债券周报:影子银行业务反弹难改风险偏好下降长期趋势

陈朝霞

债券周报:影子银行业务反弹难改风险偏好下降长期趋势

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：陈朝霞 浏览：2613 回复：0

投资要点 影子银行的反弹难改实体经济流动性压力上升趋势。1月份的表内与表外融资都出现了显著的反弹,在融资需求旺盛的背景下,政策的弱边际放松可能是主要的原因。但另一方面,去年钱荒以后,委托贷款的持续增长则反映了在银行同业业务和信托等融资渠道受监管后,实体部门转向更为隐蔽和难以监管的融资渠道(基金子公司业务),而在信用风险担忧上升的背景下和防风险的基调下,未来这部分融资主动或者被动收缩的趋势仍较为确定。 而尽管信贷与表外融资出现了超预期增长,但除非政府出台刺激政策,否则M2与社会融资总量增速下滑的趋势难以改变,从而导致债务存续与经济增长的压力逐渐上升。整体来看,实体经济的流动性压力仍难言乐观。 流动性的适度宽松仍能维持,3月份中下旬压力可能逐步显现。 1月M0增长超过1.8万亿,这部分在未来以一段时间的继续回流将支撑银行间流动性,而目前来看,货币政策从总量上再次转紧的可能性不大,而更有可能是微调,3月中上旬之前,流动性宽松的局面预计仍能维持,但需要警惕M0回流导致的准备金补缴对流动性的时点冲击。而3月下旬之后,流动性的压力可能逐步显现,主要与季末考核、理财产品到期、实体部门债务到期规模增加和二季度财政存款回笼等导致资金供需关系恶化有关。 风险偏好的下降才是债市的主要矛盾。尽管1月份货币与信用条件的组合为“中性货币+宽松信用”,但低风险和短久期的资产反弹的力度更大,显示市场的风险偏好仍然较低。 往后看,尽管货币市场利率在未来可能有再次抬升的风险,但我们认为债市的核心矛盾在于银行资产端,即风险偏好的长趋势下降。 低风险资产的相对价值会越来越突出,而货币市场利率即使回升,对低风险资产的冲击也只是阶段性的(央行精细化操作能减少低风险资产被抛售的尾部风险概率),流动性明显收紧会加速风险偏好的回落,最终推动信用利差的走扩和利率债的上涨。我们认为短期内,由于资金面的宽松,市场的反弹仍然能够维持,但货币政策一阶拐点已经大部分被Pricein,投资者不必过于激进,未来流动性收紧等因素可能会再次带来冲击,届时风险偏好的回落和货币政策放松的预期可能会带来更好的交易性机会,投资者可以耐心等待。