证券交易所会员监管制度研究

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证券交易所会员监管制度研究

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：真炮手 浏览：5272 回复：61

内容提要
本报告在考察海外主要市场对交易所会员监管制度的基础上，结
合国内交易所对会员的监管特点，提出了完善我国交易所会员监管制
度的建议。主要内容和结论如下：
1、我国证券交易所会员（目前除了个别境外特别会员，都是国
内证券公司）监管方面的特点是集中统一的政府监管模式，包括交易
所在内的自律组织没有发挥出其应有的自律监管作用，因此国内交易
所面临如何完善会员监管制度的问题。但这一问题的解决不仅需要调
整交易所内部制度，还需要调整整个监管体制。调整过程应当充分借
鉴国外市场的成功经验。
2、海外主要市场对交易所会员（或交易参与者）的监管体制包
括法律法规、执法与监管机构以及各机构之间的分工合作等。其特点
包括：第一，近年来各国的市场监管体制发生了较大变化，法律法规
更加完善；第二，成熟市场对交易所会员的监管层次分明，职责划分
明确；第三，自律监管在成熟市场中发挥着很重要的作用；第四，世
界上成熟的证券交易所大多已由会员制改为公司制。
3、交易所的改制（由会员制改为公司制）和交易所之间的联盟
是最近十多年来国际证券交易所发展的两大重要特征。但从总体看，
交易所的这种发展变化并未对其会员（或交易参与者）的监管带来实
质性差异，其会员监管经验依然对我们具有很好的借鉴意义。
4、成熟市场在对交易所会员资格的分类审查及其获取程序、会
员申请的拒绝及上诉、会员的退会或资格的放弃、会员交易权的转让
等方面的规定一般比较完善，形成了较好的会员资格管理体系。在会
员权利与义务方面的规定也都比较详细和具体。而我国在这些方面还
存在较大差距，主要是会员资格管理体系尚不健全，表现在条文规定
不够全面或者缺乏透明度，交易所层面在会员资格管理上缺乏操作性
等。
5、在会员行为规范方面，吉隆坡证券交易所对会员的禁止行为、

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培训、广告、内部管理等方面都规定得非常细致，对我国交易所会员
规则的完善具有较好的指导意义。从对会员的财务监控方面看，纽约
证券交易所步骤详细的现场检查方法有很多值得我国借鉴之处。
6、海外主要交易所在对会员的监察、检查、调查等方面拥有较
大的自主权，会员或其雇员违规后的纪律处分程序更为详细明确。但
国内交易所目前还缺乏完整的检查、调查以及处分程序，特别缺乏听
证和上诉机制；另外国内对券商的例行检查也一直未能全面实施。
7、完善的纠纷解决机制是海外成熟交易所的基本制度之一。纠
纷是指会员之间以及客户与会员之间发生的争端。仲裁和调解制度是
海外交易所解决纠纷的有效途径。我国交易所应建立以仲裁制度为
主、调解制度为辅的纠纷解决机制。
8、从法律法规建设、会员监管体制、交易所会员规则三个角度，
提出有关建议。在法律法规建设方面，主张修改《证券法》，为交易
所的公司化和联盟预留空间，强调自律监管的重要作用并赋予自律组
织更多的监管权力。在会员监管体制方面，主张中国证监会与证券交
易所签署谅解备忘录（MOU），以清晰划分彼此的监管职责；中国证
监会建立完善的市场参与者资格管理制度；在交易所内建立仲裁与调
解制度、听证制度；增加交易所的执法职能；对证券公司（交易所会
员）的检查和调查实行制度化、提高证券公司稽核部门的独立性等。
在会员规则方面，提出会员资格管理、会员报告义务、会员之间关系
处理、会员与客户之间关系处理等方面的建议，主张增加专门的仲裁
规则、为证监会、交易所等可以对券商实施惩罚措施的机构或人员设
立保护性条款等。

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一、我国证券交易所会员监管的特点
（一）我国证券公司的监管体制
目前，在我国证券公司是证券交易所的会员主体（只有少数境外特别会员），
但规范和监管证券公司的机构并不仅限于证券交易所，还包括中国证监会、国家
财政机关、审计机关以及证券业协会等监管机构。证券公司的监管体制主要包括
法律法规和监管主体两个部分。
从法律法规看，我国适用于规范证券公司行为的法律主要有《公司法》、《证
券法》，部门规章则包括《证券公司管理办法》、《证券公司检查办法》、涉及证券
公司日常业务（承销、资产管理等）的规章，以及交易所的《章程》、证券业协
会的《会员管理办法》等。
从监管主体看，中国证监会、国家财政机关、审计机关行使政府监管职能，
证券业协会和交易所行使自律监管职能。《证券法》明确了中国证监会依法对证
券公司实行集中统一的监管，但证监会的身份是“裁判员”，与被监管者没有利
益关系，而财政部门和审计部门则是站在所有者的位置上对券商进行财务监督和
审计监督的（目前国内证券公司基本是国有企业或国有控股企业）。
根据目前的法律法规，中国证监会对证券公司的监管主要有注册、分支机构
设立与撤销的审批、高层管理人员的任命与撤换、财务及业务报表检查、投诉调
查、违规处分等。中国证券业协会对证券公司的监管有注册和从业人员的资格考
试等，但这里的注册基本是象征性的。交易所对证券公司的监管包括会员注册、
席位管理、报表审查、违规处分等，但除了席位管理之外，交易所的其他监管职
能基本属名义上的，并未充分落实。
本报告将从证券交易所的角度对完善我国交易所会员监管制度进行探讨。
（二）我国交易所在会员监管中存在的主要问题
1、法源基础薄弱而保守
尽管从总体看，我国的证券法律法规建设已经初具规模（包括对证券商的规
范），但在金融危机背景下以风险防范为基调制定的《证券法》目前面临诸多修
改之处，根据偏于保守的证券法制定的《证券交易所管理办法》、《证券公司管理
办法》、《证券交易所章程》以及《交易所会员管理办法》等同样需要修正。另外，
还有许多实施细则也需要制定。更重要的是，交易所层面制定的规则办法等，经
常落后于国内快速发展的市场形势，而其修正又由于现行体制的原因始终耗时较

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长。
2、政府监管与自律监管力度失衡
我国证券市场的建立与发展与国外成熟市场的发展历程有着明显的不同。欧
美成熟市场主要是在民间自发产生的，市场参与者具有很强的自律意识，并自愿
结合在一起创建自律组织，随着风险的日渐显现和国家干预理论的出现，而逐步
渗入了国家干预因素，因而政府的干预是在证券市场充分发展的条件下产生的，
自律监管在证券市场中仍占有很重要的地位，始终发挥着较大的作用。也许正因
为此，证监会国际组织（IOSCO）在其提出的“证券监管的目标和原则”中曾明
确指出①，证券监管系统应当充分发挥自律组织（SROs）在市场把握等方面的优
势，使之起到直接监管的作用，这是其原则之一②。
而我国证券市场则是在政府的一手扶持下发展起来的，从市场的设立、法规
的出台、参与主体的资格认定、市场监察、违规惩处等主要监管措施的实施都是
以政府为主导展开的。中国证监会作为主要的市场监管机构，拥有广泛的权力资
源，依靠强大的政府权威，在我国证券市场成立初期、规范程度不高的阶段，通
过制定规则和监督实施，为我国证券市场的快速发展和规范，发挥了政府部门的
重要作用。但是，随着市场的发展，尤其是市场交易品种以及交易主体的增加，
证监会监管的内容越来越多，负担日益沉重，这种状况很容易导致监管效率的降
低，从而相应地增加了监管成本。与此同时，证券业协会和交易所在自律监管方
面职责较少、手段缺乏、力度有限、自主性差、依赖性强，交易所对会员的“一
线监管”虚多实少③。即使在部门规章或经批准的交易所规则中已经赋予交易所
的一些权力，交易所在实际执行中也并未能够放心大胆使用。总之，交易所对会
员的自律监管基本上难以发挥作用。
3、政府监管与自律监管的职责分工尚不够清晰
证监会国际组织指出④，监管者中的各监管主体应职责明确、分工合理，最
好以法律的形式予以清楚表述；监管程序应当清晰透明，应当使被监管者和其他
可能受到影响的人充分了解监管政策。
但在证券商的监管方面，我国证券市场各监管主体（中国证监会、证券业协
会、交易所）之间的职责分工尚不够明晰和透明，还缺乏系统具体的职责划分，
对违规证券机构的调查与处分还缺乏明确的、可预期的合作方式。这种职责划分
① 见 “Objectives and Principles of Securities Regulation”, Report of IOSCO in 1998
② 关于自律监管的作用参见附录一。
③ 李东方认为，中国证券业协会“没有发挥多大的作用，尚属联谊性质，缺乏有力的自我约束机制。证券
交易所亦不能担负起对上市公司和交易所会员的有力监管。究其原因乃政府行为过于刚性，使许多本应由
市场自行监管的事务转归到了政府监管。同时，在观念上人们依旧习惯于使市场和企业依赖于政府，这也
是造成自律监管乏力的重要原因。”见李东方著《证券监管法律制度研究》第100 页，北京大学出版社。

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不仅需要得到书面上的确认，比方以签署备忘录的形式加以明确，而且更要在实
际中加以落实。否则，如果目前混沌模糊的监管方式继续维持，交易所仍然无所
适从，证监会的负担依然沉重，监管效率无法提高。
4、证监会和交易所缺乏一套完善的投诉、调查、处分以及纠纷处理的应对
机制
保护投资者是证监会国际组织提出的证券监管的三大目标之一，历来被各国
监管机构（包括政府机构、行业协会和交易所）所重视，在其机构内部往往设有
处理投资者投诉和解决投资者（客户）与证券商或上市公司之间纠纷的组织和机
制，并规定了完善的程序。交易所对会员的检查、调查、处分也应有一套合理的
程序，以保障会员的基本权利，这也是维护市场公正（也是证监会国际组织提出
的证券监管的三大目标之一）的需要。但是，我国目前在证监会内部（不包括交
易所）仅有一套非透明的处理投资者上访的信访制度，这虽然可以在一定程度上
为投资者的投诉提供了一条渠道，但是它更多的是一种具有政治色彩的处理群众
上访的办法，还不是那种严格意义上的处理投诉、调查和纠纷等的应对机制。这
一机制的缺乏，必然会影响对各类市场参与者的监管和保护，影响到证券监管目
标的实现。
总之，国内交易所会员的监管做法有许多方面与证监会国际组织所提出的具
有普遍适用性的监管原则不符，这可能造成：证监会监管负担很重，交易所对会
员监管乏力，行业协会职能虚多实少，各监管主体的监管内容经常重复，监管资
源浪费，监管成本提高，监管效率下降等现象，直接影响到证券市场监管目标的
实现。这种情况要求我们对国内交易所会员的监管思路作出适当调整。
二、海外市场交易所会员监管体制
（一）海外市场交易所会员监管体制
这里我们选择考察证券业发达、交易所会员监管经验丰富的成熟市场，如美
国、英国、日本、加拿大、澳大利亚等市场，或者在地域或文化上与我国比较接
近的新兴市场，如新加坡、马来西亚市场（实际上新加坡市场已经相当成熟）。
众所周知，证券市场的监管主要涉及三个方面：一是对市场运行的监管；二
是对上市公司的监管；三是对市场参与者、组织者以及自律组织的监管。交易所
会员（或交易参与者）①是市场参与者的一部分，其财务状况和交易行为往往是
① 除非特别指明，后文提到的“会员”和“交易参与者”是同一概念，都是指拥有交易权、可以参与交易

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决定市场风险的重要因素，因此这些参与者不仅是交易所的重要监管对象，而且
也受到其他监管者的重视。
表1 是对几个主要市场交易所会员监管体制的粗略比较（详细情况参看附录
二）。
通过考察上述几个市场交易所会员的监管体制，我们可以发现以下特点：
第一，近年来各国的市场监管体制发生了较大变化，法律法规的修正更为频
繁。英国在过去10 年中，为稳固和强化其资本市场在世界上的地位，不仅研究
制定了新的金融法律（《2000 年金融服务和市场法》），而且根据法律将金融监管
体制作了很大调整，形成一个监管职能横跨银行、证券期货和保险的全能型监管
机构。日本也由于过去几年中频繁发生金融丑闻事件，而对金融监管体制进行了
较大调整，将金融监管职能从大藏省脱离而成立金融厅。新加坡则将原有的几个
证券和衍生品交易所进行合并，成立唯一的新加坡交易所（SGX），并直接改制
为公司制。类似的，我国香港地区也是合并多个交易所而成立香港交易与结算所
有限公司，并以谅解备忘录的形式与香港证期会（SFC）就监管职责划分达成了
协议。
第二，成熟市场对交易所会员的监管层次比较分明。一般而言，分为政府部
门、行业自律组织、交易所三个层次，各个层次的职责权限都有比较明确的法律
授权或行政授权，相互之间的分工合作也都有章可循，因此是一种脉络清晰分工
明确的监管体制，比较接近国际证监会提出的相关原则（实际上成熟市场的实践
也是这些原则的主要来源）。从交易所自身的角度看，在这种制度完善的体制下，
其应有的“一线监管”职能，能够切实得以落实，充分发挥其对会员监管的自主
性。
具体来说，对于交易所会员的监管，政府监管机构一般拥有市场准入权，即
资格注册，这也是市场参与者申请交易所会员的必备要求之一。政府机构还拥有
对交易所会员的调查和制裁的权力，甚至拥有准司法权。多数国家的政府监管部
门还有主持听证会、对上诉拥有最终裁决的权力。
证券业协会在不同的国家具有不同的权力。美国的NASD 拥有非常大的权
力，英国则基本都是由协会在监管，其成立不久的金融服务局（FSA）主要是由
原来的各种协会组成的。但是由于各种原因，日本、新加坡、马来西亚以及澳大
利亚的证券业行业组织对既属于交易所会员又属于该行业组织会员的证券商的
表1 部分海外交易所会员监管体制
市场 主要法律法规 主要监管者 市场监管特点 代表性交易所
所市场进行证券或衍生品交易的人员或机构，会员制情况下（我国情况例外），他们是交易所的所有者；在
公司制下，其可能既是交易所所有者又是拥有交易权的会员，也可能只是纯粹拥有交易权的会员。

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美国
《1933 年证券法》、
《1934 年证券交易
法》、《商品交易法》、
SEC、CFTC、NASD
以及交易所的规则条
例
证监会（SEC）
商品期货交易委
员会（CFTC）
全国证券交易商
协会（NASD）
交易所
政府机构和协会
都拥有较大的监
管权，但交易所
享有一线监管
权，属于政府主
导型
纽约证券交易所
（NYSE）
美国证券交易所
（AMEX）
纳斯达克
（NASDAQ）
芝加哥商业交易
所（CME）
英国
《2000 年金融服务和
市场法》、
FSA 的“监管11 条”
金融服务局
（FSA，属非政府
机构）
国际证券自律组
织（ISSRO）
交易所
仍属传统的自律
型监管
伦敦证券交易所
（LSE）
日本
《证券交易法》
《外国证券业法》
《证券投资信托法》
金融厅、证券业协会、
交易所规则条例
金融厅
日本证券业协会
及其他专业协会
证券交易所
新成立的金融厅
拥有较大的政府
权力，协会作用
较小，交易所职
责较重。
东京证券交易所
（TSE）
大阪证券交易所
（OSE）
新加坡
《证券暨期货法》
（2001 年）
交易所规则
新加坡金融管理
局（MAS）
证券业协会
交易所
政府和交易所的
监管权力较大，
协会职责有限
（跟地域狭小、
机构不多有关）
新加坡交易所
（SGX）
澳大利亚
《2001 年公司法》
《2001 年金融服务改
革法》
交易所规则
金融服务与监管
大臣
证券和投资委员
会（ASIC）
交易所
政府监管与自律
组织的监管并
重，以自律监管
为主
澳大利亚证券交
易所（ASX)
加拿大
没有全国性证券法律
各省独立立法
协会和交易所规则
省证券委员会
加拿大投资证券
商协会（IDA）
交易所
市场监管服务公
司（RS）
在各省范围内政
府监管与自律组
织的监管并重，
自律监管为主
多伦多证券交易
所（TSE）
马来西亚
《1983 年证券业法》
《1993 年证券委员会
法》
《1965 年公司法》
交易所规则
马来西亚证券委
员会（SC）
公司注册局
（ROC）
吉隆坡证券交易
所（KLSE）
政府监管与自律
组织的监管并重
吉隆坡证券交易
所（KLSE）
监管权力比较有限。

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但是，从上述几个市场主要交易所的会员监管规则或交易所规则看，交易所
对会员的监管权力普遍很大。监管权主要包括对会员分类注册、财务状况的持续
性监管、交易行为的监察、帐册报表的检查、纠纷的处理、违规调查、听证裁决
等。
第三，自律监管在各国市场中发挥着很重要的作用，这一作用可以从后文中
交易所对会员的监管规则中看得更加清晰。自律监管能够发挥重要作用的原因在
于，一方面上述主要市场证券业发展历史较长（尤其欧美国家），自律监管的传
统根深蒂固，经验也很丰富；另一方面是这些国家的法律法规比较完备，政府监
管机构与自律组织之间的职责划分非常明晰，自律监管有着明确的法律法规保
障。
第四，世界上成熟的证券交易所大多已由会员制改为公司制，例如纽约证券
交易所（NYSE）、伦敦证券交易所（LSE）、东京证券交易所（TSE）、澳大利亚
证券交易所（ASX）、新加坡交易所（SGX）等都在近年实施了非互助化改革，
成为营利性交易所。
（二）证券交易所的改制及对会员监管的影响
从国际范围看，尽管各国一般都对证券交易所通过特许经营的方式，维持其
一定程度的垄断地位，但是世界金融市场的迅速发展仍使各证券交易所感受到日
益明显的竞争压力。交易所纷纷采取各种措施提高效率、降低成本、改善服务，
以期在竞争中处于有利地位。其中比较明显的两大手段是治理结构的非互助化
（Demutualization）和交易所之间的联盟，这成为近年来国际证券交易所发展的
两大特征，而先前作为主要竞争手段的品种创新已经退居次要地位。交易所自身
的发展变化对其会员或交易参与者的监管产生了一定的影响。
传统上，各国证券交易所的组织形式为会员制的商业互助组织，基本特点是：
交易所的所有权、控制权与其产品或服务的使用权相联系，享有交易权的会员同
时又是交易所的所有者；不以营利为目的；会员集体决策、自律监管；最高权力
机构是会员大会。
交易所治理结构的另一种形式是公司制。在这种制度下，交易所以营利为目
的，其所有权、控制权与交易权不挂钩；经营决策与管理机制等同于股份制公司。
目前，香港交易与结算所、澳大利亚证交所、纽约证券交易所等都实行了公司制。
值得注意的是，并非名称有“公司”字样的交易所都是上述所指的公司制交易所，
例如改制前的香港期货交易所就是以有限公司的形式在政府注册的，但实际上仍
是非营利的会员制交易所。在本文中，除非特别指明，所提到的公司制交易所都
是指以营利为目的、所有权与交易权分离（这是公司制交易所区别于会员制交易

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所的最重要特征）的交易所。
证券交易所公司化的方式主要有三种：首先是分散所有权，除向原有会员配
售股份外，其余的股份将发售给新投资者；其次是分离所有权和交易权，使交易
所所有者和市场使用者之间的利益正式分离；最后是挂牌上市，一方面使交易所
的所有权进一步分散化，另一方面又可利用资本市场的资源，便利筹集资金，同
时提高交易所运营的透明度。
20 世纪90 年代以前，全球证券交易所几乎都采用会员制，或实质上采用会
员制。但此后各地证券交易所逐渐形成一股放弃传统的互助组织形式，转而改组
为公司制的浪潮。据国际交易所联合会（FIBV）1999 年统计，其52 家会员交易
所中有15 家已经公司化，14 家公司化方案已经获得会员通过，还有15 家交易
所在积极考虑实行公司化改革。
传统交易所改制的原因主要有两方面：一是交易所之间的激烈竞争迫使筹资
成本较高、市场反应相对迟钝的会员制交易所，走上融资方便、决策迅速的公司
制道路；二是交易结算自动化技术的进步，方便了投资者的交易需求，减少了对
金融中介的依赖，从而导致会员制的存在基础逐渐丧失。
从长远看，由于在决策机制、市场反应、服务成本、融资成本等方面的突出
优势，公司制的治理结构应是证券交易所的发展方向①。
在会员监管上，会员制和公司制交易所的差别在于，前者是“会员俱乐部惩
罚其中违规的会员”，后者是公司监管使用其交易设施的交易参与者，即公司的
客户，其中可能还包括交易所股东。交易所对于其客户和股东的监管都面临着利
益上的冲突：对客户的严厉监管可能导致客户的流失，从而降低交易所的交易量
和流动性；对股东的惩罚则可能由于该股东所占股份的比例不同而有不同的结
果。换句话说，会员制下一般每个会员拥有一票，而公司制下股东的投票权是由
其所占股份决定的，因此这必然会影响交易所在针对股东交易参与者的监管规则
和实施过程中的公正性（与单纯的交易参与者相比）。这一点是公司制交易所在
会员监管上应着重考虑的一个方面。
公司制下这种利益的冲突曾经使市场监管当局（如美国证监会SEC 和期监
会CFTC）担心改制后的交易所可能放松自律性监管以降低成本和吸引客户。但
是，一方面，监管层拥有足够的法律授权来监督交易所加强对市场参与者的监管；
另一方面，交易所从自身的声誉和长远利益考虑，一般也非常重视参与者（会员）
的风险状况和交易行为的合规性，其监管制度与纯粹会员制的交易所并无实质差
① 据网上的一篇研究文章，作者选取
欧盟区13 家先后改为公司制的证券交易所1990 年至2000 年的数据为样本，以成交金额、成交量、上市公
司数量、交易所收入等作为交易所市场绩效的衡量指标，对交易所改制的结果进行分析。实证结果发现，
欧盟区内交易所公司制的改革确实起到了改善交易所市场绩效的作用，增强了交易所的市场竞争力。

[ Last edited by 真炮手 on 2004-10-2 at 22:22 ]

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别。因此，无论哪种组织形态的交易所，其会员（市场参与者）监管制度对我国
都有借鉴意义。
（三）证券交易所的联盟及对会员监管的影响
市场竞争的压力使交易所之间走向联盟具有必要性，而信息技术的发展又为
这种联盟提供了可能性。联盟可分为交易同类证券的交易所之间的横向联盟，和
交易不同类证券或衍生品的交易所之间、或者与结算所之间的纵向联盟。常见的
联盟方式有三种：一是市场的联通，就是实行“交叉会员制”，相互代理业务，
在一家交易所挂牌交易的证券可以在参与联盟的其他交易所进行交易，而联盟的
交易所的独立性不受影响，例如新加坡交易所与芝加哥商业交易所（CME）的
联通；二是建立共同交易平台，参与其中的证券交易所共享交易与结算系统，各
交易所仍保持独立，典型的例子是2000 年前后哥本哈根证券交易所、斯德哥尔
摩证券交易所、奥斯陆证券交易所以及冰岛证券交易所，通过签订协议共同建立
统一的交易平台（the NOREX Alliance），各交易所的证券都在这个平台上交易，
会员基本做到相互认可；三是合并，原交易所丧失独立性，例如香港市场内部几
个交易所合并，新加坡市场内部交易所合并，巴黎、阿姆斯特丹、布鲁塞尔、里
斯本等交易所合并为泛欧交易所（Euronext），伦敦证券交易所和法兰克福交易
所合并为国际证券交易所（IX）。
交易所之间的联盟对会员监管有比较大的影响，因为联盟后会员的数量和种
类可能都会增加，特别是外籍会员的增加，这将导致交易所在会员监管上面临法
律适用方面的风险。当然，这种法律风险在交易所之间建立联盟之前往往已经得
到妥善安排，因此，联盟之后交易所在会员监管方面的重点可能仍集中于财务和
交易行为的监控、以及违规后的处分程序等。国内外会员在财务制度上的不一致
是交易所实施财务监控的一个难点。实际上，会员监管如何适应交易所之间的战
略联盟本身就是一个应深入探讨的课题。
总之，交易所的改制和联盟虽然对其会员监管产生了一定影响，但是并没有
改变会员监管的基本内容和手段，因此国外运作良好、会员监管规范的交易所，
不论其组织形式如何，都对我们完善国内交易所的会员监管制度具有借鉴意义。
三、会员分类、资格、权利及义务
交易所会员资格、会员权利及义务都是与会员类别联系在一起的；不同类别
的会员，其资格要求、权利及义务也有差别。一般来说，交易所会员资格的管理
涉及政府部门、行业协会、交易所等多个监管主体，而会员的权利和义务则只须

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由交易所通过交易所章程或会员监管规则来规定。本部分将考察几个主要市场在
会员资格的管理、会员权利和义务的规定方面的基本做法（详细内容列入附录
三）。
（一）交易所会员的分类和资格管理
交易所会员的种类一般是交易所根据其交易产品的类型划分的，也有按照会
员的结算资格（如新加坡交易所）或投票权（如吉隆坡交易所）划分的。会员资
格管理包括会员注册、会员资格的持续性监管、撤销注册等内容。
1、美国①
美国《1934 年证券交易法》将市场参与者分为经纪商和自营商。美国交易
所的大多数会员均为经纪商或自营商，为简化起见以下统称其为证券商。但各个
交易所都根据自身的产品类别划分会员种类。证券商必须经过登记注册（特别情
况可以豁免）并满足了其他条件才能开展业务。根据目前（至2003 年7 月）的
规定，注册包括向SEC 注册、向自律组织（SRO，如NASD 和交易所）注册、
向“证券投资者保护公司”（the Securities Investor Protection Corporation, or SIPC）
注册等，同时证券商还必须符合所在州的规定。其中，SEC 的注册主要从风险角
度来控制市场准入，侧重降低市场的系统风险；自律组织的注册是从一线监管角
度来控制证券商的入会资格，侧重降低组织内的交易和结算风险；证券投资者保
护公司对证券商的注册则是基于保护证券商客户的资产、维护投资者权益。在持
续性监管方面，SEC 有权根据已经注册的证券商发生的各种违规情况，在通报和
听证之后，对其予以谴责、限制交易活动、不超过12 个月的资格暂停、或者撤
销资格等处罚。另外，证券商也可以向SEC 和其所属的自律组织申请撤销注册。
可见，美国交易所会员的注册涉及到多家机构，这也从侧面反映了美国对市
场参与者注册的重视程度。一个值得注意的特点是，NASD 在接纳会员时可以采
取有保留的认可制度，即对这种会员的业务施加一些限制；这部分会员如对所受
限制提出异议，可以向全国裁决委员会（National Adjudicatory Council）要求复
议，也可以向NASD董事会或SEC 提出取消限制的要求②。这一规定增加了NASD
在接纳会员过程中的灵活性，而我国的监管主体（证监会、协会、交易所）在会
员注册方面目前还缺乏这种弹性规定。
2、新加坡
目前新加坡只有一个交易所，即已改为公司制的新加坡交易所（SGX），其
证券交易市场(SGX-ST)有两类会员：结算会员和非结算会员。市场参与者在金

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融管理局（MAS）注册之后，才可申请交易所会员。对会员的资格要求并无特
别之处，SGX-ST 董事会决定申请者是否成为会员，董事会有权随意拒绝申请者
的入会申请，即使该申请者完全符合入会的标准；而且董事会的决定是最终性的，
甚至董事会可以不给出任何理由。会员可以退会（resignation），但须提前书面通
知SGX-ST 和中央存管公司（CDP），并得到CDP 的认可。
3、澳大利亚
澳大利亚证券与投资委员会（ASIC）负责证券商的注册，并有权根据证券
商违反有关法规的情况和性质，对证券商采取暂停或取消从业资格的处罚。
已经公司化的澳大利亚证券交易所（ASX）将拥有交易权的交易参与者称为
参与组织（Participating Organisation）。ASX 有三类参与组织，分别是SEATS 交
易参与者、衍生品交易参与者和CHESS 结算参与者。
参与组织的申请者需事先确定申请的种类，填好规定的申请表格，并缴纳申
请费。交易所如果拒绝申请者的申请，应通知申请者并说明理由。申请者有权在
收到交易所的拒绝决定后向上诉法庭（Appeal Tribunal）提起上诉。
未经交易所书面同意，参与组织不得转让、租借其任何权利。参与组织欲要
退出，亦应提前通知并缴纳完所有欠费，交易所无正当理由时不得拒绝接受申请
者的退出申请。
4、日本
日本金融厅的监督局证券课负责全国证券商的注册，并对证券商资格持续性
监管。东京和大阪两个交易所在这方面的规定更为详细。
东京证券交易所（TSE）有四类交易参与者：一是一般交易参与者，可以从
事证券类交易；二是政府债券期货交易参与者，可以从事以政府债券为基础资产
的期货或期权交易；三是股指期货交易参与者，可以从事股指期货或期权的交易；
四是股权期权交易参与者，可以从事股权期权的交易。不同类别的交易参与者须
符合不同的申请资格要求，但在获取交易资格的程序上是一致的。交易参与者须
经申请才能放弃其交易资格，其中也有规定的程序。
大阪证券交易所（OSE）有两类交易参与者：一是通常交易参与者，有资格
参与证券（涵义广泛，类似美国证券法中的定义）、证券指数期货、证券期权的
交易；二是期货类交易参与者，有资格参与股票期货、股价指数期货和期权等交
易，相对于前一类参与者，此类参与者的交易权较窄。
OSE 在会员资格的申请与批准、获取交易资格的程序、获取交易资格的日
期等方面，与东京证券交易所的规定基本类似。
5、马来西亚
马来西亚证券委员会（SC）负责证券商等中介机构的注册以及从业资格的

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持续性管理。吉隆坡证券交易所（KLSE）①在会员分类、申请资格方面有较详细
的规定。
根据吉隆坡证券交易所备忘录和章程，其会员有两种：一是有投票权的会员，
二是无投票权的会员。前者不超过100 名，后者不超过2000 名。比较特别的是，
会员资格不可转让。无投票权会员又分为两类：一是经纪会员（Dealing
Members），只能是自然人；二是非经纪会员，可以是自然人或公司。
会员公司分支机构的设立须经过审批。审批要经过两层：首先向交易所理事
会申请初审，初审合格后由交易所转交证券委员会（SC）进行最后审批。
（二）交易所会员的权利和义务
在对会员权利的表述方面，新加坡交易所证券交易市场(SGX-ST)的规定比
较详细，可以总结为：（1）市场准入权，即交易权；（2）结算权，只有结算会员
公司拥有；（3）可以按规定的程序转让会员资格。但是会员不享有资产分配权，
即无权参与SGX-ST 的资产或利润的分配；也不享有投票权，即无权参加会员大
会和投票。
但是当发生下列情况时，会员将被终止享有所有的权利：（1）股东会议通过
决议或法院命令该会员结束经营；（2）会员的债权人根据有关法律对会员提出安
排或重组的要求；（3）会员资格被暂停；（4）相关注册被取消。另外，当有结算
会员公司退会时，被其认可的非结算会员也不再享有所有会员权利。
相对而言，各国交易所对会员义务的规定更加具体详细。一般来说，共同的
义务规定包括遵守法律法规和交易所规则（有时也包括结算所规则）、缴纳各种
费用或基金、各种报告义务等。但各交易所对于会员发生哪些事项需要审批或者
报告的规定，则有很大的不同。例如，澳大利亚证券交易所（ASX）对其参与组
织就规定了几条比较特别的义务：（1）通知：如果参与组织或其雇员被通知将受
到证券与投资委员会（ASIC）或其授权机构或人员的处分，或者受到其他交易
所、结算所等机构的处分，参与组织必须在当日或之前书面通知交易所。（2）海
外业务：参与组织如果要将其部分业务、部分从业人员转到澳大利亚之外，则必
须在此之前将具体细节书面通知交易所，而且必须获得所有监管机构的批准，包
括国内和国外的机构。（3）保险：参与组织必须参加保险。
再如，东京证券交易所（TSE）规定其交易参与者做广告时必须符合交易所
的要求，把参与者设立代表和联络办公室作为参与者的义务之一。

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（三）国内交易所会员资格管理和权利义务规定
1、会员资格管理
我国交易所会员分为普通会员和特别会员两种。前者都是证券公司，后者目
前主要是国内的四大资产管理公司和少数境外证券机构。
《证券法》（第117、119 条）赋予中国证监会审查证券公司的设立和颁发营
业许可的职权。中国证监会根据《证券法》（第121、122 条）和《证券公司管理
办法》（第6、7、8 条）中关于证券公司的设立条件注册证券公司，并审批其分
支机构的设立与撤销（《证券法》第123 条、《证券公司管理办法》第17 条）。
通过证监会资格认可的证券公司几乎自然就成为中国证券业协会和交易所
的会员，因为这两个自律组织在对会员的资格要求方面，与中国证监会用以审查
证券公司申请资格的依据基本一致，并无新意，因此其对会员资格的认可几乎形
同虚设。交易所对会员资格的要求体现在“交易所章程”中，其“会员管理办法”
中并没有会员资格方面的规定。
更重要的是，中国证监会除了对证券商注册之外，在对其资格管理方面并没
有很清楚的规定，起码也是缺乏透明度。交易所对会员资格管理方面，则几乎没
有可以在实际中运用的权力。而且，交易所也没有关于普通会员资格的申请程序
（但已有境外特别会员的资格申请程序）、会员申请的拒绝以及由此可能引起的
复议申请或上诉、会员的退会、交易权的转让等方面的具体规定。
2、会员权利与义务
我国深沪证券交易所关于会员权利与义务的规定都体现在“交易所章程”中。
其中，会员权利有出席会员大会的权利、会员理事的选举权和被选举权、重大事
项的提议权和表决权、交易权、监督权、席位转让权等。前几项权利体现了会员
制交易所的特点，但对监督权并无具体措施。
会员义务包括遵守国家法律法规和交易所规则、维护交易所利益和证券市场
秩序、保护投资者合法权益、按规定交纳费用和提供有关信息资料、接受交易所
监管等。
另外，在“会员管理办法”中（深交所），还规定了会员应当提交每月的资
产负债表、年度工作报告、上一年度审计报告、财务情况说明等，实际是对章程
中规定的“提供有关信息资料”的细化。“会员管理办法”还具体规定了其他报
告事项。这些都可以看作是会员应当履行的义务。
从上述考察中，我们发现，国外市场对交易所在会员资格管理及其权利义务
的规定方面有如下特点：首先，交易所对会员入会几乎拥有绝对的权力，即在会
员资格认定、资格限制、退会等方面具有自主权，充分体现了自律监管的一些特

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征；其次，会员类别的设定体现出当地市场的发展阶段，比如美国、澳大利亚、
日本交易所的会员类别较多、分工明确，具有成熟市场的特征，而新加坡、马来
西亚属新兴市场且比较狭小，会员则根据结算资格或投票权分类；第三，非常注
重会员资格管理的程序，例如资格的获取程序、会员申请的拒绝及上诉、会员的
退会或资格的放弃、会员交易权的转让、甚至涉及会员分支机构的设立等，都比
较完善；第四，在会员权利与义务的规定方面，除了对权利和义务本身的具体规
定外，有的交易所（如SGX-ST）还规定了权利的终止。
相对而言，国内交易所在会员资格管理方面明显缺乏自主权，也比较忽视对
会员资格管理程序的明确规定。而这些都与加强自律监管和注重监管程序的原则
是不相符的，需要从监管体制及会员管理规则等方面予以调整和完善。有关建议
见报告第六部分。
四、会员的行为规范与财务监控
由于篇幅和资料两方面的限制，本部分将分别以吉隆坡证券交易所（KLSE）
和纽约证券交易所（NYSE）为例，来考察其对会员行为的要求和对会员的财务
监控方法。之所以选择KLSE 而没有选择其他交易所的原因是，其他交易所在会
员行为规范方面的资料不易获得，而KLSE 的资料非常详细具体；同样，选择纽
交所的原因也是基于资料的可获得性。但是这两个交易所的规定和做法对我国都
有一定的参考价值。
（一）会员行为规范
吉隆坡证券交易所（KLSE）规则中的第三章详细规定了其会员公司应遵守
的行为规范，内容包括禁止行为、客户关系、最佳商业模式等①。
交易所理事会和其授权的任何人在其权力范围内作出的所有决定和命令，对
会员公司来说都是最终性的和具有约束力的。会员不得从事对交易所的商誉或公
众形象造成负面影响的行为，不得在未经理事会书面同意的情况下雇佣曾经违背
交易所章程或规则的人员，或者遭交易所驱逐的人员，也不得从事可能有损投资
者信心和妨碍证券市场健康发展的非道德行为。会员应当按照交易所理事会批准
的方式，为自己的服务或股票经纪业务或其他事务进行广告宣传。会员应重视对
员工证券业务的专业性培训，不得招募其他会员公司的员工。未经交易所理事会
书面同意，任何会员不得直接持有另一家会员公司的股份或权益，也不得任命另

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一家会员公司的董事为本公司董事。
会员及其经纪代表的行为应当以诚实为本，为客户的最佳利益着想，妥善保
管客户资产，并尽力维护市场的公正有序。会员应当建立良好的内控机制和风险
管理体系，落实纪律检查官制度，责任明确，以便有效防范可能的财务风险或法
律诉讼风险，保证财务的健全性。重点监控异常的大宗交易、频繁的保证金追缴、
以及其他明显增加风险暴露的行为。会员应对其监督和内控体系进行定期审查，
并将这些审查的书面记录保存好。会员还应制定有效的政策和程序，尽量减小可
能存在于会员与其客户之间的利益冲突；如果这种冲突不可避免，会员应在交易
执行前将利益冲突情况全部告知客户。如果会员发现另一家会员有违规行为，或
者有理由相信另一家会员出现违规，应当将这一情况书面上报交易所。职能较多
的会员还应完善防火墙制度。
除了吉隆坡证券交易所之外，澳大利亚证券交易所（ASX）要求参与组织（即
会员）之间的某些联系需要得到交易所的同意，具体为①：参与组织不应当是另
一家参与组织的关联企业；其控制者或雇员不应是另一家参与组织的控制者；其
雇员不应当是另一家参与组织或其关联企业的雇员；不应与另一家参与组织共用
计算机设备，也不允许另一家参与组织联接到本公司的计算机设备上。
（二）对会员的财务监控
监控会员的财务风险是交易所监管会员的一个重要方面。由于会员财务风险
不仅直接牵涉客户资产的安全，而且牵涉交易所的风险与声誉（特别是对于交易
与结算于一体的交易所），因此会员的财务风险监控历来受到交易所的重视。这
里考察纽约证券交易所（NYSE）对会员的财务监控方法。
美国证监会（SEC）指定纽交所为“指定自律组织（Designated Self-Regulatory
Organization，DSRO），自律监管其四百余家会员证券商②。纽交所会员公司监管
部负责对会员公司的财务、运作和销售行为进行日常监察和年度检查。若这些会
员之业务涉及NASDAQ 市场的相关业务，则由纽交所与NASD 之子公司NASD
Regulation（即NASDR）联合检查。此外，对于纽交所会员证券商之分公司，一
部分由NASDR 负责检查，其余分公司仍由纽交所自行检查。有关检查分工由双
方签订的备忘录（MOU）予以明确。
在对会员的财务监控方面，纽交所会员管理部主要有现场检查和项目检查两
种方法。
1、现场检查
① 见 ASX Rules 5B.7
② 其中包括大约250 名面向公众的会员公司和并不直接面对公众的大约160 名大厅经纪商、专家公司、注
册交易商等。

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为了证实会员财务报告的真实性和完整性，交易所检查员每年都对面向公众
的会员组织（大约250 名）进行现场检查，主要检查帐薄和各种应做的记录，内
容包括财务（主要是净资本指标）、业务运作、投资者保护和销售行为等。每年
实施这种检查主要是为了保护客户的资产。
（1）确定风险等级和检查周期
对于例行的现场检查，由于工作量的原因，纽交所无法同等对待所有会员，
其采取的办法是根据会员的风险等级确定检查周期，风险较大的会员其检查周期
较短。由于没有查到纽交所对会员风险等级与周期的对照表，在此本文以NASDR
的做法作为参考。表2 是NASDR 的会员风险等级及检查周期表。
表2 NASDR 的会员风险等级及检查周期表
风险等级 检查周期
1 1年
2 2年
3 3年
4 6年
资料来源：NASD Regulation, Inc
（2）检查前的准备
在实施现场检查前，纽交所通常要召开计划会议，该会议由市场监察、会员
监管、执法部门的人员参加，综合考虑会员的业务性质、财务状况、过去经营和
受处分纪录等因素，评估会员的风险等级，以决定受查会员之检查周期；同时，
在检查前二周会通知受查会员，并就其内部相关管理规章及财务报表先行分析，
以决定此次检查之重点及具体检查项目，据以编制工作计划。
评估会员风险等级时，主要考虑以下因素：
A、业务性质：会员业务种类越多，经营风险一般越高。例如，以下三种业
务性质的会员，其风险由高至低依次为：
a.会员收受客户清算交割款券及保管客户之款券外，还有做市商的义务。
b.会员收受客户清算交割款券，且保管客户款券。
c.会员收受客户清算交割款券，但不保管客户款券。
B、财务状况：主要参考会员的净资本和其它各项财务比率。
C、过去的处分记录：原则是，过去受处分较少的会员，其今后违规的可能
性也较低，风险等级宜确定较低，检查周期可以较长。反之则相反。
会员的风险等级还需要根据各种变化因素进行动态调整。
（3）实施检查
根据会员的风险等级和业务复杂情况，合理安排检查人员的数量、专业性质

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以及检查期限，例如对美林证券这样的会员一般要安排更多的人员和实施更长时
间的检查；而对规模较小的会员则仅安排一至两名检查人员进行为期数日的检查
即可。
检查的内容通常包括：过去的处分记录、财务报表、会员在中央登记存管系
统（CRD）的资料、客户的投诉档案等。
（4）现场检查步骤
A、召开计划会议：a、提出问题；b、查询过去的检查记录；c、确定检查重
点。
B、准备工作计划：评估会员公司的内部规章和财务报表，并结合会员的风
险等级和业务复杂情况，提出工作计划草稿。
C、与受检会员开会讨论：了解会员的公司制度以及各项业务的作业流程，
查询各种财务报表和会员的自行检查报告。
D、确认会员提交的资料和数据：主要依赖外部的资讯与会员内部资料的对
比情况。如果认可会员提交的资料和数据，则进行后续步骤；否则要求会员
作出解释。
E、总结和整理资料，重新确定检查重点并实施检查。
F、召开总结会议：宣布检查结果，要求受查会员作出解释、提出解决方案，
对会员提出建议，并观察会员的行动。
G、提出检查报告：纽交所检查人员必须在三十五天内提出报告，受检会员
必须针对检查出来的问题在三十天内予以回复。
H、检查会员的纠正情况：检查人员必须在七十五天内提出报告，并对会员
进行追踪辅导。
2、项目检查
项目检查主要依靠纽交所的计算机系统来进行。各会员的数据资料预先输入
该系统，系统可以通过网络实时监控会员的交易行为和经营动态，当会员出现异
常时，纽交所将对其实施更严密的监控，要求其更加频繁地提供财务和业务报告。
该系统的另一个功能是对会员定期提交的财务报告进行综合分析。该系统运用大
约300 个公式来查核这些财务报告，以便发现其中可能存在的问题。在计算机查
核中，对于出现“警告”或者“早期预警”的情况，每月将集中上报到交易所“财
务与运作监察委员会（属交易所董事会下设的委员会）”、证券投资者保护公司
（SIPC）、证监会及其他自律组织。计算机监控和分析是一种有效的非现场检查。
除现场检查和项目检查之外，纽交所还要求面对公众的会员公司每年须聘请
独立的公共会计师对其进行审计，并将审计报告提交给交易所。

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总之，从会员行为规范方面看，吉隆坡证券交易所对会员的禁止行为、培训、
广告、内部管理等方面都规定得非常具体详细。在会员之间、以及会员与客户之
间的关系处理方面，吉隆坡证券交易所和澳大利亚证券交易所（ASX）的规定类
似，对我国交易所的会员规范要求具有启发意义。
从对会员的财务监控方面看，纽交所的现场检查方法有很多值得我国借鉴之
处，例如会员风险等级和检查周期的确定、检查的步骤等。另外，我国交易所虽
然也实施了以计算机分析为辅助手段的非现场检查，但在广度和深度上都与纽交
所存在很大差距，就是说，国内交易所目前通过计算机监控和分析的项目和指标
还比较有限，对数据资料的深层次分析和挖掘能力也明显不足。此外，与纽交所
不同的是，国内交易所目前的交易和结算是分离的，交易所对会员的财务监控，
更多的是关注会员交易的稳定性，目的主要是维护交易所的市场声誉；而结算公
司则主要关注结算券商（交易所会员）的财务稳健性，以降低券商的违约风险。
因此，我们必须结合国内的情况，来学习借鉴纽交所的财务监控方法。其中，国
内交易所和结算公司如何合作监控券商的财务状况，应是一个值得进一步探索的
监管课题。
从本部分对证券商的财务监控看①，美国SEC 主要授权纽交所及全国证券交
易商协会（NASD）等自律组织来实施，由此可见自律监管在美国的重要地位（其
他成熟市场的情况也类似）。实际上，这种做法的原因主要有：一是这些成熟市
场中交易所作为交易者自发组织的产物，通常先于政府监管机构而产生，交易所
具有自律监管的传统；二是交易所作为市场组织者，直接接近市场参与者，具有
明显的信息优势，监管成本低、监管效率高，正是一线监管的生命力所在；三是
政府监管机构通常人员有限，直接监管众多的市场参与者往往心有余而力不足，
而且距离信息源较远，信息不对称程度严重，监管效率难以提高，再者政府规章
的改变一般也要慢于交易所等自律组织规则的调整速度。因此，这种监管授权不
仅必要，而且往往也是迫不得已的。这种以英美市场为代表的自律监管模式，充
分发挥了市场的能动作用，对我国市场监管体制的转变有较强的借鉴意义。
另外，在对证券商的财务监控上，纽交所与NASDR 如何分工合作、避免重
复监管的做法也对我国具有一定的参考价值。有关建议见报告第六部分。
五、调查与处分、听证与上诉、仲裁与调解
本部分将概述部分交易所对会员实施检查、调查、处分、听证、上诉以及仲
裁与调解等做法，并介绍了我国市场对交易所会员的检查、调查及处分等情况。

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（一）监察、检查与调查
各国交易所一般对其会员（或交易参与者）的财务状况、交易行为或其他行
为保持高度的警惕，实施密切的监察或检查，针对涉及会员的投诉或者对会员的
财务等情况表示怀疑时，交易所将对其进行调查。根据通常的理解，监察是一个
时刻都在进行监督的过程，检查往往是定期实施审查的行为，而调查一般是针对
某个事件或对某种行为表示怀疑时才实施的深入了解。以下介绍三家交易所的大
致做法。
1、纽约证券交易所（NYSE）
纽交所对会员和会员公司的监察、检查和调查是由三个部门分别执行的。交
易所的市场监察部负责监察会员和会员公司的交易活动，会员公司监管部负责对
会员公司实施定期检查，监督其财务状况、运作情况和销售行为。执法部负责调
查会员、会员组织及其雇员、联合会员（allied member）等，并对可能违背交易
所规则、1934 年证券交易法、以及证监会规则的行为进行起诉。以上三个部门
一起构成了纽交所负责对会员群体执行监管职能的监管组。
执法部实施调查的案件主要来源于投资者的投诉、会员公司的要求以及交易
所其他部门的建议。但并非所有投诉或要求都进行调查，而是要经过筛选，原则
是选择影响大、涉及金额多的案件。调查目的是确认有关情况是否属实，以及应
采取的行动（如果属实）。调查是非公开的，执法部可以要求会员及有关人员提
供各种资料，这些人员必须要予以合作，否则将受到暂停资格、罚款等处分，但
执法部在调查中无权发出传票，也无权强迫调查范围以外的人员提供资料或作
证。调查完成后，执法部将决定是否有违规行为发生，如果有，还要提出进入正
式纪律处分程序的建议以及决定哪些人员或组织应当进入这一程序。当然，在完
成调查后执法部也可以决定不再采取进一步行动，或者仅仅施以非正式处分（包
括教育和警告信）。
如果执法部决定进入正式纪律处分程序，它还要提出制裁措施的初步建议。
当然，执法部在决定这一行动时一般要征求监管组其他高级官员的意见，然后才
能提交给监管组的领导以获得最后同意。
2、澳大利亚证券交易所（ASX）①
ASX 或其指定的代表可以对参与组织（即其会员）进行检查，并可以要求
其尽快提供与业务有关的所有帐册或复印件，也可以要求参与组织的分支机构、
相关人员等随时接受交易所或其代表的征询，或提供有关信息，如财务资料、交
易细节统计等。