有关价值投资的经典讨论

股市轮回

高山上的花环。疯狂过后留下的是什么？

amber91

现在确实风险比收益大了*d:1*

股市轮回

老兄，不是那个意思。目前上海大盘平均市盈率19.26倍，还处在比较合理的水平。但许多个股确实风险很大，有时候情绪化很害人的。我现在持有的是600036招商银行，14.50元进的。

canada80

:*31*: 我是在14.5抛的招行啊
轮回斑竹看好招行的那一点呢/为什么不选个盘子小点的呢?最近招行都成明星了,所以我不碰

股市轮回

　　李驰：投资--估值是核心
  
                                                北京青年报 2009/03/23 文/吕秀
    2007年指数高位时悄然离场,2008年股市大跌之际大张旗鼓地进行战略性建仓,而在日前又抛出3000点即会卖出的言论。同威资产管理公司董事总经理李驰一直以来都是媒体追随的焦点。日前本报也就目前股市状况和投资前景专程采访了李驰。

  
●涨跌起伏不是问题

正确估值是核心

“价值投资是要看一个长期的过程,而不是单单的看这段时间或者这一年的情况。”面对最近一个时期以来股市的涨跌起伏李驰如是说。

“2006年初媒体采访我时,我说招行是可以抓一辈子的股票,但是不到两年我就抛了。买时我是觉得这个公司绝对安全可以抓一辈子,但后来它涨得那么快,把半辈子的涨幅都涨完了,那我肯定是抛了。所以要看估值,估值才是最核心的,好公司即使是黄金也不能用比黄金贵的价钱来买。所有东西都有个价值的判断。股价一时的涨跌起伏说明不了任何问题,关键是能不能在各种价值里面找到对你自身最合适的投资方式。

“另外,不能对所有股票就进行简单的类比。像美国花旗涨了三倍,但它是从55块跌到1块,所以涨3倍也才回到3块。而中国的招行是从40多块跌到14块,如果涨三倍就是50多块了。再比如,招商现在是147亿股本,现在是十四多块,如果它翻一倍就是赚出2000亿来了,但多少个垃圾股要涨多少才能赚出2000个亿来啊,所以要看创造财富的价值,要看它的盘子有多大。”

提到一直都被他看好的银行、地产股,李驰认为,在1997年金融危机后,香港方面,很多人都认为银行会因为不良资产过多而危机重重,但是到了2000年,这些不良资产都变成了优质资产。就现在来看,一方面中国老百姓的住房问题一定要得到解决,这样就会有很大的资金流向房地产。另一方面,目前银行的资产质量是建国以来最好的时期。银行贷款的审批制度、审批体系都随着市场化程度的不断加深而日趋完备。因此银行、地产仍旧在很长一段时间里是很好的投资板块。

对于怎样在目前中国的市场环境下正确计算上市公司的平均市盈率,李驰说,关键是要对其未来增长和未来盈利有个基本的判断。

“像我们2002年做过的IT行业的投资,当时的数据显示,科技股的某些公司平均增长能达到30%是板上钉钉的,但当时它们的股价都随着科技股股灾而大幅下跌。而后来的事实证明,他们后来的业绩平均增长都超过了30%,而股价其后也随之涨了3到5倍。”他还举例说明投资需要极大的耐心,“万科股价在2007年疯涨之前一直以来都没有显山露水,但这么多年它都是一个很好的公司,而事实也证明万科业绩后来有很强劲的增长，随之股价也大幅彪升。没有耐心的投资者是不可能分享到好公司最终为投资人创造的财富的”

“未来经济中国应该是在全球最好的地区。好是怎么衡量的,就是不但能赚钱,还比别的地区赚得多,赚得快。中国就是这样一个三个要素都满足的地方。但是这是长期的一个过程。别人看短期能不能涨,我们是看长期的增长潜力。”

●市场具有精确规律

历史是一面反光镜

2007年,股市疯涨,李驰卖出持有1年多的万科、招行股票,而2008年全球经济见底,李驰大规模建仓重新入市。问到如何在动荡之中果断地作出投资决策,李驰说,

“我们属于防守型投资。这么多年一直都在做投资,对于什么东西好,什么东西不好,都会有个基本判断。历史上都有一个平均的市盈率,跌到历史的最低点时,这时的股价一定是相对便宜的。而当平均市盈率高达50倍左右,就是非常高的了。前年的金融地产正好就在这附近。而大多数情况下,6000点的时候,大家的情绪都在8000到10000上,2000点以下的时候大家的情绪都在1200到1000上面,这些情绪都是不可靠的。市场自身会有很精确的规律,也就是市盈率离中轴线太远,它就一定会向中轴线去靠。虽然没有完全一样的变化,但历史是一个反光镜,一定能反射出未来的一些影子,即使是相似而不是绝对相像的。”
“去年下半年我们认为投资只能投银行股。因为不是它短期能涨多少,而是它的估值已经到了低估区间,这就是防守的思路。因此我们建仓建到了大家都不看好的银行股上,而现在来看,无论是市值还是净值都回归得很快,我们的眼光得到了证实。不是说看银行的业绩倒退就可以简单地推理出股价就一定会简单的倒退。高估就卖出,低估就买进,未来市场一定会给出正确答案。”


  
●牛市归来已成必然之势

过程漫长还需冷眼旁观

对于此前在媒体上公开说,指数如果涨到3000点就会再次卖掉这一问题,李驰解释说:“我觉得中国经济要想好,它是一个慢慢的过程。而现在不具备让估值迅速提高的条件,所以通俗地说就是指数如果涨得太快了赚了钱我们可能就会卖掉。这是投资也可以算是趋势投机吧。”

李驰认为,从30年代的世界经济危机到1973年全球石油危机是35年左右,而从1973年到2008年金融危机仍然是35年,因而现在是35年不遇的投资机会。而中国经济现在也已经到了可以走独立行情的时候,但是这个过程会非常缓慢,特大机会还需要耐心等待。

“未来中国会有很多事件性的机会。比如,虽然不能确定创业板和股指期货什么时候会推行,但是可以肯定地说，如果推出创业板则中小板一定会火,如果推出股指期货则大盘蓝筹一定会火。”

李驰还认为,新一轮的牛市主线将会在国内内需。改革开放30年,中国经济由计划经济到市场经济,从封闭市场到开放市场,过程虽然漫长,但都预示着中国在向自主发展不断靠近。

而当问到现在市场条件下看好什么样的股票,什么会有市场前景时,李驰说,这需要慢慢地发现。35年是个大机会,时间会很长,最好的大机会还没出现。我们要寻找的是一些在未来几年盈利有保障,盈利有增长的公司,即使等发现它的时候价格已经涨了数倍也会买。好多人炒股票都认为是要买在底部或是抄到底,这是完全错误的观点。在某种意义上,其实任何时候都能投资,但什么时候投资都要看价值,价格跟指数的相关度是会很大,但不是绝对的。并不是说平安在20块的时候没买,在30块就不能买了,只要发现它是绩优股,40块还一样可以买。因为它不会让你最终输钱,最多让你套住,但短期套住不是罪错,错误的投资方法才是错．正确的投资早晚会让你实现价值。这个跟巴菲特的价值投资理论是完全一样的。

此外,对于一直议论纷纷的大小非解禁问题,李驰还谈到,“大小非解禁是一个历史性事件。也就是说18年之后中国的股市终于和全球接轨了。那去年的一些状况只是接轨过程中的阵痛。接轨之后还是会按照全球的规律涨跌起伏的。中国股市的平均市盈率的中轴线可能会因此下降,但下降多少谁都不能肯定。但是我自己的判断还是会平均比香港贵上一些。那目前有些股票还比香港便宜,那很明显这就是潜在的投资机会。”

canada80

:*P *d:1*
看了,还是有点模糊的概念"所以要看创造财富的价值,要看它的盘子有多大。”
银行是否真的还健康呢?
到底应当怎样估值才算合理,没有什么方法给企业定性么?:*31*:

股市轮回

你的企业值多少钱
                ——黄铁鹰                                                             　　在北大讲了三个学期的商业案例课，学生的问题五花八门，其中一个问题让我很难回答：“你收购了那么多企业，企业的价值是怎样算出来的？”这个问题说白了就是：“你怎么知道一个企业值多少钱？”再说白了就是：“你怎么知道一个公司的股票应该值10元钱，而不是12元钱？”因为作为上市公司，股票的价钱就是公司的价值，每股价钱就代表了公司价值的多少分之几。

　　面对一双双充满求知和挑战的眼睛，我只有老老实实地回答：“对不起，我不知道。如果我知道，我就不会在这儿教书，而是炒股票去了。”

　　企业价值评估是一门独立的学问，光是评估方法就有几十种，即使是财务和会计专业的人士也不可能用一两句话讲清楚。

　　不同企业的价值要用不同的方法来算。比如，同一个行业的亏损企业和盈利企业的价值计算方法可能完全不同，亏损的企业可能按净资产值和生产能力计算，盈利的则要按市盈率计算。不同行业的企业评估方法也不同。比如，房地产公司的价值要按土地储备计算，餐饮公司的可能要按现金流量计算，电话公司则要按用户量计算。

　　企业的价值—企业的赚钱能力

　　更重要的是：企业是“活”着的东西，企业价值不仅包括物，还包括企业的人和环境，所以，企业价值每天都在发生变化。比如：公司的关键人物飞机失事了，公司的价值马上就会下降；竞争对手的关键人物跳槽了，你公司的价值可能会上升。非典一爆发，航空公司的股票下降了，而医药公司的股票却上升；石油价格上涨，汽车公司的价值下降了，燃油公司的价值却上升。

　　什么是企业价值？企业价值就是企业卖掉时能值多少钱。别人为什么要买你的企业？原因有很多—可能看中了你的市场份额和分销渠道，也可能想获得你的专有技术，还可能要进入你这个行业，需要你的厂房、你的商标、你的设备和你的管理层等等。可是，这些都不是别人想买你企业的真正目的，别人想买你企业的真正目的只有一个，就是你的企业能为他们赚钱—你的企业赚钱的能力（投资银行家的行话）。

　　你可能会问：“我的企业在我手中都不赚钱，卖给你怎么就会赚钱呢？”

　　问题在于你的企业卖多少钱？你的企业可能一共投资了100万元，每年只赚1万元，你的回报率是1%；可是，如果你把企业以10万元卖给别人，买者的回报率就是10%，在目前银行利息只有5%的情况下，他当然赚钱了。

　　有人可能会问：“我投资了100万元，怎么可能只卖10万元？”

　　问这个问题的，多半是没做过或者刚做生意的人。大千商业世界，多少人的投资都血本无归。在特定的条件下，比如，1999～2000年那场互联网泡沫，一般的投资者能收回10%的投资就算幸运了。

　　当然有同样的可能：你投资了1万元的企业，每年赚1万元，你的回报率是100%；如果，你同样把企业按10万元卖掉，买者的回报率还是10%。

　　这两种情况对于卖企业的人来说，一个亏了90%；一个赚了900%；对于买企业的人来说，则都是一样，因为他们都是用10万元，买了具有1万元的赚钱能力的企业。为什么这两个投资规模不同的企业价值，在此时的资本市场上都值10万元？因为它们的赚钱能力是一样的。

　　没有人能计算出企业未来的赚钱能力

　　如果你对企业的赚钱能力有所理解了，这个话题就要再深一步。此时，我要提请读者们特别注意了：企业的价值不是由企业现在的赚钱能力所决定的，而是企业未来的赚钱能力。你今天用10元钱买了一只股票，是因为你认为它明天能超过10元钱。它明天为什么能超过10元钱？因为这家公司明天赚的钱要比今天多，所以，才有下一个买家会以超过10元钱的价格买你手中的股票。因此说，你这10元的价钱买的是这家公司明天的赚钱能力，如果这家公司明天赚钱少于今天，你还会出10元钱买它的股票吗？当然不会了！所以，股票市场上每天的交易价格实际上是代表了企业明天的赚钱能力。股票下跌了，反映企业明天的盈利不如今天；反之亦然。



　　如果你对上面的解释还不太清楚的话，请看下面这个例子。假设你的企业是一个餐馆，它过去每年赚1万元，可是，明年门前就要修一条封闭的高速公路，客人自然要减少，以后每年可能只赚1千元了。如果想买你餐馆的人知道了这个情况，他绝不会像上面那样用10万元买你的企业，他可能只愿意付1万元，否则，他的回报率就会变成1%了。

　　所以，严格地说，企业的价值是由企业未来的赚钱能力来决定的。

　　然而，世事难料，企业明天的事谁能说得准？不论管理多么好的公司，不管CEO、CFO和财务专家们怎样绞尽脑汁，对企业明天能赚多少钱的预测，充其量也只能估算一个大概，并且，还必须加上一句必不可少的前缀：“在政治、经济、市场和公司没有重大变化的前提下，我们公司有可能在2005年实现N元利润。”

　　可是，在我们记忆还都新鲜的过去十几年里，经营环境有哪几年“没有重大变化”呢？1993年的通货膨胀，1995年的宏观调控，1997年的金融风暴，2000年的互联网泡沫，2001年的“9·11”，2003年的非典，2004年的海啸。能预见这些重大变化的只有上帝。

　　因此，常人—公司董事会主席、CEO和CFO、公司的审计师和股票分析员，如果能比较准确地计算出本企业未来能赚多少钱，更多的是靠幸运，而不是单靠科学。

　　企业的价值不交易永远不知道

　　如果，一个企业未来能赚多少钱不能事先计算出来，那么企业的价值—未来的赚钱能力，当然就更不知道了。有人可能会说：“如果企业的价值计算不出来，为什么世界上每天都发生着企业并购和股票买卖？难道那些毕业于牛津、哈佛，整天盯着电脑的投资银行家都在蒙事儿哪？”

　　其实不光他们，就是整天算账的会计师们，最多也就是在计算企业的参考价值。

　　这些专业人士同卖菜的农民和买菜的家庭主妇一样，不进菜市场，永远不会知道菜的真实价钱：大萝卜今年丰收了，市场上卖得就便宜；碰上非典了，人们抢着吃萝卜，萝卜又涨价了；听说萝卜不管用了，要喝醋才行，萝卜又落价了；连续下了三个星期的雨，萝卜运不进城，萝卜价钱又涨上来了。

　　同样道理，企业的价值也是由市场买卖双方，根据自己口袋里的钱和个人需求，以及对天气的判断，讨价还价“砍”出来的。企业的价值不交易永远不知道，企业买卖成交了的价钱和股票当天的交易价，就是企业的价值—买卖双方对企业未来赚钱能力的判断。

　　当我在香港任华润创业的总经理时，有很多朋友曾问我：“你们公司的股票现在能不能买？”其实，他们实际是要问：你们的股票现在是不是低于你们公司的价值，将来能不能涨？

　　我只能很无奈地回答：“我不知道。”不是我职业操守特别强，而是我真不知道。

　　可是，无论我怎样解释，有些朋友始终不相信，认为我不够意思，曾背后骂我：“他当着董事、总经理都不知道该不该买，这不是装蒜吗？”

　　我现在不做生意了，因此有更多的时间研究这个问题。我终于从全世界都佩服的投资银行家—股神巴菲特的公司在2002年的年报里，找到一段可以证明我“无辜”的话，巴菲特对股东说：“我和我公司的CEO查理，不仅不知道我们企业明年赚多少钱，我们甚至不知道我们公司下一个季度赚多少钱。我们对那些能准确预测自己企业赚多少钱的CEO保持怀疑，如果他们经常能达到他们预测的利润目标，我们就要保持高度警惕，并开始减持他们公司的股票。”本人认为，他实际是在说：那些人有可能做假账以迎合股民。



　　因此，如果再有人跟你说，应该在什么时间，或者什么价位买什么公司股票的话，请你记住，他们不是骗子，就是靠佣金吃饭的股票经纪人，还有可能他们根本不知道自己在讲什么。我相信大多数情况是后者。

　　正因为如此，全世界的投资银行从来都不会对他们评估的企业价值负责。不论是摩根士丹利，还是高盛，或是美林这些世界顶级的投资银行，在其编写的公司上市招股书中的最上面，你都会发现一行小小的、很容易被人忽略的字眼：“股票买卖，风险自负。”

　　很多投资人都有这样的经历：按这些专门计算公司价值的投资银行家们推荐的股票认购价，辛辛苦苦认购到手的新发行的股票，第二天就贬值了。

　　同样道理，当你听信了那些投资银行家的“花言巧语”，花了上百万、甚至上千万的费用，用了一年多的时间，请那些专业人士把你的公司折腾了个底朝天，满以为能美美地从市场上圈一大笔钱回来，可是，当股票定价的最后一分钟，你才发现你的企业远没有原来想像的那样值钱，你能圈到手的钱与你的黄粱美梦竟相差那么远。这时候你千万别生气，其实，他们也都是同你我一样的人，无法预测未来，不进入市场交易永远都不知道一个企业值多少钱。
            简介：黄铁鹰：北京大学光华管理学院访问教授。曾任香港华润创业有限公司董事总经理、深圳万科企业公司执行董事、华润置地有限公司执行董事

shiminwang

得,这回算跟轮回哥哥站一起了,我的招行比你成本高5毛..:*22*:

股市轮回

原帖由 shiminwang 于 2009-4-7 22:37 发表
得,这回算跟轮回哥哥站一起了,我的招行比你成本高5毛..:*22*:

那倒无所谓，关键是定性不要错误。譬如我中国铅笔定性上就出了问题。如果不是仓位控制得好，恐怕就是灾难性的后果了。

gqdna

学习斑竹价值投资理念

shiminwang

原帖由 股市轮回 于 2009-4-8 06:54 发表

那倒无所谓，关键是定性不要错误。譬如我中国铅笔定性上就出了问题。如果不是仓位控制得好，恐怕就是灾难性的后果了。

可能很有点受李驰的影响了,当然,银行现在估值低可能就是存在不确定性,当经济好转,问题逐渐明朗,可能又是市场追逐的焦点了.本轮确实大市值股票涨得少,小市值的多已经翻倍了.银行现在看来,长期持有,没有问题,短期来看,不确定性较高,当然对投资而言,如果再能买到更好的价格,也是不错的选择.

shiminwang

原帖由 shiminwang 于 2009-4-8 22:24 发表

可能很有点受李驰的影响了,当然,银行现在估值低可能就是存在不确定性,当经济好转,问题逐渐明朗,可能又是市场追逐的焦点了.本轮确实大市值股票涨得少,小市值的多已经翻倍了.银行现在看来,长期持有,没有问题,短 ...

我是说我自己受他的影响,先前对银行基本持怀疑态度,最大的问题是怕未来两三年出现坏帐,(李驰说了一句,97年后银行业的问题很快没了,原因是房价上涨,坏帐都成了优质资产),当然,对中国银行业的坏帐在不完全了解的情况下,还是持怀疑态度,但银行股此轮跌幅巨大,相应业绩并未显露出来,这可能是大家表现过了头儿,也可能是对未来经济不确定性的担心,但确定性高的,估值也会高,比如茅台,苏宁,本来看好苏宁,一直希望它跌呢,结果越看越涨,还是放弃了,苏宁12块可能是很难得的机会,可惜错过了...就如招行11一样,哈哈..但还是加了一份小心,不敢全仓,如果下跌,再有降低成本的机会吧,如果不跌,那就涨吧,哈哈...

股市轮回

原帖由 shiminwang 于 2009-4-8 22:33 发表

我是说我自己受他的影响,先前对银行基本持怀疑态度,最大的问题是怕未来两三年出现坏帐,(李驰说了一句,97年后银行业的问题很快没了,原因是房价上涨,坏帐都成了优质资产),当然,对中国银行业的坏帐在不完全了解的 ...

:*19*: ，理解万岁！其实做股票我想就两条：好公司，好价格。
有些东西不是我们所能控制的，那怎么办？那就是承认市场是概率的，有黑天鹅事件的。用仓位来控制住自己有可能遭受的风险。
其实具体到操作上，要求我们动作越少越好，而不是相反。危机危机，机会在别人眼里恰恰是危险。所以真正的机会并不多。

股市轮回

變老和長大的差別

開學第一天，教授自我介紹後，

要每位同學主動去結交一位新朋友,

當我站起來環視四周時,有人輕拍我的肩膀;

我轉過頭,看見一位滿臉皺紋，個矮小的老婦人對著我微笑，

那笑容光亮璀璨;

她說「嗨！帥哥,我叫羅絲，今年87歲,我可以抱你一下嗎？」

我笑起來,熱切的答道:當然可以！她果真緊緊地將我抱個滿懷.

我開玩笑的問她：你年紀這麼小,怎麼就來上大學了？

她也調皮的回答道：

我準備來這吊個金龜婿，生幾個孩子，然後退休去雲遊四海！

「此話當真？」我明知故問

我很好奇，到底是何動機，促使他年屆古稀,還來上大學;

她告訴我說：我一直夢想要受大學教育如今終於得償宿願.

下課後，我們散步到學生聯合大樓，兩人分享了巧克力奶昔，

從此我們成了摯友.

往後三個月每一天,我們總是一起離開教室,

天南地北的聊個沒完,她像似部"時光機器",

將智慧和經驗與我分享,我總是聽的津津有味！

一學年下來，羅絲成了學校鼎鼎大名的人物,

不論走到哪裡，她總能輕易的結交到新朋友

她經常打扮得漂漂亮亮的，陶醉在同學對她的關注之中

學期結束時，羅絲應邀到我們足球隊舉辦的晚宴中演講.

我永難忘懷當晚她賜予我們的珍貴禮物;

主持人介紹她給聽眾之後，她碎步走向講台，

正當要開始演講時，她手中講稿不慎掉落地上,

有幾秒鐘時間她顯得有點懊惱和靦腆，

不過立刻就幽默的對著麥克風淡淡的說：

"抱歉,我最近老是喜歡掉東西,剛剛我本想喝杯啤酒壯膽，

卻喝了威士忌，沒想到那玩意簡直要我的命，

看來我是記不得事先準備的東西,那我就講最熟悉的事情吧!

在大家的笑聲中，她清了一下喉嚨，然後開始說：

「我們不是因為年老而停止玩樂，我們是因停止玩樂才會變老，

只有一種秘訣能讓人青春永駐，快樂成功:

就是你們必須笑口常開，幽默風趣；

你們必須時時懷抱夢想，當你們失去夢想時，

你們就形同死亡,我們周圍有許多人像似行屍走肉,卻不自覺。」

「變老和長大之間有很大的差別，

任何人都會變老，但不一定每個人都會長大

長大的意思是，你必須不斷在蛻變中找尋成長的機會而善加利用;要活得無怨無悔；

上了年紀的人，通常不會因做過的事後悔；

卻常因在年輕時，未曾去做自己想做的事而遺憾，

只有心懷悔恨的人，會恐懼死亡。」

那年底，羅絲終於完成他的大學學業。

畢業後一星期，她在睡夢中安詳去逝.

超過兩千名同學參加她的葬禮,

我們聚在一起，向這位以身教教導我們的長者致敬；

只要下定決心，不管年紀多大都可以實現夢想…

年復一年，你「長大」了嗎？還是，只是「變老」？

股市轮回

【前言】

受世人瞩目的“2009年巴菲特致股东信”终于揭露，原文共23页，中译全文超过2万字，由于经济迅速下滑，本文将股东信的重点，整理成五大主题：“伯克希尔2008年的表现”、“成为事业最佳买主”、“房贷泡沫的教训”、“对未来的警钟”、“衍生性商品：大规模毁灭武器”。

希冀在混乱的情势下，找到合理的分析明灯。请好好享受吧。

【伯克希尔2008年的表现】

巴菲特股东信说：”伯克希尔的价值是由二大引擎所驱动。第一部份是我们的投资部位，包含证券、债券及约当现金；第二部分盈余来自我们67家非保险群事业。旗下的事业群2008年受到很大的经济冲击，获利低于往年的水平。”

“旗下的事业群中，零售业和住宅建筑相关的营运单位受伤惨重。尽管如此，制造、服务及零售事业群仍然赚取可观的盈余。此外，伯克希尔的两个核心事业体－保险和公用事业集团－在2008年交出了优异的成绩单，而且展望未来仍有不错的前景。”

“另外，随着市场的下跌，我们所持有的股票及债券市值也大幅下滑。不过，如果有足够的资金可以加码，我们反而更希望价格下跌，因为“价格是你所付出的；价值是你所得到的”，我们都希望能够用越低的成本买到优质的商品。且伯克希尔一直是整家公司及企业股票的买主，而市场的混乱更提供我们一个搭顺风车的买进好机会。当你在投资时，悲观是你的朋友，而乐观则是你的敌人。”

“2008年，伯克希尔的净值减少115亿美元，换算A股及B股的每股净值均减少了9.6%，累计44年来(自现有经营阶层接手后)，每股净值由当初的19元成长到目前的70,530美元，年复合成长率约为20.3%。”

“我们无法预测未来一年是获利还是亏损，2009年后可能仍步履蹒跚，但不管是丰年还是寒冬，我们只会把焦点放在四个目标：

1.维持伯克希尔坚不可摧的财务地位－透过充足的流动性、适度的短期债务，以及现金和盈余来源多元化来达成

2.扩大旗下营运事业的护城河，以确保具有长期的竞争力

3.收购与开发新的及多样的盈余来源

4.扩大与培育优秀的经营管理人才，以期为伯克希尔带来优异的成果”

【成为事业最佳买主】

长久以来，伯克希尔坚持以“买下企业”的合伙原则长期经营事业，而不是今天买进，明天就想着卖出的商品交易思维，在今年股东信中，又再强化伯克希尔所秉持的原则：

巴菲特于股东信中提到：”为了成为事业的最佳买主，我们必须付出一些代价，包含必须信守立下的承诺、不得以融资收购方式取得事业、给予管理者高度的自主权、与购入的企业同甘共苦，不随意变卖股权。”

“过去，我们曾出现融资收购(leverage buyout)的竞争对手，后因其做为导致恶名昭彰，所以市场上出现私募股权投资(private equity)的新名词，但两者本质相同，后者在收购企业后即改变其资本结构，短期内推高购入企业的债权至致命的危险之中，并将取得的资金放入自己的口袋之中，弃企业于不顾。”

“虽然有许多买方与我们竞争，但对他们而言只是将收购标的视为商品，买入后随即盘算何时是出场时点。因此，相较于这些看重自己企业利益的交易者，我们具有明显的优势，而从伯克希尔的营运历程来看，也始终保持言行一致，不会做出交易目的的作为。”

【房贷泡沫的教训】

巴菲特在最新的股东信中，较往常不同的，特别多花一些篇幅，将引发次级房贷问题的起因，以组合屋市场为对照，做了精辟的评论。历史已然发生，来者应引以为鉴。

巴菲特在股东信中提到有关房贷风暴的摘要如下：

“1998年当时许多组合屋市场的交易，多由恶劣的销售行径所造成，将此状况用一句话形容，就是：“不该借到资金的人，透过不该贷出资金的机构得到贷款。””

“这不正常的成交量，起源于一些浮夸不实者的推波助澜；一开始是忽略应支付合理头期款的重要性；而后根本一无所有的借款者，同意订下根本负担不起的分期契约；接着，这些本质有问题的贷款，经过华尔街的手矫饰包装，卖给对此毫不了解、但也不去怀疑其合理性的市场大众。愚蠢的连锁终究会导致糟糕的结果，而它也确实发生了。”

“1997至2000年的失序状态，本应成为有效的警钟，但市场大众、政府与评等机构，显然没从组合屋市场的前车之鉴学到教训。相反的，2004至2007的房屋市场又再次重蹈覆辙：财务机构欣然借款给收入无法负担还款的人，而贷款者也愉悦的伸出手，一起踏入这个假设房价会一直上涨的虚幻契约中，毫不思索未来，而如此作为的后果，现在正在全面反噬我们的经济。”

巴菲特提到自律型的贷款人，将不会犯下大错。”这些贷款人关注的是其全部应付贷款相对实际(而非预期)收入的比例，并且依此判断，是否可以信守所承诺的付款条件。简而言之，这些贷款人是以完整偿付为原则看待贷款，房价如何涨跌则完全不在其考虑范围。”

举例而言，”贷款者不会以债养债，藉由重新贷款来偿付既有的部份；或采用因未来利率浮动，贷款可能超越收入所能负担的低初期利率型契约；而且也不会考虑在不能偿付贷款时，顺利脱手房屋以解套。”

“许多针对现今房市危机的言论，通常忽略了一个重点：大多数情况不会走向法拍一途，因为在房价持续下跌的状况，房屋本身资产净值通常较贷款的价值更低，因此，唯有在贷款人付不出应付贷款时，法拍才会发生。而这些藉收入而非借贷支付头期款的屋主，通常不会只因自己的住屋跌价，就抛弃家园，只会因为无法付出贷款才不得不如此做。”

“购买房屋的主要动机，应该是享有与实用性，而非将其当成单纯产生获利或再筹资方便的工具，此外，购买的决策也必须量力而为。”

“目前房市的崩溃，应该为购屋者、财务机构、中介与政府上了宝贵的一课：购屋必须建立合理的头期付款基础(最少10%)，经审慎检视后，让经济基础真正符合购屋条件者，订定量力而为的付款额。”

“让人人居有其所，是一个美好的目标，但却不是国家的首要任务，让所有国民有能力保有其居所，才是更远大的抱负。”

【对未来的警钟】

巴菲特今年股东信针对未来的不确定性，提供了见解，我们整理了几项重点，希望在这恐惧不安的环境中，提醒我们思考的方向和重点，为大家整理的重点如下：

‧政府公债泡沫化

巴菲特：”几年前，即使在无风险的短期联邦利率接近零、而长期的联邦利率也处于极低水平时，也没人想到投资等级的地方政府债、或公司债，会达到今天的殖利率水平。这十年来的金融大事纪，除了一定会将1990年代后期科技泡沫、及2000年代早期房市泡沬列入外，2008年底的美国公债泡沫，也因为非比寻常，可以留名青史。”

‧未来很可能是剧烈通货膨胀的时代

巴菲特：”信贷危机的恶性循环迫使政府不得不立即采取大规模行动，用扑克术语来说，财政部和联准会等于是“全押了”。这些一次性大到难以置信的剂量几乎必然会带来不良的后遗症，副作用就跟大家猜的差不多，很可能会是剧烈的通货膨胀。”

‧现金为王的迷思

巴菲特：”若现行的利率水平长此以往下去，紧抱现金资产、或长期公债，几乎可以说是大错特错的策略。在金融风暴持续肆虐下，当然会对这种作法，感到无比地放心（实际上，几乎到了自以为是的地步）。尤其在听到一些评论家高喊“现金为王”时，更确认了自己的判断无误。但这些宝贵现金却几乎没有获利性可言，而且未来的购买力，势必将呈现江河日下的状况。”

‧扭曲的资金成本 - 劣币驱逐良币

巴菲特：”所有能获取政府保障者，其资金成本都非常小。虽然伯克希尔的评等一直维持平稳 (名列全美7家拥有AAA信用评等公司之一)，但却较那些财务表现差劲，而向政府请求援助的企业，承受较高的资金成本。在目前扭曲的状态看来，此时成为需要政府当拐杖的财务残障，似乎比体质优良但孤立无援要好的多。”

【衍生性商品：大规模毁灭武器】

衍生性商品是导致这次金融海啸的罪魁祸首，到底全世界的金融体系为何共在一条即将撞上冰山的铁达尼号前，仍然载歌载舞，歌舞升平呢？巴菲特罕见地以大篇幅评论：

“衍生性金融商品是危险的，因为他们使金融系统显著地增加了杠杆和风险。近期事件显示某些大型金融机构的知名CEO（或前任CEO）对于管理巨额且复杂的衍生性商品，根本就无能为力。这个无能团体还要把我和曼格算进去：当伯克希尔在1998年买下通用再保（General Re）时，因为没有把握管理好，共884个交易对象（有许多我们从来就没听过的名字）所签订的23,218只衍生性商品契约。所以我们决定让衍生性部门，关门大吉，虽然我们没有压力且在有利的市场下安然退出，但仍然花了我们5年及超过4亿美元的代价。之后，我们对企业的感想反应在一首乡村歌曲：“因误会而结合，因了解而分开。””

“就我所知的报告中，都无法详细描述或衡量巨额且复杂的衍生性商品所引起的风险有多少。会计查帐员无力审核这些契约，监管者也无法尽监督之责，当我阅读企业年报所“揭露”的公开信息，只要有卷入衍生性商品的话，我最后能确定的是我什么都不知道（然后我会去拿一些阿司匹林来纾解我的头痛）。”

“贝尔史登（Bear Stearns）的毁灭，突显出隐含在衍生性商品的交易对手问题（counterparty problem），类似我在2002年伯克希尔报告中提过的定时炸弹。2008年4月3日，盖兹纳（Tim Geithner），他当时是一位能干优秀的纽约联准银行主席，解释了救援行动的需求：“贝尔衍生性商品的交易对手突然发现，原来用以保护免于金融风险的部位运作失灵，引发了后续难以收拾的市场脱序。这使贝尔的交易对手竞相卖出持有部位的担保品，而且在脆弱的市场中一直重复相同的动作。”接着Fed公开谈话：“我们介入干预的原因，是想避免程度难以预期的金融连锁反应。”就我看来，Fed是对的。”

“一般的股票或债券都能在几天内完成交易，一方拿到现金，另一方拿到有价证券。交易对象风险因此能快速解决，也就表示信用问题不会有累积的过程。迅速的清算过程才能保持完整的市场功能。这也是1995年纽约证交所和那斯达克要缩短交割期，从5天减为3天的一个理由。”

“相对地，衍生性契约未能结算交割的情况常历时数年，甚至数十年，彼此交易对象还负有沉重的义务必须履行，这些“纸上”资产及负债（很难量化）就算多年后才执行，仍然占有财务报表重要的份量。除此之外，大型金融机构彼此组织起吓人的互赖关系。想要回避衍生商品潜在风险的参与者，他们所面对的最大困扰，与那些不想得到性病的人是一样的：问题不只是“你”正在和谁发生关系，谁正和“他们”发生关系也很重要。”

【结语】

巴菲特致股东信长年以来受大众瞩目，在这极端悲观情绪下的总体环境，更引人对股东信内容的兴趣。巴菲特恩师格雷厄姆（Graham）曾在”证券分析”书中，阐述对市场的看法，引用古罗马抒情诗人霍勒斯（Horace）的话：“许多事情总在悲观中创造机会，乐观中面临毁灭。（Many shall be restored that are fallen and many shall fall that are now in honor.）”，这段话将市场的变化做了最佳诠释。

茵芙

好贴子啊,关注招商银行

股市轮回

巴 菲 特 谈 失 误

1995年致股东信

    错误通常在做决策时就已经造成，不过我们只能将新鲜错误奖颁给那些很明显的愚蠢决策，照这种标准，1994年可算是竞争相当激烈的一年，在这里我必须特别指出以下大部分的错误都是查理造成的，不过每当我这样说时，我的鼻子就会跟着开始变长。

    获得提名的有. . .

    1993年底，我将1,000万股资本城股份以每股63美元卖出，不幸的是到了1994年底，该公司股价变成85.25美元，(我可以直接告诉各位我们损失了2.225亿美元的差价，如果你心痛到不愿去算的话)；而当我们在1986年以每股17.25美元买进该公司股份时，就曾经向各位报告，在更早之前，也就是在1978年到1980年间，我就曾经以每股4.3美元卖掉该公司股份，并强调对于个人这样的行为感到心痛，没想到现在我却又明知故犯，看起来我似乎应该要找个监护人来好好监管一下。

    更不幸的是，资本城一案只能得到银牌，金牌的得主要算是我在五年前就犯下的一项错误，但直到1994年才爆发出来，那就是我们在美国航空3.58亿美元的特别股投资，去年九月，该公司宣布停止发放特别股股息，早在1990年，我就很准确地形容这项交易属于非受迫性的失误，意思是说，没有人强迫我投资，同时也没有人误导我，完全要归咎于我个人草率的分析，这项挫败导因于我们过于自大的心态，不论如何，这是一项重大的错误。

    在做这项投资之前，我竟然没有把注意力摆在一直为航空深深所苦、居高不下的成本问题之上，在早年，高成本还不致构成重大的威胁，因为当时航空业受到法令的管制，航空业者可以将成本反映在票价之上转嫁给消费者。

    在法令松绑的初期，产业界并未立即反应此状况，主要是由于低成本的业者规模尚小，所以大部分高成本的主要业者仍然勉力维持现行的票价结构，不过随着时间慢慢地发酵，在长久以来隐而未见的问题逐渐浮现的同时，旧有业者完全无竞争力的高成本结构却早已积重难返。

    随着低成本营运业者座位容量的大幅扩增，超低的票价迫使那些高成本的老牌航空公司也不得不跟进，然而额外资金的挹注(也包含我们在美国航空的那笔投资)，延迟这些老牌航空公司发现这项问题的时机，然而终究到最后，基本的经济法则还是战胜一切，在一个没有管制的商品制式化产业，一家公司不是降低成本增加竞争力，就是被迫倒闭关门，这道理对于身为公司负责人的我，可说是再清楚也不过了，但是我竟然疏忽了。

    美国航空的总裁-Seth Schofield一直致力于改正该公司长久以来的成本结构问题，不过到目前为止，仍然力有未殆，一部份的原因在于，他所面对的是一个不断变动的目标，因为部份航空业者幸运地取得劳资双方的协议，另一些业者则受惠于破产法令的保护，可以有一个全新出发的成本，(就像是西南航空的总裁-Herb Kelleher 所说的破产法对于航空业者来说，就好像是得到了一次健康的spa)，此外，对于哪些在合约上受到保护得以获得高于市场水准薪资的劳工来说，只要他们发现自己的薪资支票仍能按时兑现，就会全力地抵制减薪的提议。

    尽管面临目前的困境，美国航空还是有可能完成降低成本的任务，以维持长期继续生存的能力，不过到目前为止，还很难确定一定能够成功。

    因此，在1994年底，我们将美国航空账面的投资金额调降为8,950万美元，当初一美元的投资等于仅剩下25美分的价值，这样的举动反应出将来我们的特别股有可能完全或大部分地恢复其价值，但同时也有可能到后来变得一文不值，不论最后的结果为何，我们必须谨记一项投资的基本原则，那就是你不一定要靠那些已失去的赚回来。

    本次打销美国航空投资价值的会计影响有点复杂，根据一般公认会计原则的规定，保险公司在资产负债表上必须将它们的投资以市价列示，因此截至去年第三季止，我们在美国航空投资的账面价值是8,950万美元，大概只有原始成本3.58亿美元的25%，换句话说，在当时我们的净值就已反应了这项调整。

    不过到了第四季，我们认为这种下跌的情况，套句会计的专有名词，并非属于暂时性的，所以我们必须将这笔向下调整的金额反应在损益表之上，然而这个动作对于本公司的净值并不会再造成任何的影响，因为早在第三季我们便已反应过了。

    在即将召开的美国航空年度股东会中，查理跟我决定不再续任董事，当然要是Seth总裁觉得有任何需要我们帮忙的地方，我们愿意提供任何咨询服务。

1990年致股东信

    头25年所犯的错误(浓缩版)

    套用Robert Benchley的名言：「要一只狗教小孩子忠诚、忍耐，并此能够滚三圈再在地上躺好」，这就是经验传承的难处，不过不论如何，再犯下一错误之前，最好能够先反省一下以前的那些错误，所以让我们花点时间回顾一下过去25年的经验。

首先我所犯的第一个错误，当然就是买下Berkshire纺织的控制权，虽然我很清楚纺织这个产业没什么前景，却因为它的价格实在很便宜而受其所引诱，虽然在早期投资这样的股票确实让我获利颇丰，但在1965年投资Berkshire后，我就开始发现这终究不是个理想的投资模式。

    如果你以很低的价格买进一家公司的股票，应该很容易有机会以不错的获利出脱了结，虽然长期而言这家公司的经营结果可能很糟糕，我将这种投资方法称之为[烟屁股」投资法，在路边随地可见的香烟头捡起来可能让你吸一口，解一解烟瘾，但对于隐君子来说，也不过是举手之劳而已。

不过除非你是清算专家，否则买下这类公司实在是属于傻瓜行径，第一长期而言，原来看起来划算的价格到最后可能一点都不值得，在经营艰困的企业中，通常一个问题才刚解决不久，另外一个问题就又接踵而来，厨房里的蟑螂绝对不会只有你看到的那一只而已，第二先前的价差优势很快地就会被企业不佳的绩效所侵蚀，例如你用 800 万美元买下一家清算价值达1,000万美元的公司，若你能马上把这家公司给处理掉，不管是出售或是清算都好，换算下来你的报酬可能会很可观，但是若这家公司要花上你十年的时间才有办法把它给处理掉，而在这之前你只能拿回一点点可怜的股利的话，相信我时间虽然是好公司的朋友，但却是烂公司最大的敌人。或许你会认为这道理再简单不过了，不过我却必须经历惨痛的教训才真正的搞懂，在买下Berkshire不久之后，我又买了巴尔的摩百货公司、Hochschild Kohn与一家叫多元零售公司(后来与Berkshire合并)，我以相当的折价幅度买下这些公司，经营的人也属一流，整个交易甚至还有额外的利益，包含未实现的房地产增值利益与后进先出法的存货会计原则，我到底还漏掉了什么? 还好三年之后，算我走狗运，能够以成本价左右的价格脱身，在跟Hochschild Kohn公司结束关系之后，我只有一个感想，就像一首乡村歌曲的歌词所述的，「我的老婆跟我最要好的朋友跑了，我是多么地怀念他!」

    我可以给各位另外一个个人经验，以合理的价格买下一家好公司要比用便宜的价格买下一家普通的公司来的好的多，像查理老早就明白这个道理，我的反应则比较慢，不过现在当我们投资公司或股票时，我们不但选择最好的公司，同时这些公司还要有好的经理人。

    从这里我们又学到了一课，好的马还要搭配好骑师才能有好成绩，像Berkshire纺织与Hochschild, Kohn也都有才能兼具的人在管理，很不幸的他们所面临的是流沙般的困境，若能将这些人摆在体质更好的公司相信他们应该会有更好的成绩。

    我曾说过好几次，当一个绩效卓著的经理人遇到一家恶名昭彰的企业，通常会是后者占上风，但愿我再也没有那么多精力来创造新的例子，我以前的行为就像是Mae West曾说的︰「曾经我是个白雪公主，不过如今我已不再清白。」

    另外还学到一个教训，在经历25年企业管理与经营各种不同事业的岁月之后，查理跟我还是没能学会如此去解决难题，不过我们倒学会如何去避免他们，在这点我们倒做的相当成功，我们专挑那种一呎的低栏，而避免碰到七呎的跳高。这项发现看起来似乎是不太公平，不管是在经营企业或是投资通长坚持在容易又明显的好公司会比死守在有问题的公司要来的好，当然有时困难的问题也有被解决的机会，像是我们刚开始在经营水牛城报纸一样，或是有时一家好公司也会有暂时的难关，像是以前美国运通与GEICO都曾经一度发生状况，不过总的来说，我们尽量做到回避妖龙，而不是冒险去屠龙。

我最意外的发现是企业一种看不到的巨大影响力，我们称之为"系统规范"，在学校时没有人告诉我这种规范的存在，而我也不是一开始进入商业世界就知道有这回事，我以为任何正当、聪明有经验的经理人都会很自动的做这样的决策，但慢慢地我发现完全就不是这么一回事，相反的理性的态度在系统规范的影响下都会慢慢地变质。

    举例来说(1)就好象是受牛顿第一运动定律所规范，任何一个组织机构都会抵抗对现有方向做任何的改变(2)就像拥有会有工作来填满所有的时间，企业的计画或购并案永远有足够的理由将资金耗尽(3)任何一个崇拜领导者的组织，不管有多离谱，他的追随者永远可以找到可以支持其理论的投资评估分析报告(4)同业的举动，不管是做扩张、购并或是订定经理人待遇等都会在无意间彼此模仿。是组织的动力而非腐败或愚蠢，误导他们走上这些路子，也因为我忽略了这种规律的力量，使我为这些所犯的错误付出高昂的代价，之后我便试图组织管理 Berkshire 尽量让这种规律降低其影响程度，同时查理跟我也试着将我们的投资集中在对于这种问题有相当警觉的公司之上。再犯下其它几个错误之后，我试着尽量只与我们所欣赏喜爱与信任的人往来，就像是我之前曾提到的，这种原则本身不会保证你一定成功，二流的纺织工厂或是百货公司不会只因为管理人员是那种你会想把女儿嫁给他的人就会成功的，然而公司的老板或是投资人却可以因为与那些真正具有商业头脑的人打交道而获益良多，相反地我们不会希望跟那些不具令人尊敬的特质为伍，不管他的公司有多吸引人都一样，我们永远不会靠着与坏人打交道而成功。其实有些更严重的错误大家根本就看不到，那是一些明明我很熟悉了解的股票或公司，但却因故没有能完成投资，错失一些能力之外的大好机会当然没有罪，但是我却白白错过一些自动送上门，应该把握却没有好好把握的好买卖，对于Berkshire的股东，当然包括我自己本身在内，这种损失是难以估计的。

    另外我们一贯保守财务政策可能也是一种错误，不过就我个人的看法却不认为如此，回想起来，很明显的我们只要能够再多用一点财务杠杆操作(虽然较之他人还是很保守)，就可以得到远比现在每年平均23.8%还要高的投资报酬率，即使是在1965年我们也可以百分之九十九地确定高一点的财务杠杆绝对只有好处没有坏处，但同时我们可能也会有百分之一的机会，不管是从内部或是外部所引发令人异想不到的因素，使得我们负债比率提高到介于一时冲高到负债倒闭之间。

    我们一点都不会想要有那种99比1的可能性，以后也不会，一点挫败或是侮辱小小的可能性永远没有办法可以用很有可能大捞一笔的大好机会来弥补，只要你的行为合理，你就一定能够得到好的结果，在大部分的状况下，融资杠杆顶多只会让你移动的更快，查理跟我从来都不会着急，我们享受过程更甚于结果，虽然我们也必须学会去承担后者。

    我们希望25年后还能向各位报告Berkshire头50年所犯的错误，我想公元2015年的年报，大家应该可以确定这一部份将占据更多的版面。

股市轮回

“不要过度使自己的投资多元化。”据传这是巴菲特与中国“私募教父”赵丹阳午餐时对后者所说的七句真言之一。

　　在2008年初以一种近乎极端的方式离场A股后，让赵丹阳去年再次活跃于聚光灯下的事件，是其同年4月底开始的近一年内不断加仓物美商业（08277.HK），甚至自掏腰包挤入前十大流通股股东，这一切似乎都在证明巴菲特的上述那句话。

　　在恒生指数至今累计跌幅超过40%的背景下，物美商业的跌幅却没超过8%，创下了典型的个股跑赢大盘的案例。而物美商业给予他的回报是，坐收957.9万元的分红。有人说，是赵丹阳造就了物美商业的稳盘；亦有人说，是物美商业让赵丹阳的价值投资有了说服力。

　　2009年，重返A股的赵丹阳又将把赤子之心投向谁？

　　咬定物美不放松

　　作为国内港股三大私募操盘手之一，赵丹阳去年一年来，就认准了物美商业这一只港股。他的赤子之心基金，在2008年4月30日前，已买入约2462万股物美商业；4月30日，又以每股均价6.24港元，增持物美商业464.9万股。

　　随后的增持更为密集。2008年5月2日，赤子之心以每股6.8港元买入268.6万股；5月5日，以同样价格买入592万股；5月6日，以6.77港元买入598.1万股。

　　至7月25日再次买入302万股物美商业后，赵丹阳已5次加仓。在这段时间内，香港恒生指数也从25000余点跌至20500点，跌幅约18%。据香港联交所数据显示，物美商业是赤子之心唯一持有比例超过5%的个股。

　　根据公开资料，截至去年9月30日，赵丹阳所持股份比例增加至11.04%。这时，赵丹阳旗下赤子之心基金在物美商业中的持股比例已超越了摩根大通，达到11%，成为其最大的流通股东。2009年3月2日，赵丹阳更以个人名义买入636.45万股物美股份。

　　根据物美商业4月28日公布的季报显示，赵丹阳共持有物美商业6595.05万股，占H股比例约13.02%。

　　此前有媒体报道称，在物美商业的投资上，赵丹阳可能面临数千万的账面浮亏，但自赵丹阳买入物美商业以来，恒生指数累计跌幅超过40%，物美商业的表现却可圈可点，其跌幅不超过8%。

　　坐收千万落袋为安

　　物美商业在2008年的表现，也没有让赤子之心失望。

　　2008年年报披露， 物美商业去年实现总收入97.49亿元，同比上升24%,净利润4.9亿元,同比增长37.2%。另外,尽管去年食品价格呈明显下降趋势,但去年物美商业的同店销售仍然增长了8.1%。季报显示，公司2009年第一季度收入30.68亿元，同比增长24.2%。净利润1.3亿元，同比增长25.5%。

　　当天，物美商业股份上涨0.67%至6.05港元。物美商业再次用成绩证明了赵丹阳的投资眼光。

　　物美商业副总裁兼首席财务官徐莹表示，公司去年收益总额的提高得益于去年对杭州及绍兴部分盈利大卖场及超市的收购。这是物美商业数年前，试探性地在上海和杭州开设大型超市后，在打开华东市场的同时，获得硕果。这也是物美商业近两年来典型的发展模式——谨慎区域化。

　　另外，年报显示物美商业目前的现金流量充沛，截至2008年12月底，公司的银行结存及现金为13.48亿元，与2007年同期的8.15亿元相比出现显著增长。

　　截至去年年底，物美商业经营大型超市104家，便利超市330家。徐莹称，今年公司拟投入2亿元，在北京、天津、杭州等地新增10家大型超市，销售面积5万~6万平方米。

　　DBS唯高达将物美商业目标价由5.85港元提升到6.22港元，维持持有评级。

　　事实上，与赵丹阳投资路径类似的，还有几家基金和几家投行。各家持股情况均超过5%以上。大部分投资基金介入物美商业的时间节点均在去年11月至12月间，这些海外资金的加仓基本都与物美商业良好的成长性有关。

　　与海外投行相比，赵丹阳对物美商业的信任似乎更得到了物美商业的好感。“他甚至对物美的管理层表示，完全同意物美所作出的任何决策，将赤子之心股东投票权全权委托给物美。”物美商业投资者关系经理王怡在接受采访时表示。

　　如果你对管理层放心的话，你就如此做。如果你不对管理层放心，就不要买这家公司的股票。好的管理者如同钻石一样难以找到。

　　基于良好业绩，物美商业决定每股派息0.15元。在总计高达约为7605万元的分红中，有957.9万元将落入赵丹阳袋中。业内人士表示，或许物美商业良好的基本面，才是吸引赵丹阳大举进攻的真正推动力。

　　潜伏草丛的狮子

　　在物美商业张文中出事之后，物美创始人之一的吴坚忠以更加谨慎的姿态，开始了对外扩张，即先在一个地区做深做透后，再向下一个地区迈进。在完善内部经营模式和管理理念的同时，谨慎的祭起并购的大旗，成为今日物美商业的扩张制胜之道。

　　谨慎之道，是物美商业在经济大环境日趋低落的情况下，赚得盆丰钵满的策略。这也恰恰是赵丹阳的投资风格之一。

　　事实上，除了谨慎之外，亲自了解公司的第一手资料，从细节入手，恰是赵丹阳的价值投资的具体体现。去药店看同仁堂(600085,股吧)的六味地黄丸的出厂日期，在宁沪高速(600377,股吧)入口处统计车流量此前曾被广为流传（相关报道详见E03版）。

　　这有点像他天价午餐对象——巴菲特的手法和惯用策略。在巴菲特还未映入美国人的眼帘时，他常一个人用最省钱的方式，去调查自己感兴趣的公司。

　　这些细节也成为赵丹阳遵循价值投资的例证，和许多将“价值投资”作为口号的基金经理相比，他已经有了足够的理由宣称自己是价值理念的追随者。

　　自称“潜伏在草丛中的狮子静候最佳出击时机”，赵丹阳的投资非常谨慎，重点研究的股票不多，投资更是少之又少。有人说，赵丹阳的操作风格是，看准了哪一个公司，在深入研究后，觉得可以投资，就会果断出手。他的投资，往往不在乎短期波动，而在于长期收益。

　　2007年9月，赵丹阳公开表达了他对当时市场的看法：历史证明，在过去100多年里，不管是美国还是日本，任何一个股市上涨五六倍以上，都到了极限；真正要注意的是，在投资市场上，风险永远是第一位的，不要因为这会儿钱包的丰盈，而忘了伤痛。显然，大多数人没有听进他的劝告，沉陷熊市泥潭。

　　如今，赵丹阳因为介入物美商业，再次曝于聚光灯下。物美商业近两年的表现，也让人再次认识到 “私募教父”的投资哲学。

股市轮回

上海市场扫描点此
今年来，今天为止，上证指数上涨了42.4%，300指数上涨了52.1%，深证成指上涨了56.5%。今天的我忽然心血来潮，想看一下目前大盘的估值情况，于是，就对上海市场来一次全方位扫描。
在导出数据以后，首先删除了亏损股，剩下631家样本，目前的估值情况如下：
631家全样本一季度实现合计净利润1986亿元，今天的收盘价总市值16.2758万亿，加权平均市盈率为20.49倍（市盈率=总市值/一季度合计净利润/4），看起来在合理的范围以内。我们再来看看分类估值情况。
12家银行股总市值46926亿元，一季度实现净利润1063亿元，加权平均市盈率11.03倍。总市值占比28.83%，净利润占比53.55%。考虑到我国的实际情况，我个人认为银行股整体价值低估。
我选择了前100家大盘股，100家大盘股总市值136060亿元，一季度实现净利润1829亿元，加权平均市盈率18.60倍，低于全样本估值。总市值占比83.60%，净利润占比92.10%。就大盘股估值来看，稍许显得偏高一点。
选择了100家小盘股，100家小盘股总市值1412亿元，实现净利润7.08亿元，加权平均市盈率49.86倍。总市值占比0.36%，净利润占比0.36%。这个板块估值情况显得太高，但考虑到总市值占比很小，市场的投机性，还是可以接受的。
再选择剔除12家银行股以后的619家上市公司样本，其总市值115833亿元，实现净利润922亿元，加权平均市盈率31.40倍。总市值占比71.17%，净利润占比46.45%。这个板块的估值情况明细偏高。
再看看剔除了100家大盘股以后的情况，剩下的531家上市公司总市值26698亿元，净利润157亿元，加权平均市盈率42.54倍。总市值占比16.40%，净利润占比7.90%。这个板块的整体估值情况还是太高。
呵呵，我今天就不愿意做什么结论性的东东，大家就见仁见智吧。

同时，我今天看见了东财网的调查统计，调查统计范围是63家机构，其中42家看多，占比66.66%，21家看平，占比33.33%，没有看空的。
还有42个名家的调查统计，巧合的是，其中28个看多，占比66.66%，看平的14个，占比33.33%，没有看空者。
说实话，这是个比较不好的信号。一般来说，超过三分之二的人看多的时候就是危险的时候，目前处于临界点。

附表：市场整体估值一览表  样本数631家

项目
总市值
总利润
市盈率
利润占比
市值占比

全样本
162758
1985.54
20.49
100.00%
100.00%

银行股12家
46926
1063.20
11.03
53.55%
28.83%

100大盘股
136060
1828.65
18.60
92.10%
83.60%

100小盘股
1412
7.08
49.86
0.36%
0.87%

除12家银行股
115833
922.34
31.40
46.45%
71.17%

除100大盘股
26698
156.89
42.54
7.90%
16.40%

股市轮回

上海市场扫描
今年来，今天为止，上证指数上涨了42.4%，300指数上涨了52.1%，深证成指上涨了56.5%。今天的我忽然心血来潮，想看一下目前大盘的估值情况，于是，就对上海市场来一次全方位扫描。
在导出数据以后，首先删除了亏损股，剩下631家样本，目前的估值情况如下：
631家全样本一季度实现合计净利润1986亿元，今天的收盘价总市值16.2758万亿，加权平均市盈率为20.49倍（市盈率=总市值/一季度合计净利润/4），看起来在合理的范围以内。我们再来看看分类估值情况。
12家银行股总市值46926亿元，一季度实现净利润1063亿元，加权平均市盈率11.03倍。总市值占比28.83%，净利润占比53.55%。考虑到我国的实际情况，我个人认为银行股整体价值低估。
我选择了前100家大盘股，100家大盘股总市值136060亿元，一季度实现净利润1829亿元，加权平均市盈率18.60倍，低于全样本估值。总市值占比83.60%，净利润占比92.10%。就大盘股估值来看，稍许显得偏高一点。
选择了100家小盘股，100家小盘股总市值1412亿元，实现净利润7.08亿元，加权平均市盈率49.86倍。总市值占比0.36%，净利润占比0.36%。这个板块估值情况显得太高，但考虑到总市值占比很小，市场的投机性，还是可以接受的。
再选择剔除12家银行股以后的619家上市公司样本，其总市值115833亿元，实现净利润922亿元，加权平均市盈率31.40倍。总市值占比71.17%，净利润占比46.45%。这个板块的估值情况明细偏高。
再看看剔除了100家大盘股以后的情况，剩下的531家上市公司总市值26698亿元，净利润157亿元，加权平均市盈率42.54倍。总市值占比16.40%，净利润占比7.90%。这个板块的整体估值情况还是太高。
呵呵，我今天就不愿意做什么结论性的东东，大家就见仁见智吧。

同时，我今天看见了东财网的调查统计，调查统计范围是63家机构，其中42家看多，占比66.66%，21家看平，占比33.33%，没有看空的。
还有42个名家的调查统计，巧合的是，其中28个看多，占比66.66%，看平的14个，占比33.33%，没有看空者。
说实话，这是个比较不好的信号。一般来说，超过三分之二的人看多的时候就是危险的时候，目前处于临界点。

附表：市场整体估值一览表  样本数631家

项目
总市值
总利润
市盈率
利润占比
市值占比

全样本
162758
1985.54
20.49
100.00%
100.00%

银行股12家
46926
1063.20
11.03
53.55%
28.83%

100大盘股
136060
1828.65
18.60
92.10%
83.60%

100小盘股
1412
7.08
49.86
0.36%
0.87%

除12家银行股
115833
922.34
31.40
46.45%
71.17%

除100大盘股
26698
156.89
42.54
7.90%
16.40%