企业价值分析(投资者必修课)

股市轮回

另外老兄我最近比较看好中集集团，感觉它的安全边际正在逼近。只是对其近期资金现金流表现很不放心，老兄如有空指教一二。

richwood

原帖由 股市轮回 于 2008-3-12 14:18 发表
谢谢楼主，你是一个勤于学习的人。给你推荐一本书，我看了以后很受启发。美国人达尔西的“股市真规则”。

:*22*: 早买了，只是看的次数不够。

richwood

中集集团，我没有研究。但有一点，让我不舒服。为什么不买中集B。显然中集集团黄金期以过，股价未有安全边际。成长性还在下降，各项指标也没有转好。
机械制造行业，过去几年表现相当出色，中集受益很大。加上以前的绩优形象。客观的看，我看不到它企业的竞争力在增强。在单一行业无法成长，进入其他行业。现在的中集以不是过去的中集。
中集集团这样不与人打交道密切的公司，都会走下跛路。
中集B比中集集团偏宜了62%。是中集B低估，还是中集集团高估。

股市轮回

原帖由 richwood 于 2008-3-12 16:20 发表
中集集团，我没有研究。但有一点，让我不舒服。为什么不买中集B。显然中集集团黄金期以过，股价未有安全边际。成长性还在下降，各项指标也没有转好。
机械制造行业，过去几年表现相当出色，中集受益很大。加上 ...

谢谢了。

明朝

节奏快了点，频率高了点，时机早了点。

richwood

对于自己的考验,也是对于自己不严谨的惩罚.
呵呵.没折,资金仓位使用的功夫下的不够.实践操作能力差.
不过大盘的恐怖盘是真出来了.

明朝

刚好，市场给你重读彼得林奇的<ONE UP ON WALL STREET>的机会了。

明朝

眼睛别盯着方法了，要聚焦于方法论。

confidence0207

节奏快了点，频率高了点，时机早了点。这3个点合起来就是火候啊!谢谢
<ONE UP ON WALL STREET>这本书我有.回去再好好研究

股市轮回

原帖由 明朝 于 2008-3-13 14:21 发表
眼睛别盯着方法了，要聚焦于方法论。

你这句话说到点子上了。不是方法的问题，而是方法论。

richwood

:*27*: 方法论,我明白这个意思,但不明确.
方法论（来源: 方法论 南丰公益书院  ）

【解释1】
人们关于世界是什么，怎么样的根本观点是世界观，用这种观点作指导去认识世界和改造世界，就成了方法论

【解释2】
世界观，通俗地讲，就是“观世界”，是人们对世界的总体看法和根本观点。方法论，就是人们认识世界、改造世界的一般方法，是人们用什么样的方式、方法来观察事物和处理问题。概括地说，世界观主要解决世界“是什么”的问题，方法论主要解决“怎么办”的问题。

《方法论》(Discours de la méthode)是笛卡儿在1637年出版的著名哲学论著，对西方人的思维方式，思想观念和科学研究方法有极大的影响，有人曾说：欧洲人在某种意义上都是笛卡儿主义者，就是指的受方法论的影响，而不是指笛卡儿的二元论哲学。

笛卡儿在方法论中指出，研究问题的方法分四个步骤：

1、永远不接受任何我自己不清楚的真理，就是说要尽量避免鲁莽和偏见，只能是根据自己的判断非常清楚和确定，没有任何值得怀疑的地方的真理。就是说只要没有经过自己切身体会的问题，不管有什么权威的结论，都可以怀疑。这就是著名的“怀疑一切”理论。例如亚里士多德曾下结论说，女人比男人少两颗牙齿。但事实并非如此。
2、可以将要研究的复杂问题，尽量分解为多个比较简单的小问题，一个一个地分开解决。
3、将这些小问题从简单到复杂排列，先从容易解决的问题着手。
4、将所有问题解决后，再综合起来检验，看是否完全，是否将问题彻底解决了。

在1960年代以前，西方科学研究的方法，从机械到人体解剖的研究，基本是按照笛卡儿的方法论进行的，对西方近代科学的飞速发展，起了相当大的促进作用。但也有其一定的缺陷，如人体功能，只是各部位机械的综合，而对其互相之间的作用则研究不透。直到阿波罗号登月工程的出现，科学家们才发现，有的复杂问题无法分解，必须以复杂的方法来对待，因此导致系统工程的出现，方法论的方法才第一次被综合性的方法所取代。系统工程的出现对许多大规模的西方传统科学起了相当大的促进作用，如环境科学，气象学，生物学，人工智能等等。

笛卡儿在方法论中还第一次提出“我思，故我在”的名言，第一次引入笛卡儿坐标系。对牛顿和莱布尼茨发明微积分理论有很大的作用。

richwood

明白了,战胜华尔街,正是林奇的"怎么办".
谢先生指点.今晚要再看一遍书.

richwood

重读林奇的书，感受又不一样了。
看似简单的道理，执行起来有多难。减肥是少吃多运动。（无数的人减确不能成功）投资也是同样。
投资又比减肥难的多，人吓人会吓死人。贪婪与恐惧极端感情在股市表现的最充分。

明朝

你为何不能成为巴菲特？

杂志08年1月号上有这篇文章。值得多读读，这样可以多点认识自己。

pk_shhg

LZ对中国平安的分析，臆测的多，实证的少，其实对保险公司，稳健是第一要素，保险公司的长期投资回报率在5-6%，因此短期的投资收益不影响保险公司的长期价值，这也是大多数人理解的误区（包括我)，看看多少中国公司去抄底抄在山腰上，人寿还是稳健的。保险公司的估值，应从市涵率的角度分析，还是看看高手的分析吧。




信报月刊林森池评国寿、平安

“豆腐渣价钱，烧鹅髀味道。”这是香港资深分析师林森池（此前我推荐过其所著价值投资书籍《投资王道》《平民资本家》）对国寿的评价。他认为，国寿的内涵价值会随时间而升值，他预计未来数年连同人民币升值的因素，每年平均30％复息增长，到2012年国寿的内涵价值将有可能升至二十七至二十八港元，届时股价应超逾一百港元，「投资者应及早购入国寿股票，以三十四港元买入，保守估计四年后可能有三倍升幅，平均每年有30％复息回报，未来利润甚丰厚。」
近来全球股市大幅波动，投资者纷纷蠢蠢欲动想捞底，不少优质国企股包括中国保险股：中国人寿、平安保险亦从高位下跌约一半。香港著名金融分析师林森池认为，中国保险股在这次股灾中呈现豆腐渣价钱，正是吸纳的黄金机会。

「目前人民币正处于升值阶段，2007年兑美元上升6.9%，预期今年升势将加速，而美元大方向贬值几乎是无可避免。保险股拥有大量人民币债券、定期存款、现金及内地股份，均极具升值潜力，投资保险股有如拥有人民币资产。」

豆腐渣价钱
林森池又指一月份股市大跌，与场外发行的衍生工具的斩仓潮有关，私人银行家向富裕一族兜售以较市价低过5-15%的优质股，最低入场费为一百万美元，合约订每日买入若干股票数量，全年共买入二百五十日的股票，如果市价上升3%，发行商实时中止合约。如果市价跌低过收货的订价，买家便要买入双倍股数。如果买家全部用存款作抵押品，足以应付整张合约收足全年股票所需款项，包括买双倍股数所需，风险实在不大，问题出于投资银行接受客户以优质股票作为抵押品，一旦市况逆转，作为抵押品的股价下跌，触发斩仓潮，加上未来二百五十天须要买入合约订明的双倍股数，不少参与此类买卖的富裕一族被迫将全部用作抵押的优质股在低位沽售彻底斩仓，所以优质股突然变成被「优先糟质」，这项衍生工具accumulator亦被谐音冠名为I kill you later。

林氏又认为「市场错价」令保险股股价受压。保险公司属于金融业，市场误把保险股当作银行股，以为中国宏观调控、加息及加银行准备金同样打击人寿保险业务。也有一说指内地加息对金融股不利，「其实这是对银行股不利而已，保险公司持有大量现金，加息令其银行存款收入上升。」保险公司不断有新保费收入，在加息的环境下，新购入的债券及新订的定期存款回报较高，直接提高整体盈利。

另外，市场亦过分担心内地A股市场，恐泡沫爆破将有可能影响保险公司的股票投资收益。「近来外界有一个误解，认为内地A股跌，对保险股构成严重打击，但中国人寿及平安保险的持股量只占其整体资产不足20%，香港同类公司更高达30%。」绝大部分股票及基金被列为长期投资，盈价波动只影响权益中的储备金，只有少数的股票及基金投资被列作短期买卖，收益或亏损才直接拨入损益账。

「上月股灾国寿股价跌到二十七元，简直是豆腐渣价钱，烧鹅髀味道。」国寿的内涵价值会随时间而升值，他预计未来数年连同人民币升值的因素，每年平均30%复息增长，到2012年国寿的内涵价值将有可能升至二十七至二十八港元，届时股价应超逾一百港元，「投资者应及早购入国寿股票，以三十四港元买入，保守估计四年后可能有三倍升幅，平均每年有30%复息回报，未来利润甚丰厚」。

林森池解释中国保险市场的深厚潜力
（一）中国保险市场渗透率偏低
据中国保监去年十一月资料显示，估计去年全年人寿保费收入达五千亿元，占逾二十三万亿元的内地生产总值的2.2%，经济成熟国家的渗透率约占GDP 10%，中国保险市场显得极具发展潜力。再看香港保险市场，2006年港人投入人寿保险保费达一千一百六十亿元，渗透率相等于当年香港GDP的7.9%，约为内地市场的四倍，反映了内地保险业存在无限的发展空间。

（二）内地保险业将进入起飞期
以香港来说，经过几十年发展香港的保险公司积累人寿保险的净负债达三千八百亿港元，相当于GDP的26%。现在内地有几十间人寿保险公司，单是平保及国寿已占市场六成，估计去年两间公司积累人寿保险净负债已达九千亿人民币，由此推论出全国已积累一万五千亿人寿保险净负债，相当于GDP的6.5%，属偏低水平，反映了内地人寿保险业起步较迟，仍处增长期的初阶。

（三）内地保险公司资产膨胀快速
「十一．五」规划预期保险业资产将由2005年约一千五百亿元，上升至2010年的五万亿元，但据未证实的资料估计，去年保险业资产已达三万亿元，肯定会超标完成。「资产对保险公司非常重要其依赖客户的保金进行投资增值，没有资产则难以争取资产在增值过程中的收益。

由于中国保险业正在萌芽，有源源不纪的保金可供保险公司用作投资。「中国保险公司有新单，退保人少，到期提款又少，因此不停累积资产，再作投资，所以资产膨胀快速。」反观加拿大宏利保险公司：宏利具一百多年历史，1999年上市后收购了美国第三大的保险公司John Hancock。收购后由2004年至今，整体资产膨胀速度举步维艰，反映了北美保险行业处于老化的赔付期，客户到期保单或寿险偿还可能超过新增保单，当然单看数据要考虑其它因素，如加元升值及投资成绩，不过以中国人寿的资产成长比较，实时立竿见影相形见绌，下表清楚地说明了成熟与新与寿险市场的分别:

总资产比较（以十亿加元计算）
        2004        2005        2006        2007年6月
Manulife        184        183        186        80
China Life        434        559        764        850

中国人寿保险市场正处于成长期，预计到2020年约有15%中国人口到六十岁，2030年约有四分一人口将到六十岁；届时人口老化，投保户将提取保单作退休养老，人寿保险业将进入赔付期，才会面临资产萎缩的风险。
比较平保与国寿
林森池多年来研究中国保险市场，对内地两大保险公司认识甚深，且看其不同角度的分析。

（一）平保仍背负亏损人寿保单
九十年代内地人寿保险市场发展初期监管比较宽松，由于竞争激烈，平保及国寿均以每年高达9-10%固定回报招徕客户。九十年代初宏调令利率高企，这类保单勉强有利可图，但自1997年内地利率急速下滑（银行贷款利率由11%下调至2000年的5.85%），两者均需要为这些保单作出补贴，出现亏损。2003年中国人寿在上市前，将这些固定高回报的保单回拨给母公司。自2004年上市至今，平保仍然背负着这些亏损人寿保单，只有按年销蚀，平保2007年中期报告第二十七页，显示在计算内涵价值时，需要为1999年之前的固定回报保单作出一百六十亿减值。

自1999年以前中国保监收紧监管尺度，防止恶性竞争，规限每类保单固定回报的上限，保险公司只可在浮动性分红方面作招徕。以2006年国寿为例，保单给予客户的保证固定回报是2.5%，债券及定期存款回报别为4.5%及4.3%。在加息环境下，2007年投资定期存款及债券的回报肯定有可观升幅，所赚取的息差比银行业更高。

（二）平保以投连险争取市场占有率
2007年上半年平保的存款收入达一百亿，比2006年同期增长27.2%，反映投连险畅销。内地的投连险即是与基金挂钩的保单，投保回报主要视乎基金的表现，没有任何最低固定回报保证或分红比例，寿险保障所占成份少。这类似香港的101保单，举例说，投入一百万元买基金。如果基金价格跌一半，投保人退保只能从基金取回五十万，以及五千元人寿保障。如果基金升一倍，投保人退保则可取回二百万，以及二万元人寿保障。换句话说，百分百跟投资基金表现，人寿保险占基金表现1%。「过去两年半中国股票市场劲升，投保客为搏取股票升值而乐于购入投连险保单。但于市况走向平稳或低迷时，该类保客亦容易退保断单。」但投连险只是推销基金，只能赚取佣金，利润微薄。

在销售投资型寿险，2007年上半年国寿的存款收入只是比2006年同期只是上升4.4%，远逊其它对手。国寿只是专注分红险及万能险，完全没有提供投连险，所以在股市蓬勃时，显得大大落后。这一点可能与国策有关，认为投连险所附带的人寿保障不足，没有承担社会保障责任。

投资型的分红险提供人寿保障及在投资收益上设有最低保证利率，分红基于公司的经营状况，七成收益归保单持有人，三成归公司，每月公布一次。2007年上半年国寿的退保率显着上升，林森池认为：「退保主要来自投资性的分红保单，2006年分红保单的回报只有4%，跑输通胀，股市畅旺时保单的现金价值透明度清晰，所以退保率一般较高，据闻2007年分红保单的回报达8%，相信有助稳定退保潮。」

万能险亦提供人寿及最低收益保障，缴费较为灵活，可作一次或多次缴付，实际收益与保险公司投资账户收益相关，但是没有分红成份。

平保及国寿同时经营分红险及万能险，但是两者会计制度不同，收益各异，容稍后分析。

（三）国寿以传统寿险取胜
国寿的强项在于「庙大和尚多」，有足够配套在农村广泛销售传统寿险，农村向来追求稳健保障，回报反而是次要，农村深知国寿作为国企的背景，认为国寿一定不会倒闭，所以2007年上半年国寿的传统寿险保费收入达五百九十亿，相对2006年同期增加17.1%。传统寿险保单的利润比较可观，保单种类可参考国寿2006年年报第107页。

在销售传统寿险保单方面，平保的成绩也不俗，不过平保要付出较高昂的佣金作为激励保险代理，成本支出较国寿高。

（四）从会计制度看平保及国寿
国寿只将传统人寿保单的保金当作收入，反映在该年的损益账中。对于有投资者担心国寿的市场占有率下跌，林森池说：「这可能是未有深入了解两间公司的会计制度有关。在呈交中国保监的收入数据中，任何收入都当作保费。然而根据国寿的会计制度，所有投资性保金都不当作保费收入，只当作存款，不拨入损益账(Proft and Loss Account)，要等到投资保单到期或退保，才会将收取的费用拨入损益账，即使国寿介入销售投连险，对公司的实时收益贡献也不大。」至2007年6月，国寿账面上有二千八百亿投资型保单仍未收取费用，以10%利润计，未入账的收益相当于每股一元人民币。

平保的会计制度以保单的分红成份作为定保费与存款之分别。投资性分红险保金与传统人寿保金一并当作保费收入，只有万能险及投连险则当作存款处理，而且所收费用实时拨入该年的损益胀。从会计制度上看，国寿较保守可取，国寿认为投资性保险每年都有最低回报保证，有一定退保率，所以当作存款，待退保后才把有关利润计入损益账中。

（五）成本开支占税前收入比较
保险公司与银行一样，属于服务性行棊，佣金及人工占开支最多，因此可从开支成本占税前收入比率探究两者的实力。平保2007年上半年人寿业务收入五百三十七亿，费用四百七十八亿，开支占收入比率是89%，税前毛利只有11%。而国寿同期收入为一千零一十四亿，费用七百六十九亿，开支占收入比率是76%，比平保高出一倍以上。下表列出两者自2004年开支成本占税前收入的比率，国寿在改善税前毛利率方面成绩斐然：
（％）        2004上        2004下        2005上        2005下        2006上        2006下        2007上
平安保险        94.4        93.6        91.8        93.3        89.2        91.3        88.9
中国人寿        90.3        84.9        86.6        90.0        84.5        80.7        75.8

国寿赚钱能力较高的原因来自：
１）平保以高佣金吸引保险代理，所以成本较高；
２）为了争夺市场占有率，平保推销利润较低的投连险；
３）平保依然负担着早期每年9%固定回报寿险产品；
４）从开支看，2007年上半年国寿的行政费为四十五亿，平保同期行政费三十六亿，但国寿的保险代理人数为平保三倍，显示了国寿在控制开支方面较优胜。 六）从寿险投资资产及负债比率看
林森池说，要比较平保及国寿两家保险公司存在一定困难。平保是混业经营，有银行、财险、证券买卖等业务，不可以将两者的资产负债表作比较。据207年中期报告第八页，平保列出人寿保险的投资资产，包括定存、债券、股票及物业共3355亿人民币，中期报告102页亦列出其寿险负债为3592亿人民币，投资资产只是寿险负债的93.4%，这仍不算是「资不抵债」因为资产负债表的现金综合了银行及财险业务的存款，无法查找人寿业务的现金。

用同一基础作比较，只有抽出国寿的现金存款及物业资产，国寿的物业是自置使用，并非作为投资。根据2007年6月的数字，国寿的寿险投资以定存、债券及股票计算共达6974亿，是负债总额5346亿的130.5%。单计算定存及债券，已达5693亿人民币，足以应付寿险负债。数据无谎言，国寿财力比平保强得多。

（七）平保及国寿的管理作风
平保作风较为进取，芸芸众保险公司中，领先走向混业经营，也是最先「走出去」，入股富通(Fortis)。

林森池说：「富通近年业绩增长缓慢，徘徊在低位的双位数字，听闻手上亦有次按债券。他认为，内地保险业面对最大的挑战，是来自银行沾手的保险业。「内地银行将陆续展开投保的生意，好在市场渗透率这块蛋糕可以继续膨胀，挑战风险相对国寿及平保尚小。」

最大风险莫过于走出去入股处于老化期的「过去名牌」企业。市场眼睛是雪亮的，宏利的股价只是其内涵价值的两倍，AIG的股价更是贴近其内涵值，市场估值代表了千言万语。人寿保险公司每日都生活在投资回报风险管理中，谨慎踏实是长远成功座右铭。

他认同国寿的保守作风，国寿早已获得QDII配额，但至今仍未使用。由2003年至今，从分析国寿的股票及基金长短线持仓比例可见一斑，2004年国寿完全没有股票投资，只有客户的基金；2005年股票加基金的长棍占19%，短棍占81%，因为A股市场开始复苏；2006年长棍占59%，短棍占41%；2007年上半年长棍占86%，短棍占14%。2007年的第三季报告更显示十大持股组合中，长棍占95%，当股市处于高位时，管理层的投资方向倾向增加长线投资比例，减少短线投机，免股市回落影响纯利表现，长棍的升值或减值则反映在权益中的储备金，不会影响损益账。

2007年上半年，国寿在股票方面赚了大钱，趁机为长期投资的债券减值，达一百一十亿人民币。国寿的资产中有约30%是银行存款，而债券占52%。利息上升，令旧有的债券价格下跌。将来内地经济一旦软着陆，人民银行进行减息，其所持债券将大幅升值，有助抵消可能出现的股票减值。总之，股债之间有互相平衡收益的作用。

去年第三季业绩报告中，国寿持有的都是优质股，如民生银行、中信证券、三大行、招行、平保、上海机场、宝钢等，买入成本极低，至2007年底应有未实现盈利数百亿元，大部分留在权益中的储备金，若有所需可以重新释放至损益账。近月国寿亦获得中铁的IPO股份。将来母公司亦可能将南方电网等资产注入。

总结
总的来说，香港投保人不少以储蓄性保单作为退休金的重要部分，大部分以美元为单位，面临美元贬值，人民币升值，未来退休如何自处？林森池说：「人民币的大方向是升值，由于港人欠缺内地身份证，不能购入人民币保单。投保人如果在保单中积累不少美元，可以考虑借出来，用来买人民币资产保值，购入国寿股票是一个很好对冲美元贬值的选择。」

被问内地保险公司是否存在破产的可能？「上世纪二十年代，初期由于欠缺监管，美国保险公司及银行都炒股票，大萧条初期有逾万间银行及无数保险公司倒闭，1932年后美国已加强监管。之后保险公司多是被收购少有倒闭。一些逾百年保险公司经历了两次世界大战，可能索赔多，但没有倒闭。」他说，经营不善的公司通常会被收购，以英国Aviva为例是多间公司合并的，美国「九一一」事件发生后亦没有保险公司出问题。最近美国MBIA及AMBAC债券保险公司，因为担保次按出了问题，现在美国联邦政府反要安排作出解困措拖。

中国保监对于保险公司的监管极为严格，无论投资债、股及海外投资都要监管。任何寿险公司倒闭足以影响民生、动摇社会根基，所以不容有失。「保险公司最重要在经营方面做好虱险管理，因保单期可能长达三四十年之久。」以国寿为例，即使未计算股票，其债券及定存已足够盖过全部寿险负债，实力十足。

[ 本帖最后由 pk_shhg 于 2008-3-14 09:39 编辑 ]

pk_shhg

这是远山流水兄对保险股的分析，供参考。



银行、保险业基本情况
银行、保险行业的基本分析：
一、银行业：
1、商业特性：资金风险管理
长期来说，决定一家银行的核心竞争力是业务创新及风险管理。
2、行业景气状况：
伴随中国宏观经济持续快速发展，金融服务业处于持续快速增长的繁荣上升阶段。
3、评估银行股的几个指标：
股东权益（一级资本）
净资产收益率（ROE）
贷款增长率
不良贷款率
成本收入比
4、风险：
中国宏观经济大方向向好的情况下，国内商业银行的不良率不成为问题。如果经济下行，将对银行贷款质量构成重大压力。
关注因素：中国宏观经济发展；房地产市场长景气周期的结束。
二、保险业（寿险业务）：
1、商业特性：先借后还；长借后还。
2、行业景气状况：
中国的保险深度（不到3％）、密度（$70）均比发达国家（10％/$2-3K）甚至国际平均水平（8％/$470）存在巨大差距。
中国寿险行业处于快速增长的成长阶段：
保费收入：成长空间巨大；
投资渠道：不断扩大。
注释：
保险深度是指保费收入占国内生产总值(GDP)的比例。
保险密度是指一个国家的人均保费收入，它反映了一个国家保险的普及程度和保险业的发展水平。
3、评估寿险股的几个指标：
市场地位
净资产收益率
承保利润率（(已赚保费-赔付支出-责任准备金-费用支出)/已赚保费）
总资产杠杆比率（总资产/已赚保费）
总投资收益率
偿付能力比率（股东权益/已赚保费）
长期来说，总投资收益率与利率周期高度正相关，与股市表现及股权类投资比例相关性不大；
股价表现：长期来说，保险股价与利率周期正相关；短期来说，受股市表现影响大。
注释：
已赚保费：承保期内满期部份的毛承保保费，计算方法是用毛承保保费减去未到期责任准备金的变动额。
毛承保保费：在规定期间承保或承担的保险合同的总保费（无论是否已经赚取），不扣除分出保费。
净承保保费：指定时期的毛承保保费减去该时期分出给再保险公司的保费。
寿险责任准备金：寿险产品项下规定为未来发生债务确立的准备金负债。
未到期责任准备金：对寿险、意外险和健康险保单而言，就已经收取的未到期保费建立的准备金负债，原始保险期不超过一年，也适用于财产保单。
4、风险：
利率风险：如果进入利率下行周期，将抑制保险总收益率及股价表现。
长期关注因素：老龄化。至2020年，60岁以上人口占15％；至2030年，60岁以上人口占24％。届时，进入寿险赔付阶段，资产面临萎缩风险。
中国人寿、平安内在价值分析
对中国人寿、中国平安基本情况及估值分析如下（本文仅分析其寿险业务，所引用财务数字均来自上市公司财务报告）：
寿险行业因其特殊的业务特点，国际通用的价值评估方法是内含价值倍数法加新业务价值法（P/EV：价格除以内含价值的比率），成熟市场因保险处于饱和状态，一般采用2-3倍P/EV，其有效业务价值及新业务价值一般采用8％贴现率，新业务价值系数采用25-30倍。
一、中国人寿：（所有数据均来源于公开的财务报告）
主要假设条件为：
1、贴现率11.5％；
2、长期险投资回报率从2005年的4.0％逐年升至2013年的5.2％，此后不变。短期险回报率为0.72％。
3、其它条件略。
由此得出：
1、内含价值：2005年4.26元；2006年6.43元，由于2007完整年报未出，按已公布数据2007内含值不小于10元，取10元。
2、一年新业务价值：2005年0.28元；2006年0.37元；同样2007年采用保守值0.5元。
从中国人寿的招股说明书及历年财务报告中可以看出，人寿是一家在公司经营上（如主推分红险，不推投连险）及会计处理上相当谨慎保守的公司，换句话说，其会计报告隐藏了相当实力。考虑到整个中国保险行业处于快速发展阶段，理由：国际平均保险深度（保费/GDP）为8％，保险密度（人均保费）470美元，中国当前约为2.9％/￥520元，取2007年4-5倍P/EV一点不为过（香港市场一般给人寿3-5倍），由此，得出其保守价值为40-50元。
新业务价值12.5-15元（采用谨慎的25-30倍系数，国内券商分析员竟给出40倍以上的新业务系数）。
因此，算出人寿的内在价值在52.5-65元之间。
二、中国平安：（所有数据均来源于公开的财务报告）
主要假设条件为：
1、贴现率12％。
2、非投连险2007回报率4.3％逐年升至2011年的4.7％，此后不变。
3、投连险回报率从2007年4.8％递升至2011年5.2％后不变。
4、平均所得税15％。
5、其它条件略。
由此得出：
1、内含价值：2006年10.58元；2007上半年16.45元（全年保守按20元计）。
2、一年新业务价值：2006年0.83元，2007上半年0.85元（全年按0.9元计）。
相对人寿来说，平安在寿险业务上处于追随者位置，是国内第二大寿险公司，人寿、平安、太平洋保险三家垄断国内寿险70％市场。平安在经营管理上相对更激进一些（也可叫作积极进取），但平安在内含价值测算上的假设条件明显偏保守，因此，给予其2007年3-4倍P/EV。
A：60-80元
B：22.5-27元
平安寿险的内在价值在82.5-107元之间。
C：其它业务价值，由于中国平安是家金融控股型公司，其业务还包括财产险、信托、平安银行、平安证券等，对其它业务按18倍的保守市盈率计算，其它业务价值至少10元。
因此，中国平安的内在价值是：92.5-117元。
结论：
当前，由于市场对次级债金融危机及南中国冰雪之灾的过度反应（冰雪之灾对财产险公司如中国人保等杀伤力大，但对寿险无任何损失，并且任何大灾难之后民众都会加大保险投入力度），中国金融类股票被严重错杀，人寿价格跌至40元，平安价格跌至74元，相对其内在价值，至少打了6-7折，考虑到中国社会保障体系严重不足，保险行业的巨大潜力，站在长期投资角度，当前价格具有充分的安全边际，因此，市场先生的狂躁恰恰提拱了长期价值投资者的盛宴。
补充：
1、如果把内含价值计算的假设条件稍作改变，比如中国人寿的贴现率取10.5％，平安贴现率取11％，投资回报率提高0.5％（人寿、平安假设的回报率最高才5.2％，而2007年全国保险业的整体回报率高达10％以上），那么它们的内在价值将显著提升。因此，上面的分析宁愿采取谨慎的态度，从而保证长期安全边际更加充分。
2、2008年所得税统一为25％，对人寿正面（原税率33％），对平安偏负面（原税率15％）。
3、人寿的十大股票投资品种买入成本相当低，即使股指跌回2000多点，都不会出现帐面亏损。
4、寿险业的长期风险，在于中国进入老龄化社会的时间，届时将面临大量给付，而投保收入将增长缓慢，这给寿险公司净盈利带来很大压力。按报告所说，中国将在2015年前后渐渐进入老龄化社会，高峰期出现在2030年前后。这是长期投资中必须特别留意的风险。

richwood

感谢提供,我要好好学习一下.
呵呵.铁底,钢底,政策底,都挡不住人们心里没底.
林奇写了几百个字,很简单的标准和原则,实际是多么的难.

richwood

诚恳的说.实证分析太少了.这方面真的不会.
而且定量估值我也不会.也没人能真正估出价值.
我这次操作最大的问题,就是资金仓位的使用.这点要永远记好.
散户最差可以当个定期定投的股民吧.

pk_shhg

LZ别灰心，投资是个长期的事，从LZ的言论来看，您还比较年轻，应该有很长的时间来完善自己的交易系统，很多事情短期是看不清楚的，短期看做对了，长期看可能做错了，关键是不断学习，投资股票和投资实业其实一样的，只不过市场情绪放大了这种波动，大部分人（包括我）可能都看不清楚企业，我们就像盲人摸象里的盲人，只摸到了一部分，却都认为自己摸到的是对的，估值就更难了，要结合对企业基本面的深刻了解以及对其长期发展的预测，这绝对是艺术的范畴，还需要点运气。投资绝对是需要阅历的，我觉得大部分人在40岁之前都不会是个好的投资者，起码你要经历两轮牛熊市并且长期盈利你才能讲我有点经验了。大家一起学习吧。

[ 本帖最后由 pk_shhg 于 2008-3-14 12:11 编辑 ]

richwood

:*22*: 不会灰心的.我属猪的刚过完本命年.中国的大牛势我还能遇上许多次呢.