2009年世界经济及股市十大猜想

大象73

英国《金融时报》艾德•克鲁克斯(Ed Crooks)伦敦报道 2008-09-05
一项权威的行业调查发现，尽管油价大幅上涨，石油公司去年的盈利能力仍出现下降，这突显了它们在面临经济衰退时的脆弱性。

昨日发表的由研究机构IHS Herold及渣打银行(Standard Chartered)旗下的企业金融公司Harrison Lovegrove对石油行业上游公司业绩进行的调查发现，这些公司去年石油和天然气生产的资本回报率为19%，比2006年低了3.5个百分点。

对232家处于领先地位的石油和天然气公司进行的调查还发现，它们去年的总储量并未增加，产量也只是轻微增长。

渣打银行的罗德尼•施密特(Rodney Schmidt)暗示，如果油价持续下跌，石油公司可能面临更多困难。“我们正处于一个具有更大不确定性的时刻，”他表示。

“过去几年的市场预期是，需求不断增长，大宗商品价格也随之上涨。现在我们则处于一个需求和价格目标都存在疑问的时刻。而且与此同时，利润率并未出现增长。”

9月3日，美国原油的交易价格约为每桶108.93美元，相对今年夏季的历史高点已下跌26%。

随着石油公司收入的增长，它们的成本也在上涨，而且在那些拥有石油资源的国家，其政府已通过加税或重新谈判合同攫取了更大份额的产油收益。因此，石油公司的利润空间已被压缩。

虽然大型石油公司的利润创下历史纪录，但是它们的资本支出水平也很高。该项调查发现，不含收购行为在内的有机资本支出已从2003年的1390亿美元飙升至去年的3420亿美元。结果，在这十年的过程中，盈利能力只出现了轻微增长——盈利额占累计资金成本的比例从2003年的16.5%升至去年的19.1%。

译者/汪洋

NND，看来管理层的水平极为重要

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-8 08:23 编辑 ]

大象73

作者：摩根士丹利亚洲董事长斯蒂芬•罗奇(Stephen Roach
关于北京奥运会对印度及亚洲其它地区的经济影响，人们已经谈得够多了。第29届奥运会开始前，印度经济就在减速，并可能在未来一年内继续放缓。在亚洲其它地区，类似结果看来也将上演。

值得注意的是，印度与奥运相关的建筑活动——官方数据估计约为420亿美元——大多已在1年多以前完工。这意味着，所有后奥运建筑回报应该在相当长时间以前已经发生，而不是在赛后。是的，在奥运之前和举办期间的几周，有工厂停工。但这两座大城市加起来占总产出的比例也不到6%——不足以对庞大的生产力量带来太大影响。

相反，起作用的是外部冲击带来的强大影响。这种冲击与奥运毫无关系：打击美国消费者的后泡沫调整，其间接伤害如今已开始在欧洲和日本呈现出来。发展中的亚洲是全球出口最密集的地区，流向外国市场的泛区域产出现在已达到创纪录的超过45%，其中，。。的出口份额占近40%。随着工业国家增长放缓，经过一段时间，印度和其它依赖出口的发展中亚洲国家将会感受到外部需求不足带来的影响。任何源自奥运的循环周期，都可能被这些影响亚洲地区的更广泛、更强大的宏观力量所压倒。

     决策者非常清楚，经济增长的下行风险在不断增加。作为近期从紧政策中心环节的银行贷款限制目前已经放松。人民币升值速度也已放缓，明显偏离了2007年底和2008年初显著的加速升值。在通胀上升的环境下，政策利率一直保持不变：将实际短期利率维持在接近于零，对任何国家的货币政策而言，都是一种高度刺激经济增长的姿态。简言之，支持增长的政策倾向再次高调而明确地传递出来，反映出其政策立场的转变，这种转变可追溯到远比奥运会更重大的事件。

在这种背景下，通胀仍是ZF面临的最大未知数。近来支持经济增长的政策举措表明，政府正试图将国内生产总值(GDP)增长的底线放在8%至9%之间。也许，在未来一年，政府面临的最大宏观问题是，这种减速——从2006-07年接近12%的迅猛增速降下来——是否足以遏制近期通胀压力的增强。

人们有很好的理由相信，在未来数年，通胀风险仍将是面临的最艰巨的宏观挑战。尤其令人担忧的是，官方愈来愈倾向于对通胀压力的增强不予理睬，认为这是“结构性的”——由一些被认为不受国内货币政策控制的特殊力量造成。其中最常提及的3项发展是：最近的劳动工资改革，提高了最低工资标准；“进口”大宗商品通胀的发作；国际价格接轨，这想必会将产品的价格提高至全球水准。

。。通胀问题的这种结构性借口，令人痛苦地回想起，上世纪70年代美国对通胀风险同样错误地置之不理。当时，人们同样提出有三种结构性力量超出了美联储(Fed)的控制范围：与消费者价格指数(CPI)冲击挂钩的工资指数化导致了工资-物价的螺旋上升；70年代初全球大宗商品繁荣带来的进口通胀；减少污染和保障工人安全的监管措施造成的生产开支强制性增加。

上世纪70年代最重要的教训在于，事实证明，美联储以“结构性”为由对通胀风险置之不理是完全错误的。虽然随着一场严重经济衰退，美国的通胀在70年代中期有所缓和，但随着70年代下半期经济的恢复，通胀出现了报复性的飙升，到1979年底时高达13%。美联储勇敢的新主席保罗•沃尔克(Paul Volcker)将联邦基金利率提升至惊人的水平，带领美国经济挺过了痛苦的硬着陆，才平息了结构性通胀的争论。

印度和发展中的亚洲都不能冒这种风险——发展中亚洲日益以北京为核心，长期注重社会稳定和消除贫困。硬着陆对区域发展使命可能带来毁灭性的打击。然而，如果印度和其它亚洲国家以结构性为由无视通胀风险的上升，未能汲取上世纪70年代最明显的教训，那么最终出现硬着陆的风险只会增加。

这向亚洲其它地区和全球经济提出了一个严肃问题：能否将通胀压力的增加遏制在中国？短期来看，全球商业周期陷入下滑时期也许能限制通胀的蔓延。但从中期来看，这种情况可能改变。全球化的跨境联系可能会令对中国通胀的遏制变得异常困难。

暂时的增长风险不应成为后奥运印度国的主要担忧。滞胀很可能是最大的风险：外部因素导致的增长不足，加上潜在通胀风险的严重恶化。政府注重滞胀等式中增长的一面，却忽视了结果中的通胀。在盛大的奥运会举办过后，这仍将是最大的烦恼。

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-8 08:47 编辑 ]

大象73

美联储以“结构性”为由对通胀风险置之不理是完全错误的。虽然随着一场严重经济衰退，美国的通胀在70年代中期有所缓和，但随着70年代下半期经济的恢复，通胀出现了报复性的飙升，到1979年底时高达13%。美联储勇敢的新主席保罗•沃尔克(Paul Volcker)将联邦基金利率提升至惊人的水平，带领美国经济挺过了痛苦的硬着陆，才平息了结构性通胀的争论。

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-8 08:55 编辑 ]

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原帖由 大象73 于 2008-9-8 08:19 发表
我们选取1998年9月5日至2008年9月5日的10年时间为统计区间，据Wind资讯统计，按照整体法计算，财务规则取当年中报，截至9月5日，全部A股市净率降至2.61倍；而大盘指数、中盘指数及小盘指数市净率则分别为2.58倍 ...

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大象73

美国失业率触及5年高点
21世纪网  2008-9-8 8:20:37
21世纪网讯（记者 姚冬娜）  因劳动力市场陷入困境，且通货膨胀率持续高企，美国8月份失业率飙升至近五年来高点，就业人数连续第八个月下降，这加剧了美国经济陷入衰退的风险。

美国劳工部（Labor Department）9月5日公布，8月份非农就业人数减少8.4万人。就业人数减少的行业极为广泛，其中包括制造业、建筑业及服务业。修正后的6月份和7月份非农就业人数减幅均有所扩大，6月份修修正后的减幅扩大尤甚，至减少10万人，初步数据为仅减少5.1万人。

8月份失业率飙升0.4个百分点至6.1%，创下2003年9月份以来的最高水平。最近一次失业率低于5%是今年2月份。根据居民调查显示，8月份就业人数减少34.2万人，失业人数则增加59.2万人。

数据显示，8月份商品生产类行业就业人数减少5.7万人，其中制造类公司就业人数减少6.1万人，为2003年7月以来最大降幅。建筑类公司就业人数减少8000人。服务业就业人数减少2.7万人。商业和专业服务公司就业人数减少5.3万人，为8个月中第七个月出现下降；金融业就业人数减少3000人。零售业就业人数减少1.99万人，为连续第九个月下降。教育及医疗行业的就业人数增加5.5万人。政府部门就业人数增加1.7万人。8月份临时就业人数减少3.69万人。

就业人数增加的行业仍集中在教育及医疗行业，这与近期趋势一致，上述领域较制造业和其他服务领域的劳动密集程度更高。

美国劳工统计局（Bureau of Labor Statistics）负责人Keith Hall称，住房相关制造商和汽车制造商仍是受打击最严重的对象之一；之前增加的失业人数主要集中在十几岁年龄段，而8月份增加的失业人员均为年龄在25岁及其以上的工人。

根据道琼斯通讯社（Dow Jones Newswires）的调查显示，华尔街经济学家此前预计8月份非农就业人数减少7.5万人，8月份失业率仅为5.8%。

8月份平均小时工资增加0.07美元至18.14美元，增幅0.4%。当月平均小时工资较上年同期温和上升3.6%，这表明目前在就业市场疲软的情况下，工人要求加薪十分困难。

平均每周工作时间持平于33.7个小时。另外一项统计每周总工作时间的指数略微下降。

该数据显示薪资温和上涨，因此对下述观点构成支撑，即在本月晚些时候以及之后直到今年年底的政策会议上，美国联邦储备委员会（Federal Reserve，简称Fed）或将维持利率不变。

自去年9月至今年4月，Fed已将联邦基金利率累计下调了3.25个百分点，以防止住房市场下滑和金融市场动荡导致经济陷入严重滑坡。

截至目前，美国经济似乎已经躲过严重滑坡的厄运。美国第二季度国内生产总值（GDP）较上年同期强劲增长3.3%，主要受净出口推动。

大象73

如果ZF继续执行目前的经济优于通胀的战略
那么，B浪会很长，C浪应该是2013年左右经济复苏高峰，那时的通胀将会达到15%以上甚至20%，C浪很厉害的，5000点跌到A浪的低点附近，向美国70年代经济的情况。

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原帖由 大象73 于 2008-9-8 20:18 发表
如果ZF继续执行目前的经济优于通胀的战略
那么，B浪会很长，C浪应该是2013年左右经济复苏高峰，那时的通胀将会达到15%以上甚至20%，C浪很厉害的，5000点跌到A浪的低点附近，向美国70年代经济的情况。

我想政府应该不会这样糊涂。
因为中国穷人居多。



另外：万科2008 年8 月份公司实现销售面积47.4 万平方米，销售金额40.7 亿元，分别比07 年同
期减少32.8%和35.2%。2008 年1~8 月份，公司累计销售面积349.2 万平方米，销售金额313.1
亿元，分别比07 年同期增长-4.8%和5.0%。
看来房地产的寒冬要来了。————如果这样股市的底部还早。

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成也投资，败也投资

投资收益是去年保险业收益大涨的助推器，今年，投资收益则成为引发风暴的导火索。

据中国人保2008年中报显示，由于国内A股震荡走低，使该公司 “交易类金融资产的已实现及未实现投资净收益”大幅减少，上半年投资净收益从去年同期的28.36亿元减少至6.68亿元，中国人保上半年净亏损2.92亿元，净利润同比降低109.2％，这一结果令市场哗然。

而中国平安投资收益上的损失则更加惨重。据该公司中报披露，截至6月30日，中国平安及其下属子公司合计持有的前十大证券投资“期末账面值”421.52亿元，账面净亏损67.93亿元。其中，仅投资富通集团的账面亏损就高达105.24亿元。如果将富通亏损计入资本收益表，平安上半年实际是亏损的。

人保和平安只是浮出水面的冰山一角，而此次保监会的自查要求则是要窥清冰山全貌。人保资产管理公司一名分析师接受记者采访说:“之前保监会要求保险公司每月上报的信息主要集中于经营方面、投资方面的情况，主要通过资金运营工作会来了解。而这次保监会就保险公司投资情况做专项排查，目的应该在于防范风险。”

风险来自风雨飘摇的A股市场。从2008年年初开盘时的5272点下跌至9月4日收盘时的2277点，下跌幅度超过56％。同时，资本市场的疯狂下跌与保险资金密切相关。

“股票这么跌，肯定跟险资抛售有关系，但跌得太惨了，保险公司也吃不消。”上述保险公司人士告诉记者:“A股上半年几次猛烈的下跌都和保险公司有点关系，险资想抛售实现浮盈套现，平安几次大幅度融资也造成A股市场恶化。但是股市跌这么深了之后，保险公司自己也受到很大损失，因为他们手上依然还有很多筹码。”

大象73

原帖由 fbisk 于 2008-9-8 22:36 发表

我想政府应该不会这样糊涂。
因为中国穷人居多。



另外：万科2008 年8 月份公司实现销售面积47.4 万平方米，销售金额40.7 亿元，分别比07 年同
期减少32.8%和35.2%。2008 年1~8 月份，公司累计销售面 ...

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大象73

资本提供国的情况又如何呢？在新兴经济体中，答案是它们一直在以庞大规模干预其货币市场。在截至2008年3月的过去7年中，全球外汇储备跳增4.9万亿美元，其中仅中国的外汇储备就上升了1.5万亿美元。几乎所有的这些增长都发生在新兴国家，这些国家参加了肯定是世界经济史上最大的“自我保险”计划。的确，今天70%的储备是在上述这段时间内积累起来的。

它们为什么要这么做呢？产生什么样的后果呢？罗纳德·麦金农(Ronald McKinnon)会认为，政府在推行一项合理的汇率政策，以此作为一个货币锚定手段，而国际收支盈余过剩完全是储蓄过剩的结果。但很多新兴经济体大规模干预货币市场，主要是为了保持出口竞争力和大额经常账户盈余（或者压低经常账户赤字）。“永远不要第二次，”80年代和90年代遭受金融危机打击的新兴国家说道。“一次都不要，”中国表示。

一次都不要:*19*:

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中国 担心的不是现在 而是未来 如果美国连续大幅加息，中国该怎么办？中小企业该怎么办？
美国ZF的经济策略是 拖   ，和日本90年差不多，后来很可怕的

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-9 09:25 编辑 ]

大象73

作者：英国《金融时报》马丁·沃尔夫(Martin Wolf) 2008-09-04
怎么办？

让我们回到首要原则。首先，世界作为一个整体，不可能进口通胀：如果每个中央银行假设大宗商品价格上涨是其它地方政策带来的后果，结果很可能会是经济的整体过热。更糟糕的是，如果上述情况成为期望，世界将会同70年代非常相似。我们目前还没有到这一地步。政策制定者必须保证我们永远不会到这一地步。

其次，全球货币政策过于宽松，尽管信用危机对高收入国家存在不利影响。在很多新兴国家，产出迅速增长，同时通胀也强劲增长。如果世界经济不能如人们一两年前希望的那样快速增长（这看来很有可能发生），新兴经济体必须成为调整的一部分。当高收入国家最终全面复苏时，这将变得更加明显。

第三，货币政策的最大要求是新兴经济体收紧该政策。现在很多新兴经济体的实际利率都是很大的负值。政策收紧的一个前提是放松汇率目标。第四，如果放松汇率目标不可能发生，美联储必须考虑其货币政策的全球影响，即对世界其他央行的政策所产生的影响。至少基于这个原因，美联储目前的降息规模似乎已经太大了。

结论

目前情况是：全球货币系统不连贯协调，准全球性央行美联储只关心世界经济的一个地区，以及汇率目标带来的经常账户失衡所导致的货币和金融后果。我曾在此表示，无论是今天的金融危机还是通货膨胀，至少部分是由这个系统的功能失调所导致的。变革将会发生，也必须发生。让我们希望，这种变革会在20世纪70年代的噩梦卷土重来之前到来。

大象73

市净率高不高 还看大小非减持  
2008年09月09日 08:32:34 　来源：中国证券报
沪深股市自高点调整以来已近一年的时间，最大跌幅达64%。由于当前市场对于宏观经济未来走势仍不乐观，并导致市场对于上市公司整体市盈率（PE）发展态势的预期十分悲观，因此以PE作为衡量市场是否便宜遭到普遍质疑。在此情况下，我们认为，市净率（PB）这一指标更能反映企业的内在价值，从PB的角度来认识当前市场所处阶段也许更为合适。

　　A股市净率仍高于历史低点

    上证综指从2007年10月16日最高点6124点下跌到2008年9月6日的最低点2135点，沪指的平均市净率由6.7倍跌至2.53倍。

    从历史数据来看，以整体法按当年一季度报表数据不调整的方式计算，2005年6月6日A股998点时全部A股市净率为1.64倍，沪深300为1.70倍；2008年9月6日的全部A股平均市净率为2.63倍，沪深300为2.62倍，低于A股市净率近10年来的平均水平3.93倍，但距离历史最低的1.64倍市净率仍有60%以上的差距。由此可见，目前A股市净率和历史低点还有一段不小的差距。

    但如果综合考虑以下因素，则目前的市净率也是接近合理位置的：

    首先，近年来原材料、土地等各种生产要素的价格大幅上涨，上市公司的重置成本也大幅上升，其实际价值远高于账面价值，而上市公司会计准则上通常采用历史成本计价，账面净资产会被低估，这部分增值的价值并未反映到净资产中，从而显得市净率较高。

    其次，2005年至今，大量的金融银行股在A股市场上发行上市，A股市场的产业分布发生了巨大变化，以金融银行为代表的服务业市值占比显著增加而工业企业市值占比大幅减少。由于轻资产的服务业所占比重的大幅上升，A股市场平均市净率理应得到提高。

    以2008半年报统计，A股整体净资产收益率水平为8.43%，远高于1996年的5.52%和2005年中期的2.54%，而且金融、房地产等权重股板块净资产收益率均为2005年的3倍以上。这些数据表明了上市公司利用单位净资产创造利润能力有了显著提高，市净率也应当相应提高。

    因此我们认为，当前A股市场的市净率是接近合理区域的，相对水平也是接近于2005年的历史低点水平。

　　A股市净率已接轨国外股市

    通过与全球其他主要市场的比较，我们可以看到，目前A股市净率值也已经接近美欧等成熟市场的估值水平。

    根据9月5日汤森路透全球股市估值，目前沪指静态市盈率16.05倍，市净率2.55倍，沪深300指数静态市盈率15.19倍，市净率2.65倍，而美国道琼斯工业指数静态市盈率13.73倍，市净率2.75倍。中国股市的市净率已经低于美国股市，市盈率略高于美国股市。而印度股市平均市净率约为3.4倍，明显高出我国。

    我国A股市净率已经接近甚至低于以美国为代表的发达国家，并且显著低于以印度为代表的发展中国家。此外，我国的GDP增长率相对较高，经济快速增长和上市公司利润的高增长潜力，很大程度上使得目前A股市场的估值水平已经接近国际市场合理位置。

　　“大小非”减持是关键

    考察市净率的高低是否合理，还需要重视一个因素——市场容量（市场供求关系）。股权分置改革启动以前，A股市场容量还相对较小。截至2005年12月20日，我国A股市场流通总市值为9771.79亿元，可供流通交易的股票很少，因此当时的市净率偏高一些也是可以接受的。

    但是随着“大小非”（股权分置改革产生的大量限售股和IPO发行的大量的限售流通股）的逐步解禁，市场容量大幅度增加。目前A股总市值约为18万亿元，流通市值约5万亿元。一旦A股进入到全流通时代，市场容量将是2005年底的18倍多，是目前市场容量的3.6倍，市场将出现流通股票的供应量远远大于需求量的局面。另外，由于“大小非”的成本都比较低，接近或者略高于净资产，而且数量巨大，超出流通股数倍之多。如果所有的“大小非”都进入到流通市场中来，那么显而易见，目前2.65倍的市净率还是相对过高的，市场仍然有进一步下跌的空间。

    因此，如何有效解决“大小非”减持是目前A股市场何去何从的关键。尽管管理层接连出台管理大小非解禁的政策，如大宗交易、信息披露及可能推出的二次发售等，但这些政策的作用短期来看还不明显。从中国证券登记结算公司最近披露的2008年6月和7月的数据可以看到，6月份大小非减持了4.51亿股，解禁29.61亿股，比值为15.23%，而7月份沪深两市合计大小非减持了8.46亿股，解禁25.34亿股，比值为33.39%，7月份“大小非”减持的速度明显加快。另外，“小非”减持的速度快于“大非”，数据显示，7月“小非”限售股累计解禁了56.4％，其中减持比例达43.51％。而大非累计解禁11.68％，减持17.24％。随着流通股份不断增多，市场只能通过持续下跌来被动应对供需平衡。

    伴随着大小非解禁速度加快，我们还发现，尽管大盘跌幅巨大，但市净率偏高的上市公司的“大小非”仍倾向于减持。2008年7月7日，汇通集团和四川圣达两公司均发布大股东减持股权的公告，其中汇通集团2008年度大股东出售304.25万股，四川圣达大股东出售325.75万股。2008年8月26日福日电子刊登关于公司控股股东所持股份减持的公告。汇通集团、四川圣达和福日电子9月2日的市净率分别为5.02、5.59和5.1倍。

    而大股东宣布增持股票的上市公司市净率都相对偏低。继有研硅股和新兴铸管“尝鲜”大股东增持新规后，9月3日，通宝能源和吉林森工同时公告称，9月2日，两公司的大股东通过二级市场分别买入各自公司股票87.17万股和319.82万股。比较增持公司和减持公司的市净率可以发现增持公司的市净率均低于市场平均水平，而减持公司的市净率则普遍高于市场平均市净率。

    通过市场市净率横向、纵向的比较以及市场环境的分析，不难看出，如果政策能有效地疏导“大小非”的减持，而不对流通市场造成过大冲击的话，那么目前的市净率是比较接近合理区域的；反之，则市场仍有下行的空间，市净率仍然偏高。（浙商证券 熊伟）

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专家：次贷危机远未结束 救市效果有待于时间检验  
2008年09月09日 08:29:50 　来源：国际金融报  
中国社科院世界经济与政治研究所国际金融研究中心秘书长张明昨日表示，美国次贷危机还远远没有结束，还未见底，美国政府此次救市本身也表明了形势之严峻，而救市的实际效果还有待于时间检验      

    美国财长保尔森日前宣布了针对陷入困境的两大住房抵押贷款融资机构房利美和房地美的一揽子措施。专家指出，次贷危机的危害可能会进一步加深，但仍不敢妄下结论。

    外交学院国际金融中心欧明刚教授表示，美国接管“两房”最主要的目的是暂时稳住美国金融市场，不至于由于“两房”危机造成新一轮的信贷紧缩，避免“两房”危机波及到实体经济层面。但从目前看，说美国经济度过最艰难的时候还为时尚早。 他指出，现在还没有可靠迹象表明，次贷危机造成的危害具体大到什么程度，但美国政府接管“两房”足以说明事情的严重性。“在美国这种自由市场经济国家，如果政府对经济有如此大的干预度就说明事态很严重。”

    银河证券首席经济学家左小蕾表示，从去年年底到今年年初，全世界都低估了次贷危机的影响。“大家都认为中国没有直接持有很多的次贷产品，所以跟我们没有关系。很长时间内，大家并没有关注次贷危机的问题，甚至没有意识到它会引起一场危机。”她指出，次贷危机几乎引发全球经济危机。由于欧洲直接持有大量次贷衍生产品，所以欧洲成为重灾区，如果没有欧洲央行的大规模注资，使欧洲所有金融机构有了喘息的机会；如果不是英国央行改变思路，实施国家收购，完全可能引发成英国甚至整个欧洲的银行危机。她认为，国际金融市场实际上一直是金融强势群体制定市场游戏规则，弱势群体处于被动地位。鉴于此，她指出，虚拟经济不能离实体经济太远。“次贷危机是一次资产价格泡沫破灭的危机，就是资产的价值与价格离得太远。”

    她警告说，新兴市场的金融发展应该“脚踏实地“。要扎扎实实发展与实体经济的基础联系最密切的金融市场的层次，比如创业板、中小企业板、主板、三板、企业债、公司债市场， 以上市公司的价值和发债公司的价值增长为投资目标的市场，是金融证券市场的基础，也是金融证券市场发展的基础。（记者 马继鹏）

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美救市刺激全球股市反弹 全球金融市场拐点突现?  
2008年09月09日 08:27:37 　来源：新华网综合  
美国当地时间７日中午，美国联邦政府宣布接管美国两大住房抵押贷款机构房利美和房地美 ，以“避免更大范围金融危机的发生”。美国政府采取的“这一史无前例的举措”引起国内外高度关注。这个措施会给市场带来什么效果？



背景资料：美国政府接管“两房”的主要措施 大事记

    9月7日，美国联邦住房金融局局长詹姆斯·洛克哈特在华盛顿举行的记者招待会上讲话。美国联邦政府当天宣布美国联邦政府接管两大住房抵押贷款机构房利美和房地美，以避免更大范围金融危机的发生。 新华社/路透

===美政府救市市场首日反应===

   美政府救市刺激全球股市绝地反弹  全球金融市场拐点突现?

   受到美国政府7日宣布接管陷入困境的“两房”刺激，全球各大股市周一开盘全线暴涨，从上周创下的阶段低点强力反弹。

    亚太各大市场昨日涨幅普遍超过3%，结束了前一周持续下跌的颓势。其中，上周遭遇“五连阴”、触及18个月低点的韩国股市一马当先，首尔综合指数收盘飙升5.2%；中国台北股市劲升5.5%，创六年来最大单日涨幅；日本东京股市大涨3.4%，自五个月低点反弹，且创下五个月来最大涨幅。详细>>

===分析：如何看待与应对美“两房”危机===

    新华视点：中国化弊为利 妥善应对风险挑战

    美国当地时间７日中午，美国联邦政府宣布接管美国两大住房抵押贷款机构房利美和房地美 ，以“避免更大范围金融危机的发生”。美国政府采取的“这一史无前例的举措”引起国内外高度关注。

    国家统计局总经济师姚景源认为，中国经济的基本面是好的。目前，支撑中国经济基本面的根本力量没有发生大的变化。要增强信心，也要增强风险意识和忧患意识。他预计，今年中国经济仍将保持平稳较快增长态势。 详细>>

     中资银行：“松口气”后还要“绷紧弦”

    昨日，中国人民银行新闻发言人表示，中国人民银行高度关注美国财政部为缓解“两房”问题采取的一揽子救助措施，我们认为这些措施是积极的，应该能够起到稳定市场、提振信心的作用。该发言人指出，美国金融市场关系到全球经济和金融市场的稳定，美国政府应切实承担起维护金融市场稳定的责任、保护投资者的利益。

    继续减持？左右为难

    有专家指出，尽管美国政府接管“两房”是一个重大利好消息，但并不足以实质改善美国房地产市场的现状，也不会给整体经济带来促进。因此，中资银行在持有美国债券的问题上显得左右为难。

    调整储备？从容应对

    8月，美国财政部一份最新国际资本流动（TIC）报告显示，截至2008年6月，中国持有的美国国债较5月份减持30亿美元。这是2008年2月以来，我国首次减持美国国债。曾有专家指出，这可能释放出一个信号——中国正在调整外汇储备结构，即中国正尝试减少外汇储备中的美元资产比重，减少对美元的依赖。详细>>

    美国史上最大救市行动的启示 美国政府：千亿美元买教训
    美国政府前天宣布接管两大住房贷款融资机构房利美和房地美，以避免更大范围和更深层次的金融危机爆发。正如美国总统布什所言，这一史无前例的举措是防止这两家机构倒闭的“应急必需之举”，因为倒闭风险是正经历住房和信贷市场危机的美国经济所“不能接受的”。 详细>>


===市场热议美政府救市措施 提出三大疑问===

    （一）政府救市措施能否奏效？

   中国社科院世界经济与政治研究所国际金融研究中心秘书长张明昨日表示，美国次贷危机还远远没有结束，还未见底，美国政府此次救市本身也表明了形势之严峻，而救市的实际效果还有待于时间检验      

    美国财长保尔森日前宣布了针对陷入困境的两大住房抵押贷款融资机构房利美和房地美的一揽子措施。专家指出，次贷危机的危害可能会进一步加深，但仍不敢妄下结论。详细>>

   （二）利好助涨股市 中国能否效仿？

    在布什签署楼市救援立法后的第五周,美国政府上周末终于宣布接管房利美和房地美,并制定了一揽子救赎计划,被市场视为美国有史以来规模最大的金融救援计划。消息传出,全球资本市场一片振奋。

    在A股估值已经越来越便宜的时候,美国再度救市,证监会推新招意图力挽大小非狂澜,为何无法激起市场做多的热情? 详细>>

   （三）次贷危机还要持续多久？

    房价下跌会与银行倒闭、金融动荡形成互相强化的恶性循环，跳出这个怪圈还需假以时日。除此之外，油价的暴涨暴跌也是影响美国经济前景的未知数
不过业内人士也指出，尽管短期内两房被接管带来了人气提振，但此举可能不足以完全解决美国楼市和金融市场的问题。纽约Russell投资公司的投资策略师伍德表示，不到美国楼市、经济及固定收益市场停止“大出血”的那一天，金融市场还难言彻底复苏。（

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-9 10:32 编辑 ]

大象73

一点感触


股市如何下跌幅度如此之大?
4.8%的预测一下提高到7%左右,.................这样许多配套的措施会提前出台,较快速的出台,有杀伤力的政策出台,股市......

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-9 16:17 编辑 ]

大象73

美国当地时间9月7日上午，美国财长保尔森宣布接管美国两大房贷机构—房利美和房地美。对此，此前曾在两房担任高级顾问的宏源证券结构融资部总经理宋鸿兵认为，“这只不 过是暂时把问题压下来，之后政府很可能会把两房安乐死”。

　　数个月前，宋鸿兵亦曾成功预言“两房”危机。“假如美国政府对‘两房’仅仅是短时间的托管，并没有财政部为之承担债务的话，债券持有者们的问题就比较大。持有‘两房’ 债券的中国金融机构可能面临巨额损失。”

　　“两房”资金链断裂

　　政府之所以会采取措施最终向“两房”伸出援手，“这中间很可能是两房出现了资金链问题，因为很多国家是在减持‘两房’的债券。所以它们现在面临着的一个问题就是：自有 资金不足，筹资又没有什么渠道。”宋鸿兵说。

　　根据他的判断，“两房”的资金链可能已经断裂了。美国政府再不救，“两房”马上就会因为撑不下去而崩溃。

　　有其他经济学家持与宋相似的观点。国际金融专家、中国银行研究员王元龙表示，美国政府终于痛下决心要接管“两房”，“表明问题已经到了很严峻的地步”。在过去四个季度 中，两家公司都连续出现亏损，累计亏损金额高达140亿美元。而高盛全球经济研究主管主管吉姆－奥尼尔也认为，“这是不可避免的，他们别无选择。美国政府此举帮助减少了短 期内‘两房’崩盘的风险。”。

　　“两房”是美国政府支持的两家从事住房抵押贷款融资的机构，被认为是“大到不能倒”的企业。目前美国12万亿美元的住房抵押贷款中，有42%来自这两家机构。

　　托管不是国有化

　　按照保尔森公布的这一美国有史以来规模最大的金融救援计划，“两房”目前的监管部门——美国联邦住房金融管理局将出面接管两家公司。美国财政部还将收购“两房”发行的 高级优先股。财政部将在公开市场收购“两房”发行的房贷抵押证券，同时将通过美联储纽约分区银行向“两房”提供特别信贷额度。

　　宋鸿兵称，目前来看，政府托管的意思是暂时由政府来运作这两个公司。“但是这并不意味着国有化，国有化跟托管实际上是有差别的。现在政府仅仅保证在这两家公司的情况不 再继续恶化，但这并不是意味着就把‘两房’国有化变成国家政府机关或者国有公司。”

　　美国政府之所以不会对“两房”国有化，是因为国有化将使“两房”债券变成国家债务。而美元之所以走软的一个原因就是美国国内的经济局势。假如再把“两房”的债务加到国 家的头上，那美元的局势就会更糟糕，这对美元来讲是一个巨大的利空。

　　所以，现在看来，虽然这次施加援手被称作是史上最大规模的拯救行动，“但这也只是为了避免金融市场震荡采取的临时救急措施。”宋鸿兵说。

　　两房或将“安乐死”

　　“美国政府拿出250亿美元接管两房，只够维持目前业务，不可能开展新业务，无法对美国房市起到支撑作用，无法应对5万亿美元‘两房’债券的债权人的赎回要求。因此，这种 临时托管不可能一直托管下去，最后的前景就是‘两房’被实施‘安乐死’”。宋鸿兵说。

　　其原因有二：首先，“两房”危机就像一个正在往下滚落的大雪球一样，并不是说政府想救就能够救得了的，这跟贝尔斯登不一样，因为二者根本不是一个规模档次上的危机。

　　其次，美元的信用也是有额度的，任何人都不可能无限制的透支。而“两房”危机就是一个巨额的信用透支，如果美国政府要把它全部担下来的话，那它自己也扛不住。

　　美元的弱势是美国政府所不愿看到的。“现在美国的核心的观点应该是保美元，保证强势的美元。解救‘两房’应该只是暂时把这个问题先压住，但是最终政府又不想来买单，所 以最终很可能是由政府来将之‘安乐死’。”

　　而“安乐死”的可能实施步骤是，首先是托管，托管一年到两年的时间，短期时间内防止国内房地产市场出现崩盘。等过了这个比较危险的时期以后，美国政府再将“两房”拆解 并拍卖。使国家不必承担“两房”的债务。

　　中资金融机构巨额损失风险

　　一旦“两房”真的被实施“安乐死“，对于两房债券的持有者来说，就会面临很大的麻烦。这其中就包括持有3000多亿美元“两房”债券的中国金融机构。

　　“假如美国政府仅仅是对‘两房’进行短期托管，而未提供债务担保，那债券持有者就会遭到较大的麻烦。在对‘两房’进行分拆拍卖资产时，债券持有者能收回多少资产，将完 全取决于市场出价的高低。”宋鸿兵说。

　　“因此，一旦进入分拆拍卖阶段，持有‘两房’债券的中国金融机构将面临巨额损失的风险。”

　　据媒体报道，截止8月30日，中国银行和中国建设银行都相继减持了“两房”债券，但由于多数中资银行仍对“两房“债券走势普遍表示乐观，因此未对有关投资计提任何专项拨备 。

大象73

次债危机是中国产业结构升级的最好机遇（上）

2008-09-09
草根简介
1954年11月28日出生于北京。1982年毕业于中央财政金融学院，同年到国家计委经济研究所工作。目前任中国宏观经济学会常务副秘书长、研究员。
　　最近中国政府根据国内外经济形势的变化，及时调整了宏观调控方针，更加注重了防止经济下滑的风险，并且在贷款、汇率和出口退税率方面作出了一些必要调整，这对下半年的 经济增长是十分有利的，但是中国经济在下半年还是面对着许多风险，对宏观调控来说，挑战是巨大的。从总体看，我认为风险主要有三个。

　　第一是通胀率继续上行的风险。
　　到目前为止，CPI已经连续两个月下行，国际油价也出现了大幅度回落，许多人据此认为通胀风险已经过去，下半年通胀率有可能控制在6%甚至更低，我认为这种认识是不对的 。
　　首先必须看到，5、6月份的通胀形势发生新变化，我把它描述为两个“下穿上”，即在CPI下落的时候，粮价涨势不减，并且开始高于消费物价总水平，到6月份粮价上涨率已 达8.7%，比CPI高出1.6个百分点；其次是在CPI下降的同时，PPI涨势不减，并且也开始高于CPI水平，到6月份，PPI已上升到8.8%，已比CPI高出1.7个百分点。CPI下降与粮价和PPI 上涨率高出消费物价总水平的拐点性变化都是在5月份，之所以会如此，是因为去年5～8月是一个消费物价的上涨高峰，主要表现在食品价格出现了“跳涨”，去年4月份食品价格 的月环比上涨率还是负值，5月份就上涨了0.6%，8月份最高达3.3%，9月份又回到了0.3%的水平。食品价格跳涨的原因是猪肉、牛奶、鸡蛋和鲜菜等副食品由于供应紧张而出现了大 幅度上涨，粮价则直到今年4月份以前都稳定维持在6.5%左右的上涨幅度。今年以来，肉、蛋、奶的供给开始恢复正常，价格趋于回落，就带动了整体消费物价水平的下降，但粮价 的上涨速度开始加快，就突显出粮价的“下穿上”。PPI去年7月以前是逐月走低的趋势，7月以后不断上升，到年底12月份上升到5.4%，今年初以来继续维持上升趋势，直至6月份 的8.8%，从未显示出随CPI回落的迹象。

　　两个“下穿上”明确标示出中国现阶段通胀的结构性与输入性特征，而与货币政策无关，即通胀的发生机制不是来自国内货币供给过度所引发的总需求膨胀，而是因为人地关 系长期紧张所引发的以粮食为中心的食品价格长期上涨趋势，以及由美国次债危机引发的国际初级产品价格的上涨。坚持以货币紧缩来治理通胀的人总在说“通胀是一个货币现象 ”，这话没错，但过度的货币供给不是发生在国内，而是发生在国外，是因为美欧国家用金融衍生工具创造了巨量的准货币形态的衍生金融产品，才造成了全球性的流动性泛滥， 这个源头堵不住，输入性通胀就防不胜防，如果硬性的要用货币紧缩来抑制通胀，被紧缩住的只能是经济增长而不是通胀，这已经为自去年至今年上半年以来中国宏观调控的效果 所证明。

　　还有人用日本的例子来否认中国存在输入型通胀，因为日本进口中初级产品比重比中国还高，但通胀率目前却一直很低，这说明即便有国际初级产品价格的大幅度上涨，也不 见得会发生通胀。我看这些人还是没有认真研究输入型通胀的发生机制，也没有认真研究日本的经济情况。

　　价格是收入分配机制之一，价格变动会改变供求双方的收入分配格局。输入型通胀，是一国的外部产品供应商通过提价行动从进口国分割出一部分收入，而对进口国来说，如 果国内市场需求旺盛，进口商品使用者就可以把这部分因进口价格提升所增加的生产成本，通过提价行动向国内市场转嫁，这个变化过程就是进口价格提升→PPI提升→CPI提升的 价格传导过程。而若国内市场不景气，这个价格传导过程就会被国内的市场需求萎缩所压抑，从而转变为使用进口产品的企业成本上升、利润下降与工资增长停滞。

　　日本自90年代初泡沫经济破灭以来，始终在消化泡沫经济的苦果，就是把企业和银行的利润都拿去填高达150万亿日元不良债权的窟隆，因此个人收入增长长期停滞，消费需求 就起不来，这就从需求端极大地压制了物价上涨空间，在这个基础上发生输入型通胀，就只能是在物价较低上涨的同时，压低企业利润以及进一步压缩居民的收入和消费增长空间 。例如今年一季度日本企业利润下降了17.5%，而预计2008财年上市公司利润将下降9.8%，为6年来首次。日本6月份的核心通胀率为2%，当月家庭实际消费下降了1.6%，并且已经是 连续4个月的下降。出现这些变化的主要原因就是进口初级产品价格上涨吞噬了日本的企业利润和民众的收入增长。众所周知，日本长期以来实行了“超宽松”货币政策，利率水平 在发达国家中最低，这恰恰说明了货币宽松并不是产生通胀的唯一条件，而若失去了经济增长的支撑，低物价必然是以牺牲企业利润与人民的消费水平为代价。

　　从下半年通胀形势看，在5～8月份的物价“翘尾”因素消失后，9月份以后通胀率有可能强劲反弹，原因还是会来自粮价的上涨和初级产品输入方面。

　　首先，粮价是食品价格的核心，粮价涨，食品价格就会跟着涨，而自2006年四季度通胀抬头，就是自粮价上涨开始的。根据农业部年初的统计，今年粮食播种面积比上年减少 了0.4%，夏粮播面增加了1%，则秋粮应减少了0.5%，而秋粮是大头，要占到全年粮食产量的80%，今年入汛以来，洪涝灾害多于往年，而且上半年的农业生产资料价格上涨率已超过 20%，这三方面因素都可能导致秋粮平产或减产，甚至在增产的背景下粮价仍然上升。秋粮上市是在10月末，因此9、10月份的CPI可能会出现升势，到11月份则可能出现较高反弹。

　　其次是输入型通胀会更严重。

　　国际大宗商品价格的显着上涨是发生在去年7月份以后，这与去年7月爆发的美国次债危机是直接联系的，正是由于次债危机的爆发，把大量原停留在金融市场的国际资本驱赶 到了国际商品期货市场，由此导致了国际性的资产价格通缩与商品价格通胀。次债危机爆发一年后已可以看清，后续的危机会更猛烈，在此已不需用大量资料数据来说明。值得分 析的是为什么最近国际油价会大幅度下跌？且这种下跌是否会改变中国所面临的输入型通胀的威胁？

　　分析当前国际经济形势的时候，必须把握住一个关键点，这就是国际资本的运动轨迹和趋势。长期以来，国际金融资本活动的主要领域是包括股市、债市、楼市和衍生金融产 品在内的金融市场，美欧金融市场容纳的国际金融资本量都是以数十万亿美元计，在以前的金融风暴中，例如拉美金融危机、亚洲金融危机和俄罗斯金融危机等，国际金融资本都 是从这些边缘金融市场向美欧中心金融市场回流，在本次次债危机爆发后，则首次出现了从美欧中心金融市场向商品期货市场和新兴金融市场流出的情况，这才有了国际大宗产品 价格暴涨，以及中国这样的国家有巨额“热钱”流入的情况。

　　如果次债危机到目前还远未结束，还会朝更严重的方向发展，则国际金融资本的运动方向就不是向金融市场回归，而是会以更大的幅度流出，其流出的方向会延续一年以来的 方向，即一是流向商品期货市场，一是以“热钱”方式流向中国等发展形势好的发展中国家。在流出过程中也会有回流的时候，就是在某些危机深化的阶段，一些国际大投行、大 银行在金融市场发生巨亏，要用商品期货市场中的盈利来回补。纵观次债危机爆发以来国际大宗产品的价格运行轨迹，包括目前这次已经发生了两次大的起落，一次是以今年3月份 以美国第五大投行贝尔斯登破产倒闭为标志，美欧数家大金融机构报出巨亏，路透全球大宗商品价格指数CRB当月下跌了6.3%，其中国际油价下跌了10%。这次的冲击波更加剧烈， 标志性事件一是7月上旬美国发生了历史上第二大银行倒闭案――加州储蓄银行破产倒闭，二是7月下旬国际四大投行之一的美林以2.2折出售了面值为306亿美元的CD.，并报出了高 达149.5亿美元的巨额资产减计与亏损，同时7月份的CRB指数下跌了10.5%，当月国际油价下跌了11%。需要关注的是，3月和7月都是美国上市公司出季报的前后时间，而这是在这两 次出季报的间隔期，国际初级产品出现了再一次暴涨，其中国际油价从110美元最高上升到148美元。这说明，在这些金融机构出完季报后，还是会把资金调回到商品期货市场，而 且由于金融市场在后续阶段会爆发更大的危机，转向商品期货市场的国际资本也会更多。所以，目前的油价下跌，并不是国际经济衰退而减少了需求的反应，而是在酝酿着更大的 涨幅，到年底前油价上冲到180～200美元都是有可能的。

　　由于国内的粮价上涨和国际的输入型通胀在下半年都会更严重，因此CPI上涨率在9月份后反弹至10%都是极有可能的，而经济增长下滑的势头则可能比目前更明显，这就对宏观 调控当局如何实现“一保一控”的目标提出了更大难度。

　　第二是国际热钱更大规模流入和由此产生的巨大货币流动性的风险。

　　上面的分析已经说明，次债危机的爆发会驱赶国际资本从美欧中心金融市场流出，危机越深重，流出的规模就越巨大。目前美欧金融市场容纳的国际资本额大约在百万亿美元 上下，即使流出十分之一也在十万亿美元之数，实际可能会远高于十万亿美元的规模。但国际商品期货市场一直以来所容纳的资金不过万亿美元，再流入一倍，再把石油等商品价 格拉高一倍可能也就到了各国经济承受力的极限，所以更多的、高达十万亿美元以上的国际资本就只能在货币市场进行利差、汇差投机交易，以及到经济增长状态尚好的发展中国 家寻找牟利机会，这就是中国自去年以来国际热钱流入会一浪高过一浪的国际背景与原因，也是在越南爆发金融危机后仍有大量国际资本流入，从而与上次亚洲金融危机爆发后国 际资本大规模撤离的情况迥异的根本原因。

　　目前不管用什么方法测算，在中国的外汇收入中热钱的规模也超过了一半，今年上半年则不低于2/3，如果在今年下半年在美欧金融市场爆发新的更大危机，则下半年的热钱流 入达到5～8千亿美元都是有可能的，全年新增外汇储备则可能超万亿美元。

　　以前许多人坚持认为，热钱流入是为了炒中国的股市和地产，这样的热钱肯定有，但应该不是主体，其理由有三：其一，中国的地产价格自2003年以来就大幅度上涨，股市自 2006年以来出现了大爆发，但在2003～2006年间热钱流入的痕迹并不明显，可以用贸易顺差和FDI解释的外汇储备增长比重始终保持在70%上下；其二，2007年四季度以来，特别是 进入今年以来热钱流入比重明显放大，但股市、地产价格却在连续走低，以至于不断有人问“热钱哪去了”？其三，从道理上讲，热钱的投资人是习惯于在美欧金融市场投资的美 欧基金经理人，他们违规把资金放到中国已经在冒很大风险，是因为次债风暴使他们在美欧的金融市场失去了牟利机会而不得已为之，如果再冒更大的风险违规进入中国的股市和 地产，除非是次债所引发的金融风暴会长期化，使这些资金在中长期内回到美欧金融市场都没有投资机会，否则不会冒这种风险。所以，担心热钱流入会在短期内导致中国股市与 地产价格的暴起暴跌，可能是过头了。

　　我认为热钱流入的主体首先是看好中国经济的强势增长背景，其次还是看好中国的利差与汇差这两方面盈利因素。自今年初至6月末，人民币已经升值了7%，人民币的基本利率 也比美国高出两个多百分点，合计已高达9%以上，而美国股市上半年已下跌了11%，上市公司盈利率下降了13%，如此若在年初把美国股市的钱抽出来转换成人民币存款，减亏增盈 已超过20%了。

　　值得探讨的问题是，国际热钱的流入可能会长期持续与长期驻留，因为次债危机所导致的美国经济衰退与世界经济衰退，可能与日本泡沫经济破灭后的情景一样，走出一个大 “L”型曲线。目前国际上已有评论说，美林以2.2折出售306亿美元CD.是一个标志性事件，这说明衍生金融产品市场开始进入剧烈崩盘阶段。美林此次出售的CD.还属优质资产，根 据对CD.按质量从高到低的三级分类，美林此次出售的CD.中有57%为优级债券，36%为次优级债券，而仅7%的债券属次级债。但摩根大通最近的报告显示，另一家欧洲大投行瑞银所 持有的CD.中，仅仅20%债券属优级，79%都属于次优级债券。而德银的CD.头寸中更是完全没有优级债券，65%为次优级，35%为次债。所以国际大投行、大银行在次债危机爆发一年 后，当他们不得不把金融市场投资中“暂时”亏损转为真实亏损而进行资产减计与利润冲销的时候，就会暴出天大的窟隆。根据国际清算银行的数据，今年初全球衍生金融商品的 市值为681万亿美元，基本打个八折也要亏上百万亿美元以上，如果向美林这样打到2折，更要达数百万亿美元。日本在金融泡沫破灭后股市加地产所形成的损失约7万亿美元，为了 消化这个亏损，经济增长在长达15年的时间里爬不出衰退的泥潭，以此来看，由美国次债危机所掀起的全球金融风暴和经济衰退，也可能是一个长期的过程。如果真的出现了这种 趋势，国际热钱的流入至少在中期即3～5年内会随次债危机的深化而持续，年度流入规模可能在5千～1万亿美元，此后热钱的流入规模虽然会回落，但由于美欧中心金融市场长期 萧条，则可能在中国长期驻留，并开始渗入中国的资本市场。

　　热钱流入的风险从长期看是对中国资本市场的影响，对短期与长期经济运行都会产生巨大影响的，则是如何控制由此所带来的巨大货币流动性增长问题。外汇储备增长在6月份 出现了明显回落，可能与政府加强了外汇流入管制有关，但在剔除要求商业银行用美元缴纳存款准备金等因素后，仍高达550亿美元，说明管制有效，但也有限，如果在目前1.8万 亿美元的外汇储备中，热钱比重已超过50%即接近万亿美元，则说明热钱的流入已经形成了组织化的渠道，有境内相关机构的配合，用堵的办法是难以挡住后续更大规模热钱流入的 。

　　如果在未来3～5年内热钱流入加正常外汇收入使年均外汇储备增加额达到1万亿美元，则央行相应投放的基础货币就会高达6万亿元以上，经货币乘数放大后进入货币市场，年 均新增货币供给总额就高达25万亿元，而经济增长所能吸纳的年度新增货币量只在10万亿元上下，年度货币对冲操作规模就在15万亿元左右，这对央行的挑战是巨大的。

　　由于利率已被证明是热钱流入的主要诱发因素，所以自年初以来央行控制货币流动性的手段就集中在“央票”和准备金率这两个方面，但使用这两种工具都有各自的问题。央 票的弊端在于政府会由此而背上沉重的亏损包袱，因为一年期央票的利率为4%，而美国2年期国债的利率只有2.5%，比中国央行28天正回购利率的3.2%还低，若人民币年均升值3%， 则央票年均亏损率应不低于5%，如果要求用央票收回15万亿元的货币流动性，央行的亏损就会高达7500千亿元，已相当于去年中国财政收入总额的15%。

　　使用存款准备金率的问题在于，随着准备金率的提升，商业银行的可用资金必然不断减少，由于商业银行必须对100%的存款付息，而只能用准备金率以外的存款放贷，在目前 这一比率是82.5%，所以在收紧商业银行放贷能力的同时，也必然同时造成商业银行的盈利能力下降。目前的存贷款利率水平相差80%，若存款准备金率提升至20%，则商业银行的存 贷款利差水平就得打个八折，降至60%，而A股银行的平均营业费用比率接近50%，所以用提升存款准备金率来回收货币流动性的做法也不是无限的，这个边界就是商业银行的平均盈 亏边界，而20%可能就是上限了，再高了部分商业银行，特别是中小银行就会被挤垮，因为像工商银行这样的大银行，其营业费用比率在30%上下，而中小银行的费用比率则普遍高 得多。今年以来，中小企业普遍出现融资困难，不仅与央行的持续紧缩货币有关，恐怕也与更多服务于中小企业的中小型金融机构，在准备金率提升后盈利能力下降甚至发生亏损 ，从而不愿扩大对中小企业的贷款有关。

　　我之所以在央行最近一次提升存款准备金率后说“央行的行动是个错误”，除了是因为过度的货币紧缩已经严重伤害到目前的经济增长之外，另一个重要原因就是准备金率的 提升空间已经不大了，而我所预计的国际热钱流入规模在目前还远未达到最高潮，如果今年下半年以至于明年的热钱流入规模会更大，央行对冲货币流动性的能力就会被过早耗尽 ，这就有点像美联储目前的情况，即更大的金融风暴还在后面，可降息空间却已经基本被用光了。而若央票和提升准备金率都不好用，利率又不能用，面对后续时期汹涌而来的国 际热钱以及由此而产生的巨大货币流动性冲击，对经济运行与宏观调控来说，就酝酿着极大的风险。

　　第三是生产过剩的风险。

　　目前有一种判断说中国所面临的风险是外部大于内部，这个判断也对也不对，因为外因永远是变化的条件，内因才是变化的根据，外因通过内因才能起作用。毛泽东同志曾形 象地比喻说，鸡蛋在温度的作用下会变成小鸡，但无论温度怎样变化，石头也变不成小鸡，所以如果没有内部这个本质的规定性，不管外部怎么变，内部也发生不了变化。

　　我在以前所写的文章中曾多次分析，自2003年以来中国所出现的所谓“内外失衡”，是外部失衡掩盖了内部失衡，如果没有随中国市场化改革深入到产权阶段而不断拉开了收 入分配差距，就不会产生日益增长的庞大国内储蓄，就不可能通过庞大的投资活动而形成日益增长的产能，也不可能出现持续扩大的贸易顺差。新全球化深刻改变了中国经济增长 的外部环境，发达资本主义国家从供给过剩向供给不足型经济的转变，基本上吸纳了中国的剩余产品，使中国的物质形态的产品过剩转变为价值形态的外汇储备过剩，从而在一个 相当长的时期内可以避免市场经济传统意义上生产过剩危机的出现，但是在美国次债危机爆发后，随着地产、股市和衍生金融产品等资产泡沫一个个破裂，发达资本主义国家以金 融商品交换中国等发展中国家物质产品的过程趋于萎缩甚至可能中断，中国的生产过剩矛盾就会“水落石出”了。

　　这个矛盾将集中表现为当外需萎缩导致贸易顺差缩减的时期到来后，由于国内的分配矛盾，中国无法找到有效的途径而提振内需，但5年以来庞大投资所形成的生产能力又在不 断释放，这个过程就会极大地压低投资者意愿，从而使5年以来一直引领中国需求增长，且在需求中始终扮演主体角色的投资需求明显萎缩，进而压低中国经济的增长水平。这个情 况我们已经可以看到，例如今年上半年新上项目投资增长率只有1.5%，而扣除投资价格指数后，实际新投资增长率已经是负的8.5%了。

　　在中国经济发展的现阶段，居民收入始终只能是投资和出口的函数，如果贸易顺差和投资双双萎缩，居民收入就不可能有实质性增长，而调整储蓄与消费的比例又受到分配关 系的制约，所以消费是不可能挑起需求增长大局的，目前在通胀刺激下的消费需求反弹也只能是昙花一现。正如前面所分析的，次债危机所导致的全球性经济衰退有可能持续较长 时间，因此中国重新走回靠外部失衡解决内部失衡的道路，至少在未来2、3年内比较渺茫。所以正视国内经济增长中所蕴含的矛盾冲突，立足于国内的体制改革与战略调整，应该 比重视国际矛盾更重要。

　　最后需要讨论的是下半年乃至今后一段时间宏观调控的取向以及工具组合问题。

[ 本帖最后由 大象73 于 2008-9-9 17:39 编辑 ]

fbisk

这轮牛市源于两个故事：中国崛起的故事和全球化的故事。全球化，中国成了世界工厂。当巨大的外贸顺差导致人民币升值，出口的汇率优势锐减；当中国制造带动能源和资源价格暴涨，导致成本增加；当美国人利用全球化放纵消费和转嫁危机，导致次贷暴发，中国便失去了需求和市场。于是，中国故事的上半场剧终！6124变成了2245。

如果选择投生，愿生于初唐，逝于盛唐。如果选择投资，在故事开始的时候入场，在故事讲完前离开！没有价值，巴匪特是骗子的旗帜。

现在，废墟下面的人，“吴宫花草埋幽径，晋代衣冠成古丘。”废墟外面的人， 新的故事还没找到，“长安不见使人愁。”

李白，原来是个股评家。