7月23日，据工信部官网披露，工信部于近日向与中国联通首批签约的15家企业发放了经营许可证，批准其经营移动通信转售业务。当天晚间，二六三（002467.SZ）和爱施德（002416.SZ）双双发布公告称，确认公司获得了上述资质。
所谓移动通信转售业务是指从拥有移动网络的基础电信业务经营者如中国移动、中国电信、中国联通手中购买移动通信服务，重新包装成自有品牌并销售给最终用户的移动通信服务，其运营者俗称为虚拟运营商。截至目前，市场上以170、171等开头的手机号多为虚拟运营商号码。
此前，自从2013年底首批牌照发放以来，共有42家企业分5批进行虚拟运营商试点。不过，业内人士认为，并不是所有的试点企业最终都能拿到虚拟运营商牌照。
21世纪经济报道记者注意到，今年6月，有16家虚拟运营商与中国联通完成正式商用合同签约。不过，苏宁互联并没有出现在首批15家虚拟运营商名单当中。
在首批15家企业中，包括阿里、小米、京东等在内的互联网上市巨头旗下公司均领衔上榜，涵盖电商（阿里通信、京东通信）、渠道商（天音通信、爱施德等）、终端商（小米移动）等各类型企业。
互联网巨头卡位
7月24日，作为首批跻身上榜的虚商企业，阿里通信总经理余鹏武表示，获得正式牌照是一个新起点，阿里通信在移动通信转售业务上，将持续用场景化的技术手段将通信业务融入阿里生态，为用户提供融合电商、物流、新零售等丰富阿里生态元素的通信产品。
此前，阿里通信于2013年12月获得移动通信转售业务试点批文，并于2016年成为首个盈利的移动通信转售商。
早在2013年5月，工信部曾发放《移动通信转售业务试点方案（征求意见稿）》，原计划试点时间两年，但试点期间频繁出现的电信诈骗等恶性事件，使得虚拟运营商难以落实实名制所引发的信息安全问题凸显。
2018年4月28日，工信部发放《移动通信转售业务正式商用的通告》之时，虚拟运营商已经经历了五年坎坷的试点历程。经过五年的试点和试错，这批与联通签约拿到第一批商用牌照的虚拟运营商，基本已经解决实名制带来的信息安全问题。
对此，小米移动相关负责人告诉21世纪经济报道记者，小米移动主要以互联网方式和新零售方式进行发展用户，改变传统通信产品渠道为王的局面，直接面向用户。
“这几年，虚拟运营商的发展道路可谓各有千秋，有的作为会员管理手段，电商平台购物消费返话费，有的作为游戏账号捆绑免流量的福利，还有的依托自身硬件发展和物联网的崛起发展，可以说百花齐放。”该负责人透露，“小米公司以互联网思维来做运营商业务，自建boss系统，以便小米移动能以互联网思维快速迭代。”
相比之下，受政策调整和行业变化影响，二六三2015年获批实施的定增募投项目近年来已持续出现亏损。据公司2017年年报披露，报告期内，“企业云统一通信项目”、“全球华人移动通信项目”以及收购上海奈盛通信科技有限公司51%股权项目等三大项目全年累计亏损4375.29万元。
其中，企业云统一通信累计投资损失为人民币6038.94万元，亏损原因系工信部加强了对语音业务平台外呼和话务透传的监管政策，基础运营商不再提供话务透传服务，导致基础通信服务的业务模式和收入模式萎缩；全球华人移动通信业务累计投资损失达6917.38万元。亏损原因为在平台建设投入周期拉长的情况下，国内三大基础运营商的国际数据漫游资费不断进行下调，特别是2017年资费下调力度加大。
今年3月，公司董事会召开会议终止了“企业云统一通信项目”和“全球华人移动通信项目”这两大募投项目。
拓展物联网行业应用
中国信息通信研究院专家许立东表示，第一批转售企业获得正式经营许可，标志着移动转售业务进入了新的发展阶段。这些企业通过了试点转正的大考，可以吸引更多的资源投入，专心致力于业务创新和市场推广，将会推动移动转售产业向更高水平发展。
其预计，接下来会有更多的转售企业陆续获得正式经营许可。许立东认为，经过试点的探索，转售企业与基础运营商不断磨合，监管政策逐步优化，生态环境更趋完善，移动转售用户高速增长，移动转售产业发展拥有了更坚实的基础。下一步，整个产业发展重点将由扩张用户转向价值运营，迎来量质并重的新时代。
财通证券分析师赵成在研报中表示，监管部门在鼓励虚拟运营商在确保落实行业卡实名登记和网络安全的前提下，发展物联网行业应用等新技术、新应用，这将给虚拟运营商带来拓展更多业务的可能性。
统计数据表明，截至2018年年初，虚拟运营商用户数累计约6000万户，占国内总的移动通信用户的3.5%，总共吸引超32亿元民间投资。
今年3月，阿里在2018云栖大会上宣布全面进军物联网领域并且指出，IoT是集团继电商、金融、物流、云计算后新的主赛道。其定位是物联网基础设施的搭建者，计划在未来5年内连接100 亿台设备。
“正式商用会给转售企业带来信心，正式牌照发放之后，相信各大转售企业也会加大资源投入，给用户带来更多更好的通信产品。”对此，前述小米移动相关负责人也称，“小米移动去年起就在物联网上有所尝试，去年小米移动共发展了1000万户物联网用户。并且我们也基于去年发展的物联网用户，为物联网企业建设了一套高效的卡管平台，通过小米移动的卡管平台，企业可以非常方便地管理他们的基于蜂窝网络的物联网用户。”
该负责人表示，今年以来，小米移动也在物联网业务上继续探索，包括做了结合C端硬件产品的米连卡，通过米连卡，小流量硬件产品也有了一个更好的选择。另外，小米公司还会在NB网络、4GMiwifi等领域，推出新的产品。
二六三有关负责人也称，公司凭借开展个人国际数据漫游业务、MVNO业务而积累的移动技术和服务能力，将依托于环球通业务储备的网络能力、IT平台以及运营体系，完成物联网连接管理平台的建设。
赵成认为，此次正式商用也取消了经营主体资本属性的限制，国有企业、外资企业也可以申请经营转售业务，虚拟运营商之间的竞争也将会进一步加剧。在国家要求进一步“提速降费”的大背景下，价格竞争的道路将变得更加难走，商用给虚拟运营商带来的机遇与挑战并存，高质量、个性化的服务将成为胜出的关键。
近日，在北京某外企工作的宋女士就个税法修正草案提交了两条意见，分别针对起征点和税率。
“5000元的起征点略低，应该提高些，以后应该随着CPI定期上浮；现在七档超额累进税率，每档税率都可以降低些，最高边际税率可以降至30%。虽然我本人达不到最高边际税率，建议降低税率，希望能解决中等收入群体税负高的问题。”宋女士对21世纪经济报道记者直言。
截至7月24日，正在征求意见的个人所得税法修正草案，已经汇集了超12万条意见，距离征求意见结束（7月28日）还有四天时间。21世纪经济报道记者了解到，超12万条意见反映个税法修订的关注度很高，因为同期征求意见的另外三部法律草案提交意见数量大致在1000条左右。
自6月19日个税修订草案提交全国人大常委会审议，再到6月29日个税法修订草案全文对外公开征求意见，个税综合改革方案内容得以充分释放。
21世纪经济报道记者通过采访、专家研讨会等信息获悉，各方讨论的焦点高度集中在四个方面——起征点、累进税率、专项附加扣除、综合收入是否扣除成本费用。
起征点众说纷纭
个税法修订草案将起征点从3500元/月提高到5000元/月（6万元/年）。
“与会专家普遍认为基本费用减除标准有提升的空间，至于提升多少，意见不完全一样。”北京大学法学院教授、中国财税法学研究会会长刘剑文近期参加了多场个税法的研讨会，以中国财税法学研究会集体名义向全国人大预工委、法工委提交的修改意见中，同样提议提高起征点标准。
“以2011年的3500元负担水平为基准，工资、薪金所得免征额应至少提高到8000元，这样才可以回应公众对长达7年没有提高的免征额的期待。”上海金融与法律研究院个税法修正案讨论小组也提出集体建言。至于为何定在8000元，该小组指出居民收入和支出在7年间翻了一番，起征点应该相应提高。
从网友公开评论来看，一二线城市综合生活成本较高，直观感受上建议将起征点提高至7000-10000元，也是较为普遍的提议。不过，正如全国人大常委会委员在分组审议个税法修订草案时指出的，由于缺乏收入、纳税等基础数据，起征点提高对不同人群影响难以评估。
专项附加扣除期待高
“我现在要养娃，还背着房贷，希望专项扣除的水平能高一些。但是，我猜测专项扣除可能就是国家统一的标准，比如房贷利息、子女教育允许一个月扣1000元，因为如果规定太过细致，税收征管上可能压力比较大。”宋女士直言。
这次个税法修订，引入四类专项附加扣除，分别是子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息和住房租金。但修订草案中也指出，“专项附加扣除的具体范围、标准和实施步骤，由国务院财政、税务主管部门商有关部门确定。”
由于专项扣除并未给出明确的规定，宋女士本来还想提议增加赡养老人的专项扣除，但并未付诸行动。
有相应支出的公众，期待专项附加扣除能切实减轻自身负担，但围绕专项扣除的讨论不少。比如，新增四类专项附加扣除，对于没有相应扣除项目的人群，减税获得感上差异较大。有评论戏称个税改后颇有点“单身税”的意味——对于无房、无孩的单身人群无法享受到此类专项扣除。
“与其引入很复杂的专项扣除项目导致征纳成本很高且漏洞很多，还不如简化税制，照顾特定群体的目标通过财政支出政策实现可能更有效率。”社科院财经战略研究院税收研究室主任张斌表示。
7级累进税率是否合理？
“在我国，多数人的感觉指向一个事实，劳动形成的收入增长赶不上资本创造的财富增长。与此不相协调的是，从税法规则或者征管层面，资本的税负都低于劳动所得。”金杜律师事务所合伙人叶永青指出。
这次个税法修订草案迈出综合税制第一步，将工资薪金、劳务报酬、稿酬、特许权使用费所得四项收入综合纳税，适用3%到45%的七档超额累进税率。在税率设计上已经为中低收入人群做出减税安排，草案扩大了3%到20%三档低税率级距，从原来年应纳税所得额“低于10.8万元的部分”，扩大到“低于30万元的部分”；较高的三档税率（30%、35%、45%）级距保持不变。
针对劳动所得税负是否偏高，在围绕个税法修订案的讨论中被反复提到。因为个税中的经营所得最高边际税率为35%，股息红利所得、财产租赁所得、财产转让所得等适用20%比例税率，均低于综合收入最高边际税率。
“国内高收入人群其收入和财富的来源早已从劳动所得转向了与资本性财产相关的所得，但这类所得的实际税负低于劳动所得，个税对于收入分配和财富分配的调节作用被大大弱化。”叶永青表示。
北京智方圆税务师事务所有限公司董事长王冬生指出，劳动所得不应成为个税调节的重点，应适当降低综合收入的最高税率。综合考虑个税的调节重点，结合周边国家最高税率，可以考虑降低到40%或35%。
“可以考虑将综合所得最高边际税率降低到35%，真正高收入群体更多是靠投资所得。”刘剑文表示。
综合收入是否扣除成本？
“劳务报酬、稿酬和特许权使用费的应纳税所得，应该是收入扣除成本费用后，有必要允许扣除。”社科院财经战略研究院研究员杨志勇指出。
在分类征税模式下，同样收入适用不同税率和计税方式，存在不公平；将四项收入综合后，适用统一的计征模式，却导致部分人群税负可能会提高。
在现行分类计征模式下，劳务报酬所得、稿酬所得、特许权使用费所得，大体适用20%比例税率，每次收入不超过4000元的，减除费用为800元；4000元以上的，减除费用为收入的20%。
“4000元以上的，减除费用为收入的20%，因为像劳务报酬、稿酬、特许经营权使用费等收入，需要有劳动付出，这些劳动付出的成本允许在收入中进行抵扣，类似经营收入允许扣除经营成本。”刘剑文指出。
现在个税法修订案中并没有允许比例扣除的规定，四类收入综合之后每年基本减除费用标准为六万元（即5000元/月）。
叶永青指出，特许经营权是人的智力劳动成果，有劳动所得的属性，但基于无形资产权利所得又类似资本所得，将特许经营权所得完全纳入劳动所得适用综合税率，他认为有些武断。特别是税率提高后，又没有匹配合理的费用扣除和优惠，可能会对个人知识产权创造产生负面影响。
高质量发展探新路
“对于传统制造业大省广东而言，降低电费对于实体经济减负效果明显。”林江坦言。除此之外，广东对于传统产业，还特别注意深入推进技术改造。
“节能省下的钱，又可以投入到工艺技术装备升级上。”7月24日，广东唯美陶瓷有限公司（下称“唯美陶瓷”）质量副总监王益平向21世纪经济报道记者算了一笔账，仅2017年唯美陶瓷就省下电费1175万元，而技改节约的人工成本也达到了723.8万元。
诸如唯美陶瓷，在高耗能产业推行节能技改带来最直接的结果就是降成本，这在制造业大省广东屡见不鲜。
2018年上半年的用电数据表明，广东省全社会累计用电量为2930.49亿千瓦时，同比增长9.28%，增速创下2012年以来同期最高。其中工业用电量达1881.64亿千瓦时，占全省社会用电量64.21%，同比增长7.91%。
此前广东省统计局公布数据，广东一季度全省单位工业增加值能耗下降了0.37%。
受访专家表示，广东工业用电增、能耗降的“增降之间”，恰恰体现了广东实体企业正积极实现转型，加之“实体经济十条”对企业带来的减负之举，有望加快广东实体经济的转型升级。
工业用电同比增长7.91%
2018年上半年，广东经济运行总体平稳，拉动全社会用电量稳步增长。从工业用电量数据看，广东工业用电达到1881.64亿千瓦时，实现同比增长7.91%。
21世纪经济报道记者了解到，广东工业用电近三年年均保持3.40%的增速，已经占广东全省社会用电量的64.21%。
在中山大学岭南学院财政税务系主任、博士生导师林江看来，广东作为制造业大省，对于用电的依赖比较大，工业用电量的增长较为符合实际，在一定程度上表明广东实体经济的复苏。
从一组数据中可见一斑：作为广东省的支柱产业，电子信息业、电气机械和器材制造业、汽车制造业等三大行业增加值合计对广东省规模以上工业增长的贡献率达到59.6%，实现拉动广东省规模以上工业增长3.7个百分点。
从各地市看，工业用电也在拉动各地用电快速增长。以惠州为例，当地上半年用电量大增16.35%，其背后是当地石化、电子和汽车三大支柱行业的快速发展，特别是大用户用电需求拉动。
“上半年，惠州前20大用户电量约占工业用电量的33%，较去年同期增速上升约2.41个百分点，主要集中在中海壳牌石油、中海油惠州石化、惠州比亚迪等大用户。”广东省统计局分析称。
另一组数据更值得关注。广东省一季度实现单位工业增加值能耗下降0.37%。
一位业内人士对21世纪经济报道记者解释，单位工业增加值能耗的统计范围是年主营业务收入500万元及以上的工业法人企业，能源消耗总量（吨标准煤）越低，单位工业增加值能耗越低。“降低能耗的方法就是靠技改，就是所谓的升级。”
唯美陶瓷正好印证了这一说法。王益平对21世纪经济报道记者说，对于陶瓷企业而言，能源消耗占有较大的生产成本，而节能减排和技改大大降低了成本。
据了解，此前我国陶瓷产业的能源利用率仅达到28%-30%左右，而用于烧成和干燥工序占了能耗的80%以上。
“通过企业独创的低温快烧，唯美改进工艺配方，加上将传统的水煤气烧窑全部改为天然气，大大降低了排放、提高了经济效益。”王益平说。
实体经济减负见效
工业是我国能源消耗的大户，于此而言，用电量增加就意味着成本增加，降低用电成本因此成为各地为实体经济减负的重要组成部分。
去年，广东公布了《广东省降低制造业企业成本支持实体经济发展的若干政策措施》（“实体经济十条”），降低制造业成本。
“在实体经济十条中，有七条降成本的措施，包括降低企业税负的成本、用地成本、社会保险成本、用电成本、运输成本、融资成本和制度性交易成本，有三条支持性措施要支持工业企业盘活土地资源提高利用率，支持培育制造业新兴支柱产业和支持企业开展技术改造。”7月24日，广东省经济和信息化委主任涂高坤表示。
在用电方面，广东通过实施输配电价改革、取消及降低部分随电量征收政府性基金及附加、取消或降低部分电力收费、推进电力市场化交易等一系列措施，2017年减轻广东全社会用电成本约276亿元，可降低全省平均销售电价每千瓦时约6分钱。
“对于传统制造业大省广东而言，降低电费对于实体经济减负效果明显。”林江坦言。
除此之外，广东对于传统产业，还特别强调推进技术改造。
涂高坤曾在接受媒体采访时表示，广东省财政将新增安排资金加强对技术改造的扶持，进一步降低扶持门槛，继续实施普惠性技术改造事后奖补政策，扩大政策惠及面。“2018-2020年，争取推动工业技术改造年均增长20%以上，到2020年工业技术改造投资额超过8000亿元，制造业企业基本实现技术改造全覆盖。”
唯美陶瓷正是受益者。一方面唯美通过大用户直购电政策的推行降低了电力成本，一方面还利用节能、技改省下的钱推动企业转型升级。
“通过每年对工艺技术装备进行改造更新，通过自动化、智能化提升制造水平，由以前每条生产线需配备150人降为50人左右。”王益平介绍，唯美陶瓷通过机器换人，节约用工约3000余人，富余的员工转移至新建生产线，最终实现了“降低能耗的同时，增加工业用电”。
如唯美陶瓷一样，实体经济减负让企业有了多余的钱去实现产业转型升级，在东莞、佛山等制造业大市，掀起了一场转型升级热潮。
继6月底放手国旅联合（600358.SH）后，“当代系”再度作出抽身A股的动作，拟转让旗下另一家上市公司当代东方（000673.SZ）的控股权。
7月23日晚间，当代东方公告称，公司实际控制方厦门当代控股集团有限公司（下称“当代集团”）与山东高速投资控股有限公司（下称“山东高速投控”）签署了《合作框架协议》，协议约定的合作事项可能涉及公司控制权变更。
尽管上述事项仍具不确定性，当代集团及当代东方也均未向21世纪经济报道记者回应股权转让的原因等问题，但在一个月前拟退出国旅联合时，“当代系”曾明确表示此举是基于公司战略发展的需要，同时也是有意通过股份协议转让，为上市公司引入有实力投资者。
随着实控人的可能变更，目前进行增发和重组的当代东方，未来也许将具有不确定性。
连续转让两公司实控权
当投资者还未从“当代系”撤离国旅联合的动作中回过神来时，其又准备将当代东方的控股权进行转让。
根据当代东方7月23日晚间的公告显示，当代集团作为公司实控方，已经与山东高速投控于20日签署了合作协议，后者将对上市公司进行股权投资，且投资股权比例不超过29.99%，从而成为上市公司的控股股东。
资料显示，当代东方第一大股东为厦门当代文化发展股份有限公司，后者持有前者23.78%股份，当代集团则持有后者90%股权。
实际上，目前当代集团通过旗下公司累计持有当代东方约37%股权，这意味着山东高速投控想要获得上市公司的实控权，最好的方式也许是通过协议转让获得当代集团持有的大多数股权。
不过，当代东方在公告中亦表示，目前与山东高速投控签署的框架协议仅为双方合作意向，不具有法律约束力，若框架协议生效后4个月内，双方未签署正式协议，该框架协议自行终止，但经双方协商一致可以延长该期限。
当代东方同样未在公告中披露当代集团拟转让公司控股权的背景及原因，有关证券部负责人亦以静默期为由，拒绝向21世纪经济报道记者提出的有关问题作出回应。
但当代集团控股权转让的原因，也许并非是出于对当代东方净利润方面的考虑。
Wind资讯数据显示，自当代集团2010年从大同水泥集团手中接过当代东方（彼时名“大同水泥”）大股东位置后，在后期的业务转型中，上市公司仅在2014年出现过净利润55.62万元的亏损。2017年全年，则实现归属于母公司股东的净利润达1.10亿元。
这已是近一个月内“当代系”第二次对旗下上市公司控股权进行转让。
6月27日，国旅集团曾发布公告称，“当代系”拟将其持有的公司14.57%股权转让给江西省旅游集团有限责任公司，转让后上市公司控股股东及实际控制人将发生变更。
对于转让国旅联合股权的原因，“当代系”方面表示，是基于当自身战略发展的需要，同时也是有意通过股份协议转让，为上市公司引入有实力投资者，以期提升上市公司盈利能力。
在接连转让国旅联合和当代东方实控权后，“当代系”在A股的上市公司将仅剩下*ST厦华（600870.SH）1家。而在此前收购三家上市公司实控权的过程中，“当代系”一度被外界认为与“德隆系”旧部王世渝等人，存在或隐或现的关系。
重组或受影响
对当代东方及其投资者而言，“当代系”的退出以及山东高速投控的入主，最受影响的也许仍是上市公司目前正在进行的增发以及重组等事项。
自5月22日后即开始停牌的当代东方，随后将停牌理由归于拟筹划非公开发行股票事项。根据随后披露的定增预案显示，当代东方拟对外非公开发行1.58亿元，募资合计15亿元，用于影院建设、优质影视剧版权购买和补充流动资金三个项目。
非公开发行股票的同时，当代东方还同步进行了一项资产收购。6月下旬，当代东方表示公司筹划的重大资产重组事项为以现金方式收购首汇焦点（北京）科技有限公司（下称“首汇焦点”）100%股权。据悉，首汇焦点目前的预估值为12亿元。
21世纪经济报道记者了解到，首汇焦点系当代东方现实际控制人王春风旗下企业投资设立，主营业务为通过数字化应用和研发，实现视频工业流程的智能化及虚拟化。
除并购首汇焦点外，当代东方目前仍在进行的一笔并购，是对浙江永乐影视制作有限公司（下称“永乐影视”）股权的收购。去年7月，当代东方拟作价25.5亿元收购永乐影视全部股权，继续发力影视制作和内容端并购。
这笔交易目前仍未宣告结束，当代东方证券部人士透露，公司目前仍在推进永乐影视的重大资产重组事项。
7月24日，一位长期跟踪当代东方的传媒行业分析表示，近年来当代东方通过频繁对外并购，已经形成了影视内容生产与制作、院线发行、影城播映、票务营销、IP版权运营、衍生内容开发等传媒产业闭环，并购首汇焦点是对这一闭环的再一次补充。
但上述传媒行业分析师也表达出对当代东方控股股东变更后，可能对现有产业布局调整的考虑。他认为，从公司发展逻辑而言，当代东方正走在一条良性的发展道路上，通过并购形成产业闭环，并以此推动业绩的稳步增长。
山东高速投控虽然并未披露接手当代东方后的运作方向，但21世纪经济报道记者了解到，作为其控制方的山东高速集团近年来在文化旅游产业多有布局，旗下不仅有涉及这一领域的子公司山东高速文化传媒有限公司，更与多个旅游地区签署合作协议进行战略投资。
“相比于当代集团，山东高速集团无论在资本实力还是影响力方面，均有可能对上市公司产生更大的影响和支援。目前来看，山东高速集团旗下有文化产业，未来有极大的概率会在影游联动方面做一些布局，使当代东方发展成为一个文旅平台，当然也不排除会有优质资产注入的可能性。”上述分析师说。
在小米以下限定价上市后，港股市场迎来了新的“集资王”。
“选择这个时机来香港上市，是按照我们固定的计划稳步推进，我们对IPO的发行充满信心，能在既定的时间内完成发行。”中国铁塔总会计师高春雷在7月24日的招股记者会上表示。
散户认购较为冷淡
彭博数据显示，今年7月，香港IPO平均认购倍数为28.72，创下2016年1月以来最低水平，相形之下，今年前4个月平均认购倍数高达1191。以7月在主板挂牌交易的23只新股为例，其中有8只公开认购不足。
7月23日，中国铁塔在香港IPO进行路演。此次的招股发行区间为每股1.26-1.58港元，共发行431亿股。按照定价上限计算，募集资金额约为680亿港元，另设15%超额配股权，意味着公司可增加集资额至783.9亿港元。如此一来，中国铁塔将成为自2010年7月农行上市以来，港股市场近年来集资规模最大的一宗IPO。
然而，散户对中国铁塔的认购却较为冷淡。由于近年来热门新科技股的中签率极低，为了增加“打新”的命中几率，港股散户投资者一般会通过券商进行融资交易，即俗语所谓“孖展认购”。通常，散户投资者可以用10%的本金，向券商融资90%，并支付利息等其他费用。据悉，香港耀才证券和信诚证券分别为中国铁塔预留500亿港元及240亿港元孖展（margin）认购额，辉立及时富则各接到6000万港元及500万港元的预约孖展额度。
资本开支逐年下降
“中国铁塔公司目前业务处于稳定增长阶段。中国电信资费在国际范围内较低，电信运营商估值在国际范围内比较合理，所以国内类似企业与国际公司有一定差别，中国铁塔的一部分卖点也与估值相关。”前方基金管理公司许智程向21世纪经济报道记者表示。
按目前招股区间计算，中国铁塔市值约为287亿美元至360亿美元，2018年预测企业价值对EBITDA比率（EV/EBITDA）约在7.1倍至8倍左右。相比之下，美国两大基站营运商美国电塔及冠城国际的相关比率则分别为18.8倍、19倍。
同时，以规模计算，中国铁塔则大幅抛离国际同行。截至今年3月底，中国铁塔运营并管理逾188万个站址，并服务超过273万个租户。凭借庞大的规模，公司营业收入和现金流持续稳定增长。
过去两年，中国铁塔的营业收入分别为559亿元、686亿元，同比增长22.6%。同期经营活动产生的现金流量净额分别为275.9亿元、349.4亿元，同比增长26.6%。
相比之下，美国铁塔公司、印度巴帝电信、冠城国际公司的站址数量分别为15万个、16.3万个、9万个，总收入分别为66.6亿美元、37.6亿美元及43.56亿美元。中国铁塔的总收入则为102.64亿美元。
从EBITDA的利润率来看，中国铁塔的利润率为58.8%，美国铁塔、巴帝电信、冠城国际的利润率分别为61.4%、43.3%及61.4%。
公司董事长佟吉禄在记者会上表示，铁塔基站本属于资本密集型行业，“我们的资本开支呈逐年下降的趋势，自2016年以来，年度资本开支金额分别为641亿元、438亿元、340亿元，即使未来大规模发展5G，我们也秉持能共享不新建的原则，资本开支保持稳中有降。”
他透露，公司对旗下近190万个基站采用了单站核算的管理模式，“我们将收入和成本准确归集到每个站址，建立了单站址核算体系，掌握盈亏情况。” 此外，他表示，鉴于国际铁塔公司的派息比率较高，公司董事会决定的长期派息政策为每年分红比例不低于当年可分配利润的50%。
基石投资者阵容豪华
此次中国铁塔上市的一大看点就是引入了阵容豪华的基石投资者。据招股书显示，中国铁塔已获10家基石投资者认购，累计投资金额14.235亿美元，约占上市后已发行H股的18%。基石投资者包括高瓴资本、OZ Funds、Darsana及淘宝中国控股、中石油集团资本有限公司、Invus、海淀区国有资本经营管理中心、 上海汽车香港投资有限公司、华隆（香港）、工商银行等。
“这次的基石投资者都是各行各业的优秀代表，既包括国际一流的投资机构、国内大型国企，以及互联网行业的领先企业，我们之间都进行了一定的沟通。”佟吉禄表示，并透露未来与阿里巴巴之间有很大的合作潜力。
然而，近年来港股IPO动辄由基石投资者认购过半股票的局面近期有所改变。以最近的小米为例，IPO上市共引入7名基石投资者，认购金额约5.48亿美元，约占集资总额370亿港元的11.6%。相形之下，公开统计数据显示，2015年在香港IPO的大型国企，基石投资者占比几乎都达到50%以上，而2016年以来这一比例长期稳定在60%以上。其中，2016年上市的中信建投证券及邮储银行基石投资者认购占比分别达到大约60%及76.77%。
美股市场迎来财报季“疯狂一周”，继奈飞之后，谷歌母公司Alphabet、亚马逊、Facebook等众多科技巨头本周扎堆公布业绩。在万亿美元市值争夺战路上，巨头们的排位格局会迎来新变化吗？
各公司表现相当强劲
当地时间周一，Alphabet在美股盘后交出一份好于预期的“成绩单”，大大提振了市场信心，刺激股价在盘后交易一度大涨逾5%。在此前的常规交易时段，标准普尔500指数科技板块上涨0.5％，创下历史新高，带动标普500指数收盘上涨0.2％至2806.98点。纳斯达克指数也在科技股的提振下，收盘上涨0.3％至7841.87点。
根据FactSet的数据，本周共有174家标普500指数公司计划公布财报，占比达到标普500指数成分股总数的35%。另外，道琼斯工业平均指数30个成分股中，也有11家公司将发布财报。
截至目前，这个财报季的表现相当强劲，FactSet分析师约翰·巴特斯（John Butters）表示，在本周前公布业绩的标准普尔500指数公司中，87％的公司盈利超预期，77％的公司营收好于预期，两个数据都高于五年平均水平。
谷歌母公司远超预期
今年上半年，受美联储加息、贸易战等因素影响，全球股市波动明显加剧，美股科技股成为表现最佳板块，“FAANG”组合（即Facebook、苹果、亚马逊、奈飞以及谷歌母公司Alphabet）的五大科技巨头，成为最大赢家。
但上周率先公布财报的奈飞却让市场吃了一惊。数据显示，奈飞二季度营收为39.07亿美元，同比增长40.3%，每股收益0.85美元。但备受投资者关注的二季度新增用户数量仅515万户，不仅低于一季度的714万户，也显著低于市场预期的627万户。更令人担忧的是，奈飞三季度业绩展望也低于华尔街的预期。
受这份成绩单拖累，奈飞股价在盘后交易时段一度大跌近14%。考虑到科技股是美股上半年上涨的主要推动力，奈飞财报和股价双双“滑铁卢”，令市场担心科技股是否要迎来转折点，甚至会拖累整个大市走向。不过，Alphabet交出超预期的业绩，给了市场一颗“定心丸”。
当地时间周一，谷歌母公司Alphabet公布第二季度财报。数据显示，公司第二季度营收326.6亿美元，同比大幅增长26%，好于路透预期的321.7亿美元。受欧盟开出50亿美元反垄断罚单影响，Alphabet每股收益为4.54美元。但若剔除罚款因素，调整后每股收益11.75美元，远超路透预期的9.59美元。
具体来看，广告业务仍是谷歌收入来源的主力，第二季度收入达到280亿美元，同比增长23.9％，占据总营收的近86%。其他收入中，包括云业务和硬件销售达到44亿美元，同比增长36.5％。在随后的投资者会议上，谷歌首席执行官Sundar Picha表示，广告业务增长“火力全开”，人工智能成为增长引擎。
分地域来看，谷歌在各大市场均保持强劲增长，美国市场业务同比增长21%，新兴市场业务增长26%，亚太地区增长36%，除美国以外的美洲地区增长31%。
财报出炉后，Alphabet在周一盘后交易时段一度大涨超过5%。周二美股盘前，Alphabet继续获市场追捧，股价一度上涨超过4%，突破1264美元，创下新高。今年年初以来， Alphabet累计上涨约15%，最新市值约8411亿美元左右，与苹果、亚马逊两大科技巨头一道，成为挑战万亿美元市值的“三剑客”。
亚马逊正通往万亿市值之路
紧随Alphabet之后，Facebook将在本周三盘后公布财报，亚马逊则在周四盘后公布，另外，还有Twitter、英特尔、AMD、高通等多家科技企业接踵而至。FAANG组合中，压轴出场的是苹果公司，它将在当地时间7月31日公布财报。iPhone X手机的销量情况、手机业务是否会出现下滑等，都是苹果财报的重要看点。
就本周而言，社交巨头Facebook是焦点之一。今年以来Facebook股价上涨19%左右，过去3个月涨幅达到24%，已经逐渐从剑桥分析公司（Cambridge Analytica）数据泄露丑闻中恢复过来，市场预计对盈利的影响也不大。
根据FactSet数据，分析师平均预期Facebook第二季度每股收益为1.71美元。收入方面，分析师估计Facebook第二季度销售收入为133.5亿美元，其中移动广告销售收入占比预计为118.8亿美元，桌面广告收入约11.8亿美元。
在覆盖Facebook的47位分析师中，有42位分析师给出相当于“买入”该股票的评级，有3位给予“持有”评级，只有两位给予“卖出”评级，分析师平均目标价为225.81美元，而facebook周一收盘价为210.91美元。
至于目前最有希望挑战苹果、率先迈入万亿美元俱乐部的亚马逊，将在当地时间周四收盘后公布第二季度财报。FactSet调查显示，分析师平均预期亚马逊当季每股受益2.47美元，高于去年每股40美分。预计营业收入为533.7亿美元，高于去年的379.6亿美元。
投资公司Stifel的分析师Scott Devitt表示，美国消费者支出增长健康，应该会支持零售业务的业绩，而AWS和广告的强劲增长可能会成为本季度的亮点。随着客户将更多工作流程迁移至云端，以及客户使用量的增加，最近两个季度AWS的增长在加速。
MKM Partners分析师Rob Sanderson则指出，Prime会员价格上涨为亚马逊提供了一个稳固的收入来源。目前超过5500万户美国家庭成为Prime会员，以此推算，从第三季度开始，仅这块就能给亚马逊每年带来约10亿美元的增量利润贡献。
二级市场上，过去三个月，亚马逊股价累计上涨19.5%，2018年以来累计上涨近55%，当前市值达8744亿美元，正在通往万亿美元市值的路上狂飙突进。苹果股价年初以来累计涨幅仅14%左右，目前市值约9418亿美元。有市场观点认为，亚马逊有望击败苹果，成为首家迈过万亿美元市值大关的科技巨头。
“目前人民币贬值的情况对我们投资的影响并不大，因为不是恐慌性的贬值。”7月24日，香港某资管机构人士告诉21世纪经济报道记者。
7月24日，在岸人民币兑美元中间价一度下调298点报6.7891，创2017年7月11日以来的一年最低。与此同时，离岸人民币兑美元也一度跌破6.84关口，创下去年6月以来的低点。
有券商研报分析指出，若人民币汇率呈现贬值的倾向和趋势比较明显，则会对A股北上资金有所影响；对债市来说，人民币贬值使得外汇储备降低和外资配债减少，其对债市利率影响将逐步显现。
从数据来看，近日北上资金对A股的布局则仍然积极，资金净流入明显。
“从二季度3个月的数据来看，北上资金均为净流入趋势，7月份截至目前北上资金也是净流入的，虽然二季度人民币开始进入贬值区间，但目前来看汇率波动对北上资金的影响不大。”7月24日，北京某券商分析师告诉21世纪经济报道记者。
汇率波动影响未现
东方财富数据显示，截至7月24日，近六个月北上资金净流入为1482.95亿元，近一个月北上资金净流入为166.03亿元。按月份来看，今年上半年只有2月份出现26.30亿元的净流出，其他月份均表现为资金净流入。
目前来看，数据中并未表现出明显的北上资金流出趋势，机构的反应也相对乐观。
7月24日，上述香港某资管机构人士向记者表示，“具体来看也与外资机构的客户群有关，如果是养老金和主权投资基金，汇率波动的影响不大；但如果基金终端是散户投资，相对来说受汇率波动的影响更大，因为基金业绩会下滑，散户也更关注这一点。”
也正因如此，外资机构在实施相应的汇率对冲策略时也略显保守。
“现在外资机构投资国内的债券或者股票一般很少做人民币汇率对冲。一方面是现在人民币汇率对冲的成本较高，只有少数人会选择远期汇率工具，由于要付出一些费用，费用有时候也比较高，所以一般外资选择汇率对冲的意愿有所降低。另一方面，人民币汇率波动大，不确定性大，受经贸摩擦、央行态度、人民币国际化、资本市场等一系列因素影响，并不好预测远期的变动。”前述机构人士告诉21世纪经济报道记者。
事实上，不少外资机构给本报记者的反馈中提及，仍然看好国内A股的长期配置前景。
“中国A股的上市公司很多都是所在行业的佼佼者，都是经历过层层筛选的，而我们所要做的就是从中选出最优秀的具有长期竞争力的行业龙头企业进行长期投资。”沪上某外资私募机构中国区投资总监表示。
从配置数据来看，龙头企业依然受到境外机构关注。7月24日，沪股通前十大成交个股中就有贵州茅台（600519.SH）、中国平安（601318.SH）、青岛海尔（600690.SH）等行业龙头，深股通前十大成交个股中也有海康威视（002415.SZ）、五粮液（000858.SZ）、美的集团(000333.SZ)等龙头股。
外资A股布局扩张
“外资的投资更注重长期价值，不会A股下跌就大幅减持。我们目前依然看好中国市场，首先是在资产配置上股票、债券、地产等进行分配，譬如股票以美国等发达市场为主，因为看好中国未来十年、二十年的发展，就会配置一定比例的A股，然后就一直长期持有，最关键的投资逻辑就是长期持有。”前述香港资管机构人士表示。
事实上，目前外资机构在A股的布局也正在扩张。
外管局发布的数据显示，今年6月末，287家中国合格境外机构投资者(QFII) 获批额度为1004.59亿美元，较5月末的994.59亿美元增加10亿美元；197家人民币合格境外机构投资者（RQFII）获批额度为6220.72亿元人民币，较5月末的6158.52亿元增加62.2亿元。
额度放宽的背后，QFII的配置力度也在加大。数据显示，QFII今年第一季度投资股票的市值为1437.65亿元人民币，比去年第四季度的1433.8亿元增加了3.85亿元，环比增幅0.27%。
去年以来已经有富达利泰、瑞银、富敦、英仕曼、惠理、景顺纵横、路博迈、安本、贝莱德、施罗德、安中、桥水、元胜等13家全球知名的外资机构先后进入中国，拿到私募证券投资基金管理人牌照。
目前，这13家公司已经有14只私募产品完成备案，其中集中在今年的私募产品有9只，布局的进程正在加速。基金公司中，富达利泰的备案产品数量最多，已经有3只，包括2只债券产品和1只股票产品。
“经历了近期波动调整后，A股目前估值基本处于低位。不过短期内A股仍然有一定压力，比如说经贸摩擦的进展等，另外近期资管新规细则落地，也体现出监管层相对宽松、稳定市场的态度，所以A股中长期的机会仍然值得期待。A股整个行业的整合已经在加速，一些新兴行业中高端制造业、科技类也在慢慢脱颖而出。”前述机构人士认为。
北京某公募基金投资总监告诉21世纪经济报道记者，“目前A股仍处于磨底震荡期，A股估值底部逐步凸显。从中长期来看，政策已经连续出现增强基础货币投放的对冲性操作，后续信用环境将出现边际缓和，经济韧性持续超预期。”
7月23日，国务院常务会议要求保持宏观政策稳定，坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，根据形势变化相机预调微调、定向调控，应对好外部环境不确定性，保持经济运行在合理区间。这表明积极财政政策将继续得到坚持。
2008年为应对国际金融危机而实施的积极财政政策已持续十年。一般认为，长期实施的经济政策会遇到效率下降的问题。宏观经济政策本为短期经济问题而选择，持续十年的积极财政政策如何更加有效，是当前经济工作的一个重要问题。这需要对当前国内外经济形势有充分的了解，对未来经济形势有准确的研判，对积极财政政策实施的经验教训有全面的把握。
2018年上半年，财政收入同比增长10.6%，其中税收收入同比增长14.4%。上半年财政收入形势较好，在正常情况下，这反映的是经济总体看好的趋势。但是，6月份财政收入同比增长仅3.5%，税收收入同比增长8%，反映的是收入增速在下降的现实，也意味着经济形势远比想象的要复杂。有人看到企业遇到的困难，而不是经济的新前景，这在传统经济升级换代，经济结构不断升级优化，新经济层出不穷，新动能不断得到释放的背景下，也实属正常。处于不同行业不同企业的个人有不同的感受。
但是，一段时间以来，市场上普遍感受到资金的压力，流动性不足问题困扰着各类企业。在这样的背景下，积极财政政策的实施肯定会遇到难题，公债的发行也容易受阻，局部地区地方债券置换遇到问题就一点都不奇怪。因此，积极财政政策需要有适当的货币政策配合。稳健的货币政策应该主要是中性的，而不应该是紧缩性的。松紧适度的货币政策与积极财政政策配合，才能让宏观经济政策的稳定目标顺利实现。这为加快全年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，从而推动在建基础设施项目上早见成效提供了良好的货币政策环境。
在强调货币政策与财政政策配合的同时，积极财政政策需要更加积极。上半年财政收入增长的大好形势，为减税降费提供了更大的空间，为财税改革以及全面深化改革提供了更好的财力保障。此次国务院常务会议要求聚焦减税降费可谓抓住牛鼻子。全国上下对减税降费有殷切的期盼。已经出台的减税政策无疑要积极落实，减税效果也可望得到充分的释放。特别是增值税税率按照三档并两档方向所进行的改革，可以为释放市场活力提供强有力的支撑。17%和11%的税率各降1个百分点，看上去力度不算大，但增值税是中国第一大税种，因此所减的税收收入规模并不小。而且，降低税率是实实在在的减税政策，是谁都不能否认的。
其他各项减税降费政策也在落实之中。此次国务院常务会议要求在确保全年减轻市场主体税费负担1.1万亿元以上的基础上，将企业研发费用加计扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企业扩大至所有企业，是在加大减税的力度。根据初步测算，全年因此可减税650亿元。增值税留抵退税返还是相关企业高度关心的问题。众所周知，企业在投入的初始阶段，可能只有投入，而没有相应的产出，增值税进项税额远大于销项数额，这样，不能得到抵扣的税款，是在侵占企业资金，会增加企业的财务费用。此次国务院常务会议要求对已确定的先进制造业、现代服务业等增值税留抵退税返还的1130亿元在9月底前要基本完成，可以更好地落实留抵退税返还政策，对企业也是实实在在的利好。
积极财政政策不能是大水漫灌，不能是用政府完全取代市场。加快国家融资担保基金出资到位，对于小微企业融资提供支持，既是财政金融政策协同发力的表现，也可以释放更多的市场活力。
持续十年的积极财政政策效率的提升，应更多地强调减税降费政策的落实，并在适当时机，进一步加大减税降费的力度，与以减税为主要内容的税制改革紧密结合，以更好地促进宏观经济的稳定，更有效地服务实体经济。例如，增值税税率可以在适当时机继续下调，个人所得税按照减税政策的要求科学设计，特别是突出降低税率，都可以让减税政策更加有效。从现实来看，减税降费政策已经受到市场和社会的普遍欢迎。只要科学设计，稳妥实施，积极财政政策就能为宏观经济稳定保驾护航，为现代化经济体系建设贡献其应有的力量。
银保监会近日下发通知，要求开展保险资金投资信托计划报送信息自查补正工作。
通知要求，保险机构自查补正截至今年6月末持有并存续的信托计划，并于8月31日前，完成相关工作。
21世纪经济报道记者采访到的业界人士普遍认为，此举或与当前的大环境有关。银信合作受限之后，保险资金渐多增加，其中不乏“假集合”，因此防范部分保险资金借道信托规避监管显得尤为重要。
保险资金投资信托自查
据相关监管要求，保险机构投资集合资金信托计划，应当向监管指定的信息登记平台报送信息。
通知要求，各保险机构针对截至6月末持有并存续的信托计划，自查集中登记系统中的产品要素信息、持有份额变动信息有无错报、漏报等情况。如需进行信息补正的，应与中保保险资产登记交易系统有限公司(下称“中保登”)及时联系，按照相关操作流程进行信息补正。
各保险机构应于8月31日前，完成自查补正工作，并将自查报告发送至中保登。
在自查过程中，如涉及有关信息需与信托公司配合开展补正的，保险机构应与信托公司充分沟通，共同制定整改计划，并协调信托公司开展信息补正工作。
有信托公司人士分析认为，此次监管要求的背景是，在银信合作受限之后，信托资金端受限项目落地率低，同时来源于保险方面的资金渐渐增多。
“我们跟踪了上半年的情况，确实有些公司保险资金做得比较多。”一位华南地区信托公司研发人士称。
21世纪经济报道此前也曾有了解到，部分公司因不满足“净资产不低于30亿元”等要求，导致信保合作业务擦肩而过。
不过，保险资金投资信托计划的规模并没有持续披露的权威数据，个别时点披露的数据或可作为参考。2016年5月，保监会官员披露，保险业投资信托产品占信托业总规模的3%，而彼时信托业资产规模为16.3万亿元。这意味着，当时保险业投资信托产品的规模在4890亿元左右。
上市保险公司数据显示，截至2017年末，新华保险投资的信托计划金额637.56亿元，占比9.3%；中国平安投资的理财产品账面值868.88亿元，占比3.5%；中国人寿投资的债券型金融产品金额3017.61亿元，占比11.64%；中国太保投资的理财产品投资金额896.64亿元，占比8.3%。
一位接近银保监会的人士对21世纪经济报道记者表示，未来将建立保险资金投资信托计划数据质量监测的长效机制，组织对各相关机构数据报送和数据质量情况的检查。对未及时、准确、完整报送信息的，将依据有关法规对相关机构和人员采取质询、监管谈话、下发监管函等监管措施，情节严重的予以行政处罚。
防范资金运用风险
根据《关于保险资金投资集合资金信托计划有关事项的通知》要求，保险资金不得投资单一信托，这意味着保险资金必须投资集合信托产品。不过有些产品资金、项目甚至其他投资人都是保险方找来的，信托在其中扮演通道角色，此种项目被称为“假集合”。
本次通知下发之前，由于个别公司集合信托业务异常增长，引出保险资金投资信托的“假集合”产品进入公众视野。
实际操作中，个别保险公司会寻求将自己的项目通过信托公司发行，由保险公司自己作为主要投资人，然后另找其他5家以上的公司小部分资金投资，并且给这些公司做收益保证安排。
“保险资金期限更长，在资金缺乏的情况下，投信托产品对信托来说是好事；对保险来说，找信托做通道可能是自己有不太方便的地方，而通过信托则可以规避这种不方便。因此，合作对信托、保险可能都有好处。”前述华南地区信托公司人士称。
不过，宏观上可能确实会埋下一定风险隐患。
前述分析人士称，这种做法与监管精神相违背，其中可能隐藏规避监管的行为，如监管对保险资金投向要求、投资比例限制或集中度要求等。
《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》要求，险资投资权益类资产的账面余额不超过上季度末总资产的30%，不动产类账面余额不超过上季度末总资产的30%，其他金融资产不超过上季度末总资产的25%。而通过“假集合”，则可能变相突破这些限制。
“当前监管都为穿透式监管，保险资金投向违规较少，主要原因可能在于年初保险资金投资较多而通过保险资管计划登记相对缓慢，通过信托加快投放。并且，监管部门加强了保险资管计划对于不动产等部分投向的限制，通过信托投放则可以降低这种约束。” 一位信托机构的经理对21世纪经济报道记者表示。
某保险公司高层人士亦称，保险业整体运作较为规范，特别是一直运作稳健的大公司，较少涉及多层嵌套等问题。
近期，金融市场风云变幻。
央行7月累计净投放逾1.4万亿，银行间流动性宽裕，中长期资金价格不断回落，逐渐回归2016年水平。多位分析师和市场人士指出，货币政策已经转向实际宽松。而与货币政策相应，财政政策也有转向。
在7月23日的国务院常务会议上，国务院总理李克强做出重要部署，要求发挥财政金融政策作用 ，支持扩内需调结构促进实体经济发展。并再次提出稳健货币政策松紧适度，要保持适度社会融资规模和流动性合理充裕，疏通货币信贷政策传导机制，引导金融机构将降准资金用于支持小微企业；并引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求等多重利好信号。
“宽货币”与“紧信用”的矛盾依然存在，与银行间流动性的充裕不同，实体企业依然面临着多重资金的压力。央行的“定向滴灌”已经落地，市场更为关注，在政策指向引导金融机构传到货币政策，更多支持民企和小微企业后，银行信贷是否会出现转向？
21世纪经济报道记者在采访多家国有大行、股份行、城商行、农商行信贷业务人士，以及券商等机构后发现，与政策的频频落地释放利好不同，银行实际业务层面似乎“波澜不惊”。
额度未增，尺度难松
7月24日，某国有大行信贷业务人士对21世纪经济报道记者表示，市场屡屡传言银行信贷政策将有所放松，但从上周至现在，行内对贷款投向、额度安排等信贷方面政策并没有任何改变。三季度额度与二季度持平，并未增加。预期三季度信贷投放不会有大的改变。
另一国有大行信贷业务人士也向21世纪经济报道记者证实，信贷政策确实并未放宽，也未有转向。虽然资金面有所松动，但是表内信贷压力依然不小，额度并未放开，还有不少排队等额度的项目。
华南某股份行信贷业务人士判断，预计三季度信贷需求平稳或有所回落，主要是地方政府融资需求回落压力较大。额度总量不变，投向有所微调。主要体现在加大对个贷和小微的支持力度，但住房按揭依然受调控，且利率有继续上行的可能性。消费贷审核继续趋严。
他还指出，对公方面，将压缩政府项目融资，开发贷额度保持平稳甚至继续收缩，开发贷并未放松。额度上会对符合政策要求和风控标准的民企和小微企业保证充足，但并不会降低风控标准，符合风控的项目并不多。
表内信用扩张乏力
东部某大型城商行对公业务人士直言，贷款额度依然不充裕，可以说是“贷款荒”，可以做的项目不多。
这并非“宽松”尚没传导到位。
前述城商行人士指出，虽然货币政策有所放松，但对银行的监管限制并未放松。房地产和政府平台依然不能投，实质上信贷就是没有放开。目前发债可以做，对民企和小微都是有额度的，但也要求正常抵押、符合风控，但在目前信用和经济环境下，难以依靠政策推动信贷标准放松。
“从业务层面看，大型国企的融资成本并没有抬升，主要是民企和小微融资利率上行。但央行再降准，该贷不到款的企业还是融不到资。该地区上半年大量出口外贸的民营企业倒闭，有些企业单汇损就达数千万。银行属于自负盈亏的单位，银行表内信用扩张的动力是不足的。”他解释道。
而从券商角度观之，银行由于政策“打压”房企和平台融资实际导致了“贷款荒”。一下子找不到这么多合适的资质企业去充贷款，没有办法就只能用票据融资去先把监管给出的贷款额度填充上，最为直观的表现是近期票据的供应增加进而导致票帖利率的走低。
国海证券分析师靳毅也指出，6月信贷数据已经显示，商业银行信贷投放风险偏好降低，主要依靠票据冲量。尽管信贷额度有所增加,但是企业中长期贷款同比持续下降。一方面，平台融资受到限制,另一方面，受信用风险事件影响，商业银行发放中长期贷款的意愿也有所下降。
靳毅认为，地方政府融资平台及房地产融资受限,民营企业信用风险高,央行定向降准释放的流动性堆积在银行间市场,并未有效传导至实体经济。而单纯依靠定向降准的货币政策将难以缓解当前信用快速收缩、信用风险加剧的局面。关键在于构建新的融资体系、打开商业银行表内信用扩张的空间。
某大行信贷人士指出，从同业交流情况看，大行确实存在一定的额度紧张问题，但对于中小行来说，信用问题才是他们最为关注的点。虽然货币政策频频传出的“宽松”属市场利好，但是单纯依靠银行无法改变当前企业信用风险问题。货币政策的传导与落地可能需要更长的过程。企业不应该只寄希望于政策放松，还是应该根本改善经营状况
长生生物（002680.SZ）“疫苗风波”带给资本市场的余波未平，新一批生物科技（下同指生物医药）行业的海外资本运作却在疾进。
21世纪经济报道记者根据Wind数据统计发现，自香港联交所4月底启动了新的上市规则后，已有包括康希诺、AOBiome、方达控股等不少于9家生物制药企业提交了主板上市申请，其中歌礼生物已处于招股上市阶段。
部分企业的确属于新规下的“未盈利企业”，且仍处于亏损状态，业内人士认为港交所的新举措提高了生物医药类企业的积极性。
记者同时发现，部分拟上市药企在亏损的同时，不少产品尚处于研发阶段，已获批上市的产品也颇为稀缺，这一现象亦被市场视为此类公司的风险点。
不过有业内人士指出，生物医药行业存在高研发、高投入及周期长等特点，产品研发阶段则正是生物医药企业需要资金支持的时期，因而一方面制度上给予上述药企登陆资本市场的机会，对于支持生物医药行业的创新发展具有积极意义；另一方面香港市场主要以机构投资者为主，对创新企业背后的风险识别和防范能力也更强。
新政“带节奏”
在允许“同股不同权”企业申请上市的同时，港交所接受“未盈利生物科技公司”的新政正在表现出愈来愈大的吸引力。
今年4月30日，香港交易所发布新修订的主板《上市规则》及《新兴及创新产业公司上市制度》正式生效。新规对于生物科技公司在香港主板上市的条件进行了明确，并为未通过主板财务资格测试的生物科技企业上市申请留出了制度空间。
此举亦被视为香港市场25年来最重大的一次上市机制改革，而此后业内也一度看好香港市场有望超过美国，成为生物科技早期公司上市的首选地。
“因为制度空间更大，创新药公司更多愿意去纳斯达克等美国市场，我们之前投的一些企业也是把纳斯达克当做潜在上市场所。”7月24日，北京一家上市药企董秘告诉21世纪经济报道记者，“但联交所开放机制后，不少药企都在研究香港上市。”
在港交所行政总裁李小加看来，开辟这一机制与进一步满足社会、资本对生物科技行业的现实需求不无关联。
“全球生物科技领域的突破与创新，世界多国，特别是中国人口老化以及中国内地生物科技产业改革等大趋势，正推动着整个生物科技行业的巨大发展与庞大资本需求。”港交所行政总裁李小加曾表示，“资本市场应把握这天时、地利、人和的契机，回应生物科技行业发展的大潮。”
事实上，新政很快起效并催生了一批生物医药企业奔赴港交所上市。
据21世纪经济报道记者统计发现，自新政实施至今的不到三个月时间内，隶属于GICS行业分类中“制药、生物科技与生命科学”、申请状态处于“处理中”的港交所拟上市的药企已不少于8家——分别为Asdeits、华领医药、信达生物、盟科医药、Stealth BioTherapeutics（美）、方达控股、AOBiome（美）和康希诺，此外另有歌礼生物已处于上市前夕。
业内人士认为，年内或有更多药企在这一机制窗口下赴港上市。
“目前赴港上市的药企并不一定都是在新规下才满足要求的，不过这个机制给了更多创新药企上市融资的机会。”前述董秘表示，“下半年可能还会有更多药企去港交所排队上市。”
多数仍处临床期
7月17日，康希诺向港交所提交招股说明书，这或已成为港交所新政实施以来第九家赴港上市的医药企业。
作为一家前后融资已达10亿元的疫苗企业，康希诺的确属于尚未盈利的生物科技公司，招股书显示，2016年至2017年连续两年亏损额分别达0.49亿元和0.64亿元。
招股书显示，康希诺在12个疾病领域研发的疫苗产品线多达15条，但仅有Ad5-EBOV一款产品进入新药批准阶段，其余产品均处于临床前、临床试验或申请临床试验阶段。
排队等候在港上市的诸多药企中，类似康希诺的亏损药企不在少数。21世纪经济报道记者发现，拟于港交所上市的诸多药企中，不少年亏损额仍达数亿元，且多数药企仍处于未有一款产品进入商业化阶段的研发情形。
以上月初提交招股书的华领医药为例，作为一家被平安创新、斯道资本、药明康德等诸多资本抢食融资份额的糖尿病药企，由于其药物产品仍然处于临床开发阶段，其2017年的税前亏损额仍达2.8亿元，2018年第一季度，其税前亏损额则更是达到了3.22亿元。
据其招股书披露的进度，旗下开发包括治疗2型糖尿病、代谢综合征在内的7种药物中，仅有两款药品进入临床试验阶段，而其完成三期临床最快也要在2019年下半年。
无独有偶，6月28日提交上市申请的抗体药物研发企业信达医疗2017年的亏损额更是达7.16亿元，较2016年的5.44亿元的亏损额扩大了1.72亿元。
和华领医药类似，信达医疗的14款新药产品中，8款肿瘤靶向药品仍处于临床前阶段，而仅有一款药物完成临床试验提交了新药申请。
与之对应的是，该类药企的研发开支也在成本中占据较高比重，例如信达医疗2016年至2017年的研发总开支分别达3.84亿元和6.12亿元，而华领医药连续两年研发开支亦达0.75亿元、1.25亿元。
“这些情况比较正常，研发和临床周期通常都比较长，如果一款药走到获批上市阶段，对于创新药企来说都是大事。”一家关注医药领域的PE机构投资经理表示。
记者同时发现，部分药企的亏损和创投机构参与其可赎回优先股融资产生的“纸面负债”增加有关。例如截至2018年3月底，华领医疗按FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）的公允价值变动亏损就从1.39亿元增长至2.48亿元。
记者统计发现，除上述三家药企外，处在亏损状态的拟IPO药企还有盟科医药、AOBiome、Stealth BioTherapeutics、Asdeits，且上述企业均处于临床阶段。
不过，已有同类药企走向了上市窗口。日前首家赴港上市的未盈利药企歌礼生物已完成路演，其拟募资金额约为3.43亿元至4.57亿美元之间，招股价介于12-16元/股。
歌礼生物的上市与其较早的IPO申报有关。新规实施仅7天后的5月7日，歌礼生物就向港交所提请IPO。招股书显示，其2017年收入仅为899.1万元，但亏损却达1.3亿元，其中1.1亿元的高额研发成本系其亏损主要原因。
虽然年亏损上亿，但歌礼生物在丙肝新药领域的潜力仍然被市场所看好。今年6月，其开发的首个抗丙肝1类创新药“戈诺卫”获得药监局批准，成为首个本土企业开发的直接抗病毒药物。
此外，也有一些药企处于盈利状态，例如方达控股2015-2017年连续三年净利分别为453万美元、665万美元和1017万美元。
风险点被关注
在创投机构看来，药企在临床阶段的上市可能性正在对医药行业的投资模式带来影响。
“过去可能要等药品商业化乃至盈利后方可上市退出。”前述PE投资经理表示，“对于PE机构来说，能够更早的获得上市变现，不过这可能也会让医药行业的早期投资更加激烈，而投资时点进一步前置。”
不过由于上述药企大多尚未有产品实现商业化落地，因此其上市风险亦被业内所关注。
“这类企业上市后，如果临床阶段出现研发风险或者最终未能获批上市，这种风险显然会向资本市场转移。”北京一家中字头券商港股分析师表示，“而且目前并没有明确的可量化标准来对这些药企进行更加具有公允性的估值。”
但李小加曾表示，生物科技公司具有此类特点，但其受到的严格监管能够为投资者提供参考。
“一般来说，无营业收入的公司都处于高风险的早期发展阶段，投资者很难判断公司发展前景。”5月23日，李小加表示，“而生物科技公司产品的研发、制造和上市过程都受到国家医药监管当局的严格监管，它们每一阶段的发展都有清晰明确的监管标准和尺度，这一特点使得生物科技公司可以在资本市场上提供清晰具体的披露，供投资者来判断投资风险。”
李小加亦指出，生物科技公司具有一定的投资门槛。
“这样的投资机遇只属于拥有丰富投资经验和一定风险承受能力的成熟投资者（主要为机构投资者）。”李小加表示，“生物科技公司本身存在产品研发周期漫长、新药获批生产前几乎不可能有收入、需要大量资金投入、研发失败概率高等风险。”
值得一提的是，由于诸多未盈利药企争相赴港上市且目前已达9家，业内亦对新政后的蜂拥式上市现象有所警惕，亦有投行人士猜测港交所是否会对该现象进行“调节”。
“最不愿意看到的就是公司一拥而上、扎堆上市，但如果想让香港的生物科技板块成长为参天大树，就不能把它们放在呵护下的温室里。”李小加指出，“尽管‘流量管理’这个想法的出发点很好，但它不符合香港市场的基因和基本逻辑，我们也不会采用。”
*ST德奥（002260.SZ）酝酿半年的重组，终以失败告终。
7月23日晚间，ST德奥发布公告，决定终止收购深圳市科比特航空科技有限公司（以下简称“科比特”）。公告给出的终止原因是：因科比特最近一个会计年度业绩亏损，与公司原预计状况存在较大偏差；同时，科比特个别股东对交易方案有异议，无法就本次交易取得内部审核批准。
对于此次重组的始末，有分析人士认为存在令人费解之处。“有关标的盈利情况应该早就知晓，为何拖了半年之久才公布终止？”
综观近几年发展历程，ST德奥频繁推动重组、甚至是跨界重组，俨然成为A股的重组“专业户”，遗憾的是，重组计划逐一流产。
重组失败后，资不抵债的ST德奥如何摆脱困局，会越挫越勇还是回归家电业务？
并购标的亏损信披之谜
对于因业绩亏损而终止并购，产业观察家洪仕斌觉得这个理由不能让人完全信服。“就无人机行业而言，除了几家明星公司，其余小企业的很多产品都处于亏损状态，这个在做并购的时候应该早就思考过。”
标的公司的经营状况到底如何，让人“看不懂”。
7月24日，ST德奥曾公告表示，之所以选中科比特，是因为看好工业无人机领域。而且与其他无人机生产企业相比，科比特拥有一套较为完整的产业链。
7月24日，一位无人机领域从业者告诉21世纪经济报道记者，这家公司在业内“应该还不错”。从融资数据上看，科比特确实“不错”。
工商资料显示，科比特注册于2014年，注册资本5080万元。收购案宣布之前，科比特有过三次融资，第一次是在2015年4月，获得2700万元融资，彼时科比特估值1.5亿元；第二次在2016年8月底，获得4000万元融资，彼时科比特估值5亿元。
第三次融资发生在2017年11月，由梅花创投领投的2亿元Pre-IPO轮融资，这也是2017年无人机领域单笔最大金额融资，具体估值暂时无法判断。
但在今年5月回复深交所关注函时，ST德奥曾公开过科比特未经审计的数据，这家无人机企业2016年和2017年分别亏损1840.63万元、1.09亿元。
6月5日，ST德奥再次声称标的盈利能力良好：“经对标的公司的尽职调查和初步审计发现，标的资产科比特核心资产盈利能力良好。”
然而，此次重组终止的理由仍然是“标的业绩亏损”。
7月24日，21世纪经济报道记者以投资者身份致电ST德奥的证券事务部，对方表示，“对标的的亏损一开始是不知道的，要请中介机构审计。”
谈及ST德奥之前已公布标的财务数据时，对方说，“后来知道情况了也要再谈判。之所以谈了那么久，是因为有些条件谈不下来，中间在看是否需要调整方案或通过途径，但科比特有些股东没同意。”
至于科比特股东因何提出异议？7月24日，21世纪经济报道记者致电科比特公司，对方称相关部门搬去新办公室，无法提供联系方式。
有不具名的市场人士认为，鉴于标的亏损而终止谈判是合理的，但不应该拖这么长时间。
从2017年12月5日宣布停牌，到2018年6月5日复牌，ST德奥因重组而停牌长达半年。
与此同时，洪仕斌谈到终止重组的一些外部因素。“现在的大环境不利于做一些重组并购，尤其是德奥本来是做家电的，去做跨界并购，证监会查得很严。同时，无人机的风口已过了，不像前年那样受到资本市场追捧。”
或许外界本就不看好这次重组，7月24日，重组终止消息公布后的第二天，长期低迷的ST德奥股价竟有小幅增长。有小股民在东方财富网的股吧中交流称，“本次重组终止，不确定性消除，属于利好”。
资产重组多歧路
自2013年下半年通过并购进入通用航空产业以来，ST德奥的业绩没有起色，反而拖累上市公司业绩，直至出现资不抵债以及贷款逾期的情况。
财务数据显示，2013-2017年ST德奥分别实现归属于上市公司扣非后净利润1812万元、812万元、-2303万元、-1003万元、-5.39亿元。今年一季度，ST德奥扣非净利润为亏损2391万元。5月，德奥通航变更成*ST德奥。
由于盈利状况欠佳，ST德奥债务方面的危机也于今年3月份开始集中体现。
3月15日，ST德奥未能按期偿还中国建设银行股份有限公司佛山市分行和兴业银行股份有限公司广州环市东路支行（以下简称“广州环市东支行”）流动资金借款合计2亿元。
3月30日，因无法按时偿还和合资管的6000万元信托贷款，ST德奥所开立的部分银行账户被查封；而为该笔贷款提供无限连带责任保证担保的中捷环洲，其持有的中捷资源投资股份有限公司1.2亿股股票也被冻结。
迫于贷款逾期带来的压力，ST德奥通过抵押佛山市南海区狮山镇松岗松夏工业园工业大道西 9号的工业用地及其上盖物从广州环市东支行获得1.799亿元的流动资金借款，用于借新还旧。
7月24日，ST德奥证券事务部人士向21世纪经济报道记者坦言：“现在资金链还是比较紧张。”
困境之下，ST德奥重组步伐丝毫没有放缓。
2016年，ST德奥在通航领域筹划的首次重组，在反复拉锯一年多后告吹。2017年8月，ST德奥有意收购珍爱网51%股权，试图跨界互联网婚介，随后遭到交易对方的叫停，重组再度无功而返。
与珍爱网重组计划流产一个月后，ST德奥火速牵手科比特，再次推进重组。
“从这家公司多年的行为看，有点为了并购而并购，哪有热点就扑到哪里去。”洪仕斌说。
2017年至今，ST德奥因重组而长时间处于停牌中，允许交易的时间不足3个月。其间，ST德奥一旦复牌股价就开始下跌，股价从2017年11月6日的20.79元，跌至2018年7月24日的3.05元。
上述分析人士向21世纪经济报道记者表示：“感觉重组有点为了停牌的意思。但停牌不是目的，很可能是为了防止爆仓，或是为二级市场考虑。”
最新公告显示，ST德奥的重要股东之一梧桐翔宇累计质押公司股份6484万股，占其所持公司股份总数的99.16%，占公司总股本的24.45%。
从公开信息看，梧桐翔宇的股权质押很可能已触发危机。在ST德奥债务逾期后，梧桐翔宇所持的ST德奥全部股份也先后被浙江中院、天津高院、江苏中院轮候冻结，冻结理由均是债权人要求财产保全，但是否涉及股权质押尚不明确。
一位市场人士表示，“我感觉这一系列的动作都是为了壳价值充分变现，现在德奥唯一的价值也就是壳价值了。”
ST德奥4月发布的一份公告或可说明重组的初衷，推进和科比特的重组，“以寻求更好的盈利提升点”。
重组失败后，ST德奥未来将走向何方？
“在可以预见的一段时间内，德奥不会投入通航业务。重组方面暂不清楚，至少两个月内也不能推进重组。先保证小家电经营正常，看有没有其他方法把净利润变成正的吧。”ST德奥证券事务部人士说。
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原创： 姚斌一只花蛤的价值投资
2018年6月22日文/姚斌
《复杂：诞生于秩序与混沌边缘的科学》（1995）其实就是一本关于圣塔菲研究所的传记。其作者是米歇尔·沃尔德罗普。沃尔德罗普是一位基本粒子物理学家，后加入圣塔菲。《复杂》这本书采用了报告文学的写作方法，叙述了一群美国科学家如何开创“21世纪的科学”的故事，对那时正在形成的复杂性科学的错综体系作了深入浅出的描述。当时，来自不同领域的科学家们无法忍受自牛顿以来一直主导科学的直线和简化的思想束缚，他们在各自领域发现，这个世界是一个相互关联和相互进化的事情，并非是直线发展的，并非是现有科学可以解释清楚的。他们认为这个世界上不仅存在的混沌，也存在的结构和秩序，他们逐渐把自己的新发现和新观点聚集起来，共同努力形成对整个自然界、对人类社会的一个全新的认识。
复杂性科学研究的范围极其广泛，以至于无法定义，也无法得知其边界，然而这正是其全部意义之所在。它要试图解答的是常规科学范畴无法解答的问题，比如，苏联为何在1989年的几个月内轰然坍塌，股票市场为何在1987年的一天内猛跌500多点等等。虽然混沌理论已经认识到，极其简单的动力规律能够导致极其复杂的行为表现，动摇了科学的根基，但它仍然无法解释结构和内聚力以及复杂系统自我组织的内聚性。圣塔菲的科学家们发现，复杂系统具有将秩序和混沌融入某种特殊的平衡的能力。它的平衡点（即混沌的边缘）便是一个系统中的各种因素从无真正静止在某一个状态中，但也没有动荡至解体的那个地方。混沌的边缘就是生命有足够的稳定性来支撑自己的存在，又有足够的创造性使自己名副其实为生命的那个地方；混沌的边缘是新思想和发明性遗传基因始终一点点地蚕食着现状的边缘的地方。在这个地方，即使是最顽固的保守派最终也会被推翻。
布莱恩·阿瑟的收益递增率
这本书从布莱恩·阿瑟的经历开始叙述。阿瑟从生物学中认识到，这个混乱无序的、有机的、非机械的生物世界实际上是均遵循了一定的法则运行的。这些法则就像牛顿的物理运动定律一样深奥、一样意义深远。在每一个活细胞里，都有一串长长的、螺旋线形的DNA分子，即一系列化学译解的指示和基因，它们共同组成了对细胞的基因蓝图。在分子这个层面上，所有的活细胞都惊人地相似，它们的基本机制具有普遍的意义。在整幅基因蓝图中，哪怕有一个微乎其微的变化，就足以给整个生物体带来巨大的变化。也就是说，在生物世界里，很小的机会能被扩大、利用和积累，一个小小的偶然事件能够改变整个事情的结局。
将这个思想导入实际的经济生活中，可以看到新产品、新技术、新市场会不断涌现，老产品、老技术、老市场会不断消失。经济生活不是机器，而是一个有生命的系统，这个有生命的系统就像分子生物世界那样具有自发性和复杂性。一个活细胞是一个自我组织的系统，细胞系统是靠吸收食物的能量，通过用散发热和排泄物的形式发挥能量而得以生存的。经济也是如此，是一个自我组织的系统。凡是自我组织都有赖于自我强化：在条件成熟的情况下，微小的事情会被扩大和发展，而不是去消失，这就是所谓的正反馈。而传统经济学却假设经济运转完全受制于负反馈：即微小的事件倾向于消失。消失的倾向被清晰地表述为“收益递减率”。收益递减率确保任何公司和任何产品都不会强大到控制整个市场，因为经济是和谐的、稳定的和均衡的。但是阿瑟认为，只有收益递增率能够解释真实经济生活中蓬蓬勃勃、错综复杂和丰富多彩的现象。
洒在托盘上的水滴会形成一个复杂的图案，是因为有两种相互抵消的力量在起作用，一是地球引力，它把水滴拉扯覆盖到整个托盘，形成一个很薄很平的水膜，这就是负反馈；一是水分子之间相互吸引的力量，这些水分子相互凝聚形成紧凑的水珠，这就是正反馈。历史上的意外事件——就像微乎其微的尘埃和托盘表面肉眼看不见的凹凸不平——被正反馈扩大，正是这些导致了结果的重大不同。用丘吉尔的话来说，历史就是一件接一件见鬼的事件中组成的。正反馈积累了一系列无关紧要的偶然事件，这是偶然事件发生的小事会扩大成再也不可逆转的历史。收益递增率、锁定、不可预测性，以及造成巨大历史结局的一件件小事——收益递增率的这些特性让人震惊。这个世界的本来面目就不能按照华丽的经济学理论所描述的。收益递增率可以让我们观察到外面实际的、活生生的经济生活，它们是互相依存的、错综复杂的、不断进化的、开放的系统，是一个像生物一样运转的系统。
在经济中确实有由于历史事件而使某些在技术上处劣势的商品凑巧占领了市场的现象，比如像轻水反应堆广泛应用这件事。这说明收益递增率决不是孤立的现象，这个规律适用于高科技领域的任何情况。比如微软视窗软件产品，为研制和推销第一盘软件花费了5000万美元，可第二盘软件的材料费仅10美元。高科技几乎可以被定义为“凝结的知识”，它的边际成本几乎为零。这意味着，每生产一个拷贝，就会使生产成本更低一些，而且还不止这个，每生产一个拷贝，也是一个学习的机会。于是增长生产能够获得巨大的报酬，整个生产体系是受收益递增率规律支配的。日本企业的成功不是因为日本企业具有美国和欧洲的公司所不具有的奇异特点，而是因为收益递增率规律使高科技市场趋于不稳定、有利可图和可能被整个地占领，因为日本比其他国家更早更彻底地明白这一点。他们将产品大批量投入市场，趁收益递增率的动力规律之机，使自己的优势产品迅速占领市场。在现实的世界里，最终的结果不是碰巧而来的，而是积累而来的，是一个个小小的机会被正反馈扩大而来的。
乔治·考温的科学大整合
乔治·考温是圣塔菲研究所所长。他对于复杂性科学的兴趣从分子生物学开始。他认为，分子生物学是对复杂到不可思议的活系统的描述。这些有生命的系统受深层规律的支配。考温说，一旦你与生物学交上手，你就放弃了优雅和简单，但从这开始，渗入经济学和社会问题就变得容易得多。在物理学中，整体正好等于所有部分的相加。如果在一个系统中，整体正好等于所有部分的相加，这每一个部分都可以自由地做自己的事，而不去管别处发生了什么，这就是所谓的线性系统，这样相对比较容易做数学分析。
然而，大自然中的许多事情确实不是线性的，这包括使这个世界感兴趣的大多数事情。我们的大脑肯定不是线性的系统，经济也并非真的是线性系统。数百万的个人做出的买或不买的决定可以相互影响，从而导致经济繁荣或萧条。而经济气候反过来又会影响到导致这种气候的购买力。确实，除了非常简单的物理系统外，世界上几乎所有的事情、所有的人都被裹罩在一张充满刺激、限制和相互关系的巨大的非线性大网之中，一个地方小小的变化会导致其他所有的地方震荡，就像T.S.艾略特所说的那样，我们无法不扰乱宇宙。整体几乎永远是远远大于部分的总和。假如用数学表示，就是非线性的方程式：画出来的图线是弯曲的。
在人类的日常生活中，没有人会因为听说这儿发生了一件小事会对那儿发生巨大影响而吃惊。但是当物理学家开始在他们的学科领域对非线性系统给予高度重视时，他们才开始认识到，支配非线性系统的规律有多么深奥，产生分流和潮气的方程式看上去极其简单，但是德克萨斯州一只蝴蝶翅膀的扇动，一个星期以后会影响到海地的一场雷暴雨的走向，或者蝴蝶翅膀扇动朝左一毫米，也许会整个改变为暴雨的方向。这一个又一个的例子都表明一个相同的意思，这一切都是相互关联的，这样的关联敏感到令人不可思议的地步。微小的不可测性不会总是很微小，在适当的条件下，最小的不确定性可以发展到令整个系统的前景完全不可预测——或用另一个词来形容：混沌。
即使是一些很简单的系统也会产生丰富到令人震惊的行为模式。所有这些只需要有一点点非线性因素。比如，一个漏水的水龙头滴下来的滴答滴答的滴水声，可能会像节奏器发出的节拍一样的规律让人发疯。但是如果你不去理会他，让水滴的流水稍稍加快一点，水滴立刻就会变得大一滴、小一滴、大一滴、小一滴地往下滴。如果你还是不去理会，让水滴流速再加快，水流速度很快就会成倍增加，先是四滴一个序列，然后是八滴、十六滴一个序列，一直这样下去。最终水滴的序列变得极为复杂，以至于水滴似乎是随机滴下来——混沌再次出现了。这种不断增加的复杂性，在果蝇繁殖的数目变化中、在汹涌澎湃的水流中、或在任何领域中都可以看到。
虽然分子生物学，计算机模拟和非线性科学作为单个领域都非常引人入胜，但考温总怀疑这仅仅只是个开始。他觉得在这些领域之下有一个统一的规律，这一统一性规律最终不仅囊括物理化学，也囊括生物学、信息处理、经济学、政治科学以及人类生活的每一个画面。在他的脑海里，这一统一性规律的概念是一个近乎中世纪式的学术。如果这种统一性真的存在，则我们将能够认识到，这是一个在生物科学和物理科学之间只有微小区别的世界，或者像考温曾经所说的那样，在科学和历史或哲学之间“整个知识的结构天衣无缝”。也许这次会重新变成这样。这个宏观思维——科学大整合，就是圣塔菲科学家们所要研究的。
菲利普·安德森的“突现”
菲利普·安德森曾于1977年获得诺贝尔物理学奖。在尚未进入圣塔菲之前，他已经与“简化论”打了几十年的游击战。简化论相信宇宙是受自然法则支配的。相信自然法则，就是从最深层次相信自然的统一性。但是相信自然法则并不意味的基本法和基本粒子是唯一值得研究的对象，只要有一个足够巨大的计算机，其他一切事情都是可以预料到这一观点。1932年发现了正电子的物理学家就宣称，其余的一切都是化学。这一点让安德森无法忍受：“具有将所有东西都简化到最简单的基本规律的能力，并不意味具有能从这些最简单的基本规律入手，重构宇宙的能力。事实上，基本粒子物理学家越多的告诉我们基本法则的实质，这些法则对于其他科学的真正问题就越不相干，离社会现实也就更为遥远。”
以水为例，水分子的行为受众所周知的原子物理方程式的支配，但当你把大量的水分子放在一个热锅里，水就会突然沸腾起来，水分子会上下翻滚、溅泼，大量的水分子会形成一个集体的特征，液态。而每一个单个的水分子却不具有这样的特征。事实上，除非你能准确的知道从何处入手、又如何研究这些特征，否则，在那些众所周知的原子物理方程式里是找不到答案的。这种方程式甚至不存在对这样的集体特征的暗示。水的液态是“突现”的。突现的特征经常会导致突现的表现形式。比如，将这些液态水稍稍加冷却，冷却到华氏32度，突然水就不在随机的滚作一团了。相反，水分子会进入“相变”，将自己凝固成我们所说的冰的晶体排列状。这样的例子层出不穷，天气就是一个突现的特征，把水蒸气带到墨西哥湾上空，让它与阳光和风相互发生作用，它就可以自我组织成叫做雷暴雨这样的一种突然出现的结构。生命也是一个突现的特征，是DNA分子、蛋白分子和无数其他分子都遵循化学发展而产生的结果。心智又是一个突现的特征，是几十亿神经元遵循活细胞的生物法则产生的结果。安德森指出，你可以把宇宙想象成是由不同的阶层组成的，在每个复杂的场面都可以出现全新的特征，每个阶段都需要全新的法则概念和普遍化，需要与上一阶段同样多的灵感和创造性。心理学并不是应用生物学，生物学也并不是应用化学。对安德森来说，无穷变化中的突现现象正是科学最诱人之所在。
圣塔菲研究的每一个问题的核心，都涉及一个由无数“作用者”组成的系统。这些作用者也许是分子、神经元、物种、消费者，或甚至是企业。但不管这些作用者是什么，它们都是通过相互适应和相互竞争而经常性的自我组织和重新组织，使自己形成更大结构的东西。就这样，分子组合成细胞、神经元组合成大脑、物种组合成生态平衡系统、消费者和企业组合成经济，等等。在每一个阶段，新形成的结构会形成和产生新的突然出现的行为的表现。换句话说，复杂实际上就是一门关于突现的科学。当它整合为一时，于是就产生了一个名字：“复杂科学”。
仅7月份，内地在港上市的企业数量就达到了17家，甚至超过内地IPO通过审核数量。而这一数字有望继续攀升。日前，香港交易所董事总经理、首席中国经济学家巴曙松表示，按照目前的进度，预计今年9月和10月，将迎来一批新经济企业赴港上市的快速增长时期。
小米、映客、优信等独角兽企业已纷纷选择在港上市。而更多的内地新兴经济企业正在排队等待在港上市。无疑，内地新兴经济企业的密集赴港上市成为2018年香港市场上一道亮丽的风景线。
香港市场如此吸引内地企业奔赴的背后则是港交所在今年推出了25年以来最大的上市改革力度，包括推动H股全流通改革、新三板+H股联动，尤其是今年推出的《新兴及创新产业公司上市制度》。
另一方面，国内IPO审核的全面从严以及金融去杠杆也促使了新经济企业转向港股市场。“国内IPO排队时间长，审核严格。而新经济企业在前期比较缺钱，在去杠杆背景下，融资难又贵。如果新兴经济企业不能够上市融资，资金链可能会非常紧张。而去香港上市则比较容易。”前海开源首席经济学家杨德龙向记者表示。
新兴经济企业扎堆赴港
根据Wind数据统计，今年以来内地赴港上市的企业数量已经达到45家。仅7月份以来，这一数字就达到了17家。从6月份开始，内地赴港上市企业就开始猛增。6月份，内地赴港上市企业数量就达到了10家，较5月份增加了7家。
在所属行业上，7月份的新增17家港股中，所属行业最多的为信息技术和金融，分别有4家。其次为工业和可选消费，分别有3家企业隶属上述行业中。此外，有2家属于房地产行业，1家属于医疗保健。
普华永道最新发布的报告预计，2018年全年将有220家企业赴港上市，加上预计创业板市场首次上市企业有90家，全年集资总额预计将达到2000亿-2500亿港元，使香港有望再次成为全球最大的IPO市场。
根据Wind数据统计，截至7月25日尚有271家企业赴港上市的申请正在“处理中”，值得一提的是，今年以来赴港上市的教育企业增多，其中不乏新东方在线、沪江教育科技等著名教育企业的身影。
在排队在港上市的企业中，新经济企业占据着重要地位。尤其是允许未盈利的生物科技类公司可以上市之后，吸引了一批生物医药类企业。
“如果顺利，很快也会有第一家生物科技公司，在没有盈利的情况下，一样可以进入香港的资本市场，所以可能会出现很多新的变化，我们也见到市场正在改变。”近日，在粤港澳大湾区独角兽高峰论坛上，港交所上市发行部高级副总裁钟创新表示。
钟创新介绍，生物科技公司已经有8家正式申请，它们都是没有盈利，甚至是没有收入的公司，也正在准备在港上市。根据Wind数据统计，自港交所启动了新的上市规则后，已有包括康希诺、AOBiome、方达控股等不少于9家生物制药企业提交了主板上市申请，其中歌礼生物已处于招股上市阶段。
在这些药企中，净利润出现亏损的不在少数，亏损额甚至达到了数亿元。
融资难促使企业加速上市
内地企业的密集赴港上市背后是多种因素推动的结果。一方面是国内对IPO的全面趋严审核。“现在A股行情也不好，而且对上会企业要求十分严格，所以很多企业现在都会选择去香港上市。”7月25日，南方一家中型券商投行人士表示。
“我们有个企业，净利润3000万，在内地肯定达不到上市标准。现在他们开始想去香港上市了。我们也没有办法，根本达不到标准，我们也不会给它上报。”上述投行人士告诉记者。
一边是对盈利标准的提高，另一边则是全面放宽。今年4月30日，港交所新制定的《新兴及创新产业公司上市制度》正式生效，向新兴的三类公司打开大门：同股不同权架构公司、尚未盈利的生物科技类公司、将港交所作为第二上市地的公司。在同股不同权吸引下，小米成为第一家港交所“同股不同权”上市公司。
“港股上市速度快，又有明确预期。对主板净利润的要求又低。比如净利润3000多万在内地基本上不了，但是在香港市场可以，这也就吸引了很多企业转战香港。”南方一家券商保代向记者表示。
香港市场尤其对于尚未盈利的新经济企业更具吸引力。“新经济企业比较缺钱，很多在前期都处于缺钱阶段，没有产生盈利的能力，不上市融资的话可能资金链就会非常紧张。而国内对新经济的支持还不够，对盈利要求比较高，排队时间长，有的企业可能根本撑不了太久。”杨德龙认为，对融资的迫切会让新经济企业更倾向于香港上市。
“第二，A股上市排队时间比较长，港股上市相对容易，条件比较宽松。尤其推出了一系列IPO新政，吸引一些创新型的企业去香港上市。此外，也有可能企业希望通过到港股上市提高国际知名度。”杨德龙向21世纪经济报道记者表示。
国内企业从提交申请到上市一般经过两三年时间，而在香港上市一般从递表到港交所批出来，平均下来4个月的时间。而新经济企业可能需要时间会更短。
2018年上半年经济数据显示，最终消费支出对GDP增长的贡献率为78.5%，比2017年上半年增长14.2个百分点，成为经济增长最重要引擎。
居民的消费流向了哪里？
21世纪经济研究院根据已公开的城市消费数据，梳理居民消费支出情况发现，在八大类支出中，国人在食品烟酒方面的支出在减少，居住和医疗保健支出增长快，其中一线城市北上深的居住支出占比均超过了30%，二线城市住房占比低于一线城市；从恩格尔系数看，成都和广州恩格尔系数高出全国平均线；从全国来看普遍趋势是医疗、教育文化娱乐支出表现出持续增长趋势，相关领域也是持续的投资风口。
北上深居住支出占比超三成
2018年上半年，全国居民人均居住消费支出2157元，占人均消费支出的比重为22.4%。其中，北京市居民人均居住支出7140元，同比增长22.1%，占人均消费支出的比重为36.3%。
在官方调查统计中，居住支出是指与居住相关的支出，包括房租、水、电、燃料、物业管理等方面的支出，也包括自有住房折算租金。
公开数据显示，北京市2016年人均居住支出占比为31.6%，2017年为32.9%，到2018年这一比重增长了3.4个百分点。
其它一线城市，比如深圳2017年的人均居住支出占比也达到了30.7%；而上海的人均居住支出占比在2016年就达到了32.7%（两地2018年数据暂未公布）。广州2016年的数据显示，城市人均居住支出在消费支出中的占比是22.2%，农村为19.5%。
2018年上半年，社会消费品零售总额增长9.4%，其中5月份该增速数据为8.5%，为近年少见的低增速，远低于预期。
统计部门解释称，第二季度的增速下降受到了7月份汽车进口关税下调的影响，使得5、6月份汽车类商品的销售有比较明显的回落。21世纪经济研究院认为，消费增速下滑，跟居民住房类消费支出比明显上升也有关系，房租上升、房价上涨等因素，都挤占了居民其它方面的消费支出，在一线城市尤为明显。
对于北上深三个城市来说，居住支出是最大支出。
2017年北京市租房市场报告研究数据表明，北京市整体市场平均租金为84.8元每月每平米，同比每月每平米上涨8.4元，涨幅11.6%。
2018年上半年一线城市房租价格普遍增长，不同统计口径有一定差距，我爱我家市场研究院的统计数据显示，上半年，北京住房租赁的月租金均价为4649元/套，环比2017年下半年涨幅为7.3%。
北京核心商圈房租涨幅更快，2018年5月，北京链家租赁房源单平方米月租金同比涨幅为14.2%，5月租金涨幅排名前20的商圈，上涨幅度基本都在10%以上。
21世纪经济研究院认为，一线城市受城市房价上涨和城区改造影响，房租依旧会保持涨势，居住费用居高不下，是一线城市人才往二线回流的主要原因。而广州是一线城市中居住消费压力最小的城市。
舌尖上的广州、成都
目前国内二线城市统计局官网公布消费具体数据的城市不多。21世纪经济研究院梳理的数据发现，二线城市食品烟酒支出占人均消费支出比重依然很高。其中较有特点是成都的恩格尔系数，高出全国平均水平，在2017年就达到了34.4%。另外一个恩格尔系数高出全国平均水平的大城市是广州，2016年广州的城市和乡村恩格尔系数分别为32.8%和39.5%。
恩格尔系数，通常是指居民家庭中食物支出占消费总支出的比重。国际上常常用恩格尔系数来衡量一个国家和地区人民生活水平的状况，根据联合国粮农组织提出的标准，恩格尔系数在59%以上为贫困，50%-59%为温饱，40%-49%为小康，30%-39%为富裕，低于30%为最富裕。
1998年中国恩格尔系数为44.7%，2000年首次低于40%，2017年全年数据首次低于30%。2017年和2018年上半年，全国居民人均食品烟酒消费支出占人均消费支出的比重均为29.3%，而成都和广州在恩格尔系数对经济判断预测上“失灵”。
21世纪经济研究院认为，广州和成都分别作为一线和二线城市中的新一线城市，恩格尔系数高的一个重要原因，是消费习惯尤其是消费观念的影响。
广州和成都均为南方具有代表性的美食之都，居民花在吃上的时间和经费都相对高。从消费习惯来看，广州是一线城市里居住消费压力相对较低的城市，生活节奏慢于北上深，成都是全国知名的休闲城市，消费心态相对乐观，在吃喝玩乐方面消费意愿更强烈。
21世纪经济研究院梳理资料对比中国和美国日本的历史消费结构数据发现，在2012年日本的恩格尔系数从1950年到2012年，从57.4%降到了22.2%左右，2014年后开始上升到2016年达到26%。
恩格尔系数在日本逆势回升，一方面是受消费税增税和食品厂商相继提价等因素影响，另外是人口构成和生活方式发生了变化，包括人口老龄化、单身人口增加，在外就餐人次增加，支出增加。
2016年美国、新加坡、英国恩格尔系数较小，分别为8.3%、8.8%和11.9%；中国一线城市的恩格尔系数，如北京、深圳、上海已经达到发达国家水平。中西部地区的农村距离发达国家还有一定差距。
医疗保健消费升级
从总体消费趋势来看，随着居民消费水平的提高和消费结构的调整，人们消费对象从生存型的物质商品消费，逐步转向非物质、或借助物质产品使自身得到发展的消费。
2018年上半年，全国居民人均医疗保健消费支出860元，增长19.7%，占人均消费支出的比重为8.9%。北京市人均医疗保健支出1685元，增长18.2%，占比8.6%，在北京八项消费增速排名中居第二位。
对比过去两年的数据发现，北京市医疗保健支出一直增长较快，在人均消费中的占比也在持续增加。2016年，北京人均医疗保健支出增速10.2%，2017年的数据是18.1%。其占人均消费支出的比重也从2016年的6.9%变为2018年的8.6%。
21世纪经济研究院认为，医疗保健支出增速不断提升，一方面是看病贵的问题一直存在，二是在大健康领域，国人消费正在从治疗到预防转型，大健康产业依旧是风口产业。
近年教育文化娱乐支出占人均消费支出的比例逐步增长，但2018上半年有所放缓。2016年全国居民人均教育文化娱乐支出占人均消费支出的比重为11.2%；2017年占比11.4%，2018年上半年占比9.7%。
21世纪经济研究院认为，2018年上半年教育文化娱乐支出在总消费中占比出现下滑，跟居住消费占比大幅增长，挤占其它消费空间有一定关系。总体来说，一二线城市在教育文化娱乐方面的支出均有增长，随着中国中产比率的增加，和医疗保健支出一样，教育文化娱乐作为发展型消费仍有较大的增长空间。
上半年北京市居民人均教育、文化和娱乐支出1853元，同比增长2.5%，占人均消费支出的9.4%；2016到 2017年占比从10.4%上升为10.5%。
以文教娱乐为例，2016年上海市城镇居民人均消费规模增长12.1%，超出总消费增速4.2个百分点，占比从2015年的11%上升到11.4%；农村居民人均消费规模增长25.8%，超出总消费增速20.1个百分点，占比从5.5%上升到6.6%。
在二线城市中，2017年杭州市城镇居民教育文化娱乐支出增长13.9%，占比11.4%。西安市居民教育文化娱乐支出增速和占比也在增长，2016年前三季度教育文化娱乐支出增长10.9%，占比11.8%；在2017年人均消费支出中，其他用品和服务支出增长幅度最大，为13.8%；教育文化娱乐支出次之，为9.5%，占比12.5%。
日前召开的国务院常务会议要求，更好发挥财政金融政策作用，支持扩内需调结构促进实体经济发展。其中要求财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度，引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，等等。
这是一次备受瞩目的宏观政策调整。在过去半年，市场认为严监管与去杠杆政策导致信用紧缩过快，产生风险。因此，应该进入稳杠杆阶段。会议回应了这种担忧，货币政策也表现出宽松迹象。
有声音认为货币“再次放水”。我们不同意这种观点，货币与信用宽松只是增加了金融机构的业务弹性，避免严监管下风险偏好过强带来的信用紧缩。但是，这种弹性依然受制于机构的风险判断与监管要求，并不会出现“大水漫灌”。
信用紧缩并非仅仅是去杠杆政策的产物，而是中国经济依靠信用驱动的空间基本丧失。在2008年后，刺激性政策导致产能普遍过剩，在消费与出口比较平稳的背景下，每一次经济下行都是依靠信用刺激地产与基建强行稳增长，资金通过影子银行体系大规模且持续地流向这两个领域。
最终后果是楼价全国性暴涨，与各地人均收入相比，已经严重超出正常价格水平，并冲击了实体经济与消费；其次，地方政府债务不断膨胀。目前，中央政府持续抑制楼市增长以防失控，地方政府去杠杆则是结构性去杠杆政策最核心目标之一。
现在实施宽货币与宽信用的政策组合，几乎没有发力点，就是因为地产已被严格控制，防止资金流入继续爆炒。那么，只剩下一个选择就是依靠财政投资激活。但是，地方融资平台已经被庞大的债务压得喘不过气来，当前的货币政策放松仅仅为它们提供一个“续命”的机会，避免项目烂尾或者大规模违约，不可能允许它们继续增加债务。何况金融机构也必须按照市场化原则判断融资平台的风险与业务。
可以看出，地产与地方政府基建加杠杆的空间已经没有。所谓积极财政，或许只剩下减税、中央增加财政赤字以及财政较好的东部地区增加杠杆。中央财政赤字虽然看上去比较低，财政收入增速也较快，但需要支出的更多，能增加多少赤字空间还有疑问。相对发达地区，比如珠三角、长三角与京津冀在推进区域一体化方面有空间，但也不能一哄而上搞建设，需要更多协调和规划，避免资源浪费与重复建设。
实体经济在产能过剩，消费不振以及出口面临不确定性的环境里，进行产能扩张的可能性较低。政府不断强调货币政策解决民企与小微企业融资难融资贵的问题，但要实现，必须打破地方政府融资刚兑，避免资金为了躲避风险本能流入地方政府融资平台与国企。只有打破地方融资平台刚兑，金融机构才有动力向资金需求少、风险高的中小企业提供融资服务。
因此，信用收缩受去杠杆政策影响，根本上是中国经济杠杆率过高以及消费力相对不足构成的信用风险与紧缩效应。如果不认清这个事实，而是怪罪于防范与化解金融风险的政策，完全是南辕北辙。事实上，非标逐步回表后，金融机构面临巨大的资本金缺口，如果没有及时补充，即使央行与监管当局放松政策，也面临无米之炊的难题。
那么，政策该怎么办？一种选择是继续搞基建和地产，强制银行放水而不考虑风险。但是，这会导致房价继续暴涨以及市场预期恶化，汇率承压可能刺激资本外流，一旦中国外汇储备大幅缩水，将成为“危机之母”。
另一种选择是继续加大减税力度，消费不足是因为居民在国民收入中占比太低，房价大涨更产生挤出效应，现在财政收入以及卖地收入高增长，更是产生紧缩效应。
政府可以继续采取措施千方百计降低企业各种成本，把物价降下来，提高企业的工资支出能力，增加居民购买力，刺激消费。现在最大的问题是，去产能以及房价暴涨导致实体经济成本大幅增加，最终可能导致物价高，企业利润低，消费力不足。中国的经济政策需要尽快破解这个不良循环。
如果在经济下行时总想着用信贷驱动，而信用刺激会进一步抬高企业成本，降低居民消费力，完全南辕北辙。之所以会有如此谬误，是因为信用刺激有利于地方政府、国企以及金融机构，而一旦经济增速下降或信用紧缩，这些主体会首先感到疼痛，制造业部门与消费者没有博弈能力，只能承担刺激成本。只有果断打破这个利益格局，中国经济才能顺利完成转型升级，从而实现去杠杆的目标。
作为利益共同体，斐讯公司因为联璧金融被查封，被推到了舆论的风口浪尖。
“去年5月我购买了斐讯的产品。然后到联璧金融去注册等待返现。因为斐讯要求多次返现的，必须要投资一定金额。所以我后来又投入了近9万元的积蓄，现在全部提不出来了。”7月25日，释随凡（网名）接受21世纪经济报道记者采访时表示，他此前看到了京东官网、运营商等平台对于斐讯产品的宣传，因此对斐讯的“零”元购活动深信不疑，但最后却“血本无归”。
他只是诸多消费者之一。根据斐讯官方公布的数据，2017年斐讯总销售收入超90亿，2018年上半年总销售收入超80亿，按照斐讯在京东销售收入占比65%的数据统计，斐讯在京东平台2017年销售收入约58.5亿，2018年上半年销售收入约52亿。这些还仅仅是“零元购”产品的销售额，由此导流到联璧金融的投资额尚未公开。
7月25日，21世纪经济报道记者通过邮件、电话采访斐讯公司，相关人士均拒绝回应。斐讯创始人顾国平在微信上也没有给予回复。不过，天眼查数据显示，近日，上海市第二中级人民法院已经两次将顾国平列为失信被执行人。
7月25日，京东官方人士对21世纪经济报道记者表示，京东作为斐讯硬件产品的销售平台之一，从未与联璧金融存在任何形式的合作，也不会引导消费者至该平台进行投资理财。“我们已经全面排查了品牌商自主发起的各种营销活动，严格禁止品牌商在平台开展任何形式零元购的宣传和推广。”
目前，该案件已被上海市公安局松江分局经侦支队立案，处于调查取证之中，联璧金融公司总部已经被查封。7月26日，不愿具名人士透露，顾国平控股的斐讯通讯在借壳失败后，由于资金方面的压力，将“零元购”作为一种营销策略和手段。尽管他们试图撇清与联璧金融的关系，但是两家公司存在巨大的关联性。
争议“零元购”
据了解，上海斐讯数据通信技术有限公司主打产品有路由器、体脂秤、电视盒子等。2016年1月，斐讯开始推出“零元购”模式：用户购买路由器获得一个K码，在联璧金融上激活K码，可获得商品全额返现，最终达到所谓的“零元购”。
这一匪夷所思的模式看起来利润十分可观。以斐讯K2路由器为例，原价399元的路由器可以以活动价359元买下，激活K码一个月后可以提现399元，这样消费者可获得差价收益40元。如果消费者以转手价50元左右转手K2，那么投资359元，一个月便能获得近90元的收益。
与此同时，斐讯在获得新用户后，便开始引导用户进行P2P投资。释随凡透露，他最先购买了路由器K2P，再下载了联璧金融App，激活路由器底部的K码，然后开始返现。然而想要继续购买斐讯其他“0元购”产品，或者加快返现速度，都需要在联璧金融上投资。
当时，联璧金融App上显示：“新用户实名后可无条件激活一款K码产品。老用户激活K2、K2G需购买3月期以上的理财产品，单笔满500元以上可获取一个资格。”据了解，联璧金融App当时具有定期与活期两种理财产品。投资定期的年利率达到10%-12%，活期年利率则为6.9%。
“当时我看到联璧金融产品的利润并不高，不属于高利贷的范畴。而斐讯当时还写了一封担保函,担保联璧金融的本息无限承担。在这样的情况下，我才进行了投资。”释随凡表示，到了今年的6月19日，他突然发现自己没有办法提现，先后联系斐讯多次，对方均不予回应。
与他一样的并不在少数。在新浪微博上“斐讯诈骗”的话题讨论中，话题的阅读量已经达到1293万次，讨论人数超过6万人。另一方面，投资者自发建立的“联璧金融维权网站”统计，截至6月30日24时，有效登记的投资者为3973人，累计投入资金达8.44亿元。
7月6日，斐讯在微博发布声明称，已经审核及兑换10万单K码礼包。然而，21世纪经济报道记者采访多名“零元购”产品消费者，他们均表示斐讯方面并没有做出任何的回应，并且没有退款。
利益关联
6月21日下午，上海联璧电子科技有限公司15名主要高管被上海市公安局松江分局经侦支队依法采取刑事强制措施，这让前述投资者意识到自己可能血本无归。
斐讯公司公开强调，“联璧是联璧，斐讯是斐讯，二者没有任何关联”。但是，两家公司的合作并非空穴来风。21世纪经济报道记者在天眼查平台查询发现，两家公司的股东信息、对外投资以及最终受益人，看起来并没有直接关联关系。但是联璧金融前股东陈海东却与顾国平共同持有上海康斐信息技术有限公司的股份，占比分别为36%和10%。而且，联璧金融多名股东登记的邮箱后缀均为斐讯公司。
此外，上海联璧科技曾对外投资过丽江瑞锦大数据产业发展有限公司，该公司的法定代表人为王佳彬。王佳彬同时担任斐讯通信（南宁）有限公司的董事兼总经理，其法定代表人是顾云锋。顾云锋同时担任上海斐讯数据通信技术有限公司副董事长。因此，两家公司实际上存在千丝万缕的联系。
7月25日，知名IT与知识产权律师赵占领在接受21世纪经济报道记者采访时认为，斐讯的责任主要涉及到两个问题，第一是通过捆绑的方式来推广、销售金融APP，这是一种变相广告。从广告法上来讲，斐讯是广告的发布者。发布的渠道不同于普通的广告发布渠道，它是以产品绑定的方式来进行推广。“在这种情况下它必须去审核联璧金融的资质，并审查有没有违法的内容。如果没有尽到义务，它必须要承担连带责任。”
这一明显存在争议的模式，一方面为斐讯公司在短期内获得大量资金，另一方面通过低成本营销吸引了用户进行P2P投资。众所周知，在竞争激烈的背景下，P2P平台的流量获取和拉新成本居高不下，几乎居于行业之首。有行业人士告诉21世纪经济报道记者，教育类APP获客成本大约在30元左右，要吸引用户注册到使用起码要投入100元以上的成本，即使是天猫、京东这样的大平台APP，用户下载激活并使用的成本也在200元左右。而互联网金融行业从一个用户下载，再引导他投入资金，往往成本要超过300元。
仅以用户数10万来计算，“零元购”便为联璧金融节约了上千万的推广费用，且其中存在灰色利益链。此前，在闲鱼、转转等二手物品交易平台上，全新斐讯路由器价格在50元到180元不等，大多数购买者只是用来投机获得收益。
不过，目前闲鱼和淘宝已经将“斐讯”设为违禁词，淘宝也早在去年年初便全部下架了斐讯产品。“相关斐讯产品本身附带有引导、诱导消费者进行投资理财的功能，涉嫌搭售、变相搭售理财产品的行为。”阿里巴巴相关人士在给21世纪经济报道记者的回复中称，为了保护商家和消费者权益，对此类产品进行了清理。
斐讯危机
21世纪经济报道记者注意到，斐讯通过与联璧金融等第三方金融平台合作，推出0元购机的商业模式，在一定时间内迅速获得了数百万的产品订单，并在多个生产线展开生产。同时，从2016年开始，斐讯公司在电台、电梯等一切用户能注意到的媒介大面积投放广告，冠名维密大秀、雇用斐讯联盟推广员等手段，短期内迅速打入了市场。
7月25日，该公司一名早期的元器件供应商告诉21世纪经济报道记者，斐讯公司产品并没有核心的技术能力，且多次拖欠款项。之后，双方便不再进行合作。“从商业模式上来看，零元购其实就是一个融资和用来销售的工具。当有些人看到它能够赚钱后，一定程度上是为了占便宜，只不过泡沫破了。”
据斐讯官方公布的数据，2017年1月到5月，斐讯总销售量为1560万，总销售收入为74.5亿，则平均客单价约477元。据此推算，斐讯2018年上半年在京东销售量约1090万台。因此，与斐讯合作的电商平台也同样被置身于舆论漩涡中。其网络销售渠道包括了京东、亚马逊、飞牛网、沃易购、有赞微商城。
赵占领认为，电商平台只是网络销售平台，本身不是交易组织者、设计者，也不是交易款项收取人。有的电商平台上，它只是在卖斐讯的硬件产品，所以关联性并不强。但是，如果是在广告引导中进行了推荐，则需要承担审核的责任。
监管层此前表示，目前大部分网贷机构偏离信息中介定位以及服务小微和依托互联网经营的本质，异化为信用中介，存在自融、违规放贷、设立资金池、期限拆分、大量线下营销等行为。对于企业的自融行为也早已明文禁止。
尽管斐讯公司否认了与联璧金融的资金关联，但是其自身的经营必然会受到影响。“短期来看，斐讯对标的企业类似于华为、荣耀、小米等。”在接受包括21世纪经济报道等媒体采访时，顾国平曾经放出豪言，按照公司规划，在2018年将陆续推出智能新品，预计全年营收将突破200亿元。其产品细节上与华为、小米存在差距，但价格数倍于主流产品。
不过，这一计划或将落空。从2017年5月开始，上海斐讯数据通信技术有限公司连续五次被上海市第二中级人民法院、上海市松江区人民法院列为失信被执行企业。
另外，根据一份公开的债权人破产申请申诉，上海斐讯曾因拖欠江苏达海新能源科技有限公司4000万元，后者向法院申请对斐讯公司破产清算，而斐讯公司为了证明有偿债能力，在2018年2月的破产诉讼中，提交其截至2017年12月31日的资产负债表，显示斐讯公司资产总计143.5亿元，负债总计79.95亿元，流动资产中货币资金为5.52亿元。法院认为：斐讯公司提供的资产负债表、审计报告等显示其资产大于应付债务，故不能认定斐讯公司资不抵债。
在主流的销售渠道，已经不再有斐讯的身影，斐讯公司是否能度过危机，依然是未知数
在全国房贷紧缩的大背景下，21世纪经济报道记者独家获得的一组数据却显示了浙江走出了一波不一样的趋势：2018年前6个月，工农中建四大国有银行浙江省分行的个人住房贷款余额为8819亿元，比2017年底新增加了760亿元。
对比2017年前6个月，房贷新增仅为678亿元，这显示出浙江省今年上半年房贷不仅没有下降趋势，反而稳步上升12%。但增速已经趋缓，今年前四个月增速为17.8%。
四大行占据了整个房贷市场的大半壁江山，以其数据研判浙江区域的房贷市场走向，很有代表性。
反观杭州的土地市场则出现了不一样的走向。7月以来，杭州进行了6场土拍：先是郊区下跌，再是核心区失守，最近的一次更出现首次底价成交。
作为全国卖地领军城市，土拍遇冷是否意味着杭州楼市到达转折点？
7月25日，易居地产研究院研究总监严跃进对21世纪经济报道记者表示，这背后除了预期变化影响，更重要的原因是目前房企普遍面临融资难。对于杭州市场来说，土地交易从异常火热到现在出现明显的降温，部分房企比较谨慎，部分主力房企可能土地储备已经到位，而部分企业则缺乏资金。
据透明售房网统计，杭州市区（不含临安）2016年、2017年、2018上半年，土地出让金分别为1624亿、2025.4亿、1354.1亿，分列全国第三、第二和第一。
浙江四大行房贷增减不一
房贷额度紧缺、停贷银行增多、放款排队时间变长、利率上浮幅度加大，这些都是2018年全国房贷降杠杆大趋势下的典型画像。
浙江尤其是杭州作为最近一轮房价上涨的急先锋，房贷热度不减。
21世纪经济报道记者独家获取的数据显示，2018年前6个月，工农中建四大国有银行浙江省分行的个人住房贷款余额为8819亿元，比2017年底增加760亿元。其中，工行和农行房贷增量同比去年6月分别增长72亿和47亿，中行和建行则同比减少12亿和25亿。
7月25日，一位四大行浙江省分行人士对21世纪经济报道记者表示，其实四大行房贷今年以来都是正增长，中行和建行的增量同比减少，一是建行通过资产证券化降低了住房贷款规模，二是中行因为其浙江分行执行的利率水平在四大行里相对较高，所以缺乏竞争优势，在市场份额上受到一些影响。
“这些都不是影响住房贷款增量同比下降的本质原因，最主要原因还是总行对房贷的额度控制。”一位国有大行房贷业务相关负责人对21世纪经济报道记者表示，“工行今年前6个月在浙江的房贷额度之所以位居四大行之首，因为工行浙江省分行从总行争取到的放贷额度比较高。现在住房贷款的需求还是很旺盛的，如果上级行的额度放开，增量肯定会比现在多。”
中国人民银行7月20日发布的2018年上半年金融机构贷款投向统计报告显示，6月末，个人住房贷款余额23.84万亿元，同比增长18.6%，增速比上季末低1.4个百分点。
中国人民银行上海总部7月17日公布的最新数据显示，今年上半年上海本外币个人住房贷款新增275.03亿元，同比少增914.20亿元，即今年上半年新增的个人住房贷款金额，只有去年同期的23%。
房贷需求仍强劲
在货币政策从偏紧转向稳健之际，广州等部分城市的房贷利率出现松动和下滑，但杭州和深圳等热点地区房贷利率依然坚挺。
21世纪经济报道记者从多家银行了解到，杭州目前银行大多数首套房利率是上浮10-15个点，二套房基本上浮20-25个点。
对于基层支行，明显的感受是，房贷需求依然很强劲。
7月25日，一位基层支行行长对21世纪经济报道记者表示，今年去杠杆大背景下流动性普遍趋紧，实体经济形势不太好，因为去年以来个贷规模管控趋紧，有的银行将非房贷个人贷款提前收回，腾挪出规模给效益相对稳定的房贷。毕竟房贷风险小，而且现在资产收益率比以往都高，客户需求量也很大，供需不匹配。
一位浙江银行业人士对21世纪经济报道记者表示，相对于上海的锐减来说，浙江的房贷不减反增是因为政策的执行存在区域差异，北上广限购限贷非常严格，执行也比较到位。但针对浙江尤其杭州来看，一方面，新房一房难求全款都买不到，但仅有杭州出现这一情况，其余市县地区并非如此；另一方面，房贷需求量一直很大，但因为今年银行规模控制，贷款放不下来，很多按揭的量捏在银行手里还没放，有的申请要排队半年才能放下来，每个月一旦有规模就会放出一些，慢慢消化；最后，二手房贷款也在稳步增长。