世纪大道——我来学习价值投资

世纪大道隔壁

本文发表于上海证券报2009年9月12日书评版投资原典专栏：


http://paper.cnstock.com/html/2009-09/12/content_71433233.htm




  有些人喜欢看《花花公子》，而我喜欢看公司年报。


                                                                                ——沃伦·巴菲特




最近笔者与中道巴菲特俱乐部的同仁讨论这样的问题：如何看待本杰明·格雷厄姆反对拜访上市公司管理层的“怪念头”？笔者以为换一个角度看，这也称得上是个“伟大的念头”，因为他认为这意味着“欺骗”，他希望“和对手，即使是个小家伙，在平等的竞技场上比赛，使用任何人都能获得的那么一点信息。”，他所谓的“那么一点信息”主要是指财务报告。


格雷厄姆是财务分析之父，他创立了财务分析的基本框架、基本原则，也创造了财务分析这个职业。巴菲特作为他的得意门生、衣钵传人，财务分析的功夫自然十分了得。他收购公司从不做所谓“尽职调查”，因为他认为最重要的是要以合适的价格购买合适的商业，选择合适的合作伙伴。他最看重的是公司的持久的竞争优势，而“尽职调查”，其实调查不出公司的持久竞争优势，而财务报表却能透露出“持久竞争优势”的蛛丝马迹。


严格地讲，这本《巴菲特教你读财报》是巴菲特的前媳妇玛丽·巴菲特和巴菲特专家戴维·克拉克教你读财报。只不过解读的核心，是顺着巴菲特的思路，就像侦探一样，“侦破”巴菲特最为看重的公司的持久竞争优势。


巴菲特之所以能成为世界首富，有赖于两大发现：一个发现是如何辨别具有持久竞争优势的优质企业。巴菲特把这些具有持久竞争优势的企业比喻为“超级明星”，他们不外乎三种基本商业模式：要么是某种特别商品的卖方（如可口可乐、宝洁、百威等），要么是某种特别服务的卖方（如富国银行、穆迪公司、美国快递公司等），要么是大众有持续需求的商品或者服务的卖方与低成本买方的统一体（如沃尔玛、好市多超市、内布拉斯加家居超市等）。


无论是哪种模式，竞争优势的“持续性”是关键。玛丽·巴菲特称之为“巴菲特打开金库的钥匙”。以可口可乐公司为例，在过去122年里都销售着同一种产品，无需花费巨资研发新产品和更新厂房设备，产品的一致性带来利润的持续稳定，股东也因此越来越富有。


另一个发现是如何估算具有持久竞争优势的优质企业的价值。20世纪80年代末期，巴菲特在哥伦比亚大学的一场演讲中首次提出了“股权债券”的概念：一家具有持久性竞争优势的公司，有着强劲的、可预测的利润增长，使其股票变成一种息票利率不断增长的“股权债券”。这种债券就是公司的股票，而它的“息票利率”就是公司的税前利润（不公司派发的红利）。与普通债券不同，股权债券的息票利率不是固定的，而是年复一年地保持增长态势，股票债券的价值自然也不断地攀升，其市场价值大约等于每股税前盈利除以长期公司债券利率。


巴菲特的两大发现，都离不开查看财务报表。其方法和福尔摩斯破案的手法有几分相似：尽可能收集所有的事实，然后坐下来思考和推理，抽两支烟，拉拉小提琴，山重水复疑无路，柳暗花明又一村，突然间灵光一闪，答案蹦了出来。只不过，福尔摩斯的答案是案件的真相和凶手；而巴菲特的答案是公司的持久竞争优势和内在价值。


本书分别对损益表、资产负债表、现金流量表的科目逐项进行介绍和分析，力求总结出巴菲特用以“侦破”公司持久竞争优势的黄金法则。


巴菲特着重从损益表中挖掘公司是否需要靠大量研发以保持竞争力，是否需要通过财务杠杆以获取利润等信息，用以分析该公司获得利润的方式，判断其经济增长的原动力。利润的来源比利润本身更具有意义。巴菲特分析损益表时，主要关注毛利率、销售费用及一般管理费用占销售毛利的比例、研发费用、折旧费用、利息支出、税前利润、净利润和每股收益八个指标，其中一些指标的经验值对我们分析中国的上市公司有重要的参考价值。例如，毛利率是巴菲特寻求长期赢利的关键指标，具有持久竞争优势的公司毛利率能够长期保持在40%及以上，销售费用及一般管理费用占销售毛利的比例最好保持在30%以下，净利润占总收入的比例一直保持在20%以上 （银行和金融公司不属此列，这类公司如果出现异常高的净利润率，通常意味着其风险管理部门过于松懈。）等等。


资产负债应该关注的十四个指标中，绝大部分指标或多或少都可以提供该公司是否具有持久竞争优势的证据。所以巴菲特在试图判断一家公司是否具有持久竞争优势时，首先会去查看公司拥有多少资产（包括现金和财产），承担多少债务（包括公司对供货商的应付款、银行贷款以及债券），逐项对各个科目进行单独分析和汇总分析，并计算几个重要的财务指标，如流动比率、资产回报率、债务股权比率、股东权益回报率等，用以判断公司的资产质量、经营效率、财务风险、公司竞争优势的质量和持续性，避开可能的骗局和陷阱。


对于现金流量表，巴菲特最关注资本开支和回购股票两个指标。因为他发现，“如果一家公司将净利润用于资本开支的比例一直保持在50%以下，那么你可以把它列入具有持久竞争优势公司的候选者名单。如果该比例保持在低于25%的水平，那这家公司就很可能具有有利的持续性竞争优势。”。如果一家公司经常进行股票回购，就很有可能是一家具有持久竞争优势的公司，因为只有这样的公司才有充裕的资金进行股票回购。


透过财报“侦破”公司的持久竞争优势，是巴菲特超越其师格雷厄姆、区别于其他投资行家的最独特之处，也正是本书的特色和价值所在。美中不足的是，作者没有抛开财务报表具体科目，就巴菲特在做财务分析、价值评估时常用的一个重要概念——“所有者收益”作出介绍并展开讨论。不了解这个重要概念，损益表所显示的报告收益，对投资者仍然可能是一颗烟雾弹。这不能不说是个遗憾。

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出了600642,买入600428
600138和600642两股短线少量玩玩。老不动，心痒手更痒。:*22*:
要象老巴那样，几年、几十年不动，世上能有几个人守得住。:*31*:
600428买入理由：公司质地很好，这从公司上市以来的年报可知道，遇到金融危机，股价大幅下滑。这真好给了我们低位建仓的机会。当前价位市净率一般，先少量买入，以进一步观察。

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600312平高电气.
公司增发1.5亿股,17.70元,计划募资12.2亿元,主要投向特高压、超高压开关装备基地，常规断路器、隔离开关扩产。
点评：公司现在盈利能力较差，主要原因是低压开关，断路器市场竞争激烈，毛利率下降，84.5%利润来自于与东芝合资公司上。未来有望跨越发展，看点主要在超高压电网投资上中标。当前股价不算便宜，可跟踪观察。

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甲流来了，跟甲流沾上边的医药股顿时身价倍增，
奥巴马来了，奥氏概念股马上风起云生，
股市里总少不了想象力丰富的人，

曾几何时，2000年网络股风行的时候，连开矿的的公司都申称自己与网络有缘，恨不得网络就是他家财神爷，多少好沾点喜气。
回头去看，身处股市底层的很多小股民（也包括我自己）随着股市的起起伏伏，这一路走来，很多事显得很可笑，也让人感觉很无耐。

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甲流来了，跟甲流沾上边的医药股身价倍增；
奥巴马来了，奥氏概念股马上风起云生，
股市从来不缺少想象力丰富的人。
曾经记得，2000年网络股风行的时候，不管什么股，只要跟网络沾边的公司股价个个鸡犬升天。就连采矿、炼钢的公司，也宣称自己与网络有缘，好象网络是他家财神爷，多少都想沾点喜气。
回头去看，身处股市底层的小股民（包括我自己）随着股市起起落落，多少有点无耐，多少有点可悲。

allen2288

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宏图高科年报摘要               
                          08-12-31    07-12-31    06-12-31    05-12-31     04-12-31
      财务比率   
  基本每股收益        0.4526        0.1750      0.0589       0.0470       0.0310
  摊薄每股收益        0.4526        0.1747      0.0589       0.0470       0.0310
  每股净资产             4.22           3.77         3.30           3.23           3.18
  每股现金流             0.41          0.33           0.97          0.15         -0.06
  每股经营性现金流   0.23           -0.31          0.22           0.46          0.16
  净资产收益率(%)    10.71          4.63            1.78          1.44           0.97
   净利润增长率(%)    159.13       196.68       26.25        50.67        -45.27
  主营收入增长率(%)   34.25        39.67        26.78        15.22          2.59
  毛利率(%)               7.95           9.42         11.36         11.04        10.81
利润表 单位:亿元
  主营收入                82.42          61.39        43.96         34.67        30.09
  主营利润                6.56            5.78          4.99           3.83           3.25
  利润总额                2.52            1.12          0.43           0.37            0.45
  净利润                   1.44            0.56           0.19           0.15           0.10
资产负债表 单位:亿元
  资产总计               47.90           45.07       41.65           36.34       34.81
  负债合计               27.54           26.37       28.86           24.95       23.66
  股东权益合计          13.49           12.04       10.54            10.3        10.16      
现金流量表 单位:亿元
  经营性现金流         0.74            -1.00          0.70           1.47           0.51
  投资性现金流         0.86             1.66          1.59            -0.18        -0.44
  净现金流               1.30             1.06          3.09            0.47         -0.19

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600428

财务摘要   

                               08-12-31     07-12-31      06-12-31     05-12-31     04-12-31
财务比率  
  基本每股收益            1.1100      1.6400             --              1.0500        0.9300
  摊薄每股收益             1.1052      1.6390          0.9400        1.0500        0.8000
  每股净资产                  3.33         5.09               3.97             3.24            3.86
  每股现金流                  1.35         0.20              0.38              0.05             0.61
  每股经营性现金流         1.32         1.99             1.13            1.62           2.02
  净资产收益率(%)         33.17       32.17            23.65           32.29         20.75
  净资产收益率(扣除)(%) 33.25       29.56           22.15          32.29         20.70
  净利润增长率(%)            34.86         74.49          -10.17          82.72        238.80
  主营收入增长率(%)          29.59       38.38            2.86            84.33       149.58
  毛利率(%)                        28.99        30.49           26.03          31.75         33.68
利润表 单位:亿元
  主营收入                      69.01       53.25               38.48          37.42          20.30
  主营利润                      20.00       16.24               10.02          11.88           6.84
  利润总额                      17.31       14.70               8.42            10.35          5.82
  净利润                         14.48       10.74                6.15             6.85           3.75
资产负债表 单位:亿元
  资产总计                      71.25        50.04              41.87           38.21        31.23
  负债合计                     26.74        15.95              15.31           16.56         12.92
  股东权益合计              43.66        33.38               26.02           21.22        18.07
现金流量表 单位:亿元  
  经营性现金流             17.27       13.05                7.42              10.60           9.44
  投资性现金流             -5.25         -7.29               -2.25             -8.16           -5.02
  融资性现金流              6.09        -3.87               -2.51              -2.11          -1.53
  净现金流                    17.75        1.30                 2.48               0.34          2.87

[ 本帖最后由 世纪大道隔壁 于 2009-11-26 22:16 编辑 ]

世纪大道隔壁

今日满仓。
不能等到通胀来了再满仓#*P#

世纪大道隔壁

崔永远：

1这两天突击看了滚雪球,我发现老巴是什么公司都会购买,做桶的公司,房屋建筑商,报纸,刀具,鞋子,珠宝,糖果公司,家具,公用事业,纺织厂等等.当然最多的还是大大小小的保险公司,他最拿手的是对公司的估值,绝对低估才会买入,对安全边际的要求非常高,再好的公司价格高了坚决不买.对行业的选择可能就不太重要了.早期是尽可能的把公司买下来,当时更多的是在私下交易,然后长期拿住,这些公司每年的利润就成了老巴源源不断的现金流.大的清仓行动只有一次,其余时间是不断买入美国公司的过程.

2.购买这些烟蒂型公司给老巴也带来了不少的麻烦,布法罗晚报,所罗门,布莱顿公司都给其带来很多法律方面的麻烦,还有可口可乐董事会的斗争,纺织厂的关闭......不过,老巴认为,只要取得了足够的安全边际,他就可以去做.虽然是冒着公司倒闭的风险.布法罗晚报差点放弃,所罗门也差点血本无归,不过最后都挺过去了,但纺织厂和鞋厂是他最大的败笔.当然科恩公司让老巴也意识到:零售业是非常棘手的生意.实际上每一个持续很长时间的大的连锁店经营最终都会陷入麻烦并且很难调整.这个也可能间接造成了巴菲特没有购买沃尔玛,利润率非常底的零售业也确实不好把握.

3.巴菲特认为股票是应该长期持有的东西,随着生产率的提高,股价随着上涨.他说:在错误的时间买入卖出或付出高价都无异于自寻短见.如果长期来讲,美国社会各行各业都会好转,那又为何会费力挑选投资对象,还认为自己干的好呢?我在想,老巴组合里为何很少有漂亮50的股票,可能是价格一直是老巴不买的原因.这种股票可能一直高估,没有合适的买点.在我看来,没有老巴不敢买的企业(科技股除外),即使这家公司的净资产收益率非常非常平庸或者是亏损的企业,但前提是价格必须具有安全边际.读这本书,使我再次加强了对安全边际和长期持有的认识.今年老巴增持富国,买美国银行,高盛,看来是金融股在这次危机中给老巴提供了足够的安全边际.

苏北人

哈哈,慢慢学习.........

cl3756

简略浏览一下，首先楼主要坚信价值投资是正确的，我正是基于这点才来浏览你的帖子，价值投资就是选对股，而技术分析就是能买低卖高。光有技术分析能力不行，同样的行情，有的涨1倍，有的涨4倍，为什么？因为他们没有选对股，没有进行价值分析。下班了，明天聊。

cl3756

记不清谁说的了，道理一般是最简单的，一句话就能说清楚。希望楼主能多发表读书心得，要有总结性的，我好偷偷懒学习学习，如彼得.林奇估值公式：市盈率与长期平均增长率之间的关系，还有巴菲特的财报分析等，这些都是千金难买的经验。
我先交流一下自己的技术分析方法，两个字“趋势”，具体就是均线分析与波浪理论相结合。说到这，其实你有很多股拿住比什么都强，如600166、600590、600256、600366等，它们趋势都没有破，就没有卖出的理由，技术分析反过来支持价值分析。
我现在有一想法，我们能不能反过来，通过这些大牛股，来看支持他们上涨的基本面，是不是都有投资价值，有没有规律可寻。
最后谢谢楼主，支持楼主。

世纪大道隔壁

002008涨停了

173楼说到财报分析也是我在学习的东西，以前看股票多是从定性这个角度出发，或者从技术面来看问题 ，比方指标，量能，等等。现在已不太看重了，毕竟技术分析有局限性，现在看股票多从基本面出发，如何定量分析，从预期增长率来推算未来收益率，这个还在学习中。

世纪大道隔壁

002008抛了，又抛早了#funk#

cqhyhth

原帖由 世纪大道隔壁 于 2010-1-8 17:45 发表
002008抛了，又抛早了#funk#

我01.04才进1/7仓，可惜进少了，你怎么就跑 了，本版的盛唐600826楼主怎么看

世纪大道隔壁

出002008也许是个大错，现在还看不大清楚，另外换了600428，是我一直想进的股，对后者更为看好，所以换股#loveliness#

600826的亮点现在看主要在兰生国健的生物制药上，但重组11型肿瘤坏死因子抗体-融合蛋白主要用于类风湿性关节炎和银屑病的治疗，使用过程中容易引发感染，何时能换来真金白银还有待观察。

据我所知，一个新的药品从研发到临床应用，其过程相当复杂，需要时间来检验。

cqhyhth

隔壁兄的428买点掌握得真不错
放量启动了

世纪大道隔壁

大盘的回调也许是加仓的机会。既然大的经济背景在向好，又何必在乎一时的货币政策调整，就是加息也还有个过程，何必理会小波动（我是个死多头#*22*# ）。现在的问题是看好经济的复苏，选择了股票，就是不知道它何时会涨，涨幅有多高，好几次被市场的波动忽悠出去了，也许是功课没做好，影响了持股信心。

008119

那天看了as论坛的帖子，据说效果很不错的说
就是价格太高，又没有进医保，所以销售上不去