易明股市瞭望塔

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在业内对降准已有预期之时，9月4日国务院常务会议（下称国常会）对货币政策的表述受到瞩目。据中国政府网9月4日消息，国务院总理李克强当天主持召开国务院常务会议，会议提到，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，将资金更多用于普惠金融。其中的“普遍降准”是近期表态中首次提及，上一次普降还是在今年1月。

业内人士认为，我国当前有降准的空间，9月实施普降和定向降准是大概率事件。也有人士表示，宽信用才是货币政策目标，重要的是目标而非工具。

国常会提“普遍降准”

9月4日召开的国常会提出，用好逆周期调节政策工具，在落实好已出台政策基础上，梳理重点领域关键问题精准施策。坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，引导金融机构完善考核激励机制，将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。

“实施稳健货币政策”这一基调，与过去一个多月内召开的中共中央政治局会议、央行2019年下半年工作电视会议等多场年中重要会议保持一致。8月31日，国务院金融稳定发展委员会召开的第七次会议中也指出，要加大宏观经济政策的逆周期调节力度，下大力气疏通货币政策传导。继续实施好稳健货币政策，保持流动性合理充裕和社会融资规模合理增长。

不同的是，此次国常会提到“普遍降准”。公开资料显示，今年以来，央行共实施过两轮降准，第一轮是在1月，分别于1月15日和25日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，属于全面降准；第二轮分在5、6、7月三次实施到位，对聚焦当地、服务县域的中小银行，实行较低的优惠存款准备金率，属于定向降准。

同时“三档两优”的存款准备金率新框架也基本确立。央行货币政策司司长孙国峰介绍，根据这一框架，6家大型银行的存款准备金率为13.5%，中型银行为11.5%，包含村镇银行和农村信用社在内的小型银行则为8%。“两优”则是指普惠金融定向降准政策和比例考核政策。

降准有空间

不少业内人士认为，当前我国法定存款准备金率有空间也有必要进行调整。

民生银行首席研究员温彬表示，全球经济增速放缓、贸易摩擦加剧、全球央行货币政策重启宽松、美联储近期重新开始购买国债，包括美联储9月18日进一步降息也是大概率事件。与此同时，国内投资、消费面临下行压力，从这个意义讲，要发挥金融机构对实体经济支持作用，在稳健货币政策前提下，还是需要进行普遍降准。

降准的“必要性”在不及预期的7月金融数据公布后，就曾被不少机构提出，不过彼时定向降准的呼声较高。中信证券指出，考虑到货币乘数高位，同时广义货币（M2）增速再次下降，有必要通过定向降准政策扩大货币乘数，支持货币增速。

从调整空间来看，天风证券研究所固收孙彬彬团队在8月下旬的一份报告中分析称，目前美日欧整体法定存款准备金率均在3%以下，加拿大、澳大利亚甚至完全取消法定存款准备金率。我国平均法定存款准备金率约为11%，远高于发达国家，在发展中国家中也处于比较高的水平。

“准备金率的下降是长期趋势，如果从发展阶段（主要是资本流动）来看降准空间，法定存款准备金率应该可以降至6%以下，达到3%至4%的水平。”该团队表示，在“三档两优”的法定准备金率框架下，中小银行法定存款准备金率甚至存在降至0的可能性。

窗口期或就在本月

央行的货币政策“工具箱”中并不只有降准或降息，在本次国常会之前，业内目光已聚焦在本月千亿“麻辣粉”（中期借贷便利操作，下称MLF）到期续作是否会降价、以及改革后的第二次贷款市场报价利率（下称LPR）会有何变化上，这也关乎实体经济融资成本。

据8月20日新LPR首次报价显示，1年期LPR为4.25%，较贷款基准利率低10BP，较原LPR降6BP；五年期以上LPR为4.85%。LPR参照的MLF一年期利率为3.3%。

虽然LPR有所下行，但还不足以给实体解渴。温彬分析称，LPR新的机制中，商业银行可“加点”，影响因素主要包括商业银行资金成本、风险溢价等，想降低实体经济融资成本，就要降低银行加点点数。但短期内降低银行经济资本及风险溢价成本不会非常明显，最有效的就是通过降低银行存款准备金率来给银行负债成本减负。

他认为，9月实施普降和定向降准是大概率事件。之所以要进行普遍降准，是因为尽管可以通过MLF补充市场流动性，但对银行来讲融资成本比较高，且只有个别金融机构能够获得MLF支持。而进行定向降准，是为了确保市场流动性充裕合理，对资金达到精准使用，防范资金流入到房地产。“一是可以整体三档降低0.5个百分点，二是可以针对普惠金融额外降准0.5个百分点。”温彬预计。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也对新京报记者表示，9月若美联储降息，我国大概率不会跟随，但存款准备金率的调控可能有更好的效果。“定向降准主要针对小微、三农，在必要的时候也可以采取普遍降准，能够鼓励银行放贷。”董登新称。

也有业内人士持观望态度。江海证券分析师吉灵浩分析称，过去也曾出现过国常会表态降准后并未落地的情况，即使央行真的采取降准操作，经济的企稳甚至回暖会更快到来，对市场的影响可能是短多长空。但在目前的政策导向下，进一步从严要求银行加码宽信用才是货币政策的核心目标，重要的是目标而非工具。

为什么不会是降息？

7月金融数据公布后，也有业内人士认为，降息的窗口期已到。恒大研究院首席经济学家任泽平分析称，经济下行压力加大、全球降息潮、政治局会议宣告货币政策重回宽松，且汇率破“7”、核心CPI保持稳定、PPI负增长通缩，表明货币宽松的空间已经打开，时机已经到来。

但董登新表示，即便有降息空间，但要防范可能发生的“马太效应”。他分析称，降息会刺激资金需求方的胃口，且优质客户仍然能够拿到优惠利率，而中小企业尤其小微企业还是很难拿到贷款。从对资金供给端的银行来看，降息也不一定能提振放贷积极性。

“如果采用定向降准等创新货币工具，有结构性调控作用，效果比利率的普调有更加精准的效果。降准实际上是对贷款提供方给予更多可贷资金，放大了银行的可贷规模，在利率不变情况下会刺激银行主动放贷，从这个意义上讲，降准是从供给角度改善资金给出，所以通过改善金融机构银行放贷环境可能是更好的做法。”董登新说道。

而在机构人士看来，比降准降息更重要的，还是资金的传导效率。蓝石资管投研总监赵博文表示，不同性质的银行享受的牌照优势不同，比如大银行在公开市场一级交易商、跨区经营对冲区域风险以及中收业务如主承销商等方面享受优势，自然应承担不同的传导责任，监管约束更为严格。“在当前杠杆周期高点，且人民币贬值压力较大情况下，以金融改革疏导政策传导效率，降低实体经济融资成本，可能比降准降息更为合理。”赵博文说道。

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　新华网：国务院副总理刘鹤9月3日应约会见美国国会参议院“美中工作小组”共同主席、参议员戴恩斯及参议员珀杜一行。戴恩斯、珀杜表示，美中关系十分重要，不愿看到双方经贸冲突，愿为增进彼此了解、促进双边关系发展继续发挥积极作用。
　　央视新闻：8月30日，美国《华尔街日报》报道称，美国司法部针对华为进行所谓窃取商业秘密刑事调查，有关该报道提及的Oliveira等事件和美国政府近期的调查行为，华为作出回应：坚信自主研发的产品不侵权，世界上没有任何一家企业可以通过“偷窃”成为全球领先的高科技企业。
　　新华视点：记者近日从有关部门获悉，近期，联邦快递(中国)有限公司涉嫌非法收寄寄往香港的管制刀具，涉案物品已被我国有关部门暂扣，相关调查正在进行之中。
　　澎湃新闻：9月3日，法拉第未来(FF)正式宣布任命毕福康为全球CEO，接替贾跃亭。FF创始人贾跃亭将辞去原CEO职务，出任CPUO(首席产品和用户官)。对此，FF相关人士表示，毕福康在汽车和电动汽车领域的经验，加上贾跃亭在互联网、消费电子、A.I和用户运营方面的愿景和经验，将会让FF实现强强联合，有利于FF的长远战略发展。
　　中国证券网：9月2日，李克强主持召开国家杰出青年科学基金工作座谈会。李克强指出，基础研究决定一个国家科技创新的深度和广度，“卡脖子”问题根子在基础研究薄弱。要面向未来，瞄准我国创新发展的关键制约，把基础研究和应用基础研究做扎实。各级政府要加大对基础研究长期稳定支持力度，引导企业增加基础研究投入。

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北京时间9月19日凌晨2点，美联储宣布将联邦目标基金利率区间下调25个基点至1.75%-2.00%，这是美联储年内第二次降息，也是短短一个月内又一次降息。

2019年8月以来，全球已有近三十个国家或地区先后宣布降息，稍早前，中国央行宣布降准、欧洲央行则重启资产购买计划（QE），再加上已经是负利率的日本，全球四大经济体央行相继加码货币政策，预示着全球宽松货币时代已经到来。

纵观10年来美国的货币政策，尽管当中出现过一轮加息，但拉长来看，实则是利率不断走低的过程，2007年受次贷危机的影响，美联储开始降息，连续降息10次，最终在2008年12月把利率压低到零。后来随着国际金融危机爆发，常规的货币政策越来越难以应对严峻的经济危机。

终于从2008年11月份开始进行了三轮大规模的资产购买，即我们常说的QE。简单地说就是美联储“印美元”购买市场上的债券，购买量越大，市场上的美元就会越多，美联储的资产负债表规模会越大。

QE1：2008年12月-2010年3月，美联储购买了由房利美和房地美担保的总计1.25万亿美元的抵押支持证券（MBS），以及1750亿美元的机构证券和3000亿美元的美国国债。最终压低了房贷利率，促进了房地产市场的发展。

QE2：2010年12月，美联储宣布购买6000亿美元的长期国债，主要目标是压低长期限的债券利率，以便扩大国内投资支出，刺激经济增长。

QE3：2012年9月，美联储在综合之前QE1和QE2的效果后，决定每月购买400亿美元的MBS资产，随后不久，增加购买450亿美元的美国国债。

三轮QE后，美联储资产规模从2008年的8000亿膨胀到2014年10月量化宽松正式结束时的4.5万亿美元。也预示着从07年开始的超宽松货币时代暂时结束。

随着美国经济的回暖，2015年12月，美联储启动了加息周期，2015年12月和2016年12月分别加息1次，2017年和2018年则开启了多轮加息，到2018年12月本轮加息结束时联邦基金利率目标区间上调至2.25%-2.50%。同时，2017年10月开始进行缩表（即卖出债券，收回市场上的美元）：

1、国债方面：最初上限为每个月60亿美元，并在12个月内，以3个月为间隔增加60亿美元，直到达到300亿美元／月的偿付额。

2、MBS（抵押贷款支持证券）方面：每月缩减到期再投资40亿美元，并在12个月内，以3个月为间隔增加40亿美元，直到达到200亿美元／月。

从今年5月起，美联储将每月缩减资产负债表（缩表）计划的美国国债最高减持规模从当前的300亿美元降至150亿美元。

2019年8月1日，美联储宣布结束缩表计划。目前美联储资产是3.74万亿美元。

2018年底到2019年初，随着国际环境发生重大变化，美国经济陷入可能衰退的担忧，2019年美联储启动了10年多来的首次降息，并于8月1日结束缩表计划。纽约联储的调查显示，到2025年，美联储的资产负债表规模可能在3.8万亿美元至4.7万亿美元之间。这意味着美联储又将可能开启一轮资产购买计划，进行扩表。

如果我们观察美国的利率走势会发现，美联储的利率是一个不断走低的过程，美联储的资产购买也是一个不断上升的过程（从08年的8000亿增加到现在的3.74万亿美元），这说明信用社会时代，纸币贬值将是没有终结的过程，因为纸币是印出来的，想印多少，就印多少！

货币政策可以理解为国家要印多少钱？财政政策可以理解为国家怎么花钱。美联储是全球货币政策的领头羊，往往决定全球货币政策的走向，也深刻影响世界经济走向，如果要理解美国的货币政策以及产生的影响，有几个关键点你必须明白：

一、什么是联邦基金利率？

美国联邦基金利率（Federal Funds Rate）是指美国同业拆借市场的利率，也是美国的基准利率，它类似于中国国内的银行间同业拆借利率以及质押式回购利率。意思是美联府-银行-非银行金融机构进行资金交易形成的利率价格。它能影响银行等金融机构的资金成本，通过商业银行-商业银行之间的借钱利率变化，影响商业银行-企业、居民之间的存贷利率，最终影响全社会的消费、投资以及出口。

二、美联储是如何调节联邦基金利率的？

准备金是商业银行在美联储里的存款，分为法定存款准备金和超额存款准备金，前者是必须存款金额，后者是自由存款金额，2008年10月以前，美联储对商业银行在美联储账户存入的超额准备金是不支付利息的，这就导致了商业银行在美联储存款的积极性不高，一般只保留法定存款额度以及少量超额准备金，2008年10月后，美联储开始支付超额准备金利率，商业银行出于逐利需要开始增加追回准备金。同时，由于美国连续7年的量化宽松，美国银行的贷款和存款规模大增，也直接导致了准备金膨胀（法律规定，银行每吸收一笔存款，必然上存一定比例到准备金账户），最终银行体系的准备金规模从金融危机前的450亿美元，增加到2014年8月的超过28500亿美元。

1、上面已经说过，联邦基金利率是美联储-银行-非银行金融机构进行资金交易形成的，一方面，由于商业银行在美联储的准备金可获得利息，另一方面，非银行金融机构在美联储也有准备金账户，但却没有利息，考虑到这些机构有大量闲置资金。非银行金融机构在联邦基金市场上把这些钱借给商业银行，商业银行将它们的钱存放到美联储准备金账户，赚取利差，如果要确保商业银行有利可图，那么超额准备金利率一定会高于联邦基金利率，所以联邦基金利率的最高上限不会超过超额准备金利率。

2、除了超额准备金利率外，美联储隔夜逆回购利率也是调节联邦基金利率不可或缺的一招。美联储逆回购的本质是向金融机构借钱，利率由美联储定，包括16家银行和多家非银行金融机构。美联储隔夜逆回购利率往往会低于联邦基金利率，反之，如果联邦基金利率高于隔夜逆回购利率，那么非银行金融机构会直接把闲置资金借给美联储，最终联邦基金市场资金面紧张，利率上升，确保隔夜逆回购利率低于联邦基金利率。

可见，超额准备金利率往往是联邦基金利率的上限，而隔夜逆回购利率则是联邦基金利率的下限，当美联储降息时，往往会同时下调准备金利率和隔夜逆回购利率，把联邦基金利率设定在预想的区间内（1.75%-2.00%）。

9月19日的议息决议中，美联储决定将超额准备金利率从2.1%下调至1.8%。

三、美联储货币供应的过程

美联储可以通过公开市场购买或向金融机构发放贷款的方式投放货币，我们以公开市场购买为例：

假如美联储购买A银行持有的1亿美元的国债，那么A银行将少了1亿美元的证券资产，而在美联储的准备金账户里多了1亿美元的可用资金。

A银行资产负债表变化如下

对美联储来说则是增加了一笔1亿美元的证券资产，同时有了一笔对A的负债。

这时，美联储资产负债表变化如下

美联储购买A银行的资产后，A银行拥有了1亿美元的可用资金，如果A银行把1亿美元的可用资金全部贷款给B企业，假定B企业是在A银行开立的存款账户，那么对A银行来说贷款增加1亿美元，存款也增加1亿美元，准备金没有变化，因为B企业是在A银行开立的存款账户。

这时，A银行资产负债表变化如下

可见，美联储通过资产购买扩大自身资产负债表的同时，增加了银行体系的美元；商业银行通过发放贷款扩大自身资产负债表的同时，增加了整个市场的美元。

但在实际过程中，银行还可以通过派生作用衍生出数倍的货币，这个计算过程有点复杂，不展开，如果想学习，可以查看2018年10月7日《央行宣布降准，告诉我们8大信息！》一文。

目前美国货币供应量M2是14.95万亿美元。

四、美联储目前的资产负债表

每个国家、每个企业、每个家庭都有自己的资产负债表，打个比方，假如你有20万存款，除此之外没有任何资产，那么你现在的总资产就是20万人民币。

假如你买一套100万的房子，首付20万，贷款80万，在不考虑利息成本的情况下，你的总资产将会增加到100万。

即：总资产（100万）＝负债（80万）+所有者权益（20万）

现在美联储缩表也是这样的，缩表即降低美联储的总资产规模。

2008年11月25日－2013年6月19日，美联储通过“印钞”向商业银行购买国债和MBS（关于房子的债券），这时美联储资产负债表中：资产项表现为“美国国债”和“MBS”增加；负债项表现为“逆回购协议”和“存款机构其他存款”增加，这个过程为扩表（如下表）。

而缩表与扩表恰恰相反，缩表为降低资产负债表规模，即美联储卖出自己持有的国债、MBS等资产，收回2008年11月25日－2013年6月19日期间印出的钱（基础货币），带来的结果是市场上的美元减少，市场资金短缺。

五、全球四大行的资产负债表是怎样？

日本央行资产：572.71 万亿日元（37.52万亿人民币）

欧洲央行资产：4.68万亿欧元（36.74万亿人民币）

中国央行资产：35.79万亿人民币

美联储资产：3.74万亿美元（26.47万亿人民币）

六、全球四大经济体的货币政策

全球四大经济目前已经全部进入降息周期，美国和中国实行的是常规货币政策操作（降息或降准），欧洲和日本则是非常规货币政策操作（负利率或量化宽松）。

欧洲：9月12日，欧洲央行宣布下调存款利率10个基点至-0.5%，这是欧洲央行2016年以来的首次降息（主要再融资利率、边际借贷利率保持不变）。同时，欧洲央行还决定，自11月1日开始重启资产购买计划（每月200亿欧元），意味着欧洲新一轮量化宽松（QE）来了！

日本：2013年3月，为了实现把CPI提高到2%的目标，日本央行开始了资产购买计划，购买的资产包含国债和股票类资产。2016年1月对新增的超额准备金实行-0.1%的负利率，成为亚洲第一个实行负利率的国家。

中国：中国货币政策边际宽松是从2018年开始，当时央行多次降准，进入2019年市场利率的代表银行间隔夜拆借利率和10年期国债收益率不断走低。央行在2019年8月17日决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，8月20日，中国公布新机制下1年期贷款市场报价利率为4.25%，此前为4.31%；这意味着银行降息了！

七、美联储降息与国内资产价格

1、汇率：美联储降息确实有可能引起人民币汇率的波动，现在人民币还处于高估状态，中国广义货币差不多是美国的两倍，如果要趋于向平衡，要么是人民币一次性贬值，要么是美联储大规模放水，现在美联储降息有助于人民币稳定。但考虑到接下来中国央行大概率会降准降息，其实也差不多会对冲了降息的影响。因此，未来一年的人民币汇率，关注点主要还是中美博弈这块，如果降温可能会升值，反之，可能会贬值。

2、资产价格：美联储降息对A股最大的好处可能是坚定A股降息的底气，比如两融费率这块。同时还可能扩大两融标的以及引导长期资金入市，比如外资、银行理财资金、储蓄存款等。

而楼市可能是另外一个极端，为了配合接下来可能的降准降息，监管当局可能先堵住楼市这条水路，限购、限贷、限售以及限制开发贷，甚至还有可能对部分城市定向加息。

总之，就像我之前说的，未来的市场是楼市降杠杆，股市加杠杆的过程，楼市的增量资金会越来越少，股市的资金会越来越多，越来越便宜，最终房价上涨的速度变慢，人们的股权意识越来越强，买房是保守性投资，买股是一种进攻性投资，低风险低收益，高风险高收益，如果你买房，可能会保本，但不要想着发财，如果你买股可能一夜暴富，但可能失去本金。