《动态》最新文章（阮华，鲁兆等）-----小生将每周转贴

wly000858

好心人越来越多了，非常感谢！！ 好心终有好报!

狩猎的狼

JennyMay

谢谢！

等待的剑

嗯，不错。

等待的剑

嗯，不错。

Arest

<动态>里面有明慧吗?

hh185

非常感谢！！

金陵布衣

狩猎的狼

小刁刁

非常感谢辛苦了

Arest

徐星,的确是高手.记得在去年<动态>年初的开篇中特意安排了一栏所有名家的"圆桌对话",很多人都对2004的行情抱有很大希望,记忆中好象鲁老,阮生等前辈都看到1800点,但惟独他看空后市,称熊市远没有结束"!到现在想起都深深佩服.有机会把今年年初徐星的文章找到发给大家看,其观点还是"熊市远没有结束",值得大家重视!!明慧的文章前些年好象有过专栏,但今年就没再看见了.<动态>这几年缺少了很多有分量的人物投稿,也说明也许牛市真的离我们还有很远.祝福大家好运!

mbnv2003

谢谢!!!

dalisheng

谢谢！顶！

上风上水

谢谢！
这么多人的。
再加上赖戎播的吧？

Arest

赖戎播?!小生一般忽略其文章，等再等几年，看看其功力再说吧。

yuguang

非常感谢.

hx01

xx good d

bfw

Arest

“G浪”与C5浪——走上PK台
阮华

　  眼下的盘势，用一个因“超女”而变得时髦的网络语词来表达，便是“G浪”PKC5浪。“G浪”如得胜，则自1783点下来的C5浪便就此消声匿迹、不复存在了。但如果“G浪”失败了，则理论上C5浪仍有生存的可能。我们早晚还得再见一次1000点。
    那末“G浪”胜负的标准又如何界定呢？既然它是因股改而起，而大家又公认股改可以有25%~30%的对价支付空间，那末在技术分析方面较为复杂的研判似乎可以因此而化为简洁明了——以沪综指1000点为起点，升25%便是1250点，升30%便是1300点。这里当然是在假设个股普涨的前提下，事实上会有差异，正如走势会有强弱一样。故此沪综指若止步于1200点，这“G浪”便不能说走得强；若升到1300点，便基本完成任务；超过1300点以上“G浪”便是强势了。因此1300点以上可以作为“G浪”得胜的标准，越往上越将挤在C5浪的生存空间，反之则不然，1200点若不能过，“G浪”便告失败。
    巧的是：这与技术分析所告诉我们的恰好一致，可见并非全无道理。值此即将再度冲关之际，明白这一点是非常必要的。
    周三周四连接两根中阳的走势未能在周五持续，股指在1200点关前又显出迟疑。对此看好者与看淡者自然各有不同的解释：前者认为是关前蓄势，后者则觉得有滞涨嫌疑。但有一点是不应忽略的，便是周三周四的走势虽强，大手成交所占比例却不算高，较之上一轮攻势更是逊色。由此可见大机构参与力度有限，热情投入的以一般机构与散户居多。这种情况往往见于行情的中后段或末段，提醒我们不宜盲目追涨。
    本轮股改行情从6月份至今天，已是连拉三根月阳线。不日前我们曾引用过“三阳不调五阳调”的股谚，是在论及日线、周线时说的。意思是指日线也好、周线也好，连收三阳后一般会调一调；如果不调的话，便表明大市走得强，就可能要拉五阳后才调整了。大家看1004点反弹以来的周线，便是如此。月线其实也同样适用。故对于月线三连阳后进入9月，宜多一分小心。
    之所以需要小心还因为下面的理由：三个月来的两市成交累积高达10310亿元，A股加权换手率恰好100%！以季为单位为1783点以来所仅见。成交多、换手勤奋固然是好事，只是这成交的将近四成（约3800亿元）发生于8月中旬之后的高位一带，太集中了，近期的成交又显出不济；即使排除做头的嫌疑，对后市的走高也不很有利——走得不好便是“最后一博”。在这样的背景下，提防9月份大盘在冲高之后转入调整并不是多余的。故此千万不要为突破前期高点所迷惑（假如出现这种情况的话），紧紧盯住成交才是最关键的。
    本周来自资金面方面的一些利好消息（如中央汇金分别注资申银万国与国泰君安25亿元与10亿元及各提供15亿元流动性支持、首只规模为43亿元的银行系基金正式成立与邯钢拟投入3.5亿元启动公众股回购等），无疑是推动大市结束周初的短线调整返身上攻的重要因素。投资者做多信心受到鼓舞，并认为类似措施还将陆续有来。笔者觉得管理层策划的这些扩容手段更多地会对于中期走势产生支撑作用，只是因为对价支付给市场带来的股票供给同样可观（头两批试点即达30亿股）而不能过于乐观；至于短期的多空格局则未必因此而迅速改写。这一点，相信下周初的市场表现将会提供证明。
    鉴于上周沪综指受阻于1174.5点是缘于成交不足（两市日均成交184亿元，去除权证金额实为166亿元），故周四五多头显然加大了资金投入。然而这股势头在下周能否得以延续？面对曾经巨量受阻的1200点做多资金是否确保不会发生分化？老实说连多头自己也没有绝对把握。本栏基于对现阶段资金的分析仍然坚持上周的观点：“第一是创新高也高不了多少，第二冲上去后很快就会下来”。1200点以上越往上阻力越大，以现时做多量能甚难逾越。三周前考虑过1250点，现在想想不妨退到1235点稳妥。判断的标准，守住成交上下两条线：上是不能超过400亿元（两市日成交，前曾说过的），下是不能低于250亿元。无论触及了哪一条，还是收手为妙。  

全面股改或将逼出股市“大底”
缥缈

　  8月26日，发布了《上市公司股权分置改革管理办法(征求意见稿)》(《55条》)，为股改的方向和节奏再次定调。
此前的8月23日，五部门联合颁布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(《22条》)。上述两个文件的迅速出台，预示股改将进一步铺开。
谈成论败，为时尚早
对于股改试点，现在“谈成论败”，为时尚早，但是，全面股改或将逼出股市“大底”。
从《国九条》发布至今，正由于股改的特殊利益纠葛，才有两批试点的慎重措施，也才有中央各部委包括政策资金的入场护盘。
透过55条，大家可以发现股权分置改革并不简单，股改最终将产生怎样的结果，在很大程度上，将取决于55条的具体实施。对股改要有一个相对客观的评价，多干实事，少点空谈，才是市场“由熊向牛”的转折之道。  
“掉宝”规则，成就“股改”
就55条的具体内容而言，其中最重要的，是如何评价股改。虽然当前市场的反应是正面的，但股改还没有到达“新老划断”，市场的未来，可能远比我们想象的复杂。
   从字面上的解释，股改是让国有股、法人股给流通股支付一个流通对价，然后取得流通权，从而消除国有股、法人股不流通的股权分置状态。推动这一改革的主要动力源于“价值补偿”的理论预期。
此外，我们认真分析之后还会发现，促成46家试点企业股改、并且最终45家通过的试点方案，并非由于相关方案的合理，而是由于“类别表决规则”中的“掉宝”心态----来自网络游戏的“掉宝规则”，在本次股改之中发挥了“非常神奇”的作用。  
大家知道，网络游戏中的有些宝物，用钱是无法买到的。但是，如果你超越常规，比如PK----拼尽了自己的一切，财富、智慧、生命之血，能力就会得到极大的提升，并因此得到本来绝对无法得到的宝物。  
“掉宝”符合成功原则，具有两大先天性的决定因素。
    首先是人性化因素。宝物对于知己有一种强烈的归属感，所以在游戏规则中，“志在必得”是“掉宝”成功的条件之一。  
如果某一玩家，为了一件“宝物”，愿意牺牲自己，或者倾其所有，这就不是简单的“对价(交易)”问题，而是选择问题——你准备PK进去的“对价”，已是你的全部，那么，你的“对价”就将获得极大的价值提升(补偿)。  
其二，是底线博弈的压力因素。在利益面前，规则不是一切。所谓底线博弈，其实就是信心崩溃的压力线。所以，自信以及坚持，是股改“掉宝”可以成功的条件之二。
“可行”胜于“可言”
也许出于下意识，其实在我看来，几乎所有股改的试点企业，包括管理层，都有某些“掉宝”的心态。因此，我们希望通过55条，让市场在一个更大的结构之中，继续“博弈”下去。
当然，更多的观点认为，自4月29日以来的股改试点，“成功于决策”，这话当然不错；但很可惜的是，在我看来，这个决策，所决者，并非进行“试点之策”，而是“护盘之策”，这也是不争的事实。
也正是因此，对于9月，以及55条的全面落实，我个人以为，“看点”有三。  
首先，“掉宝”游戏只能解决国有股、法人股与公众股的“同股同权”，这为新老划断提供了可能，但仅仅只是可能。要使这种可能性变成现实，还需要继续推高指数，留足“新老划断”的指数空间。  
其次，珍惜股改成果(“宝物”)。股改后的“G企业”，需要彻底厘清新的股权结构之下的国家股、法人股与其代理人及经营层的利益关系；制订新的评估机制以及奖惩规则；建立符合市场预期的约束机制。  
其三，“准G型市场”需要重新估价，确保“G板块”业务发展，促进“G类企业”转变经营理念，是非常重要的。
    我想，自55条以后，股改方案还有继续完善的必要，比如“长期对价”以及“市场信用”的支付。
可以这样说，55条中，有关“对价”的表述，更接近于市场的客观条件，当股改全面推开，就需要我们决不能再把“追求完美”，作为“股改”的“唯一宗旨”。有的时候，我们需要容忍些微的“不完美”，以便降低实现完美目标的“难度系数”。

股改与投资者关系
陈生
　
    3个月前，清华同方兵败股权分置改革。事后公司高层不无感慨地承认：“我们还确实需要补上投资者关系管理这一课。”
就在股权分置改革试点如火如荼的时候，7月11日，中国发布了《上市公司与投资者关系工作指引》（以下简称“工作指引”）。在为此而配发的新闻中，指出：“在当前上市公司股权分置改革的背景下，加强上市公司投资者关系工作有着重要的现实意义。”
　　确实，在具有中国特色的股权分置背景下，上市公司的投资者关系显得尤为特殊和重要。因此我们完全可以说，股权分置改革是一个典型的投资者关系问题，而在中国，又具有极其鲜明的“中国特色”。
　　3个月前，清华同方兵败股权分置改革。事后公司高层不无感慨地承认：“我们还确实需要补上投资者关系管理这一课。”话虽发自肺腑，但我们的问题却是，早在2003年10月就颁布了公司《投资者关系管理制度》的清华同方，为什么到现在才体会到“投资者关系管理这一课”的重要性？是否公司的这项制度，在制订颁布后长达一年半的时间里，并没有得到切实的贯彻和落实，抑或这项制度本身，就是一纸空文？
　　“管理”和“工作”的差异
　　我们注意到，早在2003年7月，中国就曾下发《关于推动上市公司加强投资者关系管理工作的通知》（上市部函[2003]197号）。而在本次发布的《工作指引》中，“管理”二字已悄然消失，“投资者关系管理工作”变成了“投资者关系工作”。
　　为什么会出现这样的情况？难道“管理”二字就使不得？
　　我们必须指出，发源于境外发达证券市场的投资者关系，并无“投资者关系管理”之说，就连各国的相关自律组织，以及全球的相关机构，也都是叫“投资者关系协会”，或者“投资者关系联盟”。
　　事实上，一个画蛇添足的“管理”，折射的是某些人士和机构，对上市公司投资者关系在认识和理解上的浅薄和无知。
　　更有好事者，竟然捏造出一个英文缩写“IRM”来简称他们所称的“投资者关系管理（Investor  relations  Management）”，甚至某交易所召开的“首届IRM论坛”，也大讲特讲其“投资者关系管理”。
　　连概念都还没搞清楚，就稀里糊涂地去“管理”，难怪清华同方会兵败股改，也难怪他会有如此的感慨和认识。
　　股东与投资者
　　恐怕没有人会反对股东即是投资者的说法，但我们必须指出，尽管股东即是投资者，但投资者却未必是公司的股东。
　　诚然，在监管者眼里，所有参与证券市场投资活动的投资者，都是股东，因为投资者们不是这家公司的股东，就是那家公司的股东，他们的利益都要受到保护。但这并非尽然。“空仓”的投资者呢？他们有什么“利益”需要保护？
　　但从微观的角度，也就是从上市公司的角度来讲，首先要保护的只能是自家公司股东的利益，而对非公司股东的投资者“利益”，上市公司没有应尽的“保护”之责。
　　如果连这个关系都搞不清楚，谈何搞好投资者关系？
　　本栏以前曾撰文指出，去年颁布实施，现在在股权分置改革中极其重要的“类别表决制度”，就是一个没有将投资者和股东界限分清的产物。
　　“类别表决”制度来自的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》。请注意此中要加强“保护”的，是“社会公众股股东”，而非“社会公众股投资者”的权益。
　　既然要保护的是“社会公众股股东”的权益，那么在只有公司股东才能参与的配股中，只要大股东承诺以现金足额认购其所应配之股份，就可以不进行“类别表决”。而不设置“优先认购（或者配售）权”的增发和可转债发行，还需要“类别表决”吗？因为此时的增发或者可转债，已经变成了公司大小股东合伙向非股东“投资者”的“圈钱”行为，其结果是用尚未成为股东的投资者的资金，来垫高自己所持股份的净资产，大小股东的利益已趋于一致，那还“类别”些什么？或者，即便在增发、可转债中设置了“优先”，但只要不是只向流通股股东“优先”，并且大股东也象在配股中一样，承诺百分之百现金认购，是否“类别”已是多此一举？
　　因此，在配股、增发、可转债的发行中，除非只设置了仅向流通股股东“配售”或“优先”，根本无须进行什么“类别表决”。如果非股东的“投资者”认为这将增加其持股（并非持该公司股份）的风险，他们尽可不参与就是。因为只要不是公司股东，想“类别”都类别不成。
　　更不要说设置了随公司分红、或者股价长期低于转股价一定比例时，进行股价向下调整或特别向下修正的可转债了。因为此等条款的设置，明摆着是以牺牲公司股东利益为代价，来换取可转债的投资价值，或者说是保护转债投资者的利益。难道还要通过什么“类别”的方式，让股东们自掘有损自身利益的坟墓？
　　这样的问题出现在通过广泛“征求”意见后的正式文件中，只能说明监管者和我们的市场，并没有完全弄清投资者关系工作的首要对象——公司股东。
　　股权分置改革中的投资者关系
　　既然承认股权分置改革是公司类别股东之间的问题，与其他非股东投资者无涉，那么，股权分置改革中的投资者关系工作对象已经十分明确，那就是公司的股东，无论是非流通股股东还是流通股股东。
　　然而我们的问题还不止于此，更重要的是，必须从宏观和微观两个层面，对中国上市公司的股权结构，包括它的形成及演变，以及由此而生的投资者关系，有深刻的了解和研究。
　　仅就股权结构的形成及演变，可以追溯至公司的IPO，因为只有通过IPO，才能形成目前的非流通和流通股股东并存的股权结构。
　　但这并非全部，那些没有经过IPO的公司，和非流通股经过重组并购的公司呢？因此，股权分置及其改革中的投资者关系问题，决非只有流通和非流通股东那么简单，虽然它也十分重要，但并非全部和根本。因为我们要探讨的并非只是两类股东，而是由这两类股东所形成的，在股权分置状态下的投资者关系。
　　本栏只好再重复以往多篇评论中所提到的事实。
　　2001年7月，H教授对中国石化IPO大加抨击，其中有一条是中国石化的H股与A股“同股不同价”。
　　2002年4月2日，某“指定”报纸不指名地抨击用友软件“高派现谁最实惠？”，提到用友的非流通股与流通股股东“成本不一”，却享有相同的分红权。
　　两天之后的4月4日，Z撰文直指：“用友现象的根源是股权分裂”，这是“股权分裂”第一次登堂入市。
　　如果说H教授和某“指定”报纸所言只是一种现象的话，Z则将现象概括成为了“股权分裂”这一概念。
　　2002年12月17日，Z又撰文称“千余家上市公司发行（即IPO）违法”，其所称的“违法”，即“同股不同价”。如果说8个月前的Z某所言还仅仅是概念创造的话，那么他的“违法”说则给概念提供了一个“理论基础”。
　　本栏并不想再就H教授、某“指定”报纸和Z的抨击、概念、理论做是与非的评价，但这些似是而非的抨击、概念和理论，导致了上市公司类别股东之间关系紧张、对抗矛盾的加剧，这是我们在股权分置改革中，必须处理和解决好的投资者关系问题。

限制股份转让法律依据不足
姬长进

　  8月27日，中国发布了《上市公司股权分置改革管理办法（征求意见稿）》，对股权分置改革的具体操作问题提出了解决意见。该办法总体上具有较强的可操作性，但也有一些规定有待改进。限制股改后股份的转让即为其中之一。
　　《管理办法（征求意见稿）》第二十七条规定：“改革后公司原非流通股份的出售，应当遵守下列规定：（一）自改革方案实施之日起，在十二个月内不得上市交易或者转让。”在此前的两批试点中，证券监管部门要求，股改后的股份要有序流动，即所谓的“锁一爬二”管理方案，指的是在规定时间内不得在交易所上市交易，但未明确提出不允许转让。为何现在的管理办法中却准备规定股改方案实施之日起十二个月内不得交易或者转让？也许是监管部门觉得股改过程中会有上市公司股东作出预设流通价格或流通数量的承诺，若允许其在股改完成后的首十二个月内转让，会导致其承诺无法落实的结果。其保护中小流通股东合法权益的心情可以理解，但该规定法律依据不足。
　　在我国现行的法律体系中，均强调保护国家、公民、法人的合法财产。《宪法》第十二条规定，社会主义的公共财产神圣不可侵犯；第十三条规定，公民的合法的私有财产不受侵犯。《公司法》第十四条规定，公司的合法权益受法律保护，不受侵犯。作为财产权利一个重要权能的财产处分权理应受到保护。当然，在某些特殊的状态下，其权能也会受到一些限制。如《证券法》第九十一条规定，在上市公司收购中，收购人对所持有的被收购上市公司的股票，在收购行为完成后的六个月内不得转让。这是为防止收购行为冲击上市公司的正常经营活动，损害全体股东利益作出的规定。《证券法》作为一部法律，作出此限制符合有关法律的规定。
　　事实上，在目前的证券交易监管体制下，非流通股股份虽不能上市交易，但一直可以依法转让，在转让技术上也并不存在障碍。限制股改后的股份在十二个月内不得转让显然不是出于硬件上的问题，而是基于管理部门实现有效管理的目的。但该做法限制了股东财产自由流转的权利。五部委联合发布的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》第10点说，“上市公司非流通股协议转让,要对股权分置改革做出相应安排,或与公司股权分置改革组合运作。”按照该指导意见的精神理解，非流通股股东在拿出合适的股改方案时是可以转让股份的。
　　管理办法明确，该办法施行后，此前发布的关于股改试点的相关通知将被废止。而若最终作出此规定，则未来进行股改的上市公司非流通股股东受到的限制将较试点公司为多，在一定程度上也是不公平的。
　　限制股改后股份的转让将产生诸多不利的后果。一是，在股东发生经济纠纷时，债权人的合法利益得不到充分的保障。无论该股份是否已质押给债权人，是否已全部质押给债权人，是否股改前就质押给债权人，债权人都将因限制转让的规定得不到及时的司法救济。债权人可能是国家，也可能是普通的企业法人或自然人；二是，不但正常的股份转让无法正常进行，行政划拨股份也无法进行，不利于国有资产的结构性调整；三是，抑制了欲转让股份的上市公司股东推进股改的热情。目前不少上市公司股东本来希望完成股改后将其股份以理想的价格转让出去，获取合法的收益，但限制转让的规定将使其顿生踌躇，因为股改后还要再等上十二个月。这将在一定程度上影响股改的进程。
　　股改作为特殊历史阶段遗留的特殊任务，需要市场参与各方有效配合，监管部门行使一定的行政权力也是必要的，但不宜过多干涉本属于股东的权利。作为国务院所属部门制定的部门规章不应与上位法规定发生冲突，否则其效力将受到影响。
　　因此，建议管理办法删除不得转让的规定，代之以证券交易系统的完善，在必要时非流通股东可以将其已获得流通权但还不能上市交易的股份转让给特定的战略投资者。  

解剖“对价”（1）——“对价”意味着什么？
肖国元
　
    伴随股权分置改革而来的敏感问题之一便是“对价”。
    到目前为止，从已经出台的改革方案来看，人们对“对价”的解释五花八门，甚至呈“公婆对立”之势。“对价”意味着什么？为什么要支付“对价”？如何看待某些特定的“对价”方案与“对价”支付内涵？这些问题至今没有一个明确的能被大众普遍接受的答案。股权分置改革试点阶段，仅46家公司进行了试探性改革。其方案设计对后来者有昭示与借鉴作用。因此，对这些方案进行分析、解剖和理论升华，对尔后的大规模股改具有现实的指导意义。
   “对价”是英美合同法中的概念，意为一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的代价。从法律意义而言，“对价”体现的是一种等价有偿的允诺关系。把这一概念引入股权分置改革，其对应的含义可以表示为：当非流通股转为可流通股时，由于会导致流通股原有价格下跌，因此，非流通股股东要对这一行为发生时将保护流通股股东的利益不受损失做出相应承诺并支付一定的代价。这种法律词句的对等解释所显示出来的含义在某种程度上并不符合目前的实际情形，尤为突出的一点是赋予非流通股以流通性，并不一定意味着股价的下跌。由此而来的所谓“补偿”就不是唯一能被接受的结果。因此，虽然我们接受了“对价”的概念与说法，但就股权分置改革而言，“对价”的内涵仍是一个有待探讨的问题。
    在进入概念内涵的表述之前，我们先来看一下市面上较为流行的几种说法：
   （1）对于“对价”的含义及支付水平，曾经盛行一种倒算历史的强烈主张，也有人将之归纳为“历史成本论”。其核心内容就是国家股、法人股与公众股在历次发行融资过程中形成的成本差异将由国家股、法人股赔付给公众股或者可以按认购成本之差对公众股进行扩股或反向对国家股、法人股进行缩股。据说这样还原历史以后，国家股、法人股获得流通权，可以自由流通了。历史成本论表面上忠实历史，显示出历史唯物主义的理性，实际上具有否定更大范围内历史真实的特征，显示出历史虚无主义的倾向。众所周知，尽管中国股市建基于特殊的国情与历史条件，但是，就绝大多数公司以发起设立的方式进行募资而言，公众投资者以高于发起人认股的价格认购新股并没有什么不妥，相反符合市场经济的经典范式。因为，简单而言，在向公众发行新股之前，发行人经历了企业创业积累阶段 ，公司在经营、技术、产品、市场等方面形成了有效率的经营格局，向公众发行新股，旨在利用社会力量扩大生产经营规模，因此溢价发行是常规选择。具体到我们国家而言，当时的情况大体上也是如此，而且某些独特做法更彰显了公司的优势与潜力。因为，我们的上市公司绝大多数是重组改制而来，从大公司或集团公司中剥离出一些优质资产组成上市主体，其人员、技术、产品、市场等方面的优势是显而易见的。尽管后来这些公司大都效率低下，表现不如人意，但我们并不能抹煞其高起点的客观存在，更不能得出因价格差异而导致不公平的结论。因此，历史成本论与以此为理论基础的倒推历史的做法是难以被人接受的，是没有理论依据的。
   （2）以上述分析为基础，另外一种主张也是不能成立的。那就是所谓“对价”是非流通股东对流通股东的补偿或赔偿。而所谓“补偿”或“赔偿”，从法律意义上看，一定是因为某方的行为给另一方造成了伤害或损失。实事求是地讲，就单个公司而言，国有股、法人股不流通并不是某个公司国有股股东或法人股股东自主选择的结果。当然，这里的前提是撇开了国有股股东或法人股股东的双重属性。因为这样做有利于简化矛盾，厘清事物之间的复杂关系。但是，就我们目前面对的困境而言，正是这种错综复杂的关系使人们不容易看清事物之间的本质关系。对于上市公司或即将上市的公司而言，国有股、法人股不流通是上市公司大股东必须面对的环境条件。因此，国有股、法人股不流通体制是先天的、既定的，由此而产生的问题是制度性、整体性问题。如果以此为由责令国有股东或法人股东承担相应后果显然是不公平的。尤其对社团法人而言，这种补偿的不公平更是强加的。国有股、国有法人股具有双重属性，经济上既具相对独立性，又具有难以抹煞的全民公有性。因此，国家政策与制度的选择，对它而言，既有主动的一面，也有被动的一面。就此而言，要让国有股出手补偿公众股，似乎还有点道理。但对于社团法人或非国有的法人股而言，它自身是处于从属被支配的地位，对于制度环境，它只能适应，而无法对之加以选择与改造，要它来承担因此而造成的伤害或损害责任，于情于理都是说不通的。可以说，非国有法人股与公众股的处境是同样的。
    （3）支付“对价”是因为非流通股进入市场从而对市场产生冲击。或者换句话说，是因为非流通股进入市场会压低二级市场的股价，由此会给二级市场投资者带来直接现实的损失。股价是变动不居的，科技发达的当下，人类在探索浩渺的宇宙中，解开了微观世界的无数奥秘，但仍无法对股价的变动给出清晰、明确的解释。正因为如此，不管具有什么背景，人们都可以对股价的变化给出似乎有理的解释。这种现象的存在对探求真相是极为不利的。非流通股的大量流入与套现，曾经是市场恐慌的根源，但是这样的逻辑显得太简单，太牵强。首先，大量流通套现的预期既不符合目前的现实，也不可能符合将来的“现实”。在所有制没有出现根本性改革之前，国有股的退出是可控性的、有条件的。而且就目前的情况而言，就上市公司的经济性质与经济地位而言，因流通套现而产生的负面影响是十分有限的。进而我们可以推断，股权分置改革的目的是改善企业的经营机制，提高资源配置效率，根本不是臆想中的套现离场。2001年的市价减持的提出兴许是造成人们误解的主要原因，但我更愿意把它看成是政府决策人经济上不成熟的表现与妄语。时至2005年，从股改出台后政府部门的反应与配套政策来看，政府也在不断成熟之中。可以说，政府推行的股改的意图及目的与公众投资者的利益大体上是一致的。反之，如果政府的意图是收摊子，甩包袱，想利用政府的优势与权威在二级市场上谋好处，那么这种企图十有八九是不可能得逞的，2001年以来的市场已经给出了明确的答案。这样一来，受损的不仅是公众投资者，也不仅是证券市场，这一点是勿庸置疑的。以此为基础，我们可以得出第二点结论，即赋予国有股、法人股以流通性并不会对股价产生唯 一的不利影响，因此而来的补偿性对价也是难以成立的。就某个时点而言，流通股的供求关系的变化会对股价产生影响，但是这种影响是预期性的。股权分置改革后，一方面流通性股票的增加会压低股价，但是另一方面，制度性改革所产生的积极作用也会成为预期的一部分。至于这两者孰轻孰重，影响孰大孰小，是不容易分辨的。但从理论上讲，制度性改革的正面作用会大过流通量增加所产生的负作用。否则，股改就是多此一举、劳民伤财。对大股东而言，即使要减持套现，也会追求价值最大化与利益最大化，不顾条件的盲目套现是不可能出现的。而且，随着股权分置改革的推进与其他配套改革的实施，在企业方面出现了一些积极变化之后，套现的期望会越来越高，套现的过程会慢慢拉长，其对二级市场股价的冲击将是极其微弱的。眼下一些质地好有潜力的公司的大股东做出回购、增持流通股的承诺，在某种意义上已提前进入了我们所预想的状态。
     由上述可知，股改中的“对价”不是貌似公平的倒推历史，也不是因过错而应付的赔偿，更不是因流通量增加而支付的补偿。那么，它究竟是什么？我的看法是，“对价”是为消除因股改而产生的不确定性、为获得稳定的转制环境而由政府主导下的支付行为。其依据在于股权分置改革改变了原有的制度环境，进而改变了原有的游戏规则与游戏方式，并因此引入了某种原本并不存在的新的不确定性。就整体而言，这种改革所产生的效益是正向的，作为政府和大股东而言，为了塑造良好的氛围与环境，为了取得更大的效益，适当支付一些代价是可行的，理性的。进一步而言，股权分置改革使全流通的环境得以形成，股价的评估基础发生了质的变化。因此，在有可能出现价格差异的情况下有必要支付一个差额以填补改革造成的不均衡，从而形成一个利益保障预期，为股改提供一个稳定的大环境。

稳固基础衰落空中楼阁兴起
卧龙
　
观察股票市场的方法有很多种，你可以使用即使拥有高等学历亦未必明白的数理方法，亦可以使用非常简单甚至是无厘头、毫无根据的方法，总之，能在市场长期稳定的赢利，这样的方法就是好方法。股票市场胜者为王，败者为寇！
美国股市早期有许许多多的观察股市的方法，其中之一是将女士裙子的流行趋势与道•琼斯工业平均指数（DJIA）的涨跌联系起来，这种方法被称为“底边指示器”。由爱腊•科希理发明的“多头市场与裙子裸膝”理论，考察女性裙子的长短来判断股价的高低：多头市场越发狂热，与之相对应的女士们穿的群子越短；相反，当空头市场最低谷，女士们的裙子越长。例如，在1900年前后，美国股市处于低潮，而女性裙子的下摆底边也单调；随后是不断升高的下摆底边和强劲的1920年代的多头市场。1930年代股市崩溃，长裙又再流行。
马基尔教授在《漫游华尔街》中提到：“……在1987年春季，当设计师开始描绘下垂线时，超短裙被看作当时的时髦。但是随着10月的来临，当第一股刺骨的寒风开始吹遍全国，一件奇怪的事情发生了，大多数女士认为迷你短裙不再合适，当女士们回去换上长裙，设计师立即仿效。……接着是股票市场的历史故事上演，现在我们该明白1987年股市崩溃的原因了。”
股市与裙子的长短是否存在联动，只有天知道。不过股市的循环理论却十分管用。“循环”一词，有着不同的意义。波浪理论的循环是以五浪上升三浪下跌为一个循环；时间周期循环是以周期转折点至下一个转折点为一个循环。这里所指的循环是指市场的追捧对象由“稳固基础”到“空中楼阁”，完成一个循环。股市的运行总是炒作“稳固基础”到追捧“空中楼阁”，周而复始。
所谓“稳固基础”是指股票的内在价值，而“空中楼阁”则是指期待另一个傻瓜的出现或者指概念与题材等近似幻想式的依据。在稳固基础周期，市场追捧那些投资价值高的股票，这类股票多数是蓝筹股、成长股，由于价格与一般的股票、垃圾股价格相差不大，因此稳固基础类股票更容易上升。经过一段时间，稳固基础类股票与空中楼阁类股票的价格相差悬殊，则市场将转向空中楼阁类股票的炒作。
1993－1995年是空中楼阁周期，市场轮番追逐“浦东板块”和“新上海概念”，深圳股市炒作权证和“转配概念股”（当年厦海发的投机狂潮我亲身参与，记忆犹新！）。1996－1999年深沪股市追捧稳固基础类股票，其中四川长虹、深发展、深康佳、粤电力、海尔、深科技等为其中的代表，1999年的“5•19”行情是周期的最后机会。1999－2002年，深沪股市又再次追逐空中楼阁，这次是科网股、重组股甚至是一些莫名其妙的股票亦飙升。2002年上半年，超跌垃圾股最后疯狂。风水轮流转，2003年开始，市场又再次开始追逐“稳固基础”。2003年我曾经在文章之中提出，2003－05年是稳固基础周期。两年来基金经理的大手买盘，将稳固基础类股票推至前所未有的高度。中兴通讯（000063）上升了300％，中集（000039）上升了340％，贵州茅台（600519）与赤湾（000022）都上升了350％……其他类似的股票都有200－300％的上升。但是与此同时，垃圾股和概念股遭到市场的抛售，大部分垃圾股都有80－95％的下跌。这些股票2001年以来其实已经下跌了50－80％。2003年两类股票的差距并不算大，但是经过两年时间，其差距则大到无与伦比。2003年你买进10000股赤湾，到最高位时的股票市值可以买到一只垃圾股的数量是2003年时能买到的20多倍。
任何投资者面对这20倍的差距都难免会叛变。于是，随着量变到质变，趋势的力量无法阻挡。况且，即使是同样以价值投资为依据，一些行业在最近才开始转好，这些股票的股价虽然仍然在低位，但是已经出现初步的强势。
最近空中楼阁周期的标志是宝钢权证（580000）的出现。市场将一张废纸炒至2元以上，尽管比起1995年是小巫见大巫，但是仍然表明市场缺乏耐心。空中楼阁周期的出现，是全流通股改的必然。业绩好的股票股价高高在上，并且补偿系数大大低于业绩一般的股票，宝钢（600019）与长江电力（600900）就是典型。广州控股（600098）的大股东宁愿拿10亿元买股票亦不想多补偿。这类股票虽然在机构投资者的维护下，股价没有大跌，但是要想上升，难过登天——因为公司或者大股东的行为已经严重打击投资者的信心。
另外，空中楼阁周期的到来，亦是因为经济放缓。去年初我已经指出固定资产投资周期已经见顶，未来投资增长率会下降。目前已经出现较大幅度的下跌，尽管仍然维持在中间水平，不过对相关公司的盈利打击是非常明显的。而石油价格持续攀升，使得中国遭遇西方国家1970年代的石油危机。原料价格的暴涨严重打击制造业的发展，连带中间产业都受到影响。市场在缺乏基本因素利好刺激的情况下，只好以投机度日。而长期暴跌的股票正好有了炒作的借口。例如股市反弹，必然是某行业中业绩较差的股票表现比较好、同板块中股价较低的股票升幅较大。市场宁愿买进宝钢权证亦不沾宝钢股份。10年前，当时爆炒A2权证，价格比正股还高，于是不少人认为不如买正股。殊不知买正股却亏得更多。这就是空中楼阁周期的主要特征。在1999-2001年，业绩良好的股票徘徊不前，但是垃圾股常常被无端地拉升，价格反而比绩优股还高。
2005-2007年，将是空中楼阁周期，擅长题材概念股投机的朋友又可以大显身手！当然，由于市场一直不断发展，机构投资者不断增多，投资者在投机的时候应该结合一些业绩、资产的增长做综合考虑，或许能取得意想不到的效果。

时空秘说(五)——对称性数学组合
鲁兆
　
    宇宙四大规律之一是对偶（称）律。
    股市是宇宙万事万物之一，当然要受到宇宙规律的制约。螺旋律、对偶律、周期律皆通过太极中心律而起作用，贯串于整个市场的波动之中。对偶（称）律是股市最基本的结构形式。
     空间上，阳升阴跌互为对称。形态上，头肩顶、M头等与头肩底、W底等互为对称。上升楔形与下降楔形互相对称，等等。使得变化无常的市场终归形成为一个相对稳定的对称性结构。
     时间上，以显著底（顶）部为轴心（即太极中心）的前段周期与后段周期的长度对称。融合了空间形态的变化，使得整个时空又形成为一个和谐的、稳定的对称性结构。一旦对称失衡，原先的市场波动趋势立即逆转。
     可以这样说，“对称之美无处不在，市场之变在于对称”。
     本文介绍一种人们忽略的对称------对称性数字组合。
     何谓对称性数字组合？以三位数为例，一前一后两个数字相同的，即为对称性数字组合。
        比如：111、121、131、141、151、161、171、181、191……等等；
        212、222、232、242、252、262、282、292……等等。
    这些对称性数字组合曾经在深沪股市的生命史上起着很神奇作用，常诱发市场的重大逆转。
    先说最近的案例。今年8月18日，深沪股市爆出今年为止的成交天量；触高1201点，成为998点反弹以来的新高。其后显著回落调整。
    出现这种异常走势当然有着诸多原因。但我首先认为最深层的原因在于事发当日是一组对称性数字组合。在深沪股市生命中，“818”是一个DNA核数。数的对称性组合以及基因复制原理使得每年的8月18日（允许土1日）都要发生市场异动。要么成为阶段性的高低点，至小在当日发生有异于近期常态的市场波动。
    以周为时间单位，则还有两组对称性数字组合聚落于今年8月18日：一组是“111”周；另一组是“131”周。为省篇幅，数据省略。有研究兴趣的读者自己去查阅图一。
    去年4月1783点反复下跌到998点！1783点的周期意义是重大的。
    事实上，242周、343周，是深沪股市不断被反复复制的基因细胞。
    比如，325点至1047点是242周；325点至2245点是343周。等等。
    长话近说，图一标示了七组“111”周对称性数字周期。这些周期每次都诱发了市场逆转。最后一组111周期产生了998点重要底部。事实上，还有一组对称性数字组合同时落在998点。
     03年11月1307点重要底部至998点，运行121周！
    空间上，999也是对称性数字组合。表明这里发生的是继1783点之后的第二次对称性时空（价）共振！此顶与此底，应该具有同一级次的时空意义！我之所以在近期拙作中连续地、反复地、不厌其烦地论说6月之底是中级底，并勉称“识者自善用之”，是故也。
        图一另外标示了121周三组，131周四组等已成为有效的对称性数字周期。
        最近一组111将在06年2月届临（太极1307点）；
        最近一但131将在06年2月届临（太极1307点）。
    本周正好是2245点之后的艮卦211周。是我早就指出的敏感周期。最理想的是出现1201点调整以来的小底部（降b）。果其然，本周三起在1140点发生强反弹，想是应211周期之约。
    下周是是121周、212周、181周、282周等四组对称性数字组合群落之周。(9月5至9日)周期之义显然更为重要。
    下周如果出顶，则显示998点反弹告一段落，短期后市要对此段反弹进行技术性修正。
    如果下周不出顶，则表示211艮卦周期有效，212对称性组合周期弱化。只起到当周震荡的弱作用。若是，则998点反弹仍可维持到今年10月底或11月初。
    中期而言，121周及其倍数242周两组对称性数字应特别关注。
     2006年4月，121周及242周同时群落。我以为届时将出现一个重要顶部。
     1986年9月至2001年6为15年周期，是一次从底到顶的循环；
     1991年5月104点至2006年4月，整15年周期。我以为又要出重要顶部。很可能，始自998点的反弹到此告一段落。
     附图二以191周对称性数字建立零点江恩箱。图中的八分时空充分展现了有效性。篇幅所限未能详析。只提两点：
     1、上方是上升2x1线，近期在1220点附近。这里应有很强的技术性阻力。
中期来说，下降1x1线的阻力作用最为明显。也就是说，1300点上下具有难以升越的阻力。本轮反弹将受制于此线。
    2、八分时间十分有效。下一个最近的八分周期出现在今年11月。

层层加码  利润自显
陈宏杰

　 美国有个特立独行的科幻小说家，叫Cory Doctorow（柯瑞•道特柔），03年他出了一本书《Down and Out in the Magic Kingdom（魔幻国历险记）》，说实话这本书写得够烂，我的忍耐力只坚持到第五页，或许其后渐入佳境亦未可知，反正后来全球最大书店亚马逊的东家都出来推荐，以老贝见闻之广当不至信口开河。但就是这么一本书却引发了一场革命，用实际行动颠覆传统出版业，因为道特柔允许读者在网络上自由下载他的书，只要附带他姓名即被视为正版，这种称为Creative Commons（创新公用模式，有趣是它的简称CC，也可翻译为抄送）授权方式正面挑战传统的出版系统，被认为是对盗版的最有力阻击。道氏的书上网不久就被下载数万次，搞的出版商大乐，一个不知名作者江湖立万，印刷版销售势头亦一片亮丽。道特柔本人与国内投资界似无瓜葛，惟其所著前言里有句话道出投资至理：人之一生如漏夜行车，只见前灯所照之处，余者皆茫茫然，纵然若此亦可仅凭借一丈之光行完万里之路。投资人不必对未来市况做详尽规划，凯恩斯早点破“长久而言，人人必死”，坊间不少技术派爱好者早早画好未来图形，静等市场按图前来，实在可笑也可悲，因身藏“不二秘图”者所制定的投资策略只有一丈之光，他们根本没有耐心等待市场来验证，就已草草进场。一种成熟的交易方式是经过千锤百炼的，所以它只保留下最简单实用的部分，即克罗说的KIS——保持简单，简单就是美。有时甚至简单到令人一观而生出粗糙的错觉，但这种望似浅白的东西与入门选手的淳朴玩意却是大大不同，大巧不显露精微的心机，朴实抛却掉脂粉铅华是归臻的境界。其实只需用最简单的招式——盯紧一丈内路况即可，见招拆招，一味好高鹜远，只是赵括论战，我本将心向明月，奈何明月照沟渠。这么讲，是否规划就毫无意义？非也，规划只有与策略协调才具价值，不然只系纸上谈兵。长远的套利计划必然与较大的风险承受力相搭配，短期的买卖必然与敏感的交易系统相搭配，若长远的套利计划配以敏感的交易系统，天天停损、假突破、试错，怕要时间没过半，资金先过半了。
　　成绩优秀的交易者了解的事情并不一定会比收益糟糕的投资人多，不过分自信，不居于市场之上，以谦卑恭敬的态度对待走势是他们胜出的原因之一。江恩那句广为传诵的“我会给你一个主宰的数字及主宰的字句”，低俗狂妄，实不足取。云门文偃论禅，说到佛祖出世时曾高喊“天上地下，唯我独尊”，立时大骂：“我当时若见，一棒打杀与狗子吃，图天下太平。”江恩若真说了那句话，也够资格打死了去喂狗。所幸江恩晚年愈老弥坚，写的《华尔街45年》再无轻狂，事事平淡，停损第一，弱化收益，深得交易精髓，搞得技术派发烧友个个失魂落魄，寻不着当年那个东方不败式的精神领袖。
　　超越欲望为主、一相情愿的想法是跨入赢家之门的标志，实际而客观，踏实而守拙。市场才不管谁用什么高深理论推演出他未来运行轨迹，只有市场的即定走势才是真理，其余一切预测预期皆不确定，只有射完箭才去画圆心的作法可使准确率达至100%，不然归根结底都是概率问题，并非表面上看到的预测水平问题。有不少人喜欢先搞个“三浪三”规划，然后定个长线策略，结果“三浪三”叫了三年还没见来；克罗却说只有盈利的头寸才是长线，他从不提前去画“三浪三”，但他的资金账户却常常“三浪三”，为何？分清因果关系而已。股价的变动是K线决定均线，而不是相反，看着5MA、30MA说这里要见顶（底）那叫胡扯，难道是先有均线再来K线的吗？均线的作用被有意无意地扩大了，已远离设计者宕臣和赫斯特的原意，听起来头头是道的东西有些根本经不起推敲。
　　交易的开始，也就是系统确认行情可能发动后买入的第一笔单子，绝不应该满仓，即便后来证明单笔满仓获利更丰厚也不可为，因当时无法消除上升后马上回落的可能性，在或然率不利于自己的时候放手进场，犹如将军不知道敌情就决定与之决战。知己还要知彼，才能百战不殆，正确的方式是先进一部分，第一部分只要没有盈利就绝不加码。第一笔头寸若跌至停损点，则离场观望；若一举突破成功，停损点移动至盈亏平衡点之上，即可等待系统信号随时准备加仓。停损的设定是关键，不可太远，太远则损失利润甚至本金过大不利再战；也不可太近，太近很易触及，分分钟变成局外人，斩断了利润源。第二笔与第一笔单子有密切关系，因为第一笔已盈利，所以第二笔可承担的风险度允许扩大一些，第三、第四……第N笔皆与前面的头寸有关，大体上金字塔式稳妥扎实，等位式攻击欲较强，各善其长，可以单独用，最好是能套用，细微处需长期实战经验积累，非一日之功。
　　作者信箱∶TimesBaby@tom.com

提升浪级 维持强态
凌惠汕
　
    本周，大盘在政策面的“激励”下，空方手脚受到一定的“束缚”，如要求基金经理要听从决策委员会等，挤掉了基金机构重仓股做空的由头，大盘在中国石化等权重股继续维持空头压力的情形下仍然扭转了“8.18”长阴的颓势。
　　8月份的周线运行时空主要是在周前导线下方区域，除了深成指和深证B指等进行了较为实际的回落调整以外，沪深综合类指数大多强势整理，拒跌反涨，这些指数上的差异实际上解释了市场的热点上涨群体在于非权重的、非G类的股票上。因此，本期我们采用了沪深两市的综合指数进行分析。从月线前导图来看，两市大盘于7月份处于月线临界敏感状态，进入8月本栏以《时空转换，时来运转》为题，指出后续月在月前导线上方的强运行区间形成对上升浪的支持，但是当时以7月22日结束周的周线强向转移为出发点，以上证1190点一线为目标，以C-c（4）周级别反弹子浪为浪的分形。经过8月运行，尽管上证指数尚未实际向上突破1190点一线，但技术上看周K线在前导线下方区间的运行出现了拒绝调整、不跌反涨的向上攻击性K线组合。结合月度时空的挪移，需要对后市走向进行新的估计和判断。要点是把7月下旬以来的周级浪的分形属性提高一个级别，即提高到月线级别的浪级上来认识。
　　如图，月前导图上当前的V形上方区间的月级别波段与2004年8月到11月的波段运行区间同属一个浪级，因此，修订当前月区间的波段为C4反弹大浪，较为符合波浪理论的目标区域应在C1浪的底部1250一线，其形态上的重要阻挡线则为多年进行指数保卫战的1300点一线，而结合前导理论的波段时间窗则大致在10月、11月之交临界弱向敏感，这些时间和空间位置，构成C4浪的临界共振区域。受到月线高级反弹趋势波段的主导，周线经过数周的平台整理和目前已形成的动势，估计能够二进上档，先行突破1200点大关，实现上涨延伸，月内则仍然可能作一回试，为完成后续10月的时空发展积蓄能量，从而实现整个月线V形上方强势区间的过渡。
　　最后，再借用8月预测的结束语为本次月度预测所用：对于支持C4反弹的最大动力，仍然在于解决股权分置的大势已定，大法也基本明朗，所谓“A股含权”的概念正越发地演变为抢权的直接意识。

资金涌向赚钱最大阻力最小的方向
陈钢

　   股改是一场深刻的股市革命。革命的结果经常是统治者主角发生变化。从2003年至今年4月，股市的主角是基金及基金理念的蓝筹股；五月开始股改至今，市场的主角开始变化，涨幅较大的股票是基本面良好，实施股改对价高的股票，如G天威及G传化，上涨了一倍左右。而这几周，更出现了上海本地股领头羊及股改法人股受益概念股领头羊，甚至出现了一倍，两倍的涨幅，给市场带来极大的震憾。剖析这场革命性的、标志性的重大证券市场现象，应当是市场各方面积极参与的事情。
　　上海本地股持续领涨市场的深层次原因   
　　从今年8月份至今，上海本地股一直在持续地领涨市场。先是由ST丰华和轮胎橡胶等约两倍左右升幅震撼市场，到本周进入调整。但本周起，有交大南洋和“两桥一嘴”又从上海本地股中领涨杀出，交大南洋本周大幅上涨20%，周五收盘价封在涨停板上。为何上海本地股如此之火？后市能否持续下去呢？笔者认为，要从以下几个方面进行判研。
　　首先，股改使上海本地股企业获得了企业真正的经营管理体制的自由，使上海本地股企业的职业经理人获得了一次彻底的解放。股改后，将全流通，将行使职业经理人的期权激励，这将使企业高管努力使企业出业绩。而要出现较好的业绩，对于大上海这些各种资源无比丰富的上市公司来说，实在是令人羡慕。以交大南洋来说，既是交大昂立第一大股东，有4800万股股改后可全流通的法人股，可以卖钱；又是上海高清数字科技产业公司的股东；更是上海太阳能龙头企业的控股股东，国家重点支持的新兴产业，发展势头迅猛。
　　第二，不少上海本地股都大量交叉持有多家上市公司法人股。交大南洋是交大昂立第一大股东，而交大昂立则持有2千万元交通银行法人股；大众公用是大众交通的第一大股东，拥有1.4亿股法人股；但大众交通所拥有的上市公司法人股数量更为惊人，目前持有24家上市公司法人股，是交大昂立（其拥有3600万股），交通股份（其拥有1950万股）的第二大股东，公司长期股权投资高达11.37亿元。据大众交通（600611）半年报披露，其上半年以1609万元买入的光明乳业法人股的合同价转让就卖出了7821万元的天价，净赚3倍，而帐上还留着1900万股的光明乳业法人股。
　　第三、上海本地股拥有大量资产已升值数倍乃至10多倍，但目前帐面上净资产业绩收益均没有体现出来。股改后，由于要体现公司业绩，这部分增值巨大的财产将会逐步体现出来。如新世界、益民百货等商业地产。此外，上海市2000年前就停发出租车牌照，出租车牌照早已成为稀缺资源，能够自由买卖的出租车牌在50万元左右，香港、澳门则在400万元以上。对比之下，目前上海大众交通（7000多张出租车牌）、强生控股（5000多张出租车牌）等出租车牌还是以几万元来计算的。
       因此，从这几方面的情况来看，股改前后，上海本地股拥有的隐性巨大升值财富，已在重新被市场审视，从而涌现了大量股价大幅上涨的黑马。笔者认为，上海本地股仍将继续黑马奔涌，牛股叠出，值得好好掘挖。　　
　　“法人股受益概念股”将继续受到青睐
　　本周岁宝热电的表现令人震惊，连续7个交易日上升了60%以上，源自于拥有1.57亿股的民生银行法人股。试想，每股5元的法人股转让收益，如果岁宝热电进行股改后，市盈率也就一倍到两倍吧？当然，这要等两年以后，这中间会有什么协议转让也不一定，但未来价值重估正在展开了！
　　未来市场还会继续挖掘这类法人股受益概念股，因为还有对价，对价后股价依然较低。从这个角度来说，不管是法人股受益概念，还是隐性财产的巨大升值概念，都会在市场敏锐的重新审视、重新挖掘中。这种审视和挖掘，其实质仍然是价值重估。价值重估的结果是新的股价定位，新的投资或投机理念诞生。
　　笔者认为，资金是沿着赚钱利润最大而上升阻力最小的方向运动的。从上述两大热点板块来看，它们无一不具有“跌幅深，价格低，弹性强”的特点，相比蓝筹股来说，蓝筹股价格稳定，但弹性不足，而且其中有众多机构进驻，新增资金难以撬动。因此，上述两大板块还会显示其骄人的风采。操作上，既要注意基本面的把握，要敢于在第一时间买涨追入，又要善于高位出走，注意风险。看来，股改将极大地改变“二八现象”，一个全面的牛市机会，在四年的大熊市之后，已经悄然出现。

宝钢权证:让人捏把汗  
陈标金

　 从8月22日到9月1日，9个交易日中，宝钢认购权证市场价格均在其首日收盘价上方运行，振幅65.71%，累计换手19.21次，日均2.13次。与此同时，大盘指数处于平台整理状态，标的资产宝钢股份的股票价格反而从4.62元跌至4.53元。
恐怕最乐观的估值分析都对宝钢权证的表现暗自惭愧。冷静的旁观者不禁要问：宝钢认购权证究竟价值几何？
因为是股改试点中推出的首只权证，市场中缺乏定价参照品种可能是最先被注意到的原因。但是，仔细分析我们会发现，现实并非如此。A股市场上早已有包钢转债、邯钢转债、首钢转债、西钢转债等4家钢铁类公司的可转换债券在交易，可转换债券实际上是债券与若干份认购权证（买方期权）的组合体，其价格中就包含了认购权证的市场定价。利用证券头寸分解技术，采用不同期限银行存款利率作为债券的贴现率，可以从4家钢铁类公司可转债价格中分解出它们包含的认购权证的市场价格，见表1和表2。表中可见，4家钢铁类公司认购权证的市场价格均与权证的内在价值（股价与转股价之差）呈同向变动，内在价值越高的认购权证市场定价也越高，反映出A股市场对可转换债券中包含的认购权证的定价是有效的。在两个参考时点上，包钢股份股票市价比转股价分别高出0.50元和0.41元，其可转债中包含的每份认购权证仅被市场定在0.69元和0.60元；邯郸钢铁、首钢股份、西宁特钢3家股票的市价均比转股价低，认购权证内在价值为0，其可转债中包含的每份认购权证的市场定价仅在0.09—0.335元之间。也就是说，市场对不同到期期限的包钢股份、邯郸钢铁、首钢股份、西宁特钢4家钢铁类公司认购权证的时间价值定价仅为0.09—0.335元。但是，存续期为1年的宝钢认购权证，8月22日和9月1日收盘时，股票市价仅仅分别比认购权证行权价高出0.13元和0.03元，市场对该认购权证的定价竟分别高达1.263元和1.538元，是其内在价值的10倍和51倍，宝钢认购权证时间价值的市场定价远远超出了其他4家钢铁类公司可转换债券中包含的认购权证。
相比之下，期限最短的宝钢认购权证被市场明显高估只能有两种解释：一种是市场预期宝钢股份股票价格的波动率远远大于其他4家公司；另一种是市场对宝钢认购权证的定价脱离了市场总体估价体系，完全是在自弹自唱，人为炒作。运用Black--scholes期权定价模型，可以从5家钢铁类公司买权价格中推算出市场对各公司未来股票价格波动率的预期值，见表3和表4。表中无风险利率援用银行同期存款利率。
**表2和表3注：包钢转债和9月1日邯钢转债中包含的买权价格太低，按表中的无风险利率无法推算出其对应的市场预期波动率，原因可能是：1、市场低估了可转债的价值；2、市场预期它们的股票价格将单边下跌；3、市场预期4年期无风险利率将远低于3.48%。
推算结果显示，8月22日与9月1日，市场对包钢、邯钢、首钢、西钢4家钢铁类股票未来3—4年内的价格波动率的预期均在25.4%以内比较接近的水平上，而对宝钢股票价格未来1年内波动率的预期则分别高达64.6%和85.15%，远远脱离了市场对其他钢铁类公司股票价格波动幅度的总体预期水平。但是，从历史情况看，这5家钢铁类企业的业绩变化有趋同性，二级市场上的股价变动方向也表现为同向波动。2004—2005年中，宝钢、包钢、邯钢、首钢、西钢股票价格高点与低点的下跌幅度分别为41%、41%、35%、57%、64%，宝钢股票价格波动率属于较低的。这只能说明，宝钢认购权证的市场定价明显偏离了市场总体估值水平，人为过度炒作导致市场失效并高估了该权证的价格。如果按照钢铁类公司可转换债券所含的买权信息推算出的最高波动率25.4%来对宝钢认购权证进行估价，8月22日和9月1日，宝钢认购权证的市场合理价格应该分别在0.58元和0.52元以内。
参考市场总体估价标准最多只值0.58元的宝钢认购权证，却被市场人为地推高到1.263元以上的价位反复倒腾，其原因恐怕出在宝钢认购权证交易规则的设计上。除代表的公司不同外，宝钢认购权证与钢铁类公司可转换债券包含的认购权证的区别仅仅在于宝钢认购权证具有杠杆效应、采取了T+0交易方式和扩大了涨跌幅度，这正是它容易被投机炒作的根源。杠杆效应是认购权证的固有特性，因此，当A股市场上权证还是稀有品种时，要抑制权证过度投机对市场整体估值体系产生的干扰，就应缩小现行的权证涨跌幅度，或者将T+0交易方式调整为T+1。
随着到期日的临近，认购权证的市场价格必定要回归到它的内在价值上。未来1年时间内，宝钢认购权证要安全地回归到目前只有0.03元左右的内在价值上，无论怎么说都只能让人为她捏一把汗。
宝钢认购权证的高空狂舞很精彩，我们只能祈祷宝钢股份的股票价格在未来一年时间里涨上去，为它送上一把降落伞。否则，摔伤的不是宝钢认购权证，而是那些在目前价位继续热情拥抱宝钢认购权证的投机者。  

熊周期失效  牛周期渐至
金学伟
　
“只要出现规则的周期3，同一系统必然可给出其它任意长的周期，以及完全混沌的循环”，这是1975年李天岩发表在美国《数学月刊》上的《周期三意味着混沌》一文的一个著名论断，这篇文章奠定了李天岩在空气动力学与应用数学领域里的地位。根据这一论断来观察中国股市我们可以发现，从1989年以来，沪深股市产生过两种“有规则的周期三”。
一种是2000年以前，平均19或19.25月，连续出现过6次，即104点、386点、325点、512点、1025点、1047点。这一周期自2000年后趋向混沌。对此我们曾有过详细论述，不再重复。
一种是2000年以后，平均11月左右。这一周期从2001年2月22日1893点开始，计有：1893－1339点，历时11.23月；1339－1311点，历时11.24月；1311－1307点，历时10.23月；1307－1259点，历时10月整……，也是连续3个以上有规则的周期。这是和第一种周期相同的地方。
不同的是，在第一种周期中，虽然波谷间的跨度很有规则，但波峰跨度的规则性却比较弱。而在第二种周期中，不仅波谷与波谷间，而且波峰与波峰间的跨度也体现出一定的规则性，比如，1748点产生于2002年6月25日，其后的1649点产生在2003年4月16日，历时9.70月；1783点产生于2004年4月6日，与1649点的跨度是11.33月。
和第一种周期一样，自去年9月起，第二种周期也开始趋向混沌。重点表现在，1259点波谷产生后，市场并没有出现连续4－5个月之间的上涨，而是以极快的速度迅速涨到1496点，然后就继续下调。这样在周期上就出现了2个变调：其一是10－11个月之间的波峰节奏被打破，从1783点到1496点，历时仅5.59月。其二是1259点波谷和1496点波峰出现在同一时间，而且从精确换算的角度，1307点－1259点，历时10个月整；从1307点－1496点，历时10.36月，反而是后者的时间跨度更接近2001年以后出现的周期规则。
“天不变，道亦不变”。道变则为天变之前兆。如果说，2000年前的平均19月周期我们可称之为牛市周期，它的趋向混沌意味着一轮牛市的行将结束；那么，2001年开始的平均11月周期则可称为熊市周期，它的趋向混沌同样可视为熊市即将结束的先兆。对这一点，我们自去年底就已反复强调过——市场运行模式的重大改变，预示着2245点以来的熊市进入了最后一段下跌。
目前市场显然正处在重大的牛熊转换期，体现在周期表现上大约有下列2点。
1、7月19日上证指数1004点以及深圳综指235点，正好诞生于平均19月的牛周期范围内，虽然略有点前偏，但前偏现象并不过于严重。这种牛周期的重新回归、生效正是牛市开始或即将开始的前兆。但与此同时，我们也能看到，这一低点同样也符合2001年以后的熊周期。从去年9月1259点开始，到7月19日的1004点，它的时间跨度是10.13月。因此，7月19日的1004点，既受到平均19月的牛周期影响，也受到了平均10－11月的熊周期的影响，两相比较，或许是受牛周期的影响为40％，受熊周期的影响为60％。这是牛熊交界的一种表现。
2、近3周以来，这种牛熊交接的现象已体现得越来越明显。在笔者分析备忘录里，记载着2组数字。一组是3月8日、3月10日、3月14日；一组是8月17日、8月23日、8月25日、8月29日。这2组数字是根据2001年以来的熊周期计算的今年最容易产生高峰的2组日期。而从现在情况看，第一组日期非常地应验：上证指数从1187点涨到2月25日，见1328点（深综指329点），高位盘整几天，至3月9日产生1326点（深综指332点）。
但第二组日期却有失效现象：虽然8月17日出现1192点收盘后，18日高开低走，摸1201点下调，但下调幅度并不大，基本表现为高位整理。其后的8月26日周五见1174点，29日平开低走，同样只回调到1140点。因此，无论后市如何走，自2001年以来的熊周期已开始失效，这一点应该已没有太大疑问。
不过，除了上述2组日期外，在笔者的分析备忘中，还有2个数字。一个是根据2000前的牛周期测算的高点日期：9月9日；一个是根据2001年以后的熊周期测算的高点日期：9月14日，这2个日期相差3个交易日。鉴于本次1004点底部为牛熊周期共同作用的结果，因此，9月9日至14日之间，估计也会因牛熊周期的共振，产生出本次行情的又一个高点。  

平衡市与趋势市
王不忌等
一个私募基金经理的投资笔记(三十三)

本周市场先跌后升——自8月18日上海市场高见1201点以来，深沪股市整体呈现出一个震荡平衡市。
    金融衍生品投机客特维德在《金融心理学——掌握市场波动的真谛》中如此描述平衡市场的到来：“在一个美好的、清晰的‘上升趋势’市场中，每个人都跟随这个趋势，逐步增加他们的利润，绝大部分市场大鳄也驻守其中，但当这个市场走势突然开始出现大型锯齿型时，许多人开始怀疑了，继续？出局？反转？于是，平衡市出现了”。是啊，投机市场的走势除了上升趋势、下跌趋势外，还常常存在着一种典型的无趋势运动——平衡市。
    平衡市中如何规避风险、如何操作获利呢？克罗等投机市场的诸多前辈为我们总结了许多宝贵的经验：
    *平衡市场往往出现在一个强烈的上升趋势或者下跌趋势后，因为强烈趋势市后的市场常常出现矛盾的市场心理与矛盾的市场环境，而平衡市不过就是矛盾市场心理的一个反映结果；
     *理念是最重要的，平衡市场中也不例外，市场进入平衡市阶段后，操作者首先必须在理念上明确行情已经进入震荡期，因此必须用振荡阶段的操作模式来处理交易，如果说在趋势市中用“追涨杀跌”的方式可以帮助我们及时介入市场、及时规避风险的话，在平衡市中的“追涨杀跌”模式就可能来回挨巴掌并产生不必要亏损；
     *由于平衡市是一个来回震荡但活跃的市场，因此平衡市是短线高手的天堂，平衡市中的正确操作方式应该是“低买高卖”的短线操作方式（所谓“低”指股指振荡区域的下方附近，如沪市现在震荡平衡区域的1140点上下;“高”指股指震荡区域的上方附近，如现在沪市的1200点左右）；
     *与平衡市中相适应的常规技术分析工具是震荡型指标，如KDJ、RSI、威廉指标等，但由于震荡型指标常常是与主要市场趋势进行相反方向的操作，因此，运用这些指标进行市场分析和市场交易时都需要有严格的止损条件，也可以结合市场在出现震荡平衡市前的主要趋势进行取舍，即如果前期的市场趋势是上升趋势，则在平衡市场的操作中就可以只采用震荡指标中的多头信号，等回调逢低买入；而如果前期的市场趋势是下跌趋势，则在平衡市场中的操作就可以只采用震荡指标中的空头信号，反弹逢高沽空；
    *平衡市场中的操作还要特别注意“假突破”，所谓“假突破”就是指股价突破了前期平台或者盘整的平衡区域，但很快就发生了反转，投机市场中，此类反转后的行情幅度相当大，如果没有及时止损，将造成较大损失，而如果及时止损并反向操作，也常常可以有相当大的获利空间；
    *任何市场趋势都不可能长久地发展下去，平衡市也不例外。但“平衡市存在得越久，市场对于未来趋势的不确定性就越大，平衡区域内的潜在多方力量与潜在空方力量就聚集得越多，最终打破这种僵局的暴风雨就越强”。而从我们自己的经验观察，平衡市场运行的时间常常与此前的趋势市运行时间大致相同，无论如何，我们应该清醒地知道，平衡市运行得越久，我们就越要警惕市场平衡的被打破和新一轮趋势市的到来，并及时跟随市场变化，将平衡市中的操作策略调整成为趋势市中的操作策略！
    由于8月18日以来深沪市场中的整体平衡市还只运行了三个交易周，而本周市场的投机资金又已经对新热点如“岁宝热电”等股权投资概念股进行了操作，市场热点也有所扩散，诸多超跌个股纷纷借助各种概念出现大幅反弹，这种市场投机力量强烈地显示短期内的市场仍将活跃。但超级大盘股由于受基本因素的制约本周表现平淡，这就意味着中短期内市场平衡趋势仍将存在。因此，我们估计下周的市场仍将在市场的现时平衡区域内运行，由于股价指数已经接近1200点左右市场平衡区域的上端位置，根据平衡市场的操作原则，这可以是一个短线卖出的位置。
     我因此计划下周将原来持有的重组股合金投资（000633）卖出，将获得的一些利润落袋为安（前两周的市场曾狂热追捧那些带星的ST股，虽然合金投资也有所上升，但与那些带星ST股相比上涨幅度就要小一些，市场的投机性超过我们的预料，难怪索罗斯说，他买一个主题下的股票时将选择两类股，一个是最“好”的，一个是最“差”的）。若条件合适，就继续用小比例资金做做短线——因为，平衡市是短线交易者的天堂啊。

投机风推动末升段
莫大

　  就股指的运动状态而言，上周我们提出，深成指在自8月12日高点下行的第12天后会出现一个反抽，反抽的力道将会是较强的。实际上，本次深成指的反抽走势带有明显的反弹浪特征，尽管现在还不容易下定义，但是仅靠小盘股的炒作,本身对股指的推动作用并不大，深市权重股不配合，深成指就很难越过前高。
　　由于众所周知的原因，上证指数的波动节律与深成指大不相同，本周的回落深度明显要小于我们原先的预期。其实从股指的运动规律讲，8月8日的向上跳空缺口终究还是补掉的好，即使现在逞强不补，硬以资金推动上行，将来这笔债终归还是要还的。从结构上讲，上证指数目前的末段上行结构其实上还是个修正结构，它的未来走势特征将与04年3月9日以后的走势如出一辙（见附图）。所以，出于短线的考虑，市场还算处于可操作区间，但是，这类非主流品种的操作到底还能维持多久就要看股改全面展开后的政策配合了。几周前我们从结构上剖析了上证指数的运动状态，当时以轮中之轮测算的结果是，无论起点是998点还是1004点，上方1235士5点处终归是一个难以在短期突破的关键点，目前的升势如果从短周期结构看，呈衰竭型楔型形态上涨将成为假设结构的首选方案。也就是说，多头还会努力挣扎着突破1200点，它们的目标还是今年四月中留下的两个向下跳空缺口。
　　当然，从操作以及资金运作的层面讲，现在谁也不愿意股指那么快就走到那个位置。管理层为了全面推行股改,已经用上了所有可资利用的政策，不管是“胡萝卜加大棒”还是向濒危券商注资，都是为了这个目的。而游资们也乐得按住指数狂炒个股，时间拖得越长，对短线项目运作就越有利。毕竟饥饿了太多年的游资也需要好好饱餐一顿，只是不知道市场人气靠这样的资金调动起来后，最后会是谁出手买单。
　　现在我们依然强调，股改本质上只是改变了原有流通股东与非流通股东间的分配比例，即便股改完成后，也无法改变公司的经营状态。这波疯狂的垃圾股炒作，变着法儿地轮动，除了预期股改后持有别家公司的法人股将在股改后增值外，并没有更新鲜的东西。稍有点头脑的人都会知道，并不是股改一完成它们就能立马套现，如果一拖数载，公司经营依然不景气，垃圾还得还原垃圾的本质，到时的结果未必会如今天的预期.所以能啃一口算一口，千万别把别人编出来的美丽预期当成现实。
　　本波行情基本跟基金持仓品种没多大的关系，尤其是目前基金的持仓与资金量状况并不是很好，所以，所谓的价值投资品种并不受市场待见。其中原因很大程度上是因为基金们的组合条件局限性，而且，它们的持仓还是在价值型品种上的比例较高，很不幸的是里面有许多品种至今依然受到宏观调控政策的影响，在第三季度末之前有不少行业品种依然无法摆脱增速下滑的尴尬。而且，国际油价的高企将对不少企业构成威胁，所以，主流品种一时半会也难以动弹。观察板块指数的走势结构，目前蓝筹股中只有银行、航空、石化（炼油）、电力等板块有助攻动力，其余的若非有较好的股改题材支撑，很难在短期之内形成凝聚力。所以，我们建议资金量较大的投资者，目前状况下也不必以过重的仓位参与超跌蓝筹股的炒作。
　　鉴于上述观点，我们认为下周股指应该再度冲击千二关口，周五的震荡蓄势以及汽车股的表现已经表明，下周蓝筹股也将加入战团，因此，短线仍以做多为主，待股指明显滞涨时退出即可。