四季度加快基建领域信贷投放：利率二元化与基建增速

哎呀难

四季度加快基建领域信贷投放：利率二元化与基建增速

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：哎呀难 浏览：3702 回复：0

1、从周期运行来看，内需的拐点基本来自于利率的拐点，而利率的拐点对整体内需来说，存在自下而上的拉动作用。比如说，利率下降会带来实际消费的企稳，但值得注意的是，实际消费之所以对整体经济波动的贡献不大，除了其历史波动率偏低之外，还有一个因素就是该数据在经济周期中不会形成逆向波动。那么虽然实际消费会成为第一个企稳的因素，但其仍然会受到后端经济总体指标的扰动而形成平台震荡而不是见底回升，与我们的框架相符的是，目前的实际消费确实给经济波动带来的效用较为中性。

2、那么在投资侧，按照其具体分项，拉动顺序应遵循基建投资、房地产投资以及制造业投资的顺序，从近期的基建投资来看，增速较为平稳，但并未对整体投资起到稳定器的作用。我们认为存在两个原因：一是目前的利率已经转为二元利率；二是整体流动性限制了基建杠杆的扩张。我们知道，从第一点来看，其表征现象就是基建投资并没有受到去年下半年利率上升的掣肘而出现明显下降的局面，而可解释的原因亦分为两点：一是在货币政策的局部化及定向化的环境下，基建融资利率并没有在去年下半年有明显的上升，从而带来广谱利率与基建资金成本两簇利率的背离；二是对于地方政府，近期的债务存量开始从地方融资平台向地方政府信用出现了挪移，那么虽然利率环境出现恶化，但是从具体融资成本来看，由于渠道的挪移，还是对地方政府债务形成了稳定作用。而从第二个可能性来看，我们知道利率和融资数据的先行滞后关系较为固定，流动性一般仅仅只能反映在融资数据的弹性上，基建主体又作为优势渠道，被结构性挤出的可能性不大。那么，利率已经转为二元利率，并且对于基建增速来说，由于该利率的稳定带来基建增速的稳定，这个存在偏大的可能性。

3、而从二元利率的两种可能性来看，我们看到今年城投债的发行仍呈现出前低后高的态势，说明这种融资渠道的转换是渐进式转移而非割裂式转移，那么对于融资成本来说，其下降是趋势性且长期的，况且目前的地方政府债务仅在试点阶段，难以对目前的城投债存量起到顺畅的承接作用。那么，我们认为根本的原因在于政策在今年已经通过定向降低成本的方式向基建进行倾斜，但由于今年上半年的基建投资已经维持在偏低利率簇对应的高位，对于今年前三个季度的利率下降来说，亦可能会反映不足，那么我们认为，四季度基建增速按照趋势分析的话，确实是一个正面力量，但回升的空间或将有限，很可能回升的力度低于市场预期。