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股市潜规则

周小川：希望实际利率“转正” 2007年09月08日 05:07

证券时报

证券时报记者  贾 壮 　　本报讯  中国人民银行行长周小川昨日在厦门表示，央行重视并希望实际利率为正值，但实际利率的衡量方法很多，不能只以单个月份的通胀率来衡量，一般以前6个月或者12个月的均值来衡量。 　　国家统计局公布的7月份CPI数据为5.6%，市场普遍预期8月份CPI将会超过7月份，达到6%以上。目前1年期定期存款利率为3.33%，与通胀率相减后的实际利率明显为负数，分析人士据此呼吁，央行应该大幅度加息，以对居民购买力进行补偿。 　　为了抑制不断强化的通货膨胀预期，央行今年以来累计4次上调基准利率，紧缩力度为历年之最。与此同时，为了对冲多余的流动性，央行今年连续7次上调存款准备金率，其间还多次面向商业银行发行具有惩罚性质的定向票据。 　　央行对于通胀的担心在之前公布的二季度货币政策执行报告中表露无遗。报告认为，考虑到国际收支顺差矛盾持续积累后有向物价上涨扩散的趋势，综合国内外因素判断，当前物价上涨并非仅受偶发或者临时性因素影响，通胀风险趋于上升。 　　今年以来价格上涨具有结构性特点，即食品价格上涨对整体价格上涨拉动作用最大，扣除食品等价格后的核心通胀并没有大幅上升。不过央行指出，公众对通胀的感受主要基于经常购买商品的价格，当前价格上涨最快的肉禽蛋是居民日常消费的重要商品，因此居民感受到的通胀可能高于实际通胀水平。当“感受通胀”大于“实际通胀”时，价格预期可能进一步被推高。 　　分析人士指出，如果下阶段价格走势仍然得不到控制，不能排除央行继续加息的可能。日前，央行向银行间市场部分成员发行1500亿元的定向票据，历史规律表明，定向票据发行往往是央行加息的前奏，政策最快将会在8月份经济运行数据公布后出台。

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股市潜规则

8月份CFLP中国制造业PMI为54.0%

• 作者：科技信息部 来源：中国物流与采购网

• 2007-9-1 8:19:05 访问次数: 306

      2007年8月，中国物流与采购联合会发布的CFLP中国制造业采购经理指数（PMI)）为54.0%，比上月回升0.7个百分点。从2005年1月起，PMI指数一直保持在50%以上。CFLP中国制造业PMI指数的建立得到了香港利丰集团大力支持，该集团负责英文版PMI的编制。
    制造业PMI是一个综合指数，按照国际上通用的做法，由5个主要扩散指数加权而成。通常PMI指数在50%以上，反映经济总体扩张；低于50%，反映经济衰退。
    本月中国制造业PMI指数体系中，只有积压订单指数、产成品库存指数低于50%，其余各指数均高于50%，其中生产指数、新订单指数、新出口订单指数、采购量指数、购进价格指数较高，达到55%以上。从变化趋势来看，同上月相比，除产成品库存指数、原材料库存指数、供应商配送时间指数有所回落以外，其余各指数均出现不同程度的回升。在回升的指数中，以购进价格指数升势最为显著，升幅达到4个百分点以上，其余指数均表现为温和回升，回升幅度均在2个百分点以内。
    本月20个行业中，只有化学原料及化学制品制造业、交通运输设备制造业、石油加工及炼焦业3个行业PMI低于50%，其余17个行业均高于50%，在50.7%-59.2%之间。从企业登记注册类型来看，外商投资企业、股份有限公司较高，在55%左右；国有企业略低，大约52%。
    针对8月份PMI调查结果，分析特约分析师张立群认为：“8月份PMI指数出现小幅提高，可能与指数本身的某些特点有关。从2005年以来的数据来看，PMI指数都是上半年趋降，而7月份以后趋升。但从宏观经济运行角度来看，我认为，下半年中国的宏观经济运行将呈现高位稳定态势，不会继续升温。今年以来，针对经济增长高位加快的趋势，宏观经济政策的重点是控制需求增长水平，既包括国内需求（主要是投资），也包括外部需求（出口）。在政策效果逐步显现的过程中，经济增长继续加快的可能性不大。”
    本月新订单指数、出口订单指数经历三个月持续回落以后回升。出口订单指数回升明显，升幅达到1.7个百分点，由此带动新订单指数比上月回升0.3个百分点。20个行业中，只有化学原料及化学制品制造业、交通运输设备制造业、木材加工及家具制造业、石油加工及炼焦业4个行业低于50%，其余16个行业均高于50%。这显示出目前国内外市场需求基础依然稳固。由于需求回升，产成品库存下降。本月产成品库存指数比上月回落1.8个百分点。
    为应对需求上升，制造业生产加快，生产指数比上月上升1.4个百分点，达到57%以上。由于生产加快，采购活动增加，进口上升。本月采购量指数比上月上升2个百分点。进口指数比上月上升1.9个百分点。为了扩大生产，许多企业也增加了从业人员。本月从业人员指数比上月上升1个百分点，最近4个月以来首次突破52%。
    购进价格指数经历了前两个月的回落以后回升，再次达到60%以上。分行业来看，20个行业中，只有木材加工及家具制造业、金属制品业低于50%，其余18个行业均高于50%，其中以黑色金属冶炼及压延加工业、食品加工及制造业为首的13个行业达到60%以上，为首的2个行业达到70%以上，黑色金属冶炼及压延加工业高达81.4%，该行业已连续11个月保持在60%以上高位。由此来看，当前上游原材料价格上涨的压力仍然很大，短期内很难缓解。
    从企业反映的问题来看，本月反映问题的企业比重为24.3%，比上月上升0.6个百分点。在提出问题的企业中，本月反映价格上涨的比重占37%，比上月上升3个百分点；反映资金紧张的占16.9%，比上月下降0.9个百分点；反映原材料问题的占15.8%，比上月回落1.1个百分点；反映运输紧张的企业占7.9%，比上月回落1.4个百分点。
表
2007年8月制造业PMI指标  （%）


指标	调整后指数	比上月
PMI	54.0	上升
生产指数	57.1	上升
新订单指数	56.3	上升
新出口订单指数	55.2	上升
积压订单指数	48.9	上升
产成品库存指数	45.7	下降
采购量指数	56.1	上升
进口指数	52.3	上升
购进价格指数	63.0	上升
原材料库存指数	50.3	下降
从业人员指数	52.1	上升
供应商配送时间指数	51.1	下降

meng-h

巴曙松与郝福满对话：美国次按危机远未结束
对话：美国次按危机远未结束
http://www.sina.com.cn 2007年09月07日 18:51 21世纪赢基金

　　主持人： 周 斌

　　对话嘉宾： 巴曙松 本刊学术顾问、国务院发展研究中心金融研究所研究员

　　郝福满 世界银行中国首席经济学家

　　次按危机的根源是流动性过剩

　　《赢基金》：美国次级按揭贷款证券危机是如何引发的？

　　巴曙松：从大的市场背景看，持续的流动性过剩，是引发次按的基本导火索。因为流动性过剩，促使美国的金融机构拓展原来视为高风险的次按业务，也吸引大量的机构投资者，特别是对冲基金以高风险的杠杆率，来投资于次按证券。同时，持续过剩的流动性带动的美国的房地产价格上扬，掩盖了美国的次按业务及其证券化中的风险，一旦房价逆转，以及流动性在市场冲击下出现突然性的紧缩，就引发了一场危机。

　　从直接的导火索看，次按风波的起因主要有两个：一是美国商业银行在开展次级按揭贷款业务过程中降低了评审标准，有的银行甚至采取前两年零利息零首付，第三年起浮动计息的方式，结果次级按揭贷款的数额快速增长。第二个原因是美国房价的持续上涨掩盖了次按贷款人偿还能力不足的问题，他们可以在还不起钱的时候把房子抵押到银行借到更多的钱，银行因房价上涨也不担心会亏损。然而美国房价的下跌和美联储的加息破坏了这个链条，次按贷款人无法再进行抵押贷款，只好宣布破产，造成次按违约率大增，这成为次按风波的源头。

　　郝福满：2001年后市场的低利率加上金融市场创新，使得对风险较大的借款人的信贷扩张得以发生。出现这种情况的原因是债务证券化使得更好地分摊不同类型的风险成为可能。这些所谓债务抵押债券(CDO)总额据估计在美国有9千亿美元，全世界有1.5万亿美元。信贷扩张的市场之一是所谓次级按揭市场-就是给那些在过去由于收入低或者信用记录差而无缘贷款的人们提供按揭。最近以来，由于全球利率走高，次级按揭贷款的拖欠率出现上升，而次级按揭贷款证券迅速贬值。随之，大量持有这些证券的部分机构也陷入困境。由于对谁持有和持有什么的信息有限，因此，这种不确定性导致金融市场出现流动性抽干。这种情形导致了对风险的全面重新评估，风险也影响到新兴市场。此外，有些在其他资产上遭受损失的基金现在开始抛售资产为投资者的撤出融资。

　　《赢基金》：次按风波是怎样的一个传导机制，它又是如何引发全球金融市场振荡的？

　　巴曙松：美国的商业银行发放次级按揭贷款之后马上以证券化手段把这些资产打包卖给投资银行，投行通过结构化设计，把资产池进一步划分为低、中、高风险资产卖给不同偏好的投资者，其中高风险资产除了卖给对冲基金之外投行自身也接收了很大一部分。这些高风险资产的收益率自然很高，而美国房价的上升支持了这样的高收益，因此投行开始购买更多的次按打包销售，更多的国际金融机构也开始购买这些资产，并卖给其他中小投资者，直到最后，次按贷款人和最终投资人之间至少经历了六个环节。但是当次按违约率上升时，次按支持债券开始变得不值钱了，像高盛的α基金单日跌幅 17%；随后基金投资者开始赎回，直到基金宣布暂停赎回，这才引发了市场的恐慌。进入今年8月份之后巴黎和澳大利亚的银行都宣布自己投资次按亏损，银行业不再(对基金)融资，引起了极大的混乱，也就是这时欧洲央行开始对银行系统注资。

　　在这个链条中，次级按揭是基础的资产，是整个金融创新的基石，但是，经过频繁的包装与证券化，最终的投资者及其投资的证券，与基础资产隔离的越来越远，最终的投资者所投资的证券与基础资产的对应关系日益模糊，这就使得最终的证券投资者对于所投资的证券的风险评估难度加大，在不尽职的评级机构，投资银行等的操作下，投资者可能高估次按证券的收益而低估其风险。与此同时，当前的金融创新，基本上以风险的结构化设计与不同比例的杠杆融资为基本特征，任何杠杆比例，必然有相应的放大效应，在房价上扬时期，这种放大效应继续扩大了市场的流动性，也使得投资机构获得了高额的收益，但是在房价下滑和市场信心受到冲击时，这种杠杆比例也使得金融市场的冲击被迅速放大。同时，因为证券化市场的全球化，也使得这种冲击被迅速扩展到全球。

　　危机远没有结束

　　《赢基金》：美国次级按揭贷款证券危机与美国的房地产市场走势直接相关，美国房地产市场未来走势将会受哪些因素影响，变化趋势如何？

　　郝福满：在次级按揭贷款困境之后，有一部分人要取得住房信贷将会更加困难。其结果，新建住房就有可能减少，现有住房的房价可能会降下来。事实上，这种情况已经在出现，其影响可能不仅仅在建筑行业，而且也在整个消费行业。原因是很多美国人通过转按揭趁机从房产中拿出一部分本金用于消费。

　　巴曙松：由于贷款标准提高以及次级抵押贷款市场危机，美国全国房地产经纪人协会(NAR)8月8日下调了今明两年对美国房地产市场的预期。

　　另外，30年期固定利率房贷的利率2007年第四季度将从目前的6.16%升至6.5%。投机者在低资金成本下在过去5年将房价推至历史高位，资金成本的提高也会促使部分资金撤出。在美国整体经济形势依然向好的情况下，美国的房地产市场消化次按风波，还需要一段时间，因为这不仅仅是一个流动性不足的问题，还反映了整个美国经济体系中所一直存在的储蓄率低，过度消费，以及持续低融资成本导致的过度负债问题，这些深层次的结构性问题的解决，可能不是仅仅依靠注资或者降低利率所能够短期内迅速消化的。

　　从次按的利息支付等设计看，2008年是低息到期规模最高的一年，大约在6000亿美元，这些低息贷款在前两年的低息阶段结束之后，就需要支付更高的利息，加之房价的下滑，次按的违约比例还可能会出现上扬，也使得次按的冲击波还需要更长的时间来消化.

　　郝福满：整个9千亿美元的CDO市场与美国的金融资产总额相比仍然是很小的，美国的金融资产总额据估计超过45万亿美元。据市场研究人士估计次级按揭贷款的损失约在2千亿美元左右，应该是比较容易吸收的。一种风险是市场上的流动性紧缩持续下去，在这种情况下可能会带来其他信用工具的损失。进一步的风险是在CDO上遭受损失的金融机构会被迫抛售其他资产来弥补这些损失。在这种情况下，就有可能对其他资产市场产生连锁反应。这种情况8月中旬已经发生，这就解释了世界各地股市出现下跌的原因。

　　《赢基金》：不少乐观的看法是，次按风波已经过去，事实果真如此吗？

　　巴曙松：总的来说，我对次按风波下一步的影响持偏悲观的态度，我的依据主要是三个不确定性。

　　第一是全球金融机构损失的不确定性。由目前的情况来看，宣布自己因投资次级债亏损的金融机构都是世界一流的，比如高盛、汇丰、巴克莱等等。但是还有一些中小金融机构没有浮出水面，甚至他们都不知道自己损失了多少。这些中小机构有可能比大机构的损失还要严重，造成的影响比大机构还要恶劣。因为他们没有足够的资金应对损失，一旦宣布破产，那么将对全球金融体系产生广泛且严重的威胁。

　　第二是美联储对加息态度的不确定性。当前金融市场的投资者都预期伯南克会降息，毕竟降息可以减小老百姓的支付压力，降低次按的违约率，有效缓解当前的严峻形势。但伯南克只是降低了再贴现率，真正对金融机构存贷款利率有影响的联邦基金利率反而没动，这说明伯南克对市场的判断还是谨慎的。甚至还存在另外一个可能，就是美国经济增长比较强劲，或者人民币升值幅度较大，直接或间接造成美国物价上涨，伯南克为抑制通胀反而采取加息的手段，这就可能引发次按风波后的第二次大动荡。

　　第三是中国市场反应的不确定性。中国市场与次按风波关联最大的是贸易市场与资本市场。贸易市场的影响取决于美国的消费情况，一旦当前美国消费过度的情况得到校正，那么中国的出口和国内大量的产能将受到极大的冲击。资本市场的影响取决于国际金融机构全球范围内的资金调动，我们可以回想两周前为应对次按风波造成的欧洲和美国股市下跌，国际金融机构从香港抽调资金救市导致港股单日跌幅达1200点，这加大了中国上市公司 A股与H股的溢价，也是A股短期调整甚至下跌的重要原因之一。

　　中国应当汲取教训

　　《赢基金》：美国次按危机传入中国的直接接路径是中国的机构购入美国次级按揭贷款证券而引发的直接亏损，如何评价这对中国经济的影响？

　　巴曙松：在中国的金融机构中，中国银行(6.19,-0.20,-3.13%)、中银香港、工商银行(6.81,-0.14,-2.01%)、建设银行等金融机构购买了部分次级按揭贷款，但由于我国国内监管部门对金融机构从事境外信用衍生品交易管制仍然比较严格，这些银行的投资规模并不大。

　　根据最新披露的资料显示，建行持有10.62亿美元美国次级按揭贷款支持债券， 中行投资于美国次级住房贷款抵押债券89.65亿美元，工行投资于美国次级住房贷款抵押债券的金额为12.29亿美元，，三家合计持有112.56亿美元次按。这些银行的管理层也表示，由于涉及次按的资金金额比重较小，带来的损失对公司整体运营而言，影响非常轻微。

　　不过，到目前为止，我们也看到不同的商业银行在次按业务中的不同表现。招商银行(35.98,-0.99,-2.68%)骄傲地宣称，在次按风波爆发之前，已经对次按风波进行了平仓，获得了良好的收益，这究竟是一种运气，还是确实有高超的市场把握能力，还需要继续观察。

　　有的银行在对次按提取了一定比例的准备金，为可能出现的损失进行了准备，但是所提取的准备金的比例也是相对低的，目前提取的准备金一般低于 10%，但是，在目前的市场条件下，如果这些持有次按的金融机构要卖出所持有的次按证券，损失可能远远超出10%.也有的银行基本不对次按证券投资提取准备金，反而还强调自己所投资的次按证券是评级机构评出的AAA级，这实际上反映了这些机构对于次按风波的形成及其原因依然还缺乏清晰的认识，次按证券风波之所以引起如此大的冲击，就是因为这些原来被评级机构所评出的AAA级，在缺乏流动性的状况下，在短期的市场冲击下，根本不可能以AAA级别的价格卖出，次按证券风波爆发之后，还依赖外部的评级机构的评级来对复杂的金融产品进行风险定价和评估，显示了金融机构风险管理能力的薄弱。

　　特别值得关注的是，正是在次按风波逐步酝酿的时期，有的金融机构的次按证券投资正是在这个阶段大幅增长，显示出对国际市场波动的极差的把握能力。

　　郝福满：间接来看，正如前面所讨论的，建筑行业和居民消费可能会受到影响。这可能会导致经济增速放慢。在一定程度上这实际也许正是所希望的，因为这样可以部分减少美国存在的经常项目严重失衡问题。

　　次按风波是否会对新兴市场产生间接影响不仅取决于美国经济，还取决于他们现在经历的金融效应是否会产生实际后果，目前做出判断还为时过早。不过，事实是，如今大多数新兴市场抵御冲击的能力都比譬如说十年前要强得多。对于中国来说，在现阶段一定的增速放缓甚至可能是理想的。

　　《赢基金》：次按风波对中国有什么借鉴意义？

　　巴曙松：次按风波对我国的借鉴意义，我尝试总结了三个方面。 第一，加强中国按揭贷款业务的管理。 第二，加强中国金融机构的风险防范能力。 第三，加强中国金融市场的信息披露制度建设。

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周小川：央行将取消不必要外汇管制
http://www.sina.com.cn 2007年09月08日 19:46 新华网

　　
周小川：央行将取消不必要外汇管制

中国人民银行行长周小川 资料图
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　　新华网厦门9月8日电(记者 卢志勇　沈汝发　姬少亭)8日上午，中国人民银行行长周小川在第十一届中国国际投资贸易洽谈会“2007国际投资论坛”上说，央行将为企业“走出去”提供金融支持。

　　周小川说，金融在“引进来”、“走出去”方面发挥了重要作用，但还很不够，特别是对“引进来”和“走出去”的支持不够均衡，对“走出去”支持不足，尚不能适应实施“走出去”战略的新形势。

　　周小川表示，人民银行将为企业“走出去”进一步发挥金融市场的作用。积极发展外汇市场，加快市场产品开发，方便“走出去”企业规避汇率、利率等风险。2006年人民银行推出了人民币对外币掉期交易，扩大了远期和掉期结售汇业务范围，市场规模迅速扩大，2007年上半年银行间外汇市场交易量较 2005年同期增长了4.5倍。今后，为支持中国企业“走出去”，将进一步加快外汇市场发展，增加外汇市场产品，为产品创新创造更加宽松的政策环境。

　　另外，
人民银行还将在金融政策方面给予支持，继续深化外汇管理体制改革，取消不必要的管制，简化手续，为企业“走出去”提供外汇便利；努力提高金融服务水平，支持符合条件的企业“走出去”，鼓励有条件的商业银行设立和发展境外机构，包括探索采取并购方式参股境外商业银行，为“走出去”企业提供便利的金融服务等；充分利用区域性金融平台，积极鼓励企业参与国际经济合作。

　　周小川说，人民银行将进一步拓展金融市场广度和深度，改变“宽进严出”的外汇管理政策，提供更大的金融服务便利，为企业“走出去”提供强有力的金融支持，在平等合作、互利双赢和共同发展的基础上，促进“引进来”和“走出去”，加强中国和世界经济的互补。(完)

meng-h

巴菲特连续增持铁路股

时间: [ 2007-09-08 13:44 ]

巴菲特连续增持铁路股


Blogbuffett转载











　　□中国证券报记者 李豫川 北京报道


　　


　　美国第二大铁路运营商——伯林顿北方桑特菲公司（BNSF）8月31日披露，“股神”沃伦·巴菲特的投资旗舰——伯克希尔公司·哈撒韦公司及其子公司日前斥资5.979亿美元，买进该公司约1000万股的股票。


伯克希尔公司9月4日称，它已经获得了一项特许权，可以在今年10月3日之前再买进750万股伯林顿股票。






伯林顿公司独享38亿美元






　　今年4月初，伯克希尔公司及其子公司共同出资约32亿美元,收购了伯林顿公司3900万股股票,占后者总股权的10.9%。这是巴菲特首次出资买入铁路运营商的股份。


　　伯克希尔公司及其子公司于8月23日、24日和27日分别买进了432万股、244万股和332万股的伯林顿公司股票，这样该公司目前总共已持有伯林顿公司5213万股股票，占后者14.8%的股份。


　　美国媒体惊呼：巴菲特再一次开展了他的“猎象（elephant hunting）”行动。实际上，巴菲特早在今年5月的伯克希尔公司“致股东函”中就已经表示：“我们现在仍然需要一些‘大象’，以满足我们源源不断涌入的资金的投资需要。”


　　截至6月30日，伯克希尔公司拥有近470亿美元的现金和现金等价物，巴菲特一直抱怨没有合适的投资目标，而今看来，他已经发现了新的目标。据记者统计，今年4—8月，巴菲特总共向伯林顿公司投入了约38亿美元，按目前的股价计算，这些股票的市值已经超过44亿美元。


　　记者发现，还有两只“大象”（美国最大的铁路公司——联合太平洋公司（UNP)和美国第四大铁路商——诺弗克南方公司(NSC)）也进入了巴菲特的“狩猎范围”。今年5月，伯克希尔公司还买进了联合太平洋公司（UNP)1050万股股票和诺弗克南方公司（NSC）640万股股票，持仓成本约16亿美元。截至9月7日，巴菲特在三只铁路股上的总投资已超过54亿。


　　伯林顿公司预计，巴菲特可能还会进一步增持，使之在伯林顿的持股比例达到25%左右。巴菲特需再买进3540万股伯林顿公司的股票，按目前的市值计算，大约需要29亿美元资金。


　　目前，伯克希尔公司已经成为伯林顿公司的第一大股东。尽管伯克希尔公司目前未对是否有意全面控股伯林顿公司发表意见，伯林顿公司8月31日已表示，他们认为伯克希尔公司的增持行为是“善意之举”，这表明该公司不反对被“股神”收归门下。






　　为什么瞄准铁路股？






　　巴菲特日前指出，铁路公司现在已经成为一个极具吸引力的投资对象。他说：“由于铁路公司在过去数年的业绩不佳，我也是直到最近才意识到铁路股的投资价值。”


　　分析人士指出，全球化和供应链拉长有利于铁路公司，大量的进口商品通过铁路从美国的港口运向了消费市场。而大规模整合后的铁路业开始收获货运量飙升的成果，这使一些最繁忙的铁路线路的运力达到了饱和，也给予了该行业前所未有的上调价格的话语权，因此，铁路股的投资价值日益显现。


　　巴菲特6月初曾表示：投资铁路股的理由有二：首先，这与中国经济腾飞有关。巴菲特认为，随着中国经济的持续增长，中美贸易也在不断升温，大量物流往来致使美国西部太平洋沿岸货运港口一片繁忙之景，而美国中西部到西部太平洋沿岸的地上货运线更是热度不减，铁路货运因此成为炙手可热的“香饽饽”。第二个理由是，相对于公路运输而言，铁路货运油耗成本小，且便捷程度远超过前者。


　　过去两年来，伯林顿公司和联合太平洋公司的股价都上涨了50%，南方诺弗克公司股价涨幅超过45%。巴菲特目前染指的三只铁路股的市值在200亿—280亿美元之间。得益于巴菲特最近5个月的持续增持，标准普尔500铁路股指数（包含了伯林顿等四家铁路股公司）今年以来已上升了15%，而同期标准普尔运输业指数仅上升了7.7%。


　　一位律师认为，投资者被铁路公司吸引的部分原因是：铁路公司已经形成了一种壁垒，新的竞争者很难再获得土地或环保认证。另外，铁路业已经从产能过剩过渡到了产能有限的状态，这也为铁路股增加了市场吸引力。


　　美国铁路协会称，与制造业平均资本要求相比，铁路业的资本密集程度相当于制造业平均资本要求高出5倍，这意味着，铁路业为新进入者设置了很高的资本门槛。


　　伯林顿公司的铁路系统遍布美国三分之二的地区，公司投入巨资升级了洛杉矶到芝加哥的铁路线，并鼓励在其铁路附近开发大型仓储设施，同时还劝说卡车货运公司、水运公司和包裹运送公司用铁路运输长途货物。美国近年来新开工建设的铁路比较少，铁路股成为相当稀缺的资源。另一方面，铁路公司的自由现金流也符合“股神”的要求，以伯林顿公司为例，截至今年8月底的一年内，该公司拥有的自由现金超过9亿美元。　　


　　美银证券分析师玛丽莎·莫斯9月4日称：“巴菲特在伯林顿公司的投资，就好像他在运通公司、可口可乐、富国银行的投资一样，在投资者中产生了领头羊的效应。”


　　玛丽莎说：“我们认为，铁路股在整个运输业中已经呈现了一种比较优势，近年来，美国大量进口外国商品，以及来自最大对手卡车运输业的竞争压力下降，铁路运营商从中受益匪浅。”


　　巴菲特投资铁路股还影响到了世界首富比尔·盖茨，他的私人投资机构——卡斯凯德公司今年5月披露,该公司大笔增持了铁路股。目前，卡斯凯德公司第一大重仓股是在纽约证交所上市的加拿大铁路企业——加拿大国民铁路公司(CNI),卡斯凯德持有该公司31,434,745股,总市值13.9亿美元。






　　巴菲特今年将54亿美元投入三只铁路股。 本报资料图片

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中金不再傲气　开户资金2000万垂直降落到20万
http://www.sina.com.cn 2007年09月09日 21:29 理财周报

　　理财周报记者 卢山林 李清宇/文

　　虽然近三个月以来，基金新增账户增长速度明显超过股票账户，达到顶点的散户行情已渐渐转向，但素来以机构为客户的中国国际金融有限公司营业部却在此时敞开了怀抱，开始热情欢迎资金20万元以上的个人客户。

　　就在将近2个月前，中金北京建国门外营业部已开展试点工作，面向资金额在20万以上的个人投资者开办零售业务，而中金的上海陆家嘴营业部和深圳深南大道营业部也可能于年底跟进这一业务。“现在来开户的散户越来越多，已逐渐成为营业部的一部分重要客户。”中金建国门人士告诉记者。

　　9月6日，理财周报记者向中金上海陆家嘴营业部咨询个人开户事宜。“您是第一个给我们打来电话的客户，或许您将成为中金上海的第一位零售客户，我会向北京咨询相关业务如何处理。”该营业部
零售业务部人士在电话中说。在此之前，中金上海只接受资金量200万元以上的客户。

　　开户门槛降至20万

　　理财周报记者以帮助山西的朋友咨询开户为由拨通了中金北京建国门路营业部某工作人员的电话，该人士介绍，开户门槛是20万元，交易佣金2.5‰，资金量200万以上可以有优惠。

　　“在中金，200万以上的个人客户被视为高端私人客户，按照规定，中金将为这些客户配备投资顾问。投资顾问可以帮助投资者下单，并向投资者提供投资建议，如推荐合理的收益组合等。”中金工作人员积极向记者推介中金的高端理财服务。

　　她介绍说，中金的佣金是灵活的，“有些客户本身已经是专家，不需要投资顾问，那么中金可以对其佣金进行优惠。”理财周报记者了解到，高端客户由PCS(高端私人业务)部门负责，20万客户由零售部门负责。

　　由于中金没有现场交易，非现场交易2.5‰的佣金在北京市场略显昂贵。记者了解到，近期北京券商营业部佣金价格战又有抬头趋势，一般营业部非现场交易普遍少于2‰，平均大概在1.8‰。

　　理财周报记者了解到，中金未来也可能接纳20万以下的客户，但费用较高。“除佣金外，20万以下到中金开户的客户还要缴纳一定的托管费，详细情况还不太清楚。”中金工作人员介绍说。

　　与此同时，中金已经意识到，位于国贸2座26层的中金北京建国门外营业部对客户来访并不是很方便，该营业部正准备搬家，地点还在国贸附近，显然，国贸商圈的高端白领用户将是中金重点发展对象。

　　理财周报记者试图了解更多情况，但中金一直拒绝采访。“中金做零售个人业务也就一两个月，因为国贸的营业部还要一两个月开业，所以想等各项事宜安排好了以后再面对媒体。”中金媒体负责人胡小姐说。

　　客户第一时间可看中金晨报

　　2.5‰的交易佣金贵吗？

　　中金工作人员认为2.5‰的佣金不会阻碍客户的发展，“我们的客户显然不是冲着佣金来的。首先，中金的客户端下载速度是最快的；其次，中金的研究报告也比较准确。当客户可以实现更好收益的时候，佣金就可以忽略不计了。”

　　实际上，业内普遍认为中金的研究报告质量首屈一指，很多机构为了获取高端的研究服务，都会在中金有一部分分仓。“我们确实会充分考虑中金研究员的投资建议，7月初中金建议买入上海航空，我们给予了关注，目前看已经收益不菲。”一位基金人士告诉记者。

　　另外，理财周报记者曾经亲身经历中金开户过程，中金营业部的环境和服务意识确实比一般营业部更令人满意。

　　不过，由于网络的普及，对证券市场了解比较多的投资者都可以通过各种途径看到中金的研究报告，而这部分客户一般都是高学历、高收入、资金量也比较大，这是否会成为中金发展客户的阻碍因素？而且，事实上，如果不是中金的高端客户，看到的只是中金研究报告的精选“中金晨报”，而非所有研究报告。中金工作人员解释说，“中金的客户每天早晨都可以收到中金公司发出的荐股或者股评短信，第一时间看到中金晨报。如果不是中金的客户，要看到研究报告至少要到下午。”

　　“中金面向的是高端客户，这些客户对佣金的敏感度比较低，对研究和服务的敏感度比较高。2.5‰的佣金应该有其市场。”国泰君安研究员梁静接受记者采访时说。

　　以社会平均佣金费率1.8‰计算，20万元资金每买卖一次要多花费280元，如果1年换股4次，那就是1120元。对于那些无暇关注股市、长线交易的高端家庭来说，这个价格或许并不算贵。

　　中产家庭将有更多选择

　　“我想不通中金为什么要进入中产家庭市场。”北京一家大型营业部销售负责人听完记者的讲述后很吃惊，“如果这样，中金的经纪业务还算高端吗？有段时间他们可是只接纳2000万以上的客户。这就和会所一样，什么人都进来了就不值钱了。”

　　理财周报记者了解得知，在前几年的熊市中，中金曾经有机会收编其他证券公司的营业部，但是中金放弃了这样的机会。“熊市里谁会要？一个营业部1年房租就几百万。”这位销售负责人说。

　　不过，在梁静看来，中产家庭财富管理市场很大，中金拓展此项业务正是应时所需。中信证券中报显示上半年公司实现营业收入106.39亿元，同比增长438.42%，其中代理买卖证券业务净收入66.36亿元，同比增长497%。显然，其他券商今年上半年在经纪业务上数十亿计的收入让中金也跃跃欲试。

　　梁静表示，他看好中金的经纪业务，“中金的品牌在市场中的影响力会使其大放异彩。现在的中产家庭投资
股票都是网络交易，营业部稀缺不是中金的劣势。”

　　不过其他券商营业部并未将中金的新动作视为劲敌出现，“中金的扩张应该不会影响到我们，一个原因是我们的地理位置相隔比较远，另一个原因是我们已经建立了自己固定的客户群。”记者采访过的那位营业部销售负责人说。

　　不过，对于北京国贸商圈的中产家庭来说，他们将面临更多的选择，而市场的竞争也会越来越激烈。

benyaki

《商业周刊》选亚洲50佳企业 两岸三地占17席
2007-09-10 07:28:51　来源: 中新网(北京)　网友评论 58 条 点击查看　　核心提示：最新一期《商业周刊》选出亚洲50家表现最好的企业，两岸三地共有17间企业上榜，而印度则有12间企业跻身50大。韩国企业几乎销声匿迹，仅现代汽车和搜寻网站公司NHN两家企业上榜。



中新网9月10日电   据香港文汇报报道，最新一期《商业周刊》选出亚洲50家表现最好的企业，大中华地区和印度成为大赢家，两岸三地共有17间企业上榜，而印度则有12间企业跻身50大。

本年上榜的公司经营的业务多元化，有生产消费品、高科技、零售、基建、石油矿产和金融服务，而且不再由数个经济强国的企业垄断，连初起步的巴基斯坦亦榜上有名。今年最令人惊讶的是韩国企业几乎销声匿迹，仅现代汽车和搜寻网站公司NHN两家企业上榜。

中国台湾地区的宏达国际电子(HTC)以设计和生产先进的智能手机而扬名，是两岸三地排名最高的企业，不过随着苹果推出万众瞩目的iPhone，其它手机生产商又加入战团，有分析担心HTC后劲不继。  

中集也在其中

benyaki

《商业周刊》选亚洲50佳企业 两岸三地占17席
2007-09-10 07:28:51　来源: 中新网(北京)　网友评论 58 条 点击查看　　核心提示：最新一期《商业周刊》选出亚洲50家表现最好的企业，两岸三地共有17间企业上榜，而印度则有12间企业跻身50大。韩国企业几乎销声匿迹，仅现代汽车和搜寻网站公司NHN两家企业上榜。



中新网9月10日电   据香港文汇报报道，最新一期《商业周刊》选出亚洲50家表现最好的企业，大中华地区和印度成为大赢家，两岸三地共有17间企业上榜，而印度则有12间企业跻身50大。

本年上榜的公司经营的业务多元化，有生产消费品、高科技、零售、基建、石油矿产和金融服务，而且不再由数个经济强国的企业垄断，连初起步的巴基斯坦亦榜上有名。今年最令人惊讶的是韩国企业几乎销声匿迹，仅现代汽车和搜寻网站公司NHN两家企业上榜。

中国台湾地区的宏达国际电子(HTC)以设计和生产先进的智能手机而扬名，是两岸三地排名最高的企业，不过随着苹果推出万众瞩目的iPhone，其它手机生产商又加入战团，有分析担心HTC后劲不继。  

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中国投资有限公司有望本周挂牌
        发布时间： 2007-09-10 07:33         字体：         放大         缩小         还原        

     胡祖六：不能先忙于具体投资，最迫切的是制度建设


　　本报记者 钟正 北京报道 　　

　　消息人士透露，中国投资有限公司有望本周挂牌，目前，中国投资有限公司管理层雏形初现。

　　这位人士表示，楼继伟、高西庆、张弘力、谢平、胡祖六等进入了即将成立的中国投资有限公司的首任管理层名单中。

　　本报记者在大连采访著名金融专家、高盛（亚洲）董事总经理胡祖六时，他对加盟中投公司的说法没有正面回答。但他认为，专业化、商业化、独立化的经营对即将成立的中国投资公司至关重要，“中国投资公司应致力于在全球范围内的资产组合，包括股票、债券、商品期货、其他的特殊资产，包括PE、房地产、对冲基金等都可以考虑在资产组合中”。

　　他还强调，现在不能先忙于具体的投资，而应着力于制度建设。“对黑石的投资是个特例，可视为中国投资公司亮相之作。现在，该机构最迫切需要的是内部机制、投资政策、团队和IT系统的建立。其中，团队最为核心，但非常不容易。只要打牢了基础，相信中国投资公司一定能成为国际上最专业、最优秀的投资机构之一。”

　　对于中国投资公司的回报率，胡祖六认为，开始应设定一个符合实际、切实可行的目标，不要过于雄心勃勃，特别是不能在人员、风险管理还不到位的时候定太高的目标。



       对于整个投资团队的规模，他说，团队规模取决于资产的规模及管理的模式，如果全都是内部管理，包括后台、IT、风险管理、法律加起来大约需要1000多人左右，专业投资人才需要100-200人。

　　目前，楼继伟任国务院副秘书长，高西庆任全国社保基金理事会副理事长，张弘力任财政部副部长，谢平任汇金公司总经理。(中国证券报·中证网)　

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港股直通车目前限天津试点
        发布时间： 2007-09-10 08:53         字体：         放大         缩小         还原        
    中国银行副行长朱民8日在接受新华社记者专访时说，内地居民直接投资香港股市的政策目前仅限于天津试点，具体操作仍在准备当中，需要一定时间。在参加夏季达沃斯年会期间，朱民还表示，虽然目前QDII销售不尽理想，但前景仍会很好。

    他同时指出，“港股直通车”业务对QDII产品的销售不会有太大影响，并不会置QDII于尴尬境地。

　　直通车至少有一半进程

　　此前，有媒体报道，被称作“港股直通车”的这一政策将推广到全国多个城市，并于9月初启动办理业务。

　　“准备得不错，但还是有很多技术问题，没有推迟的说法。”朱民在大连参加夏季达沃斯年会期间对新华社记者说。他表示，目前这一业务的试点仅限于天津，是否扩大不好说。

　　朱民说，港股直通车准备工作量很大，银行只是链条上的一部分。个人投资者的钱到中国银行之后还要转给投资银行，投资者个人也要建立操作系统。

　　与之前开放的QDII不同，个人直接投资港股是投资者个人直接下单而不是委托机构代理，需要建立一个专门针对个人的系统。“我们正在琢磨以不同的方式建这个系统，投资者的钱最终还要回到这个系统。”朱民说。另外，他谈到，准备工作中还有一个投资者教育问题。

　　当被问及何时能开启、准备是否过半时，朱民说，具体开启时间不好讲，但是至少有一半的进程了。

　　QDII遭冷落事出有因

　　朱民认为，港股直通车对QDII产品的销售不会有太大影响，并不会置QDII于尴尬境地。对于QDII销售不佳的状况，他认为，一年前QDII只允许投资在债券市场，债券市场稳定性安全性很好，但是抵消掉人民币每年3%至4%的升值以及对国内外券商支付的成本，收益率很低。

　　两个月前开始，QDII虽允许投资几乎所有的股票市场，这对提高其收益率会有帮助，不过最近又由于美国次级债危机的影响，销售还是增长缓慢。朱民表示，这个时期由于内地投资人对港股市场更为熟悉，港股直通车受到追捧并不奇怪，但从长远看，QDII的前景还是不错的。

　　中国资本账户开放太快不利全球

　　“港股直通车及QDII是我国资本账户开放渐进过程的体现。”朱民说，中国已是资本富裕的国家，居民储蓄达2.5万亿美元，整个境内储蓄是5万亿美元，另外还有1.3万亿外汇储备。

　　朱民说，如果中国快速打开资本项大门，会产生严重后果，对世界经济发展是有害的。他强调，中国按部就班地、渐进地开放资本账户是非常重要的，对中国和国际社会都有利。

　　朱民还谈到，经济全球化和世界经济体的变化，如中国的经济增长，对传统的经济增长理论提出挑战。过去强调土地等资源在经济增长中的作用，还有传统的信贷理论，现在的经济增长以人、公司和规模为基础，完全改变了传统的经济理论。

　　因此，中国在金融市场改革中应当保守一点，要自主、渐进地开放资本账户，这对中国金融市场发展和应对可能出现的金融危机非常重要。(薛黎商文/上海证券报)

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2007，淘汰所谓的价值投资者

时间: [ 2007-09-07 12:12 ]





2007，淘汰所谓的价值投资者


Blogbuffett转载





昨天看到晓栋兄满大街的私幕基金经理!!!一文，不禁莞尔。今天收到好友转来的网上看到的一篇文章，题为“2007年，淘汰所谓价值投资者”。朋友当笑话给我看，我倒是"佩服"作者的直言不讳，不知者无畏，非无知者无畏，总比举着价值大旗，干着投机生意要强。各位真正理解价值投资的投资人，不妨看看此文，体会一下现实环境的残酷。


另，建议晓栋兄等等价值投资人有一日被淘汰后，我们合资开个保镖公司什么的，专门保护出手就赚钱的私幕经理，没有固定资产投入，收入全是现金，现金流大大的好，ROIC大大的高，如何？


全文如下：（不知有无删减，反正是把email全部贴上，有兴趣的朋友可以自己到网上找原文）


2007年，是中国股市淘汰所谓的价值投资者的一年。那些生吞活剥西方投资经典教条的所谓价值投资者将被市场淘汰，他们用静态的眼光，刻舟求剑地寻找他们理想的价值。他们忽略了中国的国情，是一个变通灵活的国情。一切都是可以随着利益来比较灵活调整的这种中国传统文化的国情。


　　2007年的目前，3000点，平均股价11元，高吗？市盈率N倍！在那些价值投资的寻求者眼中，已经难以找到合适的投资标的了，他们困惑，选择逐渐退出 市场观望。期望着这个市场迅速下跌，挤出泡沫。但是，他们错了，这个市场也许可以不大涨，但是就在这个不大涨的一年，那些过去的垃圾，将会飞上天空，5－ 10倍的涨幅是一个基本度量。他们将在明年年报出来的时候，业绩焕然一新。你觉得奇怪吗？如果你觉得奇怪，就好好去观察一下目前的这个市场吧，一年之际在于春，去年、前年涨的是什么？垃圾去年前年在什么价位？为什么现在如此疯狂。只有他们的疯狂，让你在手中没有，望着它们暂时的绝尘而去，才可能在他们将来 光彩夺目回来的时候热情地迎接。胆大的目前买了，卖了，他继续飞。你后悔，你羡慕，你难耐别人赚钱的疯狂，你就会去买去年前年发疯了，然后下跌，目前正在盘整的绩优蓝筹股，你买吧，正好有人要批发呢。这些股就是给过去在价值投资中赚了一部分钱尝到甜头的价值投资者准备的美餐。他们的市盈率也许只有20倍， 垃圾的市盈率目前上百倍。但是，我们到年底到明年的此时，用事实说话。


　　闽发最理智的如枯草，尚说目前价格合理，你说这个市场的价格叫高吗？不久的将来，明年，你也许想找到10元以下的股票都难。看懂了这一切背后的动机和秘密，你才可能真正地在这个牛市中赚到钱，踏实地赚到钱。


　　什么是价值发现，真正的价值投资者就是在垃圾里面看到黄金，在人所不知人所不觉的地方，看到了那独特的闪光，知道它为什么会闪光。


　　我告诉你：


　　1、目前的行情也许可以到3300或3600，没细看，但总体是平衡市，股指期货出来时，指数在相对高位，但与多数个股之间关联度不大。2-8关联的在2。


　　2、今年的热点：低价＋科技＋题材。去年大涨的一些股以出货为主，前述的热点从低点算起，应该涨5-10倍，涨到你目瞪口呆。


　　3、因为你越不敢买，就会越涨给你看就像去年的金属股一样，你觉得那些好业绩的曾经大涨股已经在中位调整充分了，但它就是不给你涨。


　　4、凡是998以来没怎么涨过的股票，涨幅小于300%的都有机会。低价股、中小板股有大机会。


　　5、上市公司高管有做好公司业绩的冲动，这是他们自身利益决定的。今后大家赚钱地方向就是（筹码＋故事＋业绩＋低价）。


　　6、目前15元以下的都是中低价股，8元以下的更好，6元以下不亏的更好。今年年报出来暴跌的低价股更是未来的宝。


　　7、不用太担心指数，今年的指数即使下跌，也是牛市行情。不要怕加息周期，五圣山网友说了：“加息加出大牛市！”，这是有深刻道理的。


　　8、最好的梦想是让中国成为世界新的金融中心，让全世界的钱流进来为中国服务，就像美国曾经的那样。这也许是梦想，但梦想总是美好的。


(来源：长期价值投资博客)





价值投资与行驶安全





不知别人的感受如何，我自己在开车的时候最怕的就是突然横向杀出的非机动车和行人。尤其是在中国，行人横穿马路，非机动车到机动车道逍遥的现象实在是太普遍了。驾龄远比我长的老弟在我拿到驾照时对我的叮嘱现在看来真是字字珠玑。反过来，对于行人而言，可能最怕的就是刚拿到驾照的新手或者偶尔上路的本本族。不过无论如何，只要双方遵守交通规则，出现风险的概率是很低的。然而事实是每年中国绝大多数的交通事故均是在不该发生的情况下发生的，而且伤亡率在全世界都是名列前茅。


对此，我有一次经历让我印象深刻，那是在几个月前，我在外面办完事后回公司。在途经浙江中路和延安东路口的时候，亲眼目睹了一起交通事故的发生：一辆出租车将一个骑自行车的老人直接撞飞了出去，老人当场身亡。而这是一起本不该发生的事故，首先是老人在由浙江中路横穿延安路时闯了红灯，从散落在地上的蔬菜可以判断显然是买完菜急于赶回家（当时是下午4，5点），这种急切导致他选择了闯红灯；而出租车司机显然是刚从浦东向浦西的隧道里出来，不知什么原因，司机在出隧道行驶上地面后没有在路口减速。于是惨剧就这样发生了。看着司机从车里走出来呆呆的样子，老人横躺在路上惨状，我很久都没有平静下来。。。。。。。


对此我一个大学毕业就在日本工作的同学和我说过，他回国后有相当长时间不敢在上海开车上路。以他的感受，东京是全世界人口最多的城市，有超过3000万的人口。东京人多、车多，但办事情却感觉比在上海方便，即使是上班高峰时间，东京地铁里的自动扶梯上人们仍然都是自觉靠左站立，留出右侧通道给需要快速通过的人。事实上，在一个人口密集的地方，由于人心急燥，“欲速则不达”的规律会更为明显。就我个人而言，自从学完开车后，也许是有了进一步的切身体会，遵守交通规则的自觉性更是显著提高，不是有高的觉悟，而是尊重自己和他人的生命-。


无论是古人所说“小心驶的万年船”，还是老外的“FAST Is SLOW”都体现了某种人生态度。而对规则的遵守不仅反映在交通上，投资赚钱也是同样的道理。价值投值在2006年被很多人挂在嘴边，不过是它显现出了一定的赚钱效应，又有多少人是真正的价值投资者或搞懂了价值投资呢（我自己也不过是在努力争取做一个价值投资的实践者）。当市场发生变化，尤其是以目前的投机气氛。我可以肯定，用不了多久，价值投资就会被众人扔进垃圾筒里。所以价值兄转贴的文章在我看来，在这个时候出现非常正常，如果没有倒反而奇了怪了！！！事实上价值投资从来就不能帮人短期实现暴利，它重要的功能之一不过是使人在投资的道路上确保“行驶安全”，老巴的平均收益率在我们市场中的某些人看来简直不值一提，只不过人家保持了40年而已。


(来源：陈晓栋博客)

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降低期望值：A股vsH股 [原创 2007-09-10 16:38:40 ] 发表者: xlwang   

最近一段时间的A股市场，可谓多空纷争。自5.30后，散户认帐，把资金交由基金，导致基金申购超火爆，蓝筹股被抱团推高，以至于业内纷纷讨论5000点的风险问题。而之前，业内对蓝筹股基本还是比较一致看好的。



猪肉涨价，直观的效果是百姓急眼了，通涨临头，不投资能干啥？总不能让钱躺在银行白白贬值吧。这进一步推高了股价和房价，（尤其是房地产股的价格，因为它双重收益）。



但政府也不是吃干饭的，港股直通车，发行特别国债，提高存款准备金率（第12次），指数期货、大张旗鼓风险教育等等。尤其是港股直通车，朋友们一度认为是最具威胁力的一个措施。



在A股和H股的问题上，有两个截然不同的阵营，空仓A股去扑H股的，满仓A股对H股不为所动的。总结双方观点，大体有如下的理由：



不看好H股，坚守A股阵地的，认为，港股的话语权完全不在我们手里，它的投资者是全球的机构、基金，这些资金是全球化配置的。虽然他们承认大陆的经济繁荣，企业的增长不错，但他们对于增长的周期性和估值的安全边际有更深入的认识。比方说，他们曾经见识过亚洲四小龙的繁荣，后来在亚洲金融风暴中，尚存的还有几家企业？又比方说，尽管在我们眼里，招行是一等一的成长型中小银行，但在他们眼里，香港的恒生银行做零售业务一样很出色，每年的业绩增长也是双位数，但市盈率才10多倍，包括汇丰银行这样的巨无霸企业，依靠出色的全球配置，也一样能有双位数的业绩增长和10倍多一点的市盈率，为何非要买30倍市盈率的招商银行呢？我们是不是有一点夜郎自大，认为咱大中国的好企业，真的就是天下无双，估值再贵也没有不合理？



此外，香港的资金成本与大陆不同，贴现率不同，估值理应有所区别；同时，香港市场上名目繁多的衍生产品和避险工具，不但能防止投资对象长期严重高估，在供求关系上，也不是只有一种东西可炒。简单地说，如果看好招行，除了买正股（3968.hk），还有很多认购权证可买，杠杆大，价格低，实在很符合大陆朋友的胃口。



这位朋友语重心长地说，大陆最大的蓝筹之一中移动（941.hk），1999年初在16元，一年后到80元，之后一路下跌，2003年SARS的时候跌回16元，依靠不断注入资产，并且其业务不断增长，到今年中期股价才创新高。2000年以来在它的正股和权证上吃大亏的人真不少啊。



不过，固执看好H股的人也很有道理，A股招行37元，H股27元，活生生便宜10块钱，干嘛不买便宜的。这直观的道理朴素得让人没法驳斥。



于是，话不投机，半句都嫌多。个人忙个人的去，看好H股的朋友忙着转钱，找AH差价大的，或即将发行A股的；看好A股的，依然忙着调研业绩有望超预期增长的品种。都没闲着。

不过，听了他们的辩论，在我看来，对A股和H股都不应该抱太高的期望值。



对A股来说，很简单，A股招行37元，H股27元，其它指标股如中国人寿、中国平安、工商银行、中国银行、中石化等等，都有20％――50％的差价，如果说有资金成本、投资习惯、做空机制等方面的原因，差价在10％上下尚算合理，但差了那么多，A股的指标股难免有孤军深入，形单影只的顾虑。加上的的确确不便宜的估值，基金阵营一旦发生分裂，或者说某个阶段，百姓申购基金出现断档，则A股的短期风险会比较容易发生。



不管怎么说，直通车给了A股一个很好的参照系，至少是制约了股价狂飙的空间和速度。所以，对A股，我们还是以更加耐心的观点来看待比较好。上市公司业绩再怎么超预期增长，毕竟股价的涨幅远远超过业绩的增长幅度，股价透支未来业绩的事实是难以抹杀的。既然已经提前吃掉了明年、甚至后年的饭，那么有个半年、甚至一年不吃东西，慢慢消化，也是很正常的。



对H股来说，我们可能印象中有2000年初开放B股的美好记忆。但是2001年B股井喷有一些特殊的前提：长期低迷的市场，几乎完全丧失流动性，市值极小，同时A股已经被畸形爆炒了2年，在这个背景下，一旦放开资金流入，唯一可以形容的词是“泄洪”，股价不涨那是不可能的，暴涨才是最合理的。

但H股不同，连同红筹股，市值有8万亿，加上衍生产品和可卖空的股份，规模远非当年的B股可以相比，此外，H股从2003年以来，涨幅也不小，估值也不便宜，可以说，整个大中华地区的股票都不便宜。



在这种情况下，憧憬AH弥合差价，多半是一相情愿了。



赚钱是不容易的，股神巴菲特的长期收益率也不过是每年两成多一点而已。我们这两三年的收益率已经很高了，随便找个人，都超过股神，收益率吓倒海外基金经理。所以，悠着点，留点钱给未来赚，是最理想的状况。

标签: 投资心得

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财政部将向社会公开发行2000亿元特别国债
http://www.sina.com.cn 2007年09月10日 18:22 财政部网站

　　2007年9月10日财政部新闻办公室

　　十届全国人大常委会第28次会议审议通过《国务院关于提请审议财政部发行特别国债购买外汇及调整2007年末国债余额限额的议案》，批准财政部发行15500亿元特别国债。9月10日，财政部发出通知，其中2000亿元特别国债将通过全国银行间债券市场向社会公开发行。在具体操作方式上，为满足缓解市场流动性的需要，财政部向社会公开发行的2000亿元特别国债，均为10年期以上长期国债。票面利率采取在全国银行间债券市场招投标的方式确定。国债品种为可流通记账式国债，在流通环节与普通记账式国债没有区别，可以进行现券买卖和回购交易，同时，为满足个人投资者购买需求，特别国债可以通过试点商业银行柜台进行现券买卖。

　　在目前
外汇储备持续快速增长，流动性偏多矛盾突出，经济增长出现由偏快转为过热趋势的情况下，
财政部直接向社会发行2000亿元特别国债，有利于缓解当前流动性偏多、经济增长由偏快转为过热的状况，有利于加强和改善宏观调控。

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周小川：央行将取消不必要的外汇管制
http://www.sina.com.cn 2007年09月10日 03:20 中国证券网-上海证券报

　　
⊙本报记者 苗燕

　　中国人民银行行长周小川8日表示，央行将改变“宽进严出”的外汇管理政策，取消在外汇资金来源审核、购汇审核、利润汇回等方面存在的不必要的限制，为企业“走出去”提供外汇便利。

　　周小川是在厦门举行的第十一届中国国际投资贸易洽谈会上作上述表示的，他同时指出，央行一直致力于大力培育和发展外汇市场，外汇交易品种不断丰富，2006年推出了人民币对外币掉期交易，扩大了远期和掉期结售汇业务范围；市场规模迅速扩大，2007年上半年银行间外汇市场交易量较汇改前的 2005年同期增长了4.5倍。

　　周小川透露，在去年取消境外投资购汇额度规模限制后，下一步，央行将进一步取消在外汇资金来源审核、购汇审核、利润汇回等方面存在的不必要的限制；允许企业使用自有外汇或通过人民币购汇进行境外投资，提高用汇和汇出的便利化程度；积极研究和探索境内企业和金融机构为“走出去”企业提供外汇支持的渠道。

　　此外，央行还将鼓励有条件的国内金融机构设立和发展境外机构，包括探索采取并购方式参股境外金融机构，为“走出去”企业提供便利的金融服务；国内金融机构在有效控制风险的基础上，按照商业原则，提高对“走出去”企业和项目的融资便利；鼓励“走出去”企业在东道国利用包括各种贷款、资产
证券化、上市、债券、项目融资等多种融资方式；境内投资主体经批准可为其境外企业提供融资担保。

　　周小川还透露说，中国目前已成为亚洲
开发银行、非洲开发银行、西非开发银行、东南非贸发行、加勒比开发银行的成员，目前还正在申请加入泛美开发银行

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华为的天花板：从价格战到“用土地换和平”
http://www.sina.com.cn 2007年09月10日 15:32  赢周刊

　　1998年，任正非曾写下《华为的红旗到底能够打多久》的文章。9年后的今天，华为迈向世界级企业的最后几节台阶变得越来越陡峭，任正非肩上的压力越来越大。

　　正如长江商学院院长项兵在2003年所言的那样，中国企业中只有华为一家是同时在国际主流产品和国际主流市场这两个方面与国际一流企业展开竞争。因此，华为国际化的难度也是所有国内企业中最大的。

　　华为正在面对的问题同样值得所有中国企业一起思考。任正非需要正视华为现在所面对的核心问题，艰难登顶的他需要集合更大更广的力量和智慧，才有机会打赢这场战争。怎样功成身退，并让与自己同期的创业者离开管理层之位，任正非可以向柳传志学习。如何引进一名既懂得中国市场又懂得国际市场运作的掌舵人，尤其是能为华为下一个20年指明方向的人，这是任正非需要拿出毕生最大勇气的决策。

　　如果说华为是一群土狼，任正非正是这群土狼的唯一首领。他亲手缔造了业内最大的
神话——用三流的产品卖出了一流的市场。华为从一家几万元规模的小公司发展到了年营业收入近60亿美元、员工人数达4.5万名的跨国公司，在国际同行的地位也在逐年提升，2005年首次进入前10位，位居全球电信设备供应商的第八。

　　信息产业部公布的华为2005年销售收入为470亿元，这个数字与2004年的315亿元相比，增长率达到了49%。华为海外销售额占整体销售的比重，也从2001年的11%攀升到2004年的41%，2005年更是达到了58%，首次超过国内收入，成为华为未来的主要业务增长点。受业绩所鼓舞的任正非动员各部门抽出更多员工增援国际市场：“在国内，我们已经达到为抢一个2000万元的项目投入七八十人的程度；而在国外，一个2000万元的项目平均投入不到一个人。国内智能网每线6元，国外15到40美元！”到2006年，华为年销售收入达到656亿元(折合84.5亿美元)，海外销售额所占比例突破65%。

　　从这些数据上看，华为的规模已经接近了优秀企业到世界级企业的转折点。但实际上，任正非很清楚光环背后的隐忧已在眼前。

　　华为在传统战场上与战略领先的前三位世界级电信设备巨头的差距已显现并逐渐拉大，此时又拓展了终端、ASIC、软件、服务等新领域，能见度及复杂性加大，潜在的竞争对手又增加了微软、IBM等。这让实际竞争局势更残酷、战线越拉长。

　　成本失控的风险

　　从《华为的冬天》开始，华为的国际化蹒跚上路。成本的上升与利润率的下滑是华为国际化和规模扩张的副产品。

　　虽然华为2005年的营业收入比2004年增长了56%，但净利润仅仅增长了9%，而且利润率近几年一直趋降——2003年华为还有53%的毛利率，2004年就降到了50%，2005年更急速滑落到41%的新低。而在此前的若干年里，华为的利润率一直维持在15%~20%。

　　从华为主要的成本构成和增长模式来看，华为的竞争优势，目前主要依靠相对低廉的研发费用——即低成本的智力型人力资源。按照2004年西门子公司董事会内部汇报材料的分析，华为的低成本优势主要来自低廉的研发成本。

　　西门子当时的数据是：华为研发的人均费用为2.5万美元/年，而欧洲企业研发的人均费用大概为12万~15万美元/年，是华为的6倍；华为研发人员年均工作时间大约为2750小时，而欧洲研发人员年均工作时间大约1300~1400小时(周均35小时，但假日很多)，人均投入时间之比为2：1；依照2004年的数据，华为有13000软、硬件开发人员，13000×6×2×0.8(与西方公司开发效率相比打八折)＝124800(人员)。华为相当于具备西方同类公司12.5万开发人员的能力，因此在产品响应速度和客户化特性方面反应较快，研发投入产出比接近大多数西方公司的10倍。这就是华为以小博大的核心优势。

　　其次，华为在国内的交易/交付成本相对较低，质量成本与国外相比很低，效率高低往往不是最敏感因素，很多可以通过人际关系因素来弥补；再次，中国一直没有成体系的知识产权(IPR)商业规则，这成为国内“交易”的最大低成本，此外，国内的服务成本低、物质资源廉价也令华为受益匪浅。

　　但随着华为海外销售的增大，很多国际运作成本都逐渐显现出来，并成为居高不下的致命因素。华为不再具备成本优势，由于仍是追随型公司，在知识产权方面的成本更高。另外，华为虽然研发(R＆D)人力成本较低，但其“阶段0开发”(从原始阶段开始开发)模式导致产品研发效率低；而且在产品交付后由于出现的问题较多，导致产品的总体拥有成本(TCO)较高。单纯研发的低成本已经不具备形成端到端的竞争能力。华为继续依靠中国“相对廉价”的研发资源，显然很难持续获得与行业水平一致的利润率。

　　况且，华为的企业文化长期存在只计成功、不计成本的习惯，人均期间费用甚至比很多西方公司都高，只不过在基本上属于寡头垄断的国内电信市场上这些持续高昂的费用都被更高的边际利润掩盖了，以至于出差住五星级酒店、请吃一顿饭动辄上万元的开销可以忽略不计。幸好，任正非及时勒紧腰带。华为公司党委发出了继续保持艰苦奋斗作风的倡议。从2002年起，华为就开始强化内部成本控制，从出差、会务接待、通信费用等方面入手，全面控制费用支出，据华为财务部门人士透露，仅日常管理费用开支项，每年就节省了10多亿元。这个数据也看出华为这个电信设备巨人块头已经不小。

　　华为必须认真考虑成本失控的风险。目前，无论是国内外营销、海内外用服，还是产品体系，在人均移动电话费、人均差旅费、人均办公/ 低值易耗品等指标上都出现了大幅度的增长。华为内部人士估计，由于2005年大量增加的新员工在经过了一个季度或者半年的培训之后开始转正，即使2006 年不进一名员工，华为的费用也要增加20%以上。这也造成了华为的人均效率在2005年出现了较大程度的负增长，与业内巨头的差距进一步拉大。

　　商业模式亟须转型

　　华为过去是建立在利润运营模式基础之上的，而随着国际销售收入成为未来增长的主流，未来几年华为将转为以成本运营为主的模式。尤其是从产品模式转型到服务模式后，过去的低成本模式已经不复存在。

　　华为的三大国际区域市场是独联体、亚太、中东北非，即使是在发展中国家，华为主要依靠的武器还是低价战略。而在电信市场领域，北美和西欧这两个高端市场占据了全球市场份额的70%以上，90%以上的国际一流运营商都集中这两大区域。对于希望走向世界级的华为来说，低端市场是一块“硬骨头”。以华为今天的规模和预期的成长速度，不能也不可能仅仅依靠低层次市场长期生存。

　　但如果华为的战略逐步定位在主要是为“富人”服务，而富人要求苛刻、交付成本(TCO/TVO)敏感、质量要求、法律概念严格，以华为目前的竞争水平也将出现低的毛利率，因为华为还没练就这些服务高端客户的软能力。由此看来，华为必须重构商业模式。

　　企业文化冲突的鸿沟

　　熟读毛选的任正非善于用兵。华为以生存为唯一法则，活用兵法和卓越的人际关系智慧，将各种非常规市场手段化作规范的企业行为，使这支“狼群”的数量在短短数年内从几百繁殖成几万。在开始国际化之后，华为的人才结构基本上还是步兵体系，当人员紧缺时，按照步兵战法，就是增加人员数量。但现在的时代不再是“韩信带兵，多多益善”，应该考虑如何在减少步兵的同时，增加多兵种协同作战能力。

　　华为在全国有200多个地区经营部，经过多年苦心经营，其客户关系已渗透到市场的每个枝节，《IT经理世界》记者孙丽称，华为的员工能把省电信管理局上下领导的女儿上大学、爱人去深圳看海、家里换煤气罐等家务事都包了；能够冒充其他企业的人，从机场把对手的客户接到自己的展厅里；能够比一个新任处长的朋友更早得知其新地址，在他上任第一天将《华为人报》改投到新单位。但华为的这种模式不能成功复制到海外。

　　在2006年12月的182期《华为人》上，一篇题为《实事求是的科研方向与二十年的艰苦努力——在国家某大型项目论证会上的发言》的文章披露了华为海外员工的艰辛。“……有员工在国外遭歹徒袭击头上缝了三十多针，康复后又投入工作；有员工在宿舍睡觉，半夜歹徒破门而入拿枪顶着我们的员工进行抢劫；有员工在恐怖爆炸中受伤，或几度患疟疾，康复后继续坚守岗位；在一些国家，我们有70%的中国籍员工得过疟疾；我们还有三名年轻的非洲籍优秀员工在出差途中飞机失事不幸罹难，永远地离开了我们……”

　　有人总结说，任正非带兵酷似曾国藩。曾国藩招兵时对读书人说：太平天国的军队不讲人伦、破坏礼教，你来我这里是卫国卫教；对穷人说：太平天国打家劫舍、杀人放火，你到我这里当兵剿匪，有饭吃有钱拿，还可能发财。同样，华为员工有纯粹为钱而来，也有为理想而来。完全不同的人，就这样同在任正非麾下拼死保华为。

　　为了让中国员工安心在海外工作，华为开出了高额的待遇：除了至少6000元的月薪，每天还有40～70美元的补助，具体数额与工作环境的恶劣程度相关，一年下来每个员工的收入至少在20万元以上，年底还有至少5万元的年终奖。而在国内工作，即使有3年的工作经验，年薪在10万元以上也并非易事。

　　《第一财经日报》引述一位曾在埃及市场参与过招聘的华为员工表示，海外招聘是一个“非常艰难”的过程，按照华为给出的工资，虽然比国内工资高出很多，但跟国外工资水平相比还是没有竞争力的，因此无法招到当地优秀的人才；另一方面，海外市场负责人基本上都是由中国人担任，这也让当地员工缺乏归属感。而华为海外本地员工在海外市场的比例只有50%左右，中国员工仍是海外市场的主力。

　　对合作伙伴缺乏有效激励机制和企业文化冲突，矛盾就这样裸露着，直至任正非找到实际解决办法。

　　华为3COM合资公司出现亏损，也就毫不意外了。一位3COM的员工曾过得逍遥快活；来到合资公司后，他发现华为的员工“玩命工作，很少有乐趣”，自己也无暇经常与家人享用度假别墅和豪华游艇。“我的生活质量变得很糟，但还得努力适应这个非常艰苦的工作。” 3COM独立悠闲自由的美式IT人文精神和华为对猎物穷追不舍的群狼战术形成了极大反差。华为在达拉斯的全资子公司FutureWei一直为品牌和人员管理的问题所困扰。它的新美国身份得不到认可，华为也无力留住美国本地的雇员。

　　华为的海外员工超过3000人，如何把散布在世界各地的员工用一种文化统一起来，这是华为在人力资源管理上必须解决的。“很多竞争对手都已经在它本土以外的地方建立了非常强大的分销网络。华为如果也想自己建立这么一套资源的话，比如说本土化的销售营销的队伍，要花很长的时间，同时也是非常昂贵的。”波士顿一位咨询高级副总裁说。

　　即使是在国内，华为的企业文化发生的细微变化也都产生了很多方面的影响。有华为员工在博客中写道：“友商的人才时而被挖来，薪水却诡异而秘而不宣……我们关心的前途和价值都被公司用文化、口号敷衍。公司的文化由一系列口号来象征，外加一部‘千手观音’的舞蹈和一部电视剧《亮剑》。公司大力僵化各种流程，其主要目的之一，却是要把我们都变成随时可以替换的生产线上的廉价螺丝钉。而在员工越来越厌恶这类说教的时候，政治部门却在极力维系着这些口号。……我们的年轻和热血在这里只是某些人致富的工具，我们付出的健康和汗水在‘陈老师’们的傲慢和说教里沦陷得如此之早泄，革命的事业上我们随时准备被更健康的人替代。”

　　从价格战到“用土地换和平”

　　此前，华为在亚非拉等市场取得成功，价格是一个重要因素，而且这些发展中国家还没进入跨国企业的视野。现在这种局面正在变化，沃达丰收购和黄所持印度HE的股份传达了一个信号：实力强大的国际设备巨头们来了，新兴市场或许很快也就成了竞争空前惨烈的“红海”。

　　华为一直被描述为狼性，表现在业务上就是稳、准、狠，这种打法在华为国际化的前几年起了至关重要的作用，但在欧洲北美这种成熟市场上是吃不开的。在非洲拿合同，可以靠价格，但在欧洲和北美必须要靠实力。即便有了实力，还要靠你的本地化能力，靠关系，靠服务，靠品牌的认可，而在这方面，华为基本还是零。这个时候，华为的狼性成了一种障碍，人家看的是你的实力，而不是你的热情，床垫上去了，也没有人同情你，把单子给你。

　　2007年6月，华为与西班牙沃达丰的3G网络遭到大规模撤换，替换上场的是全球设备商中排名老大的爱立信。而就在去年底，华为还在为获得沃达丰这个单子而信心爆棚。这也表明了华为的国际化之术依然很脆弱，特别是在刚刚敲开的欧洲大门，还经不起竞争的考验和蹂躏。

　　而且一旦你强大起来，还要面对主要竞争对手的打压，商业上、政治上的压力，该来的都会来了。

　　2005年，华为曾经动过收购已经没落的老牌英国电信设备商马可尼的念头，但很快在英国政界的强力反对声中知难而退，最后是来自欧洲的爱立信如愿完成收购。

　　2006年10月，印度最大的移动运营商之一BSNL价值48亿美元的GSM移动网络扩容招标中，华为先后9次向印度海外投资促进委员会提交贸易资格许可申请，却屡屡被印度有关部门以“影响国家安全”为由拒绝。由于没拿到当地的投资申请，华为连参加第一轮投标的资格都没有。此前不久，华为在美国费尽千辛万苦和T-Mobile USA(德国电信下属的美国移动运营商，也是美国第4大移动运营商)草签的3G合同告吹了。

　　任正非这几年经常把“友商”放到嘴边，高叫“用土地换和平”。不过对手不希望用短期利益来培养出一个强大的对手。所以，华为的国际化再前进一步，友商也就成了敌人，比如西欧、北美，都将举步维艰。

　　这就是华为面临的国际大环境，也是中国企业迫切希望改变而短期内又无法改变的现状。

　　技术垄断桎梏尚未打破

　　要成为世界性的公司，华为需要更认真地研究发达商业社会的竞争工具和游戏规则。知识产权是华为国际化的另一道门槛。

　　思科掌握着IOS标准，这是互联网的操作系统标准，它并不是开源的，而是思科的私有标准。所以，思科能通过自己的知识产权策略将所有的竞争对手都封杀了，因为如果你得不到思科的授权，你的网络设备就无法与思科的互联互通。2003年，思科就凭借其知识产权的诉讼，将华为赶出了北美市场。

　　目前，华为申请的专利数量已在国内企业中遥遥领先了，这也是华为的核心竞争力所在。但华为的大部分专利和技术还是一种基于现有标准之上的应用型技术，无论是在互联网标准、3G标准、光网络标准还是其他更广泛的标准方面，华为等中国企业还没有太多的发言权。思科内部就曾骄傲地宣称：“如果我们停止了前进，华为就会找不到方向。”

　　华为拥有很强的开发能力，但在过去很长时间里，往往过于强调什么都要自己去做，在整个IT产业的价值链日益走向模块化的今天，这样的决策得不偿失。现在的华为也已经懂得采用协作和并购的方式来发展自己，但目前成功的案例还不算多，仅有对北美一些小的光网络公司的收购还算是比较成功。华为对港湾的收购更多的是象征意义大一些，如果未来能在运营商市场上彻底打破思科的垄断才算是真正的成功。

　　信贷危机可能引发资金风险

　　再回过头来看华为的国内市场，市场环境也并不十分乐观。

　　国内设备制造商恶性的价格战已严重破坏了市场秩序，一线价格加上客户索要回扣或搭送产品后，售价已低于成本价，卖得越多亏得越多，而不买则又失去客户。

　　其次，购货方信用不断下降，拖欠货款日趋严重。有业内人士初步调研分析，几大设备制造商累计被拖欠货款平均在30~50亿元，而华为虽然依靠买方贷款减少了部分欠款压力，但估计被拖欠货款仍在20亿元以上，其中部分将成为坏账或死账。

　　对于拖欠款，华为采取了以现金流压成本，实施买放信贷，当场不收钱就不签合同，或把贷款责任压给买方，依靠华为整体实力引入第三方贷款，并成立制度化的追款小组等，由此，回款率已平均达到80%以上，目前，一年期坏死账占2%，二年期1%。

　　信贷危机可能引发华为的资金风险。2004年华为的资产负债率约为55%。虽然当前华为在各银行有良好的信誉度，贷款障碍也不多，但是，受价格战和拖欠款影响，华为面对高负债和与销售额不对称的现金流影响，一但市场发生波动，资本链均可出现断裂，如届时银行加大索债，华为将难以应对。

　　华为一位高层曾骄傲地自称，企业现在的负债率约为50%，处于安全的水平。但深究起来，这种状况的取得却是不安全的，因为它是通过发放股权形成的，这似乎也是任正非最后一招：2003年动用几十亿元的未分配股权，再次给予80%以上的员工
股票购买权。据华为内部人士估计，假如按照目前华为每股净资产计算，全部兑现员工的股权将接近100亿元。这对华为来说显然是一个沉重的包袱，而消化这个包袱的办法只有上市，让
资本市场来解决这一问题。

　　“我们一直摸着石头过河，但我们不希望掉到河里去。”任正非对企业风险控制一直很重视。

股市潜规则

　　2007年9月10日财政部新闻办公室   

　　十届全国人大常委会第28次会议审议通过《国务院关于提请审议财政部发行特别国债购买外汇及调整2007年末国债余额限额的议案》，批准财政部发行15500亿元特别国债。9月10日，财政部发出通知，其中2000亿元特别国债将通过全国银行间债券市场向社会公开发行。在具体操作方式上，为满足缓解市场流动性的需要，财政部向社会公开发行的2000亿元特别国债，均为10年期以上长期国债。票面利率采取在全国银行间债券市场招投标的方式确定。国债品种为可流通记账式国债，在流通环节与普通记账式 国债没有区别，可以进行现券买卖和回购交易，同时，为满足个人投资者购买需求，特别国债可以通过试点商业银行柜台进行现券买卖。   
　　在目前外汇储备持续快速增长，流动性偏多矛盾突出，经济增长出现由偏快转为过热趋势的情况下，财政部直接向社会发行2000亿元特别国债，有利于缓解当前流动性偏多、经济增长由偏快转为过热的状况，有利于加强和改善宏观调控。   

财政部关于面向记账式国债承销团发行部分特别国债相关事宜的通知   

　　根据十届全国人大常委会第28次会议审议通过的《国务院关于提请审议财政部发行特别国债购买外汇及调整2007年末国债余额限额的议案》，财政部决定面向2006年-2008年记账式国债承销团发行部分特别国债。现就有关事宜通知如下：   

　　一、发行规模   

　　经全国人大批准发行的15500亿元特别国债中，通过全国银行间债券市场，面向2006年-2008年记账式国债承销团招标发行2000亿元。   

　　二、发行品种   

　　特别国债为可流通记账式国债。交易方式为现券买卖和回购，其中试点商业银行柜台为现券买卖。   

　　三、发行时间   

　　2007年9月份计划发行3期特别国债总量1000亿元，其余1000亿元特别国债根据债券市场情况于2007   
　　招投标时间　　期限   
　　9月17日　　　15年期   
　　9月21日　　　10年期   
　　作此安排后，取消《关于公布2007年部分关键期限记账式国债发行计划的通知》(财办库[2007]12号)和《关于公布2007年第三季度国债发行计划的通知》(财办库[2007]190号)中原定于9月21日跨市场发行的10年期记账式国债的发行。   

　　四、承销考核安排   

　　9月17日、9月28日计划分别发行的15年期特别国债，不纳入国债承销团成员未达到单期国债最低投标限额和最低承销额次数的统计范围，但其承销情况将作为今后国债承销团管理和组建的重要参考。9月21日计划发行的10年期特别国债，纳入国债承销团成员未达到单期国债最低投标限额和最低承销额次数的统计范围。   

　　五、其他   
　　(一)特别国债招投标工作按《财政部关于印发〈2006年和2007年记账式国债招投标规则〉的通知》(财库[2006]82号)规定执行。   

　　二OO七年九月十日　

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坐等“资本盛宴”曲终人散吗？
《财经》网络版   [2007-09-10]
　中国社会科学院世界经济与政治研究所所长余永定指出，随着资产价格的不断攀升，“存款搬家”的速度将逐渐下降，由货币需求量减少所产生的过剩流动性最终会被股市完全吸收

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所所长余永定指出，随着资产价格的不断攀升，“存款搬家”的速度将逐渐下降，由货币需求量减少所产生的过剩流动性最终会被股市完全吸收

    【背景】日前，中国人民银行在其网站发布公告，决定从2007年9月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，至12.5％。这是2007年央行第七次上调存款准备金率。
    有专家指出，央行可能已经看到了8月的货币信贷数据，并且发现流动性过剩的形势依然没有改观，因此再度提高存款准备金率。
    央行近日同时发行了1500亿定向票据，本周二，又使用100亿特别国债进行正回购操作，而准备金率上调也可冻结约1700亿元流动性，并降低货币乘数。这表明央行正以“组合拳”形式抑制信贷进一步快速增长和流动性过剩。
    2006年第四季以来，CPI再次开始攀升。与此同时，经济趋热的现象越来越明显。2007年7月，CPI增速终于达到5.6%，创出近几年来的新高。中国房地产和股市泡沫迹象也相当明显。

    中国社会科学院世界经济与政治研究所所长余永定警告说，随着资产价格的不断攀升，“存款搬家”的速度将逐渐下降，由货币需求量减少所产生的过剩流动性最终会被股市完全吸收。此时，即便政府不加以干预，资产价格泡沫也会破灭。如果选择等待资本盛宴“自然地”曲终人散，其后果如何，为政者不可不察。
    他说，当我们还在为对冲的可持续性头痛时，中国货币需求量的减少已成为流动性过剩的一个新源头。中国的M2-名义 GDP之比目前已经超过160%，为世界之最。中国货币供应增长速度长期大大高于GDP的增长速度却没有出现严重通货膨胀。其原因在于，多于经济增长所需的新增货币供应被居民作为储蓄存款而沉淀下来。
    当前宏观调控当局所面临的新挑战是，对应于同样的货币供给，居民的货币需求减少了。他解释说，这种减少主要是由两个原因造成的。首先，居民对持有储蓄存款的偏好降低。资本市场的发展为居民调整资产组合提供了条件。如果仅从二级市场来看，“存款搬家”是资金在银行和股市间“旋转门”中的转动，不会对中国金融结构造成什么影响，但对储蓄存款需求的减少却足以导致股票价格的飙升。第二，由于银行储蓄存款利息率的上升速度赶不上物价的上涨速度，居民对持有储蓄存款的意愿也会下降。财富效应将推动消费支出的增加，从而导致物价的进一步上升。而实际利息率的进一步下降又为“存款搬家”运动增添了新的动力，从而进一步推动资产价格的上升。如此下去，恶性循环终于形成。
    为了应对公众对货币需求减少而造成的流动性过剩，央行必须进一步加强货币紧缩的力度。然而，余永定认为，由干预外汇市场产生的流动性过剩同由货币需求减少产生的流动性过剩在性质上有很大不同。对付前者，提高准备金率和销售央票至少到目前为止还是可行的办法。但是，对付后者，上述两种办法可能就不妥当了。前者是货币供给问题，后者是货币需求问题。对付前者需要用减少货币供给，对付后者需要用增加货币需求。在目前条件下，要增加货币需求只有两个办法，降低通货膨胀率和提高利息率。而降低通货膨胀率的重要政策选择也是提高利息率。因而，提高利息率可能会成为今后央行货币政策最重要选择。但是，中央银行提高利息率的自由是有限的。除对资本市场可能造成的某些不利影响外，利息率的提高将导致跨境资金的流入的进一步增加、从供给方使流动性过剩进一步增加。这样，央行将不得不加大对冲政策的力度。
    他建议，在相机使用对冲政策和提高准备金率的同时，央行必须根据通货膨胀和资产泡沫的发展情况提高利息率。但是，从更本上来说，如果不让人民币升值同时又不实行有效的资本管制，升息就会成为一种“自废武功”的政策。在正常情况下，利息率的明显提高将使外资的跨境流入更为迅猛。因而，如果要把利息率政策作为主要的政策手段，逻辑的结论必然是：或加强资本管制，或更多地让市场通过供求关系决定人民币汇率。■

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准备金率：麦地里的稻草人
《财经》网专栏作家 许小年《财经》网络版   [2007-09-10]
　法定准备金率只有通过利率才能发挥作用。若真想紧缩银根，抑制通胀，在不解除利率管制的前提下，加息几乎是惟一的有效工具

法定准备金率只有通过利率才能发挥作用。若真想紧缩银根，抑制通胀，在不解除利率管制的前提下，加息几乎是惟一的有效工具

   【网络版专栏·冷眼观市/《财经》网专栏作家 许小年】自今年初以来，人民银行已七次提高法定准备金率。表面上看似紧缩性的货币政策，并未收到预期的效果：固定资产投资增长不降反升，从2月的23.4%提高到7月的26.6%，7月份5.6%的消费物价指数通胀也大大超过了年初的2.2%。
    准备金率这一货币政策工具已变成麦地里的稻草人，不仅实体经济对央行的政策信号置之不理，如同看穿了稻草人把戏的麻雀，股票市场更是轻蔑地抖去了银根紧缩的阴影，无所畏惧地从2700点飙升到5400点。
    货币政策失效了，问题出在哪里？利率管制为一重要的原因。
    法定准备金率只有通过利率才能发挥作用。在典型的市场经济中，准备金率的上调将减少商业银行可用于信贷的资金，信贷的短缺引起利率的上升。高利率一方面抑制了企业的投资，另一方面降低了企业和居民对通货膨胀的预期，因此，利率是货币政策传导机制的关键环节。
    当利率因管制而被固定时，准备金率的提高虽然减少了商业银行的可放贷资金，但并不能体现为贷款利率的上升，企业的资金成本依旧，当然不会调整投资计划，在通胀抬头的情况下，存款的实际利率不断降低，居民当然会将更多的储蓄投入股市。
    除了直接的作用，利率还可能还向社会传递错误的信号。企业将低利率解释为央行缺乏控制通胀的决心和手段，在通胀加剧的预期下争相提高产品价格，以抵消成本上升对利润的侵蚀。同样在通胀的预期下，职工会要求增加工资，以避免生活水平下降。然而，工资的上升又增加了企业的成本，结果有可能形成工资-成本-价格之间的恶性循环，最终导致通胀失控。
    正是由于利率的预期效应，世界各国的央行通常在通胀刚刚越过警戒线时，就采取果断的措施，提高利率，向市场传达明确无误的紧缩信号，降低企业和居民的通胀预期，将通胀控制在初发阶段。近年来，美国的消费价格通胀警戒线在3%左右，欧元区为2%。
    当然，法定准备金率变成稻草人还有其他原因。目前，我国银行体系的贷存比仅为65%左右，购买政府债券约占存款资金的15%，即使在当前12.5%的法定准备金率要求下，商业银行也还是有2个百分点以上的超额现金储备。准备金率的上调不过是把商业银行的闲置资金暂时在央行多存一些，对银行的信贷没有任何影响。的确，今年1至7月份，贷款增长一直保持在16%到17%之间，广义货币更是加速增长，从1月份的15.6%提高到7月份的18.5%。
    由此看来，货币政策失效的说法显然不够准确，从贷款和广义货币的数据可知，今年以来的货币政策其实并非紧缩性的，货币供应相当宽松，难怪投资、物价、房价、股价都是一路向上。
    为了真正执行紧缩性货币政策，央行可以继续提高准备金率，抽干商业银行的超额储备，但这意味着法定准备金率将高达15%以上。商业银行的功能本来是根据市场的情况寻找贷款和投资的机会，合理配置资金以最大化股东回报。如果15%的资金冻结在央行手里，银行的盈利将受到很大的影响，而且，央行代替商业银行配置社会储蓄资金，金融系统的整体效率也会下降。
    由于承认商业银行配置社会资金的作用以及运用资金的自主权，很多发达市场经济国家已不再要求法定准备金率，将准备金率看作是商业银行自己的商业决策，不再使用法定准备金率作为货币政策工具。商业银行因此得以充分利用储蓄资金赢利，例如，美国商业银行的贷存比为95%以上，比我国高出了整整30个百分点。
    退一步讲，即使提高法定准备金率，抽干商业银行的超额储备，如前所述，由于利率管制，这一政策也仍然是麦地里的稻草人，徒有其形而无其实。若真想紧缩银根，抑制通胀，在不解除利率管制的前提下，加息几乎是唯一的有效工具。至于行政手段管价格，则属于计划经济的传统，不在宏观政策的讨论范围之内。
    就加息而论，虽然年内已有四次，但幅度太小，况且因时值党代会前夜，人们普遍相信存在一个有利于社会和谐的利率上限，每次加息都没有被看成是新一轮加息周期的开始，而是距离上限又近了一步，未来加息的可能性降低。加息如果不能产生对经济和公司盈利的预期效应，四次加息总共增加资金成本约一个百分点，根本无法平衡百分之几十甚至更高的预期投资回报率，投资增长高居不下也就在情理之中了。
    如何强化利率政策的预期效应？连续不断的小幅加息。美联储在2004年6月到2006年7月的两年时间里，17次加息，每次25个基点，基准利率从1%提高到5.25%，同期的通货膨胀率由平均3.5%降到目前的2.5%。
    稻草人的失败在于未能改变麻雀的预期，基于同样的道理，货币政策的制定与执行也应该着眼于企业和个人的预期。■

作者为中欧国际工商学院经济学教授