随盘功课帖~

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600528,中铁二局 中铁二局集团公司 61500 59.83 16.11 7.19 建筑业
　　600511,国药股份 中国医药集团总公司 13300 58.67 33.55 3.39 批零贸易
　　600500,中化国际 中国中化集团公司 125769.38 64.35 14.67 2.88 批零贸易
　　600498,烽火通信 武汉邮电科学研究院 41000 61.24 12.87 4.98 信息技术
　　600420,现代制药 上海医药工业研究院 26157.58 37.687 10.42 4.10 医药生物
　　600390,金瑞科技 长沙矿冶研究院 10670 41.34 21.41 2.78 其他制造
　　600358,国旅联合 中国国际旅行社总社 43200 20.56 10.30 3.52 社会服务
　　600320,振华港机 中国交通建设集团公司 308184 12.097 17.89 3.65 专用设备
　　600313,SST中农 中国农垦集团总公司 25220 39.69 10.50 3.24 农林牧渔
　　600299,星新材料 中国蓝星集团公司 36000 62.909 --- --- 化学制品
　　600292,九龙电力 中国电力投资集团公司 33450 30.62 9.51 4.62 水电煤气
　　600290,华仪电气 中国福马林业机械集团 17430 59.68 35.54 2.10 专用设备
　　600263,路桥建设 中国交通建设集团 40813.3 61.057 15.98 2.24 建筑业
　　600236,桂冠电力 中国大唐集团公司 136503.4 49.36 13.93 3.57 社会服务
　　600206,有研硅股 北京有色金属研究总院 14500 39.483 21.60 4.25 其他制造
　　600205,S山东铝 中国铝业股份有限公司 67200 71.429 --- --- 有色金属

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600198,大唐电信 电信科学技术研究院 43898.64 30.339 19.61 -4.48 信息技术
　　600195,中牧股份 中国牧工商集团 39000 58.462 16.75 2.45 食品饮料
　　600176,中国玻纤 中国建材股份有限公司 42739.2 40.17 15.51 3.26 化学制品
　　600171,上海贝岭 上海贝尔阿尔卡特 61255.25 18.719 10.28 2.80 电子
　　600158,中体产业 国家体育总局体管中心 25364.82 25.08 44.00 5.04 社会服务
　　600135,S乐凯 中国乐凯胶片集团公司 34200 50.158 14.66 5.01 化学制品
　　600118,中国卫星 中国航天科技集团公司 22740.48 41 31.46 4.45 信息技术
　　600115,东方航空 中国东方航空集团 486695 61.64 5.63 3.11 交运仓储
　　600099,林海股份 中国福马林业机械集团 21912 58.379 14.62 4.65 交运设备
　　600094,华源股份 中国华源集团有限公司 49175.4 31.506 6.90 -1.71 化学制品
　　600081,东风科技 东风汽车有限公司 31356 75 7.54 4.43 交运设备
　　600068,葛洲坝 中国葛洲坝集团公司 105160 25.274 13.52 2.27 建筑业
　　600061,中纺投资 中国纺织物资集团 42908.29 44.087 6.98 4.65 化学制品
　　600058,五矿发展 中国五矿集团 82697.3 63.22 21.99 3.53 批零贸易
　　600057,夏新电子 中国电子信息产业集团 42984 0.915 7.71 3.49 电子
　　600056,中技贸易 中国通用技术集团 23919.84 61.104 11.05 4.15 批零贸易
　　600050,中国联通 中国联合通信有限公司 2119659.64 60.74 5.38 1.70 通信服务
　　600029,S南航 中国南方航空集团公司 437417.8 50.295 --- --- 交运仓储
　　600028,中国石化 中国石油化工集团 8670243.9 71.23 10.97 1.76 采掘业
　　600027,华电国际 中国华电集团公司 602108.42 50.01 8.61 2.50 水电煤气
　　600021,上海电力 中国电力投资集团公司 156350.5 60.82 9.08 0.33 水电煤气
　　600019,宝钢股份 宝钢集团有限公司 1751200 78.35 10.65 3.00 黑色金属
　　600011,华能国际 华能国际电力开发公司 1205538.34 42.03 11.93 0.93 水电煤气
　　600006,东风汽车 东风汽车有限公司 200000 70 7.47 3.89 交运设备
　　600005,武钢股份 武汉钢铁集团公司 783800 69.763 10.14 2.63 黑色金属

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资产注入 产业延伸

　　从外延性成长来看，采矿权ZC落实解决了整体上市的ZC性障碍。煤炭上市公司如国阳新能、平煤天安、潞安环能、金牛能源、兖州煤业和恒源煤电，将启动整体上市，将母公司的煤矿资产陆续注入到上市公司，解除长期以来的关联交易，在提高产量的同时，提高产品的毛利率，减少ZC性成本对业绩的影响，从而提升企业的投资价值。

　　从内生型成长来看，如神火股份向电解铝产业延伸，兰花科创向煤化工拓展。China是一个石油和天然气资源较少而煤炭资源相对丰富的gj，随着石油资源的短缺和高油价时代的到来，利用先进的煤炭转化技术，发展现代煤化工，生产汽油、柴油和化工产品，不仅对化工行业调整产业结构、提升产业能级具有积极推动作用，更是减轻我国对石油进口依存度、减少环境污染、保障我国能源aq和经济可持续发展的战略举措。从zy到地方都在研究和部署今后5-10年煤化工发展方向、战略重点和重大项目，特别是产煤地区已将发展煤炭深加工、构建煤化工基地或园区，延伸传统煤炭产业链，作为振兴地方经济的重大举措。在gj大力支持煤化工zc背景下，国有大型煤炭企业将利用资源优势获得更大的发展空间。

　　我们认为，煤炭行业已经从周期性行业转变为资源性行业，未来除了母公司将原有煤矿注入到上市公司，还将对局部区域的煤矿资源进行整合收购，并且加大西部煤矿资源的勘探，增加上市公司的煤矿储量。（ 王

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　　昨日（24日），中国神华（1088.HK）股东会通过回归A股议案后，公司董事长陈必亭接受记者采访时表示，“神华集团最终要全部进入资本市场。”陈必亭透露，经过几年的改革重组，神华集团大部分子公司接近成熟。中国神华总裁凌文也表示，上市公司（对神华集团资产）享有优先收购权，原则是“成熟一个，收购一个”。

　　对集团资产作尽职调查

　　“神华集团整体上市将分步实施，这是公司在决定发行A股的时候，神华集团高管作出的决定。”陈必亭昨日透露。他同时指出，神华集团是一个跨行业、跨地区的集团公司。在集团组建的时候，就存在很多复杂的、围绕集团主业配套的附属公司。几年来，集团一直在对这些公司进行改革重组。目前，大部分公司已经接近成熟，中国神华也在进行尽职调查。

　　此外，凌文也指出，除了神华集团的煤制油项目，中国神华对母公司的其他主营资产，特别是煤、电方面的资产也有兴趣进行收购，上市公司享有优先收购权。如果尽职调查得较好以及时机成熟，公司的原则是“成熟一个，收购一个，如果全部成熟，那就全部收购”。但具体能否能在一年内完成收购，目前还不得而知。

　　非常看重内地资本市场

　　凌文昨日还通过上海证券报向A股投资者转达两点信息：一、中国神华在2005年准备上市时，就想以A+H形式在上海、香港两地同时上市，这表明公司管理层是非常看重内地市场，也希望内地投资者能分享公司发展。但遗憾的是，由于各种原因，当时并未如愿，这也是公司不愿看到却无法控制的。二、公司此次回归A股，是公司管理层以往愿望的具体实施，管理层的理念是期望A股的投资者分享到神华发展带来的效益。

　　凌文在回答本报记者提问时表示，中国神华是一个以煤为基础的综合性能源公司，公司致力于为所有的股东创造价值，打造成世界一流的能源公司。自2005年6月15日在香港上市以来，公司市值得到极大提升，业务也得到很好的发展。与此同时，凌文还代表公司管理层向A股投资者承诺，“我们一定会严格按照国内外资本市场的有关法律法规，依法合规地运营公司。我们会为所有股东的利益最大化而努力，我们对神华未来的事业充满信心。”（记者 杨勣）

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中报显示保险公司持仓比例较大个股一览

False False Bitmap 股票名称	持仓保险公司名称	持仓数(万股)	流通占比(%)	股票名称	持仓保险公司名称	持仓数(万股)	流通占比(%)	股票名称	持仓保险公司名称	持仓数(万股)	流通占比(%)
中信证券	中国人寿保险股份有限公司	35825.71	16.18	时代新材	中国人寿保险股份有限公司	340.36	3.12	航天电器	中国人寿保险(集团)公司	135.03	1.96
大冷股份	中国人寿保险股份有限公司	1311.91	8.3	友谊股份	中国太平洋人寿保险股份有限公司	412.84	3.07	国阳新能	中国人寿保险(集团)公司	391.09	1.95
新华百货	中国平安人寿保险股份有限公司	615.48	7.93	广船国际	中国平安人寿保险股份有限公司	484.99	3.02	津滨发展	中国平安人寿保险股份有限公司	850	1.94
中信证券	中国人寿保险(集团)公司	15867.45	7.17	时代新材	中国人寿保险(集团)公司	325.67	2.98	渝三峡A	中国人民人寿保险股份有限公司	200	1.94
鲁阳股份	中国平安保险(集团)股份有限公司	226.49	6.7	山东黄金	中国人寿保险(集团)公司	230.62	2.97	长江精工	美国友邦保险有限公司	141.42	1.91
康缘药业	中国平安人寿保险股份有限公司	623.32	6.23	山东高速	中国人寿保险(集团)公司	1937.58	2.91	营口港	中国平安保险(集团)股份有限公司	428.17	1.89
中材科技	中国人寿保险股份有限公司	222.98	5.88	博瑞传播	中国人寿保险股份有限公司	331.76	2.9	格力电器	中国人寿保险(集团)公司	946.29	1.88
高新张铜	中国人寿保险股份有限公司	917.52	5.1	法拉电子	中国平安保险(集团)股份有限公司	349.99	2.82	北京城建	中国平安人寿保险股份有限公司	443.15	1.86
东华合创	中国人寿保险股份有限公司	161.18	4.98	柳工	中国人寿保险(集团)公司	734.02	2.79	保利地产	中国平安人寿保险股份有限公司	556.13	1.85
柳化股份	中国平安保险(集团)股份有限公司	713.28	4.92	新中基	中国平安保险(集团)股份有限公司	329.98	2.71	燕京啤酒	中国人民财产保险股份有限公司	890.71	1.85
湘电股份	中国平安人寿保险股份有限公司	507.57	4.54	中国船舶	中国人寿保险(集团)公司	273.74	2.69	航天电器	新华人寿保险股份有限公司	127.14	1.84
恒顺醋业	中国人寿保险(集团)公司	264	4.24	长园新材	中国人寿保险(集团)公司	121.67	2.63	工商银行	中国人寿保险股份有限公司	16824.1	1.83
巨轮股份	中国平安人寿保险股份有限公司	266.27	3.99	兴发集团	中国平安保险(集团)股份有限公司	250	2.6	楚天高速	中国人寿保险股份有限公司	600	1.76
恒顺醋业	中国人寿保险股份有限公司	248.63	3.99	博瑞传播	中国人寿保险(集团)公司	295.69	2.58	杭州解百	中国人寿保险(集团)公司	399.99	1.76
南山铝业	中国人寿保险股份有限公司	1979.21	3.98	山东高速	中国人寿保险股份有限公司	1713.98	2.57	青海华鼎	中国平安人寿保险股份有限公司	150	1.76
江山化工	中国平安人寿保险股份有限公司	149.99	3.95	柳工	中国人寿保险股份有限公司	641.71	2.44	万东医疗	中国人寿保险(集团)公司	134.55	1.74
鲁阳股份	中国平安人寿保险股份有限公司	131.99	3.91	青松建化	新华人寿保险股份有限公司	198.04	2.4	上实医药	中国平安保险(集团)股份有限公司	349.98	1.69
江山化工	中国人寿保险股份有限公司	148.11	3.9	国阳新能	中国人寿保险股份有限公司	480.22	2.4	上海能源	中国人寿保险股份有限公司	447.49	1.65
中国平安	中国人寿保险股份有限公司	3095.08	3.84	格力电器	中国人寿保险股份有限公司	1199.99	2.38	有研硅股	中国人寿保险(集团)公司	142.38	1.62
片仔癀	中国人寿保险(集团)公司	236.23	3.83	万东医疗	中国人寿保险股份有限公司	175.36	2.27	晋亿实业	中国人寿保险股份有限公司	339.27	1.62
浙江阳光	中国人寿保险股份有限公司	305.83	3.77	天士力	中国人寿保险(集团)公司	483.72	2.27	金融街	中国人寿保险(集团)公司	1049.04	1.61
吉恩镍业	中国人寿保险(集团)公司	414.45	3.7	深长城	中国平安人寿保险股份有限公司	190.3	2.26	长电科技	中国人寿保险股份有限公司	330	1.61
贵研铂业	中国人寿保险股份有限公司	184.42	3.62	中海发展	中国人寿保险股份有限公司	1000	2.21	青岛海尔	中国平安人寿保险股份有限公司	1194.32	1.58
华兰生物	中国人寿保险股份有限公司	433.22	3.58	日照港	中国人民财产保险股份有限公司	499.99	2.17	楚天高速	中国人寿保险(集团)公司	535.66	1.57
航天电器	中国人寿保险股份有限公司	242.02	3.51	锡业股份	中国人寿保险股份有限公司	556.01	2.16	新兴铸管	中国人寿保险股份有限公司	984.06	1.55
海信电器	中国平安人寿保险股份有限公司	862.09	3.38	铁龙物流	中国人寿保险股份有限公司	1130.42	2.15	攀钢钢钒	中国人寿保险股份有限公司	2567.99	1.55
贵研铂业	中国人寿保险(集团)公司	172.36	3.38	渝三峡A	中国人民保险集团公司	219.99	2.13	上实医药	中国平安人寿保险股份有限公司	319.98	1.54
浙江阳光	中国人寿保险(集团)公司	273.53	3.37	双汇发展	中国人寿保险股份有限公司	619.75	2.11	福建高速	中国人寿保险股份有限公司	826	1.53
双汇发展	中国人寿保险(集团)公司	966.27	3.29	锡业股份	中国人寿保险(集团)公司	534.02	2.08	三友化工	中国人寿保险股份有限公司	418.05	1.53
山东黄金	中国人寿保险股份有限公司	247.12	3.19	石油济柴	新华人寿保险股份有限公司	195.05	2.04	南山铝业	中国人寿保险(集团)公司	758.09	1.53
宜华木业	中国人寿保险(集团)公司	485.1	3.17	长园新材	中国人寿保险股份有限公司	90.78	1.96

Wordsworth

继续~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

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对于中国经济而言，这场次级债危机的影响主要体现在出口上，但是影响有限。以二季度世界经济状况来看，美元逐渐贬值提升了美国的出口，抑制了美国消费者的需求，世界经济不平衡格局进一步改善，我国的出口环境良好。即使出现最坏情况，美国发生消费信贷危机，2007年我国对美国出口将少增160亿美元，这只会使得25%的出口年增长率预测值下降两个百分点，对中国经济的直接影响有限。考虑到人民币在对美元缓慢升值，却在对非美货币贬值，实际有效汇率目前还偏低，再加上中国产品本身的成本优势，中国产品的国际竞争力依旧不减。同时，作为中国第一大贸易伙伴的欧洲也能部分抵消美国需求增长放缓对中国出口的负面作用。在可预见的未来，中国出口仍将保持高速增长，中国流动性过剩压力依然巨大。因此，在相当长的时期内，人民币汇率将是中国经济的主要问题之一。

    中国的资本市场难免被波及，但牛市基调难以被撼动。抵押贷款危机对中国股市的影响主要体现在，

    一、其对世界金融市场的影响对中国投资者产生心理影响；

    二、通过影响港股而对A股形成估值压力；

    三是中国政府和机构直接投资美国债券市场可能蒙受的损失。据美国官方数据显示，2006年6月中国持有美国按揭债券1,075亿美元，占亚洲投资按揭证券2,260亿元的47.6%。由于个人住房按揭贷款向来被市场认为是相对安全的品种。在人民币升值压力下，估计中国持有相当数量收益较高的次级债，具体损失待考。

    就资本市场而言，由于中国市场本身经济势头良好，资本市场相对封闭，自身流动性过剩，受外部热钱抽离的负面作用有限。另一方面，经过次级债危机，市场对美国经济的信心会受到打击，这将置美元资产于不利地位。同时，一旦次级债务危机恶化或美国减息，大量过剩的流动性可能会加速流向中国这样收益率较好的国家和地区。这样，下半年人民币对美元的升值压力更加大，对我国金融、地产、航空、资源类行业都是利好。

    但由于次级抵押贷款危机还远未结束，未来全球金融市场将持续受到其冲击，若一些特殊事件发生，事态有可能进一步升级到金融危机。目前来看，金融机构的破产和持续疲软的美国房地产以及消费的数据都会进一步动摇脆弱的市场信心（比如Countrywide是否会破产，以及Moody''s预测的大型对冲基金的倒闭是否会发生）。

    同时我们认为次级债危机还不仅限于美国，在房价已近滞涨状态的英国，次级抵押贷款和次级债的发行都有相当的规模。如果英国也陷入类似美国的抵押贷款危机，那么将动摇全球持续上涨的房市，也有可能终结全球这轮持续时间长达6年的牛市。

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逍遥GG，跟你预测的基本一样～
呵呵～如果牛市继续，那么三大主线还是不变的～
静待消息

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　“未来的一到三个月比较重要”——王江谈次级债危机下的美国经济前景
   　　次级债危机，吸引了近一段时间全球经济界人士的注意力。
   　　相对于陈志武的高度乐观(详见本报2007年8月20日33版《全球“最后提款人”力挽次级债危局》)，王江虽然对危机后的美国经济同样持偏向乐观的态度，但同时也认为出现萧条的可能性是“存在的”。
   　　和过去一样，王江似乎对于尚未经过较长时间检验的新事物总是持有一种审慎的态度，无论是债市的证券化、对冲基金还是私募股权基金(PE)。例如，王认为与次级债危机相关的一些金融创新虽然在提高风险配置效率上是非常有益的，但人们对其所带来的影响依然了解得十分有限。
   　　在经过了几周媒体对次级债危机的大规模报道之后，近几日的舆论“攻势”稍微减缓了一些，市场的危局也所有缓解。8月17日，美联储将贴现率调低50个基点至5.75%，欧洲央行则继续向市场注入流动性。虽然美国参议院银行委员会主席克里斯托弗·多德(Christopher Dodd)在和伯南克以及保尔森会面之后，向媒体表示“伯南克已告诉他，将动用手上‘所有工具’，控制市场动荡局势，并防止其破坏美国经济”。但仍有负面消息从世界各地传出，次级债危机的未来走势依然存在着相当的不确定性。
   　　8月23日，中国银行对外公布，截至2007年6月末，该行共投资美国次级住房贷款抵押债券89.65亿美元，占集团证券投资总额的3.51%，行长李礼辉同时表示中行投资美国次级住房抵押债券尚未形成实际损失。同日，中国工商银行宣布现拥有外汇债券总额284亿美元，其中美国次级债仅有12.29亿美元，而且这些债券的市场评级均较高，目前没有任何债券被降级。此外，包括建设银行、招商银行、交通银行和中信银行在内的多家机构也表示安然度过此次危机。中资银行的保守投资策略以及中国现行的资本管理制度再次充当了中国经济的防火墙。但对于日益开放的中国经济来说，现在每年巨大的中美双边贸易额已经使得中国成为了美国经济的“利益相关者”，世界经济的波动将和中国经济产生密切而复杂的互动。
   　　次级债仍在发展之中，它究竟是会像1998年的长期资本管理公司(LTCM)危机那样，最终仅仅局限在金融界，还是会对美国实体经济产生影响?对于目前国际金融领域的创新，我们到底应该怎么看？带着这些疑问，本报记者再次采访了美国麻省理工学院金融系的王江教授(已经是第三次了)，是为“全球25位顶尖华人经济学家访谈系列”之十。
   　　1. “外界对次级债的了解并不透彻”
   　　《21世纪》：最近次级债的问题引起了全球的关注，不知道您怎么看这个事情？
   　　王江：次级债在整个住房抵押贷款中的规模是有限的，可能只有10%到15%。其实次级债出现问题并不奇怪，因为这本来就是信誉比较差的贷款，风险比较大，但规模并不大，按道理不应该对市场产生很大影响的。但为什么市场出现了这么大的波动呢？
   　　我觉得有几个原因。一是次级债本身并不是一个孤立的现象。美国债市在近几年出现了很大的发展和变化，其中很重要的一块就是公司和银行等各种债务的证券化，尤其是银行债的证券化，例如次级债就是住房抵押贷款的一个自然的延伸。由于放贷银行承担了几个层面上的风险，一是利率风险，一是违约风险。同时，现金的回笼也受到一定的影响，而且这样的资产一般流动性很差。因此为了规避风险和提高流动性，银行就将这些资产打包起来证券化，让它进入金融市场交易。
   　　证券化还有一个好处就是使得风险可以在更大范围内分散，因为证券化之后的违约风险并不一定是几家银行承担，甚至不一定是银行体系承担。例如把这些资产证券化以后，就可以卖给保险公司、对冲基金等机构投资者，部分违约风险就由这些持有者承担了。
   　　近几年，美国次级债市场发展得非常快，因为市场打通以后，中间机构对市场的发展给予了很大的推动作用。譬如，中间机构可以把不同的贷款撮合到一起，还可以把组合的现金流按照风险进行不同的切片，比如将50笔信用评级不高的贷款凑到一块进行切片，切出来最好的部分可以获得很高的信用评级，因为这一部分的偿付是优先于其他部分的。也就是说虽然50笔贷款的评级都不高，每一笔都有违约的风险，但50家同时违约的风险是比较小的。只要有一笔债的现金流不受影响，收回的钱就可以拿来付等级最高的部分。因此，切出来的违约风险最低的一块可以获得很高的信用评级，例如AAA。有人形容这种方式是现代金融的“炼金术”，就是从一些垃圾中炼出“金”来。
   　　《21世纪》：也就是说，风险最小的可以卖给养老基金，风险最大的可以卖给对冲基金。
   　　王江：毒性最大、信用最差的部分银行自己也要持有一些。
   　　问题是次级债为什么会出现目前的状况？这与近几年房地产非常热，投资需求非常高，利率又非常低，借贷容易是相关的。但借贷为什么容易呢？这跟整个债市的发展联系上了，因为银行把债务证券化以后，承担的风险相对下降，资金回笼很快，就马上可以再贷，借贷规模明显增加了。这使得次级住房抵押贷款的规模大大增加，也使得其他一些借贷变得比较容易，例如私募股权基金，要做杠杆收购(LBO)的时候，也是找大银行借钱的。借贷成本降低以后，这些项目运作的机会就增加了。
   　　所以，次级债危机产生很大的放大作用。次债市场出现问题以后，大家对违约风险乃至整个银行借贷体系，有了重新认识。假如亏损出现在银行或投行等金融机构身上，造成的影响会比较大。因为这些机构马上就会在投资规模，包括风险承受能力上，受到影响，开始惜贷或提前回收贷款。这里面还有很多放大作用，比如对冲基金在操作的时候，是利用信贷杠杆做的。如果借贷非常容易，杠杆就可以发挥很大的作用。一旦借贷成本提高，杠杆的倍数就会马上缩小，随之而来的就是减仓，减仓以后又会在一定程度上放大机构的损失，如此形成一个恶性循环。
   　　《21世纪》：对，因为钱是借的，所以赚得多，亏的得多。
   　　王江：而且对冲基金这样的机构投资者往往觉得持有的资产价格相对偏低，现在出售价钱更低，损失无形中扩大，对市场产生比较大的冲击。
   　　还有一个因素就是次级债市场的很多交易是通过衍生品的方式进行的，包括一些在证券化产品的基础上建立的衍生品。次级债市场发展很快，但外界对这些产品的真正含义和运作方式了解得还不是那么透彻。一旦出现问题，市场马上就会出现一种担忧，“是不是我们原来的估价过于乐观了”，大规模减仓出现，投资也变得非常谨慎。贷规模受到限制后，市场会担心继续出现大幅度调整，一旦调整出现，涉及的就不仅仅是楼市了，还可能涉及到公司借贷。很可能对一些原来已经在计划中的经济活动产生比较大的冲击。这就是次级债危机对债市、股市，甚至外汇市场，都带来很大冲击的一个重要原因。
   　　《21世纪》：您说债务证券化近来发展很快，大概是从什么时候开始的呢？
   　　王江：最先是摩根大通(JP Morgan)开始做的，应该已经有十多年了，但真正大规模开始是近几年的事情，包括一系列衍生产品的推出和深化，使得投资者可以在更广泛的范围内分散风险。
   　　2. 分散风险不一定降低风险
   　　《21世纪》：从近一段时间全球金融界的反应来看，各国的金融市场都受到了不同程度的影响，似乎出现了系统性风险，您觉得呢？
   　　王江：这个风险我觉得包含两种。一种是流动性的风险。这个情况跟1998年长期资本管理公司的情况类似(LTCM，是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。该基金创立于1994年，主要活跃于国际债券和外汇市场。在1994年到1997年间，该公司业绩辉煌，以成立初期的12.5亿美元资产净值，迅速上升到1997年12月的48亿美元。在1998年全球金融动荡中，长期资本管理公司资产净值下降90%走到破产边缘。美联储出面组织安排对其救援，从而避免了它倒闭的厄运，但从此辉煌不再——编者注)。因为当时的导火索就是俄国国债到期无法偿付的问题，其实俄国市场的规模很小，当时占整个市场的比例不到2%。所以你可以想象，它造成的损失应该不会很大。
   　　俄国国债的很多投资者都是投资固定收益的对冲基金，这类对冲基金实际上在市场里是扮演提供流动性的角色。例如，假如市场某个地方借贷困难，利息比其他地方高，对冲基金就可以通过抵押贷款的方式把别处借来的资金投放进去。
   　　一旦遇到刚才所说的连锁反应，而且很多机构都出现了相似的损失，那么突然提供流动性的一方，自己反而开始缺乏流动性了，于是就被迫开始减仓，并可能进一步加剧损失。
   　　所以目前大家有一个顾虑，就是次级债危机会不会导致同样的流动性短缺。流动性短缺本身就是系统性的，所以它不会只影响一个市场。
   　　还有一个因素就是刚才我们谈过的信贷市场证券化。由于市场发展比较快，大家对这个市场的风险了解不多，因此一旦市场中的一小块出现问题，又由于流动性不足等原因，大家就会对原先市场的定价水平产生怀疑，这实际上是基本面的风险。
   　　同时，违约风险已经通过证券化分散了，但风险总要有人承担。对于银行来说，将这些债务证券化并出售之后，风险小了，但收益也相对小了。出于追求收益的目的，银行很有可能扩大信贷规模，再承担更多的风险。这个现象有点类似于开车系安全带，系了安全带以后，是不是车祸的机会就大大减小了呢？也不一定。因为系了安全带以后，驾驶者认为危险小了，车速可能更快，由此带来了新的风险，甚至可能使得总体风险在某个方面上升。
   　　《21世纪》：这似乎与证券化分散风险的初衷有点出入。
   　　王江：另外，银行是流动性的提供者，银行的风险小了后，储备资本也会相应减少。如果每个银行都有比较多的储备金，从银行个体来讲是不利的，但对整个系统则很可能是有利的，因为一旦出现问题，可以有足够的储备动用。这就是所谓的正外部效应。但由于有时候银行自己不能直接得益，银行不会这样做，这种个体的最优选择可能从市场整体的角度来看并不是最优的，这就有可能导致以后的危机。
   　　《21世纪》：这次次级债危机中，很多机构投资者平时使用的投资模型都出了问题，无法应对恐慌的局面，和1998年长期资本管理公司的问题有点相似。
   　　王江：人类的认识总是有限的。模型考虑得再周密，但总有没有考虑到的因素，尤其在一个市场演变非常快的时候。如果市场出现状况，之前没有考虑到的因素所导致的风险一下子凸显出来，市场就会出现恐慌。无论是之前的长期资本管理公司的衰落，还是目前的次级债危机，都是内生的系统性风险导致的。
   　　其实，任何市场都会出毛病，问题是什么原因会造成系统性风险的爆发，概率到底多大是不太好估计的。所以，从这个角度来讲，我觉得出现这样的情况，不奇怪。而且根据我的所知和参与，这几年美英等国的监管机构都在积极地讨论这个市场的风险问题。但在谈到爆发危机的可能性有多大的时候，谁也说不准。如果大家当时都觉得有20%，我相信肯定会采取比较有力的预防措施。但是，如果感觉危机爆发只有0.05%的概率，可以让市场慢慢消化，也就不用立即采取什么措施了。现在看来，在市场健全之前就出问题了。
   　　3. “美国实体经济出现萧条的可能性是存在的”
   　　《21世纪》：您觉得次级债事件对美国的地产业会有多大影响呢？
   　　王江：近十几年，美国经济发展比较稳，但企业经营也出现过比较大的波动。2000年纳斯达克崩盘，对很多企业的冲击非常大，但经济整体上并没有受到太大影响，很快就复苏了。其中一个重要原因就是房地产市场的发展，房价上涨，对经济起了非常大的推动作用。一般美国人在房地产上的投资是非常大的，由于房款多是借贷的，一般只需要支付20%。这样的贷款就会出现很大的放大作用。如果买价值50万美元的房子，只需要支付10万美元现金，借贷40万。此时，购买者的净资产大致是10万美元，但房价从50万涨到100万，借贷还是40万，其净资产就变成60万了，净收入上涨了几倍。
   　　但美国人“赚”的这笔钱并没有省着，而是又花掉了。一是为了降低储蓄，本来有10万美元的储蓄，现在变成了60万的净资产，可以掏30万出来花掉。但假如这时房价开始下跌，那么购房者的净资产就会缩水，甚至变成负资产。
   　　次级债出现危机后，那些用借来的钱买房子的人，还不起债，房子要拍卖。拍卖会带来两个问题，一是银行或者给住房者借款的其他机构蒙受损失，导致以后借贷更加困难，借贷成本提高。二是这批房子抛向市场，房价会受到打压。借贷成本提高以后，更多想买房子的人也买不起了，对房价又会产生负面影响。房价下跌也会对那些还得起钱的人产生很大影响，因为资产缩水了，个人消费等方面也会受到影响，进而影响整个经济。由于美国经济在世界经济中占很大比例，因此也会影响世界其他地区的经济。总之，房地产的风险对美国总体经济的影响是不可低估的。
   　　《21世纪》：次级债危机可能不会简单局限在金融领域？
   　　王江：对。我觉得可能造成两方面影响，一是前面所说的对流动性的影响，但我觉得流动性短缺不会是个大问题，因为由流动性带来的资产价格变化是非基本面的。在这种情况下，有人亏，就有人赚，只不过市场发生动荡以后，赚钱的人不一定马上将盈利投入市场，因此市场才会缺乏流动性，但这是短期的。流动性短缺后，央行会有行动，为市场提供流动性；赚了钱的人，如果觉得市场机会还不错，也会再进来的。所以，只要不出现长时间的流动性危机，问题是不大的。我担心的是，不是简单的流动性短缺，还有宏观层面的问题。二是，流动性本身如果不能够在短期内恢复，尤其一旦跟宏观经济的风险相互作用，就可能对经济产生更广泛的影响。
   　　《21世纪》：觉得次级债事件是否意味着近几年相对繁荣的美国经济正在进入一个转折点？
   　　王江：美国房地产业的放缓2006年就开始了，当然各个地区不平衡，有的地区房价实际上已经出现了微小的下跌。其实这是个好现象，如果按照原来那样的方式继续放贷，积累下去的风险就更大了。
   　　我个人觉得，美国房地产业增长所产生的财富效应，以及对经济的正面推动，已经发挥到极致了。今后几年内，房地产对于美国总体经济的影响，主要将可能是负面的。美国现在的房价，平均水平还是比较高的。如果不出现大幅下跌，经济每年还在增长，就可以软着陆，不出现大问题。但如果持续或急剧下跌，那情况就不乐观了。所以说，美国实体经济出现萧条的可能性是存在的，但我不认为很大，相对来讲，我还是偏于乐观的。
   　　《21世纪》：您觉得需要多长时间才会看清楚以后的走势呢？
   　　王江：我觉得未来的一到三个月比较重要。一是要看房地产市场的问题是否会扩散、加深；二是整个债市的状况届时的恢复情况。如果房地产价格出现明显回落，或者是公司借贷成本继续保持高位，就表示，本次次级债危机对美国整体经济产生很具体、实在的影响了。

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上世纪80年代以来日本经济出现了日元升值冲击、泡沫膨胀及泡沫崩溃、通货紧缩、经济持续低迷等问题。近些年，中国经济也出现了和日本经济相似的一些情况和问题。对上世纪80年代以来的日本经济和当前中国经济进行比较研究，可以得到一些有意义的政策启示。
　　石油冲击与日元升值
　　战后直至1970年，日本一直实行360日元/1美元的低汇率。自1971年起，固定汇率制改为浮动汇率制，日元开始升值。
　　1973年和1979年两次石油危机发生以后，日本经济发生了很大变化。第一，经济增长速度明显减慢，从高速增长时期约10%下落到第一次石油危机之后的约5%和第二次石油危机之后的约3%。第二，高耗能型原材料产业为主转向节能型加工制造业为主。从1973年至1982年的工矿业生产指数(1975＝100)变化情况看，包括钢铁、有色金属、水泥、玻璃、化学原料、纸浆等产品的原材料产业生产指数从117.7下降到114.0，包括一般机械、电气机械、运输用机械、精密机械等产品的加工组装产业生产指数从120.1上升到213.7。第三，内需主导型增长转向出口依赖型增长。浮动汇率制下日元升值，对高度依赖进口石油的经济产生有利影响，同时加工组装产业出口竞争力增强，导致贸易顺差不断扩大。
　　贸易顺差增大
　　1971年到1990年的20年期间，日元出现三次较大幅度升值。第一次，1971年至1973年，日元兑美元汇率从360日元/1美元升值到272日元，三年间升值24.4%。第二次，1977年至1978年，从296日元升值到210日元，两年间升值29.1%。第三次，1986年至1988年，从168日元升值到128日元，三年间升值46.1%。1971年到1988年期间日元总共升值64.4%。贸易顺差额大幅度增加，是日元大幅度升值的主要原因。
　　日本经济从高速增长时期转变到平稳增长时期，产业结构逐步升级，出口产业竞争力不断增强，日美贸易摩擦随之加剧。上世纪50年代到60年代，日美之间发生过纺织品贸易摩擦。60年代后半期到70年代初，发生钢铁贸易摩擦。70年代，发生彩电贸易摩擦。70年代末到80年代初，日本生产的节油型小轿车大量进入美国市场，日美之间发生激烈的汽车贸易摩擦。随着日本产业结构的升级，还发生了机床、半导体等贸易摩擦。美国对日本出口产品采取反倾销调查、特殊保障条例等措施，要求日本开放市场、禁止垄断，批评日本低汇率、低内需、高出口的宏观经济政策及官企结合、内部交易等经济制度。石油危机之后，美国采取扩大内需的经济政策，日本采取了与美国相反的扩大出口政策，抑制通货膨胀，形成了内需低迷不振、出口强劲增长的局面。如果1985年不出现日美贸易摩擦加剧下的日元升值事件，日美贸易不平衡还会继续加重。
　　1985年9月22日美、日、英、德、法5国财长在纽约广场饭店签订协议，签约各国联合介入外汇市场，共同卖出美元，使有关国家货币对美元升值10%~12%。广场协议后，日元汇率从240日元/1美元升高到年末200日元/1美元，到1988年升高到128日元/1美元。从1985年下半年到1988年年初的两年半期间，日元升值近50%，是1971年实行浮动汇率制以后的最大幅度升值。
　　1985年日元升值后日本经济全面下滑，这一变化被称为"日元升值冲击"、"日元升值萧条"。但这一冲击或萧条时间很短。1987年，日本经济从下滑转向回升，企业利润大幅度增长27.6%，消费和GDP增长速度上升到4.1%和3.8%。1988年企业设备投资增速大幅度回升到17.1%。此后经济持续较快增长，形成景气高涨局面，从1986年11月到1991年4月，创下54个月之久的战后第二长景气纪录，被称为"平成大型景气"。一般以为1985年日元升值对日本经济产生了很大冲击。从经济数据和分析研究情况来看，日元升值实际上对日本经济的不利影响只有一年多的时间，不利影响也没有多大。相反，短暂的不利影响之后所出现的有利影响及变化更大，景气高涨超出预想，以致于出现了景气高涨过度的泡沫经济。
　　日元升值后的景气高涨
　　自1986年第4季度起，日本经济迅速回升，各项指标全面上升。日元升值以后的1987年~1990年与日元升值以前的1980年~1985年相比，企业设备投资平均增长速度大幅度升高到约11.7%，升高了约6个百分点，消费平均增长约4.6%，升高了约2个百分点。日元升值初期出现的工资增长减缓、失业率升高局面很快扭转，1988年以后工资增长速度回升，失业率回落。劳动收入增长和就业改善，支持了消费需求增长。企业经营效益改善，预期升高，投资活跃。在投资和消费增长的同时，出口增长速度减缓，从平均增长约9%降低到约3.7%，降低了约5个百分点，经济的外需依赖度降低。内需明显增强，推动经济快速回升。
　　日元升值之后的经济下滑很快转变为经济上升，"升值萧条"变成为"平成景气"。日本经济的这一景气变化跟日元升值有关。到目前为止，还没有人把日元升值以后的日本经济持续高涨称为"升值景气"。实际上，日元升值在对日本经济产生不利影响的同时也产生了有利影响，但这方面的评论和研究较少。
　　东京大学宏观经济学教授吉川洋对日元升值对日本经济产生的有利影响作了简略评估。日元汇率从240日元/1美元升值到130日元/1美元，其实是向长期均衡汇率的回归。日元升值以后的1986年和1987年，按实物量统计的出口增长几乎没有变化，分别为-0.6%和0.3%，按日元计算的出口额增长分别下降为-16.8%和-6.0%，几乎同等数量的出口收入按日元计算减少了7万亿日元和2万亿日元。两年共减少9万亿日元出口收入，占同期GDP总量1%，导致国内投资和消费相应减少。但从进口方面看，日元升值以后，以日元计价的进口商品价格下降，1986年和1987年减少了9.1万亿日元和2000亿日元，两年共减少9.3万亿元进口成本，比减少的出口收入稍微多一些。进口商品价格降低，特别是进口石油价格降低，给企业带来成本下降、利润上升的有利影响。企业利润1986年轻微下降之后连续三年大幅度增长。日元升值带来的进口收益及其关联效应超出了出口损失，促使经济增长从依赖出口转向扩大内需为主。不少出口企业受日元升值影响而亏损倒闭，但更多面向内需的企业壮大了起来。
　　从存量资产看，1985年日本持有海外净资产1300亿美元，日元升值后，到1988年，日本持有的海外净资产出现了14万亿日元的损失。但是日本持有的海外资产损失并非是美国通货膨胀所造成，以美元计算的海外资产并没有出现什么实质损失。以日元计算债务的投资企业遭受了损失，企业的静态资产债务状况受到一定的不利影响，动态地看，日元升值增强了企业对海外资产的重组能力和对外投资的扩张实力。
　　日元升值之后日本经济景气持续高涨，以致于形成高涨过度的泡沫经济，与日元升值对经济所产生的有利影响有重要关系。
　　股价地价催生泡沫
　　日元升值以后，日本实体经济出现过短暂的下滑，但股市没有出现下落，而是持续加速上升。从1985年12月到1987年10月不足两年的时间里，日经平均股价从13113日元翻一番，上涨到26000日元。1987年10月黑色星期一袭击，全球股市暴跌。日本股市例外地没有受到重创，短暂下落后很快恢复上涨。1987年年末，日本股市市价总额上涨到占全球总额41.7%，GDP为美国的1/6，股价总额首次超过美国为世界第一。1989年12月平均股价上涨到38915日元，是1985年签订广场协议时股价的三倍。1985年年末的股价总额196万亿日元，相当于当年GDP的60%，到1989年年末股价总额上涨到630万亿日元，相当于当年GDP的1.5倍。
　　日本城市地价从上世纪70年代中期就开始持续不断地上涨，自1981年起上涨速度加快，80年代后半期上涨速度进一步加快。从1975年地价开始上涨起到1990年达到高峰的15年间地价上涨了16倍，从1981年到1990年的10年间地价上涨了8倍，从1985年到1990年5年间地价在已经很高的水平上又上涨了4倍。1990年年末土地资产总额达2389万亿日元，比1985年年末增大1.4倍，所增大的1385万亿日元相当于当时GDP的三倍。如东京中央区商业楼及土地价格，1982年为每平方米350万日元，1990年上涨到3200万日元，按当年汇率折算相当于每平方米22万美元。
　　地价和股价相互推动，循环上涨。地价上涨，企业和家庭资产价值上涨，企业股价随之上升，土地担保价值升高，从银行获得贷款增多。企业利润和经济增长预期上升，实质利率与风险折扣下降，居民消费、房地产投资、企业设备投资热情高涨，资产价格和实体经济互推上涨，形成巨大泡沫。

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dingding5188

近日，中国宣布允许境内个人通过天津滨海新区的金融机构直接投资香港证券市场，这是继境内合格机构投资者（QDII）放行之后，中国推进资本账户自由化的又一步骤。金融市场的参与者感兴趣的是：随着中国资本账户开放的不断推进，中国金融市场越来越融入国际金融体系之中，在这样的背景下，国内资本市场目前的高估值是否仍然可以维持？2005 年下半年以来开始的国内资产价格重估过程是否因此将接近尾声？
    应当看到，资本账户的开放确实有助于缓解目前人民币的升值困境，并在一定程度上释放国内资产价格的膨胀压力，但国内资产重估的基本趋势可能不会受到方向性的影响。
    实际上，从草根层面的零碎证据来看，至少在最近几年的时间里，大陆居民通过各种渠道参与香港市场的情况就广泛存在；在中国南方的一些地区，规模较大的跨境资本流动似乎也很便捷；一些市场参与者认为去年晚些时候以来，大陆居民投资香港市场的规模进一步显著扩大了，这暗示如果资本账户开放会影响到国内资产市场的表现和趋势的话，这种影响应该早就在发生。在此意义上，近日开放居民个人投资香港市场的政策并不会对市场的资金面形成大的冲击。
    然而，问题的关键在于资金的本土偏好（"Home Bias"）。在资本自由流动的同时，这一偏好在境内外市场之间筑起一道无形的墙，从而使得国内市场可以继续维持重估趋势。
    从资产组合理论来看，考虑到国外资产与国内资产之间的收益能力并不完全相关，投资者可以通过投资境外市场来降低风险和提高收益，其境外资产的投资比重应该接近境外资产市场在全球市场的占比。然而经验研究显示，实际上投资者持有的国外资产比重要远低于标准资产组合理论所预测的比例，这一背离就是所谓资金的本土偏好。例如，美联储(1997)的数据显示，美国投资者持有的境外资产占比通常不到10%；日本的比例要略高一些；德国的比例可能在15%左右，这些占比均显著低于相对这些国家而言其境外市场在全球金融市场的比例，英国的数据似乎令人意外地高，但其投资者大约也只有1/3 的资产投向了海外。
    从宏观经济数据来看，如果全球资本完全自由流动，不存在本土偏好现象，那么在理论上一国的储蓄率与投资率应该互不相关。因此，从宏观经济的角度看，衡量本土偏好的一个办法是计算全球主要国家储蓄率和投资率的相关系数。就OECD 经济体主要国家数据来看，在1970 年，这一相关系数为0.97；在1992 年，这一系数几乎不变，为0.96；可能与信息技术的巨大进步相关联，到2002 年的时候这一系数回落到0.8 以下的水平，并在2005 年进一步回落至0.68的水平。这暗示1990 年代以来本土偏好的程度似乎出现弱化，但本土偏好本身仍然存在。
    从股票价格层面来看，对于全球多地上市的股票来说，其价格也并不相同。有研究显示，壳牌(RD Shell)、联合利华(U－nilever)和史客必成（SmithklineBeecham）等公司旗下分别有两只股票在英国，美国和荷兰等主要交易所进行交易。但从这些公司股价的历史表现来看，同只股票不同上市地点股价并不相同，方向也不确定，极端时甚至出现近40％的差异。从1980 年代日元大幅升值等情况看，当时日本也快速推进了资本账户的自由化，但日本市场仍然经历了大幅度的资产重估，其市场的估值水平由1983 年30 倍左右上升至1989 年近70 倍的水平。
    就大陆和香港市场的情况来说，我们看到在A 股和H 股之间始终存在巨大的价差。计算两地同时上市股票的平均价格水平显示，2005 年初A 股较H 股溢价大约50%，此后随着A 股市场出现价格的巨大重估，这一溢价不断扩大，目前大约维持在90%的水平。不少市场参与者认为两地同时上市股票的价格存在相互牵制的现象，这可能部分反映了资金跨境流动的影响，但A 股市场始终存在明显溢价、以及溢价水平的波动和扩大可能反映着资金本土偏好的影响。此外，对于异地上市的情况而言，价格牵制的现象可能是不存在的。
    在A、B 股市场市场之间似乎也存在A 股溢价、以及溢价在最近扩大的情况。但由于A、B 股的投资者比较趋同，溢价在近来上升的程度要小一些。
    我们知道，一个公司的股价是由其基本面状况以及估值水平决定的。其中，基本面情况包括公司目前的盈利状况、未来盈利的增长以及这种增长面临的不确定性等。不同投资者对同一公司基本面看法存在差异（包括由于信息优势等形成的本土偏好）是异地上市公司股价存在背离的部分原因；此外不同市场的估值水平在理论上反映了各市场资金机会成本的差异，也导致了异地上市公司股价的差异。
    即使在资本自由流动的情况下，各市场的资金成本也互不相同，这反映了经济景气、货币政策、通货膨胀预期、汇率制度安排等因素的影响。实际上，对于美国、欧洲和日本等高度开放的经济体来说，我们仍能观察到其长期债券的利率并不相同。
    所以投资者的本土偏好促使投资者倾向于投资于本国公司，资金成本的差异部分地造成了各市场估值水平的差异，从而在资本自由流动的条件下仍然维持了同一公司股价在不同市场的背离。
    中国目前面临着经常账户失衡程度不断扩大的压力，导致本国投资者资产配置分散化的努力，再加上银行信贷方面的影响，国内市场出现巨大重估；中国资本账户开放的加快无疑将缓解市场的重估压力，但由于投资者本土偏好的存在和资金成本的差异，资本账户开放将不会影响中国本土市场重估的基本趋势。

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中粮集团总裁于旭波则表示，公司还计划将商业地产业务在2到3年内发展到一定规模后实现在内地或者香港上市。 8月24日，中粮集团巨资打造的超大型时尚生活MALL---大悦城在京举行招商签约发布会，北京西单商圈将由此新增20万平方米商业综合面积及1000个停车位。中粮集团董事长宁高宁表示，中粮集团将把商业地产构筑成公司的核心资产之一，目前集团在商业地产项目的投资已超过百亿，未来国内所有重点城市的商业地产项目都将会被中粮集团纳入投资视野。 中粮集团总裁于旭波则表示，公司还计划将商业地产业务在2到3年内发展到一定规模后实现在内地或者香港上市。
　　中粮集团董事长宁高宁表示，中粮集团进入商业地产领域的经营思路是长期持有，并力求通过良性的经营来实现物业的升值，以此来建立高品质、高价值的商业物业，繁荣中国的商业零售市场。他表示未来这些商业地产项目将全部自主经营，致力于挖掘大型购物中心等业态的细分市场，希望"每两年就有新的商城开业"。
　　中粮集团总裁于旭波介绍，中粮集团在今年年初就对旗下业务进行划分，总体分为9个板块，其中地产、酒店开发经营将作为集团支柱产业之一，目前集团已经在北京、天津拥有包括西单大悦城、朝阳大悦城和天津大悦城在内的总面积超过100万平米的3个商业综合项目，公司计划将商业地产业务在2-3年时间内发展到一定规模后实现内地或者香港上市，具体方式还未确定。这是中粮集团方面首次透露商业地产发展计划。
　　西单大悦城作为中粮集团进军商业地产的第一个重点投资项目，彰显出了中粮集团雄厚的实力和宏伟目标。据悉，中粮集团已把房地产酒店业务定位为集团主业之一，其商业地产综合实力位居全国前列，到目前为止中粮集团已经收购三个大型商业综合体项目，总投资已经超过了100个亿。
　　对商业地产的投资，中粮集团副总裁史焯炜充满信心："在目前国内尚不发达的商业地产领域，中粮集团致力于引领行业内的专业发展，建立建设最有价值的商业物业，形成优质的物业组合，并用5-10年的时间成为中国商业地产界颇具影响力的企业。"
　　目前中粮集团在地产项目的投资平台主要包括中粮置业和上市公司中粮地产两部分，中粮地产发展重点目前集中在住宅及相关项目，而中粮置业则成为中粮集团商业地产的发展平台。据了解，建立有价值的商业物业，形成优质的物业组合是中粮置业的战略目标，该公司将致力于寻找新的发展机会和项目，通过发展"都市综合体"、"万客隆组合体"两条主线并辅以专职的物业管理来实现这一目标。

dingding5188

从去年延续至今的国际商品牛市，令有色金属资源类企业如宝石般璀璨夺目，也催生了有色金属冶炼企业顺流而上掌控资源的动力。从春秋到战国的整合之势，带来了有色金属业的新气象。
　　资源为王
　　"资源为王"在这里体现得格外明显。"极目楚天舒"，在有色金属企业中，拥有足以傲视同业的矿产资源的企业并不少见。
　　宏达股份拥有亚洲储量最大、全球第四大的兰坪铅锌矿及甘洛铅锌矿，已探明的铅锌金属储量有1553万吨，其中锌金属储量为1100万吨左右，控制着全国1/3的铅锌资源。
　　江西铜业目前铜金属储量796万吨，金金属储量212万吨，拥有的铜资源储量占全国资源储量的1/3，位居全国第一。锡业股份控制的资源量占全球1/10、全国1/3，市场份额约占全球15%、全国35%。稀土高科控股股东所属的白云鄂博铁矿拥有世界稀土资源的62%，占国内已探明储量的87.1%。
　　在市场的作用力下，这种资源上的垄断或寡头地位顺利地转化为定价权。以锡业股份为例，公司的锡产量对世界锡价产生重要的影响，且在国内的售价一般要高出同类产品约2000元/吨。
　　有先见之明的企业并不止步于国境线，获取资源需要整合国际国内两种思路，令资源的不可持续性因地域范围的拓宽而暂时缓解。在此过程中，有海外运作经验的企业独立运作，跨出国门时间不长的企业与合作伙伴共同开发，步伐可谓紧凑，成果可谓丰硕。
　　中国企业外出寻矿的步伐遍及海外。云铜集团先期与中色集团共同开发了赞比亚铜矿。厦门钨业与澳大利亚皇岛白钨矿有限公司拟合作重建位于澳大利亚新南威尔士州皇岛格拉希镇的皇岛白钨矿，建设年产60万吨的露天矿和选矿厂。中国铝业的澳大利亚奥鲁昆项目全部法律文件已经签署完毕，中铝将增加4.2亿吨的铝土矿控制储量，增幅高达40%；其在越南和几内亚的项目也在积极推进。
　　调控显示机遇
　　有色金属行业另一大特征是，行业调控措施对其影响明显。联合证券分析师叶洮认为，行业调控对于业内佼佼者的上市公司是利好，但是同为调控受益，逻辑各不相同--中国拥有资源优势的子行业，如锡、锌、铅、钨、锑、稀土等受益于矿山整合，铝业上市公司受益于"节能"调控，铅锌上市公司主要在"减排"中获益。中国铝业这匹骏马，正是在行业调控中脱颖而出。
　　针对某个行业的结构性调整总是有迹可循。国泰君安分析师林浩祥如此总结铝行业的宏观调控：2006年11月开始，国家针对原铝出口快速增长加征15%的出口关税，原铝出口随即出现大幅下滑，铝材出口开始加快；为抑制铝材的过快增长，2007年6-7月，国家相继取消了简单的初级加工铝材的出口退税，进而加征15%的出口关税。纵观关税的历次调整，国家都在持续贯彻减少高耗能、高污染、资源性产品的出口，加大高附加值、高技术含量的产品出口的政策导向。
　　对有色金属行业的调控，也有可能来自外国政府的举措。比如2006年，由于印度尼西亚整治冶炼厂和小型矿山，部分矿山和冶炼厂关闭，造成全球范围内的锡供应紧张。
　　整合战车开动
　　整合，是资源拓展之外，另一个有色金属企业的发展机遇。产业链的整合、控股股东和上市公司的资产整合、不同行业资源巨头的整合进展如火如荼，从春秋到战国，整合的战车坚定推进。
　　因在产业链的位置有所差异，有色金属价格上涨对有色金属行业的上、中、下游带来的盈利状况有所差别。这对于资源类上市公司而言无疑是重大利好，行业利润向资源型企业集中。"贫富分化"的状况，引发了中游冶炼企业"顺流而上"的愿景。
　　即使是对于有色巨头中国铝业来说，这种不能完全自给的状况给利润带来的影响也十分明显。兴业证券分析师孙朝晖表示，中国铝业目前铝土矿的自给率大概在20%-25%，而自采铝土矿价格在190元/吨左右，进口铝土矿价格在350-380元/吨之间。
　　面临同样原料自给不足窘境的云铝股份，与三个股东共同投资开发文山州铝土矿资源，已取得21个探矿权。株冶集团也参股西部矿业等多家矿业公司，以有效拓展和保证公司铅锌原料来源，同时寻找适当时机并购铅锌矿资源。
　　在商品价格维持高位的情况下，大股东资产注入的预期和行业整合的前景，进一步拓宽了有色金属资源类企业的想象空间。以云南铜业为例，云铜集团已承诺力争在2009年中期前注入全部铜业相关资产，并计划在2010年增加矿山资源至1200万吨，精矿含铜产量40万吨，其中待上市部分占比为2/3。株冶集团也同样被寄予如此期待，其大股东已获湖南省国资委转让水口山铅锌矿83.74%的股权，铅锌精矿产能4万吨，提高了公司资源供给的保障。
　　更大视野的行业整合也正在展开。8月21日，中国铝业正式宣布持有云铜集团49%股权，成为其最大单一股东。（

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8月24日，中粮集团巨资打造的超大型时尚生活MALL———大悦城在京举行招商签约发布会，北京西单商圈将由此新增20万平方米商业综合面积及1000个停车位。中粮集团董事长宁高宁表示，中粮集团将把商业地产构筑成公司的核心资产之一，目前集团在商业地产项目的投资已超过百亿，未来国内所有重点城市的商业地产项目都将会被中粮集团纳入投资视野。 中粮集团总裁于旭波则表示，公司还计划将商业地产业务在2到3年内发展到一定规模后实现在内地或者香港上市。

　　中粮集团董事长宁高宁表示，中粮集团进入商业地产领域的经营思路是长期持有，并力求通过良性的经营来实现物业的升值，以此来建立高品质、高价值的商业物业，繁荣中国的商业零售市场。他表示未来这些商业地产项目将全部自主经营，致力于挖掘大型购物中心等业态的细分市场，希望“每两年就有新的商城开业”。

　　中粮集团总裁于旭波介绍，中粮集团在今年年初就对旗下业务进行划分，总体分为9个板块，其中地产、酒店开发经营将作为集团支柱产业之一，目前集团已经在北京、天津拥有包括西单大悦城、朝阳大悦城和天津大悦城在内的总面积超过100万平米的3个商业综合项目，公司计划将商业地产业务在2-3年时间内发展到一定规模后实现内地或者香港上市，具体方式还未确定。这是中粮集团方面首次透露商业地产发展计划。

　　西单大悦城作为中粮集团进军商业地产的第一个重点投资项目，彰显出了中粮集团雄厚的实力和宏伟目标。据悉，中粮集团已把房地产酒店业务定位为集团主业之一，其商业地产综合实力位居全国前列，到目前为止中粮集团已经收购三个大型商业综合体项目，总投资已经超过了100个亿。

　　对商业地产的投资，中粮集团副总裁史焯炜充满信心：“在目前国内尚不发达的商业地产领域，中粮集团致力于引领行业内的专业发展，建立建设最有价值的商业物业，形成优质的物业组合，并用5-10年的时间成为中国商业地产界颇具影响力的企业。”

　　目前中粮集团在地产项目的投资平台主要包括中粮置业和上市公司中粮地产两部分，中粮地产发展重点目前集中在住宅及相关项目，而中粮置业则成为中粮集团商业地产的发展平台。据了解，建立有价值的商业物业，形成优质的物业组合是中粮置业的战略目标，该公司将致力于寻找新的发展机会和项目，通过发展“都市综合体”、“万客隆组合体”两条主线并辅以专职的物业管理来实现这一目标。


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国家外汇管理局选定天津滨海新区作为我国境内个人直接对外证券投资的试点后，内地许多个人投资者都跃跃欲试，纷纷预约“港股直通车”开户登记，盼望着能早日到香港市场去一显身手。
   　　内地投资者为何对投资港股一见钟情？究其原因，就在于同一家企业在香港上市的H股股价往往都大大低于其内地上市的A股。如中国铝业上周末A股的收盘价为每股46.02元人民币，H股的收盘价为每股16.22港元，A股股价为H股股价的近3倍；大唐发电上周末A股的股价为24.17元，而H股的股价只有7.95港元，A股股价同样是H股股价的3倍多。正是基于A股与H股之间这种巨大的价格差异，所以，不少内地投资者认为，H股比A股更具有投资价值，投资者只要把A股与H股之间的这种巨大的价格差赚进来，就可以狠狠地赚上一笔了。所以，尽管内地投资者对香港股市并不熟悉，但就是看着A股与H股之间这种巨大的价格差的存在，不少投资者也就摩拳擦掌起来了。
   　　这样的赴港炒股动机其实是很危险的，是对两地股市都缺少了解的反映。内地股市与香港股市是两个完全不同的市场。作为A股市场来说，相对封闭，有着浓厚的“中国特色”，上市流通股本不多，市场投机色彩深厚，政策因素也在市场上打下了深深的烙印。更为重要的是，A股市场目前还没有做空机制，投资者只有做多才能赚钱。所以，在A股市场里，上市公司股价往往会被高估。相反，香港股市则是一个开放的国际化的市场，在这样一个市场里，更多的是市场自身的因素在发挥作用，其市场标准基本上是与国际上一些成熟国家与地区的标准相吻合的，甚至其市场资金也是在世界范围内自由流动的。而且在香港股市里，由于存在着做空机制，投资者不仅做多可以赚钱，而且做空也可以赚钱。在这种制度下，股价大幅高估的可能性并不大，H股如果也像A股一样，股价被大幅高估的话，必然会招来市场做空力量的打压。可以说，H股股价与A股股价“接轨”的可能性并不大。实际上，A股股价高于H股股价是有合理性的一面。所以，如果内地投资者炒作H股是为了赚取A股与H股之间的这种价格差的话，那么，这种愿望很可能会落空。
   　　不仅如此，如果内地投资者投资港股的目的就是为了赚取A股与H股之间的价格差的话，那么，内地高价的A股就很有可能成为投资者炒作H股的“多头陷阱”，或者说是一根套牢赴港炒股的内地投资者的绳索。A股股价高于H股是有其合理性的，在不同的市场环境中，两者的股价根本不可能接轨。但由于内地投资者就是把A股股价当成了H股股价的标杆，就是奔着两者之间的价格差而去，因此，在这种价格差存在的背景下，内地投资者会大量买进H股。如此一来，就不排除目前的香港机构投资者，正好趁此机会边拉高H股股价，边派发H股筹码的可能，最后在H股筹码派完发毕的情况下，把内地赴港炒股的投资者套牢。甚至不排除，香港市场上的机构投资者与内地市场上的机构投资者联手，拉高含H股的A股股价，达到在H股上获利了结的可能。如此一来，那些投资香港市场购买H股的内地投资者，不正好成了H股上面“接最后一棒”的人了吗？
   　　还应看到，内地投资者投资港股的目的如果只是为了赚取A股与H股之间的价格差的话，还潜在着一个很大的危险，就是错失在其他港股上的赚钱机会。实际上，从香港市场来看，考虑到各种中国因素的原因，H股乃至各类中国概念股，其股价已被明显高估。以金融股为例，根据最新一期《证券市场红周刊》所提供的数据，汇丰控股的市盈率13.32倍，渣打银行的市盈率为18.88倍，恒生银行市盈率为18.38倍，而招商银行的市盈率却达到了59.29倍，中信银行的市盈率达到了58.17倍，工行的市盈率也有32.41倍。所以，如果内地投资者投资香港市场只是把目光盯着H股，盯着A股与H股之间的价格差的话，那么，他们将很容易错失在其他港股上的投资机会。所以，投资香港股市，思路应该放得宽些，投资者不应该继续戴着内地股市的眼镜来看香港股市。

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一句话，开放H股是用来吸引QFII和外资的～与小散意义不大～

[ 本帖最后由 dingding5188 于 2007-8-28 09:30 编辑 ]

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组建中的国家外汇投资公司投资策略组合或将包括对大型央企的投资。
   　　消息人士称，目前纳入国家外汇投资公司筹备机构视野的是16家央企，它们都具备成为跨国公司的潜质。不过筹备方内部对注资央企也曾有不同声音，认为与公司投资方向不符，“况且中石油、中移动这些企业都不缺钱”。　
   　　消息人士透露，国家外汇投资公司秉承“边摸索、边组建”的方针，决策层没有向筹备领导小组要求时间表。按照筹备领导小组相关负责人的想法，真正重要的是寻求可持续增长的外汇投资策略组合。
   　　目前，筹备领导小组已与国资委进行了协商，从155家央企中挑选出中石油等16家准备进行境外投资的大型央企备选，这16家央企均已进入世界500强。　
   　　消息人士表示，筹备组目前做的最主要工作是整合各部门的意见，统一各部门的目标。目前，仅就投资外包方式而言，就有倾向于外包给国际股权投资（PE）公司以及倾向于国内大型金融机构等不同看法。　
   　　国家外汇投资公司人事将在下月厘清。作为外汇投资公司的全资子公司之一，汇金公司人事下月将解冻并考虑开闸进人，但汇金将不参与对央企的注资。　
   　　记者获悉，外汇投资公司的正式名称仍未最后确定，或将不以中国投资公司命名。因为在香港联交所已经有一家名为“中国投资基金公司”挂牌交易。也曾有消息称，外汇投资公司可能将命名为联汇。　
   　　近期，针对外汇投资公司的公司架构、投资目标的各种建议如潮。
   　　国家外汇投资公司筹备机构内部有声音倾向于将外汇投资公司定性为“主权财富基金”，但要求是专业化、市场化的积极投资机构。

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找到这16家央企！:

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本报拉萨３月２６日电　记者徐锦庚报道：西藏抓住青藏铁路开通的机遇，把第二产业发展的重点定位在矿产开发上。自治区政府办公厅近日发出通知，就加强西藏矿产资源勘查阶段的环境保护工作提出新要求。

　　《通知》要求，今后若在西藏实施矿产资源勘查，必须先编报《矿产资源勘查环境保护工作方案》；此前已经办理矿产资源勘查许可证（或延续）的矿产勘查项目，必须补做《矿产资源勘查环境保护工作方案》，报自治区环境保护行政主管部门审查批准；彻底关闭位于禁止探矿作业区域内的矿产资源勘查项目，对没有按照勘查实施方案或勘查设计进行作业、《矿产资源勘查环境保护工作方案》未经审查批准、未落实环境保护措施的勘查项目责令限期整改或关闭。

　　《通知》中划定了严格控制矿产资源勘查的范围：严禁在自然保护区核心区和缓冲区、饮用水源保护区、重要风景名胜区、历史文物古迹保护区范围内开展矿产资源勘查活动；禁止在铁路、重要公路（国道、省道、旅游公路）、重要河流两侧一定距离内开展矿产资源勘查活动；限制地质灾害危险区及地质灾害易发区的矿产资源勘查活动；严格控制在重要生态功能保护区主导生态功能区内的矿产资源勘查活动。

　　

　　西藏矿产资源丰富

　　勘查结果显示，西藏拥有丰富的矿产资源，已勘查出矿种１０１种，发现矿产地２０００多处，潜在经济价值在１万亿元以上，其中铬、铜、硼等１３种矿产的储量居全国前列。多数专家认为，只要坚持科学发展观，确立“开发生态环境保护型的矿业”的战略目标，完全可以把矿业开发列为西藏的重点产业。西藏矿业年总产值在５到１０年内有望达到１００亿元以上，矿业将占到西藏生产总值的１／３，成为西藏具有造血功能的最大产业。

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对，保护好偶滴大牛！:*29*:

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铁矿石左右钢铁公司做大命脉
   　　火红煤炭股血拼埋在地下的储量
   　　掌握了铁矿石资源，几乎等于是扣住了中国钢铁行业的命门。
   　　来自权威部门的资料显示，我国铁矿石储量不足，从我国已查明的铁矿资源自然丰度上看，绝大部分是难于直接利用的贫矿。我国是全球最大的铁矿石进口国和需求国。据中国产业研究院预测，2007年中国铁矿石需求总量将达到6.5亿吨；而中国钢铁工业协会预测今年中国铁矿石进口总量预计达到3.55亿吨。换句话说，今年中国铁矿石需求量的55%将依赖于进口。
   　　宝钢严重依赖进口
   　　由于对进口铁矿石的依赖程度很高，因此国际铁矿石价格的波动对于我国的钢铁行业来说影响巨大。每年，中国钢铁企业同国际三大矿业巨头的铁矿石谈判都是关乎整个中国钢铁行业的大事。由于没有铁矿石的定价权，最近三年，中国进口铁矿石价格在国际巨头的控制下一路飙升，分别比上年上涨71.5%、19%和9.5%。
   　　相对于宝钢这样严重依赖于进口铁矿石的公司来说，铁矿石自给率比较高的钢铁公司受到国际铁矿石涨价的影响就比较小，而且自身也具有一定的成本优势。基于这样的逻辑，理财周报对A股上市的钢铁类公司所持有的铁矿资源进行了调查。我们发现，钢铁板块中拥有自己的铁矿资源的公司并不是很多，其中铁矿石自给率比较高的公司更是少见。
   　　攀钢钢钒自给率达7成
   　　不过，理财周报惊喜地发现，顺着资源储备这条主线，仍然有不少铁矿石自给率比较高的公司，其中多是钢铁行业中的龙头公司。太钢不锈已经基本实现钢铁资产的整体上市，公司拥有年产140万吨铁精矿粉的峨口铁矿、年产190万吨铁精矿粉的尖山矿，该公司的铁矿石自给率约为85%。攀钢钢钒96.73%控股的白马铁矿已探明储量约11.15 亿吨，其精铁矿的品质优良、品位高，具有含铁、钒高，含钛低、粒度细等优点。资料显示，白马铁矿一、二期全部建成投产后，将年产原矿1500万吨，精矿510万吨，使集团和股份公司年矿石产量达到700万吨左右，全部供公司用矿，矿石自给率将从50%提高到70%。再加上母公司拥有的两座矿，攀钢合计可开采储量在30亿吨左右。除此之外，鞍钢股份、唐钢股份、包钢股份、酒钢宏兴和西宁特钢等公司也是值得关注的持有矿产资源的钢铁类公司。

兖州煤业储量17.5亿吨
   　　"目前市场基本上把煤炭股作为煤炭资源来看待，不断地调高估值水平"，一名煤炭行业高级研究员向理财周报记者如此概括煤炭板块的投资价值。理财周报通过对于A股煤炭公司的资源储量调查发现，绝大部分公司都拥有丰富的煤矿储备，而且不少公司的控股股东也具有将煤矿资源注入上市公司的能力。

   　　煤炭板块的上市公司中，大约有18家拥有非常丰富的煤矿资源。资料显示，煤炭股龙头的兖州煤业在本部拥有六座煤炭，储量17.5亿吨，在国内和澳大利亚也持有矿产。西山煤电也拥有可采煤炭资源储量149180万吨。几乎全部的煤炭类上市公司的控股股东都具有与上市公司同样的行业背景，而且都有着丰富的煤矿储备。比如，大同煤业控股股东大同煤矿集团公司拥有煤田面积6157平方公里，总储量892亿吨；西山煤电的大股东山西焦煤集团公司的煤炭保有储量更高达503亿吨。
   　　大同煤业料将收购母公司资产
   　　不但如此，市场上对于控股股东向上市公司注入资产的情况也有着较好的预期。目前，兰花科创控股股东山西兰花煤炭实业集团公司的煤炭类资产基本已全部注入上市公司。而据权威媒体披露，大同煤业将动用10亿元，从母公司同煤集团手中收购塔山矿井项目和塔山矿井配套选煤厂项目，塔山矿井涉及年产原煤1500万吨，是目前大同煤业产能的1.5倍。

   　　此外，恒源煤电也已经与其大股东皖北煤业集团签定了不可撤消的收购协议，在适当的时候公司可以向其大股东收购可采储量3亿吨、年产煤规模近400万吨的祁东矿、任楼矿和卧龙湖矿。业内比较一致的看法是，煤炭上市公司价值源于储量价值。目前市场上有一种将煤炭类上市公司每股的价值折算成煤矿储量的估值方式。国泰君安于去年年底提出的一份研究报告显示，主要煤炭股中每股含煤炭储量最高的潞安环能每股可开采储量高达2.97吨，该项指标排行最低的金牛能源每股可开采储量也有0.22吨。而在目前看来，煤炭股估值水平不断提高的主要因素，在于煤炭资源战略性的稀缺和煤炭价格的不断上涨。

   　　煤价的上涨主要体现在国内秦皇岛煤炭价格和国际澳大利亚煤炭现货价格都持续走高，即使在国内煤炭进口明显增加的背景下，煤价依旧在保持高位运行。同时，煤电联动的预期也在短时间内强化了业内对煤价再度上涨的信心。"作为战略性的资源，煤炭本来就应该提高估值，何况在流动性充裕的情况下呢？"某基金公司的行业研究员认为，主流的绩优的煤炭股公司估值水平应该水涨船高。

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攀钢，兖州煤业，西山煤电～

[ 本帖最后由 dingding5188 于 2007-8-28 00:31 编辑 ]

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近几年来，重庆市在改革国有投融资体制、构建国有资本营运平台等国资改革方面，动作频频，成效显著。最近，重庆市政府要求在2008年以前实现10家大型国企集团整体上市，并力争在"十一五"期间，创造条件再推动10多家国企集团逐步整体上市。重庆市还提出，要以国企集团整体上市为突破口，创新国资监管模式。为此，本报记者特地采访了重庆市委常委、常务副市长兼重庆市国资委党委书记黄奇帆。
    国企集团整体上市：
    深化国企改革的重要抓手
    记者：作为重庆国资改革的主要设计者之一，您能否谈谈重庆为什么把国企的重组改革作为发展重庆经济的重头戏来抓？
    黄奇帆：由于特殊的历史原因，重庆成为了我国重要的老工业基地，聚集着一大批大中型国有企业，它们成为了重庆经济的命脉。因此，我们改造和壮大国有企业，首先就是在充分认识和尊重这一客观现实的基础上，做出的实事求是的必然选择。这既是国有资产管理者义不容辞的历史使命，也是实现重庆经济腾飞的必由之路。
    经过近4年来的不懈努力，国资改革成效显著。去年重庆市国有企业入库税金和基金收入上交总额已达294亿元，大约占全市财政收入的57%；国有工业企业实现利润占全市工业利润的近60%。今年上半年，重庆市市属国企资产总额达到5300亿元，是2003年初1700亿元的3倍多，总量在全国31个省的排名从2003年的第19位上升到第7位，预计今年利润总额将进一步大幅增长。国企在社会经济的中流砥柱作用日益凸现。
    记者：在国企改革过程中，您的主导思想是什么？
    黄奇帆：中国的国有企业改革进程漫长而曲折，大致经历了计划经济－承包责任制－转机放权－股份制等四个阶段。我认为，国企改革最核心的问题是：如何建立现代企业制度，摆脱计划经济下形成的债多、人多、社会负担重等历史包袱，顺利进入现代市场经济的轨道。在攻克这些难点上，我们始终坚持市场化的原则，即充分认识和把握市场规律，严格遵守和维护市场法则，积极利用和发挥市场功能。通过市场化手段改造国企，使之既保持国有本色，也富有市场特色。
    记者：为何选择上市来推动国企的市场化改造？
    黄奇帆：推动国企集团整体上市是当前我们深化国企改革的重要抓手。目前，绝大多数国企已经完成了股份制改造，但这种改造更多只是停留在形式上，并没有实现运行机制和监管机制的深度转换。要实现国企的市场化运作，突破国资的封闭式监管，就必须迈出上市这关键的一步：一是能促使其建立现代企业制度，包括建立法人治理结构和经营管理机制；二是能促进按照市场法则进行资源优化配置，使得优质资源向优质国企集中；三是能通过市场化融资，帮助国企解决发展中的资金瓶颈问题。因此，抓住整体上市这个纲，国企深度的机制转换、企业发展、市场监管等问题都会迎刃而解。
    记者：我注意到您的提法是国企集团整体上市，而不是国企上市。这一提法有什么特别含义吗？
    黄奇帆：准确地讲，国企上市这个概念应该既包括子公司上市，又包括国企集团整体上市。但由于在过去，最流行的国企上市模式是子公司上市，以至于国企上市这个概念本身大都指的是子公司上市。我之所以特别强调国企集团整体上市，是因为子公司上市和集团整体上市的差别，在现实中的意义十分重大。子公司上市通常是将不良债务、富余人员等历史包袱剥离给国企集团，这种做法对证券市场微观基础改造确有积极作用，但此时的国企集团却往往不堪重负、难以为继，形成了国企上市最典型的"小船逃生、大船搁浅"现象。实际上，小船也不能轻易逃生，许多集团无法生存时，就通过关联交易等各种方式掏空上市公司，最后小船大船一起沉没，这样的历史教训已非常深刻。因此，只有整体上市，才能避免过去大量存在的不正当关联交易，促进国企的整体搞活和长远发展，维护投资者的利益和资本市场的良好秩序。
    记者：按照您的思路，是不是重庆国资委所属的所有国企集团都要走上市道路呢？
    黄奇帆：当然不是。不同的国企集团在社会经济中所承担的责任是有区别的，负有政府调控和资源配置职能的国企集团不宜上市。例如重庆的渝富公司，它是重庆市政府的投融资平台，发挥着特殊的资源整合功能；又如地产集团，政府赋予了它重要的土地调控功能。这类企业实际上是政府职能的延伸，肩负着优化地区经济和社会环境的使命。除了具备类似职能的国企集团之外，其它国企集团的整体上市我们都要鼓励和大力推进。2008年以前，我们将实现10家大型国企集团整体上市。"十一五"期间，还要创造条件再推动10多家国企集团逐步整体上市。
    国企集团整体上市：
    突破国资封闭式监管的有效途径
    记者：随着国企市场化程度的不断提高，我们看到国企的监管难度也在逐渐加大。您认为当前的监管主要存在着哪些问题？
    黄奇帆：一直以来，国资监管存在两大方面的问题。一方面是政企不分导致监管过度和越位，把不该管的管起来了，这种情况在计划经济时期常常出现；另一方面，由于国有股权虚置、委托人缺位，使得应该管的没管到，导致产生代理人道德风险，这在市场化进程中比较突出。
    因此，监管的最大难题是要既不越位，又不缺位。作为监管者，在国际化和市场化进程加快的新形势下，我们必须思考建立何种运行机制，才能保证国有股权的保值增值；建立何种决策机制，才能实现国有资本的有进有退；建立何种治理机制，才能确保股东会、董事会、监事会发挥作用；建立何种激励机制，才能最大限度地调动代理人的积极性；建立何种惩戒机制，才能有效防范代理人的道德风险；建立何种预决算机制，才能保证企业效益最大化；建立何种职工监督机制，才能切实维护职工利益，调动职工积极性等等。要解决这些问题，如果只是就国企论国企，在一个封闭的管理模式内思考，就会在历史的老路上兜圈子。因此，要有所突破，就必须要有更开拓的精神和更开放的视野。
    记者：您说的"更开放的视野"具体指的是什么？
    黄奇帆：所谓更开放的视野，就是要用更前瞻、更全面、更国际化的眼光来审视现有的国企监管模式。所以在具体做法上，我主张通过上市来突破目前比较封闭的监管体制。
    国企集团成为上市公司后，从原来单一的监管环境进入到"六位一体"的市场监管环境，就需要遵守更广泛、更公平的"游戏规则"。"六位一体"是指在国资委监管基础上，引入以证监会为主的监管机构的监管；引入交易所、协会等自律机构的约束；引入保荐机构、会师所、律师所等中介机构的督导；引入机构投资者、中小投资者用脚投票的倒逼机制；以及引入媒体的舆论监督。如此一来，国企集团便会处于一个非常透明的内外监管环境，犯错而不被揪住的概率会大大下降，因为阳光是最好的杀虫剂。刚才列举的问题都可以切实得到解决。例如，国资委不再考虑应该分红多少，股东大会会公平决定；又如董事会、监事会的设立和运行，将按照上市公司的要求进行。
    记者：国企集团整体上市后，监管体制发生如此重大的转变，是否对传统的国资监管理念有所冲击？
    黄奇帆：当然。理论总是随着实践的变化而发展丰富，这是唯物辩证法最基本的逻辑。国资实现"六位一体"的市场监管，我认为至少有一点可以丰富传统国资监管理论，这就是国资监管本身实现了社会化分工与协作。工业革命的历史已经证明，社会化分工的程度决定经济发展和社会进步的进程，现代经济就是高度分工和专业化的经济。从这个意义上说，仅仅靠单一的国资监管包打天下既不现实也不科学，充分调动和发挥各种监管主体的积极性为国资管理服务，才是现代化国资监管的科学选择和必由之路。
    记者：如何保障"六位一体"的监管体制得以顺利实施？
    黄奇帆：制度保障才是根本保障。前面我已经说过，如果只是子公司上市，总是容易和集团发生不正当关联交易，这是一种制度性的弊端。能够整体上市的国企集团，自身问题已经得到解决，与子公司的不正当关联交易也随之消除。如此一来，"六位一体"的监管体系才能构建在一个坚实的基础上，才会有制度保障。从这个意义上讲，国企集团整体上市对国资监管创新有着重要意义。
    记者：新的监管体系下国资监管机构的职能将发生怎样的转变？
    黄奇帆：国资监管职能将发生四大转变：一是强化宏观经济的调控职能，通过国企的资源优化配置，形成对宏观经济的控制力、影响力和带动力，形成国企在全球经济竞争中的示范效应；二是强化公共产品服务职能。在国企利润分红中，除一部分资金用于国企的扩大再生产外，可以将其余资金作为公共预算投入公共产品，为构建和谐社会作出国企应有的贡献；三是强化股权管理职能。对国企进行市值管理，以市值作为国企经营者的考核指标，同时进行流动性管理，确保国资的变现能力；四是强化人才培养职能，以专业化手段为国企培养一大批职业经理人。
    国企改造的成效
    决定整体上市的成败
    记者：虽然您从理论和实践两个方面都论证了整体上市的优越性，但现实中的国企集团问题很多，包袱也很重，距离上市公司标准的差距也比较大。它们是否会给新兴的证券市场带来负面效应？
    黄奇帆：这个问题很尖锐，也很深刻。国企集团的"坛坛罐罐"多，需要清理的垃圾也多，要整体上市确实面临很多困难。如果只是搞虚假包装、玩数字游戏，一定会危及证券市场，也会损害股东利益，并最终损害国企自身利益。因此，政府推动国企集团整体上市最根本的原则是，必须认真负责地对国企集团实施市场化改造，绝不把没有改造好的企业推给市场。
    记者：那么，具体采取什么方法来改造国企集团？
    黄奇帆：最近几年，我们运用市场和行政的手段，对国企集团实施了三大重组：债务重组、组织结构重组以及资产重组。债务重组方面，通过与银行协商，采取转移债务和打折等方法，既把企业从债务的泥潭中解救出来，又大幅降低了银行的不良资产率。例如2004年我们把工商银行历史形成的157亿不良债务打包打折，用27亿化解，把涉及到的各个企业的负债率都降了下来。组织结构重组方面，我们将原有的47户企业集团整合为29户，减少了近20户，同时缩短企业集团组织链条，把1000多个子公司、孙公司减少到不足400个。资产重组方面，我们有针对性地剥离不良资产，合理注入优质资产，重新缔造出一批面貌一新的企业集团，实现了资源、资产、资金、资本向优势企业集团集中。在这套重组组合拳中，我们既大刀阔斧地进行了外科整合手术，又和风细雨地进行了机制调理。这既是一门科学，又是一门艺术，需要胆大心细。我还要特别强调一点，在重组过程中我们始终坚持"三不主义"，即不能损害职工利益，不能损害债权人利益，不能损害股东的利益，形成了和谐的重组结果。
    记者：非常感谢您为我们讲述精彩的重组心得。在重庆您是何时开始实践这些想法的？
    黄奇帆：早在2003年-2004年，中国资本市场较为低迷的时期，我们就开始推动以上市为目的的国企重组工作。虽然当时沪市只有1000多点，但我们经过分析认为，随着中国经济的强劲发展和全球经济的复苏，中国资本市场一定会有长足发展。从那时就开始这项系统工程。经过4年左右的努力，我们现在已经大体完成了国企集团的市场化改造，让这些企业集团的资产负债率降到了50%左右，资本回报率达到了10%左右，企业分布实现了基础设施投资类、金融业务类、工商企业类4：3：3的比例。一大批国企集团已经初步具备整体上市条件，而最近将推出的这10家已经具备条件。现在站在沪指5000点回头看，这项改革确实是抓住了宝贵的历史机遇，为我们国企集团的深度改造和监管体制转型奠定了坚实的基础。

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中国证监会副主席屠光绍日前接受媒体采访时表示，当前在中国建设多层次资本市场的条件已经具备，应当抓住机遇，不失时机地逐步推进多层次资本市场建设。但同时还应该看到，资本市场发展的基础还不牢固，尤其是创业板、场外市场等层次的市场风险不容忽视，因此还需稳步推进。
　　在谈到资本市场的对外开放时，他认为，双向的、渐进的对外开放是市场健康稳定和可持续发展的内在要求。目前内地资本市场正逐步具备境外上市企业前来挂牌的条件。
　　"多层次市场建设可以抓紧起步了"
　　"我认为，多层次市场建设可以抓紧起步了。比如说适时启动创业板，将会在很大程度上缓解中小企业融资难的问题，同时也可以进一步完善资本市场的结构和功能。"屠光绍说。
　　围绕如何启动创业板市场，现在有两种不同意见：一种意见认为，条件已经具备，但马上推出尚不成熟；一种是说步子应该快一点，或者条件放低一点。
　　屠光绍说，的确，创业板市场最大的特点是"低门槛进入，运作上严格要求"，以这种模式为那些具有发展潜力，但成立时间较短且规模较小的企业拓展创业期的融资渠道。"但我个人认为，虽然创业板的标准应该比主板要低，但根据稳妥推进原则，中国在启动创业板之初，准入条件不宜放得过低；也就是说，不能像境外创业板那样，几乎没有基本的上市条件。"
　　"目前证券法对于企业上市条件包含了两个指标：一个是规模，一个是企业经营年限。即便在现行法律框架内，开展创业板试点也已经可以为相当一批企业提供服务了。"
　　"现在是打破这个怪圈的时候了"
　　在屠光绍看来，开创业板市场，实际上是三位一体。首先就要有创业企业，这个在中国不成问题。现在还缺了两位：一是缺前期机构投资者，主要是缺风险投资（VC）和私募股权投资（PE）；另外是缺创业板市场。
　　"前些年，中国的投资者和创业板市场之间形成了'鸡'和'蛋'的怪圈，阻碍了创业板市场发展。现在是打破这个怪圈的时候了。"
　　屠光绍认为，在建立创业板所需的三大要素中，中国当前面临的最主要的矛盾是各类机构投资者群体都尚未形成。从中国现有的投资者结构来看，不仅机构投资者结构偏低，更缺乏风险投资和私募股权投资这样一些可以对创业板起到培育作用的前期机构投资者。
　　"风险投资和私募股权投资不仅具有较强的风险识别能力，也有较强的风险承受能力。如果创业板起步时能够创造一个培育前期机构投资者的环境，我相信，通过创业板市场起点稍高的发展，将可以吸引其他各类机构投资者逐步进入这个市场，以带动创业企业的发展，并形成创业板市场上的企业结构和投资者结构的良性互动，进一步推动创业板市场基础和条件的完善。"
　　主板应盘活存量注重增量
　　主板市场的确是多层次资本市场中的重要阵地。主板市场在下一步资本市场做大做强的过程中会成为核心阵地，并担负着培育蓝筹板块的重任。屠光绍说，"大力发展交易所主板市场，我个人认为，要坚持盘活存量和注重增量这两个方向。"
　　谈到盘活存量，屠光绍认为，当前借道优质大型国企来培育蓝筹的路径，不失为捷径，但是更要最大限度地利用好股权分置改革为我们创造的制度优势，大力推动以打造蓝筹为目标的资产重组和企业并购。"我们当前盘活存量、打造蓝筹，也是为下一步中国资本市场的进一步开放做准备。当中国主板上市企业可以到海外交易所挂牌时，我希望有很好的竞争力。"
　　就增量而言，屠光绍认为主要包括两个内容，一是继续吸引和支持内地优质企业内地发行上市；一是条件成熟时，吸引境外优质上市公司到内地市场发行上市。
　　另外，作为多层次市场的基础层次，场外市场为非上市公司股份转让提供平台。"我们认为，中国场外市场的建设应遵循以下原则：一是统一的原则。要在现有法律框架下，建立统一的场外市场规则体系和监管标准，要建立统一的证券登记托管制度。二是低成本原则。三是有效维护市场秩序原则。"屠光绍表示。
　　"目前内地资本市场正逐步具备境外上市企业前来挂牌的条件"
　　资本市场对外开放较慢一直备受争议，屠光绍认为，市场的对外开放应当是双向的，在具体方式上又是渐进的，这是市场健康稳定和可持续发展的内在要求。
　　"具体到境外上市公司来内地交易所挂牌上市，我们的总体原则是两句话：循序渐进地推进；积极主动地做好各方准备，包括跨境监管、司法互助、信息披露制度与会计准则对接，公司治理和投资人利益保护等。"
　　屠光绍说，实际上，目前内地资本市场正逐步具备境外上市企业前来挂牌的条件。除了中国资本市场本身的市场建设已经在市场功能、结构以及规范化、透明化方面有了很大改观外，现在我们也积累了企业两地上市的经验。我认为，通过完善A＋H模式，可以为境外上市公司到内地主板上市铺平道路。
　　屠光绍是在接受《当代金融家》等采访时做上述表示的。