债市恐慌情绪弥漫 收益率无止涨迹象

ststock

债市恐慌情绪弥漫 收益率无止涨迹象

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：ststock 浏览：4784 回复：2

虽然离立秋节气还有十八天，但银行间债市似乎已经提前进入“多事之秋”。多空因素纷至沓来，却没有一个强有力的主导性因素主持局面，市场预期也各有各的道理。面对纷繁复杂的各路观点，避险已经成为上策，市场内部出现了一定程度的恐慌情绪。
　　以作为市场标杆的10年期国债收益率为例，考虑到全球经济滞胀的可能性，并借鉴其历史波动规律，一般认为今年10年期国债收益率的顶点在4%左右，但在7月20日，这个预期顶点被轻松击破，有机构甚至报出4.20%的价格。虽然随后部分机构对其利率报价有所下调，但总体上还是保持上扬态势。
　　此外，短融收益率已经突破2008年债市出现“大牛”行情前的历史最高点，中票收益率也改变原有的置身事外的态度，开始出现明显上调，3年期中票收益率已经接近于历史最高点，5年期中票收益率离历史最高点只有10-15个基点。并且原来的“冲破历史高点越多，债券配置价值就越大”的观点似乎开始虚化，目前市场还没有看到收益率停止上涨的迹象。

　　债市之所以出现这种局面，是因为影响债市的因素又增加了一个，即在原来的“类滞胀预期+高资金成本”之外，又加入了“地方政府融资压力”因素，并且我们认为这个因素是引发市场恐慌情绪的主要原因。

　　我们认为，“地方政府融资压力”又可以分解为“地方融资平台偿债风险”和“保障房筹资压力”。其中，从目前来看，在央行紧缩政策还没有实质性放松，同时管理层对收费公路进行清理，部分高速公路短期偿债压力较高以及借新债还旧债并不如预期顺畅的情况下，市场对未来信用事件大面积爆发存在担忧。原来有政府背景是信用债发行人的隐含优势，现在却由于地方融资平台风险，以及顾及到政府可能会拆东墙补西墙，而迅速成为一大劣势。投资者对和地方政府关系较为密切的信用债发行体、部分现金流前景不乐观的信用债发行体、部分评级较差的信用债发行体未来产生信用风险的担忧程度增强，并开始向一、二级市场扩散。

　　保障房建设是目前市场讨论热烈并无法确定其影响效果的一个议题，原因在于无法确定地方政府的政策执行力度。但市场认为，中央推动保障房建设，一方面会增加本已较高的地方融资压力和偿债风险，推高资金价格；另一方面保障房建设也会推动经济增速反弹，通胀压力再次上升和货币政策更趋紧缩。这对债市来说，都不是好消息。

　　另外，当前债券市场收益率上调还有一个触发因素，即央行在上周通过公开市场操作从市场回笼资金860亿元。在货币市场资金价格依然高企的情况下，央行此举只能说明央行认可目前的资金价格水平，这导致市场原来预期央行会继续投放资金、以致资金价格会回落到3.5%左右的预期落空，使得市场产生一定程度的恐慌。特别是考虑到未来我国通胀调控目标被提升到5%左右，市场担心央行对货币市场资金价格的调控目标也会上调，如果这个预期变为现实，可能意味着未来债券收益率中枢将出现整体性上移。当然这只是市场的担心，弄清央行真实意图还需要观察后期的公开市场操作动向。

　　最后我们提及一下通胀。从市场整体预期来看，主流机构认为在9月份左右通胀压力会逐渐减轻。但从目前来看，通胀可能将是一个长期现象。如韩国政府调高下半年通胀预期、印度通胀压力加剧、泰国央行再次加息等，近期国内食品价格上涨，水产品、鸡蛋价格上涨明显，而受成本的推动，部分工业品生产企业也存在提价的要求。由于技术性因素（基期因素）导致的通胀压力下降预期将会逐渐受到挑战。市场投资和交易可能会继续延续通胀这一主线。

ststock

本周交易所国债走势依然以小牛之态稳步上扬，盘中一度摸高128.83点。除了国债，其余债券品种就没有那么幸运。企债指数连续九阴，公司债指连续十三阴，分离债指则连续八阴，其中没有一次像样的反弹。显示目前债券市场对未来走势仍有很大分歧，而信用债的弱势可以追溯到2010年12月之前。此番下行，预示下半年债市行情的艰难。
　　在个券方面，本周国债走势较平稳的有010110、010112以及公司债中的09淮城投、06马钢债、02电网15等。

　　自上周宏观数据公布以来，债券市场各品种收益率水平不断抬升，10年期国债收益率更是突破4%。对于利率产品而言，由于紧缩货币政策并没有放松的迹象，而上半年经济增长好于预期，通胀回落慢于预期的现实，也使投资者不断修正对后市的判断。对于信用债，除了融资平台信用风险担忧引发投资者对城投债的减仓外，资金成本高企也加大了投资者抛债的力度。从目前形势来看，三季度债券市场处于一个比较敏感的时期。

　　近期交易所信用债连续下跌的一个主要原因来自于城投债信用事件的冲击。在投资者结构相对单一、风险偏好趋同的市场中，信用事件风险往往被放大，并容易蔓延至整个信用市场。近来陆续曝光的地方融资平台信用风险问题，对本已不堪重负的债市来说无疑是雪上加霜。在云南等地城投债出现信用事件后，市场预期日益恶化，以城投债为主的信用市场集体下跌，甚至连机构投资者也“用脚投票”。

　　在过去两年偏好高票息的债券型基金本周也遭遇大量抛盘，一些未到期的封闭性基金虽然没有赎回压力，但却面临二级市场估值压力。二级市场确实跌的比较多，这种情况是自2008年金融危机和江铜债的信用风险之后再次显现。现在低评级信用债风险暴露后，市场接盘乏力，所以这些债券基金只有不计成本抛出去，导致价格下跌。以基金为首的城投债主要持有者急于抛出这个烫手山芋。短期看，城投债下行的压力依然存在。

　　作为企业债的主力品种，城投债二级市场的悲观情绪已经传导到了整个企业债市场，企业债一级市场收益率上行，迫使企业债暂缓发行，这一情形短期内恐难扭转。

　　事实上，从上周开始，信用债市场交易已经很惨淡，多只低评级短期融资券和各期限品种的中期票据都折价或票面成交。我们认为，本周估值高的情况还会持续，一是对信用债的需求下降，二是对前段时间中票、短融的供给较多的反思。上半年，信用债市场从短融到中票、企业债抛盘均较重，无奈需求甚少，多支新发品种成交寥寥，并且仅有的几家收券机构的口味也从高收益债转向高评级债，AAA级的新发11华能集CP03成交在5.15%，而资质更好的11中粮CP02成交在5.09%，收益率较上周都有所升高。

　　本周债市受资金收紧的影响，整体收益率进一步上行，中长期利率产品交投较为活跃，信用产品需求十分清淡。市场普遍对短期资金面比较悲观，对未来资金状况也维持谨慎观点。但是银行在配置方面对国债需求仍很强劲。如果下半年通胀率逐渐放缓，那么进一步收紧政策的空间则受到抑制，因此目前的市场利率水平对于长线投资者来说具有吸引力。

蓝羽飘翎

经济专家?