均线多头---我的价值投资策略学习与实践贴

无作自成

原帖由 zzpju 于 2008-3-22 13:33 发表


林森池估计中国人寿的价值就4港元，那还不到4块人民币， ...

讨论问题一定要严谨，逻辑出问题还可以原谅，论据都是错的，就太不应该了。

今年年初看到林森池的分析，他还在10元以上增持过人寿，不知道你这个4港元是怎么来的。“香港金融分析师林森池认为，保险股在这次股灾中呈现豆腐渣价钱，正是吸纳的黄金机会。到2012年，国寿的内涵价值可能升至27-28港元，届时股价应超逾100港元，”，看看06年的年报，人寿的内涵价值也有6.8港元。

无作自成

原帖由 zhunan1980 于 2008-3-22 22:18 发表
既然大家要谈平安，我也来说点我的观点，很老土，大家不要介意。
但是好挣钱不代表现在要去买，平安靠投资来赚钱，我们买他，不就是相当于去买基金？把自己的钱交给他投资干什么?为什么非要他来干？全世界也就老8这样的人可以做到让公司这样复利，

如果非要把保险公司和基金类比的话，确切的说法应该是：“平安靠投资来赚钱，我们买他，不就是相当于去买基金公司”，注意是基金公司而不是基金！一字之差区别是巨大的。

理智的投资人对保险资金的收益率的预期是5～7％左右，平安自己在计算内涵价值的时候也是采用很保守的预期的。不断上调这个预期的是那些看到股价涨了写报告的人。

无作自成

原帖由 richwood 于 2008-3-23 01:06 发表

:*19*: 保险股的概念，兄弟没有好好看过这家企业。不用厥词，直接骂就好了。
骂平安的太多太多了。。。。

我手里也有平安，我对平安的最大担心是过于激进，不怕金融机构保守，发展慢，就怕激进，如果激进和杠杆配合起来，早晚会死掉，自然规律，谁也无法逃脱。本来我有一个每年定投平安的计划，现在取消了，不是因为大家都在骂，那些骂，在我眼里不过是失败者无知的*。而是不想在我衰老的那天，发现我养了多年的平安比我还要衰老。
从H股的大跌看，市场已经反应出了对平安的担心，因为那里没有天量融资，也没有小非的解禁。
我曾经出于技术分析的自我保护在一月份100元以上清掉了所有平安在107的加仓和部分底仓，将成本降到50以下，自以为留下了充足的安全边际，没想到市场会如此的残酷。而这个残酷目前还没有看到尽头。
估值是仁者见仁智者见智的事情，自以为充分的安全边际有时候也不堪一击，你所认为的市场先生的错误，也掩盖不了自己本金长期被套的实质。所以做价值投资的朋友，资金管理也是相当重要的，因为市场送出严重低估的礼物的时候，能够享用的是那些手里有现金的人。
而且正因为估值是仁者见仁智者见智的事情，具体到参予价值投资的每个人，也肯定会出现有输有赢的现象。所以不管价值投资本身的逻辑多么严密，合理，也不可能保证每个采用这个理念的人每次都赚钱。就像学了很多年技术分析的人一样，经过多次碰壁后终于认可了市场的走势包含一切，可是到了操作的时候却发现走势却偏偏不包含自己。道理明白了，钱还是照亏不误。
最后这段话写给那些打着价值成长旗号抢顶以及打着价值低估抄旗号抄底朋友。多想想自己给出的估值是不是一厢情愿，以及自己的资金和“体力”是否能够经历长期投资（或者说套牢）的考验。如果做不到这些，嘿嘿还是回去炼那个葵花宝典吧。

richwood

平安是经营的激进和财务上的保守。
今年计提了90多亿的对于原高额保单的准备金，偿付能力也是接近300%。
花几十亿搞平台，大手笔的扩张。应该是想充分利用资金容易得到的时机，但还是晚了。
人们的情绪很奇怪，去年还说是管理出色，混业经营大展鸿图。
今年就变管理型圈钱成性，日薪接近20万，没能力就到海外乱搞。呵呵。
等吧。等情绪正常时！

股市轮回

无作自成朋友的帖子说明不管价值投资还是技术分析面临的困惑是一样的大。一旦把自己主观的东西强加到现实中，尝到的都是苦果。所以很多时候做的不是预测，而是判断。有人说这有区别吗？应该说区别很大。估值说到底是个很主观的东西，巴菲特更多的时候做的是定性分析。所以他怎么做定量分析其实我们很难见到，不难理解为什么世界上只有一个巴菲特了。

你只能做你自己，你谁都不是，你就是你自己！

dillonliu

原帖由 无作自成 于 2008-3-23 14:26 发表


讨论问题一定要严谨，逻辑出问题还可以原谅，论据都是错的，就太不应该了。

今年年初看到林森池的分析，他还在10元以上增持过人寿，不知道你这个4港元是怎么来的。“香港金融分析师林森池认为，保险股在 ...

林森池对人寿4元的估值已经是好几年前的事情了，:) ，我刚看到也很讶异，

是不是在投资王道里的估值啊？

[ 本帖最后由 dillonliu 于 2008-3-23 16:20 编辑 ]

无作自成

原帖由 dillonliu 于 2008-3-23 16:18 发表



林森池对人寿4元的估值已经是好几年前的事情了，:) ，我刚看到也很讶异，

是不是在投资王道里的估值啊？

我在回这个帖子之前就查过《投资王道》了，那里面只做了一些简单的比较。没有明确的估值。

无作自成

原帖由 richwood 于 2008-3-23 15:42 发表
平安是经营的激进和财务上的保守。
今年计提了90多亿的对于原高额保单的准备金，偿付能力也是接近300%。
花几十亿搞平台，大手笔的扩张。应该是想充分利用资金容易得到的时机，但还是晚了。
人们的情绪很奇怪 ...

财务的保守并不能防止经营激进带来的风险，因为事后控制无法改变已经发生的事情。如果平安大手笔收购海外金融资产，带回来的是美女还是半老的徐娘还是整容的黄脸婆，甚至是有性病的暗娼，这是每个严谨的投资者必须考虑的问题，也是要做出最坏打算的问题，否则你的安全边际在哪里？
另外老巴对保险公司的评价指标最重要的就是保险浮存金的增长率，和获得成本。而投资收益率只假设比长期国债高一点。可惜我没看到国内任何一家机构对这2项数据进行分析，我也没搞清楚这个浮存金怎么算。:*25*: :*25*:

zzpju

原帖由 无作自成 于 2008-3-23 15:19 发表


我手里也有平安，我对平安的最大担心是过于激进，不怕金融机构保守，发展慢，就怕激进，如果激进和杠杆配合起来，早晚会死掉，自然规律，谁也无法逃脱。本来我有一个每年定投平安的计划，现在取消了，不是因 ...

朋友看贴看清楚了，我从没说过哪知股票股票该估值多少，不管是平安还是其它。倒是说过不懂估值，也看不明白估值。我也说过价值投资者买的是企业，不是股票。引用林森池的文章，只是想说明百元上的股也会是从几元出发的，那么，不是没有可能再回到几元罢了。至于平安现在该估值多少，我没兴趣也不会。另外，这里是讨论股票的地方，不是劝谁回去练葵花宝典的地方，您又是何必呢？不是吗？

无作自成

原帖由 zzpju 于 2008-3-23 17:11 发表


朋友看贴看清楚了，我从没说过哪知股票股票该估值多少，不管是平安还是其它。倒是说过不懂估值，也看不明白估值。我也说过价值投资者买的是企业，不是股票。引用林森池的文章，只是想说明百元上的股也会是从 ...

白纸黑字自己留在那里的东西，还不让人问了？发脾气前，你倒是说说这个林森池的4元是怎么来的。
做人做事做股最起码的素质是面对实事，对自己的行为负责。
离开这个一切免谈！
我来这里是向各位老师请教，同各位理性的朋友交流。目前写得东西也没有啥胡言乱语睁眼说瞎话的吧？就算睁眼说瞎话，大家也可以从批判中获得好处吧。

你觉不爽，觉得触犯了你想象中的版规，可以删了我的帖子啊，哦，忘了，你不是版主。遗憾。不过你可以想象自己是版主，就像想象林森池估价人寿只值4元一样。

无作自成

上面的朋友，先道个歉，上帖用词过于刻薄了。我这个人有个毛病：好斗，修养不好。
抱歉了。

不过我还要说的是：在论坛上有人指出你的错误，或者误解了你，你可以回帖攻击。但是在市场你如果犯了错误，或者市场“误解”了你，你去反击谁？你又能拿谁出气？

至于那个葵花宝典，我晕，你不会真的认为世界上有那个割小XX的武功吧。

良言逆耳

原帖由 股市轮回 于 2008-3-22 05:43 发表
我觉得zzpju说的特实在，学到真谛处就不会成天漫天的大道理了。他说的你们信不信，反正我信。肯定是自己真实的感受到的东西，至于价值投资，也是每个人有每个人的理解，何必强求一致呢？他的作风更像格雷厄姆的 ...

:*19*: 同感,可能本人农家子弟,只对0792认可,同时关注600251和000839.因为就想得明白钾肥这东东.

richwood

原帖由 无作自成 于 2008-3-23 17:07 发表


财务的保守并不能防止经营激进带来的风险，因为事后控制无法改变已经发生的事情。如果平安大手笔收购海外金融资产，带回来的是美女还是半老的徐娘还是整容的黄脸婆，甚至是有性病的暗娼，这是每个严谨的投资 ...

:*22*: 大胆假设，小心研究。富通的投资是不是亏本买卖还不好说。

richwood

还有一点是巴菲特的公司是财产，所以和寿险还有很大的不同。

frank_yu

林森池什么时候评估人寿只值4港币了？我觉得现在不可能只值这个价啊。

frank_yu

保险股不能用PE来进行估值，因为他的最大负债项长期寿险责任准备金中隐含了大量的未来可分配利润，最常用的方法是市涵率法的。一般也就是内含价值+一年新业务有效价值*新业务乘数。以国内的保险业所处阶段，15倍应属较为保守的

新客人

市场先生也有犯错误的时候，PE在15~20之间应可以等得到

均线多头

我即将告诉你们的是：我不是来教你们怎样成为一个伟大投资者的。相反，我是来告诉你们，为何你们中只有极少人敢奢望成为这样的人。如果你花了足够的时间去研究查理·芒格、沃伦·巴菲特 、布鲁斯·博克维茨、 比尔·米勒、埃迪·兰伯特和比尔·阿克曼等投资界巨子，你们就会明白我是什么意思。

我知道这里的每一个人都有超越常人的智力，并且是经过艰苦的努力才达到今天的水平。你们是聪明人中最聪明的人。不过，即便我今天说的其他东西你们都没听进去，至少应该记住一件事：你们几乎已经没有机会成为一个伟大的投资者。你们只有非常、非常低的可能性，比如2%，甚至更少。这已经考虑到你们都是高智商且工作努力的人，并且很快就能从这个国家最顶级的商学院之一拿到MBA学位的事实。如果在座的仅仅是从大量人口中随机抽取的一个样本，那么成为伟大投资者的可能性将会更小，比如5000分之一。你们会比一般投资者拥有更多优势，但长期来说你们几乎没有机会从人群中脱颖而出。



其原因是，你的智商是多少、看过多少书报杂志、拥有或者在今后的职业中将拥有多少经验，都不起作用。很多人都有这些素质，但几乎没有人在整个职业生涯中使复合回报率达到20%或25%。

我知道有人会不同意这个观点，我也无意冒犯在座诸位。我不是指着某个人说：“你几乎没有机会变得伟大了。” 这个房间中可能会出现一两个能在职业生涯中实现20%复合回报率的人，但在不了解你们的情况下很难提前断言那会是谁。

往好的方面讲，虽然你们中的大多数人都无法在职业生涯中达到20%的复合回报率，但你们依然会比普通投资者做得好，因为你们是哈佛的MBA。一个人能学会如何成为一般级别之上的投资者。如果你们聪明、勤奋又受过教育，就能做得足够好，在投资界保住一份高薪的好工作。不用成为伟大投资者，你们也可以赚取百万美元。通过一年的努力工作、高智商和努力钻研，你就可以学会在某几个点上超越平均水平。因此无须为我今天说的话而沮丧，即使不是巴菲特，你们也将会有一份真正成功且收入不菲的职业。

但是你们不可能永远以20%的复合回报率让财富增值，除非你的脑子在十一二岁的时候就有某种特质。我不确定这是天生的还是后天习得的，但如果你到青少年时期还没有这种特质，那么你就再不会有了。在大脑发育完成之前，你可能有能力超过其他投资者，也可能没有。来到哈佛并不会改变这一点，读完每一本关于投资的书不会，多年的经验也不会。如果你想成为伟大投资者，那些只是必要条件，但还远远不够，因为它们都能被竞争对手复制。

作个类比，想想企业界的各种竞争策略吧。我相信你们在这里已经上过或者将要上战略课程。你们或许会研习迈克尔·波特的文章和书籍，这是我在进商学院之前就自学过的。我从他的书里受益匪浅，在分析公司时仍然总会用到这些知识。

现在，作为公司的CEO，什么样的优势才能使你们免受残酷的竞争？如何找到合适的点来建立起广泛的巴菲特所说的“经济护城河”（economic moat）？

如果技术是你唯一的优势，那么它并不是建立“护城河”的资源，因为它是可以、而且最终总是会被复制的。这种情况下，你最好的希望是被收购或者上市，在投资者认识到你并没有可持续性优势之前卖掉所有股份。科技是那种寿命很短的优势。还有其他的，像一个好的管理团队、一场鼓动人心的广告行动，或是一股高热度的流行趋势。这些东西制造的优势都是暂时的，但它们与时俱变，而且能被竞争者复制。

“经济护城河”是一种结构性（structural）的优势，就像1990年代的西南航空。它深植于公司文化和每一个员工身上，即使每个人都多少知道西南航空做的是什么，却没有别人能复制。如果你的竞争者知道你的秘密却不能复制，那就是一种结构性的优势，就是一条“护城河”。

在我看来，实际只有4种难以复制且能持久的“经济护城河”。一种是规模经济，沃尔玛、宝洁、家得宝就是例子。另一种资源是网络效应，如eBay、万事达、维萨或美国运通。第三种是知识产权，比如专利、商标、政府许可或者客户忠诚度，迪斯尼、耐克和Genentech即是此中典范。最后一种是高昂的用户转移成本，薪资处理服务公司沛齐（Paychex）和微软就受益于此，因为用户转向其他产品的成本实在高昂。

就像公司要么建立一条“护城河”，要么就忍受平庸，投资者也需要一些超越竞争者的优势，否则他就沦为平庸。

现在有8000多家对冲基金和1万家共同基金，每天还有数百万计的个人投资者试图玩转股票市场。你们如何比这些人更有优势？“护城河”由何而来？

首先，大量阅读书籍、杂志、报纸并不是建立“护城河”的资源。任何人都会读书。阅读自然无比重要，但不会赋予你高过他人的强劲优势，只能让你不落在别人后面。投资界的人都有大量阅读的习惯，有的人阅读量更是超群，但是我不认为投资表现与阅读数量之间呈正相关关系，你的知识积累达到某个关键点后，再多阅读就会呈收益递减效应。事实上，读太多新闻反而会伤害你的投资表现，因为那说明你开始相信记者们为了报纸销量而倾泻的所有废话。

另外，任凭你是顶尖学校的MBA，或者拥有注册金融分析师资格、博士学位、注册会计师证书等等数十种可能得到的学位和证书，都不可能让你成为伟大的投资者。哈佛也无法把你教成这样的人，西北大学、芝加哥大学、沃顿商学院、斯坦福也不能。我要说的是，MBA是学习如何精确地获得市场平均回报率的最好途径。你可以通过MBA的学习极大地减少前进道路上的错误。这经常能使你得到丰厚的薪水，即使你离成为伟大投资者越来越远。你不可能花钱买到或是通过读书学习而成为伟大的投资者。这些都不会让你建起“护城河”，只是让你更容易获得进入这场赌局的邀请而已。

经验是另一件被高估的事情。经验的确很重要，但并不是获得竞争优势的资源，它仅仅是另一张必需的入场券。经验积累到某一点后，其价值就开始收益递减。如果不是这样，那么60岁、70岁和80岁就应该是所有伟大资金操纵者的黄金时代。我们都知道事实并非如此。因此一定程度的经验是玩这个游戏所必需的，但到了一定时候，它就不再有更多帮助。它不是投资者的经济“护城河”。查理·芒格说过，你们可以辨别出谁能正确地“理解”，有时那会是一个几乎没有投资经验的人。

因此什么是投资者必备的竞争优势呢？就像一个公司或者一个行业，投资者的“护城河”也应该是结构性的。它们与一些心理学因素有关，而心理因素是深植在你的脑子里的，是你的一部分，即使你阅读大量相关书籍也无法改变。

我认为，至少有7个特质是伟大投资者的共同特征，是真正的优势资源，而且是你一旦成年就再无法获得的。事实上，其中几个特质甚至丝毫没有学习的可能，你必须天生具备，若无就此生难寻。

第一个特质是，在他人恐慌时果断买入股票、而在他人盲目乐观时卖掉股票的能力。每个人都认为自己能做到这一点，但是当1987年10月19日这天到来的时候（历史上著名的“黑色星期一”），市场彻底崩溃，几乎没人有胆量再买入股票。而在1999年（次年即是纳斯达克大崩盘），市场几乎每天都在上扬，你不会允许自己卖掉股票，因为你担心会落后于他人。绝大多数管理财富的人都有MBA学位和高智商，读过很多书。到1999年底，这些人也都确信股票被估值过高，但他们不能允许自己把钱撤离赌台，其原因正是巴菲特所说的“制度性强制力”（institutional imperative）。

第二个特质是，伟大投资者是那种极度着迷于此游戏，并有极强获胜欲的人。他们不只是享受投资的乐趣——投资就是他们的生命。他们清晨醒来时，即使还在半梦半醒之间，想到的第一件事情就是他们研究过的股票，或者是他们考虑要卖掉的股票，又或者是他们的投资组合将面临的最大风险是什么以及如何规避它。他们通常在个人生活上会陷入困境，尽管他们也许真的喜欢其他人，也没有太多的时间与对方交流。他们的头脑始终处在云端，梦想着股票。不幸的是，你们无法学习这种对于某种东西的执迷，这是天生的。如果你没有这样的强迫症，你就不可能成为下一个布鲁斯·博克维茨（ Fairholme Funds的创始人，选股思路深受巴菲特影响，组合集中、低换手率、很少越界）。

第三个特质是，从过去所犯错误中吸取教训的强烈意愿。这点对于人们来说是难以做到的，让伟大投资者脱颖而出的正是这种从自己过去错误中学习以避免重犯的强烈渴望。大多数人都会忽略他们曾做过的愚蠢决定，继续向前冲。我想用来形容他们的词就是“压抑”（repression）。但是如果你忽略往日的错误而不是全面分析它，毫无疑问你在将来的职业生涯中还会犯相似的错。事实上，即便你确实去分析了，重复犯错也是很难避免的。

第四个特质是，基于常识的与生俱来的风险嗅觉。大部分人都知道美国长期资本管理公司（1990年代中期的国际四大对冲基金之一，1998年因为俄罗斯金融风暴而濒临破产）的故事，一个由六七十位博士组成的团队，拥有最精妙的风险分析模型，却没能发现事后看来显见的问题：他们承担了过高的风险。他们从不停下来问自己一句：“嗨，虽然电脑认为这样可行，但在现实生活中是否真的行得通呢？”这种能力在人类中的常见度也许并不像你认为的那样高。我相信最优秀的风险控制系统就是常识，但是人们却仍会习惯听从电脑的意见，让自己安然睡去。他们忽视了常识，我看到这个错误在投资界一再上演。

第五个特质是，伟大的投资家都对于他们自己的想法怀有绝对的信心，即使是在面对批评的时候。巴菲特坚持不投身疯狂的网络热潮，尽管人们公开批评他忽略科技股。当其他人都放弃了价值投资的时候，巴菲特依然岿然不动。《巴伦周刊》为此把他做成了封面人物，标题是“沃伦，你哪儿出错了？”当然，事后这进一步证明了巴菲特的智慧，《巴伦周刊》则变成了完美的反面教材。就个人而言，我很惊讶于大多数投资者对他们所买股票的信心之微弱。根据凯利公式（Kelly Formula，一个可用于判断投资和赌博风险的数学公式），投资组合中的20%可以放在一支股票上，但很多投资人只放2%。从数学上来说，运用凯利公式，把2%的投资放在一支股票上，相当于赌它只有51%的上涨可能性，49%的可能性是下跌。为何要浪费时间去打这个赌呢？这帮人拿着100万美元的年薪，只是去寻找哪些股票有51%的上涨可能性？简直是有病。

第六个特质是，左右脑都很好用，而不仅仅是开动左脑（左脑擅长数学和组织）。在商学院，我曾经遇到过很多天资聪颖的人。不过主修金融的人，写的东西一文不值，他们也无法创造性地看待问题，对此我颇感震惊。后来我明白了，一些非常聪明的人只用一半大脑思考，这样足以让你在世上立足，可是如果要成为一个和主流人群思考方式不同的富有创新精神的企业投资家，这还远远不够。另一方面，如果你是右脑占主导的人，你很可能讨厌数学，然后通常就无法进入金融界了。所以金融人士很可能左脑极其发达，我认为这是个问题。我相信一个伟大投资家的两边大脑都发挥作用。作为一个投资家，你需要进行计算，要有逻辑合理的投资理论，这都是你的左脑做的事情。但是你也需要做一些另外的事情，比如根据微妙线索来判断该公司的管理团队。你需要静下心来，在脑中勾画出当前情势的大图景，而不是往死里去分析。你要具备幽默感、谦卑的心态和基本常识。还有最重要的，我认为你也得是一个好的写作者。看看巴菲特，他是商业世界里最杰出的写作者之一，他同时也是古往今来最好的投资家之一绝非偶然。如果你无法清晰地写作，我认为你也不能清楚地思考。如果不能清楚地思考，你就会陷入麻烦。很多人拥有天才般的智商，却不能清楚地思考问题，尽管他们心算就能得出债券或者期权的价格。

最后、最重要的，同时也是最少见的一项特质：在投资过程中，大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。这对于大多数人而言几乎是不可能做到的。当股票开始下跌，人们很难坚持承受损失而不抛出股票。市场整体下降时，人们很难决定买进更多股票以使成本摊薄，甚至很难决定将钱再投入股票中。人们不喜欢承受暂时性的痛苦，即便从长远来看会有更好的收益。很少有投资家能应对高回报率所必须经历的短期波动。他们将短期波动等同于风险。这是极不理性的。风险意味着你若押错了宝，就得赔钱。而相对短时期内的上下波动并不等于损失，因此也不是风险，除非你在市场跌到谷底时陷入恐慌，被损失吓得大乱阵脚。但是多数人不会以这种方式看问题，他们的大脑不容许他们这么想。恐慌本能会入侵，然后切断正常思考的能力。

我必须申明，人们一旦步入成年期就无法再学到上述特质。这个时候，你在日后成为卓越投资者的潜力已经被决定了。这种潜力经过锻炼可以获得，但是无法从头建立，因为这与你脑组织的结构以及孩童时期的经历密切相关。这不是说金融教育、阅读以及投资经验都不重要。这些很重要，但只能让你够资格进入这个游戏并玩下去。那些都是可以被任何人复制的东西，而上述7个特质却不可能。

（作者马克·塞勒尔为对冲基金Sellers Capital Fund创始人，曾在晨星担任首席股权战略师，本文为其最近在哈佛所做演讲）

[ 本帖最后由 均线多头 于 2008-3-24 11:50 编辑 ]

均线多头

人们在面对投资的时候,往往刚开始表现的很理性,但后来在情绪的状态下就会变的不理性,这就是上文说的最后一点"面对价格的波动,这个世界上情绪能一直保持稳定的人很少..最后终是被情绪所伤,用情绪代替了理性判断..



研究自己的情绪是否稳定,避免情绪所伤,研究别人的情绪考虑进出点,我想都是有意义的.

无作自成

多谢均线老兄，这篇文章很好，相当好。看了后没有启发、没有共鸣、没有触动的人不论是走技术分析还是基本面分析的路子，最好不要做股票了，因为得到的痛苦会远大于获利。生活中除了股票还有很多的事情要干。