上市公司行业研究报告

六月飞雪

上市公司行业研究报告

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：六月飞雪 浏览：8199 回复：18

世界钛白粉库存减少，价格攀升

作者：海通行业部　发布日期：2003-06-20 09:19:32      
  


由于供需紧张，2003年钛白粉的价格和利润都会有所增长。最近几年由于钛白粉的疲软限制了产能的增加，而强劲的需求以及使库存数量减少。2003年1月美国的钛白粉库存量约为38天，比过去5年的平均值低17%。欧洲钛白粉的库存量也低于正常值，约为30天的供应量，较低的库存量使钛白粉价格上涨。

2002年亚洲和北美的钛*紧张使价格平均上浮了8%--10%。欧洲价格则平均提升了15%。2003年第一季度钛白粉的价格增长了6%--7%，使北美钛白粉增加132美元/吨，欧洲增加160欧元/吨，亚太地区增加100~150美元/吨。

2003年钛白粉厂家的开工率可能超过90%，约比2002年高出4个百分点。同时由于供应紧张一些生产厂家开始扩大产能。2003年全世界钛白粉需求增长率为3%，亚太地区（不包括日本）需求增长最快，达8%。



分析   

国际钛白粉市场在经过了几年的低迷后，于2002年开始复苏，钛白粉产品的价格开始稳步攀升。在国际市场的带动下，国内钛白粉厂商的经营情况也在逐步好转，厂商的业绩也有显著提高。在目前以钛白粉生产为主业的上市公司中，渝钛白的业绩增长较快，去年公司实现了每股收益0.14元，同比增长了100%以上，今年第一季度，公司实现了每股收益0.02元，预计在行业整体回暖的情况下，该公司业绩将稳步增长。

六月飞雪

“宏观调控初见成效”后的证券市场和机会

2004年06月17日 17:28:24　 　


　　“宏观调控初见成效”后的证券市场和机会 一、什么是宏观调控

　　宏观调控是指政府为实现宏观（总量）平衡，保持经济持续、稳定、协调增长,而对货币收支总量、财政收支总量、外汇收支总量和主要物资供求的调节与控制。由此扩展开来，通常把政府为弥补市场失灵采取的其他措施也纳入宏观调控的范畴。 政府的宏观调控主要表现为国家利用经济政策、经济法规、计划指导和必要的行政管理。 二、“宏观调控初见成效”之后的证券市场

　　周二一根中阳线之后，沪深大盘周三再接再厉继续向上拓展空间，两天的反弹将“黑色星期一”的失地尽数收复。个股活跃度也明显提高，市场出现了能够带动人气和指数的热点板块，金融和钢铁等蓝筹股的纷纷走强给近期疲惫的大盘注入了一剂兴奋剂。那么，大盘能否就此摆脱下降通道的束缚进而展开持续的反弹呢？从盘面分析，推动股指反弹的核心力量依然是金融钢铁等大盘蓝筹股，这些品种前期受到调控政策影响调整幅度最大。本次宏观调控政策见成效能否给予疲惫的证券市场带来契机！？ 1、“宏观调控初见成效”是否引动大盘反弹导火线？

　　

　　宏观调控的目的是为了控制投资过热，使经济能够持续健康的发展，但将对股市不可避免的产生影响，4月份以来的调整主要动力来源就是宏观调控政策的逐步实施。上一次宏观调控发生于1992年至1993年间。两次宏观调控有一定的相似特点。1993年，我国固定资产规模同比增长50．6%，而2004年一季度这一增长达到43%。上次宏观调控前的物价迅速上涨，最高月涨幅达26%。而从2003年起，我国的物价局部性涨幅也很大，如钢铁、水泥、石油、房地产均大幅上涨。再看上次宏观调控对股市走势的影响，上证指数从1993年7月1日的901点，一直跌到1994年7月的325点，当然，当时的市场规模过小，波动剧烈有很大的关系。相比之下，近期上证指数只是从1783点调整至1431点，调整幅度要小的多，大盘的抗跌性明显增强。

　　

　　最新的经济数据表明，我国政府实施的宏观调控政策已经受到较为明显的效果，主要表现在投资增长过快的势头和基础产品价格大幅上涨的势头得到抑制。今年前2个月，固定资产投资增长一度达到53%，大大超过历史同期的水平。盲目投资、低水平重复建设加剧了能源、原材料行业的紧张，埋下金融隐患。通过清理固定资产项目，控制信贷，治理土地市场等措施的实施，1至5月累计投资同比增长34.8%，增幅比1至4月回落了8个百分点。部分投资过热行业明显降温。据中国物流信息中心统计，5月份全国生产资料价格总水平同比涨幅14.3%，环比回落1.4%，是持续7个月快速上涨后的首次回落。钢材价格下降尤为明显。5月份，全国钢材市场价格总水平比上月回落7.6%。　 　一系列的数据充分说明了调控政策见到成效，有些领域见效之快还出乎前期市场的预料，对此，股票市场已经做出了积极的反映。最近两个交易日推动大盘反身向上的核心动力就是前期受调控政策影响而深幅调整的钢铁、汽车等板块。可见，股票市场的走势和宏观经济走势的联动性越来越强了。宏观调控政策效果显著，让市场投资者松了口气，压抑已久的做多能量开始释放，而突破口自然就选择和调控政策紧密相关的并且在时间和空间上都调整充分的蓝筹股板块。因此，可以把宏观调控政策初见成效视为引动疲惫的大盘反弹的导火线。 2、宏观调控见效并非调控结束，影响市场因素依旧很多　 　（1）中央将继续执行宏观调控政策

　　连续下调的大盘虽出现反弹的迹象，如果仅仅凭借宏观调控政策见到成效作为一个反攻的理由，这个理由显然不够充分，这里先对大盘的反弹空间和力度打一个问号，因为目前影响市场因素依然很多，其中也包括进一步的宏观调控政策的实施，所以现在调控政策初见成效并非宏观调控已经结束，诸多影响因素将对大盘反弹产生制约作用。

　　2004年5月下旬国务院总理温家宝主持召开了国务院常务会议，会议分析了当前的经济形式和宏观调控政策落实的情况，确定下一步的经济工作重点，并明确指出，今后要坚决执行调控政策，调控力度不能减弱，工作不能松懈。由此，可以看出，管理层对宏观调控的执行还是非常的坚决，04年3季度将会继续重点贯彻落实已出台的宏观调控政策，所以，目前虽然调控政策初步见到成效，但政策的执行时间将会很长，短期之内对股票市场的影响不会发生根本性的改变。 （2）加息预期依旧存在

　　

　　加息的可能性依旧存在，对股市的影响有望从心理层面转移到实际的资金层面。过去十年的经验表明，影响中国利率水平和利率政策的主要因素是物价水平。94年前后的恶性通货膨胀促使政府一再提高银行存贷款利率，并付以存款保值补贴。96年开始的利率下调也是伴随着物价水平逐渐走低进行的，企业的经营状况并没有发生实行性变化。最近央行行长周小川在山东、四川和江苏调研时的讲话称，中央银行要密切关注宏观形势的变化，尤其是价格的变化趋势，央行要对物价水平的变化高度关注。他明确表示，利率的变化要跟得上价格的变化。而我国4月份消费者价格指数（CPI）较上年同期上涨了3.8%，是97年3月以来的最大单月增幅，并大大超过了年初政府制定的3%的全年目标。而新近出炉的5月份宏观经济数据使市场的神经重新紧张，国家统计局公布，5月份，全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨4.4%。CPI涨幅是否达到5%一直是大多数人认为的央行加息与否的临界点。而在此前的5月份，央行副行长吴晓灵表示，央行是否加息将视CPI的增长状况而定，如果CPI上涨超过5.3%的一年期贷款利率，央行很有可能采取加息措施。 （3）QDII制度将要出台

　　

　　QDII的推出呼声日益高涨，一旦正式推出，将不可避免的对国内A股市场造成冲击，因为QDII影响的是股票的内生性，它将改变当前股票的评价体系，它是一个内向型的股市将向外向型的股市转型的标志。

　　近期市场对推出QDII的讨论逐渐升温，虽然还没有管理层正式的推出时间表，但其对投资者心理上的影响还是始终存在的，最近香港H股的上涨和国内市场的下跌已经对此做出了明确的反应。今后相当长一段时间内，QDII对市场的消极影响将继续存在。 。。。。 。。。 三、“宏观调控初见成效”之后的机会

　　核心资产轮番走强 水泥板块有望接棒

　　

　　本周以来，在疯狂的恐慌性抛售之后，市场明显转暖，汽车、金融、钢铁、石化等前期的“核心资产”轮番出现强劲的超跌反弹，江铃汽车、爱建股份、西宁特钢、天发石油的轮番涨停，不仅激发了市场人气，也对股指的连续反弹起到了较好的推动作用。蓝筹股的走势表明在目前大盘点位，已经开始有资金对调整充分的蓝筹股给予关注，并开始积极的制造机会，但主流机构资金还没有大规模进场，这就决定了超跌蓝筹股的行情也还只能以局部热点的形式展开，蓝筹股全面走强还需时日。

　　我们认为，随着国家宏观调控效果的不断显现，核心资产的超跌反弹行情也将陆续展开，后市热点将继续扩散，从这个思路出发，投资者后市可以重点关注前期受调控政策影响而深幅调整的目前还没有启动的蓝筹股板块，如水泥板块。水泥板块整体调整幅度在蓝筹股板块中算是非常充分的，很多水泥股股价已经回到了1307点的位置，目前大盘的系统性调整使得水泥股的投资价值再次得以显现。所以前期受国家宏观紧缩政策影响较大的水泥板块有望揭竿而起。

　　从调整的幅度分析，那就是后市大盘迎来真正的反弹之时，可以先选择调整充分的蓝筹股品种进行操作，等蓝筹股行情告一段落之后，科技股则有望再接过蓝筹股的接力棒，成为下一个阶段性热点。

　　 法律声明：本报告纯粹作为内部参考和友好交流之用而不可解释为投资建议。本中心不担保文中资料是准确和完整的，本中心及与本中心有关联的任何个人均不会承担因阅读和使用本报告所造成的任何损失及其产生的法律责任。同时，在本中心、本刊全部编辑人员所知情的范围内，本中心、本刊全部编辑人员及财产上的利害关系人与本刊所评价或推荐的证券无任何利害关系。

六月飞雪

探讨QDII制度下证券市场和机会 一、什么是QDII制度

　　QDII （Qualified Domestic Institutional Investors 合格境内机构投资者）是与 QFII (Qualified Foreign Institutional Investors：合格境外机构投资者)相对应的一种投资制度。是指在资本账户未完全开放的情况下，允许政府所认可的境内金融投资机构，到境外资本市场投资的机制。 二、我国将出台QDII管理办法

　　中国银行业监督管理委员会负责人日前表示， 我国即将出台的合格境内机构投资者（QDII） 管理办法等一系列政策措施， 会进一步给外资银行创造良好的业务平台。据这位负责人介绍， 即将出台和正在研究的政策措施包括五项主要内容： 1、出台合格境内机构投资者管理办法。这个办法出台后， 需要有经验的银行做代理。 2、正在酝酿和研究我国商业银行设立基金管理公司的准入问题。银监会鼓励有经验的外资银行或者外国基金管理者以战略投资者角色积极参与其中。 3、正在研究成立外资财务公司的问题。外资和中资的集团公司内部客观需要集中式的财务管理， 银监会鼓励境内财务公司吸引境外战略投资者， 而且单个机构的参股比例可以达到20％， 多个机构参股的比例还可以更高。 4、推进我国中小银行综合改革， 引进有经验的战略投资者。外资银行可以通过投资参股， 借助国内中小银行的网络，更好地发展银行业务和产品。 5、进一步促进汽车金融公司的发展。目前已批准的三家汽车金融公司， 分别是通用汽车、丰田和德国大众。如果发起人是中国的汽车制造商， 银监会鼓励它们引入熟悉汽车消费金融或擅长零售业务的境外战略投资者，把风险管理做好。

　　这位负责人说，银监会将致力于为中、外资银行创造更多的业务平台， 为在华外资银行的发展提供良好的政策环境和发展机遇。 三、探讨QDII制度A股H股差价比价效应 近期，不少投资者都在问，QDII政策是出台在即吗？短期看来，对深沪股市影响大吗？哪些股票会受冲击，哪些个股又会从中得益呢？ 1、制度建设提速

　　种种迹象显示， 离QDII政策出台的时间已经越来越近。

　　5月中， 中国保监会副主席李克穆就表示，未来的政策设想是，“保险公司可投资境内的A股市场，也可用自由的外汇资金投资境外资本市场。” 对于保险资金投资境外市场还需要QDII政策的支持，李克穆表示，目前正在与证监会合作研究，“希望政策会在年内出台。”

　　5月底，国家外汇管理局副局长马德伦公开表示，在QFII已推出的情况下，为促进资本的双向流动， 实现动态平衡，该局重点加强了对有关境内资金投资境外资本市场的研究，并从不同领域、不同资金来源— —如保险资金、社保基金、企业资金等入手研究，起草了一系列研究报告，并会同有关部门初步制订有关实施方案，包括QDII、社保基金和保险资金境外投资等。

　　6月初， 中国银监会主席刘明康明确说，中国即将出台合格境内投资者管理办法。这个办法出台后，需要有经验的银行做代理，这为银行业务的发展提供了更大的台。

　　QDII的鼓点越敲越急，短期股市影响有多大呢？ 一直以来，内地市场都担心，一旦QDII正式推出的话，会对原本已经脆弱的A股、B股市场造成新的压力，资金抽血在所难免。

　　一个最形象的比喻是，如果深沪市场是一座沙堆，香港市场就是沙堆旁的漏斗，如果开启漏斗的盖子，沙子将会不断地流出。还原到现实中来，沙子就是深沪市场的资金，漏斗的盖子可能就是QDII。 2、时机选择适宜

　　证监会对QDII的研究一直在进行中，QFII顺利实行以后，推出QDII已经成为必然，关键是时机的选择问题。在市场机会成熟的条件下，一定会推出QDII现在内国和香港股市都经过一轮大幅调整后，多数股票品种的价格适中，再加上市场此前对QDII已经有所预期， 是推出政策的好时机。

　　上海股指在1500点以下、香港恒生指数在12000点附近是一个可以考虑的时机，推出这类政策，造成的市场波动会尽量减少， 相关市场上下的幅度都比较有限。两个市场的承受力是监管部门首要考虑的问题，当然，其中也会涉及到跨境监管的协调问题。

　　在目前H股收益率已经接近港股平均水平的情况下，实施QDII，一定程度上排除了社保、保险等机构高位接盘的顾虑，如果H股和港股后市进一步企稳，QDII的这部分外汇资金的安全性和收益性就将得到更大的保障，这符合设立QDII 的初衷。

　　至于QDII出台后、A股和H股的估值问题:QFII 出台之初，市场就担心A股估值会回落，而H股则不断被重新估值，两者的估值差距将逐渐收窄。但事实证明，内地与香港的股票市场是依托不同的宏观环境，这是深沪港证券市场最大的不同，也成为目前A股和H股估值仍然存在较大差异的根源所在。 3、透视相关行业

　　在一个行业中， 香港市场是行业龙头的市盈率比较高，而中小企业的市盈率比较低，而深沪市场的情况则正好相反。可以认为，香港市场对行业内上市公司的定价基本合理，深沪市场的比价结构则相对是扭曲的，但这正说明即使QDII实施，深沪市场中行业龙头股票仍有可能存在价值低估的情况。

　　同时，国内一些行业，如电子元器件、医药、化工等具有投资代表性；深沪市场中钢铁、电力、煤炭等行业上市公司独立定价的合理性，可以不受QDII 制度的限制。

　　就以钢铁股为例，香港上市的钢铁股流动性略好于国内A股；但在静态市盈率、其他定价指标上反映出定价差异并不很高。由于无论是港股还是国内钢铁股都是在国内开展业务，产品结构、市场、品质等比较相似，企业竞争能力及发展潜力相差不大。两市采取的投资策略应关注动态市盈率比较。无论在香港还是国内上市的钢铁企业动态定价水平偏低，盈利水平、分红率、PE、PEG、EV/RBITDA等指标较好，显示了无论在QDII制度实施前后，该板块同样具有较高的投资价值。 四、探讨QDII制度下对大盘走向影响此前

　　分析人士在判断市场时，多考虑三大因素：宏观调控、国债回购、中小板，此外也有分析息口动向的。但在QDII面前，这些因素是乎只是小儿科。因为无论宏观调控也好、息口变动也好，清查国债也好，都是属于影响股票价值的外生因素，但QDII影响的是股票的内生性，它将改变当前股票的评价体系，它是一个内向型的股市将向外向型的股市转型的标志。 1、近期市场现象

　　近期市场有三大现象已经相当清楚地表明，QDII 成为了主导市场运行的主要因素，其它外生因素已经被放到一边去了。

　　现象之一：港股、中资股大涨，A股大跌。我们认为原因是：港股、中资股将有可能获得更多资金青睐，而A股则相对失血。还有一个更加重要的原因在于， QDII将改变人们对于中国证券市场的预期，从而使得A股在新的评价体系上进行重估。

　　现象之二：B股大跌、其中上海B股跌幅明显大于深圳; 股。我们认为原因是：因为QDII实施后，内地港币、美元将有新的出路，B股失血难免。此外，上海B股市场的整体市盈率与A股市场基本接近，但是深圳市场B股的整体市盈率则显著低于A股市场，甚至与港股市盈率也有得一比，其跌幅自然要小，因为它的问题只是在于失血问题，而不存在价格高估的问题。正是因为这一原因，在QDII 大背景下，如果深圳B股市场出现了显著回落，那么，其将出现难得的投资机会。港币持有者应当高度关注这一机会。

　　现象之三：同样是大蓝筹，中国石化出现大跌，宝钢股份则逆市上扬。这与深圳B股有类似之处，因为即便按照国际标准，宝钢也没有被高估，而香港中石化只有3块钱港币，A股则要4.5元人民币。 2、QDII制度下大盘下探目标在1380～1430点

　　QDII制度下，A股市场会怎么走？我们首先需要明确的就是底线在哪里？其次需要弄清楚的是，市场会否回落到底线位置。

　　当前A股市场动态市盈率为20倍左右，境外港股、中资股被认同的市盈率为15倍左右。如果A股、港股双向接轨，其市盈率也将回落18倍左右因较为合理，这将一个10％的下跌幅度。简单以沪综指1500点计算，其下跌空间将达到150点，下跌目标将是1350点。 市场会否到达1350点这个底线？

　　这取决于整体投资者的选择。我们认为，市场达到底线的可能性甚微。

　　1）、中资股有进一步上扬的空间。因为多年来的市场定价，低估了中资股的市场定位。其中最大的因素在于对国情风险的过度考虑，事实上的情形是中国经济改革正逐步向前推进。在QDII背景下，这一因素面临消减趋势，进而使得中资股的整体定价有望得到提升；这也是我们作为股价双向并轨所考虑的因素之一。

　　2）、管理层在推出这一方案的同时，也会考虑到相应的辅助措施，以尽量减少冲击。就QDII推进的过程而言，其开放将是渐进式的，打个比方，首先开放社保基金，再开放保险资金、企业年金等一些大型机构，等等。这样对于市场的冲击将得到减缓。

　　3）、A股上市公司业绩快速增长也将缓冲QDII形成的冲击。最终来看，QDII正式实施将对A股市场形成较大冲击，但A股市场达到底线的几率不高，其最终的调整目标可能会在1430点与1380点之间的某个位置，其中1380点成为调整目标的几率较大。

　　就近期走势而言，中国石化等蓝筹股的回归，将使得大盘向下继续调整。事实上，这也正好迎合了主力希望在中小板上市前营造低调气氛的战略意图。我们认为，短期股指将保持相对低调，较为强劲的反弹将要等到, 月下旬中小板推出之际。 3、QDII制度下如何应对市场调整和机会

　　我们认为， 要分析QDII出台后深沪港市场的投资价值，不应简单地从市盈率角度看问题，而应探寻香港市场与深沪市场的未来发展方向及其真正的、内在的价值，这才能决定未来资本的流动方向和股票的真正价值。

　　由于QDII 代表了市场国际化的一个方向，即便由于种种原因，该方案被暂缓，或者管理层以渐进方式来实施该方案，这也不会改变这一趋势。进一步而言，可以详细分析深沪港市场定价体系中的风险与机会。更应该积极思考QDII制度下，市场风险和机会及预期QDII制度下的应对措施。

　　中短期而言，国内与香港的股票市场不会因为QDII制度而加剧相互竞争，因为两地股市在总市值、货币总量及经济增长各方面仍有较大差异，相比之下国内市场增长空间要大得多；短期内资金和上市资源的竞争相信不太严重，只会对A股市场短暂心理冲击。

　　我们认为，大的方面来看，深圳B股会有一次较大的机会，低点可能会出现在QDII方案出台前后;小的方面来看，具有比价优势的部分优势企业、A股市场独有的资源类股票等等，将在国际化大潮中成为避风港。 说明：资料来源《深圳特区报》 法律声明：本报告纯粹作为内部参考和友好交流之用而不可解释为投资建议。本中心不担保文中资料是准确和完整的，本中心及与本中心有关联的任何个人均不会承担因阅读和使用本报告所造成的任何损失及其产生的法律责任。同时，在本中心、本刊全部编辑人员所知情的范围内，本中心、本刊全部编辑人员及财产上的利害关系人与本刊所评价或推荐的证券无任何利害关系。

六月飞雪

解析下半年房地产市场四大悬念

2004-06-29(09:04:26)
【报告名称】: 解析下半年房地产市场四大悬念

【报告来源】: 满堂红地产网

〖 报告内容 〗


    上半年土地、金融等一系列“紧收”政策的出台，在规范市场、提高市场门槛的同时，使北京楼市呈现了出乎意料之外的红火———供应量少了，房子空前好卖，房价不降反而上涨，买房人甚至出现了担心买不到房的恐慌心理。下半年，北京楼市会不会继续上半年的大好光景？土地、金融政策走向怎么样？供应量会不会继续减少？房价会不会继续上涨？住房贷款会不会变难？公积金贷款最高额度的降低，土地制度改革的进一步落实……这些都让北京楼市下半年的走势变得扑朔迷离。  

    悬念一：土地、金融政策会不会继续从严控制  

    从目前本届政府出台的一系列新政策看，这似乎是个不容置疑的问题。毫无疑问，下半年，北京乃至全国房地产市场在土地、相关金融等政策方面会继续“从严规范”的主旋律。  

    国土资源部部长孙文盛5月14日所说的似乎可以预见下半年土地市场，要以高压态势开展土地市场治理整顿，特别是清理整顿违反产业政策用地、违法批地和非法占地等行为。除经合法批准可以分期建设的项目外，其他建设项目用地一律不得分期办理建设用地审批，否则按骗取批准、非法占地论处，追究分拆项目的审批机关的责任。另外比如控制土地供应、控制土地出让按揭贷款、逾期不开发将收回土地使用权、整顿土地市场秩序等措施，都直指土地市场的软肋，尤其对于以前通过边缘行为所圈下地皮的方面来说，尤其是收回开发权、严格控制土地交易贷款这些措施无异于土地市场整顿的最后通牒。  

    不能不关注的还有3月31日国土资源部出台的有关文件：从即日起国土资源部、监察部将就“开展经营性土地使用权招标拍卖挂牌出让情况”进行执法监察，并要求各地要在2004年8月31日前将历史遗留问题处理完毕；对8月31日后仍以历史遗留问题为由，采用协议方式出让经营性土地使用权的，要从严查处。从这个延续到下半年的土地政策看，下半年，土地市场的主旋律仍将是“从严规范”。  

    再看房地产行业的另一道闸门———金融政策：上半年出台的政策对下半年继续起着作用的除了4月25日中国人民银行将金融机构的存款准备金率上调了0.5个百分点外，还有4月30日，国家发展和改革委员会部署了清理固定资产投资项目工作中多项涉及房地产，特别是土地市场的规定，以及与此同时提高的房地产开发固定资产投资项目资本金比例。市场反馈的消息还有，尽管各商业银行已经开始办理“五一”节前暂停的各类住宅贷款，但很多开发商已经感到，买房人办理住宅按揭贷款没有以前容易了。  

    我们不妨来看看各商业银行职能部门针对央行一系列已经出台的信贷从严政策，虽然从自身运作角度看，房地产信贷在目前仍是银行拥有的最优良的信贷业务，应该抓住市场时机扩大这块“蛋糕”，但既然目前政府都在从严管理房地产行业，在这“风头”当中，各商业银行的职能部门都会“稳”字当头，能不办的尽量不办。也就是说，房地产信贷政策的从严也是不可置疑的走向。  

    悬念二：下半年住宅供应量会不会继续减少  

    就像业内人士评价的那样，国土资源部有关8月31日“大限”的规定无疑是助推器———“助推器”的出台引发了北京楼市一个新现象———一些在过去“圈地”的所谓的开发商纷纷往外“吐地”———据了解，目前北京大约有1200多个符合“协议出让土地”的“楼盘”正在市场上到处“飞”，持有这1200多个楼盘的所谓的京城开发商都开始着急地寻找“下家”，以在8月31日前将手中的“协议出让”，地块如期开发。据有关部门的统计资料显示，从33号令出台（2002年7月）到2002年10月，北京市协议出让和规划成熟的用地近9000万平方米，规划建设面积近1.3亿平方米。而之前十年时间（1992年~2002年），北京土地出让总面积和规划建筑总面积分别只有9811.4万平方米和1.4亿平方米。据北京市委研究室的研究人员分析，这1亿多平方米土地可能分布在“地虫”（炒地皮的公司）和一些大的房地产企业手里。无论是“地虫”还是那些大的房地产企业，对他们而言，和政府有关部门比较硬的“关系”是他们的优势，而资金实力有可能不是他们的强项。8月31日大限的规定，无疑给这些公司很大的压力，寻找合作者，往外吐地是必然的事。  

    而这带来的2004年下半年最引人关注的问题：即北京市政府将以什么样的审查力度和放量速度去“过”这1200多个项目？目前看，这似乎是个不确定的因素。我们可以假设一下：如果政府采取的是“快刀斩乱麻”的策略，下半年，特别是到九十月份，北京将有一批新项目入市，而这些项目的入市将彻底改变上半年房子好卖的局面，老百姓可选的房子会多起来，市场竞争会激烈起来；而如果政府采取的是“温火炖汤”的策略，那么上半年所呈现的房子好卖、老百姓恐慌买不到房子的局面仍然会持续。  

    土地政策对供应市场的影响如此，与地产息息相关的金融政策也会对北京楼市下半年的供应产生至关重要的影响。前面的分析已经得出，四大商业银行加强对开发贷款的控制已经是不容置疑的事。而对开发企业自有资金拥有量的提高等一系列政策一方面会使得外行企业、外行资金进入房地产行业时谨慎对待，选择“安全”的形式作良性扩张；另一方面，房地产门槛的提高，势必意味着项目入市速度的减缓。而这，也将减慢北京房地产市场的供应速度。  

    除了供应量会不会继续减少是大家关注的一个问题外，与供应市场相关的下半年，正在等待审批的所谓1200多个项目将以什么样的形式入市也将是一个热点问题。对这些项目而言，土地政策的从严，信贷门槛提高无疑是雪上加霜。据业内人士透露，1200多个项目本身良莠不齐。这些项目如何寻找一个好出路以及无地却有开发实力的开发企业如何从这些项目中“淘”到好项目以期合作，将成为下半年的一个市场热点。从这个方面看，下半年，北京楼市的供应市场还将出现各种资源重新整合的高峰。  

    悬念三：下半年房价会不会继续上涨  

    上半年有关部门销售备案的统计数据显示，上半年北京房价上涨了3%。下半年北京楼市会不会继续上涨？首先不能不关注一下建设部副部长仇保兴5月18日在国务院新闻办作出的一个表述：“我国在高速发展过程中房价很难下降,而且房价大起大落也是不正常的。我们的理想目标是把房价控制在每年上涨3%左右，使老百姓买房与银行利率相比不会亏本，这样的房地产市场才是比较健康的。”政府有关部门对北京乃至全国房价涨、降的看法从中可见一斑，房价上涨3%左右是合理的。  

    其次，分析下半年房价会不会继续上涨，还必须关注下半年北京楼市供应市场的变化。从前面的分析中不难得出，上半年土地市场、金融政策等一系列从严政策的出台，使北京市上半年楼盘供应受到影响，再加上老百姓对通货膨胀的担心等等因素导致上半年房子出奇的好卖，而老百姓的“抢购”心理又导致了房价上调。下半年，这种情况还会不会延续，取决于北京市政府将以什么样的审查力度和放量速度去“过”1200多个立项的项目。  

    第三，探讨下半年房价会不会继续上涨，还得关注开发商的心态。从上半年的形势不难看出，目前北京的开发商分三类：第一类是在土地政策变动前，拿到新项目并在建在售的；第二类是按过去的土地政策开发了一期，但二三期面临政策调整的；第三类是楼盘已经开发完，正在寻找新项目的。对第一类开发商而言，上半年的市场无疑是一个好时机，趁着市场没有什么房子，老百姓又急着买房，涨价买房是可能的。而对第二、第三类开发商而言，如何让项目运作成功，趁着市场时机好早点上市销售是他们最大的心愿，涨价与否不是他们考虑的重点。  

    而以李忠为代表的一批业内人士也认为，土地、信贷政策是把双刃剑。土地较强控制、信贷提高门槛，在减慢供应速度的同时，也使一批过去“圈地在手”的“地虫”寻找机会，不惜低价出手，尽快“套现”。因此，此次政策变动而带来的北京房地产市场潜在供应量的大幅度减少，不会带来北京房价的上涨，而只是使本来有可能因为超量供应而出现的别墅等物业类型价格下滑趋势出现“止步”，使北京的房价更趋于稳定。另一方面，土地加强控制也限制了目前正在对房地产行业“虎视眈眈”的外行、外来资金进入地产，而这将极大地稳定房价。据了解，从去年开始到今年上半年，大量外行、外来资金开始以前所未有的速度进入北京楼市，而这其中，相当一部分人士本着“赚一把就走人”的“投机思想”，这部分人没有打算在房地产行业长期发展，往往“人有多大胆，地有多大产”，无端会抬高北京楼盘的售价，让很多买房人在不经意间成为“负翁”，对土地加强控制从某种程度上来说，制止了一批这样的“投机分子”，使北京楼市房价更加稳定。  

    关于下半年房价的走势，还有一个问题也是大家关注的热点，即对高档住宅、第二套住宅的按揭限制会不会影响投资型物业，使投资型物业出现降价现象。对此，同样有不少业内人士认为，这种现象不太可能出现。首先，近几年高档物业的大量供应已经是很多项目把利润趋向合理；第二，信贷提高门槛的同时，国家对土地的严加控制又使高档物业的供应相对减少，供应量减少，而需求不变，高档物业将出现因此而涨价的现象；第三，投资性物业目前主要集中在商业、高档公寓等高端物业上，都将使得银行对企业贷款项目的审查严格，进而影响到项目的正常运行，反映到市场方面，相当数量的项目入市将会因为资金问题延迟。如此“一正一负”，结果是投资型高档不会出现降价现象。  

    悬念四：下半年买房是不是时机  

    下半年买房是不是时机？不妨先从需求市场看下半年北京楼市的需求状况。由于土地、金融信贷政策的从严，北京房地产市场的主流产品目前产生了很大变化，对资金需求相对比较低的郊区或近郊中低密度或低层、小高层、中层的住宅产品成了房地产市场的主流住宅产品，城市中心的高容积率、高房价的危旧房改造速度却因此而放慢。这种现象确实使越来越多的普通工薪阶层有了购房置业的欲望，使有钱的投资者越来越放心地选择地段和产品越来越稀缺的高档投资型物业。这说明，下半年，北京的住房需求市场将持续走旺。那么，按揭政策酝酿变数、房价上半年出现上涨趋势，使很多人考虑一个问题：下半年要不要买房？下半年买房是不是一个合适的入市时机？  

    先来分析一下房子这个商品的特殊性。与收集、电脑等其他商品比较而言，房子具有不可移动性和不可比较性双重特殊性。不可移动性大家都比较容易理解，你在北城买的房子不会因为你工作的调动能移到东边来。不可比较性指的是每一个购房人的购买特殊性，也许这个楼盘对别人而言，毫无吸引力，但它就在你单位的边上，那对你而言，你可能会因为上班的方便而购买它；那个楼盘对他而言，紧邻301医院可能是一个缺点，但对你而言，因为家中有年迈的父母，你就冲着301医院而买了房。从这个角度上看，有合适的房子，你就早买；没有合适的，不妨等等，不用太多地考虑涨不涨价，别人是不是都买房了等等因素。  

    那么，下半年买房住房贷款会不会越来越难？从上半年的政策看，真正有需求的买房人不会受贷款审核限制。个人按揭信贷门槛的提高，不是针对普通购房人，而是针对那些购买第二套、第三套甚至是第四套的投资者，而目前，北京楼市最大的住房需求群体已经是工薪阶层，确切地说是已购公房的房主们，这批购房人是真正的自住物业购买人，往往都是第一次购房，应有足够的、真实的资信证明，来证明贷款的偿还能力，经得起审核。  

    综上所述，从总体看，2004年北京房地产市场购销两旺的总体情况不会改变。剩下的就是开发商、买房人、政府等各自的日子“好过不好过”的问题了。可以肯定的是，市场会越来越走向规范，而从这点看，无论对买房人还是卖房人而言都应该是一件好事。

六月飞雪

那些个股跌出了价值？　
2004年06月30日 18:35:08


　　上周以来，在中小板两批上市公司持续暴跌的影响下，市场杀跌做空能量迅速膨胀，沪指1400整数关口顷刻土崩瓦解，虽然在1376点新低附近出现了超跌反弹，但市场心态恐慌未定的情况下，本周市场却在风雨飘摇中显得更加变幻莫测。在投资者信心极度涣散的情况下，多空双方在目前区域将有一个反复争夺的过程，周三的盘面显示，信心的缺失将无法聚集有效的做多能量，大盘也就不能从根本上扭转颓势，在反弹之后仍是再次下跌的走势，甚至后市向1300点靠拢的概率仍然很大。总之，市场反复探底的过程也正说明真正的底部不远了。而经过市场连续的普跌之后，大盘已经进入低风险区域，一些板块的投资价值日益凸现。毕竟在资金推动型的证券市场中，真正的机会往往是在持续大跌之后，而不是在大涨之后。
　　从当前市场运行的内在特征分析，笔者认为在严重超跌的市场格局中，一些个股正酝酿着做反弹动量，其投资机会开始凸现。基于中线选股的稳健原则，笔者建议关注以下潜力板块：蓝筹板块，沧海横流方显"价值"
　　从受人追捧的核心资产到出手困难的烫手山芋，大盘蓝筹经历了一个从辉煌到黯淡的过程。虽然最近钢铁、石化、有色等蓝筹板块出现了大幅调整，但由于这些行业具有稳定的盈利能力和高流通性，一旦这些股票接近其上涨时的价位，势必会吸引主流资金再次介入，比如由于电力紧张而业绩增长的低价电力股以及由于价格持续上涨而业绩也将提升的煤炭股等，其投资价值日益凸现。从盘面观察，在齐鲁石化、上海石化为代表的石化板块走强之后，近两日的超跌反弹，都没有明显的板块效应和赚钱效应，因此仍然得不到增量资金的支持。每一波行情当中都有市场的灵魂，那是主流资金的身影，调整期间其他板块和品种的反复活跃没能稳住大盘，至少表明这些板块和品种现阶段还不能替代蓝筹板块的作用。蓝筹股表现较大盘稳健，所以该板块经过一番较深的回落之后，并时有反弹动作，这是对市场回稳棋盘的重要理由。从三个月的调整看，市场没有强劲连续的反弹与蓝筹的走势关系密切，我们知道，每一波行情当中都有市场灵魂，那是主流资金的身影，调整期间其他品种的反复活跃没能稳住大盘至少表明目前阶段还不能替代他们的作用，所以经过一番较深的回落，市场把目光重新投向了蓝筹股。
　　我们知道，随着蓝筹股股价的炒高和今年四月份大盘的见顶回落，蓝筹股又担当了一个不光彩的角色，一度成为大盘的领跌先锋，但植根市场之中的价值投资理念是不容质疑的。尽管在紧缩调控措施实施以后，投资者对蓝筹股的业绩是否能够继续保持引起怀疑。尤其是在市场股价格普遍深幅下挫之后，而基金、QFII等机构队伍不断壮大之际，蓝筹股的市场地位是不可动摇的。我们看到，在近日大盘跌破1400关口、逼近前期低点的关键时刻，还是大盘蓝筹发挥了强大反弹的号召力。虽然从钢价大幅回落的情况看，蓝筹股业绩出现了分化，并且在石化、钢铁反弹的头炮过后，市场并没有如期出现大盘股的春天，但笔者深信蓝筹股的转机正在酝酿之中，任何成熟市场，任何时间，价值投资是千古不变的铁率！建议积极关注绩优蓝筹股的量能变化，随时准备迎接蓝筹股展开反攻的时机！
　　科技股，消费升级撬动业绩增长
　　此轮下跌，科技股跌幅之深，曾让市场痛心不已。从科技股的整体态势分析，科技股经过了昨日的下跌后，基本完成了对近期的上升的修正，甚至有点矫枉过正了。而且近期主力在科技股上的建仓行动依然在进行中，尤其是近日杀跌过程中的大笔买单不断涌现，不排除是为了吸纳更多的筹码。清华同方、长城电脑等领涨品种都出现了大幅下挫，尤其是清华同方目前的股价已经接近历史地位。而去年以来被资金热情追捧的海虹控股、综艺股份等网络科技股也出现了惊人的下跌，目前股价风险的释放正在接近尾声。
　　在国家宏观宏观调控影响力尚未消淡之前，消费升级带给科技股的机遇是极为明显的，这为科技股出现恢复性增长奠定了坚实的基础。所以，在关注消费升级受惠的科技股板块，当是明智的投资取向。从消费升级主题分析，高新技术在生活领域的运用和推广，是消费升级的最典型标志。目前全球的电子产业都处于快速增长阶段，在中国即将成为"世界工厂"的大好形势下，国内IT制造业将不断壮大，中国正在成为世界上重要的电子信息产业基地。统计数据表明，中国大陆IT基础产业迎来历史性的发展机遇，大大刺激了国内电子元件的需求。以风华高科、生益科技、宝石A、超声电子、咸阳偏转、士兰微为代表的行业复苏概念的科技股，在此前得到了市场资金的密切关照，并且一度量能配合良好，近日此类个股随大盘而急挫，目前股价风险释放较为彻底，后市一旦反弹，持续走高的可能性极大。
　　基金重仓股，基本面决定股价上升空间
　　尽管基金重仓股在此番"雪崩"中遭遇了沉重打击，多数个股跌幅超过了20%，但基金的市场主力地位是无法撼动的，毕竟基金的队伍已经并仍在壮大。尤其是基金倡导的"价值投资理念"已经深入人心的今天，我们更应该高度关注超跌的基金重仓股的异动。我们知道，蓝筹股因业绩出现了前所未有的大幅增长而获得以基金为首的阳光资金的倾力追捧，基金对市场运作方向的影响已经越来越大。从历史进程分析，2002年以来，上证综指在明显的箱形震荡格局中经历了1339点、1311点和1307点三个中期的底部，在大盘形成上述阶段性低点后转折上涨之前，基金的仓位分别为47.06%、49.56%和54.76%。而在本轮中期调整行情结束转折上涨前，各家机构对基金的仓位测评的结果存在一定的差异，估计不会低于54.76%，比较集中的看法是在60%上下。这预示着基金们已经在为下一轮行情的厉兵秣马。值得我们注意的是，到在6月底这关键的时间点位大盘蓝筹股并没有群起反攻，尽管有基金趁机做市值的预期，但笔者认为，目前市场股价结构调整和基金调整仓位结构尚未完全结束，个股风险仍需释放。但是，有一点可以肯定，对于基本面稳定、业绩预期看涨的个股，基金一旦重仓，其运作空间是很大的。因此，对于符合以上条件的个股，无论目前股价多低、形态多么难看，只要基金依然重仓，不妨积极关注。
　　业绩预增板块，中报情节凸现独立行情
　　经过普跌洗礼之后的市场，一旦迎来行情，最终的股价支撑是行业个股的成长性，中线选股应着眼于未来业绩的良好预期。本周盘面显示，在预增急先锋兆维科技（600658）的强势带动下，一些中报业绩较好的或者扭亏的个股频频发力，争先恐后的跻身涨幅榜前列。在本周二两市大盘的反弹中，业绩预增个股显然成为聚集市场人气、引领大盘向上的主力。深方大、山东铝业、韶钢松山等刚刚发布业绩预告的个股纷纷位居涨幅榜前列。而继钢铁、汽车板块后，石化板块也因业绩预期不错而整体出现大幅反弹。统计显示，截止6月29日已有301家上市公司对2004年上半年业绩进行了预告，其中预盈和预增的上市公司共计179家，占已发布业绩预告上市公司的近六成。而且这些预增上市公司仍主要集中在钢铁、石化、有色金属、工程机械等行业，如齐鲁石化、五矿发展、兖州煤业、马钢股份、桂柳工A等近70家公司，均预告2004年上半年净利润增长50%以上。从目前的市场格局分析，影响市场中报业绩浪惯例行情的不确定因素还很多，可以说，中报行情只是一种朦胧的预期，兆维科技打响的第一枪仅仅是基于业绩预增行情的开始，笔者认为此类个股很可能以独立行情现身，其联动性仍不明朗。
　　超跌板块，风险与机遇共存
　　在中国股市发展历史中，每次深幅调整后，率先启动的往往是累计跌幅巨大的板块，并且这些股票往往具有极强的爆发力，比如跳水的庄股、问题缠身的敏感股、严重亏损的绩差股、重组股等。毕竟，在当前中报期间突击重组扭亏保牌的公司不在少数。但是，此类个股由于基本面的不确定因素较多，尤其是严重亏损、频临退市的个股，风险极大。目前ST一族的平均股价已经2元多一点，甚至还有一些2元以下的个股，虽然不排除此类个股仍会强力反弹，但必然还有逃脱不了继续下跌、甚至退市的厄运。因此，在大盘持续调整中，在关注那些严重超跌股票的同时，更要密切留意基本面，对于有重组扭亏预期或因行业复苏加快业绩明显提高的超跌个股，可以积极关注。
　　次新股，成长性决定反弹高度
　　目前空头利用市场期望很高的中小企业板定价过高作为打压工具，并延伸到次新股、创投概念、科技股等相关板块上面，使得市场出现了新的轮番跳水景象，导致市场个股风险迅速蔓延，这对市场期待做多新股、次新股的信心是严峻的考验。不容质疑的是，与现有主板同质的中小板二级市场定位明显偏高影响了资金的关注，但随着连续大跌，这些股票价格已经较为适中，有的已经接近了主板同类股票价格，考虑到有些中小板将涌现一批业绩优良、成长性良好的股票，其成长空间是明显强于主板股票的，毕竟主板市场与此同质的杭萧钢构、士兰微、三一重工、中创信测等个股都曾有不错的表现，一旦市场信心复苏。势必会吸引场外资金介入，预计三季度行情可能围绕中小板展开。
　　操作策略
　　笔者分析认为，市场正在酝酿新一轮的转机。鉴于目前市场股价结构调整仍在进行过程中，市场风险仍需继续释放，只要大盘没有出连续放量下跌或放量上涨的情况，那么大盘就没有真正见底，因此当前防范风险还是首要策略。
　　在充满不确定性的市场中显得异常脆弱，不管多么低的位置，在整个市场资金对下一轮运作周期、流动方向、运行方式等还没有达成理性共识的时候，参与的价值就不大。在新的上升趋势到来之前，大家还得有点耐心，等待成交量的明朗，毕竟没有新资金的积极介入，市场不敢言底。虽然大盘无精打采已接近三个月，尽管我们认为大盘已进入到中线低风险区域，但由于调控政策信号仍然不够明朗，成交量始终不能有效放大，揭示出短线机会仍在酝酿,但短线操底时机仍需等待。在当前市场的中期拐点被确认之前，尤其是中小企业板对投资者信心打击、蓝筹失落的伤痛没有消除之前，对市场过高的理想化预期都是不实际的。
　　就具体操作策略而言，建议在低位关注笔者评析的上述六类超跌个股。其中钢铁、石化、有色金属等板块可重点关注，尤其是占两市权重较大的中国石化、宝钢股份、中国联通、长江电力、山东铝业等权重指标股，始终是机构资金流动的主要方向，可以在低位重点关注。

六月飞雪

电子元器件：业绩增长可期



2004-06-30 08:34:37     

    从行业的周期增长性来看，本轮复苏周期始于2003年，2004年步入加速成长期，1季度的高增长率表明2004年全年电子行业整体趋势是向上的。当前行业复苏的状况预计将会延续到2005年，其后产能过剩将影响行业的发展。
　　数字电视、3G成推动力
　　在国内经济形势持续向好的背景下，全行业增长加快，出口大幅增长，经济效益明显改善。在产业分化中，制造成本低、技术升级能力强、规模较大的优势企业将逐步扩大市场份额，在复苏中明显受益。
　　未来几年，数字电视、数字内容服务、汽车电子、3G 移动通信等应用领域的发展带动下，我国集成电路市场将继续高速增长，并且产品结构升级的趋势将越来越明显。未来 5 年将是中国集成电路产业发展的机遇之年，预计2004年中国集成电路市场销售额将增长31%，达2717.5亿元，到2008年市场规模将达到6314.2亿元，年平均增长率为25%。
　　在今后的发展上，考虑到本轮景气复苏主要是消费类电子需求增长拉动的，2003年电子元器件行业的复苏是由于ＰＣ机及手机的换机需求拉动的，2004－2005年的增长动力除了这两大方面的需求以外，数字电视产品和３Ｇ两大未来市场，也将成为中期推动力。子行业中以电子真空器件制造、集成电路制造表现较好；电子元件及组件制造、印制电路板制造情况良好；这四大子行业具备成长潜力。半导体分立器件制造、光电子器件及其它电子器件制造情况一般。
　　关注优势公司
　　根据电子元器件行业上市公司2003年年报统计，平均每股净利润为０.235元，主营业务收入增长率为29.3％；平均主营业务利润增长率为26.3％，净利润增长率（以上均为简单算术平均）为19.9％。2004年1季度季报显示利润同比增长67.95％，由此该行业业绩的大幅增长是可以预期的。
　　我们认为有三类元器件上市公司具有价值投资：　一是公司新投入的行业发展前景明朗，有良好的成长性，新产品获得或有可能获得较好的市场份额和盈利，如半导体类上市公司。
　　二是传统行业上市公司在上游产品发展的带动下，通过自身产品调整及市场结构调整，使业绩得到较好的改善，这类企业通常在行业中具有相当的技术和规模优势，如传统和新型显示器件类上市公司。在新型显示器件中，京东方和广电电子在TFT液晶屏、等离子屏进行了不同的投资布局，2004年、2005年公司的业绩可以得到较大幅度的提升。传统显示器件中，赛格三星2004年新的扩产项目已经投产，同时介入STN玻屏项目；安彩高科在2004年和2005年将通过收购集团的一些盈利资产提升生产能力和盈利能力。这些都将使这些显示器件公司业绩提升，具有更好的成长性。
　　三是元件以及其它组件上市公司，行业龙头企业首先受益由于元件、覆铜板等产品的产能利用率持续上升，下游市场需求拉动，产品价格得到 3 年来的较为稳定的局面，生益科技、法拉电子、风华高科这些行业中的龙头企业由于产品具有相当的竞争力，因此尽管所处行业没有高速的增长空间，但是在电子整机市场进一步复苏增长的带动下，将获得比其他同行业企业更好的盈利状况。

六月飞雪

食品饮料：关注龙头企业



2004-06-30 08:33:42     

    2004年1－4月，食品饮料行业整体运行良好，食品工业总产值（不包括烟草制造业）同比增长28.5％。
　　啤酒板块值得重点关注
　　摆脱了SARS影响，啤酒制造业增长强劲，下半年啤酒板块值得重点关注。摆脱了SARS不利影响，啤酒制造业增长势头强劲。前四个月全国啤酒产量783万千升，同比增长20.27％，啤酒企业销售收入与利润总额分别同比增长20.44％与425.44％，而去年同期这两项指标则分别为5.36％与-32.13％。
　　面对国内啤酒行业的巨大增长空间，以及可供世界巨头战略性并购的企业资源越来越少，外资明显加快了在国内的并购步伐，其中最经典的就是发生在最近的A-B与SABMiller争购哈啤案例。我们认为，外资的大规模进入，一方面会加剧国内啤酒行业竞争的压力，另一方面也会大大加速行业的整合进程，啤酒行业的整体盈利能力有望获得持续改善。考虑到今年是欧洲杯年与奥运会年，同时去年上半年SARS爆发以及全年气温偏低对啤酒消费产生了较大不利影响，我们有理由继续保持对该行业的乐观预期，预计全年啤酒工业将会运行在较高的增长水平。
　　白酒消费继续下滑
　　我们认为，制约白酒消费下滑的因素难以改变，但五粮液、贵州茅台两大龙头企业依然可以通过扩张市场份额而获得较快增长。此外，国家消费税与所得税政策的调整也是需要我们密切关注的焦点，其对白酒行业的盈利影响至关重要。
　　葡萄酒关税影响逐渐显现
　　2004年，进口葡萄酒关税大幅度降低，势必会加剧国内葡萄酒市场的供给与价格竞争压力。从前四个月的进口情况来看，深层次的影响还没有显现，估计下半年开始会逐渐体现。但自今年7月1日开始，半汁葡萄酒将正式退出市场，这将在一定程度上缓解供给压力。
　　我们认为，尽管葡萄酒进口关税大幅度下调会加剧国内市场的竞争压力，但以张裕、长城、王朝为代表的龙头企业依然可以借助品牌影响力及渠道优势建立竞争壁垒，行业龙头企业仍面临较好的发展机遇。
　　乳制品制造企业两极分化
　　在2003年高速增长的基数之上，今年前四个月乳品行业的增长速度明显放缓。行业竞争逐年加剧使得乳品行业盈利能力不断下滑，今年前四个月销售利润率由去年同期的7.6％下降到6.2％。毛利下滑与销售费用增加是产品盈利能力下降的主要原因，乳品行业毛利率由去年同期的27％下降到25.5％，销售费用占销售收入比例由13.4％上升到14％。此外，乳品企业两极分化趋势愈发明显，前四个月亏损企业亏损总额同比增长83.6％，合计亏损总额超过25亿元。
　　拉动乳品需求快速增长的动力依然存在，未来2－3年国内乳品行业仍然会保持20％以上的收入增幅，但由于产能扩张所带来的价格竞争压力不断增大，行业整体盈利能力将面临更大的挑战，尤其是考虑到蒙牛刚刚在香港的成功上市。尽管如此，我们对伊利、光明仍抱相对乐观态度，两家龙头企业凭借业已建立起来的竞争优势，仍可以通过市场份额扩张获得更快成长。
　　投资策略  关注龙头企业
　　食品饮料子行业众多，增长具有较高的稳定性和可预见性，同时上市公司业绩二极分化特征十分明显，为此我们维持行业整体 “中性”的投资评级，但考虑到啤酒制造业的快速增长，建议“增持”啤酒板块上市公司。
　　关注龙头企业， 建议“增持”张裕A、燕京啤酒、贵州茅台。我们认为，投资食品饮料行业上市公司，应主要关注龙头企业，因为在目前国内食品工业由分散不断走向集中的产业结构调整过程中，龙头企业具备行业成长与市场份额成长的双重基础。同时，食品饮料行业非周期性特征明显，成长较稳定，技术替代风险低，龙头企业成长具备相当的可持续性与稳定性。
　　有资料表明，目前国际市场上的领先食品消费类品牌，如雀巢、卡夫、达能、百威等均是在行业发展阶段就已经确定了领先地位并一直保持到现在。为此，我们认为投资食品饮料行业龙头企业并给予一定的估值溢价可以充分分享这些企业持续稳定成长的成果。

六月飞雪

电信：子行业苦乐不均



2004-06-30 08:32:40     

    通信板块业绩表现良好，我们预计今年全年的业绩也将会有一定程度的提升，但是由于通信行业不同子行业的增长情况不同，投资者对于通信行业上市公司是否具有投资价值还存在一定的分歧。
　　2004年，我国电信业发展面临的国内外环境非常不错，    目前，我国数据业务、宽带接入、无线互联等新兴业务正处于成长期，市场竞争的结果极有可能使这些新兴业务形成燎原之势，预计今后几年电信业新兴业务将保持14%～25%的年均增长速度，逐步取代传统电信业务成为运营商新的利润增长点。
　　移动通信继续增长   
　　据统计，截止2004年4月我国移动电话用户达29,575万，移动电话普及率为20.9%；前四月移动电话用户数累计增长2,705.7万户。日前，信息产业部预计，今年我国新增移动电话用户5,200万户，比年初的预计提高了200万户，移动电话普及率将达到24.5%。我们预测，今年我国新增移动电话用户仍将保持在一个较高水平———6000万户左右。
　　数据通信规模显著提高
　　据IDC发表的最新市场调查分析报告称，我国宽带用户2003年比2002年增长了192%，新增用户约占2003年全亚太宽带用户的73%。IDC预测称，我国互联网服务市场的整体规模在2002年～2005年将保持平均116%的增长速度，将成为全球最具活力的互联网市场之一。另据最近的一项电信年度投资预测显示，2004年国内的宽带建设规模将比2003年提高40%～50%，中国电信和中国网通对宽带的投资也将比2003年提高30%～40%，新增容量至少2000万线，新增用户1500万户宽带将成为最核心的投资业务之一。
　　光通信市场缓慢复苏
　　从2003年以来光通信市场正逐步复苏，但是供大于求的现状短期难以改变。截至2003年底，我国拥有光纤产能3000余万公里，2004年光纤预计产能在原有基础上至少再上浮10%左右，其中阿尔卡特扩产一条生产线，韩国三星在海南建一个具备300万公里产能的光纤生产基地，计划今年实现200万公里销售，海南睿星经过八年努力今年也将具备100万公里的光纤产能。
　　手机市场基本供需平衡
　　信息产业部预计，2004年我国手机产量将达到1.73亿部，其中出口9000万部，国内销售8000万部，国产品牌手机市场占有率将进一步提高。从产销平衡方面看，相对于较大的产量，估计近几年手机市场需求仍将保持旺盛的态势。如果保守估计2004年手机换机率为15%的话，加上新增移动用户的需求，预计全年手机需求量将达到一亿部左右，从产销方面考虑，我们认为2004年手机市场基本处于供需平衡是没有问题。
　　国际通信设备商盈利增长
　　今年第一季度，各大国际通信设备制造商的业绩大部分都是以两位数增长，摩托罗拉、索爱、三星电子、高通、UT斯达康均不例外。其中，最典型便是去年的亏损大户朗讯。截至3月31日的这一财政季度，朗讯的净利润达到6800万美元，而去年同期，朗讯净亏损5.53亿美元。我国市场在朗讯的运营中所处的地位越来越重要，2003年朗讯中国部门的营收已经占到其总营收的11%，使我国成为除美国之外朗讯的最大营收来源。由于家用网络产品以及企业级路由器和交换机等产品市场需求的回升，思科的净利润同比增长了23%。思科这一季度的营收达到56.2亿美元，同比增长了22%，这样高的增长幅度在过去三年内都是没有的。
　　重点公司
　　中国联通
　　我们预计，到2005年公司GSM业务收入占到全部主营收入的比重将下降到59.0%。相对于公司GSM业务， CDMA业务对其未来发展的影响将变得越来越举足轻重。从公司市盈率的变化我们可以看到，目前公司的股价已经处于我们认为的合理市盈率区间20～23倍之下。
　　中兴通讯
　　中兴通讯产品线齐全，在各种通信业务领域都具备了较强的竞争力。目前，包括终端在内的移动通信产品依然是公司的最大业务支撑。公司存在再融资的需求，如果公司H股增发价格处于15～17港元之间，A股的竞争力并不会减弱。
　　波导股份
　　包括波导在内的整个手机行业的盈利能力正在进一步减薄并趋于稳定，预计在未来几年中该行业处于领导地位的不多厂商起码将可以保持较为稳定的盈利能力。即使考虑到波导未来增发摊薄，公司的市盈率预期仍然低于诺基亚，这还没有考虑我国证券市场的溢价成分。
　　法拉电子
　　我国薄膜电容器行业受下游整机需求增长的带动，处于平稳增长的阶段，供需缺口较大。公司毛利率较高主要是因为公司研发能力较强、规模效应带来成本优势、成品率高等原因。预计2004年业绩增长主要来自于产能的释放和增长以及主营收入的提高
　　长电科技
　　2003年公司共销售半导体分立器件73亿只，比上年同期增长52.7%；完成集成电路封装18.9亿块，比上年同期增长76.63%。预计2004年公司业绩将步入快速增长阶段，随着产品结构调整，毛利率出现回升，募集资金投产将成为主要利润增长点。
　　联创光电
　　募集资金投资项目逐步产生效益，“高亮度、超高亮度发光二极管”项目的实施使公司光电子龙头地位初步显现。通过与韩国世光公司合资成立江西联创致光科技有限公司，生产规模为年产1500万套手机彩屏用背光源产品，成为公司新的利润增长点。

六月飞雪

纺织：双重利好凸显机会



2004-06-30 08:31:46     

    棉花是纺织行业的主要原料（约占棉纺织行业原料64%），棉价的变化对纺织行业盈利的影响至关重要。在经过一轮大涨之后，5月以来国内棉价开始明显下降。棉价变动与企业盈利变化的关系是：在棉价上涨初期，棉制品价格能够跟随上涨，而产品原料及其储备仍处在低价位，企业盈利上升；在棉价上涨的后期，棉制品价格难以跟随上涨，低价位储备的原料已用完，企业利润被成本上升所挤压；在棉价下跌的初期，产品价格也跟随小幅下降。因原料储备成本仍处在高价位，企业盈利受产品价格下跌所挤压；在棉价下跌的后期，原料成本大幅下降，而产品价格降幅较小，企业盈利空间扩大。
　　2004年上半年，正是棉价上升的后期和棉价下跌的初期，是行业最困难的时期。
　　行业盈利将好转
　　以下因素促使下半年棉价仍将下跌：资金面紧张导致企业储备棉花的积极性下降；能源约束导致企业开工不足，抑制了棉花需求；棉花进口大幅增长，今年1－4月进口棉花同比增长305％，抑制国内棉价的回升；今年棉花种植面积约增长10％，中国棉花协会预测全棉花产量将增长23％；国际棉花咨询委员会预测下年度国际棉花将供过于求，国际棉价将下降8.5％。
　　6月24日，中国棉花价格指数已跌至14325元，比高峰时下跌了20％。郑州棉花期货主力合约CF411跌至12880，比6月1日开盘价16000元下跌19％。国际棉价CotlookA指数下跌至60美分/磅左右。如果棉花生长期没有大的自燃灾害,预计下半年将跌至13000－14000元。虽然棉价下跌会带动下游产品价格下降，但降幅会小于棉价的降幅，企业利润空间扩大。因此下半年纺织行业的盈利能力将明显好转。预计2004年纺织行业销售收入和利润总额增幅将保持20％左右。受惠于棉价下降的主要是棉纺织行业，棉制品及服装行业也将不同程度地受益。
　　临后配额时代的历史性机遇
　　世界纺织品服装协定（ATC）中规定，从1995年开始的10年间，分为4个阶段在WTO成员国间取消纺织品及服装的配额限制，实现自由贸易。2005年1月1日为最后阶段，所有配额限制（占49％）全部取消。2002年我国入世时恰逢配额取消的第三阶段，导致我国纺织业出口额从2001年的533美元增长到2003年的804美元，两年增长了51％。
　　多年来在世界纺织品贸易总额中，配额市场占近70％，非配额市场占30％多；而我国纺织品出口仅占配额市场的5％左右，占非配额市场近30％；在我国纺织品出口总额中，向配额市场出口占25％，非配额市场占75％。这两组数据说明，我国纺织品出口受到配额限制的严重束缚。如果按照我国在非配额市场的占有率推算，2005年配额取消后我国纺织业出口有一倍以上的增长空间。据世界银行测算：2005年配额放开后，中国纺织品在世界的市场份额将由2002年的17％扩展到45％。
　　配额取消并不意味着所有企业的出口均大幅增长，竞争会更加激烈。因为配额对优势企业是束缚，对弱势企业又是保护。配额取消后市场空间的扩大会拉动优势企业高速增长。虽然发达国家的贸易制裁会连续不断，但贸易自由化是大势所趋，占领市场最终要靠产品自身的竞争力。
　　凸现中长期投资机会
　　2003年以来纺织板块落后于上证指数20多个百分点，目前纺织板块中一些龙头公司的市盈率不到20倍。2004年棉价上涨和出口退税下降的负面影响，属于“利空出尽”，随着2005年配额取消这一实质性利好的到来，纺织板块的中长期投资机会将就此产生。纺织板块中一些子行业的龙头上市公司前景看好。
　　重点公司
　　鲁泰A
　　今年以来公司产销两旺，目前出口订单已排到11月。因一季度工作日较少，棉价处在相对高位，后3季又有新项目投产，保守预测2004年中期每股收益0.36元，全年0.73元。2005年纺织品出口配额全面取消后，为鲁泰出口提供了巨大的市场空间，将保持30％以上的增长。
　　红豆股份
　　“红豆”牌西服被国家有关部门评定为“中国名牌”和“国家免检产品”。房地产业务将成为新的利润来源；加上技改国产设备抵免所得税因素，预计2004年每股收益可达0.65元。2004年公司拟增发3580万A股,募集资金约32514万元，4个投资项目市场前景乐观。
　　雅戈尔
　　为抓住2005年配额取消带来的机遇，公司大力拓展国际市场，服装外销比重由2000年13％上升到2003年的37％。
　　房地产业务发展势头良好，将成为公司未来重要的利润来源。预计2004年公司纺织服装业务可实现销售收入20亿元，房地产收入可达13亿元，主营收入可达35亿元，增长30％；净利润增长20％左右。

六月飞雪

有色金属：价格仍有回升要求



2004-06-30 08:30:57     

    随着一系列宏观调控措施的出台，上半年除锡价仍保持稳步上扬外，其它产品均冲高回落，铝、镍等品种价格甚至回调到年初价位之下。
　　由于二季度大部分有色金属价格普遍回落，加上电力紧缺、电价上涨等诸多不利因素，绝大部分公司业绩将出现不同程度的下滑。其中受限制的电解铝子行业在生产成本大幅度上升，铝价下跌的双重压力下，业绩下滑幅度将最大，个别公司还将因关闭国家限令淘汰的自焙槽大量计提资产减值准备，出现亏损。
　　价格将在高位波动
　　宏观调控短期内除了对电解铝子行业带来较大的实质性影响外，其它子行业的基本面并没有发生变化，供需缺口依然存在。
　　由于原材料紧缺，成本抬高，以及供需缺口的存在，大部分有色金属价格仍将在一相对高位区间波动。即使是电解铝，价格已接近甚至低于生产成本，进一步下跌空间极其有限。
　　从长期看，有色金属价格走势主要取决于我国宏观调控政策的成效、世界经济和美元的走势，只要这三个因素不变，部分品种甚至有挑战前期高点的可能。到2005年，随着我国经济增速的放缓，经济增长结构的转变，对基本金属的需求将趋于缓和，有色金属价格也会稳中趋降。不过，如果我国经济出现硬着陆，则不排除下半年还将出现大的回落。
　　总体上看，有色板块全年业绩将呈现U字型走势，即一季度业绩是全年高点，二、三季度回落，四季度很可能再拾升势，但超过一季度的可能性不大。
　　子行业分化加剧
　　由于有色金属板块各子行业面临的基本面情况不同，各产品的价格走势不会整齐划一，业绩分化在所难免。
　　各子行业由于下游受国家调控政策的影响程度不一，其景气周期存在差异。
　　受调控影响程度最大的是电解铝和镍。铝价走势偏弱的可能性较大，并进一步影响到上游氧化铝产业，氧化铝进口价格不断下调，国产氧化铝价格差价不断缩小，相关上市公司业绩势必受影响。
　　镍受钢铁产业调控的影响需求会下降，但较大的供需缺口一时难以弥补，镍价仍将维持在较高价位运行。上市公司中吉恩镍业业绩同比会有所提高，但生产泡沫镍的力元新材由于成本居高不下，业绩下降在所难免。
　　黄金价格由于美元走强，在去年以来大幅上涨的情况下，今年很难再有强势表现，但由于世界经济的不确定以及地区冲突仍频，金价仍将在高位震荡运行。具有矿山资源优势的山东黄金业绩会有较大幅度增长，而资源相对较少的中金黄金业绩将出现下滑。
　　由于钨精矿价格大幅上涨，大于钨产品价格涨幅，两家没有矿山资源的上市公司中钨高新和厦门钨业将面临成本大幅上升的压力，业绩难有提升。
　　相对来说，铜受政策面的影响较小。这主要是因为下游电力设备、IT产业以及家电制造业仍处于快速增长期，对铜的需求比较旺盛，而铜精矿资源仍然紧张，供需缺口短期内难以弥补。铜全年均价肯定要远远高于去年，铜业上市公司的业绩均会有不同程度的增长，其中资源优势明显的江西铜业业绩会尤为突出。
　　锡价今年仍将稳步爬升。受锡资源储量及生产成本影响，锡的供给基本保持稳中有升但不会大幅度增长的格局。上市公司锡业股份业绩会有较大幅度增长。
　　铅受国内汽车产业快速发展的影响，需求相对旺盛，价格将维持高位运行。上市公司中具有资源优势的驰宏锌锗、中金岭南受益较大，而纯冶炼的豫光金铅只能依靠产能的扩张来改善业绩。
　　稀有稀土金属价格受下游电子信息等主要行业复苏的影响，有所回升，但幅度较小，对上市公司业绩改善不明显。东方钽业和稀土高科今年业绩将会止住下滑的势头，同比小幅提升。宝钛股份业绩相对比较稳定。
　　重点公司
　　江西铜业
　　公司的铜金属储量占全国已探明储量的1/3，即使2004年铜产量达到40万吨，原材料自给率也接近40%。
　　另外，公司还不断通过资本运作加强对铜资源的控制，近期分别控股了康西铜矿和山西刁泉银铜矿业有限公司。最近公司还有与几家合作伙伴投资于巴基斯坦境内由中方经营的Saindak铜矿的意向，以增加原料的供给，有利于业绩的提升。
　　铜都铜业
　　尽管公司年自给率和绝对产量相比较于江西铜业都较低，但2003年发行可转债募集资金投入的两个项目在募集资金到位前就已提前开工建设。同时，改技改项目完成后，使粗铜产品工艺能耗由原来的1000千克标煤降至648千克标煤，节能效果明显，提高了烟气中SO2的回收率，新增10万吨硫酸产能。因此，公司2004、2005年自产铜精矿含铜量将保持较大幅度增长，业绩提升有保障。
　　山东黄金
　　公司主营黄金开采、选冶，年产黄金10万两，主要产品为成品黄金。虽然目前产量并不很大，但资源储备丰富，可供开采年限长。2004年公司将收购焦家金矿，公司保有黄金储量将扩大到70吨，远景储量200余吨，因此该公司2004年预测的每股收益将可能有不小的增幅。
　　锡业股份
　　公司是国内最大的锡生产、出口基地，国内市场占有率达到36%，国际市场占有率9.57%，具有相当突出的资源和规模优势。在锡价上涨的情况下，公司一季度业绩已经暴增678.86%，二季度仍有望继续保持大幅增长，因此，公司全年业绩将非常优异。

六月飞雪

银行：发调控不改增长预期



2004-06-30 08:30:06     

    推进市场化进程
　　加强监管放松管制    加强监管，如商业银行与内部人和股东关联交易管理办法、商业银行不良资产监测和考核暂行办法等相继出台。另一方面，　政策不断放宽，先后颁布次级债务及次级债券管理办法，支持银行吸引外资，加大重组力度。
　　推进利率化及差别准备金管理    贷款利率上浮幅度加大，利率市场化进一步推进。在紧缩背景下，2004年实际执行时贷款利率上浮情况增加，银行利差扩大，毛利率上升。　差别准备金率扶优限劣，将提高银行竞争程度，促使银行两极分化。
　　过度紧缩将带来严重问题
　　5月贷款增加额较少，主要是行政及窗口指导起作用。但过硬的贷款紧缩，会引发严重问题。德隆事件、企业银行的调研情况及股票市场的持续低迷，都显示企业资金紧张局面正在逐渐蔓延扩大。紧缩带来的不良资产增加是不可避免的，但应有一个度。
　　不过，央行、发改委等部门已认为调控基本到位，主管部门认为要注意调控的负面影响，说明下一步将会适当放松贷款控制。2004年下半年宏观调控将更为灵活。
　　银行业政策将不断放宽
　　银行业的政策环境仍需要不断放松，如税率方面，中资银行的税负比外资银行、比国外银行还要重，必须改革才能适应银行改革攻坚战的要求。
　　我国融资结构的问题是直接融资比例太低，这样风险集中于银行。而要扩大直接融资，可能会使存款离开银行。在提高直接融资比例的必要性与防范银行风险的必要性共存的情况下，让银行适当混业经营是不得已的选择。
　　同时，直接融资必须加快发展，这也是适当混业经营的大前提。如果直接融资进展缓慢，蛋糕不能做大，混业经营只能使竞争恶化。同时，直接融资比例提高，企业自有资金增加，抗风险能力提高，银行贷款的安全性也会有所提高。
　　宏观紧缩的影响
　　宏观收缩的许多手段都会影响到银行的资产及贷款增长、资产质量。
　　对银行资产增长产生抑制，但并不一定降低净利润增长率预期　　呆账准备计提是影响净利润增长的重要因素，如果贷款增加额减少，同时无新增不良或不良下降致使计提准备减少，则净利润增长率未必降低，甚至可能上升。
　　另外，贷款投放的时间因素对净利润有重大影响，与实业类似，企业下半年投产项目对以后年份的利润增长将做出贡献。银行上年贷款增加多，受益更多的是下一年。
　　可能使银行资产质量下降  我们最担心的是信贷质量的下降，一般而言，经济收缩时，会产生一些不良贷款，如果收缩较为适当温和，产生一定的不良贷款是适当的，对银行资产质量并不会产生重大负面影响。在经济起落过程中，风险控制能力较强的银行所受冲击会小一些。
　　可能使银行债券价值下降，对利润影响主要取决于会计政策　　国内会计准则规定，债券投资分为短期和长期，短期以成本与市价孰低计价，跌价损失计入当期损益，长期以成本计价，但如果连续2年市价低于成本，则需要计提准备。目前上市银行绝大部分是长期债券，如果2004年债券下跌，只算作第一年，但如果2005年债券继续下跌，则成本与市价的差异将使银行净利润减少，这是整个银行系统的风险。针对这一系统性风险，我们的会计政策有改变的必要，按照国际惯例，待售式债券以公允价计，低于成本的未实现损益计入权益，当待售式债券出售时累计损益才计入损益表；持有到期债券以成本计价。
　　另外，利率提高在绝大多数银行利率敏感性缺口为负的情况下，理论上将降低银行盈利能力。但这只是假设其他条件不变，如果利差扩大，贷款增加，净利润增长依然不会受到太大影响。2003年由于短期存款加大存款平均利率下降，三家上市银行利差扩大，2004年货款利率上浮范围扩大，为银行提高利差创造宽松的条件。
　　可考虑择机增持
　　上半年的紧缩并不意味着全年目标的放弃，我们认为，全年人民币信贷增加额2.6万亿的目标仍会实现，银行贷款依然是在高位运行的，经营环境仍较宽松。我们认为宏观调控不致于使经济由过热变为过冷，政府应具备灵活的调节能力和手段。基于此，我们认为，2004年银行资产质量不会过度恶化，上市银行业绩依然持续增长，估计平均净利润增长应在30%以上。
　　在新资本充足率8%以上、不良资产增长率10%左右等前提下，预测2004年部分上市银行市盈率在23倍以下，市净率在3倍以下，再加上银行降税及混业预期，中国经济持续增长预期，目前银行股应具备投资价值。在股市大跌之后，可择机建仓。
　　重点公司
　　招商银行
　　零售业务优势是招商区别与其他银行的显著特点，其储蓄存款与总存款之比高居股份制银行之首，这样的负债结构带来什么好处？存款成本低（见2002年末招商银行报告），贷款质量较高（如贷款利率低，利息回收率较高），盈利能力较强。较强的零售业务使该银行具备中间业务高增长的基础。零售业务也是国际咨询机构开给中国银行业务发展的药方，而招商银行已经具有这样的优势，其他中小银行则在努力拼占市场阶段。
　　民生银行
　　经营机制灵活，革新能力强是其显著特征，2003年该行信贷结构转变较大，优质客户增加。同时积极进行信贷风险控制体系的修缮，加大零售业务推销力度。风险控制能力应会不断提高。
　　浦发银行
　　业绩优良，经营较稳健，资产质量较高。浦发费用控制较好，营业费用与总收入的比例2000年以来基本上为上市银行最低，管理上可能较保守，当地政府可能给予一定支持。

六月飞雪

汽车：亢奋过后归于平静



2004-06-30 08:29:14     

    今年前五月行业销售同比增长27.57%，环比增长-20.43%。环比增幅的大幅下降，加上库存总量继续上升，引起了公众对汽车行业发展前景的担忧，而持续降价潮下企业的盈利前景则更不被看好。
　　从统计数据看，行业发展的确有趋差的迹象，我们必须密切观察进一步的变化动向。但我们认为孤立、静态地看待数字缺乏科学性，通过各种比较是一个比较好的认知途径。
　　回顾过去三年同期行业数据，我们看到行业总体水平并未偏离季节性波动的范围，总体上，今年的行业表现比去年略差，但与2002年相仿，“5.1”长假期仍是行业销售环比下降的最主要因素。
　　进一步细分车型，我们可以看到，客车、载货车的同期表现还好于去年：累计同比增长均达到较高水平，而月度环比下降幅度也有所缩小。不过，轿车的表现脱离了近三年的正常水平，而其不断上升的销售量比重加剧了对行业的影响———2002年1－5月轿车销售量占行业总量约30%，而今年同期则上升到约45%。产销率方面，行业总水平虽比2003年度有所下降，但仍处于合理波动范围，而且，还是轿车成了拖累行业表现的主因，由行业统计数据推导出来的产销率，5月份下降到84.46%，尽管前五个月的累计数表现还可接受，但就数字本身的确反映出轿车行业面临的问题。
　　轿车近期销售增幅滑落，反映了行业发展的内在问题，如连续两年多、几乎没有调整的高速增长使发展基数已大大提高，维持同样高增速的困难随之大大上升，国民收入提高的速度远不及轿车普及的速度，此外，还有短期内快速增加的汽车保有量与公共交通设施不足之间的巨大矛盾。但这些因素的影响是缓慢而长远的，近期车市突然大幅下滑更多是一些特殊因素造成。宏观紧缩政策下汽车消费信贷进一步收缩，对消费产生较大的打击。此外，本年度“降价潮”出现在6月，较往年的二三月份滞后了三个月左右，不断加强的降价预期，导致了持币待购的不断积累，并在5月开始集中表现。这使销售数据在季节性下降的基础上，进一步扩大了环比的差距。但这些因素具有短期的特性，并不具备持续、长期“打击”汽车增长的动能，很大程度上是延缓了消费，市场消化了这些因素后，汽车市场将继续按其自身的规律而发展。为此，我们依然看好行业的中长期增长前景。
　　尽管短期轿车行业发展面临一定的压力，但行业中企业的发展也呈现出极大的反差，“苦乐不均”的现象更为突出，如销量位居第二的上海通用汽车1-5月份销售累计同比增长了99%，而上海大众却是-0.63%。总体上，老牌轿车生产商的市场地位在新兴厂商强有力的挑战下正在快速下降，市场格局正在快速重新确立。正如目前形势显示的一样，我们认为，即使在行业增长减速的情况下，具有市场营销、产品系列、技术开发等综合优势的企业仍值得高度关注。
　　持续的降价给行业盈利增长前景带来阴影。不过，最新行业数据反映的情况也似乎不甚悲观。截至4月份的行业销售利润率的变化与我们前期估计基本一致：呈现前低后高、先降后回升的走势，目前处于历史较高水平，我们预计全年水平将在7.5%左右。降价将对短期利润有所影响，但国内大部分厂家尤其是轿车企业仍具备一定的规模效应发挥空间和效率改善空间，因此，在降价刺激销售有效增长的情况下，生产成本还有继续下降的余地。今年行业赢利水平仍能维持相对高位。
　　我们认为目前是行业发展环境最差的时候了。治理超载的持续进行、车价下调，将促进商用车、乘用车正常需求的稳定增长，最新情况显示重型载货车的销售增长势头正在回升。考虑到年末临近，2005年进口保护措施如关税下调至25%、配额取消等政策因素的影响，轿车销售可能再次面临类似2000年末严重的持币待购现象，为此，我们调低轿车的全年增长率预测至23%左右。通过上述的分析可以看出，商用车的发展环境和阶段与轿车有很大区别，将各类车型的发展情况混在一起看待显然不科学，事实上国内经济的稳步发展给商用车提供了广阔而稳定的增长空间。
　　经过两年多令人亢奋的高速增长后，从多重方面考虑，汽车行业都应有一个“整理、调整”的时间，2004年极可能将充当这个角色。我们预计下半年略好于上半年，环比增长约0.63%，全年销售增长率20.21%，行业利润增长15%左右。经过今年的调整后，在一个相对稳定的消费环境下，我们预测2005年汽车行业发展有望迎来“又一春”。
　　重点公司
　　上海汽车
　　与行业巨头的合作，使上海汽车自身的零部件业务相对稳定。而最重要的投资项目———上海通用汽车依旧将扮演业绩增长第一推动力的角色。今年前五个月上海通用汽车销售增长接近翻番，其销售增长基本来自中高档产品，即使在降价以后其利润增长也不会落后于销量增幅很多。
　　江淮汽车
　　以客车底盘、轻卡等传统产品为基础，瑞风系列MPV为发展重点，江淮汽车正在处于一个新的高速发展阶段。轻卡业务表现凌厉，前五个月销售增长70%以上，远超行业水平，并一举跃居行业第二，由于轻卡行业价格有所上调、钢材价格稳中有落，轻卡的高速增长将对公司业绩贡献显著。瑞风车和轻卡销售的迅猛增长将推动公司2004年业绩迈向新水平。稳健而又进取的管理团队则是公司长期稳定发展的良好保障。我们看好公司的发展前景。
　　曙光股份
　　收购黄海客车、进入SUV、皮卡制造，从业务构成上来说，曙光股份正在向整车制造商演变。事实上，以上的整车业务也在公司业绩增长中扮演着越来越重要的角色，2003年的高增长，绝大部分就来自与SUV、皮卡业务的良好发展，黄海客车在经过去年一年的调整后已经开始展现新的生机，今年以来其大中型客车销售增长十分迅猛。公司传统主业———车桥、悬架、制动器等也发展良好，业务量增长和赢利能力相对稳定。相对其原零部件产业，整车业务规模庞大许多，整车业务进入良性发展将对公司业绩增长产生巨大影响，民营企业的制度优势使这种前景很可能成为现实。

六月飞雪

煤炭：价格长期缓慢走高



2004-06-30 08:28:24     

    未来两年我国可能面临产能不足，2004年将不得不放开小煤窑复采范围，2005年进口煤炭可能成为我国沿海地区煤炭消费的一个来源。中国已经意识到能源安全的重要，2004年通过配额手段开始限制我国煤炭的出口，预计煤炭出口将回落15%。
　　2004年煤炭市场仍将是一个相对稳定向上的发展阶段。其特点将会在市场良性循环的基础上，继续巩固扭亏脱困成果，努力实现煤炭经济的可持续发展。能源生产总量已经连续3年超过10%。从我国能源生产长期趋势考察，2004年能源生产总量增长将保持9~10%左右。
　　煤炭价格由于探明储量不足和生产能力缺口多方面原因，将在未来长期缓慢上升。
　　预计2004年国内煤炭平均价格将比2003年上涨20~25元/吨（涨幅11.5~14.4%），季节性的价格波动还将重演，个别生产能力不足的品种面对旺盛的需求增长，价格将在高位波动。国际煤炭价格将同比上涨40%，预计由于煤炭价格的上涨将直接使煤炭上市公司存量产能净利润增加35%~40%。
　　根据兖州煤业公司公布的信息，2004年已签订国内销售合同的煤炭综合平均价格为198.52元/吨(扣税费后)，与2003年度签订的国内销售合同的煤炭综合平均价格提高17.82元/吨或9.9%;签订的国内合同意向的煤炭价格将随市场变化波动。在侧面验证了今年煤炭行业的价格走势。
　　电煤价格：2003年12月21日国家发改委下发的《关于调整电价的通知》，自2004年1 月1日起，在福州全煤会要求2004年发电用煤重点合同价格平均每吨上调12元（含税），2003年电煤平均价格138.55元/吨，考虑到电煤的合同电煤与市场自购煤炭的比例为50%:50%，合同电煤与市场电煤的价差30元/吨，预计2004年电煤平均涨幅20~30元/吨，同比涨幅为14%~21%左右。
　　焦炭与焦煤价格：国内焦炭和焦煤价格分别达到1100元/吨和500元/吨，比2002年初行情启动时的450元/吨和不足300元/吨大幅上扬170%和70%。由于国内外焦煤价格普涨，焦炭成本增加，加上钢铁业焦炭需求持续上升和出口许可证的限制，今年１月份山西省焦炭出口20.26万吨，同比下降70.51%，但出口价格却持续走高，平均价位高达194.7美元／吨，比上月平均价位154.6美元／吨上涨25.94％。
　　国际煤炭价格：2004年预计上涨40%左右，从近期的国际煤炭市场价格趋势来看，这已经是很保守的估计。
　　中国的煤炭出口减少使国际燃煤市场价格升温。动力煤价格可能上涨40%；国际煤炭价格走势2004年5月27日澳大利亚出口煤平均价格59.4美金/吨，相对于2003年12月31日上涨64%，同比2003年4月24日24.5美金/吨，上涨142.4%。（澳大利亚煤炭出口世界第一）。
　　近期售往日本一起动力煤现价已达53美元/吨，为20年来最高；澳大利亚与日本签定一份2004年供煤合约，价格每吨38.50美元，较去年上涨44%。
　　目前欧洲市场煤炭含运费的报价为每吨71美元。煤炭价格的上涨幅度是20年来最大的一次。国际干散货船的租用费用急剧上升，15~20万吨的货船已从2003年初1.5万美元/天上涨至约10万美元/天。
　　国际煤炭价格上涨，将对出口导向型企业如兖州煤业业绩增长提供动力。
　　重点公司
　　兖州煤业
　　2004年，公司已签订合同、意向及出口目标计划总计为4,142万吨,与2003年实际销量相比增长201万吨或5.1%。已签订国内销售合同的煤炭综合平均价格为198.52元/吨，与2003年度签订的国内销售合同的煤炭综合平均价格提高17.82元/吨或9.9%。2004年度出口煤合同尚未公布，不过根据国际煤炭价格走势，预计国际煤炭平均价格43美元/吨，同比上涨10~12美元/吨，仅此一项约增加每股收益0.25元/股，预计2004年每股收益0.63元/股。
　　山西焦化
　　为最大焦炭生产上市企业，2003年，生产焦炭165.26万吨，公司实现主营业务收入较上年同期增长41.05%；实现净利润较上年同期增长104%。2003年收益0.47元/股，2004年焦炭价格上半年依然会保持高位，收益0.95元/股。
　　上海能源
　　上海能源，2003年，生产原煤726.41万吨，公司实现主营业务收入172248万元、净利润17373万元，与去年同期相比分别增长2.54%、每股收益0.43元。2004年由于预计原煤产量750万吨，每股收益0.58元/股。公司与大屯煤电有限责任公司于2003年8月24日签署了《股权转让协议》。应当关注其铝电项目的进展。

六月飞雪

石化：投资机会仍存



2004-06-30 08:27:37     

    宏观调控影响有限
　　虽然被纳入9大受调控行业之列，如禁止和限制小规模高污染、高能耗的石化项目上马，但对石化上市公司影响有限，反而抬高了行业进入门槛，使规模化石化公司受益。
　　在国际原油价格屡创新高并居高不下的背景下，国际成品油以及石脑油价格急速上涨。国内油品受国际油价、国内需求强劲以及成品油价格上调影响而上涨。有机化工原料价格上涨依然十分明显，丙烯及其下游产品、苯及其下游产品等价格居高不下；合成树脂价格上涨高温依然不减；天然橡胶价格继续小幅上涨，顺丁橡胶价格大幅回落，丁基橡胶价格增势强劲不衰。
　　在石油加工子行业中具有举足轻重地位的扬子石化、齐鲁石化、中国石化、上海石化等公司，受行业景气复苏迅速的带动，主业盈利水平持续大幅提升，带动了整体石化行业盈利能力的大幅度提升。此外，辽河油田、中原油气、风神股份、广西红日、浙江龙盛、中达股份、广聚能源等公司在各子行业中主业盈利能力突出，净资产收益能力强。
　　上半年国际原油价格创出20年来新高，出于对降低炼油成本、调整汽、柴油不合理的比价关系、抑制柴油不合理消费等因素的考虑，继3月份国家调高汽油出厂价后，5月份又提高柴油出厂价格。油品提价中国石化受惠最大，上海石化次之。
　　投资评级调整为“中性”
　　经验表明，历次国际原油屡创新高，都会对当期世界经济以及相关行业造成不同程度的打击。原油作为一种基础能源产品，约占全球能源消费的40%，工业依存度越高或运输业越兴旺的地区和国家受打击越重。
　　OPEC在国际原油市场上的地位仍难撼动，主要能源消费国家进口依存度不断提高。未来20年发展中国家能源增长最快，使用量将锐增91%，工业化国家用量也将增长33%。亚洲正成为全球石油消费增长最快的地区。未来美国、中国以及亚洲其它发展中国家将消化近六成的新增原油。
　　下半年国际原油价格能否回落，关键是国际原油市场投机气氛的趋淡，OPEC成员国增产情况、弱势美元政策的变化以及恐怖活动的遏止。若上述因素进展缓慢，国际原油价格易涨难跌。估计下半年世界原油价格难以回落到均价30美元/桶之下，在30-35间波动的可能性更大。
　　对于原油进口依存度已扩大到41.5%的中国来说，高国际油价对经济增长冲击不可避免。短期看，高原油价格会带动相关石化商品价格的上涨，长期则必然引起上下游行业的波动。不过，今年高原油价格对中国石化行业的冲击较小，只能减缓增长速度，并未改变行业运行总体趋势。若下半年国际油价持续高企，将降低盈利预期。
　　石油加工、开采公司吸引力再现
　　宏观经济发展良好为石化行业持续发展创造了良好的条件，同时，世界经济加速复苏，对石化产品的需求增加，推动世界石化行业持续复苏。因此预计，下半年有机化工业生产原料在下游行业的带动下，将保持稳定增长；具有广泛用途的合成材料制造业和橡胶制品业，在电子通讯、汽车、建筑建材、房地产等工业的拉动下发展势头将十分强劲，今后较长一段时间都将是行业发展的热点。
　　从中短期来看，我国石化产能（以乙烯为衍生产品）增长仍需时日，国内长期存在供应缺口，正在增长的需求也在不断地消化新增产能。短期内行业仍处卖方市场，行业景气度将持续上升，预计本次行业周期将在2005年底出现头部。具有成本优势和扩张计划的石油加工行业上市公司仍具较高投资价值。
　　由于石油加工、石油开采等子行业公司在近期调整过度，动态市盈率偏低，吸引力再现。轮胎、油漆涂料、油品贸易子行业因受原料成本上涨的压制难有起色。塑料子行业的复苏受制于成本涨价在短期内难以回暖。
　　尽管大石化板块未来业绩增长可期，但市场在多种因素影响下越走越弱，而石化板块对其未来1-2年的业绩预期，已提前表现。因此，下半年大石化板块出现反弹的几率大，创新高几率小，投资者宜见好就收。
　　重点公司
　　中国石化
　　是我国最大的石油化工一体化公司，盈利主要来自上游行业，近年下游化工的增长也非常迅速。原油价格上涨在各业务板块间相互抵消。成品油价格上调公司受益，由于国内油品价格仍远低于国际，加入WTO条款承诺2007年国内油价将与国际接轨，公司将因此受益非浅。预计2004年公司盈利增长30%。
　　上海石化
　　是我国最大炼油化工一体化石化公司之一，在行业上升周期中，主导产品合成树脂及塑料毛利率稳步上升，合成纤维的盈利能力也将持续。沪宁甬输油管道建成以及减员提效将有效降低盈利成本。新建800万吨炼油装置2004年底完成将提升装置产能。赛科2005年投产可获得权益收益，是公司持续发展的保障。
　　齐鲁石化
　　主导产品PVC等聚烯烃树脂以及合成橡胶，是国内唯一氯碱－石化一体化企业，竞争优势明显。2004年下半年，72万吨乙烯改造项目将建成投产，产能将大幅提高，下半年装置停工大修对业绩影响一定，产能扩张对业绩影响更大。公司业务为纯石油化工业务，油价上涨的成本转嫁能力较强，对公司影响不大。预计2004年业绩增长100%以上。
　　扬子石化
　　具产品链优势，主导产品PTA、EG、丁二烯、三苯具有很强的盈利能力，聚烯烃树脂及炼油的毛利也在提高。PTA和芳烃装置的扩建将为公司业绩长期稳定增长提供保证。2005年扬子－巴斯夫公司世界级规模项目投产将带来丰厚回报。预计2004年净利润增长50%。高油价将增加生产成本，而成品油价格上调，公司受益。

六月飞雪

电力：中短期审慎乐观



2004-06-30 08:26:40     

    电力供求失衡今年最为突出
　　随着钢铁、电解铝、汽车等高耗能工业的快速发展以及居民生活用电量的持续增长，而同期电源建设投产容量又相对不足，我国于2002年下半年开始出现电力供应紧张局面。在2003年实际存在2500万千瓦左右的缺口基础上，2004年又将增加1000万千瓦以上的用电缺口，今年成为电力供求失衡形势最为严峻的一年。资料显示，2004年1－5月，我国全社会发电量完成8150.9亿千瓦时，同比增长16.3%，有24个省、区、市发生不同程度的拉闸限电现象。
　　鉴于电力供应紧张的现实，我国于2003年初作出加快电力建设的决定并相应调整了“十五”后三年的电力发展规划，若能按计划实现开工规模和投产规模，2005年新增装机容量4850万千瓦，2006年新增5260万千瓦，预计电力供需矛盾要到2006年才可能得到基本缓解。
　　成本上涨VS电价上调
　　成本上涨：对火电企业而言，燃煤价格及环保要求的提高越来越构成对企业的经营压力。近两年国内火电建设项目大规模上马，对电煤的需求强劲增长。预计2004年新投产火电机组在2800万千瓦以上，相应新增电煤需求5500万吨左右；此外老机组的满负荷运转将促进2004年火电机组利用小时的进一步提高，也将促使现有火电机组增加电煤消费，预计新增电煤需求5000万吨左右。综合预计，电力生产在巨大发展空间和市场空间的推动下，2004年电煤新增需求总量在1.1亿吨左右。由于电煤重点合同价严重低于国内商品煤平均销售价格，未来真正市场化后的电煤价格将出现刚性上涨的态势。
　　相对而言，火电企业目前的环保成本压力暂时不大，而更多是一种预期。按现行排污收费标准，SO2排污费在2004年7月以前按0.21元/公斤征收，2004年7月1日至2005年6月30日按0.42元/公斤征收，2005年7月1日起按0.63元/公斤征收，意味着火电企业的缴纳排污成本将由现在的0.0017元/度提高到2005年7月后的0.005元/度。
　　电价上调：　2003年底国家决定将省调以上燃煤机组上网价格提高0.007元/度，以缓解去年四季度以来的电煤价格上涨给火电企业带来的经营压力。鉴于今年以来的严峻电煤供应形势，重点电煤合同兑现率低、运力紧张、市场电煤价格飙升，6月15日国家发改委发出通知，调整华中、华东、华北、南方4个区域电网电价，销售电价每千瓦时平均提高2.2分，旨在解决电网投资还本付息、电厂煤炭涨价、新投产发电机组定价等因素对电价的影响。
　　目前我国的电价主要由政府主管部门控制，电价形成机制离电价市场化还有很长的一段路要走。因此当前的电价上调行为，并不是供需情况的真实反映。上调电价可以提高用电效率，节约社会用电来部分抑制需求，同时也可以提高电网、电厂投资经营者的积极性。
　　由于未来几年的电力需求较高增速趋势难改，预计未来两年上网电价总体水平仍可能小幅上升，终端电价也将同步上升，但升幅可能较大，以更大程度地弥补电网投资建设的资金缺口。
　　业绩分化在所难免
　　现阶段巨大的用电缺口以及电力行业投资的进入壁垒，使得电力行业至少在未来两年仍将处于高景气度产业周期。预计到2006年以后的全国电力供需平稳时期，电力行业也将步入成熟发展阶段。
　　电力体制改革在2002年底已开始步入实施阶段，但由于恰逢电力供应紧张及其他原因而导致改革的最核心问题之一的电价改革迟迟不能启动，随着电力供需的逐步平衡，竞价上网将有更可靠的基础。预计未来三至五年内上网电价整体水平将趋向基本稳定，甚至在电量富余情况下还会有所下调，而终端电价由于支持电网建设方面等因素可能略有升幅。
　　电力行业是少数几个能够长期分享我国经济高速增长成果的行业，电力行业虽然不是暴利性行业，但作为公用事业追求长期较为稳定的投资利润回报还是值得预期的。预计电力供需平衡后行业总体利润率可能有所下滑，而规模扩张、成本控制等因素将有力抵消这一负面影响，行业的总体利润水平保持一定程度增长依然可期。
　　电力体制改革的推进过程，也必将是市场结构、公司规模、购并重组的变化过程，电力板块中也将蕴含着相当的投资机会，但各电力上市公司未来经营业绩分化也在所难免。其中规模扩张能力强、拥有成本优势的电力上市公司将会在未来获得更大的主业成长空间，而规模扩张缺乏大股东背景支撑、经营方式粗放、管理不力的部分电力上市公司也将在未来的经营中步履维艰。
　　整体而言电力板块基本面并没有发生重大变化，鉴于目前宏观调控加强、市场扩容提速、资金面吃紧的现状，现阶段对电力行业持“中短期审慎乐观”评价。
　　重点公司
　　长江电力
　　超级大盘电力蓝筹，公司水电装机容量达551.5万千瓦，仅次于华能国际而排名电力上市公司第二，流通市值为电力股之首。长江电力作为三峡总公司在资本市场上的持续融资载体，未来还将逐步收购三峡工程陆续投产的其余22台70万千瓦的发电机组，预计于2015年左右完成对三峡机组的全部收购。将葛洲坝发电机组与三峡机组两者相加，长江电力届时总装机容量将超过2000万千瓦，年发电量逾1000亿千瓦时。
　　机组收购节奏变化与电价变动是影响公司业绩的重要因素，近期葛洲坝电厂上网电价小幅提升0.002元/度，进一步提升企业盈利；此外，目前三峡送电区域平均上网电价水平的提高至少将对0.25元/度的三峡机组电价起到良好支撑作用，甚至不排除带动三峡电价部分上调的可能。公司未来规模与效益存在明确的成长预期，不失为中长期价值投资的优良品种。
　　国投电力
　　公司通过2002年内的资产置换，已由一家经营形势严峻的石油化工企业转型为盈利能力较强的电力企业。目前可控和权益装机容量分别为210万和135.8万千瓦，并正在向全国性电力控股公司的既定经营目标长足进取。2004年6月22日，公司股东大会通过了增发不超过15000万股A股的议案，募集资金主要投入四家电厂的收购和新建计划，如此次增发得以顺利实施，公司权益装机规模在2006年将有望达250万千瓦以上，未来两、三年内盈利保持高速增长值得期待。
　　公司新的控股股东国家开发投资公司是由中央管理的国有独资投资公司，目前拥有电厂装机容量约1530万千瓦（其中包括二滩、广州抽水蓄能电站等大型项目），权益装机容量约600万千瓦。国投已明确将国投电力作为集团电力业务与资本市场有效衔接的核心公司，大股东的雄厚实力，为上市公司的未来主业扩张提供了相当大的想象空间。

六月飞雪

钢铁：业绩好于2003年



2004-06-30 08:25:44     

    国际钢价将在高位运行
　　自去年以来，全球经济发展速度提高，日前召开的八国集团（Ｇ８）首脑会议也认为，全球经济已经复苏且发展前景乐观。未来全球经济将高速发展，将带动钢铁消费的增加，带动国际钢铁行业的发展。
　　需求的增加带动了钢铁价格的升高，国际钢材价格指数(CRU)走势自2002年年初到今年4月份以来一直平稳走高，虽然5月份国际钢铁价格指数(CRU) 受中国宏观经济调整的影响小幅下调，但现在已开始反弹。
　　统计资料表明，全球钢铁产量增长率小于表观消费增长率，需求状况决定价格走势，因此，我们认为下半年国际钢铁价格将继续在高位运行。
　　需求仍十分旺盛
　　2003年以来我国经济的发展带动了对钢铁需求的增加，钢铁价格自2002年底到2004年4月中一直处于攀升势头。由于有利可图，资金开始大炼钢铁，钢铁行业出现了重复建设、铁矿石紧张的现象，还造成了资源浪费、环境污染等问题。国家有关部门早在2003年就意识到经济发展过程中出现的这些问题，在2003年年底曾呼吁对钢铁、电解铝、水泥行业投资加以限制，但由于认识的不一致，进入2004年以来固定资产投资速度再创新高，钢铁投资再度扩大，党中央、国务院立即采取相关措施、相关部门密切配合，实行宏观调控，使得固定资产增长速度得到控制，同时，钢铁价格自4月中旬以来也开始大幅度下跌。
　　但是，由消费结构升级带动的市场最终需求十分旺盛，拉动生产与投资迅速跟进，这是当前乃至今后经济快速增长的最可靠支柱。钢铁是国民经济的基础产业，受整体经济发展的拉动，钢铁行业依然会快速发展。宏观调控短期内确实减少了对钢铁产品的需求，但这种影响是短期的而不是长期的，并且宏观调控也规范了钢铁市场秩序，淘汰了一些小规模、高消耗的小钢铁厂，从而更有利于大型钢铁公司今后的发展。
　　今年上半年，中国钢材市场继续升温，消费需求和资源供给都很强劲，分别达到15000万吨，均比去年同期增长2成以上。另外，国家发展和改革委员会在5月10日就表示：“钢价回落明显宏观调控成效初见”。可以看出，宏观调控已见成效，未来出台更加严厉措施的可能性不大。事实上，近期钢铁价格已经开始回升。
　　钢铁价格回升走稳
　　可以看出：历年来我国钢铁产量都小于需求量，我们年初预测2004年国内钢产量达到2.5亿吨，表观消费量达到3亿吨，现在我们仍然坚持这个结论。因此，整体上今年我国钢铁供应小于需求的局面不会打破，钢铁价格回升并走稳是的可能性很大。
　　另外，国内钢铁市场已经与国际钢铁市场接轨，国内钢铁价格与国际钢铁价格走势基本一致，因此，今后国际钢铁价格的走势将直接影响国内钢铁价格走势，分析显示，下半年国际钢铁价格将继续在高位运行，因此受国际钢铁价格走势的影响，下半年国内钢铁价格也会回升并走稳。
　　预测下半年钢铁价格走势会呈现三个阶段的势态。一是市场观望期，目前就处于观望阶段，用户有需求，但没有钱，资金压力较大，市场的有效需求不足，供求形成相峙的拉锯状态；二是盘整期，经过一段时间的观望，市场进入盘整，使价格逐渐趋向平稳；三是合理价位的回归期。
　　综上所述，可以基本确认，2004年平均钢铁价格高于2003年平均价格已成定局，　2004年钢铁上市公司整体业绩好于2003年已成定局。
　　从2003年年底以来国内钢铁产品综合价格指数走势图可以看出，2004年4月底到6月初为国内钢铁产品价格的低位，但这个低位仍然高于2003年年底的钢铁价格指数，而我国钢铁产品的价格在2003年基本上是一填攀升的，也就是说，2003年底的钢铁价格是2003年钢铁价格的高位。
　　下半年我国钢铁价格回升走稳，因此，我们的结论是，2004年平均钢铁价格高于2003年平均价格已成定局。
　　由于钢铁公司的业绩主要取决于钢铁产品的价格，因此我们认为：2004年钢铁上市公司整体业绩好于2003年已成定局。
　　重点公司
　　宝钢股份
　　公司主要产品为国内市场短缺的薄板，在宏观调控的形式下，表现出较强的竞争实力和抗风险能力。
　　在一季度价格上涨的基础上，二季度产品价格继续上涨，预计上半年每股收益将实现0.42元以上，同比增长40%。 最近，宝钢股份公布了三季度产品出厂价格，主要产品维持在二季度水平，部分产品继续上涨。也奠定了宝钢股份全年的业绩增长态势。
　　武钢股份
　　公司一冷轧改造完成将使冷轧薄板的产能大幅度增长，预计产量将达到140万吨。同比增长30%；此外，武钢股份整体上市于6月份实施，使其一举跻身于国内十大蓝筹股行列。伴随着第二热轧薄板生产线达产，将形成公司新的利润增长点。使公司销售收入与盈利能力将大幅度增加。预计中期每股收益在0.25元，同比增长80%以上。
　　马钢股份
　　2004年产能将同比增长30%以上，主要包括2003年年底投产的热轧薄板项目将大幅度增加公司板材产量，尽管公司有140多万吨的建筑类钢材，但由于其原料具有明显优势，从而导致公司业绩仍将比去年同比大幅度增加，预计公司中期每股收益在0.35元，同比增长130%。
　　太钢不锈
　　公司产品主要是冷轧不锈板和热轧板。伴随着公司产能的上升，上半年国内外不锈钢材价格大幅度上涨，同时因公司铁矿石，煤炭等原料价格低，公司业绩同比将大幅度增长。预计中期每股收益为0.35元，同比增长75%。

六月飞雪

房地产：抑止疯长成定局



2004-06-30 08:24:39     

    第一季度城镇房地产投资增幅落后于城镇投资增幅6.7个点，1－4月住宅投资增幅落后于全社会投资额增幅12.4%。预计这种趋势下半年还将继续。
　　综合全年来看，今年房地产销售金额同比增速可达26%左右，继续1998年来的良好发展局面。但由于存在限制投资的政策导向，以及出于保持整体经济发展平衡的需要，下半年还有可能出台进一步调控的政策，因此行业趋势还有很大的不确定性。
　　“招拍挂”市场化配置土地进程明显加快，土地购置价格上升，房地产开发贷款控制强化了房地产企业在资金运行和筹资能力上的竞争，下半年这一竞争态势将加剧。因此市场优势将加快向资金优势、资金管理优势和品牌优势企业集中。
　　行业增速依然保持高位
　　除1997年外，1996至2003年全国商品房销售额平均增长速度为26.05%，销售金额从1995年1602.82亿元增加到6782.41亿元。2004年中央政府从土地、信贷、资本金、规划等多方面控制房地产投资增长过快。从4月份开始，宏观调控效果显现。第一季度城镇房地产投资增幅落后于城镇投资增幅6.7个点，1－4月住宅投资增幅落后于全社会投资额增幅12.4%。房地产投资增速回落有利于房地产行业继续保持持续快速健康发展。
　　下半年的房地产开发投资、竣工面积和销售面积可能会受到宏观紧缩政策的影响，增长速度将继续下降。但是，综合全年来看，房地产销售金额同比增速可以达到26%左右，继续1998年来的持续快速增长局面。
　　经济适用房保持消费热度
　　4月末，国务院规定除经济适用房之外的房地产开发项目资本资比例，由原来的20%及以上提高到35%及以上。中央政府对房地产开发投资的控制并没有一刀切，经济适用房的开发投资可以视为不受项目资本金提高的影响。在住房贷款上，由于经济适用房一般为消费性购房、第一套住房、收入支出比适当，所以其贷款受到的控制最少。
　　北京市经济适用房上市呈井喷，根据北京建委开发办消息，今年北京经济适用房建设依然保持开工300万平方米，竣工200万平方米的放量。随着竞争越来越激烈，经济适用房开始注重提升产品品质，在产品和服务上开打升级战。在北京市，先后已经实行了按套内面积销售、公示购买资格等促进、规范消费制度。
　　向优势企业集中
　　房地产贷款流程规范和提高项目资本金提高了房地产企业银行贷款负债门槛。土地出让市场化进程加快，提高了房地产企业的资金运作成本，对企业的资金管理能力、融资能力提出了前所未有的挑战，使得房地产开发的资金密集型行业特点更加明显。
　　2003年，“招拍挂”出让土地面积达到51900万平米，增长了约1.87倍。其中，招标出让62000万平米，拍卖出让89000万平米，挂牌出让368000万平米。招标拍卖占市场化配置总面积的29%，挂牌出让占市场化配置总面积绝大部分，达到71%。土地配置市场化水平的提高还可以从土地受让宗数上体现出来，2000年招拍挂受让土地的宗数为约为1.57万宗，到2002年时已增加到约2.59万宗，预计2003年在5.7万宗左右。
　　根据国家统计局5月26日发布的房地产开发企业问卷调查报告，“招拍挂”土地价格比协议出让价格高出近1倍，协议转让土地方式取得土地的平均价格为34.03万元/亩，以“招拍挂”方式取得土地的平均价格为67.18万元/亩。土地配置市场化对部分房地产企业的资金压力由此可以略见一斑。
　　第一季度，上海市平均地价水平为2164元/平方米，比上年增长5.34%，北京市平均地价水平为2331元/平方米，比上年增长2.34%。上海、北京两地平均地价涨幅大约相当于平均房价涨幅的20%。
　　预计土地配置市场化对房地产企业造成的资金和运行模式转型压力在下半年将继续体现，部分上半年出现资金链断裂的企业在下半年面临被清出市场的危险。为了保住已有项目开发进度，业内已有传闻，部分企业开始出售原来的土地储备，以确保现有项目继续开发的资金需要，尽力保持现有市场份额。
　　抑制快速增长
　　由于房地产行业本身的高度市场化，在一个需求持续旺盛的产业，我们认为目前简单地用行政手段调控已经很难发挥限制的功能，房地产行业已成为全国范围内推动经济增长的支柱产业，这个行业存由各个地方政府、商业银行、发展商“共谋”推动，不可阻挡的城市化进程和消费升级在一定阶段还将导致需求大于供给的商品房数量短缺和商品房结构短缺，这同时使得市场调节手段也不可能在短期内发挥作用，因此要判断房地产行业的发展态势实在是太难。
　　随着越来越多的人对宏观调控的重要性有更加清醒的认识，从保持国家宏观经济发展的高度来理解，强力抑制房地产投资的快速增长已成为必然的选择，事实上调控力度最大的钢铁、水泥、电解铝这三个行业，都与下游的房地产开发有着密切的联系，如果不坚决控制房地产行业投资的快速增长，其余的三个行业根本不可能控制下来，因此房地产行业还将受到严格限制是不容置疑的。
　　在去年121号文件出台之后，我们看到今年国务院及相关部委针对这个产业的具体环节又出台了具体的规范性文件，内容涵盖了从土地供应与取得的规范化、建设资金的来源与管理、建筑与施工环节（包括严禁拖欠农民工工资）、严格销售许可条件、消费者权益的保护问题等方面，应该说这些政策都是力图通过规范行业运做流程，达到重塑业务模式、提高进入门槛的目的。
　　我们认为今年下半年还会遵循这一精神，中央政府和各地方政府出台一系列更加具体的规范性文件，通过推动行业内部整合，最终实现规范市场的目的，我们认为这对目前具有市场品牌和资金优势的大企业来说，是业务实现扩张的重要机遇。
　　重点公司
　　万科
　　万科2004年计划开工166.7万平米，计划竣工153.99万平米。计划开工面积低于去年实际开工面积（177万平米），计划竣工面积却要高于去年实际竣工面积（149万平米），其“精耕细作”战略明显。2004年第1季度净利润较去年同期增长幅度超过156.39%，EPS实现0.07元。
　　万科项目储备、在建和现房比例分别为49%，28%和23%，产品结构良好。在目前信贷紧缩、土地配置价格增加、项目资本金提高的形势下，深圳有大型国有银行对外宣称，虽然政府严控对过度投资行业信贷，但不会一刀切，万科之类的优质企业信贷不会受到影响。同时，万科拟发行19.9亿元转债，也正在积极尝试引进海外投资、引用外资注入项目。
　　预计今年全年万科将可实现主营收入增长33%以上，达到85亿元左右，净利润同比增长46%，达到7.96亿元。按照送转后的22.74亿股计算，万科今年每股收益有望达到0.35元。维持“增持”建议。
　　华侨城
　　华侨城下半年将推出4万平米高级别墅，首开别墅定制式先河，根据预测，销售价格大概在25000元/平米，销售毛利率保守估计在400%。今年进入收益期的还包括波托菲诺社区的8万平米高层豪宅，该社区项目已经进入成熟期，加上品牌效应，销售价格将走高，销售毛利率将提升。华侨城下半年将开发两项商务服务物业，即波托菲诺国际公寓和华侨城东部OCT-LOFT项目。
　　由于今年上半年未受SARS影响，“五一”黄金周正常进行。预计深圳华侨主题公园收入、长江三峡坝区和山东“三孔”旅游区投资收益将比去年增加较快，华侨城全年旅游收入将有恢复性增长。
　　预计2004年主营收入增长28%，达到6.36亿元，投资收益增长68%，约3.65亿元，净利润达到4.12亿元，按03年转增后股本计算，每股收益达到0.39元，若今年年内4亿元转债按6.15元全部转股，每股收益还将达到0.37元。维持“增持”建议。

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甜紫烟

国内重点大型零售企业家电产品销售分析

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2004-07-12(11:20:43)
【报告名称】: 国内重点大型零售企业家电产品销售分析

【报告来源】: 家电市场

〖 报告内容 〗


（一）重点大型零售企业家电产品销售状况
    1、大型零售企业生活电器类销售额比重稳步下降。近年来，家电连锁店、家电专卖店等业态迅速崛起，并凭借强大的品牌、价格、服务等方面的优势迅速抢占市场份额，从而挤兑了传统大型零售企业的市场份额，引起了我国大型零售企业（主要指大型百货商场）生活电器类产品销售比重的下降。根据中华全国商业信息中心对300多家全国重点大型零售企业销售额的统计，1-12月份，销售额累计达到2070.7亿元，同比增长19.6%。其中，生活电器类商品销售额达到212.8亿元，在商场销售总额中所占的比重为10.28%，较去年同期下降了0.95个百分点。

    2、大型零售商场生活电器类销售额增幅波动下滑。根据中华全国商业信息中心生活电器类销售额的统计：2003年全国重点大型零售企业生活电器类销售额比去年上涨3.1%，增幅比去年同期降低了14.1个百分点，生活电器类产品销售额增幅放缓，呈现下降趋势。再从近几年的数据分析同样可以看出：我国大型零售企业的生活电器类销售额增长幅度基本上处于波动下滑的态势，尤其是在我国家电连锁、专卖等蓬勃发展的2003年，销售额增幅显示出了更为明显的下滑趋势（见图1）。


    3、大型零售企业家电产品销售“小”快“大”慢。在中华全国商业信息中心统计的家电产品的种类中，选取彩电、冰箱、洗衣机、空调器作为大家电；选取电饭锅、抽油烟机、微波炉、热水器、冷热饮水机、燃气灶作为小家电，以小家电销量/大家电销量的值作为衡量指标，进行大、小家电产品销售量的对比分析（见图2）。


   从图2看出，大型零售企业家电产品销售在大、小家电产品上存在着大家电产品销售量相对于小家电产品逐渐减少的趋势。这是由于近几年家电销售渠道竞争不断的加剧，大家电产品逐渐被家电连锁、专卖等业态占据，不少大商场为了适应市场的环境，突出商场的特点，将产品重点放在更新换代较快的小家电产品上，从而导致大型零售企业家电产品销售中小家电产品快于大家电产品的事实。

    4、家电市场持续多年的价格战逐渐平息，产品价格可能稳中略升。由于家电行业技术创新的滞后，需求空间相对逐渐缩小，引起了持续的价格战。这使得行业的利润空间进一步萎缩，从而导致整个家电市场的价格持续走低，近年来处于低位运行状态。不过经过几年的行业格局的洗牌，以及国家一些强制政策的实施，不少品牌淘汰出局，行业逐渐进入良性循环，预计今后几年价格会在平稳运行中显示出微弱的上升势头。

（二）家电产品品牌销售变动状况
    1、家电产品品牌消费集中度各异。我国家电市场经过二十几年的充分发展，各类家电产品市场品牌消费都有不同程度的集中，但是由于我国经济发展不平衡、消费结构差异性较大以及各类家电产品发展的不同步，从而引起了各类家电产品的市场集中度各不相同。根据中华全国商业信息中心对2003年家电产品品牌消费的统计，十四类家电产品中除燃气灶外，所有类别前十位品牌的市场综合占有率均在60%以上，其中最为集中的前三个类别分别为微波炉、25寸及以上彩电和家用电冰箱，分别达到97.94%、86.25%和83.82%；除彩电外，微波炉和家用电冰箱在海外市场的发展时间都比较短，但是由于其起点和技术含量都比较高，都是由我国几个领导品牌引领潮流，像微波炉中的格兰仕、美的，彩电中的长虹、康佳、创维、TCL，家用电冰箱中的海尔等。市场集中度最低的三个类别为燃气灶、电热水器和抽油烟机，市场综合占有率分别为55.76%、61.48%、62.9%。

    2、家电品牌中大家电集中度偏高，小家电集中度偏低。大家电产品市场较我国小家电更为成熟，尤其是几年来以价格战为核心的竞争持续不断，一些具有实力的品牌在竞争中不断胜出，抢占了市场大部分份额，然而小家电市场竞争相对平静，因此大家电产品市场集中度要高于小家电市场。根据中华全国商业信息中心品牌监测数据，可以看出2003年大家电产品前十位品牌的平均综合市场占有率为78.62%，小家电产品前十位品牌的平均综合市场占有率为69.2%，大家电比小家电高出将近十个百分点（见图3）。


    3、持续的价格战及洋品牌的进入引进品牌集中度下降。引起我国全国性品牌市场综合占有率下降主要有以下几点原因，一是一些品牌在某些区域的突出发展，抢占了一部分市场，从而引起全国性品牌的市场综合占有率的下降；二是我国经济发展水平较低，收入水平相应的也较低，居民在购买商品时，商品的价格仍然起到了很大程度的决定作用，那么近年来我国家电市场这场无休止的价格战，使得一些低价产品顺风而起，在一定程度上扰乱了原有的市场格局，导致一些质量好、服务好、性能好、价格稍高的一些名优产品市场份额有所下降；三是一些知名品牌在残酷的价格战的摧残之下退居地方，从而引起一些全国品牌进入我国市场往往占据一个地区或区域，凭借其品牌优势霸占一方。以上这些品牌并没有挤进全国品牌的行列，但是抢占了一些市场份额，从而引起一些全国品牌总体水平的下降。

    4、中、外品牌对比状况。家电市场国产品牌的市场综合占有率略高于外国品牌。2003年，在25寸及以上彩色电视机、影碟机、家用电冰箱、房间空调器、家用洗衣机、微波炉这些家电中，国产品牌的市场综合占有率均高于50%，另外家用电风扇、抽油烟机市场则基本被国产品牌垄断。与2002年对比，有些种类的电器国产品牌的市场综合占有率也有所下降。如影碟机下降2.66%、家用电冰箱下降3.16%、燃气热水器下降3.67%、电热水器下降1.89%。

（三）国内销售市场产品特点
    1、健康保健是家电产品的一大亮点。2003年我国乃至世界遭受了一场前所未有的灾难，导致我国家电市场产品的销售，尤其是空调的销售业绩受到了极大的影响，但同时也成为我国家电产品健康化发展的导火索。消费者对家电产品健康功能的重视程度也提高到一个较高的层面，市场上具有健康功能的产品一时受到消费者的青睐。据观察，目前健康型家电产品销量已占据总销量的相当份额，很多具有健康卖点的产品十分热销。其实在国际上健康功能早已成为家电的一项基本功能，而且健康功能随着消费水平的不断提高不断改进，在市场上销售势头也节节盘升。根据统计，2003年全国重点大型零售企业消毒柜、加湿器的销售量分别比去年增加了37.5%和8.5%。据专家预测，未来三年内“双健”家电的消费总额将有800亿元人民币。

    2、数字信息类家电产品销售喜人。随着消费环境的不断好转（如“三网合一”的提出和实施）以及消费意识的提高，“家电数字化”成为家电产品发展的一个必然趋势，其在2003年市场上的表现尤为突出，国内外众多家电巨头纷纷将今后的发展方向转向数字化，或是自主研发，或是与通讯及IT巨头进行联合，而且还有不少国际IT或通讯品牌纷纷涉足家电行业，要将数字技术大量的或尽可能的在家电产品上得到最为广泛的运用。随着消费者逐渐对数字产品的使用和产品数字技术不断的改进，以及数码产品销售渠道的大力建设，数字产品或大量采用数字技术的产品销售业绩显示出了高速的增长势头。数字化代表了我国家电行业发展的必然趋势。

    3、娱乐家电增势不减。随着居民收入不断增加，消费不断升级，闲暇时间相对减少，精神需求越来越多，在精神方面的投入也随之增加，因此对享受型或娱乐型家电产品的需求不断上升，从而引起市场上具有这一功能的家电产品不断热销。根据中华全国商业信息中心对全国重点大型零售企业2003年家电产品及通讯产品的销售量统计，其中照相机增长27.8%、增幅高于去年19.2%；摄像机增长27.0%，增幅高于去年5.8%。从目前市场上看，现有的产品还不能完全满足消费者的需求，一些新型的娱乐性家电还有待于进一步开发。

    4、网络家电产品宣传呼声高涨。随着无线网络与数字技术的蓬勃兴起，一个融消费电子、通信、IT等技术于一体的“网络家电时代”正在迎来它的高潮。所谓网络家电，指通过手机、因特网或者其它通信手段，对连接在家庭网络中的空调、电饭煲、微波炉、冰箱、电视、音响和照明设备等家用电器进行远距离遥控。这类产品在国外的某些市场上已经取得了不错的效果，但是在我国还处于介入阶段，因此网络家电销售份额并不显著，但是宣传声势比较浩大。

    5、智能化产品受到消费者的偏爱。随着我国各种技术不断的发展以及在家电产品上的运用，大力推进了家电产品的智能化发展，如“自选档”洗衣机、“数码珑”电热水器、“多温区”电冰箱、微电脑电饭锅、数码温控微波炉等家电产品，使得消费者使用时更加方便、快捷、简单、舒适，顺应了消费者的享受型需求，受到消费者的一致好评，在市场上销售业绩也充分证明了这一点。

[ Last edited by 六月飞雪 on 2004-7-19 at 19:17 ]