逗逼传

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说不说是中国人呢？我为这个简单到愚蠢的问题挣扎了几秒，还是以“我来自中国”开场，向演讲嘉宾、天使投资人拉胡尔提问。

来印度四个月，这是我第一次对自己中国人身份产生警惕。环顾四周，满屋子的印度投资人和创业者里，我笃信，他们中间不会藏着暴徒。但心理暗示却攫住我，这源自中国驻印大使馆的旅行提示，在前一天夜晚11点左右发布。周六早晨，这则几百字的公文，在朋友圈和群聊里，我被反复强制提醒。

6月8日晨10点，在亚洲创业公司密度最高的班加罗尔科尔曼加拉区，拉胡尔正在共享空间里分享投资教育行业的经历。

和中国人一样，印度人也不计成本的投资自己的儿女。上个月，印度媒体发布数据，在我居住的卡纳塔卡邦，家庭收入的40%支出在子女教育上。这刺激出五花八门的教育创业。

拉胡尔的幻灯片，也将参考坐标设为中国。演讲时，除了介绍印度教育创业的状况，涉及细分市场，比如语言培训、课外辅导、职业教育，他还一一列上对标的中国公司，其中几张颇费心思，点缀着他压根不懂的中文。

就像拉胡尔，班加罗尔创业者对中国同行的好奇心，好像出自精力无敌的孩童，我只能消极适应。不止一次，我在采访创业公司时，不知不觉，角色转换，他们一个问题接一个的抛给我：中国同行如何盈利？中国政府怎么监管？

6月底，我去拜访在线医疗创业者Satish，他没有拐弯抹角，说目标就是做印度的“春雨医生”。他嘴里不停蹦出“微医”等名字。我惊讶不已。原来，他在硅谷专门雇佣了一位斯坦福毕业的中国学生，追踪、分析中国在线医疗行业的动态，然后译成英语，供他参考。

无论人口规模、经济发展水平、用户习惯，显而易见，印度人都和喜马拉雅山另一侧的邻居更近，离隔着印度洋和太平洋的美国更远。

硅谷公司依然受印度创业族膜拜，但越来越多的人持Satish的态度，实用主义、开放，不再戴着有色眼镜傲慢的审视中国公司。

Accel是印度一家著名的创投机构，我在会议现场碰到它的合伙人。互换联系方式六小时后，他给我在whatsapp上发了六条消息，外加一个电话，邀请我去参加微软加速器组织的Pitch大会，反复叮嘱我，“带几位中国投资人过来啊。”

每一位印度人都是伟大的推销员。即便像我这样的穷酸专栏作者，只要是中国来的，在印度人眼里，都被人民币加持过。

总之，如果班加罗尔的创业pitch大会，能请到几位中国投资人，那简直像场面壮阔的印度婚礼上，来了国际友人。

14点一刻，回家后我在手机上倒腾，无意发现，中印媒体给争议加温时，好像刻意漏了什么。

首先，推特的前二十大热词（在印度登录的用户，会显示该地区的热词），没有中印对峙。推特是个公共舆论场，和报纸相比，它更能体现普通人的新闻观。显然，和印度媒体精英相比，对渲染得如此严重的军事，普通人的消费热情并不高。

其次，几乎在同一天，印度政府有两名部长、三位执政党印人党的高层，在北京参加交流。即使在冲突之前，这样的场景也不多见。

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25.07元！十年磨一剑，7月12日，招商银行终于突破2007年10月31日24.85元的高点，成功刷新历史纪录。招商银行今年以来一直表现强势，累计涨幅达到44.37%，位居金融板块涨幅亚军，仅次于中国平安的45.1%的涨幅。

7月12日，招商银行延续前一日的升势，继续惯性上冲，盘中涨幅一度超过4%，最高冲至25.07元，不过尾盘有所回落，最终上涨1.08%，收报24.34元。根据东方财富网的资金流统计，7月12日共有2996万资金净流入。不过资金之间产生了分歧，其中超大单净流入8001万元，而大单则流出5005万元 。

招商银行的放量上涨，带动整个银行板块的气氛，当日银行板块上涨0.67%，上海银行涨幅最大，上涨2.17%，报收25.88元。

“目前市场的走势还不明朗，业绩为王依然是主基调。因此估值便宜、分红稳定的金融股成为众多资金追捧的对象。虽然银行股今年出现了较明显的涨幅，但是整体估值仍相对便宜，板块的市盈率在7倍左右，相较于其他板块仍是洼地。” 华夏基金的基金经理轩伟表示。

招商银行年内大涨，让潜伏在其中的机构赚得盆满钵满。根据招行一季报披露，前十大流通股股东中，第一名是香港中央结算（代理人）公司，第二名是招商局轮船，第三名则是安邦财险安邦财险持有招商银行27亿股，占比10.72%。按照目前最新的收盘价计算，若安邦在二季度没有卖出招行，则其持有市值高达657.18亿元。观察招商银行财报可以发现，安邦建仓该股起始于2012年中报，终于2014年年报。从招商银行行情看，安邦的建仓成本应在14元以下（复权后）。据此粗略计算，安邦在招商银行一只股票上浮盈或达到279.18亿元，其中大部分利润为今年贡献，为201.96亿元。

除此之外，证金公司也获益匪浅，证金公司目前持有招商银行8.4亿股，占比3.34%，其中有2339.78万股为今年一季度新进，按照招商银行一季度18.86元的加权均价计算，新进部分为证金带来1.28亿元的收益；算上其原来持有的股份（8.19亿股，年内浮盈61.3亿），两项累计浮盈62.6亿元。

今年招商银行的大涨，一是得益于资金对于蓝筹股的抱团取暖，二则是有业绩支撑。招商银行一季报显示，2017一季度净利润199.77亿元同比增长8.87%，第一次超过五大行中交通银行（一季报显示其净利润为193.23亿元，同比增长1.35%）。

对于招行利润增长，广发证券分析，一季度推动招行业绩增长的主要因素为生息资产扩张、息差环比改善和拨备计提压力缓释。季报显示，招行一季度生息资产规模同比扩张10.5%，单季度减值计提下降6.5%。

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波诡云谲的2016年北京楼市，终于有了官方定论。

7月11日，北京市住建委发布了《北京市住房和城乡建设发展白皮书（2017）》（以下简称《白皮书》），数据显示，北京市2016年新建商品房供给创下五年来的最低点，政策压制下维持了低水平的供需平衡，二手房的市场主导作用进一步稳固。价格方面，2016年北京房价前涨后稳，四季度价格基本稳定。

《白皮书》强调，北京市2017年将继续坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，以建立购租并举的住房制度为主要方向，继续坚定不移加强和完善房地产市场调控，“确保2017年房价环比不增长”。

分析人士指出，在土地和住宅供应连续多年下滑的背景下，北京一方面依靠调控政策，强力抑制市场投机需求；另一方面，加大限价房、自持租赁房、保障房等住宅用地供应，满足市场真实的刚性需求。

而随着7月4日，上海推出两宗“只租不售”的租赁住房用地，让一线城市的企业自持租赁房再次成为焦点。在“房子是用来住的，不是用来炒的”的现行逻辑下，租赁市场如何发展，或将成为影响北京楼市的新“X因素”。

存量时代：二手房量价齐涨

北京楼市已经全面进入二手房销售为主的“存量时代”。

数据显示，2016年北京新建商品住房上市659.1万平方米、4.62万套，同比分别减少32.4%、40.8%，供应量为近5年来最低水平，相比2012年下降近半。

销售层面，二手房市场与新房市场出现明显分化。数据显示，2016年北京全市商品住房成交32.6万套，同比增加15.6%。其中，新建商品住房销售5.8万套，同比减少32.4%，二手住房销售26.8万套，同比增加36.7%。

这也使得房地产投资受到一定程度的影响。《白皮书》显示，2016年北京市完成房地产开发投资4045.4亿元，同比减少4.3%，增速比上年下降12.4个百分点，占全社会固定资产投资的47.8%，同比下降5.1个百分点。其中土地购置价款1953.6亿元，同比减少8.7%。

值得注意的是，二手住房与新建商品住房销售套数之比由2015年的2.2：1 提高至4.6：1。这显示北京楼市踏入“存量时代”，二手住房销售主导地位进一步增强。

价格方面，受调控影响，北京楼市体现出前涨后稳的态势。新建、二手住房价格指数由1月环比上涨1.1%、2.3%扩大至9月的4.9%、5.7%；“930调控”后，10月的新建、二手住房价格指数大幅回落至0.6%、1.1%，并在随后两个月进一步下滑。

中国人民大学公共管理学院副院长、土地规划研究中心主任严金明表示，在供给相对乏力的情况下，北京楼市调控政策压制了部分市场需求，使得市场维持在较低的供需平衡状态下，有利于楼市价格的平稳。具体来看，政策主要以增加供应，满足真实的刚性市场需求和进一步抑制投机需求的思路为主。

易居研究院智库中心研究总监严跃进指出，2017年上半年土地供应的节奏有所加快，上半年土地交易破千亿。从趋势来看，今年下半年到2018年，土地供应可能会持续加快。

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成渝城市群，成都和重庆是当之无愧的“第一城市”，那么谁才是这个城市群中的“第二城”呢？

根据《成渝城市群发展规划，到2020年，将基本建成经济充满活力、生活品质优良、生态环境优美的国家级城市群。而要建成国家级城市群，不仅需要依靠成都和重庆两地的引领，成渝之间其他城市的发展程度也是关键。

21世纪经济研究院认为，“成渝第二城”应是经济指标与产业辐射能力的综合反映，其背后，是有能力在多个方面成为成都和重庆经济辐射能力的“中继站”，即不仅能发展本市经济，还能带动周边城市共同发展。

谁是成渝第二城？

“成渝第二城”的概念首次被提出，是在2016年第七届C21论坛【四川城市发展市（州）长论坛】上。当时南充市主要负责人首次提出将南充定位成为“成渝第二城”。2017年南充市政府工作报告中进一步明确了将此列为该城市未来的发展目标。

由此，“成渝第二城”之争浮出水面。

21世纪经济研究院注意到，在成渝城市群中，还有众多类似南充的三四线城市存在。它们的共同点是：位于成都和重庆两地之间，GDP突破千亿，部分产业已经具有全国性的竞争力。

从四川来看，主要包括绵阳、德阳、宜宾、南充和泸州5座城市。而重庆市除主城区外，经济总量最高的区为万州区，但该区位于重庆东侧，因此不纳入本文的讨论范围内。

从经济总量观察，2016年绵阳市经济总量已经超过1800亿元，按照目前发展速度，或在2019年前后突破2000亿关口。在绵阳市之后，是GDP达到1752亿元的德阳市。宜宾市和南充市的GDP在2016年也突破了1600亿元，两座城市分别位于川东北和川南城市群中。泸州市经济总量在上述5座城市中排名末位，为1481亿元。

交通通达性也是需要重点考量的方面。作为西部地区，物流运输成本、交通便利化程度高低直接影响城市经济发展和人口集聚。

从现状看，除成都和重庆的机场具备“枢纽级”通达优势外，其他城市机场规模均偏小。从中国民航局发布的2016年全国机场旅客吞吐量排名观察，成渝地区除成都重庆外排名最高的是绵阳机场，2016年以超200万人次的吞吐量排名全国第49位。

21世纪经济研究院认为，绵阳机场的吞吐量规模，充分反映了该地区的经济活跃程度。而根据计划，绵阳机场希望在“十三五”期间，建设成川西北、陕甘南地区航空枢纽。

在绵阳机场之后，按旅客吞吐量排名的分别是泸州、宜宾、南充和万州。高铁方面，目前除宜宾和泸州未通高铁外，其余城市皆有高铁或动车组到达。

产业方面，能否承接成都、重庆两地的产业转移，或为两地主导产业做加工配套，是上述地区经济能否更快发展的关键。21世纪经济研究院注意到，成都和重庆的工业均以汽车为支柱产业，而包括南充、绵阳在内的数个城市，亦明确将发展汽车产业。

南充市2017年政府工作报告中明确将持续壮大汽车汽配产业集群，并将吉利新能源商用车项目作为促进实体经济发展的“一号工程”。围绕南充新能源汽车产业园建设，大力招引一批新能源汽车电机、电控等核心部件和变速箱、车桥总成等配套企业，打造西部新能源商用车研发生产基地。

而根据绵阳市政府规划，到2020年，绵阳汽车产业园形成整车产能40万辆，总销售收入390亿元以上，成为四川第二大汽车产业基地。

上述两地除了原有汽车产业优势外，还得益于分别靠近成都和重庆，适宜于为两地做配套产业

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7月12日，继国际著名评级机构标普之后，斥资632亿元收购万达旗下文旅和酒店资产的融创中国（01918.SZ），被惠誉列入负面信用观察名单。标普称此举是反映在大规模收购土地及扩张非核心业务之后，融创的财务杠杆可能进一步恶化。

融创加杠杆的同时，则是出售资产方万达的去杠杆之举。此前，大型上市房企中国恒大（03333.HK）、绿地控股（600606.SH）等都在加快去杠杆的进程。

硬撑杠杆遇风险

国内房企一直处于高负债的运行轨道中。而今随着美国加息、缩表、国内调控等一系列压力之下，一些大型房企正在着手优化资本结构，降低财务杠杆。

本周的一大热点事件便是万达将13个文旅项目和76个酒店项目以632亿元的价格甩卖给了融创中国。对此，王健林表态称，“此次交易完成后，万达商业计划今年内清偿绝大部分银行贷款，万达商业负债率将大幅下降。”

万达通过卖资产的方式直接还债看起来简单粗暴，不过其还有另外一层目的，即通过本次交易实现轻资产化运营。实际上，轻资产化目标也不一定要通过直接出售这一手段才能实现。

“万达是用出售资产的方式去实现轻资产化，放弃了未来资产增值空间，而我们是通过资产证券化的方式实现轻资产化，不同的是兼顾了资产未来增值空间的方式。”7月13日，某大型上市房企董秘办人士指出。

实际上，近日降低财务杠杆、优化资本结构的不仅是万达。在港上市的另一家大型房企恒大7月3日公告称，截至6月30日，集团已完成了全部永续债赎回工作，共计1129.4亿元，实现对资本市场的承诺；此前，其大举引进战略投资者增资并还债。

“企业自身在主动的去杠杆，虽然是资金链的行为，不过在同一时间点做类似的行为可能是来自市场和监管的压力。”7月12日，中国社科院金融研究所研究员尹中立指出，从大背景看，全球央行在缩表，都在做一些去杠杆的工作。

尹中立指出，从去年四季度开始，按揭贷款、开发贷款都不同程度的受限，而按揭贷款是开发商资金回流的主要通道之一，两股力量导致的结果是开发商的现金流在去年四季度之后就变差了。在这一压力下，有的开发商可能判断是短期的市场变化，但是看了半年多之后可能发现，这一变化不是短期，而是中长期的变化，因此就必须调整自己的负债结构。尤其是一些中小型房企急于扩大规模，掌门人对地产形势判断过于乐观，从去年就拼命的通过负债购地，未来就会有巨大的流动性风险。

“无论是大水漫灌还是逐步紧缩，最终都会传递到企业的杠杆上，尤其是资金密集型、杠杆率较高的房地产行业。大趋势是在降杠杆，企业肯定要未雨绸缪，不可能硬撑杠杆，等到外面没有资金支持的时候，杠杆、财务体系都还没有调整过来。”上述董秘办人士称。

不过，房企的降杠杆比较分化。有房企去杠杆的同时，则意味着买家的加杠杆行为。不过，如果通过高财务杠杆去购买资产则面临诸多风险。比如作为内地房产最大规模并购，融创中国以632亿元接盘万达相关资产，在此之前其也屡次巨资购买地产项目，财务杠杆频频承压。近日，标普、惠誉两家国际知名评级机构将融创中国列入负面观察名单，标普称此举是反映了在大规模收购土地及扩张非核心业务之后，融创的财务杠杆有可能进一步恶化。

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在规模化、集中度提升的房地产市场，万科，恒大、碧桂园等超级房企占据了更多份额，而借助规模和平台优势，他们对上下游产业链的整合也已经开始。

在针对个人用户的下游家装、家居领域，过去很长时间是零碎分割的市场，如今正在加速集中。

7月9日，碧桂园宣布其旗下互联网家装品牌“橙家”将布局家装快时尚领域。从硬装作为流量入口，到软装的首次配置与各阶段的更迭，都将囊括其中。此外，橙家还提出要做全生命周期的产品布局，布局智能家居及局部改造业务。

至此，碧桂园、万科、恒大三大龙头均已涉入家装。有券商预测，在上游房地产行业集中度提高的大环境下，未来家装行业份额将加快向龙头公司集聚。

橙家模式

处于地产后周期的家装市场，据称规模高达4万亿。然而，低频次、高消费单价和复杂的服务环节制约着行业发展。在业界看来，家装行业对人的依赖重，目前效率较低，骗局也颇多，市场非常分散。

据中国产业信息网统计，家装行业前十名所占市场份额仅2.1%，呈现“大行业、小公司”局面。

“没有一家企业能在家装市场做到1%的市场占有率。”橙家CEO兼联合创始人王睿认为，相比快消、电器行业，家居行业落后了5到10年。并且家装行业利润率较高。

这被橙家视为机会。橙家是碧桂园杨氏家族控股企业。工商信息显示，目前广东诚加装饰设计工程有限公司持有橙家公司96%股份，诚加装饰董事长为杨国强之女、碧桂园董事局副主席杨惠妍。

目前，橙家规划的业务单元覆盖了硬装、软装、新零售产品、局部改造和智能家居五大板块，意在通过把家居从低频的目的性消费引领到高频，带来行业运营效率的提升。

在近期提出的“家居快时尚”模式中，橙家更试图从软装、新零售两方面切入，实现“时尚且低价”的产品供应。“家居产品有消费品属性，早晚有一天会进入快时尚领域，橙家瞄准未来五到十年市场，要成为行业最好的快时尚家居品牌。”王睿表示。

尽管提出了诸如“家居新零售”、“贩卖生活方式”等概念，但橙家目前的业务权重仍以传统软硬装为主。王睿透露，会首先保障门店运转，然后再创新。例如，单月规划一个门店的业绩是1000万，其中包括硬装600万，软装300万，剩余目标进行探索。

记者注意到，橙家目前主推的硬装全包套餐，承担了包括厨房卫浴在内的全部装修环节，工期限定30天，定价688元/平方米。

较低的价格或许来源于碧桂园的建材集采能力。据碧桂园官方透露，其背后的建材集采规模高达每年200亿元，这将有利于橙家降低原材料成本。

外界惯性将橙家视作“碧桂园的万链”，但王睿告诉21世纪经济报道记者，橙家在商业模式、产品布局方面都与万链有许多不同，无意与万链对标。

目前，橙家已在华南地区运营10家直营店。今年下半年，还将在华东地区开设30家直营店。未来规划，橙家在全国的直营门店数将超过100家，布局100个城市。门店选址方面，橙家计划与万达广场、印力地产、新城吾悦广场和宝龙集团合作。

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本文原创作者：不明真相的群众


现在中国顶着“价值投资”帽子走动的，十个有八个，成功靠的都是早年买进了茅台没有卖。
领域更广的，就是搞点白药、阿胶。
看起来一点技术含量没有。
不过仔细想想是有道理的。
这其实是中国上市公司质量、构成导致的。
价值投资的核心是不折腾，以合理的价格买进持有有护城河的公司。
中国绝大多数上市公司，都是吃人口红利的，增长则依靠消费升级、渠道置换。
李宁升级来升级去，遇上阿迪耐克，升不上去了。
大家都到县城去开店，算是个创新，可是县城都圈完地了，到哪去圈新地？
苏宁国美把传统电器销售渠道给置换了，可是又出来个京东要置换它。
万科文化好，可是房地产行业肉太肥，群雄逐鹿，万科只能拿到几个点的市场份额。
招行管理好，但仔细看下，大家的营收构成差别不是那么大。牌照是有价值的，但是牌照是相同的。
所以，这些企业业绩爆发都是阶段性的，曾经的蓝海，转眼间就变成了红海。要应对消费永不停歇的升级，或者应对渠道永不停歇的置换，对企业家的挑战太大了，简直是不可能完成的任务。
这些公司里面，有谁可以依靠品牌、专利、管理能力、特许经营权永续经营？这对投资人挑战太大了，简直是不可能完成的任务。
回头看看茅台白药这些，看起来没有技术含量，但好处也是没有技术含量，品牌是它生存的惟一理由。而且，品牌是有定价权的。其他的公司治理、渠道置换、消费升级，对它们都不重要。谁当茅台的董事长，重要吗？林园说的，投资就是买垄断，这一点没错。
那么在这些传统的领域之外，有什么企业，可以靠企业家精神，建立起垄断优势和护城河呢？
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其实我对“安全边际”这个概念有些不以为然。再进一步阐明如下观点：强调安全边际，还是因为眼光投向不够远，时间刻度不够长，为卖而买，手中有股，心中也有价的缘故。相反，现在回头，茅台股票120元买，与150，甚至200买，区别很大吗？如果确认并坚信，自己正在做的是千载难逢的“对”的事情，那么，“错过”比“做错”所付出的代价会大得多。这就是为什么我一贯坚持“茅台股票多少钱买不重要，重要的是买与不买，最重要的是买多买少”的原因。
比如，你如果问我，我的茅台股票的目前总体持仓成本是多少，我没有办法回答你，因为我自己真的不知道。但是，你要问我持有多少股，占公司多少比例，我会非常精确地脱口而出。假如“价值投资”真有流派之分的话，我肯定不属于“原教旨”的那一派。
关于“安全边际”，有妙语（大意）：“对于一个长期投资者而言，安全边际这东西，很像上飞机前买的一份巨额保险，如果安全着陆了，它有什么用呢？如果上的是马航MH370，那它又有什么用呢？ ”[good][good][good]

茅台怎么估值？有句妙语：“市场是没有能力高估茅台的。就像夏虫无法低估冰的温度”。这句话的信息量很大。夏虫没有见过冰，而天朝股市却天赐给我们不需凭户口本，也不用审查是否姓“赵”，可以随便买入的，前所未有，后无来者，独一无二和无与伦比的无价之宝——茅台。在我看来，给茅台估值的难度，不是在于极限产能的多少以及出厂价的“最终”极限，而是出厂后的茅台酒每年品质的提升，消费者愿意以多少钱来回购“过去”。对于不喝酒的人来说，很难理解一瓶当年出厂的茅台酒，和5年前甚至3年前出厂的，在酒徒心目中的巨大差距。这可是实实在在的品质差别，并不是什么精神感觉或神经问题。
我们做个假设，如果消费者持续接受，已经出厂的茅台酒每年酒价上涨10%（目前大致如此），而现金折现率维持个位数，那么，会有什么样的后果呢？首先，囤酒延后消费会成为市场共识，这就会导致无论当期产能多少，茅台酒都将供不应求。缺货的后果一定会倒逼出厂价的提升，直到出厂价年均增长率，和已出厂酒价的年增长基本接轨，都回落到现金折现率或通胀率附近。在这漫长过程中，茅台公司只有一种形态：增长再增长。然后，长远的未来，茅台酒在被消费的同时，也成了含有保值贴补的硬通货，而生产永不贬值硬通货的茅台股票，不就是一台日夜开足马力的印钞机吗？给印钞机估值，不好办啊。
买了或买过茅台的，特别是其中的妄人，很容易有幻觉，以为自己很牛叉，殊不知牛的只是茅台，而非碰巧拥有或拥有过她的人。如果不能清醒认识到这一点，对茅台就不会有真爱，就不会心怀感恩，就会以为自己有给茅台精确估值的能力，更有甚者，还会觉得自己有了选择“下一个”的能力。

现在的茅台消费是真正的人民消费。以前茅台2500一瓶，现在只要1400，最低到700，考虑通货膨胀，等于以前的三折，普通人都喝的起。
茅台还没提价，明年提价是肯定的。未来涨到2000也是正常的，因为通胀。产量估计很难大幅提高，茅台需要基酒放五年才行 时间太长了，不指望飞天放量，希望系列酒放量。
茅台继续看好，非常看好，一直看好到2025年公司达到5万吨的年销售量时再说，到时候我认为市值至少是1.5万亿。茅台不涨价也可以保持今年这样的25%利润增长，明年开始涨价，预期涨五年没问题。出厂价从819涨到1100毫无悬念。你算算利润增长多少?加上持续涨价预期，市盈率保持在28倍，1000是不是稳稳的？!这还不是天花板。
能与时间做永恒朋友者，唯我大茅台是也！
——乐趣

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今日午评:创业板继续杀跌 市场闪崩个股屡见不鲜






时间：2017年07月14日 11:30:06 中财网




　　早盘两市小幅低开，沪指和深成指下挫之后反弹，然后整个上午呈现出一个低位震荡走势，创业板继续延续昨日的低靡都是，跌幅再度超过1%，连续的杀跌短期内难以断言底部。至今日午间收盘，两市指数除了中小板指全线飘绿，中小板指勉强翻红涨幅0.01%，创业板跌幅最大超过1%，两市成交量较前一日没有太大变化。湖南、供应链金融、O2O概念、机场航运板块资金流入较多，深港通、证金持股、北京、央企国资改板块资金净流出明显。

　　截至收盘，沪指跌0.18%，深成指跌0.32%，创业板指跌1.16%。


　　板块方面，氟化工板块涨幅遥遥领先，多氟多涨幅接近4个点，永太科技涨逾2%，大晟文化、氯碱化工涨逾1%，板块所有个股全部飘红。

　　机场航运板块紧跟其后，白云机场涨逾2%，南方航空、中国国航、上海机场涨逾1%，春秋航空、东方航空、深圳机场、海航控股均是逆势飘红状态。

　　农机板块涨幅居前，星光农机涨逾5%，德宏股份涨逾2%，隆鑫通用涨逾1%。

　　除此之外广东自贸区、白酒、王者荣耀、军民融合等板块涨幅居前。

　　跌幅榜上昨日强势的西藏、宁夏、稀土永磁、造纸等板块大幅回调跌幅居前。


　　今日盘中热点：
　　华大基因在深交所创业板上市，从市场情况来看，还是有不少人看好这一标的的。仅以股权形式入股的PE就高达40多家。

　　早盘锂电池概念股快速拉升，盘中鹏辉能源涨8.13%，亿纬锂能涨5.44%，先导智能涨3.98%，星云股份，南都电源，天齐锂业，赣锋锂业，美都能源，雅化集团，新海宜，江特电机，中材科技等股涨超2%。

　　早盘三聚环保“闪崩”，股价快速下跌，一度盘中该股报32.20元，跌7.52%。

　　昨日发布业绩预告调整的青龙管业今日盘初即遭遇跌停，青龙管业报价15.77元，封上跌停板。

　　今日闪崩个股现象有所蔓延，截至上午收盘，中鼎股份、欧普康视、金冠电气、朗科智能、正虹科技、青龙管业、东方网络、蓝丰生化封住跌停，还有大部分个股跌幅较大，跌幅超过4%的个股多达74只。


　　消息面方面，广东省国资国企改革将全面提速。近期，广东省国资委正紧锣密鼓酝酿新的大动作，包括加快推进“两类公司”改革试点、加速落实“大国资”战略、完善相关改革细则、选定新一批员工持股试点等。据上证报14日报道，“要进一步加快国有企业改革的步伐，推动国资国企改革发展和国有企业做强做优做大。”在7月13日召开的广东省国资委党委中心组学习(扩大)会议上，广东省国资委主任、党委书记李成表示。今日广东自贸区板块盘中有异动拉升，冲高回落之后涨幅依然靠前。


两市整体呈现震荡态势，沪指在上证50强势拉升下表现较强，而创业板指则走势最为萎靡，全天呈现绿盘震荡。早盘两市指数延续惯性纷纷小幅低开，随后市场再度出现分化格局，受昨日晚间官媒以及监管层纷纷为价值投资站台叫好，银行、保险板块拒绝昨日午后调整之势纷纷震荡走强。短期来看，市场在此还将维持震荡格局，沪指在上证50带动下还将延续慢牛走势，创业板则还是风险聚集地。操作上，还是重个股质地轻指数涨跌，重点关注估值合理、业绩预增个股以及近期连续调整的白马股。


　　个股上，关注西藏天路（600326）这一只股连续两天封板以后，今日高开之后没有再度封板，主要是由于获利盘的释放以及大盘的颓势，但是该股是川藏铁路和中印边界争议的直接受益股，它和华新水泥是少有的该地区熟料布局个股，而且该股近期业绩取得重大突破，主营增长率和净利润增长率十分抢眼

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吴秀波身家早已过亿：2家上市公司股东 7参投企业






时间：2017年07月14日 11:35:47 中财网




　　东汉末年，山河破碎，群雄并起，这是每个中国人都熟悉不过的三国历史。而以此为背景的《大军师司马懿之军师联盟》（以下简称《军师联盟》）,已然成为本年度的又一话题佳作，甚至引发了新一轮的“三国热”。

　　根据公开资料信息，《军师联盟》是由当代东方全资子公司东阳盟将威影视文化有限公司（以下简称盟将威影视）、印纪传媒、江苏华利文化传媒有限公司、霍尔果斯不二文化传媒有限公司（以下简称不二文化传媒）等公司联合出品。

　　记者梳理发现，除了担任《军师联盟》主演、制片人外，吴秀波还参投了这部据传投资超4亿元、拍摄时间长达一年的电视剧，除了是不二文化传媒唯一的自然人股东外，吴秀波还是当代东方的股东之一。

　　两家上市公司股东，7家参投企业，吴秀波身家早已过亿。

　　“军师”吴秀波身家过亿
　　《军师联盟》中，吴秀波饰演的谋士司马懿运筹帷幄、霸气十足，现实生活中，吴秀波也是敢于在资本市场上以小博大的典型。

　　日前，一则《吴秀波收入不足钟汉良一半》的新闻刷爆了朋友圈，该文章通过吴秀波的经纪公司喜天影视2016年冲击新三板的招股书中数据推算出，吴秀波2016年的经纪分成收入不足2000万元。事实上，作为资本市场的“老手”，吴秀波的身家早已过亿，艺人的经纪分成仅是一小部分。

　　每经影视记者梳理当代东方公告发现，早在2015年非公开发行股份收购盟将威影视时，吴秀波便已通过股份认购的形式成为当代东方的股东。据上市公司2015年6月披露的非公开发行预案数据，吴秀波以1500万元认购了当代东方超138万股（认购价10.8元/股）。

　　根据预案中的信息，虽然上述股份要到2018年才6月才能解禁套现，但以当代东方停牌前收盘价13.53元计算，上述股份目前市价超1879万元，较认购价浮盈超379万元。

　　除了当代东方外，吴秀波还是幸福蓝海（300528，SZ）的股东，2011年斥资4503.84万元认购幸福蓝海466万股（9.67元/股）。值得一提的是，吴秀波在幸福蓝海的资本运作更为激进，4503.84万元股权认购款中66.6%为股权质押借款。

　　此前业内人士透露，股权质押的年利率一般是8%~9%。若按照8%来计算，吴秀波3000万元的贷款一年将产生240万元的利息。而每经影视此前便计算过，从2011年到2019年，吴秀波股权质押产生的利息或达1920万元，连本带息共4920万元，加上当初吴秀波的自有资金1503.84万元，吴秀波入股的成本或达到6423.84万元。如此一来，幸福蓝海的股价要高于13.78元/股（假设无送转），吴秀波才可能赚钱。

　　正如其饰演的司马懿般胆大心细，虽然吴秀波持有幸福蓝海的股份到2019年才能套现，但依照幸福蓝海昨日15.94元的收盘价，吴秀波已无亏钱之忧。

　　事实上，当代东方和幸福蓝海中的持股仅为吴秀波资本版图的冰山一角，每经影视记者通过启信宝查询发现，其对外投资的企业超7家，遍布影视、酒店等多个领域。

　　《军师联盟》获好评稳赚不赔
　　除了在资本市场股权投资十分成功外，此次吴秀波担任主演、制片人的《军师联盟》也是战绩显著。

　　根据豆瓣评分数据，8.2分的《军师联盟》是今年自《白鹿原》之后评分最高的电视剧。除此之外，更为其出品方带来不菲收益。

　　作为《军师联盟》出品方之一，当代东方相关人士在接受每经影视记者采访时表示，《军师联盟》分上下两部，前半部的收益于2016年已经确认，对于剧集的具体投资比例，该人士则表示不便透露。

　　有报道称，优酷买下《军师联盟》的价格是单集800万元，按800万×42集（上半部）来算，该剧出品方能在网络端拿到3.36亿元。此外两家卫视联播该剧的单集价格达到了280万元，如此计算，《军师联盟》的上半部能在卫视端收到的钱是1.17亿元。

　　根据上述媒体报道内容，《军师联盟》上半部收入基本与总投资持平，若下半部按照上半部的版权收入推算，《军师联盟》整个剧集大概有9亿元左右的营收。 （.每.日.经.济.新.闻.）

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中兴“霸道女总裁”投案自首：涉案数亿 已净身出户






时间：2017年07月14日 08:38:48 中财网







　　昨天，中兴通讯发布消息称，因涉嫌非法集资和职务犯罪，原工会主席何雪梅已经主动向公安机关投案自首。媒体称，她的涉案金额达数亿。

　　看法新闻记者梳理发现，此人经常给自己贴3个标签——公益人士、重庆大学杰出校友，以及深爱丈夫的妻子。比如她设立了以个人名字命名的奖学金，今年1月刚发了第一期。

　　中兴内部人士称，她接受审计后，已与丈夫离婚，净身出户。而就在今年1月，她还在接受专访时大谈与丈夫携手走过30年，“我爱他的稳重温柔”。


　　最后一条微博发于10天前
　　公开简历显示，何雪梅出生于1970年，1991年毕业于重庆大学机械工程学院，曾在党委学工部工作。1998年1月加入中兴通讯股份有限公司，曾在中兴康讯、中兴通讯股份有限公司网络事业部工作。

　　今天，中兴通讯高管群的聊天截图曝光，董事长殷一民透露，何雪梅涉嫌犯罪已向公安机关自首。他还表示，由于案情较复杂，涉及面也较宽，要求管理干部如有与何雪梅有不当经济往来和不当事务交往的(参与何雪梅个人公开组织的其承诺10%年收益的“理财”不包括在内)，要主动说明。

　　随后，中兴通讯又给全体员工发布了内部信。主要内容是：今年5月下旬开始，中兴通讯组成联合审计小组，对工会的历史工作进行审计。审计过程中，何雪梅提出辞去总工会主席一职。自2017年6月6日起，何雪梅不再担任中兴通讯总工会主席一职。

　　联合审计小组发现何雪梅已严重违规违纪，并涉嫌严重职务犯罪。此外，何雪梅以个人名义针对公司员工开展集资理财行为，涉嫌非法集资。中兴通讯向深圳市公安局经济犯罪调查局报案后，7月12日，何雪梅已主动向公安机关投案自首，已被刑事拘留。


　　澎湃新闻报道称，何雪梅在中兴通讯公司平台上发布了个人理财信息，承诺给予10%的年息，很多公司内部员工包括高管都把自己的资金交给何打理，总资金涉及几个亿。

　　“何平时很高调，经常在平台上发一些自己的图片，秀珠宝首饰以及她的圈子，很多人相信她，把自己的钱交给他，有不少高管也相信她，但现在很多钱已经要不回来了。”这位中兴通讯内部人士称。

　　据了解，除了个人非法资金外，中兴通讯内部邮件称何雪梅涉嫌严重职务犯罪。据悉，何雪梅除了在中兴通讯任职外，还有自己个人珠宝公司，中兴送员工生日礼品什么的大部分从何公司采购。

　　“5月份公司开始审计，事发后她辞去了工会主席一职，也离了婚，净身出户。”上述中兴人士表示。

　　看法新闻记者注意到，何雪梅的实名认证微博“何雪梅的世界”有近30万粉丝，而她的最后一条消息发送于7月2日16:16。针对当时的新闻热点“国防科大毕业生缺席毕业晚会而去抗洪”，她转发后点评“风华正茂正当年！”此后再无更新。

　　今年年初刚在母校发了奖学金
　　梳理公开报道后，看法新闻记者发现，何雪梅经常给自己贴3个标签——公益人士、重庆大学杰出校友，以及深爱丈夫的妻子。

　　据《深圳晚报》报道，2016年9月，第五届中国慈展会在深圳开幕。中兴通讯公益基金会向公益映像节捐赠100万元，时任中兴通讯股份有限公司副总裁、中兴通讯公益基金会秘书长的何雪梅向2016年中国公益映像节捐赠了爱心支票。

　　同样是《深圳晚报》，2013年11月，孤贫儿童难治性肾病综合征医疗救治项目捐赠仪式在深圳市儿童医院举行，其中中兴通讯公益基金会捐助了首笔20万元善款。时任中兴通讯公益基金会秘书长何雪梅介绍，多年来，中兴通讯公益事业专注于救助社会弱势群体和救助突发自然灾害，开展了“救助云南抗战老兵”、“资助贫困失学儿童”等长期性的公益项目。

　　而在今年1月接受重庆大学官微专访时，何雪梅还称，他们对云南抗战老兵的关爱已经践行了12年了。“12年来，我们走进了200多名抗战老兵的生活，去聆听他们的故事，让他们感受到世人对他们的感激，让他们知道自己存在的价值。”


　　值得注意的是，这篇名为《何雪梅：12年公益，30年爱情，她不只是霸道女总裁！》的专访刊发于1月9日的重庆大学2016年度何雪梅奖教金、奖学金颁奖大会之后。据重庆媒体报道，何雪梅为支持母校教育事业的发展，向重庆大学教育发展基金会捐资，于2016年12月正式设立重庆大学何雪梅奖教金、奖学金。前者用授予思政教师，后者则是针对品学兼优的本科生。

　　在该会议上，被称作重庆大学的杰出校友的何雪梅也现身致辞，并动情地说，在重庆大学读书和工作的几年时光，是她青春中最美好的年华，生命中最珍贵的回忆，对她的人生有着十分重要的意义。在母校的工作和学习塑就了她完整的价值观、世界观，希望设立奖教金、奖学金能勉励更多的师生奋发向上。

　　她和丈夫是同学，自称相爱30年
　　如上文所述，5月份中兴通讯开始审计后，何雪梅不但辞去了工会主席一职，还离了婚，净身出户。看法新闻记者发现，颇令人奇怪的是，在今年1月接受重庆大学官微专访，提到丈夫张宾时，她还满脸的幸福与骄傲，总是称他为“我们家张总”。

　　该文章披露，张宾，艾诺斯亚洲区运作副总裁、中国区董事长，重庆市优秀企业家。


　　二人原是重庆大学机械学院的同班同学，相识于十七岁，携手走过三十载，从校服到婚纱，从青涩懵懂的校园到千锤百炼的社会。

　　何雪梅说：“三十多年了，我们从不后悔当初的选择。相识时，我爱他的稳重温柔，他爱我的活泼张扬，三十年后亦是如此。我们经历过很多挫折困苦，但是总能互相激励，携手并进。在校时，我们互相督促学习，拿着双份的奖学金，踏入社会后，我们共同打拼闯荡，成为彼此坚实的后盾。”


　　值得注意的是，文章还曝光了何雪梅的大学时光，称80年代的时候，年轻的她爱打扮自己，可没有零花钱。此时，她把吃不完的饭票卖给男孩子换取零花钱，加上奖学金和自己分发报纸取得的勤工俭学费，去商场买自己喜爱的花裙子。

　　“我的这一生，简单而幸福，爱了自己喜欢的人，做了自己想做的事，去了自己喜欢的地方。”何雪梅曾在自己的书中这么总结自己的人生。

　　话音过后仅仅6个月，何雪梅的人生已然发生了逆转。　

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皮海洲委婉批评向松祚：自己都承认不研究证券 就不要乱说话了






时间：2017年07月14日 09:40:59 中财网




　　谈股论市
　　但凡享有市场关注度和公众信任的人士，任何观点都应建立在充分研究的基础上，这样的建言才能真正打到痛点，也不枉社会尊称一声“经济学家”。

　　进入2017年以来，IPO进入高速发行状态。为此，围绕新股发行节奏问题，市场展开了激烈争论，一方认为，应放缓IPO节奏，要顾及市场的承受能力；另一方则主张IPO加速发行，要顶住舆论压力。在这场旷日持久的IPO之争中，经济学家们扮演了重要的角色。比如，在主张放缓IPO的一方中，经济学家韩志国成了投资者的代言人；而在主张IPO加速发行的队列里，经济学者向松祚与左小蕾则是重量级人物。

　　股市是经济的组成部分，经济学家对此关注更是应当应分。不过，在发表股市观点时，却要谨慎，至少要在充分研究后，使其观点能事实地反映股市客观情况。笔者之所以对此建言，恰恰因为众多经济学家们享有社会威望，对社会影响很大。然而，股市是一个利益再分配场合，经济学家们的言论不仅会引发股市价格动荡，还有可能影响证监会决策。因此，如果经济学家们对股市没有进行充分的深入研究，就贸然发表观点，他们的言论便有可能误导市场及决策层。

　　事实上，在目前IPO之争中，这种情况可能正在上演。比如，近日，向松祚在接受媒体采访时表示：“我并不专注研究证券市场，IPO发行的节奏是快、是慢、还是合适，我没有能力回答。然而，从一个经济学者和普通人的常识来判断，任何证券市场都应该有正常的IPO。建立和发展证券市场的基本功能就是为符合上市条件的企业提供IPO和再融资的渠道，这是所有证券市场基本的功能”。

　　作为支持IPO加速发行的急先锋，其本人却“并不专注研究证券市场”，对“IPO发行的节奏是快、是慢、还是合适，没有能力回答”，而只是根据常识加以判断。这一行为对可能影响市场走向及决策判断的经济学家来说，是不太谨慎的。

　　确实，从常识判断，任何证券市场都应该有正常IPO。比如，美国股市是世界上最成熟的股市，每年IPO的数量也就在150家左右，总体上没有超过200家，而在A股正常的年份，IPO的数量大都超过200家，如去年248家。所以，A股市场并不缺少正常的IPO。投资者之所以建言IPO放缓，是因为进入今年以来，IPO在“超常规”发行，仅上半年就发行了247家。

　　另外，A股市场的这种IPO超常规发行属于一种“带病发行”，新发行的公司中少有真正优秀公司，甚至一些公司一上市就变脸。加之IPO制度存在严重问题，任何一家企业上市都会给市场带来大量限售股，如股本在4亿股以上的上市公司，其限售股规模甚至达到了首发流通股规模的9倍。股市由此成为限售股股东们的提款机。因此，目前的IPO制度并不是真正意义上的融资制度，而是支持限售股股东们套现的圈钱制度，这样的制度必须改进。

　　然而，对于诸如上述等A股市场的根本性问题，作为经济学家的向松祚却没有谈及，而是凭“常识”提出支持IPO提速的观点，从对中国股市发展负责任的角度来说，这是不太合适的。类似的案例，在A股市场上又有多少呢？事实上，但凡享有市场关注度和公众信任的人士，无论是专家学者还是从业人员，任何观点都应建立在充分研究的基础上，这样的建言才能真正打到痛点，也不枉社会尊称一声“经济学家”。

　　皮海洲（财经评论人）　 .新.京.报

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1天竟有“4个创新高” 私募平均仓位77%超越股灾时






时间：2017年07月14日 06:30:02 中财网




　　原标题：燃爆了！1天竟有4个"创新高"：港股、上证50、私募仓位齐创两年新高，更有超200只基金净值创历史新高！

　　别只盯着创业板畅想牛市了，殊不知在感慨自己的股票为啥不涨的时候，港股、美股、上证50均创出了新高，而且，100多只偏股型基金的净值也早已创出股灾以来新高了！

　　一、港股创两年来新高
　　上半年持续上涨的恒生指数本周牛气冲天，迭创反弹新高。今日收盘，恒生指数收于26345.17点，涨幅1.16%，创出2年来新高，今年以来涨幅已高达19.75％。



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　　恒指成分股中涨幅最大的吉利汽车年初至今已上涨153.73%。



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　　数据显示，从去年底开始，恒生指数便一路震荡上行，从去年12月份的21488.82点，攀升至26346.17点，涨幅为22.6%。

　　1、港股为何走强？
　　在投资人士看来，港股再创新高由多个因素推动。

　　沪上某私募人士表示，港股的上涨最直接的推动因素就是资金涌入。一方面欧美股市面临回调压力，部分资金从中抽离转向港股市场。另一方面在A股市场风格分化的行情之下，也有部分资金转向港股。

　　从沪深港通的资金流向来看，南下资金在近几个月流入速度继续加快。从上周南下资金的5日平均净买入额来看，南下资金的每日净买入额已经从6月30日的10.4亿元人民币上升到了7月7日的18.8亿元，净买入额持续放大。






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　　除了直接的资金流入原因，也有私募人士认为港股受到外围市场复苏的影响。红象投资人士表示，经济的复苏带动了全球主要国家股市的上涨，美国在不断创新高，欧洲股市也一改往年的颓势，走出了连续上涨的行情。作为对外开放最前沿的香港，在外围经济整体复苏的背景下，股市开始复苏上涨走出了牛市行情。

　　鼎锋资产基金经理张海峰认为，首先，还是中国经济整体稳健向好，让投资者的信心有所增强。第二，大陆和香港的管理层都做出了重大的努力，不断扩大资本市场的开放与合作。这就为市场的发展提供持续的、稳定的政策支持，帮助香港市场吸引到更多的投资。第三，香港市场的整体估值水平、资产质量在全球成熟市场去比较的话，具有竞争力。

　　2、创新高的港股还是不是价值洼地？
　　红象投资对此认为，港股的历史平均估值为12倍，最高为20倍。去年基本维持在9倍左右，今年以来，随着恒生指数的不断上涨，港股的平均估值已经恢复到历史平均水平附近，估值修复的动力不再存在。

　　但张海峰判断港股依然是价值洼地！他认为，一方面，欧美市场最近的表现不错，估值水平也有一定的提高，这明显是一个全球市场整体的回暖。

　　第二，虽然港股今年以来表现不错，但如果把香港市场拉回到两三年前再回头看，两三年的涨幅跟发达国家主要指数去比较还是涨幅偏弱的。所以港股整体偏低估的可能性更大一些。

　　第三，也是最重要的一点，在考虑估值的时候，一定要考虑到中国经济整体的活力和潜力，要在这个基础上去比较才有意义，才能对香港市场有更客观的认识。

　　“我个人的观点，如果从资产的质量和估值的情况去比较、去判断，我认为尽管市场有所上涨，但从长期看，目前的港股依然是一个价值洼地。不论是大型公司的股票，还是很多中小型企业的股票，我感觉还是有吸引力，依然值得重视。”张海峰表示。

　　沪上某私募人士也对此直言，港股的估值优势依然存在，但相对之前已经有所减少，如果从资金流向上判断，港股还会持续走强。

　　3、落袋为安还是乘胜追击？
　　那么，对于投资者来说如何操作呢？红象投资认为，随着美股可能的调整，港股跟随调整的概率较大。下半年港股更多是以整荡行情为主，继续保持连续上涨的概率不大。建议适度进行获利了结，前期的强势股，比如腾讯，内房股等不建议追高。

　　上述私募人士表示，港股也应区分看待，建议配置偏向银行等核心资产类别的板块，远离小盘股。

　　张海峰称，目前看港股风险与机遇并存。长期看，一定要重视香港市场的机遇，这个是中国资本市场开放的机遇。把眼光放远一些，多一些耐心，多一些开放的心态，多去观察和思考，相信会有不错的机会值得去研究和把握。

　　就在昨日美联储主席耶伦发表了较为鸽派的言论之后，道指也创出新高。标准普尔500指数和纳斯达克指数普涨。

　　
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　　不过，这在红象投资看来，美股创新高是由市场情绪推动的行情，不一定会长期持续。目前比较确定的是，美联储估计会在今年开始缩表，也预期会在未来的一年半之内加息3-4次。

　　利率的提升会对股市的估值产生直接的影响，未来市场持续创新高的概率不大。操作上的建议是切记不要追高前期涨幅过大的股票，注重整体仓位的风险控制。

　　沪上某私募人士看来，接下来若美元回调，则美股可能见顶回调，商品见底。

　　有投资人士认为，若美元加息，也会一定程度上对港股形成一定压力，美股的回调或波及港股。

　　二、大A股上证50指数也创两年新高
　　如果你错过了港股，不要哭泣，A股的“漂亮50”行情同样精彩。今年以来，作为市场上涨主旋律的上证50不断上涨，今日收于2600.95点，上涨1.40%，已经创下2015年8月份以来的新高。



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　　其成分股中，招商银行、中国平安、上汽集团年初至今涨幅已超40%。金融股、白马股今年以来市场表现突出。


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　　对于市场风格切换和上证50的未来走势，市场投资人士主流观点仍认为这种风格会进一步自我强化，市场大的风格切换下半年还很难看到。

　　但是，其中问题也很明显，经过这样的一波上涨，此前的估值洼地已经被慢慢填平，资金的抱团取暖趋势明显，真的还敢跟着冲进去吗？

　　部分资金将目光瞄向二线蓝筹。中欧基金认为三季度市场整体风格或将偏向二线白马标的，以及中报业绩高增长的行业。“业绩超预期”和“蓝筹估值切换”是投资者未来两个季度可关注的重点。

　　有私募人士表示，未来上证50的涨势将扩延至沪深300，资金将会向下渗透。“这个道理大家都能理解，关键问题在于，资金来自哪里？如果市场没有增量资金，存量资金向下转移，是否能撑得起来那么多的二线蓝筹？”沪上某私募投资经理称。

　　三、太猛了！超200至主动偏股基金净值创历史新高
　　在上证50创新高的行情之下，部分基金也表现出了较强的赚钱效应，两年时间内历经市场起起落落净值再创新高。

　　在混合型基金中，因为部分基金受到巨额赎回的影响净值飙升，这部分规模所剩无几的迷你基金被排除之外，通过筛选出去年6月15日之前成立的产品进行比较，已经有超过200只基金在经历股灾之后净值创了历史新高。


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　　主动管理的股票型基金中，成立满两年的基金中，共有6只产品净值创出新高，其中2015年上半年成立的有2只。这6只基金中，从投资风格可见，多偏向于大盘股、消费医药行业，显然这类基金上半年踩对了了市场节奏，上半年创造出了不少净值。


　　汇丰晋信大盘A单位净值走势

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　　四、私募基金股票仓位刷新两年新高！
据记者房佩燕
　　股灾过去两周年，市场从5178点下跌近40%，在3200点持续徘徊；私募的投资热情也经历过山车，从2015年6月75.75%的高仓位，急剧下滑至2016年1月33.32%的冰点；如今在经过市场两年不断的震荡反弹后，今年6月，私募基金终于将仓位提至股灾以来最高水平，达到77%！

　　对此，有私募基金表示目前对于市场比较乐观，整体风险较低，优质股行情向好，风险收益比高；同时成长股经历近两年的大跌，选择余地也更大了。

　　此外华润信托发布的最新月度报告显示，6月底私募基金的重仓的前五大行业为：医药生物、金融服务、食品饮料、机械设备、信息设备。相较5月份，金融服务和家用电器都遭受较大幅度的减持。

　　私募平均仓位77%，比股灾时还高！

　　6 月份， 上证综指上涨2.41%， 深证成指上涨6.74%，两市成交额较5 月份增加4.49%。数据显示，入选华润信托中国对冲基金指数的195只开放式证券投资私募产品6月末平均股票仓位为77%，比5月末上升了1.34个百分点，也比2015年6月的75.78%上升了1.22个百分点，是股灾以来私募基金股票仓位最高点。

　　图1：华润信托平台私募基金股票仓位变化

　　（2016年6月至2017年6月）


　　（2015年6月至2016年6月）
　　从私募基金仓位分布看，其中持仓超过八成的产品占比为59.12%，有83.21%的私募将股票仓位维持在四成以上。

　　图2：5月末股票仓位

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　　对此，基金君采访了私募圈人士，承泽资产CEO曹雄飞表示，目前仓位的确为股灾以来最高，从年初的2、3成涨至目前的7、8成左右。他对市场比较乐观，认为目前市场的风险较低，大的利空已经出完，没有大跌的可能性，并且能不断找到风险收益比高的个股。

　　名禹资产董事长王益聪则相对谨慎一些，但也做了加仓操作。从5月的接近空仓，到6月逐步加了一些仓位，目前仓位三成多。他表示，股灾后，除了2015年四季度反弹参与度比较高，其他时间总体仓位偏低，仓位在50%以上的时间比较少也比较短。目前主要担心七月下旬经济会有收紧，但总体比上半年乐观，有好的品种可能会继续加仓，如中报超预期等领域。不过他也表示，总体仓位估计不会超过50%。

　　此外，数据显示，7月初有不少知名私募的产品业绩一周内涨幅近10%，如上海某私募产品净值从6月30日的0.89元涨至7月7日的0.96元，一周涨幅达8.19%；同期深圳某知名私募产品净值也从1.22元涨至1.32元，涨幅达8.09%。预计其对市场情绪较乐观，仓位较高的同时布局了市场的热门板块。而据wind数据显示，近来，银行等板块的表现较为突出。


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　　增持医药、电子，减持金融、家电
　　华润信托发布的月度报告也显示，私募6月份调仓幅度比较大。按照资金流向来看，6 月份，私募证券基金增持了医药生物、电子、有色金属、商业贸易、交运设备等；减持了金融服务、家用电器、纺织服装、信息服务、化工等。

　　具体来看，医药生物的持仓比例从5月的18.14%上涨到6月的21.43%;
　　同期金融服务则从20.45%降至17.16%；家用电器4.18%下降到不足3.86%。

　　图3：持仓结构变化
　
　　资料图
　　私募目前主要偏好哪些行业板块呢？根据行业持仓的百分比数据显示，截至6月底，私募基金重仓的前五大行业为：医药生物、金融服务、食品饮料、机械设备、信息设备。

　　图4：6月末持仓结构


　　资料图
　　对此，曹雄飞表示，目前市场是优质股行情，主要看基本面。而优质股最大的风险是前期涨得比较多的，因为涨多了风险收益比就会降下来。因此，最近家电和白酒等之前涨的多的个股自然跌得比较多。

　　而承泽资产对于涨幅大的个股都比较谨慎，具体来说，对于大涨的股票都会做止盈，换成滞涨的个股。在曹雄飞看来，目前风险收益比最高的主要在证券板块和地产板块。

　　王益聪则主要布局周期股、成长股中与能源、新的商业模式相关的个股。在他看来，此前除了漂亮50，成长、周期等的跌幅都比较大，目前选择的余地大了，有一些机会可以考虑。而白马蓝筹在目前阶段，除了银行股，白酒、大消费等性价比都不是很高，要谨慎对待。□ .高.雯　 .中.国.基.金.报

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叶檀：货币进入转折关口 楼市投资的黄金时间已经过去了






时间：2017年07月14日 11:09:56 中财网




　　货币进入历史性关口。

　　7月12日，央行数据显示，中国6月末广义货币（M2）余额163.13万亿元，同比增长9.4%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和2.4个百分点，连续第五个月放缓，创历史新低。

　　从1990年以来，每年M2的增速都在两位数以上，2017年M2的增速有可能下跌到10％左右。高高在上的广义货币堰塞湖走到人间。

　　中国大规模疾速加杠杆的时代已经过去。从理论上说，楼市、股市等资产品价格涨幅最高的阶段已经过去。

　　目前，资产价格不会大幅下跌，跌不起。

　　M2基数太高。从1990年以来，M2每年同比增速至少在13％以上，9.5％左右的M2确实在历史低位。但M2基数已经像高高在上的堰塞湖，如果M2每年以9％的速度递增，8年左右翻番，2024年M2将达到310万亿元。

　　M2下降主要受MPA和三会监管政策的影响，非银同业存款增速继续下滑。银监会像个严厉的婆婆，严管表外、银行间加杠杆。据华泰证券研究所首席宏观研究员李超发布报告称，如果将同业存单纳入统计，可能会引发同业负债2-3万亿的规模缩减，负债端的收缩必然会导致资产端的收缩，且同业存单筹集资金后，可能伴随加杠杆行为，一旦开始拆解杠杆的过程，也会面临资产端的抛售。

　　但监管者不会让银行活不下去，据《华尔街见闻》报道，央行已经陆续开始窗口指导5000亿元规模以上银行，在明年九月后将同业存单纳入同业负债进行考核。给了高杠杆银行1年的活命期。

　　去杠杆的同时，稳定一年期利率，稳定市场预期。7月13日，央行一次性超量续做3600亿元“麻辣粉”MLF，利率持平。　　
　　由于货币不再宽松，绳索勒在了市场的脖子上。　　
　　一，楼市如同股市一样，进入震荡区间。　
　　货币政策对楼市有滞后效应，表面上楼市仍然受到追捧，估计追捧盛况到年底将有所缓和。

　　追捧楼市反映在居民中长期存款上，居民中长期贷款仍然在增加，居民中长期贷款中大部分是房地产贷款。今年上半年，人民币贷款增加7.97万亿元，同比多增4362亿元。分部门看，住户部门贷款增加3.77万亿元，其中，短期贷款增加9527亿元，中长期贷款增加2.82万亿元。　
　　现在还有很多人借钱买房，估计到四季度，很多人会意识到楼市的黄金时间已经过去了。房价大跌的可能性不大，只是，靠房价大涨获得疯狂收益的时代过去了。接下来买房，必须看城市、看开发商、看楼盘，起码租金收益可以赶上无风险收益。

　　二，信用债受到巨大限制。
　　首先看一条新闻：7月11日，《每日经济新闻》记者从上海证券交易所（以下简称上交所）官网获悉，融创100亿元公司债前不久已被上交所终止发行。截至7月6日，证监会共对43家公司申请发行的公司债终止或中止审查，其中房地产板块以13家企业占比最高。实际上，自2016年10月份以来，房企公司债发行监管趋严后，这类发行融资一直处于封闭状态。

　　由于经济去杠杆，货币政策收紧，债市收益率上行，大量信用债弃发或被否，2016年底净融资额出现历史性的负值。据 Wind数据显示，2016年12月，信用债净融资额为-2240亿元，较前月的2865亿元减少了约5000亿元。

　　信用债发行收紧的情况并没有改变。2017年上半年，整个信用债的净增量仍为负值。Wind资讯统计显示，今年前六个月，国内信用债累计发行规模2.66万亿元，净融资-1937.37亿元。

　　三，股权投资的黄金时代到来
　　信用债融资下降，股权融资在增加。

　　首先解决一个疑问。有分析师认为，“M2连创新低，股权及其他投资大幅下降不容忽视”。但是，不要以此认为股权投资大幅下降，因为商业银行信贷收支表里的“股权及其他投资项”中，“股权投资”比重不大，信托非标、同业理财、资管计划、自营委外等“其他投资”比重很高。

　　从IPO持续推进也可以看出，股权融资在增加。Wind数据显示，2017年上半年沪深股市IPO共计达到247宗，高于2016年同期的61宗的水平，增长303%;融资规模共计1254亿元人民币，明显高于2016年同期的284亿元人民币，增长超过3倍。

　　最后，私募股权和VC投资规模也迅速攀升。清科研究中心数据显示，中国私募股权投资市场上半年共发生投资案例1,394起，涉及金额3,540.96亿元人民币，投资总金额则同比上升85.9%，其中大额投资案例拉动了总投资额。

　　在去杠杆的同时，稳定未来的利率预期，让楼市、股市二级市场上下震荡，企业债务融资持续下降，但是股权融资持续增加。这是中国货币政策的思路。（.新.浪.）

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11天9板”老妖王满血复活 游资强势出击捧出新“妖王”






时间：2017年07月14日 06:50:26 中财网




　　 “11天9板”老妖王满血复活 游资强势出击捧出新“妖王”

　　本周市场中的题材股普遍遭遇下挫，包括上周领涨的次新股板块与无人零售等概念均出现个股大面积下跌。在题材股纷纷陨落后，不甘寂寞的游资着手寻觅起下一个交易标的，除了部分体量较大的席位开始追寻“漂亮50”的脚步外，一些老牌妖股也获得短线资金回流，股价再度活跃。

　　去年四季度股价狂揽“11天9板”的泸天化本周二收获涨停，6月以来累计涨幅达到58%，泸天化、特力A、煌上煌、好想你等本周同样录得上涨。值得一提的是，华北高速在6月末复牌之后走出强势八连板，本周四盘中再度刷新阶段新高，成为市场今年下半年以来的新兴妖股。

　　泸天化6月以来走势图
　　强势游资捧出新“妖王”
　　停牌超过1年的华北高速在6月27日晚间发布公告，招商公路拟发行A股换股吸收合并华北高速，换股后华北高速退市并注销，招商公路作为存续公司申请上市。受此消息影响，6月28日复牌的华北高速股价收出八连板，其中前4个涨停为缩量的“一字涨停”，后4个涨停伴随有成交量的显著放大。

　　华北高速近日走势图
　　截至本周四收盘，华北高速股价冲高回落报收9.90元，自复牌之后累计涨幅达到104%，成为下半年以来的最大妖股。龙虎榜数据显示，多路一线游资席位齐聚华北高速近期榜单，部分席位在华北高速中展现了雄厚的短线交易实力。

　　国泰君安上海江苏路营业部在7月4日、7月5日两度现身华北高速买一位置，合计买入金额约1.14亿元，当时股价对应八连板中的第五和第六个涨停。华北高速此后继续收出两个涨停，国泰君安上海江苏路在7月7日反手卖出，卖出金额1.23亿元，无论从交易金额还是股价表现上看，均大概率实现获利了结。

　　中泰证券深圳欢乐海岸营业部同样展现了不俗功力，该席位在7月6日与7月7日连续现身华北高速买入榜单，其中在7月7日的三日榜单中合计买入金额5376.56万元。在股价经历了连续的高位震荡后，中泰证券深圳欢乐海岸在7月13日现身华北高速卖一位置，卖出金额8395.60万元，同样大概率实现获利。

　　此外，华泰证券深圳益田路荣超商务中心、中信证券上海淮海中路、浙商证券绍兴解放北路等一线游资席位近期也频繁现身华北高速买卖榜单。在题材股偃旗息鼓之后，华北高速的横空出世为游资开创了又一片博弈空间。

　　热点轮动下的妖股板块
　　在当前市场中，大量曾经的妖股在数量上已足以构成一个板块，个股股价之间的高度协同性也呈现出强烈的板块效应。那么，这一抢眼而又特殊的妖股板块究竟在市场中扮演着什么角色，通过对近期市场的观察似乎能够得到答案。

　　先是特力A在6月初以强势三连板重回市场，再到近期泸天化陆续出现涨停，妖股板块在当前市场中的定位已基本浮出水面。在市场热点轮动过程中，妖股开始成为题材股熄火后游资选择的替代品，市场表现与题材股呈现此消彼长之势。

　　本周二（7月11日），盘面呈现猛烈的一九分化格局，“漂亮50”发力护盘，题材股溃不成军，无人零售概念龙头远望谷跌停，次新股板块则是多股跌停。短线赚钱效应瞬间降至冰点，截至当日收盘，两市非一字涨停的个股仅仅只有6只。

　　在题材股的全面溃败下，部分游资将手中的筹码投向了妖股板块。泸天化午后大单封死涨停，特力A、煌上煌收盘涨幅也均超过6%。盘后龙虎榜显示，五家游资席位登上泸天化买入榜单，其中广发证券江门万达广场营业部买入4093.44万元，该席位上周还活跃在寒锐钴业等次新股的榜单之上。浙商证券临安万马路与中国银河证券绍兴营业部两家浙江游资也分别买入2494.68万元与929.97万元。

　　特力A三涨停图
　　6月8日至12日，特力A股价收出三连板，当时的背景同样是题材股的大幅退潮。包括雄安行情第三波龙头北京科锐，以及粤港澳大湾区概念的珠海港等，均在股价连续大涨之后短期见顶。在题材退潮后的空窗期内，游资选择了将妖股板块作为资金暂时的避风港，同时试图在其中博取额外的短线收益。□ .费.天.元　 .中.国.证.券.网

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导读：
　　6月财政收入同比增8.9% 证券交易印花税同比降8.8%
　　上半年国家把钱都花哪儿了？教育支出1.5万亿
　　财政部回应地方债发行减半：额度下降和主动调减导致

　　6月财政收入同比增8.9% 证券交易印花税同比降8.8%
　　2017年6月财政收支情况
　　一、全国一般公共预算收支情况
　　（一）一般公共预算收入情况
　　6月份，全国一般公共预算收入17082亿元，同比增长8.9%[①]。其中，中央一般公共预算收入7568亿元，同比增长10.7%[②]；地方一般公共预算本级收入9514亿元，同比增长7.4%。全国一般公共预算收入中的税收收入13720亿元，同比增长12%；非税收入3362亿元，同比下降2.4%。

　　1-6月累计，全国一般公共预算收入94306亿元，同比增长9.8%。其中，中央一般公共预算收入43891亿元，同比增长9.6%，为年初预算的55.8%；地方一般公共预算本级收入50415亿元，同比增长10%，为年初代编预算的56%。全国一般公共预算收入中的税收收入80074亿元，同比增长10.9%；非税收入14232亿元，同比增长4.4%。

　　主要收入项目情况如下：
　　1．国内增值税28815亿元，同比增长2.2%。其中，受全面推开营改增试点翘尾减收以及去年同期各地清缴营业税导致的高基数等影响，改征增值税下降19.4%；受相关产品价格上涨、部分行业销售收入快速增长等影响，工业增值税、商业增值税分别增长21.9%、30.4%。

　　2．国内消费税5849亿元，同比增长7.1%。

　　3．企业所得税21210亿元，同比增长15.6%。主要受企业利润较快增长带动。

　　4．个人所得税6753亿元，同比增长18.6%。主要是居民收入增长、财产转让所得增加等带动。

　　5．进口货物增值税、消费税7701亿元，同比增长34%；关税1458亿元，同比增长21.2%。

　　6．出口退税7141亿元，同比增长23.1%。主要是出口增长较快以及上年基数较低。

　　7．城市维护建设税2187亿元，同比增长0.6%。

　　8．车辆购置税1552亿元，同比增长22.8%。

　　9．印花税1197亿元，同比增长1.6%。其中，证券交易印花税618亿元，同比下降8.8%。

　　10．资源税699亿元，同比增长58.2%。主要是部分矿产品价格上涨，以及去年7月1日起全面推开资源税改革、对绝大多数矿产品实行从价计征带来翘尾增收。

　　11．土地和房地产相关税收中，契税2564亿元，同比增长18.5%；土地增值税2920亿元，同比增长23.9%；房产税1389亿元，同比增长18.8%；耕地占用税1173亿元，同比增长8%；城镇土地使用税1312亿元，同比增长14.2%。

　　12．车船税、船舶吨税、烟叶税等税收收入436亿元，同比增长8.7%。

　　总体上看，上半年全国财政收入较快增长，是我国经济运行总体平稳、稳中向好的综合反映，也是工业品价格上涨、企业盈利状况改善、进口价量齐升等多重因素共同作用的结果。

　　（二）一般公共预算支出情况
　　6月份，全国一般公共预算支出27016亿元，同比增长19.1%。其中，中央一般公共预算本级支出3030亿元，同比增长10.2%；地方一般公共预算支出23986亿元，同比增长20.3%。

　　1-6月累计，全国一般公共预算支出103483亿元，同比增长15.8%。其中，中央一般公共预算本级支出14196亿元，同比增长9.5%；地方一般公共预算支出89287亿元，同比增长16.9%。财政支出进度加快，中央财政支出为年初预算的48%，地方财政支出为年初代编预算的54.2%，分别比去年同期进度提高0.6个和4.4个百分点。

　　今年以来，各级财政部门认真落实党中央、国务院决策部署，实施更加积极有效的财政政策，推进财政资金统筹使用，及时拨付下达财政资金，切实保障各项重点支出需要。从主要支出项目情况看：教育支出15346亿元，增长17.2%；科学技术支出2905亿元，增长22.7%；文化体育与传媒支出1272亿元，增长10.3%；社会保障和就业支出14803亿元，增长24.6%；医疗卫生与计划生育支出8623亿元，增长18.2%；城乡社区支出11892亿元，增长20.1%；农林水支出8060亿元，增长10%；交通运输支出5507亿元，增长4.4%；住房保障支出2967亿元，增长8.7%；债务付息支出3075亿元，增长31%。
　　二、全国政府性基金预算收支情况
　　（一）政府性基金预算收入情况
　　1-6月累计，全国政府性基金预算收入22969亿元，同比增长27.8%。分中央和地方看，中央政府性基金预算收入1965亿元，同比增长2.1%；地方政府性基金预算本级收入21004亿元，同比增长30.9%，其中国有土地使用权出让收入18836亿元，同比增长34%。

　　（二）政府性基金预算支出情况
　　1-6月累计，全国政府性基金预算支出20491亿元，同比增长24.6%。分中央和地方看，中央政府性基金预算本级支出842亿元，同比增长19.5%；地方政府性基金预算相关支出19649亿元，同比增长24.9%，其中国有土地使用权出让收入相关支出17392亿元，同比增长24.9%。

　　[①]为推进财政资金统筹使用，2017年1月1日起将新增建设用地土地有偿使用费、南水北调工程基金、烟草企业上缴专项收入3项政府性基金调整转列一般公共预算。相关文件3月份印发，4月起我们在去年基数中考虑3项政府性基金转列一般公共预算的影响，并以此为基础计算同比增减额和增减幅，下同。

　　[②]与全国人大批准的预算口径一致，即对2016年1-6月收入执行数，按营改增后新体制分别计算中央、地方分享收入，以此作为2017年1-6月中央、地方收入的基数，并相应计算同比增减额与增减幅，下同。（财政部网站）

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导读：
　　央行超额续作3600亿元MLF 打消流动性收紧疑虑
　　央行超量续做MLF熨平流动性缺口 资金面将维持均衡状态
　　央行超量续作3600亿MLF 释放长期流动性维稳预期

　　央行超额续作3600亿元MLF 打消流动性收紧疑虑
　　分析人士称，对于后续债券发行、企业缴税等带来的流动性冲击，央行将以逆回购放量及开展PSL进行应对
　　央行于7月13日开展1年期MLF操作3600亿元，操作利率3.20%。当日有600亿元逆回购操作到期，但央行未进行逆回购操作。这是央行年内第九次开展MLF操作，延续了自今年二季度开始的MLF“单兵”作战模式，未与逆回购进行搭配操作。央行此举在打消了市场流动性收紧的疑虑之后，也提醒市场7月份的资金面仍会维持紧平衡格局。

　　摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊昨日对媒体记者表示，后续央行将维持金融去杠杆和稳增长之间的平衡，并确保在海外央行政策转向的背景下，守住不发生系统性金融风险的底线。

　　统计显示，7月份将有3575亿元MLF到期，13日到期1795亿元，18日和24日分别还有395亿元、1385亿元到期。央行昨日的MLF操作也延续了此前超额续作的惯例，此次操作在冲抵7月份到期MLF后，仍多投放了25亿元。

　　从本次MLF操作的量价上来看，央行维稳流动性的意图是比较清晰的，而1年期MLF成为主流工具，则是对金融去杠杆精神的贯彻，因为“缩短放长”的流动性调控策略可以有效控制资金成本，让金融机构不会轻易加杠杆。

　　央行在5月中旬曾强调，未来一段时间逆回购操作将以7天期为主，当出现临时性、季节性因素扰动时也会择机开展其它期限品种的逆回购操作；MLF操作将以1年期为主，必要时辅助其它期限品种，以更好地满足金融机构中长期流动性需求。

　　市场人士指出，在冲抵了7月份MLF到期资金之后，央行接下来要对冲的是国债、地方政府债和政策性银行金融债近5000亿元的发行规模，以及7月份企业超过4000亿元的缴税额。预计央行会采取逆回购放量及进行PSL来进行应对。此外，7月份5000亿元左右的新增财政存款也将减轻央行的压力。 (原标题：央行超额续作3600亿元MLF 打消流动性收紧疑虑)（证.券.日.报）

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任泽平：金融工作会议将传递重要信号 从降杠杆到稳杠杆






时间：2017年07月14日 08:36:16 中财网




　　导读
　　随着金融降杠杆取得初步成效，近期公共政策部门纷纷表态从降杠杆到稳杠杆，从监管竞争到监管协调。全国金融工作会议即将召开，将定下未来五年的基调。此次会议将传递出哪些重要信号？未来金融监管将如何演变？对经济和大类资产将产生哪些影响？

　　摘要
　　金融监管加强是全球趋势。08年金融危机之后，主要发达经济体着力于革除金融监管的积弊，进行了大幅度的改革，力图避免监管真空，从放松监管到严格监管，实现金融稳定。1)美国宽货币+严监管，实施沃尔克法则。美国在金融危机后，加强宏观审慎和微观审慎，在金融去杠杆时期货币政策和监管政策的配合值得借鉴，2009-2014年美联储长期实施零利率和QE，但是对房地产和商业银行监管升级，实施沃尔克法则并控制杠杆率，因此金融去杠杆比较有效，房地产金融泡沫没有过度膨胀，私人部门资产负债表得到修复，经济步入可持续复苏轨道。沃尔克法则核心是禁止银行从事自营性质的投资业务，能够有效限制银行的业务规模和范围，减少银行系统性风险，防止“大而不倒”的道德风险再度发生。2)欧盟加强监管协调。从宏观和微观审慎监管两个层面上建立起泛欧金融监管体系。3)英国“双峰监管”。英国将原来负责金融监管的金融服务局撤销，一分为二，成立审慎监管局和金融行为监管局，实施“双峰监管”，重构了审慎监管和行为监管的关系，强化金融消费者保护。

　　中国当前金融监管体系存在不足，包括：1)分业监管与混业经营的矛盾突出。分业监管下，各监管部门各自对其分管的领域负责，但随着金融混业发展，任何单一监管主体都无法对被监管机构的业务进行全覆盖，实施有效监管。2)监管标准不统一的隐患。各监管部门的监管标准不统一，以资管行业为例，2012年是大资管行业爆发式增长的起点，券商资管和基金子公司不受净资本约束，在与信托公司的竞争中处于优势，资产规模迅速扩张，杠杆高企，风险积聚。3)监管套利造成风险膨胀和失控。由于监管标准的不统一，监管套利成为常态。比较突出的是，银行为了逃避监管，通过与券商资管、基金子公司、信托等的合作将大量业务转移到表外，进行监管套利，带来金融风险膨胀和失控的风险。4)监管竞争，缺乏协调机制。金融监管部门先是竞相对旗下的金融机构的业务创新和开展大开绿灯，各类创新层出不穷。2008年12月4日，印发《银行与信托公司业务合作指引》，2012年10月“一法两规”对券商资管业务进行了里程碑式的放松。其后竞相收紧旗下金融机构的监管，造成4月债市震荡。2017年4月三三四专项检查，2017年4月下发了《信托业务监管分类试点工作实施方案》，2017年5月首提全面禁止通道业务。

　　展望全国金融工作会议，我们认为将传递以下信号：1)迎接监管协调新时代，更高层级的监管协调机制有望建立。加强监管协调和防止监管套利，按照统一标准、消除套利、穿透监管、打破刚兑、逐步整改、规范统计等方向开展，通过金融改革与实体改革协调推进，宏观审慎与微观审慎监管相结合，提升资金融通效率，有效服务实体经济。2)分业监管到功能监管。功能监管是治本之策，一方面功能监管能够消除金融创新带来的“监管真空”，另一方面又能减少监管标准不统一导致的“监管套利”。功能监管是按照经营业务的性质来划分监管对象的金融监管模式。3)继续加强宏观审慎监管，加强央行。据财新等媒体报导，将在“一行三会”之上设立金融协调委员会，该协调委办公室设在央行，以有效发挥央行在宏观审慎管理中的主导作用。中国2016年起将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(MPA)，对金融机构的行为进行多维度的引导，实行“货币政策+宏观审慎政策”双支柱调控框架。4)统一监管标准。统一监管标准是大势所趋，是消除监管套利的前提条件。在资管行业，统一资管业务监管标准有利于掌握资管机构的真实风险组合和资产配置情况；提升监管政策的执行力和监管效率，防止监管套利。5)消除监管套利。进一步加强监管部门间的沟通协调，推动同一类业务不同行业资本监管标准的协调一致，促进市场公平竞争，防范监管套利，主要是消除规避监管指标套利和规避监管政策违规套利两类。6)从降杠杆到稳杠杆。李克强总理日前强调“稳定金融运行”，金融时报解读称“金融稳定运行就是稳定金融杠杆”。易纲近期表示“去杠杆首先是稳杠杆”，杠杆的增速降下来已有初步的成果。17年上半年，金融降杠杆取得一定成效，6月M2增速跌破10%为9.4%。

　　风险提示：货币政策和金融监管收紧超预期
　　正文
　　1 金融监管加强是全球趋势
　　1.1 全球金融监管从放松到严格
　　08年金融危机之后，原来的金融监管体系与金融系统的不协调显现，金融监管体系未跟上金融体系自由化、混业化和创新化的浪潮，针对危机显露出现来的市场力量与规则的不足、过于重视效率而忽视公平、微观和宏观审慎监管的缺陷，主要发达经济体着力于革除金融监管的积弊，进行了大幅度的改革，力图避免监管真空，从放松监管到严格监管，实现金融稳定。

　　危机后，各国改变了央行货币政策与金融监管存在不协调的看法，认为央行在危机后承担宏观审慎监管的功能与制定货币政策职能正可以相互补充和完善，基于此理念，全球金融监管体制进行了重大改革，各国强化了央行在金融监管中的主导地位。

　　危机后，多个国际组织在加强全球宏观宏观审慎监管方面做了贡献，BIS提出了系统性重要资本附加以及对逆周期资本的监管要求，2009年4月成本FSB，旨在加强全球宏观审慎金融监管。在2010年G20峰会上，FSB正式提出SIFI的监管框架，确立了全球监管改革的基调，即以系统重要性金融机构为重点监管对象，以宏观审慎和微观审慎相结合的监管措施为手段，最终达到提升金融体系安全稳定的最终目标。

　　在这一过程中，美欧从金融去杠杆到金融加杠杆，美国在次贷危机之后经过2008-2011年金融去杠杆，欧洲在主权债务危机之后经过2011-2016年金融去杠杆，先后步入加杠杆周期。

　　1.2 美国宽货币+严监管，实施沃尔克法则
　　美国在金融危机后，加强宏观审慎和微观审慎。美国相继颁布了《金融监管改革法案》和《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》，加强宏观审慎和微观审慎，调整监管体系，强调消费者权益保护等。关于监管体系的改革，主要有以下几点：第一，赋予美联储更大的监管职能。除了保留美联储传统的最后贷款人职能外，还授予对系统重要银行、证券、保险、金融控股公司及金融基础设施等进行全面监管；第二，建立金融稳定监督委员会，识别和防范系统性风险。通过获取金融机构的数据和信息，识别系统重要性机构和威胁金融体系稳定的因素及监管漏洞，并向监管机构调整建议；第三，对原有监管机构重组。新法案对现有的监管机构进行重组，金融监管机构被整合成美联储、联邦存款保险公司、货币监理署和国家信用社管理局这四家。

　　美国在金融去杠杆时期货币政策和监管政策的配合值得借鉴，2009-2014年美联储长期实施零利率和QE，但是对房地产和商业银行监管升级，实施沃尔克法则并控制杠杆率，因此金融去杠杆比较有效，房地产金融泡沫没有过度膨胀，私人部门资产负债表得到修复，经济步入可持续复苏轨道
　　沃尔克法则的核心是禁止银行从事自营性质的投资业务，以及禁止银行拥有、投资或发起对冲基金和私募基金。沃尔克法则被认为能够有效限制银行的业务规模和范围，减少银行系统性风险，防止“大而不倒”的道德风险再度发生。其内容主要有以下三点，可实现对金融市场“去杠杆”：
　　一是限制商业银行的规模。规定单一金融机构在储蓄存款市场上所占份额不得超过10%，限制了银行过度举债进行投资的能力。

　　二是限制银行利用自身资本进行自营交易。

　　三是禁止银行拥有或资助对私募基金和对冲基金的投资，让银行在传统借贷业务与高杠杆、对冲、私募等高风险投资活动之间划出明确界线。

　　1.3 欧盟加强监管协调
　　08年金融危机显示欧盟旧有的监管体系问题较多，包括欧盟层面的监管框架松散、在危机处理上应对不足、欧盟法律在各成员国实施效果差强人意。危机后，欧盟的金融监管框架发生了重大的变化。

　　2009年6月，欧盟理事会通过了《欧盟金融监管体系改革》方案，提出建立两个新监管机构：负责宏观审慎监管的欧盟系统风险监管委员会(ESRC)和负责微观审慎监管的欧洲金融监管系统(ESFS)，共同执行欧盟的金融监管
　　随着美国《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》的颁布，欧洲议会于2010年9月通过泛欧金融监管改革法案，该法案打破了欧明成员国之间各自为政的监管格局，从宏观和微观审慎监管两个层面上建立起泛欧金融监管体系。


　　1.4 英国“双峰监管”

　　在危机前，英国金融监管机构奉行“轻触式监管”原则，危机后，英国改革了金融监管构架，将原来负责金融监管的金融服务局撤销，一分为二，成立审慎监管局和金融行为监管局，实施“双峰监管”，重构了审慎监管和行为监管的关系，强化金融消费者保护。

　　审慎监管局附属于英格兰银行，与在英格兰银行内部新设立的金融政策委员会一起实施宏观和微观审慎监管。行为监管局主要负责对所有在英金融机构进行行为监管。

　　行为监管和审慎监管好比监管中的“双峰”，“双峰”理论认为，审慎监管和行为监管两个目标是有差异的，有时甚至可能产生冲突，将两者混在一个机构不利于提高专业性，如果让同一家机构同时负责行为监管和审慎监管，会产生潜在的风险。采用“双峰监管”有助于更专业的实现审慎监管和消费者保护。

　　英国的“双峰监管”模式，是新一轮金融监管改革的典型代表，澳大利亚和荷兰都采取了审慎监管和行为监管相互独立的“双峰监管”模式。

　　2 中国当前金融监管体系存在不足
　　2.1 分业监管与混业经营的矛盾突出
　　中国当前“一行三会”的金融监管体系，总体来看，实施的是分业监管的体系，分业监管下，各监管部门各自对其分管的领域负责，主要通过经营牌照进行控制，但随着金融机构混业、业务交叉的发展，分业监管的体系越来越不适应当前的新变化。因为金融混业趋势加剧，任何单一监管主体都无法对被监管机构的业务范围进行全覆盖，中国金融监管体制调整的需求不断上升。

　　2.2 监管标准不统一的隐患
　　在很多领域，各金融监管部门的监管标准并不统一，同类产品并不一定适用同一标准。

　　以资管行业为例，2012年是大资管行业爆发式增长的起点，监管层全面放开通道业务，颁布并实施了《证券公司客户资产管理业务管理办法》和《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》等法规，允许证券公司、基金子公司开展资产管理业务。券商资管和基金子公司复制了信托在2008-2010年间高速扩张的发展路径，充分利用监管红利，实现了爆发式的增长。而信托公司由于监管更为严格，在竞争中处于不利地位。最明显的便是信托公司在2010年8月后便受到净资本约束，而券商资管和基金子公司则没有，从而后两者能够以低廉的资金成本压低通道业务的费率，蚕食信托的市场份额。

　　基金子公司在诞生之初时，最大的优势就是没有风险资本和净资本的约束，仅有不低于2000万元的注册资本规定。由于没有资本金约束，成本低，基金子公司在业务开展上几乎“所向披靡”，规模快速膨胀，2013年只有9000多亿，经过2014、2015和2016年上半年的爆发式增长，规模高达10.5万亿，3年10倍。

　　2016年基金子公司资产管理规模高达10.5万亿，但是79家基金子公司的注册资本总计却只有56.5亿，行业杠杆高达1800多倍。而对于部分基金子公司而言，其杠杆甚至高达几千倍！如此高的杠杆将无法抵御一个微小风险的冲击。

　　基金子公司成立晚，监管约束较少，风控基础相对薄弱，风险管理方面的隐患更大。中国证监会新闻发言人邓舸在2016年5月20日表示，“少数专户子公司偏离本业，大量开展‘通道业务’，产品结构相互嵌套；无视自身人力资源特点和管控能力，盲目拓展高风险业务；风险控制、合规管理薄弱，激励机制短期化；资本约束机制缺失，资本金与资产规模不匹配，盲目扩大业务规模；组织架构混乱，无序扩张。”即便是风控非常严格的信托，仍然不时发生兑付危机，作为风控不到位的基金子公司，其所承担的风险自然非常巨大。

　　2.3 监管套利造成风险膨胀和失控
　　由于监管标准的不统一，监管套利成为常态。比较突出的是，银行为了逃避监管，将大量业务转移到表外。此外通过牌照控制业务开展，还产生了监管真空，一些新出现的金融业务尚未获得牌照，监管主体不明，导致相互推诿，产生监管真空。

　　银行与信托通过通道业务，投向房地产和地方融资平台。信托规模的飞跃式发展得益于“银信合作”模式，通道业务绕过监管，为房地产和基建项目融资。尤其是2008年底推出“四万亿刺激计划”，地方政府、房地产企业和工商企业有强烈的融资需求，为银信合作业务爆发式发展提供了千载难逢的机遇。2008年12月4日，银监会印发《银行与信托公司业务合作指引》，意味着银行理财资金通过信托通道发放贷款这一银信合作模式得到了监管部门的许可。银信合作的监管套利模式是：一方面，信托公司从事通道业务基本不需要投入多少资源，只是让商业银行借用其信托通道开展业务而已，信托公司相当于净赚通道费用，而且还能依靠银行资源快速扩大资产规模。另一方面，商业银行借道信托通道，不仅可以拥有更多的投资渠道，还能规避监管，将表内资产转移至表外，迅速做大总资产规模。

　　以银行和基金子公司合作的通道类业务为例，从管理方式上看，通道类业务的主要功能有两类：一是将资金投向限制性行业以逃避监管，二是将资产由表内转向表外。商业银行通过该方式将资产转移至表外，降低资本约束要求，优化银行的资产负债结构。

　　基金子公司，券商资管和信托协助银行进行监管套利，均带来金融风险膨胀和失控的风险。

　　基金子公司潜藏的风险点：规避监管、职责不清、低资本、高杠杆、通道业务让渡管理责任、风控措施不足。通道业务和非标业务规避了监管，将表内资产转表外以及将资金投向限制性行业，导致金融风险上升和宏观调控效率下降，导致全社会的信贷规模快速膨胀，金融风险积聚。尽管基金子公司在通道业务中不负责具体的项目管理，但是与委托方的银行又存在职责不明的问题，导致基金子公司存在巨大的兑付风险。

　　券商资管业务风险集中在通道业务中的监管套利和资金池业务中的流动性风险。券商通道业务的本质是融资驱动的影子银行，是银行为提升放贷能力，优化银行资产负债表的结构，突破贷款规模的限制，扩大表外资产的工具。而资金池业务则是在金融自由化和货币宽松背景下券商资管利用期限错配的套利工具，该业务的优势是“混同运作”“分离定价”，但同时也是风险来源，最终表现为流动性风险。

　　银信合作通道业务带来了巨大隐患：一是逃避监管，风险积聚；二是绕开信贷政策限制，影响宏观调控效果。

　　2.4 监管竞争，缺乏协调机制
　　因为中国的金融监管部门之间缺乏协调，在16年前金融创新、自由化的浪潮中，金融监管部门竞相对旗下的金融机构的业务创新和开展大开绿灯，各类创新层出不穷。

　　2008年12月4日，印发《银行与信托公司业务合作指引》，意味着银行理财资金通过信托通道发放贷款这一银信合作模式得到了监管部门的许可，为银信合作业务爆发式发展提供了千载难逢的机遇。证监会2012年10月“一法两规”对券商资管业务进行了里程碑式的放松：将集合资管计划的行政审批制改为发行制度；放展投资范围，在股票、债券、基金、股指期货等证券品种的基础上，增加非上市公司股权、债权资产等；取消小集合、定向的投资比例限制。

　　当金融风险积聚，政策导向转变时，金融监管部门开始新一轮监管竞争，竞相收紧对旗下金融机构的监管，造成4月份债券市场震荡，市场恐慌。

　　2017年4月三三四专项检查。2017年4月下发了《信托业务监管分类试点工作实施方案》，对即将开展的“八大业务”分类试点做出监管部署。

　　2017年4月对资金池业务提出限制产品规模、限制投资范围(不得投资于私募债、资产证券化产品、高收益信用债券、低评级债券以及期限长的股票质押产品等流动性较差的品种)、控制久期错配、控制杠杆倍数等要求。2017年5月首提全面禁止通道业务，强调不得让渡管理责任。

　　3 未来中国或将迎接监管协调新时代
　　我国金融混业经营和分业监管的矛盾日益突出，预计未来将从机构监管向功能监管转型，资管业务将制定统一标准，加强监管协调，防止监管套利，更高层级的监管协调机制有望建立。

　　3.1 加强监管协调
　　迎接金融监管协调新时代，更高层级的监管协调机制有望建立。近年来在金融机构、影子银行及理财市场上频繁暴露出诸多风险，未来有望在金融监管方面建立“监管协调”机制，加强监管协调和防止监管套利。

　　券商资管、基金子公司，信托等与银行合作，一方面能满足实体经济的资金缺口，弥补市场失灵，有其存在发展的必要性；另一方面在监管无法系统跟进的情况下，政策以服务实体的名义进行了大量金融创新，增加了通道、拉长了资金套利链条、推高了杠杆水平；实体经济回报率下降使得过剩流动性滞留在影子银行体系内空转，金融风险上升；影子银行膨胀刺激了房地产泡沫，延缓了产能出清。

　　随着全国金融工作会议召开、监管协调加强、资管统一新规出台，未来对影子银行的监管将按照统一标准、消除套利、穿透监管、打破刚兑、逐步整改、规范统计等方向开展，影子银行全面监管时代到来。通过金融改革与实体改革协调推进，宏观审慎与微观审慎监管相结合，影子银行有望正本清源，以规范、专业的资产证券化服务来盘活存量信贷资金，提升资金融通效率，有效服务实体经济。

　　3.2 从分业监管到功能监管
　　中国金融监管体系将从分业监管和机构监管向功能监管转变。功能监管是治本之策，一方面功能监管能够消除金融创新带来的“监管真空”，另一方面又能减少监管标准不统一导致的“监管套利”。迈向功能监管的框架体系，所需做的远超简单的一行三会的合并，还需要在立法、一行三会职能和监管理念进行改变。

　　功能监管是按照经营业务的性质来划分监管对象的金融监管模式，如将金融业务划分为银行业务、证券业务和保险业务，监管机构针对业务进行监管，而不管从事这些业务经营的机构性质如何。其优势在于：监管的协调性高，监管中发现的问题能够得到及时处理和解决；金融机构资产组合总体风险容易判断；可以避免重复和交叉监管现象的出现，为金融机构创造公平竞争的市场环境。

　　3.3 继续加强宏观审慎监管，加强央行
　　2008年金融危机以来，各国监管协调加强，央行上收宏观审慎监管权力。我国宏观审慎政策的探索与创新在国际上走在了前面，宏观审慎监管在我国陆续落地、不断完善，央行监管职能不断强化。

　　根据财新等媒体报导，7月全国金融工作会议将加强金融监管协调，在“一行三会”之上设立金融协调委员会，该协调委办公室设在央行，以有效发挥央行在宏观审慎管理中的主导作用。

　　我国2016年起将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(MPA)，从资本和杠杆、资产负债、流动性、定价行为、资产质量、跨境融资风险、信贷政策执行情况七大方面对金融机构的行为进行多维度的引导，真正意义上实行“货币政策+宏观审慎政策”双支柱调控框架，两者相互补充、强化，旨在深化供给侧结构性改革、防范系统性风险、引导金融资本流向实体企业等。

　　更为严厉的是，央行于2017年一季度评估时开始正式将表外理财纳入广义信贷范围，表外理财的扩张将直接受央行监管，引导金融机构加强对表外业务风险的管理。这也进一步表明了监管层去杠杆、严监管的政策意图。

　　3.4 统一监管标准
　　统一监管标准是大势所趋，是消除监管套利的前提条件。在资管行业，统一资管业务监管标准有利于掌握资管机构的真实风险组合和资产配置情况；提升监管政策的执行力和监管效率，防止监管套利；加强宏观审慎管理，引导资金脱虚向实，防范系统性金融风险。

　　2017年7月4日中国央行发布《2017年中国金融稳定报告》中，以专题的形式对资管行业的业务类型、合作模式、存在问题、未来规范发展的方向做了详细论述。就统一资管监管标准，要求分类统一标准规制，逐步消除套利空间。通过建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测；同时对同类资管产品适用同一标准，强化功能监管和穿透式监管，消除套利空间，以此遏制产品嵌套导致的风险传递。强化建账、核算要求，使产品与投资资产存续期相匹配，统一同类产品的杠杆率。对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入、给予公平待遇，限制层层委托下的嵌套行为，抑制通道业务。加强“非标”业务管理，防范影子银行风险。建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。未来对影子银行的监管将按照统一标准、消除套利、穿透监管、打破刚兑、逐步整改、规范统计等方向开展，影子银行全面监管时代到来。

　　和2月21日的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》相比，政策思路保持了连贯性，但监管部门之间的分歧明显减少。此次中国金融稳定报告提出的解决方案，《意见》基本都有覆盖，和2016年以来的政策思路保持一致。之前主要从防风险、服务实体经济、宏微观结合监管等方面推进新规。《意见》细则对业界关注的重点问题给予指示。首先要打破刚性兑付，其次是限制非标资产投资，并指出需统一杠杆要求。


　　3.5 消除监管套利
　　进一步加强监管部门间的沟通协调，推动同一类业务不同行业资本监管标准的协调一致，促进市场公平竞争，防范监管套利。

　　2017年7月4日中国央行发布《2017年中国金融稳定报告》中，要求针对影子银行风险，要建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。同时，针对机构监管下的标准差异，要强化功能监管和穿透式监管，同类产品适用同一标准，消除套利空间，有效遏制产品嵌套导致的风险传递。

　　2017年4月，银监会发布《银行业金融机构“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作要点》，明确指出，监管套利是银行业金融机构通过违反监管制度或监管指标要求来获取收益的套利行为；空转套利是指银行业金融机构通过多种业务使资金在金融体系内流转而未流向实体经济或通过拉长融资链条后再流向实体经济来获取收益的套利行为；关联套利是指银行业金融机构通过利用所掌握的关联方或附属机构资源，通过设计交易结构、模糊关联关系和交易背景等形式，规避监管获取利益的套利行为。

　　消除监管套利，主要是要消除：1)规避监管指标套利，其中包括信用风险指标、资本充足率指标、流动性指标等；2)规避监管政策违规套利，其中包括违反宏观调控政策套利、违反风险管理政策套利、利用不正当竞争套利、增加企业融资成本套利等。

　　迎接大资管行业统一监管的时代来临：终结监管套利。2017年2月21日推出《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》。7月4日央行发布《2017年中国金融稳定报告》，专题一为“促进中国资产管理业务规范健康发展”，要求从统一监管入手来解决问题：分类统一标准规制，建立穿透式监管和宏观审慎框架；打破刚性兑付，减少预期收益型产品发行；健全独立账户管理，控制股市债市杠杆水平；消除多层嵌套，抑制通道业务；控制并逐步缩减非标业务，防范影子银行风险；建立综合统计体系，记录产品信息，以进行穿透式监管。

　　3.6 去降杠杆到稳杠杆
　　未来金融杠杆的增速降下来即可，并不是把杠杆去掉，因为金融是天然是带杠杆的。据路透社，李克强日前在经济形势专家和企业家座谈会明确强调“稳定金融运行”，央行旗下媒体金融时报解读称“金融稳定运行就是稳定金融杠杆”，政策导向从金融降杠杆到稳杠杆。易纲近期也表示“去杠杆首先是稳杠杆”，杠杆的增速降下来已有初步的成果。2017年上半年，金融降杠杆取得一定成效，6月M2增速跌破10%为9.4%。

　　上半年，央行通过“货币政策+宏观审慎政策”双支柱框架多种手段倒逼过度投机的金融机构降杠杆，银监会发布系列剑指过度扩张和违规行为的重磅监管文件并启动现场检查，金融机构的杠杆操作、同业无须扩张、监管套利等已受到约束。（.微.信.公.众.号.泽.平.宏.观.）

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粗劣骗术酿成10亿元大骗局—“兴麟系”购房合同诈骗案追踪调查






时间：2017年07月14日 07:25:50 中财网





　　近日，宁夏回族自治区银川市中级人民法院对“兴麟系”合同诈骗案一审公开宣判，吴秉麟、刘爱平、卢金磊等3名首要分子被判无期徒刑，另有30人被判处不同刑罚。至此，这一波及全国25个省市区、涉案金额超10亿元的房地产中介诈骗案告一段落。

　　根据法院审理，“兴麟系”房地产公司在全国遍地开花，以吴秉麟等为首的犯罪集团骗取上万人的购房款，但其核心骗术是通过招揽无法交易的“C类业务”、签订无法履行的购房合同收取购房人的首付款。吴秉麟犯罪集团是如何构建起“兴麟系”庞大的诈骗网络并疯狂吸金的？记者对此进行了调查。

　　虚构“特权” 骗术粗劣却屡屡得手
　　2014年8月底，涉及全国25个省市区的“兴麟系”房产中介公司相继“蒸发”。在经历了“病毒式”急速扩张之后，这个曾笼罩着“中国房地产经纪机构总部”光环的中介公司，几乎在一夜间崩盘，超10亿元购房款损失，由此所引发的经济和社会问题影响恶劣。

　　短短几年间，“兴麟系”房产中介公司就在全国广泛布局，不断违规收取购房款，但骗术却并不高明。在正常的二手房交易中，小产权房、经济适用房、回迁房等特殊产权的房屋无法进行交易。但在“兴麟系”公司业务中，中介人员却以“没有房产证也能交易”为幌子招揽顾客。

　　法庭调查显示，“兴麟系”公司将其业务分为A、B、C三类。A、B类指能够正常办理的中介业务。C类专指没有房产证、正常渠道根本无法交易的二手房。而“兴麟系”公司正是通过大量招揽所谓“C类业务”，骗取客户首付款。

　　多名受害人向记者反映，“兴麟系”中介人员谎称在房管部门有关系，能够通过特殊渠道办理C类业务。而在实际办理中，无论签订的合同能否正常履行，“兴麟系”中介都要向购房者收取高达40%的购房首付款。

　　云南籍受害人段秀娟2014年5月在网上发现了一条房屋出售信息，并按上面的联系方式找到了昆明恒庆房产中介公司(“兴麟系”一家分公司)。段秀娟说，这套二手房没有房产证，按规定是不能办理贷款的。但公司负责人说他们和银行关系很好，可以帮她办理公积金贷款。后来签合同时，她想把首付款直接交给房东，这位负责人以会产生交易税为由，提出把定金和首付款放在公司保管。

　　《房地产经纪管理办法》规定，房地产交易当事人约定由房地产经纪机构代收代付交易资金的，应当通过房地产经纪机构在银行开设的客户交易结算资金专用存款账户划转交易资金。

　　如果遵守这一规定，购房者的资金很难被中介机构侵吞。但实际恰恰相反，很多地方没有建立相应的专用账户，购房者往往对二手房交易相关法律法规和流程不了解。“兴麟系”公司纷纷设立个人账户用于收取购房者的首付款和定金，并通过吴秉麟的个人账户进行资金划转。

　　不少购房者反映，能够如此信任“兴麟”，也是感觉这家公司实力雄厚，不仅在很多房产交易网站有企业信息，街面上也随处可见其门店。在形式上大力包装，制造“规模大”“实力强”的假象，是“兴麟系”的骗术之一。

　　在“兴麟系”公司内部员工培训教材中记录着这样的内容：“问：业主有一套房是安置房，什么手续票据都没有，能否贷款？答：原本是无法贷款的，但是按照C类做的话也可以，我们这么大的公司，银行都抢着给我们贷款。”

　　通过系统性培训，“兴麟系”公司各地业务员通过签订大量无法履行的合同，骗取受害人首付款。不仅如此，兴麟房产收取首付款后，往往会以正在做贷款、银行下班了、公司领导不在等种种理由故意拖时间，等到交易彻底没戏了，购房者为追回首付款还需要耗费半年、一年甚至更长时间。

　　拆东墙补西墙越亏损越扩张
　　吴秉麟于2011年成立兴麟房地产经纪公司，开始从事房地产中介业务。2012年吴秉麟与他人在宁夏银川市成立了宁夏兴麟房地产营销策划有限公司，并陆续在内蒙古、山西等多地开设分公司，这些分公司以“兴麟”、“德邦”、“正丰”等不同名称来命名，但实际控制人均为吴秉麟。

　　为了便于管理全国各地的“兴麟系”中介公司，2013年吴秉麟在银川市成立了所谓的“中国房地产经纪机构总部”。这一机构看似名头很大，实际并没有在工商部门注册，不合法。

　　庭审中检方出具的证据显示，在“总部”仅仅成立3个月后，“兴麟系”就整体出现亏损。据吴秉麟供述，公司从2013年4月开始亏损，大约每月亏损2000万元。为了回笼资金，弥补亏损，吴秉麟采取了疯狂的扩张行动，并要求各地分公司重点签订无法履行的“C类业务”，收取首付款并上交“总部”。

　　根据多名被告供述，“兴麟系”公司前后经历了七轮扩张，最终扩张至全国25个省市区，店面总数达到2300多间。在吴秉麟的疯狂扩张之下，“兴麟系”的主要收入来源就是违规收取的客户购房首付款，从未产生盈利。“兴麟系”利用客户首付款支付员工工资、店面租金、运营开销，甚至用于挥霍。根据检方调查，仅吴秉麟个人名下就有奔驰、路虎等8辆豪车。

　　2014年7月，“总部”会计审计发现，全国“兴麟系”公司每月已亏损5000万至6000万元，各地累计亏损大约10亿元。在如此情形下，吴秉麟并没有反思公司的经营模式，而是变本加厉地要求各地分公司提高“C类业务”的办理数量，更多地骗取客户首付款。

　　在“总部”的要求以及高额奖励下，各地分公司开始想方设法欺骗客户签订合同，甚至出现业务员冒充房主“一房三卖”“一房四卖”等现象。银川市贺兰县一兴麟房产门店的业务员在庭审中说，公司在后期为了加快“回款”力度，甚至对没有完成“C类业务”签订量的业务员辱骂和体罚。

　　从2014年8月开始，“兴麟系”的“拆东墙补西墙”游戏再也玩不下去了，各地公司纷纷关门跑路，“兴麟系”轰然崩盘，大量受害者的资金无法追回。

　　骗局曾露端倪监管却未能阻止
　　其实，“兴麟系”房屋中介公司的违法行为早有迹象。宁夏工商部门“12315”热线自2012年6月至案发接到关于“兴麟系”公司投诉案件达201件，占全区中介服务投诉量的65%。银川市房管部门也曾在案发前3个月内接到关于“兴麟系”公司的投诉上百次。内蒙古包头市房管部门多次针对“兴麟系”公司的违规行为发出警示。

　　庭审中检方指出，“兴麟系”各地分公司在收到监管部门责令整改和行政处罚的情况下，仍然无视法律法规和监管部门的处罚，继续从事非法活动，甚至愈演愈烈，肆意扩张，导致购房者的财产损失不断扩大。

　　一些监管单位接受采访时强调，当前对房屋中介执法手段有限，面对违法行为他们只有责令整改、约谈、行政处罚的权力，并没有取缔和查封类的执法权。而银川市一些房屋中介公司也表示，一般很少接受检查，就算有人投诉到消费者协会，房屋中介违法成本也很低。

　　法律人士及业内人士认为，“兴麟系”事件值得反思，如果不强化监管手段、堵住法律漏洞，倒下一个兴麟，还会有类似的“黑中介”出来兴风作浪，甚至提供一套可供模仿的套路。终结“中介乱象”，必须解决专门法律法规缺失的漏洞，健全准入和退出机制，给这个行业多上几道“锁”。

　　宁夏银杜律师事务所律师王磊说，目前，我国对于房屋中介这一经营行为的法律法规并不完善，部门规章法律层级低，容易让不法分子钻空子。与此同时，相关部门也没有真正起到监管作用，对房屋中介的管理长期处于被动状态，房屋中介违规成本太低，无法有效遏制违规违法行为。

　　现在全国有超过百万人从事房地产中介行业，但仅有的一个专门性法律法规《房地产经纪管理办法》，相关条款在各地没有得到有效落实，而且很少有配套的地方法规，不利于房地产中介行业健康有序发展。

　　除了法律法规方面存在的空白，房屋中介数量众多、监管力量薄弱、执法手段有限也是一个突出矛盾。以银川市为例，住建部门对房屋中介的监管权限已下放给县区政府，除每年联合工商部门进行一两次执法检查外，主要职责就是业务指导。

　　一些法律人士及房地产业内专家认为，“兴麟系”事件是当前房屋中介市场乱象的一个缩影，暴露出来的监管不力问题不容忽视。今后，应加大对房屋中介的巡查力度，发现违规违法行为应处罚、曝光，对违规违法经营情节严重的，应重拳出击，责令其关停、整顿，甚至驱逐出市场，切实保障购房者权益。(.经.济.参.考.报)

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国家账本来了！国家净资产超过300多万亿意味着什么






时间：2017年07月14日 07:08:25 中财网




　　根据我们的测算，无论是依据宽口径还是依据窄口径判断，中国的主权资产净额均为正值，这表明，中国政府拥有足够的主权资产来覆盖其主权负债。因此，在较长的时期内，中国发生主权债务危机应为小概率事件。

　　需要注意的是，供给侧结构性改革的“三去一降一补”中，“去杠杆”主要是去企业部门的杠杆，而不是总杠杆，因为维持杠杆率就是维持总需求，如果各部门都在降杠杆，经济增长就要出现下滑和倒退。

　　不同部门配置杠杆跟配置资源是一样的，配置杠杆主要应依据两个考量因素，一个是效率，另一个则是风险。也就是说，哪个部门效率高、风险低，就可配置更多的杠杆资源。

　　中国也将正式拥有属于自己的国家“账本”，这将是一张涵盖所有人、所有领域，从政府到企业，再到老百姓的资产负债表。

　　根据近期召开的中央全面深化改革领导小组第三十六次会议决议，国家统计局将牵头负责编制全国和地方资产负债表工作。深改组会议指出，编制全国和地方资产负债表，要客观、真实、准确地反映我国企业、政府、住户等常住机构部门所拥有资产负债的规模、结构，为提高宏观调控科学性有效性提供统计服务保障。据了解，按照计划，今年我国将完成2015年国家资产负债表的编制，2019年完成2017年地方资产负债表的编制。

　　中国建立国家“账本”起步较晚，而在一些发达国家已有很长的历史。上世纪60年代开始，英美等国就开始着手进行国家资产与负债的统计。目前，美、英、德、日等国资产负债表的编制工作已成体系，并且会定期发布。

　　在国家政府部门牵头编制国家账本之前，我国学术界在近几年也陆续有不同的研究力量在尝试编制，但目前对这一问题有持续而系统性研究的，只有中国社会科学院国家金融与发展实验室（NIFD）下设的国家资产负债表研究中心。中心前身是于2011年成立、由李扬教授领衔的中国国家资产负债表课题组。截至目前，中心编制估算了自2000年以来的中国国家资产负债表以及自1996年以来的债务杠杆率，是学术界唯一一个公开发布国家资产负债表的研究团队。中心每年定期发布的国家资产负债表数据，已成为分析研判国家财富和债务风险的权威依据，并得到国际货币基金组织(IMF）、世界财富与收入数据库（WID.world）等世界知名研究机构的认可和引用，由此奠定了中心在该领域的国际话语权。而此次深改组会议审议通过的《全国与地方资产负债表编制工作方案》，也是由该中心参与第三方评估。

　　该中心的领头人张晓晶早在10年前就开始关注国家资产负债表，在他看来，近几十年全球发生的大大小小的经济危机，最后都演变为主权债务危机，而要预防或应对主权债务危机，前提就是要靠国家资产负债表。

　　基于此，张晓晶团队给自身研究的定位，就是“摸清家底”，构筑国家治理能力与治理体系现代化的数据基础设施。

　　这并非一句空话，在接受证券时报的独家专访时，张晓晶反复强调，建立国家资产负债表不是目的，通过建立资产负债表处理问题才是关键，日常的国家治理需要有一本账，这不仅可以帮助我们掌握国家财富的规模和结构，为创新政府配置资源方式提供数据支撑；也利于加强对政府、企业、居民等部门的债务风险分析，并及时制定预防或应对危机之策。

　　“编制国家资产负债表对个人来说，没有太多直接影响，但对国家来说，这是‘帝王之术’，意义重大。”张晓晶称。

　　此“账本”非彼账本
　　编制全国和地方资产负债表是一个工作繁重、技术性强的大工程，虽然有国际惯例可以遵循，但考虑到中国在数据统计落后、或有负债界定模糊等方面的特殊国情，编制时也需要在国际标准的基础上做适当的调整。

据记者：当初为什么会开始关注国家资产负债表？

　　张晓晶：2007年，美国爆发次贷危机，危机最初出现在房地产、银行等私人部门，但政府不能坐视不管，于是私人部门的危机还得政府买单，最后演变成主权债务危机。此后在欧洲，希腊、西班牙等国都出现了债务危机，国家差点破产。一时间，国家债务问题凸显出来。这个时候，IMF已开始使用国家资产负债表分析方法来研究债务危机。

　　金融危机后国际高度关注主权债务问题，中国“4万亿”刺激之后，地方政府债务快速增长，中国的主权债务问题也备受国际关注，在这种背景下，我们就决定启动这个项目，2011年开始编制国家资产负债表。

据记者：企业一般都有资产负债表，国家资产负债表与企业的有何区别？

　　张晓晶：编制国家资产负债表是借鉴企业资产负债表的编制方法，但做了很多扩展。国家资产负债表中，无论是资产覆盖的范围，还是或有负债的估算都是超级复杂、科目繁多，其结果有时就取决于涵盖范围的多与少，如国防资产、文物资产、地下资源是否纳入国家资产，不同国家的做法不同。

　　单个企业资产负债表的每个科目比较清楚，国家资产负债表是多个部门加总，主要包含非金融企业部门、政府部门、居民部门、金融部门，有的还会包含一个“国外部门”，但有时并不是字面意义上的“国外”，而是“其他”。之所以有这一部分，最重要的意义是为了平衡资产和负债。因为前四个部门的资产和负债的数据加总起来不一定能匹配，所以要有一个平衡资产端与负债端的部分，但企业一般就不存在这种情况。

　　还有一个不同体现在净财富或净资产。企业的净资产包含金融资产和非金融资产，但国家的净资产并不是这么简单，而是非金融资产和净金融资产，净金融资产是指要抵消境内部门之间的金融资产与金融负债的关系，如存款是居民部门的资产，但对银行来说就是负债，这两笔资金互相抵消为零。简单来说，净金融资产就是净国际投资头寸。

据记者：从你们团队多年编制国家资产负债表的经历看，编制过程中主要存在哪些困难？

　　张晓晶：一是数据问题，首先，很多数据无法获得；其次，一些数据不靠谱需要校正；此外，一些科目数据我国并没有统计，这与我国统计发展的滞后有关。

　　二是科目的认定有分歧，包括资产负债表应包含哪些科目，以及科目的定义都有分歧，但这是全球普遍存在的问题，如影子银行在不同的国家定义不尽相同。

　　三是或有负债的认定，这非常复杂，也存在很大分歧。尤其是社保欠债、影子银行、政府可能要承担兜底责任的地方政府融资平台债务等估算很难。在评估或有负债一个很重要的问题，就是用什么样的估算方法。

　　四是国际接轨问题，比如目前我们把住房资产几乎都归到居民部门，但国际上有学者认为，有些住房是公共或半公共的，如公租房、小产权房。此外，土地资产我们认为是国家的，所以要归到政府资产中，但国际上有学者认为，中国的土地原则上是公有制，但中国农民拥有的土地承包权很大程度上是一种所有权，所以应将土地资产按一定比重分配到居民部门。

据记者：编制国家资产负债表应该遵循怎样的原则？

　　张晓晶：根据深改组审议通过的《全国与地方资产负债表编制工作方案》，概括来讲，国家统计局在牵头编制全国和地方资产负债表时要遵循“国际惯例、中国国情、审慎原则”三大原则。

　　资产负债表的编制都是要基于国民账户体系进行，这是国际通行的标准，各个国家都以此为标准编制资产负债表，但中国会依据自己的国情特点在这个国际标准的基础上做调整。

　　《工作方案》中的全国资产负债表基本表式以国际标准为基础，结合我国具体情况进行了适当调整，并建设性地提出在全国基本表的基础上，地方资产负债表应该根据实际情况对机构部门和资产负债分类进行简化。

　　所谓的简化，是基于审慎原则。由于国际标准中涉及的科目很多，但我国的数据（尤其是地方数据）并不全且不准确，所以按照审慎原则，有相关科目数据且数据靠谱的可以编入表内，数据准确性把握不大的则不加。

　　“家底”厚实下的杠杆之困
　　根据国家资产负债表研究中心发布的《中国国家资产负债表2015》，2007~2013年，国家总资产年均增长67.8万亿元；同期，国家总负债年均增长36.7万亿元。

　　更能反映国家“家底”的，是国家净资产，也就是国家总资产减掉国家总负债。经过30多年经济的高速发展，我国的“家底”日渐厚实。2013年中国国家总资产691.3万亿元，总负债339.1万亿元，相应净资产352.2万亿元。

　　然而，我国“家底”充实的同时，快速攀升的负债问题也随之而来。

据记者：超过300多万亿的国家净资产是个什么概念？

　　张晓晶：国家总资产是衡量一个国家综合国力的主要指标之一，分部门看，首要值得关注的就是国家主权资产和负债的情况，这是衡量一个国家应对危机能力的重要依据。根据我们的测算，无论是依据宽口径还是依据窄口径判断，中国的主权资产净额均为正值，这表明，中国政府拥有足够的主权资产来覆盖其主权负债。因此，在较长的时期内，中国发生主权债务危机应为小概率事件。

　　我们曾经还做过一个实验，假设最坏的情况下，一次金融危机导致GDP损失了30%，我国主权净资产可以应对1.5次金融危机。

据记者：中国经济高速发展几十年间，国家资产快速扩大的同时，伴随而来的也是债务的不断攀升。从国家资产负债表的角度看，我国的总体杠杆率和各个部门的杠杆率存在哪些问题？

　　张晓晶：过去的20年，中国的杠杆率总体都是上升的。本轮国际金融危机，杠杆率攀升尤为迅速。不过，值得强调的是，中国经济快速加杠杆的态势在2016年得到了初步扼止。可以说，实体部门去杠杆略有成就，但未来看，仍然任重道远。

　　分部门看，居民、非金融企业和政府部门的杠杆情况或多或少均存在一些问题。风险最大的是非金融企业部门，其次是地方政府，居民部门也有风险，主要在于杠杆率不能升得太快。

　　具体来说，首先，居民部门方面，目前我国居民部门的杠杆率水平在45%左右，并不算太高，但近两年居民部门加杠杆迅速，仅2016年杠杆率就上升了近5个百分点，债务比上年增加了6万多亿。

　　居民部门如此迅速加杠杆，面临较大风险。特别是，尽管以居民部门债务与GDP相比，中国处在相对较低的水平，但考虑到，中国居民部门净财富仅占全社会净财富的40%~50%，远低于发达经济体70%~90%的水平，因此，从居民债务占居民净财富的比重来看，中国居民部门的杠杆率水平就非常高了。这是我们在讨论居民加杠杆空间时值得格外重视的方面。

　　其次，我国非金融企业的杠杆无论是绝对量（即债务总规模）还是相对比率都是全球最高，也因此，非金融企业去杠杆也成为重中之重。不仅如此，企业部门内部的杠杆率还存在结构性问题，主要表现在国企杠杆率高，民企在去杠杆，这实则反映的是杠杆率错配的问题。杠杆错配的问题实际上意味着整个国家资源错配的问题，资源错配就意味着低效。完全依靠民营企业去杠杆并不能解决整个非金融企业部门的高杠杆率问题。

　　此外，政府部门杠杆率最大的问题在于地方政府，但地方政府杠杆率高的问题，实际上是反映了中央和地方权责利划分的问题。地方政府之所以要“变着戏法”借钱，是因为地方政府所担的职责太多，但正规的融资渠道又受限。

据记者：既然政府部门中地方政府的债务风险较大，那应该如何化解？

　　张晓晶：要防范地方政府的道德风险，因为在中国，即便地方政府出现技术破产，但中央仍对地方存在隐形担保，这就容易让地方政府产生道德风险，想方设法借钱举债。

　　目前财政部连续发文强化地方政府财政硬约束，将地方政府违规举债的很多路子都堵死了，实则是为了防范地方政府的道德风险。然而，这些违规举债的路子不可能全部被堵死，地方政府被迫脱掉了一个“马甲”后，一定会穿上新“马甲”。

　　因此，要想从根本上对地方政府实行财政硬约束，就要处理好中央和地方的财政关系，中央要让渡一部分财政来源、税收来源给地方；与此同时，中央要承担一部分地方的“担子”。

据记者：您认为未来各个部门的杠杆率会有何变化趋势？

　　张晓晶：尽管从更长时段看，特别是以发达经济体作参照，我国未来的总体杠杆率还会继续攀升。但在近期，在政府强力去杠杆的大背景下，总体杠杆率趋于稳定或略有下降是完全可能的（比如去年）。未来各部门杠杆率会此消彼长，分部门看，居民部门和政府部门的杠杆率都会上升，企业部门的杠杆率会下降。

　　需要注意的是，供给侧结构性改革的“三去一降一补”中，“去杠杆”主要是去企业部门的杠杆，而不是总杠杆，因为维持杠杆率就是维持总需求，如果各部门都在降杠杆，经济增长就要出现下滑和倒退。

据记者：您如何看待今年以来监管部门推行的金融去杠杆政策？其目的是为了什么？

　　张晓晶：目前正在推动金融领域去杠杆也是为了帮助企业部门去杠杆，因为去杠杆不能仅从供给端着手，也要兼顾需求端。这也就意味着，如果信贷规模、货币供应量仍保持较高增长而不受控制，企业部门是无法去杠杆的。

　　在中国，杠杆基本上就是指广义信贷规模，因此金融部门去杠杆、企业部门去杠杆，归根到底还是要控制广义信贷（包括影子银行）的规模。虽然说企业部门去杠杆根子还是在实体经济部门去杠杆，但如果没有金融部门去杠杆的配合，也是难以实现的。

　　此外，金融去杠杆的一个重要内容是缩减金融机构之间的内部交易，如同业存单、同业理财加委外或通道的套利模式等。即减少资金空转和所谓金融自我服务。一方面降低由此带来的高杠杆风险，另一方面促进资金脱虚向实。

据记者：市场当前有一个普遍的感受，就是自去年下半年以来，高层对防风险的重视提到了前所未有的高度。您认为防风险与杠杆率之间有何关系？既然未来杠杆率还会攀升，为何当下还要强调去杠杆、防风险？

　　张晓晶：从一个正常的经济发展规律看，我国未来的总杠杆率还会上升，但这并不意味着现在不需要控制杠杆增速，这是完全不同的角度，前者是基于长期的展望，后者则是对短期环境的分析。

　　短期控制杠杆增速主要是为了防范金融风险，以及由此可能引发的经济危机。根据我们的估算，从2012年开始，随着经济增速的进一步下滑和杠杆率的攀升，新增GDP已低于每年所需支付的利息总额，且这一差异正在进一步扩大。2015年，实体部门利息支出已达到当年增量GDP的两倍，尽管这一趋势在2016年有所缓解，但利息负担还达到增量GDP的1.4倍。换句话说，每年增量GDP用于支付利息还不够，这并不利于债务的可持续性，很容易引发流动性风险。

　　实际上，很多情况下，债务问题都是是流动性问题，而不是偿付能力的问题。全球爆发的多次经济危机实质都是流动性危机，比如美国的净资产很多，但照样会出次贷危机。

　　根据国外的研究和历史经验看，一个经济体在经历了30多年的高速发展后，往往会爆发一次金融危机。中国改革开放以来，尚未真正经历过金融危机的洗礼，所以当前防范系统性风险的压力很大。

　　转移杠杆意味着当“接盘侠”？
　　按照阿基米德的杠杆原理，有个支点就可撬动地球。在经济金融活动中，杠杆同样可以发挥以小博大的作用，这并不含有褒贬之意，因为杠杆是一种金融工具，工具本身无谓好坏，重要的是看如何使用。

　　中国的杠杆率问题主要体现在结构性失衡，实现部门间的杠杆腾挪是国家大的战略方针，也是国际常用的方法，但在杠杆转移的过程中，应注意遵循市场原则，防止不当干预。

据记者：从近几年高层的表态看，解决我国杠杆率的结构性问题的一大战略，就是实现杠杆在不同部门之间的转移，如通过增加政府和居民部门的杠杆率，来降低企业部门的杠杆率，但杠杆在部门之间的转移是否是一种推迟债务风险爆发、甚至是转嫁风险的缓兵之计？

　　张晓晶：不同部门配置杠杆跟配置资源是一样的，配置杠杆主要应依据两个考量因素，一个是效率，另一个则是风险。也就是说，哪个部门效率高、风险低，就可配置更多的杠杆资源。比如说，国有企业效率低，如果再配置更多的杠杆只会加重债务负担，如果把国有企业的杠杆转移到效率更高的民营企业，民营企业能够借助杠杆撬动更大的发展规模，并有能力消化杠杆，民营企业是乐见其成的，并不能说是杠杆的“接盘侠”。

　　因此，就经济学、金融学而言，能够合理利用杠杆来获得发展，本身是一个经济体金融发展程度、信用发展程度的一个标志，实际上是一件好事。杠杆率的好坏，反映了金融资源的合理配置程度，体现了金融服务实体经济的水平。好的杠杆率上升意味着更多的金融资源配置给了效率高的企业，实际上是与整个经济体的竞争力提高、生产率改善直接相关的。相反，坏的杠杆率上升意味着更多的金融资源配置给了效率低或无效率的企业，是与泡沫扩大、金融风险上升相伴随。

据记者：既然转移杠杆并不是充当“接盘侠”，那应该如何正确理解未来居民部门和政府部门杠杆率的上升？

　　张晓晶：从全局看，杠杆在不同部门之间转移的策略是没有问题的。对居民部门来说，老百姓都想获得财产性收入，可所有金融投资都是有一定门槛的，但不少老百姓达不到这个门槛，这时如果有机构能够借钱帮老百姓达到这个门槛，这本身并不是坏事。所以说，杠杆是老百姓获得财产性收入的“通行证”。

　　不过，所有问题都要辩证地看，美国次贷危机的爆发，主要是因为诸如流浪汉、无业游民等没有稳定收入来源的人也可以零首付借钱买房，这就是错误地运用了杠杆。但如果一个人离获得金融资产的门槛并不太远，这时银行借一部分钱让你达到这个门槛，这本身并没有什么坏处。

　　对政府部门来说，由于政府要提供社保、教育、医疗、国防等公共服务，政府本身就应该承担更多的债务。更为重要的是，政府是有信用的，可以不断借助自身信用来发债募资，这就赋予了政府更多腾挪债务的余地。再者，将私人部门的债务转移到政府部门，也是稳定市场的一种办法，美国次贷危机时，政府出手救助金融机构就是为了稳定市场，政府本身是有吸纳风险波动的作用。

　　因此，部门之间转移杠杆不是粉饰债务的魔术，而是减少经济风险的国际通行的办法。不过，杠杆腾挪过程中都是要靠市场来完成，要让市场发挥决定性作用。政府如果操之过急、不当干预，甚至“诱导”，有可能适得其反。□ .孙.璐.璐　 .证.券.时.报