信达证券郭荆璞解读上海家化年报

车场

清修 发表于 2013-3-19 13:54
我自己不是特别看好国内的企业搞定制品牌，投入的精力可能和收益不成正比，特别是家化这样ROIC极高的企业 ...

昨天去超市专门看了一下佰草集，太极丹3系列卖的不错，一盒980，感觉这类产品的毛利率应该不错。。

清修

战术防区 发表于 2013-3-19 13:51
你好老师，早就看好上海家化，无奈估值较高。请问老师上海家化应该享受什么样的估值水平？在什么样的估值下 ...

我们去年的深度报告给出的目标价是66元/股，现在已经到了，不过公司在年报披露的一些经营情况，比我们之前的预期要好，最明显的就是净利润高出我们的预期大概10%，而我们的预期在当时已经是全市场最高的了，我们还需要调整一些经营假设，仔细分析才好说盈利预测要做怎样的调整……

至于估值水平，我们对$上海家化(SH600315)$ 一直是采用DCF估值的，没有使用简单的可比估值法，所以说不太好什么样的估值水平，再说A股也缺乏很好的对比标的不是。我还比较过国际上主要的一些日化公司，发现国际市场的估值水平差距还是很大的，比如日本市场给日化公司的估值很低，香港和伦敦市场就高得多。

目前股价对应我们的2013年盈利预测大概是40倍，确实是很高，不过上海家化的ROIC极高，即使和国际巨头相比也完全不落下风甚至还有过之无不及，所以按照国际市场对ROIC和估值水平的看法，家化目前的股价不能说是高估的，具体的结论可能还要等我们的新的报告发出来才好

清修

字卷 发表于 2013-3-19 13:52
对了江阴天江怎么看啊、、以后会增资吗

家化一直在摊薄自己在天江里面的持股比例倒是真的，嘿嘿……

清修

口信 发表于 2013-3-19 13:48
请问郭老师，家化高端品牌的培育情况如何？

双妹目前基还仅仅在上海少数的商场有专柜或者店面，开始在平面传媒上做一定的广告投入，也尝试在电商渠道销售，不过还算是比较慢的，毕竟高端品牌的护肤品对国内企业来说，不仅是家化，都还是个新鲜事物，我觉得怎么也要给$上海家化(SH600315)$ 三五年的时间去做这件事吧

清修

车场 发表于 2013-3-19 13:51
我认为从5年的周期考虑，家化的收入复合增长率能在20-30就已经相当不错了，它不可能长期大幅超越行业水平的 ...

我们对未来5年的收入复合增长率预期是14%，你比我们的预期高

长期超越行业平均水平的发展倒也不是不可能的，一方面是国内市场上，家化还是在做几个细分的领域，比如超市里面蓝月亮、立白的市场，家安品牌可不可以去竞争呢？当然可以，$上海家化(SH600315)$ 有极好的现金流，也有股市作为融资渠道，要做大收入增速是可能的，砸钱嘛……只是公司要平衡考虑投入与股东回报的关系

清修

手摇式 发表于 2013-3-19 13:51
想问一下家化集团公司貌似有很多其他产业要投资，这里面的资金来源是否需要上市公司给与支持？上市公司与集 ...

集团公司可以获得$上海家化(SH600315)$ 的分红，2012年约1亿元上下，这在资金上是很大的支持了

上海家化想要做大时尚产业，靠文化卖梦想赚钱，肯定要在构建更全面的产品线上面动手，上市公司和集团共同发展和收购品牌，集团公司借助上市公司的销售渠道，上市公司参与集团公司的地产业务等，都是未来的增长点

清修

增购 发表于 2013-3-19 13:55
追问一下，年报好像没披露具体产品的份额，您觉得佰草集现在对家化的净利润和毛利率贡献大概有多大，和您 ...

估计佰草集收入和毛利占比都在30-35%之间，比如自然堂，收入大约比佰草集高80-100%

清修

战术防区 发表于 2013-3-19 14:00
家化的ROIC高是因为什么原因呢？郭老师有没有深入了解过这个？请教下~

ROIC高，那就是投入低呗，$上海家化(SH600315)$ 的现金多，企业运营不需要多少借款，事实上企业也基本上没有有息负债，这肯定和ROIC高有很大的关系

清修

车场 发表于 2013-3-19 13:57
昨天去超市专门看了一下佰草集，太极丹3系列卖的不错，一盒980，感觉这类产品的毛利率应该不错。。

其实我还木有搞明白那玩意儿到底是什么……这类产品的毛利率确实很高

清修

周高萍 发表于 2013-3-19 14:03
在女性眼里 佰草集是新出现的低端品牌 大家就是新鲜一下 产品区别度不高 此类品牌隔几年就出一两个 比如卡 ...

佰草集最火的时候其实是08年，那时候新鲜一下的人还是不少的

清修

增购 发表于 2013-3-19 13:51
国内花王？5～7亿？应该是家化代理花王的这部分吧

是的，花王的洗发水之类的，还会有更大的空间

车场

清修 发表于 2013-3-19 14:04
其实我还木有搞明白那玩意儿到底是什么……这类产品的毛利率确实很高

主要你是男士，不过家化的管理是一流的。可以把产品按照渠道复制，并且根据市场需求及时调整策略！

车场

清修 发表于 2013-3-19 14:05
是的，花王的洗发水之类的，还会有更大的空间

有个问题请教，假如退回到2004～2005年，在家化的roe非常低的时候，是否能察觉这个公司从此走向了辉煌？
当初是哪些因素共同作用？

车场

周高萍 发表于 2013-3-19 14:06
辉煌的是股价吧。

上海家化2001～2012年收入复合增长率是11.9%，净利润复合增长率21.4%；而以2005～2012年这段计算，收入增长12.7%，净利润增长48.5%。roe从2005年的3.3%到2012年的22.7%

辉煌的只是股价吗?

车场

清修 发表于 2013-3-19 13:58
家化一直在摊薄自己在天江里面的持股比例倒是真的，嘿嘿……

但是花王天江这两笔"外快"目前看来都蛮赚的类、、对了 说起投资外快 我还指望以后平安推销的时候能送送家化产品来 互相受益啊

清修

车场 发表于 2013-3-19 14:05
主要你是男士，不过家化的管理是一流的。可以把产品按照渠道复制，并且根据市场需求及时调整策略！

家化也是慢慢学习来的，嘿嘿

清修

字卷 发表于 2013-3-19 14:05
为何要摊薄呢，天江不是挺挣钱的吗

主业需要钱，投资者要分红，不应该拿钱给天江再投入了，天江又希望扩大资本呗

清修

车场 发表于 2013-3-19 14:07
但是花王天江这两笔"外快"目前看来都蛮赚的类、、对了 说起投资外快 我还指望以后平安推销的时候能送送家 ...

那是相当的好……，天江算是达到我们的预期了，略多了100万好像

平安这个事情有人想过，企业自己也想过，其实是双赢的

清修

战术防区 发表于 2013-3-19 14:08
ROIC的计算中不扣除利息的么？我怎么记得好像扣除的- -。。。。我想问郭老师的是，家化的ROIC高是哪块做得 ...

ROIC是去掉税收影响，财务费用是要加回来的，因为全部投入资本包括有息负债的嘛

咱们高标准严要求，拿$上海家化(SH600315)$ 跟爱马仕比，爱马仕毛利比家化高10个点，销售净利率是20%以上，家化大概是10%左右，ROIC都在22-25%之间，爱马仕的资产周转率是1.1左右，家化约1.4，和其他人比较，家化的毛利率是没有任何优势的，但是资产周转率高，投入资本低

当然家化的费用率确实不错，销售加管理费用合计约40-50%，这个水平大概跟LV、爱马仕这种差不多，比其他日化企业，什么欧莱雅、资生堂要好很多，不过我觉得不是最主要的原因，因为欧莱雅和雅诗兰黛的净利润率都在10附近，ROIC都低得多

可以这么说，家化的毛利相对于其他日化、护肤品企业要低，带动了销售，周转率比较高，加上投入资本当中的有息负债又特别低，造成了ROIC很高

车场

清修 发表于 2013-3-19 14:10
ROIC是去掉税收影响，财务费用是要加回来的，因为全部投入资本包括有息负债的嘛

咱们高标准严要求，拿 ...

上海家化的总资产周转率从06年就跃升到当前1.4的水准。固定资产周转率从06年来一直持续上升，从5到15，运营效率确实牛叉，费用控制的又很好，貌似家化也就是最近5年股价才持续上升的。