炒股心得（78）--评“淡水：谁在消费证监会？经济学家们的IPO盛宴”

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炒股心得（78）--评“淡水：谁在消费证监会？经济学家们的IPO盛宴”

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：bakerzhan 浏览：52454 回复：0

IPO发行紧急暂缓下的A股，并没有迎来预期中的大涨。6月5日，上证指数下跌13点，报收3091点，深圳成指上涨0.49%，创业板指数上涨0.88%。韩志国在6月5日早上在个人微博向支持IPO的叶檀、高善文猛烈开炮。加上上周已经卷入IPO大论战的吴晓求、李志林，再到到李迅雷、肖磊、烟村放牛郎，观点针锋相对，这可能会是中国证券史上最激烈，也是最重要的一次观点PK。经济学家们就赞同或者是反对当前监管政策分为两派，双方针锋相对，作者梳理了两派的观点，并就IPO是否应该是股市的重点、IPO该放缓还是该鼓励等问题进行了深入剖析。

1.多位经济学家参与IPO等监管政策论战，A股上演史上最激烈争论

IPO发行紧急暂缓下的A股，并没有迎来预期中的大涨。6月5日，上证指数下跌13点，报收3091点，深圳成指上涨0.49%，创业板指数上涨0.88%。韩志国在6月5日早上在个人微博向支持IPO的叶檀、高善文猛烈开炮。并称叶檀为伪经济学家，文风保持其一贯风格。

加上上周已经卷入IPO大论战的吴晓求、李志林，再到到李迅雷、肖磊、烟村放牛郎，观点针锋相对，这可能会是中国证券史上最激烈，也是最重要的一次观点PK。

5月下旬开始，韩志国在微博上开始抛出一系列观点如：新股的“堰塞湖” ， “新股审批不能夹带私货” 等。

节后，吴晓求批评金融监管政策的文章被广泛传播。

6月2日，在宣布减持重磅新证后，证监会再次将IPO发行家数减为4家，表现出明显向市场舆论压力妥协的姿态。

近期，市场被数篇文章刷屏！这让关于IPO等监管政策的争论进一步发酵，观点交锋更为激烈。

两大阵营

反对当前监管政策一方：

吴晓求：《金融监管要有理论逻辑，不应把重点放在IPO》

和韩志国将焦点放在IPO，大小非减持、次新股等相比，吴晓求和李志林都提到“并购重组”这一A股。据烟村放牛郎的整理：吴晓求的文章重点是，当前的降风险和去杠杆会阻碍金融进步，IPO不应该是股市的重点，继续放开并购重组才是股市的重点。李志林的文章重点是，外盘不断新高A股下跌损害国有资产股民财富，IPO不应该是股市重点，继续放开并购重组才是股市的重点。同时指明去年的重组新规打击并购是个错误需要废除。

支持监管政策一方：

李迅雷：《胜利者的悲哀》

肖磊：《暂停IPO是最愚蠢的救市》

烟村放牛郎：《证监会正面临妖言惑众的时代》

张克亮：《吴晓求怒怼证监会的理论逻辑站得住脚么？》

总体来说，经过一番喧嚣之后，支持监管政策的队伍越来越多，反对的声音除了韩志国在减持外，声音有所平息。李迅雷认为，阻击市场扩容，胜利者没有因此而改变命运。在A股市场27年的短暂历史中，居然发生过9次暂停新股发行的情况。

目前，A股市盈率的中位数为70多倍，超过100倍市盈率的股票有1000多家，在全球主流股市中属于估值水平最高的市场，高估值容易导致上市公司实际控制人的行为扭曲。

证券业内朋友圈一直被刷屏，如某原券商研究所所长的贴图：

舆论影响监管政策早已是司空见惯，股评家惑众是困扰A股多年的问题，股民一直被各种短期功利观点误导，令监管陷于指数涨跌不能自拔。真理越辩越明，希望讨论能让中小股民觉醒。机构投资同时认为，本次关于IPO和市场发展方向的激烈争论，有其现实意义，某种程度将影响市场未来的监管政策制定：

一、A股是否要暂停或放缓IPO，放弃对价值投资的引导？

二、顺应第一个问题，是否要重回重组、炒作的老路，继续对壳价值的迷思？

2.要将A股逼回老路？

但凡股市下跌，骂证监会都是获得关注、喝彩的不二法则，就像足球出不了线，骂足协一样，不管对错，不管逻辑是什么，都不会缺少拥护者。近期，股市最热闹的事情莫过于著名的京城饭局，对其市场影响较大的三点建议，却不得不一吐为快。

据公开媒体报道的信息，韩志国会面中提出三点：一是停止对个股和板块的打压（据媒体报道称是雄安、次新和高送转）；二是大幅减少新股发行数量；三是尽快推出大小非减持新规。

关于第三点，监管层5月27日火速出台重磅大小非减持新规，针对第二点，同时，宣布IPO发行规模节后一周开始缩小到7只，饭局的效应是很明显。

IPO实则是一个老话题，并无新意，但是此番的大胆言论，骂出了新意。

股市下跌唯一一次不怪罪于IPO是2015年所谓“股灾”，因为那时候出了一个新的替罪羊——股指期货。在一群不知股指期货为何物的股评家、股民的狂批之下，股指期货差不多废了，直到现在。

淡水上述的说法是彻头彻尾的谎言，我们看到中国A股历史上第9次暂停IPO就是2015/7/4-2015/11/6，这怎么是2015年股灾不怪IPO而怪股指期货？同时他非常傲慢地说股评家和股民不知股指期货为何物，那么下令暂停股指期货的证监会也不知股指期货为何物了？他的意思是证监会听从了“愚蠢”的散户和股评家的建议把股指期货给停了，只有他自己是聪明的。就这样的水平，还敢把所有参与市场争论的人士都列一遍，然后评论一番？真是“无知无畏”！

事实上，股指期货被蹂躏后，股市并没有迎来牛市。两年后，大盘来到3000点附近，于是，这个锅还得“老同志IPO”来背，暂停了IPO、允许炒作题材概念股市就一片向好了吗，即使这样人为制造出一个牛市，到头来不是还得那来回哪去吗？2007年、2015年的大牛市教训并不遥远。

淡水上述的说法还是谎言，2015年11月6日又恢复IPO发行直到今天，而且每周IPO的数量越来越多，再加上前面IPO限售股解禁的减持数量越来越大，整个市场的资金却在去杠杆的强力要求下不断推退出，导致了两年后大盘指数回到了3000点，而50%以上的股票回到了2638点之下，所以股市的下跌首先是制度管理的缺位，同时庞大上市公司的供给与资金的流失造成市场重心不断下移。淡水是在偷换概念，故意咬住“暂停IPO”这句话不放，其实广大投资者呼吁的不是简单地暂停IPO然后再重启，而是暂停有重大缺陷的IPO发行制度，比如大股东持股超过50%甚至到了70%，一方面上市后3年减持手中股票一半还可以保持控股权，另一方面还能靠高价减持获利，这样的IPO发行制度是坑害投资者的吃人的制度，难道不可以呼吁暂停并修改吗？淡水你是站在大股东的角度还是站在投资者的角度来论述暂停IPO这个事情的？

笔者想说，这些论调的基础混淆了IPO融资和圈钱两个概念。融资是证券市场的首要功能，也是市场存在基础意义，融资并不等同于圈钱，上市融资后大股东的种种违规行为才是俗称的“圈钱”，才应该严厉监管。但不能给所有的IPO都扣上圈钱的帽子，更不可划上等号。

恰恰相反，严格限制IPO导致的制度套利，制度寻租，受益最大的才是上市公司股东，受损的才是中小股民。

如韩教授微博中引用的数据，美国2017年一季度GDP增长1.2%，三大股指迭创新高；中国一季度GDP增长6.9%，两年之中接连发生四次股灾；台湾加权指数已连续16个月上涨，现已站稳一万点；香港恒生指数连续15个月上升，已站上25600点；日本股市已上涨多年，现在已在两万点附近；连印度股市近年来都已接近翻倍！

需要提醒的是，造成A股与全球市场、与宏观经济背离的根本原因是什么，是放开IPO吗，是价值投资导向吗？显然不是，长期来看甚至也不是大小非减持！

大多数专业有识之士对监管层价值投资引导的支持，监管层此次改革中承受的压力和表现的承担应该得到肯定。打破上市的制度红利，价值投资导向，笔者不希望刚看到这一趋势，因个人制造的论调偃旗息鼓，市场长期健康化的曙光再次破灭。

“融资”还是“圈钱”的论述，淡水是在用“个性”来代表“共性”，是典型的偷换概念。我不否认A股市场有不圈钱的公司，但是这是极少数的，大多数公司都是来圈钱的。为什么是大多数？我在以前的文章就论述过，因为A股的IPO上市制度和监管处罚制度是明显有利于圈钱的，所以二十多年来证券市场很多有识之士一直在呼吁改变IPO的发行制度，加大处罚力度。在《证券法》没有修改之前，在IPO发行制度没有修改之前，不要再继续疯狂发行制造更多的圈钱惨案了，暂停IPO发行有什么错吗？淡水认为A股与中国宏观经济背离的原因不是放开IPO发行数量，也不是大小非减持，从他上述颠三倒四的话语中我看不到清晰的逻辑分析和结论，请问原因是什么？

3.价格和价值的背离是所有问题的根源

目前监管层反馈最迅速的是建议中的第三点：大小非减持新规。严格监管限制大小非减持，客观的说，这点笔者很赞同，在目前A股估值体系混乱的前提下，不加限制的减持，是在目前市场制度缺陷情况下的制度套利。

尤其是大股东的减持，企业上市的根本目标是获得资金支持更好的发展，实现资金资源的合理配置，而不应该沦为股东套现的平台。当然，单纯的限制减持是否有利于市场的长期发展有待商榷。

同时，应该看到导致大股东不计点位减持的一个重要原因是二级市场价格和上市公司投资价值的背离，说白了，上市公司根本不值这么多钱，即使到了3000点，部分公司大股东依然选择不计点位抛售走人，反映的是上市公司根本不值这么多钱，这很现实。

这也是后面要提到的，为什么笔者支持监管层放开IPO，让A股上市公司壳价值降低的大方向，去看看香港垃圾股是什么价格就不难明白这个道理。A股上市公司中部分股票市值隐含的是上市壳价值，也就是制度给予上市公司的红利，放开IPO有利于打破这种制度红利，让其价格更向价值接近。

否则，部分公司二级市场价格一直远高于其投资价值，除非一直禁止减持，否则套现走人都是一个不可避免的话题，更不用说市场化。

动辄以国内市场散户为主，历史问题多为由拒绝面对现实，这么多年了，靠鸵鸟政策能保护散户吗，在价格和价值背离的大背景下，每次牛市都是涨一次亏一次，涨得越多，后来亏得越多。

创业板的市盈率依然超过50倍，中小板的估值接近40倍。更不用说纯粹垃圾股，题材股的估值了。

再来看看全球市场，美股、港股年后都有一番涨幅，尤其是美股、纳斯达克屡创新高，但即使这样，其市盈率仍在一个相对合理的水平。

截止5月5日，道琼斯工业不到20倍，标普500刚刚超过20倍，纳斯达克也是20多倍。恒生指数，恒生国企指数都在10倍附近。其他欧洲成熟市场除英国富时基本不超过20倍。而国内股市估值较低的板块上证A股，上证50，上证180 均在10倍附近。

笔者重新申明一点，支持对大小非减持特别是大股东减持的严格监管，特别是目前二级市场价格远高于其投资价值的时候，防止大股东套现走路。在这一阶段，保护二级市场的利益很有必要。

淡水认为放开IPO发行数量，就会导致整个市场的估值下降，就不会有那么多价格虚高的股价，也就不会有减持的冲动了。这是“纸上谈兵”的理想主义，这个假设的前提是所有新上市的公司都是成长性好的，但是有经验的投资者都清楚因为目前IPO上市制度是“严进宽出”，对上市前的业绩审核很严（其实根本不严，对于业绩包装都是睁一只眼闭一只眼），只要上市了就不管了，所以才有上市后业绩立刻变脸甚至亏损的现象。所以即使上市时的市盈率是23倍，但是一年以后业绩下滑，市盈率就会成为50倍，如果亏损就更是没有市盈率，你让这样的公司更多地上市，你说这是降低市场估值和泡沫，你当我是白痴不会分析吗？你在极力鼓吹放开IPO发行数量，就是在为自己的利益集团摇旗呐喊，不是在为中国股市的健康发展建言献策。

4.两个超级IPO的启示

韩志国三点建议中对市场制度建设伤害最大的是对放开IPO的质疑。近20年来IPO和圈钱这个话题从未停息。

根据韩志国微博的观点，IPO表面上是在消除新股排队的“堰塞湖”，但实际上是把“堰塞湖”由场外转移到了场内：三年内这批新股将产生10万亿的解禁股，股市面临的是更大的风险。数据显示，从2017年1月1日至5月22日，A股上市公司合计被重要股东减持49.08亿股，合计减持金额为750.96亿元；有103家上市公司遭遇重要股东清仓式减持，有3家公司的重要股东减持金额超过10亿元。

所谓IPO造成10万亿堰塞湖纯属混淆概念，且不说10万亿中有多少诸如国有大股东，减持可能性并不高，其次解禁股是市场的一个正常现象，成熟市场亦然，决定二级市场买与卖的，还是价格预期和价值判断。

即便如文中提到，今年到5月22日为止，750亿的大小非减持金额，相对目前40多万亿的流通市值占比也并非太夸张，是否因为大小非减持导致的市场下跌？

市场下跌就放缓叫停IPO，这可能是一个误导了散户近二十年的论调。目前，韩志国的言论形成了截然相反的支持阵营，一方面散户股民鼎力支持，以各类股吧、微博评论区为例，基本被支持者占据，一方面专业人士对其观点的嗤之以鼻，在微信朋友圈，雪球上，叹其观点业余，肤浅不在少数。

笔者整理2006年中国国航和2007年中国石油两个典型的超级IPO为例，告诉大家，事实与股评家的言论，散户们的观点恰恰相反

2006年8月18日，A股仍在漫漫熊市之中，中国国航发行遭遇冷场，最后艰难登陆A股，当天，上证指数1598点开盘，中国国航开盘价2.16元，2017年5月26日最新的交易收盘价格是9.99元。

最低迷期上市的中国国航，上市后一路上扬的表现，最高达到29元

笔者依稀记得中国国航IPO上市时的惨状，甚至险些遭遇发行失败，但此时入场的投资者后来获利可观，实现数倍甚至十倍收益。上证指数也从此开始了一路上扬，最后走出2006、2007年的大牛市。

淡水用2006年-2007年的大牛市来举例说明IPO不是问题，这是在欺负散户投资者资历太浅，很多都没有参与，但是我完全有资格揭穿你的谎言（因为我1996年入市）。2005年6月的998点开始见底到2007年10月的6124点这波大牛市的起因是“股权分置改革”的推出，证监会规定持有国有股和法人股的非流通股的大股东要换取可以流通的权利，必须与流通股东协商，给予流通股东一定的对价补偿（当时的市场平均补偿标准是至少10股送3股），再加上当时是中国经济高速发展的景气周期，整个社会的资金非常充裕，所以多种因素叠加促成了历史上最大的牛市。我始终强调：事物的发展是有多种因素造成的，这包括主要因素和次要因素，我们在关注主要因素的同时不能忽略次要因素，因为这也许是压垮骆驼的最后一根稻草。但是次要因素不是导致事情发生的决定性因素，所以不能以偏概全，偷换概念，否则就是别有用心。

上证指数从2006年8月18日1598点开盘，此后进入2007年大牛市

中国石油是一个相反的例证：2007年11月5日，中国石油上市受到资金的热烈追捧，发行价16.7元，开盘价直接飙到48元，最新的收盘价是7.8元，当初进场的投资者解套也许只能在梦里了！

上证指数从2007年11月开始的表现，5日5748点开盘

这就是中国石油的故事和教训，上证指数当天5748开盘，但从此是一路下行，开启了数年的漫漫熊市

牛市顶端上市的中国石油，上市即最高48元到最低跌至6.39元

截止2017年4月，沪深两市A股的总市值是54万亿，流通市值是42万亿， 2017年一季度，仅公募基金的总规模是9.21万亿，而私募基金的总规模更是超过公募，在2月底就已经在11万亿以上。而据某研究报告，2016年中国个人可投资金融资产的规模稳居世界第二，达到126万亿元，约为同年国民生产总值的1.7倍。

3000亿筹资额占流通市值1%都不到，何以得出IPO导致市场下跌。在笔者看来，所谓IPO的冲击更多是心理层面，这心理层面何尝不是股评家鼓吹出来的。

其实不管IPO还是大小非减持，核心问题还是价格与价值两者的偏离和市场投资者对此的判断。在目前中国个人可投资金融资产百万亿以上的大背景下，还在拿资金说事显得可笑而又荒谬。

很多有良知的人士多次强调虽然现在IPO单股的募集资金数额不大，但是业绩包装甚至业绩造假上市导致股价被爆炒，大股东持股超过50%甚至70%，3年解禁期满高价清仓式减持，根据包装甚至造假的业绩来炒高股价来大手笔增发，然后再高位减持，这才是中国股市陷入恶性循环的原因，而导致这个原因的起源就是IPO发行制度和监管处罚机制（包括《证券法》）的漏洞百出，所以不要笼统用“IPO”这个词来掩盖“此IPO不是彼IPO”的这个事实，IPO绝不是一个圣经，它可以暂停，可以修改，这才是辨证唯物主义的观念，这才是与时俱进的科学发展观态度。淡水的观点是IPO没有问题，你要不就同意要不就反对，必须选边站，这是彻头彻尾的讹诈。

5.IPO该放缓还是该鼓励？不要混淆融资与圈钱

监管部门在股市下跌后承受巨大压力，这时候抛出类似“圈钱”的论调很容易迎合股民的泄愤心理，但这样只会对误导股民的投资，对长期制度建设造成干扰。笔者认为，市场、股民痛恨的是圈钱行为，不能将圈钱和IPO划上等号，更不应该混淆这两者的概念。

监管层应该严格监管的圈钱，上市公司募集资金用途，上市过程中的造假和企业经营行为中的不尽责等，对正常的IPO，特别是优秀企业的融资，不但不应该放缓，还要大力鼓励扶持。

近年，中国经济最大的亮点在互联网，但是国内的互联网企业由于规则等等原因大部分选择在海外上市，腾讯、阿里、百度、360等等，肥水尽流外人田，为什么经济学家们不反思这个问题，看着这些股票天天往上涨，却没有机会分享。

进入5月，美国科技股集体暴动，苹果公司成为第一个市值达8000亿美元的美国上市公司，今年以来股价暴涨33%。

中概股阿里巴巴市值首破3000亿元美元，陌陌、京东等一大批股票都纷纷涨幅超过了30%。而凭借3350亿美元的市值，腾讯成为了香港股市最大的公司，贡献了16%的恒生指数总市值。相反，A股创业板年初至今跌幅已经超过了10%。作为今年跌幅最显著的板块硬生生砸在了散户手中，在科技板块流通市值中，散户占比高达45.4%。

总是抱怨海外股市涨了，A股熊冠全球，应该看到成熟市场涨的基础是什么，只看到海外股市涨了，却没看到其背后的制度因素和市场基础，一方面说要完善证券市场制度，一方面又逼迫监管部门搞制度倒退。

对于投资者来说，关键是选择优秀标的，好的股票给予高价，差的股票发出来不要去买不就行了嘛，这没有投资价值的标的为什么要参与呢，为什么不用脚投票呢，直到导致发行失败不就可以吗？

据韩志国微博分析，5月27日宣布的最新IPO有四个变化：1、今年以来第一次核发新股低于10家；2、每周两次的发审会这周只开了一次，取消了一次；3、今年每周核发新股的筹资额平均在60亿元左右，而这周只有23亿，降低幅度较大；4、核发企业上创业板的，破天荒地由三家变为一家。

目前来看，IPO至少是放缓了，这是审核制度又一次在指数面前的妥协。以基金产品审批为例，就在数年前，基金产品还在实行严格的审核制，基金公司专人跑监管部门审批，一年发行两只产品，其中艰辛不言而喻，哪家基金公司能搞定产品发行就会在市场占据巨大的优势，拥有明显的制度红利。几年前，证监会前前任改革，将产品审批放开，有的基金公司一年发行数十只产品，将全力发行权力交给基金公司，交给市场选择。

结果呢，产品多了，基民有了更多的选择空间，由于基金产品发行放开，基金公司更多是在量力而行，发不出去的公司就不发了，市场反而进入了良性状态，基金公司也不用在证监会审核上投入太多资源。

至于放开IPO对打破上市公司制度套利，降低上市公司壳价值，引导价值投资的意义，真正的维护中小散户的利益，有机会再详细探讨。

6.不能打压次新和高送转？送给股民的糖衣炮弹

韩志国提出的第一点建议是：停止对个股和板块的打压，据媒体报道，目标就是雄安、次新和高送转。

雄安板块笔者不做评论。高送转就是一个数字游戏，是上市公司没有实际意义的炒作，根本就应该禁止无意义的高送转，但在A股这种数字把戏生生不息，股民也是趋之若鹜。

炒次新板块不用说，一面要求暂停IPO，一面又要在二级市场炒作次新股，减少IPO亦会哄抬对新股次新股的炒作。放着市场低估值股票不买，要去买高市盈率的次新股，投资逻辑是什么呢，这是为股民谋利益，还是送给股民的糖衣炮弹。

有市场人士就评论：投资者对二级市场几倍市盈率的老股嗤之以鼻，非得打破头申购数十倍市盈率的新股，甚至在新股上市多个涨停板之后仍然敢于以上百倍市盈率的高价抢入投机。但这些次新股泡沫在大小限解禁之后露出原形，大小限原始股成本甚至只有二级市场投资者的几十分之一，即使暴跌90%，它们仍有套现动机。

股评家们有没有想过这才是目前IPO市场的怪现象，一面将市场下跌怪罪于IPO，发行太多，一面又贪婪的炒作次新股，将监管部门的引导视为市场下跌的原因。不得不说是股评家们观点分裂的一个具体表现。

看到了一个成熟制度的结果，却承受不了制度建设过程中的阵痛，这是经济学家们观点分裂的表现。

部分不负责任的股评家，对市场和股民的误导，已经成为股市的一大公害。这个群体在市场上占据强大的话语权，大帽子一扣，整一堆似是而非的观点。黑嘴误国，只会制造舆论压力。

不得不说，股市的黑嘴是造成股民深陷股市的一个重要因素。监管层可以和经济学家探讨股市的思路，也应该坚持公开引导股民，建立一个良性的证券市场制度基础，才是真正的维护投资者的利益。

我知道主张放开IPO发行数量，主张推行注册制的人肯定会拿海外的那些成功的中国概念股说事，以此来力证放开IPO甚至推行注册制是非常必要的。其实这是故意以偏概全，模糊焦点，这是小孩子的把戏。我们看到在A股审核制度下我们现在有贵州茅台，格力电器，美的集团，大华股份，海康威视，云南白药等很多好公司，但是中国股市怎么沦落到10年之后还在原地，你还在希望在下一个转角遇到爱吗？前一阶段连续每周疯狂发行新股，请问跟美国的注册制有什么不同？我们甚至远远超过美国创历史新高的大牛市所发行的股票数量，但是你能告诉我这些新上市的公司哪一个有阿里，京东，腾讯，百度的苗头？你用“一将成名万骨枯”换来的几个万里挑一的公司来说明A股后面等待上市的都是超级好公司，你真的认为我很傻很天真吗？注册制不是一个固定的模式，美国的注册制之所以成功是因为“注册制”这三个字里面不仅包含了上市制度，更包含了监管处罚制度，他们二者结合起来才能成为“美国注册制”。而现在中国很多经济学家和证券专业人士为了自己的利益集团而故意把发行和监管割裂开来，只谈发行，回避监管，然后就给“反对仓促推行注册制”的人士贴标签，认为是阻挠改革。他们抢先占据舆论制高点，首先发难，让“反对仓促推行注册制”的人从一开始就陷入百口莫辩的陷阱，但是我相信真理越辩越明，最终正义将战胜邪恶。