2004年10月21日周四上市公司与经济政策消息专贴，欢迎添加,讨论!

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商品市场综述-油价突破55美元
2004年10月21日 - 08:43:03 HKT
Dow Jones Newswires
商品市场综述：原油价格突破了每桶55美元，因为在冬季燃料供应令人担忧的情况下，取暖油期货价格创下历史新高；能源情报署的报告显示，上周蒸馏油库存下降190万桶，降幅大於预期。分析师说，人们对这个冬季是否有足够的燃料感到如此紧张，以致於即使是最轻微的库存下降也被视为价格看涨因素。纽约商交所十一月原油在到期时上涨1.63，至54.92美元，此前一度触及55.20美元；十二月原油上涨1.77美元，至54.41美元。油价上涨及美元走软提振了贵金属价格：Comex十二月黄金上涨3.20美元，至每盎司424.80美元，为6个月收盘高点，此前一度触及427.30美元。分析师说，黄金非常容易受汇率波动影响，而且基金也很乐意看到金价随著欧元走高。阻力位可能在430美元附近。银价也随黄金走高，收於7.352美元，上涨0.157美元。纽约商交所一月铂期货依然交投淡静，收於848.10美元，上涨9.20；十二月钯期货收於215.65美元，下跌1美元。伦敦金属交易所金属价格大多走低，铜出现技术性抛盘；3个月期铜期货下跌23美元，至每吨2,795美元。（延迟一个小时发送）-0-



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道瓊斯新聞
股市快訊/香港﹕報稱發改委負責人表示要加強宏觀調控    * 資料一小時延遲．
2004/10/21 08:38
0731（道瓊斯）--發改委負責人表示要加強和改善宏觀調控﹐確保宏觀調控預期目標的實現﹐言下之意似乎宏觀調控短期不會鬆動。據《中國證券報》援引發改委未具姓名負責人稱﹐今後幾個月要切實把中央確定的各項調控措施落實好﹐鞏固成功﹐防止反彈。他也再次強調宏觀調控要區別對待﹐有保有壓。中國將於週五公佈GDP等宏觀數據﹐市場正期待從經濟數據中獲得未來政策導向的線索。

（延遲一個小時發送）

高兴得很

"9·14行情"的起因是政策和超跌的双重作用力。近期管理层推出的政策措施不能说不多,力度也不可谓不大,然而市场并没有表现出"迎合"的姿态,市场在"9·14"时迸发出来的激情荡然无存。那么,政策"组合拳"为何会遭遇"棉花团"呢?

    传统影响预期

    在目前这个市场,"政策依赖症"和"政策效应减弱"同时存在。一方面每当股指处在危急关头,市场往往首先想到的就是等待救市政策的出台；另一方面,"6·24"行情以来,市场对政策的预期值开始下降,政策对市场产生的影响出现减弱迹象。正是市场的这种传统在影响着投资者对政策的判断。

    那么,此次政策仍然是在沿袭传统吗?显然不是。

    本轮政策"组合拳"的目的是为克服和解决困扰证券市场发展的制度性缺陷。类别股东表决机制的引入就是在目前股权分置背景下,保护中小投资者利益的实质性措施。而高层对落实"国九条"的反复提及则充分表明了证券市场的重要性以及发展证券市场的紧迫性。这种政策倾向在一定程度上利好效应不可能像以前那样立竿见影,但对市场的利好影响将是持续性的。

    当然,管理层在部分问题上,则是"治病"与"救人"并举。比如在解决券商的问题上,管理层的方法是苦药和糖块一起给,而尺度就是市场化标准。这在短期内对于市场造成的震动是难以避免的,但从长远来看同样有利于市场发展。

    总之,这次政策出台背景虽然是要治病救人,但政策利好效应将是长期的,有些政策已经具有突破性,投资者对此同样要有足够的认识。不能再以传统眼光来看待这轮行情的政策背景,麻木在某种程度上讲与盲动一样危险。

    机构博弈差异化

    在政策信号不断闪亮的时候,机构却怀揣着不同的心态。"9·14行情"的爆发力来自先知先觉的非主流资金,从升幅最高、涨速最快的中小板中我们可以看到游资的身影,它们是行情活跃的动力；基金在这轮行情中始终是比较被动的,老基金受困于仓位没有办法腾挪,新基金却在赎回压力下不敢大举建仓。所以,除了非主流资金的大规模进攻外,主流资金是相对谨慎的；而券商从行情起来就基本上是以空头的角色出现。而且,在所有的博弈群体背后还有一个油价高企给全球经济带来的负面打击,这导致市场的乐观心态被压抑起来。

    于是,我们可以看到在机构博弈的复杂格局中,非主流资金看到政策方向不明朗之后就迅速撤退,留下了中小板的大幅下跌给市场,而基金的不作为导致大盘蓝筹始终成为股指的拖累,券商的出货让多头不敢轻易出击,这种机构之间的相互牵制形成多头不敢作为而空头也难以大动的局面,使得政策的拳头没有一个清晰的着力点。

    机构投资者力量的扩大无形中强化了市场运行的惯性,从而出现凡事都有"过头"的表现,涨跌都过头,对政策效应的理解也过头。比如"9·14"虽然给出了比较明确的政策信号,但脉冲式的阳线反映出来的是机构对这种利好的理解过于乐观,机构的力量放大了利好效应；相反,近期的下跌也是机构抱臂等待、不作为的结果,而对利好的麻木也是对利空效应过分放大的结果。这种过头同样会被纠正过来。

    谁来扯破棉花团

    也许投资者会问,到底谁来扯破棉花团呢?或者说谁会成为政策的着力点?笔者认为应该盯住四个点,即四个在后市有涨升能力的板块。

    一是中小企业板块,没有完全撤退的非主流资金嗅觉很灵敏,它们认为有机会就会进攻,而时机可能已经摆在了游资的面前,这也是想像力最丰富的板块。

    二是创新高的蓝筹新锐,虽然像上海机场、中集集团、中兴通讯以及煤炭股这类已经迭创新高的个股为数不多,号召力也有限,但它们代表了基金新的投资方向,它们在今后一段时间里仍然是基金炮火集中攻打的对象,由于它们基本面的成长性不错会成为基金追捧的热点。这些个股将成为近期市场的风向标。

    三是被过度抛售的大盘蓝筹,汽车、钢铁、石化等大盘蓝筹股在销售不畅、油价高企等因素的打击下出现了大幅下跌,这些已经被淘汰出主流资金视野的品种并非完全失去了投资价值,过度的抛压以及某些个股基本面的转好可能已经使其跌落到价值区间的下轨,有希望获得价值重新认识的机会。

    四是那些由于油价高企而受益的板块,寻找替代能源概念将是未来资金的重要方向之一。

    近期利好及当日市场表现一览

    时间

    利好

    9月14日 国务院常务会议要求抓紧落实"国九条"

    9月16日 银行获准可设立基金管理公司

    9月27日 证监会发布保护公众股股东权益的征求意见稿

    10月13日 首批创新试点证券公司产生

    10月19日 证券公司融资获重大突破

    时间

    市场表现

    9月14日 当日市场大涨40点,随后产生了200点的反弹

    9月16日 市场遇阻力位强势震荡,收出小阳线

    9月27日 当日股指冲高回落,自此展开了超过百点的调整

    10月13日 当日股指收阳十字星,但第二日创32个月来单日最大跌幅

    10月19日 当日股指冲高回落,第二日创出1496点调整以来新低

高兴得很

1300点能否成为今年年末市场的铁底是投资者共同关注的话题。大盘能否在这重要心理关口站住，关系到指数是否会再创今年的新低，如果在这个点位失守，9.14行情很可能就此夭折，然而市场的种种迹象都在显示要在今年的最后一季大盘保住这样的铁底又实在不是件容易的事。这可以从以下几个方面体现出来：

    其一，油价高企将拉低股市价值中枢得到市场共识。今年国际油价的持续飙升触痛了中国能源问题的神经，也让证券市场惊魂难安，不少曾经是市场上的蓝酬股代表，受此影响走出跳水的行情，如汽车、航空、运输等板块，直接拉低了市场的价值中枢，更重要的是油价的上涨将降低机构对经济增长的预期以及增加市场对通货膨胀的担心，因此此后油价的任何不利消息对市场都会有再次冲击,连机构也纷纷表示开始采取相对谨慎的防御投资策略。

    其二，扩容的担心仍未减轻。这不仅仅是来自二级市场本身新股恢复发行的必然，如交通银行就被预期可能在年末登陆二级市场，另外今日信达资产管理公司公布已经与中国国际金融有限公司签署合作协议，意欲对200亿元不良资产进真正的证券化处置。其设计的产品不仅面向机构投资者，也面向个人投资者，可能同时将在证券市场或银行间债券市场流通，并且预计会得到监管层的同意，如果该部分资产在证券市场流通，这种创新无疑又是一种扩容压力。

    其三、近期监管部门采取“两手抓”的政策，一手规范市场制度建设，如清查一些违规券商，一手出台一些扶持发展的政策，如拓展券商的融资渠道，这对市场来说利好利空作用几乎相互抵消，近期政策面的这种暧昧平衡战术反映了管理层的矛盾心理，这样的结果只能是维持市场的震荡格局。

    另外时间又到了年末比较敏感的时期，市场资金层面又将面临压力，尤其是9。14行情的主力是一些私募或游资资金，这部分资金相对基金等阳光机构资金存在更大的不稳定性。

    因此在以后的操作中，投资者不妨也学习机构的谨慎投资策略，转向一些相对安全的股票。如每次大盘的深度调整，都会有一些被主力资金关注而惜售的股票浮出水面，这些股票往往逆市表现坚挺，持有这类股票，进可攻，退可守，如近两日大盘盘中出现的一些亮点：

    1、能源股票：如果有短期行情，能源板块无疑将会是今年最后一季的市场宠儿，这些以上海能源为龙头的煤、油、电等能源股票应得到加倍的关注。

    2、机场港口类股票：这些公司具有明显的垄断优势，业绩稳定，受宏观调控影响较小，估值与成熟市场比较接近，更重要的是这类公司成长性仍被看好，是机构资金比较青睐的种类，如上海机场、白云机场、上港集箱、盐田港等优势公司。

    3、数字电视、电子科技等市场新贵，这些股票是近期市场新主力的主要目标，这一热点预计会持续好一段时间，可重点关注其中的活跃股，如海信电器、长城电脑、力合股份等。

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中国马钢股份三季度净利润人民币5.742亿元，上年同期7.387亿
2004年10月21日 - 09:30:18 HKT
Dow Jones Newswires
中国最大的钢铁生产商之一马鞍山钢铁股份有限公司(Maanshan Iron & Steel Co)周四表示，因成本增幅超过收入增幅，第三财政季度净利润下滑。在截至9月份的3个月中，公司收入由上年同期的人民币40.9亿元激增58%，至64.6亿元。而与此同时，销售成本飙升87%，由上年同期的28.3亿元升至53.1亿元。公司该季度净利润因此下降22%，由上年同期的人民币7.387亿元降至5.742亿元。马钢股份在其法律声明中并未就其业绩置评，只是表示，完备的生产进度，深化的管理方针以及主动的销售和营销策略能够使其在生产及经营中保持有利的增长趋势。公司称，第三季度生铁产量增长38%，至186万吨；粗钢产量增长40%，至213万吨；钢铁产量增长36%，至190万吨。马钢股份在另一份声明中称，公司董事会已经批准其从母公司手中收购一家钢铁包装制品生产商的控股权。-By Andrew Batson, Dow Jones Newswires; 852-2802-7002; andrew.batson@dowjones.com -0-



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《深滬縱橫－錢鋒》內地股市言底尚早，臨近年底資金不充裕
  
2004/10/21 09:41
  
　　《深滬縱橫》至本周三（２０日），上證指數以１３３０點為軸上下震蕩達四個交易日，向
上，多頭似有心無力；向下，空頭也不敢肆意而為，大盤就這樣尷尬地在１３００點上方小幅整
理。
　　當然這樣的狀態不會維持很長時間，大盤遲早會選擇突破方向。因為這個小幅橫盤整理是在
大跌５３點的長陰線之後出現的，我以為最終向下的幾率會大一些。而從以往的歷史走勢上看，
大部分真正的底部都是尖的，這種現象也符合在真正的底部是不會給投資者太多買入機會的道理
。只要是震蕩區間，就基本不是底部，大盤也應是如此。
　　近期政策暖風頻頻吹拂，但為什麼吹不起市場的做多激情呢？我以為原因有三：一是目前為
止大多數投資者仍然認為管理層的短期救市行為是為了後市進一步的擴容。那麼多年來，管理層
在制定政策時，可以反復考慮多方的利益，但惟獨忽視了普通投資者的利益，而一些上市公司的
融資態度、手法，又幾乎就是對投資資源的不計後果的掠奪式開發利用。因此，投資者對這種
「圈錢」行為已經到了深惡痛絕的地步。儘管近期，管理層在引導資金入市方面做了一些工作，
有了「開源」，但沒有「節流」，後面有許多超級大盤股都在覬覦著這一池淺水。結果如何同樣
難以預料。
　　二是儘管抓緊落實「國九條」的聲音聽到了好幾次，但的確很多方面還沒有落實，如解決股
權分置現實辦法--分類表決遲遲未能出台。三是臨近年底，市場資金也並不充裕，９﹒１４反彈
行情儘管連續五陽也沒有吸引更多的資金跟進，而一些遊資也沒有繼續單兵深入的勇氣。
　　總之，目前言底尚早，甚至明後日就有可能再次跌破１３００點。也即只有跌破１３００點
後才會暫時止跌，也許會有一些資金在構築雙底的預期下參與反彈，但能否真正形成雙底，目前
難以判斷。《上海賽德投資諮詢有限公司註冊分析師　錢鋒》

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油价暴涨 中石化汽油批发价每吨上调60元   

2004年10月21日 10:44

从昨天开始，中石化已全线上调了汽柴油的批发价格。其中，汽油出厂价格每吨上调60元，化工轻油每吨上调60元，原本按兵不动的柴油每吨也上调60元。
中石化有关人士表示，批发价上调并不影响汽柴油零售价格，目前，该公司没有接到有关成品油可能上调的任何通知。记者了解到，福建地区的柴油批发价已达到4050元/吨，远远高于3919元/吨的最高限价。目前，中石化汽柴油已对外停批。
有消息人士向记者透露，目前在广州地区，客户一次性加10至20吨汽柴油需上报请示，方可放行。部分加油站已规定，一部车一次只能加50元钱汽油。“不能再这样下去了，油价继续高下去，大家都很难撑。”这位人士向记者表示。

受成品油价格上涨因素影响，昨天，中石化北京地区的液化气价格也水涨船高，液化气批发价从两天前的4780元/吨，跳高至4880元/吨。“现在可是一天一个价，等明天可能就不是这个价了。”熟悉内情的人士向记者透露。记者同时了解到，中石化加气站的价格近期有可能从目前的2.6元/升上调到2.7元/升。此前，北京液化石油气公司车用气公司和部分社会加气站已将气价调高到2.8元/升。

油价暴涨·业内访谈

大量购买油票没有必要

国内成品油市场资源趋紧，尤其是汽柴油批发价上调，是否预示不久之后，国内成品油有可能调价呢？记者为此采访了中石化、中石油的有关人士。

记者（以下简称记）：最近市场汽柴油资源趋紧，是什么原因出现这样的批零倒挂现象？

业内人士（以下简称业）：关键还是国际原油价格不断上升的问题，尽管目前有所回落，但价格依然处于高位。国际油价上涨抬高了我们进口原油价格，炼油企业的原油加工成本也相应抬高，造成成品油出厂价跟着上涨。但我们现在有最高限价，因此会出现批零倒挂的现象。

记：消费者很关心，目前国内成品油是否有再次调价的可能？

业：目前，我们没有接到发改委发出的有关调整成品油价格的任何通知。

记：不少消费者因担心油价可能上涨，大批量购买油票。出现油票紧缺现象，这样有必要吗？

业：消费者的担心我们能理解。我们会全力保证市场供应，但大量购买油票似乎没有必要。现在到加油站加油可以通过很多方式，IC卡、油票和现金都可以。有涨价预期也有跌价预期，如果今后油价出现回落，消费者可能会因当初跟风后悔。(北京青年报 杨青)

庚岭梅关

中国股市财富洗劫录
* 股权割裂下的“涸泽而渔”
* 非流通股阴谋？
* 最后的盛宴
在股市再度爆发一场国有股减持和全流通大讨论之际，财富转移的另一个大场面也悄然展开。 纵观2003年的中国证券市场，围绕着国有股减持和流通，股市一路阴跌，但就在专家们惊呼“中国股市边缘化”时，“赢家”们则笑看市场向1000点乃至更深处跌去，在多方力量的打压下，市场“空”气浓厚，有人去香港炒H股了，有人去上海炒房地产了，有人大炼钢铁去了，当然，还有人等着市场最低价的出现“接收”3.5万亿的非流通股。中国证券市场13年来，A股投资者的总付出为13836.56亿元。但从“产出”而言，截止到11月14日，深沪两市流通市值合计只有11252亿元。13年来，每一波行情都新增一批股民，更会套住一批股民。中国证券市场1280家上市公司中，绝大多数被认为是中国经济中最优质的资产。但中小投资者并没有享受到这些资产在高增长的中国经济中应该体现出来的价值回报，反倒不断地遭受股市这台机器一轮又一轮的洗劫。
在一位欧洲投行驻华首席经济学家眼中，流通股能够榨取的财富已经殆尽，市场也跌的差不多了。现在的财富故事是价值3.5万多亿元的非流通股转让。而中国市场中的“赢家”，目前惟一要做的就是“不作为”，看着市场向1000点乃至更深处跌去，逼空市场。
秋去冬来，“着名经济学家”们又在严肃地讨论；
QFII携带的资金源源不断涌入已阴跌到没有人气的中国股市；
许小年两年前的“千点论”正在逐步实现……
中国股市的“最后一道晚餐”，怕是又将造就一批新富翁
在中国证券市场，以巴菲特式的持久雄心坚持投资13年，会是怎样一个结果？以1990年年末深沪交易所建立为起点，到今年11月中旬止，中国证券市场13年来的“投入”、“产出”相抵，中国股市的A股投资者整体上仅仅明亏就几近2000亿元。
“投入”方面，自1991年算起至2003年9月，深沪两市包括发行、配股和可转债在内的总筹资额为9430.12亿元；A股投资者所付出的印花税和佣金合计约3748亿元，如果再加上1998年以来通过增发方式筹资的658.44亿元，A股投资者的总付出为13836.56亿元。而“产出”方面，截止到11月14日，深沪两市流通市值合计只有11252亿元。此外，13年来上市公司分红2167亿元，不过其中流通股股东只得678亿元。
结论很简单，想当中国的“巴菲特”，对占投资者数量99%的6000多万中小股民来说，绝大多数的结局可能都是满盘皆输。刘中一，一家证券公司北京营业部的客户主管告诉《商务周刊》：“我们营业部股民50%以上的严重亏损，微利的不到5%.有一位客户10万市值重仓37元的中关村（相关，行情）。现在中关村的价格已经是5.8元左右，亏得无法计算。”刘中一从事客户服务6年，这6年里，每一波行情都会新增一批股民，更会套住一批股民。在他的印象中，到现在深度套牢的股民已有三批：第一批亏损严重的直到现在手里还拿着当初几十元买来的长虹和深发展（相关，行情）；第二批套牢的股民手里攥着大把的网络股；第三批便是吃了满仓的大唐电信（相关，行情）、歌华有线（相关，行情）等。
“进入中国股市，对投资者尤其是中小投资者来说，是一个财富毁灭的过程。”刘中一说。这也几乎是投资者信心毁灭殆尽的过程。在《证券市场周刊》近期的一次抽样调查中，就“如果能把本钱扳回来，是继续留在股市还是永远离开？”这个问题，62.5%的投资者选择“永远离开”。
中国证券市场1280家上市公司中，绝大多数被认为是中国经济中最优质的资产。但投资者并没有享受到这些资产在高增长的中国经济中应该体现出来的价值回报，反倒不断地遭受股市这台机器一轮又一轮的洗劫。
一位欧洲老牌投资银行驻京代表处首席经济学家告诉《商务周刊》，自从其1995年来到中国，进行了近一年半的中国证券市场调研后，他就再也没有相信过中国股市。他和其他外国投行高层一样，坚持从不“正面或公开”评价中国市场。“知道1980年代中国改革发明的‘双轨制’吗？中国股市从头到尾就是‘双轨制’”，这位公开称自己不懂中国股市的董事总经理，在11月18日长江电力（相关，行情）这只大盘股上市当天为记者私下开了“金口”。
“中国股票1/3流通、2/3不流通，同股不同价，就先天决定了这是一个投机市场，监管机构做什么都否定不了这一现实。”他认为中国股市13年来所做的工作就是通过资本市场的制度寻租，掠夺1/3流通股投资者手中的财富。不论是上市公司、基金、券商还是私募基金，都可以作为掠夺工具被利用。
“现在，流通股能够榨取的财富已经殆尽，市场也跌的差不多了。”他指指桌上报纸重提“中国股市千点论”的文章，摊开双手说。但他对另一种说法“中国股市边缘化”嗤之以鼻。“股市仍将有大故事，”他指的是，“双轨制”所体现出来财富转移的另一个大场面才刚刚开始，这就是价值3.5万多亿元的非流通股转让。
“事实上，市场的注意力早在2001年年底就逐渐转移到了这一块上。把它叫做‘最后一道晚餐’比较形象。可以说真正的‘赢家’已经套现而出，攥着这几年体制转轨积累起来的钱，等待购买国有资产。现在的问题就是价格，当然越低越好。”这位外资背景的经济学家讪笑着说，13年里的中国股市“赢家”目前惟一要做的就是“不作为”，看着市场向1000点乃至更深处跌去，逼空市场。
“我认同许小年的‘千点论’，但这话说出来就显得有些莽撞了。”他说。而此时的市场，正又一次爆发了一场热闹非凡、充满了各种想象力的国有股减持和全流通的大讨论。
“口水战”后面的“阴阳家”精彩的游戏中，大BOSS的对决是最激动人心的场面。在10月底和11月初的中国证券市场上，也出现了这样一场“对话”。
10月30日，中国证监会规划委主任李青原在“中国改革论坛”上表示，“股权割裂的制度设计严重影响了资本市场的发展，这个问题不解决，做任何事情都走不动。”她透露，在其负责起草的《中国证券市场九五时期到2010年发展规划草案》（白皮书）中，已对全流通拟订了大原则。李青原表示，全流通问题证监会并未搁置，目前是“证监会主导（全流通）这件事情”，具体操作上将先进行试点，获得经验后再大力推广。李青原绝对是中国证券发展史上不能不提的人物。早在1988年，她和高西庆、王波明、王巍、刘二飞这些中国资本市场上的风云人物草写了《关于中国证券市场法制化与规范化的政策建议》。这位到过北大荒（相关，行情）、当过工农兵大学生的人大经济学博士，1989年出任国家体改委宏观司处长和联办开发部主任，是联办这个中国证券市场“孵化器”在计划体制下能够活下来的功臣。1992年任国家体改委宏观司副司长，后任香港证监会中国事务顾问。此后一度离开宦海赋闲。2001年又被周小川邀请进证监会担任规划委主任，做她最擅长的证券制度设计。
李的言论无论算不算证监会的官方态度，证监会“大老板”仍然对这番话继续进行了发挥。11月10日，中国证监会主席尚福林公开发表了题为《积极推进资本市场改革开放和稳定发展》的署名文章，指出“在解决如股权分置、上市公司部分股份不流通等问题时，必须切实保护公众投资者的合法权益”。
文中虽只字未提“全流通”三字，但市场人士仍然将之视为尚主席赴任证监会以来，对全流通问题的首次公开表态。有消息人士透露，4天后尚福林就证券市场有关问题向国务院有关领导作专门汇报，全流通问题是此次谈话的重点。此时，市场上关于证监会将按净资产定价进行国有股减持的传闻已经四处流窜了。但次日，另一个“大BOSS”接招了。11月11日，国资委主任李荣融在国务院新闻办举行记者招待会，强调国有股减持和国有股流通是两个概念而非一个概念。虽然指出无论是减持还是流通，基本的出发点都应该对所有的投资者一视同仁，给予保护，但他也表示，目前还没有找到能为大家接受的减持办法。
此言一出，股市当即跌去2%，上证综合指数（相关，行情）落到了今年的最低点 1307点。市场人士评价，这是国资委对证监会的公开“叫板”，“你搞你的全流通、我搞我的减持。你有你的方案、我有我的意见。问题怎么办，你证监会说的不一定算”。
11月19日，李青原重新强调，解决股权分置问题是实现证券市场进一步发展的突破点。市场随即又发动暴涨，沪指从1312点上攻到了1394点。市场出现的“拉锯战”，把证券市场上两个强势部门“口水战”映衬得跌宕起伏。的确，这个情节完全应该认为是故事的高潮。但如果把它当作了故事的全部，那么无疑会失去这出戏剧最精彩的内容。
今年年初，老资格的经济学家董辅在武汉的一个学术讲座会上说，国有股减持问题要尽快有个说法，否则，投资者的信心无法稳定下来，建议最好是让利给股民。2月份，中国社科院金融研究中心副主任王国刚提出了解析国有股减持的四个基本原则，主要也是“不与民争利”和“承认现实，确立谁持有则减持收入归谁”。这些“民间声音”都不大，却也时有耳闻。
而此时，掉到1311点的沪指，借助新一届政府成立的东风扶摇直上，走到了4月16日的年度最高 1649点。这之后基本面概念随之出尽，又逢SARS凶猛，大盘随即横整。微妙是从5月22日国务院新闻办为国资委成立所召开的记者招待会上开始的。国资委主任李荣融表示，国有股的减持和流通方向是正确的，“也肯定会找到一个很好的办法，不要着急”。虽然6月3日他又通过《中国证券报》的报道表示了减持方向的正确，但开始认为，“在相当长时间内，难以制定出系统性的、市场广泛接受的国有股减持的实施方案”。
7月份，一则来自国资委的传闻震动了市场。据称，国资管理部门正在抓紧起草《企业国有产权转让暂行办法》、《上市公司国有股流通暂行办法》等一系列与《企业国有资产监督管理暂行条例》相配套的法规和规章。而备受关注的《上市公司国有股流通暂行办法》将于8月份正式颁布，要推出“三三对等减持法”，即上市公司国有股30%按净资产值在二级市场配售减持，30%划拨社保基金择机上市流通，30%在二级市场由国资委转让，剩下10%暂不上市流通。7月16日，国资委有关人士透露，《上市公司国有股权转让暂行办法》目前已形成初稿，经内部讨论后，将征询财政部、证监会及其他相关部委的意见和建议。随即，7月22日《经济参考报》报道了国资委研究中心完成的一份报告，报告主撰者杨文介绍说，将设立以现存法人股市场为基础的C股市场和场外交易市场（OTC）用于减持国有股。国有资产管理机构及其他相关机构发起设立若干国有股减持流通基金，委托专业基金管理人进行市场运作，实现国有股分期分批流通。
市场顿时大惊，多空激烈对撞，股指上蹿下跳。次日，国资委产权局人士紧急“辟谣”，指出国资委没有形成任何关于国有股减持的方案，所谓国有股减持新方案完全是杨文个人观点，认为《经济参考报》记者有炒作之嫌，要求这家新华社主办的报纸尽快做出澄清云云。结束闹剧的同时，也结束了市场横盘的僵局。市场开始一路滑将下来，股票价值缩水，交易量剧减，阴跌绵绵。开始有人议论股市“边缘化”了。在市场“生死存亡”关头，专家们又登场了。7月24日，证券市场的活跃人物、首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏表示，在国有股出路问题上，证监会应该站在比国资委更高的角度上，以裁判的身份对任何由国资委确立的、可能会对流通股股东和市场总体价格产生不利影响的国有股减持方式给予调整。8月中旬，刘纪鹏又指责有关部门把非流通股以“潜移默化”的方式转移给外商，以6000万股民的利益要求转让非流通股须补偿流通股股东。9月3日，年轻的证券专家韩志国针对湖南省准备转让所有上市公司的国有股权一事，也强烈要求在国有股处置的有关具体政策未定之前，不应进行如此大规模的国有股转让。
8月23日，刘纪鹏、吴晓求（中国人民大学金融与证券研究所所长）、韩志国、王国刚、林义相（天相投资顾问公司董事长，原华夏证券（相关，行情）公司副总），以及银河证券（相关，行情）总裁朱利等人，在《证券市场周刊》举办的“恢复证券市场有效性”恳谈会上，集中强调了尽快进行国有股减持的迫切性，有的开始谈到了市场应该怎样体现公正的具体方案。
进入9月，国有股减持讨论会越开越多，专家们议论的“股权割裂导致市场边缘化”带给市场的压力也越来越大，市场更是紧密地“配合”这种压力越跌越深……一时在市场上形成了一股巨大的舆论势力，逼迫监管当局发言。有券商在一次讨论会上戏称，以前是监管者掌控市场主动出政策，现在成了市场逼着监管者出政策。无论这是否是戏言，但11月的确出现了上述证监会和国资委对话的一幕。
当然，最有意思的还不在此。如果联想一下2001年里发生的那些有关股市的“大辩论”和讨论会，会发现几乎还是这些大专家，同样是在中国证券市场“生死存亡”的关头纷纷露面发言 只不过当时是斥责吴敬琏的“赌场论”，指出“全民炒股是件大好事，合理的投机应该鼓励而非打击”，是反对“千点论”、反对“推倒重来”。而现在是国有股全流通和减持，是强调如何补偿流通股投资者，是催促监管者加快出政策的问题。更奇怪的是，当时一些针锋相对的“敌手”现在似乎站在了同一个战壕里。11月17日，前中国国际金融有限公司董事总经理许小年表示，中国资本市场目前面临的最紧迫问题是减持大量不流通的国有股的问题。此后不久，这位“千点论”的预言者在接受采访时，呼吁国有股和法人股全流通不能再拖。
当然，双方意见惟一不同之处在于，刘纪鹏等人更强调应该优先向国内流通股投资者转让。许小年是不置可否。
但不论怎样，9月4日高盛QFII的第一单已经在沪指1400点左右进入了股市，而且与瑞银一起短时间就用完了额度。申请的第二批额度也开始杀了进来。尾随的是摩根士丹利、里昂证券、巴黎百富勤、美林、瑞士信贷第一波士顿……外资正源源不断涌入已阴跌到没有人气的中国股市。11月22日，《证券市场周刊》组织“直接掌控资金达七八百亿机构投资者代表”召开“全流通的市场影响”座谈会。与会人员中还有证监会规划委主任李青原和委员波涛与王欧。《证券市场周刊》把此会称作“全流通总动员”。事后李青原表示，简单把她听取市场讨论行为解读为“全流通总动员”是不负责的，“需要澄清的是，我参加那次会议是出于研究的目的，听取市场人士的意见，完全没有意图发起什么‘总动员’”。她最后强调，“我们作为研究机构还会继续对重大问题进行调查研究，但我不希望对全流通的讨论变成被少数人操纵的事情”。11月26日，吴晓求领军的人大金融证券研究所广发“英雄贴”，准备和银河证券在明年1月10日召开中国资本市场论坛，继续讨论“全流通之路”。
股市是怎样“炼”成“赌市”的？
讨论的继续讨论，蒙头下单的继续下单。银河证券高级经济学家苑德军在接受《商务周刊》采访时，谈到的却是中国股市的“原罪”：“比如王文京的资本神话，仅出资8400多万元，凭借用友软件（相关，行情）36.68元的‘市场化’发行价，60多倍的市盈率，一次融资9.17亿元，70%就归其个人了 大股东以8400万元的资产折股7500万股，而公众股东9.17亿元只得到了2500万股。”这还不算。用友软件上市不到两年，就以9000万现金分红收回了出资8400万元的107%.换句话说，用友软件大股东不到两年就赚回了一个新公司。“ 然而，公众股东在同样分红条件下实际分红2400万元。与其9.17亿元的投资相比，回报率只有1.3%.如此计算，收回投资需要76年。
“大股东不用两年就收回了投资，而公众股东收回投资却要76年。这样的股市，不正是对大股东来说是天堂，而对公众股东来说就是地狱了吗？”苑德军认为最吊诡的是，这样的局面并不存在违法违规，也没有欺诈和圈套，而全托的是我国特殊的“非全流通”的股权设置制度和发行方式的“福”才“创新”出来的。成熟资本市场的市场化原则，一到股权割裂的中国股市就变成了非流通股掠夺流通股利益的“圈钱”机器。苑德军认为，把这演绎到“登峰造极”地步的当属招商银行（相关，行情）。其总股本是57亿股，其中IPO发行15亿股，流通股股东拿出了109.5亿元的真金白银。到了2002年年底，公司净资产是160.32亿元，平均每股是2.81元。“这样一来，流通股股东权益从109.5亿元变成了42.15亿元（2.81元 15亿股）。通过发行，流通股的财富在短短半年多的时间内就被转移走了67.35亿元。”苑开玩笑地说，这简直就是抢钱。
最可怕的是，这竟然是中国证券市场中最普遍不过的现象。“拿股民的钱、赚股民的钱”成了这个市场的“铁血法则”。中国政法大学教授方流芳是中国《证券法》顶尖学者之一，参与过最早的中国证券市场设计的法规讨论，但从来不买股票。因为这个“潜规则”在他心里跟明镜儿似的。他清楚这样的制度从哪儿来，“种瓜得瓜、种豆得豆”。“中国证券市场发展到今天，最大的成功就是在中国经受了意识形态的攻击而取得了合法地位。但付出的代价则是一开始就面临着一个姓社姓资的质疑，为了生存下来，不得不竭尽全力去证明它确实姓社，证明它具有一个发展和壮大公有制的功能。”在接受《商务周刊》采访时，方流芳认为，这个制度性遗患，成了中国股市困境的总根源。“因此，整个制度设计从一开始就不是考虑什么样的设计是最合理的，而是考虑什么样的设计是最有可能被接受的。”在他看来，在这个自我证明姓社的实践过程中，股市成为国家分配资源的一种渠道，作为市场法则运行原动力的个人和私人企业被排除在发行市场之外，股票市场实际上成了一架围绕国有大中型企业运转的庞大输血机器。从发行股票、债券、资产重组目的都是一个“国企解困”。方流芳估计，13年来，股票市场筹集的资金至少95%都流向了国有企业。这样一来，原本应该防止骗子，以保护投资者免受上市公司经理欺骗为己任的中国证监会，在实际工作中不得不把主要精力放在如何帮助国企解困，怎样让市场上的资金流向困难国企手中。
1999年为了帮助扩大社会总需求，有关部门又出主意，股市越好大家的收入预期就好，所有消费就上去了，GDP增长7%就保住了。于是证监会监管工作又添了一项功能 维护市场行情，提高总需求。“承担着这两项功能的中国证监会，怎样去抓骗子？怎样去保护投资者、维护市场‘三公’？”
方流芳认为，如此制度设计的结果就出现了四种必然情景：
其一，发行股票的过程中，国有企业通常是分享来自个人股东的溢价收入。王文京一夜暴富在此有了合理依据。
其二，国有企业把到期债务转让给股份公司。大股东猴王集团将一屁股的债压在猴王股份身上，直至将其ST并最终推向破产，成了最理所当然的事情。
其三，股份公司募集的资金通常用来替原来的国有企业还债或收购原国企下属公司股权，为其母公司的一切非市场行为买单。比如2002年沪深两市的亏损冠军ST轻骑（相关，行情）。其总资产不过10个亿，却创下了34亿元的天量巨亏，其中大股东轻骑集团欠款就达28亿元，而这28亿元的大股东欠款却被上市公司轻轻一笔计提勾销了。其四，国有企业一旦成为股份公司，就得到了一种不断向个人股东索取的权利。而个人股东则不断面临配股、发行新股的压力。这个配股价、新股认购价一般是高于每一股的账面净资产、低于股票市场价，而配股权、新股认购权也不好转让。于是，个人股东要么听任自己的股份被稀释，要么继续掏钱。因此，招商银行在上市募集100多亿资金后仅仅一年，就不顾市场的强烈反对又推出100亿元的可转债，而投资者竟然无可奈何。
这样的市场“游戏规则”，注定个人股东或中小投资者不可能得到市场意义上的价值回报，只能通过二级市场的投机进行疯狂的“博傻”游戏。
原证监会发行部发行监管处一位副处长为《商务周刊》做了如下的描绘：“某些国有企业就像一个旧铁柜，原价1000元，现在恐怕只抵二三百元。政府、企业、券商、会计事务所和审计他们合计把这个旧铁柜去锈（剥离不良资产）后，刷几道油漆（包装），然后送到我们证监会这里来鉴定评估一下。
谁也不知道这些送铁柜来的人有多大的神通，我们有时也没有办法，也只好睁一只眼闭一只眼地鉴定一下，然后按4000-9000元不等的价格（市道好的时候就抬高些价）卖给一些批发商（一级市场上申购的机构）和一些零售商（个人中签者）。这些批发商和零售商然后又按翻一倍左右的价格卖给顾客（二级市场的投资者）。以后就是顾客（股民）相互之间的转让，每个拥有这个铁柜的人都想以更高的价格卖给另一个人。最后总会落在一个倒霉鬼手里卖不出去了，只好开始折价……“
在明白人眼中，中国股市就是这样被“炼”成了“赌市”。
股权割裂下的“涸泽而渔”
这位原副处长现在正在写一本关于证券市场监管方面的教科书，最让他为难的是，如何解释清楚13年中国证券市场股权割裂下的投资行为和投资理念，“如果我把这一切写成是投资行为，或者说它促进了上市公司的现代企业治理能力的提高，是不是有些说‘瞎话’的嫌疑？”这位官员曾在美国投资银行和证券交易所进行过为期8个月的实习。“事实上，我们的这个割裂的市场也有它内在的运行规律。”他解释说，“流通股被市场设计者赋予的功能就是为国企担负改革成本，这样，有资源利用价值的只能是流通股，当市场中各种力量没有把流通股可以消耗的资源占有干净前，同股不同价的价格落差所产生的市场动力就不会停止。”给他印象深刻的还有仕奇实业（相关，行情）（600240）。该公司2000年6月上市后，便不遗余力地为大股东仕奇集团输送资金。目前总资产才7.5亿元的仕奇实业，被大股东不合理占用资金达6.67亿元。但就在上市公司的“血”几乎榨干前，大股东开始退居二线，将公司国有法人股29%的股权溢价2.7亿元转让给了一家2800万元的小企业 华业发展。新的准大股东华业发展前脚收购，后脚就把仕奇实业原本准备投资仕奇主业纺织行业的2.57亿元，用来收购华业发展持有的汉国华业公司的股权、债权和华业发展彩虹新都房产。这两项产权到底值多少呢？原本亏损的汉国华业其净资产只有2500万，华业发展拥有的部分股权只有500万元。今年5月份，汉国华业的净资产突然由2500万元增加到4419万元。而后这4419万元经过评估价值高达1.98亿元。在准大股东华业发展的主持下，按照收购比例，仕奇实业为价值500万元的产权掏了8570万元。彩虹新都房产原本净值5796万元，评估后价值高达1.97亿元。而后打了九折，以1.79亿元出让给了仕奇实业。说是新东家掏出2.7亿元买股权，实质上是上市公司自己掏钱买自己。而上市公司的钱何处来？只能是募股资金。一进一出，大股东只要拿出很少一部分钱，最后埋单的全是中小投资者。整个过程合法合规得监管机构连说一句话的地方都没有。这好像是一个“共谋”，好比“涸泽而渔”，只要泥塘里还有鱼，就只有索取的冲动，没有养生的可能。华电投资顾问公司研究员张卫星告诉《商务周刊》，“这种结构下，除了炒作没有第二种盈利模式，类似传销。买股票如同击鼓传花，必须找到下家。现在没有下家愿意接手，所以全部被套住了。”
13年来，中国证券市场上这样的活剧一日复一日地上演，一直到市场干枯见底。目前的上证指数（相关，行情），市场平均股价从2001年6月14日2245点时的14.35元降到了2003年11月7日1335点的6.52元，股指跌了41%，平均股价跌了55%.更惨淡的还有市场交易量。10月30日，ST太光（相关，行情）（000555）整个交易日的成交量竟然为零，创造了中国股市的“新记录”。而且有3只股票10月份的日均成交仅在100手左右，也就是说，一个散户就能轻松把开盘价和收盘价全给做了。
如此脆弱的市场，发生任何不可思议的事情都是完全可以想象的。11月3日沪市开市后半小时，新疆啤酒花（相关，行情）（600090）竟无一单成交，直到10点整终于成交一手。而正是这股市最小交易量单位的一手将啤酒花砸到跌停，并且连锁引发新疆股大跌。市场美其名曰，“一手砸跌新疆股”。具有讽刺意味的是，第三季度沪深两市1278家上市公司如期披露的季报显示，平均净利润和主营业务收入分别同比增长33.97%和26.64%，而且前三季度上市公司实现平均净利润已超过2002年全年平均净利润，“2003年全年业绩大幅增长几成定局”。
两年多来，监管者崇尚和倡导的“价值投资”理念应该有了上佳的业绩基础，但面对的却是被投资者“用脚投票”的结局，只能说明这个市场的投资价值已经几近丧失。一个流量几乎枯竭、屡创新低的股市已经将中国证券市场的发展逼进了“墙角”，正如中国证监会发展规划部主任李青原博士近日所言，它现在使“任何事情都做不动了”。
目前市场1300多点时的6.52元平均股价，已经比1999年“5？19”行情前的1047点时的9.19元低了29%.即是说眼下的股价只相当于743点的水平。更明白地说，许小年2001年10月提到的“千点论”已经实现。至于推倒重来，虽还看不出如何重来，倒却是快倒了。
非流通股阴谋？
市场的恶性循环，将“股权割裂”难题倒逼在中国市场监管者面前。张卫星讲述了自己的经历，他1999年发现股权分裂这个问题，2001年把相关文章和研究成果给财政部、计委乃至国务院有关部门看，但没有一封回信。2001年中期又寄了一次，还是没有回应。
他认为，当时市场上没有股权分裂的提法，只有股市“泡沫”论。“政府提出要挤泡沫，有消息说当时想让外资进入买股票，但外资认为股票价格太高，于是便先挤泡沫，整顿干净再让外资进来”。
刘纪鹏也为回忆说，2001年提出的国家股减持政策，是想靠国家股减持来筹备社保基金，同时挤压股市泡沫，但谁是主因，他一直没有搞清楚。
2001年6月13日，原财政部部长项怀诚在新闻联播上谈到，国有股减持是利好。第二天，大盘短暂上冲至13年来的最高点2245点。而后在2200点以上盘整了一个多月。7月21日，国有股减持方案出来，提出按市价减持，顿时市场大幅暴跌。这一年9月，中央电视台采访许小年时，他表示本次股市的调整和国有股无关。但10月22日，国家宣布国有股减持停止，大盘随即暴涨。
这绝对是中国证券市场发展史上经典的一幕。但减持为什么起停至今仍是个谜。11月底，《商务周刊》找到了当时供职于财政部企业司股权处的一位官员。他决然不谈国有股减持为何而起，倒是为何而停透露了几句。事实上，虽然市场上投资者的反对呼声最高，但来自地方政府的抵制作用更大。原因很简单，20年的国企改革，中央向地方下放的只是国有企业的经营权，所有权仍然牢牢掌握在中央政府手中。如果当时进行国有股减持，无论是大的小的、全民的集体的，地方政府一个子儿都拿不到。
而地方政府手中能够变现的资源或者财富，除了土地就是这些国有企业了，财政税收都要靠这些企业。如此做无疑是端了地方政府的饭碗。他记得当时许多地方政府、尤其是沿海发达地区激烈上书反对。
此时刚刚是国企“三年脱困”的最后一年，内部出现的反对意见认为这一减持是“盲动”。国务院发展研究中心技经部部长郭励弘当时被指派做过调研，也发现中央坚持“国家所有、分级管理、授权经营”，必然要收缴地方上市公司的减持所得。因此“遭到了地方政府极其麾下控股公司、上市公司、券商的软磨硬抗”。作为中央政府“智库”的国务院发展研究中心，随即开始一边在地方进行调研，一边收集各种意见，一边在内部大讨论。郭励弘在接受《商务周刊》采访时称，经过半年多的讨论，2002年年中基本形成了三个结论：
一、不宜将股市全流通和国有股减持混为一谈。
二、市场分割是中国股市诸多弊病的根源所在，只有先解决全流通问题才有可能解决中国股市的其他问题。
三、先减持后流通的路径是错误的。
此结论上报国务院和各部委，并逐步得到了大多数人的认可。但有没有具体可行的操作办法？郭励弘介绍，“就在‘统一所有’减持失败的同时，‘分级所有’的场外转让却大获成功”。
比如深圳市把综合实力排名第一的市能源集团49%的股权卖给外资，并宣布全市的减持规模涉及总资产为2000亿元的国有企业，在当时都顺利进行了，没有太多争议。于是国务院发展研究中心建议，在国资分级划清所有权的前提下，可以进行场外转让，不搞矛盾巨大的市上减持。很明显，这个意见在今年国资委成立后，被各方面接受了，比如国资委主任李荣融。但刘纪鹏认为这只是转移矛盾而不是化解矛盾。“叫停的结果是对的，叫停后推出的减持方式仍是错误的，甚至是更错误的。”刘说，“这就是不在场内减持，拿到场外减持，出现了以后频繁的非流通股向外商、私人企业、上市公司MBO经理层的转让。”“因为很多人都愿意受让非流通股。它们是一块肥肉。全流通是必然要解决的，非流通股就可以往上涨，流通股往下跌，买非流通股的人就占便宜。”刘纪鹏认为，场外协议转让后，使得场内投资人更看不到希望，“如果股份在国家手上，还能有一个具体的公平补偿政策，但如果转让到外商，外商很难承诺今后补偿你。预期越来越差，所以股市一直能跌到‘底朝天’”。
刘纪鹏因此反对场外转让，坚持要国家给场内投资人进行补偿。但研究社会保障制度建设的国务院发展研究中心社会发展部部长丁宁宁认为，国有股减持不可能采取政府直接补偿股民的方案。“证券市场有两个基本原则。一是市场定价，二是同股同权（利）。违反了任何其中一个原则，证券市场都不可能正常运行。”因为由政府来为股民的风险投资买单，将进一步弱化“股市有风险，入市须谨慎”的信念，不利于今后证券市场的规范和发展。丁宁宁说，“只要政府在招股说明书上正确披露了国有股的净资产价值，而且没有向投资者派购股票，从法理上讲，政府就不可能对投资者的行为负责。”
他认为某些“主流呼声”要求政府对股民的损失直接补偿，是一种误导，对大众的一种欺骗。“许多‘着名经济学家’也参与了这一大合唱，难道他们不懂得这个简单的道理吗？如果讲补偿，股民应当向那些宣扬‘40到60倍的市盈率完全正常’，以及‘政府绝不会让股市跌落’的那些‘着名经济学家’索赔。正是这些不负责任的言论，在股市泡沫越吹越大的情况下，诱导股民高位持仓，以至血本无归。”
国有股减持暂停，但各方也逐渐明白了中央政府整顿市场的决心，知道无论是全流通还是减持，这一天是一定要来的。这股情绪蔓延启发了市场上许多“翻手为云、覆手为雨”的“先知先觉”者。许多人开始套现离场准备做实业了。
两年来，有人去香港炒H股了，有人去上海炒房地产了，有人大炼钢铁去了……当然，还有人等着市场最低价的出现“接收”3.5万亿的非流通股。
最后的盛宴
中国国家信息中心预测部副主任范剑平因为要参与起草中央经济工作会议的文件，无法当面接受采访。但在电话里，他仍然坚持早先给记者发表的观点：他在上海和深圳调研发现，“去年以来，一直有力量在深沪两市对市场刻意进行打压，使市场持续走低”。范剑平没有详细列举证据，但对这个判断，同样在这些地方做过调研的郭励弘也认为“非常可能”，比如国有股的代理人完全可以与炒家勾结，先用非法手段压低净资产，等国有股东退出后再抬高净资产数值。
郭励弘认为，类似的操纵手段在证券市场上可以说是屡见不鲜，投机家们早已运用的纯熟自如了。目前市场不但与宏观基本面脱离，更与市场内在真实价值脱离，而且脱离的距离又如此大，就是重要的依据之一。他也发现，现在一些外资也盯上了国有非流通股，已经在上海成立小基金公司做投资。两位政府“智囊”人物虽然并不肯定这是一个集体式的“共谋”，但他们认为，至少在目前市场上有许多人肯定在这么做。而且，“你不能否认这样将可能形成一个越来越庞大的合力，倒逼市场下跌”。
尽管这种“逼空”仍只是定义在假设的层面上，但其中确有显着的合理性。从去年以来，一些性急者已经开始狂炒“MBO”这种资产重组工具，这决不会是一时的心血来潮。对待庞大的非流通股，许多人已经等不及了。虽然监管层现在明令禁止MBO，但截止到目前，从已公开披露的信息上看，国内共有9家上市公司实施了MBO.据国泰君安（相关，行情）的一份报告披露，在中国1300家上市公司中，已有40多家完成了MBO或者隐性MBO收购，另有100多家已经推出或者准备推出各自的MBO方案。
中国的MBO情况大致可以分为三类。第一，产权不明晰的集体所有制上市公司，在当地政府的认可后，把国有法人股转变为公司法人股，经过管理层收购后，变为民营企业。粤美的（相关，行情）、深圳方大（相关，行情）、世茂股份（相关，行情）、万家乐（相关，行情）等的MBO均属于此类。
第二，含有国有股的上市公司，实施MBO后，不改变第一大股东的控股地位，管理层收购的是不占控股地位的法人股股权或国有股股权。比如胜利股份（相关，行情）、佛塑股份（相关，行情）、特变电工（相关，行情）。最后就是，上市公司是国有控股企业，管理层收购的是国有股股权，改变了国有股的控股地位，即所谓的“国退民进”。例如洞庭水殖（相关，行情）和宇通客车（相关，行情）。很显然，这三种类型，与西方MBO通过调整企业所有权和控制权关系达到降低代理成本的根本目的大相径庭。首都经贸大学公司问题研究中心研究员周奇凤认为，中国一些企业管理层直接或间接收购上市公司的股权，并不是西方严格意义上的MBO，在某种程度上讲，“只是一种国有资本退出或企业产权改制的形式”。
而且，一些已经实施MBO的公司，收购价格基本上都低于公司的每股净资产。如粤美的净资产4.07元，但两次收购价分别为2.95元和3.00元；深圳方大净资产3.45元，两次收购价分别为3.28元和3.08元；佛塑股份净资产3.18元，收购价2.96元；洞庭水殖净资产5.84元，收购价5.75元；特变电工的收购价格更是大大低于净资产，公司2002年中期净资产3.38元，最低的居然只有1.24元。
周奇凤指出，国内已实施MBO的转让价格大都是在净资产价格附近。中国股民希望国家能够按净资产价格转让国家股，这个目标他们追求了多少年也没有得到，而被这些MBO的经营者轻易地得到了。
“这里面存在不公正的问题。”周奇凤说。低于每股净资产值实施MBO，自然难避国有资产流失之嫌。上世纪90年代，东欧国家转轨时就曾在私有化运作中大量借鉴MBO的形式，结果价值超过1万亿美元的500家大型国有企业的资产，最后只卖了72亿美元。
管理层的资金来自何处？某国资研究专家告诉记者：“管理层没有那么多钱购买股权，同时也没有渠道进行融资，挪用公司的资信进行融资也就成了必然的选择。公司管理层或进行大比例派现，或利用非法的关联交易赚取收益，或采取非法会计手段虚减资产。”他举例宇通客车。该公司1997年10派6元，1998年10派5元，2000年也是10派6元。公司之所以连续实施高派现，与管理层要实施MBO需要大量的现金不无关系。“公司管理层借大比例派现获取到了大量现金。而大比例派现的弊端是容易影响到企业的可持续经营，企业高层管理者的大餐可能要由小股东买单。”
而虚减资产，还拿宇通客车为例。中国证监会曾对其开出过行政处罚决定书，原因是宇通客车共计虚减资产、负债各13500万元。在“阴谋论”者看来，虚减资产，目的无非是为后来实施MBO留下的伏笔，意在减少收购标的。
“迄今为止的MBO收购，没有一家能说个明白的。MBO的参与收购者当然不会不明白，自己尽一生的劳动所得，即使不吃不喝也攒不出那么大的一笔收购资金。”这位专家认为，自有“乐善好施”的市场资本走上前台。
去年11月18日，重庆新华信托推出MBO信托计划，规模为5亿元人民币，包含国企改制管理层收购信托、上市公司管理层收购信托、高成长企业管理层收购信托。同日，上海荣正咨询有限公司发起的国内第一家开放式MBO基金俱乐部 利宝资本俱乐部。这座“MBO私募项目交易平台”，会员所承诺的资金总量已经达到50亿人民币。红塔创投联手深圳国投（相关，行情），也正在筹备国内最大的MBO基金 申滨投资管理有限公司。
除此之外，正在积极筹备MBO基金的至少还有近10家，其中包括着名资本运作高手新疆德隆与管理着150亿美元资产的美国凯雷集团合筹的MBO基金，而中信与美国国际集团也表示有意提供MBO融资服务。如果再加上游离于金融监管之外的地下MBO基金，更是难以估量。业内人士估计，目前国内这样的私募MBO基金规模不下100亿元。它们一样看中的是中国证券市场上非流通股背后隐藏的超额利润。
这样的盛宴又将为胡润每年的财富榜制造多少富豪？在记者完成采访的前夕，发现了一个非常有意思的调查报告。中央统战部、中华全国工商联、中国私营经济研究会，自1993年至2002年完成了5次全国私营企业抽样调查。数据显示，与10年前相比，私营企业主的职业“出身”（开业前的职业）发生了巨大变化，已由过去工农为主过渡到如今的干部为主。10年前的抽样调查数据显示，他们开业前的职业构成以农民、工人、服务人员为主体（占其总数的59.9%），而2002年逐渐变化为以各类企事业单位的干部为主体（占其总数的63.1%）。
这10年里，登记的私营企业户数由23.8万户增加到243.5万户，增长了11.1倍；从业人数由372.6万人增加到3409.3万人，增长了8.1倍；注册资本金由680.5亿元增加到24756.2亿元，增长了35.4倍。那么，什么样的力量，为中国造就了如此众多而且资本雄厚的新一代私营企业家？

飘香剑雨

原料不增运力不加产能扩大效益难见

　　受到今年上半年高利润的刺激，国内焦炭产业生产能力在迅速膨胀。然而业内人士在接受记者采访时指出，由于这种产能没有原料和运力配套增长的支持，所以很可能相当一部分无法实现效益。预计中国的焦炭产业将进入重新洗牌时期。




　　中国北方焦炭联合体理事长华祖贵接受《经济参考报》记者采访时说，去年下半年以来，由于下游冶金行业需求高涨，国内国际焦炭价格开始上涨，从最低时期的每吨６００多元，一直上涨到了今年5月份的每吨２０００多元。前几年还销售困难的炼焦，一下子成了高利润行业。在暴利的诱惑下，从今年初开始，全国各地兴起了办焦炭企业的浪潮，主要分布在山西、黑龙江、河北、河南等地。据估算，如果国家不进行宏观调控的话，在今年年底，中国的焦炭生产能力就将从去年的１.８亿吨一下子提升到３亿吨以上。

　　焦炭生产属于高污染、高耗能、资源消耗型产业，如果其无序膨胀的局面得不到控制，后果十分严重。因此，国家对控制焦炭产业盲目扩张的态度十分坚决。在从今年第二季度起出台的一系列严厉的宏观调控措施中，国家多次明令对焦炭项目进行清理整顿，严肃产业政策。我国最大的焦炭和煤炭生产基地山西甚至在今年７月果断决定，凡是手续不齐全的焦炭建设项目，一律停止建设或者停产整顿。从实际情况看，这一政策的实施取得了积极成效。据初步统计，到今年年底，我国焦炭的实际生产能力将达到２.２亿吨，比上年增长６０００万吨，但与国家控制前相比，少增长近一亿吨。然而，由于相当一部分焦炭建设项目今年尚不能形成生产能力，要明年才能竣工投产，这些项目大都是技术水平高、建设周期长、各项市场准入要求都合格的项目。因此，这些项目将使中国的焦炭生产能力在２００５年底达到３亿吨以上。由此可见，即使国家施行了宏观调控措施，我国的焦炭生产能力仍然处在急速膨胀的阶段。

　　对于这种成倍增长的生产能力将对我国焦炭产业及上下游企业产生什么影响，华祖贵说，首先可以肯定的是，尽管下游需求可能会增加，但从总体上讲，未来几年我国的焦炭供给将是充分的，焦炭价格不会出现大幅度上涨，这是未来几年焦炭产业的发展大局。预计焦炭价格大致将维持在每吨１０００元以上的水平，这将使未来几年焦炭企业的利润保持在较低水平，２００４年出现的高利润期，将不会存在。

　　新增生产能力的形成，以及由此带来的低利润时期的到来，将使我国焦炭产业进入重新洗牌阶段。华祖贵说，在我国当前的焦炭生产企业中，仍有相当一部分是土炼焦企业。这些企业污染严重，耗能高，基本上不符合国家产业政策要求，之所以到目前仍然能在生产，主要原因是这些企业是地方政府的重要经济来源。在新的具有先进技术的焦炭企业投入生产后，国家如果不继续对这些土炼焦企业进行整顿和清理，那么这些土炼焦企业的低成本“优势”很可能挤垮具有先进技术的企业的规模优势。所以，这对政府实施行业监管提出了新的要求。

　　其次，２００４年至２００５年大量焦炭生产能力的形成，已经远远超过了市场需求的规模，生产过剩不可避免，企业的利润水平在下滑。这时，只有那些既具有规模优势、又符合国家产业政策的企业才能生存下来，这在客观上对整个行业提出了新的挑战。很可能出现新一轮由市场推动的先进企业“驱逐”落后企业的浪潮，焦炭行业将进行一次有史以来最大规模的整合。能在这次洗牌中生存下来的，要么是具有先进技术和管理的企业，要么是钻了政府监管漏洞的落后企业。华祖贵说，“中国中煤焦化控股公司的焦炭生产能力也在迅速扩大，但这些新的产能全是符合国家各项产业政策的项目，在此次宏观调控中，其已顺利通过国家检验。因此，虽然今后几年全国焦炭生产能力可能出现供大于求的局面，但我们对这些企业的赢利问题并不担忧。”（本报记者林玉）

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我局将于10月22日发布前三季度经济运行情况

国家统计局 2004-10-21 08:55:07
  

　　国务院新闻办将于10月22日上午10：00举行新闻发布会，邀请我局新闻发言人郑京平发布2004年前三季度国民经济运行情况，并就记者提出的问题进行解答。

titanw

［岌岌可危］“个人言论”多多，中国股市怎能不堕落

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中国金融网 http://www.zgjrw.com
2004年10月21日 9点52分 发表评论 查看评论
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　　一言毁国，一言兴邦。针对大盘蓝筹股上市的“恐大风”，上证所上市公司部总监周国庆日前表示，优质大盘蓝筹股是国家的稀缺资源，拒绝大盘蓝筹股上市是一种错误的理解。这么简单的几句话，就让10月14日的中国股市下跌近4个百分点，创中国股市32个月来最大跌幅。个人的言论对股市的影响就那么重要吗，还是有人或机构借此机会在操纵股市 呢？最新国内·国际金融焦点和专家分析请查阅中国金融网《行长经理内参》

　　对于前者，它早是股市之常事。一篇社论就可以让股市上升几百个点；一个领导人的言论就可以让下沉的股市起死回生。中国股市的“政策市”、“言论市”、“政治市”早是市场惯例了。但是作为一个普通工作人员周国庆的言论能够在股市兴风作浪，我看并不要把其想象得真的有这样大的能量，该人的言论只不过撩起了市场对政府政策可信性的怀疑。查阅最全面的金融信息和最有价值的金融资源请登陆中国金融资源总库


　　曾在早些时候，面对着岌岌可危的股市，有政府领导人讲话，有相关部门出台一系列所谓的利好政策，其中包括停发新股、暂停上市公司再融资、鼓励多种资金入市等，市场本来希望借此机会休养生息，让现有的股价上涨，为国内股市将来发展创造条件。但是市场投资则把这些看成中国股市指数上涨的护身符。

　　我们可以看到，目前股市上的投资者(无论是机构投资者还是中小投资者)只是希望政府出台更多更好的政策让更多的资金进入股市，把现有上市公司的股价炒高，然后，该赚钱的赚钱，该解套的解套。赚了钱的还想多赚，解了套的对股市还是恋恋不舍。但是他们十分担心股市指数又下跌。而股市指数不下跌最好的办法就是不能发行新股，就是不能出台触动他们利益的政策，否则一定会群起而攻之。或是一些大机构在用脚投票，推低股价(目前的股市价格大涨大落有操纵股市嫌疑)；或是一些网民在网上用恶毒语言来攻击这些政策或事情，甚至对言论者进行人身攻击。

　　因此，周国庆提到“拒绝大盘蓝筹股上市是一种错误的理解”，此言一出，网上什么骂声都有，什么恶毒的语言都有。看到这种现象，我想中国股市完全堕落了！如果中国的股市真的要这样堕落，那它还有药可救吗？

　　很简单，股市上的投资者要从股市上获利，或从早前被套中解脱，市场的发展是第一要务。只有市场发展了，投资者才能够寻找到个人获利的机会。但是股市的发展，并非仅是对已有上市公司整顿、仅是对现有规则完善、仅是出台推高现有股指的政策，更重要的是让一些好的公司进入现在的市场，不断地向市场输送新鲜血液。没有吐故纳新，哪里有股市的真正发展。

　　现在的问题是，不少人仅是以历史的眼光来评估、以传统的观念来看待大盘股的上市。这样，公司一上市就是来市场圈钱，就是来掠夺投资者。如果是这样，当然没有哪一个投资者愿意新股来上市。但是，如果投资者能够力争改变以往掠夺投资者的游戏规则，争取确实保护投资者利益的规则出台，那么新的公司上市只会增加投资者的机会。否则，拒绝它们上市，其伤害的不仅是社会的经济，也伤害了投资者自己。

　　因为，在新规则下，好的上市公司上市不仅会给投资者带来机会，也能够改善现行股市上市公司之质量，以及促使整个市场吐故纳新。因此，投资者的眼光不应该只是看将有多少新公司上市，而且应该看如何让目前那种融资本位的市场定位向投资者本位的市场定位转变。

　　在中国，经过20多年的改革开放，资金稀缺状况正在改变。现在我们的金融市场上不是缺钱，而是缺少好的投资机会。如果国内股市真的有好的投资机会，如有香港汇丰那样值得投资的上市公司，国内股市还会缺钱缺投资者吗？而且一些国内好的公司，如果国内市场不欢迎它们在中国上市，那么它们会等待国内市场好了之后再上市吗？我想是不会的。世界各证券市场都在向国内企业招手，只要机会一过，国内许多企业肯定会另觅他途了。早些时候，市场一直在操心国内一些大型的优质企业都跑到海外上市，现在真的要进入国内市场，人们又如此担心。其实，中国股市真的堕落了。

　　总之，国内股市发展才是硬道理。而股市的发展既有存量上质的改善，也有增量上的新鲜血液的输入，如果只是人为扼杀一方面，股市要真正发展是不可能的。股市不发展，只能一步一步地向下走了。这就是中国股市的堕落！





来源：中国金融网/凯迪网络　编辑：小溪

MWT

他认为中国股市13年来所做的工作就是通过资本市场的制度寻租，掠夺1/3流通股投资者手中的财富。不论是上市公司、基金、券商还是私募基金，都可以作为掠夺工具被利用。
“现在，流通股能够榨取的财富已经殆尽，市场也跌的差不多了。”他指指桌上报纸重提“中国股市千点论”的文章，摊开双手说。

titanw

马鞍山钢铁(0323)仍跌3.3%，拖累同类向下
2004年10月21日 - 11:48:09 HKT
Dow Jones Newswires
马鞍山钢铁(0323)受第三季净利润倒退打击，股价一度低见2.825港元，现报2.9港元，跌幅收窄至3.3%；头40分钟成交2500万股。按中国会计准则计算，马钢第三季在主营业务收入大升58%至人民币64.63亿元的情况下，合并净利润倒退22%，至人民币5.74亿元。同类的国企钢铁股也受到拖累：鞍钢新轧钢(0347)跌2.3%，报3.175港元；重庆钢铁(1053)跌3.2%，报3.075港元。马钢头3个季度累计合并净利润为人民币28.74亿元，仍升70%。 ［道琼斯通讯社/香港记者 伍宗仁］（延迟一个小时发送）-0-



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假惺惺的狼

titanw

花旗战略合作锁定建行 出价100亿接下5%股权   

2004年10月21日 11:55


面对堪称天价的出资额，财大气粗的花旗集团有望击败众多竞争者，实现对建设银行的参股。

昨日，某香港投行人士向记者透露，部分欧洲银行表示退出对建行5％股份的竞标，花旗集团有望最终胜出。此前，知情人士称建行已向多家国际银行发出投标邀请，包括花旗集团、摩根大通和瑞士银行。

建行股份的价格委实不菲。此前，国家电网公司和宝钢集团各支付了30亿元人民币，仅分别取得建行1．5％的股份。知情人士称，拟向战略投资者出让的5％股份的标价为20亿美元，令欧洲银行不得不认真掂量自己的实力和需要承担的收购风险。

具体风险在于：持股比例较低的小股东对建行决策的影响有限，同时境外机构对中资银行不良贷款的疑虑仍未彻底消除。9月份，境外媒体曾报道，境外投资者希望，如果建行在境外上市后坏账激增，政府将出手相助。对此，建行新任行长常振明明确表示，这种情况国家担保是不可能的。

花旗集团与建行早有业务来往。业界的说法是，建行的上市顾问正是花旗集团和摩根士丹利。上月下旬，在建行股份的挂牌仪式上，花旗集团送来的祝贺花篮被安置在大堂的正中央，较摩根士丹利的更为显眼，足见建行对花旗的重视程度。此外，新任建行独立董事的八城政基曾在日本花旗银行担任过总裁职务。

知情人士称，花旗集团对建行的贷款业务和广泛的支行网络颇有兴趣。

然而，浦发银行可能成为花旗入股建行的一大阻碍。

浦发公开的资料显示，花旗持有浦发4．62％的股份，为第四大股东。在业务上，花旗信用卡在中国的分销权由浦发独家享有。如果花旗入股建行，则必须考虑如何协调与浦发既有的合作关系。

这种合作关系有成文的条款保证。浦发去年公布的与花旗集团的合作内容显示：花旗集团对浦发的参股具有排他性。双方当时约定，浦发银行是花旗银行在中国内地投资的惟一境内商业银行。如果花旗再入股建行，无异于“移情别恋”。

昨日，针对战略投资者竞逐的进展情况，花旗集团和建行总行均表示不能发表评论。（北京晨报 李若愚）

假惺惺的狼

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交通银行备战明年上市 2010年资产将达3万亿


(2004-10-21 09:40:15)  
     


    记者 己文 上海报道

    昨天，记者了解到，前财政部司级巡视员张冀湘将出任交行董秘，现交行财务部总经理于亚利将担任交行财务总监一职，而独董名单中并没有传闻的梁锦松的名字。交行管理层名单的进一步确定，再次引起了市场对交行上市的关注。

    有消息称，交行已确认将在香港和内地同时同价上市，被称为“A+H”股上市模式。交行准备发行约20%的新股，扣除汇丰认购的4%后，内地及香港公开招股部分分别占新股8%，融资规模达200亿元，价格估计在2.5元左右。

    根据目前的上市方案，交行A股发行主承销商为银河证券，海通证券出任财务顾问。H股发行将由汇丰和高盛联合担任主承销商，中银国际出任财务顾问。普华永道会计师事务所已经开始为其进行全面的财务核算。

    上市时间表定在明年初

    市场盛传交行要赶在年底前完成上市，但据各方信息分析，交行上市将延至明年。

    有接近港交所的消息人士透露，由于交行在香港IPO部分只占扩大后股本8%，远低于上市条例中订明IPO股份须占总股本15%的规例，所以该所计划给予豁免权。

    港交所除了给予豁免权，长远还可能会研究修改法例，放宽IPO股份须达到15%的限制。

    有分析人士表示，内地监管机构近期高调推出放宽认可QFII限制、“A+H”股同步上市等措施。交行作为首家“A+H”股上市的大型企业，两地的监管机构将召开会议商讨有关豁免等政策，互相协调。

    至今新政策还没有出台，交行不可能抢在新政策之前上市。

    在财务制度、风险控制、公司治理方面都完全不与国际接轨的中资银行要海外上市，单案头工作一般就要进行一年半到两年。而且中资银行的“财务重组”往往只完成了坏帐剥离的、表面上的“帐务重组”。“不做上市准备不知道中资银行要解决的问题有多大。”

    不仅如此，摩根大通认为，中资银行的普遍问题不在于资源，而在于“道德风险”问题———财务困难愈严重的借贷者，愈不惜代价游说银行借钱，导致借贷成本高反能吸引质量较差的贷款。
    主承销商确定了两个可能的发行时间：2004年11月15日到圣诞节前，或者2005年元旦到春节之间。综合上述交行上市的内、外部条件的分析，交行更可能于2005年元旦到春节之间上市。

    “其实现在交行还没有向证监会提交材料。”交行人士告诉记者。

     500倍市盈率之说不准确

    证券界人士分析，交行去年年报显示，其每股收益0.0048元，净资产收益率不足0.3%，每股权益2.4元左右。按照2.5元的发行价计算，发行市盈率高达500倍。而按照以前国内A股上市的不成文规定， IPO募集资金不得超过发行前净资产的两倍，并且发行市盈率不高于20倍。

    交行方面认为，上述说法既不准确，也不科学。

    每股收益0.0048元是去年的财务数据，而以今年6月30日为财务重组基准日，交行完成了财务重组的各项工作。财务重组完成后，交行不良贷款率为3.43％；按监管标准提足各项准备，拨备覆盖率为72.77％；按国际会计准则，核心资本充足率为5.89％，资本充足率为8.82％。

    而汇丰银行以17.47亿美元换来交行19.9％的股权，也意味着交行获得了外资银行入股中国内地银行的最大一宗单项投资，交行的核心资本充足率达到8.43％，资本充足率达到11.62％。

    交行人士称，按照财务重组后的数据，净利润可达60亿元，股票发行摊薄后每股收益为0.13元左右，发行市盈率为19倍左右。

    交行上市的另一大看点是，将通过路演进行香港和国内市场的询价，根据订单最终确定发行价格。目前市场上流传的说法是发行价格为2.5元左右。

    梁锦松未任独董

    外界猜测颇多的交行独董成员也最终尘埃落定。根据交行公布的第四届董事会董事名单，独立董事有夏斌、谢庆健和外籍人士威尔逊（Ian R. Wilson）、曼宁（Thomas J. Manning）。

    四名独立董事均由专家提名，经股东大会选举产生，尚须经过银监会、证监会、香港证监会和联交所的批准。

    夏斌是国务院发展研究中心金融研究所所长，1993年7月至1996年8月间任深交所总经理，1996年至2002年9月为央行政策研究室主持工作的副主任、非银行金融机构监管司司长，对中国资本市场和金融市场相当熟稔。

    今年6月刚刚被聘为央行参事的谢庆健是一位高级经济师，曾任人民银行浙江省分行行长、上海分行副行长、南京分行行长等要职。

    而1941年出生于英国的威尔逊在渣打银行供职长达37年，对亚洲市场亦非常熟悉。他曾于1990年至1992年担任渣打香港分行首席执行官，1992年至1994年担任中韩亚地区总经理，1994年至1998年担任渣打银行香港、中国内地和东北亚地区总经理。在香港工作期间，威尔逊曾担任了香港银行间结算有限公司主席、香港银行公会副主席、香港结算有限公司副总经理等职。

    来自香港的美国人曼宁则是一位咨询业的大腕。早前他曾供职于CSC Index兄弟系统公司和麦肯锡公司，其后曾任安永公司亚太区主席兼首席执行官，目前是Bain咨询公司董事和中国地区董事会成员，公司信息科技业务的全球领导人。

    当初呼声很高的前香港财政司司长梁锦松不在名单里。

    前财政部司级巡视员张冀湘出任交行董秘。交行财务部总经理于亚利将担任交行财务总监一职。
国内银行股将重新定价？

    交行近期正在制定2005年到2010年战略发展规划。据悉，其中一个重要目标是，到2010年，交行资产规模达到3万亿元。而2003年交行的总资产只有约9500亿元。可见要达到2010年的目标，对目前的分、支行都将是极高的要求，对存、贷款能力的要求也非同一般。

    “我认为单靠交行目前的各分、支行实现上述目标有相当难度。所以，不排除交行会通过市场并购来达到资产迅速扩张的目的。”一位业内人士分析。

    不仅如此，目前市场普遍担心交行上市将引起国内二级市场银行股的波动。

    目前国内A股市场，浦发银行的价格是7元多，民生银行6元左右，招商银行8元多，华夏银行也有4元多。如果交行以2元多的价格发行，无疑更具价格优势。

    海通证券分析师陈华认为，交行刚刚重组完毕，短期内体制转型还跟不上，内部管理、风险控制、信贷管理等等方面与招行、浦发、民生等上市银行相比，还不够商业化，尽管交行具有规模、政策等方面的优势。所以，两、三年内，交行上市对基本面的影响不大。

    但是，短期内，由于交行上市募集资金规模大，价格在各银行股中最低，所以会对短期资金面造成影响，比如引起基金经理的换仓、调仓等。（中证网）


　  

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