大拐点

舒颜

大拐点

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：舒颜 浏览：3671 回复：4

（本文为《黑电业的进阶之路》的终篇，如需得到作者更为全面的观点，可以参见原文。原文分上中下三部分，发在作者的博客。）

独特观点：

u 黑电业的中下游，从面板到电视机，在过去很多年，都体现出“价值毁灭”的特征；

u 经过90年的发展，消费者对黑电硬件层面的需求，无论性价都已经出现边际效用的递减，产品与行业即将进入成熟阶段。消费者对于黑电的未来需求，将侧重于内容应用方面；

u 从这样的高度与视野出发，对中国面板业的传统质疑，如产能过剩或技术能力不足，都已经不是主要或重要问题。中国面板业，将来真正的挑战已经不是液晶盈利周期和各类技术，而是维持行业的活力；

u 中国面板企业2012年的盈利，和传统解释的液晶大小年周期没有本质关系。盈利是中国面板业从少年走向青年的标志。

u 中国的面板企业，在8代线超过三十条以前，无需担心行业过剩或盈利危机。发展空间巨大，盈利周期很长；

u 从经营角度，拐点已经在三年前发生。中国黑电业全产业链的进阶之路面临最好机会，先知先觉的企业经营者已经在行动。未来，从面板到终端品牌的中下游最为得益；

u 从投资角度，黑电业符合双击条件。垂直产业链型的优秀黑电企业，将在全球市场获得领先地位，未来市值将远大于白电龙头。

舒颜

正文：

一、前进中的价值毁灭

《黑电业的进阶之路》发表期间，有个网友说：“我有一个疑问老是得不到解答。为什么面板行业投入巨大壁垒极高，全球有实力有参与的就那么几家，还连续好几年都是亏多盈少呢？作为一个终端需求持续上升的行业的上游行业，具备强壁垒，为什么在整个产业链条中盈利这么困难？钱到底被哪个环节给赚去了？”

这是个好问题。探讨之前先要指正一下，虽然位居电视机之上游，但从产业链看，面板也仍然是中游。

仔细分析来看，在平板显示技术出现后的很多年，黑电整体产业链里，以面板和终端为代表的中下游确实表现出明显的“价值毁灭”特征。利润基本上被上游设备商和原材料商赚走了，行业发展和效能提高的好处则让给了消费者。

巴菲特不同意给伯克希尔哈撒韦的纺织厂购买新设备以进一步发展业务，因为他认为效率提升的好处只会给设备商和消费者好处，于是纺织厂关门了。芒格为“价值毁灭”打的比喻是航空公司和麦片公司。乘客只关心航班时间和机票价格，资本开支巨大的航空公司就很难有价值，而食客对麦片的味道和品质很在意，所以麦片公司可以赚大钱。前者的竞争，毁灭了行业价值。后者的竞争，成就了行业价值。

平板显示自出现以来，面板环节的发展经历了很多过程。一方面是技术的进步，另一方面是激烈的竞争。从中可见价值毁灭的原因。

从二代线，四代线，五代线，六代线，八代线，到十代线，一路走来，都需要成套设备商的大力支持，和原材料商的合作。代线是以玻璃基板的尺寸来划分的，代线的提高，意味着效率的提高和产能的增长，但是也意味着投资的加大。平板设备投资额的一半以上在阵列段，由半导体设备改造而来，差别在于前者是玻璃基板，后者是硅晶圆。玻璃基板向着更大尺寸和更轻更薄的方向发展，导致了阵列段设备价格越来越高昂。原材料商和成套设备商基本是寡头垄断，他们长期保持了高毛利率。所以面板产业的盈利只能向经营去谋求。在一个渗透率慢慢提升，产品技术又更新很快的阶段里，成品价格下降、原材料成本下降、需求情况、产能利用率高低、以及折旧等等多方面因素，决定了面板企业的盈利。这是以前面板业盈利周期性明显的根本原因。

另外一个原因是韩国等企业的竞争。面板线盈利的最大障碍是折旧，所以产能利用率非常关键。由于韩国等企业的不怕死的产能扩充，导致面板业长期承受经营高压。这只有一个好处，加快了产品的推广，提高了平板渗透率。产能扩大带来成本降低，价格下降又提升了需求。我们回顾平板代线的提高，产能的扩充，以及价格的下降，渗透率的提升等几方面的历史，就可以理解其中的相关性。事实上，平板电视的价格和产品的定型直到2010年，才基本稳定下来。那一年，国产品牌LED窄边框电视42寸大概四千多，这样的产品和价格，终于彻底终结了CRT电视，广泛为消费者接受。在这整个发展期间，价值没有落到面板业，好处都给了消费者和上游。

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二、拐点已经发生

而现在，面板业的价值曲线已经出现了拐点。标志有二个：一是夏普十代线的失败，二是产品技术方面边际效用的降低。这个拐点的时间，大概发生在09年和10年期间。拐点确定之后，国内面板企业面临长周期的产能业绩双增长的好机会，这对整个国内黑电业也构成有利经营环境。不仅如此，考虑到未来行业的盈利周期性也会大大减弱，确定性很强，由此估值可以提升。这二者构成“双击”条件。产业链垂直整合得好的企业，还可以享受溢价。下面略作分析。

短短五年，中国上了8条8.5代线（含华星的第二条，三星LG在国内各一条），没有一条十代线。向来以投资为乐的中国人，还都是国企，为什么不上十代线呢？建议大家先看一下这篇文章：《液晶面板十代线：夏普的“鸡肋”》http://www.fpdisplay.com/news/info/content-149332-1.aspx 。

这意味着什么？意味着代线提高的竞赛终于结束了，再也不会有十一代线之类的出现，很可能也不会再有第二条十代线。

这个逻辑从另一个角度也可以阐述。中国产能启动以后，面板的价格将以中国为基准，其他地区的企业，只能走差异化的经营思路。但十代线的意义在于规模效益，而不在于追求差异化带来的附加值。如果世上仅有一条十代线，那么他的原材料规格都将是特殊的，成本角度就非常不利，无法和八代线进行成本竞争，更不用说和中国成本竞争了。

再说即使未来十代线在技术上有可能体现“规模化加差异化”，在市场角度也没有意义了。因为十代线的效率优势在大屏，目前大屏的毛利率显著高于小屏。问题是中国产能的增长会使得大屏的毛利率大大降低。这使得十代线的追求没有了经济意义。成套设备商和原材料商一旦看清这一点，就不会再为世代线进一步提高做资本开支。面板业者也不会再购买更高代线设备。南京项目经过几年反复，把获批的计划中的十代线，变更为八代线，就是明证。

这意味着设备商基本只能卖旧技术老产品，原材料商也一样，产业更新趋缓。于是他们的企业战略就会改变，从竞争力领先战略，改为盈利最大化战略。康宁在中国的配套布局也是出于这样考虑。如此局面，非常有利于中下游的话语权增强。而“相关与支持产业”的大陆的进一步发展，会使上游壁垒慢慢消除，让中下游变得更加强大。与之前的局面对照，反差一目了然。这都是“拐点”带来的好处。

上述局面产生的根本原因是：电视产品，从用户需求角度看，产品升级的边际效用开始降低。

我们对电视有何需求呢？从黑白电视机出现开始，需求的边际效用一直是很高的，每一步的改善，都带来新的渴望。黑白、彩色、屏幕慢慢变大、高清、色彩、广视角、特丽珑、平面直角、音质等等，这是CRT时代的需求。平板出现后，先是背投，然后CCFL，再是LED,3D、网络、4K等等。到现在为止，从用户的角度，硬件方面的需求越来越多的得到了满足，边际效用已经开始下降。

当然对于用户而言，价格便宜也是一种需求。现在面板国产化后，使价格得以进一步下降。目前是42寸以内已经非常便宜，一二年后55寸以上也会非常便宜。我前面举例过：我的客厅需要一台电视，要求55寸的，好品牌，希望具备4K、智能、3D等性能或功能，窄边框要非常漂亮，而且价格要四五千。这样的产品明年就可以出现，对一个消费者来说，需求是不是得到大大满足了呢？（乐视超级TV 39寸定价二千以内，从价格上也预示了行业的成熟）

那么未来电视的新意在哪呢？在于内容！比如节目点播，智能化，大屏特有的各类游戏应用等等。换言之，自从1925年电视诞生以来，人们对于硬件的追求已经到了一个成熟阶段，所谓的下一代显示技术，顶多的是特殊领域内的革命，比如可穿戴设备等，这些领域的面积需求占比微乎其微。未来的时代，将主要聚焦于内容，即围绕如何用好电视这块大屏。使得人们守着史上最强的电视机，不至于仍然仅仅看看电视剧。全球资本也将会大幅投资于此，屏幕及其上游材料工艺不再是最要点。用户对于电视的需求，也将在另一个维度被激发，而现在只是开始。事实上，这一点已经在轰轰烈烈地发生了。

在这样的高度与视野去考察面板业，会发现产能过剩和技能不足已经不是主要问题。

未来的面板产能，不再是以三国四地做传统理解上的技术实力意味层面为主的区分，而将只是成本领先型产能和差异化领先型产能的区分，即形成二大类产区。当技术发展趋缓以后，技术质量层面的差异会越来越小，而中国面板企业强大的财务能力会有助于在这方面迅速改善。当消费者对品质差异的敏感度越来越低，成本优势型产能的占比会越来越大。趋势建立以后，差异化领先型产能会逐渐萎缩，在占比上会居于次要位置。所以产能过剩是个伪命题，即使8条线都投产，中国产能也不过是世界占比的25%，不考虑需求增长的情况，还不能满足国内自给率80%。从成本竞争角度看，未来中国的产能天花板其实遥不可及。

现在中国做面板，挑战已经不是所谓的液晶盈利周期和各类技术，而是和日韩台企业一起，维持行业的活力，而不至于像如今的PC一样。过去二三年，人们还在注意PC市场有什么技术进步么？从这个角度说，三星号召OLED是有功劳的。现在或未来，日韩的显示新技术，一方面是厂家的品牌战略，另一方面也是为了保持公众和市场的新鲜感，而不真正构成中国面板业的价值利空。

舒颜

三、中国黑电业进阶之路

简短谈谈目前三国四地的情况。

分产业链来说，日本在原材料和成套设备这二项仍然是有绝对优势的，韩国不是一个等级。但是在面板层面，日本目前大概市场占比是4%多一点，产能比例稍高一些，有的资料统计有8%，因为有些产线没有满产。从大势上说，相当于是稍微留了点产能，算是小灶，走点差异化的道路。星星之火虽然难以燎原，但仍占一席之地，也是产业链自然所需。

日本现在主要就二家，JDI和夏普。前者主要供应移动类屏幕，手机，pad等等。夏普主要是大屏，可惜十代线是失败项目，早年错判形势，发力过猛，现在孤家寡人成定局，亏损严重，沦为被重组的对象。

为什么日本把面板市场让给了韩国？以至于现在韩国竟然占到50%的半壁江山。和日本是12.5倍的差距，显然不是技术能力问题造成的。仔细分析大概是二个原因，一是长期的价值毁灭特征，可能让日本的产业资本对面板环节的产能竞赛失去兴趣。也和整体形势有关。日本消费电子终端各领域，自新世纪以来接连受挫，先是功能手机时代被诺基亚压制，引发索爱重组等；后来自iPOD出现后，随身听产业渐渐消亡；笔记本竞争不过苹果、联想等，索尼笔记本一度是小资象征，但现在MacBook在美轻薄笔记本市场占据半壁江山。这些挑战可能导致巨头们疲于应付，且影响了财力。面板行业在当时是一个需要巨额资本开支，却很可能大幅亏损的领域。让韩国做，日本还能多卖点成套设备和原材料。二是行业特征的改变。日本在封闭系统里，很能做出差异化，即使如电饭煲这样的产品，卖几千元的高价，消费者还趋之若鹜。单反就不提了，全统治。问题是消费电子行业如今大都改为开放系统的玩法，系统由标准的第三方零部件构成，成品大同小异，差异化连电饭煲都不如。此时，产业链掌控变得异常重要，日本巨头呈现高不成低不就的尴尬局面。但韩国这条路居然走通了，面板业熬过艰难期后，实力开始羽翼丰满（Memory及其半导体也类似）。苹果开创智能手机时代后，三星迅速跟进，而日本却反应缓慢。品牌实力全面提升的韩国，最终拿下了日本消费电子领域长期垄断的最大山头：电视。

台湾面板行业，现在看来是打酱油的份了，虽然占了30%的产能，但是由于没有终端品牌，只能高度依赖内地的需求。未来差异化竞争不过韩国，成本优势比不过内地。在内地品质和良率都过硬以后，规模优势和关税升高会进一步助力，台湾面板企业将势必处境艰难。现在京东方有20%强的毛利率，华星光电有12%的净利率，同比之下，液晶大年下台湾的群创和友达却仍然在盈利线上挣扎，竞争力可想而知。友达几年前就和上海谈好8.5代线的项目，但是现在仍然未有开工的迹象，到明年就将违约，希望渺茫。

未来，在电视领域，就是中韩之争。目前的情势，有点类似八年前的PC行业，那一年，联想并购IBM PC部门，这预示IBM前瞻性的看到了PC行业即将成熟，开始专注软件、系统和服务。此后，美国的PC各品牌每况愈下，哪怕曾经战斗力最旺盛的戴尔。市场逐渐让给了联想、宏基和华硕。惠普硕果仅存，未来也不容乐观。所以，日本的电视品牌，已经不可能卷土重来了，因为这个产业也即将走向成熟。现在日系全面收缩，是明智策略，未来在全球市场进行小规模的差异化竞争，乃大概率。

三五年后，中韩之争可能就会到来。和PC相比，黑电情况会好得多，PC仅有联想一家杀出重围。台湾有宏基华硕，缘于背靠本地强大的PC产业链。由于中国在黑电领域的“相关与支持产业”，将远远好于PC。所以未来，中国的黑电品牌，有三五家走向世界，是毫不奇怪的。对此趋势居功至伟的，就是面板业的贡献。

中国面板业为何极具优势呢？我将另文探讨。

总体来说，未来的三国四地中，就中国处于大跃进阶段。不仅面板产能大扩充，上游原材料也会加速配套成熟和充分，终端品牌则大踏步走向全球化。当行业发展趋缓以后，中国的好日子开始了，这便是中国《黑电业的进阶之路》。

有兴趣的读者，可以用国家竞争优势的钻石模型，或竞争五力模型或SWOT模型，进一步展开分析。