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- 2007-8-2
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各证券机构03月27日个股简报
重要研究报告信息点评
目录
★某研究机构发表银行业研究报告，建议增持银行股：估值偏低，负面因素大部消化。股份制银行中的深发展、招行、浦发、兴业、民生；大行中的工行。
★浔兴股份（002098）某券商调研简报认为公司拉链生产属于国内综合实力最强的，浔兴拉链正处在高成长期。预测公司07、08、09年EPS分别为：0.42、0.55、0.73 元。6－12个月合理估值价位23元。且成长性较好，因此给予“强烈推荐”评级。
报告内容
★某研究机构发表银行业研究报告，建议增持银行股：估值偏低，负面因素大部消化。股份制银行中的深发展、招行、浦发、兴业、民生；大行中的工行。
投资要点：1、银行基本面依然向好，维持08年全年净利润增长43%的预测。在银行盈利能力和增长前景没有明显变化的前提下，股价出现大幅下跌。2、银行估值水平偏低。经过调整后的银行股估值水平已处于低位。目前8家原股份制银行2008年动态PE平均为18.7倍，平均PB为3.51倍；中工建3家大行2008平均P为17倍，平均PB为2.89倍；3家城商行2008动态PE平均为25.6倍，平均PB为3.5倍。其中深发展、浦发、兴业2008年的PE更是低到15倍或13倍水平。3、银行第一季报盈利增长远超预期，行业平均同比增速在60%以上。其中招行、深发展、浦发、兴业、民生、工行08年第一季度净利润同比增速分别有望达98%、90%、130%、100%、98%。尽管全年增长没有实质性变化，但第一季报的快速超预期增长容易得到市场认可和炒作。4、负面因素大部消化。前期打压银行股价的五大负面因素：宏观调控与货币紧缩、房地产对银行的拖累风险、资本市场低迷对银行中间业务的影响、美国次贷危机、国内银行限售股解禁与再融资压力中，前3大均在预期之内，未来也难以有超预期的恶化，而后两大因素也基本消化。5、重点推荐：股份制银行中的深发展、招行、浦发、兴业、民生；大行中的工行。
【简评】银行股是这轮行情调整的重灾区之一，本身银行业的高增长并没有出现明显变化。随着负面因素的消化，业绩优良的银行篮筹股面对新的波段性建仓机会。浦发、招行、兴业、深发展短线股价再跌到前期低点附近，已经可以考虑买入建仓。未来行情要起来，深度调整的银行股，很大可能充当领军板块。大盘银行股建议继续回避。（罗利长）
★浔兴股份（002098）某券商调研简报认为公司拉链生产属于国内综合实力最强的，浔兴拉链正处在高成长期。预测公司07、08、09年EPS分别为：0.42、0.55、0.73 元。6－12个月合理估值价位23元。且成长性较好，因此给予“强烈推荐”评级。
投资要点：1、公司经营状况良好：公司主要收入来源：尼龙、金属拉链和拉头，预计08年这一产品结构也不会有多大改变。公司产品市场主要以国内为主，且集中在华东。公司近年来经营业绩稳步增长。07年公司利润总额同比增长将达28.3%，目前随着项目收入的产生07年公司三项费用率将下降。2、技术研发国内领先、国际上紧追YKK：公司在国内公司技术优势明显，生产的精密金属拉链，产品稳定性、技术和设备方面在国内具有唯一性。与国际拉链巨头YKK 相比在规模、技术上虽有一定的差距，但是差距不断缩小。3、布局全国、收购兼并克服地域销售困难：公司全国布局5 大生产基地。07年福建销售5.21亿，上海销售2.1亿，分别占总收入的60.8%和24.5%，另外公司初步规划其他三家未来三年将达到每家3个亿。
因此未来三年公司销售额将至少翻番。公司也考虑收购兼并全国前10名规模的拉链企业，目前已有一些在进行谈判。相信这些如能成功，将很快克服公司区域销售瓶颈，增加公司的销售量。4、依靠技术和提价保证产品毛利率：公司依靠产品质量和品牌，不断提高产品附加值，通过提价来克服原材料、人工成本上涨的不利因素，保证公司产品毛利率。5、股权激励、高送配可能刺激股价：公司股权激励预计08 上半年可以实施。另外为了增加流动性，估计公司07 年存在较大高送配的可能性。6、给予公司“强烈推荐”评级：经预测，公司07、08、09年EPS分别为：0.42、0.55、0.73元。经测算07、08、09年P/E分别为：38.56、29.48、22.32倍。6－12个月合理估值价位23元。且成长性较好，因此给予“强烈推荐”评级。
【简评】07年业绩预告增长低于预期，是股价前期大幅调整的原因之一。目前该股股价基本走稳。多家研究报告都提到公司07年年报有送股扩张股本的可能，如果落实，可能成为股价反弹的契机。公司为中小板拉链行业细分龙头龙头公司，长线估值已经具有吸引力。如果前期高位买入被套的投资者，可考虑在16元附近或以下择机补仓摊低成本。同时关注4月29日年报年报分配方案情况。（罗利长）
【热点精评】
华东医药(000963)：商业和工业齐头并进 [东方证券][买入]
事件：07 年公司实现营业收入 48.5 亿元，同比增长 22.3%，实现净利润 1.7 亿元，比去年同
期增长 79.3%，每股盈利 0.40 元，符合市场预期。07 年完成良好的经营成果主要得益于以下几个
方面：1）自制药品销售收入达到 8.4 亿元，同比增长 13.5%，而毛利率增长 5.5 个百分点至 76.9%。
2）医药商业完成主营收入38.3 亿元，同比增长 11.1%，而毛利率为 7.9%，同比提高 1.4 个百分
点；3）全资子公司地产开发有限公司“三水一生”项目在 2007 年度完成部分预售房的交房确认，
为公司增加净利润 1600 万元。
点评：1、目前医药行业的积极变化为公司的发展奠定了良好基础。我们认为在国内销售好的药
品应具备以下几个特点： 1）质量可靠，在医生中有良好的口碑；2）没有替代产品或者竞争相对宽
松；3）毛利率高，有市场运作的空间。华东医药所有重量级的产品都有这些特征。我们仍然看好这
些产品在未来的增长潜力。预计08 年整个制剂收入增长将达到 20%。
2、在医药商业方面，公司根据自身的特点积极倡导总代理和总经销模式，通俗的说就是按工业
销售药品的模式经营医药商业。我们认为未来商业收入的增长不会快，08 年的增速为 10%。公司将
更注重商业盈利能力的提升，在巩固完善现有事业部体制的前提下，进一步调整产品结构，提高总
代理总经销品种的比例，08 年西药事业部将新增 2-3 个一级代理的进口新品。
3、未考虑房地产收益的因素，预测华东医药08 年和09 年每股收益分别为0.50 元和0.65 元，
08 年和 09 年动态市盈率分别为 31.7 和 24.4 倍。按 08 年每股盈利 0.50 元的 40 倍定价，6 个
月的目标价为 20 元。 ▲返回
【最新研究】
世茂股份(600823)：未来商业地产龙头，值得期待 [广发证券][买入]
投资要点：1、实际控制人注资促使公司向商业地产转型公司实际控制人拟注入公司11 个商业
地产项目，目前该事项有待商务部和证监会审批。此次注资完成后，公司将从一家综合地产开发公
司转型为一家专业从事开发和经营商业地产的公司。巨量优质商业地产储备注入使公司有望成为商
业地产龙头此次注入公司的商业地产项目储备总规划建筑面积约 403 万平米，相对于其他商业地产
上市公司，公司的商业地产项目储备处于行业第一位且远高于其他同行。而且这些商业地产项目储
备具备成本低，地段好等优点，预计将来会有很大的利润空间。待这些优质商业地产储备陆续竣工
后，公司有望成为境内商业地产上市公司龙头。
2、盈利预测与投资建议。在此次发行股票收购资产顺利且不考虑绍兴项目的假设下，预计公司
2008 年营业收入将达到 23.2 亿元，全面摊薄每股收益将达到0.332 元，较 2007 年增长 137%，若
公司能在2008 年完成对绍兴商业地产项目的收购，预计2008 年公司的每股收益将达到0.509 元。
此次资产收购成功后，公司的每股净资产将从2007 年的 2.55 元增加到 2008 年的 4.72 元,若绍兴
项目收购成功，则 2008 年每股净资产将达到4.96 元。目前 A 股商业地产上市公司的平均市净率
为 6.54倍，考虑到公司未来几年的成长型以及有望成为国内商业地产龙头等有利条件，我们给予
公司6 倍的市净率，一年内的目标价位是 29.76 元。给予“买入”评级。
3、风险提示。公司面临着项目审批风险、房地产调控风险以及项目开发与经营风险。▲返回
中国重汽(000951)：产品结构升级带来成长机会，目前明显低估[广发证券][买入]
投资要点：1、2008 年初始销售旺盛。2008 年 1-2 月份，公司销售近 1 万辆，同比增长 30%。
公司按照严格的订单式生产，进入 3 月以来，日产量达到 400 辆以上。
2、产品结构升级带来成长机会。今年 1 季度的持续高增长主要来自于投资带动的季节性消费
趋势不再明显，钢材价格上涨以及国Ⅲ标准的切换引起的提前消费。从长期来看，重卡市场的机会
将来自于行业内部的结构升级。预计大吨位重卡产品保持 15%左右的持续平稳增长。
3、出口市场空间将进一步提升。2007 年重汽集团出口 13600 辆，同比增长 150%。2008 年重
汽集团计划生产 12.5 万辆，出口 2.5 万辆，预计 2010 年集团出口将达到总销量的 1/3。出口市
场将重点放在俄罗斯、中东、东南亚以及非洲四大板块。
4、零部件配套能力提升盈利空间。公司产品的自制率可以达到 70%-80%。高自制率奠定了公司
相对较高的利润空间。
5、原材料涨价的影响还未体现。目前国内钢材价格的上涨引起的深加工零部件的涨价还未展现。
行业提价以消化了成本上涨的压力。
6、风险提示。如果原材料的持续涨价导致零部件全面涨价，并且市场无法消化企业的涨价，将
给公司带来较大的成本压力。
7、盈利预测。我们预测公司 2007 年-2009 年的实现营业收入分别为 167.61 亿元、192.75 亿
元、215.88 亿元，实现归属母公司净利润 6.45 亿元、7.76 亿元、8.82 亿元。按照目前股本 3.23
亿股计算，公司 2007 年-2009 年的每股收益分别为 2.00 元、2.40 元、2.73 元。按照目前的股
价，2008 年动态市盈率为 16.88、2009 年为 14.84，价值明显低估。我们给予“买入”的评级，
一年内的合理价值在 50 元。▲返回
中粮地产(000031)：集团再次注入资产后竞争优势将更为突出 [国泰君安][增持]
投资要点：1、公司公告大股东中粮集团拟通过定向增发或者其他形式再次注入 9 家控股子公
司股权。经过前次配股收购和此次注入，大股东基本把住宅开发类业务平移给了中粮地产，兑现了
当年收购深宝恒及后来股改的承诺。
2、中粮地产拥有“工业地产+住宅地产”的双业务架构，兼具稳定性和成长性。工业地产贡献
场租和工缴费两种稳定的现金流，在房贷紧缩背景下对住宅开发业务构成了支持。住宅地产在中粮
集团入主后获得了长足发展，项目储备规模和布局均取得重大突破。
3、中粮地产现有业务资产质量高、盈利能力强。123 万平米工业地产属于具有很高重估价值和
将来可能变为商业开发地的隐蔽资产；住宅开发地价成本低、别墅占60%、未来将进入结算高峰期；
拥有招商证券、招商银行和金瑞期货金融股权，每股重估增值 2.2-5.3 元。
4、大股东中粮集团实力雄厚，在多项主业中属于行业排头兵，拥有众多的著名品牌。预计房地
产主业将是集团成长最快的主业；此次注入后集团还拥有凯莱系列酒店、亚龙湾半岛旅游地产和中
粮广场等商业地产。
5、集团再次注入9 家公司股权有望增加上市公司240 万平米建筑面积土地储备，注入的大部
分为别墅，盈利能力强，09 年开始进入结算高峰期。
6、此次注入后中粮地产将拥有464 万平米项目储备，将拥有270 万平米供给日益减少的别墅；
城市布局从单一的珠三角向长三角和环渤海扩张。
7、若考虑资产注入及其股本扩张，以20%为中数，则 08-09 年注入资产后摊薄后 EPS 大约 1.2
元和2 元。
8、中粮地产现有项目资源可为在 08-09 年可产生EPS 分别为1.02 和 1.6 元，没有考虑天津
河东一级土地开发收益、工业出租收益和招商证券分红。
9、因公司存在已明确的重大资产注入，25 倍 09 年动态 PE 对应 12 个月目标价为 40 元，维
持增持投资评级，建议高度关注基本面的变化。▲返回
招商银行(600036)：突出零售优势，直面政策紧缩 [平安证券][强烈推荐]
投资要点：1、招商银行 2008 年预计 PE为 18.3倍，与股份制商业银行平均水平持平。这一估
值水平并未充分体现出招行在业内显著的零售业务竞争优势。我们认为，该股至少应有 20%的上升
空间，维持“强烈推荐”的投资评级。
2、信贷业务两大车轮——规模扩张&利差扩大。如果将贷款利息收入进行分解，则2007 年规
模扩张和利差扩大可分别解释 64.88%和 35.12%。我们预计2008 年净利差将继续扩大。影响因素包
括：加息后贷款重新定价；中小企业贷款占比上升；期限结构长期化；存款成本优势发挥。
3、零售优势日益突出——信用卡&金葵花。2007 年零售贷款增速超过70%，占贷款总额的26%；
信用卡累计发卡 2068 万张，实现非息收入15.16 亿元；金葵花客户已达 29.1 万户，占零售存款
总额的36.5%；私人银行品牌正在打造，有望领先同行。
4、中间业务恢复平稳——结构调整应对行情变化。2007 年受益于资本市场，代理业务手续费
和信托服务手续费分别同比增长422%和 168.3%。2008 年需要以结构调整应对行情变化。其中，传
统业务和卡业务依然是中流砥柱，网上银行有望成为新的增长点。
5、风险控制——2008 面临大考。2007 年不良贷款率降至1.54%，同时拨备覆盖率提升至
180.4%。尽管如此，我们认为，不良贷款迁移情况和坏账发生的第一手资料，是2008 年我们密切
追踪的两大风险点。
6、风险提示：1.流动性风险；2.政策风险；3.坏账风险。▲返回
雅戈尔(600177)：产业发展方向明晰，未来业绩值得期待 [天相投顾][买入]
投资亮点：1、产业发展方向明晰化。公司主业定位及三大产业发展方向一直是投资者关注的焦
点。通过前期专访及此次联合调研，我们推断，公司三大产业发展方向是：品牌服装主业，以“设
计－纺纱－织布－成衣制造－品牌零售”的完整产业链为基础，以遍布全国的营销网络为依托，通
过品牌细分、品牌提升逐步打造中国的国际品牌，实现品牌国际化战略；房地产：整合房产业务，
成立控股公司，争取获得独立的融资平台，以获得更大的发展空间，争取跻身国内一流房地产企业
行列；股权投资，成立上海投资总公司，专业从事拟上市公司和已上市公司的股权投资业务。
2、收购新马，整合效果渐显。我们认为，公司收购SMART 和承载其美国营销网络的 XINMA公司，
出发点在于借XINMA在美完善的渠道和国际化的团队，实施品牌国际化战略。短期看，经营模式由
OEM 向ODM转变使产品附加值提升是公司未来业绩的最大亮点，由于SMART主营产品是男士衬衫，
收购SMART以后，对公司色织布面料业务拉动作用最为明显。此次调研了解到，公司衬衣色织布订
单饱满，原5000 万米产能出现瓶颈，嵊州产能4500万米扩产项目一期有望今年七月份完成，届时
公司色织布产能将达到7500万米；同时也会促进公司其他产品如西服、休闲装等产品的出口。而从
长远看，走出国门后，增加了雅戈尔国际并购的机会，公司也有意通过国际并购手段进一步促进公
司国际化战略的实施。
3、拓展服装内销渠道，实施品牌差异化。从业态及渠道结构上看，公司目前自营专卖店、自营
商场及特许店分别在369家、791家和 500家左右，总计1624家。通过前几年内部调整，公司在渠
招商银行(600036)：突出零售优势，直面政策紧缩 [平安证券][强烈推荐]
投资要点：1、招商银行 2008 年预计 PE为 18.3倍，与股份制商业银行平均水平持平。这一估
值水平并未充分体现出招行在业内显著的零售业务竞争优势。我们认为，该股至少应有 20%的上升
空间，维持“强烈推荐”的投资评级。
2、信贷业务两大车轮——规模扩张&利差扩大。如果将贷款利息收入进行分解，则2007 年规
模扩张和利差扩大可分别解释 64.88%和 35.12%。我们预计2008 年净利差将继续扩大。影响因素包
括：加息后贷款重新定价；中小企业贷款占比上升；期限结构长期化；存款成本优势发挥。
3、零售优势日益突出——信用卡&金葵花。2007 年零售贷款增速超过70%，占贷款总额的26%；
信用卡累计发卡 2068 万张，实现非息收入15.16 亿元；金葵花客户已达 29.1 万户，占零售存款
总额的36.5%；私人银行品牌正在打造，有望领先同行。
4、中间业务恢复平稳——结构调整应对行情变化。2007 年受益于资本市场，代理业务手续费
和信托服务手续费分别同比增长422%和 168.3%。2008 年需要以结构调整应对行情变化。其中，传
统业务和卡业务依然是中流砥柱，网上银行有望成为新的增长点。
5、风险控制——2008 面临大考。2007 年不良贷款率降至1.54%，同时拨备覆盖率提升至
180.4%。尽管如此，我们认为，不良贷款迁移情况和坏账发生的第一手资料，是2008 年我们密切
追踪的两大风险点。
6、风险提示：1.流动性风险；2.政策风险；3.坏账风险。▲返回
雅戈尔(600177)：产业发展方向明晰，未来业绩值得期待 [天相投顾][买入]
投资亮点：1、产业发展方向明晰化。公司主业定位及三大产业发展方向一直是投资者关注的焦
点。通过前期专访及此次联合调研，我们推断，公司三大产业发展方向是：品牌服装主业，以“设
计－纺纱－织布－成衣制造－品牌零售”的完整产业链为基础，以遍布全国的营销网络为依托，通
过品牌细分、品牌提升逐步打造中国的国际品牌，实现品牌国际化战略；房地产：整合房产业务，
成立控股公司，争取获得独立的融资平台，以获得更大的发展空间，争取跻身国内一流房地产企业
行列；股权投资，成立上海投资总公司，专业从事拟上市公司和已上市公司的股权投资业务。
2、收购新马，整合效果渐显。我们认为，公司收购SMART 和承载其美国营销网络的 XINMA公司，
出发点在于借XINMA在美完善的渠道和国际化的团队，实施品牌国际化战略。短期看，经营模式由
OEM 向ODM转变使产品附加值提升是公司未来业绩的最大亮点，由于SMART主营产品是男士衬衫，
收购SMART以后，对公司色织布面料业务拉动作用最为明显。此次调研了解到，公司衬衣色织布订
单饱满，原5000 万米产能出现瓶颈，嵊州产能4500万米扩产项目一期有望今年七月份完成，届时
公司色织布产能将达到7500万米；同时也会促进公司其他产品如西服、休闲装等产品的出口。而从
长远看，走出国门后，增加了雅戈尔国际并购的机会，公司也有意通过国际并购手段进一步促进公
司国际化战略的实施。
3、拓展服装内销渠道，实施品牌差异化。从业态及渠道结构上看，公司目前自营专卖店、自营
商场及特许店分别在369家、791家和 500家左右，总计1624家。通过前几年内部调整，公司在渠
规模化生产。目前多晶硅的生产成本约在 400 元/公斤，而市场售价已接近 3000 元/公斤，利润率
相当可观。根据调研的情况，我们认为阳光硅业的多晶硅项目相比国内同行具有自身的特点和优势，
其封闭式循环系统使得主要污染物四氯化硅循环利用，避免了对环境污染。通过调研的数据和多晶
硅价格、产量对公司EPS 影响的敏感性分析，我们估算09 年多晶硅项目将增厚公司 EPS 0.53-0.88
元。
4、投资多晶硅攫取第一桶金。我们预计公司纺织服装业务 08-10 年贡献的EPS 分别为 0.21、
0.26、0.35；在假设多晶硅价格分别为 280、200、150（万元/吨），公司年产多晶硅分别为 200、
1000、1500 吨的条件下，我们估算出多晶硅项目贡献的 EPS 为 0.20、0.66、0.67 元。我们给予
公司服装纺织业务 09 年 15 倍 PE，多晶硅项目 09 年 20 倍 PE 估算，其合理价格为 22.3 元。建
议买入。▲返回
百利电气(600468)：估值偏高，但风险会随资产注入而降低[国泰君安][谨慎增持]
投资要点：1、近年来百利电气主要通过现金收购集团旗下资产，向机电控股型转变。历次资产
收购的效果存在显著差异，但是验证了通过优质资产注入带来百利电气的业绩增厚是可行之路。
2、公司公告提到“最终实现天津机电控股整体上市”。可以预见到，未来几年仍将持续资产收
购或整合。无论采用何种资产注入方式，由于有了集团的有力支持，百利电气已经具备了“做大”
的基础，而绩效评价与激励机制的逐步建立可能令这一过程加速，这应该是百利电气最吸引投资者
的亮点。
3、近几年百利电气的净利润增长的大部分是由于优质资产的收购和整合带来的，同口径来看，
控股各业务的同比增速偏慢，在其细分行业中不具备很强的综合竞争力。对于各子公司来说，不管
是提升产销能力，还是建立激励机制，都是有待迅速解决的。
4、拟收购的天发重水、国际机械、百利阳光的资产质量和投资回报率不同，百利阳光最为优质。
而随着供应链配套和销售区域扩展，拟投入的GIS 项目很可能在 3 年后成为百利天开最具盈利能力
的产品。
5、总体上我们认为百利电气的投资逻辑是，在百利电气逐步做大的过程中，投资者会享受到较
高的投资收益；而资产注入完成后，百利电气还需要苦练内功，才能保证持续良好的增长。
6、近日百利电气股价回落，甚至一度跌破大股东资产认购价13.35 元，从增发事件本身来看，
交易性机会是存在的，但是不确定性较大。甚至，不排除因定价问题此次非公开增发未能成功实施
的可能性。
7、我们预测百利电气2008-2009 年每股收益为 0.28 元和 0.34 元（假设此次非公开增发成
功），对应市盈率为47 倍和 39 倍。静态的看，当前估值偏高，但是我们考虑到持续资产注入预
期的存在，估值风险将随资产注入逐步兑现而降低，我们给予“谨慎增持”的投资评级。▲返回
S吉生化(600893)：业绩增长相对稳定 [国泰君安][谨慎增持]
投资要点：1、散货运输是公司发展重点，2010-2012 年公司运力将大幅度增加：公司拥有并控
制有9 艘散货船、8 艘化学品船和3 艘沥青船，总计控制运力 34.4 万载重吨。在未来的发展规划
中，散货运输是公司重点发展方向。公司目前拥有 12 艘散货船订单和 2 艘化学品船订单，订单运
力合计 55.58 万载重吨，其中散货船订单运力合计为 54.18 万载重吨。2008 年运力增长主要来自
公司购买的3 艘油轮船的改造，新船基本上在2009 年下半年开始陆续进入上市公司。运力的大幅
度增长反映在2010 年。
2、08 年业绩增长来自于沿海煤炭、铁矿石运价和运量的大幅度增长，预期09 年以后运价上
涨空间有限，业绩增长将来自运力投放带来的运量增长:受益于 07 年沿海散货运输市场运价的大幅
度上涨，公司08 年沿海煤炭和铁矿石运输业务的合同运价都有较大幅度的上涨。2008 年公司沿海
煤炭业务运量增长 23%，运价增长79%；沿海铁矿石业务运量增长126%，运价增长 63%。09 年全球
干散货市场将面临着运力大幅度投放情形，预计 09 年国际航线干散货市场运价下跌的可能性比较
大。国际市场运价下跌将使得部分远洋航线船舶进入到沿海散货运输市场，因此我们对 09 年沿海
散货运输市场运价持谨慎态度。我们预计公司09 年的煤炭和铁矿石业务的合同运价上涨空间不大。
公司09 年以后的业绩增长更多来自运力增长带来的运量增长。运价的大幅度上涨将使得公司 2008
年业绩增速达到高点，2009 年以后业绩将相对稳定。
3、券商上市及创投概念可能驱动股价短期市场表现：公司持有招商证券6907.66 万股，相当
于每股含有招商证券股权 0.16 股，预计招商证券的上市将提升这部分资产的价值。2007 年 12 月
份海南航空以每股 20 元受让集团持有的招商证券的股权，我们以这个价格作为参考谨慎计算公司
持有招商证券股权的价值，则招商证券股权带给公司每股价值是 3.2 元。公司出资 2000 万元持有
紫光创投8%的股权。我们现在没有紫光创投公司太详细的资料，而中海海盛方面表示近年没有收到
过现金分红，预计紫光创投公司的经营状况一般，这部分资产对中海海盛公司的业绩没有影响。预
计A 股市场在2008 年将推出中国创业板市场，紫光创投公司投资的股权有可能会在创业板上市提
升紫光创投公司的价值。我们现在没有资料能够说明紫光创投公司具有有哪些公司股权，其在创业
板上市的可能性有多大。从谨慎性方面考虑，我们对这部分资产给予中性评价。
4、业绩预测与估值：我们假设公司 08 年其它业务基本与 07 年持平，业绩增长来自于沿海煤
炭运输和铁矿石运输业务，09 年假设运价稳定。我们预测公司 07-09 年每股收益分别为 0.60 元、
1.04 元和 1.15 元。按照公司 08 年业绩给予 18 倍市盈率水平，航运业务价值 18 元，再加上招
商证券股权的价值，我们给予公司 21 元目标价格。首次关注给予公司“谨慎增持”评级。
5、股价驱动因素：从航运业务主业来说，我们认为公司的市场价格已经放映了业绩上涨的预期，
估值处在合理范围。我们认为股价的短期驱动因素一是来自于由于创业板预期推出所带来的创投概
念的炒作，二是随着招商证券公司上市进程加快而对公司股价的驱动。
6、风险提示：08 年航运业面临着经济放缓和油价上涨的双重压力。全球经济和中国经济增速
是影响公司最重要的风险因素之一，而油价上涨是公司面临的另一重要风险。▲返回
晨鸣纸业(000488)：从量变到质变的行业巨头 [中信建投][增持]
投资要点：1、均衡发展应对行业系统风险。晨鸣纸业是目前国内造纸行业中产品门类最齐全
的企业，其白卡纸、铜版纸、新闻纸、涂布纸产能均在位居国内前列。但在具体细分行业中，公司
均没有处于龙头地位的产品。晨鸣纸业认为，造纸行业的子行业发展周期不同，子行业景气度迥异，
公司努力在主要的产品上均衡发展，成为综合行业龙头，以有效抵御不同产品的市场风险，进而抵
御整个造纸行业的系统风险。
2、公司产品量价齐升。自2007 年上半年以来，整个造纸行业迎来较好的发展时期，特别是 2007
下半年，各种纸品价格都出现了发幅的上升。随着公司本部年产 30 万吨超压纸项目、吉林晨鸣 18 万
吨轻涂纸项目全面达产，规模扩大，产销量增加，盈利增强。
3、产能增加将主要依靠现有项目释放。随着公司本部 30 万吨超压纸项目、吉林晨鸣18 万吨
轻涂纸项目的完工，公司年纸品产能超过了300 万吨。公司已放弃齐河晨鸣的6 万吨的中高档生活
纸项目，目前唯一在建项目是年产12 万吨美术纸，此项目完工后，公司基本没有新增产能，未来产
增的增加，主要靠现有项目生产效率的提高，公司的实际生产能力可比设计产能提高 50%左右，公
司会根据市场情况，灵活调控生产能力。
4、重点发展湛江项目，木桨将自给有余。湛江晨鸣已投入 2-3 亿元，用于前期的土地开发等
基础设施建设，目前已发展林业基地 20 多万亩。基础设施建成后，设备采购安装，购买林地等就
很快推进，整个项目两到三年即可完成。2008年，公司的工作重心就是湛江晨鸣项目的建设。而湛
江项目建成后，公司将增加70 万吨木浆的供给，完全自给后会有约20 万吨的剩余可供外销，从而
使公司发展逐渐摆脱木浆原料供应的瓶颈，公司的生产规模将得到迅速提升。▲返回
中国联通(600050)：未来重组或存溢价 [中信建投][中性]
投资要点：1、重组即将变为现实。可能的重组方案为：铁通并入中国移动、中国电信收购联通
CDMA 网、联通保留GSM 网与网通组成新联通。重组后运营商将由6 家减少到3 家，即中移动、中
电信和中联通（联通+网通后的新联通），市场格局将发生重大变化。预计重组将在 08 年内进行，
但完全实现资产出售、股权整合等进程至少需半年的时间。年内重组全部完成有一定难度。
2、联通出售 CDMA 网 上市公司用户价值估值约500 亿元。借鉴国内联通、移动收购集团资产
及近年印度、巴基斯坦等新兴市场收购案例，我们按企业价值/用户方法估算的联通 CDMA业务整体
价值（包括网络部分、用户部分）在 1000－1300 亿元，扣除目前网络部分约650 亿元资产净值，
用户部分对应价值在350-650 亿元之间，平均值约 500 亿元。高于我们按市盈率法溢价推算的 386
－421 亿元区间。
3、重组对联通的影响巨大：有利和不利因素均十分突出。有利因素包括：新联通在固网领域实
力大大加强；出售 CDMA 可获 300－500 亿元资金，并解决两网竞争问题；很可能获得全球最主流的
3G 标准即 WCDMA 运营牌照。不利因素包括：面对竞争更激烈的移动通信市场；GSM 向 WCDMA 升级
带来大笔资本开支压力；整合带来人事安排和资产划拨等难题。
4、新联通竞争地位：短期难改弱势，长期有望借WCDMA 崛起。短期看，重组后中国移动仍稳居
龙头老大的地位，收入和利润仍然占到行业总规模的 54%和 71%；新联通居行业第三、且重组带来的
整合难度最大，短期内难改竞争弱势地位。长期看，新联通在渡过整合期后，如整合顺利，则可能
借拥有 WCDMA 这一全球最主流3G 标准的优势，再上一个台阶。
5、估值和投资建议。在重组已基本确定的情况下，按目前联通的情况进行估值已经没有太大意
义，而按重组后的新联通进行估值能更能真实地反映公司的内在价值。我们认为，在目前的市场状
况下以及新联通短期增长比较有限的现实，联通A 股PE 在25-30 倍比较合理（按新联通PE 估值），
较目前联通红筹股的估值仍然存在一定溢价（联通红筹 07 年 PE26 倍，08 年 PE20 倍），即合理
股价在 9.45 元—11.06 元。再考虑到联通在重组过程中可能存在溢价，我们在此基础上再给予联
通 A 股 10%的估值溢价，则联通 A 股的合理估值区间为9.45 元—12.17 元。谨慎起见，我们给予
联通A 股“中性”的投资评级。▲返回
【事件点评】
华东医药(000963)：工业和商业两块业务均衡发展 [广发证券][买入]
事件：2007 年，公司实现主营业务收入 48.53 亿元，同比增长 22.31％；实现净利润 1.72 亿
元，同比增长 79.30％；实现每股收益0.399 元，高于我们之前 0.343 元的预期。工业和商业两块
业务的均衡发展，使得公司的销售规模和经营利润得到了明显的增长和提高。
点评：1、盈利预测及投资评级。预计2008～2010年公司主营业务同比增长13.8％、12.8％和
13.2％；净利润同比增长 43.9％、30.0％和20.8％，实现每股收益0.574 元、0.746 元和0.901 元。
对应2008年3月21日 15.85元的收盘价，动态市盈率仅有 27.6倍、21.2 倍和 17.6倍，处于医药
股估值的安全边际。公司是个医药工业和商业均衡发展、两翼齐飞的优质企业，工业制剂产品坚持
走高科技、专科特殊用药之路，具有一定的竞争力和不可替代性，产品梯队的完善也为业绩持续增
长做出保障。医药商业在浙江省排名第一，盈利能力在不断提升。我们维持“买入”的投资评级。
2、风险提示。1、2008年公司大股东可能履行股改承诺资产注入，注入的资产与公司现有产品
相差很大，可能造成公司核心竞争力下降。2、梯队中的产品放量不可持续。▲返回
招商银行(600036)：中间业务优势显著，业绩超预期 [国泰君安][增持]
事件：07 年末招行总资产、存、贷款余额分别为 13106 亿元、9435 亿元和 6732 亿元，同比
分别增长40.3％、21.94％和 19.0％，增速快于行业平均。
点评：1、07 年招行实现净利润 152.43 亿元，同比增长124.36％，摊薄每股收益
1.04 元，年末每股净资产4.62 元，超出预期。利润增长驱动因素：1）生息资产规模、净利差扩
大导致净利息收入快速增长；2）手续费及佣金净收入大幅增加；3）费用收入比下降；4）资产减值
损失计提负增长；5）实际所得税率下降。阻滞因素：其他经营净收益下降较多，但影响甚微。
2、招行2007 年非利息净收入占比升至17.23％，同业领先。07 年招行不良贷款余额比例大幅
双降，信贷成本下降至0.45%；资本充足率短期无忧；拨备覆盖率大幅提高至180.39%。
3、净利差大幅提升；总资产和净资产收益率分别达到 1.16％和 22.42％，盈利能力大为增强。
个人贷款增速和占比分别达到 71.62%和 26%；无次按相关投资；活期存款占比上升至 57.41%。
4、根据公司的最新发展趋势，我们预测，招行银行2008 年贷款增长 15%左右；净利差略有上
升。同时公司将继续强化包括信用卡、理财等在内的中间业务领域优势，改进管理，提高营运效率。
5、由此我们进一步预测招行2008 年全年净利润为221 亿元，同比增长45%，摊薄每股净收益
为1.51 元；每股净资产为 5.85 元；2009 年全年净利润为 292.25 亿元，同比增长31.93%，摊薄
每股净收益为1.99 元，每股净资产为7.39 元。
6、目前招行 2008 年动态 PE、PB 分别为20.2 倍、5.19 倍；2009 年动态 PE、PB 分别为 15.28
倍、4.11 倍，相对于招行应享有的估值溢价偏低。维持对招行的增持评级。不过考虑到整个市场
氛围和估值体系的变化，我们暂将其目标价下调至 50 元，对应的 2008 年动态 PE、PB 分别为 33.19
倍、8.55 倍；2009 年动态 PE、PB 分别为25.16 倍、6.77 倍。▲返回
武汉中百(000759)：07 年业绩增长较快，预计 08 年仍将持续 [国泰君安][增持]
事件：2007 年公司实现营业收入 69.59 亿元，同比增长29.23%；营业利润 1.63 亿元，同比
增长70.04%；净利润 1.26 亿元，同比增长53.33%；实现每股收益 0.375 元，基本符合预期。
点评：1、2007 年分配预案：每 10 股派发现金1.25 元，每10 股转增 4 股。截至报告期末，
公司连锁网点总数达551 家，其中仓储超市网点104 家，便民超市网点 443 家，百货店 4 家。仓
储超市业态单店收入和利润相比2006 年增速分别达到 15%和 68%，达到49.1和8.44万元；便民店
单店收入和利润相比2006 年增速分别达到 20%和57%，达到 3.09和 0.56 万元。
2、毛利率有所提升：报告期内，中百仓储超市公司实现毛利率13.2%，同比增长了0.79 个百
分点；中百便民超市公司实现毛利率 13.93%，同比增长了0.53 个百分点。费用率控制较好：销售
费用率和管理费用率分别从 06年的 11%和4%，下降到 07年的 10.4%和 3.7%。披露 2008年经营目标
——新增仓储卖场不少于 10家，便民超市80 家。
3、盈利预测及投资评级：公司未来发展主要定位在湖北省的二三线城市，成长性值得期待。
2008 年 1月配股融资募集资金 4.37 亿元，获得的资金有助于公司充实开店资金，加快开店步伐，
奠定长期增长基础。我们预计公司未来 3年的经营业绩将保持较高的增长速度，预计 2008 年、2009
年的EPS 分别约为 0.50 和 0.80元。继续给予“增持”评级。▲返回
万科A(000002)：行业景气的最大受益者 [平安证券][强烈推荐]
事件：公司 2008 年 3 月 21 日公布 2007 年年报，公司实现营业收入 355.27 亿元，同比增长
98.27％，实现净利润48.44 亿元，同比增长 110.81％，基本每股收益 0.73 元（期末股本计算的
每股收益0.70 元），同比增长87.18%。全面摊薄净资产收益率 16.55％，同比增加 1.16 个百分
点，净利率为 13.6%，同比上年增加 1.5%百分点。年度利润分配方案为每 10 股转增6 股并派现金
股利1 元。
点评：1、2007年公司的良好业绩源于全年价量齐升的销售。2007 年公司实现销售面积613.7
万平米、销售金额 523.6 亿元、销售均价8532 元/平米，分别同比增长 90.1%、146.6%、29.7%，占
全国住宅市场的份额由1.2%提升到2.07%。在公司三大区域中，珠三角、长三角、环渤海销售分别
占34.9%、34.2%、20.8%。
2、2007年业绩主要来自于珠三角区域，盈利能力有明显提升。2007 年公司实现结算面积393.7
万平方米、结算收入351.8 亿元、结算均价8936 元/平米，同比分别增长 35.9%、99.1%、46.5%。
期末，公司已售未结面积 290.9 万平方米，金额 238.1 亿元，占 07 年收入的67.7%。2007 年公司
业绩主要来自于珠三角区域，其次是长三角区域，分别占到63.7%、20.6%；在各城市的业绩占全部
净利润比重中，深圳占到35.8%，上海占到14.81%。由于2007年全国房地产市场的火爆，公司的盈
利能力有非常明显的提升，房地产主营利润率从 2006年的 28.47%提高到 30.38%，综合的主营利润
率也有28.47%提升到30.38%。
3、2007 年年末项目资源仍然集中于既有的核心城市。2007 年公司新获取项目 54 个共1142 万
平米（权益部分 934 万），平均楼面地价 3580元/平米，另外公司尚有 22 个项目在办理手续中（权
益面积585 万平米）。截止 2007年末公司项目数达到132 个，拥有项目资源2163 万平方米（万
科权益部分1821 万）。公司 2007 年年末项目资源主要仍然集中于上海、深圳、北京、天津等核心
城市，广州的比例有所减少，东莞、杭州等城市的比重有所增长。珠三角、长三角、环渤海及其他
城市分别比重分别占29.7%、41.7%、21.0%、7.6%，未来上海区域将成为公司盈利的重点。
4、2008年开工计划增长较2007 年有所减少。07 年公司实现新开工面积776.7 万平米，同比
增长55.2%，比年初制订的 700 万平米目标提高 11.0%。实现竣工面积 445.3 万平方米，同比增长
36.0%，比年初制定的600 万平方米的目标减少了 25.8%，对业绩没有影响的原因在于房价上涨带来
盈利能力的提升。2008 年度计划开工、竣工面积分别为848 万和689 万，同比07 年增加 9.2%、
54.7%，虽然未来新增项目能增加2008 年开工面积，但总体而言增幅比较有限。我们认为这可能是
公司对目前市场谨慎态度（销售观望、再融资受到限制等）的一种反应，不排除在市场向好时超出
计划的可能。
5、公司年末资产负债率 66.1%，扣除预收账款后的资产负债率则为 56.8%，目前公司的资金情
况比较良好。我们认为，公司未来业绩的最大影响因素仍是存在于房地产调整所致的市场销售。目
前市场的观望情绪浓厚，虽然市场短期的成交量有所回升，但仍处于比较低迷之中，不过公司经过
前期在深圳、广州、上海等地采取合理定价、优惠购房的活动措施之后，我们有理由相信公司的销
售会更加有针对性，同时也会将受市场影响的程度降到最小。
6、由于市场因素导致对公司开发计划的影响，我们初步调低公司2008、2009 年盈利预测12.2%、
13.9%，预计 2008、2009 年每股收益为 1.28 元、1.98 元，对应 PE 为19.4 倍、12.6 倍。目前
公司股价已处于合理估值区间之内，我们维持公司“强烈推荐”评级。▲返回
天津港(600717)：攻守相宜，相对的防御性和资产整合预期[招商证券][强烈推荐]
事件：经营业绩：07 符合预期、08 将大幅增长。公司 2007 年实现货物吞吐量 1.45 亿吨，其
中集装箱吞吐量 326.5 万 TEU。实现营业收入 29.3 亿元，同比增长 14.6%；净利润 6 亿元，同比
增长16.5%。2008 年，基于吞吐量的自然增长，以及提价和定向增发的完成，公司经营业绩将实现
100%以上的增长。
点评：1、散杂货业务和独特出口结构，具相对防御性。受外贸的影响，集装箱的增速从去年8
月起开始放缓，美国经济衰退的预期也给集装箱码头的运营带来了不确定性。天津港以散杂货装卸
为主，集装箱业务收入仅占 15%左右；此外，天津港出口货物中以机械及运输类设备为主，且出口
美国商品的价值占比仅为 15%。因此，相对于其他沿海港口，天津港具备一定的防御性。
2、港区资产整合预期将提升上市公司价值。集团曾承诺将剩余及新建资产择机注入上市公司。
对于天津港区的资产整合预期，我们进行了以下分析：1、30 万吨油码头 9 月将试运营：该项目投
资13.8 亿元，集团持有50%股权，设计年接卸能力 2000 万吨，2008 年 9 月投入试运营。参照天
津港石油化工码头的盈利情况，我们认为 30 万吨油码头达产后盈利将在 1.2 亿元以上。2、港区规
划建设形成的资产：填海造陆形成的土地是天津港重要的资源。中短期内，东疆港区将建设“码头
作业”、“物流加工”和“综合配套服务（商业地产、休闲度假中心）”等三大功能区，而北疆和
南疆则发展物流配套业务。我们对东疆港区未上市资产粗略估值约在300 亿元以上。我们认为，“码
头作业区”、“物流加工区”以及南北疆物流中心的资产和业务，在经市场培育成熟后有望注入上
市公司；而“综合配套区”的地产类业务，上市公司则有可能通过股权收购集团旗下的开发公司这
一方式来实现盈利。维持“强烈推荐”评级： 继续看好天津港的中长期投资价值。
3、风险提示：短期来看，两方面因素将可能造成股价的波动性：1、资产注入等事件的推进程
度，而对于资产注入的方案以及时点，我们认为存在不确定性。2、A 股市场估值中枢波动的系统性
风险。▲返回
大商股份(600694)：管理费大增压低 07 年增长，但前景仍明朗 [中金公司][推荐]
事件：2007 年，大商实现净利润 3.03 亿元，同比增长 18%(只比新会计准则下的 06 年净利润
高出0.7%)，低于我们原预测 10%。虽然我们已提示过其业绩会低于预期，但这样的数据还有可能
带来股价波动，提请投资者注意风险。分配计划：每 10 股派发现金 3.30 元（含税）。
点评：1、2007 年，大商股份表现良好/正常的指标有：1） 2007 全年收入增长 31%，达到 150
亿元。我们测算其内生增长在 15%左右的理想水平，其余销售增长来自郑州新玛特、青岛麦凯乐、
七台河新玛特、伊春百货、儒商百货和桦南购物中心等新门店的贡献。2） 毛利率同比下降0.3 个
百分点，但主要是结构性变化（新店促销和在二三级城市开店），毛利增长为30%。3） 营业费用
率下降 0.1 个百分点，没有因新开店而上升。4） 越高档定位的门店获利越丰厚，符合行业发展趋
势。公司在大连的国贸大厦（麦凯乐商场）获得净利润6661 万元，比2006 年提高了 53%。5） 经
营所得现金流达到 8.89 亿元，接近净利润的3 倍。
2、表现不佳或异常的指标是：管理费用高达 17.2 亿元，比2006 年高出 4.85 亿元，管理费
用率上升了1.2 个百分点。受此影响,第三和第四季度净利润仅为1500 万元和 2400 万元，不能反
映公司真实的盈利能力。
3、维持“推荐”的投资评级。大商仍然具备：行业领先的销售规模，良好的连锁经营管理能
力，40 多家百货店和 100 多万平米自有物业所带来的网络价值。一旦激励机制得以落实，应当会
有好的业绩表现。
4、百货行业本身没有出现问题，我们在A 股零售板块的首选是广州友谊（000987），大商等
公司在经历了前期调整后也有望带来新的介入机会。大商良好的销售增长及其高档门店的丰厚盈利
体现出：百货业是最能够体现我国消费升级趋势的零售场所，内外生增长强劲。与其它百货公司相
比较，广州友谊高档定位清晰，注重内部挖潜和管理能力的提升，内生增长达到20%；增长确定性
更强，盈利预测有明显的上调空间，治理结构完善，沟通透明，新的激励机制即将落实，有利于业
绩的充分释放。▲返回
金螳螂(002081)：未来两年增长明确 [中信证券][买入]
事件：业绩符合我们预期。年报显示，公司 07 年实现营业收入34.63 亿元，同比增长 95%；实
现归属母公司股东的净利润 9042万元，同比增长35%；每股收益 0.96 元，业绩基本符合我们前期
预期(我们预期为 0.92 元)。
点评：1、收入增速快于利润增速源自会计准则的变更。2007年起根据新会计准则，公司收入
确认由完成合同法变更为完工百分比法，导致收入计算口径发生变化，一次性大幅增长。我们认为
该变更不影响公司运营实质及日常业务。
2、公司处在发展的最好时期，江苏省外业务开拓己取得明显成效。公司己经连续5年被评为建
筑装饰百强企业第一名，07 年更是创纪录的获得五项鲁班奖和十项全国建筑工程装饰奖。目前公司
在江苏省外业务的扩张己初见成效(占总收入比例达 41%)，我们预计08 年省外业务占比将超过 50%，
各方面情况均显示公司处在发展的最好时期。
3、两大因素提升股价短期表现。其一是目前公司股价低于去年年底公司公告实施的管理层股权
激励计划的行权价(49元)；其二是 07 年利润分配预案提出向全体股东以资本公积金按每10股转增
5股，实施后将有效缓解目前公司股票交易流动性严重不足的问题。
4、风险因素：虽然公司未来两年增长明确，且公司业务的消费类属性使得公司在经济波动时期
抗风险能力较强，但相对于目前市场整体的估值水平，公司当前股价存在一定估值风险；另外公司
的精装修房业务还面临房地产行业宏观调控的风险。
5、盈利预测、估值及投资评级：我们看好公司 08、09 年的发展，维持公司 08, 09 年 EPS1.35
元、1.74 元的业绩预测，考虑到公司未来两年成长比较确定，我们维持“买入”投资评级，目标价
54 元(合08年 40 倍市盈率)。▲返回
中牧股份(600195)：基本面仍然向好，股价明显超跌 [中信证券][买入]
事件：07 年业绩低于预期。公司 07年实现营业收入 17.21 亿元，同比增长 16.67%，净利润 1.74
亿元，同比增长24.82%，每股收益 0.403元，低于预期。主要原因是鱼粉等大宗产品贸易四季度亏
损 5000万元左右。
点评：1、07 年动物疫苗业务增长略超预期。根据我们测算，07年口蹄疫疫苗是公司最困难的
一年，销售收入下降了20%左右，但禽流感疫苗继续保持50%以上增速，蓝耳病疫苗和猪瘟疫苗新增
销售收入约1.5 亿元，带动公司动物疫苗业务继续保持较快增长。初步测算，疫苗业务实现EPS 约
为O.52元，略超我们的预期。
2、产能瓶颈未能如期解决和蓝耳病疫苗价格下滑。蓝耳病疫苗和猪瘟疫苗今年采取地方政府招
标采购方式后，在 3月份己经出现恶性竞争的市场局面，招标价格下降幅度超过了我们当初的预期。
行业主管部门正在考虑采取相关措施改变恶性竞争局面，但对今年业绩增长仍将造成实质性影响此
外，公司未能如期完成南京天邦等公司的收购，主要产品的产能瓶颈问题依然突出。
3、O8年业绩高增长的基础并未动摇。尽管公司当前经营出现了一些不利因素，但业绩高增长
的基础并未动摇。今年口蹄疫疫苗销售将逐步回升，禽流感疫苗继续保持较快增长，蓝耳病疫苗和
猪瘟疫苗销售实现高增长也己成定局，超级泰乐即将投产，同时公司今年将压缩鱼粉贸易规模，预
计不会发生新的亏损。
4、维持“买入”投资评级。中牧股份(08/09 年 EPS0.8/1.O5 元，08/09 年 PE23/18 倍，当前
价 18.51 元，目标价 36 元，买入评级)。鉴于蓝耳病疫苗价格下跌超过预期以及公司产能瓶颈未能
如期解决等因素，我们下调了公司 08、09 年业绩预测但动物疫苗行业景气高位运行，公司作为行
业龙头步入快速发展通道，这些基本面仍然向好。公司股价近期随大市出现大幅下挫，己经明显超
跌，我们维持“买入”投资评级，给予 36 元目标价位。
5、风险提示：蓝耳疫苗产品市场继续恶性竞争；国有企业机制可能影响公司决策效率和执行力。
▲返回
S 三九(000999)：债务重组将落定，三九迎来新发展 [中信证券][买入]
事件：2001 年以来第一份标准无保留意见的年报。公司实现营业收入 34 亿元，同比增长 16%；
实现净利润(归属于母公司)2.81 亿元，同比增长36%。每股收益 0.29 元，每股经营性现金流 0.62
元，超过我们之前的预期(0.27 元)，公司制药业务增长和财务费用下降的幅度均超过我们预期。这
是公司 2001 年以来第一份标准无保留意见的年报，具有里程碑意义。
点评：1、四大制药模块亮点频现，成本费用良性发展。07 年开始公司对旗下业务进行了梳理，
开始确立OTC、中药处方药、免煎中药和普药业务四大制药模块，四个模块在07年均给市场带来了
意外惊喜。公司各项业务毛利率均有所上升，营销费用率上升表明营销投入开始加大，管理和财务
费用率下降。
2、财务口径严谨，经营质量优异，负面因素消除。公司应收帐款和存货周转情况较好，对公司
业绩形成负面影响的一些因素也逐渐消除。
3、08年最新跟踪：经营迎来开门红。从我们跟踪的情况来看，公司前两个月经营情况令人振
奋，OTC和处方药都有不错的表现。同时公司经营机制较好，我们还特别看好宋清先生带领的管理
团队，该团队年轻进取，业务能力很强，能够带领新三九走得更远更好。
4、风险提示。(1)股改进程和对价不确定。(2)大盘系统性风险。
5、业绩预测和投资评级。S 三九(08/09 年 EPS 0.45/0.55 元，考虑含权因素后 08/09 年 PE 30/24
倍，当前价 17.62元，目标价 25.00 元，买入评级)。公司如果在品种上有所突破，业绩可能超过
我们的预期。公司同时公告债务重组协议获批，我们上调公司投资评级至“买入”，我们认为新三
九完全有理由跻身医药上市公司一线股的行列，建议投资者进行战略性配置。▲返回
华东医药(000963)：受惠医改投入的增加，未来业绩可期 [国泰君安][谨慎增持]
事件：07 年年报：华东医药07 年主营收入、净利润分别为 48.5、1.73 亿，EPS（全面摊薄）
0.40 元、高于我们预期的 0.38 元（房地产业务多了 300 万、主业多了 500 万）。毛利率提高（07
年 21.4%、06 年 19.5%）；三项费率降低（07 年14.8%、06 年 15.4%）。
点评：1、下属子公司中：医药工业是中美华东公司（股权占比75%），07 年收入 8.63 亿元，
占收入的18%，净利润 1.62 亿，贡献净利 1.21 亿，占净利润的 70%，是最重要的利润来源。
2、医药商业 06、07 年贡献净利润分别为 1061、3528 万元，占公司净利润比重分别为 12%和
20%。07 年快速增长的原因在于培育了新的增长点：参茸分公司实现北朝鲜高丽参首次直接进口、
医药器械事业部进口代理贝克曼产品完成首期任务，西药事业部全国总代理品种努力开拓了1 个。
3、资产负债表：具有医药商业公司的特点，资产负债率 72.65%、经营效率：存货周转天数 73 天
（06 年 71 天）、应收账款周转天数 36 天（06 年 41天）；ROE 从17.5%提高到 29.7%（销售净利
率提高所致、也有房地产因素）。每股经营性现金流 0.61 元高于 EPS。
4、中美华东从品种来看：百令和环孢素收入均在 2.2 亿元以上，阿卡波糖和泮立苏均在1.5 亿
元以上；我们认为：一品两规、医改中大病统筹等因素是中美华东保持快速增长的原因。随着 08 年
医改投入的增加，我们认为重大疾病用药将获得较快增长，这也是华东医药最主要的投资理由。
5、我们预计公司 07-08 年 EPS 分别为 0.40、0.55 元（07-08 分别确认房地产净利润 1600 万、
2300 万，约 0.037 和 0.05 元），给予 22 元目标价，维持谨慎增持评级。▲返回
中国船舶(600150)：等待估值提升、钢价回落机会 [国泰君安][谨慎增持]
事件：07 年公司实现营业收入 178.76 亿元，同比增长 52.25%；实现归属于母公司的净利润
29.18 亿元，基本每股收益5.53 元，按最新总股本计算的每股收益为 4.40 元，略低于我们之前
按最新总股本计算的每股收益 4.65 元的预测。公司主要业务的毛利率水平基本处于上升状态，三
大业务均取得骄人业绩，基本上最大限度地发挥了公司 07 年的产能。
点评：1、未来造船业务的看点：澄西3 万吨级浮船坞转作造船使用，可增强澄西船舶制造能
力，另外通过租赁等手段，使得原有岸线资源紧张问题得到解决；外高桥开始悄然改善产品结构，
积极部署深海钻井平台生产，优化现有主力产品；长兴岛一号线 65%股权受让工作正在实施中。
2、未来主机业务的看点：沪东重机的技改工作使得沪东本部产能还可以维持 07 年的增速；中
船三井经过07 年试生产10 万马力后，08 年产能有望大幅释放超过 130 万马力。
3、未来修船业务看点：澄西东区455 米岸线改造，再加上岸线租赁，使岸线在现有1180 米的
基础上增加一倍左右；远航文冲在建的 20 万吨和 30万吨修船坞08 年就可以投入生产。
4、公司主要面临钢材价格上涨过快、汇率和税率变化的风险：对于钢材价格的超预期上涨，公
司积极降低成本压力，但是预计08 年 eps 受到的影响仍在 1 元左右；对于汇率风险，公司采取了
包括美元负债、提高首付款比例、远期结汇等多种手段，努力冲销汇率变动的不利影响，不过对 08
年eps 的影响仍在 5 毛钱左右；此外税率变化影响 08 年eps 约5 毛钱。
5、基本面来看，公司手持订单非常饱满，但由于受钢材价格超预期上涨、人民币升值以及税
率等不利影响，我们将 08-09 年的盈利预测调低至 7.55 和 9.08 元。如果考虑长兴岛一号线的注
入，预计08-09 年的 eps 分别为 7.90 和 10.42 元，建议“谨慎增持”。基于长兴岛一号线注入
后的09 年业绩预测和20 倍市盈率，给予中长期目标价208 元。未来估值中枢上升、钢价下挫会
带来不错的上涨机会。▲返回
广州控股(600098)：多元能源供应将发挥业绩稳定作用 [国泰君安][谨慎增持]
事件：2007 年公司实现主营业务收入 71.6 亿元，同比增长17.6%；实现营业利润19.2 亿，
同比增长53.8%；归属母公司所有者的净利润10.9 亿，同比增长 50%；营业利润与净利润的大幅增
长主要源于年内出售广州北二环高速公路实现的投资收益 5.04 亿元。扣除该项非经常损益后，公
司营业利润、归属母公司所有者的净利润分别增长 13.5%、19.4%。
点评：1、2007 年公司主力电厂珠电、东电及沙角B 电厂机组利用率较 2006 年均略有下降，
幅度约 3-5%不等。由于西电东送部分线路受损、燃煤紧张、需求持续旺盛等原因，08 年广东省内
存在较为显著的供电缺口，我们谨慎预测公司08 年综合机组利用率将略高于07 年。
2、 2008 年公司无新增控股电力项目投产，公司参股项目汕尾电厂两台60万千瓦机组于2008 年
初先后投产，公司总权益装机增加约 14%至247 万千瓦；该部分权益装机的增加及07 年投产的盘南
电厂两台机组将在 08 年给公司带来 2.5-3 亿元的投资收益。
3、公司珠江 LNG 电厂 07 年机组利用率仅为 2600 小时，2008 年广东省严峻的电力供需形势
将促使该厂利用率提升；虽然燃气价格将有所上升，但地方政府可能予以一定补贴。
4、08 年火电行业燃煤成本增加较多，年内若无电价调升（煤电联动或其他形式的电价补贴仍
为大概率事件），火电厂业绩可能出现下滑，公司作为综合能源供应商抵御单项业务业绩波动的能
力将得到体现。
5、公司煤炭、油品及天然气业务的毛利占比在逐步提升，预计在未来几年发电业务没有显著增
长的情况下，该趋势仍将延续，并带来收入、利润结构的逐步完善。
6、谨慎起见，不考虑任何形式的电价调整，预计 08、09 年每股收益分别为 0.5、0.53 元。
作为综合能源供应商，公司业绩周期性已弱于传统火电公司，目前 08、09 动态 PE 分别为 22、21 倍，
并未完全体现公司未来经营结构变化可能带来的正收益。另外如果集团有整体上市计划，将可带来
进一步价值提升。维持“谨慎增持”评级，目标价 12.5 元。▲返回
大杨创世(600233)：未来20%平稳增长难以支撑目前估值 [国信证券][谨慎推荐]
事件：07 年 EPS0.66 元，扣除非经常性损益后的 EPS 为 0.39 元。07 年公司实现销售收入
8.2 亿元，同比增长26%,实现净利润 1.08 亿元，同比增长 137%。净利润增长贡献中有 8000 万元
来自变现可交易金融资产。扣除该投资收益，主业 EPS0.39 元，高于我们的预期。
点评：1、内销品牌服装销售增长 40%，内销战略初见成效。公司内销品牌渠道战略07 年初见
成效，实现服装销售2.9 亿元，同比增长 40%。对欧洲出口额 4.1 亿元，同比增长 80%，增速有所
下滑，但仍是公司收入增长的主要来源。基于国内男装市场的平稳增长和公司的品牌辐射力和渠道
拓展速度，内销短期内对公司业绩增长贡献有限。对亚洲出口下降趋势难以改变。
2、公司毛利率维持在20%以上，增长质量较高。作为出口加工型服装企业，面对升值及成本上
升不利因素，公司通过提高产品加工费（产品单价由 06 年的92.4 元提高到103.6 元，提高幅度
12%）规避毛利率下滑风险，体现了公司的谈判能力，外销毛利率由06 年的 19.9%提高到20.3%，
公司增长质量较高。
3、公司合理价值15 元左右，调低评级至“谨慎推荐”。公司未来增长仍然是通过出口，公司
未来2 年年净利润平均增长 20%的判断，主业EPS 分别在 0.48 元和 0.58 元左右，其合理 PE 在
25 倍左右，合理价值在 15 元左右，我们下调评级至“谨慎推荐”。公司与 BCBG 合作没有取得突
破也是我们下调评级的理由。对于品牌服装企业，我们认为投资核心在于渠道的拓展和品牌的投入
回报。从目前来看，大扬仍是加工型服装企业，难以给予高估值。
4、风险因素。人民币持续升值对出口有一定抑制作用。公司发展战略有待清晰。▲返回
同仁堂(600085)：偏低毛利率水平形成经营压力 [国信证券][谨慎推荐]
事件：07 年同仁堂主营收入 27.02 亿元，同比增长 12％；净利润 2.32 亿元，同比增长 48%，
摊薄每股收益 0.54 元，扣除非经常性损益后 EPS 0.52 元，低于我们对其年报业绩 0.61 元的预期；
每股经营性净现金流0.28 元，ROE 也仅 8.8%。分配方案为：每 10 股派 1 元、转赠 2 股。
点评：1、毛利率水平依然偏低，收入和利润提升存压力。同仁堂生产传统普药产品，但以品质
打造老字号品牌。近年中药材以及原辅料涨价等因素，使生产成本提升，但十多年前定的产品价格
却难以提升，对本身毛利率水平就偏低的同仁堂形成经营压力。2007 年，侧重现代剂型中成药经营
的子公司同仁堂科技，毛利率水平已从05 年50.6%水平滑落至 07 年 43％，主导产品六位地黄丸的
毛利率也仅为49％，低于绝大多数品牌中药产品平均 70％以上的毛利率水平。母公司的毛利率水平
07 年提升 2.4 百分点至39％，带动母公司主营利润增长18％，也使同仁堂整体的毛利率水平略有
提升并重回40％水平。同仁堂偏低的产品毛利率水平对公司偏弱的营销能力提出挑战。
2、应收账款和应收票据攀升，经营现金流大幅下降。07 年母公司不再绝对以现款销售，辅以
部分信用销售。07 年末应收票据2.36 亿元，同比增长194％；应收账款 3.39 亿元，同比增长 27
％。致使07 年经营性净现金流仅1.21 亿元，同比大幅下降 68％。
3、07 年盈利未达05 年水平，调低 08～09 年业绩预期。06 年同仁堂（主要是母公司）业绩
大幅下滑48％使得盈利夯实、基数降低，在此基础上 07 年全年取得恢复性增长，但增幅低于预期，
07 年的业绩尚未恢复至 05 年水平。我们认为，在产品毛利率水平偏低的情况下，同仁堂的收入和
利润增长将主要依靠销量的增长，以及新产品的推广，但OTC 市场竞争十分激烈，因此同仁堂近年
来一直在推进的营销改革和管理改革仍是投资者需要重点关注的。08 年香港同仁堂基地投产，有望
增添新增长点。调低08～09 年业绩预测至0.6、0.67 元，同比分别增长 15％、12％。
4、当前股价 25.2 元，对应 08～09 年动态 PE 约 42、38 倍。在当前市场估值中枢普遍下移
的情况下，同仁堂按最新预测业绩计算的估值水平并不低，调低投资评级至谨慎推荐。▲返回
西山煤电(000983)：稀缺性煤炭资源的价格主导者 [上海证券][跑赢大市]
事件：主营业务收入与净利润实现了稳定增长。 2007 年，公司实现营业收入 78.03 亿元，
比上年增长 11.83%；归属于母公司所有者的净利润 10.51 亿元，比上年增长 8.88%。每股收益为
0.87 元。
点评：1、公司的煤炭产销量较去年同期稳步提高，煤炭综合售价也有小幅上涨，因而公司的煤
炭业务收入取得了稳定地增长，毛利率水平也有小幅提升。2007 年，公司实现煤炭采选业务收入
66.39 亿元，较 2006 年增长 13.36%。公司全年原煤产量 1612 万吨，比上年增长 6.31%；煤炭销
售量 1640 万吨,比上年增长 11.78%，其中洗精煤 885 万吨，比上年增长 1.82%；煤炭出口量 27
吨，比上年下降 42.55%；综合煤价 404.89 元/吨，同比增加 1.42%。与此同时，公司煤炭业务的
毛利率同比小幅增长了 1.85%，达到 41.96%。作为国内炼焦煤行业的龙头，公司在推动炼焦煤产品
价格稳步上涨方面起着举足轻重的作用，2007 年对炼焦煤进行了两次提价，2008 年炼焦精煤合同
价格涨幅高达 20%，因此我们预计公司 08 年煤炭业务的毛利率水平可以进一步提升到 45%左右。
2、公司的电力及供热业务的营业收入和毛利率水平基本稳定。2007 年，公司实现电力及供热
业务收入 10.55 亿元，较 2006 年增长 1.78%。公司全年发电量 47.57 亿度，售电量 42.86亿度，
与 06 年基本持平。与此同时，公司电力及供热业务的毛利率同比小幅增长了 0.71%，达到 30.70%。
公司正积极推进煤电产业链的发展战略，因此预计 08 年电力及供热业务的毛利率可以保持在 30%
左右的水平。
3、公司积极壮大煤炭主业,稳步推进重点项目的审批建设工作。公司正努力实践“煤-电”、“煤
-焦化”两条循环产业链发展目标。其中，在煤炭主业方面，兴县矿区总体规划正式通过国家发改委
审批，矿业权设置方案获得国土资源部批复；岢瓦铁路累计完成投资 6.38 亿元，完成投资的 55%；
2007 年 12 月 19 日，备受关注的古交电厂二期 2*60 万千瓦工程项目被国家发改委核准；受让山
西国际电力华光有限责任公司 10%的股权，增加公司权益装机容量12 万千瓦；此外，公司还投资
4800 万元组建和瑞能源公司，开发 HRS 复合解堵剂及其应用技术项目，这将增加公司未来的利润
增长点。
4、参股山西焦化不仅为公司带来投资收益，而且公司还准备藉此介入焦炭化工领域。山西焦化
主要从事焦炭及相关化工产品的生产和销售。公司占山西焦化总股本的 13.64%。2007 年，公司按
投资比例确认山西焦化股份有限公司投资收益 0.14 亿元，此外，公司还计划充分利用自身的资源
优势，适时启动焦炭化工项目，完善公司产业链，提高公司核心竞争力。
5、公司的三项费用占比有所增加，其中，管理费用增加较快。2007 年，公司的三项费用共计
14.90 亿元，占营业收入的比例为 19.10%，较去年同期的 17.10%有一定程度的上升。其中，公司
的管理费用增长较快，同比增加 44.76%，达到了 9.18 亿元，这主要是由于执行新准则，修理费用
全部列入管理费用核算使支出增加；以及其他可比项目中研究费用、工资、运输费、租赁费等支出
同比增加所致。营业费用为 4.58 亿元，同比增加 6.19%，主要原因是港口煤运费及港杂费支出增
加。财务费用为 1.14 亿元，同比增加 8.87%，主要原因是银行贷款利息支出增加。预计未来 2 年
公司的期间费用占比可以维持在 19%左右的水平。
6、估值影响：投资评级为跑赢大市。预计 08-09 年公司 EPS 分别为 1.27 元和 1.59 元，动
态 PE 值分别为 28.33 倍和 22.63 倍。国内市场相对估值比较显示，煤炭行业上市公司 08 年平
均市盈率为 30.61，目前公司估值水平略低于行业平均水平，根据公司的生产经营状况和项目进展
情况，并考虑到公司时炼焦煤价格的主要影响者，我们认为公司市盈率可以略高于行业的平均水平，
达到 35 倍左右，对应的股价为 44.52 元。因此我们给予公司投资评级：未来六个月内，跑赢大
市；合理价格为 44.52 元/股。▲返回
上海家化(600315)：日化龙头企业,业绩高速增长 [上海证券][跑赢大市]
事件：公司公布 07 年报。报告期内公司实现营业收入 22.6 亿，同比下降 0.58%（由于合并
报表范围发生变化），营业利润同比增加 83.5%，归属母公司所有者的净利润为 13,275 万元，同
比增长 119%。每股收益 0.756 元。全面摊薄净资产收益率为 15.53%，较上年增加 7.44 个百分
点。公司 2007 年度转增分配预案：每 10 股转增 2 股派 1.50 元(含税)。
点评：1、主品牌保持良好的增长态势。通过合理有效地分配和使用营销资源、成功推广新产品、
积极扩大在已有销售渠道的产出以及持续加大销售网络拓展力度等措施，公司 2007 年化妆品销售
收入增长超过 12%。公司支柱品牌六神系列产品继续保持良好增长态势，零售额达十多亿元；明星
品牌佰草集系列的销售增长 100%，零售额接近四亿元，此外，家安，高夫以及阿迪达斯品牌的销售
收入也获得良好增长。
2、改善产品结构，毛利水平提升。公司通过扩大高毛利产品（佰草系列）的销售规模，改善产
品结构；同时通过针对重点产品的降低成本项目，应对原材料涨价等成本上升压力，从而使 2007 年
毛利率水平有所提升。公司 07 年综合毛利水平为 45.71%，较上年的 42.33%增加 3.38 个百分点。
3、加强技术研发，构建新品梯队。 2007 年公司科技开发投入的费用占营业收入的 3%以上。
技术中心 2007 年完成各种产品开发项目共 275 项，其中新产品开发达 143 项。2007 年企业专利
申请数达 51 项，企业授权专利 72 项，近两年，公司的“佰草集系列护肤产品”、“六神驱蚊花
露水”、“六神沐浴露”、“美加净护手霜”、“高夫系列产品”、“家安空调消毒剂”等十一个
产品及系列产品被认定为上海市专利新产品。2007 年又有 “美加净修护化妆品”等专利新品。强
大的技术研发力量为公司构建新品梯队、业绩增长提供持续动力。
4、收购“可采”，迈出品牌并购第一步。公司公告将以自有资金 6521 万元增资、收购四川可
采化妆品股份有限公司 51%的股权。可采以中草药贴膜类产品为核心，是国内第一个面贴膜品牌，
市场份额处于该品类前三名。公司现拥有"可采"、"伶采"2 个品牌，开发了"可采面贴膜"、"可采眼
贴膜"、"可采营润美白面贴膜"、"可采晒后修复面贴膜"、"可采净痘平复面贴膜"、"可采瞬效紧致
美颈贴"等产品。可采的渠道基本集中在屈臣士、家乐福等全国大型连锁超市(KA 渠道)，销售情况
良好，多年居于屈臣士面膜类销售冠军位置。07 年销售收入约 9617 万元，净利润 580 万元。公
司通过收购四川可采，进入护肤膜这一增长较快的细分市场，同时这也是公司迈出的品牌并购第一
步。
5、场份额处于该品类前三名。公司现拥有"可采"、"伶采"2 个品牌，开发了"可采面贴膜"、"
可采眼贴膜"、"可采营润美白面贴膜"、"可采晒后修复面贴膜"、"可采净痘平复面贴膜"、"可采瞬
效紧致美颈贴"等产品。可采的渠道基本集中在屈臣士、家乐福等全国大型连锁超市(KA 渠道)，销
售情况良好，多年居于屈臣士面膜类销售冠军位置。07 年销售收入约 9617万元，净利润 580 万
元。公司通过收购四川可采，进入护肤膜这一增长较快的细分市场，同时这也是公司迈出的品牌并
购第一步。
6、战略提升，业绩增长前景向好。中国日化市场增长较快，过去 5 年年平均复合增长率为
11.3%，远大于全球平均水平 4%，预计未来 5 年仍将继续保持较快增长趋势。我国目前已是化妆品
及个人护理品世界第 8 大消费国，但人均消费额较低，随着经济发展，消费升级，未来成长空间很
大。公司作为国内日化龙头企业，具有品牌、技术等优势，在保持六神等传统品牌稳步增长的基础
上，2008 年公司将实施战略提升，市场定位将从做消费品的企业升级为做时尚品的企业，通过高端
市场上与外资竞争获得更大盈利空间。公司时尚品牌佰草集国内销售已经连续三年保持了 100%以上
的增长速度，根据公司计划，佰草集将在今年上半年登陆欧洲，仅法国就将开进 220 家一线化妆品
专卖店，并计划进一步借助 LVMH 集团下化妆品渠道销售公司丝芙兰的全球销售网络。此外，公司
准备将佰草集和 SPA 服务产业捆绑做销售。去年上海家化组建了汉方 SPA 公司，并已经开出 3 家
门店，未来 3 到 5 年内将开出 100 家 SPA 馆。
7、风险因素。公司于 2008 年 1 月 11 日经 2008 年第一次临时股东大会通过的《上海家化
联合股份有限公司限制性股票激励计划》所规定的授予条件已经达到，激励计划将于年报公告后按
期实施。该激励计划实施后公司应承担相应费用，会对 08 年公司报表利润产生影响。
8、估值影响:维持“跑赢大市”的评级。我们预计 08-09 年公司的主营收入将分别增长 15.21%
和增长 15.28%，净利预计增长 35.11%、35.12%，预计 08-09 年公司 EPS 分别为 1.022 元和 1.381
元，（盈利预测未包含公司实施股权激励的费用），动态 PE 值分别为 38 倍和 28 倍。公司作为
国内日化龙头企业，拥有值得骄傲的民族品牌，产品线丰富，支柱品牌产品将随着消费增长稳步提
升，时尚品牌通过优化营销增长前景值得期待。我们看好公司的盈利前景，维持给予上海家化的投
资评级：未来六个月内，跑赢大市。▲返回
武汉中百(000759)：业绩增长符合预期，未来增长仍可期 [上海证券][跑赢大市]
事件：公司公布 07 年报。公司 2007 年实现营业收入 69.59 亿元，同比增长 29.24%；利润
总额 1.69 亿元，同比增长 71.81%；归属于上市公司股东的净利润 1.26 亿元，同比增长 53.33%。
公司 2007 年每股收益为 0.375 元，基本符合预期。公司 2007 年分配预案为以现有股本（配股完
成后）为基准向全体股东派现金股利 1.25 元，以资本公积金向全体股东每 10 股转增 4 股。
点评：1、公司重点发展业态-仓储超市仍是净利增加的最大贡献者。分解公司净利润构成，中
百连锁仓储超市以及中百百货在 2007 年度的净利增长中是两大主要贡献者：中百仓储 07 年实现
净利润 9709.38 万元，同比增长 49.86%，为公司贡献的净利润比 06 年增加 3230.56 万元；中百
百货 07年实现净利润 1999.08 万元，而 06 年同期亏损 979.61 万元，实现大幅扭亏，按照公司
持有中百百货 63.59%股权计算，中百百货 07 年比上一年为公司贡献净利大幅增加 1894 万元。
2、超市业务网点布局持续加快，毛利率有所提升。截至 07 年末，公司连锁网点总数达 551 家，
其中仓储超市网点 104 家（武汉市内 34 家，湖北省内 32 家，重庆市 38 家），便民超市网点 443
家，百货店 4 家。2007 年公司网点净增 66 家，其中中百仓储净增网点 19 家（武汉市内 6 家，
湖北省内 10 家，重庆市净增 3 家）；中百便民净增网点 47 家。在已有门店业绩增长以及超市业
务网点布局持续增加的基础上，公司旗下两大连锁超市子公司营业收入增长明显：07 年，中百仓储
实现营业收入 51.06 亿元，同比增长 31.93%；中百便民实现营业收入 13.7 亿元，同比增长
19.11%。由于在经营模式上进一步提升直采商品销售比重以及强化门店基础管理，超市业务的毛利
率同比有所提升：中百仓储毛利率 13.2%，同比增长 0.79 个百分点；中百便民毛利率 13.93%，同
比增长 0.53个百分点。
3、百货业务收入快速增长。除超市业务外，公司百货业务 07 年也实现了快速增长：07 年公
司百货业务实现营业收入 4.41亿元，同比增长 43.72%，在公司营业收入中的比重为6.34%。运营百
货业务的子公司中百百货 07 年实现扭亏并盈利 1999 万元，则好于我们预期。
4、08 年计划新增仓储超市不少于 10 家。公司仍然处于网点的拓展期，在 2008 年的经营发
展目标中，公司计划新增仓储大卖场不少于 10 家，便民超市 80 家。另外，年报中披露，公司已
拟定股权激励计划，有待武汉市相关政策出台后实施。
5、估值影响:维持“跑赢大市”的评级。公司配股已于 08 年 1 月完成，配股资金的到位有
利于公司后续网点的持续性开拓，完善区域布局。新开网点的外延式扩张，以及已有门店单店盈利
增加所带来的内生性增长，使得公司未来的发展后劲十分充足，仍有望延续高增长的态势；预计公
司 08、09 年分别实现每股收益 0.42 元、0.57 元，目前对应市盈率分别为 36 倍和 27 倍。武
汉商业整合后，公司定位十分明确，继续强化区域性布局，我们仍然看好公司的发展前景，维持给
予武汉中百的投资评级：未来六个月内，跑赢大市。▲返回
陆家嘴(600663)：金融中心建设和世博会带来难得发展机遇 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 20.51 亿元，同比减少 28.5％；营业利润 8.64
亿元，同比减少36.05％；归属母公司净利润7.54 亿元，同比增长24.69％；摊薄 EPS0.40 元，分
配预案为每 10 股派现金 0.81 元（含税）。
点评：1、根据公司年报，全年收入和利润减少的原因是房地产销售收入的减少和土地批租业务
营业成本的大幅上升，土地批租业务的营业利润率同比下降了32.74 个百分点，而归属母公司净利
润反而增加的原因是少数股东权益比重的减少所致。
2、公司项目基本位于上海浦东，受益于浦东金融中心和世博会的建设。公司项目基本位于浦东
金融区，目前公司在建拟建项目约二十个，建筑面积约200 万平方米。建设上海国际金融中心是一
项国家战略，而 2008 年上海也进入了世博建设的关键一年，这都是公司持续快速发展的大好契机。
3、财务状况潜力足够支持公司快速发展。我们注意到，公司目前的资产负债率仅为35.34%，
并且没有银行贷款，账面现金 42 亿元，全年财务费用为负，这在房地产和园区开发企业中都极为
少见，一方面说明了公司具有充足的现金流和良好的项目管理能力，另一方面也说明公司未来还有
足够的财务杠杆来推动房地产业务的快速发展。
4、加快主营业务的战略转型，提升收入中房产经营的比重。由于预期未来数年公司主营业务收
入中来自土地批租收入预计会快速下降，从而影响公司的利润。因此，公司已着重开拓房产业务，
努力提高主营业务中来自房产经营的收入，提高公司房产产品的盈利能力。
5、风险提示。（1）由于房价持续走高，政府进一步宏观调控对房地产开发业务的影响；（2）
公司现有的土地资源中尚有部分地块尚未完成动迁，由于处于中心城区，近年来土地开发动迁成本
不断上升；（3）未来数年公司主营业务收入中来自土地批租收入预计会快速下降，将挑战公司的盈
利能力。
6、盈利预测与评级。我们预计公司 08、09 年 EPS 的平均预测为 0.51 元、0.63 元，目前对
应市盈率已比较高，但是未来浦东金融中心的发展和世博会的临近将给公司提供难得的发展机遇，
我们给予公司“增持”的投资评级。▲返回
新 和 成(002001)：维生素涨价的受益者 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 17.48 亿元，同比增长 10.1％；营业利润 1.11
亿元，同比增长 121.0％；归属母公司净利润 7707.12 万元，同比增长 166.2％；摊薄 EPS0.23 元；
分配预案每 10 股派现金红利 1.00 元（含税）；同时公司发布2008 年 1 季度业绩预增公告，1 季
度实现归属母公司净利润 2.3-2.8 亿元，同比增长2941-3580 倍。
点评：1、维生素价格普涨推动盈利能力提升：公司为维生素E、A、H 龙头企业，其中VE、VA
占全球市场份额分别为17.4%和 25.5%，VH 为国内第二大生产企业。1）07 年由于原材料价格上涨、
人民币持续升值等因素影响，公司多次发布提价公告，截止年底，VE、VA、VH 报价分别为每公斤 105
元、128 元和 300元，同比上涨133%、22%和 122%；2）公司 07年除 VE 收入小幅上涨6.37%外，VA、
VH收入下降 1.15%和4.54%，三类维生素毛利率小幅上升了 6.9、0.56、10.73个百分点。这主要是
由于之前公司多与客户签订长单供货协议（3-6 个月），因此提价对08年更有意义。3）目前 VE、
VA、VH 报价分别为 195元/公斤、235 元/公斤和 350元/公斤，价格高位运行。除 VH需求偏紧外，
VE、VA 需求稳定，短期价格上涨空间有限。
2、虾青素是新的增长点。公司虾青素产能全球第三，07 年中期开始供货，以 100 美元/公斤、
30%毛利估算，虾青素贡献利润不低于 4000万元。
3、风险提示：公司为出口型企业，人民币升值会对公司产品出口带来负面影响；主要产品受国
际市场价格波动影响较大,业绩可能存在波动性。
4、盈利预测及评级：预计公司 08 年-09年的 EPS 分别为 2.51 元和 2.30 元；以 2 月21 日收盘
价 38.11 元计算，对应 08 年动态市盈率为 15 倍；我们认为公司业绩对于产品提价较为敏感，把握
产品提价机会，给予“增持”评级。▲返回
同仁堂(600085)：得益于政策扶持、受益于医改 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 27.03 亿元，同比增长12.20%，实现营业利润
3.67 亿元，同比增长 31.02%，归属于母公司净利润2.33亿元，同比增长 48.89%，实现每股收益
0.54 元；拟定 2007 年利润分配预案：每 10股转增 2股，派现 1.00 元（含税）。
点评：1、公司07年业绩低于我们的预期。主要原因是由于公司第四季度加大销售力度，销售
费用同比去年增加 13.55%，销售费用率达到16.46%，环比3季度高出近 2 个百分点。另外公司及子
公司产品有部分销售海外，因此受汇率影响，产生较大的汇兑损失，致使财务费用同比增长13.88%，
达到1024.47 万元。
2、公司在报告期内营销改革工作还是取得了一定的成效。公司主导产品包括六味地黄丸在内均
为传统中药产品，生产厂家众多，竞争激烈。公司面对这种情况，在与原有经销商维护好良好的伙
伴关系的同时，从 07年三季度起实施市场化招聘销售人员，组建起了自己的销售队伍，完成了自由
销售人员从无到有的过程，这部分人员主要从事新产品、原有潜力品种的市场开发和专业化医疗推
广等三方面任务，并制订了相应的考核制度；这些积极的措施保证了公司产品销售的增长。公司报
告期内中药产品销售收入达到 26.88 亿元，同比增长 12.17%，所有品种中 63%实现了增长，6 个品
种增长 100%以上。另外公司正在考虑开展与区域药店经销商的合作模式，这种合作有望在08 年开
始启动，逐渐填补一些区域性的空白。
3、得益于政策扶持，并受益于医改。在“十七大”和《卫生事业发展“十一五”规划纲要》中
都明确指出，我国将坚定不移的大力发展中医药事业，加大对中医药的投入，全面实施名院、名科、
名医和名厂、名店和名药的发展战略。我们认为同仁堂是中药第一品牌，必将较大限度的得益于此
政策，而公司大部分产品均为普药，多数进入医保目录，因此随着医改方案的推出，全民社会保障
体系的完善，公司将受益于此，业绩有所提升。
4、盈利预测和评级。公司全年经营业绩虽然有所放缓，但营销改革已经小有所成，为未来的
发展提供了保障。我们维持此前对公司 08 年、09年 EPS 分别为 0.72 元、0.85 元的预测，相对于
25 日收盘价 25.20元的动态市盈率为 35 倍和 29.6 倍，风险已经有所释放，维持公司“增持”的投
资评级。▲返回
黔轮胎 A(000589)：受益于轮胎景气周期 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 40.45 亿元，同比增长 14.8％；营业利润 1.11
亿元，同比增长 35.66％；归属于母公司所有者净利润 8733 万元，同比增长 78.85％；EPS 0.34
元；分配预案每 10 股派 1.5 元（含税）。
点评：1、轮胎产品产销状况良好：公司2007 年生产轮胎 443.9 万条，销售 447.47万条，销
售量大于生产量。全年生产载重子午胎 157万条，销售状况良好，供不应求。
2、主要产品价格上涨，毛利率均有所提升：经过简单测算 2007年载重子午胎平均销售价格 1338
元/条，同比增长 3.5%；2007 年载重子午胎毛利率为 22.19%，比 2007 年中期提升 2.32个百分点；
斜交胎毛利率5.87%，比2007年中期提高0.91 个百分点。
3、多方筹集资金推进 40万条高性能载重子午胎项目。2007年公司拟通过非公开发行募集资金
发展40万条载重子午胎项目，但由于没有在有效期内完成申报材料而未能实施。目前公司正在利用
自有资金开展该项目。至 2007年12 月 31 日，公司资产负债率为65.86%，鉴于资产负债率较高，
不排除有后续融资需求。
4、国内轮胎需求将继续保持旺盛状态。2007 年国内汽车销量达到 879 万辆，同比增长21.84%。
汽车销售量的不断增长，提高了对轮胎需求量，预计未来两年国内汽车销量还将保持 15%左右的速
度增长；截至2006年末，全国民用汽车保有量达 3697万辆，同比增长17%，汽车保有量的快速增
长构建的了巨大汽车轮胎 AM市场。
5、08年国内轮胎价格有望继续上涨。2007 年，国内轮胎企业在下调出口退税以及国际巨头提
价的影响下，产品有不同程度的提价。2008 年一季度，在原材料成本上涨的背景下国际轮胎巨头纷
纷提价，国内轮胎价格有望继续上涨，预计2008年国内轮胎价格将上涨 3-4%左右。
6、美国“非公路型”轮胎反倾销事件对公司影响有限。2007年 12 月 10日，美国商务部公布
初步裁定，公司的反补贴税率为3.13%、反倾销税率为16.35%。该案中的“某些非公路型”。
7、轮胎，包括工程机械轮胎、工业轮胎和农业轮胎等，是公司销售美国市场的主要产品，年销
售量为 25万条，销售额为 2500万美元，如果按初裁的双反合计税率 19.48%执行，涉案产品的订单
量将会有所减少，也可能会影响其他非涉案产品的销售。由于近年来国际轮胎企业不断提价，国内
轮胎与国际轮胎价差拉大是导致这一事件的主要原因。这也从另一个侧面可以看出，国内轮胎产品
在国际市场上有价格上的优势。按照 2007年公司营业收入 40.45亿元大致测算，2007 年公司出口
美国占公司总销售额的4%左右，对公司业绩影响有限。
8、在轮胎原材料成本推动下国际品牌轮胎提价的背景下，打开了公司产品提价空间，我们看
好公司未来的发展。我们预测公司 08 年、09 年 EPS 分别为 0.56 元、0.69 元。维持“增持”投资
评级。主要风险：原材料价格大幅上涨；汽车行业波动风险；轮胎出口退税调整；新增产能项目进
展等。▲返回
法拉电子(600563)：受益于节能照明 进入快速发展通道 [天相投顾][增持]
事件：公司2007 年全年实现营业总收入 5.78 亿元，同比增长 15.7%，利润总额 1.49 亿元，同
比增长 19.92%，归属母公司所有者的净利润 1.34 亿元，同比增长 24.73%，全年实现每股收益 0.60
元。2007 年度公司不分红不转增。
点评：1、报告期内公司主营业务稳定增长。报告期内，公司营业收入稳定增长，但由于原材料
成本上涨，公司主营业务毛利率有较大幅度下滑，下降5.04 个百分点到 34.17%。公司期间费用率
同比下降了2.33 个百分点，其中管理费用的大幅减少主要是由于公司按照新会计准则，将应付福利
费的余额674 万元冲减了当期的管理费用。净利润的增速高于利润总额的增速主要是因为报告期内
公司国产设备投资抵免所得税 966万元。
2、公司是国内薄膜电容器制造企业龙头。公司是目前国内规模最大、综合实力最强的薄膜电容
器生产厂商，薄膜电容器年产量30 亿只。在国内薄膜电容器领域的市场占有率超过 12%。预计 2008
年公司薄膜电容器年产量将达到35亿只。
3、薄膜电容器市场前景广阔。目前公司的薄膜电容器产品主要应用于节能照明、通讯、家电等
领域。随着全球范围内强制以节能灯取代白炽灯的立法的推行，全球节能灯市场已经打开。预计全
球节能灯市场在未来3年的复合增长率将保持在 30%左右。薄膜电容器作为节能灯配套产品镇流器
的必用元件，其需求必将快速增长。另外，随着我国 3G建设的展开，通讯设备对薄膜电容器的需求
也有望大幅增加。
4、公司初步尝试外延式扩张。公司08年 2 月收购了上海星美电子有限公司40%的股权。上海
星美主要经营照明用电子变压器、电感器。公司意在抓住全球节能照明市场快速发展的时机，打造
完整的产业结构，重点发展公司的绿色照明业务。我们预计，完成收购后将增厚公司 08年 EPS0.01
元，短期内并不会为公司带来较大的收益。
5、沧海新区的搬迁将成为公司2008 年的重点工作。公司沧海新厂区工程预计08年6月交付验
收，并开始进行搬迁，预计在 12月前完成搬迁。搬迁的顺利与否，将直接影响公司 08年的业绩。
另外，新厂房的折旧也会为公司带来一定的成本压力。
6、我们预测，公司 08、09年 EPS 分别为 0.67 元，0.82 元，动态市盈率为 28 倍、23 倍。考
虑到公司是国内薄膜电容器生产领域的龙头，未来几年也将是公司业绩的快速增长期。我们看好公
司未来的发展，维持“增持”的投资评级。▲返回
天士力(600535)：年报显示拐点，未来值得期待 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 27.95 亿元，同比增长 15.76%，实现营业利润
2.14 亿元，同比下降 18.64%，归属于母公司净利润 1.78 亿元，同比下降13.51%，摊薄后每股收益
0.36 元；拟定 2007 年利润分配预案：每 10股派现金 3.00 元（含税）。
点评：1、公司07年业绩完全符合我们的预期。公司报告期内营业收入增长主要是医药商业大
幅增长所拉动，净利润同比去年下降主要是1、由于公司07 年执行新会计准则，将天士力之骄药业
和上海天士力的开办费用5000余万元一次计入管理费用，初步测算这部分费用摊低每股收益近0.08
元；2、医药商业增长较快，这部分毛利率较低，因此带动了公司整体毛利率下降了2.19个百分点，
降到32.90%。
2、公司主打产品复方丹参滴丸销售依然向好。复方丹参滴丸是公司的支柱产品，已经连续多年
名列中国单品种药品销售榜首位置，07 年依然如此。据我们跟踪得知该品种在提价 10%后依然销量
不减，报告期内实现2位数以上的增长，销售收入占营业收入 1/3以上，这为公司业绩提供了相当
的保障。我们认为 08年提价后的复方丹参滴丸得益于公司销售策略依然销售旺盛，全年仍有望持续
10%以上的增长势头。以目前该品种的销售收入为基数，维持正常相关费率不变，每增长10%，将增
厚公司每股收益近 1毛钱。另外公司报告期内其他药品销售收入也相应有所增长。
3、中药粉针剂成功上市，为公司可持续性发展做出贡献。公司一直以来受到单一品种经营的诟
病，通过多年的努力，公司的第一个粉针剂终于在07年成功上市。虽然在报告期内销量不大，提供
利润也不多，这与公司对该品种的销售策略有关，我们认为公司会通过第一个粉针剂的推广汲取经
验，为以后的中药粉针剂乃至生物制剂推广打下良好的基础。随着益气复脉的销量逐渐增长，和后
续粉针剂的上市，中药注射液将成为公司新一轮增长的支点。
4、得益于政策扶持，符合中药现代化发展思路。按照我国新颁布实施的《生物产业发展“十一
五”规划》中的现代中药专项的内容，参考此前颁发的《中药现代化发展纲要（2002～2010年）》
和《中医药创新发展规划纲要(2006-2020 年)》，和最近颁布执行的《中药、天然药物注射剂基本
技术要求》、《中药注册管理补充规定》等政策，可以看出国家对中药的发展越来越重视，导向性
也越来越强。我们认为现代中药是未来中药行业的发展的重要途径，公司是中药现代化的龙头企业，
一方面继承了传统医药学的精髓，一方面发扬了企业不断创新的良好品质，拥有了优质的产品梯队，
形成了良好的可持续性发展能力，主打产品在美国 FDA进行二期临床认证，为我国中药国际化做出
努力。
5、盈利预测和评级。公司是现代中药龙头企业，无论从生产、质量控制、管理水平、激励机制
以及各项科技成果等指标来看均领先于业内。公司07年执行新会计准则和推广新产品等因素，导致
业绩下滑，我们重申07 年是公司业绩的拐点，公司的困难时期已经过去，据我们最新跟踪的情况显
示，公司1季度经营状况良好，各项产品均有不同程度的增长，由以复方丹参滴丸和水林佳增长较
快，我们预计公司 08 年 1 季度业绩将同比 07 年增长 100%左右，暂时维持此前对公司 08 年、09 年
EPS分别为0.51 元、0.70 元的预测，以目前股价 17.70 元计算对应 08 年、09 年的动态市盈率分别
为 34.7倍和 25.2 倍，维持“增持”评级。我们会紧密跟踪公司动态，调整其盈利预测和评级。
6、风险提示：1）新产品推广低于预期；2）政策性风险；3）近期大盘调整而带来的系统性风
险。▲返回
华海药业(600521)：原料药业务压力渐现，制剂转型值得期待 [兴业证券][推荐]
事件：公司年报显示 2007 年实现营业收入 7.07 亿元、营业利润 1.85 亿元、净利润 1.32 亿
元；分别同比增加 22.62%、27.06%、19.23%。每股盈利 0.57 元，加权平均净资产收益率 14.39%；
分别同比增长 21.38%和 1.43%。其中公司四季度实现的营业收入1.81 亿元，同比增长约 19.98%，
实现营业利润 4,741 万元，同比增长约 72.85％；净利润则为 2,955 万元，同比增长约 55.50%。
点评：1、原料药仍是收入主要来源。年报显示主营业务中，原料药业务占比约为 93.5%，制剂
业务仅为6.5%；表明原料药业务仍然占据收入的主体。
2、原料药业务成本上升显著。公司销售收入的 88％来源于出口，并且产品种类均为出口退税
调整范围。同时受到油价上涨的推动，公司的原材料价格在 2007 年一路走高，使得公司原料药业
务的主营业务的成本上升 38.35％，毛利率则下降 3.95％。因此 07 年公司的综合毛利率为46.67
％，同比下降了1.66％。
3、人民币升值和借款增加使财务费用大幅增加。今年下半年人民币呈现加速升值的态势，对以
主营为出口产品的公司造成了较大的汇兑损失。公司的财务费大幅增加了 1052 万元，同比增幅达
220.20%。
4、管理费用控制成效显著。管理费用在四季度有明显的下降，单季支出仅为 2371 万元，同比
减少达 2032.94 万元。全年的管理费用率由06 年的 18.22%下降至 14.77%。
5、制剂业务转型刚刚开始，未来前景光明。公司的生产厂和抗艾滋病药物奈韦拉平制剂产品在
今年分别通过FDA 认证，特别是奈韦拉平获得国内首个ANDA 文号。虽然奈韦拉平是仿制国外的专
利药，只能通过WHO 等国际组织，面向发展中国家销售，销售的规模不大。但公司的生产厂和产品
得到FDA 认可，对于拓展美洲原料药市场，和未来以 OEM 的方式销售高利润率的药品制剂奠定了基
础。制剂业务的毛利率高达75.67%，远高于公司的原料药业务。由于公司由原料供应商向制剂提供
商转型刚刚开始，因此效果尚未完全体现。但是随着公司原料药的成本优势和研发优势逐渐显现，
新的制剂不断被FDA 认可，我们认为制剂业务的转型将给公司带来巨大的成长空。
6、业绩预期。预计 08、09、10 年 EPS 分别为 0.80 元，1.02 元，1.25 元；考虑到公司正在
进行制剂转型，盈利模式有所转变维持“推荐”的评级。▲返回
中海海盛(600896)：受益干散货行业景气 [兴业证券][推荐]
事件：公司 07 年实现营业收入 9.59 亿元，较去年 7.22 亿元增加 32.82%；公司 07 年实现利润总额 3.46
亿元，较去年 2.32 亿元增加 49.19%；07 年实现每股收益 0.59 元，较去年 0.35 元增加 68.57%。公司 07 年
业绩基本上符合我们的预期。
点评:1、公司主要受益干散货行业景气与投资收益。受散货运输价格上升、新增一艘散货船和四艘化学
品船的投入运营、贸易收入增长的影响，公司营业收入较去年同期增长 32.82%；受一级市场短期投资收益增
长、对广州海电船务公司投资收益的增长以及招商证券股份有限公司的分红的影响，公司投资收益比去年同
期增长 180.87%；公司处置报废的“兴安岭”轮船获得了 3274 万元营业外收入，上述原因造成公司净利润比
去年同期增长 66.37%。公司 07 年完成货运周转量 98 亿吨海公里，完成货运量 718 万吨。
2、提价提升公司 08 年业绩。由于干散货运输景气度的持续上升，国内沿海干散货运力仍然处在偏紧的
状态，公司对 08 年各干散货货种的运价进行了大幅的提升，整体运价水平提升约 79%，公司 08 年业绩将会
在 08 年出现大幅度的提升，预计每股收益约为 1.00 元。公司从事的干散货运输主要包括沿海煤炭运输以及
铁矿石运输。干散货运输目前仍然维持较高的景气度，BDI 指数运行在高位。目前,单艘干散货轮船的毛利率
在 60%以上, 而单艘油轮的毛利率在 25-30%之间, 随着新船的不断投入, 单壳油轮拆解的加速, 运力向干散
货转移加速, 干散货运价有下行的风险。但我们认为, 08-10 年干散货运输市场仍然会维持较高的景气度, 我
们看好干散货行业。
3、扩大融资渠道，加大运力投入。公司目前直接控制运力为 25 万吨，通过控股、参股其他公司控制的
运力为 22 万吨。公司目前在建 6 艘 5.73 万吨散货船和已签订造船合同的 6 艘 3.3 万吨散货船预计在 08-12
年陆续投入运营，公司实际控制的运力出现大幅上升。同时公司存在较大的资金缺口，公司将积极拓宽融资
渠道，通过可行的直接融资、间接融资等渠道解决资金的需求问题。
4、公司目标价 20，评级为“推荐”。预估公司 2008-10 年 EPS 分别为 1.00 元、1.16 元、1.28 元 。
给予“推荐”的评级。▲返回
兴业银行(601166)：目前估值水平处于很低的位置 [中信建投][增持]
事件：兴业银行 2007 年末资产规模达到 8513.35 亿元，较 06 年末增长 37.88%，其中生息资
产余额达到 8377.62 亿元，较 06 年末增长 37.86%，贷款余额（毛额）4001.43 亿元，较 06 年末
增长23.36%，存款余额5053.71 亿元，较 06 年末增长 19.42%。
点评：1、负债结构制约资产配置：存款在付息负债重比重减低而同业负债在付息负债重的比重
显著提高，对于兴业银行的流动性管理形成一定挑战，与此相对应的是兴业银行资产配置中流动性
很强的买入贩售资产的比重明显升高，贷款的比重由所下降。吸存能力不足的问题日益突出，未来
债券等主动性负债对于公司资金来源将越来越重要，资金成本的压力也将日益显现。地区分布进一
步合理化，上海地区业务拓展迅速。
2、零售贷款发展迅速，利差提升效应显著：公司贷款（包括贴现）占全部贷款的比重由年初的
80.08%下降到66.91%，零售贷款的比重提高到33.09%，这一比例在上市银行中应该是最高的。
3、个人贷款增速较高，占比提升：兴业银行公司贷款（包括贴现）占全部贷款的比重由年初的
80.08%下降到66.91%，零售贷款的比重提高到33.09%，。根据我们的计算，兴业银行 07 年的生息
资产平均收益率和付息负债平均成本分别较06 年上升了64 个基点和44 个基点，净边际利率(NIM)
和净利差（spread)分别提升了41 个基点和20 个基点。
4、手续费佣金收入激增，收入结构仍待进一步提升：07 年兴业银行佣金净收入占营业净收入
的比重由06 年的3.17%提高到 6.89%，收入结构有了一定改善，、但手续费佣金收入比重在上市银
行中仍处于偏低的水平。
5、延续外延扩张模式，综合经营步伐加快：兴业银行在江西仅有南昌分行一家分行，07 年末
资产规模仅44.58 亿元，对九江商业银行股权的收购将迅速提高公司在江西地区的影响力和市场地
位。
6、维持增持评级：目前兴业银行 2008 年动态的 PB 和 PE 分别在 3.44 和 13.71 左右，2009 年
动态的 PB 和 PE 分别在 2.63 和 10.67 左右，估值水平处于很低的位置，我们维持对兴业银行增
持的评级，六个月目标价格 50-60 元。▲返回
中远航运(600428)：多用途船杂货船贡献大 [中信建投][增持]
事件：公布 2007 年报，实现收入53.25 亿，增长 38.29%，净利 10.74 亿，增长 84.29%。分
配预案 10 股派 7 元(含税)。
点评：1、多用途船、杂货船利润贡献大。合计占船队主营利润73.29%，更是占到了船队主营
利润增量的92.19%。在全球干散货运价大涨的2007 年，此两船种期租水平增长最大，分别为69.82%
和34.26%。
2、半潜船、重吊船盈利能力强，运价波动小。毛利率分别达到53.40%和61.24%，合计占船队
主营利润21.16%。但此两船种运价波动较小，期租水平增长分别为-11.79%和 15.73%，导致合计对
船队主营利润增量贡献仅为 2.92%。
3、短期运力扩张难度较大。公司拥有和控制运力133 万吨，平均船龄 20.70 年，整体船龄偏
老，其中85%为杂货船和多用途船。目前已经订造12 艘多用途船和2 艘半潜船，合计运力43.2 万
吨，但最早要到2009 年才能投入运营。考虑到旧船淘汰，公司短期运力扩张压力较大。
4、评级和投资建议。如果今后三年内干散货运价维持在去年平均水平，则公司未来三年业绩
有望维持10%左右增长。公司半潜船、重吊船盈利能力强，运价波动小，但短期内波动性较强的多
用途船、杂货船仍然是利润主要来源。半年内维持增持评级，给予 2009 年 20 倍 PE 定价，合理定
价 40.74 元。▲返回
武汉中百(000759)：直接采购提升公司盈利能力 [中信建投][增持]
事件：公司于 3 月 21 日公布年报，2007 年实现营业收入 69.59 亿元，实现归属于母公司所
有者的净利润 1.26 亿元，折合成 EPS 为 0.38 元，分别同比增长 29.24％、53.33％、26.67％。
点评：1、区域集中发展战略继续深化，门店数量稳定增长。收购重庆山城超市后，公司顺利实
现了快速的跨区域发展。2007年，公司继续围绕区域集中发展战略，加大了在武汉市、湖北省内其
他城市以及重庆市的网点扩张力度。截至报告期末，公司连锁网点总数达到 551家，其中仓储超市
网点104家（武汉市内34 家，湖北省内32家，重庆市38家），同比净增加19 家（武汉市内增加
6家，湖北省内增加10 家，重庆市增加 3家）；便民超市网点 443家，同比净增加 47家；百货店 4
家。公司计划在 2008年新增仓储大卖场不少于 10 家，便民超市80 家，其中仓储大卖场的扩张区域
将以湖北省境内二、三级城市以及重庆市为主，便民超市的扩张区域将以武汉市内各大居民社区为
主。我们认为公司的区域集中发展战略十分符合公司目前面临的实际情况，有利于壮大和巩固其现
有的区域竞争优势。
2、直接采购比例提高，盈利能力进一步增强。公司是目前国内为数不多的几家拥有自建物流配
送系统的超市运营商之一，其目前已经拥有干货、生鲜和蔬果三个配送中心，为公司直接采购商品
提供了强大的物流支持。2007年，公司通过强化直采商品目标考核和激励机制，直采商品销售比重
进一步提高。期内，中百仓储超市和便民超市的直采商品销售额同比增长均超过150%，平均毛利率
超过29%。另外，公司的农产品经营子公司通过向蔬果主产区和基地直接签订采购合同并集中配送
的模式，全面提升了卖场蔬果的经营管理能力及市场竞争力。直接采购比例的提高也提升了公司的
盈利能力，2007 年仓储超市的毛利率达到 13.2%，同比增长了 0.79个百分点；便民超市的毛利率达
到13.93%，同比增长了0.53 个百分点。2008年，公司将继续重视物流配送系统的建设，提高门店
销售商品直接采购的比例。我们认为，未来随着公司直接采购比例的逐步提升，公司的毛利率水平
仍然有很大的提升空间。
3、相比华联综超，公司扩张战略更为稳健。在沃尔玛、家乐福等外资超商的强势扩张压力下，
内资超商也将加快自身发展步伐，超市业态的竞争将进一步加剧，我们认为没有任何区域竞争优势
的内资超商可能在此轮竞争中面临巨大的压力。与华联综超的全国扩张策略相比，公司的区域集中
扩张策略更为稳健，优势更为明显。从财务表现看，公司近 4年来净利润增长率均超过50％，远高
于华联综超同期的增长速度，我们持续看好公司的未来的发展。
4、盈利预测和投资建议。我们认为，公司在湖北省境内的二、三线城市仍然具有广阔的发展空
间，未来随着公司以每年新开 10家仓储超市和 80 家左右的便民超市的扩张，公司的区域竞争优势
将进一步强化。另外，公司在重庆业务的逐步好转也将提高公司的整体盈利能力。根据我们的盈利
预测，在不考虑非经常性损益的情况下，公司在 2009－2010 年的净利润将分别达到 1.80亿元、2.49
亿元和 3.21 亿元，折合成 EPS 分别为 0.45 元、0.62 元和 0.80 元，分别同比增长 42.67%、37.79
％和29.21％。我们按照2009年35X的动态PE对其进行估值，认为其6个月合理目标价应该在21.7
元左右，首次给予“增持”评级。▲返回
北纬通信(002148)：SP 蓄势待发，但短期大幅增长可能性小 [国泰君安][中性]
事件：公司 2007 年仅实现收入 1.07 亿元，同比下降 5.9%，净利润3189.5 万元，同比增长
1.3%，利润分配方案为每 10 股转增 5 股派 2 元现金。净利率从 2006 年的 27.7%提高至 29.8%，
主要原因是公司加强预算管理，营业、财务费用管理，期间费用率从 2006 年的 26.7%下降至 23.8%。
点评：1、彩铃业务增长迅速，实现在四个运营商20 个省的接入，收入2240 万元，同比增长
了140%；新增了手机杂志和新华社新闻业务，实现收入438 万元；流煤体、位置服务也进入业务准
备阶段。可喜的是公司借即将重组之风加大与固网运营商的合作，虽收入不大但已建立起了平台。
2、SP 行业蓄势待发。2007 年运营商重视多媒体等增值业务的同时，对增值服务提供商 SP 持
续整顿，如二次确认、分级管理政策，行业性并购发生频繁，如 MNC 收购灵通网、华友世纪与光线
传媒合并。12 月 1 日全国移动168 业务又正式启用统一后的短消息类服务接入代码“四网合一”，
增加了 SP 的市场推广预算和客户维系成本以及客户流失可能。我们仍认为未来三年随运营商增值
业务的快速发展，个性化的 SP 业务长期看发展空间巨大，预计 2008 年奥运会后 3G 启动SP 的春
天将到来。
3、并购提升公司竞争力。公司 2007 年底通过全资子公司北京北纬点易信息技术公司以自有资
金720 万元收购北京阳光加信科技有限公司100%的股权，从而拥有全网运营资质，增加了业务范围。
我们认为公司在行业发展不景气的时候并购，短期业绩不会大幅提升，但从长远发展看是明智之举。
4、我们认为公司长期增长趋势明确，短期虽 1、2 月经营情况良好但收入大幅度增长可能性不
大，SP 服务提供商毛利率略降但较通信设备制造商而言仍将维持在60%左右的高位。预计2008-2010
年 EPS 分别为 0.78、1.01、1.36 元，未来 3 年复合增长率为 29%，参考 SP 良性发展时期的估值
水平，以2008 年EPS 为基础给予 1.5 倍 PEG，公司目标价为33 元，目前股价已反映公司价值，
维持“中性”投资评级。▲返回
陆家嘴(600663)：自有资金充裕，陆家嘴项目开发提速 [国泰君安][中性]
事件：公司07 年实现主营收入 20.51 亿元，净利润 8.62 亿元，同比分别减少 28%和 23%。每
股净资产4.4 元，EPS 为 0.4 元，拟 10 股派现 0.81 元。
点评：1、公司收入主要来自土地使用权转让和房产销售，租赁业务稳步增长。2007 年公司土
地使用权转让收入 13.97 亿元，房产销售收入4.79 亿元，租赁收入1.52 亿元，分别占主营业务
收入68.11%、23.35%和7.42%，租赁业务保持稳步增长。
2、房产销售收入波动引起公司主营业务收入波动大。公司 07 年房产销售收入 4.79 亿元，比
去年同期减少74.62%，主要由于房产销售大部分在 06 年实现销售，到07 年基本已销售完毕。
3、新旧准则引起管理费用、所得税减少，净利润率提高。新旧会计准则差异引起管理费用大大
下降；所得税率变化对递延所得税资产进行调整，使公司07 年度减税 0.87 亿元，相当于增加 EPS
约0.05 元。
4、财务费用近年为负，利息收入稳定增加。因公司账面大量现金产生利息收入，公司财务费用
近年为负值。连续三年无银行贷款，靠自有资金和营业收入可以维持08 年项目开发需要，无资金
压力。2008 年公司预算总资金支出 46 亿元，目前账面现金 42 亿元，账面现金加 08 年营业收入
资金回笼完全可以维持项目开发需要，无资金压力。
5、项目储备充足。公司目前在建项目9 个，地上建筑面积 34.04 万平方米，同时，公司还有
10 多个项目在前期策划，建筑面积约 162 万平方米。大股东注入上海新国际博览中心，标志公司
正式介入上海展览设施行业，会展业务收入快速稳定增长。上海新国际博览中心占上海展览设施行
业60%市场份额，07 年实现收入4.53 亿元，同比增长22.76%，公司预计 08 年可实现收入5.5 亿
元。
6、预计 08-09 年 EPS 为 0.50 和 0.62 元，同比分别增长 25%和 24%；中性预测 RNAV 为 21.37
元，因为商业地产股和后期项目储备充裕，所以采用 35%溢价的 RNAV 估值，目标价为 28.85 元，
维持中性投资评级。▲返回
宜华木业(600978)：业绩稳定增长，成长性逐渐显现 [天相投顾][中性]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 20 亿元，同比增长 73.02%；实现营业利润 3.27
亿元，同比增长 63%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.84 亿元，同比增长 64.17%；实现归属
于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润 2.93 亿元，同比增长 65.81%，基本每股收益为
0.45 元；分配预案为每 10 股转增 5 股，派现 0.2 元（含税）。
点评：1、生产成本上升和人民币升值的双重压力下，公司保持了业绩的稳定增长。07年公司
实现地板销售收入 1.76 亿元，同比增长41.6%，毛利率为19.15%，比上年增加1.48个百分点；实
现家具销售收入18.26亿元，同比增长 76.76%，毛利率为27.95，比上年减少0.70个百分点。从公
司年报可以看出，公司主营业务稳定增长，但毛利率有下滑的趋势，可以归结为汇率损失和出口退
税的影响。
2、国内市场打开局面，国际市场持续增加。07 年公司海外市场地位继续得到巩固和强化，除
美澳传统市场外，北欧、东欧、中东市场订单不断增加，国内市场上公司对地板经销商进行战略整
合，家具专卖店初步展开，国内市场推广力度加大。07年内销实现营业收入 2516 万元，同比增加
170.75%，外销实现营业收入 19.77亿元，同比增加 72.20%。
3、人民币升值及新项目投产增加公司经营成本。07年公司营业费用为 7010万元，同比增长
55.58%，管理费用为4518 万元，同比增长 39.08%，财务费用为 8773万元，同比增长 142.87%。企
业需要通过订单增加和产品提价来摆脱这些不利因素的影响。
4、中短期系统性风险有加。人民币升值、次债危机、退税下调、原材料居高不下使行业
面临很大的不确定性，尽管国内市场的开发卓有成效，但国内业务比重仅占到公司收入的1.26%，
还不能对公司的业绩起到显著的拉动作用。
5、盈利预测与评级：考虑到美澳房地产企稳回升尚非易事，国际市场订单仍会趋于保守，而
成本上升后对于公司业绩的增长带来很大压力，同时公司产能扩张较快，需要一个消化过程。预计
公司08-09 年的EPS为 0.61 元、1.04 元。给予公司“中性”评级。▲返回
斯米克(002162)：未来业绩增长在于中档市场的拓展 [天相投顾][中性]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 9.04 亿元，同比增长 13.47%；实现营业利润
6143 万元，同比下降 19.94%%；实现归属于上市公司股东的净利润 5801 万元，同比下降 15.45%；
实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润 5032 万元，同比下降21.83%，基本每股
收益为 0.24 元；分配预案为每10 股派现 1 元（含税）。
点评：1、从年报上可以看出主营有一定增长，但是毛利率出现较大幅度下滑，可以归结为出口
退税下降、天然气价格上涨的影响。07 年陶瓷产品出口退税率由 13%下降到 07年的 5%，受此影响
减少毛利574 万元；天然气单位价格由 2.16元上升到07 年的 2.34元，导致 07年新增生产成本 860
万元。二项不利因素导致公司 07年毛利率下降到 32.83%，比上年减少 4.18个百分点。
2、扩大经营规模，拓展中档产品市场。受募集资金推动，公司年产 1500万平方米瓷砖项目将
于 2008年中期投产，该项目为中档瓷砖。预计投产后第一年(08年)生产负荷58%，新增产能 875
万平方米，总产能达2025 万平方米；第二年满负荷生产，再新增产能625 万平方米，总产能将达到
2650万平方米。募集资金项目靠近原材料产地且使用煤层气，成本优势将为公司盈利带来大的飞跃。
3、盈利预测与评级：短期看，中档市场竞争更加激烈，公司实施向中档市场进军后，将存在
盈利能力下降的风险；长期看人民币升值、出口退税政策调整、原材料价格上涨等因素都导致整个
陶瓷行业的出口形势日益严峻，在这种趋势下很多陶瓷卫浴企业都开始转向国内市场，这将加大公
司国内市场的竞争程度。预计公司 08-09年的 EPS 为 0.26 元、0.31 元。给予公司“中性”评级。
4、风险因素：（1）使用煤层气在技术上是否成熟；（2）主要原料价格波动的风险。▲返回
华海药业(600521)：2007年业绩符合预期 [中金公司][中性]
事件：华海药业2007 年业绩符合预期。公司实现收入 7.07 亿元，同比增长 26%，实现净利润
1.32 亿元，同比增长19%，每股收益 0.57 元，符合我们的预期。公司分配预案是每 10 股派 1 元
转增3 股。
点评：1、销售收入上升，整体毛利下滑。2007 年公司原料药实现收入6.45 亿元，同比增长
29%，但是毛利率下降了 4 个百分点至 43.6%。全年制剂销售 4655 万元，同比下降 7%，毛利率增加
14 个百分点至 75.7%。占收入92%比例的原料药毛利率下滑导致整体毛利率下降1.6 个百分点至
46.7%。
2、营销、管理费用得到有效控制。2007 年公司营业费用和管理费用与2006 年比基本持平，
营业费率从3.2%下降到2.5%，管理费率从 18.2%下降到14.8%，这两项费用的有效控制保证了公司
在毛利率下滑的情况下实现利润增长。
3、持续推进产业升级。奈韦拉平通过FDA 制剂认证后，公司正通过基金会积极争取第三世界
国家的政府招标，2008 年公司希望再拿到一个制剂品种FDA 认证。欧洲市场公司计划 8 月份拿到
多奈哌齐的注册认证，开始向 AET 供货，后面还有系列产品等待共同开发。未来几年普利药物稳定
增长，沙坦药物和制剂产品面临转移生产机遇。
4、维持“中性”评级。我们维持 2008、2009 年每股收益 0.74 和 0.99 元预期，同比分别增
长 29%和 33%，对应动态市盈率为32x 和 24x。公司正处于产业升级的关键时期，原料药转移生产
和制剂 OEM 领域的发展值得期待。由于订单生产的波动性，业绩的可预见性并不是很好，而且两个
股东之间的分歧有待弥合，暂维持“中性”评级。▲返回
风华高科(000636)：年报业绩略低于预期 [中金公司][中性]
事件：年报业绩略低于预期。2007 年公司实现营业收入 19.33 亿元，归属母公司的净利润 1.72
亿元，同比增长 4.5%和 108.6%，每股盈利 0.26 元，业绩低于我们预期 4.4%，主要由于第 4 季度
A 股市场回调，导致对公司净利润贡献最大的投资收益低于我们预期。公司年度分配方案为：每10
股派发 0.20 元。目前，公司尚处于停牌中，预计一个月后复牌。
点评：1、净利润增长来源于股票投资收益。公司全年投资收益实现 1.19 亿元（占净利润的
69.2%），同比上年增长234.3%。如果剔除投资收益增幅的影响，本年度公司实现净利润88.6 亿元，
同比增长7.5%。因此，净利润的大幅增长动力来自于投资收益。
2、2008 年展望：理顺经营机制是突破口。要理解公司的发展前景，可以分三步来看：理顺经
营机制是突破口。地方国有机制的低效率导致公司屡次错过发展的时机，业务规模扩张缓慢，尽早
理顺经营机制是公司发展的突破口。解决资金瓶颈是保证。大股东占用资金和融资渠道的不通畅，
使得公司屡次错过发展的大好时机。如果资金瓶颈能够尽早解决，公司则有可能又一次获得快速发
展。激发自身潜能是途径。片容和片感等领域都存在提升的空间，如果经营机制能够理顺和资金瓶
颈能够解决，我们认为，公司内在的潜能一定能够被激发出来。
3、由于公司机制变革的不确定性，我们暂不考虑机制变革带来的影响。预计 2008 年和 2009 年
EPS0.11 元和 0.13 元，对应当前股价的市盈率分别为 121.6x 和 107.6x。维持“中性”的投资评
级。▲返回
法拉电子(600563)：07 年平稳增长，08 年面临考验 [中信建投][中性]
事件：法拉电子2007 年年报公布。报告期内，公司实现营业收入 57,792 万元，与去年同期相
比增长 15.70%，实现营业利润 14,683 万元，与去年同期相比增长 18.60%，实现净利润 13,388 万
元，与去年同期相比增长 24.73%。每股收益 0.60 元，扣除非经常损益的每股收益为 0.56 元。
点评：1、业绩基本符合预期，主营平稳增长。07 年业绩基本符合预期。产品结构依然保持单
一，主营业务为薄膜电容器及金属化膜。主营业务收入同比增长 14.93%。
2、毛利率下降，管理费用下降。2007 年毛利率为36.87%，相比2006 年的 39.21%有明显下降。
主要是受到原材料价格上升和产品价格下降的影响。原材料主要是有色金属（如锡、铜等）和各种
高分子薄膜材料（一般随石油原油价格发生波动），报告期内价格持续走高。同时，在下游产品降
价的背景下，由于向下游转移成本的能力不强，公司产品价格呈下降趋势。虽然毛利率下降，净利
润增长率仍然高于营业收入增长率，主要是由于三项费用率由 06 年的 13.33%降至 07 年的11%，以
及投资收益和营业外收入有所增加。其中管理费用同比下降12.52%，系按新会计准则首次执行的要
求，将上年度职工福利费 674 万元冲减本期管理费用所致。
3、新厂搬迁时间晚于预期。公司目前产能为 30 亿只薄膜电容器和 1,600 吨金属化膜。产能利
用率高，产能扩张有待于海沧新区的建成和投产。海沧新区建设进度慢于预期。新厂区计划今年 6 月
竣工验收并开始搬迁，争取在 12 月前顺利完成。搬迁将对生产有所影响。公司对此相当重视，成
立了以董事长为首的搬迁领导小组，采用“分期搬迁”的方式。上述举措有助于把搬迁对生产所造
成的影响降到最低。
4、08 年拓展业务结构。公司于 2008 年1 月收购上海美星电子有限公司40%的股权，启动业
务结构拓展进程。美星公司的业务包括开发和生产电子变压器、电感以及柔性线路板组装和加工。
有为飞利浦、SVA 等公司生产变压器的流水线近 20 余条，日产能 40 余万只，年产能超过1 亿只。
05、06、07 年的销售收入分别为0.9 亿元、1.57 亿元、2 亿元，增长迅速；但是盈利能力有待提
高，2007 年1-11 月的净利率仅为2.81%。尽快提高美星公司的盈利能力，是法拉电子面临的一个
课题。
5、08 年所得税率调升。根据新所得税法以及“关于实施企业所得税过渡优惠政策的通知”，
公司的所得税率有所调整将在新所得税法实施后 5 年内逐步过渡到法定税率 25%。从 2008 年 1 月
1 日起，公司所得税率将从 15%调整为18%。
6、盈利预测。法拉电子经营稳健务实，我们看好公司的长期发展。完成新厂搬迁和对美星公司
的整合后，将在 09 年迎来产能增加、业务和产品结构改善所带来的业绩较快增长。但是08 年面临
系列考验，包括保持主营业务的盈利水平，降低搬迁对生产的影响，提高美星公司的盈利能力等。
我们预测2008 年至 2010 年的收入分别为：6.47 亿元、7.96 亿元、9.39 亿元，EPS 分别为 0.65
元、0.81 元和 0.95 元，短期给予“中性”评级。▲返回
锦江投资(600650)：现代物流业务提升盈利尚需时日。 [中信建投][中性]
事件：公司今日公布年报，数据显示，2007 年公司三大业务板块客运服务、现代物流、仓储
货站均有一定增长，营业收入增长 19.15％，净利润增长 11.31％，但公司重点培育的现代物流业
务盈利能力仍较为有限。
点评：1、2007 年公司利润来源仍高度依赖于客运服务业务和浦东机场货站13％权益收益，两
项业务占公司净利润的82.39％。客运服务业务是公司最核心业务，2007 年占全年净利润比重54.66
％。2007 年公司新增运营车辆300 辆，运力增加 5％左右，在面临高油价压力下，车辆运营业务收
入保持稳定增长，达到11％，但毛利率有所降低，从 2006 年的 34％降到2007 年 32％；汽修和汽
贸业务也有所提高，收入增速达到11％。，整体客运业务基本保持稳定，油价上涨压力小于预期。
浦东机场货站13％权益收益仍是公司重要的利润来源，2007 年占利润的 27.73％，但受吞吐能力限
制，收入和利润增速已大幅放缓，2007 年仅分别增长8.6％和 6.3％。2008 年随着浦东二期扩建项
目投产，货站三期运营，公司有望继续分享浦东机场货运业务的发展。
2、低温物流业务是公司 2007 年新的利润增长点。2006 年底通过收购集团公司下属三家食品
冷藏公司股权，公司成功进入低温物流领域，约占上海冷库总量的23％，冷库规模居全国第一。目
前受业务规模限制，盈利有限，2007 年占公司净利润的3.1％，但未来市场增长潜力看好。
3、现代物流业务是公司近两年重点培育的业务增长点，但目前盈利能力仍较为有限，对公司净
利润提升尚需时日。2005 年和2006 年公司分别与全球著名路运和物流服务商YRC 成立合资物流公
司——锦海捷亚国际货运有限公司和世联锦江物流公司，分别从事国际货运代理和第三方物流业务。
从运营情况来看，锦海捷亚仍处磨合期和全国区域网络布局阶段，与YRC 全球客户网路对接和资源
共享尚未取得明显效果，同时 2006 年以来，随着物流行业全面对外开放，国际大型物流服务商进
入中国，以及新生民营服务商的兴起，对公司传统国际货代业务构成一定竞争压力，2007 年公司国
际货代业务收入基本持平，利润下降 19％。从事第三方物流业务的世联锦江物流公司 2007 年仍处
于业务初创期，小幅亏损，实现盈利仍需等待时日。
4、非经常性损益项目有望提升未来收益。公司目前持有大量上市公司法人股股权，2007 年通
过出售部分流通股，实现投资收益1877 万元，占净利润5％。截至年末可供出售金融资产市值 2.177
亿元，面值仅2115 万元，折合每股 0.36 元。同时公司持有国泰君安股权 4765 万股，2007 年增
资1413 万股，累计6178 万股，2008-2009 年有望获得一定的分红收益和上市溢价收益。
5、投资分析：公司主营业务客运服务业基本保持稳定，每年增速 10％左右，近年来持续上涨
的燃油价格对公司影响相对有限，新进入的低温物流业务有望成为新的增长点，短期由于利润占比
小，帮助有限；公司重点培养的现代物流业务仍处业务磨合期和初创期，未来市场成长空间较大，
但提升公司整体盈利能力尚需时日，现阶段公司利润增长仍依赖客运服务和浦东机场货站股权投资
收益，以及部分非经常性损益项目。考虑到公司主业成长性一般，现代物流业务短期尚不能提升盈
利能力，类比同类估值水平，投资评级中性，目标价 13 元，2008 年 20 倍 PE 估值水平。▲返回
华闻传媒(000793)：业绩符合预期 维持中性评级080322 [中信建投][中性]
事件：公司今日公布 07 年年报：营业收入 20.39 亿元，同比增长 108%；实现净利润1.31 亿
元，EPS0.10 元，同比增长 101%。收入和利润大幅增长的原因在于：注入的传媒资产开始产生效益、
转让子公司获得投资收益。
点评：1、业绩符合预期。公司 07 年实现营业收入20.39 亿元，高于我们的预测，主要原因在
于公司合并了华商传媒07 全年的收入，而我们在预测中只是合并了11、12 月的收入，但这对净利
润的预测并不够成影响。公司07 年实现净利润 1.31 亿元，EPS0.10 元，与我们前期报告《华闻传
媒 关注后续资产注入的进展情况》中预测的净利润 1.31 亿元，EPS0.10 元一致。07 年，公司控
股的华商传媒购买了辽宁盈丰 85%股权、重庆华博 85%股权、天津华商 90%股权和北京华商85%股权。
我们认为，此次收购有利于华商传媒理顺业务关系，提高销售收入，至于其对净利润的增厚作用，
将视其业务开展情况再做判断。
2、盈利状况一般 维持中性评价。我们预测，公司 08 年、09 年的 EPS 分别为 0.15 元、0.18
元。虽然公司业绩从 07 年开始有望持续增长，但增长幅度有限，而且人员和管理的整合尚需时日，
加之首都机场广告资产注入存在不确定性，维持“中性”评级。但建议关注后续资产注入的进展，
届时再视具体情况给出新的投资建议。
3、风险提示。由于目前市场震荡剧烈，建议投资者关注系统性风险。▲返回
同仁堂(600085)：经营改善尚需时间 [中信证券][持有]
事件：07 年业绩低于预期。公司 07 年实现营业收入27 亿元，同比增长 12.20%；净利润 2.33
亿元，同比增长 48.89%。0 07 年每股收益 O.s4 元，每股经营性现金流 0.28 元。公司 07 年业绩低
于我们预期(0.62 元)，主要原因是：1、药品销售收入增长低于预期；2、公司在四季度计提坏帐准
备和存货跌价准备约1600 万元，影响 EPS0.03元。
点评：1、子公司同仁堂科技增长缓慢。同仁堂科技品种竞争激烈，加上销售和管理上存在一定
问题，其收入增长速度(5%)明显落后于母公司(10%)。今年 3月，公司更换了同仁堂科技的革事长和
总经理，对其进行了内部改革，我们仍在跟踪其效果。
2、老产品增长平缓，新产品在试点中。公司主要产品增长较为平缓，其中六味地黄丸收入 3.3
亿元，仍然小幅下滑；乌鸡白凤丸收入约 1.3亿元，同比持平；牛黄清心丸收入约 1.5 亿元，同比
持平；大活络丸收入约1亿元，实现 25%左右的恢复性增长。公司在07年组建了一个 20多人的、
完全市场化招聘的营销队伍，专门从事部分新产品的销售，部分产品有所突破，但是基数小，尚末
对业绩有明显贡献。
3、人员精简，提升管理效率。整个 07年母公司精简人员 380人(原有职工 3380人)，有助于提
升公司管理效率。
4、风险因素。药品继续降价、同类产品竞争激烈。
5、盈利预测、估值及投资评级。同仁堂 07/08/09 年 EPS O.54/0.63/0.73元，07/08/09 年 PE
47/40/35倍，当前价 25.20 元，目标价26.00 元。公司的估值水平基本合理，下调评级至“持有”。
公司经营的改善尚需时间，我们仍在紧密跟踪当中。▲返回
百联股份(600631)：购物中心推动公司未来成长 [天相投顾][增持]
事件：2007 年报显示，公司全年实现营业收入 84.亿元，同比下降 3.7％；实现营业利润 6.17
亿元，同比增长 32.9％；归属母公司净利润 3.55 亿元，同比增长 28.9％；摊薄 EPS 0.32 元，基
本符合我们前期预测的 0.30 元；分配预案每 10 股派现 1.00 元（含税）。
点评：1、传统门店仍是业绩贡献主力。07 年公司主要门店仍然能够保持稳定增长，其中八佰
伴实现净利润2.86亿元，同比增长 32.7％，东方商厦徐汇店实现净利润 7430万元，同比增长 25.1
％，新华联商厦实现净利润 3315万元，同比增长 52.1％，永安百货实现净利润2817 万元，同比增
长4.1％，净利润增长唯一出现下降的是东方商厦杨浦店，其实现净利润 1070万元，同比下降了 25.2
％，主要原因是杨浦店去年进行装修影响了正常销售。公司按权益比例从传统门店分享的净利润在
3.3 亿元左右，这一数字基本接近公司全年净利润水平，我们认为公司传统门店都位于成熟商圈，
未来有望保持持续稳定的增长。
2、购物中心项目是未来最大看点。06年以来公司有多个购物中心项目营业。从 07年报显示来
看，青浦奥特莱斯店全年实现净利润1741万元，仅用了一年时间即实现了扭亏并且大幅盈利，又一
城购物中心全年亏损1144 万元，百联中环购物广场全年亏损约在 870万，考虑到上述两家购物中心
分别在 07年初和 06年底才开始营业，尚处在培育阶段，发生亏损可以理解。我们认为购物中心项
目会是公司未来业绩加速增长的动力源，且从目前经营情况看其培育期可能比预想的要短。
3、综合毛利率上升。公司综合毛利率26.38％，同比增加了2.62 个百分点，商业方面，07 年
公司商业毛利率21.83％，同比增加了0.94个百分点，我们认为毛利率增加主要有两个原因：1）
06年华联超市还在并表，07年公司则已经基本没有毛利率较低的超市业态经营；2）公司商业结构
发生变化，随着购物中心项目的增加，其租赁和联营结合的营业模式带动了毛利率的增长。公司的
毛利率水平在整个商业类上市公司中都是比较高的，且具备可持续性。
4、短期费用压力较大。2007年公司短期借款同比增长 970％达到近 26亿元，财务费用 1.1 亿
元，同比增长141％，财务费率1.36％，同比增加了 0.82个百分点；07 年管理费率9.07％，同比
增长加了1.26个百分点；我们认为，公司短期面临的费用压力较大，但是这一方面是由于建设并购
需要大量资金（07 年有新一百商城、又一城、中环购物广场、建配龙房产等多个项目），另一方面
是新项目开办及装修费用的增加（新一百商城、又一城的开业、东方商厦杨浦店装修等），因此上
述借款和费用的增加更多是一次性的，我们预计08 年上述两项费用在现有基础上会有一定程度的下
降；此外公司销售费率为 8.38％，同比下降了0.94 个百分点，这部分原因是因为07 年华联超市不
再并表所致。
5、投资风险。1）短期来看公司的偿债压力较大，07年资产负债率为 55.87％，同比增加 10.06
个百分点，流动比率0.17，同比下降 0.27，主要原因是短期借款的大幅度增长。2）近期大盘调整
带来的系统性风险。
6、盈利预测与评级。近年来，公司的发展战略有明显转变，由过去的全国布点到现在专注上海
及周边地区的发展，这有利于公司集中资金，充分利用当地资源优势，也更能获得消费者品牌和文
化上的认同。公司未来最大的看点在其购物中心经营，随着项目逐步成熟，公司有望迎来业绩加速
增长期。我们预计公司08-09 年每股收益分别为 0.46 元和 0.59元，按昨日收盘价，其对应市盈率
分别为 33倍和 26 倍，考虑到公司是国内商业上市公司中拥有自有物业最多的公司，其重估价值为
公司提供了较好的安全边际，我们维持对公司“增持”的投资评级。▲返回
中海发展(600026)：估值具有吸引力，重申“增持”评级 [国泰君安][增持]
事件：油品价格上涨对公司业绩的敏感性分析；一季度业绩模拟测算。
点评：1、前期导致公司股价下跌的因素有三个方面，一是市场整体下跌，二是公司可转债强制
转股导致公司股价下跌；三是全球油价上涨引起航运板块整体的下跌。我们认为公司可转债转股对
公司股本增加有限，全部转股将增加 7900 万股，现有股本扩大了2.376%；
2、全球油价上涨对股价影响被市场过度反应。1-3 月份全球油价平均上涨67%，市场预计 2008
年全球油价的平均价格到 95 美元，同比上涨30%左右，这超出了年初上涨 10%的判断。我们根据新
的油价预期调整对公司的业绩预测，假设 08 年油价上涨30%，对公司 08-09 年 EPS影响是 0.06 元，
预计公司2008-2009 年每股收益分别为 1.84 元和 2.06 元。
3、重申“增持”评级：按照下调后业绩计算的市盈率 08-09 年分别为 15.2 和 13.6 倍，估值
具有吸引力。考虑市场整体估值水平下降以及业绩的下调，我们下调公司目标价格到37 元，仍维
持“增持”评级。
4、1-2 月公司经营状况良好，预计 1 季度每股收益在0.46 元左右，同比将有 45%左右增长：
受到雪灾导致的沿海煤炭抢运、一季度全球油轮运输运价处在高位因素影响，公司1-2 月累计周转
量同比增长19.6%，收入同比增长68%，公司业务的平均运价同比上涨 40.5%。在收入大幅度增长背
景下，我们预计一季度业绩将有良好表现，假设公司税率从 15%上调到 20%背景下，预计一季度业绩
每股收益为0.49 元，同比增长55%；税率如果上调到25%背景下，预计一季度业务每股收益为 0.46
元，同比增长46%。
5、股价影响因素：短期影响股价因素有一季度业绩将有良好表现对股价有正面驱动；中长期看，
全球经济增速、国际油价趋势是公司面临的最大不确定性因素。▲返回 |
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 lymanqun
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2008-3-27 07:15 |
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发表于 2008-3-26 20:45
楼主
