银行业：百业之王股市中坚
华林证券 刘勘
银行业在我国金融业中处于主体地位，截止2007上半年，我国共有各类银行业金融机构3万多家。主要包括：3家政策性银行，4家国有商业银行，13家股份制商业银行（含渤海银行），115家城市商业银行，626家城市信用社，30438家农村信用社，57家农村合作（商业）银行，249家外资银行营业性机构，4家金融资产管理公司，59家信托投资公司，74家企业集团财务公司，13家金融租赁公司，6家汽车金融公司，以及遍布城乡的邮政储蓄机构。银行业金融机构境内本外币资产总额达到43万亿元，银行业资产占我国全部金融机构资产的90%以上。
银行业务包括商业银行业务与投资银行业务，都是高效益的行业，其主要成本为管理成本。假以3%的利差计算，仅贷款这一项，每年自动为国内银行增加近8500—9500亿元的利润，正常情况下银行业肯定是最最赚钱的行业。国内银行的资产扩张倍数约在20—40区间，总资产利润率只有0.1—0.9%（平均在0.5%左右），资产利用率约为2－4%，国内银行自身素质与经营管理效率提高潜力还很大。
改革开放以来，国有商业银行业务开始交叉并逐步形成了全方位的竞争局面，商业化的驱动和对利润的追逐使这种竞争，尤其是在经济比较发达地区变的越来越激烈。同国际标准和国外成功的商业银行相比，中国四大商业银行仍然是幼稚的，低效的，并非真正意义上的现代商业银行，银行间的竞争也始终未走出各自为战的低层次竞争格局。经过近几年股份制改造，我国银行业具有巨大的潜能得到大大提升，这不仅仅是因为国内银行业存在巨大的市场发展空间，还因为国内商业银行业，整体经营素质可供挖潜和提高潜能方面较大。
据《亚洲银行家》杂志选出的银行300强中，中国有20家银行榜上有名。包括国有银行、股份制银行和城市商业银行在内的20家银行，合计最终利益总额为150亿美元，刷新了以往最高纪录，占亚洲银行全体最终利益总额的五分之一强。
2006年银行年报最大的看点，就是全行业盈利能力快速增长。A股8家上市银行净利润达1151.88亿元，再加上香港上市的建行与交行，10家上市银行净利润1704亿元，两地10家上市银行净利润同比增长34%。A股8家上市银行拨备前利润同比增长32%。规模经济效应显露，无论是从营业收入、净利润的绝对额及增长额来衡量，还是以对上市公司利润增长贡献度比较，银行业的地位都是证券市场上，毫无争议的是“中流砥柱”。据我国银监会公布，现在银行业利润总额是2003年的10倍，可见银行业在国民经济各部门中，整体质量和规模显著提高，而且这种趋势还在继续。
从A股上市公司净利润10强中看，工行、中行、招行分列第2、3、6位，其中工行净利润达487.19亿元；净利润增长前20强中，银行占4个名额；金融服务对上市公司利润增长贡献度排名第3，达到9.78%。6家中型上市银行净利润平均增长58%，高于全部上市公司平均46%的净利增速。
利差收入仍然是推动利润增长的首要因素。受加息、贷款增长、债券收益率提高等因素影响，去年银行存贷利差扩大，贷款规模增长。中间业务受益于火热的资本市场，也得到了迅速发展。8家上市银行非利息收入平均增长61%，中行非利息收入已占到营业收入的18.14%。证券交易、基金发行、托管、代理业务增速迅猛，多数银行基金托管量增长60%以上。窗体顶端窗体底端
银行资产质量得到改善，多数上市银行拨备覆盖率提升超过15%。中行、建行、招行不良贷款拨备覆盖率分别达到91.34%、82.2%、126.03%。银行对不良资产风险的抵御能力提高。2006年末，我国商业银行不良贷款总额12549.2亿元，不良贷款率7.1%，比去年初下降1.5个百分点。
2007上半年，我国银行业政策主要沿着汇率形成机制、货币紧缩、金融产品创新等三条线展开，并不断完善风险管理，加快对外开放。在2007年下半年，政策主调：稳健偏紧。央行将综合运用加息、上调存款准备金率、公开市场操作、窗口指导等政策工具紧缩信贷和多余的流动性，同时人民币汇率升值步伐将加快。人民币升值、股指期货将推出、两税合并和新会计准则的影响等因素，都使得未来银行业的表现令人期待。资本市场大发展也给银行带来难得的发展机遇。储蓄向资本市场“大搬家”，带动了银行理财产品、托管、代理等业务的增长机会，有助于改变银行存贷业务主导、风险集中度过高的现状，向国际化大银行业务模式靠拢。
尤其今年以来中信银行、交行银行、南京银行和宁波银行陆续成功登陆A股市场，银行业市值继续扩大。光大银行上市申请获国资委批准，建行择机A股上市，农行则在股改和上市的进程中迈进。银行业在证券市场上的“话语权”将继续增加。
欣欣向荣的金融子行业---银行业绩快速增长
近日银行股板在成交量配合下块联袂逞强，受到市场投资者的追捧甚为明显，预计后市上升空间依然较大。目前12家已上市银行中，除中国银行、交通银行和华夏银行外，均已发布上半年业绩预告，根据公告，深发展、招商银行、兴业银行、中信银行、民生银行、工商银行和浦发银行，分别预增125％~145％、100％以上、90％以上、80％以上、60％、50％和50%。显示银行股板块给出的业绩预增报告，令投资者较为满意，缘由均为信贷资金收入增长及中间业务收入大幅增加所致。 上半年银行放贷冲动比较强烈，据央行统计数据显示，上半年人民币贷款累计增长2.54万亿元，同比增加16.5％，同比多增3681亿元。面对快速增长的贷款，监管部门采取了多种措施减缓其增长。如近期央行又向多家银行发行3年期共1010亿元的定向央票，涉及已上市的工商银行、中国银行、民生银行、中信银行、招商银行、交通银行和浦发银行。
从我国经济发展现状来看，国有和股份制商业性银行，共同拥有超过43万亿元资产规模，牌照价值和发展空间极其巨大，尤其是大金融时代将极大提升银行股价值，凭借着其在网点、渠道、资金、技术、人才等方面的雄厚优势，国内各种类型银行注定将成为未来混业经营模式的核心力量，是金融混业经营的最大受益者，也是外资最为看重的行业，是国民经济中能够保持稳定增长的最重要的行业，同时又是境内外投资者追捧的投资对象。
宏观经济的稳健增长、存贷业务创造的利息收入平稳增长和中间业务的拓展，将支撑银行业的稳定发展。同时银行业稳健的基本面、安全估值水平及超预期的成长性，仍对今年下半年走势形成较大支撑作用。下半年银行股仍会有好的表现。目前银行股的估值仍在合理区间，而行业的利好题材并没有完全发挥，如税收优惠和整体信贷成本降低。虽然直接融资比例不断提高，但贷款仍是未来5年支撑经济发展的最重要融资来源，因此不会抑制贷款的增加，需要改变的只是银行的贷款冲动和贷款结构，如增加个人贷款比例、减少中长期贷款和发展中小企业贷款。
我国银行业的垄断性、行业增长的持续性与稳定性决定其应享有较高的估值水平，从PE、PB、PEG看，我国银行的估值水平仍属合理范围或相对较低。2007年6大投资主题及策略：人民币升值、税改预期、金融创新加速业务转型、外资并购、银行再融资以及大市值银行溢价等，为银行股板块走强，提供了基本面上的政策支持。
虽然 2007年下半年货币政策总的走势是稳健偏紧，央行将综合运用加息、上调存款准备金率、公开市场操作、窗口指导等政策工具紧缩信贷和多余的流动性。同时人民币汇率升值步伐将加快，国际收支双顺差不断增加，汇率形成机制弹性化，美元弱势地位显现，人民币紧缩政策，我国银行改革的成功等因素，将促使2007年人民币渐进式升值幅度扩大到5%甚至以上。另外，国际货币基金组织执董会通过《对成员国政策的双边监督决定》(2007年6月15日)；美国国会继续对人民币施加压力等因素，也将促使人民币渐进式升值幅度扩大，加大汇率机制弹性化改革进程。
除此之外，还有的银行持有券商的股份，因股票市场上升幅度较大，账面价值也跟随大幅度增加，如民生银行(600016)持有海通证券（创新试点类券商）5.49亿股，占总股本的6.28％，是海通证券上市公司股东中持股量最大的一家，位列海通证券全体股东的第5位。持有海通证券的民生银行，可谓获利多多。还有中国银行控股中银证券49%的股份，是银行股板块中控股证券公司股份最高的上市公司，可能是直接获得比其它上市公司介入证券公司最大的投资受益者，是值得市场投资者重点关注的投资对象。
重点推荐深发展、民生、招行、中行、工行、浦发银行。其中深发展是成长最快的银行，缘由规模小，是低风险和高杠杆资产业务模式的快速转型，完善的激励机制与风险管理体系为创新、快速成长提供了保障，从此逐步改善了该行业绩，所担忧的资本金充足率以及后续再融资问题以无障碍，并承诺今年内资本充足率达标，估值被显著提升，上升空间较大。民生银行以创新能力和高效的运行机制购建的核心竞争能力，资金使用效率高，拨备压力小，中间业务迅速增长，持有海通证券（创新试点类券商）5.49亿股，占总股本的6.28％，其投资收益对该行有较大贡献；浦发银行是花旗银行增持19.9%的股份，炒作题材丰富的银行；招行代表优秀品牌和稳健成长，具备很强的内生竞争能力，良好的软硬件为该行开拓中间业务奠定了基础，其银行卡和理财业务在资本市场投资中发挥优势，成长性、资产质量和综合素质均优越其他银行；工行和中行则代表最大和稳健成长，按估值水平和制度性溢价分析，其潜在涨幅空间较大，是中长期的稳健投资品种。此外兴业、南京银行和宁波银行均可以继续持有，华夏银行潜在并购机会，具备短期交易价值，交通银行和中信银行，经过调整后重新走强，亦值得期待。
2007年下半年，支撑银行贷款增长的主要因素是经济持续快速增长，银行体系流动性过多的动因没有被明显削弱，抑制贷款增速的主要因素是脱媒效应、宏观紧缩，而资本不足的制约因素逐渐转向中性偏多，利于支持银行股走势，银行股下半年还会有一波较大的行情发生，而且很可能在行情向纵深演绎时的领头羊，从此再掀起一涨大升浪的走势，尤其城市商业银行闪亮登场，也给银行股板块逞强带来一些契机。
因此银行股板块估值空间，仍然有被进一步大幅度被打开上升的可能，所以在当前股票市场板块投资策略上，投资者要继续采取“咬定青山不放松”的策略，并可以趁振荡过程中还能进行增仓操作，然后就耐心一路持有下去。
现在这样贵了，还能加仓吗？我有点含糊了
招商银行的未来
——但斌
没有事物是永恒的，招商银行也一样无法确定自己的未来。但有一点是肯定的，只要有人类存在，银行业就会一直发展下去。某种意义上，“银行业的未来就是人类社会的未来”（见《银行业的未来》第71页）。
过去100年，银行业变得越来越重要。按照2005年晨星公司的数据，在2005年按资产排名的10家最大的公司中，其中有8家是金融集团企业。2006年中国上市公司中资产最大的10家公司中，有9家是金融企业。过往的常识也告诉我们——银行业有着与生俱来的优势，投资顶尖的银行会有丰厚的回报。
那么，对我们而言，最重要的就是判断国内哪一家银行是最优秀的，找到其中的冠军，也就等于成功了一半。
以我们的角度，无疑招商银行是其中的佼佼者。银行业是靠信用和信誉生存和发展的行业，源于招商局悠久历史文化的招商银行，有一种在中国我们能直接感受到的力量。而招商局棋下招商局国际、招商银行、招商地产、招商证券、赤湾、中集以及早前的平安保险等等，都是在各自领域中名列前茅的企业，一家好不说明问题，但如果一个企业群中绝大多数出色就很能说明问题了。
招行作为国内最先实现业务转型的商业银行，得意于扎实的个人客户基础、先进的IT平台和优质的客户服务，在国内个人业务和中间业务中品牌优势显著。国外成熟市场中间业务的占比为30%-40%，花旗银行80%的利润来自中间业务，恒生银行为40.26%，法国兴业银行达到43.62%，而招行为国内最高的10.1%左右。在最信任银行的排名上，中国中高端商务人士最为青睐中国银行、招商银行和工商银行，其次才是汇丰、花旗、渣打三家老牌外资银行。对于银行提供的理财产品，高端人士最为看重这家银行的信誉，其次是理财产品是否带来高收益以及理财人员的专业化程度，再次才是风险和高质量的服务。
对未来中间业务贡献最大是信用卡业务。从全球来看，信用卡业务愈来愈成为银行的核心业务和主要利润来源之一。花旗银行和摩根大通等是目前主导美国信用卡业务的金融服务巨头，目前花旗银行的信用卡业务收益已占纯利润的1/3。而美国另一家主业集中于信用卡业务的公司——美国运通公司(American Express Company)发行的“运通卡”利润已达到占公司全部利润的70%。2006年，招行信用卡发卡量比2005年翻了一番，超过前三年的总和。招行流通卡占发卡总量超过70%，其中每个月使用一次信用卡的持卡人占到45%－50%。从2003年到2006年间，招行信用卡刷卡消费每年都要翻一番，2006年当年超过了前三年的总和，创造了单月消费额超过80亿元人民币的纪录。据统计，招行白金卡客户的月均消费2.5万元，金卡客户和普通卡客户的月均消费分别为3000元和600元，每卡平均月消费金额近1200元人民币；招行信用卡客户中超过35%的人月收入达到8000元人民币；乐于透支消费的21－30岁的年轻人占据了持卡人总数的62.7%，其中绝大部分人都是大专以上学历。目前，招行信用卡的呆账率不到1%，低于国际同业4%－6%的平均水平。
美国第一资讯国际公司2007年初公布的一份调查报告称，国际金融机构对中国电子支付方式的前景表示乐观。参与调查的152家银行高级管理人员，85%的受访者看好中国信用卡市场前景。目前，有超过10亿张银行卡在中国市场上流通，仅在2006年，中国就发行了超过2亿张新卡，其中约5000万张信用卡，信用卡数量上升了39%，而招商银行2006年发行1034万张,占据了信用卡市场20%的份额，这种趋势支持了招商银行的领先地位。目前中国银行的此类业务盈亏平衡，麦肯锡估计，到2013年，中国的消费者信用卡利润可能达16亿美金。
金融业综合经营是大势所趋，招行具备实现综合经营的潜质。虽然“招商银证通”业务受到影响,但招行与招商证券合作密切的“招商受托理财计划”较好地展现了招行强大的个人银行业务和市场营销能力。2005年12月13日，招行收购招商基金管理有限公司30.1％股权在证监会已获批。招行上市前曾通过新江南公司间接持有招商、长城两家证券公司和多家基金管理公司股权，为了更好地突出主业形象，招行在上市前已将上述股权剥离。目前招行正在选择与美国保险公司合作，重新打造一个核心品牌。不过,招行也存在扩张不足的风险。我曾向一位担任招行支行行长的朋友请教——招行怎样才能成为中国的汇丰？他回答说：首先要脱离招商局，规模扩张和溢价融资是银行业的主要投资要点。目前招商局集团及其下属子公司共持有招行21.47％的股份，如果不断溢价融资，将持续摊薄招商局股权,而对不愿放弃控股权的企业,少融资也许是最佳选择,但这样可能会贻误最好的并购与发展机遇。
不过，从控股权的角度我们可以简单判断一下招商银行该值多少钱。截止2007年8月3日招行市值4411.13亿人民币,相当于4411.13/7.565=583亿美金，假设中国能成为全面市场经济国家，外国资本能相对宽松地收购中国的金融企业，一个国外的金融集团只要拿出120亿美金，就能控股中国第六大、未来20年中国可能发展最好、盈利能力最强的商业银行。这个价格至少在我看来是非常低廉。
当然，从另外的角度，如果2007年比2006年利润增长一倍，从PB的角度短期看可能招行是高估了。简单推算：2006年扣除非经常性损益后的纯利是70.12亿人民币；2006年股东权益是550.98亿,如果2007年相比2006年纯利增长一倍达到140.24亿, 并且不派发当期股息,那么股东权益达到550.98+140.24=691.22亿；按照A股2007/8/3日收市价格33计算的总市值是4411.13亿；那么P/B=4411.13/691.22=6.38倍。
汇丰控股过去10年的PB——最低1.7倍、最高3.6倍，我没有更全的数据，不知道处于腾飞期的汇丰市净率的数据情况。目前的中国倍受世界注目，而我们中国经济的强劲增长有可能在未来相当长时间得以延续，在这样一个大背景下，如何估值中国的商业银行对每一个从事投资的人，都是严肃的挑战。
当然，对“力创股市蓝筹，打造百年招银”的银行家来说，上述估值的问题也许不会困扰他们，他们肩负着更重要的重建中国金融生态环境、解决沉重历史问题、推动金融体系转型、推进商业银行信息化、资本化与国际化等历史重任，他们需要努力工作以迎接不断来临的严峻挑战，而这也正是我们希望看到的——面对困难，高瞻远瞩、永不懈怠、永远努力的招商银行！
[备注：本文只是个人对招行的点滴理解，不构成股票买卖建议，特此声明。]
但斌２００７年８月３日随笔
8月9日招商银行公布半年报，一切都在期待中.....................
夏斌表示
当前流动性未出现“拐点”
□本报记者 俞靓 北京报道
国务院发展研究中心金融所所长夏斌昨日表示，我国流动性目前尚未出现紧缩现象，央行几次提高存款准备金率，并不意味着货币供应量减少。从当前流动性控制不住的情况看来，央行还将加息。
夏斌是在第二届中国金融投资年会上作此表示的。他指出，要确认流动性开始紧缩的“拐点”，只有当出现商业银行开始抛售央行票据的时候，才能意味着流动性紧缩的拐点出现。现在商业银行的超额存款准备金虽然持续下降，但商业银行还没有抛售央票，说明商业银行没有完全到了资金紧张的局面。商业银行在中央银行超额存款准备金比例下降，仅意味着中央银行操作目标的变化，而不是中央银行宏观调控的中间目标的变化。因此，超额存款准备金的下降，并不意味着货币供应量的下降，目前流动性仍然充足。
他表示，基于这种情况，央行持续加息势在必行。通过加息把银行存贷款利率推高，在中国经济的发展过程中，企业发展贷款的成本提高了，这部分融资的分量自然要减少。他指出，近期许多大型商业银行都意识到，我国经济顺势发展下去，将会有更多的大型企业陆续上市，企业直接融资比例逐渐提高，商业银行大企业的贷款客户将会越来越少，因此，这也促使商业银行纷纷将战略重点转移至中小企业。
别了，41年前的陈规陋习
□陈霞
日前，记者从工行获悉，该行个人活期存款的计息方式已进行了调整，工行将按存款人在银行存款的实际天数支付利息，而此前，工行一直沿用全年360天，无论大月、小月每月按30天计息的方式。工行北京分行相关负责人昨天表示，此次调整之后，利息将更加符合实际，也满足了消费者的需要。
终于按天计息，工行终于承认“30=31”这样的等式是错误的，这是广大储户的幸运和胜利。众所周知，“按天计息”来得非常不容易，若不是北京那个“斤斤计较”的段先生，因工行计息时将月大的“31日”忽略（利息少算了105.86元），于去年将工行北京分行朝阳支行告上法庭，并引发社会舆论对银行计息方式的质疑，“30=31”这样的等式恐怕还会长存于工行。
明显错误的“30=31”之所以在银行存在，乃因几百年来金融业就按这种惯例计息，根据是自1965年中国人民银行发布《关于储蓄存款利率调整后有关业务处理手续问题的通知》开始，国内各银行存款就是按每月30天每年360天计息，逢大月“31日”那天，“30日”和“31日”视同一日计算利息。
可是，这是1965年的文件，如今41个年头过去了，中国经济已经发生了翻天覆地地变化，同一笔钱，此时一日的利息跟彼时的也已经变化。不仅如此，此时的计算方法在电脑等技术设备的帮助下，提高的速度已经令人无法想象。换言之，41年前以每月30日计息的技术难题已经不复存在了。在这种情况下，以“客户至上”的银行应该革除因技术带来的陈规陋习，跟客户公平交易才是。遗憾的是，此前银行都没有那么做，还堂而皇之地拿金融业惯例来忽悠人。
一些银行之所以敢抬出41年前的文件来搪塞客户，无非仗势自身有着垄断身份。而垄断身份是了不得的，因为垄断地位并非市场充分竞争而形成的结果，而是在国家政策大力扶持下的产物。国家之所以对具有垄断身份的国有企业区别对待，是因为这些行业至关重要，可能直接关系到国家安全和国民经济命脉，对老百姓的生活影响巨大。正是基于此，国家给予了它们一般企业所没有的垄断特权。
然而，常理告诉人们权利和义务应是相辅相成的，这就要求享有垄断这种特权的企业，应该承担相应的特别义务，至少在为老百姓提供服务时，不拿那些明显违反公平交易原则的“霸王规定”来损害公众的合法权益吧，至少做到交易公正、公平，令人心服口服吧。
现在，工行终于承认“30=31”这样的等式不成立了，41年后的无数消费者经过努力，终于战胜了41年前的文件、陈规陋习，这虽显出消费者凄惨的维权路，但这毕竟已是一种进步。当然，这还远远不够，在其他行业，是不是也应该“与时俱进”，将许多年前的一些陈规陋习革除掉，取而代之以公平、合理的方法和措施来对待客户。
Voice
■ 观潮心语
警惕银行理财市场的道德风险
□本报记者 俞靓 北京报道
中国社科院金融所结构金融研究室主任殷剑峰昨日表示，由于商业银行迫切需要改变目前的盈利结构，加上对未来利率市场化的预期，银行理财市场将获得发展空间。不过，有些商业银行的理财产品收益率宣传得过度，有欺骗嫌疑，因此，未来还需警惕道德风险。
殷剑锋在参加“第二届金融投资年会”时透露，近三年银行理财产品市场发展速度非常惊人。2005年，人民币产品228只，外币产品566只，2006年人民币产品增长了一倍，今年7月份全部产品的数量已经超过了去年全年的数量。从发行规模来看，去年理财产品已有4500亿到5000亿的规模，今年按照产品的数量翻番来看，很可能在5000亿到1万亿左右。相比之下，我国基金的规模其实要比银行产品规模小得多。
他表示，看好银行理财产品发展的速度和规模的原因是多方面的。从需求方面来看，中国投资渠道非常狭窄，且只能在两端进行投资，即无风险、低收益的国债、存款，及高风险、高收益的股票。银行理财产品则可以填补两者的空白，并极大地拓宽投资的基础资产类型。
“有些商业银行的理财产品宣传过度，甚至有欺骗的嫌疑，购买这样的产品还不如将钱存到银行。”殷剑锋说。他指出，在与汇率挂钩的产品中，预期收益率与实际收益率不符的现象居多。例如，某家外资银行在05年3月份发行过一只产品，挂钩的指数是3月美元LIBOR，银行设定的相应的区间，落入区间的话，产品收益率是3.8%，否则最高只有0.5%。殷剑锋解释，根据社科院的测算，实际美元LIBOR落入4%区间内的概率是非常低的，也就是说，实际预期与银行预计的最高收益率差了5%以上，远低于同期大额美元存款利率。
殷剑锋表示，未来理财市场面临比较严重的道德挑战。商业银行为了竞争，抢客户，大力宣传预计最高收益率，宣传产品设计先进性，但是从系统评估角度来看，预期收益率和预计最高收益率差值比较大的情况比较多，投资者需“擦亮眼睛”，谨慎选择。出于长远发展考虑，商业银行也应该珍惜信誉。
除了道德风险外，他还特别强调了理财产品的市场风险。在短期内，投资者应该关注股票市场的波动，关注经济周期性下滑对信用产品的影响。在中长期，则应关注利率市场化的影响。“目前很多银行的理财产品只是利用了管制利率和市场利率之间的价差，将来管制利率下滑之后，价差优势马上就没了。”
【窩輪快訊】招行、建行為上周五最多資金流入，可留意2491、2208
2007年8月6日 10:55:14 a.m. HKT, AAFN
招行為上周五最多資金流入項目，有約9千5百萬元資金，較第二位建行認購的2千9百萬元多出三倍。其他中資銀行方面，中行、交行及工行認購證均於上周五有資金流入，金額分別為6百萬元、6百萬元及1百萬元。
相關窩輪：看好招行可留意2491，行使價$28.0，明年3月到期，實際槓桿約3.7倍；看好建行可留意2208，行使價$6.08，明年2月到期，實際槓桿約5.4倍；看好交行可留意5540，行使價$9.48，明年9月到期，實際槓桿約3.4倍。(數據直至06/08/2007 上午10:25)
相關認股證
股證編號/股證種類/行使價/到期日/實際槓桿/引伸波幅(%)
2491/招行認購/28.00/08年3月10日/3.7/49.0
2208/建行認購/6.08/08年2月25日/5.4/37.7
5540/交行認購/9.48/08年9月1日/3.4/45.9
資料來源：www.dbwarrants.com.hk (數據直至 06/08/2007 上午10:25)
投資者應瞭解結構性產品的性質，及如需要時，尋求專業意見，並請參閱相關的上市文件。該等文件可於www.dbwarrants.com.hk下載。德意志銀行透過其指定的流通量提供者行事可能是結構性產品的唯一市場參與者。過往表現並非未來表現的指標。結構性產品價格可急升亦可急跌，投資者可能會蒙受投資的全盤損失。
阿斯達克財經新聞組
[转贴]下一次金融危机(谢国忠)
文章提交者：byebye 加帖在 经济风云 【凯迪网络】 http://www.kdnet.net
下一次金融危机
谢国忠/文《财经》杂志 /总191期
正在破灭中的美国次级抵押贷款泡沫，暗示着目前的全球流动性泡沫很可能会在2008年终结，并以华尔街衍生品市场的崩溃为开端
正在破灭中的美国次级抵押贷款泡沫，暗示着目前的全球流动性泡沫很可能会在2008年终结，并以华尔街衍生品市场的崩溃为开端
亚洲金融危机十周年之际，全世界媒体都把目光投向亚洲，在此找寻下一次危机的线索。他们将无功而返，因为下一次金融危机最有可能会在华尔街爆发，特别是金融衍生品泡沫可能破灭。
与房地产业、新兴市场和息差交易相比，巨幅增长的债券衍生品（debt derivative products）才是今天流动性泡沫问题的核心。这一市场的总和已经相当于世界GDP的7倍。借贷成本因此被人为降低，借贷需求也由此膨胀，成为今天流动性问题的关键。如果这一泡沫破灭，融资成本将大幅上升，从而触发全球性的经济衰退。
如果全球通货膨胀加速，将迫使各国央行以更快的速度升息。当银根紧缩达到某个临界点时，流动性不足就会成为泡沫破裂的导火索。正在破灭中的美国次级抵押贷款泡沫，暗示着目前的全球流动性泡沫很可能会在2008年终结，并以华尔街衍生品市场的崩溃为开端。
衍生品繁荣滥觞
流动性一词已成为这个时代的流行语。对它的一个通俗理解是，有无数金钱正排着大队涌入金融市场。在华尔街，衡量流动性的指标就是短期内金融机构所能使用的货币。金融机构手中有多少钱可用来投资呢？这要看两方面因素：第一，最终投资者的投入（主要是家庭储蓄）；第二，信用条件（借贷资金的难易程度）。
第一个因素表现为上升的储蓄率。美联储主席伯南克就用“储蓄过剩”来解释过去数年中债券市场的低收益率。但是，储蓄过剩一说并不被广泛认可，特别是在学术界。IMF的数据似乎表明，过去五年中全球储蓄率几乎没有什么变化。当然，全球的储蓄率很难判断。我的感觉是，在造成流行性泛滥方面，资金成本的下降比储蓄上升扮演了更重要的角色。跨国公司手中握有大把的现金，但它们把生产转移到了中国这样的低成本国家，产业外移减少了对资本的需求，造成它们的投资比过去少。部分而言，这比储蓄过剩更能解释全球流动性泛滥的现象。
信用条件的变化可能比储蓄率的波动更重要。除了低收益率国债，本轮经济周期中的信用价差（credit spread）也低得异乎寻常。国债是最安全的资产，因为政府有税收作为履行债务的保证。由其他主体发行的债券，则根据不能履行债务的风险大小被评为若干等级。某一特定级别的债券和国债之间的利率差额被称作信用价差。对于非政府发行的债券的最高级为AAA，最低为BBB。任何低于BBB级的债券都可以被称做垃圾债。对于非专业人士而言，垃圾债是不安全的。
上世纪90年代，被穆迪评为AAA级的公司债收益率通常较美国国债高145个基点，最高为2002年10月时的327个基点。2007年1月，这一差距已缩小到仅65个基点。信用价差的缩小在低评级债券上表现得更为明显。这种风险溢价的缩小在相当程度上抵消了美联储升息带来的紧缩效应。这也是PE（私人股权投资基金）可以在连续加息之后依然大发其财的原因所在。过去一个月中，这种风险溢价水平迅速回升，因为投资者开始担忧，由杠杆收购所驱动的公司债市场可能会面临和次级抵押贷款市场一样的风险。
本轮周期中，低得异乎寻常的信用价差主要是金融创新的结果。衍生品的发展使信用风险能够在更大的范围内被分散，这也怂恿了投资者去冒更大的风险。这本应是件好事，但绝大多数时候，风险分散都更接近于一种感觉而不是现实。很多衍生品的低流动性也导致它们被金融机构错误地定价，这些机构等于在故意误导投资者，其背后可能是一个巨大的骗局。
风险溢价（risk premium）是金融经济学中的一个基本概念。投资者必须为包含了比国债更多风险的资产要求更高的回报。例如，如果BBB级债券成为坏账的概率为每年1％，投资者就会要求BBB级债的收益率比国债高出超过1％。不过，如果一个投资者投资100家公司的债券，而这些公司不履行债务的可能性又是不相关的，根据大数定理，他每年将因坏账遭受1％的损失。因此，他应该只对BBB级债要求高于国债1％的收益，这里并不存在风险溢价。多元化的资产配置可能是经济学中惟一的“免费午餐”。
衍生品市场的繁荣，很大程度上是受到金融市场资产多元化需求的驱动。持有公司债的投资者可以在不买卖其债券的情况下，利用衍生品对冲债券无法兑付的风险。关于不良债券的期权市场迅速膨胀，而整个债券衍生品市场理论上已达到400万亿美元的规模，相当于全球GDP的七倍，或全球所有债券价值的三倍。这相当于每张债券平均被重新买卖了三次。
无论风险是在表面上还是在实际上被对冲了，这些衍生品都刺激了投资者对风险资产的需求，并在总体上降低了市场的风险溢价。
衍生品繁荣泡沫
有几个因素表明，今天衍生品市场的繁荣是一个泡沫。首先，多数多元化配置都是不真实的。尽管公司间可能看似相互独立，但来自不同行业的公司间的盈利依然可能是相关的。这和经济周期有关。当经济变得不景气时，所有行业都会受到负面影响。对债券投资者而言，完全的风险多元化配置是不可能的。因此，风险溢价应当永远存在。
其次，衍生品定价可能被扭曲。布莱克－斯科尔斯（Black-Scholes）公式是用来为期权定价的。过去五年中，期权市场的扩张变得无以复加，新品种层出不穷。通常，新出现的交易品种的可流动性并不高。这就违反了布莱克－斯科尔斯公式有效的前提假设，即市场必须是可自由流通的、连贯的、随机的。多数公司债和资产证券化（ABS）的规模都很小。这时候期权的定价可能仅取决于个人的臆测。投资银行不遗余力地向投资者推介衍生品，有时它们甚至为此设立基金，用别人的钱去买这些产品。投资银行是这场衍生品泡沫中的“看得见的手”。
更重要的一点是，金融欺骗可能也是推动此轮衍生品泡沫的部分因素。很多此类金融衍生品的买家都是小型对冲基金。因为这些产品流动性差，其价格在相当程度上是自我定价的。拥有这些产品的对冲基金可以人为操纵价格，并到投资人那里去邀功，它们还为自己的“良好业绩”给自己开出奖金支票。当然，这种价格泡沫也向其他领域扩张。很多对冲基金大量持有小公司的股票，随意操纵它们的股价，就像中国股市里的庄家一样。PE也会抬高处于它们投资组合中的公司的价格。由于它们所持有的公司通常没有上市，做高这些公司的价格甚至更容易。不过，它们面临的问题是，在把投资套现之前，它们不能给自己发奖金。
金融欺骗催生了对债券衍生品的需求。这也可能成为推动衍生品泡沫的原因。随后，衍生品推动信贷需求，并导致全球信贷泡沫。这也播下了金融危机的种子。当持有债券衍生品的基金出现流动性问题时，它们从“业绩良好”转眼就变成“资不抵债”。次级抵押贷款市场的泡沫破裂可能殃及其他领域，甚至推倒整个信贷市场。
目前，多数市场专家都在试图稳定市场，宣传次级抵押贷款仅是一个孤立的问题。我认为事实恰恰相反。次级抵押贷款只是泡沫的冰山一角。这一泡沫起源于金融机构向投资者兜售那些天书般难懂的金融衍生产品，又不断推高它们的价格。几年前我就参加过一个会议，出席的人分别来自对冲基金和它们的投资者。其中一些基金专注于债券衍生品交易，听众对基金经理们所作的介绍一片茫然。他们离开时，就认为找到了一种容易赚钱的高技术手段。正是这种无知养虎成患。
泡沫破裂链条
衍生品的繁荣对保持资金的低成本至关重要，这又驱动了信贷需求。但流动性水平应当由央行决定。当利率低时，市场需求更多的货币，反之亦然。衍生品的繁荣在央行没有行动的情况下，推低了利率水平，其效应与央行降息是一样的。信用价差之低意味着利率至少被压低了200个基点。资金价格不断降低，甚至在某种意义上架空了央行的货币政策。不知不觉间，各国央行让一个巨大的信贷泡沫控制了全球经济。
华尔街著名投行贝尔斯登最近将旗下的两只对冲基金清盘。这两只基金的投资对象，正是次级抵押贷款市场中的高评级债券衍生品。高风险的次级抵押贷款可以被集中成一个资产池，并用于发行资产支持证券。这个资产池获得的收益可以按比例分配给资产支持证券（即资产证券化后的证券）的持有人，其中一些拥有优先受偿权。如果部分贷款成为坏账的话，这部分优先级的投资者不会遭到损失。
但这种人为的对不同风险级别的区分其实是无用的。次级抵押贷款市场的风险主要在宏观层面。如果宏观条件恶化，大量次级抵押贷款就会一起变成坏账。此时，即使投资者拥有像贝尔斯登这两家基金那样的最优先级的资产支持证券，也会像其他投资者一样蚀本。这就是为什么这两只基金会变得一文不值。
次级抵押贷款泡沫破裂之后，下一个遭殃的是美国公司债市场。最近，这个市场中的消息并不乐观。很多银行已经承诺，要为一些已经宣布的交易发行债券。这变成一种自拉自唱的交易，即如果市场不买的话，银行自己会买下这些债券。不幸的是，市场正在对这些债券失去兴趣，而很多银行手中还大量持有这些债券，如果真在市场中交易的话，它们大概要损失30％的价值。这些债券价值的总和可能超过2000亿美元。这就是华尔街投行的股票只有九倍2007年预期市盈率的原因。这种低估值反映了市场对金融危机的预期。
美国经济每次遭遇衰退前，风险溢价都会上升。这次应该也不会例外。次级抵押贷款的危机已经蔓延到由PE推动的杠杆收购债券上。未来一年中，这种利差扩大的效应相当于美联储将利率提高200个基点。联储能大幅减息以缓冲融资成本的上涨么？很不幸，答案是否定的。美国正面临着明显的通货膨胀压力，通胀年率已经超过6％。美元的疲软也会加剧通胀压力，联储的政策空间并不大。而且这是债市从不正常向正常回归的过程，联储也不应该阻止。但是，这种回归的一个副产品可能是经济的衰退。
如果美国经济在2008年因资金价格上涨而陷入衰退，将对全球经济和金融市场产生巨大影响。例如，大宗商品市场的牛市会为此终结。尽管中国占了大宗商品需求增量中的大部分，美国需求在总量中的份额依然更大。大宗商品特别是石油的牛市，将随着美国的衰退而结束。
经济衰退将大幅降低美国的贸易赤字。而庞大的不断增长的美国贸易赤字支持了新兴市场国家的流动性泡沫，这些国家的贸易盈余又支撑了它们的货币增长和资产价格。美国经济的衰退等于釜底抽薪。新兴市场国家的股票和不动产在2008年也将面临深幅调整。
无论如何，2008恐怕不是轻松的一年。■
大盘攻克4600再创新高 第一只200元股票诞生
2007年08月06日 15:18 来源：北京晚报
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大盘依然“牛蹄奋进”。经过上周五的持续走高后，大盘今天迎来“红色星期一”，沪指开盘即突破4600点，再度创出新高。今天上午中国股市第一只200元股票也宣告诞生，中国船舶成为沪深两市的第一高价股票。截至中午大盘报收于4627.85点。
今天上午，沪深大盘双双高开，沪综指开报4600.12点，上涨39.34点，深成指开报16296.96点，上涨117.32点。随后沪指虽然有所震荡，但稳稳地站上了4600点，有色金属、钢铁、电气机械等板块涨幅居前，两市近千家个股翻红。不过前段时间疯涨的金融和地产股今天呈现下跌的趋势，在一定程度上给指数的继续上涨拖了“后腿”。
今天在大盘“涨势喜人”的前提下，中国股市第一只200元股票也就此诞生。中国船舶在9时45分，大涨7%以上，冲破200元的高价，有分析师预测这只股票有望涨到240元至250元。在今年1月初贵州茅台站上100元后，两市的百元股已达6只。
记者了解到，市场赚钱效应再度显现，吸引更多资金进入股市。根据最新统计，上周五收市两市总市值达到203526亿元，再次创出新高。虽然A股开户数还保持在10万出头的水平，但基金开户数却出现爆棚的现象，这表明投资者从不同的渠道将钱投入股市中。不过长城证券分析人士认为，最近美国股市大幅下跌，香港股市也跟随出现大幅调整，而中国股市能否“独善其身”继续一路高歌还是个未知数。建议投资者依然要谨慎操作，理性面对快速上涨的行情。(邵泽慧）
招商银行启动私人银行业务
蒋飞
招商银行（600036.SH）今日正式宣布启动私人银行业务，成为国内少数启动该业务的内资银行之一。招行私人银行业务由已有的金葵花理财和钻石客户工作室发展而来，隶属公司零售银行部，将以1000万元人民币为门槛。
此前内资银行中只有中国银行（601988.SH）于今年年初推出私人银行，另有多家外资银行在以离岸模式在内地市场经营该业务，并且多集中在几大中心城市。
招行私人银行中心深圳亮相
2007年08月07日 来源：上海证券报 作者：
仅对千万富翁服务
⊙本报记者 袁媛
招商银行总行私人银行中心昨日亮相深圳，成为国内股份制商业银行中首家开业的私人银行。据介绍，招商银行私人银行业务的服务对象是个人金融资产在人民币1000万元以上的高端客户。
招商银行总行副行长唐志宏表示，“在起步阶段，招行会着力提供更多元化的投资理财顾问服务，涵盖家庭管理规划、教育、税务、房地产投资、收藏、法律顾问等各项专业领域。”唐志宏还透露，招商银行近期即将陆续在除深圳外的其他经济中心城市推出私人银行服务。
招行零售银行部私人银行业务负责人王菁表示，招行近期还将送私人银行客户经理赴港接受由香港证券专业学会举办的强化培训。
今年3月20日，中国银行与苏格兰皇家银行集团在中国内地推出私人银行业务。此外，民生和中信银行的私人银行业正在积极筹备中。
感觉已经略有高估，只能持有，不能买入，等待中报。
补充一句，但斌对招行太乐观了，中国的银行还是有很多问题的，呵呵:*P
中行工行卷入美国次按风暴 称投资少不影响利润
http://www.sina.com.cn 2007年08月07日 01:06 东方早报
早报记者 毛明江 实习生 陈玉坤
美国次级按揭贷款危机爆发后，摩根大通及高盛等国外投行近日指称中国银行( 5.44,-0.03,-0.55%)有约20亿美元投资于美国的次级按揭贷款市场，预计将对中行产生财务影响。中行昨天公开澄清称，的确持有少量美国次级按揭相关投资，但金额微不足道，不会影响利润。
财务风险管理试金石
摩根大通证券(银行及金融服务研究部)副总裁陈舜近日表示，中行的境外债券投资组合规模约800亿美元，其中80亿美元为次按(次级按揭贷款)及其他资产作抵押的投资，次按相关投资部分为20亿美元左右。不过，他表示，中行该部分投资对象的评级高达“A”级及以上，发生全额损失的可能性较低。即使该部分投资被降级或“出事”，也只相当于中行7800亿美元总资产的0.25%左右，整体影响甚微。
高盛也表示，中资银行股，尤其是中资银行的H股，可能会涉及美国信贷市场风险，因为在H股上市之后，这些银行都进行了一些外汇投资。
高盛称，抵押担保证券潜在的损失预计会对中资银行产生一定财务影响，但是因资产规模不大，而且中资H股银行获利动力强，这种影响应当可以得到控制，也相信这可能成为对各个银行的财务和风险管理改革情况的试金石。
中行称金额微不足道
对此，中国银行有关负责人昨日表示，该行的确持有少量美国次级按揭相关投资，并已在上半年度业绩中作了拨备。他特别强调，目前对该项投资的拨备金额微不足道。
继中行之后，工商银行( 5.80,0.00,0.00%)也承认持有美国次级按揭资产，工行董事会秘书潘功胜也于近日承认，工行也有涉及美国次按资产的投资，但金额也非常少，不会影响公司利润。
延伸阅读
重创台湾保险商
早报记者 叶馥佳 实习生 娄璟
美国次级按揭风暴登陆台湾金融市场。由于投资了贝尔斯登旗下基金近1500万美元，台湾人寿保险股份有限公司成为台湾迄今为止受美国次级按揭危机影响最大的企业，上半年亏损新台币达4.28亿元(合1300万美元)。
美国当地时间5日，美国第五大投行贝尔斯登宣布，由于次级按揭市场危机拖累旗下两只基金倒闭，公司负责此项业务的共同总裁和共同首席运营官沃伦·斯佩克特当天辞职。
据分析，像台湾人寿这样直接对美国次级按揭投资的企业在台湾并不多，更多的企业则是选择间接地对“次级按揭债券”进行投资。例如，新光人寿保险股份有限公司的控股母公司新光金融控股股份有限公司就对“次级按揭债券”投资了约3亿美元。此外，国泰金融控股公司旗下的保险子公司也对这类债券投资了不到18亿元新台币。
攀钢钢钒与招商银行签署“票据通”合作协议
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发表日期：2007年8月7日 作者：周 越 【编辑录入：wangsh】
本报讯 7月28日，攀枝花新钢钒股份有限公司与招商银行成都分行签署“票据通”合作协议。这是双方继2006年首度合作后的再次“牵手”，标志着双方的合作迈上了新台阶。
据了解，“票据通”网上业务是招商银行为攀钢钢钒量身定做的产品，是电子领域的又一创新，该业务以招商银行自身的银行网络优势解决了攀钢钢钒票据实物传递难题，为攀钢钢钒提供了一条资金归集的新途径，有利于攀钢钢钒加速资金周转，提高资金使用率和效益。
原帖由 股市潜规则 于 2007-8-7 22:00 发表 http://bbs.macd.cn/static/image/common/back.gif
中行工行卷入美国次按风暴 称投资少不影响利润
http://www.sina.com.cn 2007年08月07日 01:06 东方早报
早报记者 毛明江 实习生 陈玉坤
美国次级按揭贷款危机爆发后，摩根大通及高盛等国外投行近 ...
“投资少不影响利润”－－－－说明中行也，工行也好，他们对投资人是相当不尊重的！！！就美国次级按揭贷款危机而言，这个家银行所作的投资行为是相当不严谨的。比起招商银行来，在投资行为上它们还相差甚远。当然作为招商银行也要从中吸取教训，多为股东获取更加多的回报。
[欧美股市]美国股市全线反弹 金融股指数涨0.9%
来源： 全景网 发布时间： 2007年08月08日 08:38 作者： 王丹瑾
全景网8月8日讯 美国股市周二收盘全线反弹，投资者逢低吸纳金融股带动市场走高，同时油价回升助长能源股。
道琼工业指数收高35.52点或0.26%，报13504.30点；标准普尔500指数涨9.04点或0.62%，报1476.71。Nasdaq综合股价指数涨14.27点或0.56%，报2561.60点。
标准普尔金融类股指数收高0.9%，此前一度因FED声明下滑0.8%。花旗集团<C>涨O.5%，收报48.59美元。
高盛<GS>股价上涨1.8%至191.25美元，全球最大的保险商--美国国际集团<AIG>涨1.5%至65.55美元。
美国联邦储备理事会(FED)维持利率在5.25%不变，一如市场预期。FED称未来的经济成长步伐将依旧温和，但对一些消费者和企业而言信贷环境已趋紧。
巴菲特红海掘金之三 银行股内在价值探秘
2007年08月08日 来源：上海证券报 作者：
⊙姜韧
金融股自2006年开始就是境内股市牛头之一。不管大小，是银行股都受到前所未有的追捧。如果问一下投资者，为什么银行股有投资价值或者哪一家银行更具有投资价值？也许会有很多答案。在如何判断银行内在价值这个问题上，其实很多投资者都存在判断上的误区。
银行业属于金融服务业，但并非简单的服务业。我们知道服务业的本质是从客户出发，一切以客户服务为本，服务是任何纯粹服务业的核心竞争力。银行业除了具备这个特性之外，还包括了金融的特性，这个特性却成为银行业生死存亡的关键。
在巴菲特的经典案例中对于美国富国银行的投资可谓判断银行价值本质的很好的教科书。富国银行最初成立于1852年，1998年富国银行与西北公司合并，合并后仍称为富国银行。20世纪90年代早期，富国银行的股票价格高达86美元。后来投资者担心西海岸的经济衰退会广泛导致商用和民用房地产贷款的损失而开始抛售所在区域银行及储蓄机构的股票，而富国银行是所有加州银行中房地产贷款最多的银行，而且由于富国银行并非一次性提取巨额贷款损失超额准备金，而是在两年内陆陆续续提取，这使得投资者开始怀疑富国银行能否承受得起巨大的房地产贷款坏账损失，所以1990年和1991年富国银行股价大幅下跌。而此时巴菲特却大举进入富国银行，平均买入价格57.89美元，1992年—1993年巴菲特增持富国银行，最终计算2004年巴菲特持有的富国银行市值35.08亿美元，而其投资成本为4.63亿美元，15年投资收益率657.67%。
巴菲特判断银行内在价值从几个方面着手。从竞争优势来看，一个银行必须是将优质服务、创新产品和低成本经营结合于一身的。富国银行的这个特性被巴菲特称为独特的经济特许权。其次从银行业的金融特性来看，巴菲特更看重银行业的管理者。巴菲特指出：“银行倒闭大多是因为管理层愚蠢地发放一个理智的银行家永远不会考虑的贷款”。原因在于，银行是杠杆资产运营的，一般情况下银行资产与权益比率为20倍，当资产决策发生偏差或错误时，对于所有者权益的损伤可能是致命的。所以巴菲特投资银行更多原因是看好他的优秀管理人，甚至在听到其管理人削减成本的小故事后大量增持富国银行股票。
所以我们判断银行股内在价值不能简单地看市值、看贷款规模、看资本充足率，最根本的是看银行的管理层；其次就是管理层做出的银行发展策略和成本控制；再看银行的服务、产品等。因为不管银行现时的财务数据多么好看，如果管理层不行，银行就会很快在竞争中失去优势甚至破产。
招商银行券商集合理财托管业务独占螯头
www.cnfol.com 2007年08月08日 14:16 搜狐理财
今年上半年，证券市场的火爆不仅使券商获得了丰厚的经纪收入，集合理财(相关:证券 财经)业务的快速增长也给创新类券商带来了额外的惊喜，而开展券商集合托管业务的各家银行也增加了新的利润增长点，招商银行就是今年券商理财托管业务发展的最大受益者。
记者从招商银行总行了解到，截至2007年6月29日，券商集合理财产品有24只，资产净值总额达689.48亿元，较去年末大增300亿，增幅达43.51%。其中招商银行托管的券商集合理财产品达到248.97亿元的规模，较今年初增长了111.27%，资产净值和产品数量的市场份额分别达到36.1%和29.2%，成为业内券商集合理财产品托管的领头羊。
招商银行的券商集合理财产品托管业务之所以发展迅速，得益于合作券商品牌突出、产品灵活创新、托管服务优质等综合因素。该行在券商集合理财业务起步之初，就预见了这一市场发展前景，极早地与部分品牌突出的证券公司——国泰君安、广发、招商、华泰证券开展合作，率先推出规范性、集合理财产品。根据市场及客户的需要，该行利用理财产品设计的灵活性，与券商共同创新产品，设计出不同风格的理财产品，为投资者提供较稳定、高回报的产品，积累了券商理财托管业务的经验，也提升了托管效率和服务水平。
券商集合理财产品不仅拓宽了招商银行的资产托管领域，成为支撑其托管业务发展的三大支柱之一，也培育出一批认同券商集合理财产品的银行客户群, 为促进招商银行资产托管业务的进一步发展奠定了坚实基础。