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央企混改方案四季度或密集出台 能源类企业混改预期强烈
　　国资委相关负责人表示，第三批混改试点正在研究中，预计不久后会推出。

　　随着国企改革“1+22”政策体系文件全部出台，国企改革进入攻坚阶段，作为国企改革的突破口，混改所有制改革正在提速。

　　在央企层面，国家发改委在石油、天然气、电力、铁路、民航、电信、军工等行业和领域，选择19家企业开展重点领域混合所有制改革试点。

　　而对于业界普遍关注的第三批央企混改试点情况，国资委主任肖亚庆在国新办9月28日举行的新闻发布会上透露，“第三批混改试点正在研究中，预计不久后会推出。”

　　“作为混改中的七大重要领域之一，新一轮油气改革将打破油气产业链的原有格局。预计油气领域将是第三批央企混改试点的重点。”此前接受媒体记者采访的券商研究人士表示，军工、民航、通信三大行业的混改机会也尤为突出，预计进入第三批混改名单的机率仍然很大。

　　开源证券一位分析师认为，目前能源类央企公司制改革正在提速，各大集团陆续出台混改方案，预计第四季度能源类国企混改是重点，并有望成为混改的重头戏。

　　“究其原因，首先，在国家政策上，有明确的时间节点要求，即年底前央企要全部完成公司制改制，能源类央企自然位列其中；其次，在之前选择的混改试点领域中，能源甚至电力行业都是排头兵。无论是神华和国电重组，还是近期三峡集团宣布整体改制，都是对国家大型能源集团改制的一种尝试。”该分析师表示，预计年底前，大型能源集团的改制方案和混改方案将会密集出台。

　　肖亚庆表示，混合所有制改革的目的是，希望能够取各种所有制之长，集各种所有制之优，来发展国有企业。国内很多的优秀民营企业有很好的决策机制、决策程序，还有管理优良的流程和经验，而国有企业凝聚力强、战斗力强，有很好的发展基础和全面创新优势，通过彼此间的优势互补可以达到更好的发展目的。但要注意的是，混合所有制改革不是改革的全部，也不是所有的国有企业都适合混改，所以必须坚持“宜混则混、宜独则独、宜控则控”的原则，“一企一策”进行混合所有制改革。 (原标题：央企混改方案四季度或密集出台 能源类企业混改预期强烈) （.证.券.日.报）

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2017年10月15日，央行行长周小川在华盛顿出席国际货币基金组织/世界银行年会期间，在G30国际银行业研讨会上就中国经济前景发表演讲，内容涵盖去杠杆、产能过剩和城镇化、比较优势转移、金融稳定等方面。

周小川称，过去几年来中国经济增速持续放缓，但今年以来经济增长动能有所回升，上半年GDP增速达6.9%，下半年有望实现7%。

推动经济增长的动力主要来自家庭部门消费的快速增长，1-8月社会消费品零售总额同比增长10.4%，消费对象逐渐从传统的商品转向服务，因此服务业发展加快，第三产业增加值占GDP比重从15年前的约40%上升为当前的55%。

从货币供应和信贷数据看，今年初以来，中国已进入去杠杆进程，广义货币供应量M2增速持续放缓，当前已低于9%。整体杠杆率开始出现下降。虽然幅度不大，但趋势已经形成。

周小川称，金融危机以后，中国开始实行积极的财政政策和货币政策应对危机，所以在2009年后的两年内中国债务占GDP的比重大幅上升，但这是值得的，因为中国经济很快从危机中恢复。现在，中国需要将杠杆率降下来。

当前中国的整体宏观杠杆率较高。分部门看，政府债务占GDP的比例并不高;居民部门债务占GDP的比例仍然处于低位，但增长较快;主要的问题是企业部门债务占GDP的比例较高。得益于低利率环境，当前偿债率仍较为合理。

为什么企业会有这么高的杠杆率，为什么金融机构特别是商业银行愿意给企业提供这么多贷款?周小川称，其中一个原因，中国地方政府通过各种融资平台借款，形成了较多的债务，这在统计上体现为企业部门债务，会导致企业部门债务高估。

当前从登记户籍人口来看，目前城镇化率仅为40%左右;但根据人口调查统计结果，城镇化率约为50%;如果使用样本分析法统计在城镇居住满六个月的人口数量，则城镇化率为57%。这意味着仍有大量农民正在向城市迁徙，虽然这些人可能已在城市找到工作，但尚未在城市落户安家。因此周小川认为，中国的城市化进程仍处于高速发展阶段。

今年7月的全国金融工作会议决定成立金融稳定发展委员会，未来将重点关注四方面问题：一是影子银行。二是资产管理行业。三是互联网金融。四是金融控股公司。周小川表示，未来将进一步深化改革，逐步推动经济去杠杆。同时，加强金融监管协调，推动金融市场平稳健康发展，维护金融稳定。

全文如下：

2017年10月15日，中国人民银行行长周小川在华盛顿出席国际货币基金组织/世界银行年会期间，在G30国际银行业研讨会上就中国经济前景发表演讲，主要内容如下：

过去几年来中国经济增速持续放缓，自此前高于10%降至2012年的8%左右以后，继续降至2016年的6.7%。但今年以来经济增长动能有所回升，上半年GDP增速达6.9%，下半年有望实现7%。推动经济增长的动力主要来自家庭部门消费的快速增长，1-8月社会消费品零售总额同比增长10.4%，消费对象逐渐从传统的商品转向服务，因此服务业发展加快，第三产业增加值占GDP比重从15年前的约40%上升为当前的55%。经济增长促使就业整体保持稳定，1-8月新增城镇就业约1000万人。这也是中国庞大的人口规模需要保持的就业增长速度。同时，CPI同比增长1.8%，PPI增长6.3%，名义GDP增速达9.5%。

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正如大多数人只会在群山中记得珠穆朗玛四个字一样，十年后的投资者们谈及A股市场的巅峰，脑海中只有十年前的6124点。

曾经在万众瞩目中跳动的数字已经永远凝固在了历史中，但数字所描述的市场已经沧海桑田，换了人间。

10年前，股权分置改革的推进结束了标志着A股市场幼年期的“双轨制”，工商银行、中国银行、中国石油登陆A股掀起了大型央企上市的一轮高潮;10年后，A股市场年融资额以万亿计，成为世界范围内最活跃的资本市场之一，大量新兴产业、企业从资本市场中获得了加速发展的珍贵养料。

10年前，北京城内那几间神秘办公室里一举一动都牵动着千万投资者的喜怒哀乐，一页通知、几道金牌主宰着市场的上下起伏;10年后，事中事后监管的理念涓滴润物，市场中的运动员和裁判员各归其位。

莫问峰何处，回首山已远。十年之后，站在一处截然不同的风景中遥望6124点，是为记。

变化一：市场规模大幅扩大

2007年10月16日，沪指冲上6124点当日，两市合计共有1479家上市公司，其中主板1303家，中小板176家。A股市场合计市值27.58万亿。

十年之后，截至上周五，两市合计共有上市公司3405家，其中主板1833家，中小板886家，创业板686家。正处于多空均衡阶段的A股市场总市值达57.82万亿人民币。

变化二：上市公司行业结构趋于多元

十年前，大金融与资源品在市场中举足轻重。按申万二级行业分类统计，银行、保险雄踞市值占比前两位，合计占比达36.1%。煤炭开采、石油化工、有色金属三大资源品行业紧随其后，合计市值占比达19.19%。上述五个行业占据了A股市值的半壁江山。

十年后，银行、保险市值依然名列前茅，但合计市值占比已回落至20.9%。资源品行业则不复当年风光。同时，映射国内城镇化水平的快速提高，房地产开发行业市值占比排名提升至第三位。其下游行业建筑装饰、白色家电等行业则呈现火箭式增长，行业市值增长近10倍，市值占比排名分别提升27位、23位。

新经济特征明显的行业市值绝对规模快速增长。电子制造行业市值增长22倍，市值占比提升13倍;计算机应用行业市值增长10.3倍，市值占比提升7.2倍;环保行业市值增长18.68倍，市值占比提升13.2倍;医疗器械及服务合计市值增长25倍，市值占比提升16.8倍。

变化三：千亿净利巨无霸出现

十年之前，A股还未曾有年度利润超过千亿元的巨无霸公司，但今天这样的巨人企业却实实在在出现了。在2016年，工商银行实现净利润2782亿元，建设银行净利润2314亿元，中国银行净利润1645亿元。但在十年之前，两市利润规模最大的上市公司——工商银行年度利润仅有800多亿元。

变化四：优质白马公司脱颖而出

在过去的十年间，年度利润超过一百亿元的白马军团成倍壮大。十年之前，A股年度利润超过一百亿元的上市公司仅有10家，且以金融行业和资源行业为主。2007年的年报显示，当年仅有工商银行、中国石化、中国人寿、中国神华、中国银行、中国平安、招商银行、交通银行和中信证券等10家公司年度净利润超过一百亿元。

但十年之后，A股年度利润超过一百亿元的上市公司扩展到了37家，且除了金融业外，优秀的大消费公司和先进制造业公司开始跻身于百亿利润军团之中。在制造业中，上汽集团十年前净利润仅有46亿元，而2016年的净利润已经达到320亿元，在过去十年之间净利润增加了将近6倍;贵州茅台十年前的净利润仅为28亿元，但2016年公司实现了净利润167亿元。

变化五：监管思路更加清晰

2007年前入市的投资者都会记得，为遏制股市过热，有关部门在当年5月29日深夜将印花税从千分之一上调至千分之三，被投资者称为“半夜鸡叫”。此外，股票型公募基金发行也在2007第三季度末出现暂停发放批文的现象，希望以此为股市降温。而在大盘于2008年年初起开始快速下跌之后，为“救市”股票型公募基金发行与印花税率又先后回到了最初状态。

在经历了两轮大起大落的洗礼之后，监管部门针对市场已经建立起一套更加科学完善的监管哲学。以“融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者权益得到充分保护”为目标，一方面依法、全面、从严监管，保障市场改革扎实推进，另一方面加大事中事后监管力度，令监管部门“裁判员”的角色定位更加清晰。

变化六：市场氛围趋于理性

十年前，A股市场更像是一个泡沫沸腾的市场，投资者追逐的是激情与梦想，但十年后的今天，投资者更冷静和理性，不再轻信故事，更重视基本面投资。

拿千亿市值板块来看，尽管贵州茅台、格力电器等一批个股屡创新高，但A股并无泡沫化。十年之前的千亿市值公司中，动态市盈率达到60倍以上的公司占到一半以上，上港集团、中国船舶、中海油服、西部矿业和云南铜业等公司的动态市盈率均超过60倍。而十年之后的今天，在千亿市值军团中，市盈率跌至10倍以下的公司则屡见不鲜，金融股的估值普遍在10倍以下，制造业的估值普遍在15倍以下，消费股的估值普遍在30倍左右。

“10年之前的A股是一个感性的市场，比如那个时候投资者热衷于中字头股票，中国船舶、中国神华、中国铝业等股票，估值都给得很高。”深圳某资深私募基金经理说，“但经过了2008年和2015年两轮股市大跌，还有各类资产收益率的降低，外加经济增速的常态化和价值投资理念的确立，投资者在调适自己的收益预期方面，变得理性起来了。”

变化七：盈利模式良币驱逐劣币

国泰君安总裁王松在接受上证报记者采访时表示，十年来，A股市场最重要的变化应该是市场运作的规范化水平有了明显的提升，尤其是在近两年。“十年前，市场中炒小、做庄、听消息炒股的现象还十分普遍，而目前市场运作应当说是相当规范的。这与近两年来监管部门大力推进依法从严全面监管是分不开的。”王松表示。

一位深圳知名游资人士也坦言，十年来，A股变化最明显的莫过于游资“赚快钱”模式和多年雄霸市场的“庄股模式”走向末路。由于监管的精细化和投资者风险偏好降低，游资过往十多年来形成的所有操作模式均被破掉，无论是打涨停板、事件驱动或是押注重组借壳等模式均不能形成跟风，还面临着巨大的监管风险，依靠资金优势操纵股价获利难度大大提升。

变化八：投资者结构更加均衡

在2007年大牛市中，基金开户数出现前所未有井喷，大量资金流入股票型基金后形成配置压力，刺激基金重仓的蓝筹股上涨，而蓝筹股上涨拉升指数后又吸引了更多资金进入公募基金。而公募基金本身处于自身利益考虑，对资金来者不拒。有统计显示，仅2017年上半年，323只基金实现经营业绩7044.8亿元，超过了基金过去7年累计实现经营业绩总和的两倍。公募基金对规模的追求最终扭曲了其作为专业机构的客观判断，整个市场被“散户化”的狂热所裹挟。

而目前，尽管个人投资者在绝对数量、交易量等指标在市场中排名居前，市场散户化特征依然存在，但包括公私募、保险资管、证券资管等在内的不同风格、不同期限的机构投资者矩阵业已形成。

变化九：对外开放程度大大加强

近年来沪港通、深港通等互联互通通道相继畅通，A股市场又在今年6月被顺利纳入MSCI指数，从而成为全球指数基金的配置目标。统计数据显示，A股市场中的大市值白马股最受外资青睐，美的集团、格力电器、海康威视等已成为北上资金成交活跃榜上的常客。

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本周，备受关注的三季度金融数据悉数出炉。一系列数据显示，在稳健中性的货币政策和强监管的环境下，潜在风险得到有序释放，资金“脱虚向实”成效正逐渐显现。

面对金融领域的潜在风险，从今年一季度开始，一场治乱象的监管风暴在金融领域开展，各监管部门加大对违法违规行为的检查处罚力度，今年前9个月银监会开出的罚单已经是2016年的2倍。

经过半年左右的治理，我们看到金融领域一些可喜的变化，一些金融机构开始进行自我调整，前期金融乱象集中的同业、理财、表外业务持续收缩：同业业务出现2010年以来的首次下降，委托贷款自2008年以来首次出现下降，理财产品增速连续七个月下降,与此同时制造业贷款连续8个月正增长。

金融业存在的风险，既有多年的老问题，也有随着行业发展而衍生出的新隐患。治理乱象，既要加大监管力度，通过监管“长牙齿”让机构“长记性”，又要标本兼治，防止风险和乱象死灰复燃。

面对治理金融乱象取得的初步成果，监管部门不能放松警惕，要保持战略定力，保持监管高压态势的同时，抓住有利时机，推进各项改革，真正提升行业的防风险能力。金融机构也要认识到，“脱虚向实”不是应对监管的权宜之计，只有回归服务实体经济的正途，才是防范风险、实现可持续发展的根本举措。

引导资金“脱虚向实”，既要堵住漏洞，也要正面引导。本周央行超额续作MLF等操作体现了维护市场流动性的意图，有利于为实体经济营造稳健的货币金融环境。近期给普惠金融降准也有利于从结构上引导金融资源的流向和配置，增强“脱虚向实”政策的有效性。

金融业是经营风险的行业，防风险一直在路上。要从各个环节入手，持续巩固金融治乱象取得的成果，提高金融业服务实体经济的质效。

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10月16日，据国家统计局消息，全国居民消费价格(CPI)同比上涨1.6%。其中，城市上涨1.7%，农村上涨1.4%;食品价格下降1.4%，非食品价格上涨2.4%;消费品价格上涨0.7%，服务价格上涨3.3%。1-9月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.5%。

9月份，全国居民消费价格(CPI)环比上涨0.5%。其中，城市上涨0.5%，农村上涨0.6%;食品价格上涨0.5%，非食品价格上涨0.5%;消费品价格上涨0.4%，服务价格上涨0.7%。



9月，全国工业生产者出厂价格(PPI)同比上涨6.9%，环比上涨1.0%。工业生产者购进价格同比上涨8.5%，环比上涨1.2%。1-9月平均，工业生产者出厂价格同比上涨6.5%，工业生产者购进价格同比上涨8.4%。



官方解读

一、居民消费价格同比涨幅回落，环比涨幅略有扩大

从同比看，CPI涨幅比上月回落0.2个百分点。食品价格下降1.4%，降幅比上月扩大1.2个百分点，影响CPI下降约0.28个百分点。其中，猪肉价格下降12.4%，影响CPI下降约0.36个百分点。非食品价格上涨2.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，影响CPI上涨约1.91个百分点。其中，医疗保健类价格上涨7.6%，居住类价格上涨2.8%，教育文化和娱乐类价格上涨2.3%。据测算，在9月份1.6%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾因素约为0.2个百分点，新涨价因素约为1.4个百分点。

从环比看，CPI涨幅比上月扩大0.1个百分点。食品价格上涨0.5%，涨幅比上月回落0.7个百分点，影响CPI上涨约0.10个百分点。国庆节和中秋节临近，需求增加，鸡蛋、鸡肉和猪肉价格分别上涨6.1%、2.8%和1.0%;夏季瓜果逐渐下市，供应减少，鲜果价格上涨1.9%。上述四种食品合计影响CPI上涨约0.11个百分点。非食品价格上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.3个百分点，影响CPI上涨约0.44个百分点。医疗服务、教育服务和衣着类价格分别上涨2.7%、1.6%和0.9%，三项合计影响CPI上涨约0.31个百分点。

二、工业生产者出厂价格同比、环比涨幅均有所扩大

从同比看，PPI继续上涨，涨幅比上月扩大0.6个百分点。生产资料价格上涨9.1%，生活资料价格上涨0.7%。在主要行业中，涨幅扩大的有黑色金属冶炼和压延加工业，上涨31.5%;有色金属冶炼和压延加工业，上涨20.2%;化学原料和化学制品制造业，上涨10.0%;非金属矿物制品业，上涨9.8%。涨幅回落的有煤炭开采和洗选业、石油加工业、石油和天然气开采业，分别上涨28.6%、16.4%和14.2%。上述七大行业合计影响PPI同比上涨约5.6个百分点，占总涨幅的81.2%。据测算，在9月份6.9%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾因素约为4.0个百分点，新涨价因素约为2.9个百分点。

从环比看，PPI涨幅比上月扩大0.1个百分点，主要受生产资料价格上涨影响。生产资料价格上涨1.3%，生活资料价格上涨0.1%。从主要行业看，涨幅扩大的有造纸和纸制品业、煤炭开采和洗选业、化学原料和化学制品制造业，分别上涨3.4%、2.6%和1.9%;涨幅回落的有黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业、石油加工业，分别上涨3.4%、3.2%和2.9%;降幅扩大的有电力热力生产和供应业，下降0.4%。

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人工智能正处于浪潮之巅。高盛集团发表了一篇名为《中国人工智能崛起》的研究报告，称中国在利用人工智能推动经济发展方面，已经成为全球的主要竞争者。统计数据显示，中国人工智能产业在2016年已经突破100亿元，预计2019年将增长至344.3亿元。2000年-2016年，中国人工智能企业数累计增长1477家，融资规模累积达27.6亿美元。大量的资本、人才、创业公司以及技术正支持中国的人工智能爆发。世界范围内，谷歌、苹果、亚马逊、微软、Facebook五大科技巨头都在抢占人工智能市场，国内BAT也火力全开布局人工智能，它们也将成为人工智能浪潮中的最大受益者。（编辑：包芳鸣）

中国人工智能产业在过去五年迎来爆发式增长。


艾瑞咨询公开数据显示，2017年中国人工智能产业规模增长率预计将达到51.2%：这一数字在2016年为43.3%，2017年产业规模将预计从2016年的100.60亿元攀升至152.10亿元。而由乌镇智库提供的数据显示，在过去五年中，越来越多的中国人工智能相关企业获得融资：例如2012年第一季度仅有12起人工智能相关的投资案例，而在2016年第二季度达到了65起。

但在人工专利数量飙升、行业融资数目不断攀升的表象下，不容忽视我国仍旧缺乏核心人工智能专利，和美国相比，我国人工智能领域获得的融资额度仍然较低。尽管如此，在企业数量、融资额度、技术实力等多项指标上，目前我国已经在全球人工智能领域处在领先地位。

世界科技巨头公司在人工智能产业发展过程中扮演了重要角色，而在中国尽管在计算机视觉、自然语言处理等领域诞生不少创业公司，但BAT较大的资金投入规模、招徕AI人才的能力、更好的基础设施和规模更大的数据基础，成为这场争夺战中取胜的关键。

麦肯锡近期发布报告认为，从全国来看大公司对于AI的投资在整个AI产业投资中占比极高，其中代表性企业包括谷歌、百度等，这一部分投资在2016年被认为在180亿美元至270亿美元之间，是来自风险投资、私人公司等外部投资金额的两倍多。

BAT加速人工智能落地

自放弃了2015年以来O2O战略后，今年以来百度在AI上展现了更为激进的姿态。“百度是一家AI公司。”是百度高管在今年时常提及的观点。今年二季度财报会议上，腾讯公司总裁刘炽平却告诉分析师，腾讯认为AI发展目前仍处于早期阶段。

但事实上即便是在人工智能领域发力看似较迟的腾讯，也在AI方面进行了大量的投入。BAT三家都在各自产品中寻找落地人工智能的场景，但方向和幅度则不尽相同。

百度的AI战略中，首要位置是用AI来提升目前百度已有业务，率先将AI能力应用到翻译、导航等产品当中，以提升这类产品的效率。其次，则是通过AI来培育出新的业务，例如智能云、智能驾驶等。

若梳理目前腾讯公布的案例，可以看到腾讯推出了游戏AI、社交AI、内容AI来寻找人工智能落地场景。例如在围棋领域推出“绝艺”，上线智能语音助手App等，以及在医疗领域推出了一个医学影像实验室，早期用于识别食管癌。将人工智能能力和腾讯目前已有的业务进行结合中，腾讯目前应用较多的业务之一是金融业务。

对于阿里而言，电商本身即是落地AI的主要场景，例如很早就声称将AI应用到了智能语音客服方面，在最近的云栖大会上，阿里又宣布推出一款支持中英文的智能会话客服机器人。此外阿里推出城市大脑，以及在制造业流水线上尝试“工业大脑”等。在B端进行尝试。

在加速技术落地应用同时，三家巨头公司均初涉及构建AI开放平台。

在2017年7月5日的百度AI开发者大会上，百度总裁陆奇认为，AI的商业化途径、行业化是数据加算法、加软件、硬件，达到用户价值、产生商业价值，这样更多的数据、更大的价值进入创新循环。更长远来说，百度将自身定位为一个AI开发平台，向开发者提供AI能力进行开放。百度寄望于再造一个汽车界的“安卓系统”，在通用人工智能领域，百度推出了DuerOS。

麦肯锡发布的报告显示，2016年科技巨头在全球投资Ai的金额达到了约200亿美元至300亿美元，其中绝大多数被用于研发和部署。此外仍有10％左右被用于投资并购。例如百度收购了海外技术公司，专注在语音唤醒和自然语言处理的创业公司KITT.AI。

10月11日，阿里云人工智能首席科学家闵万里在采访中告诉21世纪经济报道记者，阿里接下来将可能消灭目前的所谓的“城市大脑”、“工业大脑”等基于不同场景下的系统，提炼系统架构，通过输入不同的数据来泛化到不同的垂直领域。本质上阿里的做法也是在试图进行一次平台化的转变：从解决某领域的智能解决方案，转变为一个通用型的人工智能架构。

腾讯的开放某种程度上是基于腾讯云来完成，例如目前腾讯云提供了包括图像服务、语音服务等SDK接口，开发者同样可以通过接入来获得图像识别、语音识别等能力。AI方面腾讯分列AI平台、框架和应用服务等。此外腾讯还上线了腾讯云小微，以此构建腾讯的智能服务开放平台。

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据外媒phoneArena 报道称，诺基亚品牌手机销售开局不错，分析师预计2017年销量将达到1000万部。

诺基亚品牌又杀回手机市场了。2000年代初曾称霸手机市场的诺基亚品牌复活了，目前的产品包括智能手机和功能手机——例如复刻版诺基亚3310。

据HMD Global高管佩卡·伦塔拉(Pekka Rentala)称，公司在今年2月的世界移动通信大会上发布了首批诺基亚品牌手机，此后已销售了“数百万部”智能手机和数千万部功能手机。伦塔拉是在9月2日发表上述言论的，数据覆盖4款诺基亚品牌智能手机。

市场研究公司IDC最近证实，诺基亚品牌手机销售很好。IDC研究主管弗朗西斯科·杰罗尼摩(Francisco Jeronimo)表示，“这是一个了不起的开端”。

IDC估计，诺基亚品牌在芬兰排在第五位，全球手机市场份额为0.4%。IDC还表示，今年上半年诺基亚智能手机销量为150万部。

分析师称，今年第一季度诺基亚智能手机销量为10万部(当时只在中国市场销售)，第二季度销量为140万部，第三季度约为250万部，预计第四季度将达到350万部。

今年前三个季度诺基亚已经销售了约400万部智能手机，再考虑到第四季度的圣诞销售季等因素，分析师预计诺基亚智能手机销量2017年将达到1000万部。

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你是不是认为，人们在做决策的时候，越是问题重大就越深思熟虑，行为就越理性？倘若你认为是，那你可曾想过：有多少伴侣因遇人不淑而后悔，又有多少人因一餐并不可口的食物而后悔？须知，理性选择，从未给后悔留下余地。

事实上，对于结婚这等“重大”决策，人们的理性并不比在决定下一餐吃什么的问题上更高。甚至，在吃饭穿衣这些琐事上，人们的决策质量比结婚这类重大问题的决策质量可能要高得多。因为吃饭穿衣天天遭遇，可时时练习，日积月累的经验可把此类问题的决策技巧磨砺到最优；而结婚生子这类“大事”，一生也经历不了几次，难有经验可循，所谓的深思熟虑到头来也不过是“大致”、“差不多”就行。有不少人的“结婚”决策，恰恰是来自某一时刻的突然感动，而不是来自长期的思虑权衡。

我们自以为对人生大事慎之又慎，可实际上还是有点“胡来”啊。所幸的是，在结婚这类问题上就算有点“胡来”，也不至于人命关天，有时还不排除收获到误打误撞的幸福婚姻。倘若，真有人是根据经济学中的匹配理论，事先把全部的潜在配偶都对比个遍，再来选择婚姻对象，结果恐怕也不见得就会更好。

个人如此，企业又何尝不是如此。经济学家总是说，市场中的企业，如果不遵循利润最大化原则，将最终被市场淘汰。但我们也确实看到，许多管理不善的企业，似乎并没有很快死去。例如通用汽车，很多专家并不认为它善于经营，但它却可一直蹒跚前行，大多时候都是世界上最大的汽车公司。2008年经济危机之后它确实差点儿破产，但在美国政府的救助计划下，它仍然是世界第二大汽车公司。市场的确会拣选企业，但过程似乎并不快，而且企业存亡并非唯一地取决于市场力量，虽然它通常是最重要的力量。

个人和企业偏离经济学模型的“最优”似乎是常态，大多时候这种偏离并未对个人和企业造成立竿见影的致命伤害。正如一个叫塞勒的家伙所说：“除了极少数情况以外，人们不按照理性的经济学模型行事也不会致命。”

“胡来”和“非理性”是塞勒研究的重点

就是这个家伙，获得今年的诺贝尔经济学奖。他的主要贡献，就是让我们（特别是经济学家）意识到，就算最严酷的市场也会给任性胡来的行为留下一定存活空间，所以市场并没有使人类变成精于计算的机器，我们当然会追逐理性，但我们也会糊涂，会乱来，甚至对错误明知故犯，简直不可理喻。

比如，对于风险事件，当结果被定义为收益的时候，我们会厌恶风险，而结果被定义为损失的时候，我们却又追逐风险；对于一件物品，当我们拥有它时对其评价就更高，而不拥有它时对其评价就相对更低；丢失一张电影票，常常导致我们放弃看这场电影，而不是重新购票，虽然电影依旧很吸引人；买闹钟时为了5元差价我们愿意多驾车十分钟去更远的商店，但买电视时我们却不会为了5元差价这么做。真正的人，对生活的体验是在变化中完成的，参照点和不同方向的变化让我们得以有种种不同感受。这是聪明绝顶的理性经济人感受不到的，因为经济人不需要靠对“变化”的感知来体验生活，他们甚至不需要体验生活——因为对他们来说，幸福的均衡是瞬间达成的，不需要过程。主流经济学中的金融市场，都是理性经济人在进行交易，而现实世界里投身股市的却是行为人，他们有着贪婪、恐惧、过度自信、迷信故事以及前述种种心理倾向。有意思的是，明明是经济学理论没能解释现实金融市场，但现实金融市场的现象反被冠以“反常”之名。

我们更关心当下而不太关心将来，遥远的将来和更遥远的将来对我们似乎无甚差别。但是，随着遥远的将来就要变成现在，它在我们心中日益更加重要。我们因此而面临一些困境：比如我现在决定要把今年的年终奖存起来，到明年圣诞节再花掉，因为现在的我觉得那笔钱在明年圣诞节花掉比在今年春节花掉效用更高；但随着发年终奖的日子越来越近，我越来越想把年终奖在这个春节就花掉，因为春节已经成为现在，圣诞节还远着呢。你可能觉得个人的这种行为困境跟经济没啥关系，那么不妨想想，人们的养老储蓄行为就常常面临同样的困境，这对经济的影响还能说是浅吗？

人们这些有点任性胡来、貌似不太理性的行为，正是塞勒一生研究的重点。他为这些行为贴上了损失厌恶、禀赋效应、心理账户、自我控制等标签。今天，这些标签已经大行其道，大众对此恐怕也不陌生。塞勒的行为金融理论、行为储蓄理论、行为消费理论对学界产生了深远影响。如果你对此仍然陌生的话，那就搜索一下这几天关于塞勒的铺天盖地的介绍文章吧。我不必重复已经被大家反复介绍的内容。

这些有点任性胡来的行为并不可怕，也不必过于担忧。正如塞勒指出，这些行为偏误大多并非随机的错误，而是可预测的错误（predictable error）。既然可预测，那就总还可以设法矫正，哪怕是在一定程度上矫正。他曾写下一本畅销书《助推》，就提到了许多方法来优化我们的行为和结果。他认为，很多时候，帮助人们做出更好的选择不需要强制手段，也不用硬性规定，只需一股轻轻的推动力量而已。比如，把鲜脆欲滴的新鲜水果以低廉的价格方便地呈现在人们眼前，就能大大提高人们主动选择健康食物的概率；把加入退休金计划列为默认选项，就能提高退休金计划被选择的概率。

我个人更偏爱塞勒提出的禀赋效应，它的意思类似于中国成语敝帚自珍。由于禀赋效应的存在，经典的科斯定理——产权初始界定无关紧要，自由交易可实现效率——可能在现实中无法成立，因为产权哪怕只是名义的所有权本身就会提高拥有者对资源和物品的评价，从而给交易设置更高的价格门槛，导致某些有效率的交易并不能达成。科斯定理所依赖的条件，类似于物理学的无摩擦平面，而禀赋效应恰恰就是现实经济生活中的摩擦力。

但我更偏爱禀赋效应的原因并非它更准确地解释了真实世界，而是在我看来，它可能是社会秩序的基石。因为在没有警察、法庭等第三方实施力量的时候，保护私有产权的重任就落在禀赋效应身上。禀赋效应使得个体愿意为捍卫自己的权利而付出比别人更大的代价，这极大地遏制了别人对自己权利的进犯。行为经济学家金迪斯曾论述过上述观点，我自己也写过两篇文章论证禀赋效应对社会秩序的重要作用。这样看来，有时候我们个人不可理喻的任性胡来，对社会倒并不完全是一桩坏事。

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一场地方金融监管改革正在进行。

这场改革的主角是各地金融办，改革内容是为其加挂金融监管局牌子，增强监管职能。21世纪经济报道记者了解到，河北、山东、深圳金融办已加挂金融监管局牌子，江苏、湖北等地也正在研究推进这一调整，更多的地方将陆续加入。

对应的背景是，类金融业态繁多，监管职能又分散在各处，金融监管空白与重复并存，一些风险事件的暴露更是凸显当前地方金融监管格局内在的矛盾。

金融业务的风险外溢性和专业性，要求必须对其加强监管。如何管理好分散在各地多种业态、众多类金融机构？山东等地已率先探索给地方金融办加挂金融监管局牌子，健全地方金融管理体制。21世纪经济报道记者了解到，未来地方金融办可能承担审批、监管和担责的职能，各地金融办加挂金融监管局牌子，监管职能将持续加强，与一行三局（地方人行、银监局、保监局、证监局）形成错位监管和补充，筑牢监管篱笆。

金融办诞生15年类金融监管重复与空白并存

2002年，上海成立金融服务办公室，成为全国首个地方金融办。随着各地政府认识到发展金融业的重要性，地方金融办相继成立。

而从“金融服务”这一名称不难发现，其主要以发展地方金融业、服务当地拟上市企业为主。随着地方金融业态的增多，金融办除与各地一行三局沟通协调对银行、保险、证券公司等持牌金融机构的管理之外，也逐步将一些地方金融业态纳入管理，如小贷、区域性股权交易中心等。

随着金融创新加速，各种类金融机构层出不穷，金融监管非常分散，各部门协调难度加大。21世纪经济报道记者了解到，各地对类金融业态的监管多秉承“谁审批，谁监管”、“谁主管，谁负责”的原则。

以石家庄市在2015年下发的《关于建立健全地方金融监管体制的意见》为例，各部门分工如下：融资性担保由市工信局负责；典当、拍卖、内资融资租赁由市商务局负责；新型农村合作组织由市农业局、市供销总社负责；政府投融资平台由各主管部门分别负责；市工商局负责对金融类机构登记注册事项依法进行监督管理，并加强对广告发布和广告经营的监督管理；区域性股权交易市场、小额贷款公司、民间融资登记服务机构、民间资本管理公司、地方资产管理公司、地方金融控股集团、互联网金融企业等机构由市金融办负责；市公安局、市信访局、市维稳办等部门负责配合做好地方金融监管工作，做好非法金融活动信息的收集、分析和通报工作。此外，市金融办负责统筹推进全市地方金融监管工作，协调配合有关部门防范、化解和处置金融风险。

这一方案明确了各部门对相应业态的监管职责，另一方面也反映出类金融业态的繁多，金融监管协调成本巨大。而在此前以及更多尚未明确新型业态管理归属的地方，金融监管盲区和金融监管重复则同时出现。有地方金融办人士介绍，一些地区融资担保机构管理中既有金融办也有经信委，而更多打着投资咨询、财富管理、股权众筹旗号的投资机构，涉嫌非法集资的可能性极大，却没有部门对其进行管理。

“这些业态在工商局注册就能成立，但‘出生后’没有管理，将管理职能加给工商局也不合适。”该人士称，即便对多种业态进行归口管理，但在分业监管下，一些非持牌的新型证券类业态、融资业态监管仍属于空白地带。

此外，由于发展地方金融的导向以及专业人才不足，在一些类金融机构风险事件中，地方金融管理部门前期对风险危害认识不足，也引发市场批评。

随着互联网金融的兴起，部分无监管业态的风险快速暴露，且社会危害性极大，由此引发国务院对互联网金融风险的专项整治。

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胡润富豪榜的热度今天依然没散，今天我们不谈辟谣的阿里高管，不聊财富缩水95%的贾跃亭，我们来说说上榜胡润富豪的投资牛人。

据统计，本次上榜的金融投资人数达232人，是第四大产生富豪行业。基金君仔细看了看胡润榜上的投资富豪们，发现了几个熟悉的名字。包括高瓴资本创始人张磊，身家达170亿元，位居胡润财富榜179名;期货行业传奇大佬葛卫东，身家达150亿元人民币，位居胡润财富榜216名;还有两家百亿私募的创始人，重阳投资的裘国根和景林资产的蒋锦志，身家分别达70亿元和30亿元。



(部分上榜投资人)

基金君给你们介绍介绍这些上榜的投资界牛人。

身家170亿的高瓴资本张磊：腾讯、京东的幕后推手

胡润榜单上，45岁的张磊以170亿元的身家，位居财富榜179名。

说起张磊，并不见得大家都熟悉。但是张磊所投资过的企业，却早已成为大家每天生活的一部分，包括你现在看的微信，骑过的摩拜，打过车的滴滴，剁过手的京东等等。这些都是张磊所投资过的企业。

今年45岁的张磊，是管理规模达300亿美元的高瓴资本创建人。1972年出生在中国中部河南省驻马店市的一个村庄，1989年以省状元考进中国人民大学大学国际金融专业。1998年申请到美国耶鲁大学读研究生，曾向耶鲁大学管理学院捐赠888万美元，为耶鲁管理学院毕业生捐赠的最大一笔个人捐款;今年也向中国人民大学捐赠了3亿人民币。2005年张磊回国创办高瓴资本公司，12年时间，高瓴资本规模从最初的2000万美元到如今的300亿美元，成为亚洲最大、业绩最优秀的私募股权管理基金之一。

高瓴资本主要投资中国的互联网创业者与初创公司，包括第一笔投资，就把基金一开始筹集到的大部分钱投到了腾迅;同时还是京东的首批投资者。此外，张磊至今投资过知名中国企业还包括：去哪儿、蓝月亮、Airbnb、百济神州、蔚来汽车、爱奇艺、百丽国际等。

作为投资人，张磊坚信三个投资哲学：“守正用奇”、“弱水三千，但取一瓢”、“桃李不言、下自成蹊”。在他带领下，高瓴从创立之初就一直致力于成为“企业的长期合伙人”，跟很多投资机构在企业IPO上市之后就陆续套现退出不同，高瓴的投资少而精，看重的公司不多，但一般持有期较长，追求长期收益。所投公司上市后，只要业务发展前景可期，都会继续持有。包括上述的腾讯和京东，作为腾迅的长期持有者以及京东的首批投资者，他负责为两家公司之间的战略合作事宜出谋划策。

而在今年6月人大的毕业典礼。作为校友代表，张磊返校，以《做时间的朋友，Think Big, Think Long》为题做了致辞，并为即将迎来80周年校庆的母校人大提前献上3亿元贺礼。

面对人大的8000毕业生，他说，其实做人和投资一样，都要用长远的眼光看问题，做选择。他强调要做时间的朋友。“作为投资人，我自己的感触是用长远的眼光看问题做选择，时间自然会成为你的朋友。做时间的朋友，需要极强的自我约束力和发自内心的责任感。在多数人都醉心于‘即时满足’(instant gratification)的世界里，懂得‘滞后满足’( delayed gratification)道理的人，早已先胜一筹。我把这称为选择延期享受成功。希望大家都能坚持自己内心的选择，不骄不躁，好故事都是来自于有挑战的生活;持之以恒，时间终将会成为你的朋友。”

期货行业传奇大佬葛卫东：财富达150亿元

葛卫东通过期货市场发家成名，现任上海混沌投资有限公司董事长，虽然转型为私募基金领域，但是其私募基金仍然主要投资在商品期货上。

葛卫东资历老，操作手法凶猛，业绩优秀，江湖尊号“葛老大”，2000年开始做期货，两次爆仓，2004年迅速崛起，成为期湖中一代枭雄，血雨腥风十几载，自称“没有对手”。不过，做了十几年的期货交易，葛卫东却建议投资者，倘若没有足够的思想准备去接受失败，千万不要尝试期货交易了，绝对不适合。

毕竟期货市场过分大起大落。比如2016年，葛卫东便因其混沌资管基金的业绩跌幅惨重，多次被市场推至舆论的焦点。但观察葛卫东今年的胡润排行榜中的表现，财富相对于去年涨了25%达到150亿元，名次也相对于去年提升25位至第216位，业绩或许已经有所收复。

他曾经多次介绍他的混沌理论，精髓就是结果的不可预见性和过程的可推导性。“混沌理论教育我们永远不要高估自己，永远对市场要有敬畏之心。影响市场的因素太多，任何一个微小的因素，都可能导致市场走势的巨大变化。对于市场，我们需要评估的东西太多太多，我想任何一个有智慧的人都应该明白自己面对市场所决定的角色。但是根据混沌理论，有两点是对我们投资者有利的，一是市场永远是沿着阻力最小的方向前进，其二，我们虽然不能保证我们目前投资的结果，但我们能推测出现这种结果的大致概率。”

葛卫东曾经分享过做期货的三个重点：“第一，对基本面的研究;第二，人的洞察力——信息不是优势，洞察力才是优势;第三，心态，心理素质其实有很大一方面是天生的。”

不过值得注意的是，同样是期货业传奇的：“叶大户”“浓汤野人(林广袤)”等并未上榜，可能是由于数据不够公开所致。

百亿私募掌舵人裘国根：身家70亿元

裘国根是重阳投资的掌舵人，1993年以经济学硕士学位毕业于中国人民大学。毕业后加入君安证券。1996年在深圳开始自己的职业投资生涯，2001年转战上海，创办重阳投资。一向低调行事的裘国根，长久以来默默地积累着个人的财富，早在2008年，早以14.6亿元的身家列福布斯中国富豪榜第328位。目前重阳投资是国内最大的资产管理公司之一，管理资产规模早已超过200亿。今年裘国根夫妇则以70亿元的身家上榜胡润富豪榜。

裘国根曾经分享过他的投资“军规”，基金君摘取6条分享给大家：

1. 不要过度看重短期收益率。投资成功的第一要义是避免大亏，投资界的成功要义是“不要亏损不要亏损还是不要亏损”。高尔夫比赛中的最后赢家不一定是频现小鸟、老鹰，但切记打爆。投资人也是如此切记打爆，大亏。平庸和精彩交替的结果是惊人的复合收益率。

2.不要片面理解有效市场假设。历史和辩证地看。市场短期的有效性很低，市场长期的有效性非常高。投资者行为决定短期股价，基本面决定长期股价。投资和交易的四个层次： 看长做短、看长做长、看短做短、看短做长。

3.不要迷信“股神”，将短期成功中的偶然因素当成必然因素。投资上没有“超人”，不同的投资人看未来的眼力尽管有差异，但这种差异是有限的。

4.不要用当前去度量未来。投资市场的历史上，这样的教训比比皆是。目前的PE市场又是一个很好地案例。

5.股市上的“短视”时尚。在议论和评价一个人时，远见和短视的褒贬明确，但在股票市场，短视往往被当成一种时尚，或被简单拔高到方法论层面。短线高手恰恰很好地利用了大众的短视心理。

6.将对冲简单看成锁定风险的手段。有效对冲必须考虑的两个关键要素，阿尔法和流动性。(流动性帮助你活下来确保犯错的时候可以调头可以走， 很多人死掉因为流动性出了问题。 但是活下来之外还要发现预期差。)理性投资切忌成功学和阴谋论。

同时，他还给进入资管行业的新人建议：方法+勤奋。成功的投资人需要具备一定禀赋，但更重要的是学习学习再学习、积累积累再积累，才能在预见未来上领先别人。

此外他表示，一个优秀的分析师需要具备良好的学习能力、良好的沟通能力、一定的思辨能力。优秀的投资管理人除了上述三个能力外还需要具备一定的风险偏好，过人的抗压能力并在研究上善于借力。

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　达美航空大中华区及新加坡总裁黄康：

　　中国发展快变化大机会多

　　出生在新加坡的黄康，其人生经历和《调色板》有相同之处。1995年，在新加坡国立大学电气工程专业获得荣誉学士学位后，他作为新加坡航空公司的员工，被公司派到广州和北京工作，事业从中国起步。

　　作为中国航空业发展变化的见证人，黄康感慨万分地对记者说：“20年前后一对比，我对中国感受最深的是：发展快、变化大！”

　　1995年到1997年，黄康在广州和北京工作。当时旅游市场刚刚开放，许多中国人出国旅游，主要是飞新马泰。办护照和签证的整个流程非常复杂，出国旅客办理出关手续也很繁琐。黄康回忆：“我们作为航空公司的工作人员，也感到非常紧张，经常是飞机快要关舱门了，还有一些乘客匆匆忙忙赶到登机口。”

　　2016年春天，黄康加入美国达美航空公司，来到上海，担任公司大中华区及新加坡总裁。

　　“20多年前，我当时的上班地点是广州老白云机场，还有北京的1号航站楼。如今，广州有新白云机场，北京早就有T2和T3，新机场也在建设当中。航空、高铁、高速公路，都是中国经济发展的缩影，说明中国人民生活水平在很快地提升，需求也在增加。”黄康告诉记者：“中国市场除了变化大、变化快，最重要的一点是机会多！”(记者陈颐)

　　德国中心CEO夏建安：

　　我在中国的工作越来越忙

　　《经济日报》记者日前走进位于上海浦东张江高科技园区的德国中心时，德国中心CEO夏建安先生刚从德国回来，他用英汉双语热情地介绍：“我姓‘Sommer’，德语里正是‘夏’的意思。”

　　像大多数对时间和数字很敏感的德国人一样，夏建安对他第一次到达中国的日子记得非常清楚：“1995年1月份，我来到中国，在一家律师事务所工作。那一年我32岁。”1995年的中国，经济改革和发展如火如荼，一些德国企业相继来到中国。德国中心顺应时代潮流在上海成立，夏建安担任上海德国中心副总经理，主要工作是为进入中国的一些德国中小企业开拓中国市场业务提供咨询服务。他说，在中国工作越来越繁忙。

　　如今，德国不少中小企业在中国逐渐发展壮大。谈到20年来德国公司在中国的变化，夏建安总结了几条：第一，以前德国公司选择地址主要是北上广，现在可以在200多个城市中选择。第二，以前中国市场对德国公司来说是起步阶段，他们来中国主要是看一看，作一些尝试，即使犯错，对公司整体的影响也不是很大。如今，中国市场占德国公司很重要的战略位置，必须谨慎。一旦出错，风险非常大。第三，以前是德国高科技更多地引进到中国，现在中国和德国在科技上几乎达到了同一个水平。(记者陈颐)

　　捷克留学生潘淑娜:

　　中国年轻人非常努力

　　潘淑娜来自捷克，她在捷克读大学时选择了中文系。她说，从那时开始，就梦想有一天能来中国。2012年，潘淑娜获得上海财经大学的奖学金，实现了她的梦想。

　　“来到中国，我的第一个目标是学好汉语。但我发现，在上海要碰到一个不会说英语的人很难。在这样的环境里，反倒让我对这个国家的人和这个国家的文化更感兴趣。”潘淑娜感慨地说，亲身体验后，对中国的很多认识，与她曾经在捷克学习到的很不一样。

　　在上海留学一年后，潘淑娜又在厦门读了硕士。在厦门得到了很多朋友的帮助，潘淑娜很快度过了初来乍到孤独无助的日子。

　　“这几年，我发现中国人越来越自信。因为他们知道自己的国家越来越强大，中国现在是世界上最重要的国家之一。”潘淑娜认为，这种自信来源于开放，她看到中国人特别喜欢出去旅游，乐于结交各地、各国朋友。

　　“中国人很自信，特别是年轻人，他们的变化最明显。”在潘淑娜看来，很多年轻人知识面更广了，追求更高了。“有很多年轻人不只是把实现好的物质生活作为目标，还非常关注如何能获得精神上的充实和满足。他们非常努力，在不断地探索。”(记者朱琳)

　　常住长沙美国人史蒂芬：

　　最大改变是人的精神面貌

　　史蒂芬是美国人，过去的18年里，他大部分时间都生活在中国。去年，他与妻子及他们的5个儿子搬回长沙。在这之前，他们一家在西宁生活了6年。

　　“这是我第三次搬到长沙。”史蒂芬告诉记者：“长沙是我来中国后居住的第一个城市，我在这里开始学习中文，开始体验中国人的生活，也是在这里，我遇到了我的妻子。”

　　谈及这次回到长沙后他所感受到的变化，史蒂芬这样形容：“我的感觉是不知道我们置身在哪个城市，虽然我曾经在长沙住过很长一段时间。”史蒂芬回忆说，他最初到长沙是1999年。“那时候，长沙有很多地方的路泥泞不堪。后来城市不断发展，长沙在逐渐扩大、扩张。现在到处都是高楼大厦，以前的老街区都变成了又大又宽的柏油路。”

　　“除了城市的变化，我在中国的这些年，看到的最大改变是人的变化。”史蒂芬颇有体会地告诉记者，他看到有越来越多的中国人去国外旅游。通过旅游，开始了解其他国家的文化、习惯等。

　　“越来越多的中国人争取到境外出差，出国学习、考查或者深造。除了掌握新技术，他们也学习了新的思维方式。回国以后，他们能创造更多的价值。”在史蒂芬看来，这是一种前进、向上的变化。(记者朱琳)

　　法航荷航集团大中国区总经理顾瑞新:

　　现在出门不带现金了

　　顾瑞新对中国最早的印象源自于20年前他母亲来中国旅游时拍摄的录像。现在的中国和他记忆中的中国，简直是两个世界。2006年，他第一次来中国，那是在启动成都航线之前，为了吸引更多荷兰企业来成都投资，他带领客人一行到成都考察。他说，来之前并没有想到中国的发展如此快速。

　　中国的发展涉及方方面面，但让他印象最深刻的还是数字化和电商的发展步伐。特别是随着微信支付、支付宝、银联支付的出现，现在出门都不带现金了，可以随时随地用手机完成支付。“现在我回到欧洲出门需要带现金的时候，就觉得自己比较老土。这一切变化都是过去几年内发生的。”他说。

　　另外一个让顾瑞新感触颇深的变化就是共享单车的普及。如今，虽然街上骑普通自行车的人很少见了，但中国仿佛又回到了传统的自行车大国时代。荷兰是个自行车王国，随处可以看到很多单车，但它们不是共享单车。

　　中国航空业也发生了很多变化，比如基础设施建设，很多新机场在建设或者即将完成建设,其他改建的或者是新建的机场发展也都很迅速。顾瑞新兴奋地期待着：北京新国际机场2019年将建成投入使用；2020年，成都第二座机场也将投入运营……(记者陈颐)

　　空客中国区董事长博龙:

　　中国发生了翻天覆地变化

　　2004年，博龙第一次踏上中国土地，尽管此前他已经知道中国经济发展迅速，但北京的现代化程度还是出乎他的意料，满大街崭新的汽车、林立的现代化高楼让他十分震惊。他说，这些年北京越来越朝着国际化大都市方向发展，鸟巢、国家大剧院、央视大楼等现代化建筑，与北京悠久的历史传统融合，让这座城市格外有魅力。

　　“我在中国这14年中，中国发生了翻天覆地的变化，空中客车在中国也经历了众多重大历史事件，我是一名见证者也是亲历者。对我个人来说，天津A320总装线的成立格外让人难忘和感动。”博龙回忆，2005年整个项目还只是一个想法，如今天津总装线已经交付了近330架飞机。2005年7月份，A320天津总装线厂房刚刚破土动工，到2008年6月份，已经交付第一架在天津总装的A320飞机。“4年对于这样一个复杂庞大的项目来说是很短暂的，这种高效和快速只可能在中国发生。”他说。

　　博龙说，过去十几年，中国教育条件也得到了很大改善，但一些边远农村地区的孩子们还不能享受到大城市里的教育资源。空客基金会设立了近60万元人民币的专项基金，用于光爱学校聘请专业全职教师，以及购买学生宿舍家具和电器等，以改善学生的居住环境。(记者陈颐)

　　爱尔兰投资发展局亚太区总监孔约翰：

　　中国企业让爱尔兰受益良多

　　“我在上海生活了3年，中国在生活水平、教育水平和科技水平等方面都有巨大飞跃，令我惊叹不已。”爱尔兰投资发展局亚太区总监孔约翰先生对记者说。孔约翰2014年8月份来到中国，就职于爱尔兰投资发展局亚太总部上海办事处，主要工作是帮助中国企业在爱尔兰投资，开展国际贸易业务，尤其是对欧业务。

　　“在中国这3年，我见证了中国的快速发展，令我最惊叹的就是基础设施建设。”孔约翰表示，中国有非常完善的基础设施，机场先进，高铁疾驰。中国基础设施建设的步伐无疑是世界上最快的，摩天大楼数量也是其他国家无可比拟的，“令我欣慰的是，伴随着发展的步伐不断加快，中国政府不断鼓励中国企业对外投资。随着这几年中国‘走出去’战略的实施，中国企业投资欧洲的热情不断高涨，越来越多的中国企业走进爱尔兰，爱尔兰也因此受益良多”。

　　孔约翰告诉记者：“中国有一句谚语：眼见为实。我诚挚邀请中国企业家去爱尔兰看看，通过实地考察，作出正确的海外投资选择。”(记者陈颐)

　　雀巢(中国)有限公司农业服务部负责人诸葛耀：

　　很荣幸参与中国农业现代化进程

　　2013年的1月1日，带着对陌生环境的恐惧和兴奋，诸葛耀和家人抵达了中国。

　　诸葛耀在雀巢(中国)公司负责与农业有关的业务。诸葛耀说：“我的工作就是带领大约100名中国员工到处采购原材料，并且与农民和供应商密切合作以便买到符合雀巢公司要求的产品。”

　　“我的印象是，中国的农业经济正在经历巨大的转变。5年前，向雀巢供应鲜奶的个体奶农平均只有10头牛。今天，奶农们平均有100头牛，大部分人购买了现代化的挤奶设备。今天，所有本地产鲜奶均已达到国际标准。可以说，中国的鲜奶质量控制已是世界最严格水准！”诸葛耀说，这种变化同时也发生在其他家禽、牲畜及农产品原材料领域。

　　农业经济的转变很大程度上得益于政府的大力支持，是良好的协同和新科技发展，以及所有利益相关方密切合作的优秀典范。

　　诸葛耀表示，很荣幸参与到中国农业现代化转变的重要进程。“5年前，我结识的奶农和他们的家人生活在简陋的小村庄，每日辛苦劳动。今天，他们有的已经成为企业家，建立了获益颇丰、可持续发展的奶制品公司。他们可以把孩子送到好的学校接受教育，寒暑假还送他们去世界各地旅游。我在其中仅起到一点微不足道的作用，但是我非常高兴、非常满足参与其中，并且很高兴亲眼看见了所有的改变和进步。”他说。(记者陈颐)

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原标题：1149.02公斤！袁隆平团队超级杂交稻亩产创世界新纪录
　　10月15日，记者从国家杂交水稻工程技术研究中心获悉，中国工程院院士袁隆平团队选育的超级杂交稻品种“湘两优900（超优千号）”，15日在河北省硅谷农科院超级杂交稻示范基地，通过了该省科技厅组织的测产验收。平均亩产1149.02公斤，即每公顷17.2吨。创造了世界水稻单产的最新、最高纪录。

　　该示范基地，位于河北省邯郸市永年区，是全国第六期超级杂交稻“百千万”高产攻关示范工程示范点之一。该地区全面无霜期达205天，活动积温达4371.4摄氏度，年降雨量在594.4毫米左右，属轻度盐碱土地。

　　据了解，测产专家组，由华中农业大学、中国农业科技创业创新联盟、河北省农林科学院、河北省土壤肥料总站、河北工程大学、邯郸市农牧局土壤肥料站等单位的7名专家组成。专家组对该基地种植面积达102亩的“湘两优900”百亩高产攻关片进行了现场测产。专家组在现场考察基础上，随机抽取了3块地进行人工收割、机器脱粒、实打实收，总收面积3.126亩，三块地亩产分别为1181.00公斤、1129.68公斤和1136.38公斤，平均亩产1149.02公斤。

　　记者连线了在现场的国家杂交水稻工程技术研究中心研究员宋春芳。他介绍，品种整个生育期表现良好，10月5日初步实收测产数据显示，亩穗数19.5万，成穗率78.6%，每穗粒总数304粒，结实率90% ，千粒重25.5克，穗粒数273.6粒，预测亩产理论产量在1357.4公斤。

　　（原标题1149.02公斤！超级杂交稻亩产创世界新纪录）
　　相关报道：
　　袁隆平的这一世界级突破有多牛？这篇文章说清楚了
　　原标题：87岁袁隆平院士的这一世界级突破有多牛？这篇文章说清楚了！

　　近日，在2017年国家水稻新品种与新技术展示现场观摩会上，中国工程院院士、美国国家科学院外籍院士、“世界杂交水稻之父”袁隆平先生宣布：继“海水稻”技术后又获得了一项重大突破成果——水稻亲本去镉技术。

　　文| 代茂 中国科学院遗传与发育生物学研究所
　　本文转载自微信公众号“科学大院”（ID：kexuedayuan）。

　　近日，在2017年国家水稻新品种与新技术展示现场观摩会上，中国工程院院士、美国国家科学院外籍院士、“世界杂交水稻之父”袁隆平先生宣布：继“海水稻”技术后又获得了一项重大突破成果——水稻亲本去镉技术。


　　镉污染常见吗？严重吗？

　　为什么袁老要专研究水稻的去镉技术呢？镉污染很常见吗？很严重吗？

　　这里，有必要介绍一下长期被国人忽视的重大食品健康问题——大米的重金属镉污染，虽然各地陆续有镉污染事件的报道，却一直并未引起国人足够的注意。

　　说到大米的重金属镉污染，不得不说1931年震惊世界的日本富山县“痛痛病”镉米事件。

　　自20世纪初期开始，人们发现这里的水稻普遍生长不良。1931年开始，又出现了一种怪病，患者大多是妇女，病症表现为腰、手、脚等关节疼痛。病症持续几年后，患者全身各部位会发生神经痛、骨痛现象，行动困难，甚至呼吸都会带来难以忍受的痛苦。

　　到了患病后期，患者骨骼软化、萎缩，四肢弯曲，脊柱变形，骨质松脆，就连咳嗽都能引起骨折。患者不能进食，疼痛无比，常常大叫“痛死了！”“痛死了！”有的人因无法忍受痛苦而自杀。

　　这种病由此得名为“骨癌病”或“痛痛病”（Itai-Itai Disease）。

　　1946-1960年，日本医学界从事综合临床、病理、流行病学、动物实验和分析化学的人员经过长期研究后发现，“骨痛病”是由于神通川上游的神冈矿山废水引起的镉（Cd）中毒，用这种含镉的水浇灌农田，生产出来的稻米成为“镉米”。“镉米”和“镉水”把这里的人们带进了“痛痛病”的阴霾中。



　　我国也曾发生多次镉污染事件，包括2005年“广东北江镉污染”事件，2009年湖南“长沙湘和化工厂镉污染”事件以及2012年广西龙江河拉浪段“重金属镉污染”事件，但所幸环保部门发现及时，妥善处置，事故造成的影响较小，危害轻。

　　需要指出的是，我国重金属镉污染正在以不同的方式悄然进行，2014年我国官方环保与土地部门联合发布了《全国土壤污染状况调查公报》，报告的形成历时8年，报告指出镉的点位超标率占7%，是所涉无机污染物超标点位率最高的，且远高于其它化学元素。

　　

　　1
　　土壤中的镉及其来源
　　镉，元素符号Cd，于1817年由德国科学家在碳酸锌中发现，属于元素周期表第五周期IIB族，是一种具有韧性、可塑性的银白色有光泽金属，六方棱锥晶体。

　　原子序数即核电荷数48，相对分子质量112.41，镉的溶沸点相对较低，化学性质并不活泼，可溶于酸，不溶于碱，易在物体表面形成保护层，因此常被用作染料（镉黄的主要成分）、钢铁的防腐电锻层、配置合金的添加元素、低溶点钎焊材料、制作镍镉与银镉电池的原料、以及核反应堆的控制棒等。



　　全世界镉储量约为50万吨，我国镉储量在全球范围内是最高的，存储量为9.2万吨，占全球总量的18.4%。

　　中国这么高的镉储量，岂不是很危险？

　　并不会。因为天然存在的镉矿并非单一纯净的镉矿石，往往与铅锌等元素以化合物的形式相伴存在。自然来源的镉在土壤中存在的形式较为稳定，即便是土壤中含有较高含量的自然来源镉，一般情况下也不至于对植物和人类构成威胁，而因人类活动带入土壤的镉往往危害更大。

　　人为来源的镉是工农业等人类活动过程输入土壤环境中的镉。

　　现代农业生产过程中，连年向耕地投入大量化肥、农药等化工生产资料，向土壤带入了大量的污染重金属。我国工业生产每年排放的未经处理的污水约400亿立方米，这些工业废水是导致我国农田镉污染的主要原因。镉主要用于电池、染料或塑胶的稳定剂，所以当我们乱扔废旧电池时，土壤中的许多重金属含量也会逐渐升高，形成污染。

　　2
　　镉对人体的危害
　　作为重金属元素，镉具有很强的毒性。

　　联合国环境规划署曾在上世纪80年代提出12种在全球范围内均具有危害意义的物质，镉位列第一，而其对人体的毒性则仅次于汞（水银），位列第二。

　　镉在人体内的半衰期约为10-30年，镉被人体吸收后，主要累积在肺、肝、肾等器官中。

　　研究表明，肾脏可吸收进入体内近1/3的镉，是镉中毒的“靶器官”。由于镉损伤肾小管，病者出现糖尿、蛋白尿和氨基酸尿。特别可使骨骼的代谢受阻，造成骨质疏松、萎缩、变形等一系列症状。

　　还可导致高血压、肾功能紊乱、肝损害、肺水肿、贫血等疾病以及神经和大脑损伤, 甚至诱发癌症。

　　3
　　镉对植物的影响
　　虽然镉不是植物的必需元素，但植物并不排斥对镉的吸收，又因土壤中的镉有较强的向植物根系迁移的能力，因此植物往往容易富集镉。

　　植物种植在镉污染的土地上，会危害植物对氮、磷、钾等必需营养元素的吸收利用和转运，镉能够通过多种方式干扰植物正常的光合作用、呼吸作用等生理过程，也会对植物酶系统，营养元素代谢，细胞形态与功能等方面产生严重影响。

　　科学家的研究发现水稻本身拥有的某些独特基因，使水稻根系吸收土壤中镉的能力较强，比如：水稻对于镉污染的吸附作用明显强于玉米、大豆等其他的作物品种。

　　而这些吸附的镉会在水稻的米粒中大量富集，所以镉污染在水稻米粒中表现得尤为突出。

　　一旦人直接食用这些镉米，或者家禽等食用后在体内富集，再通过食物链进入人体，都会引起慢性中毒，严重威胁人类健康。

　　此外，稻米作为东亚地区最主要的粮食作物，在多地餐桌上属于不可或缺的角色。东亚地区的饮食结构，也无形中促进了镉通过稻米向人体转移的过程。


　　东亚地区饮食结构
　　4
　　“痛痛病”事件后续
　　发生在日本富山县的神通川污染事件中，从神田矿山的采矿活动中泄露或排放到神通川中的镉经过纵横交错的灌溉水道系统进一步扩散到水田中，逐渐富集下来。

　　上世纪70年代，距离痛痛病被媒体广泛披露已经过去了十几年，伴随着对受害者的赔偿等善后工作的展开，富山县政府对神通川沿岸农地进行了镉含量的精确测定。

　　结果表明，神通川左、右岸分别有1480和1648公顷土地被认定为遭受了镉污染，其中的1500公顷被认定为需要重新对土质进行无害化去镉处理。在这一区域内，镉含量最高达到2.0 ppm，表层、深层土壤中的平均含量分别为1.12和0.7 ppm。

　　由于水稻对镉元素的富集作用，在以上区域内，即便采样土壤中的镉含量相对较低，水稻脱壳糙米中仍然含有相当高的镉含量。

　　根据日本食品卫生法中的基准值，富山县认定糙米中镉含量超过1.0ppm即为污染米。受此影响，230个检出地点的水稻种植被迫暂停，农户得到了三井金属矿业集团的相应补偿。镉含量在0.4ppm到1.0ppm之间的糙米被认定为准污染米，经铁丹（主要成分为三氧化二铁的传统染料）染色后作为工业用糊精销往相关企业。

　　由于作为食用米与作为工业原料的“事故米”（注：日文说法，泛指黄曲霉素，镉元素等毒物超标的大米）之间存在销售价格上的显著落差，以守法著称的日本企业界也不免产生铤而走险的害群之马。

　　2008年，总部位于大阪的三笠食品株式会社，多年以来以事故米冒充食用米进行销售的罪行遭到揭露，日本国内一片哗然，该事件最终导致了日本当时的农林水产大臣太田诚一的辞任。

　　事件风波后，日本政府规定，镉含量超过0.4 mm的糙米一律进行焚化处理，不再用于工业用途，受到该规定影响的准污染米据称每年有1000吨之多。

　　5
　　世界各国大米镉污染现状
　　关于稻米镉超标的食品安全问题也正在成为中国社会关注的热点，国家农业部稻米质量监督检验中心也曾对我国市场的稻米进行安全性抽检，结果发现镉超标率高达10.3%。

　　详细的数据分析显示：南方市场上稻米的镉污染比北方更严重，如江西、湖南的一些县市，稻米镉超标的问题非常突出。

　　虽然湖南是“镉米”事件爆发的主要省份，但实际上存在大米镉超标问题的省份远不止这一个，镉污染等土壤环境恶化带来的稻米等农产品的质量问题已成为危害我国的战略安全问题。

　　据报道，我国居民平均人体镉摄入量是美澳等国的两倍多，所幸，与世界多国相比，我国的大米镉污染状况还不算是最为严重的。

　　我国2013年6月1号开始执行的新版食品安全国家标准《食品中污染物限量》(GB2762-2012)中规定，大米镉含量不得超过0.2ppm。

　　应该说，这一数值在世界各国中都是相对低的，十分严格，这得益于我国镉含量超标的土地占耕地面积的比例较低，因此实施相对严格的标准也有充足的操作空间。

　　日本即使经历了“痛痛病”这样的严重公害事件，市售大米的平均镉含量仍然要超过我国，这是由日本高镉土质的资源国情所决定的。很多人迷信日本大米的高品质，花了大价钱买来的海淘高价米，镉含量还可能稍稍高过普通国产米。当然，日本大米的口感还是值得品鉴的，这里并无贬低之意。

　　除了日本之外，大米中镉含量较高的国家还有印度、斯里兰卡、孟加拉国、伊朗、哥伦比亚等国，超标的原因除了工业污染之外，主要来自于当地土壤自身较高的镉含量。

　　可见，稻米除镉乃是世界性的健康议题，具有深远的现实意义。



　　6
　　大米除镉技术
　　世界上目前在开发以及应用中的大米除镉技术主要有土壤改造法、镉稻吸收法以及辐照育种法等。

　　在这几项技术的开发和应用中，高镉土质遍布全国的日本具有相对领先的技术实力。这两种技术与此次袁隆平院士开发的水稻亲本去镉技术分别属于三条完全不同的技术路线。

　　土壤改造法利用化学试剂淋洗去除镉，或者直接利用镉含量较低的土质替换高镉土，技术含量较低，成本较高，并且额外加入的化学试剂长期的环境稳定性仍然存有疑问。

　　该技术的好处是具有立竿见影的除镉效果，日本富山县的数个污染区域都是采用土壤改造的方式加以修复还原的。


　　镉稻吸收法则是利用了水稻富集镉元素的特性。

　　水稻是一个品系众多的作物种类，很多水稻品种并非食用稻种，但是他们却具备更强的富镉能力。在高镉土壤中种植非食用的水稻，经过3到5年的周期，可以使土壤中的镉含量降低到之前的一半以下。再用这种经过脱镉处理的土壤进行稻米种植，自然可以降低大米中的镉含量。

　　这种方法的好处是不会引入额外的环境风险，不过比较长的周期必定带来相当高的实施成本。

　　辐照育种利用放射源处理植物种子，诱发育成植株的突变。再根据突变后的的性状和育种要求对突变体进行选择以及鉴定。

　　这种方法的优点是变异频率可以达到自然状态下的1000倍，并且突变后的性状具有广谱性，植株形态、结构以及生理生化等方面均可发生深刻变化。

　　不过辐照育种的缺陷也十分明显，发生诱变的方向难以控制，随机性巨大，同时产生的有利突变较少，大部分是劣变体。简单来说，就是用霰弹枪打远靶，虽然子弹飞出去不少，能不能命中却全看运气。


　　此次袁老开发的亲本除镉技术，虽然在技术细节上仍然不为公众所知，但是显然与以上几种方式截然不同。

　　此前，袁老在“双新会”上宣布：“近期我们在水稻育种上有了一个突破性技术，可以把亲本中的含镉或者吸镉的基因‘敲掉’，亲本干净了，种子自然就干净了。”

　　亲本除镉技术从根本上改造了水稻，让水稻从容易富集镉的植物变成对镉吸收较少的植物，自然会相应降低水稻稻种也就是大米中的镉含量。

　　下面我们就从媒体此次报道的细枝末节中，试图还原水稻亲本去镉技术的本尊。

　　7
　　水稻亲本去镉技术
　　不同水稻品种对于镉污染的积累是不同的。

　　一般认为，在不同水稻品种中，超级稻向籽粒转运镉的能力最强的，其次是杂交稻，最后是常规稻。

　　研究人员发现，不同类型和品种的水稻稻米中含镉量也存在较大的差异，其结果为：
　　特种稻>常规早籼稻>三系杂交晚稻>两系杂交晚稻>常规晚稻>常规粳稻>爪哇稻。

　　而不同水稻品种类型间对镉的吸收积累量一般认为：
　　籼稻>粳稻，新株型稻介于二者之间。

　　研究人员还发现，各水稻品种对镉吸收积累能力的不同是由于各水稻品种的基因型间的差异所致。

　　这些优质的镉吸收的基因型位点，主要分布在中国科学家多年来收集的水稻种质资源库中，目前，水稻功能基因组学的研究者们正通过对这些基因位点的分子克隆和功能验证，逐步解析控制水稻镉吸收等性状的关键基因。

　　解析后，可以将这些科学成果与设计育种思路相结合，培育出一批优质、高产、耐镉的优良水稻新品种。

　　遗憾的是，目前，我们并未得到确切信息阐述袁隆平院士这一关键技术是如何实现（可能技术保密）。

　　我大胆猜测可能是通过如下两种方式：
　　第一种是袁隆平院士在水稻的种质资源库中发现了水稻镉吸收关键基因‘失效’的水稻植株A，该植株A在镉污染的土地上能够正常生长，所结的稻米不含重金属镉，将该植株A作为亲本，制备杂交稻，杂交稻将保持亲本干净的背景，稻米也不含重金属镉污染。

　　第二种方式是袁隆平院士通过生物技术手段发现了水稻镉吸收的关键基因，并利用水稻育种技术将该基因成功去除，获得了亲本，进一步用这些亲本培育的水稻品种将不能吸收土地中的镉，稻米中也不含镉污染。那些镉污染土地上也将可以种上成片成片的稻田，也将结出无污染、绿色优质的稻米。

　　此次水稻亲本去镉技术的成功，袁隆平院士又对水稻育种技术创新做出了巨大的贡献。他过去解决了中国人的“吃得饱”问题，现在又解决了中国人乃至全人类“吃得安全、吃得放心”这一难题。

　　近年来，中国的水稻研究连续取得了突破性进展，国际著名学术期刊《自然·植物》专门撰文介绍了中国水稻研究从跟踪到领跑的过程，将这样的表现称之为“中国的复兴”。在袁隆平作为开创者及带头人的中国科学家团体的共同努力下，中国水稻研究正走在世界前列。

　　网上的资料显示，袁老于1930年9月7日（处女座威武！）出生，今年已经是87岁高龄了。

　　而袁老还奋斗在育种工作的第一线，并不断产出科研成果。

　　袁老辛苦了！

　　向袁老及各位战斗在一线的科学家们致敬！　 .澎.湃.新.闻.网

govyvy

投资的第二次突破

作者：无忧树 来源：网络来源时间：2017-09-29 10:58:00
“伟大投资者都是异于常人的”。无论美国的巴菲特、中国的段永平、马来西亚的冯时能还是印度的金君瓦拉，曾有人总结伟大投资者的特征：对数字敏感，理解价值，正确评估公司战略，正确的比较，用概率来思考，更新自己的观点，阅读……



而大部分人认为只要拼命学习应该没什么问题，如果只是这样，那么《投资最重要的事》作者霍华德所表达的第二层思维就无任何意义。知识的累积效应可想而知，但到一定程度，知识的递减效应也非常明显。否则，那些在大投行，金融机构勤勉专业的人都可能成为投资大师，而实际上他们绝大多数成不了。



有企业分析者在深入过后会产生害怕，这种害怕源于未知，不知道这样的预期是否会实现。这世界有太多不确定性，太多负面情况可能发生，所以这时会呈现极端保守的情况，任何时候下手都可能觉得不那么放心。此时依赖知识结构是很难突破的，而应该依靠心智管理，通俗点：应该试着勇敢一点。



无忧树将最后的能力定义在心智的突破，这方面的突破是极难的，过去的经验知识即是自己投资中的护城河，核心竞争力，但同样也是羁绊与累赘。突破心智的核心恰好在于放下这些所谓的核心竞争力，将城池打开，平静的拥抱变化。



企业经过定性与定量分析，显露了它的基本模样，你喜爱它的业务，看好它的发展，认可它的价值，并对卓越的管理团队欢欣鼓舞，却担心未来是否某个蝴蝶翅膀引发风暴，它们看起来就像已经发生了一样。如同观察自己死亡一样，无数次的担心死亡，却侥幸的活了这么多年。



此时迎来心智的大考：克服恐惧，建立信心！恐惧来源于内心对负面的反复思维，并将其具象化，看起来似乎要成为现实，所以左右了行动。绝大部分人永远不会在恐慌中买入，不仅如此，还会不断的给自己制造恐惧。



最坏的结果是怎样？最好的结果又是怎样？如果最坏不过如此，最好没有顶点，那么此时没有理由去恐慌。



突破这层障碍并没有想象的那么复杂，就是由对恐惧的反复思维转向对正面的反复思维，这个斗争过程就是心智管理的过程，也是心态成熟的过程。有人认为这是天赋，这确实与与生俱来的性格有关系，有些人先天就很乐观果敢，而有些反之，但后天也可以培养，只是窍门很重要。这些内容在书上很难学到，与知识没关系，更不仰仗逻辑推理，容易被忽略。



与恐惧对峙不是消灭恐惧，就如各种困难永远都无法消灭，而是将恐惧演化成一种可接受的平衡状态，不要高看它，也不小瞧它，只要仔细观察它，它就会变弱。而引入的正面思维也不是为了使自己处于亢奋，只是保持与恐惧的相互交融，在进退、错对中形成一种可以轻松决策的环境。当你对决策有信心且平和的话，那这个决策不会是个坏的决策，即使坏了，也没什么大不了。



巴菲特接受采访时曾说：我并不追求完美，我犯过各种错误，我还会继续的犯错误，这是我可以向你保证的。

govyvy

按：来源格上私募圈，2017-10-11，原文太长，本帖摘要。


作者：王永锋、廖凌、赵中平、曾婵
来源：广发食品饮料组（ID：gfspylz）

1、以50年的视角审视投资，全球消费品行业更容易出现“长跑冠军”
1、美国。1957-2003年美国年化收益率最高的前20支股票中，有11支来自消费品，其中菲利普·莫里斯和可口可乐在接近50年的时间长河里，复合收益率高达20%和16%。
2、日本。1992年以来的25年经济衰退期中，前20支牛股中8支为消费品，来自家居装饰行业的易得利复合收益率高达17%。
3、中国。2002年以来，年化收益率最高的20支股票中6支为消费品，其中格力电器、贵州茅台复合收益率高达36%、35%。
2、从行业竞争格局来看，全球消费品行业更容易形成双寡头竞争格局
1、美国。（1）巧克力行业形成好时和玛氏双寡头竞争格局，两者市占率2017
年达59%，龙头好时1980年至今股价上涨258倍。（2）烟草行业形成菲利普·莫里斯和雷诺双寡头竞争格局，两者市占率达81%，长期股价年化收益率均达到20%以上。（3）调味品行业由于品类较多形成垄断竞争格局，龙头亨氏、味好美30余年股价年化收益率达14%以上。（4）软饮料行业形成可口可乐和百事可乐双寡头，两者市占率达74%，股价36年来分别上涨155倍和171倍。（5）高端化妆品形成雅诗兰黛和欧莱雅双寡头，两者市占率达44%，龙头雅诗兰黛22年股价上涨15倍。2、日本。（1）调味品行业在各个细分子行业形成单寡头，酱油子行业龙头龟甲万市占率达33%，在日本经济衰退期，股价25年的年化收益率7.5%。（2）眼镜行业形成垄断竞争格局，龙头Hoya股价27年年化收益率达10%。
3、从行业竞争格局来看，国内消费品行业已逐步形成双寡头竞争格局
1、空调行业形成格力和美的双寡头竞争格局，两者市占率2016年达60%，龙头格力1997年至今股价上涨82倍。
2、厨电行业形成老板和方太双寡头竞争格局，两者市占率2016年达48%，龙头老板2011年至今股价上涨10倍。
3、定制家具行业目前仍处成长期，定制橱柜和定制衣柜的龙头欧派和索菲亚在各自的子行业市占率均不足10%，龙头索菲亚5年股价上涨超过10倍。
4、高端白酒行业形成茅台和五粮液双寡头竞争格局，加上泸州老窖后，三者占据了几乎所有高端白酒市场份额，龙头茅台上市以来股价上涨100倍。
5、调味品子行业分散且集中度较低，酱油CR5=27%，醋CR6=14.3%，龙头市占率未来提升空间大，海天2014年上市至今股价上涨2.6倍。
6、乳制品行业形成伊利和蒙牛双寡头竞争格局，两者市占率2016年达33%，龙头伊利1996-2016 年净利润CAGR 高达29%。
4、投资建议
从行业竞争格局来看，消费品行业“长跑冠军”是：
1、空调：格力电器、美的集团。
2、厨电：老板电器。
3、定制家具：欧派家居、索菲亚。
4、白酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖。
5、调味品：海天味业。
6、乳制品：伊利股份。
7、肉制品：双汇发展。


5、风险提示
经济增速下滑超预期；食品安全问题。
正文
一、以50年的视角审视投资，全球消费品行业更容易出现“长跑冠军”
拉长投资周期来看，消费品行业能够穿越经济周期实现长期持续性增长；从股价表现来看，消费品行业更容易出现大牛股，股价能够实现长期持续上涨，长期表现明显优于市场平均，成为“长跑冠军”。
我们认为消费品行业容易出现“长跑冠军”主要有三方面原因：
（1）消费品行业本身受外来技术冲击较小，其集中度可维持长期上升趋势，更容易形成寡头垄断或垄断竞争的格局。
（2）消费品龙头企业经过长期经营和资金投入形成较强的品牌壁垒和规模优势，获得行业垄断地位，属于品牌垄断或由品牌延伸出来的文化垄断，垄断地位更稳定。因此消费品龙头的护城河较其他行业龙头更宽、更深，更有利于抵御新进入者的威胁，使竞争优势持续时间更长。
（3）形成较优的竞争格局后，行业龙头可凭借其垄断地位掌握定价权，且有望借助规模优势降低费用投放率，助力其盈利能力维持长期的稳定或提升，推动股价的不断抬升，从而长期战胜市场
1、美国消费股表现出长牛特点，50年20支大牛股11支为消费股
美国股市的消费股表现出长牛的特点，消费股龙头在行业成熟期后凭借品牌力通过兼并收购和国际扩张维持业绩稳定增长。1957-2003年美国年化收益率最高的前20支大牛股中，有11支来自消费品，其中2支日化股、9支食品饮料股，如菲利普·莫里斯公司（烟草）、小脚趾圈实业公司（食品）和可口可乐（软饮料）等，其年化收益率高达13%以上。美国的消费品公司大多历史悠久，长时间的资金投入和品牌建设为企业建立了较深的护城河，不仅能够受益行业扩容进行扩张，在行业低速增长的时候也能够凭借强大的品牌和规模优势进行市场份额的抢占实现业绩持续性增长。另外，美国消费品企业最大的特点是擅于进行兼并收购和国际扩张，利用自身的品牌力拉动被收购企业的快速增长，从而进一步扩大规模效应和品牌影响力，享受更强的定价权，享受经济全球化的红利，扩大在国内和全球市场的份额，进而维持稳定的业绩增长。




2、日本25年的经济衰退期，20支大牛股8支为消费股


日本消费股龙头在战后经济恢复期高速增长，在衰退期通过扩大市场份额，长期以来表现出长牛的特点。同美国市场一样，我们统计的日本步入经济衰退期后，前20支大牛股中8支来自消费品行业，在25年的历史中都呈现出稳定上涨的态势。这部分消费品在日本战后经济高速增长70-80年代萌芽或高速增长，铸就较强的品牌壁垒。而随着90年代以来日本经济进入衰退期，消费品龙头凭借较强的品牌壁垒不断提升市场份额，盈利能力高于行业水平，因此仍出现较多消费大牛股。





3、我国消费股长期回报率高，15年20支大牛股6支为消费股我国消费品龙头凭借品牌力构建强大护城河，长期投资回报率高且稳定。我们统计了从2002年7月份开始到2017年7月份的全部股票的复合投资收益，为保证长期性，我们要求这些股票都是上市超过15年的股票。统计发现在投资回报率最高的20只股票里，6支为消费股，其中5支食品饮料股、1支家电股。家电龙头格力电器年化收益率最高，高达35.77%；食品饮料股包括了白酒龙头茅五泸，乳业龙头伊利，肉制品龙头双汇，年化收益率20%以上。
这些消费品龙头凭借长期的资金投入和品牌建设铸就了强大的品牌壁垒，能够在行业成长期和成熟期均实现高于行业平均的增长，从而实现市场份额的不断提升。并且品牌垄断给龙头带来较强的定价权，叠加龙头的规模效应，使其能够实现盈利能力的不断提升，进而推动股价不断提高。




我们认为，当消费品行业处于成长期时，多数企业都在享受行业高增长红利，因此个股投资按照成长性给予估值和定价。不过当消费品行业进入成熟期后，行业低速增长，竞争格局就成为投资最重要的因素。良好的行业竞争格局意味着更少的竞争对手进入、更少的替代品出现，意味着行业护城河深，反应到财务指标则是长期的财务三高（高毛利率、高净利率、高ROE），是巴菲特最为推崇的“好生意”代表。“持久的护城河”可保护投资的可观回报，护城河最主要的竞争形式是垄断，垄断是暴利的最好来源，对于消费品而言，品牌垄断和文化垄断是消费品龙头形成良好竞争格局的重要因素，也是形成消费品无形资产护城河的重要因素，是最能占据消费者的心智的因素。
我国食品饮料行业2012年之前白酒和乳制品、调味品等行业处于成长期，主要用成长性估值，目前主要的食品饮料行业都陆续步入成熟期，行业保持低速增长，竞争格局将成为我们应重点研究的方向。从发达国家和我国成熟消费品经验可知，大多数消费品最终会形成寡头垄断竞争的格局。不论消费品行业处于上行还是下行趋势中，消费品行业形成垄断格局和盈利能力不断提升是长期趋势。我们认为消费品行业处于下行趋势中，龙头由于品牌溢价、规模效应、资金优势等，反而更能推动其集中度的提升。一旦寡头地位形成，定价权掌握在少数龙头企业手中，利润率将得到维持与提升，从而不断享受通胀红利，马太效应明显强者恒强，龙头盈利能力得以不断提升。

二、从行业竞争格局来看，全球消费品行业更容易形成双寡头竞争格局


我们进一步分析了不同成熟市场的各个消费品行业，研究其行业集中度的发展趋势和龙头的盈利情况，我们认为在行业处于成长期的时候，参与者众多，共享行业增长红利，而行业进入成熟期后，消费品龙头品牌垄断形成的护城河深厚，集中度不断提升，不断推动龙头定价权和盈利能力持续提升，持续推动股价上涨。


1、美国消费品寡头垄断格局普遍存在，品牌力铸就深厚护城河
（1）巧克力：双寡头垄断格局，龙头37年股价涨258倍，年化收益率16%
巧克力行业价格带窄、品类单一，行业发展快，进入成熟期早。龙头凭借品牌和规模优势形成双寡头垄断格局，实现较优的成本控制，推动龙头盈利能力持续提升，成为消费品大牛股，巧克力龙头好时1980-2017年37间年化收益率高达16%，37年内股价翻了258倍。
巧克力行业集中度以较快的速度持续提升，2017年全球CR4为45.5%，美国CR2为58.6%。19世纪为巧克力行业起步时期，数家公司通过生产过程改进推出的固体巧克力块在欧洲畅销，1900-1940年行业繁荣期，巧克力制造机器的出现，加上行业发展迅速，使得布局企业增多，小企业从低基数发展较快，整个行业集中度有所下降。1940-1990年由于发达国家的巧克力消费进入到一个比较平稳的阶段，行业进入整合阶段，小企业或被收购，或破产，行业集中度迅速提升，截至2001年世界巧克力行业集中度CR4为26%，由于新兴市场自1990年巧克力增长迅速，各大巧克力巨头依赖品牌实力进行国际扩张，全球行业集中度不断提升，至2017年已经提升至45.5%。美国市场也走过了类似的发展历程，且集中度提升速度更快，08年CR5即高达69.7%，08年以来集中度仍旧保持提升态势，17年CR5高达78.8%，已经形成了以好时和玛氏为首的寡头垄断格局。
巧克力行业龙头借助品牌力实现马太效应，市占率持续提升。好时（Hershey）是最早进入美国巧克力市场的几家企业之一，通过大单品策略较早建立了品牌力，并且通过长期的宣传在消费者之中建立了品牌忠诚性，截至1960年代就已经成为美国市占率最高的企业。1970年之后，好时通过并购方式、借助品牌溢价推动收入实现较快增长，进一步提高市占率，2008年好时美国市占率就已经达到30.1%，到2017年继续提升至31.5%。
巧克力龙头具备规模优势，以低价策略建立较高壁垒，盈利水平不断攀升，一直保持高毛利率、高ROE、高净利率，同时盈利能力持续不断提升。相较于主要竞争对手，好时产品定价较低，性价比较高，这样做，既减轻了潜在替代品（其他品类糖果）的威胁，又使得潜在进入者难以在行业立足，建立了较高的行业壁垒。从长期来看，好时公司凭借品牌力扩大其销售规模且不断并购形成了明显的规模效应，成本得到有效的控制甚至不断降低，毛利率维持较稳定的水平并有所提升，自1987年至2016年提升4.13个pct，净利率整体也呈现提升趋势，从1987年至2016年提升了4.8个pct。公司利润水平不断提高，1987年以来净利润复合增速达6.61%，与美国本土的竞争对手的差距逐渐拉大。同时其ROE水平持续高于其竞争对手，且差距逐渐扩大，ROE从1988年的23.28%提升到了2016年的80.73%。
（2）烟草：品牌粘性+规模效应打造双寡头竞争格局，龙头年化收益率20%以上
烟草行业成熟较早，双寡头竞争格局明显。烟草上瘾性带来品牌高粘性加上规模效应，烟草行业龙头均为大牛股。其中80-17年Altria年化收益率20.52%，99-17年Reynolds年化收益率高达24.19%。
烟草行业集中度提升非常快速，形成双寡头垄断格局。19世纪之前，烟草行业集中度分散。杜克烟草受益先进技术于1889年发展成为美国最大的烟草制造商，为与其对抗美国五家主要卷烟制造商联合成立了美国烟草公司，通过买断本萨克机器专利权、并购独立烟草公司等手段，于1910年控制美国90%的市场份额，形成寡头垄断，但是反托拉斯法案的出台导致其在1911年解散，拆分成雷诺烟草（ReynoldsTobacco）、英美烟草（British AmericanTobacco）、统一雪茄、美国烟草、Ligget和Lorrilard六家公司，形成垄断竞争格局。1954年之后，菲利普·莫里斯公司和雷诺烟草凭借旗下品牌迅速发展，逐渐形成了双寡头的竞争格局。自八十年代起，由于美国烟草行业进入成熟阶段，且烟草龙头已经确立市场统治地位，开始通过并购方式扩大规模继续提升市占率，美国烟草行业CR4从2007年的88.6%提升至2016年的93.8%。从历史格局变迁来看，由于上瘾性带来品牌高粘性加上规模效应，烟草行业的集中度提升较其他行业速度快，且集中度水平更高。
烟草龙头企业凭借品牌力实现市占率的不断提升，强者恒强。菲利普·莫里斯公司从20世纪70年代末期起就一直保持全球第一大卷烟品牌的地位，强大的品牌力推动其市占率迅速提升，截至2007年菲利普·莫里斯占有美国烟草市场46.9%的份额，雷诺占有27.6%的市场份额。行业成熟期两家企业烟草业务收入的增长基本是通过并购获得的，Altria和雷诺的最近几年的市占率基本稳定，其中Altria在香烟的市占率保持稳定，而通过收购UST，其在无烟烟草的市占率从零上升到了2016年的46.8%，而雷诺的市占率上升基本来自于收购Lorillard。
烟草由于上瘾性品牌粘性强，规模效应明显，龙头地位难撼动，长期能够实现高毛利率、高ROE、高净利率，同时盈利能力持续不断提升。由于烟草行业具有明显的规模效应，龙头企业在成本和费用的管控上具有明显的优势，且烟草本身上瘾性高，消费者对特定烟草品牌具有依赖性，因此外来竞争者进入烟草行业难度很大，行业龙头盈利能力能够稳定提升。相较于竞争对手不稳定的经营水平，龙头企业Altria（菲利普·莫里斯于2003年改名Altria）盈利能力稳步提升，毛利率从1987年的39.64%稳步上升至59.94%，净利率从1987年的6.54%提升至2006年的33.42%，在四家主要美国烟草公司中最高，ROE水平持续高于其他竞争对手，并从1996年的44.70%提高到2016年的181.66%。07/08年相继剥离卡夫食品和菲利普·莫里斯国际，剥离前(1987年-2006年)净利润复合增速达10.4%，剥离后净利率依旧保持稳定上升态势，至2016仍保持最高，2009年-2016年净利润CAGR为6.6%。
（3）调味品：垄断竞争格局，龙头30余年年化收益率14%以上
美国调味品行业由于品类较多且各大食品饮料巨头均参与其中，因此其行业集中度相对较低。主要的调味品龙头中，亨氏和味好美以调味品为主业。尤其在番茄酱领域，亨氏凭借品牌效应不断提升集中度，已经形成一家独大格局。亨氏股价持续上升，在长达32年的时间里上涨74倍，年化收益率14.39%，而同期大盘S&P500指数年化涨幅仅7.63%。而以香辛料为主业的味好美近些年来在调味品行业中的市占率不断提升（从07年的6.3%上升至16年的7.9%），目前市占率仅仅次于卡夫亨氏，其股价在34年间上涨119倍，年化涨幅15.10%。
调味品行业早已进入成熟期，调味品龙头味好美和番茄酱龙头亨氏在成熟期仍能不断提升市场份额，同时实现高ROE、高毛利率且盈利能力均不断提升。美国调味品行业早已经进入成熟期，2002-2016年，行业保持个位数增长，年均复合增速为2.07%。美国调味品行业市场规模庞大，细分子行业较多，据Bloomberg，烹饪调料和调味酱占调味品行业69%左右。味好美的主营产品为烹饪调料，而亨氏主营的番茄酱行业相对市场规模较小，占调味品总规模不到4%，因此集中度提升非常迅速，很早就出现了龙头企业，1965年Ore-Ida在被亨氏收购之前在美国番茄酱行业市占率已经达50%，在之后的成熟期，亨氏和味好美都继续提升其市场份额，并进行全球扩张，截止到2015年为止，亨氏在美国番茄酱行业的市占率进一步提升至61.5%，在全球市占率为28.6%，而味好美在美国调味品行业的市占率提升至7.9%，全球市占率为3.1%。
在成熟期，龙头的规模优势使得其能以较低的成本生产，受益于消费者对高品质和健康调味品的需求逐渐提升，味好美通过产品结构调整和品牌力带来的提价权实现产品价格中枢上移，因此其毛利率有较大提升；亨氏则采取低价策略打击潜在竞争对手，因此其毛利率基本维持不变，但提高了其市占率，并进而带动了收入的稳定增长。良好的竞争格局使得两家公司管理和运营效率不断提升，ROE（味好美2016年较1987年提升了13.79个pct，亨氏2013年较1987年提升了10.58个pct）和净利率（味好美净利率2016年较1987年提升了8.26个pct，亨氏净利率2013年较1987年提升了2.84个pct）均有所提升，利润水平得到稳定提高，味好美87-16年净利润CAGR为10.04%，亨氏87-00年净利润CAGR为7.73%。
（4）饮料：双寡头垄断CR2高达74%，双龙头股价36年增长155-171倍
可口可乐和百事双寡头垄断CR2高达74%，双龙头股价36年增长155-171倍，2000年碳酸饮料行业衰退前，公司毛利率、净利率、ROE均处于不断提升状态。可口可乐和百事集团是美国软饮料行业中的大牛股，从1980年-2016年，可口可乐和百事股价分别翻了155倍和171倍。回顾可口可乐和百事的发展史，我们发现两者均通过强大的品牌能力和区域扩张不断提升市场份额，从而维持较高盈利能力。20世纪20-30年代美国禁酒运动为以碳酸饮料为主的软饮料的崛起提供了良机，20世纪30年代至90年代期间随着碳酸饮料市场快速增长，碳酸饮料软饮料中占比也不断提升，而以碳酸饮料为主的百事和可口可乐在软饮料行业的市占率由1950s的57%提升至2001年的74%。可口可乐和百事在很长的周期里维持着稳定的业绩增长，1980-2016年可口可乐收入和净利润CAGR分别为5.7%和8.7%，1987-2016年百事收入和净利润CAGR分别为6.0%和8.9%。在2000年以前，可口可乐和百事在行业集中度处于不断提升的过程，毛利率、净利率和ROE也随之提升。2000年之后受到咖啡饮料、茶饮料、果汁饮料以及功能性饮料等企业的冲击，可口可乐和百事的市场份额有所下滑。
（5）化妆品：不同价位段分别形成垄断竞争格局，龙头年化收益率13%以上
化妆品价格带宽，不同价位段均形成垄断竞争格局。各价位段龙头凭借较强的品牌壁垒实现集中度和盈利能力提升，成为大牛股。其中高端龙头雅诗兰黛1995-2017年年化收益率13.17%，22年股价翻15倍；大众价位段龙头宝洁1980-2017年年化收益率13.75%，37年股价翻118倍；强生1977-2017年年化收益率14.70%，40年股价翻241倍。
化妆品价格带宽，行业整体呈现垄断竞争的格局。行业成长期参与竞争的企业增多，如1954年美国化妆品产业有近750家公司，各品牌纷纷投放资源实现增长；伴随行业竞争逐步加剧，价格段分化明显，品牌企业凭借其品牌壁垒和规模效应垄断消费者心智，迅速抢占市场份额。21世纪以来，各龙头企业加快收购步伐扩大规模，采取集团化、品牌化运营模式增强自身竞争优势，进一步提升市场集中度。至2016年行业CR5达到45%，龙头企业欧莱雅价位段覆盖全面，抢占12%以上的份额
细分价格段集中度更高，高端化妆品为双寡头垄断竞争，大众化妆品为垄断竞争。2016年高端化妆品两大龙头企业雅诗兰黛和欧莱雅合计占比为44%，主要是因为消费者对价位较高产品的品牌敏感性更强，企业的品牌壁垒较高，推动市场份额持续向前几大优势企业集中：07-16年两大龙头企业的市占率提升0.8个百分点，前五大企业市占率提升7.5个百分点。16年大众化妆品前五大企业收入占比50%，集中度较高端低，主要是因为消费者对该价位段产品的品牌敏感性相对较弱，导致该价位段品牌间的收购更频繁，虽然集中度提升趋势仍存在，但格局稳定性较弱，07-16年单个企业的市占率变化相对较大。以上行业高端规模统计口径为各细分品类高端产品规模的加和，可剔除各品类价格带的差异，细分价格带集中度代表性较强。
化妆品龙头企业凭借较强的定价能力和成本控制能力推动资本回报率和净利率持续提升。行业集中度提升的过程中，高端龙头定价能力增强，能够凭借品牌力实现价格的不断提升；大众价位段龙头竞争优势则来源于能够不断降低成本。且伴随龙头规模效应逐渐凸显，助力其费用率和成本降低，推动净利率保持长期上升趋势：宝洁、欧莱雅、雅诗兰黛等龙头企业净利率长期维持在5%以上，且长期来看保持上涨趋势，欧莱雅从1988年的5.16%提升至目前的14.14%，雅诗兰黛从94年的2.72%提升至目前的10.85%。且细分价格段龙头（如雅诗兰黛、欧莱雅、联合利华、宝洁等）资本回报率大部分时间都优于上市公司整体。龙头净利润实现长期快速增长，其中欧莱雅88年以来净利润CAGR达到11%，雅诗兰黛94年以来净利润CAGR高达14%，远高于二者收入7%的复合增速。新进入公司的净利率在稳定性方面弱于龙头企业，露华浓、资生堂等公司一度呈现负净利率状态。
2、日本消费品龙头形成垄断格局，经济衰退期龙头业绩和盈利能力仍持续提升
（1）调味品：细分子行业多且分别呈现垄断格局
50年代-70年代日本调味品呈现高速增长，70年代后，日本调味品行业进入成熟期，消费升级趋势明显。日本调味品的发展历程经历了三个阶段。战后初期受宏观经济低迷的影响，调味品人均消费量大幅度下降，于40年代末跌至谷底。50年代至70年代，随着战后经济恢复，调味品行业进入成长期，调味品行业呈现出恢复性增长，酱油出货量逐渐由1947年的33.6万kl攀升至1973年的129.4万kl。70年代后调味品行业进入成熟期，行业整体增速放缓，消费升级驱动行业增长。
90年代日本经济陷入衰退后，子行业龙头仍能凭借资金、品牌、渠道等优势不断抢占市场份额，形成垄断竞争格局，调味品龙头股价分别实现了长期稳健上涨。70年代至今，龙头企业股价经历了三个阶段。（1））1974-1989年间，日本经济稳定增长，人均收入提升带动调味品行业消费升级，日本调味品各细分子行业龙头股价均呈现持续上升趋势，酱料龙头丘比、味精龙头味之素和酱油行业龙头龟甲万股价分别实现了8.08%、16.44%和13.28%的年均复合增长。（2）1990年以后日本经济进入衰退，受宏观经济低迷的影响，龙头股价出现下跌，龙头企业凭借自身规模和资金优势，恢复收入增长，股价保持稳定。（3）2011年以来，日本调味品品类呈现多样化的趋势，高附加值产品的出现给行业带来新的增长点，龙头企业股价快速上升，超过历史高点。2011-2015年，丘比、味之素和龟甲万股价分别实现了30.45%、33.78%和52.06%的年均复合增长。自从日本经济1990年进入衰退期以来，丘比、味之素和龟甲万股价分别实现了6.85%、2.24%和7.47%的年均复合增长，远高于同时期日经指数的-0.89%的增速。目前丘比在强势的蛋黄酱和沙拉酱子行业，其市占率分别达到62%和51%，龟甲万作为日本酱油行业的龙头，其酱油产品的市场份额达到33.2%。调味品细分龙头拥有资金优势以及较强品牌力和渠道力，在行业的不同周期均能维持稳定的增长，不断提升市场份额，在细分子行业形成垄断竞争格局。
龟甲万受益强大品牌力、规模优势以及议价权带来的产品提价和结构升级，公司市占率和盈利能力稳中有升。20世纪50年代，调味品行业恢复快速增长，受益于行业增长打开的市场空间，龟甲万通过实施产品多元化战略，在日本本土大力拓展传统调味品外的其他产品领域，公司销售量取得飞速增长。70年代以后，日本调味品行业进入成熟期，增速放缓。受益于同期日本人均可支配收入提升引发的消费升级趋势，龟甲万通过调整产品结构，推出高端化和功能多元化的酱油产品，由于龟甲万拥有较强的品牌积累，公司的升级产品深受消费者欢迎，市场份额不断提升。2006-2016年，龟甲万在日本酱油市场的份额从30.9%上升至33.2%，是排名第二的企业Yamasa市场份额的三倍。此外，在豆乳行业，2013年龟甲万的市场份额就已达到52.6%，同样位居第一。
行业低增速情况下，作为酱油行业寡头的龟甲万，盈利能力持续优于行业并维持稳定增长。作为日本酱油行业的龙头，1992年以来，龟甲万的营业收入和净利润保持2.78%和6.12%的复合年均增长率，除2010年由于合并财务报表时剔除可口可乐业务导致收入出现大幅下降外，其他年度收入和利润增长保持稳定。2012年至2016年，龟甲万净利润的复合年均增长率达到23.38%。受益于规模效应带来的成本优势、强大品牌力带来的提价权以及公司在费用控制方面的持续改进，龟甲万盈利能力得以稳定提升，其毛利率维持在较高的水平，净利率则呈现上升趋势，ROE长时间维持稳定。
（2）眼镜：垄断竞争格局，龙头股价27年化收益率达10%
日本眼镜行业呈垄断竞争格局CR4为28%，龙头凭借技术优势和品牌优势实现市场份额和盈利能力的持续提升，推动股价持续走高，1990-2017年龙头Hoya股价增长13.5倍，年化收益率达到10.13%，高于同时期日经指数的-0.89%的复合增速。
日本眼镜成长期时，行业整体维持高速增长，步入成熟期后，集中度不断提升。日本战后经济和人口高速增长，带动日本眼镜行业高速发展，日本眼镜行业进入百花齐放的时代，hoya，Menicon，白山眼镜店等企业均在此期间开始进军眼镜行业，并实现高速增长。而随着日本90年代经济陷入衰退，人口增速放缓，日本眼镜行业逐渐进入成熟阶段，2003年-2016年行业零售额年复合增速仅为-0.29%。眼镜既是用来保护眼睛的工具，也具有饰品的属性，因此具有专业的技术水平以及品牌能力强的眼镜企业具有竞争优势。日本眼镜行业龙头集中度处于不断提升的状态，CR4由2007年的18.3%提升至2016年的27.7%，提升了9.4%。由于框架眼镜受到隐形眼镜行业冲击，无法完成隐形眼镜布局的中小型企业面临倒闭，而行业龙头则不断提升市场份额，集中度提升迅速，CR4由2007年的7.6%提升至2016年的24.4%。受益行业集中度的持续提升，龙头Hoya27年来股价增长13.5倍，年化收益率达到10.13%，高于同时期日经指数的-0.89%的复合增速。
日本眼镜行业龙头Hoya集团专注产品开发业绩稳定增长，凭借技术和品牌优势，毛利率、净利率、ROE均显著高于竞争对手。Hoya在眼镜行业高速发展期依托专业的光电技术进军眼镜行业，1958年开始制造眼镜镜片，1965年开始生产树脂镜片，1967年开发出渐进多焦点镜片，1972年开发软性隐形眼镜，Hoya通过技术革新和开发高新产品，在行业成长期高速发展。在日本眼镜行业趋于成熟之后，Hoya逐渐聚焦眼镜业务，09-11年，公司分别出售水晶业务、硬盘玻璃媒体制造业务和成像业务，13-14年，公司从精工爱普生公司收购眼镜镜片开发和制造业务，并收购销售眼镜产品的精工光电公司。公司通过聚焦眼镜业务，1992年以来Hoya集团营业收入和净利润年复合增速分别为5%和10%。Hoya凭借明显的技术和品牌优势作为护城河，拥有了定价权，因此盈利能力强于其他竞争对手，从长周期来看呈上升趋势，2010年Hoya集团出售了磁介质业务带动Hoya集团毛利率不断提升，由2011年的74.9%提升至2017年的83.8%。净利率由1992年的5.82%提升至2007年的17.19%，净利率水平高于其他竞争对手，ROE也明显高于其他竞争对手。


三、从行业竞争格局来看，国内消费品行业已逐步形成双寡头竞争格局
对比国外成熟市场，我国消费品行业龙头同样具备马太效应、强者恒强的特点，成熟消费品都已经形成寡头垄断竞争格局，成长期的消费品龙头集中度也一直在提升。消费品的核心竞争因素是品牌、产品和渠道力，龙头的品牌壁垒较高，且容易通过较高的研发能力和规模效应打造产品和渠道壁垒，抢占市场份额的能力更强，因此同国外的成熟消费品行业一样，我国的消费品行业同样呈现集中度持续提升的趋势。
另外，受益人均消费水平的提升，消费品行业中消费升级的现象明显，龙头具备更强的能力去调整产品结构或直接提价来迎合消费升级的趋势，借助品牌壁垒、规模效应和资金优势，容易掌握定价权，且能够有效控制成本的不断降低，助力其盈利能力的提升。因此，龙头的收入和净利润能够得到长期快速的增长，且利润长期优于收入增长，推动股价长期稳定提升。
1、空调：双寡头垄断格局CR2为60%，龙头股价20年增长82倍
空调行业形成格力美的双寡头垄断格局，格力电器从97年至今年化涨幅24.65%，股价20年增长82倍。成熟期龙头集中度提升同时盈利能力大幅提高，净利率与竞争对手差距加大。我国家电行业中白色家电行业（空调、冰箱、洗衣机）属于消费品成熟行业，2008年之前行业起步和成长上升期中，格力美的等龙头增速高于行业，集中度不断提高；当行业进入成熟期低增长时，竞争激烈，龙头抢占中小企业份额，行业集中度仍继续提升，格力的家用空调内销量市占率从08年的35.4%（领先美的11个百分点）提升至16年的42.7%（领先美的约25个百分点）。
成熟期盈利能力分化明显，马太效应强者恒强。龙头格力、美的等通过规模效应和持有资金优势实现了对产品成本的降低，借助相对低廉的价格迅速提升销量抢占市场，且同时保障盈利能力持续稳定上升——2007年以后格力的净利率水平实现持续、快速的提升，较美的提升的幅度更大，较志高、科龙、奥克斯等企业差距也在拉大，并且在12年政府刺激政策相继退出后有明显加速势头。
2、厨电：老板方太双寡头垄断，龙头股价6年增长10倍
我国家电行业中厨电行业已经步入成熟期，目前形成老板、方太双寡头垄断格局，油烟机零售额CR2为47%。品牌护城河推动龙头集中度和盈利能力持续提高。龙头老板电器从11年至今年化涨幅48.59%，股价增长已经达到10倍。
厨电行业正步入成熟期，增速开始放缓，消费升级趋势明显。厨电行业包括油烟机、燃气灶、消毒柜、烤箱、微波炉、洗碗机等电器，近年来随着人口红利的消退，厨电行业整体增速也逐渐放缓，但随着人均可支配收入的提升以及城镇化的推进，厨电行业消费升级的趋势明显。以油烟机为例，根据中怡康的数据，2010年以来油烟机零售量年复合增速仅为1%，零售额年复合增速仅8.8%，尽管油烟机行业维持着较低的增速，但油烟机市场高端化的趋势明显，价格在2000元以上的近吸式油烟机收入占比由2010年1月的18%上升到2016年11月的41%，而均价在1500元以下平顶式和深罩式油烟机市场份额不断下降。油烟机整体零售均价也由2010年1月的1738元上升到2016年11月的2882元。
消费升级趋势下，定位高端的老板和方太最为受益，集中度持续提升，形成双寡头格局。在厨电行业消费升级过程中，具有品牌效应、规模优势和技术优势的公司能通过不断抢占其他品牌市场份额提升市占率，油烟机前四大品牌（老板、方太、美的、华帝）零售量和零售额市占率分别由2010年的34.7%和42.6%提升至2016年1-11月的48.2%和59.6%。其中老板电器和方太电器定位高端，油烟机均价高于其他产品，充分迎合消费升级趋势，市场份额提升速度最快，两者零售量和零售额合计市占率分别由2010年的19.8%和20.7%提升至2016年1-11月的29.7%和47.5%，成为行业集中度提升的最大受益者，形成双寡头垄断竞争格局。
厨电龙头老板电器收入和盈利能力持续快速提升，一直保持高毛利、高净利、高ROE，同时各盈利能力指标仍不断提升。2007年以来老板电器收入复合增速高达26%，远超油烟机行业整体增速，市场份额不断提升。在消费升级和高端产品定位的条件下，老板电器凭借自身强大的品牌壁垒掌握定价权，毛利率提升迅速，从2007年的47%提升至2016年的57%，目前公司毛利率高于其他竞争对手。同时，不断扩大的规模效应助力公司成本得到有效控制和降低，老板电器净利率由2007年8.2%到2016年的20.8%，提升了12.6个百分点，ROE由2010年的10%提升至2016年的29%，实现了持续、快速的增长。拉动公司净利润增长迅速，2007年以来公司净利润年复合增速高达40%，远高于收入增速，盈利能力强。
3、定制家具：行业仍处成长期，龙头5年股价增长超过10倍
定制家具行业处于成长期，集中度仍然较低，龙头凭借品牌、渠道和规模优势快速扩张，索菲亚从12年至今年化收益率48.85%，股价涨幅超过10倍。
预计行业未来集中度会持续提升，龙头盈利能力有望提升。定制家具行业包括定制衣柜、定制橱柜以及其他定制柜类，过去几年增长迅速，《中国整体衣柜行业市场前瞻与投资规划分析报告》数据显示：定制衣柜2009-2014年年复合增长率达22%。目前定制衣柜行业CR3为16%，定制橱柜CR3仅仅6.8%，集中度仍然较低。
受益定制家具行业空间的打开、集中度持续提升和盈利能力的增长，龙头业绩实现了高速的增长。定制家具目标人群为中高收入消费人群，对品牌和品质较为关注，定制橱柜和定制衣柜的龙头欧派和索菲亚凭借品牌优势迅速抢占市场份额，业绩实现高增长。索菲亚在定制衣柜中市占率由2006年3.6%提升至2009年的5.7%。索菲亚在2008-2016年营业收入和净利润分别增长22.4倍、27.7倍，年复合增速分别达47.5%、54.7%；欧派家居在2011-2016年营业收入和净利润分别增长3.2倍、10.7倍，年复合增速分别达26.2%、60.7%。净利润增速远高于收入，盈利能力不断提升。近几年索菲亚和欧派的ROE也维持着稳定提升。参照海外成熟市场，我们预计未来龙头集中度和盈利能力会不断提升。
四、国内食品饮料行业正步入成熟期，未来竞争格局是投资关键因素
食品饮料行业跟其他消费品行业相比较为稳定，竞争格局受行业外因素冲击相对较少。食品饮料行业属于非常传统的行业，相较于其他消费品行业，更加不容易受到行业外冲击，例如零售行业目前已经受到互联网行业的冲击，传统汽车行业也已经开始受到新能源汽车的冲击，服装行业更易受到消费潮流的影响变化较快等。拉长周期看，除了部分行业受到海外食品饮料企业冲击，食品饮料行业内企业通过竞争更加容易出现龙头集中度不断提升，而龙头企业一旦出现，品牌垄断和规模效应明显会其保持竞争优势，达到强者恒强，并且往往更容易为投资者带来较高的复合收益，在美国、日本如此，在国内也是如此。
而且从发达国家和我国成熟消费品经验可知，不论消费品行业处于上行还是下行趋势中，消费品行业形成垄断格局和盈利能力不断提升是长期趋势。我们认为消费品行业处于下行趋势中，龙头由于品牌溢价、规模效应、资金优势等，反而更能推动其集中度的提升。一旦寡头地位形成，定价权掌握在少数龙头企业手中，利润率将得到维持与提升，从而不断享受通胀红利，马太效应明显强者恒强，龙头盈利能力得以不断提升。
食品饮料大部分子行业已经开始迈入成熟期，竞争格局成为影响投资的重要因素。我国食品饮料行业2012年之前白酒、乳制品和调味品等行业处于成长期，主要用成长性估值。根据彭博数据（终端口径）显示，近两年大部分子行业增速已经降至5%以下，陆续步入成熟期。调味品增速相对较高，但15年开始其增速也开始降至10%以下。我们借鉴美日消费品成熟市场的经验，竞争格局将成为成熟消费品投资重要因素。
目前来看，白酒、调味品行业壁垒较强，受海外产品冲击小。乳制品和肉制品龙头在行业黄金发展十年已经构筑强有力的品牌和渠道壁垒，能够抵御外来进入者的威胁；这些行业的龙头定价能力强，为企业筑就较宽的护城河，有望复制成熟市场的消费品发展趋势，形成寡头垄断或者垄断竞争的格局，属于值得投资的子行业。
1、白酒：高端寡头垄断，次高端垄断竞争，护城河较宽，竞争格局最好
白酒行业价格带较宽，集中度低，随着行业进入成熟期，消费升级趋势将使得名优白酒龙头集中度不断提升。白酒行业价格带分布广，从几块钱到上千块，导致行业集中度较低。近几年由于行业增速放缓以及消费升级的原因，白酒消费逐渐向名优白酒集中，主要名优白酒的市场占有率逐渐提升。借鉴上述美国价格带较宽的化妆品行业，虽然整体集中度提升相对较缓慢，但其CR5可达45%左右，且细分价格带龙头凸显，因此预计未来白酒行业整体集中度会持续提升，尤其未来随着行业增速放缓，竞争激烈，集中度提升的速度有望加快，整个行业的市场份额会进一步向名优白酒集中。
白酒各价位段未来竞争格局各不同，但集中度提升是大趋势。分价位段来看，高端和次高端白酒目前处于寡头垄断和垄断竞争的格局，尤其是高端白酒，品牌壁垒最强，具备较高的提价能力（茅台掌握主导权，五粮液是调整者，国窖1573是跟随者），虽然有其他的企业布局高端产品，但主要是为了提升品牌形象，实际品牌力较弱，较难抢占市场份额，带给茅五泸的威胁非常小。因此，高端白酒具备最好的竞争格局，有望与上文分析的国外的巧克力、烟草行业和国内的空调、厨电行业一样，维持寡头垄断格局，龙头集中度和盈利能力能够不断的提升。
高端酒寡头垄断格局稳固，是白酒投资首选子行业。目前来看，高端酒已经形成了寡头垄断格局，且由于各个高端酒品牌都经历了历史的沉淀，潜在进入者难以撼动其地位，预计未来格局变化的可能性较小。参考美国高端美容护理行业的竞争格局，我们认为寡头垄断格局会继续维持，而寡头垄断的格局使得茅五泸三大寡头拥有较强的行业定价权和业绩确定性，长期看利润率能够得到维持或不断提升，因此在白酒行业投资中是首选子行业。
七家泛全国性品牌渠道扩张，次高端有望形成更加清晰的垄断竞争格局，是白酒投资次优子行业。次高端白酒历史上基本都处在剑南春、郎酒、汾酒、洋河、水井坊、沱牌舍得、鬼酒鬼等几大名酒垄断竞争格局之中，主要参与者均为老牌名酒，品牌力较强，只是参与其中有品牌力的企业规模受高端酒价格天花板影响大，各自市占率更多受管理层和渠道稳定性影响波动较大。未来几年，受益于高端酒涨价以及消费升级，次高端酒将迎来一个量价齐升的快速增长期，我们认为未来管理层和体制发生重大向好变化、渠道不断扩张的泛全国性品牌市占率有望提升，7大品牌有望形成更清晰的垄断竞争格局。在次高端高增长和垄断竞争格局下，次高端上市公司水井坊、汾酒、沱牌舍得、酒鬼酒等有望迎来成长机会，因此次高端是白酒投资次优子行业。
中低端白酒处于完全竞争格局，投资时需要甄选渠道强势的省级龙头。由于我国白酒消费区域性特征明显，除了部分名酒系列酒之外，中低端酒主要是地产酒在布局，由于门槛不高，参与企业众多，竞争激烈，集中度极低。以中端酒为例，目前份额最高的海之蓝市占率仅仅为2.1%，参考上文所分析的大众价位段的美容护理行业CR5达到50%，我们预计中低端酒龙头依然有较大的提升空间，我们预计品牌力较强的名酒系列酒会通过布局空白市场提升份额，渠道较强的省级龙头会通过收购等方式进入周边市场成为泛区域龙头，最终提升中端酒行业集中度。而低端酒由于未来市场规模收缩，全国化品牌及渠道强势的省级龙头会不断抢占中小企业的市场份额，集中度也不断提升。因此对于中低端酒，我们认为应至下而上选个股，在投资时应选择渠道上强势、有潜力开拓周边市场的竞争力较强的省级龙头古井贡酒、口子窖、老白干、今世缘、伊力特等。
高端次高端护城河宽，定价权强，龙头盈利水平有望持续提升。由于白酒企业按照价位段来划分，不同价位段的白酒企业净利率有显著差异，且净利率水平会受到行业周期的影响，但寡头垄断的高端酒以及垄断竞争的次高端拥有较强的行业定价权及业绩确定性，盈利能力能够得到维持和提高，而高端次高端的龙头更是最大程度的受益者。其中高端龙头茅台净利率水平从98年的23.4%提升至16年的46.1%，次高端龙头洋河净利率水平从04年的3.6%提升至16年的33.8%。集中度的持续提升和盈利能力的快速提升助力龙头公司净利润迅速、持续提升，贵州茅台1999年以来净利润CAGR高达29%，洋河股份自2004年以来CAGR高达65%。
2、调味品 ：竞争格局较好，酱油龙头市占率未来提升空间大
调味品行业增速降至10%以下，调味品子行业多且分散，使得调味品整体集中度提升较慢。2015年以来调味品多数子行业增速降至10%以下，行业趋于成熟。调味品行业子品类众多，最大的三个子品类酱油、食醋和味精占比55%左右，其中味精行业由于饮食健康化2013年以来空间逐渐萎缩，且根据彭博数据和调味品协会数据，近两年酱油和食醋增速均开始下滑，2015年均增长11%左右，2016年均增长10%以下。受限于子品类较大的工艺差距和不同地域消费者对调味品的偏好差异，调味品行业整体集中度较低，且提升缓慢。根据彭博数据，2016年我国调味品前五大企业市场份额仅20%，且10年以来仅提升4.5%。
味精、鸡精鸡粉和榨菜行业较为成熟目前已经呈现寡头垄断格局。调味品行业整体集中度较低，但各子品类集中度情况分化严重。味精、鸡精鸡粉和榨菜等子品类因产品同质化严重、价格带过窄等原因，竞争更激烈，行业也更为成熟，目前为止集中度提升较快。其中味精因产品同质化严重竞争激烈，环保政策和消费者健康观念加剧竞争、加速行业整合；行业内企业数由2003年的200家下降至目前10多家，目前已形成阜丰、梅花、伊品的寡头垄断格局，合计份额高达82%。榨菜因价格带过窄导致竞争激烈，行业较为成熟，目前已经形成单寡头垄断格局，目前收入CR4达50.21%，乌江收入市占率高达26.63%，远高于第二名的鱼泉（13.10%），乌江榨菜品牌力远高于其他品牌，预计未来乌江单寡头垄断集中度会进一步提升。鸡精鸡粉则被外资品牌垄断，其中拥有太太乐、豪吉、美极的雀巢以及拥有家乐的联合利华占据鸡精鸡粉行业70%的市场份额。
酱油集中度低，预计未来提升空间最大。酱油前五大企业海天、美味鲜、李锦记、六月鲜、加加市场份额仅27%，对标日本酱油市场集中度情况，2016年日本酱油行业CR5为59%，我们认为酱油各地口味差异不大，未来酱油行业龙头集中度将会继续提升。且酱油行业龙头议价能力较强，虽然行业替代者威胁和新进入者的威胁较强，但是龙头有望凭借品牌力和规模效应提高壁垒，在集中度提升的过程中成为最大受益者。
食醋、复合调味品等子品类集中度仍然较低，但预计集中度提升较为缓慢。食醋由于品种存在地区口味差异，行业集中度低，CR6仅为14.3%，预计未来区域集中度会有所提升，但全国集中度提升不会很明显。酱腌菜下属子品类中，除榨菜以外，泡菜、新型蔬菜和酱菜都尚未形成明显龙头，未来份额有望被榨菜龙头布局抢占。复合调味料由于品类数量最多，工艺差距较大，且处于快速成长期，短期集中度提升较为缓慢。
调味品龙头海天凭借品牌、渠道、规模等优势盈利能力远超对手，未来有望持续扩大市场份额。海天味业立足酱油行业，布局蚝油、酱类等调味品，借助其优秀的品牌，不断提升产品结构、精细化渠道运营以及规模优势筑起宽广的护城河，成为调味品行业的龙头。公司通过不断推出新产品、区域扩展、渠道下沉，实现营业收入和净利润不断提升，2009-2016年营业收入和净利润的年复合增速分别为15.7%和22%，高于行业平均水平。海天近年来不断调整产品结构，中高端产品占比持续提升，同时，海天对原材料利用率比对手高3-5pct左右，叠加公司议价权强不断提价以及原材料采购强议价权，海天盈利能力不断提高，公司毛利率、净利率一直高于其他竞争对手并不断提升，毛利率由2012年的37.3%提升至2017H1的44.89%，净利率也由2009年的17.1%提升至2017H1的24.5%。
由于调味品酱油、酱类、料酒等子行业目前集中度较低，未来集中度有望继续趋势。而海天作为调味品行业的龙头，具有品牌、渠道、规模等优势，未来有望继续受益行业集中度的提升以及通过扩大调味品品类成为调味品平台型公司，公司未来盈利能力有望持续领跑调味品行业，未来公司毛利率、净利率、ROE有望继续提升。
3、乳制品：黄金十年成长期铸就双寡头格局，成熟期龙头优势凸显
乳制品作为价格带窄的消费品，经历黄金十年行业快速成长时期，双寡头竞争格局初现，龙头集中度提升仍有较大空间。我国乳制品行业与国外不同，国外乳制品品类多，液奶、酸奶和芝士都有较大的规模，且贴牌产品多，和国内区别较大，而国内乳制品则主要以饮用奶和酸奶为主，两者的规模之和占乳制品总规模的97%以上，两者之间生产工艺壁垒不大，因此乳制品属于品类较少的消费品行业。按照国际经验，价格带窄且品类较少的行业容易形成寡头竞争格局，目前来看，我国乳制品行业已经初步形成了伊利蒙牛双寡头竞争格局。两家的市占率自2001年的13%一路提升到现在的33%。我国的台湾地区乳制品消费习惯和大陆类似，也是液奶和酸奶为主，目前已经形成了统一和光泉双寡头格局，且在成熟期集中度稳定提升，目前CR2已经达到45.4%，对标台湾的乳制品行业，我国乳制品行业集中度提升还有较大空间。由于过去十年我国乳制品行业处在快速成长期，所有企业都受益于行业的快速增长，导致行业集中度上升缓慢，主要以成长性来估值。但目前来看，随着我国宏观经济进入中低速增长，乳制品行业也正在步入低速成长的成熟期，竞争会更加激烈，寡头有望通过抢占份额或收购兼并方式实现集中度进一步的提升。
参考国外乳制品巨头发展历史，未来国内乳业龙头有望实现相关子行业的多元化经营，完成向综合性食品饮料巨头的转变，实现规模效益。从经营范围上来看，借鉴欧洲乳制品龙头达能、雀巢多元化经营的经验，未来我国乳制品龙头有望在相关子行业进行外延式扩张，从而实现规模效应、构建行业护城河。达能是法国最大的食品饮料集团，通过近50年的收购扩张最终形成了在鲜乳制品（全球第一，占比21%）、饮用水和饮料（全球第二，占比10%）、生命早期营养品（全球第二、占比13%）和临床营养品（全球第三，占比16%）四大板块的多元化经营。相比达能，经营育儿奶粉起家的雀巢奉行更加多元化的经营策略，2012年已经拥有奶粉和液体饮料、饮用水、奶制品和冰淇淋、营养保健品、熟食与调味品、甜品、宠物食品等七大业务模块，其中饮用水和营养保健品为2008年新增业务，目的是迎合“健康生活”的理念。随着雀巢达能业务板块、产品体系日趋成熟，其规模效应开始凸显并伴随运营管理费用大幅缩减、净利率保持稳定增长。我国乳制品行业龙头目前经营范围较窄，未来有望通过外延式扩张实现规模效益。
行业进入成熟期，整体呈现低增长态势，寡头垄断龙头伊利净利率不断与竞争者拉开差距。随着行业进入低速增长期，龙头的优势逐渐体现，伊利不断向高端产品布局，毛利率提升迅速，与其主要竞争者蒙牛拉开了差距。伊利民营体制效率较高，体现在其对于费用的控制能力上，前期销售费用率高，主要用于打造品牌和建立渠道，其从06年开始在国内建立深度分销体系，实现产销一体化，降低物流成本，同时在全球布局奶源基地，降低成本波动的影响。从2013年起前期的投入产生效果，其销售费用率已经连续4年低于竞争对手，未来随着其龙头地位进一步稳固，凭借规模优势，有望进一步降低销售费用率。高毛利率叠加低销售费用率，使得伊利的净利率在最近几年保持稳定增长，与竞争者逐渐拉大差距，推动其收入、净利润持续提升，96年以来的净利润CAGR高达29.34%。如果我们参考国外的巧克力和烟草行业，预计进入成熟期后，拥有规模优势、品牌优势的龙头伊利的盈利能力会继续稳定的提升。
4、肉制品：单寡头垄断格局，龙头凭借品牌力+规模效应实现份额持续提升
肉制品行业步入成熟期，垄断竞争格局显著；肉制品消费向低温肉制品升级，龙头企业有望凭借品牌和渠道优势实现集中度持续提升。我国人口红利逐渐消退，肉制品行业已经步入成熟期，传统的高温肉制品增速放缓。从行业集中度来看，目前行业CR3在35%以上（此处行业基数包括海鲜，实际肉制品CR3更高），近年来趋于稳定。双汇肉制品市占率25%左右，远比竞争对手大众食品和雨润5%左右的市占率更高，规模效应明显。国内肉制品消费正处于高温到低温肉制品升级的阶段，但目前我国低温肉制品消费量仍然较低，对比美国肉制品市场（低温占比远高于高温肉制品），我国低温肉制品有较大发展空间。龙头双汇迎合消费升级趋势推出低温肉制品业务，我们认为双汇拥有强大的品牌力和渠道能力，在低温肉制品领域领先优势明显，未来有望实现市场份额持续提升。
美国肉制品龙头依靠并购集中度不断提升。目前美国肉制品已经处于成熟期，行业规模趋于稳定，美国肉制品行业龙头通过一系列的并购重组实现市场份额不断提升，目前肉制品CR5达44%。行业龙头史密斯菲尔德通过不断并购扩大公司市场份额，打造了“生猪养殖-生猪屠宰-加工肉制品的全产业链覆盖的业务模式，通过垂直一体化扩大了生猪产能，有效的削弱了猪周期带来的不利影响
双汇发展是国内肉制品行业的绝对龙头，形成单寡头垄断格局。双汇市占率高达25%，凭借强大研发能力和品牌力驱动业绩增长，借助规模优势降低成本，毛利率、净利率、ROE高于竞争对手，未来盈利能力仍有进一步提升空间。龙头双汇专注肉制品的经营多年，凭借强大的品牌力和研发能力不断推出爆款品牌，提升市场分额。例如通过推出“王中王”系列火腿肠，使得公司在97年以后陆续击败主要竞争对手春都、郑荣，成为行业龙头；双汇火腿肠在2005年市占率为30%，目前占比55%左右。双汇1998年以来收入和净利润CAGR分别为20%和24%。双汇通过对产业链上下游进行整合从具有成本优势和规模效应，毛利率、净利和ROE显著优于竞争对手。毛利率从98年的10.7%提升至16年的18.1%；净利率从98年的4.7%提升至16年的8.8%；ROE从98年的11.8%提升至16年的31%。未来随着双汇规模的进一步扩大以及毛利率更高的低温肉制品占比提升，双汇盈利能力未来有望不断提升。
五、投资建议
国际消费品成熟市场容易形成寡头垄断格局，出现“长跑冠军”。消费品行业成熟期，竞争格局是投资最重要的因素，而垄断格局是护城河最重要的竞争形式，垄断是暴利最好来源，拥有垄断能力的企业往往财务三高（高毛利率、高净利率、高ROE），并能推动股价持续上涨。消费品龙头寡头垄断格局下的品牌垄断能力和议价权强，龙头盈利能力可持续提升。目前我国食品饮料多数行业正步入成熟期，也形成了寡头垄断格局，我们预计未来作为寡头垄断的龙头企业未来集中度和盈利能力有望进一步提升，我们战略推荐：
1、空调：格力电器、美的集团。
2、厨电：老板电器。
3、定制家具：欧派家居、索菲亚。
4、白酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖。
5、调味品：海天味业。
6、乳制品：伊利股份。
7、肉制品：双汇发展。
风险提示
经济增速下滑超预期；食品安全问题。

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作者：融冰之旅宁波

    昨天推荐给大家的《巴菲特致合伙人的信》，还是很值得一看的。
     巴菲特从1956年开始合伙制，它的制度设计非常巧妙，我们可以从“信”的字里行间感悟出来。
     致合伙人的信，虽然也有资金策略的描述，但没有把最深层次的策略说出来。
     我想，或许是因为巴菲特抠门，不愿意让合伙人过于清楚知道他的秘密。

    1965年1月18日的信，有神秘的一段：
     在低估类（相对低估）投资中，股市整体估值标准的变化会给我们带来风险。。。。我们最近采用了一个方法，有望显著削弱估值变化而导致的风险。以前这个风险一直困扰着我们。。。。此类投资一旦估值标准变化的风险，我们可能无路可退。现在我们把这个风险削弱了，此类投资大有前途。

    巴菲特没有说明具体的策略是什么，但是，我大致明白，当属资金的动态管理。
     初期，由于起始资金规模不大，即便估值标准发生变化，由于合伙人源源不断的追加资金，巴菲特的资金使用效率一直保持高位，甚至不惜动用20%左右的融资。简单的讲，就是常常满仓操作。
     但过了近10年后，合伙人的追加的现金流规模无法和巴菲特管理的资产同步扩大，巴菲特意识到估值标准变化带来的风险。
     巴菲特不愧为数学高手，资金策略自然而然产生了。

    巴菲特的秘密是什么？
     我想，和我的第一篇博文描写的，大致是相通的。

govyvy

大概是疯了吧，但这已成为了华尔街的常态。不论是核战争威胁、飓风、还是俄罗斯搅局美国政坛，似乎已经没什么能撼动投资者把美国股市越推越高的决心了。




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在纽约曼哈顿中城的瑞信集团主经纪商业务办公室，似乎很少听到电话铃声响起了。瑞信的对冲基金客户不再因为特朗普的推特风暴和股票市场打来电话，发生恐怖袭击时也不再询问该怎么办了。8月份朝鲜问题爆发时，也几乎没有一丝的恐慌情绪。“两枚火箭在日本上空飞过，但却没有任何反应，”瑞信的全球风险顾问主管Mark Connors表示。“没有人打电话来，绝对是疯了。”
大概是疯了吧，但这已成为了华尔街的常态。不论是核战争威胁、飓风、还是俄罗斯搅局美国政坛，似乎已经没什么能撼动投资者把美国股市越推越高的决心了。即便是上周获得诺贝尔奖的Richard Thaler，在对彭博电视阐释不理性行为驱动金融市场时也说，他也无法理解目前股市为何不断上涨。


投资者买入提示越来越多
那么，究竟是怎么了呢？毕竟，在八年半的牛市当中，大部分时间的市场情绪都是自相矛盾的。虽然股市上涨，但因金融危机而受创的许多投资者表现地好像都不愿再持有股票了，市场的每一个阻碍都会被说成是下一场大崩盘的来临（哪怕基本面仍然强劲）。如今，放眼望去，都是膨胀的股票估值、新型数字加密货币的热销、没有投票权的IPO获得市场热捧，投资者们在热烈地“拥抱”他们投机的一面。用华尔街的话来说，每一天都是“逐险模式”(risk-on)。

下跌超2个百分点的是日子越来越少
专家们纷纷拉响警报，但交易员们则表示，投资者心理发生彻底改变并非没有先例可循，也符合长期牛市最后阶段的一般预期。的确，当前世界动荡不定，但恐惧无可避免地演化为了贪婪，投资者生怕错过行情，更甚于担心市场崩盘。使得市场每一次摇摇欲坠之时，哪怕对高估值有合理的忧虑，资金都会快速地重新回到市场中。“大家都会开玩笑地说：逢低买进，这是我们习惯的做法，”与资产管理公司有业务往来的Alpha Theory的投资组合咨询总裁Benjamin Dunn表示。“现在似乎是必须这么做，不这么做简直就是不负责任的。”
今年以来，标普500指数已经四十多次触及纪录新高。美国股市市值增加了超过3.2万亿美元，波动率处于历史低点。可以很轻易地把一切归因于特朗普和他的大幅减税承诺。特朗普的当选令股市出现了较大的涨幅（虽然可能不比他常常吹嘘一般强劲，也远谈不上美国股市当前周期当中表现最佳的一年），但在瑞信的Connors看来，市场心理的转变可以追溯到另外一起事件：英国脱欧。

风险无处不在
2016年6月，英国投票脱离欧盟后，短短三天之内，全球股市市值蒸发2.6万亿美元。许多人称之为现代英国历史上最具戏剧性、最令人震惊的事件之一。投资者的恐慌情绪显而易见，有些人因为恐惧而不知所措。但是市场随后却同样迅速地实现了反弹，投资者迅即忘却了危机宿命论。自那以后，逢低卖出的悲观者一败涂地。Connors说，金融危机以来，在其他重要事件发生之后，“我们都接到了很多的客户来电”，“但一切随着英国脱欧戛然而止。现在，哪怕事情似乎很糟糕，但市场仍在低成交量下大幅反弹。大家只看做多的消息。逢低买进是主流。”
究竟下一轮跌势会由何引发，投资者应当何时离场，现在看来远远谈不上明确。美国银行去年的一项研究足以说明，想要抓准市场时机面临很大风险。该研究显示，如果错过牛市的最后阶段，往往意味着错失该轮牛市四分之一的涨幅。此外，大萧条以来，在市场崩盘前夕持有股票的投资者，只要有胆识--也有足够的财务缓冲--不离场，就仍然能让投资翻番。

govyvy

过去几十年，去美元化（de-dollarization）的说法就一直没有断过，然而哪怕经历了9·11恐怖袭击、2008年金融危机，时至今日，美元的国际地位依旧坚挺。




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过去几十年，去美元化（de-dollarization）的说法就一直没有断过，然而哪怕经历了9·11恐怖袭击、2008年金融危机，时至今日，美元的国际地位依旧坚挺。不过现在，随着中国崛起等地缘政治因素的变化，以及特朗普上台开启美国“孤立”政策时代，去美元化进程或终于迎来了关键时刻。
盛宝银行（Saxo Bank）在最新一份题名为《整个世界都在背弃强大的美元》的报告中宣称，中国的崛起是推动这一变化的主要因素，因为这个世界第二大经济体正在全球贸易和金融体系中积极推广人民币。
“中国正着眼让人民币发挥更大作用并在全球贸易中代替美元，”盛宝银行外汇战略部门负责人约翰·哈代（John Hardy）写道，“其最初的关注点是全球**贸易。”
今年9月，中国宣布准备发行以人民币计价、可转换成黄金的**期货合约，并向外国投资者、交易所和石油公司开放，也就是说，该合约将允许出口商绕过美元，用人民币交易，并可在上海和香港交易所兑换成黄金。
中国目前已经超越美国成了全球最大**进口国。去年，中国进口了价值1162亿美元的石油，占全球**总进口量的17.3%。
纽约高频经济公司(High Frequency Economics) 首席经济学家温伯格（Carl Weinberg）本周一接受美国CNBC采访时表示，“以人民币定价石油（的时代）正在到来。”他还说，支撑“石油美元”的关键国家沙特，也将在中国压力下不得不使用人民币进行**交易，届时其他产油国将纷纷效仿，接受人民币、抛弃美元。
沙特不得不这样做，“因为最多一两年，中国（对沙特**）的需求将超过美国，”他说。
今日美国报道称，最近几年，中国加大了对沙特的压力，后者近年来从中国获得的**订单越来越少。
哈代提到的另一股推动美元地位下降的力量来自华盛顿内部。自特朗普上台推行“美国优先”政策后，无论是在东北亚还是欧洲，美国与其传统盟友的关系出现了松动的迹象，迫使后者不得不寻求更加独立的立场，与此同时减少对美国的依赖。
加利福尼亚大学（伯克利分校）经济学教授、国际货币基金组织（IMF）前资深政策顾问巴瑞•艾森格林（Barry Eichengreen）近日为Project Syndicate撰文表达了类似的观点。他说，美元之所以能获得今天的国际货币储备地位，其中一个原因是盟友的加持，“与一个发行储备货币的国家存在军事联盟关系，能够让该合作伙伴所持有的该货币发行国的货币增加大约30%，”他写道，“这意味着，如果没有军事联盟关系带来的效应，那么美元的货币储备会明显下降。“
然而，艾森格林援引一名匿名国务院官员的话写道，特朗普“似乎不在乎什么联盟，因此也不在乎什么外交。”
体现在东北亚局势上，他指出，美国的传统盟友韩国和日本有80%的国际货币储备都是美元，“可以想象，若美国与亲密盟友的军事联盟关系破裂，若这些国家和其他国家的金融行为出现大的变化，这对美元汇率和美国的借贷成本将带来多大的负面影响。”

与此同时，“中国的地缘政治领导角色发挥到哪儿，人民币就会跟到哪儿。”他写道。
过去十年，中国大力推广人民币国际化的努力取得了“不容否定”的成就，“纳入SDR篮子试运行一年，人民币在国际社会受认同的程度比预想中要顺利得多。”中国人民大学重阳金融研究院执行院长王文告诉《人民政协报》。
本周，在十九大召开前夕，中国人民银行行长周小川在接受《财经》杂志专访时表示，要整体推进对外开放、汇率制度改革以及减少外汇管制，并强调有合适时间一定要抓住，不然错过了时机，未来成本会更高。
对此，美国财经网站MarketWatch 解读称，周小川的表态意味着中国政府可能会更加积极、主动地寻求将人民币变成全球交易媒介，取代美元自二战以后就享有的这一地位。

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10月16日，财政部发布三季度财政收支数据。

前三季度，全国一般公共预算收入突破13万亿元，达到13.4万亿元，同比增长9.7%，已经超时序完成年度预算目标。财政支出也保持较快增长，1-9月份，全国一般公共预算支出约为15.2万亿元，同比增长11.4%。

财政部相关负责人表示，前三季度全国财政收入较快增长且质量和结构进一步优化，是我国经济持续稳中有进、稳中向好的综合反映。预计四季度财政收入增速有所放缓，全年预算目标能够实现。

另外，地方政府专项债发行工作平稳有序，市场反应良好。截至9月底，今年已有14个省份发行土地储备专项债券1589.5亿元，5个省份发行收费公路专项债券253亿元。

经济形势较好

三季度GDP数据尚未公布，但从财政收入增长形势来看，三季度实体经济仍然维持较好态势。

前三季度财政收入中，与实体经济密切相关的税收收入实现11.3万亿元，同比增长12.1%。

其中，受部分产品价格上涨、相关行业销售收入快速增长等影响，工业增值税、商业增值税分别增长20.5%、27.5%。受工业企业利润快速增长带动，工业企业所得税增长21.3%。

受居民收入增加以及加强征管等拉动，1-9月份个人所得税实现9373亿元，同比增长18.6%。

进口环节税收增长较快。部分大宗商品进口量价齐升，带动一般贸易进口快速增长，使得进口货物增值税、消费税前三季度实现11807亿元，同比增长29.9%；关税2237亿元，同比增长18.6%。

房地产相关税收也保持较高增长。受上半年商品房销售快速增长拉动，房地产业税收增长15.1%。其中，契税3787亿元，同比增长19.9%；土地增值税3997亿元，同比增长21.8%。

前三个季度，全国财政收入分别增长14.1%、6.3%、9.5%。10月16日，在财政部季度新闻发布会上，财政部国库司负责人娄洪表示，如果剔除一些不可比因素的扰动，各季度收入增长与经济增长的走势是相适应的。

一季度财政收入增幅最高，主要是工业生产者出厂价格、企业利润、投资、进出口等指标均处年内高点，同时相关一次性收入集中入库也拉高了收入增幅；二季度财政收入增幅回落，主要是去年同期全面推开营改增试点前各地清缴营业税等，导致上年收入基数大幅抬高；三季度财政收入增幅有较快回升，与去年同期税收收入基数较低有直接关系（主要是前期清缴营业税以及提前申报纳税等的滞后影响）。

据了解，经济结构的优化，推动财政收入质量的改善。二、三产税收增加额占税收增收总额的比重分别为48.3%、51.6%，这相较2016年有明显改观，2016年形成了二产净减少、三产“一枝独秀”的局面。

分行业来看，受去产能改善供求以及相关产品价格快速上涨等带动，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业税收增速均在50%以上；通用设备制造业、专用设备制造业、通信和其他电子设备制造业等高端制造业税收增速均在20%以上；受文化、旅游、信息等新兴消费需求旺盛带动，文化体育和娱乐业、互联网和相关服务业、软件和信息技术服务业税收增速几乎都在20%以上。

娄洪表示，前三季度全国财政收入较快增长且质量和结构进一步优化，是我国经济持续稳中有进、稳中向好的综合反映，是价格上涨、企业盈利状况改善、进口价量齐升、市场主体活力增强等因素共同作用的结果。

至于四季度，娄洪指出，经济运行中积极因素的不断增加，还将继续为财政增收提供有力支撑，而落实各项减税降费政策措施、去年部分收入项目基数提高等也将对财政增收产生影响。预计四季度财政收入增幅将有所放缓，全年预算目标能够实现。

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《住房租赁管理条例》立法正在加速。近日，国务院法制办、住房和城乡建设部组成联合调研组，赴多地对《住房租赁管理条例》等征求意见和建议。

中国房地产业协会法律事务专业委员会秘书长康俊亮对《经济参考报》记者表示，《住房租赁管理条例》将成为我国第一部专门规范住房租赁的行政法规，进一步凸显了建立租售并举长效机制，加快租赁市场发展的重要性。同时，立法中如何规定租售同权及如何设计鼓励机构进入租赁行业的相关制度值得关注。

湖北省住房和城乡建设厅官网透露，9月下旬，专题调研组到湖北省展开调研，与湖北省发改委、财政厅、住建厅、国土厅、教育厅等17家省直部门、企业、房主、租客进行座谈，听取了企业情况介绍，详细了解了租金水平、占收入比重、租期约定、押金标准等具体租赁情况，询问了租客对居住生活体验、企业服务质量的满意度。

《经济参考报》记者获悉，《住房租赁管理条例》将对租赁行为各方权责进行认定，对政府公共租赁平台建设与监管、住房租赁企业的房屋建设标准、装修设施标准和价格标准等方面予以规范，同时从税收、融资等方面对租赁企业予以支持。

此前，住房和城乡建设部房地产市场监管司副司长杨佳燕接受媒体采访时表示，将加快推进住房租赁的立法，配合相关部门，积极推动住房租赁管理条例尽快出台，为住房租赁市场的发展营造良好的法治环境。

今年7月底，住建人士透露，通过立法，将明确租赁当事人的权利义务，保障当事人的合法权益，建立稳定租期和租金等方面的制度，逐步使租房居民在基本公共服务方面与买房居民享有同等待遇。同时，还要健全住房租赁监管的体制机制，明确相关各方的职责，加大对违法违规行为的处罚力度。

“住房租赁单独出台条例说明管理层已将租赁纳入我国住房体系重要部分，确立租赁与购买的平等地位，真正实现租售并举。”据有关人士介绍，今年5月时，我国曾就第一部明确规范住房租赁和销售管理的行政管理法规——《住房租赁和销售管理条例》征求意见，而下阶段《住房租赁管理条例》和《住房销售管理条例》或将分别出台。

2016年年底，中央首提要准确把握住房的居住属性，以满足新市民住房需求为主要出发点，建立购租并举的住房制度，让房地产政策悄然发生变化。今年7月，住建部等九部委下发了《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，选取了广州、深圳、南京、杭州等12个城市作为首批开展住房租赁试点的单位，再度明确购租并举，租售同权。随后，国土部、住建部联合发布《利用集体建设用地建设租赁住房试点方案》，确定北京、上海、南京、杭州等13个城市进行集体建设用地建设租赁住房试点，正式开启租房时代。

方正证券分析师任泽平表示，截至目前，我国已有二十余个省份(直辖市)出台“加快培育和发展住房租赁市场”的实施细则，从供给、金融、财政等方面给予政策支持。

除政策铺垫外，住房租赁的具体落地也在铺开。10月13日，武汉首次召开住房租赁企业与银行对接会，助推武汉住房租赁国家试点工作。会议透露，为给住房租赁市场各方提供统一标准和质量的服务，全市将建立融合政府监管、金融服务、企业供房和个人选房功能于一体的城市级租房平台。

此外，中国银联也宣布与沈阳市房产局签署住房租赁服务平台合作协议，共同推动住房租赁市场建设，提升老百姓租房、用房综合服务体验。与此同时，中国银联还正在积极加快与其他住房租赁试点城市的合作进展，今年年内有望在12个试点城市全部实现服务开通。

一线城市更是直接从土地入手，推动住房租赁执行。10月11日，广州首宗全自持土地进行出让，地块要求整体确权不得出售，将用于建设租赁住房且出租对象需要政府同意。值得关注的是，地块要求竞买申请人应当符合房地产市场外资准入和外汇管理的规定;在广州市范围内竞买商品住宅用地从事房地产开发必须使用自有资金。

北京方面，增加19宗住宅70年产权出租房用地的供应，将提供近2万套房源。上海方面，推出多宗低价“只租不售”地块，要求受让人应在出让年限内整体持有租赁住房物业并持续出租运营。深圳方面，不仅要求企业建设过程中进行配建不低于20%的自持租赁住房，并将收储100万套城中村房统一租赁。