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发表于 2014-4-8 19:32
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煤炭行业:精确的错误VS模糊的正确
■长江证券(行情 消息 资金)
报告要点
如何探寻动力煤的底部,模糊还是精确?
12年动力煤大跌以来, 产能过剩对煤炭行业的负面影响无需赘言,但经济学常识
告诉我们,产能过剩也不会一直下跌,煤炭只有还有需求,就肯定有底部. 但如何寻找
底部?用精确的测算还是模糊的验证,用何种手段去确认底部?
无论精确逻辑还是模糊逻辑,采用的煤价研究框架是一致的
煤价是进口,港口,坑口动态均衡的过程,结构性涨跌在于分析铁路运能瓶颈对价
格的影响,而煤价底部研究则需要考虑港口坑口间的均衡. 经过我们13年的推广与港
口煤价三季度大跌,四季度大涨的验证,我们对自己动力煤的研究框架具有充分信心,
目前市场总体研究框架也并没有太大差异. 但在判断底部区间这种细节问题上,我们
认为市场现有的精确预测的研究存在较大瑕疵.
精确的错误:数据质量不足,使得精确预测无法实现
用内蒙中小煤矿现金成本去预测港口Q5500底部,存在逻辑和数据上的缺陷.从研
究框架来看,判断港口煤价的底部就是去寻找会导致供给收缩,直到供需均衡的煤价.
同一地区生产条件相似, 总体可以认为现金成本差异不大,但高低热值煤的售价差异
会导致盈利的不同.当坑口煤价下跌导致Q5500煤供给收缩时,低卡煤早已关停.所以,
煤矿现金成本是低卡煤坑口价的底部,而高卡煤理应有一定盈利. 此外,高卡煤"坑口
价+运费"也不是港口的底部. 高卡煤单位热量运输成本较低,如果低卡煤"坑口价+运
费"是港口低卡煤价格底部,那要维持高低热值煤港口单位热值煤价一样,港口高卡煤
将享受运费占比较低带来的盈利,而不是接近现金成本.我们认为,精确测算煤价底部
应该考虑边际供给的盈利,这显然不是Q5500. Q5500的底部应该根据低卡煤到港的单
位热值现金成本反推,但我们掌握的数据不足够进行如此精确的推算.
模糊的正确:煤价已在底部区间,关注因素不再是产能过剩的影响
港口煤价底部仍待内蒙运能释放,但坑口煤价已经进入底部区间. 内蒙运能充分
释放后, 港口煤价边际供给将从晋北铁运变成内蒙铁运和晋北铁运混杂,其对价格的
影响尚未完全体现. 而坑口煤价已经出现高低热值煤单卡价格倒挂现象,显示低盈利
供给退出,市场向供需平衡发展,在动力煤底部区间供给弹性较大的情况下,虽不敢言
绝对底部,但下跌幅度将非常有限.我们认为定价逻辑转换,或者说产能从不足到过剩
导致动力煤下跌的影响将逐步淡化,未来导致煤价变动的将主要是需求增量和成本变
动,重点分析因素正在改变.
[2014.04.03]煤炭行业:二季度煤炭价格望弱势维稳
■广发证券(行情 消息 资金)
1季度市场表现:下游需求低迷,各煤种全面下跌
1季度由于宏观经济疲软,煤炭下游火电,粗钢,水泥等产量增速维持低位.受此影
响,1季度煤价走势整体低迷,各煤种价格普遍下行. 其中港口方面秦港5500卡动力煤
由1月初615元/吨降至目前530元/吨,累计跌幅达14%. 而产地方面,动力煤,炼焦煤和
无烟煤累计跌幅平均分别约为40元/吨,120元/吨和60元/吨.
煤价:1季度各公司煤价同比环比分别跌18%和8%
据我们测算,1季度各公司售价较4季度环比均有不同程度回落.其中,无烟煤价格
回落幅度相对较小,均价平均回落约3%,而动力煤和炼焦煤均价平均回落9%和8%.同比
来看,各公司1季度均价较去年同期平均回落18%,其中动力煤价格回落幅度相对较小,
均价平均同比回落约15%,而炼焦煤和无烟煤均价平均回落20%和19%.
EPS:1季度亏损公司预计有所增加,成本下降支撑业绩
由于1季度煤价大幅回落,行业内各公司盈利同比环比均有明显下跌,不过由于成
本控制,如员工工资下调,折旧调整,安全费用下降等因素,预计多数公司仍保持微利.
预计1季度可能亏损的公司包括:大同煤业(行情 消息 资金),山煤国际(行情 消息 资金),平煤股份(行情 消息 资金),兰花科创(行情 消息 资金)和国投新集(行情 消息 资金)
和神火股份(行情 消息 资金);除亏损公司外,各公司1季度EPS预计同比平均回落75%,其中中国神华(行情 消息 资金),兖
州煤业,盘江股份(行情 消息 资金)和潞安环能(行情 消息 资金)回落幅度略低.其他公司的回落幅度基本在80%以上.
行业观点:2季度煤价有望弱势维稳,关注业绩稳健,估值较低的公司
进入2季度, 预计煤炭市场有望弱势维稳,一方面各地开工逐步增加,下游需求有
望好转;另一方面,经过1季度煤价的大幅回落,多数公司已位于盈亏平衡线上,保价意
愿强烈.其中,动力煤,目前港口和电厂存煤已回落到中等水平,加上4月初大秦线检修
开始,预计电厂补库存积极性将提升,动力煤价格整体有望筑底维稳; 炼焦煤方面,近
期钢厂和焦化厂焦煤库存明显回落, 不过由于钢材社会库存仍较高,海外焦煤价格优
势也较明显,预计短期炼焦煤价格仍以弱势为主,但煤价跌幅将收窄.板块方面,预计1
季度较差的业绩预期将对板块形成压制,2季度各公司产销量环比有望提升,不过预计
煤价难有超预期表现,板块反弹缺乏催化剂. 公司方面,继续关注业绩稳健,估值较低
的中国神华(行情 消息 资金)等公司.
风险提示
宏观经济疲软,煤价继续回落,各公司业绩持续低于预期.
[2014.04.03]煤炭周报:煤价回落至底部区域
■安信证券
动力煤价格有望企稳.3月24日-3月31日,山西动力煤车板价格稳中有跌,除兴县,
潞城,屯留,长治县小幅下跌2.0%-2.1%外,其余地区价格不变.全国其它动力煤主产地
价格企稳.本周秦皇岛港口动力煤价格企稳,所有品种均维持上周价格不变.秦皇岛港
库连续第4周下跌,且跌幅呈持续扩大态势,本周库存降10.1%至574万吨.
沿海煤炭运价普跌.沿海煤炭运价延续了上周的下跌态势,连续第2周普跌.
其中,运价指数下跌12.5%,秦皇岛-广州,秦皇岛-上海,秦皇岛-宁波和黄骅-上海
航线分别下跌13.5%,14.3%,10.4%和15.5%,跌幅显着.本周Globlcoal的NEWC指数未能
延续上周涨势,小幅下跌1.37%至74.07美元/吨;RB指数连续第2周下跌,跌幅达1.80%,
至73.10美元/吨.国际煤炭运价企稳,其中澳大利亚昆士兰-日本保持不变,纽卡斯尔-
日本小幅下跌0.3%.
焦煤,焦炭价格普跌,钢价持续分化. 3月24日-3月31日,山西部分焦煤,喷吹煤产
地价格下跌,其中吕梁,临汾地区焦煤主产区跌幅达4.5%-8%; 长治地区喷吹煤主产区
跌幅达1%-4.5%.除山西外,河南平顶山,贵州六盘水的焦煤价格也有所下跌,跌幅达2.
5%-5%.本周全国焦炭主产地价格普跌,跌幅达3.5%-13.5%.钢价持续分化,螺纹钢微涨
0.3%,冷轧和线材分别下跌0.2%,0.3%,热轧价格维持不变.
动力煤企稳状态将从港口传导至坑口.大秦线检修前夕,部分电厂补库存,但进入
用电淡季电厂日耗煤下降,六大电厂平均库存17. 83天,较上周有所回升,煤价跌破部
分企业成本价,晋陕蒙地区地方煤矿停产限产较为普遍,其中鄂尔多斯(行情 消息 资金)地区开工率在7
0%左右, 国内供应收缩,进口减少,运力受限三大因素决定港口价格有望进一步企稳,
预计后期将逐步传导至坑口,但同时需求进入淡季,水电出力逐渐增加,动力煤大幅反
弹动力亦不足.
焦煤仍有一跌: 焦煤方面,部分大型钢厂停产减产,焦炭资金链比较紧,焦企库存
依然偏高,中小型焦企平均库存依然达到4-6万吨的中高位水平,对焦煤价格的打压仍
未缓解, 两会后部分小煤矿复产,供应略有增加,4月份部分大矿仍有可能下调焦煤价
格,带动焦煤市场进一步走弱,完成最后一跌后焦煤价格短期有望逐步企稳.
维持同步大市-A评级: 煤炭成本价左右的状态可能持续较长时间,倒逼高成本企
业退出,行业进入去产能和并购阶段,需要提高对行业的关注度,我们维持同步大市-A
评级.
风险提示:经济复苏力度不及预期;煤炭资源税从价征收;环保政策从严实施.
[2014.04.01]煤炭行业:库存继续减少看好4月动力煤价反弹
■东方证券
[研究报告内容摘要]
动力煤价格:主要港口动力煤下降,大同坑口持平至450元/吨
本周秦皇岛6000KC,5500KC,广州港山西优混5500KC,大同坑口动力煤分别较上周
下降0.0%,0.9%,-0.8%,0.0%至570,525,625,450元/吨.
焦煤价格:京唐港山西焦煤价持平,澳洲焦煤持平至122美元/吨
古交地区2#焦煤车板价较上周持平至1040元/吨. 开滦肥精煤较上周持平至1000
元/吨.平顶山主焦煤价格较上周持平至1080元/吨.京唐港山西焦煤价较上周持平至1
080元/吨.澳大利亚焦煤中国CFR价格较上周持平至122.3美元/吨.
无烟煤价格:阳泉中块煤持平至865元/吨,喷吹煤持平至775元/吨
国际煤价:澳洲纽卡斯尔动力煤价格周指数上升2.9%
纽卡斯尔动力煤周指数上升2.9%至75美元/吨,较秦皇岛大同优混煤价低42.5元,
2012年国际平均高于国内12,净进口2.8亿吨.
下游价格及库存:国内螺纹钢期货下降0.6%,NYMEX油价上升1.0%,BDI指数上升8.
3%,钢材库存下降2.5%
本周国内期货螺纹钢1409下降0. 6%至3229,焦炭1409下降2.0%至1178,焦煤1409
下降2.5%至814,国际钢铁指数持平至165,本周NYMEX油价上升0.6%至99.6美元/桶,秦
皇岛至广州运价下降0.2%至52.4元,国际海运指数BDI上升8.3%至1599.上海期货铝价
下降2.4%至12835.全国主要钢材库存下降2.5%至1987万吨
煤炭库存:秦皇岛库存下降7.9%,3月10全国电厂库存下降2%
本周秦皇岛库存较上周下降7. 9%至649万吨,调入量为460万吨较上周下降3.7%,
调出量520万吨,上升5. 0%.3月10日全国重点电厂库存较2月28日下降2%至7025万吨,
可用天数持平至18天. 沿海六大电厂煤炭库存较上周上升0.2%至1252万吨,可用天数
下降2.8%至17天.四大港口焦煤库存较上周下降2%至762万吨.钢厂和焦化厂焦煤库存
下降2%至980万吨.
股价与估值:
上周申万煤炭三级指数上升4.8%至2089,同期沪深300指数上升1.7%至2159,目前
国内煤炭行业14年平均PE11. 2倍(历史主要区间10-20),煤炭估值相对处于自己历史
中值偏低的位置.上周美国最大煤企博地能源股价下跌1.4%至15.74美元,14年PE20倍
,14年国际矿业公司PE9-12倍.
投资策略与建议:
本周期货市场延续弱势, 近期的发电量增速在好转,但遗憾的是我们交流了多家
焦煤企业,都表示库存较高,现金流较差,销售没有好转.3,4月作为钢贸去库存的主要
时期,钢材库存下降导致焦煤需求偏弱可能较大,但由于价格疲软,前期补的库存量并
不大,本周城市钢材库存开始下降,焦煤需求仍将延续弱势,但本周钢厂和焦化厂焦煤
库存下降, 显示现在焦煤需求大于供给,我们认为焦煤去库见底后有望看到焦煤价格
的上涨,今年焦煤价格的反弹有望早于去年,虽然焦煤现货价还有下跌的可能,但幅度
应该不大,动力煤则有望在4月份看到反弹.
风险提示:治理雾霾可能导致钢产量低于预期,两会后小煤矿焦煤生产大量恢复.
[2014.04.01]煤炭行业:神华降价去库存进口煤冲击减弱
■信达证券
3月煤炭股市场表现明显落后.截至3月24日,今年行业累计跌幅约14%,同期沪深3
00指数跌幅约7%. 动力煤板块基本跟随煤炭行业整体走势,但炼焦煤板块明显跑输行
业指数.
炼焦煤:钢铁库存升高,价格走低,炼焦煤价格下跌.13年12月粗钢产量6235万吨,
较11月增加147万吨或2. 41%.螺纹钢库存987万吨,需求低迷,螺纹钢价格从12月中旬
到目前为止跌幅超过6%.在钢价下跌的带动下,炼焦煤价格近期也呈持续下跌态势.我
们认为, 制约炼焦煤价格回升的核心因素还在于供过于求,我们预计炼焦煤价格或将
继续下跌.
动力煤:神华带动煤价大幅下跌,二季度或将阶段性企稳.13年12月全国发电量47
80亿千瓦时,同比增长8.31%.目前环渤海5500大卡动力煤均价为533元/吨.2月底神华
展开了新一轮降价, 自3月1日起,将各煤种现货和长协价格分别直降20元/吨和30元/
吨. 神华的大降价给自身和行业带来的效果非常显着,其自有的黄骅港煤炭库存几乎
去掉一半,另外进口煤也在神华的突然袭击下变得优势全无. 目前的煤价水平已经逼
近大部分煤炭企业的成本线,继续大幅下跌的空间不大.随着大秦线检修开始,煤炭市
场或将阶段性止跌企稳.
投资策略: 神华降价去库存,进口煤冲击减弱.目前来看,2014年宏观经济不容乐
观,煤炭需求难有起色. 伴随着神华连续的降价政策,越来越多煤企将被挤出市场.降
价政策后, 神华自有的黄骅港煤炭库存去掉一半,另外进口煤也在神华的突然袭击下
变得优势全无.我们认为,目前的煤价水平已经逼近大部分煤炭企业的成本线,继续大
幅下跌的空间不大.随着大秦线检修开始,煤炭市场或将阶段性止跌企稳.我们坚持前
期观点,短期难有超额收益.
股价催化剂可能有:限产保价有大动作;高耗能行业用电快速反弹;固定资产投资
项目加快.风险提示:宏观经济探底过程漫长,需求继续走弱;资源税从价计征.
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