社科院蓝皮书：弱市为决策层引导股市走向提供契机
来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com)
作者：lbs1109
浏览：7266
回复：3
马上注册，结交更多好友，享用更多功能，让你轻松玩转社区。
您需要 登录 才可以下载或查看，没有帐号？立即注册
x
社科院蓝皮书：弱市为决策层引导股市走向提供契机
2012年社科院《金融蓝皮书》近日发布，该蓝皮书指出，受宏观经济形势不确定性增强等原因的影响，2011年我国股票市场经历了较大幅度调整，市场融资额和股票交易量均出现不同程度下滑。年末指数略有企稳，但投资者信心仍未全面恢复。2012年，在“稳中求进”的宏观经济调控目标指导下，国民经济有望实现“软着陆”，若干制度性变革可能给股票市场提供新的上升动力，为适应新经济增长方式而积极增加投资的行业和上市公司，有可能成为市场热点。
2012年股票市场运行展望
2012年是中国经济保持平稳较快发展和转变增长方式的关键一年。国际经济形势依然不容乐观，实现国内经济“软着陆”的任务十分艰巨。2012年是本届政府执政的最后一年，党的十八大即将召开，“稳中求进”成为政府经济工作的基本指导方针，各方面要把稳增长、控物价、调结构、惠民生、抓改革、促和谐更好地结合起来。股票市场方面，经历了2011年的调整之后，市场投资者信心尚未完全恢复，上市公司质量和效益有待提升，为实现节能减排和可持续增长而进行的技改投资需要与宏观经济政策更好地协调。新股发行体制、上市公司分红制度和退市制度改革有望取得突破性进展，为股市转暖创造一定条件。
(一)复杂的宏观经济形势增加股市运行不确定性
2012年，中国经济需要更好地平衡经济增长、物价稳定与产业结构转型升级的关系。短期看，物价水平仍然是制约经济增长的主要因素。一方面，在经历了2011年上半年的物价快速上涨后，下半年物价升幅开始逐步回落，12月的居民消费价格同比涨幅降至4.1%，但全年物价涨幅仍处于5.4%的高位。2012年1月，受节日因素影响居民消费价格仍上涨4.5%，2月降至3.2%。尽管物价水平出现了回落趋势，但高位运行格局并未根本改变。以往对物价水平影响较大的食品和农产品
价格，在国际大宗商品价格持续波动的大背景下，仍存在进一步上涨的可能。另一方面，随着国际金融危机应对措施的正向宏观效应逐步减弱，拉动经济增长的主要动力——消费和投资的增长速度有可能回复到危机以前的水平，全球经济衰退所带来的外需减少，2012年仍将制约出口的迅速增长，不过出口的恢复性增长还是可以期待的。全年经济增长预期目标下调已写入年初的政府工作报告，但经济增速的下调是否能够带来经济增长质量和效益的提高，目前仍不能确定。至少在2012年上半年，央行对于物价反弹将继续保持高度警惕，并据此对货币政策进行预调和微调。与此同时，货币政策还必须设法保持经济稳定增长所需的相对宽松的信贷环境，对于二者的权衡将成为上半年乃至全年的货币政策主线，因此不应对2012年的货币政策过于乐观。
在未来一个时期内，工业化、城镇化和农业现代化将是中国经济增长的主要推动力。在这一过程中，转变经济增长方式将起到关键性作用。也就是说，在资源和环境约束日益增强的形势下，能否成功转变经济增长方式是我国实现“三化”的必要条件。而转变经济增长方式所需的大量新增投资和人力资本的积累，能否在短时间内完成，目前还有待观察。在工业领域，传统制造业中被逐步淘汰的落后产能，需要被以新型工业装备为代表的先进产能所代替，传统制造业和高新技术产业等重点产业的自主创新能力和技术工艺水平，决定了我国产业结构调整、升级和经济转型的速度与效率。上述目标的实现，离不开大规模技术改造和创新投资的支持。在城镇固定资产投资中，代表技术改造投资的设备和工器具购置总额从1995年的3758亿元增加到2010年的5.2万亿元，而该项支出在固定资产投资总额中的比重则从24%下降至21.4%，这意味着技改投资仍需加强。在我国，随着政府职能的逐步转变，技改投资主体已从政府转向企业。而企业中具有相应投资实力的又主要是国有企业特别是中央企业。在垄断行业改革和国有企业改革任务没有全面完成的情况下，国有企业是否有足够动力和能力完成高效率的技术改造和创新投资，是存在疑问的。此外，民间资本进入关键产业领域仍有不少障碍，鼓励民间资本投资的具体政策有望在2012年出台，其政策力度和效果仍然有待进一步观察。综合来看，经济增长方式的转变还是需要看技术改造和创新投资的增长速度、新产能的形成速度以及运行质量的。
面对复杂的宏观经济形势，上市公司和股市投资者的反应具有较大不确定性。一方面，投融资能力较强的上市公司有可能顺应潮流积极增加技改投入，提升企业经营效率，完成自身生产方式和产品结构的转型，不过这类企业行为仍需要足够的外部压力促成。而投资活动的增加将减少企业当期可分配利润并有可能提高财务杠杆，其对公司股价的作用方向具有不确定性。另一方面，复杂的宏观经济形势会促使风险厌恶型投资者选择离场，从而减少市场资金供应；同时也会吸引风险偏好型投资者进场寻找交易性机会，市场短期波动可能性增大。
(二)证券监管制度改革为市场转暖创造条件
依照中国以往股票市场运行的经验，每逢弱市，一些与证券发行和交易监管有关的政策性议题就会受到市场投资者关注，似乎某项监管制度的改变能够对市场回暖起到决定性作用，这为决策层引导股市走向提供了契机。在2011年的市况下，多项改革议题受到市场关注。如新股发行体制改革、上市公司强制性分红制度、退市制度和投资者适当性制度等。新任证券监管部门负责人对于上述热点问题给予积极回应，通过体制改革促使市场回暖的用意十分明显。
在经历了2009年以来的两阶段新股发行体制改革以后，我国股市新股发行体制的行政化色彩依然浓厚。不过随着拟发行上市公司数量的爆发式增长，投入新股发行的监管资源大幅度增加。根据Wind数据库的统计，2011年A股市场共发行新股270余只，平均每位主板市场发审委委员经手的IPO公司达42家，如果算上未通过审核的拟上市公司，这个数字会更多。目前仍有超过500家企业在排队上市，现有的发行审核体制能否保证高质量地完成与之相关的大量审核工作，是值得探讨的。而且随着多层次资本市场的逐步完善，新上市公司的数量还有可能继续增加，按照现行体制，将需要更多、更复杂的审核程序和监管资源。
现行的新股发行体制对新股发行的询价机制、股票配售对象、回拨机制等应由发行人、承销商和投资者自主商定的细节，都制定了明确的行政性规定，一级市场的创新活力难以释放，而且监管机构的过多参与也没有完全解决发行人与投资者的利益分配问题。目前对于新股发行弱化实质审核、强化过程监管的呼声很高，市场化的改革取向得到很多人拥护。不过依照目前我国股市的发展水平，如果真的完全放开新股发行，实行注册制，监管机构不再控制拟发股公司的数量和节奏，将非常有可能出现大批公司争抢上市，以及随之而来的大规模圈钱活动，对于投资者而言，其后果无疑将是灾难性的。因此从近期来看，新股发行改革更有可能从放宽实质性审批、加强过程监管、提高发行透明度和加强中介机构责任等几个方面入手，为新股发行的市场化做好准备。此外，作为新股发行改革的一部分，近期上海证券交易所、深圳证券交易所先后发布了抑制新股炒作的交易规则，在深圳证券交易所上市新股，若上市首日涨跌幅达到或超过10%，或者盘中换手率达到或超过50%，交易所将对其实行临时停板至当日14:57；上海证券交易所的规则相类似，只是将涨跌幅和换手率限制放宽至20%和80%。对于新股炒作的限制，有利于缩小新股首日交易收益率，降低市场“打新”热度，为投资者理性投资新股创造条件。
关于上市公司的强制性分红制度，目前已有的信息是监管机构已经不再寻求建立强制性的现金分红量化标准，转而寻找促进上市公司分红的其他措施，比如，增加对赢利而不分红公司的信息披露要求，建立长期不分红公司的约谈制度，与财政税务部门协商降低股息红利个人所得税税率，等等。对于上市公司分红的约束性要求，会促进上市公司制定有利于少数股东的现金分红决策，增加投资者当期回报，在弱市状况下能够起到提振市场信心的作用。此项改革需要注意措施的力度和覆盖面，防止在一段时间内过分强调现金分红，而减少上市公司可支配资金量，从而削弱投资能力，导致其失去投资机会，甚至无法抵御未来可能发生的经营风险。
上市公司的退市制度改革取得了突破性进展。日前，深圳证券交易所已完成就创业板
退市制度的修订，新的创业板退市方案很快会公布。新方案增加了创业板股票的退市条件，提高了退市速度，杜绝了退市公司通过“借壳”方式恢复上市的可能性。创业板退市制度仅是我国股票市场退市制度改革的前奏，主板和中小板
市场的退市制度改革也会很快推出。退市制度的完善，增加了持有绩差公司股票的风险，有利于扼制炒作ST股票的投机行为，促使投资者将关注点从单纯的重组概念转向上市公司的真实业绩。除上述几项改革以外，监管机构提出的投资者适当性制度也有可能进一步完善。该项制度旨在将非专业投资者排除在某些高风险市场以外。此前的股指期货和创业板市场，都建立了投资者准入制度，目前有必要将这些零散的、各自适应某个特定细分市场的制度进行全面整合，以满足股票市场和投资者队伍建设的需要。
目前市场关注的改革措施，其宗旨是抑制市场短期投机活动，提高上市公司整体质量和促进投资者理性投资，对于推动股票市场的健康发展具有长期积极意义。在当前市场环境下，这些措施的市场影响也应当是正面的，并极有可能促进增量资金入市，从而抵补投机炒作资金离场所造成的成交量减少。
(三)场外资金入市意愿增强
2012年初以来，在多种因素的共同作用下，股票市场开始止跌企稳。至3月12日，上证指数收于2434.86点，比年初上涨约12%。实际上投资者进场迹象自2011年下半年已有所显现，8月以后活动账户中的空仓账户持续减少，表明部分投资者从做空转向做多。2012年2月末，空仓账户数量从2011年同期的2046万户降至1741万户，降幅为17.5%。鉴于股市反弹幅度和空仓账户减少量均比较有限，目前还不能断言股市反转趋势已经形成。但在各方面利好因素的配合下，投资者入市意愿有望进一步增强。
社科院蓝皮书：去年股市下调与上市公司业绩无关
2012年社科院《金融蓝皮书》近日发布，该蓝皮书指出，受宏观经济形势不确定性增强等原因的影响，2011年我国股票市场经历了较大幅度调整，市场融资额和股票交易量均出现不同程度下滑。年末指数略有企稳，但投资者信心仍未全面恢复。2012年，在“稳中求进”的宏观经济调控目标指导下，国民经济有望实现“软着陆”，若干制度性变革可能给股票市场提供新的上升动力，为适应新经济增长方式而积极增加投资的行业和上市公司，有可能成为市场热点。
2011年股票市场运行分析
2011年是国际金融危机爆发后的第三个年头。这一年，美欧经济依然没有走出衰退阴影，欧洲主权债务危机逐步深化，各国宽松的货币政策和迅速上涨的大宗商品价格，加剧了新兴市场国家的通货膨胀。2011年我国实现了9.2%的经济增长，消费、投资和出口均保持较高增速，但CPI比上年提高5.4%，超过年初制定的政府调控目标。经济过热迹象增强了央行进行干预的决心，1~7月，央行先后6次上调金融机构存款准备金率，3次上调存贷款基准利率，回收银行系统流动性和提高企业融资成本。货币政策调整对股票市场产生了比较明显的影响。年初对于经济基本面还反应比较乐观的市场指数，自4月中旬开始缓步向下调整，虽然经历了6月下旬至7月上旬、10月下旬至11月上旬两个阶段的盘整，但指数下调的趋势没有发生根本改变。12月31日，上证指数收于2199.42点，比年初下跌21.7%，相当于2009年3月的水平。随着指数的下调，市场成交量同步减少，从1~4月的平均日成交175亿股，降至此后的平均约123亿股，下降幅度达30%。12月的平均日成交量更降至90亿股，一定程度上反映了投资者的惜筹心理。
2011年股市下调同上市公司经营业绩并不存在直接关系。前三季度上市公司利润总额达到2.47万亿元，同比增长23.6%。分行业看，除造纸印刷、公用事业、交运仓储和木材家具四个行业的上市公司利润出现负增长外，其他主要行业均获得10%以上的增长。机械设备制造、生物医药、建筑、金融服务等行业利润增长均在20%以上；食品饮料、金属和非金属制品制造、商贸、服装、文化传播和石油石化行业的利润增长率更是超过40%。根据Wind资讯数据计算得出。根据目前已经掌握的上市公司业绩预告情况，2011年第四季度上市公司总体赢利环比可能有所下降，但全年仍可保持约20%的增长。赢利增加而股价却持续下跌，这使得股市平均市盈率走入历史低位。到2011年末，A股市场平均市盈率不到13倍，低于2008年金融危机期间的市场低谷，也是2000年以来的最低水平。市盈率不断下降意味着按照当期赢利状况衡量股价的估值方法在2011年基本失效，市场对上市公司前景的悲观预期占据了主导地位。而悲观预期的基础则是对原有经济增长方式的信心下降，以及依然不稳定的外部需求。
二级市场表现在一定程度上影响了市场融资功能。根据中国证监会数据，2011年股票市场融资总额为5073亿元，同比下降43.3%。其中IPO募资2825亿元，下降42.1%；定向增发1665亿元，下降23.4%；配股422亿元，下降70.7%。IPO募资下降超过2000亿元，甚至高于2009年新股发行的募资总额，新上市公司数量从上年的345家减少到279家，而且有77家公司股票上市首日收盘价即跌破发行价。新股发行体制所存在的弊端被认为是在弱市中影响大市的另一个重要因素。2009年以前，新股上市的高溢价和无风险收益吸引大量资金进入一级市场“打新”，甚至影响到二级市场的稳定，招致部分市场投资者的不满。这一类持续多年的不正常现象终于导致了2009年的发行制度改革。此次改革分为两个阶段，第一阶段意在突出市场化改革方向，淡化行政指导，更好地发挥询价机制的作用，为新股确定合理发行价格，降低新股上市溢价率。改革的最大受益者应是发行人群体，因为发行价格的提高实质上降低了发行人的筹资成本，并在一定程度上抑制了新股溢价率，但其后形成的“高发行价格、高市盈率和高超募资金”的“三高现象”，也引起一定争议。2010年11月开启的第二阶段改革，在第一阶段的基础上进一步细化了各个发行环节的规范性要求，扩大了询价对象范围，完善了回拨机制和中止发行机制。两个阶段的改革淡化了监管机构对发行价格、网上网下配售比例等关键指标的行政性指导，但过于细化的发行规则在一定程度上代替了中介机构的诚信和勤勉工作，实际上并未降低监管机构对新股发行的参与度，反而限制了承销商和投资者的选择权，强化了监管机构在发行市场中的管理者责任。在新股发行的行政化审批没有发生根本改变之前，2011年新股发行节奏并没有得到适当控制，“新股发行过多过密”再次被认为是市场走弱的主因。
本轮市场下调所涉及的另一个制度性议题是上市公司的现金分红问题。一些人士指出，相当一部分上市公司长期赢利而不分红，应从制度上迫使上市公司主动提高分红比例，增加对投资者的回报。对这一问题我们的看法有所不同。我们考察了自2000年以来有完整财务记录的2038家A股市场上市公司的现金分红状况。2000年以来，随着我国上市公司数量的不断增加和赢利能力的增强，进行现金分红的公司数量持续增加，分红金额基本保持同步增长。当年实行现金分红的公司从2000年的648家增加到2010年的1258家，分红额度从310亿元增加到近5000亿元。从相对水平来看，各年度进行现金分红的上市公司比例基本保持在45%~65%的水平，平均达到55%。如果仅考察当年赢利的上市公司，该比例还可以更高一些(62%)。这一指标已接近2000年以后欧美发达市场的水平。不过上市公司总体的股利支付率存在下降趋势，2010年该指标为30.2%，接近少数国家的强制分红下限。
我们需要对A股市场股利支付率的下降趋势保持关注，但没有必要过分担忧。首先，我国仍是一个发展中经济体，为保持经济长期可持续增长，应鼓励上市公司进行有效率的投资，在外部融资成本较高的前提下，上市公司保持充足的可投资资金就成为实现这一目标的必要条件。其次，2000年以来上市公司股利支付率平均达到43.5%，高于实行强制分红制度的巴西和智利的法定最低分红比率(25%和30%)。从这个角度看，我国上市公司股利支付率在2000年以后的逐步下降可以理解为自高位向均值的回归。而且如果将股利支付率强制性地提高至40%，将有近八成的上市公司达不到这一要求，那么该限制的合理性和可行性将受到巨大质疑。再次，买卖差价是当前我国股市投资者的主要获利方式，但理论界的研究并没有发现现金股利具有提高公司股价的作用，现金股利派发后，市场往往以“除权”方式调低股价，而不会因分红预期而抬高股价。至于有些人士提出的将股市获利模式由买卖差价为主转向现金分红为主，很容易将市场导向过度分红的误区，对于稳定上市公司长期回报并无益处。最后，A股市场按照现金股利计算的年化股票投资收益率仍然处于较低水平。这一指标在2000~2008年平均仅为1.4%，低于同期银行存款利率，与投资者所承担的资产缩水风险严重不对称。这也从侧面印证了将现金分红作为股市投资者主要获利方式仍具有相当难度。
目前需要特别关注的是部分上市公司的“异常派现行为”。这些异常行为包括：异乎寻常的高比例派现，甚至在亏损状态下的高额派现；长期赢利不派现或者极少派现；现金分红政策缺乏原则性、持续性和透明度。异常派现行为反映了控股股东对少数股东的利益侵占和对短期利益的过分看重。这些问题往往是由不完善的公司治理结构所导致的。国内外研究表明，应从完善投资者保护制度，强化少数股东的行权意识和行权保障入手，形成兼顾“控股股东利益与少数股东利益”，兼顾“股东当期回报与长远回报”的分红决策机制。(中国网)
2012年《金融蓝皮书》是中国社会科学院金融研究所组织编写的年度性研究报告，本报告已经连续出版多年，日益受到市场的关注和学术界的高度评价。本蓝皮书概括和分析了2011年中国金融发展和运行中的各方面情况，研讨和评论了2011年发生的主要金融事件，使读者系统了解把握中国金融发展和改革的脉络、规律及走势。
| 
发表于 2012-6-15 06:05
提升卡
变色卡
千斤顶