2004年12月月7日（星期二）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。

方圆王

2004年12月月7日（星期二）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：方圆王 浏览：3368 回复：10

中央经济工作会议召开 胡锦涛温家宝重要讲话
　
   
    12月3日至5日，中央经济工作会议在北京举行。中共中央总书记、国家主席、中央军委主席胡锦涛在会上发表了重要讲话。

    人民日报社论：用科学发展观统领经济社会发展全局


    中央经济工作会议提出明年经济工作的六项任务

    明年中国经济政策：科学发展观统领全部工作

    政策“双稳健”经济专家解读明年宏观政策走向

    吴邦国、贾庆林、曾庆红、黄菊、吴官正、李长春、罗干出席会议

     中共中央、国务院召开的中央经济工作会议12月3日至5日上午在北京举行。

    中共中央总书记、国家主席、中央军委主席胡锦涛，中共中央政治局常委、全国人大常委会委员长吴邦国，中共中央政治局常委、国务院总理温家宝，中共中央政治局常委、全国政协主席贾庆林，中共中央政治局常委、国家副主席曾庆红，中共中央政治局常委、国务院副总理黄菊，中共中央政治局常委、中央纪委书记吴官正，中共中央政治局常委李长春，中共中央政治局常委、中央政法委书记罗干出席会议。

    胡锦涛在会上发表重要讲话，从全局和战略的高度，全面分析了当前国际国内形势，明确提出了明年经济工作的指导思想和总体要求及必须把握的原则，着重强调了明年经济工作的主要任务。温家宝在讲话中全面总结了今年的经济工作，阐述了明年经济工作中需要高度重视的问题，并对明年经济工作作出了具体部署。

    会议认为，当前，国际形势继续发生深刻变化。世界格局处于向多极化过渡的重要时期，经济全球化趋势继续在曲折中发展。总的看，和平、发展、合作是形势的主流，但影响世界和平与发展的不稳定、不确定因素也在增加。从当前世界经济形势及其发展趋势看，明年我国经济发展面临的国际环境仍然是机遇和挑战并存，但总体上还是机遇大于挑战。我们必须增强忧患意识，积极进取，因势利导，趋利避害，紧紧抓住并切实用好重要战略机遇期，不断提高我国的综合国力，全面增强我国经济的整体竞争力。

    会议指出，今年以来，我们坚持以邓小平理论和“三个代表”重要思想为指导，团结带领全国各族人民，深入贯彻党的十六大和十六届三中全会精神，树立和落实科学发展观，改革开放和经济建设取得新的重大进展，民主法制建设和宣传思想工作得到加强，社会主义物质文明、政治文明、精神文明建设和党的建设取得新的成绩。国防和军队现代化建设继续推进。党的十六届四中全会胜利召开，全面部署了加强党的执政能力建设的各项工作。针对经济生活中出现的新情况新问题，中央决定采取进一步加强和改善宏观调控的政策措施，抓住主要矛盾，抓准关键环节，抑制经济运行中的不健康不稳定因素，避免出现大的起落，保持了经济发展的良好势头。粮食生产出现重要转机，农民收入实现较快增长；部分行业投资过快增长的势头得到抑制，薄弱环节得到加强；经济效益继续提高，财政收入、企业利润大幅增加；各项改革继续推进，对外开放不断扩大；就业再就业工作取得新进展，人民生活进一步改善。实践证明，一年多来中央所采取的宏观调控政策措施是及时的、正确的、有效的。这次宏观调控以科学发展观为指导，是具有预见性的主动调控，是把握全局、有抑有扬的调控，是主要运用经济、法律手段的调控，是治标与治本相结合的调控。

    会议指出，这次加强和改善宏观调控不仅保持了经济的平稳较快发展，更重要的是使全党同志深化了对科学发展观的认识，加深了对科学发展观是我国经济社会全面发展重要指导思想的认识，加深了在社会主义市场经济条件下防止经济增长出现大幅波动的认识，加深了对发挥市场机制作用和加强宏观调控关系的认识，加深了对我国国情和走新型工业化道路的认识，增长了驾驭社会主义市场经济的本领。各地区各部门在贯彻落实中央关于加强和改善宏观调控的政策措施时，自觉按照科学发展观的要求，结合本地区本部门的实际情况，转变发展思路，调整工作部署，有很多新的起色。从长远来看，我们在思想认识上取得的收获更为珍贵，影响也更为深远。

    会议指出，当前，各方面加快改革发展的积极性很高，经济自主增长活力增强，结构调整步伐加快，明年国民经济继续保持平稳较快发展的有利条件较多。但我们也要清醒地看到，当前加强和改善宏观调控取得的成效还是阶段性的，经济运行中的矛盾和问题仍然比较突出，还存在不少长期积累、制约全局的深层次矛盾和问题。转变经济增长方式、加快经济结构调整、推进协调发展、加快完善体制机制刻不容缓，需要坚持不懈地努力。

    会议指出，2005年是贯彻落实科学发展观、巩固宏观调控成果、保持经济社会良好发展态势的关键一年，也是全面实现“十五”计划目标、衔接“十一五”发展的重要一年。明年经济工作的总体要求是：以邓小平理论和“三个代表”重要思想为指导，认真贯彻党的十六大和十六届三中、四中全会精神，全面落实科学发展观，坚持发展这个党执政兴国的第一要务，进一步提高驾驭社会主义市场经济的能力，加强和改善宏观调控，着力推进改革开放，加快调整经济结构、转变经济增长方式，更好地利用重要战略机遇期，实现经济社会全面协调可持续发展。

    会议强调，按照这个总体要求，最根本的是要以科学发展观统领经济社会发展全局，并切实贯穿于经济社会发展的各个方面。要坚持经济发展以提高质量效益为中心；按照“五个统筹”的要求，切实加强薄弱环节；加快建设节约型社会，努力缓解资源约束矛盾；抓住有利时机，着力推进改革；坚持以人为本，维护和实现广大人民群众的利益。会议提出了明年经济工作的主要任务。

    一、继续加强和改善宏观调控，确保经济平稳较快发展。全党同志要站在维护好和利用好重要战略机遇期的高度，充分认识社会主义市场经济条件下宏观调控的必要性、长期性和艰巨性，增强贯彻落实中央各项政策措施的自觉性，进一步巩固和发展来之不易的好形势。为保持经济平稳较快增长，必须合理确定经济增长的预期目标，妥善处理发展速度和质量效益的关系，把工作重点真正放在提高经济增长的质量和效益上。要实行稳健的财政政策和货币政策，继续控制固定资产投资规模的过快增长。在落实加强和改善宏观调控的各项政策措施时，要充分体现区别对待、有保有压的原则；要发挥市场配置资源的基础性作用，更加注重运用经济手段和法律手段；要不断调整投资和消费的关系，提高城乡居民消费能力，增强消费对经济增长的拉动作用。

    二、继续加大对“三农”的支持力度，保持农业和农村发展的好势头。今年农村经济社会发展形势好，是多种有利因素共同作用的结果，许多方面带有恢复性质。继续保持农村经济发展的好势头，任务十分艰巨。必须坚持把解决好“三农”问题作为全党工作的重中之重，任何时候都不能放松。明年各项支农措施的力度只能加大，不能减弱。已经实行的政策不能变，已经给农民的实惠不能减，随着国家财力物力的增强，还要逐步加大支农力度。要从提高农业综合生产能力出发，采取更加有力的措施，加强农业基础设施建设，改善农村的生产生活条件。要继续深化农村税费改革，不断开辟新的支农资金渠道，形成农业投入稳定增长的机制。要增加科技投入，加快农业科技创新，加强农业技术推广体系建设。积极发展农业产业化经营。要加快发展农村教育、卫生、文化等社会事业，加强农村基层组织建设、民主法制建设和精神文明建设，提高农村劳动者素质，促进农村经济社会全面发展，维护农村社会稳定。我国现在总体上已到了以工促农、以城带乡的发展阶段。我们应当顺应这一趋势，更加自觉地调整国民收入分配格局，更加积极地支持“三农”发展。要站在全局的高度重视发展农业，动员全党全社会都来关心和支持农业。

    三、大力推进结构调整，促进经济增长方式转变。当前和今后一个时期，要抓住影响结构优化和协调发展的重要环节，加大结构调整的力度。第一，提高自主创新能力是推进结构调整的中心环节。要健全技术研究和开发体系，坚持先进技术引进和消化、吸收、创新相结合，完善鼓励创新的政策体系，着力培育富有创新能力的各类人才。第二，节约能源、资源是优化结构的重要目标。必须坚决扭转高消耗、高污染、低产出的状况，全面转变经济增长方式。要坚持开发与节约并举，把节约放在首位，大力发展循环经济，逐步构建节约型的产业结构和消费结构，走出一条具有中国特色的节约型发展道路。第三，推进城镇化健康发展是结构调整的重要内容。我国正处于城镇化加快发展的重要时期，必须有效引导城镇化健康发展，妥善处理城乡关系，建立逐步改变城乡二元结构的机制。要注意保护和节约土地，维护农民的合法权益，合理把握城镇化进度。第四，促进区域经济协调发展是结构调整的重大任务。实施西部大开发，振兴东北等老工业基地，促进中部地区崛起，鼓励东部地区率先发展，实现相互促进、共同发展。要进一步发挥市场机制在区域发展中的重要作用，发挥各地区的比较优势，加大对欠发达地区和困难地区的扶持力度。

    四、着力推进经济体制改革，建立健全全面协调可持续发展的制度保障。着力推进改革，继续完善社会主义市场经济体制，是当前的一项重要任务。要抓住经济形势好、各方面改革意识增强的有利时机，按照党的十六大和十六届三中、四中全会的部署，着力推进改革，为经济社会发展提供强大动力，带动全局工作。明年的改革要围绕解决影响发展全局的深层次矛盾和问题，突出重点、积极推进、稳步实施。要着眼于增强活力和竞争力，继续深化企业改革。完善国有资产监督管理体制，加快建立健全现代企业制度，积极推进国有经济布局和结构调整，防止国有资产流失。积极鼓励、支持和引导非公有制经济发展，改进服务和加强监管，不断提高非公有制经济的产业层次和企业素质。要着眼于完善宏观调控体系，增强调控的有效性。继续深化财税体制改革、金融体制改革、行政管理体制改革，落实投资体制改革方案。要着眼于完善现代市场体系，促进资源优化配置。加快资本、劳动力、技术等要素市场和社会信用体系建设。要着眼于理顺和规范经济关系，完善经济法律制度。当前，改革处于攻坚阶段，要坚持社会主义市场经济的改革方向，妥善处理好改革发展稳定的关系，既要敢于攻坚、锐意推进，又要兼顾各方、积极稳妥，把握好政策措施出台的时机、力度和节奏。要做好改革的总体指导、综合配套和统筹协调，使改革措施有机衔接、相互促进，真正落到实处。

    五、统筹国内发展和对外开放，增强国际竞争力。为适应经济全球化趋势和我国经济持续较快发展的新形势，要不断提高对外开放水平，加快转变外贸增长方式，推进贸易方式和市场多元化。要大力提高利用外资质量，以提升自主创新能力为出发点，不断优化利用外资结构，促进产业升级和技术创新。要继续实施“走出去”战略，加强同国外的经济技术合作，增强企业的技术和市场开发能力。

    六、坚持以人为本，努力构建社会主义和谐社会。要把广大人民群众迫切要求解决的问题，作为我们的工作重点。积极扩大就业，努力完善社会保障体系，逐步理顺分配关系，加快社会事业发展，是维护群众利益、促进社会公平、构建社会主义和谐社会的重要任务。要坚持在发展中解决就业问题，继续落实就业再就业的各项优惠政策，逐步完善社会保障体系，进一步完善城市居民最低生活保障制度，切实保障困难群众的基本生活。高度重视解决农村贫困人口的生活困难问题。整顿和规范收入分配秩序，合理调整国民收入分配格局。加大对社会事业的支持力度，更好地满足广大人民群众的需要。抓好国家中长期科技发展规划的制定和实施。加快普及农村九年义务教育，加强基层群众文化活动阵地建设，建立和完善疾病预防控制体系和医疗救治体系。要认真抓好安全生产，保护人民群众的生命财产安全。加强社会治安综合治理，依法惩处各种违法犯罪行为。

    会议对明年的经济工作作出了全面部署：一、继续加强和改善宏观调控，正确把握调控的力度和重点，保持经济平稳较快发展和物价基本稳定；二、进一步加强“三农”工作，提高农业综合生产能力，促进粮食增产和农民增收；三、控制固定资产投资总规模，优化投资结构，调整投资与消费关系；四、坚持走新型工业化道路，加快经济结构调整和增长方式转变；五、促进东中西互动、优势互补，实现各地区共同发展；六、进一步实施科教兴国战略，加快各项社会事业发展；七、坚持以人为本，做好关系人民群众利益的各项工作，维护社会稳定；八、着力推进经济体制改革，全面提高对外开放水平。同时，明年还要抓紧做好“十一五”规划和2020年远景目标的制定工作。

    会议强调，党的十六届四中全会明确指出，提高党的执政能力，首先要提高党领导发展的能力。我们要在邓小平理论和“三个代表”重要思想指引下，按照科学发展观的要求，总结经验，把握规律，不断提高领导经济工作的水平。要进一步增强全党贯彻落实科学发展观的自觉性和坚定性，结合本地区本部门的发展实际，按照全面协调可持续发展的要求，认真寻找差距，总结经验教训，转变发展观念，调整发展思路，切实把思想和行动统一到科学发展观的要求上来，并体现到各项具体工作中，真正落到实处。要进一步完善党领导经济工作的体制机制和方式，各级党委必须加强协调，充分发挥各方面的积极作用，形成推动经济社会发展的强大合力。各级政府要转变职能，改进经济管理方式方法，切实加强社会管理，全面推进依法行政。要不断推进经济工作决策的科学化、民主化，进一步规范决策程序，做好调查研究，发扬民主，形成有利于广泛集中民智的决策机制。广大基层干部是推动我们事业发展的重要力量，要充分发挥他们的积极性和聪明才智。要继续按照标本兼治、综合治理，惩防并举、注重预防的要求，抓紧建立健全与社会主义市场经济体制相适应的教育、制度、监督并重的惩治和预防腐败体系，坚持不懈地开展党风廉政建设和反腐败斗争。维护党纪政纪，促进领导干部廉洁从政。

    会议强调指出，我们在全面建设小康社会的征程上迈出了重要步伐，继续前进的势头很好。全党全国要紧密团结在以胡锦涛同志为总书记的党中央周围，同心同德，开拓创新，求真务实，扎实工作，不断取得新的更大成就。

    出席这次会议的中央领导同志还有：王乐泉、王兆国、回良玉、刘淇、刘云山、吴仪、张立昌、张德江、陈良宇、周永康、俞正声、贺国强、郭伯雄、曹刚川、曾培炎、王刚、徐才厚、何勇、顾秀莲、盛华仁、路甬祥、唐家璇、华建敏、陈至立、肖扬、贾春旺、王忠禹、廖晖、刘延东、白立忱、陈奎元、徐匡迪和周光召，以及中央军委委员梁光烈、李继耐、廖锡龙、陈炳德、乔清晨、张定发、靖志远。

    浙江、湖南、贵州和吉林省的主要负责同志在大会上发了言。

    各省、自治区、直辖市和计划单列市、新疆生产建设兵团的党政主要负责人，党中央有关部门、国务院各部委和有关单位的主要负责人，军队及武警部队有关负责人出席了会议。

方圆王

发改委宏观经济院副院长阐述明年经济五大亮点
　
   
    中央经济工作会议明确提出了明年经济工作的指导思想和总体要求。从会议对明年经济工作的安排可以看出,明年的经济工作存在五大亮点。

    一是提出了财政和货币政策双稳健。实施了六年多的积极的财政政策,带动了自主型投资的增长,但同时也出现了一些行业的过快增长现象。如果继续实施积极的财政政策,会加速现有经济中投资过快增长的态势。实施财政货币双稳健政策,逐步降低赤字率,有利于财政能够保持中长期均衡发展。双稳健政策也为明年财政金融体制改革留下更大的回旋余地。

    二是继续保持农业的发展态势。2004年的经济,最大的亮点之一无疑在农村,出现了"粮食增产、农业增效、农民增收"的好势头。但是,在新的环境和形势下,如何确保今年中央一号文件继续得到贯彻实施,保证"三农"继续得以可持续发展,成为明年经济工作的重要内容。

    三是保持投资和消费两大需求的协调增长,保证在适度投资的情况下,增加消费需求,确保经济平稳较快增长。明年在投资需求适度下调的情况下,经济平稳发展的核心是提高消费需求。

    四是确保物价基本稳定和扩大就业均衡发展。今年全年经济增长预计在9.2%左右,预计明年将在此基础上下调0.7至0.8个百分点。适度下调有利于防止经济出现通胀,保证CPI增幅在3%左右,但如果调整不当,就会增加就业压力。因此在经济略有调整的情况下,如何调整经济结构,大力发展就业弹性较大的第三产业,改善创业环境等,成为工作的重要内容。

    五是强调改革和制度创新。双稳健的宏观政策为系列改革措施的出台创造了良好的环境和条件。明年改革会获得更多的机遇,改革的机遇会大于改革的挑战。

    但明年经济工作也有两大难点和挑战:一是外部环境和外需偏紧。明年国际经济增长预期比今年有所降低,如何继续保持我国进出口尤其是出口的高速增长,是重要挑战。对内需提高也提出更高要求。另外,由于我国经济增长适度减缓,会增加各国经济相互之间的矛盾,增加我国经济中其他方面的难度。

    二是经济增长预期的减速,虽然对解决经济中可能出现的通胀是有利的,但对保持物价稳定和增加就业机会带来了难度。

    经济结构调整和市场化改革是中长期任务,在解决中存在许多不确定性。明年经济的发展一定要保持平稳、稳健,在稳中求进,稳中求发展。要牢固树立和认真落实科学发展观,用科学发展观统领经济社会发展全局。要确保国民经济在此轮增长中延长繁荣期,确保经济在存在下行压力以及企业和政府增长收入存在减速风险情况下,找到一条速度、质量、效益协调发展的道路。

方圆王

上证所发布新版基金上市规则 ETF上市规则明确
　
   
    经中国证监会批准，上海证券交易所今日发布《上海证券交易所证券投资基金上市规则(2004年修订)》。规则对交易型开放式指数基金(ETF)的上市，进行了规范。

    规则规定，交易型开放式指数基金上市，基金管理人除了提交与其他基金一样的文件和资料外，还应向上证所提供代办基金份额申购、赎回的证券公司名单及委托协议。交易型开放式指数基金的上市交易公告书另需明确提示基金份额申购、赎回、交易的业务流程。

    规则规定，基金管理人应当每周至少公告一次封闭式基金的资产净值和份额净值。交易型开放式指数基金资产净值和份额净值的公告方法，由上证所另行规定。

    规则要求，交易型开放式指数基金的基金合同生效后，基金管理人应当在每六个月结束之日起四十五日内，公开披露更新的招募说明书正文及摘要。

    规则分为总则、基金上市、持续信息披露、信息披露事务管理、停牌与复牌、终止上市、惩戒措施和附则等八章共三十九条。自发布之日起实施。

方圆王

行业估值 直面人民币升值压力
　
   
    升值压力再度加大

    人民币升值预期在2003年10月曾达到顶点，随后随着中国一系列调控政策的出台，出于对中国经济硬着陆的担忧，升值预期有所减弱。但2004年7月之后，由于中国经济经历一系列的调控手段仍然维持在高位，市场对中国经济软着陆的预期逐渐增强。尤其在10月29日央行升息之后，市场预期中国政府的宏观调控将逐步向市场手段转移，这导致对中国经济软着陆以及人民币升值的预期大大增强。反映人民币升值预期的人民币一年期不可交割远期汇率走势（NDF）近期也再度出现大幅下跌。

    弱势美元政策的延续及油价持续高位使人民币升值压力有所加大

    从经济面来说，美元的长期走软主要是因为美国对内、对外都正在经历着不断扩大的双赤字过程，因此美元贬值、刺激出口应该是符合美国当前的利益需要的。目前美国的双赤字不仅没有明显改观，反而有进一步恶化的迹象，加上高油价给美国经济的复苏带来了很大的不确定性，因此美元继续走软的可能性较大。自2002年2月8日以来美元对日元、欧元、英镑分别贬值达23.7%、50.8%和32.9%。而由于人民币钉住美元，人民币也随之对全球主要货币出现大幅贬值，这种大幅的贬值虽然是美国与世界经济调整所要求的，但显然是与中国经济基本面相左的，也大幅度加剧了人民币的低估程度。

    近期国际原油价格持续走高，导致中国国际贸易条件恶化，加上以美元计价的其他原材料价格不断上升，使得中国进口成本大幅上升，并使国内通货膨胀压力不断增大。对于这种输入型通货膨胀，用利率手段调控意义不大，只有通过汇率的调整才能收到很好的效果。

    人民币长期被低估及外汇占款居高不下，也导致了人民币升值压力

    人民币低估的直接反映———国际收支长期持续不平衡我国从1990年起至今，除1993年外其余各年经常项目都是顺差，另外同期经常项目和外商直接投资发生了大国历史上罕见的双顺差现象，导致我国官方外汇储备急剧上升，从1990年的110.93亿美元猛涨至目前的5145.38亿美元。从2002年起甚至“错误与遗漏”项都由之前的资本流出转为资本流入。

    国际收支上的这种长期持续的不平衡所反映的正是人民币币值低于其均衡的汇率。根据我们测算，目前人民币对美元被低估了10.5%左右，长期处于这种低估状态将造成中国企业利润损失和资本收益损失。

    外汇占款居高不下也使得人民币升值压力继续加大在人民币升值预期影响下，套利资本的流入会逐渐增加。如果央行试图把汇率维持在低估的水平，它必须在外汇市场上用本国货币买入外汇的超额供给，从而增加作为央行资产的外汇储备和作为央行负债的基础货币。这正是中国外汇占款一直居高不下的主要原因。2004年1-10月，中国外汇占款累计增加达10038亿元，月均新增的外汇占款约1000亿元，尤其是9、10两个月更是高达1219、1633亿。外汇占款居高不下，引致的基础货币投放压力非常大，进而对通货膨胀形成较大压力。

    面对币值低估导致的货币扩张和通货膨胀压力，央行也并不是无能为力。央行还有两类措施可以采用以减缓货币的扩张：一是通过公开市场操作来对冲由于外汇储备增加所导致的基础货币的增加或者通过“窗口指导”直接控制贷款的数量从而货币的创造，二是加强外汇管制以控制资本的流入，同时放松对资本输出的管制。另外在我国特定条件下政府还可以通过调整出口退税政策来实现真实有效汇率的升值。这些也正是我国已经或正在采取的措施。但如果这种状况持续一段时间仍没有明显改善，其所反映的基本的经济不均衡就可能会超出常规货币政策所能调节的范围，人民币汇率的调整也就势在必行。

    两类行业受益于人民币升值

    我们认为，人民币升值将对原材料或设备依赖外国采购为主，或拥有高流动性人民币资产的行业是长期利好；对有大额美元外债的行业将产生一次性汇兑收益；而对以出口型为主的行业以及产品国际定价的行业冲击较大。

    原材料进口和高外币负债行业

    升值对原材料或设备依赖外国采购为主，或有大额外债的行业是利好，如航空、造纸、电力、工程机械等。

    航空业

    人民币升值将使飞机、航空燃油等进口物品的采购成本大幅下降，同时以美元计价的大量外债将明显减少。我国民航业美元负债估计在60亿美元左右。人民币对美元汇率上升5％会带来汇兑收益3亿美元，10％为6亿美元，折合人民币为25亿及50亿左右。以南航为例，人民币兑美元升值1％将给每股收益增加0.03元。此外，进口美国飞机、航材、燃油等均会因美元升值而减少人民币支出，降低运营成本。不过，对于经营国际航线较多的国际航空和东方航空而言，人民币升值将降低其从国际航线特别是从美元区获得的收入，是不利的影响。

    造纸业

    人民币升值将使得国内造纸企业进口纸浆、废纸等重要原材料以及机器设备变得便宜，有利于企业降低成本；但同时也使得进口国外的成品纸变得便宜，有可能对国内纸价造成一定的冲击。一般来说，生产高档纸（如彩色胶印新闻纸、铜版纸、轻涂纸、高档包装纸如白卡纸等）使用的原料多为进口木浆和废纸，而传统的书写纸、文化纸、低档包装纸等多使用国内自制的草浆和木浆。因此，人民币升值只能降低高档纸的成本，而对低档纸无影响。

    电力行业

    进口电力设备和燃料的成本将下降，同时有美元负债的公司帐面汇兑收益将增加。人民币汇率调整对电力企业的影响具体表现在下面几个方面：

    在电力设备投资方面，火电机组30万千瓦以下的发电机组都属国产设备，而部分大型燃油燃气机组仍从国外进口，如深南电的主力机型PG9171E机组2*12万千瓦主机价格为人民币4亿元左右，人民币上涨5%，将减少进口成本2000万元。对购买国外机组的企业来讲总体上采购成本会有所降低，从而折旧有轻微下降。

    收入方面，电力公司的业务都在国内以人民币计价，不受影响。韶能股份有部分汽车配件出口美国，接近300万美元，人民币升值对其有一定负面影响。

    燃料成本方面，国内发电企业除华能国际有很少进口煤外都采用国内电煤。只有深南电影响较大，公司每年进口重油60万吨，轻油6万吨，耗资外汇价值12亿元人民币，人民币上涨5%，成本减少6000万，净利润增加5000万，每股收益增加9分钱。

    外债方面，桂冠电力有剩余1200万美元的外债，人民币升值5%，债务减少500万，汇兑损益影响当年每股收益0.6分。其他如申能股份、国电电力、上海电力等公司也有一定外债，但这几家公司都称已做了套期保值影响不大。

    工程机械行业

    人民币升值对工程机械行业上市公司利大于弊，工程机械行业上市公司中挖掘机、泵车、装载机的生产均有部分零配件采购来自国外。因此人民币升值将降低公司的进口采购成本，有益于公司的经营。

    出口方面，工程机械行业上市公司中产品出口的份额目前来看都不足公司年主营业务收入的10%，同时国内产品与国外产品的价格相差三分之一强，因此人民币升值5个百分点对产品的性价比影响微弱，几乎不影响出口需求。

    资金流入利好房地产和金融业

    在升值的过程中，房地产和金融行业由于具有较好变现能力和流动性，因此将吸引国际游资大量流入，从而使相关上市公司明显受益。

    房地产行业

    人民币升值对房地产行业的影响将主要通过以下几条渠道体现出来。

    资金流入效应：人民币升值一般意味着国内经济整体向好，投资机会多而且收益水平相对可观（至少可以得到额外的汇兑收益），因此将有大量的外资通过各种渠道进入国内市场，股市和房地产等市场由于流通性较好将成为这些资金集中的场所，最终导致股市上涨，房地产价格上扬，这在日本和台湾市场表现得比较明显。尽管我国外汇管制比较严格，但从2003年外资流入情况看这种趋势也正在形成：2003年末我国外汇储备增加约1169亿美元，但贸易顺差仅为255.3亿美元，外商直接投资约为570亿美元（吕福源估计数据），缺口约344亿美元中可能就有大量的投机资金在其中，而且外商直接投资中也不排除改变投资方向，再考虑这部分资金的放大效应，对整个经济的影响不可低估。

    财富效应：由于资金面的充裕、股市的上涨以及整体经济的景气，居民的收入水平将得到较大的提高，并进而刺激人们形成强烈的财富效应，那么房地产将作为消费升级的主要聚焦点将得到大家的追捧，从而提升对房地产的有效需求。日本在1985-1990年间日元升值幅度最大时也是股市和房地产市场上涨幅度最大时期。

    预期效应：我们认为在评估升值影响时，应该对人们的心理因素给予高度的重视，人们的趋利心理和从众心理非常普遍，并随着市场的升温将表现得非常充分，这会对资本市场和房地产价格上升起到明显的推波助澜作用。

    金融行业

    人民币升值对银行业影响较小，对证券业有较大的正面影响。目前上市股份制商业银行的外汇存贷款业务占比较小，以招行为例，2003年底公司的美元外汇资产为48.89亿美元，其他币种资产大约141亿人民币，大约占总资产比例的11％，其中美元外汇负债总额46.99亿美元，汇率风险敞口1.9亿美元。如果简单计算，则人民币升值对其影响很小，假定人民币升值5％，大约直接减少盈利7885万元，折每股收益0.01元。浦发银行的外汇资产占比大约只有7％左右，升值对其影响相对较小。

    人民币升值对资本市场将产生重要影响，这一点可以从日本台湾等国家或地区的本币升值过程得到借鉴。我们认为，升值前或升值初期，国际游资及投机性资本将逐步介入股市，为股市上升创造相对宽松的资金环境，因此中信证券将有望从中受益。

    出口和国际定价型行业受影响大

    削弱出口型行业竞争力

    对以出口型为主的行业及上市公司而言，人民币升值将很大程度上削弱产品的竞争优势，对公司业绩影响较大。如外贸、纺织服装、家电等行业。

    外贸行业

    经过出口退税调低的影响，外贸企业的利润水平已经非常低，很多企业仅仅是通过出口增加销售量，以求降低单位产品固定成本，进一步降价的空间很小。因此，我国产品的竞争力会受到较大程度的影响。从利润的角度看，由于外贸企业在产业链中处于劣势地位，进口业务很难从人民币升值中获取超额利润，但是出口业务则会遭受重大损失，因此，在遭受出口退税调低的影响后，如果人民币进一步升值，则大多数外贸企业将会处于亏损的边缘。

    纺织服装行业

    我国纺织服装行业对外依存度高，对汇率变化敏感。2003年纺织服装工业总产值超过12000亿元人民币，其中出口800亿美元，占到行业收入的55%，全国出口值的18.36％，是国内创汇第一大行业。纺织行业出口产品大都以美元结算，如果人民币升值，出口产品的人民币收入将随之降低。由于国内纺织服装业集中度非常低，竞争激烈，公司一般较难将人民币升值的负面作用向客户转移。如果2005年汇率调整5个百分点，企业至少要自己吸收3-4个百分点，使出口毛利率相应降低3-4个百分点。因此人民币升值对纺织服装上市公司的负面影响较大。

    家电行业

    人民币升值对家电行业上市公司的影响需要考虑三个主要方面：外汇存款和负债带来的汇兑损失或收益、出口利润下降、出口需求下降。

    家电企业基本无外币债务，可忽略不计；报表帐面披露的外币存款多为外汇保证金，结汇风险可控，而且所引起的汇兑损失是一次性的，只对当年业绩有影响；实际上，风险较大的汇兑损失来自应收帐款中的外币应收款，由于报表披露将其换算为人民币与国内应收合计披露，无法确知各公司的实际外币应收款，故无法估算该部分影响（附表中只按报表披露的外币存款估算）。与部分公司的沟通了解到，银行提供相关结算工具可帮助企业提前结汇，锁定汇兑损失。总的来说，出口比重大、回收款不力的公司承受的风险更大，如四川长虹。

    出口对利润的影响传导机制是：生产企业对出口销量的诉求使产品定价能力弱，结果人民币升值导致产品价格下降，而国内采购成本不变，引起利润下降。

    出口需求的下降较难测定，原因是其影响受企业的出口市场策略左右：企业为保证出口的价格竞争力奉行降价与升值幅度相当的策略，则出口市场需求下降可能不明显；若企业对产品出口的降价幅度低于人民币升值幅度，则相对东南亚等低成本地区，出口竞争力下降。我们预计对重点上市公司，前一种可能性较大。各子行业因其在全球供应链的地位不同，出口需求受到的影响略有差异，空调出货占全球供应的65%以上，受到的影响应该小一些。

    国际定价型行业受冲击较大

    石化行业

    升值对处于石化产品链不同位置的行业影响各不一样。

    采掘业（原油采掘）：影响该行业的关键指标就是油价，国内油价早已同国际接轨，而且是以美元定价，因此人民币升值x%将直接导致上市公司原油售价下跌x%，利润将受到挤压。

    炼油业：该行业的特点是原料（原油）定价国际化，产品（成品油）定价由政府控制，因此人民币升值x％将直接降低原油成本x％，而成品油价格很有可能会调整滞后，相关利润将得到大幅提升。

    石化业：该行业的特点为原料（石脑油）定价由政府控制，产品（各类石化产品）定计国际化，因此人民币升值对其影响刚好与炼油业相反———原料价格不变，产品价格下降，利润将受到挤压。但由于行业前四家企业均为炼油-石化一体化公司，石脑油由公司自己生产，直接成本———原油价格也会下降，因此所受影响有限，而对于齐鲁石化将直接面对价格下滑的压力，利润将受到较大挤压。

    氮肥业：总体来讲，国内氮肥业的国际化程度较低，原料和产品均为国内采购和销售，以人民币计价，所以影响不大。

    有色金属行业

    有色金属也是国际定价型的大宗商品，人民币升值将导致从国外进口这些大宗商品的成本下降，从而对国内相关企业形成较大的降价压力，进而对有色金属类公司盈利形成一定不利影响。

    受影响较小的行业

    交通运输（公路、港口、航运）

    人民币升值对交通运输行业的影响可从以下几方面分析：资产结构方面，无论是港口、航运还是公路，基本上都是以人民币计价，今后的资产扩张上也是以人民币资产为主，因此，人民币升值对行业及上市公司的资产基本没有影响。负债结构方面，港口和航运企业有少许美元或港币负债，但金额都不大，所占负债比例也不高，因此，尽管人民币升值有利于减少企业的财务费用，但对净利润的影响甚微。收入结构方面，以远洋运输为主的航运企业超过90%以美元结算，以内贸为主的也有少许外币收入，因此，升值将直接影响公司的收入。港口企业也有近一半的收入以美元或港币结算，不可避免的也受到影响。成本结构方面，除了远洋运输有超过50%的以美元计算外，其他行业基本以人民币为主，因此，升值对远洋运输企业减少成本有利。企业议价能力方面，尽管港口企业有较强的议价能力，但由于行业特点和业务惯性，收入和成本结构不会发生大的变化。远洋航运企业在成本和收入的结构方面有调整的余地。进口产品的替代性方面，由于交通基础设施具有一定的地域性和垄断性，因此人民币升值对港口、公路等提供交通运输服务的行业没有直接影响，而航运企业会受到外资船队的竞争压力。另外，从人民币升值对我国进出口贸易的影响看，有利于进口而不利于出口，因此对港口吞吐量总体没有大的影响，对进出口货种结构有影响，而我国集装箱吞吐量以出口为主，因此集装箱港口可能会受到负面影响。

    总体而言，人民币升值对交通行业有一定的负面影响，程度由大到小依次是航运、港口和公路，其中公路基本不受影响。

    钢铁行业

    人民币升值对钢铁行业的最大利益在于降低钢铁行业的采购成本：目前40%左右的铁矿石依赖进口，而以铁矿石为主的原料占钢材成本的30-40％；受益的上市公司主要包括宝钢、武钢、马钢、济钢、南钢等以进口铁矿石为主要原料的公司，这些公司的铁矿石采购进口和国内采购的比例基本是7：3，其它如鞍钢、新钢钒这类公司以自有矿山为主的公司，则影响较小。如果人民币升值5％，每吨钢的成本下降18元（以目前的铁矿石FOB价格为准，同时不考虑船运费的影响因素），升值10％，成本下降36元/吨。

    人民币升值对钢铁行业的负面影响主要是将加大钢材的进口量，同时减少出口量。当然这种负面影响是中长期的，在短期受国内需求和国内外价差制约，这种负面影响可以忽略不计：首先，目前国内钢材需求仍然旺盛，出口量所占产量比例仅为4%。从产品结构而言，出口的主要是附加值较低的线材及普板等产品，进口产品则以国内无法生产或者是产能不足的高附加值产品，包括汽车用薄板、船用中厚板等。其次，国内外目前的价差在20%以上，即使人民币升值，依然无法弥补这一块价差。从中长期来看，随着价差的逐步缩小，特别是独联体价格目前已经比较接近国内价格，这些地区的价格对国内价格会产生抑制作用，而人民币升值将加的这方面的影响。对于具体公司的影响可以忽略不计，因为钢铁行业上市公司出口的比率都非常小。

    目前钢铁行业面临的主要问题是需求和供给。一方面，明年经济增速的放缓，特别是固定资产增速的下降，对钢铁的需求产生较大的影响；另一方面，2002年钢铁行业进入第二次投资高峰，2002年投资704亿元，2003年高达1427亿元，同比增长96.6%。2004年长材（主要指螺纹钢、线材等建筑用钢）已经过剩，2005、2006年投产的中厚板、热轧薄板、冷轧薄板分别达到1500万吨，2100万吨和2800万吨，主要的产能释放在2006年，因此2005年板材将达到供需平衡，2006年则也会产生过剩。因此，目前钢铁行业面临的主要矛盾是供需关系，而人民币升值只是次要矛盾。

    汽车行业

    一方面，从国外采购零部件，升值有利于降低成本；但同时也使进口汽车价格下降，对国产车的冲击加大。总体而言，由于目前国产车零部件国产化率较高，进口零部件价格下降难以抵消整车进口价下降的负面影响。如果人民币升值5％，假设其它因素不变，那么进口汽车价格将下降5％。对轿车行业的影响将大于卡车、客车行业。对于部分国产化率较低的车型如Mazda6、蒙迪欧等有利于降低成本。而对于部分有出口业务的零部件公司如福耀玻璃、万向钱潮等有负面影响。

    煤炭行业

    由于大多数公司（不包括兖州煤业）煤炭出口量占公司产量的比例很小，甚至没有出口。汇率对这样的公司几乎没有影响。另一方面，国际煤炭价格依然高于国内煤炭价格，加之运力和运费成本等因素，除沿海地区外，汇率上升10%以内不会对我国煤炭市场形成价格冲击。主要煤炭上市公司基本没有外币形式的负债，因此也不存在汇率对财务成本上的影响。

    食品饮料行业

    茅台与五粮液有部分酒出口台湾，汇率调整会有不利影响，不过考虑到出口量小、出口价格低于国内销售价，因此影响会非常小。燕京啤酒也有一些出口，量很小。张裕可能受到进口酒的压力，不过今年进口葡萄酒关税降低了，进口葡萄酒的价格也没有调低，汇率调整对公司存在的不利影响应该也不大。光明乳业会得益于进口原料奶粉价格的降低，但进口原料奶粉占全部用奶量比重估计最多5%，受益有限。对双汇发展基本无影响。

方圆王

社科院金融研究所李扬称中国不会出现全面通胀
　
   
     针对社会上对于此前CPI(居民消费价格指数)高涨的担忧，中国社科院金融研究所所长李扬指出，目前我国不太可能出现全面通货膨胀的情况。

    李扬是在由东吴基金管理公司主办的博鳌财富论坛上作此表述的。

    一般认为，一个国家的物价指数上涨超过5%，会导致通货膨胀的发生。

    过去几个月，在中国经济过热的背景下，不少社会评论认为，四季度中国的居民消费价格指数虽有下降，但仍在高位运行。明年，出现全面通货膨胀的可能性不是没有。

    对此，李扬说，经过一段时间以来的宏观调控，国内房地产、钢铁及原材料等部分行业过热、相应产品价格水平急剧上升的局面得到控制。投资高增长率得到遏制，年初固定资产投资增长率曾高达53%，以后逐月下滑，1-9月累计增长率为29.7%，增长率已有大幅度下降。虽然投资过热的现象在少数部门依然存在，但国内总体经济走势出现趋缓的势头。

    从物价上涨这一方面来看，物价走势呈现出上游产品价格涨幅远高于下游产品的现象，上游产品价格涨幅对下游产品影响的传导机制还不够顺畅。

    李扬认为，从工资收入来看，未出现明显上升的现象。而通货膨胀的形成和恶化，必须是以工资和物价轮番上涨为基本特征和条件的，目前这一特征和条件在我国还不存在。

方圆王

社科院社会形势蓝皮书:七大特殊国情掣肘发展
　
   
    改革进入关键期社科院社会形势蓝皮书预警

    一份来自中国社会科学院“2004———2005年中国社会形势分析与预测”课题组的报告指出，2004年，中国的发展进入到人均GDP1000———3000美元的转型时期。由于中国人口众多、新的全球化影响等一些特殊因素，中国在进入这个关键时期之后，出现了一些不同于其他国家和地区发展经验的特殊国情，需要引起决策层的特别重视。

    报告指出，首先，在人均GDP达到1000美元之后，中国的农民数量以及农业从业人员的比重仍居高不下，这对中国完成向现代社会结构的转型带来困难，因此要特别注重城市化的问题和减少农业从业人员比重的问题，争取在未来15年再转移出1亿多农业富余劳动力。

    其次，中国在人均GDP达到1000美元以后，收入差距没有按照应有的规律向缩小的方向发展，而是继续加速扩大。因此，政府应利用财政、税收、福利等杠杆，对收入再分配进行科学的调控。

    第三，中国在人均GDP达到1000美元以后，没有出现劳动力短缺，而是具有劳动力在一个较长时期供大于求的趋势，就业问题一时难以根本缓解。因此，解决好就业问题，通过大力发展教育变人口大国为人力资源大国，是保持经济高速成长推动力的重要一环。

    第四，与一些国家人口先富裕后老化的规则不同，中国由于人均寿命延长和严格的人口控制，人口是还没有富裕起来就过早老龄化。所以，要关注社会保障水平刚性增长与经济发展周期波动的矛盾，完善重节约、广覆盖的社会保障体制。

    第五，中国在人均GDP达到1000美元以后，农村按国际贫困标准（购买力平价计算每人每天收入或消费不低于1美元）还有1亿多贫困人口，这也是中国的特殊国情。现代化国家的最有标志性的指标，就是农民不再是穷人。因此，应实施新世纪的减贫工程，并在“十一五”期间整合农村投入的资源，建立起农村社会保障的基础框架。

    第六，在全球化的新形势下，我们应当高度关注民主意识的成长，通过完善社会主义民主制度，坚决遏制腐败现象，提高各种管理的社会技术水平，保证长期的政治稳定。

    最后，中国是一个大国，大国的兴起与小国的兴起国际影响完全不同，以往的发展经验说明，大国的兴起和更替往往会改变世界经济政治格局并可能引发势力范围争夺的国际冲突。中国在目前快速提高国际经济社会地位的时候，应保持清醒的政治头脑，处理好国际关系，特别是处理好大国之间的国际关系，为中国的长期稳定发展争取较好的国际环境。

    这份报告强调，国际上的一些国家和地区，曾在1970年经济起飞后进入这个时期，但后来却走上了截然不同的发展道路，一些发展顺利的国家和地区，如今人均GDP已达到1－2万美元，而另一些没有解决好社会矛盾和发展问题的国家和地区，至今人均GDP还停留在不足3000美元的水平，这是中国应当引以为戒的。

方圆王

上市公司增发接踵而至 市场融资重新启动
　
   
    继山鹰纸业12月2日增发不超过1亿股A股之后，本周三，金融街也将增发不超过7600万股A股。至此，市场停滞了3个多月的增发又重新启动。

    据了解，金融街的增发方案早已于今年7月6日完成过会，但由于市场因素的制约，一直没有公布具体的增发方案。本次网上发行的对象为股权登记日12月7日下午收市后在中国结算深圳分公司登记在册的原社会公众股股东、其他社会公众投资者。

    据了解，两家公司以往均有过增发的记录。金融街曾于2002年8月增发2145万股A股，增发价格为19.58元/股，筹资近4.2亿元。而山鹰纸业于2001年底曾以每股3.06元的超低价上市，虽然上市后的业绩平平，但公司几次三番地再融资却是一路绿灯。2003年6月下旬，公司成功发行了2.5亿元可转债，此次又获准增发不超过1亿A股。如今，山鹰纸业和金融街的增发顺利“过关”，是否意味着已过会尚未发行其他增发也将随之而来？是不是意味着新股询价制即将推出，新股也即将恢复发行呢？

    市场分析认为，由于规模有限，类似“小公司”的增发倒不足以让市场恐慌，一旦宝钢股份、华夏银行等重量级公司增发阀门开启，市场恐怕难以承受。至于说市场担心的增发和融资是否重新启动，多数业内人士表示，考虑到市场因素，年底恢复的可能性不大。而一些规模偏小的公司的增发方案虽然也在一定程度上抑制了市场的做多行为，但还不足以引起市场的恐慌。

    据了解，目前除了山鹰纸业和金融街之外，已经过会但尚未增发的公司还有重庆百货、金地集团、航天长峰、振华港机、天通股份等公司。

方圆王

股市仍未走上正轨 媒体呼吁建有效制约机制
　
   
    自2000年以来，证监会已经屡次因为其证券监管行为而成为被告，但幸运之神似乎总是眷顾它，证监会没有真正输过一次。这样的法律和司法现状，可能是中国证券市场迟迟不能走上正轨的根源所在。

    王小石出售发审委名单背后的寻租逻辑，非常简单：因为发审委在一定程度上能够决定一家企业能否获得IPO资格。所以，申请企业或其上市业务承办人具有贿赂发审委委员的动机。而王小石出售该名单，从理论上已足以表明，获得该名单的申请上市企业存在弄虚作假的嫌疑。换一个角度则意味着，投资者获得准确信息的权利遭到了损害，由此也可能遭受了利益上的损害。那么，投资者是否可以因此对证监会提起诉讼，要求其赔偿所蒙受的损害？

    在目前的市场格局中，证监会拥有巨大的权力。比如，它拥有成熟市场体制下监管机构所不拥有的一项权力：决定哪类企业、甚至具体哪家公司可以上市。假如没有有效的制约机制的话，巨大的权力就意味着巨大的寻租机会。

    那么，有效的制约机制是什么？有人提出，应当设立一个高级权威机构来监管证监会。比如，设立金融再监管局，或者强化中央银行的监督权力。这是很直观的想法，但仍然走的是自上而下和内部监督的老路。

    我们的权力监督体制一直就是这样设计的。可能需要改弦易辙了——走出行政监督的窠臼，转而考虑如何运用现代法治技术来控制权力、约束权力、监管权力。

    所谓法治，关键之点，不在于政府是否制定了大量法律，而取决于法院是否能够给当事人提供司法救济。归根到底，法治是法官之治，即司法权力真正地硬起来，为权利和利益遭到侵害者提供救济，而不管实施该侵害者是个人、企业，还是任何权力机构。

    揆之以人类历史的经验教训，这应当是监管监管者最有效的办法，或许还是迄今惟一有效的办法即赋予每个被监管对象以充分的诉讼权，让他们可以到法院主张自己的权利和利益，如果他们的主张是正当的，法院即要求监管机构向权利和利益遭到侵害者给予赔偿。

    司法监督的好处就在于赔偿机制。借助于赔偿机制，将激励无数市场参与者监督监管机构的活动。

    而原告主张自己权利和利益的诉讼活动，也会让法官为行政系统管制经济事务的权力、为证监会管制证券市场的权力不断地划定界限，当事人追求自身利益的过程，也是监督权力的过程。

    这样的监督是动态的、持续的。从而有可能把证监会的权力控制在其应有的范围内，并约束其官员恰当地行使其权力。

    不幸的是，目前的司法体系在这方面尚没有尽到自己的职责。自2000年以来，证监会已经屡次因为其证券监管行为而成为被告。但幸运之神总是眷顾证监会，它没有真正输过一次。

    2000年4月29日，海南凯立将中国证监会告上法庭。法院最终裁定，中国证监会退回海南凯立A股预选申报材料的行为违法，责令中国证监会恢复对海南凯立股票发行的核准程序。但凯立仍然没有过证监会的关，未能上市。

    2000年底，黑龙江万邦律师事务所律师孙炜不服证监会作出的证券监督管理处罚，状告中国证监会。原告后来撤回起诉。

    2001年4月，PT水仙的9位股东认为，上交所和中国证监会有关PT股票的政策法规前后矛盾，使他们投资PT水仙股票时蒙受损失，状告上交所和中国证监会；结果不明。

    2001年6月7日，国际大厦二股东河北开元集团诉中国证监会行政不作为，对大股东国大集团违规行为不作查处；法院作出行政裁定书：裁定不予受理。

    2001年9月27日，“花瓶”董事陆家豪不服中国证监会对其作出的10万元罚款决定，向法院提起诉讼，法院最终以超过诉讼期限为由，裁定驳回陆家豪的诉讼请求。

    2002年3月，浙江证券以证监会行政处罚违反了法定程序和适用法律错误等为由，将证监会告上北京高院。法院受理后，北大方正集团公司收购浙江证券51%股权案获证监会批准，该集团促使浙江证券股东会和董事会撤回对中国证监会的起诉，法院“中止审理”。

    上述各案判决结果惊人的一致，令人不能不怀疑，相关法律关于证监会的权力-责任的规定是否平衡，法院在面对证监会时是否保持了公正立场，或者法官的司法理念和司法技术是否过于偏狭。

    这样的法律和司法现状，可能是中国证券市场迟迟不能走上正轨的根源所在。在这种法律和司法体制下，一方面，普通投资者对上市公司或证券公司提起诉讼非常艰难；另一方面，证券市场参与者对这个市场的监管者证监会提起诉讼，同样非常艰难。这两者的后果则是相同的：上市公司对中小投资者的权力、证监会对市场参与者的权力都是不受制约的。而不受制约的权力，当然会毁灭市场。现在，我们不得不吞咽这个苦果。

方圆王

证监会前发审委委员辩白绝对权力

   
    “将王小石案的污水全泼到证监会身上不公平。”一名前发审委委员觉得外界对证监会的指责有点冤枉。

    王小石被北京市西城区反贪局拘捕，目前正在紧张地侦查。据了解，王小石在反贪人员的侦查过程中进行了主动交代，涉案人员将近20多人（详见本刊第44期《王小石引信》）。王小石事件还在扩大，发审制度以及证监会的监管水平遭遇空前质疑，可是处于风口浪尖的证监会一直保持沉默。一位前发审委委员不无委屈地对《证券市场周刊》辩白，发审委并没有外界想像的那样拥有公司发行的生杀大权，而证监会也一直在小心翼翼地走平衡木。

    发审委仅仅审核合规性

    “公司能上市，干吗要公关？”这位发审委委员对愈演愈烈的针对发审委的指责有些不解：“公关发审委的说法毫无道理，发审委委员也不可能明目张胆接受公关。”

    这位发审委委员觉得关于王小石案牵涉出来的财经公关“公关”发审委的说法有些牵强。“新股发行是市场行为，而目前证监会发审委的主要任务就是解决发行的合规性问题，其实发审委并不像外界眼中那样拥有绝对的权力。”该发审委委员认为，“公司要发行股票融资，只要在法律允许的范围之内，发审委没有权力阻止这样的市场行为。”

    该发审委委员认为，王小石案件的扩散效应与市场行情不好有很大关系。“现在投资者将市场不好的情绪转移到王小石案身上，认为发审委把关不严，让烂公司上市，这样就真的情绪化了。”现在市场最关心的问题是，股票发行后不久，上市公司就出现问题，这样的问题发审委该负什么样的责任？这位委员给记者举了个简单例子：“现在大家都在说，我们的发行制度应该学习香港、学习美国，美国有安然那么大丑闻，香港有那么多仙股，还有大批到香港上市的内地公司，不也出现财务等问题吗？”

    那发审委到底起到什么作用呢？“发审委主要就是增强规范、增加披露。”这位前发审委委员认为，目前的发审委能做到的就是解决股票发行的合规性问题，比如严格按照《公司法》、《证券法》以及相应的会计制度审查公司的发行上市材料。但是发审委委员却很难保证上市公司送达的审核材料没有造假，比如通海高科。该委员称，发审委委员不可能像法院审案那样调查上市公司，每次过会几家公司，在短短几天时间内，发审委委员只能根据公司上报的材料进行判断。

    “上市公司出现问题，任何一个市场都有，现在大家关心的其实是股票价格的合理性，但是这个问题不是发审委能解决的。”这位前发审委委员认为，发审委委员在审核的时候还要对公司的各项数据指标进行讨论，并且要求上市公司将存在的风险在招股说明书中进行详细披露。“股票发行是市场行为，上市公司也对相关问题进行了披露，投资者是否买卖公司的股票是自愿行为，在决定买卖股票之前，投资者应该对招股说明书进行详细了解，为什么出现问题要将责任推向发审委呢？”该委员认为，现在将王小石案扩大到发审委毫无道理。

    证监会的两难困境

    “发审委其实是在帮助投资者找问题。”该发审委委员认为，在指责发审委的同时，应该看到发审委的改革成果以及证监会平衡市场的艰难。

    “在中国股市供求体系下，股价高企是市场炒作的结果。”该发审委委员认为，“证监会一直将股票的发行价格控制在20倍市盈率范围之内，可是股票一上市，股价就飞涨，这样的后果就是，一旦公司出现什么问题，投资者就被套牢，如果控制在20倍市盈率范围之内，风险就大大减小。”他呼吁，不要因为王小石案而太苛求发审委，太苛求证监会。

    针对记者“证监会总揽发行审批大权，形成权力垄断”的质疑，这位发审委委员认为，目前的市场还不适宜允许市场主体“自由签约”，目前的发行政策是符合中国国情的。目前国内证券市场监管设置了严格的证券发行准入条件，并且条件在不断变化。如果按照正常的市场化要求，中国将有上万家公司可以上市。“为什么这些公司没有上市呢？证监会主要考虑到市场的承受能力。证监会自有证监会的难处。”该委员认为。证监会内部一直在“发展、规范与市场承受能力”之间走平衡木。

    “两个截然相反的目标，证监会怎么平衡？”这位前发审委委员称，放松证券发行准入，往往出现市场低迷；而提高准入标准则融资功能萎缩。“现在证监会都找不到一个合适的平衡点，发审委独立出去能够怎么样运作呢？”

方圆王

中国股市潜规则
　
   
    “这不是我最初想象的道德善恶问题，我面对的是大多数人处于一种利害格局中的寻常或者叫正常的行为，它基于大家都可以理解的趋势避害的现实计算。”——吴思

    编者按：


    吴思说“潜规则”概念未必适用于中国股市，因为所谓的“潜”一定是相对于“正”或者“明”来说的。吴思曾经炒过股票，他甚至看不清这里存在的“明规则”。不过，中国股市仍然一定是依某种规则来运行的。支配着股市各方行为的规则，在我看来，也很适合吴思对潜规则的描述：“这不是我最初想象的道德善恶问题，我面对的是大多数人处于一种利害格局中的寻常或者叫正常的行为，它基于大家都可以理解的趋势避害的现实计算。”

    《潜规则》一书的开篇曾有提示，在分析中国历代帝国时代的官吏集团的行为规则前，一定要撇开它的自我吹嘘和堂皇表白，才能发现其本来面目。吴思发现，“支配这个集团行为的东西，经常与他们宣称要遵循的那些原则相去甚远”。分析中国股市的潜规则，同样需要抛开那些令人眩目的口号，虽然这类口号通常会令小股民们听起来很舒服。

    我们现在便戴上“潜规则”的眼镜，看看中国股市运行在“明规则”之下其他的一些内容。

    吴思说他读通了历史，于是便有这了这本《潜规则：中国历史上的真实游戏》。时任《炎黄春秋》杂志副社长的他，被公认为黄仁宇之后最富创见的历史写作家。《潜规则》一书为我们揭开了中国社会表面现象下的真实面目，以及掩藏在表面规则后的终极规则。《博览群书》评价说，“吴思的著作的一个鲜明特色，就是创造了大量有‘本土特色’的新概念，如潜规则，合法伤害权，血酬……这些早已存在于我们心里的东西，一经命名，立即就凸现出来，变得可以研究，也容易研究了。”

    潜规则之一

    股民是个冤大头

    “这就是说，在进行官场谋划，努力摆平各种利害关系的时候，无须考虑老百姓的压力，他们根本就不能构成一个压力集团，甚至连一个舆论集团也不是，不过是一盘散沙——难道某粒沙子还能跑到吏部去为你争肥缺或者砸饭碗么？如果不能，考虑他们岂不是多余？”

    ——摘自《潜规则：中国历史上的真实游戏》

    “老百姓是个冤大头”是《潜规则》一书所论述的第一个规则。既然把“老百姓是个冤大头”当做了一个规则，那么吴思一定是在研究了中国历代帝国老百姓的生活后，得出了“老百姓受到不公待遇一定是必然的”这样一个结论。

    提到“冤大头”，可能许多股民都会感到亲切，中国股市上九成以上的投资者都会觉得自己是个“冤大头”。那么，能将一个阶层整体变成“冤大头”的规则是什么样的？它会显现出哪些明显特征呢？

    吴思说，中国的投资者习惯称自己是股民而非股东，正是这一字之差反映了其实质地位的差异。投资者买入股票成为股东，按照权重对上市公司发号施令——这是投资者应该享受到的权力。中国股市却通过一系列的技术设计让一个股“东”变成了股“民”，让发号施令成了上市公司不可动摇的特权。

    虽然历代统治者谁也不敢明目张胆地轻视“民”的分量，孟子更曾说“民为贵，社稷次之，君为轻”。然而，甲骨文中“民”字就是一只被刺瞎的眼睛，《词源》上民字的来历便饱含着被欺压和蒙蔽的意味。如果是股东便完全不同了，中国古代北主君，南主臣，东为主席，西为客席。股民成不了股东，投资者便终究逃脱不了成为冤大头的命运。

    不管是老百姓还是股民，既是“冤大头”则一定有冤可诉。吴思说，古代的冤大头们一般不会为一些不大的“冤情”而挣个鱼死网破，其原因同样适用于现代证券版的“冤大头”：“这种局势，对老百姓而言，首先就不值得为了那点乱收费而用几个月的时间，跑几千里路去告状。告状花的钱，打发一辈子的乱收费也有富余，告状必定是亏本的买卖。其次，贪官污吏准备付出更大的代价打掉出头鸟。一旦坏了规矩，他们的损失将极其巨大。因此出头鸟很可能赔上身家性命。第三，在付出上述重大代价之后，告状者的成功概率不过千百之一二。”

    股市上的“冤大头”们虽然不会为“平冤昭雪”赔上身家性命，但鸣冤之路显然也很不平坦且成本极高。上市公司造假者多多，蒙冤者何止千万，但得到赔偿的至今也只有大庆联谊案的98人。从地方经济的“总体利益”，到法院院长的任免升降，所有的考虑都是要放弃投资者的利益。“冤大头”们经过利害算计，于是也只剩下一个忍气吞声、过往不咎，继续让人家吸血。

    但“冤大头”们的低眉顺目却培育了做恶者的温床。中国古代，“在冤大头们低眉顺眼的培育下，贪官污吏的风险很小，麻烦很少，收益却特别高，因此想挤进来的人也特别多，他们的队伍迅速壮大。”不论是古代还是现代，最终都会遇到一个问题：就好像狼群在羊群的养育下迅速扩大一样，大到一定的程度，羊群生长繁殖的速度就供不上狼吃了，羊群被吃得缩小以致消亡了。这时候，狼的末日也就不远了。“这竟是双输的结局。”吴思说。

    在应用“潜规则”研究中国股市时，惟一比较明确地看到“潜规则”正在被改变的就是98位投资者在大庆联谊案中胜诉。

    古代的老百姓，当今的投资者，成为“冤大头”几乎是同一种宿命。按照马克思的比喻，他们就好像是一麻袋毫无组织的土豆。而缺乏组织的土豆，一麻袋也好，一火车也好，在土豆进行利害算计的时候，损益得失无异于一个土豆，并不像通常想像的那样是所有的土豆之和。大庆联谊案说明这些土豆正在改变以往的散沙结构为团粒结构，实力的改变将直接影响到“潜规则”的运行，虽然这种改变尚不足以推翻它。

    潜规则之二

    第二等公平

    “对官府强加的第二等公平，中国百姓好像存在着不分时间地点的广泛认可。如果打一个富于现代色彩的比喻，这很像是对某种垄断价格及相关的隐性支出的接受。

    以鲁迅“想当奴隶而不得的时代”为标准，我们不妨把第一等公平称为臣民级的公平，把第二等公平称为奴隶级的公平。”

    ——摘自《潜规则：中国历史中的真实游戏》

    看了“第二等公平”的说法，我们有一种茅塞顿开的感觉。吴思说，中国历代帝国中的百姓生活可能面临三种公平标准，第一种是按照正式规定的公平，第二种是“民习安之”的公平。按这等公平的标准，百姓要为完成交易接受某种程度的勒索。这是一种交易双方都认可但却又不是“明规则”规定的公平；如果强势一方得寸进尺，想让老百姓在认可第二等公平之后，再认可需要接受更多勒索的第三等公平时，第二等公平的潜规则运行下的秩序将被打破。

    第一等公平的标准接近市场上等价交换的标准，而市场交易需要一个前提，就是双方平等，拥有参加或退出交易的自由，谁也不能强迫谁。在吴思研究的中国古代政体中存在的第二等公平里，官府并不是老百姓的平等交易伙伴，官府是有权收费的。老百姓们都很明了，抗粮、抗税或抗拒苛捐杂费，都会导致严重的后果。

    很显然，在股市中股民拥有自由退出的权力，但仍然不能说股民就能够拥有第一等公平。

    和讯首席分析师文国庆先生曾仔细研读过《潜规则》一书，对股市的公平等级有着极为精辟的理解。他认为，股市的第一等公平是最基本的，正式条文所规定的公平，其中包括：一、信息披露的公平，即上市公司的所有信息对所有投资者都是无差别的、同一时间的；二、上市公司的管理层作为代理人能够充分地、无保留地执行大多数股东的意见。

    “显然，实践表明这第一等公平是无法实现的。于是投资者转而追求第二等公平，即交易中的公平。”虽然不能和嗜血的公司、掌握信息优势的庄家交易，但一般投资者认为，自己和股市中其他的芸芸众生却是平等的，这也是股市上“民习安之”的公平。在弱小的股民们看来，内幕交易是天经地义的，只要买卖是自愿、无人强迫，不要买入的股票被盗卖了或者挪到别人的账户上就成。

    于是，在上市公司和股市大鳄分食完蛋糕中最大的一块后，中小投资者开始为剩下的蛋糕渣血拼。

    吴思说，这其实体现了中国股市强大的赌场特征。在没有强迫和垄断的前提下，交易的一方很难让另一方接受非公平条件，但在中国股市上，正是“赌”的诱惑，让千百万投资“欣慰”地忍受了第一等公平的缺失而接受了第二等公平。

    “我就是被第二类公平淘汰出来的。”吴思说。他1996年进入股市，头几年都还赢利，后来却栽在了鲁北化工上：“当时舆论一片向好，连经济学家也发表文章赞扬，我看了公开材料，未来前景好得惊人，股票价值被严重低估，于是就买了。”不料买入后没多久就开始下跌，从当初的27块一直跌到现在的5、6块钱，好在他跑得快，损失并不是太重。

    “显然我是被骗了，但骗了也就骗了，我有能力去追究吗？追究的成本太高，我只能认赌服输。”

    潜规则之三

    筛子标准决定清官和贪官的比例

    更明白地说，一个变质的制度，一个剥削性越来越强，服务性越来越弱的制度，自然也需要变质的官员，需要他们泯灭良心，心狠手辣，否则就要请你走人。

    ——摘自《潜规则：中国历史中的真实游戏》

    明朝万历皇帝为修复被烧毁的坤宁宫，大派宦官到各地开矿征税。吴思在研究了这些宦官的行为后产生了一点疑问：“在我的生活常识里，纯粹的恶棍就像纯粹的圣人一样罕见，怎么皇上派下去的那些宦官竟然是清一色的坏蛋？”研究结果验证了伟人的那句话：“好的制度能把坏人变好,坏的制度能把好人变坏”，“恶政是一面筛子”——吴思一语道破天机。

    勿需忌讳的是，股市政策方面确实存在很多昏招，因此类似的疑问存在于许多投资者的心中：“握有品牌和资金优势的上市公司变为垃圾的速度为何如此之快？”

    著名经济学家宋国青教授基于对中国经济总体形势的判断曾经认为，中国股市1500点应该是大底。不过，在一项更为细致的研究之后，他改变了看法。研究结果表明，除2003年上市的公司以外，其他年份的上市公司净资产收益率均低于该行业的社会平均值。数据显示，中国绝大多数的上市公司正在“垃圾化”的进程中运行，这一进程在公司上市4-5年时显现，6-7年时加快，7年之后呈现明显的“垃圾化”特征。

    研究人员分析造成以上结果的原因主要有两点，一是公司上市之初便大肆包装，与庄配合，经过4-5年后，公司做为庄壳的价值已基本丧失，于是走上价值还原之路；二是公司圈到钱后，进行了大规模的资产置换，置入垃圾资产，置出优质资产。

    《潜规则》一书认为，官场中清官和恶棍的混合比例并不是偶然的巧合，而是定向选择的结果。恶政好比是一面筛子，淘汰清官，选择恶棍。那么，造成上市公司“垃圾化”也是定向选择的结果吗？让大多数上市公司最终成为“恶霸”的制度又是什么呢？

    吴思认为问题的关键在于，我们股市中的制度设计让“上市公司的经营者不需要有良心，甚至不需要尽责经营”。剥去纷繁复杂的表象，诸多事件表现了一个共同的本源特征：中国的上市公司掌握在经营决策者手中，而决定经营者升迁任免、财富收入、功过评价的权力却不在投资者手中。假如经营者谋求流通股股东利益和谋求自己及周围代理人的利益一致，这将是一个皆大欢喜的结果，一旦冲突，首先被放弃的将是投资者的利益，这便是定向选择的结果。

    古代清官之所以能流芳百世，而数千年来能为世人记住的仅区区数人，实在是因为选择做“清官”其实是选择了一条很辛苦的路，非常人所能。清如海瑞者，生前官至省部级干部，身后却连丧葬费都凑不齐，有诗曰：“萧条棺外无余物，冷落灵前有菜根。说与旁人浑不信，山人亲见泪如倾。”

    虽然这1300多家上市公司中有守法经营，为流通股股东谋利益的公司，但感觉起来他们就像古代官场上的清官一样稀有而难得，因为实际上，他们不必如此就可以使自己及周围的利益群体过得很舒服。相反，照顾了投资者的利益，势必就“侵害”了其他集团的利益。从某种意义上说，经营者如果选择了站在投资者利益的一方，便多多少少选择了与其周边利益集团为“敌”的立场：从维系领导关系的支出，到如何对待上下级的吃拿占用，甚至补贴职工福利……

    正是由于这样的一面筛子，筛走了“清官”，留下了“恶霸”。

    实际上，决定筛子标准的人的利益，最终决定了上市公司定向选择的结果。举个简单的例子，假如这是一面根本不希望国有企业漏下的筛子，那么不管国有企业是清官还是恶霸，它最终都会被留下。

    潜规则之四

    皇上也是冤大头

    在无数信息之中，注意了什么，没注意什么，选择什么，忽略什么，说多说少，说真说假，强调哪些方面，隐瞒哪些方面，什么是主流，什么是支流，说得清楚，说不清楚，这都是各级官吏每天面对的选择。

    ——摘自《潜规则：中国历史中的真实游戏》

    书中有一条规则看起来有点怪：“皇上也是冤大头”。试想，皇上贵为天子，万人之上，替天行道，怎么可能是冤大头呢？吴思遍阅史书，发现了皇上必然成为冤大头的原因。简单点说，老百姓和皇帝之间隔着七道信息关卡。直接接触老百姓的是衙役，然后是书吏、州县官员、府级官员、省级官员、中央各部、内阁，信息到达终点站皇上面前的时候，已经是第八站了。这还没有算府、省、中央各部的科、处、局和秘书们。即使在最理想的状态下，也不能指望信息经过这许多层的传递仍不失真。更何况，信息在经过各道关卡的时候，必定要经过加工。

    在信息的极度扭曲和失真的情况下，各级臣子都会得出一个结论：原来皇上是个冤大头。你糊弄了他，占了他的便宜，捞了他一把，他照样给你发工资，提拔你升官。在权力大小方面，皇上处于优势，官僚处于劣势。但是在信息方面，官吏集团却处于绝对优势，封锁和扭曲信息是他们在官场谋生的战略武器。

    中国股市没有那么多层的官僚层次，以现在媒体及信息传播的发达程度，事情的上传下达虽然不一定原汁原味，但失真程度当不会很高。但现在仍然将它做为一条重要的影响股市运行的“潜规则”来讲，是因为股市是一个新生事物，各级机构或学者在研究它的时候“注意了什么，没注意什么，选择什么，忽略什么，说多说少，说真说假，强调哪些方面，隐瞒哪些方面，什么是主流，什么是支流，说得清楚，说不清楚”便不那么确定。你可以说这些是研究中正常的分歧，但也不能排除利益驱使的结果。要不然关于“经济学家的良心”的争论怎么会愈演愈烈呢。

    吴思说，“贪赃枉法者无人揭发，这就意味着监察系统的全面失灵，皇上整个瞎了。最终摆到皇上面前的，已经是严重扭曲的情况。”说到股市的研究成果，我们甚至都不能用“揭发”这个词，但确实有太多的声音“指导”着政策走向。比如关于创业板、关于发行体制。

    发行这个词在近期至为敏感，原因是官场某人的被捕终于引爆了整个市场的不满情绪。群情沸腾后有官员出来抚慰：最新的发审制度没有问题。是啊，如果有问题那还了得？一家上市公司牵扯到多少家中介机构、行业领导、监管干部？股市十几年间，发行制度何时有过问题？有问题的总是以前的制度，以前的人。若干年之后，有谁会为了今天的发审制度的问题负责？就像今天的人永远也弄不明白银广夏、蓝田、琼民源这些公司到底是如何上市的。

    说到此，似乎仍在说“老百姓是个冤大头”，那么决策者到底是怎么变成冤大头的呢？

    吴思更进一步解释，市场中每一个人都会根据自己的职业或代理人利益，发出有利于自己利益的信息、屏蔽不利信息，从而诱导决策者做出有利于自己的决策，经济学家、部门官员的行为只是其中的代表。决策者以这些或真或假的信息做出的决策，从这个意义上说，他是冤大头。但如果所有的利益集团，包括股民都能够充分地表达看法，那么传达到决策者手里的信息就是完整的，此时的决策就不是冤大头的结果了。

    股市上，中小投资者虽然声音微弱，但在媒体上、在有关部门专设的热线电话上仍可一抒己见，而股价更是群众意见的真实反映。从这一点说，吴思更倾向于认为股市决策者接受到的信息并不是完全失真的。

    潜规则之五

    晏式转型

    苛政越过了界限，虾米的种群被吃得急剧缩小，大大小小的鱼们没了食物，最后谁都活不下去。所以，苛政是公认的坏政，仁政是公认的好政。难题在于，仁政总是面临着巨大的压力，好像水往低处流一样，按捺不住地转变为苛政。

    ——摘自《潜规则：中国历史中的真实游戏》

    吴思在《潜规则》一书中分析了春秋时期晏子治理东阿的行为变化：初期，晏子不媚上不欺下，实行了一套合乎仁义道德的政策，但却遭到了齐景公的斥责；晏子后期欺下媚上，实行了一套竭泽而渔的政策，汇报工作时，齐景公大加赞赏。吴思称，晏子的故事构成了一个堪称经典的制度变迁模型，晏子实际做得怎么样不重要，重要的是齐景公的耳目如何评价。

    于是，合乎仁义道德的政策总是顶不住巨大的压力，被迫向潜规则转变。

    股市中当融资者和投资者的利益突出的时候，确实存在“晏氏转型”的土壤。套用晏氏转型的理论，有利于投资者的政策总是面临着巨大的压力，好像水往低处流一样，按捺不住地转变为有利于融资者的政策。一方面，融资者在很多时候都是国家利益的体现；而另一方面，说服和鼓励实施能从投资者手里更多圈钱的政策，也有利于围绕在股市周围各阶层的利益。

    至于是什么力量最终决定政策更加有利于投资者还是融资者，则取决于两方的势力较量。如前所述，投资者“就好像是一麻袋毫无组织的土豆”，与这些零散的“土豆”相比，代表融资者一方的(上市公司及相关中介机构)几乎全部以国家利益代言人的面目出现。

    再从更深的层次思考，晏子代表齐王治理东阿，但他的行为很可能并不真正维护齐王的利益，使晏子实现利益最大化的方法是维护好齐王左右及权贵们的利益，因为他们控制着“上达天听”的渠道，这就是代理人自己的利益同他所代理的利益间的矛盾冲突。

    上市公司本来是股东的代理人，维护投资者利益，但实际上却未必。因为掌握经营者位置是否稳定的是上级领导、主管部门而非股东，从这一点来说，中国上市公司的行为中带有浓厚的官场特点。而一个不受监督和威胁的代理人，他的行为必然会更多地顾及自己以及能够决定自己命运的集团的利益。经营者权衡所有利害得失后也会明确地感觉到，当他顾及到投资者以外的其他利益集团的时候，前途是一片光明，反之，风险却会立时加大——很多时候，经营者所代理的利益(投资者利益)与自己及周边集团的利益是相冲突的。

    形成路径依赖以后，上市公司的经营者便在这条坦途中愈走愈快，这也是吴思谈到中国股市特色时曾一再提到的，具有很强的代理人行为特征。吴思认为，不仅上市公司，管理层也经常体现出代理人的行为，“只要有足够的好处，往往是睁一只眼闭一只眼，出现与正式规定不符的行为。”

    何况，吴思还分析了晏子本人和他的同事们在其中可能涉及到的物质利益。他得出结论说：包括晏子本人在内的官僚集团也是可以从晏氏转型中获益的。如果加上这条，“理想秩序向潜规则坠落的速度将愈发势不可挡。”

    “王小石事件并不奇怪”，“如果机制不改就不会是最后一例”(摘自《中国新闻周刊》)，有了高西庆这位证监会前高官的坦诚之言，我们可以自豪地认为，中国股民还是比中国球迷幸福些。至少有这样一个级别的高官，肯在公开场合差不多承认：股市腐败很早就有。

    果真如高先生所言，建立了多层次的交易市场就能杜绝中国股市中的腐败问题吗？这个问题太技术，对于绝大多数没见过美国月亮的中国投资者来说也难以想象。

    我们整天埋首于那些引进的或者自编的创新之中，有时晕得分不清谁是路遇不平仗义相助的侠士，谁又是口蜜腹剑的唐朝宰相。

    可幸，吴思先生造出一付“潜规则”的透视镜。无论古代官场，抑或当代股市，跑不出这样一种利益格局中的现实计算。以“利”之眼打量，可透重重迷雾。

    “潜规则”的最后一条为“崇祯死弯”，本文未有论述。简言之，当博弈双方势力过于悬殊，以致一方无法继续生存时，所有的规则将同归于尽，无论是“明规则”还是“潜规则”。

    那是一种极端，是两败俱伤的结果。我想，大多数时候，博弈体现为同一运行秩序下双方势力的此消彼长。如果将此绘制成一幅K线，我们能在图上找到一个个拐点。虽然总体上看投资者一直是且战且退，但有利于我们的拐点确实存在，比如大庆联谊案的胜诉，或者高先生的肺腑之言。

    但这显然远远不够。中国股市能否最终消灭这些潜规则，或者将其变为稍稍有利于投资者的规则，最终取决于“股民”的博弈实力，取决于他们是否真能把自己弄成“股东”。

方圆王

六百亿证券投资保护基金方案剖析
　
   
    “国家确实是准备用600多亿资金成立‘证券投资保护基金’，但它的宗旨是为了建立券商退出机制，而不是为了拯救券商。”央行金融稳定局一位官员如此说。

    他在谈到国家出台“证券投资保护基金”的背景时称，高危券商的风险积累危及整个行业的地步，粗略估计资金窟窿至少上千亿，虽然形成原因极为复杂，但“国家必须要面对这个问题”。

    破洞是如此之多，几乎颠覆整条大船，“此时要做的当然是堵住最大的漏洞。”这位官员称，此种情况之下，政府的决策选择不能一拖再拖，需痛下决心，根治顽症。

    而政府解决危机的思路，据他介绍——今后高危券商一定要退出，破产清算，债权人按比例分配资产；违规券商高管该抓的抓，要用法律手段惩治犯罪。

    他归纳说，这个基金的意义有三，其一，保护中小投资者；其二，建立券商的市场退出机制；其三，通过退出市场和惩治犯罪，建立起券商的约束机制。

    “花钱买机制”

    中国证券市场问题重重，十余年来矛盾日积月累，逐渐酿成今天的系统性风险。整个市场对证监会的质疑声一直此起彼伏，现在愈演愈烈。对此证监会几乎沉默。

    撇开问题的成因不谈，可以肯定的是，这是一场涉及整个行业的信用危机，问题如此复杂，决非证监会一己之力可以扭转乾坤。

    十余年来，解决中国金融机构的重重问题都离不开“钱”，当问题严重到无法回避之时，央行“最后贷款人”的角色不得不无奈登场。

    鞍山证券、新华证券倒闭，央行分别拿出15亿和14．5亿再贷款用于弥补客户保证金缺口，南方证券行政接管，央行提供再贷款80亿，辽宁证券被托管，央行提供再贷款20亿。

    接下来还有闽发证券、汉唐证券以及德隆旗下的三家证券公司，央行需要提供再贷款数目是多少，人们无法猜测。事情到此还远没有结束，接踵而至的还有数十家券商，“中国券商在几年内重组、处置和关闭一半都不为过。”财政部金融司一位人士说。

    “拿国家的钱源源不断地输血，什么时候是个头？”央行稳定局上述官员说，“国家的钱都是老百姓的钱，政府为高危券商买单冒着严重的道德风险。”

    当此局面，买单善后显得并非最为紧迫，建立一个健康的机制，已在政府高层内达成共识。

    此次央行身影的出现所包含的意义绝非仅是市场上之前流传“花钱买稳定”。这位人士强调说：“这600亿可以看作是我们改革必须要付出的代价，是‘花钱买机制’。”

    他表示，为建立“证券投资保护基金”，财政部与央行将会首先拿出一部分钱来，财政部出部分资金，作为该“证券投资保护基金”的注册资本金；央行提供数百亿的再贷款作为该基金的铺底和流动运营资金。

    这笔资金将与以往不同，央行不希望此笔再贷款又石沉大海，为保证资金的安全性，每一个接受救助的问题券商必须签订贷款合同，同时由证监会督促偿还。

    基金将以市场化运作

    央行人士说，这个“证券投资保护基金”将会借鉴美国和日本的证券投资保护基金运作方式，按照市场化手段操作，建立完整的董事会、监事会等治理结构，央行、财政部、证监会三家将分别派人监督基金的运作。基金“不是放在证监会名下，由证监会单独决定如何使用”。

    “每一笔资金的运用都需进行讨论。”他说，“只有在关闭、处置券商时才能动用这笔资金。”

    目前资金的规模初定在600多亿，未来还可能视情况增加。此前有消息称，财政部可能会出资100亿人民币作为资本金，这一猜测的来源是，由中央登记结算公司收取的新股发行申购资金节假日冻结期利差，目前存于财政部专用帐户下，这笔资金规模为100亿左右。

    实际上财政部对拿钱去拯救券商早已深恶痛绝。财政部金融司的一位人士说：“财政的钱都是纳税人的钱，如此拿来解决一些公司高管造成亏损，我们如何向纳税人交待？”他坚决不同意财政插手解决券商问题。

    央行官员称，财政部出资数额和央行再贷款规模还需进行商议，但可以肯定的是，财政部提供的资金只会占到很小的比例。

    “央行的这笔资金将起到一个蓄水池的作用，以后其他后续资金将陆续注入，不过不再是央行提供的资金了。”他说。

    多数细节目前还没最终敲定，但是这位人士透露说，监管层已经为这个基金考虑了七八条“筹钱的渠道”。

    其一，财政部将印花税中的一部分拨付给基金；

    其二，每个券商都将成为这个基金的会员，缴纳“会费”，一旦有券商出局，每个会员按比例分摊一部分资金；

    其三，遭到关闭和处置的券商，自身仍拥有一些营业部和客户资源，出售这些资产的收入，纳入基金。

    另外，也可对出局券商的牌照进行拍卖，如有愿进入这一领域的外资或内资投资商，将买一部分单，拍卖所得也纳入该基金等等。

    “很多事情还在酝酿当中”，他说，可以肯定的是，“这笔钱必须要还。”基金将“建立一整套办法，以保证归还央行再贷款的资金来源”。

    目前该基金的相关条例正在紧锣密鼓地制定当中，之后三部委将把确定方案正式上报国务院，估计“证券投资保护基金”将在明年正式亮相。

    为保护这笔资金不会被挪用，三部委商议，所有款项必须由第三方托管，即选定一家银行。

    挪用保证金将被判刑

    相对于怎么样“堵窟窿”来说，如何杜绝窟窿的产生显得更为重要。怎样打造全新的券商监管体系，是监管层比筹措“证券投资保护基金”更需要考虑的问题。

    “当违规的人占大多数的时候，一定是制度出了问题。”央行官员说。

    几年来，证监会一直没能找到一个合适的途径解决券商挪用保证金问题。2001年颁布的3号令中已经明确规定，将券商的自有资金帐户与客户保证金帐户完全隔离，并要求将挪用保证金的巨额漏洞尽快补上，但由于各方面的原因，商业银行无法履行监督职责。

    2003年，一个反洗钱的政策——央行5号令无意中对券商的保证金账户进行了规范，结果引起轩然大波。

    今年8月30日，证监会下发《关于对证券公司结算备付金帐户进行分户管理的通知》，要求自2005年1月1日起，券商真正实施分户管理。

    另外，证监会还规定，自2005年1月1日起，券商向证监会上报的日报表中必须将自营、委托理财和客户交易结算资金严格分开。

    这一措施和去年开始证监会就力推的保证金独立存款制度为防止挪用保证金形成“双保险”。

    “央行给南方证券提供的再贷款，为防止被挪用，全部存入了第三方——建设银行，这就开了第三方存款先河，以后第三方存款制度将在券商全行业普及。”央行金融稳定局这位人士说。

    今年4月30日，南方证券与建设银行共同实施的保证金银行存管方案正式上线运行。“今年保证金第三方存管工作将覆盖50％的券商，明年所有的券商将全面实施保证金第三方存管。”

    除此以外，消息人士透露，为了加大打击力度，最高法院牵头，证监会、银监会、财政部和央行正在合力研究对挪用客户保证金的刑法适用问题。

    根据统计，十余年来，不断违规的券商和信托投资公司关闭和重组后，总共只有几十名高管人员受到法律的惩处，这与全行业的严重违规状况极不相称，并在极大程度上助长了这种违规事件的发生。

    但事情已经悄悄有了变化，南方证券被行政接管后，有大概20多名高管被抓，这已经表明了政府态度的转变。

    管理层痛定思痛，在寻求高法的司法解释后，挪用客户保证金将会被列入刑事犯罪，并遭到严惩。所有被托管和处置的问题券商，负有责任的高管将难逃法网。

    监管部门应当披露更多信息

    为了建立起券商的退出机制，监管者一直提倡投资者要对券商有所选择，以便能够自然地做到优胜劣汰。央行这位人士认为，目前政府公布的信息极不对称，实际上阻碍了投资者的选择。

    他建议，监管部门应该对证券公司进行评级，并且披露评级和风险情况，“政府也不能把什么事情都当作‘机密’处理”。

    券商给人的感觉一直是遮在重重面纱之后。目前在公开条件下，除了两家上市公司中信证券(600030)和宏源证券(000562)以外，投资者无法找到券商的相关资料，唯一可循的途径就是通过银行间同业拆借市场看到有会员资格的券商定期公布财务数据，但这也并非是公开信息，而且有会员资格的券商只有80多家左右。

    “即使看到了财务报表，它的真实性又有多少呢？”券商财务报表大部分都经过了浓重粉饰，此话并非虚言。一位券商老总曾对记者说：“为了做这么一份年报，真是绞尽了脑汁，头发白了好多。”

    央行一位人士透露，证监会目前的高危券商名单实际上有30多家，这里面尚不包括已经被处置的券商。这份名单对证监会来说是高度机密，证监会对此守口如瓶，“就是对央行也不说”。