2004年8月17日（星期二）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。

方圆王

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来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：方圆王 浏览：3003 回复：10

落实国九条 完善税收:减轻投资者负担是方向

2004年08月16日15:36 中国证券报
   
    与解决股权分置等当前市场各方热烈探讨的话题相比，印花税等涉及资本市场税收政策的议论近年似乎很少有人提及。

    然而，市场层面短期忽略的话题并没有游离于决策者的视野。作为六个工作小组之一的完善资本市场税收政策专题工作小组的成立，让人们意识到，与若干重大改革与发展举措一样，资本市场税收政策对于我国资本市场的做大做强也将起到十分关键的作用。

    据记者了解，工作小组由财政部、国家税务总局牵头，国家发改委和中国证监会参加。该小组将重点研究资本市场涉及的税收政策问题。一位接近决策层的税收专家表示：减轻投资者的实际负担、完善征管方式，将是此次税收政策完善的主题和方向。

    印花税：单向还是全免

    一提到减税，投资者首先想到的是印花税。对于该税种的单向征收，市场人士提了多年，决策层始终没有回应。分析人士认为，此次印花税单向征收有望成真，而暂时免征该税种的可能性也在一定程度上存在。

    目前，我国对于证券交易只征收一种税，即证券交易印花税，税率为单边0.2％，双向征收。税收专家认为，与世界上大多数国家相比，当前我国证券交易印花税税率处于中等偏高的水平，存在下调空间。

    首先，从收入角度来看，今年上半年全国共入库税款(不包括关税和农业税收)12991亿元，同比增长26.2％，增收2693亿元。然而，由于市场清淡，证券交易印花税入库税款仅有43亿元，同比下降9.1％，减收4亿元。

    可以说，证券印花税是近年来十分少见的不断萎缩的税种之一，其占全国税收总收入的比例近年一直未改下滑趋势，由2000年的4％已滑落至今年的0.33％，对全年税收增长的贡献为负数。有业内人士指出，与其不断萎缩，不如减税以刺激资本市场交易进一步活跃。一旦市场活跃了，税收将可能不降反增。

    其次，以前赋予证券印花税的一些政策含义目前已无必要，如抑制投机。当前的资本市甥贮广几年前相比已有了根本性转变：机构投资者队伍空前壮大，做庄、投机者不断减少，价值投资理念深入人心，市场换手率大大下降。在这种情况下，应降低印花税税率，以促进市场的活跃。

    第三，近年来，下调甚至取消印花税，降低证券交易成本，提高证券市场竞争力已成为全球主流趋势。2000年3月，香港特别行政区政府财政司在财政预算案中宣布，将证券交易印花税单边征收降至1．125%oo。新加坡也从2000年6月30日开始废除所有股票交易印花税。现在世界主要股票市场，包括美国、加拿大和英国证券市场均免征证券交易印花税。

    那么印花税税率到底怎么降?能降多少?接近决策层的专家认为，国家虽然有财力暂免印花税，但实际上的施行可能性不大。因为印花税是对经济活动中书立、领受的凭证征收的国际常见税种，一旦免征，如再想重新开征其难度相当大。按照新一轮税制改革宽税基，低税率的原则，采取单边征收的办法，同时，适当降低税率，并拓展对债券、基金的交易征税，是一种比较现实而合理的选择。

    所得税：避免重复征收

    当前证券市场税收中有一个明显的不合理之处：对股东分得的股息、红利征收20%所得税。

    有关税收的研究证明，公司利润被两次课税，将使企业倾向于债务融资而不是权益融资，并导致企业减少红利发放。从税收的公正原则出发，对同一来源所得课征两道所得税也是不合理的。

    对此，权威专家认为，由于企业环节的所得只是中间所得，个人环节的所得才是最终所得，而所得税应在最终环节纳税。因此，简单的消除重复征税的办法，是根据企业处置利润的不同形式，分別适用不同的征税办法：就企业所得税来说，对未分配的利润按企业所得税税率纳税；对已分配利润，如发放的股息和红利作为企业成本，从企业利润中减去，免征企业所得税。与此同时，在综合个人所得税体系下，对自然人取得的股息和红利等投资性所得，均应全额缴纳个人所得税。这样，所有的企业利润就只纳税一次，体现了对企业和个人的效率与公平原则。

    但专家也指出，这种办法要求企业将如何分配利润的决定提前到缴纳企业所得税之前，并向税务机关报送预计分配和未分配利润的数额，有一定的操作难度。同时，建立综合个人所得税体系也尚需一段时间。

    专家们就此提出，在相关配套体系健全之前，可以考虑由财政和税务部门出台一个法规，暂免对自然人取得的股息和红利等投资性所得征税。

    证券市场经过十余年的发展，正处于与国际加速接轨的过程。国外的投资者正在走进来，国内的投资者也将走出去；国内的企业正在走出国门，国际企业也必将踏入国门。在这个加速接轨的过程中，不断提高我国证券市场的综合竞争力，吸引更多更好的企业和投资者显得尤为重要。而降低资本市场的税负水平，无疑是其中重要的一环。

    投资者期待着这一天。（陶闵）

方圆王

公司法修改草案重大突破 "5%回购"的财富魔方

2004年08月16日16:41 21世纪经济报道

    公司法修改草案第178条规定，允许股份有限公司回购5%股份用于奖励公司员工。这意味着股权激励合法通道的开启，一个财富新时代的开始？

    挥一挥衣袖，没带走一点股份。

    当64岁的赵新先、62岁的王之分别被国资委免去三九集团与长城集团的所有职务后，倪润峰也再次作别长虹。

    更早之前，云南红塔的褚时健，广东健力宝的李经纬，因为相似的缘由黯然去职。

    他们的共同点都是，一手缔造了企业，但最终离开时却两手空空，没有任何股份。

    “很大程度上是缺乏股权激励的合法通道。赵新先们的离去，标志着一个时代的结束。”百研咨询副总经理虞俊健说。

    而正在广泛征求意见的公司法修改草案第178条规定，允许股份有限公司回购5%股份用于奖励公司员工。公司法修改专家小组成员赵旭东教授接受记者采访时说，5%的最大突破是可以用库存股份解决股权激励的股票来。

    这可能标志着一个财富新时代的开始。

    那些念念不忘的改制情结

    安徽的一家企业老总对此深有感触。2001年时他就聘请专业咨询公司设计股权激励方案，大致的内容是由管理层员工出资收购一家投资公司，再由投资公司受让集团持有上市公司的股份。

    据这家咨询公司的一位高层说，这个方案当时已经获得上市公司董事会通过。但几年下来，据说方案一直没有上报给当地市政府。

    “政府阻力很大，这个老总又担任市委要职，在企业家和政治家之间摇摆，”该咨询公司的高层说，“强要改制怕丢了前程，不改，又不甘心。”

    这正如倪润峰们的强势，钟情于MBO，但最终也“葬送”于MBO。据说，倪的离观员大程度上与长虹的MBO计划有关。而赵新先临走时也还带着他那念念不望的改制情结。

    相比之下，春兰的陶建幸、鄂尔多斯的王林祥等可能是那一代创业者中硕果仅存的了。他们何其不幸，春兰在2000年8月高调推出员工持股计划，鄂尔多斯在2002年10月公布MBO方案，均无一例外遭到腰斩；但他们又是何其有幸，能够“存活”下来，5%时代正在对他们敞开胸怀。

    8月12日下午，国资委企业分配局的一位官员对记者说，公司法修改允许5%回购用于奖励员工，并没有限制公司类型，国资委监控下的公司也将是受益者。

    这位人士透露，2004年1月1日开始实施的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》与此并无冲撞。而事实上，《暂行办法》第二十七条即有规定：特别贡献奖和中长期激励的具体办法由国贸委另行制定。

    追溯起来，这些大型国企的股权激励早有预演。

    2000年底，财政部即批准中国联通、中石化等8家企业试行股票期权的试点。在这前后，包括国家十几个部委的头头们聚首一起研究股票期权问题，但最终由于无法突破现有政策而作罢。

    荣正咨询董事长郑培敏表示，在国外一般用库存股和定向增发的方式解决股票期权的来源问题，但在中国，现行公司法并不允许回购2002年，中远发展(600641.SH)曾通过定向增发给管理层的方式进行股权激励，成本高、风险在，因而步履蹒跚。

    在国内市场条件不允许的情况下，如中石化、中海油、中国联通等公司借助海外上市，对管理层员工实施虚拟股票增值权(SARs)和股票期权计划。

    以中石化为例，根据它的2001年招股说明书，其高级管理人员的特别薪酬计划是：包括基薪、业绩奖金和SARS三部分组成，其中后两者约占潜在薪酬总额的75%。(具体方案见图表)

    郑培敏认为，相比这些海外上市企业，境内的大型企业尤其是上市公司，这一次终于从5%的突破口中找到了希望。“他们将是最大的受益者。”郑培敏说。

    公司法修改专家小组成员、中国政法大学教授赵旭东则表示，5%适用于所有的公司，但其效果如何则要视公司的员工人数、公司的规模、股权的分散程度等来决定。

    “如果本身股东人数很少，只有几个人，那可能5%就没有作用。如果股权本身很分散，5%就是一个大的部分了，作用可能就很大。”赵旭东说。

    百研咨询副总经理虞俊健则表示，高科技成长企业也会从中获利，比如最早设计股票期权计划的上海贝岭(600171SH)、中兴通讯(000063.SZ)等公司，但若从股本规模看，国有大型企业无疑将获益最大，对于他们来说，MBO不可能，激励又缺乏通道，5%是最好的回报。

    5%比例之辩

    尽管大多接受采访的专家都认为5%的回购是较大的突破，但在为何确定5%这样一个比例，却有一定的争议。

    赵旭东认为，5%解决的只是奖励问题，是多是少，很难量化。各个公司情况不同，规模大的，规模小的，上市的、非上市的，情况千差万别，很难说到底多少合适。

    “这个规定本身对股票期权计划的实施开辟了一条途径，提供了一种合法的形式，但要适应所有公司，把公司这方面的需要彻底解决，是不可能的，因为法律的局限性在于，它只是适用于一般情况的通常的需要。”赵旭东说。

    上海荣正咨询董事长郑培敏则表示，国际上业的标准是10%，香港创业板是30%，至于每个企业发多少，由企业根据自身情况决定。大企业像宝钢股份(600019.SH)，1%就不得了了。“对一般的主板上市公司，5%是够了，但对中小企业可能都不够。”关培敏说，“这个5%实际是一种妥协的选择。”

    上海上实资产经营公司董事、经理姚方表示，上实集团也一直有意操作股票激励，5%的比例对于上实旗下的上市公司来说，已经差不多了。

    杭州工商信托执行董事、总经理丁建萍说，并不会因为企业可以自主决定5%的激励而影响到信托业务。“现在信托的空间仍然很大，我们受托持股的比例一般在20%左右。”刚刚对外披露的海正药业(600267.SH)管理层收购计划便是杭州工商信托的“作品”。

    澳柯玛(600336.SH)副总经理、董事会秘书孙斌说，5%是值得期待的，但这个比例是过低的，管理层非能够控制董事会，才能控制公司，靠5%是远远不行的。

    有资深人士认为，“现在哪一个企业不想MBO？”

    虞俊健表示，5%是不够的，他们最初给上海贝岭设计股票期权时，就给证监会提议10%到15%。据虞分析，在2001年7月之前，大多数上市公司计股票期权计划，当时政策支持，风头也最盛(也有业绩股票、SARs等方式)；但在2001年7月之后，随着财政部关于国有股向非国有法人单位转让的解禁，各公司开始各显神通。

    洞庭水殖(600257.SH)、胜利股份(000407.SZ)、特变电工(600089.SH)等公司相继获得批准，实现了MBO，一时间，MBO风生水起，都想一步到位。

    但随着2003年开春时财政部暂停审批MBO之后，股权激励又陷入暂时的停顿，信托开始抬头。一些高度疑似MBO的案例，比如金地集团(600383.SH)和伊利股份(600887.SH)将股份转让给金信信托、恒瑞医药(600276.SH)将股份转让给中泰信托等做法浮出水面。

    资深并购人士丁忠民说。信托的方法虽然隐蔽，但存有较大的法律风险和交易成本，伊利股份现在的困境很难说与此无关。

    另外的一种较多模式则是通过一个由管理层控股的壳公司来完成股权激励或MBO，比如康缘药业。

    赵旭东教授表示，信托或通过其他公司持有等形式，是一种变换了的形式，首先使法律关系变得复杂，另外增加了交易成本，而且很难说没有法律风险，可能出现一些争议、纠纷。赵旭东说，“现在的法律修改就是允许公司直接持有，不需要通过其他法律形式，把所有的问题都化解了。”

    当然，赵也表示，5%的激励与MBO是两个不同的概念，MBO是另外的安排，它的收购方是管理层，而不是公司本身。

    5%财富魔方

    公司法修改草案(征求意见稿)第178条规定：“公司存在下列情形之一的，经股东大会决议，可以收购本公司股份：(一)减少公司资本；(二)与持有本公司股票的其他公司合并；(三)股份奖励给本公司职工。……公司依照第(三)项规定收购的本公司股票不得超过已发行股份总额的5%。”

    与这相配套的措施则包括，第177条规定：“……公司董事、监事、经理及其他高级管理人员应当向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况。在任职期间，上述人员每年转让的股份不得超过所持股份总数的25%，但公司股份在证券交易所挂牌交易的，自挂牌交易之日起1年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持公司股份。”

    根据该条规定，上市公司高管人员在上市一年后，将可以转让股份，从中获得收益。

    5%的激励更有效适用于那些股本规模较大、缺乏中长期激励的大型企业。

    这将会是一连串让人惊恐的数字。

    根据中国证监会的数据，截至2004年7月，中国上市公司流通市值总计1.27万亿元，由于非流通股一般占到2/3左右，故而5%的市值将达到2117亿元。“这意味着高达上千亿的财富将面临重新分配。”丁忠民说。

    但在财富盛宴的背后，仍有为数不少的待解难题。

    荣正咨询郑培敏说，5%回购虽有积极意义，但可操作性不强，比如会引发一系列税务问题，会计处理也非常复杂。

    虞俊健则担心，如果按照国外一般的行权价方式，公司回购股份按照原价转让给员工，就需要公司的股价处于一个连续上升的通道，否则激励将没有意义。但现在的问题是，国内的上市公司资质并不好，而且股价和业绩未必成正相关。

    上海上实资产经营公司董事经理姚方说，如果要管理层出钱，则有可能造成管理层的“短视”，因为他有资金压力。

    “允许管理层在任期间交易股票，也需要防范上市公司内幕交易。”虞俊健说，“如果监管层确实要推动这个事情，这是有利于操作此事的。但如果思路没有调整的话，特大型企业的股票期权还是无法操作的。比如中石化、中海油，是按照国际惯例实施股票期权，但由于国内关于干部人事的一套制度，目前除了中国联通有真正行权的，绝大多数公司的股票期权都是形同虚设。”

    记者获悉，青岛啤酒(600600.SH)去年曾与一家咨询公司签署关于股权激励的协议。8月13日，记者联系的青岛啤酒副总经理、总会计师孙玉国表示，在公司法修改本通过之前，说这些还为时过早。此外，还要等董事会通过，“并不是我们管理层说了算”。

    赵旭东教授说，作为立法，公司法只规定一些大的方面，具体的细节，有的需要其它相关立法规定，有的还要靠执法、司法部门去做。假如有的公司利用这个奖励的名义去收购，实际上并不做奖励的安排，这就要靠执法、司法的环节来加以认定，看它是不是构成违法。

    另外，赵也表示，上市公司的监管部门可能会做一些配套的规定，对非上市公司可能也有专门的部门负责。

    行文至此，有企业老总向记者表示，“我已经等不及了。”

    中石化的虚拟股票增值权计划

    定人首次授予包括董事、监事、核心骨干人员在内的480名员工

    定量首次授予的股票增值期权数量约为2.517亿股，相当于首次全球售股后股份股数的0.3%

    定价行权价为中石化2000年10月H股发行时的发行价1.59元

    定时有效期为五年。被授予人自授予之日起二年内不得行权。自授予之日起的第三年、第四年和第五年，行权的比例累计分别不得超过授予该授予人的总股票增值期权的30%、70%和100%

    定义虚拟股票增值权是公司给予计划参与人的一种权利，其持有人可以不通过实行买卖股票，仅通过模拟股票认股权的方式获得由公司支付的公司股票在规定时间段内的市价差额。

方圆王

宝钢股份：与武钢整体上市异同
  
2004年08月16日17:15 国际金融报
   
    宝钢股份虽然形似武钢股份的增发，但所收购资产质量有差异，同时又有价格预期的巨大失落，所以决定了宝钢股份复牌之后股价走势不会再显武钢股份当时的激情。

    宝钢集团整体上市方案水落石出之时，有人叫好，也有人直言是利空，但股价走势最具说服力。8月13日，宝钢复牌后股价即刻跳低8%以6.20元开盘，且收盘为6.16元，交投高达1.54亿元，基本等同于今年1月14日1.56亿元的天量，显然执意杀开血路出逃者不在少数

    究其原因，虽然宝钢股份增发方案拷贝了武钢集团整体上市的方案，即股份公司通过向大股东定向配售与向新老社会公众股东配售相结合的方式完成再融资，然后将再融资资金用于收购大股东的资产，从而完成集团整体上市的目的，但整体上市之后两者资产质量有显著差异。

    武钢脱胎换骨

    因为历史的原因，原本武钢股份上市资产仅是一个生产流程的一段，但武钢股份收购集团经营性资产，实施整体上市之后，其生产流程就贯通了。更重要的是其生产规模从原来的170万吨增加到900万吨以上，增长了3.70倍；主营业务收入将由60多亿元增至320亿元，增长2.52倍，净利润从5.69亿元增加至43.7亿元，净资产收益率跃升至17.55%，每股收益从0.23元跳升至1.09元。显然通过增发实施整体上市，给武钢股份带来的是脱胎换骨的变化。

    宝钢遭到重创

    目前已知宝钢增发规模在280亿元左右，拟增发不超过50亿股，则大体可算出增发价在5.60元上下。该增发价与3至3.50元的配股价本身有显著的差距；再加上原本是流通股1∶3配股，现在是向社会公众增发不超过50%，原社会公众股东将获一定比例的优先配售权。据此，流通股股东所能摊低的投资成本就十分狭小了。虽然宝钢股份总经理艾宝俊公开承诺今年现金分红将每股不低于0.30元，但是区区每股0.30元的红利怎能比得上股价的飞流直下？

    综上所述，宝钢股份虽然形似武钢股份的增发，但所收购资产质量有差异，同时又有价格预期的巨大失落，所以决定了宝钢股份复牌之后股价走势不会再显武钢股份当时的激情，相反预期利多转为现实利空，所以宝钢股份股价还有探底的过程。更重要的是，去年招商银行可转债风波，今日宝钢增发风波，似乎昭示资本市场融资圈钱没有末班车。(国际金融报)

方圆王

全球经济阴云骤变 资金急寻避风港湾
  
2004年08月16日14:47 证券时报
   
    复苏前景忽然转暗

    几个月前，还有策略师建议投资者增持全球股票市场的头寸，称美国带动的经济增长将扩散到全球，公司的收益也将随之大幅上扬。现在，一切都发生了变化。

    由于油价上涨、利率调高和地缘政治形势动荡，股市并未因良好的收益报告而上扬。现在，人们还要面对经济增长减速的迹象。美国7月份就业数据令人失望，而此前公布的美国第二季度GDP增长率仅3%，远低于预测3.7%。

    经济学家原指望美国的经济复苏会推动全球经济增长，但目前看，这一预期无法实现。同时，欧洲、日本的某些经济数据也出现了疲弱的迹象。

    油价上涨使得前景更加黯淡。瑞士银行(UBS)经济学家预计，如果油价持续保持在每桶45美元之上的话，2005年全球经济增长率将比该行目前预计的3.5%低0.5个百分点。

    全球股市集体感冒

    在这种背景下，全球股市表现不振也就不足为奇了。ExecutionLtd.驻伦敦的首席策略师马克·廷克说，市场在窄幅波动，向下受到了估价较低的限制，而向上则面临获利回吐和投资者紧张情绪的压力。

    摩根士丹利资本国际(MSCI)称，截至本周二，MSCI全球指数今年已下跌了1.8%，德国股市下跌了7.1%，荷兰股市下跌了6.6%，英国股市下跌了2.8%。全球市场已经从3月初的高点下跌了6.3%。截至本周二，道琼斯指数今年共下跌了4.9%，比2004年的高点下跌了7.4%。

    新兴市场风光不再。MSCI新兴市场自由指数今年已下跌了5.2%，比4月中旬的高点则下跌了14%。马萨诸塞州的新兴组合基金研究(简称EPFR)所跟踪的731只专门投资新兴市场股票的基金已连续第四周出现资金外流。这些基金的资产高达984亿美元。据EPFR称，资金持续流入日本的股票基金，今年已经达到创纪录的87亿美元。但这也未能止住一度火爆的日本股市出现疲软的迹象。尽管日本股市今年上涨了4.5%，但却比4月中旬的高点下跌了8.9%。

    寻找避风港

    面对不利的环境和股价的下跌，是否有理想的避险之地呢？华盛顿州投资顾问机构BelkinLtd.的总裁贝尔金建议撤离股市，将资金投到债市中3至6个月时间。他预计股市将回到2002年末至2003年初熊市时的低点，这意味着，道琼斯指数将下跌27%，纳斯达克将下跌38%，德国Dax指数将下跌41%。

    对于股市，贝尔金建议采取防御性做法，优先考虑公用事业、能源、传统电话、建筑、金融服务（但不包括大银行）及基础资源类公司，而远离科技公司及工业公司。

    欧洲股市方面，一家券商的欧洲策略师建议选择那些分析师认为每股收益不会增长或仅略有增长的股票，这样，得到的失望也就更少。包括石油、公用事业、饮料、保险、食品加工、个人保健、英国的银行及电信类股。

    瑞士信贷的欧洲策略师认为，多数传统防御类股已经过高，并建议寻找股价相对较低，业绩滑坡风险不大的股票，以及那些不过于依赖于经济复苏的股票。包括爱尔兰联合银行、法国农业信贷集团和比利时电信公司。（华日）

方圆王

商业银行自设基金公司 传统基金销售愁上加愁

2004年08月16日14:29 证券日报
   
    目前国内基金公司的销售主要还是依靠各大商业银行(托管银行)本身的网络。基金的销售问题，对于每个基金公司来说始终还是个最头痛的问题。如何拓展基金的销售渠道，一直以来也是基金业界较为热门的研究课题。

    近日，传出商业银行可以自设基金管理公司很快将会获得批准的消息，专业基金管理公司基金产品的销售问题更加令人关注。传统基金销售将会愁上加愁。

    银行设立基金公司一旦推出，按常理，银行肯定会首先卖自己的基金产品。而对销售其他基金公司的基金产品的积极性定会大打折扣。

    时下，专业的基金销售公司开始备受关注。一位正在准备筹建基金销售公司的负责人在接受记者采访时强调说，专业的基金销售公司销售基金同银行销售基金是有区别的。一方面，专业基金销售公司在基金销售中具有独立性和专业性。比如，在为投资者推荐基金品种的时候，专业基金销售公司客观的研究产品，推广适合投资者的理财品种。而银行则因为是托管行或基金公司股东，而产生关联性。这样银行自然会重点销售受托公司或今后自己的产品。比如在香港，尽管银行也代销多家基金公司产品，银行首先还是主打自己的产品。如果同时发行基金，银行肯定会选择主要的先卖自己的。

    另一方面，银行所拥有的网络优势可能同时也是它最大的弱势。银行倚重了这些网络优势后，会坐等客人上门，而且专业水平也参差不齐。专业的基金销售公司则不同。基金销售公司虽然没有那么庞大的网络体系，但它可以通过建立灵活的销售模式，吸引优秀的理财顾问，变坐商为行商，“走出去”主动营销，提供更专业的服务，也与市场更加贴近。正因如此，他相信以后基金管理公司同基金销售公司将会结成战略合作伙伴。

    记者问及拟建的基金销售公司将如何建立，如何运营等问题时，这位筹建人透露了一点，正在筹建的基金销售公司将引进国际先进的基金销售模式、建立符合国内市场特征的专业基金销售体系。为投资者提供高端的理财专业服务。他们将采取“行销”的营销方式，瞄准大中城市中有长期理财需求的中产阶级客户。

    他认为，国外基金行业的成功运作已经证明，基金销售公司与基金管理公司的合作发展，以及对其他基金营销渠道的补充，销售公司肯定能找到自己生存发展的空间。

    如果说，基金销售方面现在还是简单的网络和渠道竞争的话，那么随着专业基金销售公司的引进和发展，销售手段、模式和理财专业水平的创新将是更高层次的竞争。

    基金销售公司正是在这个层面以期突破，学习引进国际基金营销模式，建立符合国内市场特征的专业基金销售模式，为投资者提供基金理财超市服务，特别是他们将借鉴国外基金专业营销公司成功的营销基本制度体系，结合国内实际情况，推出创新的营销管理系统，通过吸引优秀的理财专家和培训，发展以中心城市为核心的专业基金销售团队。并以此来发展自己的特色和竞争优势。

    正如银华基金管理公司副总王立新日前所说，基金公司是拿业绩说话的，投资者认同的也是基金公司的业绩，专业的基金销售公司犹如一个基金产品超市，最好的产品会得到更多的推广，而与银行相比，基金销售公司具有专业理财的优势。虽然，银行设立基金管理公司对现有的基金公司的销售会造成一些影响，但是随着专业基金销售公司的成立，基金销售的难题也会逐渐化解。（记者秦炜）

方圆王

家建言改革发行定价制 将IPO市盈率限定10倍

2004年08月16日 20:41:23


　　以“中小企业板块：诚信、规范、创新”为主题的第三届中小企业融资论坛14日在深圳举行。专家建议，中小企业板应率先实现全流通，改革现有的发行定价机制，将IPO的发行市盈率限定在10倍左右。
　　全国人大常委会副委员长成思危、中国证监会主席尚福林、科技部副部长邓楠发来贺信。
　　中国证监会前主席刘鸿儒、周道炯，中国证券登记结算公司董事长陈耀先出席了会议，三位嘉宾不约而同地提出中小企业板应率先实现全流通。刘鸿儒说，截止7月30日，在中小企业板块刊登招股说明书的32家公司中，民营企业就有28家，占了87.5%。从29家已上市的中小企业股本结构看，国有股和国有法人股只占总股本的10%。其中占50%的只有4家，占5%以上的有6家，占1%的有2家，其余17家没有国有股。可见，在解决全流通方面，中小企业板处理国有股比较容易，对市场压力也很小，完全有条件尽快实现全流通。刘鸿儒还提出，应尽快修改创业板方案和法规，加快创业板出台的步伐。
　　周道炯认为，中小企业板块作为向创业板过渡的市场，应在股权分置问题上作出大胆探索。该板块上市的主要是民营企业，已不存在传统意义上的国有股、法人股。这个问题如不解决，中小企业板很难向创业板平稳过渡。周道炯提议，应尽快形成中小企业板块的市场规模、编制单独的指数。
　　陈耀先表示，要采取“新股新办法，老股老办法”的做法，分阶段和逐步提高流通股比例的方式，实行中小企业板块新股发行的全流通制度试点。设计科学合理的股份禁售制度，严格禁售期管理，避免大股东的套现行为。他还说，目前许多专家、学者对IPO的发行20倍市盈率和2倍净资产的硬性规定提出质疑。建议在中小企业板块首先试点，改革现有的发行定价机制，将IPO的发行市盈率限定在10倍左右，使投资者得到应有的回报。
　　深圳市副市长陈应春在会上发言指出，深圳将从三个方面积极拓展中小企业的融资渠道。一是建立全方位、多层次的资本市场，打开中小企业直接融资的大门；二是创新金融机构机制，探索中小企业融资新途径；三是健全信用担保体系，构建中小企业多维融资渠道。
　　陈应春透露，深圳计划5年内每年安排1亿元的“民营及中小企业专项资金”支持中小企业和民营经济的发展。按照国家产业政策，对符合行业政策发展的中小企业项目贷款，给予一定的信贷和贴息支持。重点支持科技型、商贸物流型、出口创汇型等中小企业，促使它们向“高、精、尖、专”方向发展。积极帮助和培植与大企业协作配套的中小企业，形成中小企业与大企业之间的互补、互利关系。通过政府组织、银行参与，全方位、多层次、多渠道建立新型银企关系，探索成立与地方中小民营企业共同成长的民间金融机构，加快金融机制、金融服务品种创新，拓宽金融服务渠道，满足不同层次中小企业的金融服务需要。
　　陈应春表示，深圳将按照支持发展与防范风险相结合、政府扶持与市场化操作相结合、开展担保与提高信用相结合的“三结合”原则，进一步理顺政府、担保机构、银行、企业之间的关系，逐步健全完善“一体两翼”多层次的信用担保服务体系。并将于近期出台《深圳市促进中小企业信用担保业发展的若干意见》，促进信用担保的健康发展。
　　深交所总经理张育军表示，制度创新是中小企业板建设永不衰竭的生命源泉，应全方位推进中小企业理念、产品、服务等全方位的创新。张育军说，概括起来讲，下一步创新工作将以监管创新为重点，包括以下几方面：进行发行制度改革；推动监管创新；推动市场准入制度、交易制度、投资创新、退市制度创新；产品创新；股份流通制度创新；完善公司治理的同时，探索有利于增强管理团队，科技人员创新激励机制的创新，这项工作任重道远；要加快推进创业板市场的分步建设，尽快出台创业板市场。
　　本次论坛由科技部、深圳市政府、深圳证券交易所和国家发改委中小企业司联合举办。（记者 屠海燕 庄少文）

方圆王

个人所得税改革方案上报国务院 起征点为1200元

2004年08月16日 08:30:27


　　记者通过有关渠道获知，鉴于个人所得税改革的复杂与漫长，此项改革可能采取“分步实施”的措施；当前，对个税实施“微调”已被有关部门提上日程，而调整起征点或许将是第一步。
　　知情者透露：起征点定的是1200元
　　一位知情者透露说，“财政部其实早已将个人所得税方案上报国务院，这个方案将是一个过渡性的方案”，因为这样可以绕过必须经过立法程序才能解决的税率等的难题。“方案中，起征点定的是1200元。”
　　记者就此向财政部税政司求证，8月13日，财政部回馈说，“因为个人所得税方案还在操作过程中，比较敏感，所以不便于对外透露消息”。但是，财政部人士并未否认这一说法。根据国家税务总局的最新统计，今年上半年，个人所得税收入达到881.18亿元，同比增长20.6％。
　　7月下旬，财政部税政司有关负责人曾表示，2003年中国个人所得税收入总额为1418亿元，占国家税收总收入的比重从1994年的1.4％增长到6.5％，已成为中国财政收入的一项重要来源。
　　这位负责人同时表示，个人所得税的改革虽然已经明确了下一步的改革方向，即实行综合与分类相结合的个人所得税制，但这还需要具备内外部配套条件，否则难以实现新制度的预期目标。
　　调整起征点对税收有何影响
　　实际上，对于个人所得税的批评最近几年一直没有停止过。颇遭非议的，就是始于1981年的800元起征点；23年过去了，除了北京、上海执行1200元标准、深圳执行1600元标准外，全国大多数地区仍在执行“老标准”。由此，人们普遍认为，当前个人所得税制度有“劫贫帮富”的嫌疑。
　　调整起征点，会不会对税收造成影响呢？中国税务协会副会长杨崇春曾就此指出，从800元提到1000元或者1500元，就可以使低收入者减轻负担，高收入的人适当增加一些负担，而对整个财政收入影响不大。
　　“个人所得税的方案，财政部一直在研究上报。”中国税务学会副会长、中国人民大学财政与金融学院教授安体富告诉记者。对于起征点，安体富教授说，“我们比较统一的意见就是，可以规定一个统一的标准，然后有一个浮动的幅度，可由各个地区自己来定”。但是如何确定起征点的标准，专家们再度出现分歧，有人认为1200元合适，有人认为要按1600元。而对于各地可以上下浮动的幅度，安体富教授认为“可以是20％”。
　　今年5月，中国社科院财贸所研究员杨之刚提出，“个人所得税改革有待诸多配套设施的建设。但当前仍可开始做小的调整，如提高起征点、减少累进税率级次等”。
　　另据《新京报》报道，一项3年前就已提出的“向富人征税”的税制改革正在被提上日程。来自多方的信息表明，目前我国向高档商品开征消费税的时机已成熟，极有可能在今年年底开征。高尔夫球、保龄球、桑拿、健身等一些高收入群体的奢侈消费项目可能将被列入开征消费税的名单。
　　人民大学财政系主任朱青表示，这些领域往往是公款消费最集中的地方，属于刚性消费，受价格影响比较小，对其征收消费税对于一般居民的影响不大。

方圆王

中国资本市场资产评估黑幕重重触目惊心

　　在评估机构以营利为目的的格局下，所谓的独立第三方实际是根本不存在的，评估机构利用专业知识为其委托人谋取利益最大化是其生存条件，这恐怕也是个基本常识问题。从生存主体利益诉求角度来说也无可厚非，但在公司股票首发增发及象“以股抵债”这样的权益变动过程中，通行的大股东单方面委托的所谓的独立第三方评估机构，在为其委托人谋取利益最大化的过程中，已经给处于弱势地位的流通股东的利益造成了巨大的侵害。由于流通股东的分散性及专业知识的缺失，而且不具备委托评估机构的行为主体和经费来源，只能听任由大股东单方面委托的所谓的独立第三方评估机构随意操作，并以为其委托人大股东谋取利益最大化基础上所做的评估的价格上买单。资本市场评估委托制度的改革创新早已刻不容缓。但由于这种创新不象“以股抵债”那样的“创新”能给某些人和利益集团带来好处，甚至会阻断某些人和利益集团获得不当利益的通道，提高他们获得不当利益的成本，而且资本市场评估委托制度的改革创新所需经费成本没有来源，所以根本提都没人提起。记得几年前我经手的一个场外企业兼并案子，开始被兼并方委托的评估机构估评估结果净资产是8000多万，我方委托的评估机构估评估结果净资产仅600万。本来我不打算再谈了，后该企业又主动找我们同意以600万开始谈，最后签约前我亲自盘点，又盘出250万积压货，我提出要剥离，他们也同意了。最终的成交价是350万，8000多万与350万，听起来挺吓人的。人类有经济史以来最大的黑幕很可能就是我国资本市场单方面委托评估机构定价黑洞，单方面委托评估机构定价黑洞所获得的巨大不当利益，是无数企业蜂拥上市滥发股票冲动制造各种套现圈钱“创新 ” 名目的最主要诱因。

　　 从2004年08月03日大股东单方面委托的相关评估公司对其实际评估思路的解释及评估结果，可以看出问题的严重程度确实触目惊心。
　　
　　从估值方法来说，该机构称：“由于电广传媒目前经营业绩不佳整个企业的现金流不理想” ，所以 “采用的是未来收益现值法与期权定价法互相印证的估值方法”，“采用国际通用的欧式期权评估模型──布莱克-舒尔斯（Black-Scholes）模型来对公司的净资产进行理论估值”。该机构之所以这样解释，是由于电广传媒目前经营业绩不佳整个企业的现金流不理想，因而未来收益现值法评估值肯定对大股东不利，但他们没有这样说，如果这样说了真话则无异于自砸饭碗。至于他解释的布莱克-舒尔斯（Black-Scholes）模型，而行家都知道由于不确定因素太多，该公式中任何一个参数确定都有很大的难度，差之毫厘谬以千里，除了具有理论研究价值，实际使用是很慎重的。估值方法包括重置成本法，收益现值法，期权定价法，市场调查法等。不同评估方法评估结果差异悬殊，有些方法参数确定内涵大量的不确定因素，只能以概率和其置信区间估计，比如电广传媒未来可能会有大的发展，但就其治理混乱的程度及其他竞争因素几年就倒闭破产的风险也不是没有。事实上在非流通股份重组和场外资产交易中，由于交易双方都有自己委托的评估机构相互制约，注重帐实相符不确定因素少，评估多采用重置成本法和市场调查法。而在公司股票首发增发及象“以股抵债”这样面对流通股东的权益变动过程中，内涵大量不确定因素的收益现值法与期权定价法被人为大量随意滥用 ，在经过包装的人造三年业绩基础上，然后通过以收益现值法与期权定价法进行20年的现值虚假高估，大量公司上市圈钱后业绩迅速 “变脸”，评估黑幕是重要的原因之一。
　
　　再看看电广传媒评估公司描绘的依据：“目前经营业绩不佳的原因之一是大股东大量占用上市公司资金，一旦该问题得以解决，则企业将会轻装前进、稳步成长。此外，广播影视行业属于拥有特殊资源的行业，具有明显的意识形态属性。而且，上市公司在未来也有可能通过并购来做大网络业务。” “因此，基于电广传媒自身的素质和发展潜力”。这些都纯粹是画饼充饥望梅止渴，该评估机构根本没有尽到揭示治理混乱的程度及其他竞争因素存在倒闭破产风险的义务，这些完全不确定的东西要让流通股东拿现银买单属于非常不道德的欺诈行为！　绕了一个大圈子，一大堆艰涩的学术名词， 最后该评估公司还是以帐面的 “每股净资产7．12元为“股权定价时不可回避的一个因素”。（引号内资料摘自：证券时报2004年08月03日 “如何定价7.15元--电广传媒财务顾问招商证券谈以股抵债方案设计思路（之二）
　　
　　 以下分析证明更让人surprised：所谓的 “独立第三方机构” 评估过程中存在的“常识性”财务错误令人瞠目结舌：
　瞒天过海-５．３９亿坏帐冒充净资产折股　资金占用费漏计近亿
　电广传媒 (000917)资产负债表中的“其他应收款”（大股东侵占上市公款）506505,,176.00元，加上按三年期银行存款利率(2.52%)计算的资金占用费计３８６３．４２万元，合计５．３９亿元　。此评估结果存在两个严重问题：　　
（1）实际这笔巨 额募集资金入帐之后就被湖那电广产业中心利用职权无端无限期占用，公司因此而不得不向银行贷款，这贷款的利息乃是其最直接的损失，对此资金占用方当然应给以补偿。清偿时至少应按贷款利息即按年利率5.49% ,并依法要求按逾期罚息计算资金占用费，按三年占款平均余额，贷款利率加罚息至少6%估算，资金占用费合计约1．26亿，３８６３．４２万元仅其零头而已；
（2）实际这笔巨 额募集资金3年以来仅仅是存在于公司帐面上的虚假资产，未对公司收益产生任何贡献，明显是一笔帐令超过3年的坏帐，根据公司法及相关法律法规，在股权变更前应作为坏帐准备核销剥离，并调整财务报表相关项目。

　　原电广传媒(000917) 2003年年报资产负债表有关项目摘录：
　　　　　应收账款 123,166,328.00
　　　　　　　　　其他应收款 505,506,176.00
　　　　　坏账准备 0
　　　　　应收账款净额 628,672,512.00
　　　　　股东权益合计 2,386,728,192.00

　　“以股抵债”方案中2003年年报资产负债表坏帐准备核销有关项目应调整为：
　　　　　　　　　　应收账款 123,166,328.00 　
　　　　　　　　其他应收款 505,506,176.00 　
　　　　　　坏账准备 539,000,000.00 　
　　　　 应收账款净额 89,672,512.00
　　　　 股东权股益合计 1,842587816.00　　　

　　核销后实际净资产将减少５．３９亿元，即实际净资产仅为：
1,842，587，816.00元，
而并非电广传媒“以债折股” 方案公布的2,386,728,192.00元。
　　 （ 2,386,728,192.00-505,506,176.00-38634200=1,842，587，816.00(元)
但是 “以股抵债”方案把未核销坏帐的2,386,728,192.00元作为折股的净资产,也就是说居然把５．３９亿元坏帐也包含在内充作净资产折股！
如果不是堂而皇之登载在大报上，实在让人无法相信这是出自专业评估机构之手。
　　　　　　坏帐折股做手脚重复计算2284．7万股
根据坏帐核销后实际每股平均净资产只有：5.485 (元)，
（ 1,842，587，816.00/ 335920000=5.485 (元)　　
　　　（539，000，000 /5.485=98268．8万股）
（　98268．8万股 -　7542．10万股 =2284．7万股）
　　　　大股东侵占上市公司款须注销的应折股数为：98268．8万股，而电广传媒公布的“以债折股” 方案仅为7542．10万股。则少核减注销股数为2284．7万股。

　　非法侵占+漏计利息 +坏帐充净资产折股重复计算
　　　（５．３９亿）　　　+（1亿）+ （５．３９亿）
　　　一个小小的公司来回合计总额达到11．78亿元天文数字巨大黑洞， 如果推及整个市场的首发增发及相关交易，则必让世界为之震惊！
　
　　　注：本文更详细财务分析见[经济学家网站（疏忽还是故意）]
　
　　　这种令人毛骨悚然的巨大黑幕，操纵者之所以能在短短几天以迅雷不及掩耳之势，层层通过董事会和国资委的批准，得到证监委支持，基本的制度缺陷就在于冠以“独立第三方”名义，而实际是单方面委托评估机构定价。在于缺乏流通股东委托的代表自己利益的评估机构的专业支持制约。依现有的“评估”机制，任何机构的“评估”，都难以真正顾及社会公众投资者的利益，除非“评估”是根据社会公众投资者的委托。因此，一种双向的委托制度创新就显得刻不容缓！（本文作者系西安交通大学教授）

方圆王

深交所总经理张育军：从六方面推进中小板健康发展

2004年08月16日 17:46:37


　　深交所总经理张育军日前在第三届中小企业融资论坛上指出，从严格规范监管、科学合理的制度安排等6个方面，推进中小企业板的健康发展。
　　按照分步推进创业板建设要求，深交所设立并启动了中小企业板。在近3个月的实践中，中小企业板拓宽了中小企业融资渠道，为广大中小企业的上市起到了示范作用，也为监管机构探索建设创业板提供了经验。张育军表示，如何保持中小企业板的平稳运行，深交所没有经验。在本次论坛上，专家学者与会人士共同努力，初步探索和找到了中小企业板发展的基本道路。
　　张育军认为，中小企业板的健康发展，需要从6个方面入手。一要抓好中小企业的规范，这是中小企业板健康发展的前提。抓好政策扶持，抓好中小企业培育，抓规范，抓好中小企业治理完善，抓服务，各行业都要为中小企业做好服务工作。中小企业必将为证券市场提供源源不断的优势资源。二要科学合理的制度安排，这是中小企业板平稳运行的基础。三要抓好上市公司以及中介机构的诚信守法，这是中小企业板健康发展的有效保障。四要把从严监管做为交易所的立市之本。五要保护投资者权益，特别是中小投资者的权益，这是增强中小企业板持续吸引力的基本手段。要进一步落实中小投资者的知情权，保护投资者权益的核心是知情，尽可能使他们了解上市公司的情况。尤其希望发挥新闻媒体监督的作用。建立健全对损害投资者权益的责任监督机制，进一步强化民事责任、商事责任、刑事责任，完善诉讼机制至关重要。通过公司治理保护投资者权益。六要坚持制度创新。
　　张育军表示，深交所下一步创新工作将以监管创新为重点，进行发行制度改革；推动监管创新；推动市场准入制度、交易制度、投资创新、退市制度创新；产品创新；股份流通制度创新；完善公司治理的同时，探索有利于增强管理团队，科技人员创新激励机制的创新；加快推进创业板市场的分步建设，尽快出台创业板市场。这几项工作是今后搞好中小企业板发展的基本思路和必由之路。（记者　王轲真）

方圆王

每股净资产为定价基准点 "以股抵债"价格受质疑

　　8月16日据证券时报：作为一种金融创新，以股抵债试点自推出以来，围绕着定价这一最为核心的问题，市场各方发表了不同的看法，其中不乏质疑的声音。质疑者认为，以每股净资产作为以股抵债定价基准点是不合理的，严重损害了流通股股东的利益。

　　此种质疑究竟有没有道理？在给出一个明确的答案之前，有几个问题确是无法绕开的。

　　其一，溢价发行是否合理？在世界各国证券市场上，盈利较好的企业一般都会采用溢价方式发行股票，只不过有的市场溢价高，有的溢价低，同一市场不同的时机发行溢价高低有所不同而已。也就是说，后加入的股东要得到与原有股东同等的股份都需有比原有股东高的溢价投入。这是因为，只有通过这种溢价才能使创业者的创业风险得以体现和回报，以此推动社会经济的发展。我国的上市公司在首次公开发行股票前一般都已正常经营了若干年并具有较好的盈利能力，即使是部分通过募集设立方式成立的公司也都是依托控股股东投入的经营性资产开始进入市场的，实际上等同于一个盈利较好的企业通过IPO增资扩股，因此一般也会采用溢价发行方式。

　　其二，由溢价发行所形成的净资产增值由全体股东分享是否合理合法？溢价发行股票的溢价款以列入公司资本公积金的方式进行处理，由全体新老股东共同分享，这是世界各国证券市场的基本规则，我国也不例外。“股票溢价发行的溢价款由全体新老股东共同分享”已明确写入了所有拟发行公司的招股说明书中。所有股东当然包括所有流通股股东和非流通股股东在内，任何一方享有溢价款、享有由溢价发行所形成的净资产升值的权利都不能被排斥剥夺。

　　其三，持股成本高低与以股抵债定价之间有何关系？一些质疑者认为，上市公司设立之初，大股东的持股成本就很低，加上历年分红、转增等，其持股成本进一步降低，而流通股股东却是溢价参与公司的首发和再融资，持股成本较高，对净资产作出很大贡献，现在非流通股股东以主要由流通股股东贡献的每股净资产作价，显失公平。应该看到，以股抵债价格的确定同样需遵循一个基本的经济学原理：“股票应当依据风险收益关系来定价”，而持股成本的高低、每股净资产的形成过程显然不能成为定价的基础。

　　其四，净资产与公司内在价值存在何种关系？众所周知，反映公司价值多少的是公司的内在价值而不是账面价值。账面价值，也即每股净资产，反映的是企业的过去历史情况。而投资者投资股票的最终目的是获得公司的未来收益，未来收益高，公司的实际价值就高，反映在股票上就是股票内在价值高低和账面价值多少没有直接关系。

　　上述四个问题的明确，显然有助于我们正确认识每股净资产与以股抵债定价两者之间的关系，在此基础上，才能对以股抵债价格的形成究竟合理与否作出一个公正客观的评判。目前电广传媒的以股抵债方案已获得国资委批准，还需经股东大会审议通过和证监会批准后方可最终实施。对投资者来说，电广传媒每股折7.15元的抵债价格是否合理决定着他们对方案是投下赞同票还是反对票，而要作出价格合理与否的判断，首先要看这个价格有没有偏离股票内在价值过多？其次应看这个计算出来的内在价值合不合理、计算过程是否准确？若单纯以持股成本的不同来衡量价格的高低，是不科学的。　
　
郑尚实

方圆王

股票投资已经成为中国社会10大最危险职业之一

　  8月16日消息：据中国青年报报道，据媒体的最新调查，股票投资已经成为中国社会最危险的职业之一。危险程度在10大危险行业中排名第6位。排在战地记者、伐木工、地质探险、煤矿工人等传统危险职业之前，名列钢筋工人、特技演员、空中护林员、试飞飞行员、排雷工兵之后，是10大行业中惟一的纯脑力劳动者（见8月13日《中华工商时报》）。

　　相关的调查分析还表明，在10大危险行业中，股票投资（失误）带来的家庭不幸、财富流失、社会矛盾、刑事案件要远远高于其他行业的总和。

　　眼下，如果有几个朋友聚到一起，当中有炒股的，别人对他（她）的问候语肯定是“亏得不多吧”，而肯定不是“赚了吗”。无形之中，进行股票投资的人成了被同情的对象。不过，股票投资成为最危险的职业的说法，听来还是让人很吃惊。

　　股票投资令投资人资产缩水，降低了股民生活质量，易导致家庭不幸。这样的例子不在少数。记得两个月前股指从1700多点跌到1500点，南京一股民在证券公司的卫生间自缢身亡，据说是重仓持股解套无望。可现在的股指已跌到了1300点，显然，活着的许多人正受着煎熬。

　　剔除制度上的因素，我们实在羡慕美国的老太太。许多投资方面的书籍说，一个美国老太太在多少年前买了只股票压在箱底，若干年后成了一大笔财富，足以养老。在我们这儿呢，买只股票用不上几年（总共有股市至今才十多年），资产已缩水得不成样子。

　　有很多股民“发誓”说只要把本钱拿回来后就再也不玩股了，说的听的人都发出苦涩的笑，问题是说话的人根本没有机会“扳”回本钱。股民手头股票的市值离他们的成本区域越来越远了，扳本的希望越来越渺茫了。

　　有人说，股市在洗牌，大浪淘沙，必须让一部分人和机构出局。在场的人支撑着股市就够呛的了，还要让人出局，不知道管理部门是怎么想的。反正现在目的是达到了，陆续有人在出局，那些人实在是撑不住了。

　　接下来我们担心的是部分证券公司，会不会由于被曝光挪用客户保证金丑闻而诱发大量的保证金挤提，以及开放式基金的大量赎回。一旦出现这种情况，对我们的资本市场来说将是灾难性的。

　　摆在中国股民面前的不利因素太多了，大股东恶意掠夺、减持国有股、圈钱、大扩容、周边股市等，随便那一样都能轻易导致股市下跌，而上涨则是很不易的，“拦路虎”实在是太多了。

　　股票投资成为最危险的职业，吃惊之余细心思考，不得不认同，这是现实。