2004年11月15日（星期一）政策消息面情况专贴，欢迎大家添加。
万亿资金屯兵股市 热钱不断涌入欲掀股海大浪据江南时报报道，中国股市历史上两次波澜壮阔的大行情，都与大规模的资金入市有关。最新消息表明，银行设立的基金管理公司有望在年底推出，储蓄资金间接进入股市即将成为现实；而据专家分析，随着股市好转，豪赌人民币升值的巨额境外游资极有可能杀入证券市场；加上市场原有的存量资金，短期内，股市的资金量可能会迅速超过一万亿元。
国际资本争相进入中国股市
境外游资虎视眈眈
根据外管局最新公布的数据显示，截至9月底，我国外汇储备达到5145亿美元，创历史新高。其中，1至9月新增的外汇储备额达到了1113亿美元。而央行10月份票据发行量创下了新高，可见，10月份外汇储备是有增无减。但外汇储备高额增长的同时，我国贸易顺差下降甚至出现逆差。由此可见，在人民币升值的预期下，境外游资已大量向国内涌入。
虎杰投资的研究师张寅指出，境外游资当中有很大的一部分以现金的形式仍在外资的账户中，这笔巨大的资金可能对我国证券市场造成巨大影响，应该引起投资者的高度关注。这一部分资金远远超过了我国现阶段基金和券商投资于证券市场的规模，其潜在的影响不容忽视。
国泰君安的一位研究员表示，从进入我国资本市场的国外资金来看，既然其目标直指人民币汇率升值的差价，就决定了这一部分具有投机性质的资本，不太可能投向实业，而变现容易、流动性极高的金融证券市场将成为这种资本的最好栖息地。国内证券市场必将成为国外资本的主要活动场所之一。
QFII排队等候入市
记者近日从中国证监会获知，目前拥有QFII牌照的境外机构已有28家，总投资额度超过200亿元。另外还有近10家境外机构等待中国证监会批准其QFII资格。
今年是国际资本纷纷踏足中国的一年，自从QFII设立以后，花旗、瑞银、汇丰、德意志银行等资本巨头接踵而至。以瑞银为首最早一批获得QFII资格的机构已经用完了最初的投资额度。对于再次获得的2亿美元新额度，瑞银表示其客户早已有超额几倍的认购率。由此可见，境外机构对中国股市表现出极大的热情，指数的下跌甚至被他们认为是更好的投资时机。不论是刚刚到中国的漫步华尔街的作者麦基尔，还是里昂证券的全球总裁，他们对于中国这个新兴市场更加关注的是发展的前景，以及有多少公司已具有投资价值，而并不在意指数的涨跌。
配合境外机构的投资需求，中国监管层也明显加快了QFII及其投资额度的审批速度。截至10月底，QFII已汇入资金20多亿美元，折合人民币约200亿元。
合资基金纷纷开张
今年以来，华宝兴业、申万巴黎等多家中外合资的基金公司成立并取得了较好的业绩，为基金市场增添了不少亮色。
日前，由美国国际集团(AIG)下属的AIGGIC与华泰证券有限责任公司等共同发起合资组建的友邦华泰基金管理有限公司(简称“友邦华泰”)，正式获得中国证监会同意开业的批复。
据了解，AIGGIC和华泰证券将分别持有友邦华泰33%的股权。曾任华泰证券副总裁的齐亮先生将担任友邦华泰的董事长，齐亮董事长表示：“友邦华泰将结合美国国际集团在资产管理方面的国际经验以及华泰证券强大的销售网络，秉承‘专业化投资服务，为客户创造价值’的经营宗旨，为个人及机构投资者提供高水平的服务及满足需要的创新产品，为中国的资本市场注入新鲜活力。”
美国国际集团为全球首屈一指的跨国保险及金融服务机构。AIGGIC是AIG全资附属子公司，2003年管理机构客户资产总额达4000多亿美元，名列全球第六大资产管理公司。
AIG将为友邦华泰带来有关风险管理和内部控制、基金产品开发、投资理念及管理、客户服务以及市场营销方面的国际经验及运营模式，并提供AIG全球统一的股票投资交流平台———EPIC，全面支持友邦华泰基金管理公司的发展。
热钱源源不断股海欲掀大浪
多头主力坐拥万亿资金
昨天，央行副行长吴晓灵称银行设立基金公司应加快速度，此举表明，庞大的储蓄资金间接进入股市很快就将成为现实。前天，劳动和社会保障部与证监会就企业年金基金证券投资的开户、结算等有关问题作出规范。目前，我国企业年金的规模有500亿元，再加上以年金名义销售的保险产品有430亿元，企业年金的存量规模有近1000亿元。而据有关权威人士预计，年金市场全面开启后，每年的新增规模应在800亿到1000亿元，10年后将达10000亿元。
另外，《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》出台后，将有近600亿元保险资金可以直接入市；而目前市场共有119只基金，资产超过3000亿元；券商将发行短期和长期融资券又可入市达800亿元；私募基金目前的规模在4000亿元左右，行情好时增量不断；加上社保基金、QFII和境外游资，短期内，股市的资金量可能会迅速超过一万亿元。
两次大行情
热钱源源入市来
武汉新兰德分析师荣继东认为，中国股市历史上的两次波澜壮阔的大行情，都与大规模的资金被引入有关。
据介绍，第一次因资金被大举引入而产生的大行情，发生在1996年初至1997年5月。沪深市场从区域性市场转变为全国性大市场，吸引了全国各地投资者的资金源源不断入市；1999年5月至2001年4月的大牛市行情，则与三类企业被允许进入股市及基金力量的快速壮大直接关联。
其实，现有被竞相引入股市的资金，可能还只是将资金大举引入股市的一个序曲。“国九条”的第三条，就是关于鼓励合规资金进入股市的内容，强调要逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等投入资本市场的资金比例。
看好后市
机构投资者加仓
在已披露第三季度季报的122只股票方向型基金中，绝大多数以持续加仓表明了对上证综指在1300点时投资价值的认可。申银万国证券研究所基金研究员林捷进一步发现，8月和9月份成立而没有披露三季度报告的基金，其投资更加激进，投资机遇正让操作变得越来越大胆。
在1300点附近，社保资金、保险资金、券商抵押贷款资金及企业年金等带有一定行政特色的“保命钱”全部允许进入市场，而这些资金很多都要在将来进入市场，在这种预期下，前期观望的市场资金大举进入了市场，前天和昨天两个市场交易金额快速放大就表明了前期观望的资金正在源源不断地进入市场，这也是经过前期1300点极度缩量之后再次放量的根本原因。在我国这个资金推动性市场，只要有资金，行情就会来。 融资关键条款存分歧 证券发行办法近期不会出台
据广州日报报道，备受市场各方期待的《上市公司证券发行管理办法》（草案），由于在一些关键条款上仍然存在分歧，所以短期内将不会出台。
最大分歧主要是，上市公司增发募集资金不得超过上年度末净资产额的50％，这比原来的融资额降低了一半。
记者了解到，新申报的再融资项目则要等《上市公司证券发行管理办法》出台，证监会目前只受理不审核。
盲目上市、恶意融资、再融资，业绩却是每况愈下，造成低回报甚至负回报，这种现象严重打击了投资者的信心，由此市场对扩容也已经到了谈虎色变的程度。而此前不久市场传闻的《上市公司证券发行管理办法》（草案）的即将推出，则引发了市场对改变这一现状的期待。
不过，据消息人士透露，日前备受市场各方期待的《上市公司证券发行管理办法》（草案），由于在一些关键条款上仍然存在分歧，所以短期内将不会出台。
另有媒体报道，据接近证监会的消息人士透露，管理层在年内不会考虑再发行新股。多家证券公司也向记者证实，已经收到证监会暂时停止上报材料的通知，这也进一步印证了这一说法的可靠性。
融资关键条款存分歧
据了解，这些分歧包括管理办法中规定的增发募集资金额不超过公司上年度净资产额的50％等许多方面。而《上市公司证券发行管理办法》（草案）当前正在交易所一级展开进一步的讨论。
目前，存在的最大分歧主要是《上市公司证券发行管理办法》（草案）第十五条的规定。该规定指出，上市公司增发募集资金不得超过上年度末净资产额的50％，这比原来的融资额降低了一半；另外，上市公司发行可转债的额度也大比例下降，由原规定的80％修改为累计债券余额不得超过发行前一年末净资产额的40％，且净资产收益率不低于6％，期限最长为6年。这些条款遭到一些人极力反对。
新项目只受理不审核
昨天，记者从一些不愿意透露姓名的人士处了解到，近期会有一批公司获准实施增发。而新申报的再融资项目则要等《上市公司证券发行管理办法》出台，证监会目前只受理不审核。
目前，尽管新股还没有恢复发行，但近期上市公司配股、可转债等融资步伐并没有减慢，招行、钢联等个股都即将发行可转债。而业内人士认为，在即将到来的第4季度，由新股发行和再融资构成的扩容大潮正在卷土重来。 中银国际投资总监：A股投资价值已超港股
据深圳商报报道，中银国际投资总监苏淑敏放言：A股投资价值已超港股并称A股真正行情明年下半年展开，其时A股吸引力会更强。
昨日在其即将发行的首只中外合资LOF基金———“中银国际中国精选基金”产品推介会上，中银国际基金管理公司投资总监苏淑敏表示，随着调整的延续，A股市场估值的吸引力日益显现，目前A股市场投资价值已超过香港市场；并预测，A股真正的大行情可能要到明年下半年。
虽然是LOF基金的推介会，但记者发现，中银国际昨日特地将“QFII”的字样加入到推介会的名称当中，并邀请了渣打银行等金融巨头前来“捧场”，足见其对境外投资人的重视。此外，中银国际与美林的合作早已路人皆知，从其产品设计、管理团队到投资策略无疑都将充分考虑境外机构对中国市场的判断。
A股目前投资价值高于港股
“当前这个时期的中国股市提供了在境外不容易找到的投资机会！”与投资香港股市相比，中银国际投资总监苏淑敏坚定地表示，“A股市场投资价值已超过香港市场。”
这位有着18年国际投资管理经验的基金经理分析说，首先，内地上市公司的行业分布较香港更加多元化；更重要的是，从过去12个月的绝对数看，内地A股市场的日均交易量超过21亿美元，该指标已经超过香港市场；并且，内地上市公司规模超过10亿美元的大型企业和低于500万美元的小型企业的比例都在40％左右，为分散投资提供了更广的余地。
另外，从两个市场的投资回报看，在过去的10年中，上证指数年均波动率为28.4％，远低于恒生指数的43.7％；以深证成指计算的年均回报率更是高达16.4％，是恒生指数的2倍多。
未来12个月谨慎乐观
尽管如此，A股市场自2001年以来踏入漫漫熊途却是不争的事实，且大盘自今年4月以来的调整将持续到何时一直是内地投资者最关心的问题。对此，苏淑敏强调，把握内地经济当前所处的周期比单纯关注调整时间要有意义得多，但对于未来的12月尚只能“审慎乐观”。
中银国际的研究结果显示，通过综合评估货币政策、利率、固定资产投资等多项指标，2005年的内地经济将在延续紧缩货币政策的背景下，由经济扩张转向经济收缩；从历史数据推断，内地股票市场的平均回报率可能会下降。
“因此，今年的持续调整也在意料之中，”苏淑敏表示，“经验表明，内地经济在该阶段‘逗留’的平均时间为13.2个月。据此推算，最快也要到2005年一季度才可能结束调整，真正的行情有望于明年下半年展开”。
但苏淑敏提醒说，在延长的调整之后，A股市场估值的吸引力只会得到增强。
A股与H股是两个市场
除了宏观政策的紧缩效应，近期A股与H股股价“并轨”的呼声高涨并为疲软的大盘雪上加霜。此外，有关交行、中石油等“大块头”两地上市的猜测进一步加剧了内地投资者对“并轨”的恐惧。
“我不相信A股会与H股越来越‘贴近’，因为这根本是两个市场！”苏淑敏不仅否定了上述观点，甚至颠覆了“并轨”这个不少市场分析人士认为是“大势所趋”的“命题”。
有数据表明，目前A股的历史市盈率相对2001年的高点已经大幅下降，目前仅为30倍左右，与H股的落差已经十分有限。
苏淑敏指出，虽然香港股市未来的市盈率仍然可能维持较低的水平，但两地上市之后，A股股价最终仍将复归其原有的相对更高水平，这一预期也是吸引QFII的直接原因。 利好促证券市场嬗变 投资者权益保护日趋深入
据证券日报报道，2004年是值得证券市场大书特书的一年。证券市场受到了国家最高层史无前例的关注，并发布了促进证券市场发展的“国九条”。随后，各有关部委在市场的强烈要求下，纷纷加快落实“国九条”的行动，新政频出。从历年管理层推出的有关证券市场政策的数量来看，2004年无疑是最多的一年，这些新政导致证券市场的内在质数正在发生微妙变化。
在今年2月“国九条”推出之后，国家高层领导多次出面讲话来肯定证券市场对国民经济的重要性，并表态要从制度建设上逐步解决历史积累问题，消除市场发展深层次矛盾和障碍。这带给市场各方无尽期望。而从推出的各种新政来看，“国九条”正在得到切实的落实。
新股发行改革重磅出击
十届全国人大常委会第十一次会议表决通过了公司法、证券法修正案，分别删除了股票溢价发行须经国务院证券监管部分批准的规定，新规定明确股票发行采取溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定。这项修改标志着今后股票发行采取溢价发行的，其发行价格不再由证监会核准，市场化将成为股票发行定价机制改革的方向。随后，证监会发布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》（征求意见稿），提出ＩＰＯ发行价格应以累计投标询价方式向机构投资者询价确定，发行市盈率为扣除非经常性损益后的净利润除以发行后总股本。
虽然新股询价制度在征求意见两个多月后依然没有正式出台，但保荐制度的实施已经让新股获得市场的认同度大大提升，比如，上市公司募集资金用途更改的数量较上年已经骤降30％，新上市公司业绩变脸的现象减少或业绩波动更趋平稳。
合规资金入市挂挡提速
保险资金终于获准入市。这是保监会和证监会积极贯彻落实国九条的又一举措，将对证券市场的资金供给提供强大的动力，对促进保险市场与资本市场协调发展等方面产生深远影响；社保基金扩大入市规模。全国社保基金理事会理事长项怀诚表示，社保基金要加快进入资本市场。他也提出了对证券市场的希望，就是管理机构要尽快出台有关制度积极创造条件推动社保基金更多投资于资本市场，通过妥善解决股权分置问题、提高上市公司质量来促进资本市场的稳步发展，完善社保资金的投资环境。此外，ＱＦＩＩ、企业年金、信托资金、交易所开放式基金、商业银行发起设立的基金公司都将为证券市场提供源源不断的资金。
投资者权益保护日趋深入
中国证券登记结算公司开始试点推出面向投资者的网上查询服务。这一系统的运行，为今后类别表决机制实施后流通股股东通过上网参与上市公司股东大会并通过网络投票参与股东大会重大事项的决策，奠定了技术基础。从这一角度分析，网上证券查询系统的运行可以看作类别表决机制实施的技术准备，为真正落实保护社会公众股股东权益创造条件。此前，证监会就《关于加强社会公众股股东合法权益保护的若干规定》公开征求意见。从其内容分析，在分类表决、强制分红等方面有具体而明确的规定，流通股股东的说话权明显增大。
券商改革创新齐头并进
为解决券商挪用客户保证金的问题，券商保证金存管开始实施。国信证券、南方证券等已经实施。目前招商证券等多家深圳券商也在积极探索对现有交易模式影响较小的保证金存管新模式；券商融资问题获得空前解决。发债门槛降低，获得短期融券，股票质押贷款放开，这些政策的出台旨在进一步拓宽证券公司融资渠道，体现了政府支持我国资本市场健康发展的政策倾向。意味着券商获得了更多合法利用银行及社会资金的机会和渠道，促进货币市场与资本市场的良性互动和共同发展，将对证券公司业务拓展发挥极大的支持作用，同时可以减轻券商融资成本和以往因缺乏合法的融资渠道而产生的挪用客户保证金、承诺保底收益等各种违规行为，对股市的稳定和健康持续发展有重大意义。 李荣融表示 中央企业应为股市健康作出贡献
据上海证券报报道，国务院国资委主任李荣融昨日表示,中央企业及其上市公司要发挥影响力,为股市的健康做出贡献。
李荣融是在国务院国资委领导与公开招聘的22位聘任同志集体谈话会上作上述表示的。他说,我们应该共同努力,让股市充满信心。我们不能辜负股民的希望,股民一定要得到好的回报。企业一定要有信誉,没有了信誉,上市公司再想融资时就很困难；而中央企业要是在群众中间没有了信誉,公司又该怎么发展?而维护企业信誉最基本的工作就是不做假账。 券商公开信息披露开始透明化
三大券商信息网上公开《信息披露操作规则》讨论稿有助揭示经营风险
日前中金、中信、光大三家券商的有关信息在中国证券业协会网站上挂出，此举对于中金和光大来说，是首开未上市券商公开信息披露之先河。种种现象表明，券商的信息披露正变得更加透明。近期一个政策信号是，券商若想获得更多资源，前提之一是信息披露必须进一步透明化。
透明化缘于政策引领
除了中金、中信、光大三家券商的有关信息披露外，银行间市场《证券公司短期融资券信息披露操作规则》讨论稿征求意见也于日前结束，相对于此前发布的“同业拆借市场中证券公司信息披露”规则，增加了应及时披露“预计到期难以偿付利息或本金”等内容，有助于动态揭示证券公司的经营风险。
创新试点券商信息公开亮相是中国证券业协会的要求，而短期融资券商信息披露新规定是因为这项业务刚刚“开闸”。无论创新还是短期融资，证券公司都是为了获取更多的经营资源，而政策意向也给出了一个信号，放行的一个前提是信息披露必须进一步透明化。
首批三大创新试点券商此次全部披露了“公司概况”、“高管人员”、“十大股东”、“财务信息”四大项内容，其中中信和中金的财务信息数据来自2003年年报，光大则比较超前地摘自2004年中报。尽管与严格意义的公开信息披露相比，几家券商披露的内容还较为有限，比如说，人们不知道财务数据背后各公司业务开展的具体情况，但还是可以通过“资产负债率、净资产收益率、利润总额”等财务指标以及大股东成员等信息，对公司的总体实力与经营状况有一个大致的把握。
银行间市场《证券公司短期融资券信息披露操作规则》讨论稿的新变化集中体现在“第五条”的两项内容，即“证券公司应当及时予以公告：预计到期难以偿付利息或本金；减资、合并、分立、解散及申请破产”，意在对证券公司有一个更加动态的监控。目前银行间市场已拥有证券公司成员60家，若想获得短期融资，券商必须适应新规则的变化。
透明度增加了多少
“任尔东西南北风，我自岿然不动”，这可以说是多年来券商信息封闭的真实写照。特别是近年来，有关证券公司的传闻不绝于耳，但媒体欲知真相大多得用上“窃取情报”的本事。也难怪，除中信和宏源两家上市券商外，有关券商的信息一直局限于或明或暗的两条渠道，明的是中国证券业协会的公开统计数据，半明半暗的是仅对成员开放的银行间市场信息。
协会公布的数据偏重于行业总体统计，分项业绩排名一般不超过10项指标，只列前20家券商，对于单一证券公司的经营状况无法从中得到较完整的印象。银行间市场虽有证券公司成员独立的信息披露，但由于其信息发布的半封闭状态，外界对相关信息的了解程度和速度都会打一定的折扣。
如果说，券商短期融资信息披露的新规定提高了证券公司在银行间市场的信息透明度，那么创新试点券商在协会网站上亮相意义更为重大，因为它开辟了券商上市以外的又一条公开信息披露渠道，透明度更高。据悉，目前已有12家券商提交创新试点申请，假定全部获通过，那么将有近十分之一的券商会把经营状况暴露于阳光下，这还不算未来有可能加入创新试点的其他券商。
透明度提高成为趋势
无论从目前券商信息披露的主体、内容、受众还是渠道看，局限性都非常明显。但此间业内人士认为，券商信息披露透明度的进一步提高不仅意义重大，而且必将演化成为一种趋势。
券商信息披露透明化还有很长的路要走，比如，创新试点券商的持续信息披露还需要制定规则；是否应统一规定创新试点券商信息披露内容要来自最新数据还有待商榷；是否应采取措施鼓励非创新试点券商公开披露信息也为人关注。同为金融机构，近年来像中行、建行这样的非上市银行已公开披露年报，这方面它们可以说是先行一步，值得效仿。 传南证进入资产处置阶段
命运的安排如此多舛，南方证券注定将再次成为市场焦点。
10日晚，本报记者接到某消息人士急电。“南方证券将结束行政接管，进入资产处置阶段。”该人士表示，近期有关部门将派遣一个对公司现有资产拥有处置权的机构进驻南方证券。这意味着南方证券将处置现有股票，变现后用于清偿债权。
重仓股危机
“南方证券内部一再强调，上述机构是‘对现有资产有处置权的机构’，而绝对不是清算小组。但我看来，实际就是一样的工作性质。这么一来，南方证券的命运实在堪忧。”上述消息人士说到。
根据他的说法，该处置机构进驻南方证券后，最重要的工作就是，依据现在行政接管小组对南方证券几个月来的查账结果，对现有资产进行处置变现，在变现的基础上，按照一定的比例偿还南方证券的债权人。
该人士透露，该处置机构的性质决定了它对于南方证券现有各类资产没有“保值增值”的义务，迅速变现是其工作的主要目的。该处置机构对现有资产的处置方式可能是，固定资产以拍卖的方式进行，而证券类资产，则是通过交易变现。
他提醒注意处置机构对股票类资产的处置方式。
“南方证券对股票资产的处置有几种可能的方式，一是可能采取在二级市场上抛售的形式处置变现；二是场外交易，以协议转让的方式处置变现。最值得注意的关键是，对资产处置上，出现不计代价变现的倾向。”该人士说到。
他对上述两种处置方式的看法认为，最可怕的是第一种，即在二级市场上抛售变现。
“这种抛售行为带来的结果将是——如果没有买盘，相关的股票价格将大幅下滑，尤其是高度控盘的南方证券重仓股可能出现连续几天的跌停，甚至是崩盘的命运。”他对此异常担心。
据最新统计?今年以来?南方证券一共出现在9只新股发行后的前10大股东名单中?获配新股从37.9万股到226.9万股不等?按中签率推算参与新股配售的二级市场市值?最低为78.3亿元?最高为99.5亿元?平均值近90亿元。
根据今年1月份南方证券被行政接管时，万德资讯对南方证券重仓股的统计，当时南方证券重仓股达到31只之多，包括?ST天鹅A、海虹控股、安彩高科、达尔曼、哈飞股份、哈药集团、金地集团等。
而数月之前，经过将隐性账户汇总，更是报出了南方证券最著名的重仓股“双哈”的真实持股比例。到今年6月底，南方证券共持有哈飞股份流通股10269.8万股，占哈飞25950万股总股本的39.58%，在哈飞11400万股流通股里，所占的比例高达90.09%。而南方证券更是持有60.92%的哈药集团股份。其所持“双哈”市值以11月12日收盘价计算，合计超过41亿元。 ??
照此推断，由于大量隐性帐户的存在，南方证券持股的真实市值应该大大超过90亿元。
如果庞大的市值都在二级市场短时间内进行减持，带来的冲击可想而知。
更重要的是，对问题券商的处理，如果都采用此种重仓股在二级市场上抛售的方式，那么南方证券之后，还有大量的问题券商的处理，则更是泰山压顶，后果难以估计。
据记者了解，目前政府部门对问题券商的股票资产处理上，大都采用了二级市场上抛售的方式。由于此前所处理的问题券商规模都比较小，其所持有的重仓股规模也不足以影响市场。所以，在处理时并没有引起市场的关注。
大宗交易尝试
本报获悉，自南方证券被行政接管以来，行政接管小组对重仓股的处理上也曾经做过有益的尝试。
今年4月底时，即有消息称，南方证券当时的负责人曾向基金管理公司咨询过对重仓股的处理方式。南方证券当时准备让基金公司以大宗交易的方式接盘南方证券重仓股哈药集团?600664.SH和哈飞股份?600038.SH。
来自监管部门的消息称，当时安排基金公司以大宗交易的方式接盘“双哈”，目的是让南方证券能够收回一部分现金，同时为了保证这两只股票后续的流动性，每家基金公司接盘的比例将受到一定的限制。
但会后部分基金公司负责人的说法是：“目前还没有具体可操作的思路，原因有两个，即行政接管小组无权处置现有资产，二是现行大宗交易的政策不利于南方证券重仓股的处理。”
该人士进一步解释认为，现行大宗交易政策规定，大宗交易的交易价格由买卖双方在当日已成交的最高和最低成交价格之间确定，该证券当日无成交的，以前收盘价为交易价。
“对于问题券商的重仓股来讲，大宗交易价格与二级市场上价格差距太小，而重仓股原本的价值又可能被高估了，基金接盘后的风险太大。这是基金不愿接手的最重要原因。”他很坦诚地说到。
完善金融机构破产政策
“谁也没有责任，关键是制度缺失。”上述消息人士说到。
他认为，从2003年4月大连证券关闭开始，问题证券公司的处置便成为摆在政府面前一道必须解决的难题。
据悉，目前我国还没有一家证券公司破产，法律的空白是最重要的原因。
对此，中国政法大学李曙光教授认为，应设立一个统一的标准和程序，规定金融机构什么情况下破产，行政干预什么情况下可以介入，什么情况下可以动用公共财政或储备基金进行拯救行动？什么时候可以动用市场的力量拯救，什么情况下政府可以批准清算、重组，等等。当务之急是要制定一个《金融机构破产特别法》(或者《特别条例》)，使金融机构破产可以操作起来。同时要加紧进行内控系统、外部监管、拯救机制、存款保险机制等支撑体系的建设。
李曙光教授认为，这样一个系统的建立，是一个所有各方利益主体博弈的过程，一定要公开、透明并让相关的博弈的利益主体都参与进来。我们现在并没有这样一个程序，更多的是体现管理层的意愿。可行的选择是，通过一个民主立法体系，让所有的利益主体可以公开讨论，让多数人可以知道，自己可能将面临的是什么样的规则。此外，金融机构的破产意识和观念也要逐步树立和完善。
“我同意李教授的说法，建议针对南方证券资产处置召开债权人大会，对现有资产的处置方式进行表决。”上述消息人士说到。
他认为，同时还应该召开南方证券重仓股流通股东大会，“因为南方证券处置重仓股的方式，将直接影响到其他流通股东的利益，特别是中小股东。这也是《国九条》提出保护投资者，特别是流通股股东权益政策的具体体现。”他说。
对于如何解决南方证券重仓股问题，记者咨询过业内专家。有专家建议针对大宗交易规则进行部分修改补充，或者是引入场外协议转让的方式处理。
有专家说：“协议转让的方式比较灵活，关键是交易价格上的灵活。但针对这样的问题券商重仓股，我还是建议证监会要介入其中，对交易进行监控，保护债权人利益的同时，也保护了其他流通股东的利益。”
该专家认为，场外协议转让的优点非常明显。他说：“大家顾虑的可能是协议转让价格低，才能够找到买家，而这个低价在场外可以拍卖的方式进行，以最大限度地接近市场价格，或者是该股票的真实价值。这样的方式不会直接冲击二级市场价格，保护了现有的其他流通股东利益。而买家从自身利益出发，交易价格虽然低于现有的二级市场价格。但买家的心态不会和资产处置机构立时变现的目的一样，而是会寻找适当的机会向外抛售，以最大限度地保护自己的利益。这与不计成本的方式直接抛售可能对市场造成的打击来说，已经是上上之选了。”
11月12日下午，本报就上述消息求证于南方证券。负责信息披露的朱先生向记者解释时说：“我们目前没有接到有关资产处置机构入驻的通知。按照有关政策规定，到明年1月2日结束行政接管。”
朱先生说：“目前，我们不知道具体的处置方式会是怎样的。但处置资产的方式的确是很多的。” 证监会再融资暂停受理 发行新政出台在即
再融资猛于虎，对此，证监会又一次举起令箭。
从11月8日起，证监会暂停受理再融资申请的材料，与此同时，集几大融资管理模式于一身的新《上市公司证券发行管理办法》已经国务院批准，只等证监会颁布。
一切静谧如冬夜，却又迅猛如春雷。
暂停再融资项目申报
“11月5日下午，证监会电话通知我们，从11月8日开始，暂停受理新的再融资发行申报材料。”恒泰证券的一位投行经理说，“当天我们公司的投行人员就此展开了讨论，一致认为这对投行业务影响很大。”
在证监会通知之前，恒泰证券部分投行人员正在加紧准备一个通道内再融资项目的申报，按照证监会的规定，在2005年春节之前，通道制与保荐人制度是并行的，但是11月8日暂停之后，再次申请一般也得2005年春节之后，这也就意味着恒泰的这条投行通道已经基本宣布作废。
与恒泰证券一样，当天下午，许多具有发行承销资格的证券公司总部都收到了证监会的口头通知。
“这是证监会每年的惯例”，招商证券一位投行经理透露说，“以往每年年底，证监会也会暂停融资申报材料的受理，因为材料中的财务数据有效期是6个月，而年底申报大多数是以当年6月30日作为申报时点的，这样，等证监会审核的时候，这些财务数据就过期了。”
招商证券这位投行经理说，按照以往的经验，新的申报要等到明年年报出来之后，上市公司和它的保荐券商才能进行申报。另外，以往的情况是，那些已报到证监会的项目也将不再审核，而是在2004年年报出台之后才继续安排审核。
“这次跟以前不一样，据我所知，今年那些已经报到会里的项目?证监会还是在审查材料，证监会现在只是不再收新的再融资申报材料”，长江巴黎百富勤一位保荐人代表称。该人士透露说，该公司已经报到证监会的项目，最近还是有反馈意见出来，表示证监会发行部还是在继续审核材料。
而ＩＰＯ项目方面，据一位刚与中国证监会咨询过的投行人士介绍，ＩＰＯ项目继续受理、继续审核。只是发审会开与不开，就是未定之数了。
对接新发行制度
证监会暂停受理材料，自有其出于财务数据时效性方面的考虑，但投行人士亦认为，与即将出台的新上市公司发行制度的对接，也是管理层此次决策所考虑的问题。证监会已表示，要在明年年报之后才受理新的再融资项目申报，这些项目肯定将按照新的发行制度要求来制作材料。
记者从接近证监会的人士处了解到，新的发行制度已经通过了国务院的批准，只待证监会宣布，如果快的话，也就是11月份的时候就会出来。
自今年7月底中国证监会发审委停止项目审批之后，目前已报到证监会的项目大概有60多家，ＩＰＯ和再融资项目各半，这些项目已经等待了超过3个月的时间，而要全部由证监会发行部和发审委审核完毕，今年肯定难以完成。
长江巴黎百富勤这位保荐人代表认为，就算是现在将材料报到证监会，由于前面有60多个项目在排队，12月底前新材料肯定上不了发审会，财务资料肯定要打回来重做。另外，证监会即将出台的新的上市公司发行制度，将对企业的ＩＰＯ，特别是再融资构成重大的变化，很多企业的材料需要重新来做，甚至很多证监会新要求的材料，企业都未必能够提供。
据接近证监会的人士透露说，由证监会起草的《上市公司证券发行管理办法》即将出来，将涵盖包括ＩＰＯ、增发、配股、可转债与定向发行五种融资方式，与之相应，以往的《上市公司新股发行管理办法》、《可转换债券管理暂行办法》即将取消，在新办法公布之后，上市公司的ＩＰＯ和再融资就将按新法规来实行了。
圈钱受阻
记者了解到，新法规在很多方面加强了对公众投资者利益的保护和决策权的尊重，但另一方面，新法规的实行，将给很多上市公司计划中的再融资带来相当沉重的打击。
“对于已在新法规出台前过会的项目，可能还是按旧法规来执行，不用补新法规所需的其他材料；但是对于还没有上会的项目来说，在新法规出来之后，肯定要按照新法规来申报项目，这样，就会产生很多问题，很多公司的再融资可能就没法做下去了，这是一个让他们恐慌的问题。”长江巴黎百富勤这位人士认为。
根据记者统计，目前已经经过股东大会同意但尚未经证监会发审委通过的再融资规模超过400亿元，如果这些融资最后都能付诸实施，对大盘的影响可想而知。
在这些融资方案中，宝钢股份、华夏银行等大盘股的增发招来市场的诸多非议。以宝钢股份为例，其一次性提出了高达280亿元的再融资，大大刷新了我国再融资有史以来的最高记录；而华夏银行自2003年8月从股市筹资56亿元后，今年9月25日，其董事会又通过了增发不超过8．4亿股、募集资金不超过55亿元的议案。
现在，这些项目都将受到融资新政的沉重打击。
首要的打击来自流通股东增强的决策权。新的发行体制将赋予流通股股东对再融资的表决权，任何一种再融资行为将必须获得出席股东大会的流通股东所持表决权的半数以上通过方可实施。
据记者了解，由于此前证监会规定，融资额超过总股本20％，流通股股东才有投票权，因此华夏银行有意将增发额度定为8．4亿股，正好在总股本20％之内，以避免出现流通股股东否决的尴尬局面。而像南京水运，由于融资方案受到国信证券等机构投资者的反对，也特意调整了融资方案，将融资比例降到20％以下。
“证监会发行新规之后，这些公司很可能得按新规的要求，需要重新召开类别股东大会进行表决，只有流通股东通过了才能继续申报，这里面的风险是很大的，很有可能就通不过，这也是这些公司最害怕的。”一位投行人士分析。
而国信证券一位人士对记者表示，只要股东大会有重新来过的机会，他们一定不会放弃，将努力阻止南京水运的增发计划。资料显示，国信是南京水运的流通股第一大股东，而其他几家持有南京水运流通股较多的机构包括银河基金、中原证券等都曾一致表示坚决反对其增发。因此一旦南京水运需要重新召开股东大会审议增发事项，结果可想而知。
除此之外，新规定将在各方面对上市公司提出新的要求，也就构成了新的申报障碍。例如新规将提出，“上市公司增发募集资金不得超过上年度末净资产额的50％”，而以前的规定则是不能超过净资产100％，这可能会使一大批公司的再融资规模被迫降低。
另外，其他规定如，“上市公司最近三年未有现金分红，且不能作出合理解释的公司不能融资”等也在公司业绩回报上提出了要求，这是以前的融资标准中所不具备的。
隐忧犹在
新的发行制度能解决股市的圈钱痼疾吗？
中国股市正面临一个非常时刻，一方面是中国股市的融资规模日益扩大，超大型国企争相在国内上市、而已上市的企业又纷纷以整体上市等名义继续从市场上大规模筹资，2004年上半年，我国股票市场累计融资858亿元，为历史最高水平，同比增长近1．3倍。6月，中国联通配股融资45亿元，创造近年最快融资速度；随后在8月，宝钢股份宣布增发融资280亿，再创国内融资新纪录；而华夏银行抢在证监会政策出台前宣布增发融资55亿、中石油宣布“海归”将发60亿股等消息一次次震惊市场，大盘已不堪承受扩容压力之重。
与上市公司再融资风潮越演越烈形成对比的是，经过十几年发展的我国证券市场却已是危如累卵，大盘长期徘徊在五年来的低点水平、普通投资者承受着数以万亿元计的市值损失、上市公司亏损比例由1997年的7％上升到2003年的14％、大部分上市公司的股价跌到历史最低点、证券公司的亏损总额高达数百亿元、券商托管或倒闭的消息不绝于耳，中国资本市场正面临危机。
如果一个市场只有索取没有回报，如果一个市场中的投资者和交易者大部分却是亏损的，这是一个怎样的市场？
但是，徘徊在几个利益主体争夺之中的新发行制度，注定带有妥协性。也许正如一位投行经理在接受记者采访时所说的：“新发行制度固然可以一定程度上抑制再融资的疯狂，但是从另一个角度看，制度并不是完美的，现在大家都知道中石油要尽快在国内发行Ａ股上市，但谁又能阻止？一个中石油发Ａ股，就是接近300亿的融资量，与这样的融资规模比较起来，新法规减少的融资量又算什么呢？” 证监会发审委官员被调查
1个多月前，王小石从证监会新近搬进的富凯大厦到坐落于北京城西北的中共中央党校学习。但现在，他已经难以再回到富凯大厦的那间新办公室。
王小石，中国证监会发行监管部发审委工作处副处长。11月4日，仍在学习期间的王被西城区检察院带走。王被带走的消息旋即在投行业界流传开来。
一位证券公司投行人士称，王小石出事与今年4月上市的福建凤竹纺织在通过发审会时有违规操作嫌疑有关。但这一说法并未得到有关部门证实。
此时距2003年12月5日中国证监会进行发审制度改革一周年整整一个月。
一直以来，业界始终存在企业在股票发行上市过程中存在“公关”行为的说法，但鲜有公开曝光的案例。王小石的出事，或许是多年以来的第一例。
“双面”王小石
“会里已经很长时间没有任职官员出现这样的事情（被司法机关带走）了。”证监会内部人士称。
王小石出事，相信在证监会内部可能引起不小的震动。尽管此事仍未有公开说法。接近发行监管部的人士称，上周，发行监管部主任在发行部内部向处级干部通报了此事，但未讲述案由。
被检察院带走大体有两种情况：一是属于内部举报，但要经过内部调查，然后由检察院反贪局调查；二是属于案中案，由别的案子连带出来。“没有听说有过内部调查。”证监会一位官员说。据此，王小石属于后者的可能比较大。
“检察院带走人，一般是在事实认定比较清楚的情况下进行的。”一位律师介绍说。《刑事诉讼法》第十八条规定：贪污贿赂犯罪，国家工作人员的渎职犯罪，国家机关工作人员利用职权实施的非法拘禁、刑讯逼供、报复陷害、非法搜查的侵犯公民人身权利的犯罪以及侵犯公民民主权利的犯罪，由人民检察院立案侦查。对于国家机关工作人员利用职权实施的其他重大的犯罪案件，需要由人民检察院直接受理的时候，经省级以上人民检察院决定，可以由人民检察院立案侦查。
王小石是证监会十多年中被有关部门带走的为数很少的几个之一。2000年左右，证监会发行部副主任刘某曾被有关部门“双规”，但经查证并无确实证据。在这之前，证监会某部门一位卢姓副主任和一位副处长因股票发行中的受贿行为被有关部门判刑。
到目前为止，王小石的情况仍然模糊。王为北京人，年龄40多岁，财务出身，在1996年左右进入中国证监会工作，担任发审委工作处副处长一职已有年头。2003年下半年，从深圳回到会里。此前的一年多，在发行监管部副主任王连凤领导的小组中从事深圳证券交易所中小企业板的筹备工作。
王小石展现给外人的印象颇为不同。“人不是很外向，可以说人很老实”，一位与王认识较早、交往较多的会里官员说。而深圳一家券商投行部总经理在转引王所在部门一些人员的评价时说，“做人还是不能向他学习”。与王小石接触过的人，大多数印象是“他看上去很老实”。在知晓王出事的消息后，一家券商投行部负责人连称“没想到”。
这些印象并不妨碍人们对其专业能力的认同。王小石曾担任一个项目的预审员，此项目的投行人员对他的看法是“好沟通、专业性不错，工作也很认真”。
“这段时间可能是证监会有较大变化的一段时间，从中央党校出来，对王小石很可能是一次机会。”北京一家投行的李先生不愿深涉此事，其言语中仍有惋惜。
发行潜规则？
在一个部级单位里，类似王小石这样的副处级干部并不显山露水。
但王所在的部门却颇为重要。中国证监会网站上称，发行监管部的职责为“草拟境内企业在境内发行证券的规则、实施细则；审核境内企业直接或间接在境内发行证券的申请，包括首次发行、配股、增发、可转换债券的申报材料并监管其发行活动；审核企业债券的上市申请”。
有很长一段时间，上市企业每年在证券市场筹措的资金在数百亿甚至上千亿。过去，上市企业的首发融资主要由发行部负责；而再融资由上市负责。约在2000年前后，证监会调整了各部门职责，所有的企业融资都集中在发行部。
这样，希望在证券市场上市融资的企业都要经过发行部。1999年之后，按照《证券法》，股票的发行要经过发行审核委员会的同意。而王所在的处正负责与发审委的联络与组织工作，其角色颇为重要。
企业上市的程序大致是，企业在辅导期结束后，投行所做的上市材料先交到发行部综合处，由其分配给审核一处和审核二处。审核一处，负责对发行人公开募集文件、法律意见书等法律文件的审核；审核二处，负责对发行人申报材料中有关财务会计等专业性文件的审核。
材料交到一处、二处后，分给两个预审员。之后的15天内属于禁默期，该项目的券商、企业人员等相关人员不允许与预审员有接触。两名预审员在初审材料之后，向企业发出反馈意见函，就材料中的一些问题进行书面询问，要求企业在三天内做出书面答复，这时企业开始与预审员接触。之后，根据项目的具体情况会有第二、第三、第四次的反馈意见，券商和企业针对每次询问作出书面解释。
通过不断反馈，预审员达成共识后，然后将材料分报各处，准备上发行部部务会议，会议有发行部主任、副主任、处长参加，预审员出具的意见至为重要。之后写出预审报告。曾有一段时间实行过根据每个项目的问题大小，分别贴上红、黄、绿标签。绿签一般表示发行部对其上市没什么意见，红签则表示问题很大，黄签则表示问题需要关注，“其中以贴黄标签的项目居多”，一位投行人士认为，“这在某种程度上加大了发审委委员的判断难度”。
之后，预审报告转至发审委工作处，由其安排发行审核委员会会议，由它安排哪些企业、什么时间上会，并将需审核的材料送交到发审委委员手中。
这样的一个上市路径中，“有些企业在发审过程中，其公关甚至是全程的，”曾为企业“跑会”的某中介公司人士透露，“材料一送上去，就有企业开始活动了。”此时，那些常年精于此“公关”活动的公关公司、财务顾问公司开始发挥作用，业界甚至有说法，在这些关系之间存在着一些所谓“地下通道（认识内部人员）”。
该人士透露，关系很广的甚至能将材料送到与自己熟识的预审员手中。更多的是，尽管收到材料后有一个“禁默期”，但发行人方面总是能直接或间接了解到谁在负责他们的项目。“预审员有40多人，除会里的干部外，有不少是从交易所等机构借调来的。”一位投行人士介绍说。
这样的情况，投行圈子里大多有所了解，“主要是一些企业去做，券商不会参与”。大多投行人士给出的理由是一样的，企业的上市或者融资毕竟次数不多甚至是一次性的；券商则不一样，他们需要不断做项目，做这样的事情风险难以预料。
去年发审制度改革之前，由于发审委委员的名单处于保密状态，而且每次召开发审会委员不同，“公关”市场对这样的小名单非常感兴趣。这样的名单，被认为对部分拟上市企业非常重要。
“这中间起重要作用的是那些中介公司，他们或多或少总是有些渊源的。”一家财经公关公司的人士介绍。鼎盛时期，这样的公司多达数十家。南方证券一位投行人员因其所负责项目在上市后存在重大问题后离开了投行业，就转行开办了这样一家公司，“他只是在面上”，接近他的人士称。
王小石的被带走可能与这样的潜规则有关。一位投行人员称，在福建凤竹纺织发审的过程中，王曾经与一家中介机构一起帮助其过关，王在其中起到了联络疏通作用。今年2月，凤竹纺织过会后旋即被暂缓发行，直至4月份才得以上市发行。原因非常简单，该公司董事会成员超期任职，“这违反最基本的《公司法》，但在发审过程中竟然畅通无阻。”
制度漏洞？
过去发审制度存在的缺失显然已经被监管层意识到。
2003年12月5日，中国证监会正式对发审制度进行改革。此前，证监会发行部副主任王林曾表态，“改革的方向是增强发审委工作的透明度，建立委员问责制和监督机制，保证审核结果的公正性。”
为这样的目标，证监会付出了很多的努力。一本由中国证监会发行部编写的“公开发行证券审核工作手册”，厚达1200多页，其中包括证监会出台的预审细则。而且，其工作人员非常尽心，“预审时，预审员可以说是一条条对着看”，一位有着10年投行经验的人士说。据他了解，2003年2、3月份项目多的时候，一个预审员手里同时有二三十个项目，少的也有六七个，“尽管这只能看出表面的东西，未必能看出很多实质的问题”。
这位人士非常肯定证监会的出发点，但他同时认为，这些标准在判断上还是有一些弹性，每个人的看法不可能完全一致。硬的标准如市盈率很好确定，但软的标准像对应收账款、现金流、存货情况等的确定上，因每个行业的不同，预审员会有不同的判断，发审委委员会有不同的理解。
于是，就有这样的情况出现：曾贴上黄签的项目通过了发审会；而第一次没过会的项目却在第二次全票通过。事实上，企业到证券市场融资能否成功，有两关必须要过，一是发行部，二是发审会。
在这位人士看来，由发审委委员来对企业能否上市进行实质判断并不合理，甚至同样问题“有的企业可能过，有的企业却过不了，这种情况下，一些企业去找关系也就可以理解”。他甚至举了一个例子，太钢不锈上市时第一次就没过会，而被证明是虚假上市的通海高科却能一路闯关。
这更多只是技术层面的原因。
“股市供求由监管层掌握，这样就形成了发行股票只有证监会发行部和发审委这一个出口。由于股票发行机构的垄断，必然造成供求关系的扭曲。”“一旦企业能上市，就能获得由此带来的垄断收益。”资深市场人士张卫星的分析颇为尖刻。他认为：“目前制度是收益太高又没有强硬的处罚机制，企业只要上市就能筹集上千万到数十亿的资金，而上市后，即使出了问题也仅受公开谴责而已，企业的风险成本很低。”
“上市的低成本和高利益的落差可能导致有人利用漏洞进行权力寻租。”他说。一份数据：2003年中期业绩显示，2002年后上市的新股加权平均每股收益只有0．1189元，比整个市场平均水平还低20．47％。
另一份统计数据显示，至1997年底，整个Ａ股市场各类融资总额只有1589亿元；而到了2004年7月底，已达到8189亿元。这意味着7年时间中，股市净融资为6600亿元，这期间投资者的损失则高达8000亿元。
中国证券市场中，上市公司质量不高一直遭到诟病。“这其中多少是企业自身经营原因造成，又有多少是制度漏洞带来的已经无人能够说清了。”一位投行人士如是说。
必然？偶然？“王小石事件牵动的是制度的神经和监管层的神经。”一位投行界人士的话意味深长。
但已有理由相信，随着更阳光、透明的发审制度的实施，过去部分存在着的股票发行灰幕注定会成为股票发行史上最隐秘的一段而被人们渐渐地淡忘。 明年财政政策基调再考政府智慧
楼继伟解释说，根据明年存在财政赤字并且调减数量的情况，“中性”这种表达不够准确，用“稳健的财政政策”更加准确；经济学对“中性”的理论解释，就是政府没有财政赤字，一般人的理解，就是实现财政预算收支的平衡，即对社会总需求不产生扩张或收缩的影响
明年的财政政策该如何表述？和6年前一样，将再一次考验中国政府的决策智慧。
1998年开始实施的积极财政政策，无论官方还是学界，都将其等同于扩张性财政政策。当时用了“积极”这一提法，是因为1997年9月党的“十五大”和1998年3月全国人大会议确定实施“适度从紧”的财政政策，考虑到一下子改为扩张性的财政政策，人们可能一时难以接受。为避免引起不必要的震荡，便用了所谓“积极财政政策”的模糊说法。原任财政部长项怀诚说，用“积极”二字是体现了“政治智慧”。
6年后，面对的情况相同，客观经济环境要求财政政策必须做出调整和转型，但如何调整和转型？如何表述？将取决于不同利益决策部门之间的博弈。
财政政策取向各有看法
发改委和财政部官员同时表示，明年财政政策的定调问题，最终将在年底举行的中央经济工作会议上确定。事实上，对于财政政策的取向，两部门已开始表达自己的看法。
今年5月27日，财政部长金人庆在上海“全球扶贫大会”上提出，为确保中国经济稳步健康发展，财政政策将由“积极”转向“中性”，从而引发财政政策由“积极”转向“中性”的讨论。
有关人士透露，对金人庆提出财政政策转向“中性”，国家发改委表示不能接受。
10月底，发改委一位主要负责官员在一次讲话中指出：“明年将继续发行长期建设国债，但具体数额还没有最终确定。”他说，对于下一步财政政策和货币政策的取向，目前存在不同意见，但发改委的主流观点是，“明年继续实行‘具有积极性质的’财政政策和稳健的货币政策，同时继续实行从紧的土地管理政策”。
11月6日，即国务院常务会结束第二天，财政部副部长楼继伟公开表示，中国明年将实行稳健的财政政策，在服务于宏观调控政策的同时，适当削减赤字和公共投资，加大农业税减免力度，积极增收节支，推进财政改革。
不到半年时间，为何财政部的表述由“中性”转为“稳健”？
据了解，虽然对于明年的财政政策的如何表述？目前尚无定论，但继续发行长期建设国债、同时调减数量、并消减赤字规模的政策取向已成定局。
楼继伟解释说，中性财政政策可以有两种理解，一是政府没有财政赤字；二是财政赤字保持不变，都可以叫做中性财政政策。根据明年存在财政赤字并且调减数量的情况，“中性”这种表达不够准确，用“稳健”的财政政策更加准确。
专家分析，“具有积极性质”的财政政策与财政部的想法相去甚远，但发改委也不愿接受“中性财政政策”这一表述。因为经济学对“中性”的理论解释，就是政府没有财政赤字，一般人的理解，就是实现财政预算收支的平衡，即对社会总需求不产生扩张或收缩的影响。
双方博弈的结果，是互相妥协，接受“稳健的财政政策”这一取向模糊的说法。
部门博弈
同为宏观经济管理部门，为何会发生如此分歧呢？
专家认为，这是因为不同的政策取向。对发改委而言，意味着分配财政预算资金数量的变动；对财政部而言，以发行建设国债为主要特征的积极财政政策，与财政部推行的公共财政体制相背离，建立公共财政体制，客观上要求目前的积极财政政策必须进行转型。
分析一下今年的中央财政预算，也可看出两个部门为何发生分歧。
2004年，国债发行总规模为7022亿元，其中3674亿元用于借新债还旧债，可用于增加支出的增量部分只有3348亿元，其中150亿元由财政部负责转贷地方政府使用，950亿元“切块”给国家发改委，作为建设项目资金，由发改委负责在全国范围内分配；同时，中央财政预算内经常性建设投资354亿元，这部分资金也是由财政“切块”给发改委，功能和长期建设国债相同。
这样，对3348亿元增量国债的支出，地方政府可得到150亿元，财政部通过部门预算统筹分配1894亿元，国家发改委获得1304亿元资金的分配权。
如果明年财政政策趋向“中性”，假设停止发行长期建设国债，预算内经常性建设资金不变，发改委负责分配的项目资金将降为354亿元。
因此，金人庆承诺，在逐步削减长期建设国债数额的同时，增加中央预算内经常性建设资金，在完全取消发行长期建设国债后，将中央预算内经常性建设资金增加到1000亿元，以保持既得利益。 传南证进入资产处置阶段
命运的安排如此多舛，南方证券注定将再次成为市场焦点。
10日晚，本报记者接到某消息人士急电。“南方证券将结束行政接管，进入资产处置阶段。”该人士表示，近期有关部门将派遣一个对公司现有资产拥有处置权的机构进驻南方证券。这意味着南方证券将处置现有股票，变现后用于清偿债权。
重仓股危机
“南方证券内部一再强调，上述机构是‘对现有资产有处置权的机构’，而绝对不是清算小组。但我看来，实际就是一样的工作性质。这么一来，南方证券的命运实在堪忧。”上述消息人士说到。
根据他的说法，该处置机构进驻南方证券后，最重要的工作就是，依据现在行政接管小组对南方证券几个月来的查账结果，对现有资产进行处置变现，在变现的基础上，按照一定的比例偿还南方证券的债权人。
该人士透露，该处置机构的性质决定了它对于南方证券现有各类资产没有“保值增值”的义务，迅速变现是其工作的主要目的。该处置机构对现有资产的处置方式可能是，固定资产以拍卖的方式进行，而证券类资产，则是通过交易变现。
他提醒注意处置机构对股票类资产的处置方式。
“南方证券对股票资产的处置有几种可能的方式，一是可能采取在二级市场上抛售的形式处置变现；二是场外交易，以协议转让的方式处置变现。最值得注意的关键是，对资产处置上，出现不计代价变现的倾向。”该人士说到。
他对上述两种处置方式的看法认为，最可怕的是第一种，即在二级市场上抛售变现。
“这种抛售行为带来的结果将是——如果没有买盘，相关的股票价格将大幅下滑，尤其是高度控盘的南方证券重仓股可能出现连续几天的跌停，甚至是崩盘的命运。”他对此异常担心。
据最新统计?今年以来?南方证券一共出现在9只新股发行后的前10大股东名单中?获配新股从37.9万股到226.9万股不等?按中签率推算参与新股配售的二级市场市值?最低为78.3亿元?最高为99.5亿元?平均值近90亿元。
根据今年1月份南方证券被行政接管时，万德资讯对南方证券重仓股的统计，当时南方证券重仓股达到31只之多，包括?ST天鹅A、海虹控股、安彩高科(资讯行情论坛)、达尔曼、哈飞股份、哈药集团、金地集团等。
而数月之前，经过将隐性账户汇总，更是报出了南方证券最著名的重仓股“双哈”的真实持股比例。到今年6月底，南方证券共持有哈飞股份流通股10269.8万股，占哈飞25950万股总股本的39.58%，在哈飞11400万股流通股里，所占的比例高达90.09%。而南方证券更是持有60.92%的哈药集团股份。其所持“双哈”市值以11月12日收盘价计算，合计超过41亿元。 ??
照此推断，由于大量隐性帐户的存在，南方证券持股的真实市值应该大大超过90亿元。
如果庞大的市值都在二级市场短时间内进行减持，带来的冲击可想而知。
更重要的是，对问题券商的处理，如果都采用此种重仓股在二级市场上抛售的方式，那么南方证券之后，还有大量的问题券商的处理，则更是泰山压顶，后果难以估计。
据记者了解，目前政府部门对问题券商的股票资产处理上，大都采用了二级市场上抛售的方式。由于此前所处理的问题券商规模都比较小，其所持有的重仓股规模也不足以影响市场。所以，在处理时并没有引起市场的关注。
大宗交易尝试
本报获悉，自南方证券被行政接管以来，行政接管小组对重仓股的处理上也曾经做过有益的尝试。
今年4月底时，即有消息称，南方证券当时的负责人曾向基金管理公司咨询过对重仓股的处理方式。南方证券当时准备让基金公司以大宗交易的方式接盘南方证券重仓股哈药集团?600664.SH和哈飞股份?600038.SH。
来自监管部门的消息称，当时安排基金公司以大宗交易的方式接盘“双哈”，目的是让南方证券能够收回一部分现金，同时为了保证这两只股票后续的流动性，每家基金公司接盘的比例将受到一定的限制。
但会后部分基金公司负责人的说法是：“目前还没有具体可操作的思路，原因有两个，即行政接管小组无权处置现有资产，二是现行大宗交易的政策不利于南方证券重仓股的处理。”
该人士进一步解释认为，现行大宗交易政策规定，大宗交易的交易价格由买卖双方在当日已成交的最高和最低成交价格之间确定，该证券当日无成交的，以前收盘价为交易价。
“对于问题券商的重仓股来讲，大宗交易价格与二级市场上价格差距太小，而重仓股原本的价值又可能被高估了，基金接盘后的风险太大。这是基金不愿接手的最重要原因。”他很坦诚地说到。
完善金融机构破产政策
“谁也没有责任，关键是制度缺失。”上述消息人士说到。
他认为，从2003年4月大连证券关闭开始，问题证券公司的处置便成为摆在政府面前一道必须解决的难题。
据悉，目前我国还没有一家证券公司破产，法律的空白是最重要的原因。
对此，中国政法大学李曙光教授认为，应设立一个统一的标准和程序，规定金融机构什么情况下破产，行政干预什么情况下可以介入，什么情况下可以动用公共财政或储备基金进行拯救行动？什么时候可以动用市场的力量拯救，什么情况下政府可以批准清算、重组，等等。当务之急是要制定一个《金融机构破产特别法》(或者《特别条例》)，使金融机构破产可以操作起来。同时要加紧进行内控系统、外部监管、拯救机制、存款保险机制等支撑体系的建设。
李曙光教授认为，这样一个系统的建立，是一个所有各方利益主体博弈的过程，一定要公开、透明并让相关的博弈的利益主体都参与进来。我们现在并没有这样一个程序，更多的是体现管理层的意愿。可行的选择是，通过一个民主立法体系，让所有的利益主体可以公开讨论，让多数人可以知道，自己可能将面临的是什么样的规则。此外，金融机构的破产意识和观念也要逐步树立和完善。
“我同意李教授的说法，建议针对南方证券资产处置召开债权人大会，对现有资产的处置方式进行表决。”上述消息人士说到。
他认为，同时还应该召开南方证券重仓股流通股东大会，“因为南方证券处置重仓股的方式，将直接影响到其他流通股东的利益，特别是中小股东。这也是《国九条》提出保护投资者，特别是流通股股东权益政策的具体体现。”他说。
对于如何解决南方证券重仓股问题，记者咨询过业内专家。有专家建议针对大宗交易规则进行部分修改补充，或者是引入场外协议转让的方式处理。
有专家说：“协议转让的方式比较灵活，关键是交易价格上的灵活。但针对这样的问题券商重仓股，我还是建议证监会要介入其中，对交易进行监控，保护债权人利益的同时，也保护了其他流通股东的利益。”
该专家认为，场外协议转让的优点非常明显。他说：“大家顾虑的可能是协议转让价格低，才能够找到买家，而这个低价在场外可以拍卖的方式进行，以最大限度地接近市场价格，或者是该股票的真实价值。这样的方式不会直接冲击二级市场价格，保护了现有的其他流通股东利益。而买家从自身利益出发，交易价格虽然低于现有的二级市场价格。但买家的心态不会和资产处置机构立时变现的目的一样，而是会寻找适当的机会向外抛售，以最大限度地保护自己的利益。这与不计成本的方式直接抛售可能对市场造成的打击来说，已经是上上之选了。”
11月12日下午，本报就上述消息求证于南方证券。负责信息披露的朱先生向记者解释时说：“我们目前没有接到有关资产处置机构入驻的通知。按照有关政策规定，到明年1月2日结束行政接管。”
朱先生说：“目前，我们不知道具体的处置方式会是怎样的。但处置资产的方式的确是很多的。” 证监会发行策略有变 大盘股可能放缓发行
2004年11月15日 07:36:52 中财网
在目前政府救市意图如此明确的情况下，年内不发大盘股是可以期待的。毕竟，“休养生息”之后市场才能更好地发挥筹资功能。
停发新股的消息在市场上口口相传，有舆论认为，正是这条消息成为点燃本轮行情的动力之一。但记者通过种种努力都没有证实此消息。
停发新股未获证实
11月10日，某媒体报道的一则报道抓住了所有人的眼球。该报道称：“据接近证监会的消息人士透露，为使市场修养生息，管理层在年内不会考虑再发行新股。多家证券公司也证实已经收到证监会暂时停止上报材料的通知。”
证监会发行部一位负责人随后私下里对这条消息评论道：此消息纯属子虚乌有。
多家证券公司投行老总向记者表示，暂时停止申报材料的通知是有的，但只限于再融资。这是因为接近年底，再融资需要等待一个完整的会计年度的财务数据，每年这个时候再融资都停止申报材料，今年并不例外。
截至目前，今年以来已经“过会”而尚未发行的再融资公司还剩下8家，融资规模在40亿至50亿元之间。
另外，即使停止申报IPO材料，也并不意味着停止年内不发新股。因为已经过会但没有发行的企业已经累积了40多家。此外，由于发审委自8月“歇夏”以来就没有再开会，还有一批已经申报材料还没有过会的企业在排队等待上会。
市场本来传言询价制将于10月出台，而后的说法是11月底。据记者了解，11月1日前后证监会集中开会讨论《上市公司证券发行管理办法》和IPO询价制度。记者得到的最新情况是，证监会目前仍然在着力完善询价制的规章设计。
由于询价制度的出台即意味着新股开闸，因此询价制度何时推出也完全可以成为监管层调节发行节奏的手段，年内询价制度不出台，将在事实上造成年内不发新股。
证监会发行策略有变
大盘股的发行是市场另一个心结所在。从历史上来看，每当有大盘股要发行的时候，都是市场人心惶惶、大盘阴跌不止的时候。
证券市场终归是为了筹集资金，但扩容太快市场难以承受导致股指下跌，指数偏低资金离场筹集资金的任务则又不可能完成。
今年下半年本来有数家大盘股排队上市，但市场情况一直萎靡不振，管理层对大盘股的发行策略也一再改变。
多名投行人士向记者透露，8月份证监会暂停新股发行是为大盘股的发行积蓄能量，今年年底之前要保证交通银行IPO和宝钢再融资的顺利进行。
“9·14”之后的几天时间里，股指连续几天放量拉升之后，大盘股发行列入时间表。基金券商纷纷逢高减仓，股指于是再度陷入下跌状态。
10月14日，媒体刊登上证所上市公司部总监周国庆的言论，周国庆认为，优质大盘蓝筹股是国家的稀缺资源，不能用老眼光来看待大盘股的上市。他还说，拒绝大盘蓝筹股上市是一种错误的理解。
这被市场理解为大盘股即将登场，加之整顿券商委托理财的消息被媒体披露，当天沪市大盘大跌50个点。
之后上证指数回跌到1300点左右呈胶着状态，多名投行人士向记者表示，证监会此时的策略变为小盘股先上，大盘股缓行。
11月11日在神秘资金进场的同时，市场传言高层定调：目前股市休养生息第一，扩容第二。
消息人士透露，宝钢早已上报材料，但证监会一直压着没发。交通银行已经确定今年不会进行IPO，中石油的再融资将成为询价制后的第一家的消息，其来源不过是一名投行老总自己的预测，华夏银行（600015）的再融资还处于讨论阶段。
深圳特区报 相关标准仍未出笼 企业年金合规入市尚待明年
2004年11月15日 07:15:00 中财网
劳动和社会保障部与中国证监会近日联合发布的《关于企业年金基金证券投资有关问题的通知》(以下简称《通知》)，再度在金融机构中掀起一阵波澜。《通知》首次对企业年 金基金证券投资的开户、结算等具体事宜作出规定。连同今年5月1日起实施的《企业年金试行办法》和《企业年金基金管理试行办法》，企业年金的政策法规框架至此已基本形成。
有关人士指出，这是近期继宣布保险资金入市以后，管理层采取的又一项旨在为股市“开源节流”的措施。在业内看来，目前存量为1000亿元，并在10年后达到10000亿元规模的企业年金，将成为证券市场上新的一支重要而规范的机构投资者队伍。由于企业年金管理运营机构的资格认定办法、专家评审办法及业务运作流程、账户管理系统的技术标准等规定还没有颁布，因此，企业年金合规入市至少要等到明年。
年金入市仍需时日
企业年金是指企业及其职工在依法参加基本养老保险的基础上，自愿建立的补充养老保险制度。与基本养老保险由国家强制执行不同，企业年金的建立是自愿和有条件的，并非每家企业都须建立企业年金。
目前，中国的企业年金规模近500亿元，再加上以年金名义销售的保险产品有430亿元，企业年金的存量规模近1000亿。有关权威部门预计，企业年金市场全面推开后，每年新增规模应在800亿元到1000亿元左右，10年后将达10000亿元。
有关人士指出，此次出台《关于企业年金基金证券投资有关问题的通知》及其相配套的《企业年金基金证券投资登记结算业务指南》是从操作层面上，对投资执行过程中，包括席位的确定、资金结算模式、账户管理方式等方面的具体内容加以规范。此前，于5月1日起实施的《企业年金试行办法》和《企业年金基金管理试行办法》分别从企业年金的资金来源和运用两个方面，对企业年金的管理做出了规范。
在这位人士看来，虽然企业年金入市已经渐行渐进，但企业年金管理运营机构的资格认定办法、专家评审办法及业务运作流程、账户管理系统的技术标准等规定还没有颁布。因此，企业年金合规入市至少要等到明年。
“活命钱”的安全性
事实上，从去年开始，一些地区的企业年金就已“曲线入市”了。统计数据显示，深圳市企业年金发展中心截至今年9月底共计持有7只股票，持股市值达1782万元；上海市企业年金发展中心持有15只股票，持股市值为43379万元，占到了企业年金持股总市值的96％。据申银万国证券分析师的初步判断，目前已入市的企业年金超过100亿元。
目前，企业年金多是通过账户管理人和企业年金发展中心与券商签订协议，以委托理财的方式进入证券市场。企业年金持股明细同时显示，企业年金短线操作的迹象比较明显。部分企业年金与受托券商出现交叉持股现象。
有关人士指出，企业年金对于个人来说是一笔“活命钱”，不同于一般的机构投资者融来的自有资金。因此，企业年金在投资时，更要严格防范投资风险。在选择投资产品时，要确保本金的安全，将风险水平控制在较低程度。
金融机构觊觎
《财经时报》了解到，无论是基金、券商还是保险公司都盯上了企业年金市场这块大蛋糕。一位基金管理公司的人士向《财经时报》透露，基金公司对企业年金市场格外重视。
在他看来，企业年金通常进行的是长线投资，基金公司的长期投资理财优势能够充分表现；另外，基金公司通过帮助企业年金投资，将能拥有一块比较稳定的长期收入来源。他介绍说，在刚刚过去的10月份，劳动和社会保障部与世界银行合作举办的“企业年金管理政策研究项目启动会”中，基金公司出席的代表人数最多。
券商显然不想在已占得先机的企业年金市场失去自己的份额。目前，申银万国、国泰君安、光大、湘财、银河等十多家券商已与上海企业年金发展中心签订理财协议，另有几家券商亦正在为深圳企业年金中心理财。争取成为企业年金的受托人，已是许多券商今年调整资产管理业务的战略重点之一。
与券商、基金这两支大部队展开竞争的还有保险公司、信托公司、商业银行等各种金融机构，他们也在积极响应和展开企业年金管理运营机构的资格认定工作。
有关人士指出，各类金融机构擅长有所不同，要想赢得市场必须要提高服务水平，同时进行战略联盟以达到优势互补。他强调说，各类金融机构准备在企业年金市场上大食饕餮美餐的希冀，也许会在入市初期落空。因为根据《企业年金基金办法》，年金基金可直接或间接入市的比例的最高限额为28％。在入市初期的试探过程中，资金量不会太大。今后，资金量将随市场的成熟逐步放大。（记者 齐心）
财经时报 再融资项目申报暂停受理 新发行制度出台在即
2004年11月15日 07:41:19 中财网
再融资猛于虎，对此，证监会又一次举起令箭。
从11月8日起，证监会暂停受理再融资申请的材料，与此同时，集几大融资管理模式于一身的新《上市公司证券发行管理办法》已经国务院批准，只等证监会颁布。
一切静谧如冬夜，却又迅猛如春雷。
暂停再融资项目申报
“11月5日下午，证监会电话通知我们，从11月8日开始，暂停受理新的再融资发行申报材料。”恒泰证券的一位投行经理说，“当天我们公司的投行人员就此展开了讨论，一致认为这对投行业务影响很大。”
在证监会通知之前，恒泰证券部分投行人员正在加紧准备一个通道内再融资项目的申报，按照证监会的规定，在2005年春节之前，通道制与保荐人制度是并行的，但是11月8日暂停之后，再次申请一般也得2005年春节之后，这也就意味着恒泰的这条投行通道已经基本宣布作废。
与恒泰证券一样，当天下午，许多具有发行承销资格的证券公司总部都收到了证监会的口头通知。早间要闻回顾： 微软概念炒作升温 是否暗示着外资并购大战预演六家问题券商仅是开始 国务院急召四大资产公司传南方证券进入资产处置阶段 90亿股票面临抛售政策信号日趋明显 券商公开信息披露开始透明化银监会预设准入前提 工行基金公司受阻防火墙战略投资者尚未上船 商业银行基金搁浅银监会
“这是证监会每年的惯例”，招商证券一位投行经理透露说，“以往每年年底，证监会也会暂停融资申报材料的受理，因为材料中的财务数据有效期是6个月，而年底申报大多数是以当年6月30日作为申报时点的，这样，等证监会审核的时候，这些财务数据就过期了。”
招商证券这位投行经理说，按照以往的经验，新的申报要等到明年年报出来之后，上市公司和它的保荐券商才能进行申报。另外，以往的情况是，那些已报到证监会的项目也将不再审核，而是在2004年年报出台之后才继续安排审核。
“这次跟以前不一样，据我所知，今年那些已经报到会里的项目?证监会还是在审查材料，证监会现在只是不再收新的再融资申报材料”，长江巴黎百富勤一位保荐人代表称。该人士透露说，该公司已经报到证监会的项目，最近还是有反馈意见出来，表示证监会发行部还是在继续审核材料。
而IPO项目方面，据一位刚与中国证监会咨询过的投行人士介绍，IPO项目继续受理、继续审核。只是发审会开与不开，就是未定之数了。
对接新发行制度
证监会暂停受理材料，自有其出于财务数据时效性方面的考虑，但投行人士亦认为，与即将出台的新上市公司发行制度的对接，也是管理层此次决策所考虑的问题。证监会已表示，要在明年年报之后才受理新的再融资项目申报，这些项目肯定将按照新的发行制度要求来制作材料。
记者从接近证监会的人士处了解到，新的发行制度已经通过了国务院的批准，只待证监会宣布，如果快的话，也就是11月份的时候就会出来。
自今年7月底中国证监会发审委停止项目审批之后，目前已报到证监会的项目大概有60多家，IPO和再融资项目各半，这些项目已经等待了超过3个月的时间，而要全部由证监会发行部和发审委审核完毕，今年肯定难以完成。
长江巴黎百富勤这位保荐人代表认为，就算是现在将材料报到证监会，由于前面有60多个项目在排队，12月底前新材料肯定上不了发审会，财务资料肯定要打回来重做。另外，证监会即将出台的新的上市公司发行制度，将对企业的IPO，特别是再融资构成重大的变化，很多企业的材料需要重新来做，甚至很多证监会新要求的材料，企业都未必能够提供。
据接近证监会的人士透露说，由证监会起草的《上市公司证券发行管理办法》即将出来，将涵盖包括IPO、增发、配股、可转债与定向发行五种融资方式，与之相应，以往的《上市公司新股发行管理办法》、《可转换债券管理暂行办法》即将取消，在新办法公布之后，上市公司的IPO和再融资就将按新法规来实行了。
圈钱受阻
记者了解到，新法规在很多方面加强了对公众投资者利益的保护和决策权的尊重，但另一方面，新法规的实行，将给很多上市公司计划中的再融资带来相当沉重的打击。
“对于已在新法规出台前过会的项目，可能还是按旧法规来执行，不用补新法规所需的其他材料；但是对于还没有上会的项目来说，在新法规出来之后，肯定要按照新法规来申报项目，这样，就会产生很多问题，很多公司的再融资可能就没法做下去了，这是一个让他们恐慌的问题。”长江巴黎百富勤这位人士认为。
根据记者统计，目前已经经过股东大会同意但尚未经证监会发审委通过的再融资规模超过400亿元，如果这些融资最后都能付诸实施，对大盘的影响可想而知。
在这些融资方案中，宝钢股份(600019)、华夏银行(600015)等大盘股的增发招来市场的诸多非议。以宝钢股份为例，其一次性提出了高达280亿元的再融资，大大刷新了我国再融资有史以来的最高记录；而华夏银行自2003年8月从股市筹资56亿元后，今年9月25日，其董事会又通过了增发不超过8.4亿股、募集资金不超过55亿元的议案。
现在，这些项目都将受到融资新政的沉重打击。
首要的打击来自流通股东增强的决策权。新的发行体制将赋予流通股股东对再融资的表决权，任何一种再融资行为将必须获得出席股东大会的流通股东所持表决权的半数以上通过方可实施。
据记者了解，由于此前证监会规定，融资额超过总股本20％，流通股股东才有投票权，因此华夏银行有意将增发额度定为8.4亿股，正好在总股本20％之内，以避免出现流通股股东否决的尴尬局面。而像南京水运(600087)，由于融资方案受到国信证券等机构投资者的反对，也特意调整了融资方案，将融资比例降到20％以下。
“证监会发行新规之后，这些公司很可能得按新规的要求，需要重新召开类别股东大会进行表决，只有流通股东通过了才能继续申报，这里面的风险是很大的，很有可能就通不过，这也是这些公司最害怕的。”一位投行人士分析。
而国信证券一位人士对记者表示，只要股东大会有重新来过的机会，他们一定不会放弃，将努力阻止南京水运的增发计划。资料显示，国信是南京水运的流通股第一大股东，而其他几家持有南京水运流通股较多的机构包括银河基金、中原证券等都曾一致表示坚决反对其增发。因此一旦南京水运需要重新召开股东大会审议增发事项，结果可想而知。
除此之外，新规定将在各方面对上市公司提出新的要求，也就构成了新的申报障碍。例如新规将提出，“上市公司增发募集资金不得超过上年度末净资产额的50％”，而以前的规定则是不能超过净资产100％，这可能会使一大批公司的再融资规模被迫降低。
另外，其他规定如，“上市公司最近三年未有现金分红，且不能作出合理解释的公司不能融资”等也在公司业绩回报上提出了要求，这是以前的融资标准中所不具备的。
隐忧犹在
新的发行制度能解决股市的圈钱痼疾吗？
中国股市正面临一个非常时刻，一方面是中国股市的融资规模日益扩大，超大型国企争相在国内上市、而已上市的企业又纷纷以整体上市等名义继续从市场上大规模筹资，2004年上半年，我国股票市场累计融资858亿元，为历史最高水平，同比增长近1.3倍。6月，中国联通(600050)配股融资45亿元，创造近年最快融资速度；随后在8月，宝钢股份宣布增发融资280亿，再创国内融资新纪录；而华夏银行抢在证监会政策出台前宣布增发融资55亿、中石油宣布“海归”将发60亿股等消息一次次震惊市场，大盘已不堪承受扩容压力之重。
与上市公司再融资风潮越演越烈形成对比的是，经过十几年发展的我国证券市场却已是危如累卵，大盘长期徘徊在五年来的低点水平、普通投资者承受着数以万亿元计的市值损失、上市公司亏损比例由1997年的7％上升到2003年的14％、大部分上市公司的股价跌到历史最低点、证券公司的亏损总额高达数百亿元、券商托管或倒闭的消息不绝于耳，中国资本市场正面临危机。
如果一个市场只有索取没有回报，如果一个市场中的投资者和交易者大部分却是亏损的，这是一个怎样的市场？
但是，徘徊在几个利益主体争夺之中的新发行制度，注定带有妥协性。也许正如一位投行经理在接受记者采访时所说的：“新发行制度固然可以一定程度上抑制再融资的疯狂，但是从另一个角度看，制度并不是完美的，现在大家都知道中石油要尽快在国内发行A股上市，但谁又能阻止？一个中石油发A股，就是接近300亿的融资量，与这样的融资规模比较起来，新法规减少的融资量又算什么呢？”（程林 周涛）
经济观察报 基金：市场进入转折点 投资机遇正在来临
2004年11月15日 07:21:16 中财网
申万巴黎盛利强化配置混合型基金正在全国销售,申万巴黎基金投资总监张惟闵表示,该基金将采用灵活的投资保险策略,积极保护投资本金安全,追求一定水平的绝对收益回报,凸显"攻守兼备、稳中求胜"的特色。
政策暖风频吹,长期看好股市
近一段时间以来,有关方面持续出台了一些促进股票市场发展的政策。对目前市场的变化,张惟闵分析认为,中央领导人多次关心股票市场,定下了未来政策的基本取向。保险资金、社保资金、企业年金逐步入市,增加了市场资金供给。暂停新股发行,按照市场承受能力安排融资规模,控制了资金需求。未来还有可能降低证券交易印花税等政策。这表明政府对资本市场的关注,表明政府发展资本市场的决心。以往的经验表明政策对股市的影响力不可低估。
张惟闵分析说,工业革命以来全球制造业中心出现了四次转移:19世纪初从英国转到德国,20世纪中叶从德国转到美国,20世纪70年代前后日本又挑战美国,现在世界制造业正在向中国转移。英国成为世界工厂花了100年的时间,日本成为世界工厂用了将近30年的时间。与欧美日相比,中国具备打造"世界工厂"的有利条件,在未来的20年时间中国完全可能成为"世界工厂"。伴随着这一过程,中国股市蕴藏着难得的长期投资机会。同时,中国股票市场正发生着重大的制度变迁,"国九条"的出台尽管对短线市场的影响有限,但从长期来看应该是推动中国证券市场规范发展的重要转折点,它意示着投资风险的大幅降低和投资收益的明显提高。
投资信号显现,市场进入转折点
张惟闵说,股市从1780点下跌以来,累计下跌近30%,超跌明显。1300点是明确的短期政策底部区域。从2001年以来,市场已经持续近四年的弱市局面,未来出现强市的概率在增大。由近日的行情观察,市场在几番反复之后对利空消息已经逐步消化,这从最近几项包括新股发行,央行加息,券商不良资产清理等问题的爆发都没有对市场造成剧烈影响可以窥知一二。相反的,由于利空释放,市场对利好消息的接受度也在逐渐地提高,这由近一周来市场对传言中有关汇率升值,公司上市融资推迟,企业年金入市等消息的积极反应可见一斑。配合成交量的逐步扩张,这显示了短线市场的底部已然筑成。
张惟闵明确表示,国内股市已经进入转折点,尽管目前投资股市仍有风险,但不投资机会损失风险可能更大。近期市场的阴跌,为投资者提供了难得的投资机会。再从博弈的角度观察,大批的资金在经历了投资方式的调整后,正在寻找新的出路,在央行可能持续加息的宏观背景之下,透过基金专业投资股市的阳光渠道正逐步成为市场的新趋势。目前基金股票持仓量普遍不高,这意示着未来基金公司买进股票的力度将远高过卖出的力度。
重点关注能源、交通与消费类股票
张惟闵进一步分析说,处于瓶颈地位的"煤电油运"行业近期增速会继续超出平均水平,煤炭、水电、港口海运、机场公路等行业可持续看好。与消费升级息息相关的食品饮料行业面临快速成长期。作为中国成为世界工厂的代表性行业和公司,将因在全球市场中的份额不断提高而超越中国和世界经济周期。由于中国国内市场巨大而大多数行业分散,我们也很看好行业整合过程中孕育的投资机会。另外,中国尚有众多优秀公司还未在资本市场上市,这些公司将会是未来重要的投资机会。
总之,在宏观调控环境之下,张惟闵认为近期市场亮点仍将聚焦在与中国经济成长息息相关的交通运输类股,能源需求短缺概念的煤炭类股和对景气循环较不敏感的消费类股票。 （记者 施俊）
上海证券报 高法出台司法解释 8种财产不得查封扣押冻结
2004年11月15日 07:10:20 中财网
最高人民法院今天公布的关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的司法解释明确规定，人民法院可以查封、扣押、冻结被执行人占有的动产、登记在被执行人名下的不动产、特定动产及其他财产权。
司法解释同时规定，未登记的建筑物和土地使用权，依据土地使用权的审批文件和其他相关证据确定权属。对于第三人占有的动产或者登记在第三人名下的不动产、特定动产及其他财产权，第三人书面确认该财产属于被执行人的，人民法院可以查封、扣押、冻结。
这一司法解释自明年一月一日起施行。规定了被执行人的八种财产人民法院不得查封、扣押、冻结。
这八种财产包括：
——被执行人及其所扶养家属生活所必需的衣服、家具、炊具、餐具及其他家庭生活必需的物品。
——被执行人及其所扶养家属所必需的生活费用。当地有最低生活保障标准的，必需的生活费用依照该标准确定。
——被执行人及其所扶养家属完成义务教育所必需的物品。
——未公开的发明或者未发表的著作。
——被执行人及其所扶养家属用于身体缺陷所必需的辅助工具、医疗物品。
——被执行人所得的勋章及其他荣誉表彰的物品。
——根据《中华人民共和国缔结条约程序法》，以中华人民共和国、中华人民共和国政府或者中华人民共和国政府部门名义同外国、国际组织缔结的条约、协定和其他具有条约、协定性质的文件中规定免于查封、扣押、冻结的财产。
——法律或者司法解释规定的其他不得查封、扣押、冻结的财产
中新社 陈东琪预计 年末两月CPI涨幅在4%以下
2004年11月15日 07:09:46 中财网
10月份全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨4.3%,涨幅比9月份回落0.9个百分点,CPI涨幅下降对中国经济意味着什么?就此,记者专访了著名经济学家、国家发改委宏观经济研究院副院长陈东琪。
CPI回落意料之中
陈东琪认为,10月份CPI涨幅回落是在预料之中的,11月份和12月份涨幅可能会下降更多,估计在4%以下,全年也应该在4%以下。具体理由有五条:一是这一轮物价上涨主要是由于粮食价格上涨引起的,始于去年11月份。按照同口径比较,去年10月份以前基数比较低,而11月份以后的基数比较高,因此必然使今年11月份和12月份的CPI同比数据显得比较低；二是今年全球粮食和中国粮食生产都是增收,对粮食价格有向下的拉动力；三是影响CPI上涨还有一个重要因素是住房价格。目前来看,加息对住房价格的影响还没有完全显现出来,但预计房价在今年11、12月份开始有所回落,货币供应量调控影响会滞后反映出来；四是前期控制需求的政策慢慢反映在CPI中；五是去年翘尾因素基本消化。
核心需求有紧缩态势
他分析相关数据后提出了一个值得注意的现象,即9月份全国工业生产完成增加值4812亿元,增长16.1%,10月份全国工业生产增长15.7%,从单一的数据看,工业生产增长数据仍然偏高。但是从10月份的外贸情况看,贸易顺差达到70.9亿美元,是近几年少有的现象。顺差加大主要是因为进口下降速度比较快,如果把石油等基础原材料等因素剔除,进口额可能更少,这表明国内的核心需求有紧缩态势。
另外,目前货币供应量增长速度已有所减缓。10月末广义货币 M2余额为24.37万亿元,同比增长13.5%,增幅比上月末低0.4个百分点；狭义货币 M1余额为9.08万亿元,同比增长12.6%,增幅比上月末下降1.1个百分点。如果从动态的情况看,信贷数据目前有出现惯性下降风险的可能。
宏观政策考虑实施微调
陈东琪认为,从上述情况看,目前应尽可能少出台抑制需求的措施,尤其不要同时出台配套控制措施。不仅如此,还应相应采取增加供给方面的措施,如降低税收,给企业一个降低成本的机会。要把抑制需求为主的措施,与调整以增加供给为主的税收和其他方面措施结合起来使用,防止经济增长出现回落走势。
陈东琪认为,不能盲目追求经济的"软"、"硬"着陆,而要追求经济增长的平稳性。要把短期的宏观调控措施与供求平衡和经济中长期可持续增长结合起来。短期供求平衡很重要,但不能为了短期平衡而平衡,而应该将短期供求均衡与中长期矛盾的解决结合起来,这样才能保持经济"平稳较快"发展。特别要注意,无论经济是向上走还是向下调,都要以经济的平稳增长为重心。在经济向上走的时候,要给予适当的向下的力量；当出现向下走的趋势时,要给予防止经济大幅度向下的力量。这就是"双向微调",这样可以约束客观惯性,最终实现经济平稳增长。因此,看问题应该看到趋势,要预期今后几个月可能出现的情况。
陈东琪认为,如果CPI涨幅总是停留在5%以上,甚至是在4%以上,我们都应该考虑进行适当的宏观调控。但是,在调控时,有关政策措施和实施力度要搭配适当,在出台时间上也应该配套得当。 (记者 卢晓平)
上海证券报 主流资金重兵屯集 千亿场外资金竞逐招行转债
2004年11月15日 07:07:49 中财网
保险公司、基金、券商等机构成主力军团
招商银行今日公布,现有流通股股东在招行转债第二轮优先配售中共获配28.55亿元,同时对招行转债现有股东两轮优先配售余额的网上网下申购结果也初步揭晓,其网上中签率和网下实际配售比例分别为0.608654%和0.608657%,其中招行转债的网下申购共有256家机构投资者获得配售,冻结的资金超过一千亿元。
冻结资金过千亿
公告显示,在此次招行转债现有股东优先配售余额的网下配售中,各类机构投资者的有效申购数量达到2564.73亿元。按机构投资者参与招行转债的网下配售需缴纳相当于申购金额40%的订金计算,此次网下配售冻结的机构投资者资金达到了1025.89亿元。如果再加上网上一般社会公众投资者的有效申购59.12亿元,本次网上网下配售冻结的资金总量达到了1085.01亿元。
由于机构投资者参与网下配售的热情高涨,招行转债配售网上将向网下回拨,使其网上实际发行总量(扣除现有流通股股东网上优先配售部分)仅为3598.3万元,仅占本次65亿元发行总量的0.55%,而网上一般社会公众投资者配售的中签率只有0.608654%；网下实际发行总量(扣除现有非流通股网下优先配售部分)为15.61亿元,网下实际配售比例为0.608657%。以此计算,招行转债网下配售的超额认购倍数达到了164.3倍。
招行此次公布的网下获配名单包括了256家机构投资者,其中保险公司、基金、券商、社保、企业年金、QFII和信托等各种类型的主流资金应有尽有。若从投入的资金量来看,有27家超过了10亿元,其中有13家投入的资金超过了20亿元,其阵容之盛大让人再次领教了优质资产在市场中的号召力。
主流资金重兵屯集
刚刚获准直接投资股市的保险资金对招行转债配售显示出了极大的热情,各家公司动用的资金动辄超过10亿元甚至20亿元,再度显示出对低风险品种的特殊偏爱。其中,中国人寿保险(集团)公司、中国人寿保险股份有限公司分红险账户、平安保险和泰康人寿等公司投入网下配售的资金均达到了26亿元,仅这四家机构所动用的资金就占到了冻结资金总量的近10%,其释放的巨大能量令人叹为观止。
就在一年前,基金和招行还曾因为转债发行计划针锋相对,但现在双方关系却急速升温。据聚源数据统计,基金在今年三季度增持招行1.14亿股,使其持有招行股份升至4.55亿股。按市值计算,招行已成为基金第三大重仓股。在这次转债网下配售中,博时、南方、华夏、嘉实、鹏华、长盛、景顺长城和银华等基金公司旗下基金纷纷投入重兵参与,显示出不一般的热情,成为和保险资金遥相呼应的另一主力军团。
在获配名单中,中信、金信、申万、恒泰、东吴、东方、宏源和长城等券商也榜上有名。其中中信在招行三季度流通股股东名单上名列第七,此次又一举投入26亿元参加招行转债网下申购,其气势甚至足以与保险巨头一较高下。
社保多个组合和上海市企业年金发展中心的多个账户也在获配机构名单中出现,其中南方基金------全国社保201组合和全国社保202组合投入网下配售的资金均超过了7亿元。此外,部分QFII也在获配名单中亮相,其中瑞银一马当先,投入超过10个亿的资金参与网下配售。
现有股东再三申购
分析人士指出,招行转债的热卖,充分显示出这样一个事实,即在监管部门集中出台了众多利好之后,市场资金面情况已经大为改善。市场尤其是机构投资者对优质资产的热切期待和优质资产相对稀缺的现状,转而成为市场当今的主要矛盾。在这种情况下,相当数量的招行现有股东可能不仅参与了招行转债的前两轮优先配售,还动用了大量资金参与了网下申购。
根据招行今日的公告,其流通股股东第二轮优先配售获配28.55亿元,占本次发行总量的43.93%。加上招行转债现有股东在首轮优先配售认购的20.47亿元,招行现有股东在转债的两轮优先配售中共获得配售49.03亿元,占本次转债发行总量的75.43%。这样一来,可供网上网下发行的招行转债数量只剩下了15.97亿元,仅占本次发行总量的24.57%。
在招行可转债现有股东首轮优先配售中,招行现有总股本中74.75%的股份参与了配售,而招行目前的18亿流通股中则有68.14%的股份参与了首轮优先配售。随后,招行现有流通股股东可以按照2.47元/股的配售乘数,参与招行转债的第二轮优先配售。
如果以流通股股东第二轮优先配售获配的28.55亿元除以2.47元计算,参与第二轮优先配售的招行流通股达到了11.56亿股,相当于招行18亿流通股的64.22%,仅略低于参与首轮优先配售的招行流通股比重。
获配机构名单显示,招行目前的第五大股东上海汽车工业有限公司动用25.6亿元参与了招行转债的网下申购,获配3895.4万元转债。而除了中信证券之外,招行三季度末的前十大流通股东中还有嘉实服务增值行业证券投资基金等相当一部分股东也参与了招行转债的网下申购。有关市场人士认为,部分招行现有股东在招行转债认购中表现出来的积极性,可能要超出人们的想象。 （记者 王波）
上海证券报 国家开发银行信贷资产证券化两套方案见光
2004年11月15日 06:50:00 中财网
国开行的试点方案，并不是单纯意义的金融衍生产品，更重要的是在构架中国资产证券化开拓性的制度建设，规范这一市场建立标准，可谓未雨绸缪，尽管前路漫长曲折；李扬同时透露，社科院金融所担纲的一份关于住宅金融体系建设的研究报告也正在有关高层传阅
MBS方案
据了解，为国开行设计的MBS(住房抵押贷款证券化)，结合了美国MBS模式和德国的MBB(住房抵押债券Mortgage-Backed Bonds)模式，绕开了在中国现有法律框架的SPV(特殊目的载体公司Special Purpose Vehicle)合法身份的问题。“基本符合资产证券化要求的风险隔离和优先追索权的问题”。为中国华融资产管理公司资产证券化项目提供法律服务、目前为国家开发银行资产证券化项目提供法律服务的环球律师事务所刘柏荣律师同时认为。
据课题组的主要成员之一，中国社会学院金融研究所殷剑峰博士介绍，大致程序是这样：国开行先设立一个有限责任公司担任SPV，向其他商业银行购买住房抵押贷款并持有，但并不急于证券化，而是规范市场建立标准；同时，在抵押贷款一级市场做一些担保业务赢利，最后才是证券化。目前设想是先面向机构投资者，在银行间市场发行。“这一步可能至少要二、三年”。
“从国际经验看，真正做到证券化要有一段时间，比如香港的MBS也是一直购买并持有一些住房信贷资产，却很少把它以证券化的形式放出去；成立于上个世纪30年代的美国的联邦住房贷款抵押公司(FreddieMae)，其第一笔资产证券化业务是在50年之后才开始交易的，因为住房抵押贷款毕竟是一个风险低、收益高的产品；所以我们设计这个方案的初衷，短期目标是为了在中国引入资产证券化，目前采取的措施，力争不对资产证券化市场的长期发展产生影响”。
“另外，要把住房抵押贷款做成规模，方案设计必须考虑收购其他银行资产的资金来源，而国开行是不能吸收存款的”。殷介绍说，国开行MBS方案中资金来源有两个：一个是国开行可以在银行间市场发行金融债，与房贷利率有200个基点的利差，利润空间非常大；二是基于住宅抵押贷款发行类似于德国的MBB(住房抵押债券Mortgage-Backed Bonds)，并规定一旦SPV破产，MBB的投资人有优先受偿权。
ABS方案
国开行ABS(信贷资产证券化)方案相对于MBS方案就要简单的多，即购买并持有中小银行企业贷款；所对应发行的债券设计分三档：优先级、普通级和次级，面对的投资者，主要是保险公司、财务公司等机构，以后再慢慢向散户扩散。
“国开行的贷款大多为基础设施、基本建设和支柱产业，流动性始终为其潜在压力，以此思路为基础证券化有很大潜力”。殷剑峰认为。
重在制度和体系的建设
业内专家普遍认为，建行方案中SPV(特殊目的载体Special Purpose Vehicle)是由建行内部的某个部门来担任，也就是说自己设机构、自己内部买卖住房抵押贷款，并没有达到真实出售资产的目的，风险并没有转移，信贷资产也还在银行的资产负债表上，需要调整资产负债表。
“国开行的方案优势在于，SPV是由国开行设立一个有限责任公司担任。国开行是政策性银行，其信用等级远远优于股改以后的建行；另一个优势就是它购买的是其它商业银行的住房抵押贷款，达到了真实出售资产和风险隔离目的，” 殷剑峰博士向《财经时报》记者表示：“这比较接近于国际惯例。”
“在未来实行利率市场化之后，商业银行的很多风险都会暴露出来，很快就会遇到这种证券化的压力”。李扬认为，从某种意味上说，国开行的试点方案，并不是单纯意义的金融衍生产品，更重要的是在构架中国资产证券化开拓性的制度建设，规范这一市场建立标准，可谓未雨绸缪，尽管前路漫长曲折。
殷剑峰同时认为：“在住宅抵押贷款领域，因为涉及国计民生，所以应兼顾效率和公平原则。这一领域在任何国家都是政策性金融必须介入的行业，国开行作为政策性金融机构，应该担当这个角色，在住宅金融体系中担负一个‘小央行’的角色。”
例如，美国就有三家最初由政府设立的公共机构(其中两个目前已经私有化)——政府国民抵押协会(GinnieMae)、联邦住房贷款抵押公司(FreddieMae)、联邦国民抵押协会(FannnieMae)。这三家机构都起到担保者的作用，超过半数的美国住房抵押贷款证券都通过这三家机构发行。
“所以国开行的方案设计很有些体系的味道，主旨在于搭建资产证券化制度及市场框架”。李扬同时透露，社科院金融所担纲的一份关于住宅金融体系建设的研究报告也正在有关高层传阅。（记者 张宇哲）
财经时报 10月CPI解除通胀警报
2004年11月15日 08:22:09 中财网
自今年6月以来CPI数据首次回落到5%警戒线下 10月CPI解除通胀警报
国家统计局总经济师姚景源：全年CPI将保持在4%左右
11月12日，国家统计局发布了10月份居民消费价格（CPI）数据情况，数据显示，10月份CPI同比增幅为4.3%，涨幅比9月份回落0.9个百分点。据悉，这是今年6月份以来，CPI连续4个月上涨超过5%之后首次回落到4%左右，CPI终于退出“红线”之外。
国家统计局总经济师姚景源在接受本报记者采访时说：“CPI的回落主要是由于物价的涨幅回落，这对居民、对整个宏观调控来讲都是好事。”
姚景源表示，CPI的回落是受到了食品价格的涨幅回落带动，到今年11、12月份还会继续回落，但这个回落不会出现大起大落之势，总体会平稳回落。
他认为，可以肯定，今年全年的CPI会保持在4%左右，物价上涨只可能会受到突发性因素的影响，但要正视物价上涨的压力。宏观调控更主要的是要运用经济手段，利率调整对宏观调控更为重要，可以达到更好的效果，所以要更多地运用经济手段。他预测，今年的GDP会保持在9%以上。
此前，有关专家则表示，未来导致中国物价上涨的压力不再来自于粮食、农产品，而是生产资料。
国家发改委宏观经济研究院副院长陈东琪：解决了通胀要警惕下行
国家发展和改革委员会宏观经济研究院副院长陈东琪表示，CPI的回落是在意料之中的事。
陈东琪表示，如果把CPI达到5%视为通货膨胀的警戒线，那么今年来讲，CPI是不会再往上升了，但要在今年计划回落到3%这个区间还会有一定难度，因为这个时候的消费需求控制力度适当平缓，第三季度对第四季度也将有所减少，明年的压力会小得多。
他认为，值得关注的是，解决了物价上涨，要警惕经济下行的惯性，这是“两难”。所以接下来要更多地防止经济下行，对广义货币、信贷等方面的限制就要有所收敛。更多地关注如何处理这“两难”问题。
他预测，今年CPI应该会控制在4%以下，计划在3%恐怕还有难度。但今年的经济运行走势非常好，可以说是继去年的第二个黄金年。
国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松：目前只是阶段性回落
国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为，从价格上涨力量来看，一方面是粮价在减弱，但是新增的涨价因素却不容忽视，主要表现在粮食下游产品，如肉、禽、蛋、奶类等的涨幅还非常明显，其次，石油的涨价带动了石油相关产品价格的上涨，另外，居住类价格上扬，还有公用事业价格的上涨。通过这些因素，对于明年的物价还是不能掉以轻心，潜在的通货膨胀压力还比较大，新增的涨价因素仍然较为明显，目前只是一个阶段性的回落。（实习生 郑莉莉）
国际金融报
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