逗逼传

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霍华德·马克斯最近有点忙，他的新书《投资最重要的事》中文版出炉，为此还专门飞来了中国。 　　在投资圈以外的公众面前，他的知名度不算高。但跨界的巴菲特的极力推荐却让他迅速从专业视野进入到公众视野。老爷子用典型的巴氏语言盛赞道，“我第一时间打开并阅读的邮件就是霍华德·马克斯的备忘录。我总能从中学到东西。” 这就够了，能让80多岁高龄的巴菲特学到东西的人，显然不会简单——事实上，如果你深入研究霍华德的投资思想，的确会发现他与巴菲特在很多方面英雄所见，惺惺相惜。
　　当然，在真实的投资业绩上，他也绝对匹配。马克斯现年67岁，1995年创建美国橡树资本管理公司。截至今年3月底，橡树资本旗下管理的资产达到779亿美元。与巴菲特一样，马克斯也通过投资把自己变成了亿万富翁，他的个人财富达到150亿美元。
　　而另一个有趣的发现是——把视野拉得更宽广些，你会发现，他与2000多年前中国的军事家孙子的思想有些遥相呼应之意。当年孙子在那本流芳百世的《孙子兵法》里说道：昔之善战者，先为不可胜，以待敌之可胜。不可胜在己，可胜在敌。
　　用大白话来说，就是：真正的高手，要先确保自己立于不败之地。
　　而这也正是霍华德投资思想中的最核心部分——不管是在他的书里，他的演讲等等多个场合，他都反复强调，投资首先要立于不败之地。
　　 要做到这一点，最重要的，就是要买到足够低的价格。而如何能买到低价呢？唯一长期有效的方法就是——逆向投资。马克斯说，“趋势、群体共识是阻碍成功的因素，雷同的投资组合我们要避开。由于市场的钟摆样摆动或市场的周期性，所以取得最终胜利的关键在于逆向投资。”
　　巴菲特也曾经用另外一句脍炙人口的话呼应了这个观点，那就是——在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。正因为市场参与者的情绪，使得市场并不是全天候的有效。在某些时刻，贪婪和恐惧主导了市场。这个时候，正是价值投资者出手的良机。
　　 对于这一点，霍华德从实用主义的角度有深刻理解。
　　尽管早年出身于芝加哥大学，但霍华德并没有成为百分百迷恋“芝加哥学派”的书卷派。芝加哥学派信奉有效市场假说，认为由于市场参与者的共同努力，信息将会完全并且迅速地在资产的市场价格上反映出来。因此资产的绝对价格以及彼此之间的相对价格是公平的。如果这一假说成立，就意味着，任何参与者都不能连续识别市场的错误并从中获利。对于全天下怀揣投资大师梦想的人来说，这实在是个悲观的结论。但实干者霍华德显然没有被这个结论所迷惑。他的理解看起来圆滑却又被事实证明相当有效——“没有一个市场是完全有效或无效的。它只是一个程度问题。我衷心感谢无效市场所提供的机会，同时我也尊重有效市场的理念。” 事实上，这正是他持续取得成功的关键所在——像猎人一样，机敏、等待、凶猛。
　 　他的猎物就是市场的无效性。

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实业的眼光



邱国鹭



《第一财经日报》 2013/9/7


十几年前我刚进入基金业的时候，曾经问过公司的一个资深合伙人，怎样才能成为一名优秀的基金经理。他说，其实很简单，你只要记住两条：第一，把客户的钱当作自己的钱来珍惜；第二，把二级市场的股票投资当做一级市场的实业投资来分析。



（一）
如果是以自己的钱做实业投资的话，首先要考虑的问题就是：这是不是一门好生意。但是二级市场有时就偏爱“烂生意”。比如说，今年市场中非常火爆的手机游戏行业，就是一门烂生意。



根据艾瑞咨询的不完全统计，去年仅仅苹果的IOS平台，就有3883家公司推出的10400款手机游戏，如果考虑到安卓平台那就更是不计其数了。在这么多的游戏当中，月流水过千万的却屈指可数。



即使你行大运出了一款火爆的游戏，产品的生命周期一般也就三到六个月，之后你必须能够推出另一款火爆的游戏。而事实上，数千家游戏开发商中，能够连续推出两款火爆游戏的真是凤毛麟角。绝大多数的手机游戏目前仅是单机游戏，单机游戏的特点就是生命力短。这一点上和网页游戏很像，事实表明，页游行业的内容开发方很难做大，只是市场选择对此视而不见罢了。



手游不像端游那样有较好的用户黏度，一款重度端游可以火个五年十年，靠的是在游戏中建立起一种深度互动的、牢固的社会关系。但是社交游戏也不能保证一定持续火，就像Facebook上曾经一统江湖的Zynga，过去这一年多样股价暴跌80%。几年前，火得不能再火的偷瓜偷菜游戏，也是熟人之间的社交游戏，但是火过一阵子也就没声没息了，这样的商业模式你怎么给高估值呢？他今年赚的钱再多，你怎么能够知道三年后五年后这家公司是否还能够像现在一样的红火呢？而且，手机游戏内容开发商的议价权其实是很弱的，主要的钱都被平台商赚走。



大家都想成为平台，但是，要成为一个平台又谈何容易？苹果体系下只有一个平台，安卓平台最后成功的可能也只有两三个，再加上腾讯的微信平台铁定又要分流走很多的游戏玩家。在这样的形势下，手机游戏开发商其实只能是人为刀俎我为鱼肉，把百分之七八十的收入让平台分走。



市场只看到了7亿手机用户这个巨大的市场，而忽视了这其实是个竞争无比激烈、一将功成万骨枯的行业。人们只看到了成功的“一将”，而选择性地忽视了“枯了的万骨”。任何公司只要跟手游沾点边，就能够被暴炒，甚至就连旅游景点公司推出个手机自助游软件也能够受到市场的追捧。市场的非理性可见一斑。



（二）
以自己的钱做实业投资要考虑的第二个问题就是这门生意的现金流状况如何，毕竟，做生意的最终目的是赚取现金流。



今年受市场热捧的电影行业其实是个现金流状况很差的行业。中国每年拍七百多部电影，只有两百多部能够上映，其中票房能够超过五亿的屈指可数。即使赚了五亿的票房，算是大获成功的电影了，你扣除分给院线的一半，再扣除发行费宣传费，制片方能够拿到手的，大概也就只有2亿元多一点，再扣除给编剧、导演、制片和演员的薪酬和拍摄中的各种成本，最后剩下的净利润可能也只有几千万了。



更难的是，从现金流的角度看，拍电影你得先写剧本，然后请导演、搭班子、雇演员，先是一大笔现金流出，然后一年半载之后，影片开始发行、宣传，又是一大笔费用，而且电影公映之后你要等好几个月才能够从票房中分到钱。所以很多电影公司，不管利润怎样，现金流都是大幅为负，抗风险能力特别弱，一有风吹草动就容易元气大伤。



不论是美国的百年老店米高梅，还是后起之秀梦工厂，只要有一片大制作成为票房毒药，都逃脱不了破产和被收购的命运。美国的电影业发展了上百年之后，居然没有一家独立的电影公司，全都成为大型的综合传媒集团的一部分了，这也体现了电影作为一个独立的商业模式的内在缺陷。



另外，电影的定价权掌握在导演和演员手里，观众买票到电影院是去看范冰冰、徐峥和冯小刚的，不是去看电影公司的，所以名导演和名演员的薪酬总能涨到电影制片方不怎么赚钱的水平。就好比欧洲的足球俱乐部，球星天价收入，俱乐部亏损，原因很简单，订价权在球星手里。迪斯尼能够上百年屹立不倒，很重要的原因是米老鼠和唐老鸭不会要求涨片酬。



用自己的钱做实业投资的人，除了些另有所图的暴发户以外，其实很少有人会真金白银地去砸重金投电影的，因为这是个现金流很差、不确定性很高的行业。A股的电影公司动辄两三百亿市值，但是与他们相同体量的在美股上市的中国电影公司的市值却只有15亿人民币，相差十几倍。



我们再来比较一下房地产公司的商业模式，北上广深随便卖栋别墅，都是几千万利润，顶得上一片好电影了。拍电影不一定每片都能火，而别墅几乎每栋都卖得掉。再从现金流的角度看，地产公司只要出钱拍了地，挖个坑、做个沙盘就可以预售了，客户就排着队把钱交上，他用你的钱盖你的房子，其实自己对现金流的要求并不高（盲目高价拿地的除外）。



（三）

用自己的钱做实业投资要考虑的第三个问题就是行业的竞争格局，和你是否具有比较优势。或者说，你要作为一个后来者，想对既有的龙头老大进行颠覆，你要看你能够提供为客户提供什么不可比拟的价值，你相对竞争对手的比较竞争优势在哪里？



互联网金融也是今年的市场热点。许多人认为，再过五年十年，传统银行作为一个行业即将消失，所有的一切都会被网络银行替代。其实网络银行并不是什么新鲜事物。１４年前我研究生毕业后买的第一辆新车，就是在美国的网络银行中得到贷款。当时只要在网络上面填一张表格，第二天早上，快递就把一张支票送到我手里，然后我把那张支票拿去4Ｓ店，就买下了一辆新车，用户体验可谓极佳。



2003年，比尔盖茨说，十年后所有的传统银行都将被网络银行替代，我也深信不疑。然后，十年过去了，美国的银行业仍然是富国、ＪＰ摩根的天下，而我钟爱的那家网络银行，也在2007年破产了，甚至都没熬到金融危机的到来。



今年有许多研究员来向我推荐互联网金融的股票，都说互联网会取代传统银行，我就问他们一个问题，为什么网络银行在美国、韩国、日本、欧洲这些互联网经济比我们要更为发达的国家尝试了十几年都没有取得成功？没有人能够回答这个问题。



有的说是因为品牌和信任的欠缺。美国运通，这也是金融业中的老牌企业，巴菲特几十年的重仓股，品牌号召力不可谓不强，客户的信任度不可谓不高，他们也曾经搞过网络银行，我还曾经是他们的客户，它的银行卡可以在任何银行的ＡＴＭ取款，美国运通替你出手续费，付的存款利息也比许多传统银行高，你可以和其它银行一样写支票、在线支付，用户体验无比的好，但最后也没有做成功。



美国的互联网金融，真正受冲击的，其实就是传统的券商经纪业务，对银行业至今为止的影响并不大。那些认为，互联网应该能够轻易地击败传统银行的观点，是严重的低估了银行业的竞争力。其实，银行在IT和科技上的投入，丝毫不比互联网公司少，互联网金融崛起的结果更可能是科技进步帮助传统银行业更好地服务于既有客户，而不是颠覆性的改变行业现有格局。



大家都喜欢新东西，但是，有没有人想过，为什么几年前爆炒的风电、光伏、LED、电子书、锂电池等新兴产业千般扶植却总是烂泥糊不上墙？为什么银行地产百般打压却总是赚得盆满钵满？这是内在的经济规律、行业格局、供需关系和商业模式决定的，这些都是不以人的意志为转移的。



（四）

做投资，要研究的就是这些不以人的意志为转移的规律，而不是整天去猜测市场的情绪变化。猜测别人的情绪变化，有时能给我们带来收益，但那是不能够持久的。而那些经济规律、行业特质、商业模式，是客观存在的，你只要研究透了，它在三五年内是不会有大的变化的，它能为理解这些规律的投资人提供持续的竞争优势。


本文写于创业板创出历史新高之日，多少有些不合时宜。但是，皇帝没穿衣服，却必须有人指出，即使是在市场的一片火热和喧嚣中。这样的火热和喧嚣还能持续多久，谁也不知道，但是，即使在炒作和投机经常盛行的A股市场中，理性也只会迟到，却从来不会缺席。

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“截断亏损，让利润奔跑”这句制胜之道，想比大家都知道。但这是大原则，来谈谈具体怎么运用。
         
     既然要“截断亏损”，那么任何时候都不能有过大的止损，不然该让利润奔跑时本钱都亏完了。在实盘中经常看到这种情形，一段明显的趋势开始了，你刚介入，结果却又折了回来，甚至走出了反方向的趋势，待你觉得趋势看错了要止损了，行情走了一大段，

  市场的本质是什么，是无序的，是不确定的，基于此所有的分析预测仅仅是一种可能性，而不是必然性，所以才会有止损来防范分析预测的失误，那么对于无序的市场谁敢保证技术上的点位设置会有更高的成功概率，好象大家都理解“赚九十九次的可以在一次死掉”的话，所以不能用不敢保证百分之百正确的技术止损来赌任何一次的生死。
         
     因此止损首先应符合资金管理要求，先确定自己最大可承受的损失，才可依此来确定技术上的进场点及止损点，以技术上的点位来确定止损的大小，不仅会将亏损放大到危险程度，而且因为每一次进场只是可能会发生，但不是一定会发生你所事先想好的走势，这样技术上的止损点也不过是一个假设，没有任何的实际意义。
         
     另外，止损止赢是系统的整体，比如你坚持1：3的风险报酬比，比方每次损失止损10%，每次止赢赚30%，这样的系统长期就是一个赚钱的系统，但只有资金止损才能满足这样的要求，因为可能一次巨幅波动就将你的损失打到20%但是技术上的止损点还没有到来，就象现在铜的走势，两个跌停也不见得破坏趋势，但你已经被破掉了，那么技术止损可靠吗，在这种止损下长期操作你的资金曲线会稳定向上吗?
         
     记住大师们95%的利润是由5%的交易创造的，大部分的交易是亏损的，难道你会认为大师们的技术水平大部分时间都看错止损，其实技术上看对看错是一半对一半的，也是不确定的，只因大师们做的是资金管理的止损.

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邱国鹭表示，市场经常存在非理性行为，要从实业的眼光去选公司，新兴产业确实代表了未来发展方向，但这个领域的优秀公司未必已经上市，而传统产业正值壮年，其领先优势不会那么容易消亡。

　　在邱国鹭看来，目前的市场逻辑非常分化，即对传统产业持悲观态度，对新兴产业却无比乐观，这是一种非理性状态。他表示，市场非理性行为往往每隔几年就来一波，今年这次幅度和持续长度都超过了2010年那轮新兴产业泡沫，但不及1999年“5·19”行情和纳斯达克市场的泡沫。他强调：“市场理性只会迟到，不会缺席，有人说谈基本面就输到起跑线上，但是，只谈估值可能会死在起跑线上。”

　　“新兴产业毫无疑问是未来的一个方向，但可能并不能在A股中寻找到很好的标的。有些成长股短期可能无法证伪，但有些公司连故事逻辑都讲不通。”邱国鹭以最热门的移动互联网行业为例，认为这一行业未来空间很大，但客观上，无论是微信、微博，还是搜索、手机助手、安全杀毒等，既有份额已被瓜分完毕。再比如游戏行业，他表示这一行业盈利模式就是要成为平台型公司，但A股中类似苹果APP Store、腾讯这样的平台公司几乎找不到。“看好一个行业前景，和在A股上市公司中能够找到可投资标的，这是两个概念。”邱国鹭说。

　　邱国鹭进一步表示，传统产业的优势没有那么容易结束，现在还正值壮年，比如万科等房地产企业或者银行最近几年仍保持较好的业绩，但新兴产业的优势还没有完全体现。他表示，目前新兴产业不可避免都要烧钱，但烧钱也有三个境界，第一层最简单境界是烧出收入，第二层次是烧出用户粘度，第三层次是烧出一个赢家通吃的市场地位。“但目前很多创业板企业连烧钱的第一层次都做不到，收入都烧不出来。

“其实国外长期业绩领先的投资大师，绝大多数没有投资科技股，因为这个行业的发展态势就如‘狗年’，变化太快很难把握。”邱国鹭表示，目前国内很多人看好新兴产业，很多人就将中国发展当成“狗年”——一个产业从兴起到成熟、再到衰落，中国能够用10年时间走完外国30年才能走完的历程。其实，中国经济增长很快，但是如果真正细究中国经济结构变化和中国经济发展历程会发现一个规律，经济增长速度很快但转型很慢，这两个是完全不同的概念，增长是从无到有，可以飞快，但转型则要受到既得利益的阻挠，就会很慢。

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我把风险分几个层次做一些延伸性的探讨，结果是非常意外的。（结论是：股市不是赌场，而是坟场。——茶壶商人注）
　　第一层次的风险——对股市的一无所知
　　第二层次的风险——对股市的一知半解
　　第三层次的风险——对股市本来只有一知半解却“自以为”已经全知全解
　　第四层次的风险——身处风险的包围之中却对风险本身缺乏“自觉”

　　第一层次的风险——对股市的一无所知：表面上这种风险是巨大的，这完全是一种赌徒的心态，把股市视为纯粹的赌场就好象押大小（赌涨跌），但成败的概率几乎是对等的（当然如果考虑交易成本长期来说这是一场必输无疑的游戏），但在我看来这是股市中最小的一种风险。

　　第二层次的风险——对股市的一知半解：我始终认为对股市的一知半解比对股市的一无所知具有更大的风险，他们是股市中因各种骗局、陷阱而受害的主体。股市行为必然是一个让人困惑的行为，否则稍懂一点知识的人就能获利（投资茅台的人严重亏损，投资苏宁的人翻番。股市让不少人成了神经。现在，看了SOSME老师的分析，应该不再困惑了。市场本身就是如此，因为有一个市场先生。——茶壶商人注）。市场中只要有人思考就会有人提供思考的素材（包装或造假的动机因此而生）和门类齐全的各类理念或技术（所谓不同时段的赢利模式），并以此来影响大众的意识与行为（骗局、陷阱就在这一过程中酝酿）。股市中人都是利益至上的主谁都想战胜别人、战胜市场，股市中人的学习动机与学习自觉性是最强烈的，但他们学到的东西大多数反而是对自己有害的，动机与结果的背离在股市中是非常普遍的现象，在我们面对“七亏二平一赢”的命运时为什么还有那么多人义无反顾的进入呢？——因为谁都认为自己是聪明人或懂得（独门）知识与技术、谁都认为自己能成为那10%之中的一员，10%的诱惑却对市场参与者产生100%的效应，这都是“一知半解”惹的祸。德高望重的经济学家吴敬琏教授说中国目前的股市“比赌场还黑”，其实吴老只说对了一半，在世界范围内的大多数股市在大多数时间里都比赌场还黑，这不是中国特色也许是股市的本质特征之一吧。

　　第三层次的风险——对股市本来只有一知半解却“自以为”已经全知全解了：我将其视为风险中的较高层次，这种风险的杀伤力是毁灭性的，有人说“股市是消灭狂人的地方”就是对这种风险的最好诠释。我就把股市中的狂人理解为那些只有一知半解却“自以为”已经全知全解了的人。回顾历史我们会发现有人在相当长的时间周期中连续的、坚定的犯错误，其实市场中没人会去主动的犯错误，他们在“狂”的心态下当时肯定是在“自以为”的信心倍增的做着正确的决策（事后看只不过是在信心倍增的犯错误）。这类风险的主体是那些拥有一定特权、拥有强大资金或背景、以及过去在相当长的时间里的屡获成功的机构或个人，在中国的“中经开”就是一个典型(这个层次的风险，很多贵州茅台的投资人如果早看到此文，也许会早些觉醒过来。——茶壶商人注）

　　第四层次的风险——身处风险的包围之中却对风险本身缺乏“自觉”：其实市场中人没谁把股市视为“纯粹”的赌场（如果真那么做我们面对的风险反而会更小些），我们没有发现有谁凭感觉或靠飞膘来选股的，我们选股的动力主要来源于五花八门的消息或各类分析（基本面分析或技术面分析），我们每时每刻都处于第二层次与第三层次的风险之中，但最极端的风险（我将其视为风险中的最高境界）是身处风险的包围之中却对风险本身缺乏“自觉”。

　　看完上面的分析我自己都目瞪口呆：这股市简直就是一个大坟场。其实我并没有如此悲观，做为股市之人毕竟还能通过“有所作为”来改变自己的处境：首先要明确自己对市场的认识永远处于“一知半解”的程度，把对“全知全解”的渴望视为一个远期的目标，并在对这一目标的追求过程中反思自我、把握机会。

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被误杀的小鸟与十字路口的红灯

     一些日常生活中的亲身经历,虽然平凡简单却颇有些回味之处。　

     在大学读书的时候有次到一位同学的农村老家去玩,当时我们背上鸟枪去山上打鸟,山虽然很大树林也很茂盛但鸟儿却难以看见,好不容易在一棵老树上发现了两只并排而列的小鸟,我端起鸟枪用很专业的姿势瞄准并射击,随着枪响一只小鸟应声而落,同学们都夸我好枪法而我却一脸茫然,因为我瞄准的是左边的那只小鸟而应声而落的却是右边的那只小鸟,当大家明白是怎么一回事时乐得在地上打滚狂笑,在这以后的十多年里当同学们聚在一起谈起此事的时候仍然是兴趣盎然。　　

    对每一个开车的人来说, 十字路口的红灯总是很让人讨厌的,但在我经常开车行驶的那条路上却有另一种看法：在那条笔直的马路上当我老远就看见十字路口的红绿灯时我却希望它是红灯,根据经验当我驶进路口时红灯会变成绿灯等待的时间非常短暂有时甚至是不用踩刹就能畅行无阻,而如果看见的是绿灯根据同样的经验当我驶进路口时绿灯会变成红灯,而且几乎要等待从其开始到结束的全过场让我感到非常的漫长而无聊。　　

    这些年在股市里泡久了,却发觉同样的故事以另一版本在市场上同样的延续:　　

    1、这些年曾自以为是的认为自己真正的理解了价值投资的精髓,并也曾有过一些辉煌的投资经历,从96,97年的四川长虹实达电脑到99,2001年的清华同方,并因此曾对价值投资和自己的分析能力深信不疑,但今天回过头来看却是自己的投资对象碰巧成为了投机势力的投机对象,虽然我想投资但让我获利的却是投机,就象那只被误杀的小鸟。我也曾因此而误发了些横财,但这注定是不会长久的,因为用同样的方法我却不能在大唐电信,浦发银行,上海汽车上复制同样的成功。曾在过去跟很多网友探讨过《自己对在那里?》,一些(偶然)成功并不能说明自己就知道了“自己对在那里”,就如同我打下了那只小鸟并不能证明是因为我的枪法好。

    2、股市中的牛熊转化与十字路口的红绿灯一样充满了变化,就如同我喜欢远处的红灯一样有时我也很喜欢熊市。我们的大机会并不在于要参与一个轰轰烈烈的牛市而是要参与熊市到牛市这个潜移默化的变化进程,当我们感觉到牛市让我们无法拒绝的时候牛市已结束了,同样当我们感觉到熊市让我们窒息的时候熊市也就快结束了

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投资者认清自己在市场中的“处境”无能怎么强调都不过。

　　那么何为“处境”呢？——我将其定义为投资者在市场之中的“相对”位置，这种“相对”位置是通过对自己与自己的“交易对手”和“交易对象”之间的关系来定义的。

　　1、“交易对手”：在市场中我们总是有高估自己能力的趋向，不仅仅是大量的投资人相信市场是可以战胜的，很多人还真正相信是凭自己所能取得了较好的投资业绩（那些仅有一、二年好运气的人得出这一结论过于仓促了），我们何时认真的分析过我们的“交易对手”呢？只要我们还呆在市场之中就意味着我们将要与专业从事这一工作的证券交易商和一流的金融分析家们竞争，这是一个明显不利于一般投资人的游戏。为了战胜市场我们挖空心思的发明了很多工具比如技术、理念或某种黑箱（计算机程序或公式），但不管我们怎么努力市场的最终结局总是“一赢二平七亏”。我们非常热衷于这种小概率游戏就是基于自己能够通过努力战胜自己的“交易对手”，或者轻易的低估了“交易对手”的智商。其实这个市场的参与者没谁会跟自己的金钱开玩笑。每个人都很努力（包括那些失败者），事实上不管我们有多努力、多聪明或信息多么灵通，在任何时点上我们所拥有的都只是整个市场（交易对手的总和）可以利用的一个非常微小的部分——这就是我们的真实 “处境”之一。

　　2、“交易对象”：投资人总是对自己的选择对象情有独衷，基于对自己这个选择过程的迷信（其中包含投资人自以为是独特的某些技术或理念）我们总是趋向于相信能够通过对“交易对象”的个人选择或某些灵感之类的东西而战胜市场获得暴利。问题在于市场中很多人都非常努力也足够聪明，这就意味着未发现的宝物寥寥无几（所有会上涨的股票都被聪明的投资人买光了）。在市场中具有高等学位的分析家或卓越的理财家已经人满为患了，他们拥有先进的技术手段和信息通道而且能力非凡，都在挖空心思想在股市挣大钱，我们“买卖”的交易对象也许正是他们的“卖买”的交易对象，我们真的比他们更懂行、更聪明吗？——这就是我们的又一真实“处境”。

　　认清自己在市场中的“处境”其实就是“知己知彼”，但这并不容易。我们都知道在对抗中“知己知彼”是多么的重要，而其重要性正来源于“知己知彼”的艰难性

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07年下半年，我持有着中信证券，我一好友持有万科。二人都赚了不少，二人都很高兴，二人都还自诩价值投资，二人坚信盈利只是分享了经济发展的果实。

吃喝之时，二人还要吵一番。我说，“中信证券好，你看创新业务的时代还没开始，接下来有融资融卷、直投、股指期货、备兑权证等很多新业务，而且金融脱媒、财富管理，再有就是全流通，市场规模将大幅度扩大，估值不到30倍，前程远大！”。他说，“中国城市化才真正开始不久，加速还没怎么开始呢，资产升值的过程将再持续30年！万科的市占率才2%呢，我实在是欣赏喜欢爱王石。”二人都互相说服不了对方，当时中信证券市值刚突破3000亿，万科则将要去冲击3000亿。（顺便提一下，现在茅台也要去冲击3000亿。）

结局当然是个悲剧。中信证券，即使五年过去，手续费一降，啥新业务都不顶用，最后还得靠证券协会来维持最低费率。这个事实如此简单而讽刺，对我的智商而言，甚至有点残酷。从这个角度，我是输了，因为万科市值的倒塌，有比这更复杂的原因，个中缘由，甚至有些我最近才看明白，或许还有些仍不明白的。不过，市值倒了就是倒了，理由只是理由而已。至今，都跌去三分之二，打个平局。

当然，并不是说当时我们完全没有市值观。比如对于工商银行的市值大于花旗，我当时的理解是，美国的银行集中度和中国不能比，次贷危机以来，银行可以关掉上千家，中国才几家银行？工农中建都占了60%的份额。对于，中信证券的市值大于野村证券，或万科的市值等于美国前五大建筑师市值总和等比较，也都是晓得的。但是，由于内心完全被“中国崛起”给占领了，所以，常识被抛弃。现在回忆起来，仿佛一个自由民主派人士在回想着当年参加红卫兵的经历。

这里，借由这个历史，我来说说简明的市值观。在中国的现状里，一个企业，历经股市牛熊，穿越行业兴衰后，仍能站稳百亿市值，是不容易的，比如福耀玻璃，金发科技，那么大的公司，在行业里有很强的地位，目前也在这个级别落脚；要去挑战三五百亿的规模，那是已经巨头了，比如烟台万华、中集集团、美的、中兴通信、长城汽车、格力电器等；而上千亿，则属于王者，制造业里目前还没有（上海汽车因为有合资关系，没算），三一去过，但现在回来了，而且我看中期内再去的可能性甚小。当投资的爆发时代过去后，他需要漫长时间去适应新环境，未来只能以自我完善为主，而非扩张。我还想说的是，制造业股票，其实要站稳50~100亿也是不容易的，如中鼎股份、恒立油缸这样优秀的公司。

我更想说的是，其实，中国的大部分行业，都是制造业，食品医药等消费类，电子科技通讯类，环保类或农林牧渔等。中国还是落后国家，需要一个工业立国的过程，工业化是必由之路，准备、起飞、成熟、后工业化这几个阶段都会经历。而品牌、技术、产品、市场等东西是需要经受过程考验的：品牌可以在一二年内做广告造势起来，像脑白金一样，也可以像太阳神、健力宝、三鹿一样消失，二三线白酒品牌更是走马观花，未来可能包括王老吉（我更信任加多宝的原因是，中国的品牌价值，其实更取决于运作实力或能力）；技术，很多企业所谓的技术，其实都只是市场角度的先发优势，从国外把人家淘汰的技术或设备买来而已，或者请了一二个高手来暂时加盟攻克一下，比如武钢的取向硅钢、多氟多的六氟磷酸锂、各类薄膜隔膜渗透膜等，企业本身的技术积累是很少的，研发体系更是谈不上；产品或市场方面，风云变幻的案例很多，比如振华港机，九阳股份等。总之，品牌很容易衰弱，产能很容易扩充，技术很容易复制，市场也很容易成熟。一个在市场中历练成长的优秀企业，即使一个长跑冠军，其过程也将是一个曲折而复杂的过程，要很多阶段。

所以，我对海普瑞一上市就700亿觉得不可思议，他无非是个原料药加工企业；对碧水源开盘就250亿感到很惊讶，膜技术无非只是具备个先发优势；对莱宝高科一度超越300亿难以理解，因为这个数字超越了触摸屏的鼻祖TPK ……

有一句话说：“眼见他起高楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了”。其实，要看见从废墟中谁能起高楼是有一定难度的，但是，警惕繁华则会相对容易很多，这时，你只要多一份常识，少一分贪婪。

当然，我并不是说，有一个机会，一出生就去看到死，怎么也不去参与。而是我们在参与这些行情的时候，要留一份清醒，最好知道他行情的本质是怎么回事，从而更好的把握机会和风险，而不是像我早年一样，对中信证券这样，大涨那么多后，其巨额利润来自于经纪收入是很不可靠这样的事实，也不防范。

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来源：《投资与合作》杂志（2012年第8期）作者：何莎莎

华尔街——世界最顶尖金融超级玩家云集之地，这里每时每刻都上演着激动人心的传奇故事。从华尔街第一个以“大熊星”绰号而闻名的雅各布·利特尔，到最大的股票围歼战中傲视群雄的范德比尔特，无数形形色色的人物先后粉墨登场，演绎着属于自己的人生。资本大鳄和投资大师在这里翻手为云覆手为雨，而他们本身也成为了华尔街传奇中不可分割的一部分。
作为华尔街最受尊敬的声音与意见领袖之一、美国享负盛名的投资大师——橡树资本董事长及联合创始人霍华德·马克斯（HowardMarks）以评估市场机会、金融风险的远见卓识而闻名遐迩。
66岁的霍华德·马克斯1995年与人联合创建了美国橡树资本管理公司，管理资产规模达800亿美元（截至2011年6月30日），是中国最大基金公司规模的两倍以上，相当于沃伦·巴菲特管理的伯克希尔——哈撒韦公司资产规模的1/5。根据福布斯截至今年3月份的全球亿万富翁榜单，个人财富达150亿美元，相当于巴菲特的1/3。
身居投资管理顶端的霍华德·马克斯是当今世界知名价值型投资者推崇的楷模。霍华德·马克斯自上世纪90年代开始针对投资人撰写“投资备忘录”，2000年1月份的投资备忘录中，他预言了科技股泡沫破裂，之后声名鹊起，“投资备忘录”成为华尔街的必读文件。
“成功的投资理念源自持之以恒的警醒。你必须知道世界上正在发生什么，也必须知道这些事件将导致什么结果。只有这样，你才能在类似情况再次出现时吸取教训。这比什么都重要，但是大多数投资者很难做到这一点。”霍华德·马克斯在北京接受了本刊记者的专访。

不预测市场时机
《投资与合作》：在你40年充满传奇色彩的投资生涯中，最具成功价值的投资心得和投资理念是什么？
霍华德·马克斯：第一个投资理念是：把风险控制置于首位，这听上去很像是防御性投资。我们要做的并不是找赢家，而是把所有输家排除掉。第二个理念是投资的一贯性。然后才是对宏观的预测，但预测并不是关键所在。因为世界非常难以预测，预测是不可靠的。因此，我们的投资并不是基于对宏观未来的预测，同时也并不是基于对市场短期时机的预测。过于超前并不是好事。我们的格言是：我不知道未来会怎样，但我知道现在处于什么位置。
在你想投资时，要先问问自己，未来是一个固定可预测的事件，还是存在各种可能性。我们能做的最好的事情就是估计什么样的情况最有可能发生；是否会发生极端事件；如果发生了极端事件又会怎么样。对于投资来说，真正危险的事情就是不懂装懂。

《投资与合作》：如果无法预测市场的未来趋势，如何进行投资？
霍华德·马克斯：我一向采用逆向投资思路。大家都喜欢投资时，我们不去投资；当大家都不投资时，我们认为这是一个买进的好信号。在美国是这样，在中国也是如此。我始终坚持逆向价值投资。我更愿意在价格低、对未来期望不太高的时候投资，而非在价格高、对未来期望过高的时候投资。
同时，为取得卓越的投资结果，必须要对价值有深刻洞察。“低买高卖”是一句古老的名言，但是被卷入市场周期中的投资者却常常反其道而行之。正确做法应该是逆向投资：在人们冷落时买入，在人们追捧时卖出。“千载难逢”的市场极端情况似乎每隔10年左右出现一次，以至于投资者很难以利用市场极端获利为业。但是，尝试这样做应该是所有投资方法的重要组成部分。

《投资与合作》：成功的投资家应该具备什么素质？
霍华德·马克斯：成功的投资者需要有非凡的洞察力。我们都致力于追求杰出的投资回报，大多数人都明白，风险管理和获得回报之间的关系。训练有素的投资者对于在特定环境中出现的风险有一定判断。判断的主要依据是价值稳定性和可靠性，以及价格与价值之间的关系。其他因素也会纳入考虑范围，但其中大部分可归结到以上两个因素。只有老练、经验丰富的第二层次思维者才能判断出风险。
成功投资者的表现必须偏离常态，其预期必须比人们的共识更加正确，与众不同。在多变的金融市场中准确把握投资机会，投资者必须具备信息优势或分析优势，或二者兼具。

《投资与合作》：如何在瞬息万变的金融市场中准确把握投资机会？
霍华德·马克斯：投资只关乎一件事：应对未来。没有任何人能够准确预知未来，所以风险不可避免。在我看来，杰出投资者之所以杰出，是因为他们拥有与创造收益能力同样杰出的风险控制能力。投资者第一步应当是理解风险，第二步是识别风险，最关键的最后一步，是控制风险。归根结底，投资者的工作是以营利为目的，聪明地承担风险，能够出色地做到这一点，是最好的投资者与其他投资者之间的区别。在不确定情况下，最能确保投资安全的方法，就是买入价格一定要低——只有价格足够低，才能够保证未来的收益。如果有一家经营良好、产品优质的企业的债券或证券，在价格足够低的情况下，我们会认为值得投资。

投资最重要的事
《投资与合作》：你认为投资者第一步应当是理解风险，你如何理解风险的意义？
霍华德·马克斯：在学者看来，风险等于波动性，因为波动性表明了投资的不可靠性。对这一定义我不敢苟同。如果波动性更高的投资有可能产生更高的收益，那么在市场设定投资价格时，一定会有人对这种关系有需求，但事实上我从未遇到过这样的人。因此，我很难相信波动性是投资者在设定价格和预期收益时需要考虑的风险。我认为人们拒绝投资的主要原因是他们担心亏本或者收益过低，而不是波动性。“我需要更多的上涨潜力，因为我怕赔钱”，比“我需要更多的上涨潜力，因为我害怕价格会出现波动”要合理得多，所以，我确信风险首先是损失的可能性。

《投资与合作》：你的投资理念是将风险置于首位，当下全球经济极度动荡，在这种情况下应该如何控制风险？你认为经济低迷的背后隐藏着什么真相？
霍华德·马克斯：我认为市场动荡的主要原因是由于人们缺乏信心。他们不知道现在应该相信什么，因为以前相信是真理的东西现在不适用了。今年是金融危机爆发后的第5年，5年前人们很有信心，知道这个世界如何运转，也知道未来五到十年会是什么样子，也知道如果出现问题该如何解决。如今经济形势不好，没有人相信自己能够预测这个世界会如何运转。因此，在这种动荡的局面下，能做的就是长期投资，要看5年、甚至10年以后的情况。你必须了解你所投资的公司是否有好的产品、好的管理团队以及好的市场前景。在动荡的经济环境中，你要投资的企业一定要有稳定的盈利，同时，公司资产负债表的资产负债率不能过高，最重要的是，买入价格要低。

《投资与合作》：自2008年金融危机爆发以来，美国经济一直在阴影中徘徊，两次量化宽松政策对美国经济的复苏支撑乏力。6月20日美联储公开市场委员会（FOMC）例会后发表声明说，近几个月美国经济数据显示就业增长放缓，失业率仍然维持高位。在此背景下，你认为美联储是否会出台第三轮量化宽松政策？
霍华德·马克斯：我并不是经济学家，所以不会去思考这些问题。总体来讲，美国政府会保持低利率来刺激经济。如果美国经济的增长一直比较疲软，通胀又不高，那么美国政府的政策还是会更多偏向刺激。

《投资与合作》：如果美国政府通过政策刺激经济增长，这会对中国的外汇储备有怎样的影响？
霍华德·马克斯：我并不认为现在处于一个危险的经济周期中，即使美国政府采取了刺激经济的政策也不会导致通胀上升或者美元过度贬值。虽然美国财政有很多问题，但是从另一个角度来看，美元仍然是一种安全的投资产品，目前利率相对表现不错。我认为现在投资美国是在最差的街区中买了最好的房子，如果美元大幅贬值，就意味着人们要把更多的投资转向其他货币，但是，还有什么其他的货币能比美元更安全？三四年前人们就说美元疲软，应该去买欧元和英镑，现在看来当时的这个预测是错的。

《投资与合作》：你将多年的投资备忘录集结成一本书——《投资最重要的事》，你认为在中国投资最重要的事是什么？
霍华德·马克斯：对于中国市场的研究我算不上是专家，不过，我认为中国市场的前景非常光明。对于我来说，最重要的事情不是现在发生什么问题，而是人们对于现在的现象如何回应，不论是他们的行动还是心理。你一定要知道你不知道的问题有哪些。比如美国人来中国投资，如果仍然沿用在美国的投资方法，那么，他们一定没有意识到中美两国在文化、政治以及其他方面的差异性。不能因为曾在发达国家做得成功就将其模式复制到中国来。

防御性投资
《投资与合作》：橡树资本一直善于投资高收益债券和不良资产，获得高回报的诀窍是什么？在你的投资备忘录中，你认为最重要的意见是什么？
霍华德·马克斯：对于任何投资而言，成功的秘诀都在于控制风险以及避免犯错。只要能避开错误，那么就会赢者自赢。在我看来，设法避免损失比争取伟大的成功更加重要。后者有时会实现，但偶尔失败将导致严重后果。前者可能是我们更经常做的，而且也更可靠，失败的结果也更容易接受。橡树资本的投资策略有三方面：风险控制、避免失败的投资以及采取防御性策略。

《投资与合作》：橡树资本采用的防御性策略是否保守？在向投资者交代时会不会有些难度？
霍华德·马克斯：投资者基本上没有向我们抱怨过。对他们而言，橡树资本采用防御性策略并不让他们感到惊讶，相反，正因为投资人认可防御性策略，才会将资金交给橡树资本管理。他们了解橡树资本的投资偏好，他们本身也希望保持资产的安全性。对于基金管理者来说，最重要的是让投资者清楚理解自己的投资策略，同时还要保持投资策略的一贯性，这样投资者自然不会抱怨。

《投资与合作》：你说过预测的人有两种，一种是无知，一种是知道自己无知。对于那些知道自己无知的人，对未来经济进行判断时会使用一些辅助工具。你对未来经济进行判断时会考量哪些因素？
霍华德·马克斯：最有效的利用工具能够帮助你认清当前经济形势，而不是帮助你预测未来。比如分析公司财务报表、了解公司产品、评估管理团队、了解所要投资证券的条款、了解公司竞争对手，这些分析都可以帮助投资者了解公司状况。任何一个投资者都需要对未来做出判断，对我而言，对公司产品或前景进行判断比较可靠，但对整个经济趋势进行判断就不太可靠。我们了解的东西越微观，越容易看清楚，越宏观越看不清楚，当然，对微观判断也并不容易。即便是在分析公司产品及其前景时，也要考虑未来的市场环境是否会发生变化。看重现状还是看重未来是相对的。

《投资与合作》：你说宏观预测并非投资的关键所在，美国金融危机和欧债危机之后全球资产价格跳水很厉害，如何避免这种宏观风险？
霍华德·马克斯：对于宏观的预测其实是一件两难的事情。如果你知道未来会发生什么，那你一定会赚钱，所以大家都希望预测未来。但是，问题在于你所预测的结果不一定可靠。橡树资本很有幸能够对危机有所预见，在危机发生前几年，我们已经意识到市场风险在加大，当时市场资金过于充裕，利率过低，公司合同条款也签得相对宽松，因此资产价格非常高，这时投资很危险。于是，橡树资本开始减少投资活动，收缩投资资产，增加投资防御性。在2008年第4季度，金融危机最严重的时候，我们意识到尽管当前环境很糟糕，但并不是世界末日，市场投资者的悲观有些过度，因此，我们增加了管理资产的规模。所以说，橡树资本的格言是：我们不知道未来会怎样，但我们知道现在处于什么位置。

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投资需要什么样的“聪明”？
                                     李白雨
     
    高智商的人比比皆是，股票市场却总是二八定律。

     于投资，智商是必要条件，非充分条件。

     美国长期资本管理公司领导者的智商，无人能出其右。其“梦幻组合”中，有诺贝尔经济学奖得主、有美国前财政部副部长、有美联储前副主席、还有众多顶级投行的负责人，这些人的智商加在一起足以让一个国家侧目。可正是这样一个天才管理的公司，过分自信于存在所谓完美无缺的投机程序，在俄罗斯金融风暴中，其电脑自动投资系统面对原本可以忽略不计的小概率事件，错误地不断放大金融衍生产品的运作规模，杠杆比率高达60倍，由此造成巨额亏损，最后落得被金融机构接管的下场。
   
      股市投资圣经《聪明的投资者》，我们耳熟能详，到底什么样的投资者才是“聪明”的？证券分析的开山鼻祖本杰明·格雷厄姆在该书的第一版，曾明确指出：“这种品质与智商毫不相干，它是指要有耐心、要有约束、并渴望学习；此外，你还必须能够驾驭你的情绪，并能够进行自我反思。这种智慧与其说是表现在智力方面，不如说是表现在性格方面。”

      投资大师巴菲特先生也曾说过：“投资成功更多取决于性格的好坏，而不是智商的高低。”
   
      性格，是指表现在人对现实的态度和相应的行为方式中的比较稳定的、具有核心意义的个性心理特征，主要体现在对自己、对别人、对事物的态度和所采取的言行上。

      心理学的研究认为，性格与本性有所区别。本性是人天生所具有的，不可改变的思维方式，比如自尊心，虚荣心，荣誉感等，人的本性包括有求生的本性、懒惰的本性、不满足的本性。而性格则是在后天的社会环境中逐渐形成的，同时也受个体的生物学因素影响。
   
      性格非天成，后天改进之。
   
      习惯成自然，自然成性格。对于性格的后天改进，首先需要在心理上存在坚定的认同，将这种认同转化为日常的习惯，长期的习惯累积成自然而然的反应，从而达到大量量变之后的质变效果，形成性格。
   
      简而言之，性格是需要锤炼的。

      那么，需要锤炼怎样的性格才足够“聪明”呢？

      笔者认为，归纳起来，投资性格主要应具备三点：理性、执著与勇气。

      一、理性
      一个合格的投资者，应具备理性的思考能力。具体体现在以下三个方面：

      1、正确判断投资理念的优劣，学习前人的经验
     投资理念林林总总，投资技术眼花缭乱，投资方法各有千秋。信手拈来就用在投资上，可能会血本无归，我们需要理性的思考，哪一种投资理念更符合物质运动的规律、更适合自己的特性、成功的概率更高。
     巴菲特先生说过：“1950年我在哥伦比亚大学开始学习格雷厄姆教授的证券分析课程。在此之前的十年里，我一直盲目地热衷于分析、买进、卖出股票。但是我的投资业绩却非常一般。从1951年起，我的投资业绩开始明显改善。但这并非由于我改变饮食习惯或者开始进行健身运动。唯一的改变是我学习并应用了格雷厄姆的投资理念。原因非常简单：在大师门下学习几个小时的效果远远胜过我自己过去十年里自以为是的天真思考。”

      2、避免盲目自信，明确投资风险的必然性
     投资大师霍华德·马克斯在《投资最重要的事》中，明确指出事物的发展是不确定的，投资人应当“适度尊重风险，知道未来不能预知，明白未来是概率分布的并相应地进行投资，坚持防御性投资，强调避免错误的重要性”。
     既然风险的存在是必然的，那么我们当然应该避免杠杆投资和单一投资：杠杆投资将风险无限放大；单一投资将风险高度集中。

     3、正确的认识自身
     正确的认识自身包含两个方面的内容：首先，寻我所长。“坚持买自己了解的股票”是巴菲特的一句至理名言，只有自己擅长的领域、熟悉的行业，才能深入的分析、自信的持有、长期的坚持，投资自己能够了解的标的是稳健投资之道。其次，正确的认识到自身的才能和精力是有限的。中国A股2000多家上市公司，要想深入了解，我们只能集中精力研究其中很小的一部分，自然最多也只能从这很小的部分中获得收益。“深入研究基本面、获得合理回报”永远是投资与投机的重要区别。

      二、执着
      执着原为佛教用语“执著”，指对某一事物坚持不懈、不能超脱，后来比喻具有坚定不移、过人毅力的精神。放眼望去，古今中外，几乎每一个成功者身上都闪耀着执着的光辉，一件事情，做一阵子只能是参与者，做一辈子却可能是创造者。

      通过理性的思考，在正确的方向上坚定不移，执着求索，将无往而不胜。

      做投资，我们坚持两个执着：执着于等待机会、执着于长期持有。
      1、执着于等待机会
      金融大师彼得·伯恩斯坦说过：“市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益”。
      霍华德·马克斯认为：“等待投资机会到来而不是追逐投资机会，你会做得更好”。
      价值投资者应当相信，一个错误定价的市场，才能创造出难得的良机。市场先生有时疯狂、有时低落，我们要执着于等待价格低于价值的机会，才能控制风险、保护本金。

      2、执着于长期持有
      格雷厄姆说过：“短线交易，即持有股票的时间在几小时左右，是有史以来人类发明的最佳自杀武器。你的某些交易会赚钱，你的大多数交易会赔钱，但你的经纪人却永远会从中获利”。
       巴菲特先生一直坚持长期持有优秀公司的股票，他曾经公开表示华盛顿邮报、GEICO保险公司和可口可乐公司股票的持有时间是终生。
       当然，笔者所说的执着于长期持有也是有前提条件的：首先必须是优秀的企业。长期持有一个糟糕的企业就像在一个错误的方向上越走越远，最后只能望洋兴叹；其次，基本面没有发生根本性改变。当数码技术出现的时候，柯达公司的基本面就发生变化了，长期持有一个夕阳行业中的公司，结局似乎不容乐观；最后，没有更好的投资标的需要配置资金。

         三、勇气
       逆向投资的勇气是超越一般投资者的法宝。

       祸兮福之所倚，福兮祸之所伏。在旁人悲观落寞的时候可能是千载难逢的机会；在别人歌舞升平的时候可能是百年一遇的灾难。

        1963年，美国运通公司因“色拉油丑闻”股价暴跌，巴菲特先生亲自造访罗斯牛排餐馆和接受美国运通信用卡及旅行支票的其他场所，认为色拉油事件并未影响其大众消费认可度，随后在市场最为恐慌的时刻，大举买入美国运通股票，在随后的5年时间里，美国运通股价上涨了5倍，成为脍炙人口的逆向投资经典案例。
   
        实际上，随着逆向投资大师们的事例被广泛学习，很多投资者都认识到了“钟摆”现象的存在和逆向投资的巨大收益，但要想真正做到“别人恐惧时我贪婪、别人贪婪时我恐惧”，除了理性的思考之外，还需要在关键时刻付诸实践的勇气，这种勇气恐怕需要经过大量时间和经验的锤炼吧。

        当然，要成为优秀的投资者，仅仅具备性格因素还是远远不够的，“聪明”的投资者虽然不需要拥有顶级的智商，但仍然需要通过不断的学习，掌握全面、稳妥的知识体系作为后盾。

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做个总结吧，用孔子的话“思无邪”

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王石很忙。

除了如往年一样参加各类高级别论坛和慈善活动外，在过去近一年时间里，他更一反常态深入一线，足迹遍及万科所在的50多个城市。

在2016年万科广深区域的媒体会上，6年来首次参加的王石更首次透露，万科已从传统的房地产开发公司转型到技术公司，与互联网连接，“万科真正的业绩增长现在才开始，这不是时间问题了，万科已经确定”。

尽管如此，纷纷扰扰逾一年的股权事件，还是让万科的转型之路频添变数。尤其是，与深圳地铁的资产重组事宜的最终破产。

身处漩涡中心，王石的最终归属问题更是牵动着业内外的神经。

在2016年6月的万科股东大会上，王石公开表示个人荣辱去留并不重要，也认为可以在合适的时候退休让位于郁亮。

对于个人英雄主义，王石似乎更青睐于普惠大众。

时光倒流至1988年。时年37岁的王石主动放弃了公司股权，万科在股权改制下成为当时市场上的“异类”—一个奉行混合所有制的企业。

在随后的28年时间里，万科在王石的预设下一路狂飙，成为世界最强房企。而王石，也在企业家、探险家、广告代言人和娱乐八卦男主角等多种角色中不停切换，但他最成功的角色，仍然是“万科的精神领袖”。

精神领袖是特殊时期的特定产物。时至今日，王石更希望外界将他视为“万科文化的捍卫者”，而他自己也在不断地强调和证明这一点。

“我做的事情不仅和万科和股东利益相干，而且是非常相干。”王石说，“之所以我有底气，是因为我捍卫的就是万科的文化，万科文化就是有底线，现在有底线还不够，还应该承担责任，包括环保责任。”

在媒体会上，王石对股权事件的评价点到为止：“万科股权之争逐渐明朗了。”而在1个月后，12月18日举行的“第一届国家发展论坛”上，王石表示，万科由一家小型的国有公司，改造成一家股份制公司、一家上市公司。去年万科的第一大股东发生了变化，到今天为止，股份的争执仍未结束。

3个月后，万科将举行董事会换届选举。届时，王石或将迎来卸任。但现在看来，关于万科，他还有很多事情要做。

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牟其中站在上海环球金融中心俯瞰上海。华西都市报—封面新闻记者王国平
　　76岁牟其中的新年豪愿：复兴南德，从今年开始
　　　2017年元旦当天，76岁的牟其中以“南德复业筹备小组”的名义发布2017年新年寄语。

　　在这份寄语中，牟其中说：“新一轮的南德试验将从此开始。”

　　2016年9月27日，牟其中出狱，从武汉回到万州老家，随后到重庆，去成都，赴上海，最后落脚到北京。

　　在北京期间，牟其中开始了南德集团复业的相关工作，并成立了“南德复业筹备小组”。

　　此前，牟其中的代理人夏宗伟曾表示，在南德刑事案件审结之后，南德集团将正式进入办公。记者在湖北高院官网查询发现，南德集团及牟其中的刑事申诉案目前处于“正在审理”的状态，意味着案件正在程序之中。

　　落脚北京/
　　“在哪跌倒，在哪爬起”
　　在去年出狱后，牟其中就表示要继续南德试验。

　　根据牟其中在12月5日通过代理人夏宗伟发布的声明显示，南德集团的复业活动是牟其中落脚北京后正式开始的，并表示“（2016年）11月17日至19日在北京召开了来自全国各地的员工代表座谈会。”

　　在这次座谈会后，牟其中正式成立“南德复业筹备小组”。本次的元旦寄语，就是以该小组的名义发布的。

　　在2016年9月27日出狱后，牟其中从武汉回到万州老家，在办理了身份证后，牟其中随后到重庆、成都、上海等地，最后落脚到北京。这条路线也是30多年前牟其中离开万州开启南德集团的路线。

　　在度过了18年的牢狱生涯后，76岁的牟其中沿着这条路，去观察中国经济最发达的区域。

　　在元旦寄语中，还配有一张牟其中的背影图片，从图片上看牟其中是在上海环球金融中心的观景平台，通过望远镜俯瞰上海——这块中国经济最具活力的地区。

　　对于为何最终选择落脚的北京，牟其中曾说：“我喜欢北京的气势。”

　　当年牟其中和南德集团正是在北京崛起，如今牟其中再次回到北京，或许是为了“在哪跌倒，在哪爬起。”

　　案件进展/
　　南德刑事案件“正在审理”
　　去年12月5日，牟其中的代理人夏宗伟表示，在南德刑事案件审结之后，南德集团将正式进入办公。

　　记者在湖北省高级人民法院官网发现，南德集团及牟其中的刑事申诉已在2015年10月21日立案，案号（2015）鄂刑申字第00185号，状态为“正在审理”。

　　在湖北高院官网查询发现，牟其中的南德案件目前处于“正在审理”的状态，意味着案件正在程序之中。

　　在2016年7月27日，夏宗伟被法院方面告知，关于申诉的再审更换了主审法官。“庭长说，‘已经立案，请再耐心等待’。”夏宗伟说。

　　牟其中在这篇元旦寄语中透露：“经与承办法官联系，得知‘在抓紧每一天办案’。”

　　此前在2016年5月30日，南德集团代理人夏宗伟从湖北省高级人民法院领取了南德案的终审民事判决书。至此，历时18年的这一民事纠纷终于画上了程序性的一个句号。

　　关于南德案的刑事部分，2000年，武汉市中级人民法院一审判决南德集团及牟其中等犯有信用证诈骗罪，当时判处牟其中无期徒刑，并剥夺政治权利终身。

　　夏宗伟说，在民事再审已终审判决南德集团并不是信用证法律关系的主体后，关于南德集团及牟其中的基于同一个法律事实的信用证诈骗案的刑事申诉，相信很快也会得到合法、公正的裁决。

　　从头再来/
　　“空手创业，已历经两次”
　　2004年，牟其中曾对探视的朋友说：我唯一的遗憾是，被迫终止了“智慧文明时代生产方式”的试验和研究。我已经年过六旬，时间宝贵，但身陷囹圄只能虚度时日。我最大的愿望就是出去后继续自己的试验。我相信自己能够复出。

　　在牟其中出狱时，夏宗伟接受封面新闻记者采访时也曾表示：“对他来说，已经没有更多时间成本了。”

　　自牟其中出狱后，曾多次通过委托代理人夏宗伟表示，在南德案件审结后，南德集团将立即启动南德试验（Ⅱ）。

　　“南德有过两次空手创业的经历，这次一定能如期起航。”在牟其中出狱当天，夏宗伟在声明中说。

　　在监狱期间，牟其中曾写了数百万字的笔记，倾心研究他所热衷的“智慧文明生产方式”。

　　出狱当天，虽然已是76岁，但牟其中用两句诗表达了他的心志：“人生既可超百载，何妨一狂再少年。”

　　“智慧文明生产方式必然取代工业文明生产方式；工业文明生产方式的细胞是以资本为中心的现代公司制度。南德试验（II）将从此入手，组建起新的南德员工队伍，用平分制企业制度去取代公司制。”在这篇元旦寄语的最后写道，“2017年必将是南德的胜利之年，新一轮的南德试验将从此开始。”  

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“深圳传奇”还在继续
来源：晶报 编辑：邓雪婷

从改革开放伊始的“杀出一条血路”，到今天经济社会的华丽转身，深圳依然在彰显着特区之“特”。深圳奇迹还在继续，深圳的未来更值得期待。
深圳2016年的财政收入，着实让许多深圳人眼前一亮。根据2016年财政年终结算显示，深圳辖区公共财政收入接近8000亿元，地方级收入首次突破3000亿大关，增长了15%，高达3136亿元！
8000亿的公共财政收入，平均每平方公里产出财税收入近4亿元，在全国大中城市中居首位。深圳以全国约万分之二的国土面积、不到千分之一的人口，贡献了百分之八以上的增量收入，成为全国财政收入增长的重要来源。从广东全省来看，深圳财政收入占全省收入比重超过三成，2016年1—11月达31.2%，比上年同期提高1个百分点，对全省收入增长贡献达39.4%。
在全球经济的大背景下，如此强劲的财政收入，令各方瞩目。眼下，不少城市、企业都在苦苦寻求转型之道，寻找新的经济发展驱动力，加上去年“营改增”政策落地，又直接冲击地税，这让不少地方倍感压力。作为经济发展的晴雨表，深圳2016年递交的亮眼成绩单，折射出城市经济的勃勃生机。
从产业结构看，第三产业税收占比突破七成，2016年深圳服务业占GDP比重首次突破六成，带动1—11月第三产业税收实现3324.3亿元，增长21%，税收占比提高至71.5%，比2015年同期提高1.8个百分点。第三产业和消费的关系最为直接，而在拉动经济增长的三驾马车中，消费已成了最可靠、最具可持续性的拉动力量。同时，第三产业是吸纳就业的天然蓄水池，以第三产业为主导型的经济增长波动相对较小，有利于提升经济增长的稳定性。从世界范围来看，一些发达经济体经济增长主要来自于消费拉动，第三产业占GDP的比重多年来均保持在70%左右，深圳第三产业税收占比突破七成，表明城市经济结构进一步优化，具有了更强的国际竞争力。
从行业结构来看，制造业继续保持第一大税收行业地位。近年来，实体经济的发展一直是人们热议的话题，而财政收入的占比，可以窥见深圳实体经济的良好发展状况。与此同时，深圳新兴产业的税收继续快速增长，2016年1-11月七大战略性新兴产业和四大未来产业税收实现1631.4亿元，增长21.9%，其中互联网产业和文化创意产业分别增长33.1%和41%，如此惊人的增幅，既展现了新兴经济的强劲动能，也给深圳未来经济的持续增长留下了巨大的想象空间。
从企业来看，几年风光无限的华为技术（169亿元，增长32.3%）首次登顶，超过了招商银行（163亿元，增长7.3%）。华为、平安等七大企业集团税收实现870.6亿元，增幅达19.3%，这些巨无霸级进一步强势扩张，发展速度惊人。更令人惊喜的是，为数众多的创新创造企业也交出极为亮眼的成绩单，成为深圳财政新的增长点，百花齐放的局面，反映出深圳创业创新土壤的健康程度。突破3000亿的地方级收入，直接反映了深圳发展质量效益，也综合体现了转型升级的深圳成效，也亮丽地展现了深圳在打造深圳质量、深圳标准，推进供给侧结构性改革，建设国际科技、产业创新中心，推进重大项目建设等工作上极富说服力业绩。
从改革开放伊始的“杀出一条血路”，到今天经济社会的华丽转身，深圳依然在彰显着特区之“特”。深圳奇迹还在继续，深圳的未来更值得期待。

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据媒体报道，恒丰银行高管通过各种手法，将逾430亿元的银行受托资金借道多个外部机构，以实现对恒丰银行持股。一旦运作成功，恒丰银行高管将绝对控股这家银行。

2016年12月以来，多位恒丰银行内部人士向新京报记者报料称，恒丰银行一系列风波背后的根本，系存在“三会一层”边界不清晰等公司治理问题，董事会下设经营管理部门，人、财、物、风险均由董事长蔡国华说了算，作为经营层的行长被“架空”。

公司治理乱象之下，一系列不合规行为浮出水面。

新京报记者获取的一份恒丰银行对云南实力控股的授信通知书显示，一笔金额为280亿元的授信，有156.35亿元超出银监会规定授信额度。同时，2016年3月以来，银监会陆续公布13条对恒丰银行分支机构的处罚信息，包括办理无真实贸易背景的票据业务、虚增存贷款等违规行为。

1月3日，新京报记者向恒丰银行发去采访函，截至发稿，未获得回复。

恒丰银行陷“股权迷局”

恒丰银行的积弊，在2016年一系列风波中爆发。

据《财新》2016年11月发布的《恒丰银行股权控制术》报道，恒丰银行高管通过各种手法，将逾430亿元的银行受托资金体外循环，借道多个外部机构，以实现对恒丰银行持股。

公开资料显示，恒丰银行前身为成立于1987年的烟台住房储蓄银行。2003年改制为恒丰银行股份有限公司，成为全国性股份制商业银行。2013年，蔡国华接替姜喜运，出任恒丰银行董事长。此前，蔡国华为烟台分管国资的副市长，也是恒丰银行的主管上级领导。

恒丰银行2015年年报数据显示，在恒丰银行前五大股东中，江苏汇金持有13亿股，较2014年末增加6.57亿股，持股比例增加到11.01%，为第三大股东。此外，一个新增加的股东是上海佐基投资管理有限公司，持股数量为9亿股，持股比例为7.63%，位列第五大股东。

《财新》报道称，430亿元的体外资金循环，主要是通过江苏汇金和上海佐基持有恒丰银行股份。其中，江苏汇金已经听命于蔡国华，佐基系主要包括蔡国华接手恒丰银行后成立了上海佐基及相关的“佐系”公司，作为平台逐步承接原江苏汇金等老股东的股份，亦作为高管持股平台。另外，恒丰银行还有计划引入君康人寿作为股东。

近一年多，上海佐基投资管理有限公司注册资本进行了暴增。新京报记者查阅工商信息获悉，2015年10月29日，其注册资本由1亿元变更为6.475亿元，2015年12月25日，再次变更为89亿元。

“从2014年下半年起，江苏汇金便配合恒丰银行做了不少匪夷所思的增资和股权腾挪等安排。而以上海佐基及一系列‘佐系’壳公司为工具，加上新管理层引入的新‘合作方’重庆房地产商人王玉强的企业等，开始了新一轮恒丰银行股权控制术。”报道称。

新京报记者从恒丰银行内部人士获得的一份授信通知书显示，恒丰银行向杉杉控股授信280亿元，拟用于分两次购买君康人寿44.65亿股权，这部分股权在君康人寿总股本中的占比达到了71.44%。

《财新》报道显示，恒丰银行的“体外循环”包括了对江苏汇金和上海佐基的154亿元增资、对控股君康人寿280亿元的资金安排，这些银行股东的融资均来自恒丰银行安排的银行资管计划，并指定了代持机构。一旦运作成功，恒丰银行高管将绝对控股恒丰银行。

不过，报道称，此前恒丰银行安排的员工持股计划已被监管部门叫停，运作君康人寿也引发监管关注而遭遇“搁浅”。

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1月3日，中国铁路总公司召开2016年度工作会，中国铁路总公司党组书记、总经理陆东福表示，2017年中国铁路总公司将坚持深化供给侧结构性改革，发挥市场在资源配置中的决定性作用，以创新的经营体制机制，进一步落实经营权责，努力提高铁路资本经营效益。

值得关注的是，陆东福首次提及将在铁路系统开展混合所有制改革，探索股权投资多元化的混改新模式，对具有规模效应、铁路网络优势的资产资源进行重组整合，吸收社会资本入股，建立市场化运营企业。与此同时，他还明确表示要对具备条件的科技和专业市场前景良好的企业逐步改制上市。向市场传递了明显的铁路资产证券化的信号。

日前，中央经济工作会议把铁路明确为混改试点目标，陆东福的表态为铁路混改打了一剂强心针。

中金公司等多个券商研究机构认为，京沪高铁等优质高铁资产有极高的证券化可能，或可能被率先打包上市；而申银万国则认为，铁路混改或可能在货运行业率先推开，未来铁总有望与各物流企业成立混合所有制公司，物流企业组织货源，铁路负责干线运输，充分提高铁路货运占比，并大力发展多式联运。

铁总新掌门的“决心”

债转股的提法首次出现，陆东福表示，将研究推进铁路企业债转股，深化铁路股权融资改革。谈及开展证券化业务所用的“积极”字眼亦是少见，其表示，研究探索铁路资产证券化改革，积极开展资产证券化业务，总结完善既有铁路控股上市公司经营管理机制，对具备条件的科技和专业市场前景良好的企业逐步改制上市，增强国铁资本的控制力，扩大资本溢出效应。加强合资铁路公司管理，依法合规推进优化重组工作，促进合资铁路健康可持续发展。

陆东福的表态，立即引发市场狂欢。1月3日当天，交运板块整体涨幅只有1.9%的情况下，中铁总的三个上市平台涨幅多超过行业平均值。铁龙物流报收8.49元，大涨5.07%，广深铁路报收5.25元，涨幅3.55%，大秦铁路略逊一筹，报收7.21元，涨幅1.84%。

中国铁路总公司作为体量最大的中央企业，拥有超过6万亿资产，一旦铁路资产启动证券化，可想象空间巨大。

21世纪经济报道从接近中国铁路总公司人士了解到，新任中国铁路总公司总经理的陆东福刚上任，就立即交代铁总有关司局研究关于证券化与混改的问题，因而在其第一次主导的2016年度工作会上，陆东福明确提出了证券化与混改的内容，这也是历次工作会议上首次有明确的表述。

“说明陆东福重视这块业务，很可能在其任内会有所突破”，上述不愿具名的铁路专家向记者表示。

据21世纪经济报道了解，铁路资产的证券化已经筹备多时，早在2008年中国铁路总公司的前身铁道部就开始研究将京沪铁路进行证券化，当时考虑的方向是将京沪铁路既有线打包装入现有上市平台。但是此计划随着主推此事的刘志军和张曙光等人的落马而搁置。

时过境迁，8年前的资产证券化方案显然难以跟上时代的步伐。据了解，新一轮铁路资产证券化的主力是盈利表现日趋乐观的客运主力军——高铁路网。按照陆东福当天所作的报告，2016年全国铁路发送旅客27.7亿人，同比增长11.2%，其中动车组发送14.43亿人，占比超过52%；单日发送旅客最高达1442.7万人，创历史新高；互联网售票占比超过60%。高铁已然成为中国铁路运输的主力，加之高铁定价权逐步被放宽至中铁总手中，或将切实推动多条高铁上市的进程。

接受记者采访的专家透露，目前尚待研究的方向是，究竟高铁是独立上市还是装入现有三大铁路上市平台中，尚未有定论。而后者是引发资本市场狂欢的猜想之一。

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中国基金报房佩燕/整理



每次到年底，我们都会展望一下新的一年。就像大家逢年过节都愿意算一卦，看看明年运气走势怎么样。能不能准，我们也不知道。





站在今天看新的一年，首先要看看你在哪里。在座都是私募界的朋友们，过去的18个月应该是很不平凡的18个月，期间我们经历了很多应该是10年一遇、20年一遇的事件。过去18个月，市场从5000点到现在3000点，下跌了很多；但是，如果你看大宗商品的话，那会感觉这简直就是大牛市。那么我们站在这个时点回顾过去18个月，其实应该经历了三个阶段，其实市场每次大幅度的下跌都会经历这么三个阶段。





第一个阶段是降杠杆，去年的下跌表现出来的就是泥沙俱下，不管公司好坏大家一起跌。





第二个阶段是降估值，在去年的8到9月份，包括今年的1月份，有很多相对估值比较高的股票，下跌幅度是比较大的。





第三个阶段是一个杀故事、杀概念的过程，这个阶段开始产生分化，就是我今天的题目《分化与涅磐》。





这个分化在哪里？就体现在基本面好、估值合理的公司，你会发现它的表现是相当不错的。那么对于讲概念、讲故事、炒作的公司，进入了证伪的阶段。一般来讲下跌到第三阶段，就在我们所说的“寻底、筑底、探底”的过程中。年初2638点算不算底这个我不知道，至少从现在回头看，2638点确实有一批股票非常便宜、非常有吸引力，虽然当时还加了一点仓，但是我们觉得还是手软了。





在这种情况下来看2017年，先看看人民日报关于中央经济工作会议的一篇评论，你发现其实有一个字跳出来，这个字是什么？就是“稳”。在1200字的社论中，用了30几个“稳”字。而且明年不管从政治周期、经济周期还是从国际格局的变化，政策的目标都是希望求稳，这点我们是看得到的，而且也是很明确的。那么其它所有的政策都会围绕着“稳中求进”，以“稳”为前提来做。





所以至少在目前来看，如果没有什么大的黑天鹅事件，如果川普没有搞什么幺蛾子，整体的市场环境应该是稳定的。当然我觉得资本市场是低估了川普的不可测性。很多人认为他是个商人，其实我觉得川普的本质不是商人，他是个演员，他会做很多吸引眼球的事情，他不一定具备商人的计算能力，并且从他经商的经历看，我们觉得他并不是一个很好的商人。那么作为一个演员、作为一个哗众取宠的人，他有一些东西、一些事情、一些做法，就有可能是大家不可预测的。他当选后的这一两个月，我觉得资本市场有一点过于乐观。当然他这边涉及比较大的贸易战的可能性不会排除，包括中美关系的变化我们在这里不做探讨，我觉得他是有可能有一些让大家惊讶的地方的。但在从大的政策格局、大的经济阶段来看，我觉得现在肯定是求稳为主。





然后我们看股市，你要说市场很贵吧，也不像；你要说市场很便宜吧，也不像。过去18个月，市场跌了40%，但是一些真正符合价值投资标准，低估值、基本面好的行业龙头，从5178点到现在涨幅应该在30%左右。过去这18个月分化是很明显的，这种分化会比在大牛市和大熊市，如2015年上半年的牛市和2008年的大熊市中的分化明显得多。而大部分分化其实是在今年1月底到现在11个月里发生的，也就是我们所说的第三阶段，就是故事证伪、之前讲PPT的人现在故事讲不下去了，然后出现资产荒，大家都在看基本面好的。





但是很快地，在过去这几周，突然有部分人从过去的资产荒，开始在说钱荒了。这其中债券的事情我们不去介入，站在这个时点，我们觉得股市明年的主基调，应该出现系统性风险的可能性不是太大；如果没有各种黑天鹅、我们看不到的事情，我们觉得主题肯定还是分化。作为专业投资者，我们愿意、希望在局部的领域形成我们非常明显的比较优势，而不是说所有行业、所有事情我们都懂一点，但懂得都不比别人多。A
股有3000只、港股有1500只，总共大概4、5000只；我自己覆盖的股票，A股大概100只，港股大概100只，我们觉得没必要那么多。





那么在这个领域里面，我们会关注什么样的股票呢？今年上半年，我也做过一个演讲，演讲标题叫做《从0到1的陷阱，和从1到n的机会》（基金君注：可直接点击看这篇文章），就过去这几年大家讲的很多从0到1的故事，今年有许多都证伪了。相反，作为14亿人的大市场，我们有很多从1到n的机会。有很多公司，它涨到800亿、1000亿的市值，市场就不愿意给它高估值了；但是这些公司其实才刚刚起步。我们会看什么呢？很简单，我们也不去捕捉特别高难度的跳跃式变化，我们要做的是可预知性的、可延续性的。





有两个大的趋势其实是看的很清楚的，一个是消费升级，一个是产业升级。



比如说产业升级，我举一个很简单的例子：汽车行业。这是一个非常传统的行业，但今年至今港股的一些汽车股票表现很好。





我们发现汽车行业正在发生手机行业3年前发生过的、家电行业10年前发生过的事情。什么事情呢？自主品牌的崛起。



3年前，华为、小米、OPPO、vivo的崛起，慢慢地把三星干下去；


10年前，格力、美的的崛起把海外的品牌给赶出去。



中国做别的事情不行，但是做制造业不错。你看中国现在的suv，60%是自主品牌；但在轿车只有20%。这其实有一个很顺理成章的变化，汽车产业链的难度至少是手机的5倍，所以这个过程至少会在未来5到10年发生。但是汽车这个巨大的行业，它是一个一年5万亿产值的行业，而且在国家要把房地产行业按住的情况下，你要保增长，其实汽车是不可替代的。过去这两年发生什么事情呢？汽车的自主品牌出现一系列的爆款。爆款是什么意思，就是一年可以卖30多万辆。一辆车10万块的话，一款产品的销售额是300~400亿，利润在30~40亿。





所以在这种情况下，中国的产业升级已经处于临界点。汽车只是其中一个代表，要知道还有其它很多类似的行业。



中国14亿人的市场，特别是制造业，中国要做起来是很容易的事情。比如设计，就像保时捷的车主把众泰的门给堵住了因为你们是抄袭的；但是另一方面，我们也可以挖奔驰、宝马的设计师。到了这个体量，就像我们的手机产业链，我们是把台湾整个团队给挖过来的，这个我觉得其实一点问题都没有。中国一年卖2000多万辆车，这个市场已经够大了。也许你觉得宏观市场很不好，但其实在微观市场你会发现很多行业，因为这种洗牌才突出，行业增速下来了它的日子还是好过的。



几年前我就写过，家电行业2005年之前的十年增长非常快，但是家电股表现很差；2005年之后的十年增速慢下来后，反而股价增长了几十倍。为什么呢？这其实是行业格局的变化，并不在乎增速快慢，增速慢下来之后行业会洗牌。就像过去3、5年大家都觉得手游、电影多好多好，但实际上当时的电影龙头到现在已经跌了25%；收购手游现在都基本没赚到钱，但是行业是增长的。



现在回头看，反而金融、地产的行业龙头股表现很好，过去3年平均至少翻一倍。所以并不在于这个行业增速多快，而是在于这个行业的格局怎么样、行业龙头公司本身的竞争力、是否有护城河、是否有有先发优势。如果你按照这个思路投资的话，过去18个月回报其实会非常好。





为什么要举汽车这个例子，汽车毕竟是中国产业进化到一定程度的产物。是因为它现在正在经历一系列的变化，在这些变化中，我们感觉中国的企业有弯道超车的机会。比如说汽车的电子化，一辆汽车里面含的电子产品越来越多，它就是一部移动的iPad。目前15万左右的国产车有不少都给标配如倒车雷达、ADAS自动驾驶系统、自动换道等装置。我们见了很多汽车的电子供应商，他们都提到进口车、合资厂在汽车电子化甚至无人驾驶领域的推进远不如自主品牌，因为他们的审批流程繁琐耗时较长，而供应链又不敢使用新的东西，没有测试成功便不采用。现在7成以上的购车人士是80、90后，这些人拥有自信，不会盲目地相信进口品牌而花30万，如果15万的国产车性价比更高，他们愿意买这个，因为他们没有这么多钱。另一方面是新能源车的发展，虽然我们梳理了一遍没有找到特别合适的标的，政府的补贴可能一定程度上扭曲了这个市场，反而阻碍了一个统一市场的迅速形成。在这种情况下，我们觉得会有一系列行业产业升级，包括大家觉得很傻大黑粗的行业，只要有一部分的产能退出，剩下的企业其实日子会特别好过，这就是行业出清之后的“涅槃”。







消费升级并不是说东西越来越贵，我觉得奢侈品这种炫耀式的消费，其实已经过去了。我们到达一定人均GDP水平之后，消费者的需求是多样性的，他们的要求是更休闲、更健康、更个性化的，而且现在很多技术，如物联网，其实已经具备个性化消费了。就比如我们讲的饮料行业，饮料行业原来最好的产品应该是可口可乐这种100年不变、全世界都喝的大单品。但是在现在饮料行业还是大寡头竞争的格局下，你会发现反而没有以前好。为什么呢？因为你要去研发长生命周期的大单品比以前难了，因为现在的年轻人他更个性化，并非别人喝什么我就喝什么，他一定要与众不同，而且变化快。所以有可能这一阵子这个做的很不错，也许过了一阵子又不好。在这种情况下，他一定会为这种个性化来付一个很高的溢价。就像普通饮料都是大概一瓶3块钱左右，但是过去1、2年卖的最好的都是5、6块一瓶的。包括有机食物，特别是在雾霾天，人的健康意识、愿意为健康付出的溢价其实是非常高的。这里面我们说的消费升级绝对不是说乱提价，有一批的国产品牌，比如男装品牌。我曾经一度很看好男装，对比一下全世界：优衣库，日本首富；Zara，欧洲首富。在中国这种服装大国，也应该出一个男装、服装的，不说是首富起码是前20名的。但是没有，为什么呢？它就是脱离了基本面，盲目提价。其实提价并不重要，但是你背后的产品要提高到对得起你的价格。





把这种东西梳理完之后，我们就知道应该如何更专注于个股研究、行业研究，而宏观的、对市场的预期我们不需要那么在意。其实今年我犯的最大的错误，就是”看对”了市场。我们今年对市场的判断是正确的，我们较谨慎，所以平均仓位稍微低了一点。但是从个股的角度去考虑，其实没有充分地利用个股的分化的过程。





其实分化我们很好理解，哪个行业好，哪个行业不好，这个大家都看得到。那么所谓的“涅槃”，其实是两种，一种是供给侧改革、产能的退出，剩下的当然日子会更好过；另一种是产业升级到某个临界点之后，会发现它从量变到质变，从原来的跟随别人到后来引领市场。



比如在SUV的这个行业，5、6年每年增长50%的大行业，你发现15万以下的SUV合资品牌和进口品牌进都进不来，而国产品牌推出来很多产品。在互联网和移动互联网的时代，品牌的重要性反而被淡化，产品的重要性被放大。品牌本身是一个信息不对称之下的产物；但是在信息对称之后，其实产品的重要性就起来了。所以你看中国的消费品，过去1、2年，有一批原来靠渠道的日子很难过，原来下沉到3、4线，5、6线城市渠道的游戏做不下去。因为有了互联网之后，信息不对称被消除，人们喝纯奶而不再喝营养快线。



在这种大的格局和判断下，我们不用担心半年、一年的经济波动，也不用担心半年、一年的市场涨跌。从分化和涅槃出发，我们还是能梳理出一批相对不错的标的。从估值的角度，我们现在其实挺看好港股的，虽然这两天它调整得挺厉害。但是，我们把股票、债券、大宗商品、PE各种大类都梳理一遍，港股是少数至少我们看得过去、性价比高的股票市场。当然不会代表它不会跌，因为港股是一个离岸市场，一旦发生什么事情，外资一旦往外跑，这种东西很难讲的。但我们能找到一些性价比相对不错的标的。





除了消费升级和产业升级这两条主线，是不是明年在一些国际形势上，特别是川普上台，我们总觉得他是不按牌理出牌的人，有一些不确定性。所以在这一方面总有一些担心，觉得黑天鹅会从这方面来。我觉得大的框架还是以稳为主，我们也套用中央文件，“稳中求进”，这是我们自己明年投资的总基调。

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