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发表于 2007-5-18 19:38
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周末大券商深研精选高增长潜力股一览（5.18）
广发证券：穗恒运A 关停小火电孕育新机遇 买入
关停小火电对公司影响有限2007年，公司关停三台5万千瓦小火电，同时新上两台30万千瓦热电机组。从公司机组结构和单机容量来看，公司关停小火电不仅提升了公司火电发电质量，促使公司发电技术升级，而且关停后公司的总装机容量规模由原来的57万千瓦增加到102万千瓦，装机规模增长1.78倍。关停小火电后，公司直接迈入百万千瓦装机发电企业行列，彻底摆脱公司以往小火电经营的企业形象。
负荷中心、精细化管理增强公司盈利能力公司具有位居用电负荷中心的优势，不仅历年来发电利用小时数均高于广东省其他同类发电机组，而且上网电价也高于区域内同类发电机组。公司发电业务毛利率2000年以来一直维持在30%以上，领先广东省其他发电上市公司发电业务毛利率。预计公司未来发电利用小时数仍将维持在6500小时左右。
盈利预测与投资建议根据下文假设条件，我们保守估计公司2007-2009年每股收益为0.60元、0.82元和0.99元。
根据目前电力行业2007年30倍动态市盈率估值，我们认为公司目标价格18元。按公司2008年每股收益0.82元计算，目前公司动态市盈率只有17倍。因此，我们认为公司存在明显的价值低估，给与“买入”评级。
风险提示1、省电力公司没有同步建设恒运D厂永久出线，公司目前临时出线有一定的经营风险；2、公司开发区经营场地有限将不利于公司后续电力业务的拓展；3、未来“竞价上网”对公司将有不利影响。
关停小火电对公司利大于弊公司有三台5万千瓦的小火电机组，其中，恒运B厂一台5万千瓦机组公司只占5%投资份额。根据《印发广东省小火电机组关停实施方案的通知》(粤府办[2007]28号)文，公司三台5万千瓦机组均列入2007年关停计划。
公司2007年关停三台小火电，同时新上两台30万千瓦热电机组。因此，从公司机组结构和单机容量来看，公司关停小火电不仅提升了公司火电发电质量，促使公司发电技术升级，而且关停后公司的总装机容量规模由原来的57万千瓦增加到102万千瓦，装机规模增长1.78倍。关停小火电后，公司直接跨进百万千瓦装机发电企业行列，彻底摆脱公司以往小火电经营的企业形象。
但由于目前公司小火电上网电价高，机组利用效率高，经营效益好。
短期看，关停小火电将使公司失去一块较大的利润点，但30万千瓦替代机组将有效地弥补这一眼前损失。因此，从长远来看，关停小火电对公司是利大于弊。
负荷中心、精细化管理增强公司盈利能力公司是广州市属国有控股的重点电力生产和集中供热的上市企业，位于穗港澳黄金三角洲中心的国家级开发区——广州经济技术开发区。
公司位居广州市用电负荷中心的优势，使得公司不仅历年来发电利用小时数均高于广东省其他同类发电机组，而且上网电价也高于区域内同类发电机组。
2007年公司受国家关停小火电的影响，公司小火电机组的计划发电量显著降低，但公司两台30万千瓦机组年内全部顺利投产，将不仅弥补小机组降低的发电量，而且公司2007年全年上网发电指标从2006年的40亿千瓦时增加到50亿千瓦时。
受全国电力行业近两年发电装机增长过快及西电东送逐年增加的影响，广东省2007年电力供需紧张将得到缓解。预计公司未来发电利用小时数仍将维持在6500小时左右。
公司长期以来实施精细化管理，充分挖掘企业内部效率。另外，在煤炭采购方面，公司80%以上的煤炭采购依靠与神华和中煤签订的合同煤，公司电厂临近码头，节省的运费也降低了公司成本的开销。公司发电业务毛利率2000年以来一直维持在30%以上，领先于广东省其他发电上市公司发电业务毛利率。
2008年新税法实施对公司实惠最大公司目前发电和供热业务的所得税率均为33%，2006年公司36%的实际所得税率在发电上市公司处在前列。2008年开始实施的新税法，公司所得税率均降低到25%，预计由此一项增厚公司每股收益0.14元。
盈利预测与投资建议主要假设条件：
1、小火电2007年全部关停；2、假设公司2007年-2009年平均发电小时数为5933、6412、6535、6635小时；3、公司上网电价维持目前水平；4、假设公司标煤单价维持600元/吨不变；
根据目前电力行业2007年30倍动态市盈率估值，我们认为公司目标价格18元。按公司2008年每股收益0.82元计算，目前公司动态市盈率只有17倍。因此，我们认为公司存在明显的价值低估，给与“买入”评级。
风险提示1、省电力公司没有同步建设恒运D厂永久出线，公司目前临时出线有一定的经营风险；2、公司开发区经营场地有限不利于公司后续电力业务的拓展；3、未来“竞价上网”对公司将有不利影响。
天相投资：山东海化 纯碱行业最大的龙头企业 增持
山东海化作为纯碱行业最大的龙头企业，2006年产量达到了206万吨。山东海化和三友化工所在区域是国内重要原盐、煤炭、石灰石生产基地，水路、陆路运输方便，原料供应方面具备了先天地理优势，具有明显的成本优势和资源优势。
公司利润的一半都来自于纯碱业务，公司纯碱业务具有稳定的盈利能力，毛利率一直处于较高水平。随着20万吨技改和40万吨新建产能的陆续投产，纯碱产能将会扩大到260万吨，纯碱盈利能力再次提高。
公司多元化业务发展以及丰富的项目储备对业绩增长起到了很好的稳定作用。新增的氯碱、有机化工产品，也会成为公司重要盈利来源。随着07年10月份氯碱二期项目的投产，公司烧碱产能将增加到25万吨，PVC产能增加到20万吨，今年烧碱受下游需求量比较大，价格处于上涨态势。PVC受产能扩张影响，价格处于低谷，PVC盈利能力一般，但是烧碱盈利向好。
今年以来三聚氰胺价格出现恢复性上涨，但是由于三聚氰胺前期产能增长过大，供大于求的局面短期内还不会改变。公司原材料尿素价格上没有优势，所以公司这块业务扭亏的难度还比较大。
公司溴素、溴化物国内市场占有率12.7%，由于下游客户需求比较稳定，这一块业务利润保持稳定，预计未来中以合资公司有增资扩产的可能。
公司2007年上半年，10万吨醋酸乙酯、5万吨苯胺、4万吨甲烷氯化物、10万吨硝酸将会投产。除了硝酸用于公司两钠生产以外，其他产品盈利能力都一般。
我们预计纯碱行业高景气度将会维持到2008年，即使08年由于产能扩张，可能会出现供大于求现象，但是可以通过出口来缓解。公司2007年、2008年每股收益将会达到0.51元，0.63元，07年、08年市盈率为31倍，25倍。虽然公司产品大多是大宗化工商品类，但是我们考虑到纯碱行业周期性弱化，公司是纯碱行业的龙头企业，盈利能力稳定增长。我们给予公司“增持”投资评级。
风险提示：
公司对纯碱设备采用的折旧方法是双倍余额递减法，而三友化工对纯碱新设备采用的是直线折旧法，这种差别使山东海化新增产能前期分摊折旧费用较高，直接导致制造成本较高，对公司每股收益会产生影响。
公司已经制定了以净资产收益率考核并按照当年实现净利润提取一定奖励金额的管理层激励计划，这一计划已经从2005年开始实施。这对业绩释放会产生一定的影响。
天相投资：三友化工 具有比较明显的成本与资源优势
公司位于唐山市东南，地处南堡开发区和天津经济技术开发区之间，原盐、煤炭资源丰富。公司具有160万吨纯碱产能，具有比较明显的成本与资源优势。距离公司三十公里的曹妃甸港口工业区正在建设大码头、大钢铁、大化工、大电能“四大”主导产业。这些为公司的纯碱、氯碱特别是烧碱产品提供了市场。
2006年公司氯碱子公司和热电公司分别投产，投产当年就实现5477万吨净利润，具有非常好的盈利能力。2007年氯碱二期和配套热电二期投产后，公司烧碱产能和PVC产能分别达到20万吨，公司发挥循环经济优势和配套热电优势大大降低了公司氯碱业务的成本，公司氯碱业务体现出非常强的盈利能力。
公司正计划通过定向增发募集资金投资6万吨有机硅项目和超低盐重碱技术改造。我们认为目前国内有机硅虽然需求比较大，但是国内有机硅新建产能已经非常大，预计2008年国内有机硅可能会出现供大于求的现象。假设公司2007年定向增发成功，那么有机硅项目建成投产最早也在2008年，另外有机硅项目技术壁垒比较高，我们对公司有机硅持观望态度。
在不考虑公司定向增发的情况下，我们预计2007年、2008年每股收益为0.4元，0.49元，2007年、2008年市盈率为29倍、24倍。考虑到公司纯碱业务具有成本资源优势以及公司氯碱项目未来的盈利情况，我们给予公司“增持”投资评级。
广发证券：云维股份 新项目建设 未来业绩增长可期
上周我们调研了云维股份，与公司董秘进行了沟通交流，重点了解了定向增发项目的进展情况，并了解了大为焦化、大为制焦、云维乙炔的生产经营情况和新项目建设情况。
焦化资产注入将增厚公司业绩公司拟收购大为焦化54.8%和大为制焦90.91%的股权，在收购完成后，公司将拥有305万吨/年焦炭、30万吨/年甲醇、10万吨/年粗苯加氢和30万吨/年煤焦油深加工的生产能力。我们预计焦化资产的注入将使公司2007～2009年的净利润分别增长3642万元、21186万元和24431万元。
云维乙炔对公司明年业绩贡献不大为解决公司电石生产的电力瓶颈问题，公司与云南电力投资有限公司共同出资组建了云维乙炔公司，并配套建设了一个发电厂。云维乙炔主要从事30万吨电石、20万吨醋酸乙烯和2.5万吨BDO的生产，其中电石和醋酸乙烯项目在2008年将有部分产能投产，BDO项目在2008年10月投产，预计云维乙炔2008～2009年的净利润分别为1902万元和4512万元。
定向增发拟采用询价发行方式公司拟采用询价方式定向增发新股，由于增发正处于实施阶段，还不知发行价格和发行股数，因此无法计算摊薄后的每股收益。据公司介绍，定向增发有望在今年上半年结束。
投资建议在顺利收购大为焦化和大为制焦股权后，我们预计公司2007～2009年净利润分别为9101万元、27984万元和32851万元，2008年净利润增幅较为明显。由于不清楚增发后股本的具体数量，无法计算摊薄后每股收益，因此暂不给予公司投资评级。
公司即将转变为焦化一体化公司公司主营业务分布在煤电石化工和联碱化工两个领域，其中联碱化工产业链主要产品有纯碱和氯化铵，煤电石化工产业链主要产品有电石、醋酸乙烯、聚乙烯醇。公司目前具有2.5万吨/年PVA、3万吨/年醋酸乙烯、20万吨/年纯碱和20万吨/年氯化铵产能。
为发展乙炔下游精细化工产品，公司决定与云南省电力投资有限共同出资组建了云南云维乙炔化工有限公司和云南四方云电投能源有限公司，其中前者主用从事30万吨电石、20万吨醋酸乙烯和2.5万吨BDO的生产，后者主要负责为前者的电石生产提供电力能源支持，公司电石生产的电力瓶颈将得到缓解。
公司大股东云维集团为扶持上市公司发展，拟将煤焦化化工业务注入公司，2007年公司拟通过定向增发募集资金收购大为焦化54.8%和大为制焦90.91%的股权。在收购完成后，公司将具有305万吨/年焦炭、30万吨/甲醇、30万吨/年粗苯精制和30万吨/年煤焦油深加工的生产能力，届时公司将转变为焦化一体化公司。
焦化资产注入将增厚公司业绩公司拟通过定向增发募集资金用于收购大为焦化54.8%和大为制焦90.91%的股权。大为焦化具有105万吨/年焦炭和10万吨/年甲醇的生产能力，目前大为焦化的生产装置正常生产，开工负荷率为100%。大为制焦目前正在建设200万吨/年焦化一体化项目，该项目包括：200万吨/年焦炭生产装置、20万吨/年甲醇生产装置、10万吨/年粗苯加氢装置和30万吨/年煤焦油深加工装置。其中200万吨焦炭生产分为4座焦炉(每座焦炉产能为50万吨/年)，目前1号炉已经投产，2、3、4号炉也将在近期投产，预计2007～2008年焦炭产量分别为100万吨和200万吨。
100万吨焦炭生产伴生的焦炉气可以生产10万吨甲醇，国内新建的年产量在100万吨的焦化企业，粗苯回收量可以达到1.3万吨左右，煤焦油回收量可以达到5万吨左右。因此，当公司305万吨焦炭生产装置达产后，可以提供30万吨的甲醇原料、4万吨的粗苯和15万吨的煤焦油，除甲醇外，粗苯和煤焦油产量低于装置的生产能力，剩余的粗苯和煤焦油将从曲靖地区的其它焦化生产企业采购。由于曲靖地区煤炭资源丰富，焦炭生产企业较多，且曲靖政府规定当地只准许建立一套煤焦油深加工装置，所以大为制焦的粗苯和煤焦油没有原料瓶颈问题。
如果焦化资产注入成功，我们预计2007～2008年公司焦炭、甲醇、粗苯、煤焦油的产量和毛利率如表1所示，假定期间营业费用率、管理费用率、财务费用率分别为4%、6%、3%，所得税率为15%。我们预计2007～2008年大为焦化和大为制焦将使公司净利润分别增加3642万元、21186万元和24431万元。
云维乙炔——公司向煤电石产业链上、下游拓展为发展乙炔下游精细化工产品，公司与云南省电力投资有限共同出资组建了云南云维乙炔化工有限公司，其中公司持股82%，云南省电力投资有限公司持有剩余18%的股权。云维乙炔主用从事30万吨电石、20万吨醋酸乙烯和2.5万吨BDO的生产，目前电石和醋酸乙烯项目正在进行环评，预计2008年将有部分产能投产，其中电石10万吨，醋酸乙烯5万吨，剩余产能将在2009年投产。BDO项目的建设进展较前两个项目快，预计将在2008年10月投产，预计明年产量将达到8000吨，2009年达产。
我们预计云维乙炔2008～2009年的净利润分别为1902万元和4521万元。
PVA、VAC业务——电力是生产瓶颈我国总共有13家PVA生产企业，其中有3家采用天然气乙炔法和石油乙烯法，其余10家均为电石乙炔法。截至目前我国PVA产能达到59万吨/年，2005年产量达到48.5万吨，占世界总产量的55%，我国已经成为世界PVA生产能力及产量最大的国家。
由于PVA生产工艺流程长、生产复杂、投资大、技术和管理不容易掌握等，一般企业和投资者很难发展生产，因此20年来国家未曾建设过新厂，只是在原来老装置的基础上进行扩建改造，供应规模比较稳定。在我国经济保持较快发展的大背景下，PVA的需求将会稳步增长，专家预计“十一五”期间，我国PVA市场年均需求增长率在9%以上，整体上看，我国PVA供需基本平衡。另外，随着国际石油价格的持续上涨，美国、日本等国外同类公司生产的PVA产品成本急剧上升也支持了价格的稳定上涨。而我国大多采用电石乙炔法，受油价的影响较小，成本优势凸显。
公司的PVA生产采用电石乙炔法工艺路线，电石生产需要消耗大量的电力，平均每吨电石约消耗3300～3400kwh，根据我们计算，公司每吨PVA产品约需消耗9000kwh，假设公司PVA产品成本约9500元/吨，当地用电的平均价格为0.45元/度，电力成本占PVA生产成本的40%左右。
由于当地电网用电紧张，电石生产压电频繁，电炉开停次数增加，致使能耗损失，增加了PVA生产成本，也降低了PVA产量。因此电力是公司PVA生产瓶颈，也是PVA成本控制的关键因素。不过随着云维乙炔30万吨电石项目的建成，公司用电紧张的局面将得到缓解。
公司部分化工产品价格走势(2003～至今)
盈利预测与投资建议盈利预测假设：
1.今年上半年定向增发完成，大为焦化和大为制焦的资产顺利注入公司。
2.公司所得税率为15%，在本次盈利预测中不计入国产设备增值税抵扣优惠。
3.假设公司200万吨/年焦炭项目、30万吨/年电石、20万吨/年醋酸乙烯和2.5万吨/年BDO项目建设按计划投产，不延期。
投资建议据公司方面介绍，公司原先的定向增发方案是：拟发行不超过1.65亿股，募集资金约8.57亿元。折合发行价约为5.2元/股，与公司目前18元/股市场价格相差较大，公司计划采用询价发行的方式。我们假设询价后发行价为目前市场价格的60%，按18元/股的价格计算，发行价为10.8元/股，则发行约为8000万股左右。
由于目前公司定向增发正在实施，具体的增发股数还不清楚，摊薄后的公司业绩无法计算，因此对公司暂不给予评级。
银河证券：*STTCL 多媒体配股有助于彩电业务的恢复
投资要点：
TCL集团(000100.SZ)发布公告称，其控股子公司TCL多媒体(1070.HK)拟于近期进行配售股份。每股认购价为0.4港元，配售价格是ＴＣＬ多媒体最后交易日收盘价(0.64港元)的62.5%，高于TCL多媒体未经审核的每股净资产(0.305港元)约31.1%。预计本次将募集资金约773,900,000港元。
募集资金中约390,000,000港元将用于偿还ＴＣＬ多媒体部份银团贷款，余额约383,900,000港元将用于补充流动资金。此次配股将有助于降低TCL多媒体资产负债率，提高流动性，补充的流动资金将有利于公司彩电业务恢复和发展。
TCL集团公司的下属全资子公司T.C.L.实业控股(香港)有限公司与TCL多媒体签署了《包销协议》，如果TCL实业认购其它股东未认购的股份，则TCL集团所持TCL多媒体的股份数和权益比例将会增加，TCL实业及其一致行动人所控制的TCL多媒体股份的比例将从约39.31%增加至59.54%，这将进一步提高彩电业务在集团公司的业务比重。
国际业务趋于稳定。欧洲业务的调整将于07年5月底结束，业务规模将大幅度下降，只保留了波兰的生产工厂作为欧洲业务的支撑点，销售队也由原来的300人下降到20人左右，欧洲业务将不会对公司的近期财务产生巨大冲击；北美彩电业务持续减亏，营运亏损由2005年的1.92亿元，下降到2006年的0.74亿元，同比减亏61.5%，经过不断的流程再造和结构调整，我们估计公司北美彩电业务将趋于稳定，2007有望实现盈亏平衡。
经过艰苦的国际化业务整合，公司经营逐渐改善。2006年经营性现金流比2005年有了大幅提高，2007年一季度经营性现金流同比增长50.84%，公司预计2007中期将有望实现扭亏。
风险提示：彩电业务依然面临激烈的竞争，尤其是平板电视的流程再造和调整对于传统的家电制造商是一个挑战；公司依然面临专利费用缴纳和全球业务资源整合的问题。
我们认为，国际化业务收缩，彩电业务有逐步走稳的趋势，影响公司经营的因素正在朝积极方面转化，公司在2007年将有望扭亏，维持“谨慎推荐”评级。
一、TCL多媒体发新股减缓资金压力
TCL集团股份有限公司(000100.SZ)发布公告称，其控股子公司TCL多媒体科技控股有限公司(1070.HK)拟于近期进行配售股份。每持有2股TCL多媒体股份的股东将可获配发1股，每股的认购价为0.4港元，配售价格是ＴＣＬ多媒体最后交易日(2007年5月14日)收盘价(0.64港元)的62.5%，高于TCL多媒体未经审核的每股净资产(0.305港元)约31.1%。预计本次募集资金约773,900,000港元，其中约390,000,000港元将用于偿还ＴＣＬ多媒体部份银团贷款，余额约383,900,000港元将用于补充其流动资金。
此次TCL多媒体配售新股将减缓公司的资金压力，TCL多媒体(1070.HK)欧洲区去年亏损25.96亿元，TCL集团按股份比例分摊亏损10.06亿元，占据了公司总亏损的52%;同时，巨额亏损给TCL多媒体的经营带来了巨大的运营压力，此次配股将降低TCL多媒体的资产负债率，提高流动性，补充资金将有利于公司彩电业务的恢复和发展。
TCL集团公司的下属全资子公司T.C.L.实业控股(香港)有限公司(下称"TCL实业")与TCL多媒体签署了《包销协议》，TCL实业目前持有TCL多媒体38.74%的股份，此次TCL实业可认购756,060,645股股份，合计认购金额为302,424,258港元。TCL实业此次充当配股的包销商，根据TCL多媒体发行的衍生工具的转换情况，TCL实业包销的股份总数在1,262,950,219---1,195,415,219之间。如TCL实业认购其它股东未认购的股份，则所持TCL多媒体的股份数和权益比例将会增加。TCL实业及其一致行动人所控制的TCL多媒体股份的比例将从约39.31%增加至59.54%，TCL实业可能触发须香港证监会强制性全面收购，TCL实业已向香港证监会提出申请豁免“全面要约收购”。如果这种情况发生，彩电业务在集团公司的业务比重将进一步提高，彩电业务的未来走势将决定公司未来的盈利和发展。
二、国际业务趋于稳定
TCL集团国际化带来规模的快速扩大和收入的迅速增加，但是股东的财富在此阶段没有得到有效的增值，国际化业务的收缩和整理将有助于公司加速公司整合，提高公司运营质量。欧洲业务的调整将于07年5月底结束，业务规模将大幅度下降，只保留了波兰的生产工厂作为欧洲业务的支撑点，销售队也由原来的300多人下降到20人左右，一部分后台业务也退回到亚洲，在香港约有80人对欧洲业务进行支持，销售策略主要是针对大客户的开发和维护，近期公司在欧洲业务上将不会有大的投入，目前欧洲业务的发展将不会对公司的财务产生巨大冲击，欧洲业务亏损的局面能够得到迅速的扭转；北美彩电业务持续减亏，营运亏损由2005年的1.92亿元，下降到2006年的0.74亿元，同比减亏61.5%，经过不断的流程再造和结构调整，我们估计公司北美彩电业务将趋于稳步，2007有望实现盈亏平衡。总的来说，彩电业务在经过快速的国际化之后，目前进入调整期，境外业务对于公司财务的冲击将大大减小。
三、经营逐步改善
在经过了迅速扩张和巨额亏损后，公司加强了业务的快速反应，重新调整了业务结构，公司生产经营逐渐得到改善，2006年经营性现金流比2005年有了大幅提高，一季度经营性现金流同比增长50.84%，估计公司2007中期公司将有可能实现扭亏。
四、主要风险
提示由消费推动和技术升级双重因素支撑的平板电视继续呈突飞猛进的态势，但平板电视的业务流程再造和调整对于传统的家电制造商是一个挑战；公司依然面临专利费用缴纳和全球业务资源整合的问题。
五、公司的评级
我们认为，TCL集团国际化业务收缩，彩电业务有逐步走稳的趋势，影响公司经营的因素正在朝积极方面转化，公司在2007年将有望扭亏，维持“谨慎推荐”评级。
中银国际：华发股份 集团改制将为华发带来发展契机
珠海经济迅速发展。作为区域地产开发龙头，华发股份将充分地享受到珠海城市大发展带来的机遇。珠海正处在变革时期，交通改善确立了其西珠三角中心城市地位，提升了作为优质旅游目的地的吸引力；港珠澳大桥进展顺利将大幅提高城市定位；而澳门bocai经济加速发展对近在咫尺的珠海的溢出效应不可小视。
立足珠海，走向全国。华发股份拥有437万平米建筑面积的在建拟建项目资源，其每股土地储备一直位居行业前茅，大部分土地的取得成本显著低于市场价，将为公司贡献丰厚的利润回报。虽然公司当前的土地储备足够支持公司未来5年的业绩增长，但公司管理层仍然将战略目标从专注区域开发转变为“立足珠海，走向全国”，为更长远的发展方向作好规划。
集团改制将为华发带来发展契机。集团改制将为华发股份带来跨越式的发展契机，而我们认为市场并未充分估计这一事件带来的重大机遇：1、股东资金支持力度加大帮助公司快速实现初期全国化战略，突破发展瓶颈；2、改善治理结构，协调大股东、流通股东与管理层利益，3、整体上市的强烈预期将大幅提升08年以后的业绩预期；4、股东渠道有助改变项目客源结构，进一步提高定价能力。
盈利预测及估值。在不进行资产注入的情况下，预计未来三年内公司净利润复合增长率达到68%。目前公司定价明显低于行业平均水平。按23倍08年市盈率计，目标价格为38元，给予优于大市评级。
中银国际：潞安环能 再次验证屯留矿和喷吹煤两个亮点
在中银国际召开的第五届投资者大会上，潞安环能的代表介绍了公司最新的战略发展和经营状况，并再次映证了屯留矿和喷吹煤这两个发展亮点。现摘要如下：
屯留矿。作为公司主要的产能扩张项目，屯留矿于07年5月12日正式投产。1期工程和2期工程的年产能分别为270万公吨和600万公吨，最终屯留矿的年产能将达到800万至1,000万公吨。07年至09年因屯留矿年产能带来的年均复合增长率将达到13.4%。公司计划以分期付款的形式购买屯留矿的开采权，共计20亿人民币，公司已支付2.5亿人民币购买了1亿公吨的开采权，预计这将保证10年内公司的正常开采。
高炉喷煤产品。目前，潞安环能是我国最大的高炉喷煤生产商。管理层透露07年高炉喷煤的销量预计将超过700万公吨，同比增长30%，是另一大型的高炉喷煤生产企业国阳新能(600348.SS,同步大市, 26.1)07年预计产量的两倍。
从行业来看，高炉喷煤市场比较分散，相对较高的利润率吸引了更多中小煤炭生产企业，而需求却主要集中于大型钢铁生产厂，因为只有这些企业才拥有熔炼高炉喷煤的设备。因此，我们认为大型钢铁生产企业更愿意选择规模较大的煤炭生产商为其提供稳定充足的煤炭供应，并希望建立起长期合作关系。
作为最大的煤炭生产企业，公司的竞争优势明显，将在行业整合的过程中保持上升态势。价格方面，管理层表示考虑到市场营销和未来发展，公司不会在07年提高高炉喷煤的价格。而国阳新能的高炉喷煤价格比潞安环能高出50人民币至70人民币。我们认为08年以后潞安环能的产品价格将有大幅上调。
上半年利润率较低，下半年利润率有所回升。管理层澄清，普遍上半年利润率较低而下半年出现反弹主要是因为采取的成本入帐方法有所差异，而不是经营方面的原因。今年，公司煤炭产品平均售价提高30人民币/公吨，基本抵消了“三项基金”的影响(公司认为07年下半年很有可能开始缴纳另两项基金)。但是，由于其它生产成本提高，例如薪酬、材料、费用等，我们预计07年公司的毛利率将略有下滑。
估值。考虑到增长动力强劲、竞争实力雄厚，我们对潞安环能的长期发展前景表示乐观。我们对潞安环能维持优于大市评级。
国海证券：中国人寿 保险业自身发展 资本市场向好
06年年报及07年一季报业绩亮丽，06年净利润大幅增长114%，按期末股本，每股盈利0.71元，内含价值大幅增长59.7%，每股内含价值达到6.44元，一年新业务价值同比增长40%。业绩增长的主要原因是公司保险业的自身发展、资本市场的持续向好和2007年1月1日起适用的新会计准则。保险业务发展强劲、投资收益进一步提升的主要原因在于公司积极适应客户不断变化的需求，加快业务发展，持续优化业务结构；而06年年初以来资本市场的持续向好，使投资收益明显提高。我们预计07年总投资回报率仍然将维持在7%以上。从未来发展趋势上看，受惠于资本市场的不断升温，公司投资收益的提升以及浮盈的不断增加，有望继续保持较强的增长态势。
日前国寿股份掌门人杨超，在北京业绩报告会上表明公司的战略为巩固大中城市优势，积极拓展农村市场，下一步重点发展目标是农村市场，经过5年时间的铺垫和积累，农村市场现在已经是产出期了。国寿一直重视对农村市场的开发，于数年前已开始发展农村保险业务。相信相关业务将来会有比较快的发展。我们给出中国人寿长期“增持”评级和07年45元目标价。
中银国际：国阳新能 年内不太可能完成资产注入
经营及发展情况。在中银国际举行的第五届投资者大会上，国阳新能的代表简要介绍了公司的经营和发展情况，现摘要如下：收购可能性增大。作为第一个试点企业，最近同煤集团已获批采矿权转资本金。虽然国阳新能的母公司，阳泉煤业集团目前尚未获批，但是这也意味着长达三年的申请之后，收购终于露出了一线曙光。一旦母公司获得批准，那么国阳新能收购母公司资产的最大困难就迎刃而解了。目前，大同煤炭集团是唯一一家试点企业，而阳煤集团能否获批、何时获批、以何种形式获批、何时获公司注资、采矿权如何定价等问题存在诸多悬念与不确定性，因此，目前我们在盈利预测模型中尚未考虑母公司资产注入的因素。
年内不太可能完成资产注入。如果母公司的申请获得批准，国阳新能也不太可能在今年完成资产注入，因为流程耗时较长，手续也比较复杂。如果成功获批，国阳新能计划支付20亿人民币购买母公司600万公吨的煤炭资产，很有可能是优质的新元矿。如果08年完成资产注入，那么届时每股收益预计将从1.36人民币提高至2.06人民币。
母公司拥有丰富的煤炭资产，已覆盖储备达到60亿公吨。原煤产量约为2,000万公吨，是国阳新能产量的1.4倍。此外，母公司还有几个新矿正在建设中，如寺家庄煤矿预计将于08年投产，年产能为600万公吨。母公司承诺国阳新能将成为旗下唯一的煤炭生产业务，因此收购一旦完成，国阳新能未来产能扩张的空间较大。
成本上升过高，07年业绩将落后于06年。公司生产的煤炭几乎都是合同煤。07年初，平均售价上涨了10人民币/公吨，同比增长3%。管理层表示07年内再次提价5人民币/公吨以上的可能性微乎其微。同时公司表示即使不包括环境保护基金和转产基金(三项基金中的另外两项预计将于07年下半年引入)，单位成本预计将提高28-33人民币，远远超过了煤炭价格的上涨幅度。公司预测，07年税前利润为7.8亿人民币，低于8.83亿人民币，这符合我们之前的预期。
采购集团煤炭价格低于公众预期。公司计划07年购买母公司1,470万公吨煤炭用于洗选，购买价格预计为290人民币/公吨，比06年飙升40人民币/公吨。公司解释到今年购买的煤炭将以质论价，不包括煤研石，因此实际价格应基本与06年持平。
估值。根据最新的信息，我们调整了盈利预测模型。我们将国阳新能目标价格从23人民币提高至28.4人民币，相当于20倍的08年预期市盈率。我们对国阳新能维持同步大市评级。
中银国际：东阿阿胶 创建新的驴皮价值链 优于大市
产品策略。公司对产品组合进行调整，增加利润率较高而驴皮需求较少的复方阿胶产品。公司产品分为四大类：高端阿胶产品、阿胶、复方阿胶系列产品以及阿胶保健品。对前两类产品而言，公司主要通过提价以及提升产品质量巩固市场。就后两类产品，公司将致力于针对中低收入消费者不断提高市场份额。
加强销售网络。公司花大力气加强销售网络建设，特别是终端销售网络的建设。公司更多地通过自身的营销力量而不是单纯依赖代理和经销商。因此，06年公司直接通过终端实现销售收入4亿人民币，占全部制造业务销售收入的53%。我们认为营销体系改善将有助于拉动阿胶系列销售增长。我们预计未来三年阿胶系列销售收入将同比增长25%。
创建新的驴皮价值链。尽管公司控制全国驴皮市场的75％，但是原材料驴皮供应一直是其发展瓶颈。公司将通过开发驴皮价值链解决这一症结。在加强与养驴农户合作以及进口驴皮增强国内市场主导地位的同时，公司还在全国范围内积极培育驴肉食用市场。这将有利于公司原材料供应得到长期保障。
股改进程。目前该股第二次停盘，等待下周一股东大会对股票方案进行投票。公司计划对流通股股东每10股转赠4股。此外，基于转赠后的股本基础，公司将对所有股东每10股赠送2.5份百慕大式权证。
估值。基于40倍08年市盈率，我们将其目标价格由25.20人民币上调至28.0人民币，其中未考虑股改的对价补偿所潜含的价值。复牌后，考虑到股改送股的影响，我们的目标价格将由28.0元摊薄至22.0元。维持优于大市评级。
民族证券：生益科技 公司运营环境宽松 蓝筹地位稳固
投资要点：
一季度业绩好于预期，主要原因是PCB行业上半年季节性因素淡化，一季度行业景气度好于市场普遍预期，使得公司主导产品价格未出现下降。另外，因日本同行退出部分游戏机市场，使得控股子公司陕西生益主导产品出现了供不应求的状况，这些因素导致公司一季度主营收入增长超过预期。
厂商实际扩产速度慢于预期，07年因行业扩张造成的供给压力将有所减轻。而相对于PCB厂商，上游CCL行业厂商集中度较高，CCL厂商的产能扩张速度一般慢于PCB厂商，因此只要短期内PCB的下游市场不出现明显的供过于求的情况，CCL厂商的产能释放将被消化。
长期看，公司主要原材料价格在07年将保持高位震荡的格局，预计07年三大原材料综合平均价格涨幅将达到20%左右，这将有利于公司通过提价转嫁成本压力。但为保证新产能的有效利用，厂商的提价将主要是跟随原材料涨价的被动行为，那种因严重供不应求导致的持续大幅提价全部转嫁成本的可能性比较小，预计公司的提价将只能转嫁部分成本压力，毛利率水平亦将随之稳步提升。
大规模制造工艺技术是公司的投资价值核心，相对于同类厂商形成了较高的进入壁垒，有利于公司规模和实力的进一步提升。公司05年在全球市场中排名第8，06年排名第6，有望在07年进入全球前5名。
反映行业需求变动的先行指标——刚性PCB订单与出货比，在2007年初达到阶段性低点0.91后开始回升，预示PCB行业市场需求亦将随之上升。同时，二、三季度CCL行业将进入到历年经营旺季。先行指标和季节性因素显示PCB及CCL行业运行趋势日趋明朗，行业景气度将再度回升。
预计07年公司CCL产品销量可达到3200万平方米，08年如果全部满产则销量可达到4300万平方米，07年、08年产品销量同比分别增长28%和34%。公司未来两年业绩的增长主要得益于收入的增长，毛利率的贡献度有限。预计07年、08年EPS分别为0.48元、0.56元，同比分别增长8%和16%。
投资建议：短期，产品提价是公司二级市场股价提升的主要动力，当前价格相当于08年28.5倍PE。投资建议：谨慎增持。长期，股权激励及稳健经营是公司业绩持续稳步增长的可靠保障，在大盘出现系统性风险时，是较好的防御性投资品种。
调研目的：
公司于上周召开了股东大会，近30家券商、基金及机构相关人员对公司进行了联合调研，调研方式主要是与公司总经理刘述峰就公司经营、管理等各个方面进行了交流。
此次调研的主要目的是了解以下几个方面：公司今年第一季度业绩好于预期的原因；行业产能扩张是否会对公司产生较大负面影响；公司松山湖二期及苏州生益二期项目的进展情况；公司是否能够通过提价转嫁原材料上涨的压力。
1、一季度业绩好于预期，行业不利因素淡化。
公司今年第一季度业绩好于市场预期。从盈利表现上看，一季度实现每股收益0.0875元，主营业务收入同比增长了29%，环比增长了3%，一季度主营收入仅比06年第三季度有所下降，同时毛利率较2006年第四季度的低点上升了近1个百分点。
结合调研及行业整体表现，一季度业绩好于预期的主要原因是，PCB行业上半年季节性因素淡化，一季度行业景气度好于市场普遍预期，使得公司主导产品价格未出现下降。另外，因日本同行退出部分游戏机市场，使得控股子公司陕西生益主导产品出现了供不应求的状况，这些因素导致公司一季度主营收入增长超过预期。另外，今年前两个月公司主要原材料铜箔的价格出现下降，使得公司毛利率较去年第四季度有小幅提升。
2、行业扩张速度慢于预期，供给压力减轻。
05年下半年以来，PCB行业特别是CCL行业景气度十分旺盛，加之厂商对08年下游电子市场需求的良好预期，使得行业内厂商纷纷公布扩产计划。根据主要厂商的扩产计划，这些厂商的产能预计将在07年下半年开出，产能释放将集中于08年。正是基于这一预期，我们认为行业主要产品价格提升空间不大，将影响整体行业07年的盈利水平。但根据此次调研，我们发现厂商实际扩产速度慢于预期，07年因行业扩张造成的供给压力将有所减轻。
另一方面，由于CCL和PCB分别为产业链的上下游关系，且相对于PCB厂商来说，上游CCL行业厂商集中度较高，CCL厂商的产能扩张速度一般慢于PCB厂商，因此只要短期内PCB的下游不出现明显的供过于求的情况，CCL厂商的产能释放将被消化。从产能扩张所产生的负面影响看，过渡产能扩张对CCL行业的负面影响要弱于PCB行业。
总体上，07年由于行业供给压力预期减轻，以及CCL行业的下游PCB市场的需求仍较为旺盛，将保证公司主营收入同比继续快速增长，同时使得公司通过提价转嫁成本压力成为可能。
3、原材料价格高位震荡，提价转嫁成本压力。
从影响公司主要原材料价格变动的铜、石油的价格运行趋势看，铜、石油价格经过05年、06年的持续大幅上涨后，在06年四季度出现一定幅度的回落，短期因供需缺口收窄以及宏观调控的影响，铜、石油的消费增长空间有限，价格难以出现06年的强劲走势。但从长期看，由于总体经济运行环境仍比较宽松，预计铜、石油价格在目前水平下，未来一年仍将保持较为平衡的格局。
从公司的主要原材料玻纤布、铜箔、树脂的运行趋势看，长期趋势将主要受铜、石油价格变动的影响，短期趋势将受各自所属行业的供需状况影响。从玻纤布的情况看，其上游材料玻纤纱经过04年的供给严重短缺后，玻纤纱厂商产能明显增加，并且经过05年、06年以后，由于玻纤纱厂商生产技术的改善，目前生产线可以在电子级玻纤纱和建筑增强型玻纤纱之间顺利转换，也使得玻纤布的供给状况有所改善。因此，预计07年玻纤布的价格上涨对公司原材料造成的压力较轻。从铜箔的情况看，由于铜箔厂商建厂时间通常为1-2年，并且铜箔厂商建厂相对谨慎，因此铜箔的供给相对紧张，预计07年铜箔是公司原材料因素中的主要涨价因素。从树脂的情况看，由于国内环氧树脂产业链配套不完善，环氧树脂的供应相对偏紧，预计07年树脂仍将会对公司原材料成本造成一定的压力。
总体上，从长期看，公司主要原材料价格在07年将保持高位震荡的格局，公司预计07年三大原材料综合平均价格涨幅将达到20%左右，这将有利于公司通过提价转嫁成本压力。我们认为，2007年铜箔、玻纤纱、玻纤布等原物料价格涨幅应较2006年趋缓，由于原材料价格涨幅空间不大，明显低于06年，同时厂商为保证新产能的有效利用，厂商的提价将主要是跟随原材料涨价的被动行为，那种因严重供不应求导致的持续大幅提价全部转嫁成本的可能性比较小，因而预计公司的提价将只能转嫁部分成本压力，公司主营业务毛利率水平预计亦将随之稳步提升。
从短期看，由于近期铜箔价格将涨价，同时由于二季度进入到CCL行业经营旺季，且二季度厂商新产能尚未开出，因此受短期供给偏紧和原材料涨价的双重因素影响，CCL厂商涨价意愿强烈，南亚也已宣布近期即将提价，预计公司将采取跟随的策略，适度提升产品价格，预计公司二季度毛利率会有比较明显的提升，使得短期内公司二级市场表现良好。
4、大规模制造工艺技术是公司投资价值核心。
我们一直强调公司的投资价值在于公司多年积累的大规模制造工艺技术，此次调研更加深了这一看法，公司优秀的生产管理水平也被调研的众多机构所看好。公司的大规模制造工艺技术主要体现在以下几个方面：一是公司生产线采用柔性生产，工厂及生产线多，多年积累的经验可以使得公司灵活有效的安排多品种大批量的订单生产，相对于台湾等同行来说，公司的产品种类超过400个，因而受行业景气波动的影响要小于同行。二是公司在生产工艺上积累了大量的经验，不仅节约了成本，也保证了产品的质量。三是公司具备优秀的生产管理水平，对劳动力的合理安排使得公司生产效率提升。
总体上，公司所具备的大规模制造工艺技术水平即是成熟的、具有高技术水平的工人经过多年的磨合，可以利用先进的电子设备，生产出品质稳定的产品，这样的工艺制造水平要求成熟工人、先进设备、优秀管理缺一不可，是其他企业无法复制和拷贝的技术水平，相对于同类厂商形成了较高的进入壁垒，有利于公司规模和实力的进一步提升。公司05年在全球市场中排名第8，06年排名第6，有望在07年进入全球前5名。
5、行业运行趋势日趋明朗，景气面临回升。
根据IPC提供的近十年PCB行业订单和出货指数之间的关系看，订单指数往往先于出货指数达到景气的高点和低点，时间间隔大约在4-5月左右，因此我们利用IPC提供的近期刚性PCB订单与出货比作为判断行业需求变动的先行指标。从近半年的走势看，PCB行业的订单与出货比在2006年3月由1.14的高点开始下降后，到2007年初达到阶段性低点0.91，之后订单和出货比开始回升，预示PCB行业的市场需求亦将随之上升。同时，从出货增速看，07年3月份PCB行业出货同比下降了12.5%，是03年以来的最低增速，因此未来PCB行业出货增速继续大幅下降的空间不大，随着订单和出货比的提升，PCB行业收入增速将会再度提升。同时，二、三季度又将进入到CCL行业历年经营旺季。因此从先行指标和季节性因素考虑，PCB及CCL行业运行趋势日趋明朗，行业景气度将再度回升。
6、业绩预测
收入预测：松山湖二期预计07年6月底投产，满产新增产能900万平方米，07年预计可实现400万平方米；苏州生益二期预计07年10月投产，满产新增产能900万平方米，07年预计可实现100万平方米；公司原有产能特别是陕西生益07年将获得日本游戏机市场更多的市场份额，07年仍有进一步提升的空间。总体上，预计07年公司CCL产品销量可达到3200万平方米，08年如果全部满产则销量可达到4300万平方米，07年、08年产品销量同比分别增长28%和34%。从产品价格看，由于07年产业供给压力减轻，预计07年产品价格下降幅度不大，仍有小幅上涨的空间，07年公司收入增长将快于产品销量的增长。而从08年看，由于面临新产能的集中释放，产品价格继续上行的压力较大，因而收入增速可能会慢于销量的增长。总体上，公司未来两年业绩的增长主要得益于收入的增长，毛利率的贡献度有限。
毛利率预测：毛利率是影响公司最终盈利水平的关键，而公司产品价格和原材料价格变动频繁，公司毛利率因此变数颇大。但从趋势上看，公司毛利率历年运行在15%~25%之间，今年一季度公司毛利率达到14.89%的相对低点，受产品提价以及公司历年毛利率运行特征的影响，预计公司毛利率有望恢复到历年合理区域。
EPS预测：预计07年、08年EPS分别为0.48元、0.56元，同比分别增长8%和16%。
投资风险：CCL出口退税率目前只有5%，恢复到调整前的水平难度较大，对公司产生较大负面影响。而人民币升值速度如果继续加速，对公司业绩也将产生一定的负面影响。
7、投资建议
短期：产品提价是公司二级市场股价提升的主要动力，当前价格相当于08年28.5倍PE。投资建议：谨慎增持。
长期：股权激励及稳健经营是公司业绩持续增长的可靠保障，在大盘出现系统性风险时，是较好的防御性投资品种。 |
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发表于 2007-5-18 17:25
