口水贴

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如果不出意外，中弘股份（000979.SZ）将大概率在不远的将来，成为A股首家因股价持续低于1元/股（即“仙股”）而遭到退市的上市公司。

10月17日，一度还在上午看到“保壳”希望的中弘股份，至尾盘时却突然闪崩跌停，报收0.82元/股。据统计，这已是中弘股份连续第19个交易日股价持续低于1元/股。

同时这也意味着，即使在10月18日中弘股份以涨停收盘，其股价也仅为0.9元/股，仍属“仙股”。而根据深交所相关规定，中弘股份或将因此遭到终止上市。

值得注意的是，在“保壳”关键时期的10月17日，仍有多家知名游资入局中弘股份。盘后数据显示，当天银河证券上海长宁区镇宁路营业部净买入794.66万元，更有多家营业部席位参与对倒。

A股或首现“仙股”退市

一度在10月17日上午股价上涨的中弘股份，在午后却风云突变，尤其在尾盘出现闪崩跌停，报收0.82元/股。收盘时，卖一席位上仍尚有约138万手卖单在排队等待出逃。

由于截至10月16日收盘，中弘股份股价已是连续18个交易日低于1元/股，因此其10月17日股价的走势一度被认为关乎公司未来能否继续留在A股。然而最终跌停的结果出现，也似乎因此提前宣告其结局，即有可能遭到监管部门的强制退市，也有可能成为A股首家因股价持续低于面值而被退市的上市公司。

根据深交所有关规定，上市公司股票连续二十个交易日（不含公司股票全天停牌的交易日）的收盘价均低于股票面值，深交所有权终止公司股票上市交易。此前8月和9月，中弘股份股价也曾经持续低于1元面值，但在第16个交易日收盘价曾短暂回升到1元/股，并因此暂时化解了退市风险。

然而运气这次没有站在中弘股份这一边。实际上，在中弘股份迎来最新结局的同时，公司一度采取了多个措施，以期能够保住公司在A股的上市地位。其中，最被市场熟知的莫过于与加多宝集团的“罗生门”事件。

8月底，中弘股份曾披露公告，称与加多宝集团等方签署了债务重组及经营托管协议，后者将对前者进行债务重组，以解决其目前面临的流动性困难和经营困境。意外的是，在公告发出的次日，加多宝集团却在官网发布一份澄清公告，称中弘股份公告中披露的内容其完全不知情。

中弘股份的这一情况也随之遭到深交所的火速问询。不过，上市公司在随之的回应中表示，加多宝集团发布的澄清公告不属实，并认为上述公告披露的协议签署合法合规、真实有效。

但即使如此，中弘股份与加多宝集团的“合作”也终以失败告终。10月9日晚间，中弘股份宣布终止与加多宝集团的合作。

有意思的是，此举并未消除中弘股份寻找“白衣骑士”的渴望。10月9日，中弘股份公告称，已与宿州国厚城投资产管理有限公司（下称“宿州国厚”）及中泰创展控股有限公司（下称“中泰创展”）共同签署了《经营托管协议》，期限为3年。

资料显示，宿州国厚具有国资背景，中泰创展则为“中植系”旗下公司。

游资火中取栗

宿州国厚与中泰创展的入局，一度被认为将有望改变中弘股份股价持续低于1元的现状，为其后续问题的解决赢得时间。然而，这一举措最终没有改变其10月17日股价跌停的事实，也无法改变恐惨遭退市的结局。

值得注意的是，在中弘股份于A股的“弥留之际”，游资却频繁介入其交易中。

根据10月17日的盘后数据显示，当天多家知名游资参与了中弘股份的买卖。其中，银河证券上海长宁区镇宁路营业部买入金额高达795万元，成为当天买入金额最大的一方；此外包括西藏东方财富证券拉萨团结路第二营业部等方，也买入了不少中弘股份股权，涉及金额在330-664万元之间。

卖出金额最大的前5名中，同样有多家游资。其中，万联证券广州荔湾分公司卖出金额高达1239万元，中信证券日照泰安路营业部当日卖出金额668万元。

一个有意思的细节在于，以西藏东方财富证券拉萨团结路第二营业部为代表的游资，还参与了中弘股份10月17日买卖的对倒，其在买入664.09万元的同时，也卖出了438.48万元。

北京一家私募高管对21世纪经济报道记者表示，中弘股份10月17日股价虽然跌停，但在盘中多空双方曾在0.91元/股和0.90元/股两个价格上展开了激烈的争夺。

“如果是0.91元/股，那么中弘股份就还有留在A股的希望，而且明天（即10月18日）肯定会涨停。如果是0.9元/股，明天就算涨停也没用。所以中弘股份尾盘虽然呈现闪崩跌停，但实际上关键价格还是0.91元和0.9元。”上述北京私募高管说。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新则认为，由于是首个案例，中弘股份在A股遭到终止上市，未来是直接摘牌还是退入老三板目前还未有定论，但对于参与其交易的投资者而言，仍需要认清目前公司的现状。

中弘股份最新公告显示，截至10月16日，公司及下属控股子公司累计逾期债务本息合计金额为56.18亿元，全部为各类借款。

一位不良资产处置行业人士表示，宿州国厚选择接手中弘股份的经营权，实际目的或许并不在于其是否上市的地位，而在于其目前从事的地产行业，也即拥有的地产项目。

“国厚作为一家主营不良资产业务的地方资管公司，一直长于地产方向的不良资产处置，近年来也参与了不少违约企业的经营托管、债务重组业务。”上述人士说。

不过，中弘股份近期在回复深交所问询时，也表示目前宿州国厚和中泰创展对公司及公司子公司的实际经营情况尚未开展全面尽职调查。这意味着这笔交易存在随时终止的可能。

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据媒体消息，美国网约车巨头优步（Uber）最快将于明年初IPO， 摩根士丹利和高盛对其估值高达1200亿美元。这一数字超过通用汽车、福特汽车和菲亚特克莱斯勒汽车的市值之和，较之前估值也大幅攀升。去年12月，日本软银和一个投资机构宣布以每股33美元收购Uber 17.5％的股份，当时估值480亿美元。丰田8月份投资5亿美元也只是将其估值推至760亿美元。

在一些人士看来，Uber目前仍依靠模式创新，并无太多核心技术优势；它在全球市场上面临的竞争压力也不断加大，软银等投资者正在加码投资区域网约车平台，给Uber造成业务冲击。

香颂资本执行董事沈萌对21世纪经济报道记者分析称，1200亿美元的超高估值可能有试水和提振信心的意味，也不排除很多看重长期收益的投资者看到Uber和亚马逊有诸多共同点，认为其有潜力成为下一个亚马逊。

展现信心为滴滴上市试水？

Uber创始人卡兰尼克曾在公开场合多次强调，Uber并不着急上市，甚至越晚越好。去年卡兰尼克离任，科斯罗萨西接管了危机重重的Uber，上市成为这位新CEO的明确计划。事实上，Uber首次公开募股可能是明年华尔街最大的金融事件之一。

在沈萌看来，从未来营运业绩预期来看，在目前市场环境，特别是美股有所回调的情况下，华尔街对Uber的估值的确偏高。但该估值并非确定数字，Uber只是酝酿公开上市，不排除相关利益方借此试探市场反应，以此为IPO寻找一个理想的价位。最终估值仍将由市场决定，被一级市场资本看好的公司，未必同样受到二级市场投资者追捧。一个典型的例子是，小米公司在上市后，市值仅为年初1000亿美元估值目标的一半。

2017年，Uber卷入一系列争端，麻烦不断。先是“抵制Uber”运动在社交媒体上发酵，20多万用户注销了Uber账户；此后又爆出Uber女员工被性骚扰的丑闻，以及被无人驾驶汽车公司Waymo以“窃取商业机密”为由起诉等。多重打击之下，Uber资产一度大幅贬值。

“从各方面看，Uber境况不是非常有利，如果再有一个较低的估值预期，对IPO将形成非常大的打击。Uber投资者和相关方都希望抛出一个让人大跌眼镜的估值，体现投资者对Uber以及Uber对自己的信心。这是一个IPO发行策略。”沈萌说。

他认为，目前美股处于十字路口，是继续上涨还是持续回调，昨日的反弹是回光返照，还是短时调整后的再度上扬，市场并没有太多信心。“Uber投资者和中国互联网企业投资者心态很相似，想趁市场还没有明显变差时，尽可能地把公司推入市场。另外，Uber和滴滴互相持股，并且有共同的投资者，不排除Uber为滴滴上市试水的可能。”

只烧钱不赚钱却推高预期

2009年Uber的成立颠覆了人们的出行方式，掀起了共享经济的浪潮。在投资者看来，增长与扩张使Uber成为世界上最具价值的初创科技公司。目前，Uber已经覆盖全球80多个国家和地区，600多个城市。但对全球市场份额的占领是以大手笔烧钱来支撑的，据彭博社今年3月的报道，Uber成立以来已烧钱107亿美元。

有分析认为，Uber以补贴方式维持业务规模的增长，终究无法持续。代价是昂贵的，在与滴滴的竞争中，优步在中国市场每年亏损约10亿美元，最终惨败收场。不过，售出Uber中国换得滴滴股份，使Uber的财务状况得以改善，为上市打下基础。

直到今天，Uber仍未实现盈利。2017年，用户向Uber支付的费用达到370亿美元，但大部分分配给了司机，其净营收仅为74亿美元，亏损达45亿美元。与同级别估值的上市公司相比，Uber的营收远远落后。Uber表示，预计今年将实现100亿至110亿美元的净营收，但至少在未来三年内不会出现盈利。

投资者正在押注Uber在无人驾驶和多领域业务的潜力。Uber于2013年就开始部署无人驾驶，其对自身的定位不再仅局限于“网约车平台”，而是扩展到货物运输和外卖服务等领域，它的强大网络使这一切成为可能。

2016年8月，优步宣布收购自动驾驶卡车初创公司Otto；2017年初，公司与德国汽车制造商戴姆勒达成协议，将戴姆勒的无人驾驶汽车纳入优步服务平台。据了解，Uber每赚1美元，就要付给司机75美分，若能节省这部分成本，公司盈利能力有望提升。

“不盈利使市场预期不断加强，认为它可能会类似当年的亚马逊。”沈萌称。他指出，市场对新兴科技股的盈利预期与看待传统行业有很大差异。Uber市场不断扩张，给市场带来较高预期，认为未来其无人驾驶与网约车平台若能深度整合，有望成为有技术支撑的新一代服务企业，颠覆传统汽车、运输行业。科斯罗萨西谈到IPO时也曾表示，希望Uber能成为“出行界的亚马逊”。

值得注意的是，Uber上市可能面临法律和合规性障碍。各国政府对网约车的合法性一直有争议，近年来Uber因涉嫌非法营运也吃了不少官司，并被多国封杀。Uber在英国多个城市被取消运营牌照，欧洲法庭裁定它只是一家出租车公司，而非科技公司。分析认为，未来Uber仍将面临严峻的“合规性”问题。

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随着股市持续下跌，一些民营上市公司面临股票质押爆仓风险以及公司及控股股东资金链濒临断裂等危机，有越来越多的国有资本出手接盘民营上市公司股权。近日，一些地方政府也开始安排专项资金，从债权和股权两个方面，降低本地上市公司股票质押风险。

这是一个多维度的“中国现象”，不能仅仅从稳定市场这种“传统政府行为”的角度去判断是非。

论者总喜欢从意识形态的立场冠上“国进民退”的帽子。事实上，国资入股并不能称为“国进民退”，而是一种正常股权投资。但在当前市场环境下，这种投资带有强烈的“救助”色彩，是被动的投资。“救助”性质实际上赋予了这些民营上市公司“国企”的待遇，把他们作为本地稀缺资源加以保护，以免倒闭退市，或被外地企业并购拿走“壳资源”。

因此，这不算是“资本出清”，因为地方政府介入带有强烈的非市场化动机，尽管这些公司的估值可能看上去比较合理。当然，更算不上是“国进民退”。

数据显示，截至2018年9月7日，沪深两市共有3461只个股涉及股权质押，也就是说几乎所有A股上市公司都参与了股权质押。另外，根据Wind统计，截至2018年9月12日，市场质押股数6331.26亿股，市场质押股数占总股本9.91％，市场质押市值为4.88万亿元。股价下跌引发股权质押爆仓风险，这种风险又加大了股市下跌的能量。但是，舆论至今没有对上市公司大规模的股权质押现象加以分析，关注的重点是批判民营企业融资困难。

事实上，虽然一些大股东表示质押股权是为了补充上市公司的资金缺口，但多数公司并不对此进行详细披露，也就是去向不明。这意味着高达近5万亿的资金进行了效率较低的投资，或者带有投机性的期限错配，或者进入不熟悉的领域，购买错误的资产，甚至有一些借股权质押融资提前套现。总之，如此大规模的股权质押违约说明市场风险意识过低。在这种普遍缺乏风险意识的背景下，如果民营企业融资成本低而且便利的话，不知道有多少资金会成为无效投资。

现在一个引起争议的话题是，国有资本该不该出手相救。应当说，任何正当的资本都有自由在任何时候入市投资，国有资本也不例外。但是，当前的投资是带有“救助”性质，而非纯粹的市场化投资。那么，救助就存在一定的道德风险，比如资金来自国有企业还是财政资金，国有企业是管理层自主决策，还是由政府主导。如何判断投资的风险，如果动用财政资金，一旦出现风险谁来承担责任等等。

更重要的是，政府会比市场更高效吗？为什么不任由市场处置，只要企业有价值最终会有投资者进入，这是一个出清的过程，任何盲目的风险投资必须承担代价。一旦政府认定非国有企业如果规模过大或拥有上市牌照等，就可以像国企一样列入“保护名单”，那么，这会变相鼓励民企追求规模扩张和稀缺牌照，扭曲企业的行为。

国资接盘股权的救助行为备受市场欢迎，因为投资者心态悲观，这种救助有利于上市公司、股价与投资者，是雪中送炭，因此，投资者觉得多多益善。从而让市场产生另外一种联想，中央政府可不可以“救助”呢？就像2015年股市大跌时国家队进场一样。

市场立即以日本为例憧憬这种可能。截至今年3月底，日本央行通过交易所交易基金（ETF）所持有上市公司股票余额高达25万亿日元，已经进入约4成上市企业前10大股东之列，并成为其中5家上市企业的最大股东。日本此举目的是执行量化宽松政策，去年年底日本央行持有的国债数量占此类债券总规模高达41.1%，被迫转向扩大购买投资于股市的ETF加大货币宽松，这与救助上市公司或稳定股市是截然不同的目的。

是不是要像2015年那样，由国家队进场救市呢？2015年中国股市是因杠杆融资过多导致股市下跌过快，产生了系统性风险。现在，A股下跌并不会产生系统性风险，只是个别上市公司股东存在股票质押爆仓风险，因此，让国家队为某些特定上市公司的风险而入市，完全没有必要，应该允许市场自我出清并在这个过程中完善市场制度建设，并从严监管。

一些战略性上市公司以及拥有核心技术或其他核心竞争力的企业，如果股价超跌或面临暂时困难，对长期投资者而言是一个机会，市场恰恰因为缺乏长期投资者才会暴涨暴跌，我们应该借机培养自己的长期投资者，比如养老基金等，为他们入市创造良好的条件。

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你是微信、QQ群群主吗？平常有没有留意群里在发什么内容？有没有对群主依法进行管理？

如果没有，你很可能正徘徊在违法的边缘......最近就有名群主就摊上了事，被判刑半年。

咋回事？快跟小编往下看↓↓↓

微信群友发515个淫秽视频

群主被判有期徒刑半年

近期，云南省昆明市寻甸县人民法院一审判决，罗某犯传播淫秽物品罪，判处有期徒刑6个月。

31岁的罗某是云南省德宏州人，本科文化，自由职业。2017年2月份，罗某使用微信号创建名为“边境文玩拍卖”的微信群，罗某为该群群主和管理员。

2017年12月，一名微信用户与罗某商量后，罗某允许他人在群内发布淫秽视频供群内成员观看。为逃避网络监管，罗某多次对该微信群昵称进行更改。该微信群被查获时群内共有150名成员。经民警远程勘验检查，2018年3月31日至4月10日该微信群内共发布疑似淫秽视频共计515个。经鉴定，上述515个疑似淫秽视频均为淫秽视频。

2018年5月16日罗某因本案被刑事拘留，同年5月30日被逮捕。

8月，寻甸县人民检察院以罗某涉嫌传播淫秽物品罪向法院提起公诉。法庭上，面对公诉机关指控犯罪事实和罪名，罗某表示没有异议。

寻甸县人民法院审理后认为，罗某违反法律规定，传播淫秽视频515个，情节严重，其行为已构成传播淫秽物品罪。公诉机关指控罪名成立。罗某当庭自愿认罪，可依法从轻处罚。辩护人提出的罗某系初犯、偶犯，到案后能如实供述自己罪行，认罪态度较好，建议法庭对其从轻处罚的辩护意见，法院予以采纳。

据此，法院一审判决，罗某犯传播淫秽物品罪，判处有期徒刑6个月。

微信群不是法外之地

谁建群谁负责！

2017年9月7日，国家互联网信息办公室印发《互联网群组信息服务管理规定》（以下简称《规定》），并于2017年10月8日正式施行。《规定》出台旨在促进互联网群组信息服务健康有序发展，弘扬社会主义核心价值观，培育积极健康的网络文化，为广大网民营造风清气正的网络空间。

《规定》要求，互联网群组建立者、管理者应当履行群组管理责任，依据法律法规、用户协议和平台公约，规范群组网络行为和信息发布，构建文明有序的网络群体空间。互联网群组成员在参与群组信息交流时，应当遵守相关法律法规，文明互动、理性表达。

《规定》第十条明确指出，互联网群组信息服务提供者和使用者不得利用互联网群组传播法律法规和国家有关规定禁止的信息内容。

国家互联网信息办公室有关负责人表示，互联网群组建立者、管理者应当履行群组管理责任，即“谁建群谁负责”“谁管理谁负责”，依据法律法规、用户协议和平台公约，规范群组网络行为和信息发布，构建文明有序的网络群体空间。

群主作为群的管理员，应该维护好群里的秩序，不要让非法信息、违法行为群里泛滥，出现了问题要及时管理、报告。

群组一旦出现违法情况，群主在履行义务不当或应当履行义务而没有履行义务的情况下，承担相应的责任。

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人社部16日发布了《社会保险领域严重失信“黑名单”管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称《意见》），《意见》列举了六种应将其列入社保“黑名单”的情形。具体有哪些?

《意见》指出，社保“黑名单”将实行“谁列入、谁管理、谁负责”，遵循依法依规、公平公正、客观真实、动态管理的原则。

《意见》提到，有下列情形之一的单位或个人，县级及以上社会保险经办机构(以下简称经办机构)应将其列入社保“黑名单”：

（一）用人单位未按相关规定参加社会保险且拒不整改的；

（二）以欺诈、伪造证明材料或者其他手段参加、申报社会保险和骗取社会保险待遇或社会保险基金支出的；

（三）非法获取、出售或变相交易社会保险个人权益数据的；

（四）社会保险服务机构违反服务协议或相关规定且拒不整改的；

（五）负有偿还义务的用人单位及其法人代表或第三人，拒不偿还社会保险基金已先行支付工伤保险待遇的；

（六）法律、行政法规规定的其他情形。

《意见》指出，社保“黑名单”信息将被纳入当地和全国信用信息共享平台，由相关部门在各自职责范围内依据《备忘录》规定，在政府采购、交通出行、招投标、生产许可、资质审核、融资贷款、市场准入、税收优惠、评优评先等方面予以限制。纳入联合惩戒期限一般不超过5年。

同时《意见》指出，被纳入社保“黑名单”的失信主体，经办机构可结合实际情况以适当方式督促失信主体在3个月内整改。整改到位后，失信主体可提请经办机构确认，经办机构应在确认后5个工作日内将其移出社保“黑名单”；整改不到位的，经办机构应启动警示性约谈程序。经办机构应对在规定期限内整改不到位的失信主体主要负责人进行一次警示性约谈。约谈记录（包括拒绝约谈或不配合约谈等情形）记入失信主体信用记录，纳入全国信用信息共享平台。

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先是张纪中女儿的公司，现在是一家运营微信公众号的公司，上市公司骅威文化（002502，SZ）买买买的节奏停不下来。

今年6月份，骅威文化打算以30亿元的天价，收购由张纪中女儿控股的东阳曼荼罗公司，当时的公告显示，东阳曼荼罗的净资产只有2.31亿元，2017年净利润只有2965万元。不过，在停牌三个月后，骅威文化突然变卦——它将收购目标换为微信公号运营公司旭航网络。

公告显示，骅威文化对旭航网络的收购增值率高达4794%，估值达15亿元，而在半个月前旭航网络的股权交易中，其估值还不到8亿元。对此，每日经济新闻记者曾致电骅威文化董秘刘先知，但对方表示现在是第三季度业绩披露窗口期，不适宜接受外访。

影视剧板块业绩下滑99.88%
主业不振，是骅威文化“将并购进行到底”的主要动因。10月15日，骅威文化发布的今年前三季度业绩修正预告中，公司进一步下调了业绩预期，预计净利润同比降幅将达到83%~86%，由上年同期盈利2.29亿元下降至最多盈利3892万元。



对于前三季度业绩下滑的原因，公司解释称是因为受新游戏上线资质许可影响，导致上线时间延迟及影视业务未达预期。

事实上，在今年8月11日披露的半年报中，骅威文化业绩也并不理想，公司总营收下滑超八成，净利润下滑78.37%至3299万元。

面对如此巨大的业绩滑坡，骅威文化在半年报中表示，这是因为新电视剧《幕后之王》和《他看见我的声音》（原名《我知道你的秘密》）仍处于拍摄及后期制作中，未能在上半年确认相关收入，并称“这是电视剧行业的正常现象。”

在2010年上市时，骅威文化的主营业务为玩具制造，自2014年公司收购游戏公司后，便走上了向泛娱乐产业转型的道路。目前公司已经彻底抛弃了玩具制造。2015年公司通过发行股份和支付现金的方式，以12亿元的价格购买影视公司梦幻星生园100%股权，评估增值率达到901.69%。

当时，时任梦幻星生园总经理、董事长的汤攀晶等原股东也承诺梦幻星生园2015年度、2016年度和2017年度实现的扣非净利润分别不低于1亿元、1.34亿元和1.65亿元。当时市场正流行大IP+小鲜肉，梦幻星生园也主打这个路数，创作了《千山暮雪》、《抓住彩虹的男人》、《最美的时光》等偶像言情剧。

虽然梦幻星生园顺利完成了业绩承诺，但骅威文化的影视剧板块业绩却乏善可陈，据半年报中的数据，公司的影视剧制作上半年仅录得38.95万元的收入，同比下滑了99.88%。

此外，记者注意到，梦幻星生园的核心人物，时任总经理和董事长的汤攀晶在限售股解禁后，从去年9月份至今多次抛售上市公司股份。根据choice数据，仅去年9月12日一天，汤攀晶通过大宗交易总计减持860万股，仅当天就套现超过1亿元。截至目前，汤攀晶已经减持了1582万股，累计套现大约1.64亿元。

不过，公司高管在减持的同时，却鼓励员工增持股票。去年6月，骅威文化控股股东郭祥彬认为公司发展前景光明，号召骅威文化及所有子公司的全体员工积极买入公司股票，结果共有36名员工买入了77万股，当时的交易平均价为10.04元，而骅威文化最新股价跌落至5.82元，这些员工买入的股票损失惨重。此外，在频繁收购之后，骅威文化的商誉也开始大幅增长。公司2018年半年报披露，公司账面商誉高达18.28亿元，占总资产比例高达47.09%。根据公司之前对深交所的回复，如果商誉减值1%，则公司未来业绩将下降1827.61万元；减值5%，业绩将下降9138.04万元；减值10%，业绩将下降1.83亿元。

历时近5月，重组却“难产”
今年6月5日，骅威文化因筹划重大事项开始停牌，没想到这一筹划就筹划了4个多月。

为夯实影视剧板块，骅威文化曾打算以30亿元收购东阳曼荼罗，而当时这家由张纪中女儿张语芯控股的公司仅仅成立两年。

值得注意的是，今年上半年，东阳曼荼罗仍然处于亏损状态。在今年8月中旬接受记者采访时，刘先知曾表示，“这里是有一个收入确认的问题，上半年东阳曼荼罗的剧目《一千零一夜》和《烈火如歌》都已经播出了，会有实实在在的收入，只是钱还没有到账，这是会计处理方法上的问题。”

在当时，刘先知还对记者表示称收购事项还在进行中，“曼荼罗肯定会超额完成业绩承诺。”

不过，短短一个月后，公司的交易预案中已经没有了东阳曼荼罗的身影，取而代之的是一家互联网营销公司旭航网络。公司称，随着尽职调查的进行，上市公司与东阳曼荼罗就部分条款无法达成一致，最终决定终止收购曼荼罗股权。

根据骅威文化对深交所回复的重组时间表，7月13日开始骅威文化一直就估值问题与东阳曼荼罗的实控人进行进一步的磋商，而9月17日新标的旭航网络的名字才首次出现，律师和会计师在9月中旬才开始对新标的展开尽职调查，而此时骅威文化已经停牌了3个月之久。

对此，有熟悉企业并购重组的律师认为这样的情况并不常见。“企业停牌也要有针对性的停牌，一般来说要在做完尽职调查后、有确定的答案后，以及企业达成稳定的收购意向后才开始停牌，在过程中更换标的应当先行公告终止之前的交易。”京师律师事务所主任律师罗智愉在接受记者采访时表示。

而在深交所对骅威文化的重组问询函中，也要求公司明确说明是否存在滥用停牌损害投资者交易权与知情权的情况。

溢价近50倍，收购微信公号公司
那么，旭航网络是一家什么样的公司，能让骅威文化放弃了筹划3个多月的重组事项呢？

据公开资料显示，新标的旭航网络是一家从事移动互联网渠道推广业务、内容服务业务的移动互联网营销公司，主要依托包括微信社交平台等第三方开展业务，部分业务依赖于其所运营的自媒体矩阵。换句话说，旭航网络就是通过微信自媒体矩阵进行营销推广。

这样一家微信公号公司会对上市公司的业务带来什么帮助呢？对此，骅威文化解释道，这将形成以电视剧和网络剧为代表的传统影视剧板块，以网游游戏和移动互联网广告为核心的互联网板块，同时通过现有的影视板块和网络游戏板块为移动互联网广告板块引入流量，也通过互联网广告业务带动影视业务的提升和公司网络游戏板块的市场竞争力。

此次旭航网络100%股权的交易初步定价在15亿元，其中骅威文化以现金方式支付交易对价的45%，以发行股份的方式支付交易对价的55%。与此同时，骅威文化还拟向不超过10名特定投资者定增配套资金，拟募集资金总额不超过7亿元。

值得注意的是，截至今年上半年，旭航网络的净资产账面值仅为3085万元，此次收购的资产增值14.79亿元，增值率高达4794%。

此外，在该预案公布仅仅半个月前，另一家上市公司实达集团才公告以3183万元的价格将其持有的旭航网络4%股权转让给上海祁树。若以此价格计算，旭航网络的估值不到8亿元，几乎只是骅威文化出价的一半。

“微信公号因为同时需要有竞争力的内容和市场转化能力，所以从无到有很容易，但可持续地发展比较难，成长具有很大的不确定性。”文化、科技投资人曹海涛对记者表示，“而且微信公号公司属于极度轻资产的公司，主要靠人来运营，被上市公司收购后如果不能发挥这些人的积极性，收购之后的成长性会有疑问。”

根据交易预案，旭航网络承诺2018年、2019年、2020年和2021年累计实现的净利润不低于6.46亿元，其中2018年度承诺实现的净利润不低于1亿元。

深交所在问询函中，也对旭航网络收入相关数据的可靠性和可验证性、估值的合理性，以及其业务模式是否具有持续和稳定的盈利能力提出了疑问。此外，深交所还指出接到投资者投诉称旭航网络存在涉嫌财务数据披露不一致、隐瞒股东间关联关系等情况，要求公司详细说明。

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沪指全天再现单边下挫走势，股指再度失守2500点，两市近3200股下跌，超120只个股跌停，上证50个股全线覆没，中字头个股大跌，中国石油跌8%，中国交建、中国铁建、中国神华等集体走弱，强势板块相继补跌。

截至收盘，沪指跌2.94%，报2486.42点，深成指跌2.41%，创业板指跌2.18%。从盘面上看，海南、油改、黄金、煤炭、高送转、天然气等板块领跌。

山西证券认为，由于投资者心态普遍偏向谨慎，交易心态形成共振后，冲高回落不得不防。短线维度下，预计反弹持续性不强，市场以震荡为主，磨底的行情仍将继续，不排除 A 股跟随外围市场继续下探的可能。投资者需要耐心谨慎，博弈权重带动的阶段性反弹机会，同时，反弹要适当减仓，及时止盈。

华泰证券表示，大部分客户对现阶段至11月的美国中期选举、G20峰会前比较迷茫，操作空间比较小，认为目前走势多是交易层面导致，主因股权质押引发强平及机构抱团严重的标的因负面消息导致夺路而逃。目前来看下半年经济形势趋弱是一致预期，并且已经逐渐蔓延至19年上半年，但是具体程度及节奏仍有分歧。大部分客户期待通过三季报及9月份经济数据进行评估。

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一周前，一篇名为《震惊！诺唯真退出中国市场》的文章引发一片热议，文中作者亲身体验诺唯真喜悦号5天4晚一游，对其豪华设施和饕餮美食赞叹不已。对于诺唯真（Norwegian Cruise Line）将退出中国市场一事，作者宣称：“看来这艘美国巨轮硬生生的是被中国人吃倒的”，更将对象直指中国大妈，称“她们的肠胃功能令人惊叹”。

这家成立于1966年，控制着全球邮轮市场8％份额的的豪华邮轮公司，当真这般脆弱？竟然被中国大妈吃得退出了中国市场？

究竟诺唯真退出中国市场的原因是什么呢？

喜悦号航线调整，将被新船代替
“中国是个好市场。但它（盈利）不如阿拉斯加“，诺唯真邮轮公司总裁兼首席执行官安迪·斯图尔特（Andy Stuart）在接受旅游媒体公司Skift采访时明确说道。

7月18日，诺唯真官方宣布其为中国量身打造的可载客3883人的诺唯真喜悦号（Norwegian Joy）将从2019年4月起将不再服务中国市场，从上海转向部署至西雅图，在阿拉斯加海域开展7天的航程之旅。此番调整后，喜悦号将取代珍珠号（Pearl），与畅悦号（Bliss）以及宝石号（Jewel）一起，成为第三艘在阿拉斯加海域运行的诺唯真邮轮。

尽管喜悦号离开中国市场，但并不代表诺唯真邮轮公司退出中国市场。每日经济新闻记者查阅其通告发现，该公司在宣布喜悦号退出的同时，还表示公司将继续致力于为中国市场服务。从2020年夏季开始，经过一系列改造升级的诺唯真精神号（Spirit）将取代喜悦号，为中国顾客服务。

所以，《震惊！诺唯真退出中国市场》文中“被中国大妈吃得退出了中国市场”的描述并不成立，退出中国市场的仅为喜悦号邮轮，并非诺唯真邮轮公司，并且诺唯真还安排了新的邮轮继续在中国市场服务。

需求决定供应，航线调整实属正常
另一方面，转向阿拉斯加海域的喜悦号也并非只在该海域运行。根据该公司公告，在阿拉斯加海域服役一个季度之后，喜悦号将再转向至洛杉矶，2019年和2020年的冬天，它都将在墨西哥里维埃拉和巴拿马运河度过。

其实，从诺唯真的官网公告可以看出，对于旗下邮轮的航线调整是基于对当地市场需求量的判断，诺唯真2019年以及2020年的航线部署均是为了抓住“全球强劲的需求市场” 。

“我们并没有100艘那么多的船，因此在部署邮轮方面，我们需要更加看准机会“，诺唯真邮轮公司总裁兼首席执行官安迪·斯图尔特向旅游媒体公司Skift坦言道。

离开中国市场的喜悦号在进入西雅图之前，还将花费大约5000万美元进行升级改造，使其能与畅悦号比肩，诺唯真公司表示畅悦号是诺唯真52年运营历史上最新最成功的邮轮。

“我们有机会把畅悦号的姐妹船与之一起部署在阿拉斯加，这毫无疑问将是一次成功的部署，它不仅扩大了欧洲的市场，还将通过多米诺效应把我们的影响力扩大到整个澳大拉西亚地区（Australasian region）”， 斯图尔特补充说道。

诺唯真进驻中国市场时显得信心满满，为其量身打造的喜悦号，拥有以凤凰为特色的船体设计，精心编排的舞蹈，更是曾邀请流行歌星王力宏登船演出。早前斯图尔特也曾表示过，“我们的标准是把邮轮部署在我们认为能利益最大化的地区，而我们认为中国完全符合这项标准”。

而现在这位首席执行官的说法出现了些许变化，“我们对中国的看法就像对其他任何地方一样，根据我们所看到的需求来部署邮轮。这是一个巨大的市场，我们认为它有一个美好的未来，但是目前，除了精神号之外，我们没有其他安排”。

财报数据说话，食物成本占比小
“大多数的中国女人天天吵着闹着要减肥，一见到美食所有的信念和决心顿成齑粉。不吃到嗓子眼绝不收兵！我今晚上算是开了眼了……隔壁桌上一群人胀得不停地揉肚子，桌上的盘子里还堆得很高……“，这是《震惊！诺唯真退出中国市场》一文种对中国大文明用语描述。

该作者表示现场中国游客狼吞虎咽，食物浪费严重，因此认为诺唯真喜悦号退出中国是被中国人吃怕了。诺唯真作为一家运行了超过50年的企业，食物消费当真在其航线调整的决定中发挥了这么重要的作用吗？

记者查阅诺唯真2018年第一季度财报发现，第一季度邮轮运行总支出达7.68亿美元，而其中食物支出达5066万美元，仅占总支出的6.6%，是所有开销中占比最小的一类。最大的支出当属“佣金、交通及其他类”（Commissions, transportation and other），共花费2.2亿美元，占比高达29%。

除了邮轮日常运营开销之外，“营销、一般和行政”（Marketing, general and administrative）的支出也较高，在第一季度达到2.27亿美元，远高出食物消费的5066万美元。

当然，原文中提到的食物浪费问题也是值得我们每一个人注意的问题，“谁知盘中餐，粒粒皆辛苦”，中国游客在外出旅行时也更应该做一名有素质的旅游者。但是，诺唯真喜悦号也确实并非文中所言，是被中国大妈吃垮的，大妈们也实在担不起如此声讨。

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近日，华业资本（600240.SH）宣告“17华业资本CP001”未能完成兑付。

这是本月来又一例新增的上市公司发行主体债券违约案例。在此之前，今年A股市场已经有神雾环保、永泰能源、印纪传媒（002143.SZ）等多家上市公司发行主体出现违约。

事实上，上周华业资本公告了本期债券本息偿付存在不确定性，并表示公司目前正在全力通过多途径筹集偿债资金。但如今随着兑付日截止，华业资本的违约成为定局。

“公司就应收账款的事情已经在北京市公安局朝阳分局经侦大队报案，现在朝阳分局经侦大队受理了恒韵医药涉嫌合同诈骗的案件，但是目前还没有正式立案，我们希望可以尽快解决。”10月17日，华业资本一位证券部人士告诉21世纪经济报道记者。

而由于债券违约事件的发酵，华业资本的股价连续多日下跌，市值出现了大幅缩水。

87亿市值蒸发

自9月27日起，华业资本股价出现多次跌停。10月17日，华业资本收报3.1元，市值44.2亿，较今年年初的最高点缩水了约87亿元。

“17华业资本CP001”的兑付危机在影像其股价走势重要一笔。

资料显示，“17华业资本CP001”是华业资本于2017年10月发行的一期短期融资券，期限为1年，发行规模为5亿元，票面利率7.2%，主承销商为民生银行，发行时的公司主体评级为AA级，债项评级为A-1级。

10月8日宣告兑付不确定后，华业资本当日跌停，随后股价又连续4个交易日出现跌停。

在此期间，评级机构给华业资本的信用评级也进入了下滑“快车道”。

10月8日，联合评级公告将华业资本的主体长期信用等级由AA下调至BBB-，同时将“15华业债”债项信用等级由AA下调至BBB-，并继续将华业资本主体列入可能下调信用等级的评级观察名单。

10月15日，东方金诚公告指出，预计华业资本不能按期偿还“17华业资本CP001”应兑付的本金和利息，信用评级委员会决定将华业资本主体信用等级由CC下调至C，并将“17华业资本CP001”信用等级由C下调至D。

另一方面，由于大幅下跌的股价，华业资本的控股股东华业发展（深圳）有限公司（以下简称“华业发展”） 所持的公司股份已遭被动减持。

根据披露，华业发展所持华业资本股份将被依约强制卖出的计划减持数量约1.4亿股，计划减持比例为9.82%。其中，国元证券已在10月15日强制卖出华业发展持有的华业资本无限售流通股24万股，被动减持后，华业发展的持股比例降为23.43%。

“公司继续通过多途径努力筹措本期债券本息，尽快向投资人支付本期短期融资券的本金及利息。”对此，华业资本方面回应表示。

“应收账款逾期对公司正常生产经营也产生了不良影响，由于这期短融没有兑付，民生银行北京分行也起诉了公司，要求还款。”前述华业资本证券部人士表示，“控股股东华业发展方面表示会全力以赴帮助上市公司渡过难关，不过暂时不清楚具体手段。”

企业自救

如何自救，也是如今摆在众多债务危机企业面前的一个关键问题。

近日，同样面临债务违约的永泰能源（600157.SH）就后续工作表示，为加快资产出售工作，公司成立了资产处置工作组。

“资产处置的关键是这类企业手头资产质量和处置的流动性，目前市场比较认可的资产一般是土地，房产。对于企业来说，出售资产也是比较有效的偿债手段。”10月17日，北京某私募机构债券交易人士告诉21世纪经济报道记者。

而从机构端的反应来看，前期宽信用带来的市场预期仍需要落地时间。

事实上，债券市场的信用债违约风波仍在持续。10月以来，“12宁上陵”、“10川煤债”等多期债券亦宣告违约。

“宽信用的落地周期较长，历次宽信用政策效果较为显著，对利率债影响偏空，但最近公司债券的市场融资表现反映出企业流动性紧张的情况持续，金融机构认可度依然不够。此次宽信用政策更多依赖金融机构的市场选择，实际落地可能需要经历较长时间。”北京某大型公募基金固收总监指出。

值得一提的是，近日证券业协会与基金业协会联合发布了《关于加强证券基金经营机构债券投资交易监测的通知》，对开展债券现券交易、债券回购、债券远期和债券借贷交易业务的相关机构提出了相关交易数据报送要求，旨在强化机构风险把控。

“宽信用有助于修复市场对信用违约的悲观预期，但难以实际解决实体融资和盈利下行带来的违约问题，因此继续强调高等级配置策略。在经济面临内外部压力的背景下，7月政策从‘宽货币+紧信用’转变为‘宽货币+宽信用’，央行通过发行匹配增发MLF鼓励配置中低等级债券，资管新规细则也在过渡期内有所放松，但整体来看，去杠杆、去通道、打破刚兑、净值化的大原则没变。这些措施短期内对信用债有带动缓和市场悲观预期，但整体而言，经济增速放缓，去杠杆大背景下，实体融资问题难以解决。”申万宏源证券首席固定收益分析师孟祥娟表示。

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配备金融干部正成为近几年地方政府领导班子配置的一股潮流。自2016年末起，陆续出任副省长一职的金融干部已有10余位。

“金融副省长”们大多来自“一行两会”等监管系统、五大国有银行或政策性银行，有着多年在金融系统的工作履历。这些干部一般担任分管金融等经济工作的副省长，部分还成为当地政府党组成员。

此前，多个省（区、市）的市县一级政府，从金融系统引入分管金融工作的副市长，主要负责当地金融、融资等工作。此轮在省一级引入副省长，综合各地情况来看，“金融副省长”们承担着推动当地金融业发展，建设国际或全国金融中心，推动当地特色金融发展的重要角色。

有来自金融系统的挂职干部对记者表示，实际上政策性银行等大型银行到地方挂职锻炼十分频繁，甚至已经形成惯例。来自大型金融系统的干部不仅熟悉金融业务，能帮助地方政府解决融资难题，也能为当地带来大量的金融资源，除了传统信贷资源，这些干部大多对资本市场、境内外融资、资产证券化等业务颇为熟悉，特别是促进原所在金融机构与地方政府的战略合作。

多位副省级金融干部履新

9月，两位来自四大行的副行长被任命为副省长。

9月30日，工商银行副行长李云泽被任命为四川省政府副省长、党组成员，分管负责金融、商务、投资促进等工作。李云泽曾在建设银行工作23年，曾任建设银行重庆市分行行长，2016年担任工商银行副行长。同时，朱鹤新辞去四川省副省长职务，出任中国人民银行副行长；在2016年任四川省副省长之前，朱鹤新曾任中国银行副行长。履新后不久，李云泽即专题调研了成都西部金融中心建设。

9月21日，中国银行副行长刘强被任命为山东省副省长、党组成员，分管领域目前未公布。刘强在银行系统工作25年，先后担任农业银行上海市分行行长、中国银行副行长等职。9月上旬，刘强已调任山东省，并主持了山东省政府与交通银行新旧动能转换战略合作协议签约仪式。

此外，9月26日，丁向群任安徽省委委员、常委。此前，丁向群任广西壮族自治区政府副主席、党组成员，负责商务、外事侨务、投促、金融等方面工作。她先后在农业银行、中国银行、中国太平保险集团工作，2015年出任国家开发银行副行长，2017年出任广西壮族自治区政府副主席。

2018年1月，农业银行副行长康义被任命为天津市副市长、市政府党组成员，分管金融、市场和质量监督管理、民政、中小企业工作。康义曾在建设银行工作28年，先后任建设银行个人存款与投资部总经理、公司业务部总经理、批发业务总监。2016年11月任农业银行党委委员、副行长。

建设金融中心重任

值得注意的是，多位分管金融的副省长或副市长担负着建设金融中心的重任。

早在2011年，曾在央行系统工作20年的央行支付结算司司长欧阳卫民“空降”广州，出任广州市政府副市长，分管金融、高新技术开发区、政府投融资平台等工作。

2018年1月，欧阳卫民出任广东省政府副省长、党组成员，分管商务（口岸）、外事、侨务、港澳事务、金融等业务。2018年5月，欧阳卫民提出未来五年广东金融发展的远景目标，除金融业增加值突破1万亿元，占GDP比重达到10%左右外，特色金融产业被提为核心议程，即广州、深圳等市和自贸区要大力发展国际金融，佛山、东莞等市要重点发展产业金融，潮州、汕头等市要着力发展民间金融，肇庆、梅州、云浮等市可加快发展绿色金融，湛江、阳江等市可探索发展海洋金融。

北京、上海也在今年1月迎来分管金融工作的副市长。

2018年1月，央行副行长殷勇被任命为北京市副市长、党组成员，分管商务、工商行政管理、食品药品监督管理、金融等领域。

殷勇说，金融业是北京的第一支柱产业，2017年金融业占全市经济比重达到17%。在北京金融业发展区划上，殷勇表示，西城区重点强化国家金融管理中心功能，积极承接国家重大金融改革发展的任务。朝阳区和东城区强化国际金融功能，推动金融业开放成果率先落地。海淀区强化国家科技金融创新中心功能。

2018年1月，上海证券交易所理事长吴清出任上海市副市长，分管工业、信息化、商务、外资外贸、金融等工作。吴清在金融系统的履历包括曾任证监会基金监管部主任、上交所理事会理事长等职。此时，距离上海2020年基本建成国际金融中心的目标只剩两年时间。

早在2012年5月，证监会主席助理朱从玖“空降”浙江，成为主管金融的副省长，负责商务、金融、国有资产监管等方面工作。朱从玖曾任职中国人民银行、证监会、上海证券交易所等。

今年5月，浙江省提出，希望在2020年，基本建成现代物流枢纽、国际科创产业合作高地、新型贸易中心、新兴金融中心和国际人文交流基地。

推动金融资源发展

2016年12月，湖北省十二届人大常委会第二十五次会议决定任命商务部部长助理童道驰为湖北省人民政府副省长，分管对外开放、金融、证券、保险等方面的工作。童道驰先后在中国社会科学院、美国兰德公司和世界银行工作，2000年-2008年，在证监会任职，2008年2月任中国证监会国际合作部主任；2014年4月任商务部部长助理、党组成员。

童道驰在上半年全省金融形势分析会上表示，在鄂金融机构要向上争取更多的金融资源和信贷额度支持实体经济。在融资结构方面，要进一步提高直接融资比例，积极扶持省内企业上市融资和再融资。

2017年7月，交通银行副行长王江被任命为江苏省人民政府副省长、省政府党组成员，分管教育、文化、广播电影电视等工作，协助分管金融方面工作。王江在银行系统工作18年，曾担任建设银行上海市分行行长、交通银行副行长。

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民营银行运行报告

民营银行是中国金融改革开放的核心标志。自2014年12月16日成立中国第一家民营银行以来，已经成立17家民营银行。曾经万众瞩目、争相获取牌照的民营银行热，在今年以来逐渐回归理性。

民营银行作为银行业的新鲜血液在为其带来活力的同时，也面临着发展受限、同质化严重等问题。

总结民营银行试点以来竞争格局的变化：互联网银行中，包括微众、网商、新网、百信等，各家互联网机构持股比例30％，但在银行之外，各家银行又设计了新的信贷业务，如互联网小贷、联合贷款等，使得各家互联网银行地位颇为尴尬。

另外，民营银行自高薪吸引多路高管加盟到今年以来有近六成离职，成因均颇受外界关注。 （李伊琳）

自2014年末迄今，全国已有17家民营银行开业运营，但差异巨大。

银保监会公布的数据显示，民营银行2017年度净利润总计19.67亿元。但根据各行财报，微众银行、网商银行、上海华瑞银行的净利润排前三，分别为14.48亿元、4.04亿元和2.53亿元，其余银行总体亏损，其中新网银行亏损1.70亿元。

银保监会2016年末放行第二批民营银行牌照批筹后，在多个筹建集团体系内，形成了民营银行（或直销银行）、互联网小贷、消费金融公司等多种金融牌照，乃至联合放贷等的情况，由于同样从事放贷业务，各机构之间究竟如何区分，成为各家难言之隐。

根据融360在8月的调研，用户最常使用的消费贷款产品中，信用卡以35.54%的比例占据首位，其次则是蚂蚁花呗、京东白条、网贷、微粒贷和蚂蚁借呗。其中，60后中有50%最常使用的是信用卡，而90后和00后中，花呗、白条的使用比例已远超信用卡，成为其借钱首选。

其中，互联网类信贷产品中，各家互联网巨头在所参股的民营银行之外，有先后设立新的信贷业务。一位南方银行消费金融人士表示，该行力推的消费信贷业务的竞争对手不是商业银行，而是消费金融公司和小贷公司。消费金融业务与同体系内的互联网小贷“是竞争对手”。

多个信贷条线

今年9月，腾讯理财通又低调上线银行贷款产品“周转”，根据理财值和信用水平借款，额度30万-500元，日利率0.035%-0.05%，“周转”采用联合贷款模式，资金来源于多家银行机构，主要合作的放款机构是常熟农商银行。腾讯集团回应称，周转产品目前正在灰度测试，平稳推进。此前，腾讯集团持股30%的微众银行于2015年末设立后，微粒贷占据微信“九宫格”之一，截至2017年末微众银行累计向1200万人放贷8700亿，贷款余额477亿元，不良率0.64%。

蚂蚁金服旗下，同属第一批民营银行的网商银行截至2017年末累计放贷4468亿元， 2017年度发放贷款316.36亿元，不良贷款率1.23%，净利润4.04亿元。同时，蚂蚁金服旗下消费信贷产品“花呗”2017年净利润高达34.16亿元。

另一互联网巨头百度，一方面，与中信银行合资设立首家直销银行百信银行，截至7月末，百信银行累计投放普惠金融贷款超450亿元，其中向200万用户消费贷款400多亿元。另一方面，通过旗下小贷公司重庆百度小额贷款有限公司发放贷款。接近百信银行的人士表示，度小满目前属于百信银行的渠道商的角色，百信银行会将贷款产品通过度小满的平台推广。

京东金融旗下，一方面由“白条”提供消费信贷业务，运营实体上海京汇小额贷款有限公司也曾申请发行ABS。京东旗下上海邦汇商业保理有限公司今年5月、6月分别向上交所、银行间交易商协会申请70亿元、40亿元资产支持证券或资产支持票据获准，另一方面，记者获悉，京东金融也与华南某股份制银行在筹建一家直销银行。

竞争对手

实际上，除上述互联网公司，多家金控集团旗下，存在银行、小贷、消费金融公司多个牌照并存的情况。

多位金融机构业内人士表示，这些线上模式的金融公司的区别，无论是联合放款模式、助贷模式，一方面客户群体，及其对应的风控标准、资金来源各不相同，另一方面也各有优劣势，比如说银行的获客成本较高，非银公司的资金成本则比较高，风控也不如银行体系精准。

不过，随着线上展业的大规模开展。一位南方银行消费金融人士表示，该行力推的消费信贷业务的竞争对手不是商业银行，而是消费金融公司和小贷公司。消费金融业务与同体系内的互联网小贷“是竞争对手”，“做的是一样的，但是因为它是一个小贷公司，它的监管和我们银行不一样。小贷的资金价格会贵一点，银行的资金价格会便宜，那就意味着银行的客户会好一些。小贷的客户准入门槛比我们还要低，资金成本更高。”

难以获得负债问题，一直是以纯线上模式运营的互联网金融类机构的痛点。由于较难通过代发工资、结算和理财存留等方式获得存款，加之信用类贷款的存款派生功能较弱，民营银行等新兴金融机构展业，获取负债的主要方式便是同业存单、发行资产证券化（ABS）产品等来源。

由此产生的问题是，按规定，民营银行、直销银行、消费金融公司等金融机构须设立三年后才可以从事ABS业务，但小贷、非持牌消费金融机构却无此限制。

其结果是，小贷等公司通过资产证券化解决了负债端资金难题。例如，2018年10月，蚂蚁花呗的运营实体重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司向上交所申请两笔总计160亿元的ABS发行计划，其中80亿元已获批。百度小贷也向上交所申请发行80亿元度小满教育贷ABS。

不过，10月11日，21世纪经济报道获悉，今年9月监管层下发了一份试点民营银行业务常态化和开展新业务的“58号文”，拟允许营业满三年，且所在地省政府出推荐函的民营银行，试点开展资产证券化业务和员工持股计划，也可以在注册地的城市开设新的网点和分支机构，即放松“一行一店”的限制。

另一东部消费金融公司人士表示，该金控集团新设立民营银行，业务与消费金融公司一致，究竟如何区分，自己心里也没底。

上述银行业内人士认为，消费金融的主体大量增加，如网络小贷公司、消费金融公司、直销银行等主体增多，未来竞争的关键是风控能力。“征信本质找出黑名单，小贷公司挑不出来的哪些人可以放贷，这个是我们跟其他消费金融公司、小贷公司最大的区别。有些小贷公司也在尝试风控模型，利用央行征信、第三方数据，但是它缺少自己的数据模型。小额分散贷款需要积累数据，找出可以贷款的人是谁，但这需要时间。”

转型助贷

金融强监管之下，新金融展业难度增大。

除了拥有强大流量入口的互联网类民营银行和直销银行，其余民营银行贷款放量困难。互联网信贷业务则被叫停。据报道，2017年11月，除了微众银行、网商银行和新网银行之外，银监会暂停了其余的民营银行线上借贷业务。

受强监管、负债约束等影响，联合贷款模式或助贷模式在互联网金融机构中逐渐发展，助贷模式在2018年风头正劲。去年6月，银监会下发的《民营银行互联网贷款管理暂行办法》（征求意见稿），明确要求民营银行与助贷机构合作，要求采取有针对性的风险防控措施。同时，强调联合贷款合作机构资质为经银监会批准设立、持有金融牌照并获准经营贷款业务的银行业金融机构。但该征求意见稿后无下文。

除线上信贷业务，多家民营银行和直销银行介入资金存管领域，与P2P网贷平台开展网贷存管合作。中国互联网金融协会已经公布的网贷存管银行“白名单”中，四川新网银行、重庆富民银行、武汉众邦银行、中信百信银行、上海华润银行、北京中关村银行均已在列。根据一份第三方统计，在与P2P网贷平台签订直接存管协议的59家银行中，江西银行签约75家、广东华兴银行签约65家、新网银行签约63家、海口联合农商银行和重庆富民银行分别签约51家和48家。

不过，由于P2P网贷平台“爆雷”今年6月后频发，数家与新网银行等合作的平台爆雷，累及存管银行。贵州银行、上海银行及上海华瑞银行已先后宣布退出网贷资金存管业务。

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芯片事件刺痛了中国制造业的神经，但却也推动了更多资源与力量开始凝聚起来，以图加速这一关键产业的发展突破。

10月11日，广州、深圳、珠海、香港、澳门5座城市的产业界和学术界宣布成立“粤港澳大湾区半导体产业联盟”，计划以此为依托，联手构建大湾区半导体产业新生态，提升整体竞争力。



当前已进入实质性建设阶段的粤港澳大湾区，为这一整合提供了契机和助力。《深化粤港澳合作推进大湾区建设框架协议》提出，要充分发挥区域内不同城市产业优势，推进产业协同发展，并培育战略性新兴产业集群。此番结盟，意在借助粤港澳大湾区建设“东风”，通过协同发展放大研发和需求两端动能，加快打通半导体全产业链。

“资源整合有助于帮助这一区域的半导体产业实现补短板、守优势。”国家集成电路设计深圳产业化基地副主任赵秋奇说，“未来各个城市可更好依据自身优势和基础，在设计、制造和封测等环节重点发力、协同发展”。

珠三角芯片供需矛盾突出

广州、深圳、珠海、香港、澳门5城成立“粤港澳大湾区半导体产业联盟”的背景，是因为该区域在中国半导体产业格局中占有一席之地，具备一定优势和基础的前沿科技产业，如广东省电子信息行业协会的数据显示，2017年广东电子信息制造业销售产值达3.6万亿元，约占全国34%，规模连续27年居全国第一。

不过，这种优势还不够强，尤其是与该地区巨大的需求相比——作为全球最大芯片市场，中国约60%的市场份额在珠三角，而2017年该地区芯片产能仅占全国约9.2%，供需矛盾较为突出。

这背后的根源在于该地区半导体产业松散，产业链不完善，主要表现为研发和设计能力较强，但制造和封测能力较弱。

粤港澳大湾区半导体产业联盟首任理事长陈卫说，全球近60%的芯片市场在中国，而中国近60%的芯片市场在珠三角。

可是，面对如此庞大需求，珠三角自身却无法有效满足，这使其成为中国“缺芯”困扰的一个缩影。广东省经信委巡视员邹生介绍，2017年广东芯片进口金额约为800亿美元，约占当年全国芯片进口额的三分之一。

这事实上也直接暴露了珠三角芯片产能的不足。据赛迪顾问公布的数据，当前我国集成电路产业已成长三角、环渤海、泛珠三角及中西部四大集聚区。其中，2017年珠三角芯片产能占比仅9.2%，低于长三角的63.6%、京津冀的15.1%，而中西部及其它地区占12.1%。

可以看出，尽管珠三角被公认是中国芯片产业第三极，但其实从具体数据来看，尤其对比自身的巨大需求，产能明显不足。

为何形成这一局面？多位业内人士指出，首先，中国芯片产业整体薄弱，而需求量巨大的珠三角供需矛盾相对突出；其次，珠三角现有芯片产业存在结构性问题，产业链不完善则是背后根源性原因。

一般来说，业界普遍将芯片产业链分为设计、制造和封测三大环节，但珠三角有着较强的设计能力，而制造和封测能力不足。

以龙头城市深圳为例，2017年，深圳的集成电路设计企业和机构达168家，销售规模占88.3%，设计业居全国首位，而制造企业仅3家，销售规模仅占2.41%，封测企业16家，销售规模占9.31%。

珠海南方集成电路设计服务中心主任赵希军也坦言，这些年珠海诞生了一批不错的芯片设计公司，但制造和封测却都较弱。

邹生表示，广东半导体产业一直没有在芯片制造上有大突破，导致难以形成有优势的产业链和生态。

“准确说，珠三角半导体产业是设计和应用能力强，其它弱。”赵秋奇说，由于制造缺失，珠三角设计的芯片先输送到外部制造和封测，然后又返销应用。

这一局面的形成有其原因。赵秋奇分析，这或与广东经济的贸易基因有关，设计是轻资产，并且设计和应用都处于半导体产业价值微笑曲线最高两端，相对而言企业更容易“赚快钱”。

不过，赵秋奇说，首先要明确半导体的产业链非常长，是高度协同、全球分工的产业，一个国家或地区原是没必要也难全部配套，只是中国是一个大国，并考虑产业安全问题，才显得尤为重要。

“从这一点看，一个城市没必要搞全产业链齐头并进，但大湾区则非常有必要。”赵秋奇说，因为这将是大湾区产业升级和技术创新现实需求，半导体设计和应用仍将是电子信息产业发展升级的重要抓手，而制造和封测等短板的补齐，将能够对既有的设计与应用产业形成重要支撑，继而保持这一地区半导体产业优势不被超越。

大湾区5城优势互补

上述问题如何才能解决？伴随着粤港澳大湾区建设的“东风”吹起的契机，这一区域内部的产业和学术从各自为政，到走向结盟。

据悉，该联盟谋求汇聚和融合大湾区半导体产业资源和力量，共建芯片测试、EDA、IP、人才培训和产业孵化等服务支撑平台，进而构建大湾区半导体产业生态，提升半导体产业整体竞争力。

粤港澳大湾区5个主要城市联手，这在陈卫看来，将产生各取所长、优势互补的效果。“这些城市在半导体产业上有着各自优势，如深圳、珠海在设计方面能力极强，而广州则擅长集成电路应用市场开发。”

“资源整合有助于帮助这一区域的半导体产业实现补短板、守优势。”赵秋奇说，也就是说，未来各个城市可更好依据自身优势和基础，在设计、制造和封测等环节重点发力，最终协同发展。

深圳市微纳集成电路与系统应用研究院院长张国新认为，珠三角的产业历来有融合协作的文化与传统，这一联盟背后将使得内地、港澳和海归资源形成的巨大创造力，构筑其它地区无法比拟的优势。

而香港和澳门的参与更直接增强了该地区半导体产业整体实力，尤其是在研发端。这其中，澳门在模拟芯片研发上世界领先水平，而香港除较强的科研实力外还是对接国际市场和学术交流的重要窗口。

如澳门大学拥有华南区惟一微电子国家重点实验室——模拟与混合信号超大规模集成电路国家重点实验室，该实验室近5年在国际集成电路设计领域最高级别会议发布的论文超内地所有大学总和。

“但集成电路发展不能只在学术界”，澳门微电子协会会长余成斌说，协同发展有助于加速澳门前沿科研成果在珠三角转化落地。

香港科技园公司总监杨天宠表示，香港科技园的实验室拥有封装测试、可靠性测试等相关设备和服务能力，可在粤港澳大湾区内共享，同时香港也能推动国际标准和国家标准对接，并在知识产权等方面提供经验。

杨天宠进一步说，这种联合有助于粤港澳大湾区半导体产业进一步把握和发展新技术，比如将有更多的资源和能力投入到第三代半导体产业发展之中。当前，随着内地高铁、新能源汽车等新兴产业的迅猛发展，将催生出对半导体的更多更先进需求，这将为产业发展创造机遇。

需要指出的是，当前广东正着力推进的“粤芯”项目，也使得这一结盟拥有更为现实的落脚点。该项目已于10月11日封顶，按计划将在2019年6月投片、2019年第四季度正式投产。

据悉，总投资约70亿元的“粤芯”项目，建成达产后可月产数万片12英寸晶圆芯片，并且计划联合芯片设计、封装测试、终端应用、产业基金等企业，打造中国第一座以虚拟IDM为营运策略的协同式芯片制造项目，瞄准物联网、车联网、人工智能、5G等领域芯片需求。

这将在很大程度上补齐大湾区的芯片制造能力的短板，完善产业链。陈卫表示，更重要的是借此加速区域内半导体科研成果转化，对接需求，进而才能“把这几个各有优势的地方串起来”。

赵秋奇表示，粤芯“起到了一个带头大哥的作用”，即主要面向目前产能最缺的工艺来生产，以满足本地设计企业需求，“但仅有带头大哥是不够的，因此还需要引入封测、材料和设备等企业”。

不仅如此，21世纪经济报道记者获悉，近期还有诸多半导体项目相继落地该区域，如8月有消息称，富士康科技集团已与珠海市政府达成合作，计划在珠海建设一个芯片制造厂；同在珠海的家电巨头格力也宣布进军芯片产业。

多位行业人士表示，未来数年在多方力量推动下，大湾区半导体产业应能进入较快发展的通道，但实现质的提升仍待积累。如余成斌指出，尽管各市各具半导体产业特色和优势，但仍有一定交集，现实中未来发展也不是绝对分工，这就非常需要避免不必要的内部竞争，尤其是人才竞争。

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不动产登记工作进入攻坚期。

自然资源部10月15日向地方下发《关于加快推进不动产登记存量数据整合汇交工作的函》。该函件要求，务必于2018年底前实现所有市县存量现势登记数据整合入库和汇交工作，而对于已经汇交过存量数据的市县，要持续跟进、督促完善数据成果，不断提高信息平台数据质量。

今年6月，自然资源部相关负责人表示，全国统一的不动产登记信息管理基础平台已实现全国联网，不动产登记体系进入到全面运行阶段。这被认为代表着增量不动产登记数据的采集和管理问题已经得到解决，下一步，存量登记信息整合汇交将成为重点工作目标。

部分市县进展缓慢

据了解，2017年，原国土资源部（以下均称自然资源部）曾多次派出调研组，对不动产登记信息平台接入及数据整合工作进展情况进行调研，以确保年底前所有市县接入国家级信息平台，80%市县完成存量数据整合汇交工作。

目前来看，这一目标已经完成。今年6月，全国统一的不动产登记信息管理基础平台已实现全国联网，但部分市县存量数据整合汇交工作进展缓慢问题愈发突出。此次函件称，截至目前，全国仍有202个市县尚未完成城镇地区不动产登记存量现势数据整合汇交工作，已汇交的部分市县整合数据也存在质量问题。

21世纪经济报道注意到，在尚未向自然资源部汇交不动产登记存量数据的市县名单中，主要以中西部地区为主，数量最多的西藏自治区有66个市县，云南省、新疆维吾尔自治区、贵州省和四川省分别为37个、28个、22个和21个。此外，河南省10个、黑龙江省8个、山西省和新疆生产建设兵团也各有5个。

有上述市县的国土局人士向21世纪经济报道解释了当地相关工作进展缓慢的几大原因：当地经济欠发达，房产测绘数据等不动产存量数据基础薄弱；业务人员缺乏正规培训，对业务知识和系统操作理解不到位；同时，当地已有的房管部门房屋产权档案，主要以纸质文件为主，线上化工作量较大。不仅是未汇交县市，9月，广东省阳西县发布公告称，当地不动产登记存量数据整合工作进展缓慢的原因是原有电子资料数据不完整。

而一位西部省份不动产信息入库的工作人员则告诉21世纪经济报道，当地相关材料以纸质为主，只能采取人工录入的方式。而入库需要录入地理位置、建成时间、建筑面积、土地使用面积等多项房地关联的信息，工作量较大，同时许多存量房产存在房屋所有产权证和土地使用权证不齐等等历史遗留问题，在材料齐备、操作熟练的前提下，他一天最多只能对100宗房屋完成入库登记。

“从现有情况来看，较为发达的上海等地，已经做过对房屋权属不清等历史遗留问题的清理工作，对存量数据整合的影响不大”，北京盈科律师事务所房产金融法律事务部主任郭韧向21世纪经济报道表示，而一些中小城市，类似的历史遗留问题较多，很难快速解决。

为房地产税提供支撑

9月7日，十三届全国人大常委会立法规划公布，规划将房地产税法被列入条件比较成熟，十三届全国人大常委会任期内拟提请审议的第一类项目，引起高度关注。

一直以来，不动产统一登记被认为是开征房地产税必要前置条件。而近期自然资源部近期就不动产登记工作发声，也引起了多方联想。

其中的联想点在于，对于房地产税的征收是否需要采取新老划断的方式，一直以来存在争议。此前重庆和上海在房地产税试点过程中，采取了新老划断的方式，被认为既有为了避免楼市过大波动的考虑，也有存量信息掌握不全，难以对存量房征收的客观原因。

对此，重庆大学建设管理与房地产学院院长刘贵文指出，尽管不动产登记制度必然是房地产税出台的前置条件，但二者之间并没有直接关联。强调对存量不动产信息的登记和整理，将有利于摸清楼市种类和权属的“家底”，并在一定程度上影响市场预期，但其更为重要的作用，还是为房地产调控政策的精准制定打下基础。至于是否征收房地产税、何时开征、征收多少，征收范围是什么，应当通过制定相关税收法律去规定，需要考虑税率、范围等多方面因素。

这就对不动产登记信息的质量问题也提出了更高的要求。函件提出，已汇交的部分市县整合数据也存在质量问题，比如，不动产客体数量偏少、关键信息缺失、房地未关联等，亟需进一步做好登记资料移交整理，数据清理补录、关联挂接、整合入库等完善工作，并做好与日常增量登记数据的有效衔接。

此次函件还提到，要持续提升增量登记数据，健全保障增量登记数据接入质量的工作机制，及时发现并解决存在的质量问题，特别是上报业务类型不全、错误报文修改不及时、重复上报、登簿日志漏报、登记簿关键字段值为空或不规范等突出问题。

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经过改制、股改的交通设计院，如今在新三板上陷入了尴尬境地。

故事的主角是今年年初挂牌新三板的交设股份（872665.OC），作为甘肃省交通厅设计院改制而来的公司，其在3月15日挂牌的当天开始，便迎来了漫长的暂停转让期，而截至10月17日，该公司始终未能复牌。

21世纪经济报道记者日前从接近甘肃省交通厅人士处独家获悉，交设股份的长期停牌，与公司卷入交通厅对其开展的内部审计与资产评估有关，而审计评估所针对的事项正是12年前交设股份改制后的员工持股运作。

值得一提的是，交设股份就挂牌后的近两个月拟终止挂牌，但最终因股东大会否决而未能实现；来自上级部门的审计，摘牌不成的无奈共同交织在这家挂牌公司上，无疑成为新三板国企挂牌问题的一个典型样本。

停牌或涉内审

10月13日，交设股份发布了年内第13份暂停转让进展公告，而其有关停牌事项的表述与3月15日第一次停牌时仍然未有变化，仍然是“筹划重大事项”。

“筹划的重大事项尚未完成，仍存在不确定性，为维护广大投资者利益，保证信息披露公平，公司股票将继续暂停转让。”交设股份表示。

虽然交设股份仍未披露具体的停牌原因，但据21世纪经济报道从接近甘肃省交通厅人士及交设股份人士处获悉，交设股份的停牌与其正在接受来自上级单位甘肃省交通厅的审计调查有关。

“主要是对之前的职工入股进行相应审计，所以目前公司一直处于停牌状态。”一位接近交设股份人士透露。“目前交通厅也委托了第三方资产评估公司进行评估。”

21世纪经济报道记者另从一位接近甘肃省交通厅人士处获悉，甘肃省交通厅正在委托北京北方亚事资产评估事务所对交设股份展开追溯性资产评估并出具相应的评估报告，反映其截至2006年12月31日的净资产市场价值，评估报告的拟出具时间为10月20日。

上述接近交设股份人士则表示，由于调查评估内容主要为2006年底的净资产情况，这也意味着彼时的职工入股过程，可能已经受到了来自上级部门的质疑。

“如果是查2006年底的净资产，那么指向的就是2007年的这次增资。”前述接近交设股份人士分析称。

记者查阅公转书发现，交设股份的改制最早起于2003年，但在2007年进行了一次仅有职工股东参与的增资，同期国有股及院工会委员会持股并未同比例增加。

值得一提的是，当时的政策也鼓励设计院积极转制——甘肃省政府2003年的《关于甘肃省交通规划勘察设计院体制改革的会议纪要》提出“交通设计院国有股今后要逐年退出。”省交通厅2006 年11月2日的一份《厅长办公会议纪要》也指出：“同意改制企业在适当时期增资扩股，不断完善和改进股权设置”。

据公转书披露，在2007年的增资中，职工股东以资本公积金及现金方式增加注册资本1050万元，增资价格为1元/股。

但据甘肃众望会计师事务有限公司为交设股份出具的2006年度《审计报告》审计结果显示，其2016年底每股净资产2.5773元，上述职工股东增资价格明显大幅低于净资产。

公转书也指出此次增资存在规范性问题。“本次增资没有履行评估程序，存在瑕疵。”但其同时表示，虽然未履行资产评估手续，但相关增资已获得彼时甘肃省交通厅的同意。

而为解决该问题，交设股份在10年后的2016年曾召开股东会决议要求自然人股东对出资进行补缴——即按照2.5773元的2006年底净资产为标准，每股补缴1.5773元并按照银行存款利率补缴同期利息。

但在上述接近甘肃省交通厅人士看来，上述的补偿措施与标准并不能对冲职工股增资过程中的不规范问题。

“早年这种职工持股问题能不能用后来的补缴来解决，用什么标准解决，这需要有相关的依据，如果发现其中有问题，肯定还是要追责的。”上述接近甘肃省交通厅人士称。

曾欲摘牌被否

在登陆新三板之际，职工持股仍然被交设股份所看重。有关股权激励的内容也被写在华龙证券担任主办券商时承做的公开转让说明书中。

21世纪经济报道记者发现，在罗列企业风险时，交设股份表示公司所在的“工程设计咨询行业”由于属于智力密集型行业，因此伴随行业竞争的日趋激烈存在核心人才流失风险。

而公开转让说明书给出的应对措施则包括“结合股权激励等方式，建立有效的人力资源管理机制。”然而如今，早年的职工持股问题却成了羁绊交设股份的关键障碍。

北京一家券商新三板业务人士指出，交设股份出现上述问题背后更大矛盾在于其已经挂牌新三板。

“如果要处理类似这种职工股问题，显然应当尽可能摘牌处理，但现在的情况是很难摘牌，一举一动都是透明的。”该人士表示。

事实上，交设股份曾于挂牌2个月后的5月25日发布公告称拟申请终止转让，但最终该方案因在股东会上遭否决而流产。

“根据新三板相关摘牌要求的底线，是必须所有股东都同意摘牌才能摘掉，所以很多希望摘牌的新三板公司都在摘牌过程中遇到了钉子户，一些大股东不得不高价回购他们的股份。”一家已摘牌的新三板董秘坦言。

在前述新三板业务人士看来，交设股份的问题，无疑是当下国资控股企业挂牌时，遇到职工股问题的典型样本。

“这种情况往往进退两难，历史沿革中的股份问题虽然有瑕疵，但挂牌已经‘生米成熟饭’，而摘牌又要全体股东同意，如果这种状态不改变，这种僵持很有可能会持续一段时间。”上述业务人士坦言。

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新三板+H股”企业再添一例。继君实生物（833330.OC）、盛世大联（831566.OC）、成大生物（831550.OC）等挂牌公司之后，泽生科技（871392.OC）公告了其赴港计划。

10月16日，新三板挂牌公司泽生科技宣布董事会审议通过了《关于首次公开发行境外上市外资股（H股）并在香港联交所上市方案》的议案，正式宣布拟赴港上市。

泽生科技指出，将在股东大会决议有效期内选择适当的时机和发行窗口完成本次发行上市。

“泽生科技在新三板市场也较受投资者认可，计划港交所上市也有利于投资者收益兑现。同时这类公司的价格发现功能在港交所可能会体现得更加明显，而且公司主要针对的是国际医药市场，港交所上市对其发展也更加有利。”10月17日，东北证券研究总监付立春告诉21世纪经济报道记者。

又一医药企业宣布“赴港”

根据披露，泽生科技本次拟于境外发行的H股新股数量不超过发行后总股本的30%，同时授予本次发行上市的联合簿记管理人或全球协调人不超过上市发行H股股数15%的超额配售权。

此次H股发行的募集资金主要用于重组人纽兰格林收缩性心衰全球多中心III期试验项目，重组人纽兰格林舒张性心衰临床II期项目，重组人纽兰格林产业化基地建设项目，ZS-05 II/III期临床及生产改造项目以及ZS-06 II期临床项目，以及公司其他早期研究开发和一般营运用途。

“泽生科技自2000年创立以来一直专注国际首创新药的研究与开发，核心在研产品重组人纽兰格林是我国为数极少的国际首创、全球知识产权、产品已经过‘Proof-of-Concept’阶段，并已完成了中、美、澳全球共2000例患者II-III期高级临床试验阶段验证，初步证明药物安全有效并显示大幅降低轻中度心衰患者死亡率的‘First-in-Class’创新生物药。”10月17日，泽生科技相关人士告诉21世纪经济报道记者。

据该人士介绍，目前其公司核心在研产品纽兰格林仍处于研究开发阶段。此外，在研产品管线上的多项产品也已获得临床研究批件或取得重要临床前研究进展，正在推进过程中。

值得注意的是，泽生科技也是继君实生物之后第二家宣布赴港上市的未盈利的新三板医药公司。

数据显示，今年上半年泽生科技实现营业总收入10.63万元，同比减少95.62%，净利润为亏损3822.67万元。

“港交所此前发布的上市新规里面提到允许鼓励尚未盈利的生物技术公司来港上市，这一政策对于生物科技公司有很大吸引力。而且赴港上市还可以丰富公司的融资渠道以及吸引国际投资者的关注。”北京某券商新三板分析师告诉21世纪经济报道记者。

根据规定，港交所要求没有盈利的生物科技公司“上市时的市值至少达15亿港元”，此外建议申请人预期要证明其具备7个特点，包括上市前最少12个月一直从事核心产品的研发、至少有1只核心产品已通过概念阶段、6个月前已得到至少一名资深投资者提供相当数额的第三方投资等。

不过，近日泽生科技由于变更会计政策导致其2017年度经审计的期末净资产为负值，根据相关规定，公司股票转让将于10月18日起实施风险警示。公司也因此被主办券商提示风险。

“为了更为准确的反映公司研发项目的进展情况，公司认为选择更为审慎的资本化政策，能够最小化商业预测和判断对会计信息带来的影响，因此公司拟对研发费用资本化政策进行会计政策变更，1类新药资本化时点将由进入Ⅲ期临床试验推迟至取得新药证书。按照股转公司相关规定，泽生科技将于2018年年报提交之后，于两个转让日内申请摘除ST风险警示，目前情况对公司经营没有不利影响。”前述泽生科技人士表示。

挂牌企业纷纷入局

值得注意的是，就在不久前，第一家宣布赴港上市的未盈利新三板医药公司君实生物在港交所披露了招股说明书。从时间来看，君实生物此次从宣布赴港上市至披露招股说明书仅用了不到3个月的时间。

根据君实生物招股书披露，截至2018年4月30日，公司未商业化任何药物，因此未因出售药物产品获得任何收益，收入来源于根据收费服务合约提供咨询及研究服务。

财务数据显示，今年上半年君实生物的净利润为亏损2.78亿元，营业总收入为199.36万元。

“很多创新药企业都处于研发阶段，新药的研发需要大量资金的投入，而且基本都没有盈利，因此港交所的政策对这些企业来说也是一个新的路径。”前述机构人士表示。

从港交所政策来看，其中受益最大的也是生物科技类企业。安信证券研究指出，除了君实生物和泽生科技外，可能符合新政基本条件的此类公司还有糖尿病药物研发与销售的仁会生物（830931.OC）、人用疫苗研发与销售与产业化的欧林生物（833577.OC）、植物源重组人血清白蛋白注射液研发公司禾元生物（833101.OC），以及微球制剂创新企业圣兆药物（832586.OC）。

整体而言，除了走“新三板+H股”路线赴港上市的挂牌企业之外，也有华图教育等公司从新三板摘牌后申请港股上市，以及宣布子公司赴港上市的汇量科技（834299.OC）等多种选择路径。

“挂牌企业赴港上市的趋势还会延续。”付立春指出，“现在新三板市场无论是一级市场的融资功能还是二级市场的交易功能都在弱化，很多企业，尤其是高科技企业在新三板市场也会感觉低于预期，所以会选择离开新三板选择其他市场。”

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“河面船只穿行，河岸行人如织，如同江南水乡。”

在明清笔记中，北京最早的人工运河——萧太后河，呈现出一幅美丽动人的景象。然而，这条位于北京市东南郊的河流，随着周边人口不断聚集，曾经遭受到严重的污染，垃圾成堆、污水流淌，被称为“牛奶河”。据了解，当时每天至少有6万吨污水直排入河，2016年还上榜住建部《全国地级及以上城市黑臭水体名单》。



不过，如今走在萧太后河畔的马家湾湿地公园内，繁花盛开，芦苇摇曳，波光粼粼。

两年多来，北京市朝阳区和通州区对萧太后河启动综合治理，截污纳管、新建扩建再生水厂补水、清退两岸低级次产业，使其从纳污河变为市民休憩观景的好去处。

未来，黑臭水体攻坚战将在全国各个城市中展开。2018年10月15日，住建部、环境部联合公布的《城市黑臭水体治理攻坚战实施方案》(下称《方案》），据了解，这是印发的首个涉水攻坚战实施方案。

《方案》要求，到2018年底，直辖市、省会城市、计划单列市建成区黑臭水体消除比例高于90%，基本实现长制久清。到2019年底，其他地级城市建成区黑臭水体消除比例显著提高，到2020年底达到90%以上。鼓励京津冀、长三角、珠三角区域城市建成区尽早全面消除黑臭水体。

然而，要完成上述目标，挑战可不小。记者采访多名参与城市黑臭水体治理的环保业内人士，均表示黑臭水体治理较为复杂，未来两三年内面临整治反弹的风险。

三年“治水战”

据10月15日黑臭水体治理攻坚战新闻通气会消息，从2015年国务院印发《水污染防治行动计划》至今，全国地级及以上城市建成区2000多个黑臭水体，开工率超过90%，36个重点城市建成区基本消除黑臭水体。

而这一场“治水战”，将在未来三年全面提速。《方案》提出，将按照排查、交办、核查、约谈、专项督察“五步法”，形成以地市治理、省级检查、国家督查三级结合的专项行动工作机制。

同时，未来三年，我国黑臭水体整治，一方面需要巩固现有成果防止反弹，另一方面需要总结已有经验继续推进治理工作。

住建部城建司副司长杨海英在前述通气会上表示，“城市黑臭水体治理，必须要按照流域、系统、统筹考虑，若是仅仅就水治水，很容易就会反弹。”

杨海英分析，水体出现黑臭反弹的原因，包括控源截污不到位，管网建设历史欠账多，水体被人为拆分整治，水体、管网等设施的日常维护管理不到位等。

以管网问题为例，中国城市规划设计研究院城镇水务分院资源能源研究所所长王家卓向21世纪经济报道记者分析，我国过去城市污水收集系统不够健全，部分城市未能完全覆盖城市建成区的范围，导致部分地区污水在旱天的时候尚且不能完全收集。“而且由于管网质量不高，运行维护不能跟上等原因，造成部分城市污水收集效率低下，大量河水、地下水、山泉水等进入污水管网，稀释了市政污水浓度，挤占了管网空间，浪费了污水处理厂的处理能力，还造成投资和运营的浪费。”

对此，《方案》明确了“控源截污、内源治理、生态修复、活水保质”的技术路线和治理工程要求。杨海英表示，下一步，对已经整治完成的水体，将督促指导各地以“河长制”为抓手，建立长效机制，巩固好已取得的治理成果，保持水体不黑不臭，防止反弹，确保水体“长制久清”。

21世纪经济报道记者注意到，除中央发布的政策之外，多地已开展省级城市黑臭水体整治专项行动。

根据北京市水务局的消息，2018年，北京将完成84条段非建成区黑臭水体整治任务，新建污水收集管线420公里，改造雨污河流管线225公里，建设再生水管线100公里，全面消除黑臭水体。

上海的目标是，在2017年底，56条段黑臭水体将基本消除。而到2020年前，将实现基本消除丧失功能水体的总体目标，即低于劣Ⅴ类水平的河道将不复存在。

在今年8月份，天津发布《天津市打好城市黑臭水体治理攻坚战三年作战计划 (2018—2020年) 》，提出2018年黑臭水体消除比例不低于90%。到2020年，全市基本消灭消除黑臭水体，丧失使用功能（劣于Ⅴ类）的水体断面比例降低到30%。

辽宁省9月底发布通知称，9月中下旬开始，由省环保厅、省住建厅共同组成专项行动督查组，开展黑臭水体整治环境保护专项督查，倒逼各市加快补齐城镇环境基础设施短板，提升城镇水污染防治水平，确保城市黑臭水体消除比例平均达到60%。

资金难题待解

除了治理后易反弹，黑臭水体治理的另一个难题，是对资金的需求巨大。

环境部水环境管理司司长张波曾在7月26日的例行新闻发布会上算了一笔账：全国供水管道长度大约100多万公里，污水管道长度只有60多万公里，相差40多万公里。一公里污水管道平均成本300万，三四十万公里污水管道算下来需要1万亿。

这只是污水管网的投资缺口，加上污水处理厂、河道综合整治等，黑臭水体的总投资额“超过一万亿是没问题的”。

对此，《方案》提出，地方各级人民政府要统筹整合相关渠道资金支持黑臭水体治理，加大财政支持力度，结合地方实际创新资金投入方式，引导社会资本加大投入，坚持资金投入同攻坚任务相匹配，提高资金使用效率。

21世纪经济报道记者发现，PPP确实已成为地方黑臭水体整治的常见模式。10月9日，北京首创股份有限公司及联合体单位与四川省内江市政府，签约62亿元的沱江流域水环境综合治理PPP项目。合作期限为25年，项目建设内容主要包括27个子项目、139个分项目，运营维护类型包括市政设施类、园林绿地类、污水处理类和黑臭水体类。

不过，今年PPP进入强监管周期。E20研究院执行院长薛涛向记者分析，黑臭水体整治属于纯政府付费PPP项目，在地方政府财政减收、降低债务风险的背景下，在财政上将受到负面控制。

一些企业则发现，近两年扩大黑臭水体业务规模，带来了毛利率降低的风险。例如上市公司碧水源上半年环保整体方案业务毛利率降低2.23个百分点到34.4%。

而《方案》提出的完善污水处理收费政策，原则上应补偿到污水处理和污泥处置设施正常运营并合理盈利，在薛涛看来，“最多也就是弥补污水厂的缺口”。

对此，地方开始自动自发的进行新的探索。江苏10月10日发布的《关于深入推进绿色金融服务生态环境高质量发展的实施意见》提出，鼓励将黑臭水体整理、污染场地修复、矿区生态修复等项目和休闲度假、旅游观光、健康养老等有稳定收益的项目打捆实施，优先纳入省级PPP项目储备库，优先选为省级试点PPP项目，对其中符合奖补条件的落地项目，奖补标准在现有基础上提高10%。

对此，薛涛分析表示，目前黑臭水体整治在建成区，而休闲度假、旅游观光、健康养老则多在环境较好的郊区，二者重合度不高。江苏省提出的这一模式，可在局部探索，不具备普遍性。

一名环保业内人士也向记者表示，“《方案》由住建部、环境部发布，回答了黑臭水体整治的一些技术、机制问题，希望财政、金融等相关部门能出面解答资金问题。”

在这方面，中央财政将给予一定支持。今年9月，财政部、住建部、环境部发布《关于组织申报2018年城市黑臭水体治理示范城市的通知》。2018-2020年，中央财政分批支持部分治理任务较重的地级及以上城市开展城市黑臭水体治理。2018年首批支持20个左右城市，每个支持6亿元，资金分年拨付。

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修美乐（阿达木单抗注射液）专利到期的消息搅动着整个医药市场。自2012年接棒波立维之后，至2016年，修美乐已经连续五年成为全球销量第一的生物制剂，并保持高速增长，2017年全球销售额达185亿美元，成为全球“药王”。

2016年12月31日，修美乐在美国市场的核心专利到期，但艾伯维成功将美国生物仿制药威胁推迟至2023年，然而10月16日，修美乐的欧洲专利也到期，近日第5个修美乐生物仿制药也已经在欧洲获得上市批准，迈兰和富士-协和麒麟表示其修美乐生物仿制药将在10月16日当天或之后投放欧洲市场。

截至目前，国内已有齐鲁制药，正大天晴，海正药业，信达生物等28家企业进行阿达木单抗生物类似物的仿制药申报。8月17日，百奥泰申报上市的阿达木单抗获得CDE承办受理，9月15日，海正药业发布公告称收到国家药品监督管理局签发的阿达木单抗注射液上市申请的《受理通知书》，

但海正药业的阿达木单抗以特殊审批程序获国家药品监督管理局优先受理。海正药业、百奥泰 “争夺”首个“修美乐”生物仿制药上市资格蓄势待发。争得首仿，在一定程度上意味着有更多的机会赢得市场。在我国也鼓励企业生产高质仿制药，一位卫健委官员在不久前的一次会议上向21世纪经济报道记者表示，包括美国在内的很多国家都鼓励仿制药发展，这可以有效降低医药支出加强药物可及性。“应该给予首仿药一定市场独占期，允许获取超额利润，避免恶性竞争。”

百亿市场谋变

修美乐原研企业为雅培，在雅培分拆后归属于艾伯维，是全球首个获批上市的全人源抗肿瘤坏死因子单克隆抗体，于2002年12月首次被美国FDA批准用于治疗中重度类风湿性关节炎，2003年9月获欧洲EMA批准， 目前已获批包括类风湿性关节炎、强制性脊柱炎和银屑病在内的14项适应症，在超过96个国家或地区销售。2012年修美乐以96亿美元的销售额首次排名全球药品第一，随后连续5年排名第一，2017年全球销售额189亿美元，被称为药品之王。

在欧洲地区，修美乐将于2018年10月16日失去专利保护，目前拥有阿达木单抗生物仿制药的几家公司正在积极筹备产品上市。而在中国，截至目前，已经有28家药企进行阿达木单抗生物类似物的仿制药申报。

为了保住这块大“蛋糕”，艾伯维对工艺和制剂申请了50多项组合专利，将保护延长至2023年。与此同时，艾伯维也与多家生物仿制药开发商签署了其重磅药物修美乐仿制药授权协议，希望能够最大程度地发挥修美乐的销售潜力。

艾伯维中国总经理欧思朗曾公开表示，公司在专利保护布局上做得非常严密，因此未来很长一段时间内，生物类似药都难以在专利和销量方面对修乐美产生冲击。

争夺首仿

在上述28家申报企业中，百奥泰、海正药企的申请已经获得受理，其中海正药业的阿达木单抗以特殊审批程序获国家药品监督管理局优先受理。海正药业、百奥泰争夺首个“修美乐”生物仿制药上市资格争夺战蓄势待发。

也有业界观点认为，海正药企优势或较大。10月17日，海正制药董秘办工作人员对21世纪经济报道记者表示，目前不了解百奥泰的情况，谁先拿到首仿还不好说，而且有很多其他公司也在推进阿达木单抗，但可以肯定的是海正相对于他们有许多优势。

事实上，抢得首仿在一定程度上来说就是获得市场。鼎臣医药管理咨询公司创始人史立臣说，首仿药的开发难度和成本均低于创新药，产品疗效已得到验证，市场基础已经被原研药开发与铺垫，一旦抢得首仿先机，药企会在市场上获得突出优势，尤其是国内企业对本土营销更为熟悉，市场销量也容易打开。

不过， 2016年之前我国上市的首仿药未能发挥优势并获得理想市场份额，主要原因一方面在于之前的政策环境下，原研药享有超国民待遇，有碍市场公平竞争，另一方面在于医生和市场对首仿药的信任程度始终赶不上原研药。

但随着仿制药一致性评价政策的逐步落地，相关部门对仿制药的鼓励和支持，以及政策在招投标、医保入围等方面的切实执行，促进了首仿药的质量提高。

近年来，我国一直在鼓励仿制药的发展，尤其是鼓励首仿。国家卫健委一位负责人向21世纪经济报道记者指出，给予首仿药一定市场独占期，允许获取超额利润。但是我相信以后我们还是要做的。这个首仿药让大家看到一个希望，看到一个利润，进行高质量的仿制，避免恶性竞争。

为了引导仿制药研发生产、提高公众用药可及性，2017年国家药品审评中心（CDE）公开向社会征求关于《首批专利权到期、终止、无效尚且无仿制申请的药品清单》（以下简称《清单》）的意见。

相关数据显示，2017年242项药物基本化合物的专利期将满，2020年以前仍将保持年均200个左右的专利药到期。而根据EvaluatePharm的预测，2014-2020年间将有2590亿美元的药品专利期将满，专利到期后约70%的市场份额将被仿制药占有。

事实上，鼓励仿制药尤其是高质量仿制药发展对医药降价有极大促进作用。一位跨国药企亚太区总裁向21世纪经济报道记者坦言，其原研药专利虽然到期了多年仍价格坚挺，是因为没有高质量仿制药可以替代。

河北医科大学第三医院药剂科主任刘国强也向21世纪经济报道记者指出，之所以中国未形成原研药专利断崖，是因为中国仿制药与原研药差距巨大，无法从药效上形成替代。“举例称，波立维在2012年专利到期后，高质量仿制药迅速替代，其在美国销量快速下滑，出现专利悬崖，但中国波立维销量则呈持续上升趋势。”

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10月17日，中国人民银行公布的社会融资规模数据显示，2018年前三季度社会融资规模增量累计为15.37万亿元，比上年同期少2.32万亿元，其中9月社融增量为2.21万亿元，比上年同期减少397亿元，比上月多2768亿元。

但从社会融资存量上看，9月末社会融资规模存量为197.3万亿元，同比增长10.6%，社融增速有所回暖。“社会融资规模增速环比上行一是因为将地方政府专项债券纳入社融规模，而8月、9月地方政府专项债券发行规模又较大；二是降准使得流动性较为充裕后，银行的确在加大信贷投放力度。”北京地区一位银行业分析师对21世纪经济报道记者表示。

央行调查统计司副司长张文红在10月17日举行的新闻发布会上表示，从结构上看，社会融资规模变动呈现两多一少的特点，即贷款同比多增较多，债券融资明显增多，而表外融资有所减少。

数据显示，前三季度人民币贷款占同期社会融资规模的83.2%，同比提高18.4个百分点；企业债券净融资、资产支持证券、地方政府专项债券融资都明显增多，累计比去年同期增加2.2万亿元；而委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票则明显减少，累计比去年同期多减5.23万亿元。

社融统计方法趋完善
央行调整了社会融资规模统计口径。央行表示，因为自今年8月份以来，地方政府专项债券发行进度加快，对银行贷款、企业债券等有明显的接替效应，为将该接替效应返还到社会融资规模中，将地方政府专项债券纳入社会融资规模。

而在今年8月，央行也将自7月起，将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社会融资规模统计，在“其他融资”项下反映。

“社会融资规模反映的是实体经济从金融体系获得的资金，从资金投向来看，地方政府专项债主要用于收费公路、轨道交通、公立医院、高等学校、棚户区改造等基础设施建设类项目；存款类金融机构资产支持证券也是有实际的实体项目背景；而贷款核销会减少贷款余额，腾出贷款空间，但这个过程没有直接减少实体融资，因此这些都属于对实体的支持，纳入社融规模也是央行完善社会融资规模统计方法的体现。”天风证券银行业首席经济学家廖志明对21世纪经济报道记者表示。

另值得注意的是，新纳入的地方政府专项债券对新增社融的贡献较大，9月通过地方政府专项债券净融资7389亿元，创下年内新高，同比去年上升4872亿元，占同期新增社融的33.5%，仅次于人民币贷款。

而地方政府专项债券火热的背后，是8月14日财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，提出加快地方政府专项债券发行和使用进度，要求各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。

“目前地方政府融资平台和城投债受到限制，而风险低利率高并享有免税待遇的地方政府专项债很受银行青睐。”四川地区某国有大行分行客户经理表示，“但预计前三季度已经完成了绝大多数专项债的发行，四季度的新增专项债额度会大幅度减少，对社融增速的贡献也会减弱。”

去杠杆效果显现
自2017年5月末M2增速跌破10%后，M2增速便持续下滑屡创新低，低增速的M2逐渐成为常态，三季度保持在8.2%-8.5%。而2018年5月后，社会融资规模增量的增速也出现明显下滑，今年三季度社融增速在10.1%到10.6%左右，比去年同期增速约下降3个百分点。

多位经济分析师告诉21世纪经济报道记者，从理论来看，社会融资规模增速会受到M2变化的影响，但从资产端的M2变化到负债端的社会融资变化有一个传导过程，因此在去杠杆过程中，会首先减少了资金在金融体系内部的空转，M2增速降低，再传导到实体经济中，体现在社融增速下滑，尤其是影子银行的全面收缩上。

而从社会融资增量结构的变化也证明了这一点，21世纪经济报道记者根据央行公布数据计算，9月委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票累计减少2891亿元，环比8月多减237亿元，表外业务的持续下降是社融增速下降的主要原因。

上述四川地区某国有大行分行经理也表示，目前非标投向房地产、融资平台依然受到严格限制，银行也在通过表内贷款置换表外业务，这也是人民币贷款一直保持较大幅度增长的原因之一。但下半年开始票据融资业务有所回暖，预计四季度表外业务萎缩幅度会下降。

但另一方面，社融增速的较低也反映了实体经济从金融机构获得资金仍然较为困难。

中国人民银行参事盛松成近日撰文表示，因为银行面临自身资本和流动性的限制，同时银行贷款审批流程比较严格，很多信用状况较弱、对影子信贷依赖性较高的中小企业，在趋紧的信贷环境下，面临较大的再融资风险。

盛松成认为，缓解实体经济的融资难融资贵问题，有必要正确处理表外融资与表内融资的关系。在符合监管要求和风险防控的前提下适当保留表外融资，增加企业（尤其是小微企业）的融资渠道。当前未贴现银行承兑汇票大幅萎缩，而未贴现银行承兑汇票实际上就是银行为企业融资提供的担保，往往反映了企业的正常融资需求，尤其小微企业的融资需求。

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小微企业生存实录

今年以来，国家层面出台了多项扶持小微的政策，而浙江又是民营经济尤其是小微经济集聚的大省。

21世纪经济报道记者近日通过多个小微企业集中的县市实地调研，走访的浙江十多家小微企业主，从最古老的盲人推拿到最现代的跨境电商，企业主年龄段包括从90后到60后，了解政策是否触及到小微企业，以及贸易摩擦和个税改革对小微各个行业的影响等，发现在小微企业业主群体里，信心并不缺乏，资金却是普遍的缺乏。 （李伊琳）

每周报告

腾笼换鸟、转型升级并不局限于杭州，整个浙江都是。

义乌商贸城是以跨境的小微企业为主，但也培育出了一些大型的企业，比如说浪莎、梦娜、新光都是从义乌的小商品市场出来的。现在随着成本上升，很多制造业把生产基地西迁了，比如浪莎在四川设立生产基地。



2018年9月12日，54岁的陈锡理正在自己位于三楼A区的店铺里坐守着，圣诞采购旺季还没到，这个被联合国、世界银行等称为“全球最大的小商品批发市场”的浙江义乌国际商贸城人气还没到顶峰的时候。

今年以来，国家层面出台了多项扶持小微的政策，而浙江又是民营经济尤其是小微经济的大省，21世纪经济报道记者近日通过多个小微企业集中的县市实地调研，了解政策是否触及到小微企业，以及贸易摩擦和个税改革对小微各个行业的影响等，发现在小微企业业主群体里，信心并不缺乏，资金却是普遍的缺乏。

但毋庸讳言，小微企业好不好，本质上来说并不是融资这一个环节决定的。一位银行人士对21世纪经济报道记者表示，政策导向虽好，但银行业最担心的是简单地一刀切。

老陈的26年小商品生意

陈锡理是浙江台州人，在义乌做小商品生意已经有26年了。

“我虽然不是本地人，但改革开放四十年，义乌这座城市的每一点变化，义乌市场五移地址，十次扩建，都历历在目。”陈锡理对21世纪经济报道记者表示。

1992年，时年27岁的陈锡理就离开家乡台州一路北上200多公里，来到义乌开始了他的摆地摊生涯，从“下雨要带伞”的马路市场开始。

2018年，陈锡理铺位所在的义乌国际商贸城是全球最大的小商品市场，面积550万方，经营主体7.5万个，背后有逾百万家小企业，经营品类28个大类，超过200万种，市场百分之六十都是出口。义乌也成了一个小商品的风向标和集散地。

现在的义乌国际商贸城与当年的“马路市场”截然不同，商贸城内设有中央空调、货梯、电梯、内高架桥、大型停车场等设施，汽车可直接进入市场各楼层，还有专业的外商服务中心，采购商经营区和信息化管理系统，开设了餐饮美食、电讯服务、中庭休闲、交通运输、金融等服务。

陈锡理坚守在实体店铺近30年。“我们的产品出口和外销各占一半， 2008年落差很大，今年生意明显有好转。”陈锡理举例，他的商铺转让费去年跌到400多万，现在涨到600多万。

陈锡理的亚琛工艺主要出口的是发达国家，比如说日本、韩国。因此受到中美贸易摩擦的影响比较小，今年的生意不仅没有不好做，反而旺了很多，去年他的工厂只有20多名员工，今年增加到80个。

“整个市场像我这个风格的同类品比较稀少，我坚持现款现货，风险比较小，但规模也做不大。”陈锡理所说的风险是有些商户货物发过去了，最后没有收到回款，他粗略估计每年整个义乌小商品市场被骗的货款有数亿元人民币之多。

风险不大，生意也做不大，融资就比较难，反过来想扩大规模也很难。陈锡理目前在民生银行金华义乌支行贷款一百多万，通过自己名下的房产和店铺抵押。

他介绍，“贷款资金主要用于工厂投入，现在的环保要求特别严，设备要更新换代，员工也要培训，流动资金原本够的，现在就不够了。这些投入都不是马上有现金流反馈的。毛利只有百分之十，环保这些增加的投入成本只能自己消化，因为很难提高产品定价。”

和陈锡理相反，在义乌国际商贸城D3-8街也是做工艺品的陈冬菊则感觉今年生意比以前差了，“我也是内销和外贸都做，今年感觉国外比国内好做。以往国内六成外贸四成，今年正好颠倒反过来了。我们出口主要集中于新加坡、马来西亚等东南亚地区的华人聚集区。”

在资金方面，陈冬菊觉得贷款很方便，有固定资产抵押就好贷款，而且她是把图纸模型做好交给外面的工厂代加工，没有自己的工厂，销售也一般是现金交易，贷款需求不大，偶尔需要数十万的流动资金需求才用一下。

陈波的忧虑与银行的决策逻辑

做工程的陈波最担心的是房价的下跌。

“总的来说贷款感觉很不好，比如说我贷款抵押的房子，房子还是原来的房子，我的企业也还是原来的企业，甚至企业效益还不如以前，但是前两年杭州的房价猛涨，给我的贷款反而增加了。”陈波有两套房用作抵押贷款。他现在最担心的是房价如果出现大幅下滑，银行是否需要他追加抵押物。

陈波做的工程有部分是市政项目，回款比较慢，他有一个2010年的项目到现在钱还没收到，审计过程冗长。相形之下私人客户的付款情况就很好，按合同来。政府流程太慢导致他的公司很多时候需要贷款。

“不用转贷对我们是最实在的利好，就不用借高利贷过桥了。转贷政策催生了大量民间借贷人，去人行拉征信的时候就被塞一堆类似的千二放款的小卡片。” 陈波称。

对于他的担心，民生银行杭州分行小微部门负责人表示，房价并不是根本，最根本的还是生意好不好，现金流好不好，抵押最高可以做到九成，甚至信用方式直接授信，民生的信用贷有纳税网乐贷、微贷。如果现金流越来越少，即使抵押的房子不跌价，银行也有可能收紧信贷额度。

陈颖力是浙江省科技传播协会的会长，他介绍，杭州一个小微企业园区的制造业企业原本有70多家，这两年里已经关掉了一半，要么是由于城中村改造，要么是没法经营下去了，比如说环保各个方面的严格要求都没法满足。

“杭州低端制造企业以后发展空间不大，旅游会展等行业才是鼓励的，我们协会最远的一家企业搬到了湖北恩施。”陈颖力表示。

腾笼换鸟、转型升级并不局限于杭州，整个浙江都不例外。

以台州为例，三门县整治提升橡胶产业，拆除“低散乱”企业216家，整治提升125家，关停搬离25家。但今年上半年，全县橡胶行业产值、税收、利润不降反升，分别增长18.7%、22.2%、57.6%。

9月29日，在杭州举行的“再创民营经济新辉煌”新闻发布会上，台州市市委书记陈奕君表示，台州民营经济在长期发展过程中积累了结构性问题，最突出的就是“低散乱污”。台州以“亩均”高线、环保底线、安全红线来倒逼行业转型升级。

义乌商贸城是以跨境的小微企业为主，但也培育出了一些大型的企业，比如说浪莎、梦娜、新光都是从义乌的小商品市场出来的。现在随着成本上升，很多制造业把生产基地西迁了，比如浪莎在四川设立生产基地。

义乌商贸城一位相关负责人表示，在义乌的小商品市场，由于充分竞争，优胜劣汰，很多小微企业的存活时间非常短。这里销售的三分之一的货是义乌本地生产的，比如说饰品加工产业，纺织产业，袜子等。还有三分之一是浙江省内比如说温州、台州、丽水这些小商品加工基地，另外三分之一则是来自全国。

古老的盲人推拿和现代的跨境电商

做盲人推拿的顾城杰也吐槽，以前去过一些银行，对我们行业不了解，认为盲人推拿是小作坊没有前途，而我本人也因为视力障碍做人脸识别都不行，眼睛焦距没法对集。还听说有肢残人士去买房办按揭，因为没法按手印没办下来。

直到他遇到了不歧视视力障碍人士的民生银行，才办下了贷款。2016年开始有政策支持盲人推拿可转为医馆，能刷医保，当时他的钱刚买了房，需要贷款投入改造医馆。顾城杰回忆自己当时申请的额度不高，也就一百来万，民生银行来实地考察之后，放下来的款比他预计的还要多。

顾城杰笑着对21世纪经济报道记者说，“当初有些银行对我爱理不理，现在我可是让他们高攀不起。不管经济好坏，人都是需要推拿的。尤其是可以刷医保后，我就完全不用担心了。我们的现金流非常充沛，每天收钱，没有任何账期和欠款。推拿的价格涨得比房价还快，前几年几十块一次，现在得三五百块一次。”

医馆的员工社保由于残联给予百分之八十的补贴，顾城杰只需要付百分之二十，所以社保新规对他也基本没有影响。

杭州一位医药器械销售公司的老板吕学松对21世纪经济报道记者表示，他的公司是一级批发商，是某药品的浙江总代理，“我们从药厂拿药的时候需要给现款，但下游则有账期。入库到销售一般是45天，实际操作中最快也要60天，很多医院的回款比药店更慢。从经营和销售来看，我们的下游都是很有信誉的。”

这中间就产生了融资的需求，但吕学松表示公司跟银行接触并不多。小微企业贷款，银行的流程大同小异，但在条件和服务细节方面还是有差异。

“现在像民生银行提出连续几年都在年底不用转贷是一个非常现实的帮助，以前每年到年底都要转贷，我们的资金回笼需要有一个时间段，以往每年都自己先测算一下，每年大概多少利润，贷款总额多少，预计几年还清，度过资金周转期间之后自身就可以解决资金营运的问题。”吕学松的贷款也是拿房产抵押加上公司经营流水参考的。

对于社保征管改革，吕学松的感受是影响比较小，因为公司经营方式主要是通过分销，分销都是无底薪无社保，只有销售提成。自营的部分本来就是按照规定在缴纳。

林先生是一位电商从业者，公司一年流水几千万都没有银行贷款。“天生不喜欢跟银行打交道，太慢了。”林先生是温州人，在温州老家有房产，有信誉，需要钱的时候就在同乡之间民间借贷周转。

“不合理避税，根本没法活下去。像我们公司毛利八九十的都受不了，一般的企业能受得了吗？”林先生说，公司员工的五险一金都是交齐，但肯定都是按照最低的标准来交的。“我宁愿个税不要动，打工者的收入看起来增加了一点，但增加了企业至少三成的成本。”

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踩雷大宗商品交易平台金银岛的投资机构仍在持续浮出水面。

继九州证券2.9亿资管计划出现问题后，记者了解到米桥股权投资基金管理（上海）有限公司（以下简称“米桥”）发行的上海米桥申宝1号、5号、7号私募基金亦因金银岛无法按时履行还款计划而宣告违约，3只基金共募集资金约2亿，涉及投资者近百人。

另外，国投瑞银资本发行的“国投瑞银资本大宗商品投资5号专项资产管理计划”和“国投瑞银资本大宗商品投资6号专项资产管理计划”面临逾期，涉及资金达2.8亿。

值得注意的是，几家机构的产品分别涉及金银岛不同类型的业务，但在金银岛平台出现资金链问题后，不同的业务模式却遭遇了多项共同的问题。

资金流向迷局

记者了解到， 7月27日金银岛发生实质违约。8月14日，米桥宣布申宝5号、7号提前清算，目前没有清算结果。 同一时间，国投瑞银资本的产品也出现了问题，其大宗商品投资5号专项资产管理计划应于2018年8月13日到期，目前已出现逾期。另外，国投瑞银资本方面表示6号资管产品也在10月8日到期。

根据记者梳理，米桥和国投瑞银资本属于两种不同的业务模式，但在问题发生之后两种不同的业务模式却面临着同样一项疑问，即投资机构的资金如何在金银岛平台内部循环，而这一问题也被诸多投资者认为是产品最终出现问题的最主要原因。

首先是米桥与金银岛合作的模式，据材料显示，基金专项投资于金银岛（北京）网络科技股份有限公司，金银岛则将通过委托贷款获得的资金用于其大宗商品O2O电子商务平台中煤炭业务的集合采购和集合销售业务。

根据米桥产品的销售方北京中天嘉华财富管理有限公司在产品推介时使用的申宝1号投资指南显示，产品的运作模式是在货权转移到金银岛之后，基金账户向上游产煤企业发出货款。下游用煤企业向基金账户发出货款和利润后，货权从金银岛转移到下游用煤企业。利润从基金账户流向金银岛，再流向经销商。资金、物权形成一个闭环。

但记者了解到，上述指南所显示的资金流转路径与实际资金路径并不一致。

一位米桥的投资者告诉记者，其在近期赴上海米桥现场取证后了解到，基金账户钱不是直接划给上游，而是先划给共管账户，再由共管账户划给上游。另外，根据米桥贷前尽调1号具体还款路径显示，除了共管户，还多了一个宁夏供应链（一般户），没有任何监管，属于金银岛自有账户。

该投资人表示：“我们有明确要求下游回款要直接回到基金账户，但也会有出现下游将款项回款到金银岛自有账户的情况。”

相同的资金流向迷局也出现在了另一家踩雷机构国投瑞银资本的项目中，与米桥和九州证券的项目投向金银岛的集采集销业务不同，国投瑞银资本的项目投向的是金银岛的仓单业务。

该专项资产管理计划资金用于投资金银岛网络注册贷款资格商户持有的，金银岛网络作为保管人开具的现货仓单收益权，投资期限不超过6个月，仓单持有人（贸易商户）在合同设定期限以约定的综合溢价率回购仓单收益权，同时贸易商户将仓单质押于国投瑞银资本。

如上述模式所言，在该产品中金银岛仅作为中介，负责仓单开立、质押、撮合仓单交易、交易监督、风险预警等。贸易商户才是经金银岛审核贷款资格，并将现货质押给金银岛大宗商品仓库的直接用款人。

因此，即便金银岛经营出现危机，但并不影响贸易商到期回购仓单收益权，作为构成投资者在国投瑞银资本资管项目上的收益。但蹊跷的是，拿到产品资金作为贷款的七家贸易公司都不翼而飞，记者根据公开联系方式并不能联系到这些公司，而国投瑞银资本方面也表示出乎意料。

一位国投瑞银资本的投资者对记者表示：“我们现在关注的核心问题就是这些贸易商是不是真实存在，商户找不到是什么问题，卷款跑了，还是拒不见面，国投瑞银一直在回避这个问题。商户也许并不存在，可能是金银岛自融。”

另外，这名投资者告诉记者，在和国投瑞银资本协商中，对方已承认没有见过贸易商，均是以金银岛提供的材料和资质证明进行放款。

遭遇处置难题

按照推介材料显示，金银岛的几种业务模式中都有一项类似的担保措施以保证资金安全，即有相应的货权或是抵押物作为担保。即便资金无法收回，也可以通过处置担保抵押物的途径回笼资金减少损失，然而目前米桥和国投瑞银资本均遭遇了处置的难题。

在米桥投向金银岛的产品设计中，金银岛用委托贷款资金购置的货物归基金财产所有，同时金银岛需向管理人提供仓单，管理人对仓单及实地仓库进行双监管；如果委托贷款资金无法全额回款，甲方作为仓单质押质权人，有权处置货物。

但米桥并未处置货物，其核心原因或为担保抵押物与实际严重不符。

前述米桥投资者对记者表示：“仓单由金银岛开出，后出质给米桥，等下游赎货回款后解押再将仓单交还金银岛。实际操作中，下游提货有其自有的提货单，仓单监管形同虚设。若下游不赎货，米桥作为仓单质权人，同样道理，也处置不了货物。货物真实性都建立在金银岛的‘信用’之上。”

而米桥在和投资者的沟通中正是将问题归结到了金银岛的道德风险上。截至发稿，记者多次试图联系米桥，但其尚未对资金的流向和仓单对应的货物做出回应。

记者还从米桥方面和投资人的电话沟通录音了解到，目前律师事务所正在对金银岛方面的债权进行清算，计划待债权理清后再进行追讨。

相比之下国投瑞银资本的反应要迅速一些。

“看到九州的事出来以后比较担心，当时产品都还没到期，所以寻求申请处置，果然最后没有如期兑付，事情发生后，国投瑞银资本方面员工大多被派往各地看着这几批货。”一名接近国投瑞银资本的人员表示。

记者了解到， 针对这批仓单货物，国投瑞银资本目前已向法院提起诉讼及财产保全申请，法院也已经受理，前述接近国投瑞银资本的人士告诉记者目前正在找寻利益最大化的处置方式。

但是货物实际处置却并不如想象的那般简单，国投瑞银资本方面也指出，大宗商品市场比较特殊，现货企业一般拥有固定的进货渠道。且目前法院查封的货物分散在各个地区，每一地区的货物数量并不大，相关货物处置还需要一个较长的过程。

与此同时，投资者也关心这批仓单上的货物是否还足额足量存在。前述投资者告诉记者，在与国投瑞银资本沟通后，对方给出了其中一个仓库地址。投资人去现场勘查后，发现并不如国投瑞银资本所说。

记者在同国投瑞银资本求证时，对方也表示大宗商品价值评估较为复杂，目前无法回答质押物价值几何，是否足额。

金银岛祸起转型？

回溯几家机构踩雷事件，金银岛平台内部资金流转以及质押物的安排都有值得商榷的地方。

然而记者在了解的过程中发现，在此次大面积出现违约之前，上述的两种模式都正常运行了很长时间，产品累计投资额都在数百亿之上。

从九州瀚海、国投瑞银大宗商品投资、米桥申宝私募基金关于金银岛项目的相关推介材料和尽职调查、贷后回访文件来看，三者均将金银岛视为可靠的合作方。

那么，金银岛的问题出在哪里？一些业内人士告诉记者，这或同近年来金银岛的转型有较大的关系。

近两年金银岛致力于由原有的风险较低的仓单模式向代销（亦称“云交易”）模式发展。

记者从米桥投资者处获得的一份文件中了解到，金银岛从2016年到2017年业务的总收入大幅上升，主要是由于云交易业务收入占比增长明显，对收入贡献率最高，仓单业务收入占比减少，而集采业务为第二大收入来源。相对于2016年、2017年上半年，集采业务的主要运营主体逐步由宁夏供应链转向金银岛网络，宁夏供应链主营云交易业务，金银岛网络经营仓单、集采业务。

据金银岛财务报表，截至2016年末，金银岛资产合计27.9亿元，负债合计13.5亿，当年净利润1.2亿。利润构成上，仓单模式占60%，其余业务模式还包括信息服务、集采集销、代销。

尽管仓单和集采集销业务的体量和收入水平平稳增长，仍为利润贡献的主体，但金银岛认为未来的主要发展方向将转为代销模式——云交易业务。

随着模式转换，公司债务压力陡增。据投资指南显示，2013年至2016年，金银岛的资产负债率从27.98%升至48.14%，一些业内人士也认为金银岛祸起转型。

“虽然相较2015年的17.35%的负债率有所增加，主要是由于金银岛为了业务发展，充分利用金融杠杆工具扩大业务体量，与金融机构发生一系列借款，相对于2015年增加较多，但仍在合理的资产负债率水平。”前述文件中描述到。

前述接近金银岛的人士则告诉记者，“我们经过多年的发展终于摸索出如何做好大宗商品交易的路径，但大宗商品交易的业务是资金密集型驱动的。”

记者了解到的另一信息也间接证明了金银岛资金链非常紧，记者获悉在金银岛平台出现违约后，九州证券是第一家发难的机构，随着九州证券提出提前清算的要求，陆续有众多机构找上门，这也让原本就资金链紧张的金银岛雪上加霜。

金银岛风险爆发始末也是近期去杠杆大背景下的样本之一，其案例一定程度上也预示了民营资本高负债、高扩张的运行模式走向终结。