宏观面集锦

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中国钢铁业进退维谷
　　中国钢铁业目前正面临进退两难的困境。一方面，国家发改委开始放行鞍钢新厂等项目，这意味着宝钢湛江项目、武钢的广西项目也极有可能被批，中国的钢铁产能短期内将会大增。另一方面，国家一再强调的淘汰落后产能，效果却无明显改善。日前，宝钢下调了第四季度部分产品的价格，这预示着中国钢铁市场又可能重新陷入低谷。
　　鞍钢新项目热火朝天
　　8月22日，中国钢铁老大宝钢的第四季度主要碳钢最新调价终于出炉。

　　根据宝钢股份销售中心公布的第四季度销售价格调整政策，部分钢材品种售价将下调，其中热轧和冷轧钢材的主要品种(SPHC和SPCC)出厂基价均较三季度下降200元，降幅分别约5%和4%。其余主要的热轧产品和冷轧产品执行三季度价格。

　　在第三季度，受铁矿石价格上涨19%的刺激，宝钢主要产品大幅上涨。此次，宝钢四季度主要的热轧产品和冷轧产品价格为“平盘开出，局部调整”。这表明宝钢认为第四季度，钢铁市场将较为萧条。从国内外总体情况来说，尽管经济形势良好，但后期市场资源供应的增加，以及国际贸易摩擦的不断加剧，出口形势的严峻，预示着今年我国钢铁行业已经进入萧条周期。在这种情况下，宝钢公布2006年最后一次价格政策，也许对明年的市场都是一个预判。

　　和宝钢下调主要品种价格相比，投资达226亿元的鞍钢营口鲅鱼圈港钢铁项目已获国家发改委的批准。项目的主要建设内容为年产493万吨生铁的高炉两座及附属设施，年产500万吨钢的炼钢厂及附属设施，1条5500mm宽厚板轧机生产线，生产规模200万吨，1条1580mm热连轧生产线，生产规模为296万吨，1条1450mm冷轧生产线，生产规模96万吨，此外还将建设相应的公辅配套设施。项目预计2006年投入80亿元、2007年投入120亿元、2008年投入26亿元。目前，鞍钢建设大军已经在这片热土上大举动工，这意味着一个年产500万吨钢铁的新鞍钢即将诞生。

　　“鞍钢的新项目已被批准，所以宝钢在广东湛江的年产2000万吨钢铁项目、武钢广西防城项目也很有可能被批准。”湘财证券分析师王植祥接受记者采访时表示，国家没理由不批准这些项目。东方证券分析师杨宝峰和财富证券分析师陈炳华在接受记者采访时都赞同此观点。

　　宏观效果或受影响

　　“十五”期间我国钢铁工业进入快速发展的时期,年钢产量由2000年的12850万吨增加到去年的35239万吨,钢产量5年上升了22389万吨,平均每年增加4478万吨,年均增长22.27%。为此，国家特别出台了一系列针对钢铁产业的宏观调控政策。

　　如果宝钢项目和武钢项目都被批准，再加上一大批没经过国家发改委审批的地方钢铁项目，这势必在短期内大大增加我国的钢铁产能，这是否会与国家的宏观调控政策相矛盾？这对我国的钢铁行业将造成什么样的影响？

　　“这不存在矛盾。”杨宝峰表示，首先，国家应该会把握好批准的节奏，会间隔好批准这三个项目的时间，不让这些大项目在一个时间点内同时释放能量，以免对市场造成大的冲击。其次，这些项目也符合国家的宏观调控政策要求。他解释说，国家的钢铁宏观调控政策是“有保有压”，扶持先进，淘汰落后。这些项目都是在沿海地区，从技术、环保、规模等各方面都符合政策要求，是先进产能，也只有先进产能才能把落后产能淘汰。再次，从产品来看，这些项目生产的基本上都是高端产品，和现在许多中小钢铁企业的低端产品形成了错位，它们的作用主要是进口替代。另外，虽然产能的增加会引起铁矿石供应的问题，但从目前的情况来看，国内已有较多的矿山开发，能够弥补一些国内的铁矿石供应，而国外铁矿石巨头也有较大投入，铁矿石供应比较充足，所以明年的铁矿石价格看平或有所下跌。

　　王植祥则认为，矛盾是存在的。他分析说，虽然这些项目都号称是高端产品，但其实各大厂之间的产品都有重叠部分，甚至和低端产品之间的竞争也难以避免。另外，由于产能扩张，铁矿石供给矛盾将会更加突出。他指出，在今年的铁矿石谈判中，巴西的淡水河谷和澳大利亚的必和必拓等铁矿石供应巨头就以中国的需求增长迅速、铁矿石供不应求为借口，明年人家又会抓住这个问题死死不放，所以明年的铁矿石价格谈判可能会更加棘手。

　　淘汰落后产能进展缓慢

　　《钢铁产业发展政策》颁布以来,国家出台的有关文件中,都对淘汰落后生产能力作出明确要求，前不久八部委又专门对钢铁工业控制总量淘汰落后,加快结构调整发出通知,提出在“十一五”期间要淘汰约1亿吨落后炼铁能力,2007年前淘汰5500万吨落后炼钢能力等,2006年淘汰落后产能要取得实质性进展,同时对淘汰落后装备的进度也给出了明确的时间表。

　　可是这项政策目前的执行情况并不理想。日前，有记者在唐山郊区发现，一座已经“被关闭”的钢铁厂，依然在生产之中。该钢厂生产出又长又薄的建筑用H型钢。它的烟囱里冒着浓烟，未经处理的污水直接排出。该工厂人员告诉记者，“我们本该关掉的，不过我们在晚上开工，而不是白天。”由于地方官员睁一只眼闭一只眼，因此，只要太阳落了山，这里的生产就一切照旧。

　　据了解，在唐山地区，当局确已强迫一些小工厂停业，但很多工厂仍在继续生产。省政府下令关闭夜班工厂，但下一级政府并未执行上级命令。

　　河北省是中国最大的钢铁生产基地，但在该省范围内，也只有唐钢和邯钢两家较大的企业，其他大都是小型钢厂，大多数要被淘汰的。

　　中钢协去年进行了一次产能调查，范围包括这些新兴的小厂商。调查结果显示，中国的钢铁产能比多数分析师的预期整整高出5000万吨，相当于全球第三大钢铁生产国——美国一半以上的年产能。

　　对此，一些分析师得出结论：中国正在产生不可持续的投资泡沫。政府最近发布的数据显示，中国固定资产投资的年增速达到惊人的30%。

　　“光靠行政手段很难达到淘汰这些落后产能的目标。”杨宝峰表示，这些工厂之所以让这些小钢厂“关闭”之后继续运转，是因为确实很难让地方政府痛下决心。关闭这些工厂，涉及到税收、就业、社会安定等各种各样的问题，经济指标也是最主要的考核指标。而且，有一点很重要，在目前的钢材市场上，这些小钢厂还有获利的空间。要让地方政府淘汰能盈利的企业，难度自然不小。所以惟一的办法是靠市场的手段，用市场的力量来解决这个问题。

　　对此，王植祥表示，虽然最终是要靠市场机制来解决，但其实行政因素至关重要。他分析说，现在全球经济处于发展黄金时期，根据IMF的预测，从2006年到2011年，全球经济GDP的增速将达4.5%。所以全球对钢铁的需求将依然较为旺盛。用市场的力量来解决中国钢铁大量落后产能企业，恐怕难以奏效。

　　兼并重组进展不大

　　目前，国际上大规模的钢铁企业并购正在加紧进行。前不久，钢产量世界第一的米塔尔公司收购全球第二大钢铁石商阿赛洛公司,成为年钢产量超过1亿吨的企业集团,其钢产量接近全球钢产量的10%,这势必对国际钢铁业竞争格局产生重大影响。

　　与此同时，我国也有数起钢铁企业之间的并购。唐钢与宣钢、承钢,武钢与鄂钢，鞍钢与本钢联合重组。宝钢也先后宣布与马钢、济钢、新疆八一钢铁进行合作或并购。

　　日前，宝钢集团董事长、中钢协会长谢企华在中国钢铁工业协会二届七次常务理事(扩大)会议上呼吁政府继续推进中国钢铁行业的联合重组,力争在“十一五”的前两三年,使联合重组工作有突破性进展。

　　但总体来看，我国钢铁行业之间的并购速度和规模并不理想。

　　宝钢设计的并购路线从南到北，从东到西，贯穿整个中国，而现在回头看看，除了八一钢铁外，宝钢的其他三个“猎物”都还没有到嘴边就已无法实施捕猎计划。

　　日前，邯钢方面发布公告称，公司将对邯钢集团旗下的动力厂、热力厂、运输部等生产经营性资产进行一并收购，相关资产达20亿元以上。对此，分析人士表示，这更加显示了邯钢拒宝钢于千里之外的决心。国内地方利益的割据和计划经济理念的残余，成了宝钢并购的绊脚石。

　　“除了地方利益之外，其实并购成本也是个重要的考虑因素。”陈炳华分析说，地方政府的阻挠是问题的一个方面，其实对宝钢这样的公司来说，它未必真正想收购那些落后的钢铁企业。因为这些企业的资产在宝钢看来，并没有多大的价值，相反，可能会摊薄它的净资产收益率，收购、整合这些企业，还要和地方政府打复杂的交道，还不如在东部沿海建设一个现代化的新钢铁厂合算。

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千份半年报业绩拉出中阳 业内人士眼镜大跌
2006年08月25日
　　千家上市公司半年报业绩拉出"中阳"，多数业内人士眼镜大跌。
　　在上半年行业景气度一般、主营业务收入同比增幅不到15%的情况下，上市公司净利润出现两位数以上的同比增幅尤其引人关注。按照经验数据，如此收入增幅只能使净利润基本持平。与经验的偏离也正是业绩变化出乎预期的主要原因。
　　显然，收入与利润的关系缘何发生改变、这种关系能否持续等等问题，更值得深入思考。
　　收入利润关系异动
　　截至8月24日，共有1003家上市公司披露半年报。据本报信息数据中心统计，这些公司今年上半年实现主营业务收入11722亿元，同比增长14.49%；实现净利润685亿元，同比增长12.76%；加权平均每股收益为0.1423元，比2005年的0.1355元增长了5%。在收入增幅低于15%的条件下，净利润与主营收入首次出现同步增长。
　　虽然中石化、宝钢等大公司尚未披露半年报，但从分析师的预测看，这些公司并不会对半年报整体业绩构成方向性的影响---包括收入与利润关系出现的"异动"。
　　观察最近10年的半年报，上市公司净利润增幅接近甚至超过主营收入的年份并不鲜见。例如，2003年上半年，上市公司主营收入增幅为29.76%，而净利润增幅为31.15%；2004年收入增幅为32.51%，而净利润增幅更是达到47.09%。但经验数据同时显示，当收入增幅低于20%时，利润增幅一般会比收入增幅低10个百分点以上。例如去年中期，上市公司主营收入增幅达到24.24%，而利润增幅只有4.20%。
　　这种看似复杂的关系，背后的道理其实很简单。在粗放式增长模式下，维持利润水平不下滑或小幅增长，需要一定的收入增长幅度。而在收入增幅超过平衡点时，由于净利润增幅弹性远大于收入增幅弹性，其增长也更为显著。事实上，"五朵金花"、"煤电油运"等行业景气度提高、尤其是相关行业产品价格的上升，使2003年和2004年上半年收入的增长撬动了更大幅度的利润增长。
　　因此，虽然今年上半年净利润增长并不显著，但却是对既有的收入-利润关系的某种修正，其背后的原因值得深思。
　　制度变革之手
　　成本费用控制得力、非经常性损益添彩，这是从财务角度对上述变化作出的解释。
　　统计显示，上半年1003家公司主营业务成本为9424亿元，同比增长15.22%；三项费用合计为1214亿元，同比增长13.89%。成本和费用的增长与收入基本同步，从而改变了多数年份成本费用增长超过收入，从而造成增收而不增利的现象。
　　此外，非经常性损益也为半年报增色不少。今年上半年，扣除非经常性损益后的净利润为628亿元，同比增长8.04%，比扣除前的净利润增幅低4.72个百分点。
　　当然，利润表发生的各种变化都有深层次原因，而从行业的角度似乎很难对此作出解释。今年上半年，除了有色、工程机械、食品饮料等行业可圈可点外，其他行业、特别是权重较大的行业景气度都一般，钢铁等个别行业甚至出现大幅下滑。
　　一些业内人士认为，成本费用控制力度加强、以非经常性损益为代表的"盈余管理"思路发生改变，上市公司业绩显露出内生性增长苗头。制度变革是带来这种变化的主要原因。
　　尽管很难从总体上量化，但在一些公司身上仍能深刻感受到制度变革的力量。如以认沽权利作为股改对价的G冶特钢，在主营收入同比略有下降的情况下，净利润由去年中期的3315万元增长到今年中期的1.96亿元；有股权激励计划的G深振业，今年中期收入与去年基本持平，但成本费用却出现大幅缩减，其净利润由144万元增长到17458万元。类似的情况在有业绩承诺、增持承诺、以重大资产重组完成股改的公司身上并不鲜见。
　　分析人士认为，制度变革对半年报的改造或许只是一个开始，其潜在影响可能会随着时间的推移更清晰地显示出来。它有可能会按照从易到难的顺序，自下而上地对利润表进行重塑：首先是借助盈余管理，使非经常性损益朝着"益"的方向变动；其次是加强内部管理，控制费用的增长；最后是通过产业整合，增强价格影响力，提高毛利率和净利率。
　　这一观点不无道理。事实上，通过对比分析也可看出，仍有相当多上市公司的盈利能力存在较大的提升空间。当制度变革使上市公司价值取向发生嬗变，可提升的盈利空间将逐渐变成现实的盈利空间。在这一过程中，或将伴随着利润表的诸多改变，而上市公司整体业绩，也将在一个更高的中轴线上，随行业景气的变化而波动。
　　不过，业内人士最后提醒投资者，埋藏的利润得以显化是件好事，但为达到特定的目的而粉饰业绩也值得警惕，对上市公司业绩提升的真实原因，投资者应当仔细分辨。（曹腾）  
　 中国证券报

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制度缺陷逐步修补，股东利益有了共同目标－股价！外因促内因变化，一切才刚刚开始！

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可笑还在争论牛熊。

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齐唰唰涨停 新股扬眉吐气黑马必将层出不穷
2006年08月25日
　　中国国航以平盘报收，其余20只新股昨日全部翻红
　　本周四，新股板块扬眉吐气。重启IPO后的21只新股，除了中国国航收于平盘之外，其它的20只新股全部翻红，新股集体躁动成为托举大盘由绿转红的又一支主力军。而远光软件、瑞泰科技、江山化工三只新股更是齐唰唰涨停，其中前两者是周三上市的四家新股中的两只。
　　最新一只IPO的新股是融资规模为8000万股的景兴纸业，其网上申购日在8月31日，也就是说在接下来4个交易日里，二级市场的摇新、炒新资金将不会出现分流。资金面上的充裕是新股板块活跃的重要前提。
　　21只新股中，中小板块的个股数量多达16只，新股的强劲走势直接推动中小板股指上涨1.66％，收报于2022点。据资深市场人士余凯分析， 目前有利于中小板发展的因素较多，中小板新股不断发行为整个板块注入了新鲜血液，而新股上市后的继续走强，引起了市场的关注，吸引了增量资金源源不断流入。而中小板推出ETF，对活跃中小板个股起到了相当大的积极作用。当初中小板ETF基金成立以后，中小板有过短暂反弹行情后走出深幅回调行情，股指最大跌幅接近20％，目前还处于相对低位，整体调整较为充分。从半年报中透露出来的信息，可以看到华夏中小板ETF通过一级市场积极"打新"，二级市场快速买入，已经基本完成建仓过程，周四的上涨反映了市场对ETF基金完成建仓以后可能拉高的预期。
　　另外，深交所为防范新股过度投机，在新股上市前后屡屡提示风险，也使得这一批中小板个股上市当日定位不高，为以后股价的走高预留下不小的空间，如近期表现出色的威尔泰、江山化工等。
　　余凯进一步指出， 仅就中小板的市值规模来说，它并不具备推动主板指数大幅上涨的能量，但中小板的活跃可以对短线市场带来积极影响。
　　以中小板股为主的新股反复震荡上行，将新股扩容的压力转化为活跃市场的因素。 值得注意的是，周四中国银行、大秦铁路、大同煤业、保利地产等非中小板的新股也出现了活跃的态势，稳定了市场人心，推动了加息后的大盘持续反弹。其中保利地产已反复活跃，昨天上涨4.03%，收于24.25元，为相对沉闷的A股市场注入了活力。
　　江苏天鼎的秦洪对记者表示，从一个较长周期的角度来看，扩容是A股市场成长必须经历的阶段，也是投资者寻找更多黑马、牛股的必经阶段，因为扩容可以给投资者带来更多的新优质资产，也将给A股市场带来新的做多力量。
　　在新老划断后的两个多月的时间里，通过扩容，A股市场又迎来了诸多新的优质资产，给市场带来新的做多机会。凡是在未来一个相对较长的周期内，业绩将持续稳定增长的新股，且如果上市首日定位合理的话，那么，极有可能成为机构资金关注的品种，从而形成重心稳步上移的趋势。（记者 俞险峰）  
　 上海证券报

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如果有专炒新股的朋友想想啥时候新股力量最大？呵呵

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投资者可重点关注七大投资机遇
　　记者：您认为在即将揭幕的长期牛市中，哪些投资机遇是投资者应该予以关注的？
　　朱利：概括来说，投资者可以重点关注七大方面的投资机遇：
　　第一，财富增长带动消费升级。据预计，我国人均消费从2003到2020年将以每年10.8%的速度递增，教育、医疗、旅游、汽车、电信、信息和家庭娱乐商品等的更新换代，都将成为消费支出中增速较快的项目，其中蕴含巨大的投资机会。
　　第二，交通运输革命及区域财富转移。随着"东北振兴、中部崛起、西部开发"与天津滨海新区开发战略的实施，我国将面临着巨大的区域经济增长和区域财富转移。随着经济战略纵深的持续拓展，尤其是中西部地区的经济崛起，对中国交通运输行业带来巨大的压力，同时也预示着我国的铁路等运输行业正在进入新一轮快速发展的轨道，给钢铁、有色金属、装备制造与高新材料等行业带来巨大的投资机会。
　　第三，能源革命带来的投资机遇。二十世纪末期、二十一世纪初期全球石油价格暴涨，预示着人类必须在未来30年至50年内完成向新能源的过渡。因此未来30年至50年，包括太阳能、风能、氢能、核能、潮汐能、生物再生能源等在内的新能源开发与利用必将带来新的投资机会。
　　第四，军工产业与空间技术发展。由于历史的原因，我国国防费用绝对数量与GDP占比的水平都较低，因此，为了增加在高技术条件下整体防卫作战能力，必须加大国防的信息化程度，未来数年内军用信息化产品的增长具有强劲的现实需求。此外，我国载人航天后续工程已开始启动，继续开展一定规模的载人空间科学研究和技术试验。我国空间技术在人造卫星及应用、载人航天和深空探测三大领域将有更大地发展，这必将带来无穷的想象空间与投资机会。
　　第五，人民币升值带来的投资机会。美元贬值将成为一个长期的趋势，而人民币升值也将是一个长期历史过程。商业地产、银行等产业蕴含价值重估机遇。
　　第六，装备制造业优化升级带来的机遇。国际加工中心向中国转移，将进一步促使我国装备制造业的国际化。国家"十一五"规划纲要明确提出要大力发展装备制造业，振兴装备制造业是增强综合国力、提高国际竞争力的必然要求，有着较大的融资需求。
　　第七，并购重组与整体上市带来的机会。经过股权分置改革，证券市场进入全新发展时期，集团整体上市将是必然趋势。整体上市进一步理顺了公司的产业链条，提高了公司的管理效能，降低了关联交易与利润操纵的可能性，上市公司的投资价值得到提升。 （商文）  
　 上海证券报

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104家基金公布半年报 牛市炒股就是赚钱
2006年08月25日
　　截至今日，已有21家基金公司旗下共104只基金公布了2006年半年报。根据Wind资讯提供的数据显示，这104只基金上半年合计实现净收益达262.09亿元，而2005年的可比净收益则为负的9.15亿元。很显然，在今年上半年的这轮牛市当中，基金获得了巨大的丰收。
　　赚了股票又　　
　　在今年上半年这轮几年难遇的牛市当中，偏股型基金一度被市场评论为"赚了股票不赚钱"的形象得到了彻底扭转。统计显示，在已经公布半年报的104只基金当中，80只偏股型基金上半年合计实现净收益242.62亿元，合计未实现利得为205.35亿元。不难看出，偏股型基金在上半年已实现的收益与手中持有筹码的浮动盈利相差不大。也就是说，偏股型基金在2006年上半年是继"赚了股票又赚了钱"。
　　数据显示，在上述80只偏股型基金当中，35只股票型基金上半年合计实现净收益113.30亿元；24只配置型基金上半年合计实现净收益53.08亿元。
　　八成源于股票差价　　
　　有趣的是，去年上半年曾是基金最大亏损源的股票差价收入在今年上半年则摇身一变成为基金最大的收入来源。统计显示，104只基金上半年合计总收入为278.33亿元，其中，股票差价收入为221.36亿元，占基金总收入的比例高达79.53%。
　　在股票差价收入急剧膨胀的同时，基金的债券差价收入则大大缩小。数据显示，104只基金上半年合计债券差价收入为5.89亿元，占基金总收入的比例仅有2.12%，而去年同期基金基本上是依靠债券差价收入过日子的。
　　此外，104只基金还获得21.21亿元的权证差价收入，14.694亿元债券利息收入，9.24亿元股息收入，3.1亿元存款利息收入，2.01亿元买入返售证券收入，其他收入8798.15万元，上述收入占104只基金总收入的比例依次为7.62%、5.26%、3.32%、1.11%、0.72%和0.32%。
　　封基分红潜力强　　
　　封闭式基金的分红实力依然备受瞩目。统计显示，截至2006年6月30日，已公布半年报的21只封闭式基金上半年共实现净收益76.24亿元，由于封闭式基金不存在赎回情况，且中期分红的寥寥无几，因此，21只封闭式基金期末的可分配收益达到63.25亿元，高于其他任何一种类型的基金。同时，21只封闭式基金还有高达90.64亿元的未实现利得，其投资潜力值得关注。 （贾宝丽 周宏）

104家基金半年报：机构大口吞吃股票基金
　　截至今日，21家基金公司旗下104家证券投资基金公布半年报。纵观这104家基金的投资者结构可以发现，股票基金的机构持有比例越来越高，无论开放式还是封闭式基金，机构平均占比上升均在5个百分点以上。与此同时，持有股票基金的个人，半年内减少了40万户。
　　根据WIND资讯的统计，迄今公布半年报的104家基金份额中，股票型基金（开放式）的62.4%为机构持有，封闭式基金53%为机构所持有，相比去年年末分别上升7%和5%。股票基金的"机构化"势头十分明显。
　　同时，上半年中股票型基金和封闭式基金的持有人户数分别下降了18.8%和20%，高位赎回退出的个人投资者达到39.87万户，个人持有基金份额净减少117亿份，显示逢高赎回股票基金的做法在个人投资者中相当普遍。　　尤其值得关注的是，迄今公布半年报的21只封闭式基金，十大持有人已经全部为机构所有。统计数据显示，基金公司、证券公司、社保基金和保险资金成为封闭式基金的主要持有力量，而QFII则在大举减持封闭式基金。这种"封基尽入机构掌控"的情况自1998年封闭式基金成立以来首次出现。
　　不过，在低风险的货币基金、债券基金以及保本基金中，个人投资者的比例却在不断增高。统计显示，截止今年6月末，个人投资者持有保本基金的91%、债券基金的75%、货币基金的58%，相比去年年末，平均增长10个百分点以上。个人偏向低风险基金、机构偏爱高风险基金的特征日益明显。
　　另外，上半年104只基金合计实现净收益达262.09亿元，在已经公布半年报的104只基金当中，80只偏股型基金上半年合计实现净收益242.62亿元，合计未实现利得为205.35亿元，股票差价收入成为基金最大的收入来源。（周宏 贾宝丽）

　 上海证券报Sample Text

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大众投资者史无前例的都对了？？？？？

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标的受质疑　新交所推中国股指期货有麻烦
　　新加坡交易所(SGX)推出新华富时中国A50股指期货的计划，已进入倒计时状态。但法律专家德恒上海律师事务所律师、上海外国语大学法学院教授李明良昨日在接受记者采访时却明确指出，新交所新华富时A50股指期货标的存在法律瑕疵。从法律角度而言，新交所应该先行停止新华富时A50指数期货的上市交易准备，尽快解决该指数的合法性。

　　合法性受质疑

　　2006年7月24日，新加坡交易所（SGX）在其官方网站正式公布了9月5日将上市新华富时中国A50股指期货的计划，这意味着第一个以国内A股市场指数为标的指数期货将在海外诞生。消息一出，国内舆论大哗，但众多评论的焦点只是聚集于国内金融的定价权问题：即新加坡交易所上市国内A股指数期货，是否会影响国内金融市场定价权。而李明良却认为，“定价权固然是非常重要的考虑因素，但更深层次的还应追问其合法性基础问题，即新加坡交易所上市新华富时A50指数期货是否具有合法性基础？”

　　据李明良透露，新华富时指数有限公司曾经与上证所信息网络有限公司签订了《证券信息许可使用合同》，取得了编制A50指数的许可。因此，新华富时指数有限公司拥有了编制A50指数的权利。“但问题在于，这种权利是什么样的权利？其是否可以对A50指数进行随意处置？答案是否定的。”

　　李明良告诉记者，首先，新华富时指数有限公司取得的是指数编制权。因为其所获得的《上海证券交易所证券信息使用许可证》中明确载明“用途：许可利用上海证券交易所实时股票行情编制指数”。在法律上，权利的客体分为物和行为两大类。相应的，权利对应为对物的所有权和对行为的行为权。“显然，新华富时指数有限公司取得的仅仅是行为权，并未取得对物即指数的所有权。”

　　其次，新华富时指数有限公司无权对A50指数进行随意处置。在其签署的《证券信息使用许可合同》中，承诺接受相应约束，其中包括了“未经甲方许可，保证不将全部或部分上证所证券信息传播到许可证指定以外的任何单位和个人及用于许可证指定以外的任何地方和用途”，以及也不得许可他人使用和开发衍生产品等义务。

　　“这与前述的新华富时指数有限公司取得的仅仅是行为权，而不是物的权利的法律逻辑是一致的。”李明良说。

　　此外，按照新华富时指数编制规则，新华富时A50指数样本股是按公众持股量调整后沪深两市总市值最大的50家A股公司。即在新华富时A50指数构成中，还包含有在深圳证券交易所上市的股票。

　　“事实上，新华富时指数有限公司至今尚未取得深圳证券交易所的授权。”李明良解释说，“根据我国《证券法》，证券交易所对证券交易信息享有专属权，如果说新华富时指数有限公司通过上证所信息网络有限公司获得了上海证券交易所的指数编制权，其授权新加坡交易所上市属违约行为的话，而其使用深圳证券交易所的证券交易信息，则是典型的侵权行为，应承担侵权责任。”

　　应先行停止上市准备

　　据了解，虽然业界对新交所“抢跑”我国A股指数期货颇有微词，更有人士建议采取一些约束性手段来制约新华富时A50编制商。但也有市场人士认为，新加坡交易所已经上市了日经225指数期货、摩根台湾指数期货、标普印度指数期货等异地指数期货，似乎已形成惯例。在此情况下，我们无法阻止其上市新华富时A50指数。此外，另有一部分人认为，从我国金融国际化角度来说，不应阻止新加坡交易所上市新华富时A50指数期货。

　　对此，李明良明确指出，虽然新加坡已上市其他异地股指期货，但并不意味着其上市新华富时A50指数不需要考虑合法性基础。即使宣称金融国际化，也必须是在合法基础上的国际化。交易标的具有法律瑕疵，是新加坡交易所无法绕过的坎。

　　“任何商业行为必须具备合法性基础”，李明良说，“新加坡交易所上市任何品种，其标的必须不能存在法律瑕疵。否则，新加坡交易所本身将被诟病，而更重要的是市场参与者的合法权益将无法保障。因此，任何理由都不构成交易标的合法性的挑战。”

　　在此前提下，李明良建议新加坡交易所先行停止新华富时A50指数期货的上市交易准备，把工作重心放在解决该指数的合法性上。这既是对新加坡交易所自身声誉的维护，更是对市场参与者利益的保护。就上证所信息网络有限公司而言，应当立即以法律的手段，敦促新华富时指数有限公司停止违约行为和侵权行为。

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中国大幅度降低外资投资证券市场门槛
　　中国证监会、中国人民银行和国家外汇管理局２５日联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》。这部法规较大幅度地降低了合格境外机构投资者投资境内证券市场的门槛。
　　中国证监会表示，新的法规是在现行的《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》 的基础上修订并发布的，旨在落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中关于完善合格境外机构投资者（ＱＦＩＩ）试点的精神，稳步推进ＱＦＩＩ试点工作。
　　新法规对长期资金管理机构适度倾斜，以吸引长期资金入市，并在完善投资监管方面作了详细的规定。它分７章，３７条，将于今年９月１日实施。
　　新法规对ＱＦＩＩ资格标准作了适度调整：将基金管理机构、保险公司等长期资金最近一个会计年度管理的证券资产规模由原先的１００亿美元下调到５０亿美元。保险公司取消了实收资本限制，成立年数的要求也由３０年降到５年。
　　新法规明确规定其他机构投资者（养老基金、慈善基金会、捐赠基金、信托公司、政府投资管理公司等）的准入资格，要求其须成立５年以上，最近一个会计年度管理或持有的证券资产不少于５０亿美元。
　　据介绍，新规定允许ＱＦＩＩ直接开立证券账户。新规定还将ＱＦＩＩ资金锁定期适度放宽，完善了对ＱＦＩＩ名义持有人背后持有者的监管，细化了对股票投资的比例限制及信息披露的规定。
　　中国４年前开始实施上述暂行法规，首次允许合规境外投资者投资境内股票。截至今年７月底，共批准４５家ＱＦＩＩ，７４．９５亿美元外汇额度，ＱＦＩＩ共汇入本金约合人民币５５１亿元。监管当局表示，ＱＦＩＩ投资相对稳健，股票投资比例不断上升，对绩优蓝筹股长期持有。
　　中国证监会称，新规定的出台为ＱＦＩＩ投资Ａ股市场提供了更好的制度环境，有助于ＱＦＩＩ更加积极地参与中国资本市场的改革发展。同时，也有助于对ＱＦＩＩ投资和资金汇出入行为进行更为严格的监管，确保市场的健康运行和稳妥开放。
　　中国证监会表示今后将与相关部门将逐步扩大ＱＦＩＩ规模，对于注重长期投资、换手率低的ＱＦＩＩ予以大力支持，引导ＱＦＩＩ整体的投资方向，积极推动证券市场的健康发展。（记者　江国成）

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三因素助推上市公司上半年业绩回升

　　截至今日，沪深两市已有1137家上市公司披露2006年半年报，其净利润同比增长幅度超过10％。半年报披露已近收官，上市公司今年上半年业绩回升之势基本确定。

　　研究人员指出，目前来看，A股上市公司业绩已摆脱了2006年一季度平均净利润同比降幅达13％的“低谷”，业绩增速从二季度开始已加速回升。上市公司业绩之所以能在上半年外部盈利环境无重大变化的情况下重入上升通道，除部分行业景气回升等基本 面因素影响外，随股改推进而来的A股市场制度性变革潜能的逐步显现应是重要因素。而在今年的半年报业绩中，优质新股上市、绩差上市公司股改重组推动、整体上市业绩增厚是三个最直接的原因。

　　首先，新老划断后IPO的重启为A股市场带来了新鲜血液。在新的制度环境下，新上市公司的整体资质比股权分置条件下更为优越，也更为真实，对A股上市公司整体业绩的提升作用毋庸置疑。如已公布半年报的保利地产上半年实现净利润2.23亿元，与去年同期相比，净利润增加9000多万元，增幅67.66％。

　　其次，以往一批绩差公司的巨亏年报往往拖累上市公司整体业绩水平。而今年的半年报中，伴随着重组式股改而来的绩差及问题公司“脱胎换骨”则一定程度上减少了地雷风险，提升了整体业绩。

　　再次，全流通时代的到来带动了整体上市概念的兴起，消除了大量关联交易，或通过优质资产注入增厚公司业绩，显著提升上市公司内在价值。半年报披露期间，上半年实施了整体上市的G鞍钢、G本钢等公司业绩都出现了逆周期的强劲增长。

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原帖由 hwjlxy 于 2006-8-25 08:51 发表
制度缺陷逐步修补，股东利益有了共同目标－股价！外因促内因变化，一切才刚刚开始！

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中央金融工作会议预热 金融改革开始深水作业
2006年08月26日
　　会议将主要总结近年来金融工作的得失，研判中国加入世界贸易组织(WTO)"后过渡期"结束后，中国金融业面临的形势和应对之策；关注的重点是银行业，农村金融整体改革方案有望敲定；政策性银行改革的重大问题将在是次会后明朗
　　《财经时报》综合多条消息来源证实，将于今年4季度召开的中央金融工作会议，其调研工作已经全面启动。中国人民银行的调研工作已于8月中旬正式开始，而三大监管机构(银监会、证监会、保监会)的调研也先后启动。在各个部门的调研结束后，将由央行汇总，最终形成主题报告向中央汇报。
　　进入深水区
　　自1997年亚洲金融危机以来，中国不定期召开中央金融工作会议。1997年11月召开了第一次，2002年2月召开第二次，即将召开的是为第三次。每次都是在关键的历史时刻，每次都有重大的决策。
　　中央金融工作会议讨论的议题包括银行、证券、保险等行业的改革、发展与监管。据悉，本次会议将主要总结近年金融工作得失，研判WTO"后过渡期"结束之后，中国金融业面临的形势和应对策略；关注的重点是银行业，特别是农村金融等问题。
　　至于农行改革方案、农发行业务拓展和深化农信社改革、农业保险和小额信贷创新等问题，被业内人士普遍关注。他们认为，这些都事关中国"社会主义新农村建设"，是大事，应当尽快有个明确的定论。
　　有关人士猜测，会议可能还会讨论到混业经营和信托业的监管问题。不过，记者采访中发现，金融业内每个不同的方面都对会议寄予热望，都从各自不同的角度强调着各自的重要性，都希望是次会议后有个明确的解决方案。
　　其实，对于中国的金融改革而言，简单的、容易做到的已经基本改革完了。"现在已经开始深水作业。也就是说，改革到现在，剩下的都是难啃的硬骨头，大家都在等着中央下决心，拍板定论。"一位金融专家表示。
　　上市与下乡
　　是次会议业内最为期待的，是中国农业银行的改革能不能有个明确的说法。
　　目前，四大国有商业银行中唯一还没有明确进入股份制改造程序的就是农行，但在农行内部人士看来，他们其实早就在比照其他三家国有商业银行的改革思路，对可以先做的改革，先就做起来了。比如，收缩赢利很差或亏损的营业网点、摸清自己的家底等等。
　　据最新传出的消息，农行自我确定的改制目标是：整体上市、业务下乡。不过，对于如何才能实现这样一个目标，这样的目标是否能够获得资本市场投资者的认同，目前尚未看到进一步的论证。
　　据了解，目前流传中的农行改革方案有多套，但具体到最终采用哪套方案、会不会在这次中央金融工作会议上通过，尚属未知数。不过，有一点似乎是肯定的，农行改革方案一定会在这次会议上被提出讨论。
　　应对挑战
　　随着今年年底WTO过渡期的结束，中国金融业将全面对外开放。如何在新的条件和环境中确保中国的金融安全，推进中国银行业改革尽快到位，从更深的层次上化解各类矛盾，将是这次会议的一个重要议题。在这个方面，银监会已经在着手调研，制定应对之策。
　　中国社科院金融研究所金融发展室主任易宪容在接受《财经时报》采访时指出，WTO"后过渡期"的结束，对中国银行业的冲击不会很大，至少不会像人们曾经想像得那么大。他认为，中国银行业近年来的改革成效十分显著，不良贷款率下降既快又多，银行利润增长也是很快的，银行的公司治理结构及其运作规则发生了质的改观。这些都为中国的金融安全提供了基础性的保障。
　　尽管如此，我们依然不可以掉以轻心。易宪容在谨慎乐观的同时也指出，外资银行的进入无疑会对中国银行业带来一些影响。比如，中国银行业的管理、从业者的思维观念在短期内还难有大的改观；银行人才流失、部分高端客户流失等等，都是不争的事实。
　　他认为，在计划经济体制中浸泡多年的中国银行业，一下子就要去适应一个完全市场化的条件，几乎没有可能。比如，现在个别银行为了追求规模扩张，而忽视了资产质量和风险，其实都带着计划经济时代的特征。
　　如何混业监管
　　所谓的混业经营，一般是指一个金融法人主体同时直接经营银行、证券、保险等不同的业务，或某类金融企业投资另一类的金融企业。
　　目前，中国金融业实行的是分业经营、分业监管。央行研究局局长唐旭近日指出，在未来，混业经营可能是个趋势。
　　经过多年的治理整顿，各个监管部门已经基本建立了一整套较为完善的监管制度和行为规则，为下一段混业经营监管打下了初步的制度基础。
　　此前，央行行长周小川曾表示，金融混业经营试点在法律制度上没有障碍，中国金融混业经营正在逐渐走上试点和探索的道路。
　　至于如何形成央行、银监会、证监会、保监会、国家外汇管理局等有关部门之间的协调监管机制，目前还是一个无解的问号。有观点认为，应当成立一个级别高于"一行三会"的组织机构，如"中国金融协调监管委员会"或"金融协调监管办公室"。也有观点认为，应由三会组成"监管联席会议机制"，这只需在现有基础上，完善和强化协调机制。
　　对此，业界以及专家学者都在关注，他们也期待是次中央金融工作会议能予讨论。
　 财经时报

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你怎么能不关心银行股？

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宏观调控令过剩资金流向股市
　　据统计资料显示，今年1至7月份共发行短期融资券135只，发行金额为1690亿元，平均每月发行20只，月均发行金额241亿元。7月份发行23只，金额为299亿元；8月份发行16只，金额为220亿元，反映当月发行量小于前两个月和月均平均水平。估计下半年余下时间，短期融资券发行还会逐步递减，将预示着市场资金继续向实体经济流动量有所放缓，意味着流动性过剩的资金，向虚拟经济的股票市场流动可能性加大。
　　短期融资券是企业贷款的一种替代品，算是企业债券，虽然它不在央行金融统计之类。目前，随着贷款利率上调和信贷规模的严格控制，企业通过发行短期融资券，不但实现融资成本相对较低。尤其在今年1至7月份商业银行贷款，已经完成2.35万亿，占总量2.5万亿的94%，8月份很可能接近或者完成全年央行所控制的2.5万亿的目标。因此，企业发行短期融资券的需求量会提高，与此同时，在控制贷款规模情况下，商业银行过剩资金，更多投向债券市场。
　　但是，国家宏观调控主要目标是控制固定资产投资增长过快，以防经济过热。据有关部门统计数字显示，今年1至7月份固定资产投资，企业自筹资金占56%，银行信贷资金占20%，外资投资占4%。可见企业自筹资金，在固定资产投资中所占比重非常大，其中相当部分是短期融资券。发行短期融资券的企业，基本是产业链的上游企业。

　　从投资结构上看，投资重点集中在远离消费品领域。如1至7月铁路运输投资增长84.7%，非金属矿采选、制品业投资增长50%，煤炭开采及洗选业投资增长42.5%，有色金属矿采选、冶炼及压延加工业投资增长40.4%。虽然我国处于工业化快速增长阶段，加大能源和原材料投资有一定的合理性，但该领域过大过快投资而脱离消费市场。这种高投资低消费格局，造成产能过剩与消费不足的结构性矛盾日益加据。

　　这样一来，使当前过剩流动性资金，通过短期融资券，继续流向实体经济的渠道收窄，流入速度减慢和流入量减小，意味着大力发展债券市场，将遇到较大的挑战。

　　那么只能把流动性泛滥的资金，疏导至虚拟金融市场中去，从而构成股票市场资金有效供给作用。尤其是未来一段时期内，控制固定资产投资过快增长，是国家遏制宏观经济过热的主要手段和目标，致使短期融资券发行将要减缓，过剩流动性资金，将加快流向股票市场。

　　这种市场影响作用，很可能持续时间较长，支持股市未来两年，依然是以震荡攀升行情为主。与此同时，A股市场的流通市值和规模迅速增加与扩大，将迎来A股市场15年来发展的最快时期。

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王朝对冲基金易壳复生 本土私募者套利先行
2006年08月31日
　　中国金融市场已成为国内外对冲基金争相觊觎的战场　
　　王朝基金"并无亏损"
　　"他们认为中国机会很多，是块投资沃土。因此在王朝基金之外，两个合伙人都忙于各自其他的投资事务，这是导致王朝基金在上半年A股疯涨时期，公司回报率反而下降的原因。" 　　
　　7月初，上海市中心莱福士广场25楼办公室，少了一位租户。在这里，上海王朝资产管理公司(Dynasty Asset Management)结束了它为期5年的中国概念对冲基金生涯。
　　今年5月中旬，上海王朝对冲基金董事会就决定关闭曾红火一时的这家基金。6月，公司开始进行基金持仓的资产清理工作。据王朝基金介绍，截至公司解散时，王朝基金已将所有资金包括利润全部返还投资者。
　　知情者称，王朝基金破产主要由于经营不善，收益难以维持。不过，王朝基金在近日提供给美国一家对冲基金媒体的澄清公告中特别强调，截至6月30日，该基金2006年利润增长了11.5%。
　　王朝基金表示，自成立以来，年年皆有盈利，并无一名投资者亏损。
　　2000年，王朝基金合伙人之一戴先生（Steve Dai）在上海结识了马伦，随后两人共同成立了王朝资产管理公司。知情人透露，这一组合在成立初期为投资者赚取了丰厚回报。
　　2001年，王朝基金回报率达到106%，2002年和2003年的回报分别为20%和39%，而同期，Eureka大中华对冲基金指数（其中涵盖王朝基金）的回报率分别为77.2%、1.72%和57.1%。
　　据《华尔街日报》报道，王朝基金鼎盛时期，公司所管理的资产多达4亿美元。至歇业时，它管理的资产已缩水到8,000万至1亿美元。不过，王朝基金在公告中对此澄清，称在5年半的资金募集过程中，最高时期募集资金额约2亿美元。
　　王朝基金的危机始于2003年。当时，王朝基金工作团队发生分化。因与合伙人之一戴先生发生投资问题上的分歧，3名工作人员离职。"人事巨变挫伤了王朝基金的锐气。"知情人士透露。
　　对此，王朝基金在公告中坦承了合伙人之间的分歧，"的确，马伦先生认为戴先生应该减少对投资决议的控制，这样将有助于他们召回原先的工作团队。这才是王朝基金为什么关闭的真正原因。"
　　另据知情人士透露，王朝基金破产的另一原因在于两个合伙人都未能将主要精力放在公司经营上。"他们认为中国机会很多，是块投资沃土。因此在王朝基金之外，两个合伙人都忙于各自其他的投资事务，这是导致王朝基金在上半年A股疯涨时期，公司回报率反而下降的原因。"上述人士表示。　　
　　新生者帝国投资
　　"A股现在尚不允许做空，但为吸引境外客户，一些经纪商有时候会通过一些特殊渠道间接做空A股。"　　
　　几乎没有人注意到，在上海王朝解散半个月后，原王朝基金合伙人之一爱德·马伦(Ed Mullen)在发给国际财经媒体的约函中，已换了新的名衔。此时的马伦，是帝国投资管理公司（Emperor Investment Man－agement）首席执行官及帝国大中华基金经理。帝国投资是一家新成立的对冲基金，与王朝基金的业务趋同，同样在上海设立办事处。
　　目前尚不清楚帝国投资的规模大小，仅有的信息是，在帝国投资资金组合中，5%通过QFII额度投资A股，其余均投资于各地证券市场的中国概念股。
　　知情者透露，新生的帝国投资像其他活跃在中国的海外对冲基金一样，在操作上通常采取行业对冲方式规避风险。
　　"假如他们看好金融业，就会同时买进该行业最优秀的公司，同时卖出行业最差公司。以此确保投资收益。"知情者称，在王朝成立初期，他们的所有运作均与A股无关。
　　通常，他们会派研究员去一些在H股及美国上市的中国上市公司作调研，之后，会结合各方面情况制定投资决策，一般情况下，做多中国企业的比率较大。少数时候，他们也会根据当地交易所列出的卖空名单选择卖空对象。
　　熟谙香港对冲基金运作规律的"对冲基金超市"负责人锐衍称，A股现在尚不允许做空，但为吸引境外客户，一些经纪商有时候会通过一些特殊渠道间接做空A股，"比如，他们可以根据A股情况，选择某类股票，发一些类似票据一样的结构性产品给客户，并从中收取一定佣金，通常在3%到4%之间。这种产品会定期签约，可以半年一次，如果收益效果好，再续签。
　　"对冲基金超市"是一年前成立的中国首家对冲基金网络媒体。负责人锐衍是个香港人，因热爱对冲基金工作，决定将大陆作为他事业的起点。他告诉记者，海外对冲基金通常会通过申请QFII额度的方式投资A股，"保守估计，QFII额度中，至少一半以上是来自对冲基金公司的投资。"
　　不过锐衍所讲的上述做空A股的方式，并未在记者接触到的上海对冲基金公司中得到证实。"A股现在历史性低潮，是大举进入的最好时机。即便在香港，我们也不会做空中国公司。"一位对冲基金公司负责人称。　　
　　对冲基金中国"赶集"
　　新加坡对冲基金研究公司Eu-reka hedge统计，目前约有60家专门投资大中华概念的对冲基金，它们所管理的资产总额在35亿至40亿美元之间。　　
　　据悉，王朝基金在清盘时的35位投资者中，有32位选择继续跟随帝国公司投资中国概念。
　　"这些投资者多是各个产业的富人，有个人投资者，也有机构投资者。他们有的从2001年王朝基金成立之初就跟随马伦投资中国。" 一位接近马伦的人士称，近年来，欧美市场越来越难赚取到高额收益，而中国股市市场效率相对较低，加上近年中国股市不断下跌，很多上市公司凸现很好的投资价值，很多海外投资者都在寻找各种机会投资中国，仅QFII渠道难以满足这部分投资者的需求，他们只能通过各种隐蔽的对冲基金在外围市场购买中国公司股票。
　　帝国投资掌门者马伦早期曾在芝加哥Glenwood融资集团担任管理人。在华尔街，他以融资领域的丰富经验著称。"马伦是个犹太人，做事认真，对中国市场非常执著。这个观念与犹太人的推销天赋结合，吸引了非常多的投资者跟随他下注中国。"一位接近马伦的人士告诉记者，王朝基金清盘之前，马伦便有继续在中国拓展事业的想法。
　　正如王朝死而复生一样，越来越多的对冲基金"盯"准了中国。
　　8月25日，纽约著名对冲基金Eton Park宣布，公司已在香港长江中心设立办事处，并聘请高盛一位前行政总监坐镇香港，负责拓展亚洲对冲基金业务。同时，Eton Park创建人、前高盛首席战略官埃里克·明迪奇(Eric Mindich)表示，公司将重点开拓北美以外市场，以更大的力度，投资新兴市场。
　　新加坡对冲基金研究公司Eu－reka hedge统计，目前约有60家专门投资大中华概念的对冲基金，它们所管理的资产总额在35亿至40亿美元之间。
　　"QFII门槛降低、中国经济向好等一系列因素都会激发对冲基金的热情，今年可能会生发一波海外对冲基金投资中国高潮。"8月27日，"对冲基金超市"负责人锐衍告诉记者，一个美国对冲基金正在考察中国市场，想在香港或上海搞一个对冲基金公司，向他们咨询相关事宜。锐衍自称是"一个为对冲基金流汗水的中国人"，他说，今后"对冲基金超市"会将对冲基金咨询顾问作为公司主业务之一重点发展。　　
　　"拾荒者"博宏
　　壁虎基金在一个半小时内，完成113笔折价套利，每笔套利利润从2万到5万元不等，共计赚取400多万利润。
　　
　　刘宏说自己就是个捡破烂的。每天上午8点，这位自称中国"首家对冲基金"的总经理开始"拾荒"之旅。
　　这是2006年8月23日清晨，坐在上海市五洲国际大厦23层办公室的刘宏打开桌上电脑，同时正墙上两面大屏幕开始运转。
　　这两个大屏幕是刘宏的公司---博宏投资自行开发的ETF对冲交易系统。每天，这套系统会在无人值守状态下自动从ETF的市场差价间赚取利润，在深证100ETF上市首日，博宏投资曾在1个半小时内套利400万元。
　　2005年2月22日至11月10日，这套系统为博宏投资的"壁虎基金"赚取47.7%收益，而同期，上证指数下跌近20%。
　　9点40分，第一个大屏幕显示博宏投资旗下"壁虎基金"资金账户金额：3115万元，盈利1.53%。在该基金创建初期的2005年2月，这个账户的起始资金不过271万元。第二个大屏幕"ETFs对冲头寸实时监控系统"，随时显示着几种权证相关数据。排在第一行的权证交易品种隐含波动率为25%，"赚了一点，我们是在22%时建的仓。"博宏投资总经理刘宏说。
　　上海博弘投资管理有限公司成立于2003年8月，是中国第一家完全依靠数量化交易模型和程序化辅助交易进行证券投资的市场中性套利和对冲（基金）公司。
　　目前，博宏投资主要以ETF套利为主，包括瞬时套利和利用股票停牌如送股、增发、股改等事件进行套利活动。当ETF现身证券市场时，博弘的看家宝"ETF套利系统"便开始发威。
　　"一般来说，同一标的的两种价格之间应该存在确定的函数关系，当这种函数关系发生偏离，且差错空间大到足以覆盖我的交易成本时，这种利润便是我要捡的。"刘宏说。
　　以ETF套利为例，投资者要买入100万份上证50ETF，将有两种实现途径:其一是像买卖股票一样以市价买入，其二是买入"一篮子股票"（篮子股票的构成每日确定，大致与上证50指数的构成一样），然后申购得到ETF。卖出时同理。
　　同一时间，同一品种，两个交易市场，两种可能出现偏差的价格，这就是博宏寻觅的套利机会。
　　"2004年开始，我们发现坚冰一块的中国金融市场出现松动的迹象，对冲基金的生存土壤逐渐出现，而且逐渐丰富，有向成熟金融市场过渡的迹象。"刘宏说，ETF的推出，让他们看到了机会。
　　今年4月24日，深证100ETF上市首日。这种日子往往是博宏投资的庆典日。刘宏说，这也是他比较过瘾的时刻。
　　9点半开市，博宏投资公司的员工们围在电脑旁边，盯着他们的ETF交易系统。
　　"大家都很激动，我们看到，"交易成功"的信号快速向上翻页。十几秒一圈十几秒一圈，每圈下来，盈利都是4万、5万，简直是拣钱！"博宏投资总经理助理上管黎立回忆。
　　当时坐在办公桌前的刘宏，也为这种速度所激动。"交易开始时，折价空间非常大，超过3%-4%，一笔单子下去，就是4万元。当时正好一个客人坐在我对面谈事，让我没办法大喊。"刘宏说，当时他只能不时瞅一眼屏幕，尽力按捺住心中喜悦，装作若无其事般与客人聊天。
　　楼下15楼博宏投资交易大厅，分管金融工程的副总俞世典与部门同事们却是全面戒备，每人盯着自己管理的账户。随着交易的进行，俞世典的鼠标不时按动"现金折算"标记，当日股票停牌过多，他需要不停折算现金交易。
　　"我们的钱越用越少，到中午11点10分，所有的钱都花光了。"刘宏说。中午，博宏投资开始动员客户，往账户中追加资金。下午，客户资金追加到1000万，利润继续扩大。
　　"但我们自己的账户没钱了，当时情况下，有多少资金进去，就能捡多少钱。"刘宏说。
　　这一天，有14只成份股停牌，由于符合"折价看涨套利"条件，博宏在做折价瞬间套利的同时还集成了折价看涨套利。当日，博宏旗下所有账户完成300多笔交易，自营账户壁虎基金在一个半小时内，完成113笔折价套利，每笔套利利润从2万元到5万元不等，共计赚取400多万利润。
　　没有ETF大额套利空间的日子，博宏的自动交易系统会将差价定格在千分之五，"我们的系统实时扫描盘口，组合下单。达到千分之五的标准，自动完成交易。"俞世典说。　　
　　私募者的先机
　　"目前阶段，一些本土对冲基金活动空间较大，他们会在中国金融体制完善进程中获取超额回报。"锐衍认为，中国金融市场已成为国内外对冲基金争相觊觎的战场。
　　
　　今年3月，美国一家对冲基金来博宏公司考察时，曾对博宏的操作手法颇为惊叹。"我们的工程师讲了ETF套利模式，他们一个劲摇头。因为在他们国家，根本不可能出现这些市场机会。"上官黎立说，考察结束后，这家对冲基金曾表示愿与博宏合作，共同投资中国市场，而博宏对这家基金的资金实力与国际市场投资经验亦非常有兴趣。目前，双方合作事宜还在洽谈中。
　　锐衍告诉记者，博宏所走的套利道路属于"中国特色的对冲操作方式"。随着本土证券市场的开放，一些先觉的私募机构可能成为中国本土对冲基金首啖鲜果者。
　　据悉，国内私募基金行业，类似博宏这样将金融工程与IT结合进行大规模套利的机构有10余家。"博宏的特殊性在于，他们将对冲理论的研究与中国股市的实践结合较为紧密。"黑马对冲基金经理萧先生表示，国内对于像ETF这样的套利机制有研究的机构较多，但是多停留在理论阶段，能与实践融合并产生利润的除少数几家券商外，私募基金圈里凤毛麟角。
　　而私募基金要想将套利行为规模化，其身份"合法化"问题将是未来发展的关键。
　　据刘宏介绍，壁虎基金最初属于博宏公司内部职工基金，随着对各种套利工具的熟练运用，账户盈利的增长，内部职员的亲戚朋友也不断加盟，资金规模由最初200多万元扩至500多万元、1000多万元，直到现在的3000万元。但匮于私募基金的身份，他们一直没有将壁虎基金做大。据悉，除壁虎基金外，委托博宏代为管理资金的机构也逐渐增多，目前，博宏旗下账户已增至10多个机构账户。
　　刘宏透露，近期他们正在与国联信托商谈合作事宜。准备将公司的壁虎基金通过信托公司打造成公开发行的信托投资产品。"目前我们只有3000万元，如公开发行，可能会达到1个亿的规模。"刘弘表示，引入第三方托管，有助于公司发展的规范化。
　　刘宏告诉记者，由于中国市场不完善，参与者有限，加上新进的国际对冲基金在这里难以复制成熟市场上的盈利模式，这给占有技术优势的本土对冲基金很大空间。另外，目前，中国证券市场无效点或低效点多，套利机会肥沃。"而对冲基金从事的是高度专业化投资，普通投资者和一般机构均无所作为，因此这种赚钱机会仅有先知先觉的投资者可以有效把握。"刘宏说，他希望创建中国最大的市场中性套利和对冲交易服务网络平台，使博宏成为中国最大的金融衍生品自动交易系统和分析系统提供商。
　　"目前阶段，一些本土对冲基金活动空间较大，他们会在中国金融体制完善进程中获取超额回报。"锐衍认为，中国金融市场已成为国内外对冲基金争相觊觎的战场。本土对冲基金虽抢得一时之机，但随着中国资本市场与国际接轨的加快，占资金与技术优势的国际投资巨头将是本土对冲基金发展难以绕过的坎儿。
　　"国际对冲基金融资对象不在国内，全是国际上的大型机构投资者，这种客户资源，国内对冲基金只能望其项背。一旦市场放开，从资金实力上讲，两方不在一个档次上。"一位香港对冲基金经理表示。
　　而刘宏则认为，即使不能决战欧美市场，大中华地区的投资理财已足以支持博宏本土对冲基金之首的地位。他认为，随着中国影响力加剧，大中华地区的金融业务将在世界金融中占有举足轻重的份量，这里必然蕴涵了极其丰富的投资机会，"另外，这里拟委托资产也非常庞大，仅内地居民储蓄存款余额即超过16万亿，只需很小的一部分参与对冲基金投资，也是一个异常可观的理财规模。"
　　另据获悉，博宏目前已将眼光移向A股之外的市场。"近日，我们完成了增资扩股，我们一位外资背景的股东将帮助公司拓展香港市场。"刘宏说，为尽快熟悉国际市场规则，学习最新的金融工具，9月底，公司将派技术人员考察香港市场，预计年底将在香港展开期权交易等业务。
　　"我们会尽快向有关部门提交追加QFII额度的申请。"8月26日，一家美国对冲基金负责人对记者说，新颁布的《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》对他们是个很好的机会。
　　一个月前，这家新成立的对冲基金在上海开设办事处，投资所有中国概念的公司，"包括中国本土上市公司及国际市场从中国境内获取利润的公司。"公司负责人说。
　　据悉，以上述成立办事处或其他隐蔽方式进入中国的对冲基金目前有10家左右，主要集中在上海、北京和广州地区。而其中多数又扎堆上海，管理资产总额达4-5亿美元。据对冲基金资讯 (HFI)统计，截至2006年3月，以各种方式投资中国的对冲基金已获得16.8%的收益。
　　记者获悉，在海外基金热盯中国的同时，部分本土私募基金也开始熟练运用"套利"工具开始中国基金自己的对冲之旅。
　　对冲基金市场内外资暗涌，巨量海外资金与本土操作模式或将融合。（记者 范军利）  
　 上海证券报

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M1“快跑”引发通胀担忧
　　M、M2增速“喇叭口”不断缩小
　　自2005年4月以来，M1和M2增速之间的差距在经历一个逐步扩大的过程并在今年年初到达顶峰之后，已经开始逐步缩小。前些时候公布的7月份金融运行情况显示，这一数字已经缩小到了3.1%的水平，竟比2005年2月份的差距还要低。

　　货币的供求关系不仅决定了资金价格的变动趋势，也反映出宏观经济的整体运行状况。近期M1和M2增幅之间的变化到底说明了什么？其背后隐藏着什么样的宏观经济本质，其对利率走势又将产生什么样的影响？

　　货币供给量揭示宏观经济运行状况

　　将M2的增长率和M1的增长率进行对比，有很强的分析意义。如果M1的增长率在较长时间高于M2的增长率，说明经济扩张较快，活期存款之外的其他类型资产收益较高。这样更多的人会把定期存款和储蓄存款提出进行投资或购买股票，大量的资金表现为可随时支付的形式，使得商品和劳务市场普遍受到价格上涨的压力。

　　统计显示，改革开放后M1显著较长时间高于M2的时期有三次，一次是1988年3月到1988年12月，第二次是在1992年6月到1993年12月。此间都发生了比较严重的通货膨胀。第三次是在1999年5月至2001年的6月间，当时受到世界经济整体紧缩的影响，我国国内经济并没有出现明显的物价上涨，但整个经济增长却保持了很快的发展势头。

　　反之，如果M2的增速在较长时间内较M1的增速高，则说明实体经济中有利可图的投资机会在减少，可以随时购买商品和劳务的活期存款大量转变为较高利息的定期存款，货币构成中流动性较强的部分转变为流动性较弱的部分，这无疑将影响到投资继而影响到经济增长。

　　通胀可能性将大大增强

　　我们发现，从今年5月份开始，M1和M2增幅差距的缩小不是由于M2的下降造成的，而是由于M1增速迅速加快而导致的。这不得不让人开始忧虑宏观经济不仅是“增长过快”而是“明显过热”了。

　　首先，从宏观经济基本面的情况来看，今年以来的新增贷款规模增速明显过快。头7个月人民币新增贷款已达2.352万亿元，离2.5万亿元央行年初设定的目标只有咫尺之遥；固定资产投资增速也一直维持在30%上下。贷款的大增和投资的过热使得2005年底已经回落的工业品出厂价格指数从今年二季度开始再度回升。新增贷款规模的增加、企业投资愿望的增强势必会带动M1增幅的快速上扬。

　　其次，7月份存贷款数据的变动也从另一个侧面证明了大量的资金开始流出了定期存款和储蓄存款，进入了投资领域或股票市场。由此可见M1和M2增速差距的缩小并非一个短暂的现象，而是呈现出趋势化的特点。

　　长期来看，M1增速的上扬，说明更强的企业投资冲动、更多的以可支付的形式存在的资金，这将使得商品和劳务市场普遍受到价格上涨的压力。经济增长从“过快”转向“过热”的几率将会大幅度增加。如果M1增速大于M2增速的情况持续下去，并最终超过M2增幅，宏观经济发生通货膨胀的可能性将会大大增强。

　　对于债券市场而言，不仅通货膨胀加剧的风险在增加，紧缩新政策密集出台的可能性也在增加。债券市场的投资者务必要密切关注利率风险和政策风险。

hwjlxy

人民币汇率三天三创新高
　　美元前夜的走强也没有抑制人民币新一轮的走高热情。昨日，人民币继续爬升14个基点，中间价报于7.9585元，连续第三个交易日创下汇改以来的新高。自汇改以来，人民币的累计升值幅度也首次达到了1.868％。

　　经过周二和周三的大幅走强、连创新高，市场普遍认为人民币汇率将面临短期修整。但是昨日经过做市商询价最终得出的中间价却显示，人民币的升值冲动仍然难以平静，即便是美元前夜走强在国际汇市兑 日元升破117元，也还是未能浇熄这股热情。

　　交易市场上，美元兑人民币汇率也是难掩涨势，并向下一个关口———7.95元靠近。撮合交易市场上美元兑人民币汇率收于7.9522元，较前日下挫63个基点；询价交易市场上美元兑人民币汇率跌落60个基点，收于7.9527元。

　　与此同时，人民币的连日走强也引发了市场、尤其是外资投行的讨论热情。高盛亚洲公司董事总经理胡祖六表示，人民币汇率即使升值15％对我国出口的影响也微乎其微；瑞银则认为，市场对人民币的讨论升温可能引发人民币的更多炒作活动；星展银行则表示目前人民币的升值速度还不够快。

　　离岸市场，1年期美元兑人民币不可交割远期合约昨日尾盘报价为7.7330/7.7350元，略高于前日的7.7300/7.7340元。

hwjlxy

升值风为何刮得这么猛
2006年09月01日  
　　因连续三天创汇改以来新高，眼下人民币汇率备受各方关注。实际上，除了短期市场因素外，如果仔细考察一下我国汇改以来经济的基本情况，就不难发现：人民币升值已是势所必然。
　　经济良好适应性减轻当局升值顾虑
　　相关数据显示，自2003年以来，我国的"出口-GDP比率"（因无"出口依存度"一说，这里只能采用"出口-GDP比率"一词。）一直保持在30%以上，目前依然高达37.64%。与其轨迹相似，我国外贸依存度自2003年以来也一直保持在60%以上。
　　然而，在经过一年多的小幅升值试探和观察之后，我国经济居然发生了一些令人欣喜的结构变化。宏观上的表现是，无论是外贸依存度还是"出口-GDP比率"，都在升值之后开始从历史最高水平回落。外贸依存度由2005年第三季度的79.36%下降到第四季度的63.92%，此后虽略有反弹，但依然低于2004年以来的水平；"出口-GDP比率"也从2005年第三季度的42.33%，下降到34.25%，目前仍低于2005年以来的水平。尤为可贵的是，这两个比率的同时降低，却并未影响我国的经济增长速度。
　　不仅宏观层面表现出对升值的良好适应，产业层面尤其是最为担心的纺织工业的表现令宏观当局"长舒一口气"。正是在这种背景下，货币当局才暗示将借助升值来"加快经济结构性调整，促进国际收支趋于基本平衡"。
　　其实，将某个行业明确作为"行业分析"项下的"小标题"放进货币政策执行报告中，其本身就耐人寻味。观察自2004年第三季度首次明确以标题形式纳入行业分析以来的情况可以发现，除房地产是每期必不可少的绝对"正选角色"外，其他行业则是已经或者预期可能对宏观经济产生重大影响才"有幸"被纳入的。比如，2004年第三季度纳入石油，是因为当时国际油价已较年初上涨60%。既然如此，如果不是考虑到即将升值，那么，我们真的很难找到本期货币政策执行报告特地将"纺织"这个已经不那么重要的行业纳入分析的令人信服的理由了。
　　宏观调控形势促货币当局进一步升值
　　在本期货币政策执行报告中，货币当局表现出了相当的无奈："在结构矛盾突出、国际收支继续双顺差的背景下，控制货币信贷过快增长的任务依然比较艰巨。"
　　这意味着，在中央明确要求继续回收流动性的指导方针下，货币已到了不得不采取手段缓和"工具-目的错配"困境的时候了。正因为如此，人民银行在"下一阶段主要政策思路"这一节中，明确指出："……促进国际收支趋向平衡，这是当前经济战略转型和政策选择着力点，也是改善当前宏观调控的有效途径。"
　　货币当局找到降低企业汇率风险有效途径
　　由于当今国际经济体系仍然是西方国家货币本位（主要是"美元本位"），所有发展中国家的经济主体都不可避免地面临着"货币错配"问题。
　　本期货币政策执行报告明确显示，我国货币当局正在努力寻找这样一种"避险机制"。那就是，利用我国目前存贷款基准利率依然为货币当局所管制、市场利率为央行票据所影响的现实，通过利率平价来为经济主体提供关于未来汇率变动相对稳定的预期。这实际上就是本期货币政策执行报告所指的"（远期汇率）基于预期通常不如基于利率平价稳定。基于利率平价有利于形成稳定的远期汇率，从而有利于企业、居民和金融机构进行远期外汇产品交易，锁定汇率风险，……"的精神实质。
　　上述精神实质意味着，利率平价不仅没有像此前一些学者所讲的那样为货币当局所抛弃，而是被进一步强化了。既然如此，在当前美联储已暂停加息的情况下，当前可能是近期中美利差最大的时期。这意味着，人民币进一步升值实际上是多方合力共同作用下的必然结果。（鲁政委）
　 上海证券报

[ 本帖最后由 hwjlxy 于 2006-9-1 19:09 编辑 ]