2004年7月31日、8月1日（星期六、日）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。

方圆王

2004年7月31日、8月1日（星期六、日）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：方圆王 浏览：7659 回复：16

证监会、国资委、全流通试点兵分两路


  　激活全流通大讨论的动因再次来源于狂泻不止的股指。
　　7月23日，沪综指退守1387点，直逼去年低点1307点一线，市场处于极度恐慌之中。
　　7月24日，由国务院发展研究中心金融研究所、中国银河证券主办的“股权分置与资本市场制度风险座谈会”在京召开，会上，监管部门、专家学者强烈传递出这样的信息：解决股权分置试点先行，势在必行。
　　证监会市场监管部主任谢庚在会上指出，现在解决股权分置问题的条件越来越成熟。并强调，在解决股权分置问题的思路上，一定要充分考虑市场各方利益。
　　同样的观点，数日前国资委主任李荣融也在公开场合提到。
　　值得注意的是，谢恰恰是今年初为落实“国九条”，由证监会和国资委成立的“股权分置专题研究小组”的召集人。尽管谢并未以这一身份出席会议，但市场却无法忽视谢在谈话所传递的信息。
　　“这本身就是一个积极的信号。”致力于推动股权分置问题解决的上海睿信投资公司董事长李振宁说。
　　不是让利于民，而是共赢
　　自2001年国有股减持失利到近日股指逼近去年低点，有关全流通的讨论走过了集思广益，分散决策，再到专门小组研究的过程。其间，深沪股市震荡跌宕，屡创新低，无论是券商、基金，还是中小投资均折损不菲。
　　当这个市场上的大多数参与者都沦为利益受损者的时候，他们的观点和态度也超乎寻常地趋于一致。或许，这就是各方所认为的解决问题的良机。
　　与此前的大讨论相比，此次讨论中，前次“让利于民，向非流通股股东要补偿”的主流思路已不再被提及，取而代之的是“共同分享全流通以后产生的流通溢价，以及兼顾市场各方利益”的说法。
　　谢庚在讲话中表示，现在，越来越多的人逐渐认识到，只有承认市场现有的利益格局并兼顾市场各方的利益，才能确立更具操作性的解决思路。
　　越来越多的事实表明，在非流通股股权性质多元化的现实条件下，流通股股东要从全流通中得到大股东的补偿几乎是奢望。或许，恰恰是因为股权分置，让这些非流通股股东在股市瑟瑟寒冬中依然能够屹立潮头，坐看风云。对他们而言，延缓解决问题与拿钱补偿小股东当然前者更轻松。
　　据说，此前曾热衷于谈论“让利于民”的人士曾得到监管部门某现任领导的点拨，被告诫最好不要只谈补偿，这样，反而无益于改革的推进。于国于民都有利才是改革最持久的推动力。
　　理论界最终摒弃了向大股东要补偿的不现实思路，7月24日会上，各路市场参与者似乎都在向决策部门阐述，在股权分置的利益上，并非是一个“零和”游戏，流通股股东的获益并非必须以牺牲非流通股股东现有利益为前提，而是一个“帕累托改进”，流通股东和非流通股股东都可从增量收益中获益。
　　联系李荣融与谢庚的讲话，可以看出在解决股权分置的问题上，在决策层面上，已达成共识：首先，这个问题必须及早解决；其次，解决的思路必须兼顾市场各方利益主体。
　　据透露，“股权分置专题研究小组”召集人谢庚出身财政部，与该小组同样出身财政部的国资委官员在认识上比以往任何时候都有了更多的默契。但研究小组成立数月以来，至今并未有实质性进展。只是在解决问题的思路上达成了共识。正如李荣融所说，在解决股权分置问题上，无论大股东、小股东利益都应该保护，但寻找利益平衡点不太容易。
　　国资委与证监会太极推手
　　在解决股权分置的大思路上，中国证监会规划发展研究中心主任李青原博士表示，全流通意味着上市公司第二次改制，解决问题的思路应该由证监会确定，但政府最好的做法就是不做任何具体方案。具体涉及某一家公司的方案应该由董事会提出并通过股东大会表决。
　　然而，证监会可以置之度外，说市场的问题让市场自己去解决，让股东自己去协商博弈。而国资委却无法回避矛盾，“你总得有一个原则吧？”燕京华侨大学校长华生表示，股权分置的问题核心还是定价，这不是分散决策所能解决的。他说，比如，国资委对不同上市公司的股权，什么样的定价算合适？如果定价不合适，是否会有政治上和市场的双重风险？
　　“这才是决策部门缓兵不动的真正的症结所在。”他说。
　　一位接近监管部门的专家称，在股权分置的问题上，尽管国资委与证监会的态度已取得一致，但在试点工作的推进上肯定还会有一番较量。
　　“一方面，证监会希望试点最好从国有股东下手，捆绑国资委共同承担市场风险；而另一方面，国资委则认为，监管部门完全可以先找不含国有股的上市公司先行试点，以规避风险。”他说，这有一个行政决策风险问题在里面。“这需要气魄、胆识和智慧。”
　　对此，经济学家刘纪鹏主张，无国家股和国有法人股的上市公司宜先行试点。这样，可以简化矛盾，避开国资委和证监会两大部门烦琐的协调。
　　他认为，目前管理层只需要做三件事：第一，确立类别股东表决机制；二，根据股东大会决议和类别股东表决结果，批准其通过的全流通方案；第三，按照三公原则披露信息，监管其方案的执行。等试点取得成功后，再进行推广。
　　试点企业的两个突破口
　　既然在操作思路上已达共识，决策部门似乎已经没有任何可以推脱的理由了。
　　“上有‘国九条’，下有理论界与广大投资者的一致呼吁，监管部门再不行动，或许就不是‘无为而治’，而是‘问责制’了。”一位当日的与会学者称。
　　某基金公司代表称，此前，一提全流通我们就将之视为利空；而现在，不提全流通才就是最大的利空。他表示，股权分置问题如不及早解决，市场的下跌空间还非常大。对此，监管部门一定不要心存侥幸。
　　证监会有关人士称，就股权分置问题的复杂性，要先出台一个规则难度巨大，最好的方式是先试点，再总结经验进行推广，理论只能来源于实践。
　　不过，有关人士称，就股权分置问题国资委、证监会还是会出台一个操作原则。
　　早在两年前，监管部门针对没有一定之规的非流通协议转让市场，制定了《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》，要求非流通股转让原则上公开竞价。但由于担心市场的过激反映，加上“非流通股为何不能向流通股股东转让”质疑之声四起，而一直迟迟没有下发。
　　证监会暂停法人股场外转让一晃三年，其间，在法人股场外市场交易火爆时购进大量法人股至今却深陷其中的一些机构怨声载道，甚至传书证监会相关领导。然而，于监管部门而言，隐忧依旧挥之不去：如果非流通股一旦向流通股股东转让并流通，是否会给股权分置的解决增加复杂性；而从法理上来说，监管部门是否有权决定非流通股的受让对象也是值得商榷。
　　基于此，股权分置专题研究小组成立后，有关非流通股协议转让的办理规则被一并交到这个小组进行统一协调研究。
　　据称，为保护流通股股东利益，监管部门考虑在非流通股协议转让时，可以拿出一定比例，以协议转让价格20％为上限向流通股股东配售，锁定期满后可上市流通。
　　有关人士称，上述思路只是解决股权分置的一个步骤，但却极可能成为股权分置试点的一个突破口。
　　业内人士分析，这样一种过渡性安排，虽然不能一步到位全部解决上市公司非流通股的可流通问题，但整个市场的非流通的比重将逐步降低，暗合了决策层“稳步推进”的思路。方案的不尽完美之处很可能恰恰是全流通“软着陆”的一种较佳选择。
　　而现实条件下可能祭出的第二种方案，则是率先推出不含国有股的试点企业。这种方案之下，一方面民营控股企业不具有典型性，另一方面，流通股股东与追求利益最大化为目标的民营老板之间的博弈胜算几何尚难逆料，如果不是市场的力量，他们是很难作出妥协的。“这种谈判可能会变得更加复杂。”一位人士称。
　　而无论哪种方式，试点的前提首先要建立类别股东表决机制。4月初，证监会《上市公司就有关社会公众股股东重大事项召开股东大会的指导意见》已广泛征求社会各方意见，出台只是迟早的事情。
　　这几乎是一场只能成功不能失败的变革，决策部门的压力可想而知，而市场各方的理解与妥协在这场变革中则显得尤为重要。

方圆王

证监会规划委李青原:解决股权分置将统一安排

   
    针对目前市场上的一些有关解决股权分置问题进展情况的报道，中国证监会规划委主任李青原博士昨日通过本报作出两点解释：有关媒体最近引用了一些她的言论，全部来自她去年年底在一些研讨会上的个人观点；关于解决股权分置问题，有关部门将会根据国务院“九条意见”精神作出统一安排。

    李青原强调，最近有媒体在没有征求她本人意见的情况下，以《李青原：全流通必须果断试点》为题大量引用了她的一些观点，这些言论主要来自于她在去年10月份一次以改革为主题的大型研讨会上的发言，以及其他一些研讨会上的观点。当时国务院“九条意见”还没有出台，关于“股权分置”的讨论还停留在“全流通”阶段。而且当时发言时她曾一再强调，这些言论只代表个人关于资本市场重大改革政策的一些思考和认识取向，不代表所在部门的态度。她特别强调，当时她个人的这些观点更不能代表目前的政策信号。

    李青原表示，她十分认同目前市场各方对于解决股权分置问题的紧迫感。为落实国务院“九条意见”精神，中国证监会已经会同有关部门成立了解决股权分置问题的专门工作小组，负责研究和提出具体实施方案。相信有关部门会根据国务院“九条意见”精神，作出统一的安排。

方圆王

国研中心官员:下步宏观调控要从体制上找原因

   
    国务院发展研究中心副主任谢伏瞻昨日在该中心市场经济研究所举办的“中国市场形势分析研讨会”上表示，近期导致经济过热的核心问题在于货币的过量供给和低成本土地的大量涌向市场。因此宏观调控的着力点应该集中在加快金融体制改革，完善汇率形成机制，和加快财政体制改革、理顺中央和地方的财政关系上。

    谢伏瞻认为，新一轮经济快速增长的动因，从需求角度看主要来自于近一两年城镇化速度的大幅加快；从供给方面，主要是得到外资大量流入、货币和贷款急剧上升、低成本土地和劳动力供给的快速增加三大因素的支撑。其中他认为货币的过量供给和低成本土地的大量供给是导致经济过热的核心问题。

    因此，谢伏瞻认为，当前宏观调控的着力点就应该在于，一要加快金融体制改革，完善汇率形成机制，使银行的微观机制能和宏观调控的需要相适应，以避免宏观调控“一刀切”效果的产生，同时抓紧研究汇率和利率的形成机制；二要加快财政体制改革，理顺中央和地方财政的关系，让地方政府手中有粮，减少地方政府为增加自身财力而经营土地的制度动因；三是加快计划与投资体制改革；四是加快垄断性行业的改革，理顺价格机制。他认为，今年上半年我国经济正朝着宏观调控的预期方向发展，调控成效已经显现。但下半年在“防止反弹”的同时，也要防止出现投资增速下降过快带来的不良效应，革除目前经济发展中的不健康因素。因此，当前促进经济的协调健康发展，必须从体制方面找原因，从改革中找出路。

方圆王

面临广阔发展机遇 中小企业成长瓶颈有望突破

   
    诸多限制与禁锢被解除、融资环境得到改善，将使已成燎原之势的中小企业更加如虎添翼———一个无比广阔的发展机遇已经摆在中小企业面前。

    中小企业对社会经济发展的意义极为重大，其投资的效益、效率也高于政府投资。据国务院发展研究中心统计:1981年到2001年，民间投资从165亿元增至14305亿元,占全社会投资比重从18.1%提高到38.4%；这期间年均增长25%，比国有投资的年均增长率高7.2个百分点。

    “《国务院关于投资体制改革的决定》为中小企业的发展进一步打开了空间。政府管制的逐步放松和现代产权制度的进一步确立代表了一个积极的方向。”国务院国资委研究中心宏观战略部部长赵晓称。

    中小企业盈利拓宽

    目前我国民间投资的市场准入仍然存在许多限制，如在交通运输及邮电通信行业中，民间投资只占0.7％；在电力、煤气及自来水的生产和供应业中，民间投资只占3.2％。

    北京天则经济研究所所长张曙光认为，政府经营一不为利，二不能与民争利，与此相反，私人经营则应尽量盈利。在现在的技术条件下，有两个行业的发展前景是诱人的。一个是高风险和高盈利的行业，另一个就是公用事业，盈利稳定，具有收益风险低的特点。而且随着城市化的推进，对公用事业的需求还会扩大。由此可见，公用事业是民营企业可以大力开拓的一块疆土。

    而据深圳证券信息公司统计，2003年深沪两市公用事业上市公司有121家，平均每股收益0.19元、每股净资产2.64元、净资产收益率7.4754%，主要经营指标大大高于上市公司的平均水平。

    多层次资本市场应降低入市门槛

    国务院发展研究中心技术经济部部长郭励弘表示，《决定》提出了要进一步拓宽企业投资项目的融资渠道，建立起多种募集方式相互补充的多层次资本市场、改革企业债发行管理制度等内容，将有利于解决中小企业发展中面临的权益资本融通、债务资金融通的双重困难。

    郭励弘称，早在“国九条”里，就鲜明提出要“建立多层次股票市场体系”,这是一个很到位的提法，也是解决中小企业融资问题的必由之路。目前我国没有较低层次的区域性股票市场，只有最高层次的深沪两市，尽管今年在深交所推出了中小企业板，但目前来看门槛和主板依然没有区别。

    郭励弘说,多层次股票市场之所以成为“多层次”，最起码的辨识标准是它们的入市门槛有很大区别。纳斯达克全美体系上市门槛之一为实收资本1800万美元，小市场体系上市门槛之一为实收资本400万美元；其他财务标准及非数量标准暂且抛开，如此鲜明的实收资本（或有形净资产）差异，才能构成不同层次。而深圳中小企业板的入市标准只能遵从《公司法》，股本总额为5000万元以上，而我国小企业的标准是资产总额在4000万元以下，根本不可能达到上市标准。

    同样，股份公司资本门槛与多层次股票市场的架构息息相关，欧洲各国设立股份公司的资本要求仅合人民币几十万元，而中国股份公司的资本门槛是1000万元，上市门槛是5000万元。据郭励弘统计，目前印度有上市公司10000家左右，而中国的股份公司仅为6000家左右。

    郭励弘进而表示，要真正解决中小企业权益资本融通的问题，首先应考虑降低入市门槛和组建股份公司的资本门槛问题。

方圆王

154份中报显示:近8成公司股东持股集中度提高

   
    据本报信息数据中心统计，截至7月28日共有160家上市公司公布了2004年半年度报告，期末股东总数为614.86万户，户均持有股票9493股。剔除精工科技、济南钢铁等5家新上市公司及没有在一季度报告中披露股东人数的黑龙股份，其余154家上市公司2004年6月30日股东总数为5810077户，比今年一季度末减少了65266户，整体下降幅度为1.11%。其中121家上市公司筹码集中度有不同程度提高，即已公布半年报的上市公司中，有78.57%的公司今年二季度的股东平均持股数量在提高。

    新老基金此消彼长

    近年来,证券投资基金得到超常发展，特别是今年，基金的募集份额已愈1500亿份，这个数额超过了基金业前5年募集份额的总和，目前已跨过3000亿元大关。随着规模的不断壮大，基金投资对二级市场的影响力逐步提升，基金净值占两市股票流通总市值的比例已经达到25%左右。今年基金二季度投资组合揭示了老基金减仓、新基金轻仓现实，但同样不容忽视的是新老基金间的此消彼长。据统计，今年二季度偏股型老基金市值总计1005.27亿元，比一季度末减少了218.60亿元，而与此同时，三月份以来成立的新基金新增投资234.09亿元。另外，社保基金在已公布的半年报中频频露面，在27家上市公司前十大股东中榜上有名，其中每股收益达0.40元的华泰股份受到全国社保基金一零三组合、一零四组合的同时青睐。

    高送转受到欢迎

    对股东持股集中度提高的公司分析发现，机构投资者在注重公司业绩和成长性的同时，高送转成为投资的重要依据之一。如股东平均持股增幅在50%以上的13家公司中，今年上半年全部实施了送股或转增股本，其中每10股送转5股以上的公司有12家，五粮液等4家公司实施了10送转10的分配方案，即使股本扩张比例最小的贵州茅台也进行了每10股转增3股派3元的分配。需要指出的是，今年二季度末股东平均持股数量大幅降低的公司，行业特征十分明显，以金属非金属、房地产公司居多，其中不乏业绩优良的公司，如每股收益达到0.88元的韶钢松山，今年二季度人均持股比一季度下降了25.10%。

方圆王

再融资公司排起长队 熊市当中有谁还在"抢钱"

   
    最近，在发审委审核的发行项目中，上市公司再融资的比重高了起来。据一项统计，本月以来过会的23家公司里，有12家是首发公司，11家是再融资公司，再融资与首发公司旗鼓相当，这是以往较少见的。

    事实上，目前已过会的再融资公司已经排成长队，下半年市场将面临沉重的再融资压力。

    募资胃口不小

    最新统计显示，到目前为止，今年共有21家公司实施再融资，其中，12家实施了配股、5家增发，4家发行可转债。在这21家公司中，有7家是去年过会的，因此今年过会的44家公司中，实际只有14家完成了再融资，另外29家企业还在排队等待发行，其中，拟进行配股和增发的各有11家，发行可转债的为7家。

    发行可转债的公司数量虽不多，但筹资规模却不小。7家公司的发行总规模近150亿元，其中规模上10亿元的就有5家。排名第一是招商银行，欲发65亿元可转债，其次是晨鸣纸业，20亿元，万科A也不甘示弱，筹资额仅比晨鸣纸业少1000万元，钢联股份的可转债规模也有18亿元，山东海化则是10亿元。

    增发公司的胃口也不小，发行1亿股以上的公司有6家，振华港机增发2亿股，筹资规模约10亿元，长安汽车发行1.5亿股，筹资规模为11亿元。粗略估计，11家公司的筹资总额也要近百亿元。

    相比可转债和增发，配股的融资规模要小得多。在11家准配股公司里，北生药业的10配7比较惹眼，募资额近4亿元，为此，其大股东已承诺全额参与。

    公司质地改观

    值得指出的是，如今的这些准再融资公司，基本面上倒是颇有亮点，其中，很大一部分公司属于行业龙头或蓝筹股。据初步计算，29家公司2003年平均每股收益接近0.50元，今年首季每股收益也超过0.10元，远高于市场平均水平。

    在这些公司中，不少公司已发布半年报预喜公告。如金牛能源早在季报中就预计，上半年实现净利润将同比增长50%以上。湖北宜化也表示，上半年净利润将较去年同期增长50%－70%之间。红豆股份、金地集团、万科A等多家企业也相继表示，预计今年上半年净利润较去年同期增长幅度将超过50%。振华港机在预计半年报业绩增长50%以上的同时，还透露公司获得了洋山深水港一期工程的经营权，为其今后业绩提供了更大的想像力。

    行情冷暖是关键

    不少市场人士认为，在新发审委严格把关后，再融资公司的业绩和项目的可靠度应有提高，以往“一圈钱就变脸”的情况将有所改变。但即便如此，这些公司再融资能否成功，也还得看市场的脸色。

    神光咨询的分析师张谦预计，到今年10月、11月，再融资及IPO都可能面临一个小高峰。就再融资方式而言，可转债由于筹资额较大，似乎渐渐在失去市场青睐，前期联通配股的成功，倒是预示着这种最老的再融资方式，因为有着股本扩张不大，筹资额相对较少的特点，反而能重新获得投资者认同。但他强调，再融资成败的关键还要看市场的脸色。此前，一大批公司股价跌进发行价，导致承销商大量包销就是证明。因此，张谦建议，在市场比较稳定的时候，投资者可选择前景较好的再融资项目适当参与，但如果市况不好，就应该一律避免。

方圆王

股价结构将继续分化 下半年可能出现投资机会

   
    国泰君安调查125家机构结果认为——下半年可能出现波段性投资机会。

    国泰君安证券研究所日前进行的一项问卷调查显示，五成以上的投资机构认为下半年存在波段性投资机会，而且，价值投资仍会是下半年主流的投资理念，二级市场股价结构的分化也将进一步加剧。

    据悉，此次调查共收回有效问卷125份，其中券商45家、基金40家、保险公司10家、信托公司6家，其他机构24家。结果显示，尽管有72家机构看空后市，但却认为下半年将出现波段性的投资机会，占被调查机构的57.7%，而看多和看平的机构各占20%，仅有3家机构不仅看空，并且认为下半年股市不存在投资机会。从操作策略上来看，选择积极换股、调整持仓结构以及逢低逐步吸纳、越跌越买的机构最多，分别占样本总数的39.8%和34.7%，认为目前应观望为主，待政策明朗后再操作的机构占15.3%，选择尽可能降低仓位，多持现金的机构有10.2%。

    调查显示，大部分机构投资者认为，下半年二级市场股价结构将出现进一步分化，“二八现象”将重演，甚至出现“一九现象”，在这一过程中价值投资仍将处于主导地位。也有为数不少的机构认为，市场中的蓝筹股将出现重新区分与界定，其走势强于大市。仅有不到3%的机构认为下半年仍将出现股价齐涨齐跌。

    对于当前影响股市运行的最主要因素，各机构也发表了自己的看法，有54家机构选择了股权分置与国际化，53家机构选择了宏观调控政策，而选择上市公司治理与业绩、扩容与再融资的机构也分别有39和37家。

    从机构看好的行业来看，煤炭行业高居榜首，共有49家机构认为该行业是年内投资机会最大的行业。其它被看好的行业主要集中在港口、电力设备、交通运输等行业，而且选票差异并不是很明显。另有个别机构认为，在目前的市况下行业配置较难，以个股选择为主。

    调查还显示，56%的机构投资者认为上半年宏观调控的效果开始显现，下半年的调控力度将较为温和，而23%的机构则认为，宏观调控已经基本到位，下半年不会有进一步的措施出台。对于宏观调控的结束时间，大部分机构较为乐观，有11%和31%的机构认为会在今年三季度或四季度，认为在明年上半年的占40%。

    对于下半年管理层落实“国九条”有可能推出的具体政策，有104家机构选择了保险资金直接入市，选择券商融资与集合理财、调降印花税或红利税的机构也分别有61和45家。此外，选择国有股减持试点、调低印花税或红利税的机构也分别有30和29家之多。

    从机构投资者目前的持仓情况来看，44.6%的机构仓位在50%—70%之间，24.1%的仓位在30%—50%之间，仓位在70%以上以及30%以下的机构分别占15.2%和16.1%。

方圆王

2005外资券商入场抢蛋糕 2004券商面对生死劫

   
    国内券商与国际巨头短兵相接的日子已经愈发临近。根据WTO协议，2005年后国内证券业的对外开放力度进一步加大，面对着竞争对手虎视眈眈的挑战，2004年对于尚在“襁褓”中的国内券商可以说是最后的期限。

    然而，有关数字显示，经过近几年全行业的连续陷入亏损的境地后，今年上半年国内证券业的情况依然不容乐观，其中一些老牌券商也没能逃脱大幅亏损的境地。

    经纪业务独木难支

    “证券经纪业务也就是手续费的收入可以说占到了公司总收入的半壁江山”，某券商高层人士对记者表示。据了解，证券经纪、自营业务和投行业务这三大传统业务目前是证券公司收入的主要来源，而经纪业务则是体现券商综合实力的主要指标。

    相关数字似乎也证实了这一判断，从已经公布上半年财务报表的券商情况来看，很多券商的手续费收入在整个营业收入中的比例是相当高的。今年上半年，40家券商的经纪业务实现收益36.46亿元。其中亏损严重的申银万国在这一排名中反而以5.04亿元的手续费收入排第一名，其手续费收入在整个营业收入中所占比例高达90%。

    而事实上，在国际成熟市场，经纪业务占券商总收入的份额并不大。如美林证券等国外一些大的投资银行，手续费收入估计只占约25%。有业内人士认为，随着佣金制度的改革和商业银行对市场的介入，券商在佣金以及利差等收入来源将面临越来越大的压力。

    据介绍，国内证券公司除了佣金面临着巨大的压力，还要担负着庞大的营业费用亏耗。目前，全国的证券营业部已达到3000多家，营业部的运营需要耗费大量的营业费用，例如某中型券商，其经纪业务赢利1亿元，自营收益约2亿元，但其营业费用就高达2亿元之多。

    有关人士认为，随着网络交易的普及以及投资者交易观念的转变，同国外券商相比，国内证券业在降低营业部成本等方面还有很大潜力可挖。

    融资不畅自营业务下滑

    虽然部分券商在经纪业务方面取得了不错的收益，但是，来自自营业务的损失却像“黑洞”一般把券商拖进了深渊。

    有关统计表明，今年上半年40家券商净利润总额为-2.6亿元，平均折合每家券商净亏660多万元。亏损最为严重的申银万国今年上半年亏损达2.5亿元，其次是大鹏证券亏损1.2亿元，而这很大一部分原因来自于受托资产上的损失或计提资产减值的损失。

    “券商自营业务遭受如此损失与融资不畅导致的资金供给严重不足有很大关系”，一位业内人士告诉记者，在资金紧张时券商甚至根本无法调整自己的仓位，而如果遇上承销业务包销余股过多，有些时候也只能迫不得已进行挥泪甩卖。

    2004年3月，中国证监会核准了中信证券、海通证券和长城证券三家证券公司发行公司债券的申请，但发行总额总共不超过42.3亿，这对于严重失血的券商们可以说是杯水车薪。

    对于证券公司来说，发行公司债券对于改善券商融资结构、提高其综合竞争力和抗风险能力具有重要意义。但是有专家指出，券商发债在短时期内很难解决券商的资金不足，目前最重要的是要加强自身的研发能力与人才的培养，避免投资失误带来的“黑洞”效应。

    改变现有盈利模式

    对于今年上半年国内券商的总体亏损，人们普遍把责任归咎于行情的低迷，但事实上，沪深股市在4月份之前还是走出了一拨牛市行情，第一季度的券商可以说应该是盈利的。然而，两个月的下跌不仅把4个月上涨的利润全部吞噬怠尽，最终券商的平均利润还成为负数。

    有关人士表示，目前国内券商还处在靠天吃饭的阶段，而且其抗风险能力普遍较弱，还如果没有第一季度的这拨行情，券商今年的处境可能更加不堪设想。若真如一些预测人士的分析下半年的行情依旧没有起色，我们的券商该何去何从呢？

    据了解，日前美国证券业协会预计华尔街券商2004年获利增至278亿美元，接近历史最高水平。但是值得注意的是，与国内股市相同，到目前为止，今年全球股市表现并不理想，目前道琼斯指数下跌近400点，跌幅超过3%，而纳斯达克指数下跌超过8%，英国金融时报指数跌幅也超过3%。

    但同样的行情，国际券商为何能够捷报频传呢？有关专家指出，除了国内在股指、债券期货等金融衍生产品方面的空白使券商无法规避系统性风险外，国内外券商盈利模式上差异较大也是造成目前这种现状的原因之一。这位专家对记者表示，在我国，券商的盈利模式还比较单一，很难规避股市下跌带来的直接风险损失。而改变靠天吃饭的现状，需要券商提高风险管理控制水平，完善产品创新机制，改变盈利比较单一的模式，从而把主动权掌握在自己手里。

    根本还需政策支持

    赢利模式的改变固然需要我国金融产品的创新，但是在这方面操作上似乎仍存在很大难度。中央财经大学证券期货研究所所长贺强教授指出，国家虽然出台了一些鼓励创新的政策和办法，但是市场的不完善和严格的审批程序，都让产品创新很难有大的动作。

    其实，我国券商靠天吃饭的现状很大一部分原因可以说是历史问题造成的，因此，仅有赢利模式的创新显然还不能从根本上改变国内券商靠天吃饭的现状，政策上的大力支持可以说也是必不可少的。

    “与国外一些券商相比，我国券商规模普遍偏小。随着市场的开放，如果其竞争力不足，将会明显的暴露出我国金融体系的弱点，这种状态对于我国宏观经济的发展以及整个金融改革将产生十分不利的影响”，中国银河证券研究中心高级研究员宋国祥博士在接受本报记者采访时指出，通过大力发展资本市场以及国内证券业，中国金融改革将会得到更好的推进，其对宏观经济良性协调发展来说也将显得非常重要。

    宋国祥博士建议，中国的证券业也需要像银行业一样得到重视，不仅是银行面临资本充足率的问题，同样，在券商为国有企业改革上市作出巨大贡献的同时，国家也应为券商充实资本金。

    目前有消息称，管理层将注入600至1000亿对已发现问题的大券商进行“救助”，对于这种超常规的救助措施，有关人士指出，从时间上来看，我国券商已经到了接受生死考验的关键时刻。在目前国内券商还肩负着极为沉重的不良资产的情况下，即使出现一年的牛市行情也很难使券商整体脱困。因此，要改变国内券商靠天吃饭的现状使其尽早摆脱困境，除了体制上的改革与行业的整合外，资金上的补充也将犹为必要。

方圆王

以股抵债合理定价之思考:充分体现市场化原则

   
    “以股抵债”试点的指导意见昨日继续引起市场广泛讨论，对“以股抵债”可能的定价方式，市场表现出强烈的忧虑，特别是有媒体披露“以股抵债”的定价可能不能低于国资委坚守的净资产红线后，市场担心在“以股抵债”定价博弈时，政策的天平会倾向上市公司的大股东们。

    市场的担心不是没有道理。考虑到“以股抵债”试点指导意见是由证监会和国资委联合酝酿推出，同时从指导意见传递出的信息来看，“以股抵债”将在约50家国有控股上市公司中选择部分试点，再考虑到所有国有控股上市公司“以股抵债”试点方案最终需要国资委认可，在“以股抵债”整个试点活动中，国资委拥有相当的决定权。而国资委副主任李毅中又曾经说过“净资产是一个红线，上市公司国有股转让不能低于净资产这个原则不能变。”而在去年11月30日国务院办公厅转发的国资委《关于规范国有企业改制工作的意见》文件中也明确指出，上市公司国有股转让价格在不低于每股净资产的基础上合理定价。

    作为国有资产的管家———保证国有资产保本增值是国资委份内之事。具体到“以股抵债”操作上面，国资委该执行怎样的思路呢？而笔者认为，应该以推动“以股抵债”试点、解决国有控股上市公司大股东侵占这一普遍顽疾、改善国有控股上市公司质量为前提，充分尊重市场经济原则进行定价。

    “以股抵债”不是上市公司控制权转让、也不是一般股权转让，首先是一种纠错行为，随之还应有“惩戒”作用。这是试点指导意见所承认的，笔者认为既然考虑到是纠正国有控股上市公司大股东错误行为的特殊性，在执行过程中应该有较为灵活的政策。同时“以股抵债”表现的是股份回购而不是转让，同时回购不是针对所有股东，仅是大股东特权。

    “以股抵债”按照净资产值定价在逻辑和道德上都无法让社会公众股东所接受。首先国有控股上市公司的国有股在上市过程中净资产发生第一次增值；在上市公司增发中国有股净资产又发生第二次增值；在大股东从上市公司挪用大量资金并形成资金占用后，这笔以应收款出现的挪用资金再次提高了每股净资产值，而现在占用上市公司资金的大股东要按照净资产值定价“以股抵债”，岂不正是拿公众股东的钱来还给公众股东么？同时目前国有股在市场上的价格是否相当于净资产值也很难说，2003年就出现每股净资产值为2.42元的黑化股份国有股以0.8元拍卖成交的个案。另外国有股都是当年国有资产以投资的形式进入上市公司而形成的，市场经济简单的逻辑是，投资是有风险的，国有资产投资也不应例外，而在刚刚出台的《投资体制改革》中也强调市场经济投资原则是“谁投资、谁受益、谁承担风险”。多种角度看来，“以股抵债”按净资产定价的方式有违市场经济基本原则。

    由市场定价应是“以股抵债”合理定价的途径之一。目前市场上上市公司国有股转让常见的有拍卖、股权质押、协议转让等途径，在这几个过程中都会产生相对公平的市场价格，当然上市公司大股东在进行“以股抵债”定价时，不妨邀请社会公众投资者或机构投资者参与，最终确定出一个公允的市场价格。实质上在试点指导意见中，证监会和国资委也要求“以股抵债”定价中体现“三公”原则。

    建立一个完善的市场化经济体系和市场一直是我国经济建设的方向，为此拆除计划经济篱笆、改变计划经济管理思维是我国经济工作中长期的重点，这在我国资本市场同样任重道远，刚刚出台《投资体制改革》就是在资本市场拆除计划经济篱笆。在由计划经济向市场经济转轨中，我国上市公司国有大股东资金侵占形成有其特殊的历史原因和背景，今天管理层着手清除这一顽疾，改善上市公司质量应该是非常积极的行为，但在清除这一顽疾的过程中，有关方面应该按照市场经济原则，作出科学公平的制度安排，而不是在清除一个顽疾时留下新的隐患，或以牺牲市场基础为代价。

方圆王

保监会:允许保险公司投资可转债但暂不得转股

   
    中国保险监督管理委员会今日发出通知，允许保险公司投资可转债，但暂不得转换成股票。

    在规定保险公司投资可转债暂不得转股的同时，保险会又声明转换方法将另行规定，可见这一领域对保险公司的开放只是时间上的问题。

    保监会还规定，保险公司投资可转债余额计入企业债券投资余额内，合计余额按成本价格计算不得超过本公司上月末总资产的20%。

    保监会称，允许保险公司投资可转债是为了推进保险资金以多种方式直接进入资本市场，进一步拓宽保险资金运用渠道，丰富保险资金投资品种，有效分散投资风险。

    以下为通知全文。

    各保险公司，各保险资产管理公司：

    为贯彻落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的有关精神，稳妥有序地推进保险资金以多种方式直接进入资本市场，进一步拓宽保险资金运用渠道，丰富保险资金投资品种，有效分散投资风险，我会经研究决定允许保险公司投资可转换公司债券(以下简称“可转债”)。现就有关事项通知如下：

    一、保险公司投资的可转债应当是经中国证券监督管理委员会批准发行,符合《可转换公司债券管理暂行办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》(2001年4月26日，中国证券监督管理委员会令第2号)规定的可转换成股份的公司债券。

    二、保险公司投资可转债纳入企业债券投资中，按照《保险公司投资企业债券管理暂行办法》(保监发[2003]74号)管理。

    保险公司投资可转债余额计入企业债券投资余额内，合计余额按成本价格计算不得超过本公司上月末总资产的20%。

    保险公司同一期单品种可转债持有量不得超过该期单品种可转债发行额的15%或保险公司上月末总资产的2%，两者以较低者为准。

    三、保险公司应审慎投资可转债。保险公司投资的可转债暂不得转换成股票。转换方法将另行规定。

    四、保险资产管理公司自有资金投资可转债比照本通知执行。

    二○○四年七月二十三日

方圆王

不能指望一下子走向平衡 中性财政政策待破冰

   
    “中性财政政策的提出，只是财政部长发出的一个信号。”日前，国家发改委经济研究所副所长杨宜勇说：“目前还没有写入官方文件，预计将在下半年召开的中央经济工作会议上正式确立下来。”

    “中性财政政策”，是财政部长金人庆于今年5月27日在上海世界扶贫大会上提出的。中国社会科学院财政与贸易经济研究所副所长高培勇说：“当时，财政部长是在媒体的一再发问下谈到的。这是一个重大转折点，意味着中国的财政政策将由‘积极’转向‘中性’。”

    这是中国自1998年实行积极财政政策以来，首次提出“中性财政政策”。高培勇解释说，中性财政政策本义为财政收支保持平衡。从中国的现实情况，“中性”指不对社会总需求产生扩张影响。2004年中国的财政赤字预算为3198亿元，与2003年持平，这意味着财政压力依然很大。

    日前，高培勇，这位被称为政府智囊的学者，在民间“中国经济政策研讨会”上，就中性财政政策当前如何破冰，提出了5个“方略”。

    第一，财政政策应该在支持重大改革举措中追求中性。因为，解决中国经济问题的根本举措，在于改革到位和体制的完善。而加快体制转换步伐，就要铲除各种行政手段借宏观调控“复归”的土壤。

    第二，中性财政政策，要求控制和压缩财政支出的规模。这个目前的当然之举，是在支出总量控制下的结构性调整。

    高培勇建议，不同的支出类型需要区别对待。比如，基本建设支出要减少，公共事业支出要增加；行政经费支出要减少，教科文卫支出要增加等。

    第三，尽快启动税改，是财政政策转向中性后该做的事。

    他建议，目前我国正处于税收增长的颠峰时期，这是启动新一轮税收改革的最佳时机。

    第四，财政政策一直在宏观调控中唱主角。现实的选择是，中性的财政政策要甘当配角，让位于货币政策。

    第五，在转向中性的财政政策中，加强税收征管也是该做的事。这位学者认为，加强税收的征管，与中性财政政策的目标一致。他透露，1994年，我国税收的实际征收率只有50％多，现在，这个数字是70％。

    他认为，中性财政政策标志着一个转向：由一心瞄准扩张、全力追求扩张，转到适当减少扩张，逐步逼进中性。“这是一个破冰而出的渐进过程，不能指望一下子就走向平衡。”

方圆王

　　国资委最新统计显示———上半年重点国企增利近四成

　　 据国资委信息中心统计，上半年474户国有重点企业生产经营保持平稳运行，实现利润2872.5亿元，同比增长38.6%，资产保值增值率108.9%，同比继续提高。其中，石油石化、电力等能源生产企业效益明显提高；冶金等行业受宏观调控影响产销增速逐渐回落。
　　据统计，上半年国有重点企业完成工业总产值21988.7亿元，同比增长27.6%，其中冶金、电力、石油、石化、汽车行业工业总产值列工业行业前五位，且均保持18%以上的较快增长。
　　重点企业实现利润大幅增长。实现利润2872.5亿元，同比增长38.6%，但增速比1-5月回落0.7个百分点。冶金、机械、电子、有色、建材等行业实现利润增速环比回落幅度较大，回落幅度在15.2-59.1个百分点之间。出口交货值列前三位的是电子、冶金、煤炭行业，其中电子行业完成出口交货值516.1亿元，占重点企业的40.4%。

方圆王

张思平表示继续推进深圳上市公司重组工作

　　昨日，深圳市人民政府国有资产监督管理委员会正式挂牌成立。深圳市副市长张思平在挂牌仪式上表示，当前要继续推进深圳上市公司重组工作。
　　挂牌仪式上，新成立的国资委公布了第一批划归其直接监管、履行出资人职责的16家企业，包括深圳市投资管理公司、盐田港集团有限公司、深圳市能源集团有限公司等。深圳市国资委主任郭立民介绍了近期工作重点，包括抓紧推进上市公司重组工作、调整和完善国企领导人员管理体制等。
　　挂牌仪式上，深圳市副市长张思平强调，市国资委要明白自己肩负的使命，既要保证国有资产的安全，又要促进国企的发展；一方面要使国有资产在流动中增值，另一方面又要防止国有资产流失。
　　张思平表示，深圳市国企当前一项迫切工作就是在公用事业、垄断事业方面的公司要有所突破，能够海外上市的要积极争取，同时要继续推进上市公司重组工作。
　　据了解，深圳市国资委对市属国企的总经理等高管人员具有任免权。深圳市国资委总经济师高雷透露，今年3月深圳市公开招聘总经理的四家大型国有企业，目前已有两家进入落实阶段。他同时还公布了深圳市30多家大型国企今年上半年的收益情况，上半年销售收入完成全年计划的52%，利润完成全年计划的53%；水务、燃气等基础行业和大型工业保持大幅增长。  
[发表时间:2004-07-31 09:52:02

方圆王

深交所公告 两公司即将登陆中小企业板


　　深交所日前公告称,福建七匹狼实业股份有限公司2500万股股票将于8月6日起在深交所上市交易；中山大学达安基因股份有限公司2200万股股票将于8月9日起在深交所上市交易。

方圆王

“聚焦中小企业板”研讨会在深圳召开

　　昨日，由深圳市高新技术产业协会等主办的“聚焦中小企业板”研讨会在深圳市科技园召开。来自证券公司、会计师协会、律师事务所等机构的人士从中介的角度详细阐述了企业登陆中小企业板过程中的注意事项，多家企业与中介机构人士进行了广泛的交流。
　　据协会负责人介绍，今后将根据企业需要，不定期地举办投融资座谈会，同时，协会将充分利用横向链接资源的能力，为中小企业提供各种专业化的服务。  
[ 发表时间:2004-07-31 09:52:02]

杨瑞

保险公司获准投资可转债 直接入市近在咫尺  
〖上海证券报 记者 秦宏〗  2004-07-31 02:00

    中国保监会同时规定,保险公司投资的可转债暂不得转换成股票,转换方法将另行规定

    中国保险监督管理委员会日前发出通知,允许保险公司投资可转债,可转债投资规模计入企业债券投资余额内,合计不得超过保险公司上月总资产的20%。业内人士认为,这表明保险资金直接入市已经近在咫尺。

    保监会表示,这项措施是为了贯彻落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的有关精神,稳妥有序地推进保险资金以多种方式直接进入资本市场,进一步拓宽保险资金运作渠道,丰富保险资金投资品种。

    保监会规定,保险公司投资可转债纳入企业债券投资中。保险公司投资可转债余额计入企业债券投资余额内,合计余额成本价格计算不得超过公司上月末总资产的20%。同时,保险公司同一期单品种可转债持有量不得超过该期单品种可转债发行额的15%或保险公司上月末总资产的2%。

    值得关注的是,保监会同时规定保险公司投资的可转债暂不得转换成股票。但是,保监会又表示,转换方法将另行规定。

    按保险行业6月底的资产总额计算,保险公司投资可转债与企业债的总额合计可达到2161.2亿元,数额颇为可观。与其他债券品种不同的是,可转债是一个兼具股性和债性的投资品种。因此,保险公司投资可转债的规定,被业内视为保险公司已经吹响进军股市的号角。

杨瑞

到底是大摩  
〖上海证券报 诸葛立早〗  2004-07-31 02:00

    在我们这儿还为"底在何处"苦苦探究时,JP摩根富林明资产管理公司董事长詹姆士·斯泰利的一个判断振聋发聩:"不投资中国是最大的风险"。

    这是不是金融大亨的财大气粗之语呢?或许是,但不全是。JP摩根大通集团是和最有影响力的两大家族------摩根和洛克菲勒的名字连在一起的。跨国金融企业的视角总有非凡之处。但这种"非凡",实质又是一个超前的科学判断,即几乎所有的主要公司,包括金融企业和制造企业,都认为中国可能会成为未来发展的奇迹。一个投资人不仅仅要看到今天的股票如何,更应该注意明天的股价。大摩衡量中国的重要性,是看在十年以后他们在中国管理的资产规模。

    到底是大摩,其眼光与耐心不同凡响。我们当然不必跟着大摩亦步亦趋,毕竟有"量级"的巨大落差。但大摩的视角却是万万不可忽略的。