戳破岁宝热电股价泡沫 金融类资产估值风险现形
来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com)
作者：小神童
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因投资金融类导致投资收益大增，并进而影响到净利润，这是近两年来随着股权分置改革的完成和股市大幅上涨而出现的一类新现象。同金融类资产相关的大量上市公司股价，由于其持有的金融类资产被重复溢价估值，呈现出严重的泡沫征兆。岁宝热电（600864.sh）（行情,资讯）正是被市场错估价值的这类公司中的一个典型。 岁宝热电股价飚升之谜 3月9日，岁宝热电公布年报，每股收益只有1分多钱，但年报中披露“根据股票市场情况，选择时机，出售授权额度内的民生银行股票。公司持有的民生银行股票资产巨大，以公允价值计量将大幅提高公司的净资产，出售价格将直接影响公司当期损益。” 此后不久，岁宝热电股价从17.58元的低位开始飚升。自3月19日至4月26日29个交易日内，断续出现7个涨停板，最终于4月27日公布季报前连续三天涨停，最终报收于51.77元的历史最高价，涨幅高达194％。 4月27日岁宝热电的季报“不负众望”，每股收益达到2.04，每股净资产更高达16元。其每股收益的增幅达到了神话般的13320.77％。 季报公布之际，岁宝热电随即因未颂重大事项而停牌。金融界网站向公司了解的结果是，公司正在履行信息披露的流程，何时复牌，最终公布的事项将是利好还是利空，“要由市场来判断，”公司证券事务代表孙运泰对金融界网站说。 但4月27日前市场上就流传，岁宝热电将有重大利好公布，一旦公布，就会像杭萧钢构那样连续涨停，想买都买不到了。 发现中国的伯克希尔·哈撒韦？ 再上溯到3月9日岁宝热电公布2006年报前，早在今年1月份，几篇大同小异的文章就在各大股票论坛上被反复转贴。这些贴子无一例外地宣布了这样一个“惊天动地爆炸新闻”： “新的企业会计准将于2007年1月日在上市公司中实施，根据新会计准则，上市公司投资股票等交易性证券，将采用公允价值——交易所市价计价。此举将使上市公司在证券投资上的收益浮出水面，部分上市公司业绩因此得以大幅提升。” “岁宝热电持有民生银行2.2亿股，2.2亿股乘12.84元=28.25亿元。28.25亿元除总股本1.366亿股=每股收益20.68元。” 这类贴子似乎精通财务原则，还不忘强调“持股本金已经计提”。 “岁宝热电每股收益20元已无任何悬念。假设岁宝热电炒到500元，市盈率也只有25倍！” “岁宝热电持有民生银行。民生银行持有海通证券。因此岁宝间接持有海通。一旦海通上市。岁宝热电也能沾光！” 从账面上看，即使岁宝热电全年收益维持在2.04元的水平，其停牌前市盈率也仅有25倍多。 同样的“价值发现”也发生在两面针（600249.sh）（行情,资讯）上。 类似的贴子写道：“两面针（600249）持有中信证券（600030.sh）（行情,资讯）5050万股，5050万股乘39.36=19、88亿元。19.88亿元除总股本1.5亿股=每股收益13.25元（两面针收盘39.36元；）” 真是这样吗？ 业绩暴增真相 可以看到，该公司一季度主营收入增长只有60％，主要来自公司去年4月30日向母公司置换来的全资子公司哈尔滨哈投供热有限公司（下称“哈投供热”）。哈投供热于今年一季度产生了6，600万元的主营收入。但岁宝热电去年前三季度一直亏损，全靠哈投供热在第四季度贡献了8，018万元销售收入，产生利润总额2，562万元，2，327万元净利润，才得以扭亏为盈，实现微利。由此可知，哈投供热的主营利润率应该是28.8％，按此比例，其一季度对公司贡献的净利润应该在2，000万元左右，合每股收益0.15元。 而在一季报的“投资收益”项下，由于报告期内公司售出了3099.29万股民生银行（600016.sh）（行情,资讯）可流通股权，导致公司投资收益同比增长383，694，552.53元，增长120，005.92％，扣除33％的所得税，仍达到2.8亿元之巨，折到每股收益上，恰好是2.05元。如果扣除这部分收益，公司一季度业绩能否为正数还未可知。 至于公司每股净资产由3.09剧增到16.1元，则完全是由于今年1月1日开始原新会计准则要求把这类金融资产类投资计入净资产，公司尚未抛售的18440万股民生银行持股导致其净资产猛增的结果。 由于公司一季报并没有详细披露财务报表，金融界网站对岁宝热电的财务分析只能根据已知的数据观其大略。但如果不考虑公司管理费用和在建项目等的增长对净利润的消耗的话，至此已可以确定，岁宝热电业绩天文数字般的增幅完全是来自卖出民生银行股权所得投资收益。 新会计准则掩盖下的股价泡沫 对于此类现象，清华大学会计系副教授肖星女士对金融界网站表示，只要出售股票的收入记入投资收益而不是主营业务收入，这样做从会计原则上说本身没有问题，“但在股票估值上，这种收入就应该简单地加上，而不是乘以PE值，因为它是一次性的收益，而不是主营业务收入那种稳定的现金流。” 反过来说，即使岁宝热电分期逐步将持有的民生银行股票卖出，则不论体现在哪期的会计报表中，因为这类收入属于偶生项目，只能计入货币资金账户。只要这些现金没有用于再投资产生新的盈利，那么在计算公司每股收益和市盈率时，就应该用净利润减去这些货币资金的账面价值来计算，而不是直接将这部分现金跟主营业务净利润一起简单地乘以一个“合理”市盈率来标示股票的“合理”价格。 道理很简单，没有人会用溢价去购买同一币种的现金。存在银行账户上的货币资金，其唯一的收入来源只有利息，因而其价值也完全等同于其账面金额。 所谓市盈率，就是当投资者以溢价买入一家公司的股票后，以该公司的即期或预期利润水平，收回本金需要的自然年数。存在银行的账面现金根本没有盈利，谈何市盈率？举一个极端的例子，如果公司即时清盘的话，公司股东们最多只能按自己的持股比例瓜分这些现金，根本无从产生溢价收入。 股票估值是结合公司账面价值和未来盈利能力对公司股票市场价格进行测算的行为。按民生银行4月28日13.06元的股价，岁宝热电剩余持有的18440万股民生银行股票的价值，如果以民生银行目前的盈利水平和市盈率衡量，摊到它的股价中也就是每股18元左右，其他的优质资产哈投供热每年带来的每股收益应该在0.3-0.5元之间（取决于成本和售价的变动幅度以及新增业务带来的利润多少），这样的话，它目前的股价50来元扣掉18元反映民生银行的溢利，剩下30多元支持其最高0.5元的每股收益，60余倍的市盈率对于一家公共事业公司来说也仍嫌太高。 可以断定，除非岁宝热电在复牌时还有新的资产置换或高增长的重大投资项目宣布，否则现在的股价无法长期维持。 公司是否涉及内幕交易？ 4月29日，岁宝热电证券事务代表孙运泰先生向金融界网站确认，公司其他业务，“跟去年一样平稳”。哈投供热一季度对公司净利润的贡献为2500多万，高于其去年5-12月2300多万利润贡献值的原因是：“供热行业的特点是业务收入只发生于一、四季度，二、三季度虽然没有供热，正常消耗还是有的，这在一季报中还没有体现出来。” “出售民生银行股权是公司单纯的一次性收益。”孙运泰承认，“但如果换个角度看，我们连续十年按一定比例出售股权的话，也能给投资者带来稳定的回报。当然我们目前并没有打算这么做（分期出售剩余的18440万民生银行股权）。” 孙运泰表示，就主营业务而言，2007年公司供热面积增长50万平方米。配套费每平米50元，总配套费收入为2500万；供暖费收入每平米34.55元，供暖费收入增长1727.5万元。两项相加，2007全年公司主营业务收入将增长4227.5万元。 “三年内每年主营收入能保持这种增长，”孙运泰说。 对于股价为何在近两个月如此急升，孙运泰表示“现在整个市场都处于疯狂的状态，投资者对公司股票的追捧很难说的。最近一个多月为什么涨得这么厉害，我们也很纳闷。” “我们股价上涨对股东有利，也可令市场更多地关注我们的公司，”孙运泰补充说，“但对我们个人没有利，我们没有持股。” 孙运泰的话，并不能打消人们对公司泄露消息甚至涉及内幕交易的怀疑。 至少，早在3月9日岁宝热电年报披露前，就有人放言“岁宝热电每股收益20元已无任何悬念。3月9日刊登2006年报时，就会同时披露2007年一季度业绩大幅增涨上万倍的预增公告。” 而此前，岁宝热电只是于2006年11月26日公告拟将部分民生银行股票变现并参与证券投资，不论是岁宝热电还是民生银行都从未公告过岁宝热电已于今年一季度抛售部分民生银行股份，这一消息如何被市场上一些消息灵通人士所知？ 同样的事情还发生在3月26日一季报公布前，市场上就流传公司一季报业绩将巨幅增长，并将于27日停牌后公布重大利好。（南乡子）
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[ 本帖最后由 小神童 于 2007-5-6 23:05 编辑 ] | 
发表于 2007-5-6 22:34
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