开放式基金跟踪分析专贴

真炮手

基金半年发行量超过前三年总和     
       今年上半年已发行基金1436.89亿份,而2001年至2003年发行基金的总和为1426.66亿份
　　6月29日宣告成立的天治财富增长基金,是今年上半年成立的第30只开放式基金。根据上海财华信息有限公司的最新统计,今年上半年发行基金的总规模已经超过了过去三年的总和。
　　今年发行基金的总规模为1436.89亿份,而2001年至2003年发行基金的总和只有1426.66亿份。也就是说,今年仅用半年不到的时间,基金业就创造出了相当于过去三年的发行量。统计资料显示,2001年的基金发行规模为182.26亿份,2002年的基金发行规模为565.95亿份,2003年的基金发行规模为678.45亿份。
　　如果单以开放式基金发行的规模计算,今年发行的基金规模更是比过去三年总和多出了187.3亿份。统计资料显示,今年已经完成发行的30只基金全部为开放式基金,而2001年和2002年发行的基金中还有173亿份的封闭式基金。具体的说,2001年所发的10只基金中,只有华安创新、南方稳健成长、华夏成长是开放式基金；2002年所发的18只基金中,有丰和、久嘉、科瑞、融鑫、银丰等5只非开放式基金。
　　虽然2002年基金发行规模比2001年增长了约211%之多,但系2001年的基数较小造成的。而今年上半年在2003年基数较大的基础上出现的约111%增幅,显然才最能说明这种增长力度之强劲。今年所发29只开放式基金比2003年的39只少了10只,开放式基金数量少而总的规模变大,无疑是平均单只基金的规模明显增大所致。2003年单只开放式基金的规模约为17.4亿份,而今年则高达49.4亿份。
　　虽然今年所发开放式基金中有多只货币市场基金,但发行规模最大的还是海富通收益和中信经典配置两只股票型基金。6月结束发行的博时精选基金发行规模达到61亿份之多,表明基金正在逐步走出前期的发行颓局。因此,今年全年最终创造的基金发行规模,可能会超乎很多人的想象。而目前,还有广发稳健增长等多只基金正在发行之中。
　　截至6月29日,我国已经获准开业的基金公司数量为39家,它们正式成立的开放式基金数量为86只。（记者 陈建军）

上海证券报     
      
   发表日期：2004年7月6日
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无论如何,只要能吸引资金流入市场,基金的基本作用也就达到了.

真炮手

银华基金高管：加强宏观研究     
       与去年显著的“赚钱效应”相比，基金今年的业绩表现有些令投资人失望。市场有观点认为，基金今年是输在了对宏观紧缩预计不足上。昨日，银华基金管理公司旗下的“银华-道琼斯88精选基金”开始发售，这只具有蓝筹股组合特征的新基金如何应对宏观经济趋势的变化？记者日前采访了银华基金公司副总经理陈湘永。
　　陈湘永表示，本轮的深幅调整，是股市与国民经济日趋同步的现实表现。如何更加准确地研判宏观经济变动趋势，已成为基金在投资过程中面临的新课题。为了应对这种变化，银华基金加大了对宏观经济研究的力度。公司组成了5人宏观经济研究小组，并且细分为宏观政策、数量统计、宏观策略等几个工作岗位，每周编写宏观点评，每月制定宏观月报，提供宏观经济数据分析和决策支持。通过分析宏观政策的演变，来研究经济走势对各大行业的影响，进而挖掘出有核心竞争优势的上市公司。
　　同时，银华基金还认为，在当前市场没有做空机制、缺乏避险工具的情况下，我国股市的系统性风险仍然较大。基金公司除了要对通货膨胀率、CPI、利率等经济指标以及政府政策和经济结构变动进行分析外，还应抓住我国证券市场与国际市场逐步接轨的大趋势，将同样影响市场走势的诸如投资增长率、失业率等宏观经济指标纳入研究范围，逐步建立健全研究和评价体系。（记者 孔维纯）

新闻晨报刊     
      
   发表日期：2004年7月6日
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说得好不如做得好,看看结果如何.

真炮手

开放式基金的流动性管理研究（上）

　　国通证券　　喻洪涛

　　流动性管理是开放式基金面临的核心问题。美国的经验表明，开放式基金依赖主动发售新基金单位来缓解赎回压力和增加资产规模是不切实际的，业绩的表现才是吸引现金流入和扩大基金规模的根本。强化流动性管理是我国即将设立的开放式基金的管理人的首要任务之一。

　　

　　开放式基金对中小投资者的好处自不待言，对推动我国证券市场的完善发展也将起到积极作用。但是，就目前市场发展状况和基金管理人的业务素质而言，开放式基金向业界提出了许多新的问题，包括适合我国市场特点的基金品种与运行制度的设计、新型投资品种与避险工具的开发、基金营销等等，都值得认真思考。本文仅就开放式基金的流动性问题进行探讨。

　　

　　流动性管理与开放式基金的规模增长

　　

　　不少人认为，开放式基金的规模不确定，随时可以向公众出售新的基金单位，这意味着随时有新的现金流入；同时其发售途径比封闭式基金更灵活多样，往往通过银行网点发售，更容易吸引社会资金特别是储蓄资金流入市场，基金规模将迅猛膨胀。为了判断这一预测是否正确，我们选取了开放式基金发展最为成熟的美国作为例证，进行初步的比较分析。详见表1。

　　

　　表1 美国自1984年以来基金资产的增长情况

　　（单位：十亿美元） 年份股票基金现金净流入混合基金现金净流入债券基金现金净流入货币市场

　　基金现金净流入现金净流入

　　合计基金资产总计现金流入/基金资产（%）资产增长率（%） 19845.90.313.135.154.3370.714.65 19858.51.963.2(5.4)68.2495.413.7733.6 198621.75.6102.633.9163.8715.722.8944.5 198719.04.06.810.240.0769.25.207.5 1988(16.1)(2.5)(4.5)0.1(23.0)809.4（2.84）5.2 19895.84.2(1.2)64.172.8980.77.4221.2 199012.91.56.823.244.41,065.24.178.6 199139.97.159.25.5111.71,393.28.0230.8 199279.021.870.9(16.3)155.41,642.59.4617.9 1993127.344.270.6(14.1)228.02,070.011.0126.0 1994114.523.1(62.5)8.883.92,155.43.894.1 1995124.44.0(6.1)89.4211.72,811.57.5330.4 1996217.012.32.889.4321.43,526.39.1125.4 1997227.116.528.4102.1374.14,468.28.3726.7 1998157.010.274.6235.3477.15,525.28.6323.7 1999187.7(12.4)(5.5)193.6363.46,846.35.3123.9

　　注： 1990年以后混合基金（指既投资于股票，又投资债券的基金）作为一个类别独立出来，本表据此调整了1990年以前的相关数据。本表格不包括投资于共同基金的基金。

　　

　　资料来源：美国投资公司协会，下同

　　

　　表1中现金流入是指基金管理人出售新基金单位所收入的现金扣除对赎回基金单位的投资者所支付现金之后的净流入(下文除特别说明以外，所说的现金净流入均指该类现金净流入)。表1显示：(1)开放式基金新出售基金单位带来的现金增量占资产总额的比重并不大，1995～1999年间保持在5%～10%的比例，原因是赎回基金单位所需支付的现金要从增量中扣除；(2)基金资产总额的增长率与现金净流入之间并无必然联系，例如1995～1999年间，基金资产规模增长速度平均为26%，明显与现金流入大小不对称。

　　

　　再来看最近5年美国共同基金资产增长额中，现金净流入、业绩表现和新设基金这三项因素的影响作用分别有多大，详见表2。

　　

　　表2　美国共同基金资产增长额中各因素的贡献　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 （单位：%） 贡献\时间19951996199719981999 现金净流入对资产增长的贡献率3245404527 业绩表现对资产增长的贡献率6249585370 新设立基金对资产增长的贡献率66223

　　表2中的业绩表现是指基金管理人通过投资买卖实现的基金资产增值。我们发现，发售新基金单位(扣除赎回因素)固然为管理人带来相当的净现金流量，并且成为资产增长的因素之一，但并不是资产增长的主要因素，5年平均贡献率为37.8%。贡献作用最大是还是业绩表现，5年来平均贡献率达58.4%。必须指出，吸引现金流入靠的还是业绩表现。我们看到，截至1999年，美国股市一直呈现长期“慢牛”走势，这对基金的业绩增长是非常有利的，不仅维持了业绩增长的贡献率，而且对吸引新现金流入起到了非常大的外在作用。

　　

　　在我国，这种良好的外部市场环境并不容易见到，吸引现金流入更多要依赖于投资专长的发挥。因此，作为基金管理人来说，在开放式基金管理过程中，对主动发售新基金单位寄予过高希望是不切实际的，精心研究，精心投资，提高业绩，才是吸引现金流入、扩大规模的根本。

　　

　　开放式基金的流动性压力

　　

　　开放式基金管理人面对的赎回压力，迫使管理人必须保持基金资产的流动性。所谓流动性，可以定义为资产能很快地以最小的价值损失和最低的交易成本转换成现金的能力。为此，基金管理人的关注重点除了资产净值之外，还不得不重视基金在发售、赎回、分红等运作管理过程中的现金流量问题。开放式基金的现金流入主要有四个渠道：一是出售新基金单位所收入的现金扣除赎回所支付的现金的净流入(下文除特别说明以外，所说的现金净流入均指该类现金流入)，这是现金的主要来源，也是基金规模得以持续扩大的因素之一；二是卖出所持证券所得现金与买进证券所付现金的差额；三是所持证券的现金股利和利息收入；四是从市场上短期融入的资金。基金的现金支付压力主要在满足投资需要的同时，满足赎回和分红需求。如果第一源泉的现金流入不能满足支付需要，而短期融资渠道不畅，那么基金不仅不能扩展资产规模，而且需要将所持证券变现，在市场低迷时期，无疑会遭受不必要的损失，而资产净值的降低会进一步助长赎回需求，从而陷入恶性循环。

　　

　　由表1可知：(1)除了1988年现金流入为负值以外(1987～1988年间S&P500指数发生较大幅度的下挫)，16年以来基金面临的都是现金净流入；(2)开放式基金新出售基金单位带来的现金增量占资产总额的比重并不大，1995～1999年间保持在5%～10%的比例，原因是赎回基金单位所需支付的现金要从增量中扣除。另据表2，美国共同基金资产总额的增加一半以上来源于基金本身业绩的成长(其1995～1999年资产总值增加额中，业绩贡献因素分别为62%、49%、58%、53%和70%)，开放式基金的现金流入并不能寄希望于出售新份额，更多的还是依靠投资业绩表现。

　　

　　推行开放式基金以后，预期赎回比率将如何？基金资产中流动性资产的适当比重应保持在什么水平？不妨参看美国的情况(见表3)。

　　

　　表3　美国90-98年长期共同基金年赎回比率情况表（单位：亿美元） 年份资产净值总计赎回资金赎回资金/资产净值（%） 1990559898117.5 19917089116116.4 19929736165217.0 199313006230917.8 199415246329121.6 199518015312917.4 199623459397516.9 199730169541217.9 199837914747719.7

　　注：长期基金包括股票基金、债券基金及混合基金。表中的“资产净值”指年初年末资产净值的平均数。下同。

　　

　　表3显示，1990年以来美国长期基金的赎回比率一直在16%以上，年平均赎回率达到18.02%。以我国目前每家基金20～30亿元资产净值而言，照此比例估算其赎回资金数额约在3.6～5.4亿元之间。考虑到我国新兴市场的特点，投资者对新的开放基金的认识有待深入，信心有待增强，赎回比率随市场变动和新基金的表现情况，可能出现更大的波动幅度，对突发性的大量赎回，在资产结构上需作更充分的准备。

　　为了进一步研究基金的流动性问题，我们选取了美国股票基金和混合基金为参照，计算其流动性资产占资产净值的比重，结果见表4。

　　

　　表4　 美国96-98年股票及混合基金的流动资产比重

　　(单位：亿美元) 年份199619971998 基金种类资产净值A流动性资产LL/A(%)资产净值A流动性资产LL/A(%)资产净值A流动性资产LL/A(%) 股票基金总计1726110776.2%2368014566.1%2978214354.8% 进取成长型25351536.0%33522116.3%39422015.1% 成长型45783257.1%64474176.5%89014304.8% 分区基金705415.8%954626.5%1207736.0% 世界股票-新兴市场14085.7%160127.5%12797.1% 世界股票-全球1052858.1%13751359.8%15981127.0% 世界股票-国际1341967.2%16491197.2%1872965.1% 世界股票-地区318113.5%279134.7%320113.4% 成长及收入型56832865.0%81804014.9%103284063.9% 收入型908727.9%1284866.7%1488976.5% 混合基金总计25291817.2%31712487.8%36472567.0% 资产配置型3605515.3%4284711.0%401348.5% 平衡型1089645.9%1410825.8%1684774.6% 弹性组合型556407.2%703689.7%858799.2% 收入混合型525224.2%630507.9%704669.4% 平均6.36%6.35%5.06% 　　表4显示，(1)1996～1998年流动性资产比重总的来说有轻微下降的趋势；(2)其股票基金按照投资目标分为九类，而混合基金分为四类。由于基金类型的不同，其流动性资产在资产中的比重也不同；(3)混合基金的流动性资产比重高于股票基金，该差距有逐年扩大的趋势；(4)混合基金中，流动性比重提高最快的是收入混合型基金，流动性资产的比重两年内提高到原来的2.23倍；而资产配置型和平衡型基金的流动性资产比重逐年下降，两年分别下降了44%和22%。

　　

　　从我国目前的封闭式基金的投资组合公告来看，国债与现金作为流动性资产，是合并市值予以披露的。仅从其占基金资产净值的比重来看，由于政策规定了国债投资规模占资产净值的20%的下限，故流动性资产比重尚不算低。但是考虑到：(1)美国共同基金允许投资者在本基金家族内替换所持的基金份额，这种替换较赎回而言缓解了现金流动性问题，其流动性资产比重可以相对较低。而在我国目前尚无这方面的规定，使赎回压力相对较大；(2)我国基金实行90%以上收益必须派现的政策，分红对基金造成了较大的流动性压力，事实上也出现了分红前夕基金抛售股票、造成市场震荡的情形；(3)各基金在实践中不约而同地采取了重仓集中持股的策略，这在熊市股价下跌的时候，资产变现难度很大，一旦作为开放式基金，面对投资者的赎回要求，管理人将有陷入恶性循环的危险。很显然，现行的证券投资基金的投资策略与开放式基金流动性管理的要求相去甚远。目前的证券投资基金管理人面对开放式基金的挑战，应从投资思维模式到管理策略的应用作全新的转变。

真炮手

新产品新机遇———上证50ETF大型推介会侧记     
　　7月7日的西子湖畔阳光明媚，上证50ETF大型推介会上传出的讯息让赴杭参会的各大券商、基金等机构高管们的心情也“灿烂”了起来。毕竟让市场久久等待的ETF方案最终获得了国家有关部门的认可，而该产品的最终推出将为市场各方带来新的机遇。
　　上证所：积极走上前台
　　作为市场监管者的上海证券交易所这次为ETF的推出积极走到了前台，当有人问及交易所副总刘啸东，作为市场监管者为何如此积极参与一个具体产品的开发时，刘啸东坦言，ETF推出的意义不能光从产品的角度来衡量，而由于ETF涉及如此多的制度问题、技术问题，比如做空机制、套利机制以及相关系统支持等等，都不是能由一个基金公司独立解决的，同时，由于牵涉大量创新机制，该产品的制度设计需要与国家有关部门进行协调，而这也是交易所不得不担负开发研究ETF重任的主要原因。
　　“随着ETF的推出，产品创新的序幕已经拉开了。”刘啸东如是说。首只ETF推出后，以各种其他指数产品为标的的一系列ETF产品也在酝酿当中，同时，包括指数期货在内的衍生产品出台的基础也大大增强了。
　　基金公司：志存高远
　　由于ETF本质上是一个被动投资的指数型基金，其管理费提取比例相当低，此次首只ETF产品华夏上证50ETF的管理费比例据说在0.5%以下，同时该产品设计比较复杂，能否在短时间内便为市场接受还有待观察。华夏基金总经理范勇宏明确表示，首发规模不是华夏基金的追求目标，他希望能够稳扎稳打，逐步将上证50ETF产品由小做到大。
　　而从参会的相关基金公司人员介绍中，也可以多少体会到基金公司的良苦用心。在华夏上证50ETF产品的说明中，明确提出了将该产品定位为证券市场核心产品，既能适应长期、短期投资需求，提供套利机会，又能为QFII等国外投资者提供国内市场投资渠道，并为投资者实现小额现金管理，甚至成为基金中的基金。
　　同时，一位参会的基金从业人员也向记者表示，ETF的推出对丰富基金市场的产品也具有重要意义，它一方面提供了新的产品种类，同时以ETF为基础又能衍生出一系列新的基金品种，这将为目前几乎千篇一律的基金产品市场注入新的活力。
　　券商：赢利模式创新
　　在此次参会人员中有大半来自券商的自营、经纪、研究部门，很难想象这竟是一个基金唱主角的推介会。而恰恰是ETF的推出，为目前日子难过的券商们提供了新的赢利模式。
　　联合证券总裁盛希泰表示，券商业务10年来未有重大变化，并且还在不断萎缩，希望ETF的推出能为券商探索新的赢利模式创造机遇，而且ETF的发行运作也确实需要券商的配合，比如在发行期提供种子资本、维持市场流动性等方面，券商应该把握这个机会更深层次地参与到ETF的运作中去。
　　国泰君安副总经理庹启斌认为，对券商而言，ETF的潜在商机可划分为三个层次：对应于经纪业务，ETF本身的经纪业务、ETF创设赎回的代理费用，以及由于创设、赎回所衍生的成份股买卖的经纪业务收入都是券商潜在阳光收入；对应于ETF套利作，流通性定价、库存管理、组合交易可以说是券商的技术优势所在，加上本身既有的席位成本优势，相信券商可以几乎独占ETF的套利作，使ETF的折溢价率控制在足够小的范围内，在获取自身收益的同时为市场提高效率；对应于ETF的投资，卓越的指数跟踪能力使得ETF成为资产管理中战略资产配置、投资组合结构优化的有利工具，为现金迅速流向热点指数和板块提供最为便捷的通道。
《证券时报》□ 金 烨   
      
   发表日期：2004年7月8日     

真炮手

二季度基金增减了哪些股票？     
       　　有媒体说基金二季度在１７００点不断增仓，在１５００点不断减仓，怀疑是基金黑幕，属于高位接庄。这种认识我认为是片面的，对于基金的表现，不应该在不了解基金运作模式的情况下胡乱猜想。因为随着股指的不断攀升，基金净值不断增加，申购的投资者不断增多，导致基金的资金不断庞大，基金经理为达到托管银行规定的仓位，就一定要追涨。随着股指的不断下跌，基金净值不断减少，赎回资金的投资人不断增多，导致基金的资金不断减少，仓位比例就开始增加，基金经理为规避市场下跌的风险，就必须不断杀跌出局，因此，在现有基金规则下，基金经理二季度追涨杀跌是难免的。
　　基金重仓的４只石化股二季度个个出色?明显有增量资金介入其中。钢铁行业中的优势企业如宝钢股份、鞍钢新轧等也明显得到大资金拉抬。而煤炭业中的兖州煤业；港口业中的盐田港Ａ；银行业中的招商银行、浦发银行、民生银行；房地产业中的万科Ａ；消费品行业中的贵州茅台等?均有新的增量资金活跃其中。
　　总体来看，近期活跃的基金重仓股普遍属于原材料和瓶颈行业个股。在宏观经济长期向好的前提下?这类原材料与瓶颈行业的个股仍然被多数基金认为是最佳的防御型投资品种。在近期大盘蓝筹股逐渐走强的情况下?投资者不妨对这类有可能成为基金补仓对象的蓝筹品种给予关注。
　　汽车制造与航空业等昔日明星股二季度可能已遭基金大规模减持。上海汽车曾经是基金一季度的第一重仓股?但在近期的反弹行情中跌幅却达到６．５６％；一汽轿车也下跌了５．６０％。显然?汽车制造业已经从一季度的白天鹅变成当前的丑小鸭。航空业也已失宠?但是相对于汽车股来说?航空股遭遇的抛售压力并不是太大。
　　电力、通讯、有色金属行业遭受了选择性的抛售。尽管一季度排名第５位的基金重仓股长江电力近期上涨了２．２３％?但是其它电力股?火电?却明显下跌?其中华能国际下跌了１．６７％；国电电力下跌了７．７２％。在通讯行业中?中兴通讯以２．７１％的涨幅得到了基金一定程度的增持?但是中国联通３．５３％的跌幅却显示出该股仍然面临着较大的减持压力。在有色金属行业中?铜都铜业较为抗跌?但山东铝业高达８．２１％的跌幅却充分说明对该股的合理定位仍然存在分歧。
三秦都市报
   
      
   发表日期：2004年7月7日

真炮手

市价净值有差价 ETF可套利     
       　　上证50ETF交易须知
　　上市地点：上海证券交易所
　　交易流程：与封闭式基金相同
　　交易费用：不高于封闭式基金
　　昨日，酝酿已久的ETF———交易所交易基金获得准生证，华夏上证50ETF不久就将面世。对于普通投资者来说，ETF既陌生又复杂，如何买卖？如何申购、赎回？又如何利用其特殊交易机制套利呢？本报今天为你做详细解答。
　　买ETF相当于买指数
　　问：ETF与标的指数有何关联？
　　答：由于ETF的股票比例构成完全复制对应的指数，因此产品设计人将ETF的单位净值定为其标的指数的某一百分比，这样投资者通过观察指数的变化就能直观了解投资ETF的损益。
　　例如：上证50ETF的基金份额净值设计为上证50指数的千分之一，因此当上证指数为1000点时，对于上证50ETF的基金净值为1元，当上证50指数为1500点时，则对于基金净值为1.5元。也就是说上证50指数每上涨或下跌10点，对于基金净值的变动为0.01元。
　　问：ETF与买卖标的指数成份股有何内在联系？
　　答：由于ETF的投资完全是复制有关指数，因此投资股票的数量与比例完全相同。以上证50指数为例，该指数由上证所最具代表性的50只大盘蓝筹股组成，其中中国联通的比重约为8.5％，中国石化的比重约为4.7％等，因此投资者如果花费100元购买100份上证50ETF，就如同同时投资了50只股票，其中投资中国联通约8.5元，中国石化4.7元等等。
　　买卖与封闭式基金类似
　　问：投资ETF的风险和报酬体现在什么地方？
　　答：普通投资者通过ETF收益的途径主要是：一、通过二级市场ETF交易价格的波动，低买高卖获取差价；二、持有ETF获得现金分红收入。
　　ETF由于没有做空机制，因此作不当仍然可能遭遇损失：一、相关指数下跌造成ETF单位净值的减少；二、ETF二级市场价格高于单位净值时所形成的价格波动。
　　问：二级市场如何买卖ETF？
　　答：ETF由于通过交易所挂牌交易，因此与封闭式基金类似。普通投资者可以用现有上海证券账户或基金账户，在交易时间内报价进行买卖。每次买卖ETF的单位为100个基金单位的整数倍，而ETF每日的波动幅度与股票相同，为10％。记者李凯整理报道
　　ETF如何套利
　　ETF可以利用基金的交易价格与基金净值之间的差价来进行套利，具体方法如下：
　　把握当天套利的机会
　　目前准备推出的ETF基金是以跟踪上证50指数为基准。如果上证50指数在某一个交易日内出现大幅波动，当日盘中涨幅一度超过5%，而收市前却又重新跌回来。对于普通开放式基金的投资者而言，当日盘中涨幅再大都没有意义，赎回价只能根据收盘价来计算。
　　而ETF就可以帮助投资者抓住盘中上涨的机会，由于交易所每15秒钟显示一次该基金的净值估值，这个值即时反映了因指数涨跌而给基金净值带来的变化，ETF二级市场价格也随估值的变化而变化，因此，投资者就可以利用盘中指数上涨时在二级市场抛出ETF，从而获得指数当日盘中上涨带来的收益，这就避免了以往开放式基金的投资人只能对股指冲高回落干瞪眼的情况。
　　利用差价进行套利
　　ETF与一般股票一样，都是在交易所内交易的，在任何交易时间内都有最新成交价格。同时，ETF又是一篮子股票的价值凭证，基金公司会通过ETF成份股（如上证50样本股）的最新价格和权重来近似计算并披露ETF净值。
　　由于交易心态等因素影响，ETF市价与净值之间会出现差价，这就提供了套利的机会。
　　当ETF市价>ETF基金净值的时候，投资者就可以采取先在二级市场上买入该基金所设定的一篮子股票，用以向基金公司申购ETF基金份额，当获得了ETF份额后，随即将ETF份额在二级市场上卖出，除去相应的交易费用后，从而获得二者之间的差价收益；□ 刘锦旭 　 成都商报

   
      
   发表日期：2004年7月9日

真炮手

机构投资者谈ETF     
      
     
　　ETF推出以后，会给市场带来什么样的影响？对于不同的投资主体来说，又将面临怎样的机会？
　　招商基金副总经理高亚华说，这是一个很好的尝试。与澳大利亚市场上的交易型开放式指数基金相比，此次上交所的ETF产品方案较为稳健，预计不会带来什么大的冲击，但市场的流动性将增加。
　　“ETF推出以后，我们就多了一个选择”，联合证券投资部副总经理初同新说，从这次华夏设计的方案来看，ETF具有成本低、交易便捷等许多好处，这对机构投资者是具有一定吸引力的。
　　南方基金的许荣认为，ETF的一个优势就是可以相当便捷、高效、低成本的买到一个投资组合，这可能对境外投资者产生较大的吸引力。
　　据华夏基金总经理助理张后奇介绍说，上证50指数代表的是最具核心竞争力的一批公司，只要长期看好中国经济，就应该对这批公司有信心。
　　根据此次华夏设计的ETF方案，基金申购和赎回的基本单位是100万份基金份额，在目前的市值约为100万元，没有足够的资金实力参与的普通投资者可以直接在二级市场上买卖ETF份额。
　　张后奇介绍说，对于普通投资者，ETF也是一个很好的选择。从交易费用来看，此次的ETF大概只相当于开放式基金通常费用的1/3到1/5，投资者可以用很低的成本就买到一个股票投资组合。
　　“普通投资者也可以象机构一样做组合投资了”，另一位基金经理说，过去投资者有时会赚了指数却不赚钱，明明对大盘的判断相当准确，但是却没有买到好的品种。而ETF则是对指数进行了紧密的追踪，只要对大盘的方向判断对了，投资者就可以通过购买ETF获得一个不错的回报。
　　在本机构，本人所知情的范围内，本机构，本人以及财产上的利害关系人与所评或推荐的证券没有利害关系。
　　专家意见，仅供参考。据此入市，风险自担
　 证券时报 （记者　彭松）

   
      
   发表日期：2004年7月9日

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我国基金市场，正处于初期快速发展阶段，基金资产规模不
断增长

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“基金信息披露”尚存的三大缺憾

　　为了配合《证券投资基金法》的有效实施，日前，中国证监会出台了《证券投资基金信息披露管理办法》，大量新增信息成为法定信息披露内容，原本已经相当透明的基金变得更加透明与开放。不过，在新增信息的同时，一些过去需要披露的内容被剔除，而少数投资者关心的内容仍然未公开

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投资组合是此次新规定中变化最大，增加内容也是相对最多的一部分，但在新增的同时，投资组合中也有部分内容被删减。过去，在年报和半年报中，基金要披露期内新增股票和清仓股票明细，而新规定只保留了“期末所有股票明细”的披露要求。业内人士认为，由于投资组合新规要求基金披露“累计买入、累计卖出价值超出期初基金资产净值2%的股票明细，至少应披露累计买入、累计卖出价值前二十名的股票明细”，这一披露内容足以对基金的大笔交易进行监督。不过，有专业人士也承认，基金理论上存在在报告期内小笔买入并完全清仓一些并不符合其投资风格的股票，这样的投资行为由于不再披露清仓股票而不会被投资者察觉。但由于这种行为必须是很少量的投资，否则就达到“2%”的披露下限要求，因此不会对基金投资产生大的影响。

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债券基金投资组合披露尚有不足：一直以来，证券投资基金以股票基金为主，从去年开始债券基金大批出现，但一直没有相关法规对债券基金的信息披露进行规范，基金公司都是按照自己的理解进行披露，因此，市场上出现五花八门的债券基金投资组合。此次颁布的基金信息披露新规首次明确了债券基金必须披露的内容，如按券种列示债券投资的市值及占资产净值的比例、期末按市值占基金资产净值比例大小排序等。但业内人士认为，除上述内容外，债券基金还应该披露“按到期期限分类的投资组合”，根据到期期限，投资者可以计算出债券组合的久期，进而判断基金的风险。查阅部分债券基金的投资组合公告可见，一些基金长期以来就将“到期期限”披露范围，新的披露规则实施后，这一习惯可能不再延续。

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基金规模若隐若现：虽然新规则要求基金在季度报告、半年报和年报中详细披露开放式基金份额变动情况，但这一频率仍然较低，并不能令投资者完全满意。《证券投资基金信息披露管理办法》第十五条规定，“开放式基金的基金合同生效后，在开始办理基金份额申购或者赎回前，基金管理人应当至少每周公告一次基金资产净值和基金份额净值”，根据这两个数据，投资者很容易计算出开放式基金的规模。市场一度理解为基金开放申购赎回后也会照此披露，也就意味着开放式基金规模将每周都有披露。然而，仔细阅读《办法》后发现，基金开放后的披露内容与封闭期内并不相同，内容有所减少。按《办法》规定，基金在开放后却只须披露基金份额净值和基金份额累计净值，基金资产净值不在披露之列，这一规定与现在的披露内容无异，投资者仍然无从获得基金规模的相关信息。如果说开放式基金规模是若隐若现的话，开放式基金前十大持有人信息则完全是非公开信息。无论是年报、半年报还是季报，均不要求开放式基金披露前十大持有人情况。值得注意的是，此次新规则对基金投资行为的披露无疑是要求更高更透明了，而在与基金销售有关的信息方面则显得有些停滞不前，这也从一个侧面说明了基金业当前存在的突出问题。

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注意取消“基金国债20％投资比例”限制的影响

　　可以说————在《证券投资基金法》正式实施之后，有关基金国债20％投资比例取消近在眼前，对于基金经理来说，到了对债市、股市两个市场选择作出判断的时间。根据1997年11月14日国务院证券委员会颁布的《证券投资基金管理暂行办法》第5章第33条第4款规定，基金投资于国家债券的比例，不得低于该基金资产净值的20％。这一条款颁布主要是为了控制风险和支持国债发行。由于当时证券投资基金的发展刚刚起步，在投资管理方面的经验还不足，出于保护投资者利益和控制风险的必要性，监管层在《暂行办法》中规定了20％的比例限制。而随着行业的发展，在基金经理和市场呼声中，这一条款受到挑战。随着基金市场的不断成长，投资运作经验越来越丰富，控制风险的能力越来越强。原有的20％的比例已经落后于市场的发展，甚至制约进一步的成长，原有的控制风险的必要性已经不复存在。在20％的国债投资比例限制之外，《暂行办法》还规定1个基金投资于股票、债券的比例，不得低于该基金资产总值的80％。当股票市场和债券市场同时下跌的时候，这两个规定的弊端就一览无余。2003年8月份央行提高存款准备金率之后，股市和债市同时开始下跌，基金经理手握股票和债券而无能为力。

缩水基金

中国很多基金是滥竽充数之辈，应该痛批。

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值得注意的是————今年6月1日正式实施的《证券投资基金法》规定，基金财产应当用于，上市交易的股票、债券，以及国务院证券监督管理机构规定的其他证券品种。对于基金投资20％国债比例限制并无明确规定。而据消息人士透露，作为基金法实施细则，监管层正在着手制定《证券投资基金募集运作管理暂行办法》，借鉴国外成熟市场经验，在其“征求意见稿”中，基金至少要投资20％国债、基金资产的80％必须投资于股票、债券等规定均被取消。《证券投资基金募集运作管理暂行办法》的出台已经指日可待，预期影响已经逐渐显现。目前市场上股票型基金（包括偏股型和股债平衡型）截至5月27日，资产规模总计约为2470亿，按照20％比例计算，股票型基金持有的国债（包括部分金融债）约为500亿。在升息等多种不利因素之下，债券难有作为，限制一旦取消，将把其组合中数亿的国债择机抛出。。《基金法》通过以后发行的新基金几乎都在基金契约中为此预留了空间，规定一旦取消，直接过渡即可。对于老的基金来说，则还有一个持有人大会通过基金契约修改的过程。

[ Last edited by 真炮手 on 2004-7-11 at 22:52 ]

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20％比例的限制取消，对于债券市场，尤其是国债市场来说，无疑是一个负面消息，泰信基金基金经理认为，500亿的资金压力，无论是债市或是股市可能都要面临一定的冲击。而对于股市资金面而言，这是一个利好。从长期来看，这部分资金将会流向股票市场，但是从短期来看，500亿资金的效应不会立刻显现。一位债券基金经理分析，扣除掉一些银行间债券及金融债，股票基金手里的国债应当还有过100亿，低迷时交易所债市全天的成交不过十多亿，如果抛盘蜂拥而出，市场压力可想而知。华安基金基金经理认为，目前，“20％比例取消”已经在市场中得到一定消化，前段时间交易所债市大跌已经做出一定提前反应。而且由于近期债市下跌较多，大多数基金的债券品种已经转化为一年期以内的短期债，几百亿的资金量对短期债市场的影响不会太大。真正受到影响的是3到5年的浮动和固定利率债券，券商疲于应付国债欠库，保险公司的态度非常关键，债券型基金的影响可能会比较大。

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目前————20％比例限制的取消，得到了大多数基金经理的拥护。从市场影响来看，将使得基金市场上开始拥有真正的纯股票型基金，从而基金产品线将得到进一步的完善。国债仓位的选择在某种程度上是基金经理投资能力的一种表现，20％的比例限制无疑是大幅缩小了基金经理投资选择的空间。被动持有至少20％国债，已经导致投资国债的基金资金，在债市出现下跌时无法回避系统性损失。更为纯粹的股票型基金意味着大量的高风险、高收益产品将出现，但并不是绝对的，这与基金公司的策略也有关。一般而言，小基金公司选择激进，大基金公司保持稳健的策略，债券仓位仍会保持相当。从另一方面来看，所有的资金都投入到股市中，基金的风险可能更大，泰信基金人士表示，债市也有风险，与股市相比，还是小得多。现有基金产品，即使全部放开，不可能都选择股票，为了风险控制的因素，其中将依旧持有相当部分的债券，华安基金人士表示，对于许多基金来说，出于资产配置及应付赎回等方面考虑，也不会完全清空国债，如果债市再度向好，资金也可能回流。

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基金继续分流储蓄

根据中国人民银行公布的统计数据显示，5月份的居民储蓄存款同比继续少增了不少。而包括湘财行业精选在内的正在发行的基金，正竞相将股市近期的暴跌作为吸引储户购买基金的卖点。虽然基金净值近期随股市暴跌而持续下降，但居民储蓄存款向基金这一投资渠道的分流速度并没有受到明显的影响。中国人民银行公布的统计数据显示————5月末，全部金融机构本外币并表的各项存款余额为23.7万亿元，增长17.9%，增幅同比下降4个百分点。月末，人民币各项存款余额为22.5万亿元，增长19.1%，增幅比4月回落1.3个百分点。其中，居民储蓄存款余额为11.26万亿元，同比增长16.9%，增幅比4月回落0.9个百分点。5月份人民币各项存款新增2688亿元，同比少增1643亿元。其中，居民储蓄存款增加435亿元，同比少增723亿元。居民储蓄存款5月份同比的再次少增，已经是今年连续第四个月的同比少增了。中国人民银行公布的统计数据显示：4月末，居民储蓄存款余额为11.90万亿元，同比增长15.9%，增幅同比下降2.5个百分点；3月末，居民储蓄存款余额为11.87万亿元，同比增长16.4%。2月末，居民储蓄存款余额为11.75万亿元，同比增长17.2%。根据计算，居民储蓄存款今年前五个月的平均增幅为17.6%。17.6%虽然比第一季度的18.6%减少不多，但相较去年四个季度的20.1%、19.5%、19.9%、19.2%来说却堪称是大幅下降了。显然，正是今年4月和5月的快速下降，才使得前五个月的平均增幅与以前产生了明显的差距。而中国人民银行就是在今年4月份的统计数据出来后，首次作出“储蓄存款出现分流迹象”判断的。如果目前的这种势头得以继续保持下去，今年就将是维系了近10年高速增长的居民储蓄的拐点。中国人民银行的分析报告指出，造成储蓄存款分流的主要原因，是国债、基金等发行较多所致

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从目前的情况来看，基金对居民储蓄存款的分流正在超出一些人的想象。温州人素以不炒股而闻名全国，但今年4月份温州企业活期存款和城乡居民定期储蓄存款出现的近20亿元下降，就被业内人士认为有基金分流所致的因素。今年2月中、下旬，中国人民银行在全国50个大、中、小城市进行了城镇储户意愿的问卷调查，回收有效问卷20000份。调查发现，在当前物价和利率水平下，选择“购买股票或基金”的居民占比为11.4%，较上一季度提高5.4个百分点，较上年同期提高5.8个百分点，是2001年三季度以来选择人数最多的一个季度。而中国社会调查所刚刚完成的调查进一步显示，48%的公众对基金未来发展前景充满信心，超过60%的人在投资决策时考虑过首次购买基金。上述两项调查的结论，就是说投资基金逐渐得到了储户的认同。其实，投资基金的并不只是储户，还有不少原来的股民和保民。和讯网所作的调查显示，因为自己炒股的效果不好，约有65.56%的基金投资者是原来股民。目前同时投资股票和基金的人，占被调查者总数的26.38%。而在投资基金处于亏损状态下依旧选择继续投资基金，主要是因为自己投资股市的效果更差。104只基金在2003年创造了9.3亿元利润，但股民的投资收益并不理想。至今仍然亏损30%以上的投资者占六成以上，约15%的投资者表示略有盈利，而仅8%不到的投资者已经有30%以上的盈利。相较去年同期高达50%多的高速增长，今年不少地区的人身险保费收入不但骤降不说，而且像上海等地还出现了负增长。据分析，同样是保险销售主阵地的银行柜台，今年完全是基金独占风光了。人身险保费收入的今非昔比，正是因为被基金抢走了奶酪。

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根据分析————储户偏爱低风险基金，显然与他们偏大的年龄结构有关。相关的调查显示，储户的年龄多集中在45-60岁间。而处于这种年龄阶段的人，不少是风险厌恶者。中信证券基金研究部薛继锐研究员认为，低风险基金，对储户具有较高的吸引力。因此，5月份所发基金的少人问津，除了股市行情不好的影响因素外，显然与几乎没有适合45-60岁间储户投资的品种有关。低风险基金在股市暴跌情况下的热销说明，要吸引储蓄资金进一步的鱼贯而出，有赖对低风险基金产品进行再开发、再创新。