2005年中国产业景气调查
2004年11月08日 07:30:43 中财网
景气看涨的五大行业:煤炭行业、石油天然气开采业、旅游酒店业、纺织服装业、供水供气业
景气看跌的五大行业:机械制造业、有色金属业、塑料制造业、汽车制造业、橡胶制造业
景气持平的五大行业:造纸印刷业、中药材中成药业、食品制造饮料业、房地产业、化学药制造业
多数被调查者认为2005年景气看涨的五大行业
石油天然气开采业
作为采掘业的一种,石油天然气开采业的盈利能力总体较强,毛利水平较高。原油天然气采掘业一旦设备投入使用后,折旧以及摊销等固定成本的支出比重较为稳定,因而影响该行业获利能力的两个重要因素分别是产品的产量以及产品的价格。由于原油和天然气开采业的投资大,新的油气田从发现到投产需时长,短期内难有大幅度增产的可能性,所以对该行业获利能力影响最大的一个因素是产品的价格波动状况；原油天然气作为不可再生资源,长远看来价格持续看涨,2005年在中国建设原油储备等因素的引领下,国际油价仍将维持在高位,原油天然气开采业的获利能力仍然相当乐观。(元富证券研究所)
煤炭行业
火力发电是我国煤炭最大的下游应用市场,约占到我国煤炭消耗量的六成左右。2005年是火电机组的投产高峰期,将带动对煤炭需求的快速增长。
虽然受宏观调控的影响,金属冶炼产业的煤炭需求可能而减弱,但总体来看,2005年我国煤炭需求仍将保持着快速增长的势头。在供给面上,由于煤矿的建设周期较长,在短期内通过开发新煤矿增加供给的能力很小。而在现有的煤矿产能中,随着我国政府对于资源浪费、环境污染、生产安全等问题的日渐重视,部分不能符合要求的小煤矿可能被关停。因此,短期内煤炭供给大幅增长的可能性并不大。2005年,煤炭供不应求的状况可能更加突出,将推动国内煤炭价格的进一步上涨,加之全球石油价格的高企也将助推煤炭价格的上扬。我国煤炭产业景气处于成长阶段,煤炭厂商的获利将进一步上升。(元富证券研究所)
旅游酒店业
2004年我国旅游市场在走出2003年非典的阴影之后,继续恢复了2002年的增长势头,尤其是2004年三季度旅游业的收入出现了爆发性的增长,旅游收入不仅超过了2004年二季度"五一"黄金周和2002年同期的水平,而且旅游业上市公司的毛利率也有所上升,显示了旅游业强劲的复苏势头。旅游上市公司的资产负债率普遍较低,因此受加息的影响较小。另外,我国的旅游收入通常由入境游拉动,而出境游和国内游则占旅游行业收入比重较小。2004年9月1日我国出境游目的国由27个国家增加到46个,出境游的增长较为迅猛,显示了旅游行业未来的发展潜力巨大。(元富证券研究所)
纺织服装业
我国是全球服装产、销量最大的国家,我国的纺织服装业对国际市场依赖性强,服装产量的一半以上用于出口,推动该行业营收获利能力的主要是服装出口业务。由于配额制度的存在,我国许多服装出口企业需要花大成本购买出口配额,部分企业购买配额的成本甚至占到了总成本支出的50%以上,严重影响了企业的获利能力。2005年纺织品出口配额制度将全面取消,企业成本压力降低,理论上出口产品的价格有一定下调空间,但产品的出口竞争力更强,出口量增长,行业营收在价格下降的前提下仍将会有所增加,获利能力也将小幅上升。但是不容忽视的是尽管配额制度的取消为我国纺织服装出口的增加创造了良好的外部环境,但是同时也助长了非关税、非配额限制以及反倾销等措施的扩张蔓延,这些因素很有可能成为阻碍2005年中国纺织服装业顺利发展的绊脚石。(元富证券研究所)
供水供气业
作为公用事业,供水供气行业以往盈利能力总体保持在相对较低的水平上,主要原因是供水供气行业投资较大,建设周期较长,折旧及摊销等固定成本比例较大,收效较慢；不过,在2005年我国步入升息周期的宏观大背景下,供水供气行业作为具有较强的垄断性、通过特许权进行管理的公用事业,其变动成本较小、业绩优良稳定、现金产生能力强的优势将显现无疑,2005年受提价和毛利率提升等因素影响,行业整体营收和获利能力将有明显提高,尤其是部分通过地方政府授予特权在指定地区独家经营的供水供气上市公司优势将更加明显。(元富证券研究所)
调查对象
国务院发展研究中心产业发展研究部
国家信息中心 上海社会科学院
复旦大学产业经济系
上海财经大学科研处
海通证券、方正证券、国泰君安证券、国信证券、联合证券、兴业证券、元富证券、东方证券
上投摩根富林明基金、华宝兴业基金、光大保德信基金 策划人：王晓峰 邹民生 调查组成员：袁小可 裴增雨 周韬
多数被调查者认为2005年景气看跌的五大行业
机械制造业
机械制造行业受国家宏观调控影响非常明显。宏观调控和加息使得项目开发商对工程机械的购买力降低的同时,减少了他们对工程机械的需求。目前机械行业新的订单大幅减少、原有订货推迟提货以及拖欠货款现象已有所显现。另外,银行贷款的紧缩将使行业内部分资产负债率高、经营性现金流量较小的公司的财务出现困难。预计2005年整个机械行业营收的增长将会大大放缓,但其中细分子行业------港口机械和船舶制造由于受到全球经济复苏的带动仍将维持较高的增长,值得关注。(元富证券研究所)
有色金属业
有色金属行业受经济周期影响比较大,近几年有色金属受投资拉动,供不应求带来价格的大幅上扬,已经处于历史高位,随着宏观调控的继续,2005年有色金属供需紧张的状况将有所缓解,价格也将会回落。行业成长性和企业盈利能力将有所下降,行业景气度将出现下滑。(兴业证券研究所)
塑料制造业
由于原油价格仍受不确定的地缘政治及突发事件影响,预计明年仍将在38美元/桶以上的高位运行。塑料制造业国内竞争激烈,高附加值产品品种少,利润单薄。世界原油价格的高位波动风险,经过石油加工中间体的风险放大转移,下游塑料制造业将面临盈亏的考验。(方正证券研究所)
汽车业
较之前几年30%-40%甚至更高的增长幅度,目前汽车业确实出现了增速下降的态势,但是那是在基数扩大后的一个必然。中国汽车市场增长的空间还很大。我们不能一方面认为前几年的超高速增长不可持续,而又拿它作为比照指标来衡量目前的汽车发展现实。汽车业作为一个上下游关联度极大的产业,在目前的燃油、原材料供给和道路交通条件等形势下,适度发展不仅可以避免大起大落所造成的巨大冲击,更能发挥支柱产业应有的作用。因此15%-20%的发展速度对于目前的中国汽车业来说是合理的。(国泰君安证券研究所)
橡胶行业
橡胶行业大致上可分为上游的橡胶原料行业和下游的橡胶制品行业,作为同一工业体系中的上下游行业,上游橡胶原料业的获利水平和下游橡胶制品业的获利水平紧密相连并受到下游橡胶制品业的推动,可以说对整个橡胶行业营收获利能力起决定作用的是下游橡胶制品业。而在各种橡胶制品中,轮胎是占比最大的一种。而目前我国采取宏观紧缩政策,汽车信贷受到控制,加上油价上涨等因素,导致汽车需求下降,进而影响到了汽车的产量,使得对轮胎的整体需求出现下降,进而影响了整个橡胶行业的获利能力。(元富证券研究所)
多数被调查者认为2005年景气持平的五大行业
造纸印刷业
造纸行业在国际上虽属基础原材料行业,但周期性影响并不明显。国内宏观调控的效果有可能在2004年下半年更显著一些,煤炭能源、运输费用等价格的持续高位以及近期的加息对行业盈利能力有所削弱,但纸业继续保持两位数的增长将不会改变。国内纸业巨大的需求以及15%左右的需求缺口,是吸引外围资金(包括大量外资)进入造纸行业的重要因素。价格下滑或毛利水平的降低以及严重的两级分化已成必然趋势,部分优势企业将强有力地推动着中国造纸业的发展壮大。(国泰君安证券研究所)
中药材中成药业
从中药制药行业整体发展看来,上游中药材价格基本保持稳定,中药行业的成本因素变动不大；而在市场需求方面,由于人口老龄化以及对中药产品在慢性病治疗中安全有效性认识的增强,下游市场需求保持稳步增长；此外,现代化新工艺先进剂型的中药产品大有逐步替代原有丸散膏丹传统剂型品种的趋势。技术和市场将是左右未来中成药行业发展的重要因素。在这种大环境下,具备较完善的产品结构,营销能力较强的中药制药公司有望继续保持高于行业15%的平均增长幅度。(联合证券研究所)
食品制造饮料业
虽受宏观调控影响较小,但业内竞争激烈,市场风险较大。从上市公司三季报披露的情况来看,乳制品公司毛利率和收入增幅下滑较为明显,以前的重点市场增长放缓,进入成熟期；啤酒业企业成本控制较强,毛利率仅略有下降,但今年以来国内厂商并购力度远不如外资,增长前景难测；多数白酒企业毛利率与收入同步增长,老名酒依然稳健,新晋高档品牌未来发展有待观察。总之,我们认为食品饮料行业会长期保持稳步增长,但行业集中度太低、整合缓慢导致的过度竞争也是压制企业盈利的长期因素。(联合证券研究所)
化学药制造业
化学原料药行业是化学药制造业中产品品种最多、生产销售规模最大的子行业。预计抗生素原料药企业在2005年的赢利能力将仍然羸弱。而对于其它细分品种如心血管类等,多数品种在品种升级换代、国际产业转移、专利到期促进仿制等因素的影响下,在2005年虽面临价格持续下跌的可能,但通过规模效应、成本控制、以及产品从成长期进入成熟期的稳定供求关系的依托,仍然在快速增长的同时保持相对较高的盈利水平。化学原料药行业整体而言,预计明年大致与今年情况持平,处于自然增长状态。(联合证券研究所)
房地产业
尽管首次加息的幅度相当有限,但是预期进入加息周期,将不可避免地对明年房地产业的投资和需求同时产生收紧的压力。一方面,对房地产业贷款收紧和加息,使开发商获得贷款的难度和成本加大；另一方面,按揭贷款利率提高使商品房消费成本提高,这使房产的投资性需求肯定会有明显下降。景气持平仅仅指全年该行业总销售收入的增幅大约回落至25%左右,而行业内企业整合的速度将会加速,优势企业的市场份额将迅速提高,在商品房价格保持平稳的同时,利润水平也将小幅增长。(国泰君安证券研究所)
说明:因调查对象对电子元器件行业、通信及相关设备制造业、金融业、零售业等部分行业分歧较大,故本次调查未将其收入景气看涨、看平、看跌三大类别之中。 调查对象
国务院发展研究中心产业发展研究部
国家信息中心 上海社会科学院
复旦大学产业经济系
上海财经大学科研处
海通证券、方正证券、国泰君安证券、国信证券、联合证券、兴业证券、元富证券、东方证券
上投摩根富林明基金、华宝兴业基金、光大保德信基金 策划人：王晓峰 邹民生 调查组成员：袁小可 裴增雨 周韬
上海证券报
2006年我国可基本缓解电力紧张局面
2004年11月08日 07:44:10 中财网
国家电网公司预测：明年中国用电量增长将逾10%
广东第四季度缺电200万千瓦 电力供应缓解需三年
国家电网公司工程部副主任李文毅在上海表示：到２００６年，我国用电紧张局面可基本得到缓解。
李文毅是在５日闭幕的世界工程师大会上做此预测的。
他说，进入新世纪以来，我国经济进入持续快速发展阶段，工业用电量也呈飞速增长趋势。例如，２００３年国内生产总值增长９．１％，拉动用电增长１５．４％。
李文毅指出，上世纪末，我国电力供需平衡且略有剩余。随着经济的飞速发展，电力供需形势全面吃紧。２００２年，全国有１２个省区市电网供应紧张，在夏季高峰和冬季枯水期出现拉限电。２００３年，在投产３０００万千瓦机组的情况下，进一步发展到２１个省区市电网出现拉限电，缺电覆盖了除东北电网外的所有跨省区市大电网。２００４年，又相继有２４个省级电网出现拉限电，缺电情况继续恶化。
针对近年来电力紧张局面，李文毅表示，在今后两年内我国电力将迎来前所未有的飞速发展。他透露：预计２００４年将有４０００多万千瓦新电源项目投产，２００５年有５０００多万千瓦电源项目投产，２００６年还有４０００万千瓦电源项目投产。三年将新装机投产１．３亿千瓦，预计到２００６年用电紧张局面可基本得到缓解。为保证新投产电源项目的电力送出以及电网安全的需要，将有大批电网项目同期建设。
李文毅还表示，今后三年电网的建设十分关键，不仅保证１亿多千瓦的电力送出，还要展开大规模的工程建设，而且要统筹考虑省网、区域网和全国联网的建设，为今后更好地实现电网与电源协调发展积累经验，创造条件。
据悉，到目前为止，全国已经实现了华北－东北、华中－华东、华东－福建、华中－川渝、华中－华北、华中－南方之间的电网互联，２００５年将建成华中－西北背靠背联网，届时可实现全国初步联网。（记者 刘丹、仇逸）
新华网
市场即将面临重要的抉择
2004年11月08日 08:48:06 中财网
上周沪深股市大盘仍然未能够摆脱整理格局，市场表现相当疲弱，大部份时间围绕1300点震荡。
从盘面观察，两市大盘一阳4阴，但实体均不大，显示出市场较为矛盾的态势，一方面是频频出现的政策护盘，包括上周的黄菊副总理在深圳召开的资本市场座谈会的讲话，包括周末的券商股票抵押，均体现出政策做多的明显信号，从而使得市场对跌破1300点心有余悸，心存希望。但在另一方面，由于机构对加息等消息措手不及，市场被迫重新审视投资品种与投资机会，机构也被迫对一些相关行业进行重新评估，再加上市场自成立以来，还从来没有进入过加息周期，对加息周期的评判也需要时间，机构的操作频率在上周明显减少，这也使得市场一方面成交大幅减少，另一方面前期机构一直呵护的二线蓝筹股失去了保护而走出了持续调整行情，并进而对市场产生了相当大的压力和不稳定心理。此外，由于机构近期面对的新问题、新形势非常多，再加上境外机构的规模扩大带来的影响，也由此产生了机构对目前市场估值体系和标准的混乱，这不仅使较多的机构不敢大胆操作，同时也使得市场的投资者也无从下手。市场失去操作欲望与重心，向上的动力全无，大盘对各项利好毫无反映也是必然的了。目前能够维持在1300点，实际上已经是较好的结果。最终两市大盘勉强险守在1300点，从而将疑问和决定权留给了下周。
在上周市场表现方面，市场最大的特点是低价超跌股表现尚可，并没有成为市场疲弱表现的的主要压力，市场期望的仙股也没有出现，但相反的是前期表现风光，获得主流机构重点关照的二线绩优股成为大盘岌岌可危的下跌动力，先是第一绩优股中集集团受到市场置疑而大幅下跌，继而漫延到中兴通讯、东阿阿胶、中海发展、直到周末的贵州茅台、恒源煤电等绩优龙头品种，这些龙头品种的调整，不仅使二线蓝筹股整体出现大幅调整，更使得市场刚刚树立起来的成长价值投资又面临考验。
上周在市场方面最值得一提的是长江电力的市场表现。该股在前半周走势较强，曾一度担当冲高领军，股价逼近历史高点，但就是突破趋势即将成立时，该股却突然受阻回落，并成为下半周市场的主要拖累。显然作为一只龙头品种，在目前的偏弱格局下，这种独木难支，孤军奋战的结局就是不仅自身被抛压打落，甚至对市场起到刻意护盘而引起怀疑的作用，最终不仅对大盘于事无补，反而成为新的下跌动力。
实际上上周市场的1300点已经成为焦点，随着时间的推移，这一区域的争夺将会更加激烈，同时也必将使市场面临一个重要的选择和关健时期，未来的市场不是上就是下，而且不会是温和的波动，必然会是剧烈的震荡。向下1100点不一定是可靠的支撑，1000点也许会呈现出市场的眼前，但如果向上，至少1500点也会重现眼球。因此对于下周市场走势而言，是一个相当关健的一周，建议投资者特别关注。
在操作上，市场没有作出明确的选择前，建议以谨慎观望为主，但要密切观察盘面的变化，作好变盘前的各项准备。而对于持仓偏重的投资者，在保持平稳的持股前提下，建议还是要尽量将手中稳定性较差的品种转换成具有稳定性质和基本面支撑的优质品种。包括目前处于调整中的二线绩优股。因为从目前市场格局与结构分析，未来市场的机会仍然在这样一些优质的品种方面。据三季度报表显示，上证180指数股创造的利润占据全部上市公司的80%，而前50位上市公司创造的利润占据市场的59%。任何资本是逐利的，只有真正创造效益的企业才值得投资。这是一个非常简单的道理。而根据与国外成熟市场的比较，也只有这样一些具有核心技术和产品，具有市场垄断优势的上市公司，其股价已经与国外成熟市场同类公司的股价接轨，甚至还要低许多。特别是这些品种的市盈率远低于行业和市场的平均市盈率，因此这些优质的品种虽然近期有了一些涨幅，但远远不大。未来还会有更高的涨升空间。因为按照国外成熟的标准，这样一些具有品牌优势的品种，它们的市盈率应该远远高于行业与市场的平均市盈率。也既应该在30倍以上。因此对于目前二线股的调整，实际上正好给我们及客户新的介入机会。一旦大盘作出了选择，趋势明确，这些品种就是我们的目标。
□ 龚贵林 广发证券
中金为那般？宏观调控或有增强版
2004年11月08日 08:51:19 中财网
市场情况：上周（11月01日--11月05日）上证股指开盘于：1317.66点，最低下探：1290.99点，最高摸至：1338.26点，下跌：12.53点，跌幅：1.17%，周盘收于：1305.13点，两市合计周成交615亿元。
两市股指并未因利好消息摆脱1300点平台长期盘整的格局。虽然对于大部分投资人来说，黄菊副总理首先是作为证券市场最高级别身份出现在股市面临众多挫折的敏感时期，实际上黄菊副总理的讲话其实是对温家宝总理重提“国九条”的补充。而《证券公司股票质押贷款管理办法》的出台尽管与前停止《办法》略有不同，但实质上，该办法的实施在技术环节上尚有不够透明之处。因此，在股指面临时间窗口之际，由于市场信心不足，做多市场缺乏动力，量能始终不能同步，而盘中热点的持续性与个股的可操作性都很难掌握。同时，多头旗舰长江电力的冲高回落也大大打击了多方士气，投资者对市场行为越加谨慎。
其次，中金公司的抛售被普遍怀疑其对后市的看法趋于不乐观。尽管中金公司某研究员解释中金并未抛售，抛售都是一些大户所为。但这样的解释无法让市场信服。中国联通、中集集团、中兴通讯以及东方集团、大商股份、新农开发、伊利股份、沪东重机等股都有其活动的身影。不难看出中金公司的抛售行为存在某些隐含的企图。如果说其所为是换筹倒仓，那么其后市选择的目标又将是什么样的上市公司，是价值投资值还是价值投机，值得投资者深思。
据权威人士消息，中央11月下旬将召开经济工作会议，会议主题将有可能是继续加强宏观调控。那么，我们必须重新审视中金公司的举动，高度警惕与宏观调控有牵连的一切行业，包括行业性质和资金性质。黄菊副总理此次警告金融行业风险，中金公司看淡后市也不无道理，而一些鼓吹宏观调控已收到效果的言论，是安抚性质的“烟幕弹”还是给坚守者一些理由呢！
二级市场：久盘必跌是市场长期积累的认识。大盘股指自10月14日长阴直逼1300点后，已在1300点一线徘徊了有16个交易日，而每次股指在上攻1320-1340点区域均受到空方阻击，同样，股指一旦跌破1300点也会出现无形之手将股指托上千三点上方。至此，千三点下方到底会成为空头的陷阱还是多头的末日，从千三点所谓的政策底线或者心理底线来看，我们比较偏重于：一旦千三点真正的被彻底攻破，那么今后股指在重返上来估计就相当艰难ing。
技术方面：在上周我们多次指出上证股指周支撑位于1295点一线，此位置失守将危机多方最后的防线位置1250--1260区域。从股指形态来看，下周仍将是大盘选择方向的关键时刻，尤其是周一股指能否固守1295点至关重要，同样，尚若周一股指能重上1310点，那么，本周股指则有上攻1340点-1350点的希望。
投资策略：尽管目前市场多空出现大幅度的分歧，实际上，多空双方已经不是个股之间的搏弈，而是政策认识的搏弈、投资趋向的搏弈--是价值投资还是价值投机。绩优蓝筹股的分化多少已经表明资金在市场的进退策略。因此，我们认为加息背景下，虽然11月股市估计还是以震荡反弹的可能性居大。但，目前消息面偏向模糊，再加之扩容压力即现，虽然股指逼近1250点-1260点一线时，空头能量会慢慢枯竭，但日、周KD指示死叉，月线走势同样不乐观，所以，选择谨慎观望的态度比较合适。
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[作者声明]在德源投资所知情的范围内，德源投资以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系。本文纯属德源投资分析师观点，不构成具体操作建议，仅供参考，投资者据此入市，风险自担。
德源投资
央行行长周小川称:中国银行业改革迈上新台阶
建国以来，中央召开的全国金融工作会议只有两次：一次是在1997年，第二次是在2002年。如果说第一次是基于亚洲金融危机引发的对世界金融的认识与思考，从而为保障中国金融安全所作的应对举措的话，那么，2002年的这次会议则是对中国金融改革进行了积极主动的突破。
2003年新一届政府成立后，一系列金融改革政策高频率出台，显示中国政府从根本上变革金融业、推动金融改革的鲜明态度，国有独资商业银行的股份制改造试点就是金融业改革的重要内容之一。
2004年1月6日，国务院公布中国银行和中国建设银行实施股份制改造试点的决定。此前，国务院动用450亿美元国家外汇储备和部分黄金储备，为两家试点银行注资。这一决定事实上发出了一个强烈的信号，那就是国有商业银行改革将全面提速。中国金融改革又向前迈进了关键的一步。
2002年12月28日，周小川从中国证监会主席调任中国人民银行行长。当时，中国国有银行业不良资产问题正成为国外各媒体关注的焦点。
2003年10月，中共十六届三中全会确立了国有商业银行进行股份制改造的方向。会后，国务院国有独资商业银行改革试点领导小组成立，中共中央政治局常委、国务院副总理黄菊任组长，央行行长周小川任办公室主任。
2004年8月26日和9月21日，周小川分别在中国银行股份有限公司和中国建设银行股份有限公司成立大会上表示，中资银行要通过进一步深化内部改革确立自己的竞争优势，肩负起迎接外资银行挑战、积极参与国际金融竞争、振兴民族金融业的历史重任。
要把握当前中国的金融改革，确实需要对整个金融业改革的历史脉络和改革进程作一个清晰的梳理。金融改革是整个经济体制改革的重要组成部分，因而在经济改革的不同阶段，金融改革的中心任务都会有所差异，但是都体现了对于市场化改革道路的探索。
亚洲金融风波的经验教训告诉我们，金融稳定的风险实际上来自于两个方面，一个是宏观政策是否适当，例如泰国在危机前在汇率政策、外债政策上的失误导致金融稳定出现问题；另一个是微观经济是否健康，如果微观基础中的金融机构不健康，金融稳定难以保持。有相当一段时间，国内外十分关注我国四大国有商业银行不良贷款率过高、金融体系比较脆弱的问题。因此，不能认为中央银行只要制定合适的利率和汇率政策，中国金融就能稳定。如果不去解决历史遗留问题，不健全作为微观基础的金融机构，宏观的金融稳定恐怕就是一句空话。
根据中央银行的调研，我国不良贷款的形成过程主要有三个时段：上个世纪80年代至90年代初，向传统的老工业企业发放的贷款和对盲目重复建设发放贷款所形成的不良贷款，约占三分之一；上世纪90年代初经济过热时发放的贷款所形成的不良贷款，约占三分之一；上世纪90年代中后期，国家实施企业破产兼并改制所形成的不良贷款，约占三分之一。
上市只是国有独资商业银行改革步骤中的一个阶段，如果按照进程划分，也仅仅是处于整个改革过程中的前半阶段。事实上，既然国家有能力为国有商业银行注资，上市主要目的就不是仅仅为了筹资，其目标是为了建立一整套新的市场激励和约束机制，强调投资者利益，建立规范的公司治理，彻底打破国有商业银行的“准官僚体制”，改变“官本位”，通过合理的、符合商业银行运营要求的绩效激励机制、充分的风险控制和资本约束，将国有商业银行变成真正的市场主体。
或许是个人的特殊经历使然，无论是在金融专业领域，还是在普通公众中间，周小川都备受关注。
作为中国人民银行行长，加之此前曾担任中国证券业监督管理委员会主席、中国建设银行行长、国家外汇管理局局长等职务，丰富的工作实践和深厚的理论功底，使周小川在公众面前的一言一行，同时具有作为官员的权威性和作为学者的影响力。
从1月6日国务院决定注资中国银行和中国建设银行450亿美元开始，国有独资商业银行的股份制改造就一直为海内外热切关注和期待。为此，10月28日，作为国有独资商业银行股份制改革试点工作领导小组办公室主任的周小川在繁忙的工作间隙，接受了本报记者独家采访。
一、国有独资商业银行改革：中国金融改革的延续与深化
记者：从中国金融改革不断推进的历程看，这一次国有独资商业银行改革与此前的金融改革思路是否有内在的联系？
周小川：如果把这一次国有独资商业银行改革放到整个中国经济金融改革的大背景下考察，就可以清晰地发现，这一次金融改革是中国金融改革的延续，是改革的不断深化，同时在新的经济金融环境下又有新的突破。
从金融政策发展的角度看，建国以来，中央召开的全国金融工作会议只有两次：一次是在1997年，当时东南亚国家刚刚开始出现金融危机，中央在此次金融工作会议上作出的许多重要决定，对我国金融业的发展产生了深远影响。第二次是在2002年，中国经济改革深化到金融领域，会议明确指出，国有商业银行是经营货币的企业，要积极推进商业银行的改革。如果说第一次是基于亚洲金融危机引发的对世界金融的认识与思考，从而为保障中国金融安全所作的应对举措的话，那么，2002年的这次会议则是对中国金融改革进行了积极主动的突破。值得关注的是，2003年新一届政府成立后，一系列金融改革政策高频率出台，显示中国政府从根本上变革金融业、推动金融改革的鲜明态度，国有独资商业银行的股份制改造试点就是金融业改革的重要内容之一。
不少人以为当前正在积极推进的国有独资商业银行改革起始于2004年初，实际上，从整个改革方案的实质性讨论和设计角度看，此轮金融改革应从新一届政府成立开始算起，同时也延续了中国金融改革的许多经验和探索。
记者：在不同的发展阶段，中国的金融改革重点好像有很大的差异，那么如何理解这种改革逻辑的延续性？
周小川：要把握当前中国的金融改革，确实需要对整个金融业改革的历史脉络和改革进程作一个清晰的梳理。
金融改革是整个经济体制改革的重要组成部分，因而在经济改革的不同阶段，金融改革的中心任务都会有所差异，但是都体现了对于市场化改革道路的探索。20世纪80年代，金融改革的重点在于构建规范的双层银行体制，重点推行了央行和商业银行的分立，代表性的动作是工商银行从人民银行分离出来；与此同时，开始设立一些新的专业银行。各专业银行分工不同，如中国银行侧重于国际业务，中国建设银行侧重于基本建设领域的业务。
1993年，党的十四大确立了社会主义市场经济体制的总体改革方向，十四届三中全会制定了对今后的改革发展影响深远的一系列重要原则。从那时起，正式确立了财政政策和货币政策的职责，明确要求专业银行向真正的商业银行转型。同时，专门设立了3个政策性银行：国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行，商业银行不再承担政策性金融业务。在随后的金融改革中，大量的工作基本上是围绕消除行政干预展开，但是行政干预不是一天就能够取消的，需要有一个过程。在详尽分析大量经验教训，特别是在吸取了亚洲金融危机的深刻教训以后，以第一次中央金融工作会议为标志，地方行政干预才真正得以减弱。正是在第一次中央金融工作会议上，正式决定中央银行以及商业银行都实行垂直管理。而在此之前，商业银行地方分支机构领导干部党的关系在地方，任命时要征求地方意见，这种构架使商业银行分支机构的决策比较多地受地方愿望的影响。同时，在应对亚洲金融风波的过程中，中国的金融界开始纠正一些不正当干预金融业的做法，开始试行贷款五级分类，剥离了一部分不良资产。从总体发展看，亚洲金融风波时期的金融改革应该说是很重要的。
也许有人会问：为什么在以前不采取今年以来的一系列重大改革举措，推进国有独资商业银行的改革？从上述改革的脉络可以看出，国有独资商业银行改革是一个个台阶向上迈的，前面迈的台阶为今后再向上迈进打下了基础。因为不同时期特定的经济金融环境、不同时期经济金融改革面临的主要矛盾和基础不同，实际上今年重点推进的国有独资商业银行改革也不可能提前到上世纪80年代或90年代初。
二、国有独资商业银行股份制改革是党中央国务院深思熟虑的重大改革决策
记者：如果说国有独资商业银行改革方案从新一届政府成立就开始酝酿，那么其间的主要决策过程能否介绍？
周小川：党的十六届三中全会提出，要把银行办成“资本充足、内控严密、运营安全、服务和效益良好的现代金融企业”。这为国有独资商业银行的改革明确了要求与方向。为了推进国有独资商业银行改革，国务院专门成立了国有独资商业银行股份制改革领导小组，由黄菊同志任组长、华建敏同志任副组长，领导小组成员由中国人民银行、财政部、国家税务总局、银监会、证监会等若干相关部门组成，办公室设在人民银行，开展具体的工作。这个工作机构在设计方案的同时，对注资和处理不良资产的问题进行了详尽的研究和论证，包括和有关法律部门的充分沟通；对中国国情、中国法律体制的深入研究；对国有商业银行改革可能要付出的代价以及可能动用的资源等等进行了详细的论证。在这些重大问题的研究论证过程中，国务院领导都亲自组织，经过反复比较、权衡和一系列的讨论研究，最后选定了目前正在采用的改革方式。
经过反复的研究、论证之后，在吸收别国经验的基础上，中央、国务院最终决定，动用国家外汇储备和部分国家黄金储备向国有独资商业银行进行注资，并于2003年12月30日完成注资。在改革方案的设计中，大家始终十分重视决策程序，交换意见，获得共识。
记者：此次国有独资商业银行的股份制改革在哪些方面有了明显的改进呢？
周小川：实际上，国有独资商业银行股份制改革的许多进展，大家都从不同渠道有所了解。例如，中国银行和中国建设银行两家正在进行改革的国有独资商业银行都聘请了国际会计师事务所，中国银行聘请了普华永道，中国建设银行聘请了毕马威，目的是对财务状况进行独立的尽职调查，提高信息披露的质量，增进公众和国内外市场对中国银行改革的了解和信心。这一点和亚洲金融危机时有较大的差异，在应对亚洲金融危机时期推进金融改革，重点在于保持金融的稳定，不在于外部审计和信息披露。这一次的金融改革，国务院领导特别对提高国有独资商业银行的透明度和信息披露等作出了明确的要求，通过足够透明的、高质量的信息披露为国有独资商业银行的股份制改革建立起信心。从具体的进展看，中行和建行的财务重组方面的工作实际上从2003年开始，到2004年末基本做完。
中行和建行的股份制改革，重点在于加强公司治理、完善内部控制体系，同时选用合格的人才，理顺总分行关系。从国有独资商业银行的经营看，过去，很多问题就出在总行内控能力弱。分行情况则不尽相同，差异相当大。关于公司治理与内部控制等方面的改革与完善要贯穿始终，即使今后银行上市了，也还要不断加强、不断提高。
如果把此次国有独资商业银行改革中进行的资产处置与亚洲金融危机时的资产剥离进行比较，还可以发现，2004年6月末中行和建行把可疑类的不良资产进行剥离时，是按照市场可接受的价格剥离出去。这次剥离和1999年那次不一样，那次是为了应对亚洲金融风波，当时的不良资产绝大部分是政策性贷款，是按账面价格剥离的。这次基本是按照市场价格，或者说是按照市场原则估价进行剥离的。因此，观察两家试点银行的资产负债表，可以发现2003年年报中，两家银行的资本金已经得到充实，中国银行的资本充足率达到6.98%，建设银行的资本充足率达到6.51%，两家银行的不良资产率分别为16.29%和9.12%。因为损失类的贷款已经核销，不良贷款已经有所降低，但由于可疑类资产还在账上，不良资产比率相对还是偏高的。到了中期报告，2004年6月底，在可疑类资产剥离出去的基础上，两家银行的股份公司成立时，不良贷款率进一步下降，中国银行的不良贷款率为5.16％，中国建设银行为3.74％，与此同时两家银行的资本充足率分别达到8.18%和9.36%。
在进行公司治理方面的改革时，中行和建行聘请了财务顾问和知名的咨询公司进行内部组织结构、治理结构等的设计，采用比较国际化的做法设计公司治理和内部控制的框架。按照法律程序，两行分别是在8月下旬和9月下旬成立股份公司，设立了董事会。两家银行在内部控制、人事制度、激励机制、处罚不良资产责任人以及选拔国际性人才等方面，都做了大量工作。
在整个改革的过程中，国务院国有独资商业银行改革试点领导小组多次研究具体问题，每个季度都要召开一个领导小组会，以解决重大问题，向前推进改革。开会之前，办公室都要和成员单位充分沟通，准备有关议题。中国银监会还就公司治理拟定了专门的指引，中国银监会主席刘明康同志在人代会期间记者招待会上就国有独资商业银行的公司治理问题发表了重要的讲话，表明了两行实施公司治理的具体做法和要求。
三、中央银行要关心和促进国有商业银行的改革
记者：从中央银行改革后的职能定位看，为什么中央银行要关心和促进国有商业银行的改革？
周小川：从我国对中央银行责任的要求来看，中央银行要维护币值稳定、制订和履行货币政策、发展金融市场、维护金融稳定和提供其他金融服务，国有商业银行改革成功与否直接关系到中央银行职能履行的效果。
亚洲金融风波的经验教训告诉我们，金融稳定的风险实际上来自于两个方面，一个是宏观政策是否适当，例如泰国在危机前在汇率政策、外债政策上的失误导致金融稳定出现问题；另一个是微观经济是否健康，如果微观基础中的金融机构不健康，金融稳定难以保持。有相当一段时间，国内外十分关注我国四大国有商业银行不良贷款率过高、金融体系比较脆弱的问题。因此，不能认为中央银行只要制定合适的利率和汇率政策，中国金融就能稳定。如果不去解决历史遗留问题，不健全作为微观基础的金融机构，宏观的金融稳定恐怕就是一句空话。
其次，必须要注意的是，作为微观基础的银行，如果对资本充足率没有有效的约束，宏观调控所给出的价格信号、数量信号都难以传导下去。仅仅依靠行政命令进行宏观调控，又不符合改革的方向。
第三，从金融市场的发展来看，如果金融市场活动中的主体自我约束不足够，金融市场也难以发展。
因此，无论从党中央的文件决定，还是从国有商业银行对中央银行职能履行的影响来看，国有商业银行的改革都是中央银行工作的重点之一。改革如果不向前推进，中央银行各项政策目的和目标都难以达到。
记者：那么，中央银行在参与国有独资商业银行改革方案的设计工作中，主要做了哪些方面的准备工作？
周小川：为了尽力做好这项工作，在2001年至2002年中央银行作了很详细的抽样调查统计，基本摸清了不良贷款历史问题的形成原因。这是影响整个国有独资商业银行改革方案设计的基础性的工作。
根据中央银行的调研，我国不良贷款的形成过程主要有三个时段：上个世纪80年代至90年代初，向传统的老工业企业发放的贷款和对盲目重复建设发放贷款所形成的不良贷款，约占三分之一；上世纪90年代初经济过热时发放的贷款所形成的不良贷款，约占三分之一；上世纪90年代中后期，国家实施企业破产兼并改制所形成的不良贷款，约占三分之一。从具体原因看，主要由于国有商业银行内部管理原因形成的不良贷款占全部不良贷款的19.3%，而由于银行客户、宏观经济体制变化等外部原因所形成的不良贷款占全部贷款的80.7%。后者主要包括：我国直接融资比例过低，国有企业严重缺乏资本金，资产负债率过高，银行信贷资金被经营效益较差的企业长期占用；为了支持产业结构调整和体制转轨，在关、停、并、转包括纺织、煤炭、军工、外贸、供销等内的行业的有关企业过程中，四家银行发放了大量的特定贷款，承担了第二财政的职能；国有企业亏损增加了银行贷款的回收难度；国有企业重组，在一定程度上是以增大银行损失、增加金融补贴为代价实现的；社会信用环境较差，企业逃废银行债务严重；以及未能实行审慎会计制度等。
高比例的不良资产，如果国家不付出一定的资源来加以解决，而是依靠商业银行自身加以解决，并非完全不行，但是可能需要花很长时间。如果按商业银行经营最好的年份算，不良贷款的消化估计要花8至10年。情况好的平均可能花5至7年，差的要十几年。环境的变化要求我国必须加快国有商业银行的改革。一方面，2006年年末，我国金融市场的准入将全部开放，外部竞争压力加剧。另一方面要考虑防范金融风险的问题。
四、当前是推进国有独资商业银行股份制改革的良好时机
记者：在中国经济金融改革的推进过程中，部分国际舆论对中国银行业改革提出了质疑，甚至有个别媒体评论说，“中国其他改革还不错，金融会出大问题，会给中国经济的发展拖后腿”。您如何看待这些评论？
周小川：实际上，所有这些判断，基本上都基于一个前提，那就是：国有商业银行的不良贷款比例过高。回顾2002年第四季度和2003年第一季度，中国国有银行业的不良资产问题一度成为国外各媒体关注的焦点问题。国外一些知名的财经杂志和报刊，包括《时代周刊》、《商业周刊》、《经济学家》和《远东经济评论》等，都有重头文章讨论中国的巨额不良资产可能危及经济持续增长的问题。一些人还估计，如果按照贷款的科学分类，中国国有商业银行的不良资产比例可能超过50％，继而对中国国有商业银行的经营失去信心。
从目前情况看，我国商业银行的实际情况要好很多，这为中国坚定推进商业银行改革奠定了基础。目前中国商业银行的改革已逐步进入实质性阶段，国有独资商业银行的经营业绩在不断改善。统计数据显示，近年来国有独资商业银行不良贷款比例每年以3至5个百分点的速度下降。
实际上，针对不良资产问题，中国也在积极采取改革的举措，特别是在1997年亚洲金融危机爆发之后，有了显著的改革进展。首先，政府已经基本放弃了对国有商业银行的行政干预。政府部门已经从法律角度明确了商业银行决定贷款的自主性。其次，从政策规定来看，在20世纪八九十年代针对国有商业银行的贷款指引中曾经明确说过，国有商业银行必须对国有企业实行信贷支持。但是自20世纪90年代中期，政府已经逐步放弃了这种做法。目前，国有商业银行已没有义务向国有企业发放贷款。根据中国人民银行2003年的调查统计显示，目前国有商业银行所发放的贷款中，超过50％的贷款是向非国有企业（包括外商投资企业和民营企业）以及居民个人(包括住房抵押贷款和个人消费贷款)发放的。第三，随着国有企业改革的不断深入并取得一定的进展，一些国有大型企业逐步成为上市公司，企业经营状况的改善也为商业银行解决不良资产比例过高的问题带来了可能。第四，在相当长的一段时间内，中国不具备一部完备的《破产法》。有关金融贷款案件，在部分地区存在判决不公的争议，在部分地区还存在执法不严、地方政府干预司法的现象。但是值得注意的是，有关法律法规，包括《破产法》、《证券法》和《公司法》等正在进一步的修订和完善之中，为改进资产质量逐步提供了较好的市场环境。
记者：为什么当前是推进商业银行改革的良好时机呢？
周小川：应该说，国有商业银行改革在中国经济改革中所处的次序问题，始终是一个改革的战略选择问题，需要历史地分析。改革早期，中国拿出财政和金融资源，优先使用到农业改革、国有企业改革、对外经济改革方面。各个领域的改革需要消耗相当多的资源，当财政资源很紧、体制上又缺少灵活性时，金融业也承担了改革的成本，其结果之一就是在银行业积累了大量的不良贷款，同时也使金融改革滞后。无疑，当改革发展到一定阶段，我们就应该把改革的重点转到金融行业，解决这些历史包袱。
回顾近年来国有商业银行的改革进展：在1998年通过财政发行2700亿元特种国债，补充国有商业银行资本金的不足。1999年，通过设立资产管理公司的方式，将不良资产进行部分剥离。去年末，中行和建行用现存资源进行不良资产损失类的核销。其中用于核销不良资产的资金主要包括准备金、未分配利润、当年净收入和原有的资本金。和不良资产规模相比，国有商业银行的准备金覆盖率偏低，如果按照贷款的五级分类，其准备金尚不足以弥补损失类贷款，因此客观上资本已经被侵蚀尽了。从近年来国有商业银行的经营性净收入来看，运用部分净收入逐步弥补准备金的不足是必要的，也是可能的。通过这几种方式，两家试点银行将基本上核销掉历史上的贷款损失。此后，运用部分外汇储备和黄金储备，注资中国银行和建设银行。应当说，注资只是整个商业银行改革步骤中的一步。如果要想把国有商业银行真正转变成现代商业银行，还需要按照国际会计准则和上市公司的要求，对其内部资产继续进行全面清理，完善内部风险控制制度和公司治理，在新条件下防止出现过量的新的不良资产，使新注入的资金有良好的收益和回报。此外，监管机构也将强调对资本充实率的监管，并关注如何在机制上防止再有新的大规模的不良资产发生。
记者：在推进国有独资商业银行改革的进程中，是否还要前瞻性地考虑一些新的问题？
周小川：众所周知，任何问题只要认识统一了，接下来的问题就是执行。我们有没有能力解决这样的问题，我们的银行能不能搞好？外界媒体重点抨击的就是中国的银行搞不好、不可能搞好。我们认为，中国的银行改革既是有必要的，又是可行的。这当中会有争论，但改革要有魄力，要有前瞻性，不可能一点风险也没有。
金融改革很复杂，连西方一些国家隔若干年也会出现一次金融危机，即使解决了这个问题，将来还是有可能出现新的问题，这就要求改革要有适当的前瞻性，以解决未来可能遇到的问题。我们对于前瞻性的考虑，一个是2006年有关银行业全面开放的WTO承诺，现在已经逐步表现出来，比如准入政策发生变化。面对这样一个新的竞争环境，我们就要作出适当的前瞻性考虑。
金融行业的重要特征是起伏变化大，它也是经济的集中表现，经济上要出问题，首先会在金融上表现出来。比如美国网络泡沫首先就在纳斯达克股市上表现出来。金融往往是经济的先导表现，因此金融改革要善于预计今后可能出现的问题，在未来改革中有所准备。其中包括许多问题，诸如如何应对竞争、促进金融市场发展，怎样配合社会主义市场经济体制框架的完善，如何坚持商业原则，如何使国有股份保值增值，以及为整个国民经济的发展和稳定服务等等，都要考虑到。这些都是要经实践检验的。
金融确实是风险比较集中的行业。金融改革很重要，推进速度可能比人们想象的会快一些。西方的“怀疑论”者曾经悲观地认为中国的金融行业很难改好了，改革推进会很难。现在，中国的实践证明，中国推进金融改革的速度还是很快的，力度也是很大的。而且不止是国有商业银行，农村信用社的改革力度也很大，同时带动12家股份制商业银行、120家左右城市商业银行的改革也在加速，它们的竞争和改革的压力也在加大。
五、国有独资商业银行的股份制改革和上市会对中国金融改革产生积极的推动作用
记者：在国有独资商业银行的股份制改革中，中央汇金公司的职能引人瞩目。如何看待中央汇金公司的职能定位呢？
周小川：中央汇金公司是经国务院批准、依据中华人民共和国《公司法》设立的国有独资投资控股公司。汇金公司代表国家行使对中国银行和中国建设银行出资人的权利和义务，支持中国银行和中国建设银行落实各项改革措施，完善公司治理结构，保持国家注资的安全并获得合理的投资回报。汇金公司的职责通过试点银行的董事会结构来实现。两行董事长是代表国家出资人的，因此明确董事长和行长分设，董事长代表所有者，行长代表管理层。董事会有一部分是汇金公司派出的代表，所选择的人是要能够站在国家立场上的，他们当中有一部人出自国家宏观经济部门，不具有特殊的商业利益或管理层利益，专业构成也比较好，包括相当知名的金融专家和会计专家等。这对于改进商业银行的公司治理无疑会有积极的作用。
记者：在国有商业银行的改革方案选择中，也有人认为，通过加强管理，同样可以推进国有商业银行的改革、达到预定的改革目标，您如何看待这个问题？
周小川：应该说，这一争议是改革方案选择讨论时的热点问题之一。一种观点认为，应该先抓内部管理，然后再考虑进行股份制改造。回顾国有企业的改革进程，我们不难发现类似争议也曾发生过，即问题是出在管理还是出在机制上，是用人问题还是体制问题。如果企业领导人不行，通过更换管理层的方式，使经营得到根本好转，在此基础上，通过一定时间的效益积累，再进行公司化和股份制改造，是否可行？
多年的经验表明，国有企业改革从这种思路出发效果并不乐观。究其根源，国有企业的问题并不仅仅在于科学管理不够，而是有着更为本质的机制问题。为此，十六大和十六届三中全会都强调了公司化、股份制的企业改革方向。
如果比较一下国有商业银行和国有企业，不难发现国有商业银行和国有企业存在高度的相似性。如果说国有企业像政府机关，国有商业银行则更像是一个政府部门。国有商业银行在人事、薪酬、职工福利、社会保障以及内部激励机制上，都沿用了国家机关体制，且存在明显的行政级别导向和严重的官本位色彩。国有商业银行负责人的经营决策权也受到很多行政机关管理体制的限制和约束，缺乏市场化经营的自主权。内部激励的不足，加上外部压力的不足，如仅仅依靠加强管理，国有商业银行的改革恐怕时间会拖得很长。
党的十六大文件明确肯定了国有企业的股份制改造的方向，要求通过改变公司治理结构，从而真正改变企业的运行机制，这一思路同样适用于国有商业银行的改革。就其本质而言，国有商业银行的改革也是国有企业的改革，或者说，国有商业银行的改革就是国有企业改革的重要组成部分。只有通过目标明确的股份制改革，国有商业银行才有可能建立和完善公司治理结构，改革才有可能取得实质性进展。
记者：从媒体了解的情况看，在国有商业银行改革中还有一个明显的争议是，是否应该积极推动国有商业银行转变为公众控股的上市公司。那么，上市是国有商业银行改革的最终目标吗？
周小川：将上市作为国有商业银行改革的最终目标，显然是对国有商业银行改革进程的一个误解。也许有人会认为，国有商业银行上市的目的，仅仅就局限在于满足融资的需要，以补充国有商业银行资本金的不足。应该看到，国有商业银行上市的目的远远不止如此。
实际上，上市只是国有独资商业银行改革步骤中的一个阶段，如果按照进程划分，也仅仅是处于整个改革过程中的前半阶段。事实上，既然国家有能力为国有商业银行注资，上市主要目的就不是仅仅为了筹资，其目标是为了建立一整套新的市场激励和约束机制，强调投资者利益，建立规范的公司治理，彻底打破国有商业银行的“准官僚体制”，改变“官本位”，通过合理的、符合商业银行运营要求的绩效激励机制、充分的风险控制和资本约束，将国有商业银行变成真正的市场主体。
上市作为一个重要的步骤，其关键还在于解决国有商业银行改革中长期难以解决的问题，特别是来自其他部门的机关化制约的问题。例如，通过上市，国有独资商业银行在人事、福利、社保、经营自主权等方面的问题的解决，才可能逐步摆上日程。
从广义的公司治理来看，商业银行业务运作涉及公众利益，必须增大透明度和提高公众监督的力度。通过股份制改造和上市，大型商业银行必须满足上市公司信息披露的要求，上市为真正的公众监督创造了条件。因此，政府注资的意义，并不仅仅是为了改善银行的资产负债表，从更实质的因果关系看，只有通过上市，通过施加足够的外部压力，才有可能真正建立和完善公司治理结构，切实切断机关化运行机制，保证国有商业银行改革成功。
一些大型国有企业的改革，特别是股份制改造和上市之后所发生的变化，也为国有商业银行改革提供了良好的范例。我们可以观察到，一些大型国有企业在公开发行股票上市之前，也同样是机关化的，所有者缺位导致了大量的内部人控制和企业经营效率低下、业绩较差的情况。在股份制改造和上市之后，对于企业的监管不再停留在政府主管机构的层面上，上市后来自境内外公众投资者和机构投资者及境内外证券监管机构的监管要求，迫使上市公司在信息披露、业务经营、市场战略方面必须更多考虑股东利益。应该说，如果没有股份制改造，没有上市的外部压力，没有战略机构投资者和公众投资者的监督，没有独立董事的引入，内部改革压力恐怕难以形成，改革恐怕难以取得突破。
商业银行也一样，在其上市后，必须接受股东、监管机构、公众以及其他利益相关者的监督，必须进行详尽的信息披露，必须在健全的会计准则基础上充分考虑股东利益。因此，通过推动上市，才有可能促成规则的整体改变，强化公司治理，真正有效防止在改革中曾反复出现的循环往复甚至“走回头路”的现象。
央行有关负责人:推进更为灵活的汇率形成机制
针对国际货币基金组织日前首次发布的中国磋商报告,中国人民银行有关负责人在接受记者采访时,就我国的汇率机制等问题进行了全面阐述。他表示,央行将进一步推进改革,形成更加适应市场供求变化、更为灵活的人民币汇率形成机制。
这位负责人说,人民币汇率体制改革是一个涉及许多方面的系统工程,要综合考虑中国宏观经济运行、社会发展和国际收支状况,考虑银行系统改革和其他相关方面的改革进程,还要考虑周边国家和地区以及世界经济金融的因素。他表示,央行将从多方面采取措施,逐步稳妥地推进这项改革。他在分析我国目前所面临的经济金融形势时强调,由于当前经济生活中仍存在不少矛盾和问题,突出表现在农业基础不稳固,固定投资规模仍然偏大,物价上涨面临较大的压力,因此,要继续贯彻落实宏观调控的政策措施,综合运用多种手段,更多地采取经济和法律手段,发挥市场机制作用,巩固宏观调控的成果。将根据加强和改善宏观调控的要求,灵活运用多种货币政策工具,掌握好调控力度,进一步发挥市场机制对资源配置的基础性作用。
所谓磋商报告,是国际货币基金组织工作人员根据成员国与基金组织就当事国财税、金融、对外和实际四大宏观经济部门进行磋商后撰写的报告。央行这位负责人介绍说,目前公布的中国磋商报告对中国经济和金融形势进行了比较全面的分析,对中国政府下一步应采取的措施提出了建议。但由于报告中使用的相关数据是2004年6月份以前的经济数据,因此一些分析和判断可能需要更新。
深圳国企重组再度发力 16家公司换“婆家”
深圳国企的调整与改组日前再度发力。截止到11月5日，深圳市国资部门共将16家本地公司更换“婆家”，其中深能源、深长城、深振业等公司划归国资委直接掌控，ST深物业、ST特力等公司则由深圳市投资控股有限公司进行“收编”。
不难看出，此次深圳国企重组，是以国有控股上市公司为主要对象，以打破旧有国资管理架构和机制为主要特点的一次重大改革，目的是为破除原有的上市资源行业条块划分和管理，优化上市资源配置，为进一步深入调整和改革奠定基础。
自上世纪九十年代以来，深圳上市公司曾历经几次大的重组，为全国资本市场所瞩目，由于重组的复杂性和艰巨性，也曾经一度徘徊不前，甚至被指责为“雷声大、雨点小”。今年年初，深圳市政府对千亿国资重组进行了高姿态规划，并表示以更大的胆识、更大的魄力、更大的动作、更快的进度，在尊重经济规律、市场规律和企业运行规律的前提下，推进深圳市国有企业战略性调整和改组。在此之后，深圳市在国企改革上频频出招，如进行企业整体改制，招聘国企集团职业经理人，推行企业经营市场化运作；此次国企的调整与改组，也将是落实加快国企改革的举措之一。
纵观此次重组的特点，可以看出几个引人注目的亮点。其一，重组是一次在政府主导下的国企重组，政府这双“看得见的手”成为主体推动力量。政府通过行政划转的手段，将国企资源打包再分配，再搭建成一个新的国资整体框架。
其二，重组是对优势资源的一次集中过程。深圳国资部门将原来的深圳市投资管理公司、深圳市建设投资控股公司和深圳市商贸投资控股公司“三司合一”后，除承接了小部分上市资源外，大部分都划给了国资委“亲管”，这种“分家”，反映了深圳市政府整合优势资源的决心，继续加强优势国有企业的竞争能力，保持企业的可持续发展能力。
其三，重组也是对国资管理体制的一次大调整。产权制度改革和国资管理体制改革由于其复杂性和敏感性，一直是国企改革中的难题。此次重组在非上市公司层面，进行了产权改革的试点，而深圳市政府也曾公开表示，推进深圳国有企业的产权多元化，将是今后深圳推进国企调整的重要方向和核心举措。因此，此次国资管理体制的调整，将为今后的企业内部产权制度改革铺平道路。
建行风险预警建设取得突破
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记者从中国建设银行获悉，建行内部评级工程项目组近期对已上线运行的风险评级预警系统进行了全面优化，现已取得突破性进展，模型系统对客户违约概率（PD）的预测能力大幅度提高，业务实用性显著增强。最新的检验结果显示，该评级预警系统的关键指标均已达到或超过国际银行业的可接受水平。
据介绍，该风险评级预警系统是我国银行业第一个自主研发的、符合国际标准的风险决策支持系统。该系统已于2004年5月通过标准普尔和摩根斯坦利的联合技术验证，并开始在建设银行全行信贷管理中推广使用。该行风险评级预警系统所取得的突破性进展，为加快推进股份制改造和提高资产质量，将发挥积极的促进作用。尤其在加强风险的源头和过程控制方面，将进一步提高该行信贷管理的精细化水平，确保贷款的质量。
截至今年9月底，建设银行五级分类不良资产率已降至3.74%，继续保持在银监会的监管标准内，在同业中保持了领先水平。下一步，建行将配合股改上市进程，充分发挥现有的技术优势，全面推进内部评级工程建设，争取到2007年底以前在中国银行业率先实施巴塞尔新资本协议所规定的内部评级初级法。
油价连续跳水 道指再度拔高
由于石油交易商对美国原油库存和冬季前燃油供应持乐观态度，４日国际市场原油价格大幅下挫，其中纽约市场油价跌至每桶４９美元以下。
纽约商品交易所轻质原油１２月份期货价格每桶下跌２．０６美元，降至４８．８２美元，为９月２４日以来首次收于每桶４９美元之下。同日，伦敦国际石油交易所北海布伦特原油１２月份期价每桶下降１．５５美元，收盘时为４６．０１美元。
美国能源部４日的天然气报告显示，上周美国内天然气储备增加４４０亿立方英尺（１立方米约合３５．３立方英尺），达到３．２９万亿立方英尺。这使当天纽约市场天然气和燃油期货价格双双走低。
美国能源部３日的报告显示美上周商业原油库存大幅增加。这一报告对３日的纽约油价影响有限，但石油交易商却在４日作出积极反应，导致油价大幅下挫。
自１０月２６日以来，纽约市场原油期价已下降６．３５美元。部分市场分析人士认为，随着能源供应形势的好转，明年初的油价还可能进一步下降。
受油价大幅下挫的刺激，纽约股市在大选结束后连续第二个交易日大幅上扬。其中，道－琼斯指数猛涨１７７点多，标准普尔指数升到自２００２年３月１９日以来的最高点。许多投资者相信前一阶段不断攀高的油价正在趋于稳定，股市因此受到提振。
纽约股市三大股指中，道－琼斯３０种工业股票平均价格指数继上一日上涨１０１．３２点后，再度大涨１７７．７１点，尾市收于１０３１４．７６点，为２００３年１０月１日以来的最大日升幅；标准普尔５００种股票指数升１８．４７点，收于１１６１．６７点；纳斯达克综合指数升１９．３０点，收于２０２３．６３点,为４个月来的最高点。
目前，市场正在密切关注美国劳工部将于本周五公布的就业报告和美国联邦储备委员会将于下周三召开的例会。分析人士预计这将影响股市的未来走势。
同日欧洲方面，伦敦股市《金融时报》１００种股票平均价格指数升９．８点，终盘收于４７２８．３点，为２００２年６月以来的最高水平；法兰克福股市ＤＡＸ指数升２．３４点，收于４０４１．３８点。
方正出局浙能接盘 国信重组拷问监管智慧
浙江国信控股的前身是浙江省华侨投资公司，1981年更名为浙江省国际信托投资公司，是浙江省惟一一家“金融控股”概念集团，旗下主要金融企业包括：浙江国际信托投资有限公司、金通证券股份有限公司、中天信基金管理公司(筹)、新华期货经纪有限公司、浙江国信典当行和拍卖行、浙江国信创投公司、浙江国际租赁有限公司，并拥有浙江商业银行的部分股权；非金融企业包括：浙江国信房产集团公司以及浙江国信企业集团公司。然而自成立以来，浙江国信便“丑闻”不断：曾任浙江国信董事长、总经理的王钟麓因滥用职权，造成公司损失共计人民币4446.7327万元，被判处有期徒刑12年；原系浙江国信控股集团董事长，浙江国际信托投资公司董事长、总经理、党委书记的陈文宪因涉嫌多次受贿，也于2001年12月送杭州市检察院审查起诉；下属金通证券义乌营业部原老总史新标，因在工作中出现违规融资等行为，导致亏损3000万元，已于今年3月被捕；新华期货还涉嫌在2003年10月、11月帮客户违规开仓，亏损达上千万之巨。
浙江国资委某负责人告诉记者，浙江国信“改制的目的是希望它能做大做强！”
“浙江能源进入国信很突然。”据浙江国信一位内部负责人透露，“10月29日(周六)，浙江省一位副省长召集浙江省相关金融监管部门负责人在之江饭店开会，确定浙江国信接管问题。最终由政府出面，要求浙江能源集团接受全部浙江国信股权，第二天就对外公布了。”
据悉，这次浙江能源入主方式同前期“选秀”方案完全不同。浙江国信原本是希望通过增资扩股，引进新的战略投资者。10月9日制订的《浙江国信控股集团增资扩股改制方案》上提出：浙江国资委保留46%股份、44%股份出让给方正集团、余下10%由国信管理层持有，国信控股集团的注册资金则由原来的8.1亿元增加至15.1亿元。增资扩股完成后，方正集团可以第二次增资增持，并可最终持有国信控股集团股权65%。
“而现在的股改方案变得十分简单，不需注入新资金，由政府出面，将浙江国信的全部股权由浙江省国资委名下全部划入浙江能源名下，”前述国信负责人说，“实际是从浙江省政府的左口袋划到了右口袋，因为浙江能源也是浙江省国资委下属的全资企业。”
从表面上看，这种没有实质性股权变动的行政划拨似乎没有多大意义，但据另一位知情人士透露，浙江能源此次入主的实质性意义在于，它必须要承担浙江国信的所有债务。“浙江国信的债务问题很严重。在今年上半年十家‘竞争者’还没有出现的时候，浙江省政府便有意地让浙江能源能接受国信，当时浙江能源一口回绝，主要是因为这(国信)是一个大包袱。没想到的是，绕了一大圈，最后政府还是不得不通过行政手段让浙江能源背起这个‘包袱’。”
公开资料显示，2003年底国信控股账面总资产112.62亿元，总负债94.8亿元，净资产10.09亿元，不良资产损失合计2.57亿元，其中包括曾经审核但未核销的8724万元以及批准核销但还未进行账务处理的5574万元。但也有一种说法称，国信控股的不良资产损失高达5.25亿元。
据一内部人士透露，对浙江国信的这些债务，浙江能源的计划是第一步先将浙江国信拥有的浙江国信房产集团公司(注册资本1亿元，国信控股参股50%)股权卖掉，偿还一部分债务。“接下来估计其他一些非金融资产也将被陆续卖掉，来偿还债务。”该内部人士说，“因为本次股改方案本来要求国信将非金融资产剥离。”
至于入主国信后的其他动作，据一内部人员介绍，浙江能源现在正处于摸底阶段，国信董事长已经易人，由浙江能源董事长担任，在董事会组成上，能源又新增添了15名董事，一些国信原来的董事目前主要责任是帮助浙江能源了解情况。
方正落败
在此次浙江国信“新东家”选秀过程中，原“候选人”方正集团急不可待的积极介入与最终“局外人”浙江能源在行政命令下的不情愿被迫入主之间形成了鲜明对比——“想进的进不了”，“不愿进的却不得不进”，折射出监管层与地方政府在处理金融企业、特别是金融控股企业重组中的矛盾和彷徨。
浙江能源起初拒绝进入的主要原因是觉得自己长期从事能源领域，对于金融企业了解很少，担心无法胜任国信的经营管理。一知情人士透露，正是浙江能源的这种顾虑，令后来浙江省政府决定通过市场化手段寻找国信的“新东家”。“当时省政府也希望让有金融背景的企业来经营浙江国信。”该知情人士说，“于是便出现了方正与另外十家的角逐。”
据该知情人士透露，在这十家企业的角逐中，最后有三家民企成为了候选人，它们分别是：北大方正集团、浙江新湖集团、上海中静。其中浙江新湖是一家以房地产为主的多元化企业；而上海中静则是凯诺科技（600398）流通股大股东。从这三家企业的背景来看，当时也只有方正最符合浙江省政府的要求。
方正集团从某种意义上来说，也已经完成了一个金融控股集团的雏形，经过几年的资本扩张，已将数家金融企业纳入囊中：浙江证券(后更名为方正证券)、成都商业银行、武汉正信投资有限公司、武汉证券、武汉国际信托有限责任公司。在方正集团入主呼声正高的时候，多数市场人士都认为，方正集团积极介入的主要目的是国信控股手中不可多得的系列金融牌照，如果拿下国信，对方正实现其金融控股集团理想无疑意义巨大。
但据知情人士透露，在方正同国信签订完股权转让意向书后，浙江省政府、省银监局和省证监局的一次联席会上，否决让方正入主方案。“据说方正被否决主要有两个理由，一是不愿意让省内金融资源外流，浙江省一直希望自己能成为金融大省；第二是觉得方正集团在金融领域的经营业绩似乎不很理想。”
方正集团近年来致力在金融领域的扩张，但也屡屡与一些不利传闻有染：2003年成都商业银行爆出特大违规票据事件，其中与大股东方正集团关联的两项票据贴现就达到近10亿元；前不久市场又传出方正集团在掌控武汉证券半年后，并没有投入任何资金，相反却从武汉证券变现5亿资产，并在逐步撤离。该知情人士分析：“德隆事件一出，市场和监管层对民企经营金融控股产生了普遍怀疑，而部分民企的做法，也不得不令监管层对其实际目的保持警惕。”
否决方正入主后，浙江省政府不得不将眼光再次转向能够让他们“放心”的浙江能源。“政府之所以放心浙江能源，是因为浙江能源拥有雄厚的资金实力——自己非常有钱，可能不会违规侵占金融企业资金。”前述知情人士分析。公开资料显示：浙江能源注册资本金35亿元人民币，下属浙江省电力开发公司、浙江省煤炭开发公司等赢利能力都非常强。
国信出路
“虽然浙江省政府最终通过这种拉郎配的方式解决了这一金融控股集团的改制难题，浙江能源也的确有实力将浙江国信债务清除，留下一个干净的金融控股‘壳’，”海通证券分析师张崎分析道，“但问题在于浙江能源是否有足够的能力将国信做大做强？”
张认为，浙江能源的弱点在于没有金融领域经营经验，因此要完成“做大做强”的任务，单靠有资金实力不能完全解决问题。“申能集团也开始逐渐成为金融控股集团，它的做法是引进有金融背景的职业经理人团队——而不是政府部门官员，这点对浙江能源或许有借鉴意义。”
此外张还认为，金融控股集团考验政府智慧不仅在其控股股东选择上，更表现在政府对其金融风险的监管上。国研中心金融研究所所长夏斌也曾指出：“当前我国各金融机构的风险管理水平较低，且存在较为严重的历史遗留问题，因此，对现有的金融集团，既要创造条件，使其充分发挥协同效应，也应该设立必要的防火墙，减弱金融控股集团内的风险传染与风险外溢。”
选择将国信交给“嫡亲”的浙江能源后，监管者是否真能宽心放之，现在断言恐怕为时尚早。
货币市场基金年底扎堆发行 喜中有忧
与银行结算高峰期撞车、分流储蓄存款等因素为发行埋下渠道隐忧。
货币市场基金即将迎来发行小高潮。记者了解到，诺安基金管理公司旗下货币市场基金开始发行同时，银河基金管理公司也获准发行一只货币市场基金。除此以外，仅上海地区尚有3家左右基金公司计划在年底前发行货币市场基金。虽然加息可能会对该类型基金的收益率有正面的影响，市场对前几只同类型基金的普遍认可也证明了这一点。但业内指出，受到目前的宏观因素综合影响，年底发行货币市场基金的前景可谓喜中带忧。
从基金管理公司发行货币市场基金的意图来看，最重要的一点是要完善自身的产品链。其次，由于在目前的市场情况下，股票、债券、保本型基金的发行纷纷遭遇滑铁卢，只有货币市场基金一枝独秀：三季度开放式基金整体净申购33亿，因为7只货币市场基金有152亿的净申购，所以，除货币基金外，股票基金、债券基金实际净赎回119亿。为获得一个良好的发行规模，一些基金管理公司选择了发行货币市场基金。此外，不少业内人士认为此前央行公布的加息措施对货币市场基金具有正面影响，特别是货币市场基金组合久期被控制在180天以内，能比较有效地防范加息带来的债券价格波动的影响，并通过购买新的债券享受市场利率上升带来的收益率增长。
对货币市场基金即将迎来的发行高潮，一基金有关负责人指出，年底发行货币市场基金将受到渠道和宏观形势的制约。该负责人表示，由于货币市场基金在一定意义上是一种储蓄替代型产品，以银行储户为主要客户群，客观上会对银行储蓄起到一定的分流作用。如果一些货币市场基金发行期选在年底，将不可避免地碰上银行的存款结算期，各银行分行和支行为确保年内存款任务指标顺利完成，恐怕很难全力以赴发售货币市场基金。
值得注意的是，今年的宏观情况与往年也出现了很大的不同，前９个月，人民币各项存款增加２．７万亿元，同比少增４９９０亿元。其中，居民储蓄存款增加１．２万亿元，同比少增２０７０亿元。而这一数据也是此前央行突然宣布加息的重要依据，对于以吃存贷差为主要收入来源的商业银行来说，存款增速的持续下降将对银行经营产生巨大压力，在各大银行新增坏账不断的情况下，这样的局面蕴涵着潜在的金融风险，因此，加息的重要目的也是为了回笼银行储蓄资金。在目前情况下，各大银行对吸收存款的重视程度恐怕远远高于卖基金，特别是有可能分流部分银行存款的货币市场基金。
业内人士指出，目前希望出现的最乐观的情况应该是，即使银行真的积极性不高，广大老百姓基于对货币市场基金这一品种的良好预期，也要积极主动前去银行购买。一基金公司营销部负责人认为，这种情况能不能出现很大程度上取决于这些基金管理公司自身的品牌和市场形象。不过，不少基金管理公司希望出现另一种理想状态：在12月31日前几天开始发行，放弃资金紧张的2004年最后的两三天，博取来年1月资金相对宽松的环境。不过，由于有这样想法的公司比较多，在只有寥寥那么几家托管行的基金市场里，能不能实现最后还要看各家基金公司自己的本事了。
新基金继续呈增持迹象
上周市场仍然维持低位盘整态势，在市场与政策面因素的双重作用下上证指数持续围绕着1300点上下震荡。中集集团、中兴通讯等老牌强势股的大幅下跌使市场人气深受打击，但政策面利好又使1300点成为下探的底线，总体而言观望气氛浓厚。从上周基金的仓位变动来看，基金仓位变动保持平稳，新基金继续呈现出增持迹象，而老基金仓位增减不一。
基金仓位测算显示，按照3季度最新的基金份额统计，上周五64只开放式基金加权平均仓位为60.40％，相比前周的58.39％上升了2.01％；封闭式基金方面，上周五加权平均仓位为66.54％，比前周的65.70％也有所回升。从个别基金的仓位变动来看，64只开放式基金中有13只显示为增持，其中普天收益、招商先锋等基金增持明显。从增持基金的名单上看仍然显示出新基金持续增持的迹象，而其中多数目前仓位仍然处于中低水平，显示其仍然有进一步增仓的空间。其余基金中有相当部分也显示小幅增持，鹏华成长、宝康灵活配置等基金小幅减持。封闭式基金仓位一直在高位小幅波动，但平均仓位一直在缓步下降，上周部分基金仓位也有所回升，基金汉兴、基金裕元、基金同智显示为增持迹象。
从上周市场情况来看，最引人注目的就是一批持续强势的二线蓝筹股出现大幅下跌，作为二线蓝筹代表的中集集团、中兴通讯、贵州茅台等强势股周内都出现了少见的快速下挫，对市场人气造成了很大打击。从中集集团等个股放量下跌的走势看明显有机构资金在减持，但从基金仓位上我们没有看到明显的异动，老基金仓位微降，而新基金则仍然增持。因此基金集体做空重仓的二线蓝筹股可能性并不大。二线蓝筹的补跌更可能反映出市场对个股估值的分歧。从市场面看部分基金在这些个股上账面盈利丰厚，在股价缺乏进一步上升动力的情况下要兑现盈利只能积极调仓，而在流通筹码已经高度集中的情况下，部分基金参与减持必然显著影响到其股价走势。另一方面，二线蓝筹的大幅下跌也表明在上涨到一定高度后市场对其估值水平发生了分歧。
总体来看，在市场持续在1300点附近震荡的同时新发基金保持着增持态势，表明相当部分基金对目前市场的总体估值水平还是认可的，但是个股的估值差异和精选个股策略使得基金对个股之间意见不一，板块效应难以显现，个股走势在机构博弈格局下显得更为散乱。
四种力量决定2005是基金发展年而非淘汰年
1994年加入东吴证券有限责任公司(原苏州证券),历任营业部总经理、资产管理总部总经理、总裁助理、副总裁等职务。
对我国宏观经济和金融体制、金融市场有着深刻的理解和敏锐的触觉,对证券市场和证券投资有着系统深入的思考、很强的宏观把握能力和优良的绩效记录；同时注重对公司战略和经营管理的理论知识与实践经验的积累,能为公司制定适合其特点的发展战略,并善于激发和调动整个团队的力量去努力达成战略目标。
最近一段时间,股市总体仍处于弱势,"9·14"行情所唤起的投资者热情又重归平静,而与此同时,新基金的发行正在紧锣密鼓地进行。记者获悉,近期内至少有三四只基金要拉开发行大幕。在股市相对比较低迷的时候,基金IPO是比较难的,尤其是对于尚未发行过基金的新公司来说就更难了。而另一方面,加息以后,老百姓需要对各投资工具的收益率和成本作新的评估和调整。在这一调整中,基金发行是不是能捕捉到一些新的机遇呢?自"9·14"行情以来,新的股市政策出台了不少,中国股市正处在一个机制转变的重大调整时期,一旦调整到位,那么一轮真正的大牛市就可能会来临。在这个紧要的关头,投资者如何才能把握住机会?这一轮基金发行的小高潮将会给投资者带来什么样的机会,又将会给明年的股市带来什么样的机会?带着这些问题,记者走访了新成立的东吴基金管理公司。据说,这家即将发行基金的新公司将自己定位成一个行业的"思想者"。在这个调整和转折的时刻,"思想者"又在想些什么呢?记者索性将自己的问题一古脑儿地向"思想者"的首脑人物徐建平总裁提了出来。
基金业的核心竞争力是品牌
主持人:目前这个时候发行基金比较难,对于一家新的没有发行过基金的公司就更难了。作为一家新基金公司的老总,您有没有感觉到生存的压力?
徐建平:在基金这个行业,压力是一直存在的,这既是行业特色,也是其吸引人的地方。伴随股市的连续下跌,开放式基金的发行从高峰跌入谷底,基金发行困难逐渐显现。面对这样的局面,东吴基金这样一个新公司必须对国内现有基金公司经营上的得失进行分析,并参照国际基金市场发展中的前车之鉴,对行业目前的发展阶段进行审视,从而为自身的发展经营作出更合理的规划。
在行业发展的初期,基金公司粗放的经营模式在当时确实起到了很大的作用,让基金管理规模迅速扩充到一个较高的水平。但随着更多的基金公司成立,更多基金的发行,更多的产品创新,这种方式已明显缺乏竞争力。因此,我们必须对基金公司未来的发展进行重新思考。
有人说,基金公司的核心竞争力是其拥有的优秀人才。表面上看,这句话似乎很有道理,因为人才对基金公司的作用确实不可替代。但是,人才是会流动的,如果人才是核心竞争力,那是否我们的核心竞争力也就随之流失了呢?因此,我们还应探求人才背后更为深层次的东西,也就是能够吸引人才、留住人才的东西------公司的品牌。有了好的品牌,优秀的人才自然不期而至,投资者的信赖与依托就会滚滚而来；否则,人才只会逐渐离去。明白了这个道理,我们所走的每一步也就不再盲目。不论是研究投资,还是市场营销,所有的工作都将围绕如何树立"打造诚信特质,创造财富价值"的东吴品牌来进行。
眼前所面临的是东吴品牌在市场上的首次亮相,因此,发行规模固然重要,但如何在投资者心目中树立我们诚信的公司形象从而获得广大投资者的信任,如何取得良好的管理业绩进而为投资者创造财富价值,则更为关键。目前尽管市场低迷,但却为我们基金低位入市提供了良机,有利于东吴基金专业理财能力的发挥。证券市场永远都会有起伏,我们不可能期望每次基金发行都是在行情火爆之时,因此,尽管目前的市场环境不利于首发,但也许却正好能让我们能静下心来踏踏实实为维护投资者利益做一些基础工作。
基金业正进入历史性发展时期
主持人:郎咸平曾经有"2005年是基金淘汰年"的说法。对此您有什么看法?从美国等成熟市场的基金业发展经验看,中国基金业目前正处在一个什么历史时段,对于它的未来,您有什么判断?
徐建平:中国基金业未来几年的主题将是发展而不是淘汰,这是我的一个基本判断。当然,我不否认可能会出现个别基金公司由于经营不善而被淘汰的情况,但这只是一种正常的新陈代谢。这与那种由于市场饱和而导致竞争加剧,从而使得大量公司被兼并收购甚至破产倒闭的情况是有本质差别的。
得出这样一个结论是基于对中国基金业目前所处发展阶段的判断。根据美国等成熟市场的基金业发展经验,我们认为,我国基金行业目前正在进入一个历史性的发展时期,这主要由推动基金业发展的四种力量所决定。
第一种力量是经济发展的源动力。我国目前正处于新一轮的经济增长周期,并且已经取得了阶段性的成果,跨过了人均GDP1000美元这一重要关口；目前宏观调控政策的目标只是对增长速度进行调整,不会影响整个国民经济的发展趋势,因此我们应该对我国的经济发展充满信心。
第二种力量是证券市场的内在推动力。尽管我国证券市场还不成熟,还处于新兴加转轨的时期,但同时也正处于快速发展的周期。而"国九条"又进一步表明了国家对这个市场的重视,这使得我国证券市场的未来发展有良好的预期。
第三种力量是法律法规的外在推动力。基金法已于今年6月1日开始实施,这为基金业未来的规范发展提供了强有力的保障。应该注意的是,在开始制定基金法的时候,我国的基金管理规模总量还不到2000亿,为这么小的一个行业单独立法在我国历史上是没有过的,这一方面说明了国家对基金行业的重视,另一方面也表明了大家对整个基金行业今后发展空间的认同。大多数发达国家基金业的总体规模都占到该国GDP的10%以上。据此推算,我国基金规模将达到一万亿以上,是现有规模的5倍。
第四种力量是基金的自我创新能力。我国基金业的发展就是一部创新史,与发行规模下降相反,基金行业的创新一直在不断地深化。货币基金、保本基金、LOF基金等新产品层出不穷；网上交易、电话下单、传真交易、刷卡买基金、定期定额等新的交易方式更被广泛地运用。我国基金业正处在一个快速发展的时期,并没有因为市场状况不理想而停滞不前。
在看清行业所处的发展阶段后,东吴基金提出了一个最广泛的合作战略,即不但要加强与股东、托管银行、代销渠道等非竞争对手的合作,还要与其他基金公司在投资者教育、新市场开发等方面进行协作。因为我们深知,在当前的阶段,行业的发展将使绝大部分基金公司受益,因此选择与行业共同成长才是明智之举。
只有靠诚信才能赢得投资者信任
主持人:一段时间以来,股市在下跌中渐渐地失去了对投资者的吸引力；而基金的管理能力随着股市的下跌,也不断受到投资者的质疑。今年第一季度,投资者对基金还追捧有加。随着二季度多数基金不能逃顶,引起投资者对基金投资能力和判断力的质疑。后来又随着基金重仓股的轮番跳水,投资者也对基金的价值投资理念产生了怀疑。一段时间以来,市场上一直有一种说法:"股市的顶都是基金买出来,股市的底都是基金抛出来的"。这从某种程度上也反映出部分投资者对基金投资能力的一种不信任。您觉得从这方面来说,基金业如何才能重新获得投资者的信任,从而成为投资者喜爱的投资工具呢?
徐建平:"股市的顶都是基金买出来,股市的底都是基金抛出来的",这一说法显然是不正确的。以2003年为例,上证综指年涨幅在10%左右,而当年开放式基金和封闭式基金的收益率分别为18%和20%；与之相对比的是,据一家新闻媒体的调查结果显示:2003年80%以上的散户投资者仍然处于投资亏损状态。2003年基金所引领的投资理念具有强烈的示范效应,吸引了越来越多的机构和个人投资者。
"反身而诚,乐莫大焉"。在中国古代哲人眼里,诚信几乎是最高的道德规范,而诚信正是"受人之托,代人理财"的基金业存在的基础。目前,依靠规范、透明的制度优势和良好的业绩表现,证券投资基金已日益得到投资者的认同。从近期销售的基金看,中小投资者的比重明显增加,通过银行系统销售的基金份额占到基金首发规模的50%以上,成为推动基金募集规模增长的主力军。
加息周期靠创新满足理财需求
主持人:目前,一方面股市低迷,投资者不愿介入股票和基金；另一方面,中国居民的收入在不断增长,对于财产进行理财的需求也日益提高。在加息的背景下,投资者需要对各种投资工具的成本和收益进行比较和调整。基金业有没有可能以及如何才能抓住这一契机进行大发展呢?
徐建平:目前中国确实处于一个加息周期,但我们必须首先明确,中国经济仍处在经济增长的长周期。短期来看,加息对证券市场可能形成了一定的冲击,但是在加息周期中仍然存在投资机会。美国的历史数据表明,在1961年至1981年的加息周期中,证券投资的平均收益率达到2.92%,而且在加息的初期,即1961年至1969年期间,收益率为3.82%。这是因为加息通常发生在经济增长较快的时期,所以,一个较长的加息周期往往伴随着一轮较快的经济增长。另外一方面,我们也考虑到加息对市场可能带来的影响。东吴首只基金作为一只混合型偏股型基金,在资产配置上既可以规避加息带来的可能风险,又能够真正实现让客户"分享中国经济成长"的目标,获得中长期的投资回报。
投资基金作为国际上应用最广泛的投资理财工具,其本质就是不断地创新以满足大众理财的需要。因此,我们将根据广大投资者不同的风险偏好和变化的市场环境进行产品线设计,不断推出有特色的基金产品,使投资者获得长期的财富增值。相信随着中国居民收入的不断增长,投资者对基金的需求也将逐步增大,中国基金业必然迎来大发展的机遇。
现在的基金发行有利明年行情
主持人:基金发行最近可能会出现一个小高潮,通常基金发行高潮出现后,股市也会出现一些行情,这是与股市的资金供给有关的。您认为接下来的基金发行会给明年的股市行情产生一个什么影响?
徐建平:近期证券市场走势低迷,导致基金发行比较困难,因此不大可能出现今年上半年那样火爆的基金销售场面。但不要忘记去年这个时候,基金发行同样不理想,然而仅仅4个月后,股指就从1300多的低点攀升至1700点以上,购买这些基金的投资者也获利颇丰。新成立的基金往往有一个建仓期,即要求基金公司在一定时间内达到基金合同规定的资产配置比例,而建仓期通常是3至6个月。因此,近期如果有多只基金发行的话,对明年年初的市场行情有可能起到一定的推动作用。
当然,证券市场的走势是多种因素综合作用的结果,包括宏观经济状况、行业周期性变化、上市公司整体业绩好坏、市场资金面情况、证券市场制度变革以及证券估值方法和投资理念的变化等,而基金的发行只是在一定程度上对市场资金供给产生影响。总的来看,现在市场进入了一个低风险区,同时证券市场又处在一个转折时期,许多积极的因素开始出现:"国九条"在逐步落实,一些深层次的问题如股权分置将逐步解决,投资者结构将更加优化,长期资金的入市正逐步推进,对投资者利益的保护也将进一步落实,市场投资理念将更加理性。我们相信,转折过后将迎来市场的大发展。
超跌但前景好的市场最适合投资
主持人:那么,这是不是意味着现在的投资者应该关注基金发行并积极参与其中以抓住这一历史机遇呢?
徐建平:巴菲特曾说过,"华尔街投资的秘诀就是,当别人都感到害怕时,你要贪心一点；而当别人都很贪心时,你就要懂得害怕"。反观国内很多基金投资者在市场处于低位时,不愿意购买基金；当市场涨到高位时,又盲目地进行投资,这是十分不理智的,同时也给基金的操作增加了难度。统计分析表明,2004年在1700点左右发行的基金与1400点左右发行的基金相比,目前前者的平均净值要比后者低0.042元。因此,就基金的投资时机选择而言,超跌但前景不错的市场最适合开始进行基金投资。目前的市场就具有这种特征。
此外,从长期投资的角度来看,短期的市场波动对长期收益的影响较小。因此,投资者的重点应该是选择投资理念稳健且有成长潜力的基金公司以及选择适合自身需要的基金产品,并坚持长期投资的观念,这样才能长期分享中国证券市场的较高收益。
莫忘封闭式投资基金
近几个月来股市持续盘整，投资者往往在个股投资难以把握时，将眼光瞄准开放式基金，然而，封闭式基金却被人们遗忘。
相较于开放式基金而言，封闭式基金存在着在封闭期内无法按净值自由赎回的缺陷。然而，这也决定了封闭式基金的投资价值所在。封闭式基金在二级市场的交易价格是由市场的供求关系决定的，一般来说，有效性的市场会驱使封闭式基金的价格围绕着基金净值波动。就国外发达市场而言，其封闭式基金的折价率一般在3%-5%之间浮动。在美国，封闭式基金的面值基本保持在净值附近波动，最大时折价率也不超过净值的10％。而在中国，目前共有54只封闭式基金，以2004年10月29日的基金净值统计，其平均折价率却高达32%。如此高的折价率一方面说明了市场发展的非有效性，另一方面也预示了一个可能的利润空间。
另外，封闭式基金封闭期较长也是一个缺陷。然而，我国的封闭式基金市场已走过了十几年的历程，一些基金由于封闭期将满，价格会有上涨的趋势。就目前而言，2006年到期的封闭式基金为基金兴业，2007年到期的封闭式基金有19只之多，如基金科汇、基金同智，基金兴科等。另外，如果封闭式真正实行了“封转开”，基金价格也会跟着上涨。这同样也拓展了在高折价率期购入封闭式基金的收益空间。
从以上两点看来，投资者在选择封闭式基金的时候除了考虑到基金的品牌、风格和操作策略外，也应重点关注于封闭期将满的封闭式基金，购入该类基金持有到期亦或是明智的投资之举。
想象大于实质 恢复新股发行之忧
证综指围绕１３００点的争夺已经进行了半个月之久。每当股指面临跌破１３００的困境时，总会在政策面利好消息的刺激之下，重新站起来。政策利好一再出台，股市却颓势依旧，症结何在﹖答曰：对新股恢复发行的担忧当是主要原因之一。这种担忧有二：一是怕新股发行制度变革触动现有的价值中枢，二是怕超大型融资产生巨大冲击。
新股恢复发行只是时间问题
本周五，修订后的《证券公司股票质押贷款管理办法》终于正式公布。这个市场传闻已久的利好终于成为现实。从９月初到现在，管理层针对券商融资推出了一系列利好政策，比如券商发行债券门槛大幅降低，券商获得发短期债的权利，再加上此次券商质押贷款管理办法的出台，说明困扰券商的资金问题已经获得了阶段性的解决。
券商融资系列新政对它们的资金需求会起到多大的帮助呢﹖部分市场人士认为，这些利好政策更多的是从宏观角度制定的，究竟能够产生多大的积极作用还需要时间的检验。就拿证券公司股票质押贷款来说，日前发布的新办法，比老办法的门槛降低不少，这是落实“国九条”的措施之一，对解决券商的短期融资渠道有一定帮助。相比发债，质押贷款的可操作性要强很多。不过值得注意的是，该办法究竟能否为市场带来大量增量资金还值得商榷，因为老办法在几年前就已经实施，但始终未能普及，目前虽然门槛降低，但券商的实力也已经一落千丈，能获得多少贷款仍成问题。新办法主要是为了挽救资金困难的券商，可能对那些因资金紧张业务暂时停顿的投行业务有好处。
而一位资深市场分析人士则从另一个角度进行了解读。他认为，券商融资问题的解决，加上保险资金等合规资金的入市获准，预示着相关铺垫工作已做得相当充分了，恢复新股发行已为时不远。国资委研究室前不久公开发表文章，强调国有企业境内外上市是实现国有经济布局和结构战略性调整的重要途径，并且将国企股份制改制上市提升到了政治的高度。由此不难看出，恢复股市正常的融资功能，既有着外部需要，也是其自身正常发展的需要。
ＩＰＯ新政或将出台
据知情人士透露，征求意见达２个多月的新股发行询价制度有可能于近期内公布，但其内容不会比《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知?征求意见稿》有太多改动。未来的新股定价机制较之以往主要有两方面的变化：新股发行价格的市场化将得到充分体现，新股发行市盈率将普遍降低。
在８月３０日公布的征求意见稿中明确规定：招股说明书刊登前，发行人及其保荐机构应向证监会提交定价估值报告；经证监会同意，发行人及其保荐机构应向询价对象提供上述定价估值报告，并在征求询价对象意见的基础上确定发行价格区间。
征求意见稿公布后，市场格外关注对询价对象申购新股的约束。征求意见稿中规定：询价对象参加累计投标询价时应全额缴付申购资金。单一询价对象的申购上限为拟向询价对象配售的股份总量。保荐机构应向参与累计投标的询价对象配售股票：公开发行数量在４亿股以下的，配售数量应不超过本次发行总量的２０％；公开发行数量在４亿股以上?含４亿股的，配售数量应不超过本次发行总量的５０％。
这两条规定只规定了机构投资者配售的上限，没有下限，很难有效制止询价机构压低新股定价的行为。对此，知情人士透露，监管机构已经考虑到这一点，针对企业融资规模的大小，相应规定了最低参与询价机构的家数，并且很可能会对参与询价的机构的最低申购数量作硬性规定，要求所有参与询价的机构都必须购买一定数量下限的股票。询价虽然是市场化行为，但是监管机构将要最后把关，以防止恶意压低或哄抬股票发行价格的现象发生。
征求意见稿中规定，新股发行价市盈率由原来的按发行前股本计算，改为按招股后的总股本计算，并在发行前总利润中扣除非经常性损益。此举突出了发行人主营业务创造价值和持续盈利的能力，防止通过非经常性损益调节利润、影响发行价格。如此，发行价格势必然要大大降低。这也就表明，管理层有意压低新股发行市盈率，如果拟发行新股询来的价格在２０倍市盈率以下，管理层会一路绿灯；如果在２０倍市盈率以上，监管机构则要把关。
询价制是向新股定价实现彻底市场化的一个过渡。一位证券分析师认为，询价制的主要用意是以定价的让步换取新股发行的突破。实行询价制之后，新股发行的价格将随行就市，与大盘的走势紧密相连。券商与机构之间，以及机构与机构之间的博弈将是一场精彩的好戏。
大盘股发行形势有变
１０月中旬，针对市场对大盘蓝筹上市的恐惧，上证所上市公司部有关负责人指出，优质大盘蓝筹股是国家的稀缺资源，不能用老眼光来看待大盘股的上市。对此，市场分析人士指出，上交所有关负责人的讲话确有道理，优质大盘篮筹股的上市在带给市场扩容压力的同时，也可能带给市场新的投资机会。但该讲话也一度被理解为上交所在为即将开始的大盘篮筹股上市做舆论宣传和准备，从而给市场带来了较大的压力。
然而业内人士分析，目前大型融资项目形势已有所变化，如果今年有大盘蓝筹股上市的话，则极有可能是交通银行，而其他的一些大企业今年登陆Ａ股市场几乎没有可能性，神华集团的沪港两地上市、中石油Ａ股再融资、以及宝钢的２８０亿增发计划都不会在今年完成。
而有消息显示，交行首发也不会年内完成，一度让市场倍感恐慌的交通银行Ａ＋Ｈ的上市模式，目前也出现了变化。据知情人士透露，交通银行已放弃Ａ＋Ｈ模式，并且调整为明年４、５月先在香港及美国发行Ｈ股，再在内地市场发行Ａ股，总集资额为２００亿元人民币左右，相关上市方案正在制定中。
针对交行放弃Ａ＋Ｈ模式，业内分析人士认为，一直以来，和国际市场接轨必然导致Ａ股市场股价全面大幅回调的预期，是让国内投资者比较担心的问题。有消息称，香港机构投资者认购交行股票的价格基本在２至３港元之间，而国内银行股中最低的华夏银行也有４元多，在存在Ｈ股和Ａ股同类股票的巨大价差时，同价发行上市无疑会给Ａ股市场的银行股带来冲击。更大的影响在于，Ｈ股和Ａ股两个市场平均市盈率的巨大差别，Ａ＋Ｈ模式一旦成功，后来的中行、建行ＩＰＯ，中石油海归等都可能参照实施，比较效应就将蔓延，市盈率上的反差将非常明显和不可容忍，Ａ股市场肯定会出现价值重估的趋势。
至于中石油Ａ股上市问题，据透露，由于其上市计划还需要等待股东大会的商议和最后的审批，正式登陆Ａ股肯定是明年的事。中石油为避免大规模发行对股市产生影响，可能会将Ａ股的发行规模控制在６０亿股左右，融资额也由最初的４００亿元降到２４０亿元，充分考虑到了二级市场的承受能力。
这样看来，年内市场要面对大型融资计划的可能性其实并不大，恢复新股发行所带来的冲击也可能没有想象中的大，或许反而如加息明朗一样，消除掉市场中又一大隐性利空因素。
新股发行月底可望开闸
新股发行月底可望开闸.
中石油有可能拔得头筹，另有若干其他新举措也有望近期出台
【本报综合报道】市场在1300点震荡了已有三周，种种迹象表明，市场的不确定因素正在明显加大，后市基本面上有哪些消息可能影响大盘走向呢？综合本周末部分财经媒体报道，新股发行月底可望重新启动、增发年内恐难获批、“T＋0”可能浮出水面等消息有可能在一定程度上左右股指的走势。
IPO可望月底开闸
来自《证券市场红周刊》的报道称，据一名资深投行人士透露，《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》已获国务院批准，将于近期公布。这名位居某实力券商的投行副总向记者表示：手头的IPO项目很可能于11月底过会，过会的同时，其他已经过会的新股就可以发行了。“
谁会成为IPO开闸第一股？该人士认为有可能是中石油。眼下油价高涨，全球能源趋紧，中石油最有资格拔得头筹。否则，随着询价制度的发展和上市日期的明朗，筹资的难度很可能会加大，筹资的额度却可能减少。因此，不管市场风传的“3家试点询价企业”最终如何人安排，具有战略地位的中石油都可能是其中之一。
IPO开闸后，年内将有几家公司会登陆A股呢？统计显示，目前已经过会还没有发行的企业有40多家。究竟还有几家需要在年底前完成上市，一看证监会的年融资额计划，二要视市场的运行情况而定。
增发年内恐难获批
据了解，《上市公司证券发行管理办法》正在修订之中，光大证券一名投行人士表示，如果《管理办法》与上述《通知》一并颁布，那就意味着IPO与增发同步恢复，但目前的情况表明，这种可能性不大。前述资深投行人士也表示，《通知》已获国务院批准，很快会颁布，但修订中的《管理办法》按照惯例还要征求券商的意见，年内可能难以完成。
如果是这样的话，宝钢、华夏的巨额增发可能就不会安排，扩容的压力无疑将因此大大减轻。
“T＋0”可能浮出水面
另据《财经时报》报道，10月26日，中国证券业协会召集国泰君安、申银万国、银河、海通等16家券商座谈，就如何提高证券市场交易量、增加券商收益进行了讨论。
座谈会主要讨论了三个方案的可行性：其一，是恢复交易所T＋0交易制度；其二，允许券商开展融资融券业务；其三，确立做市商制度。但是，最后只有第一个议题得到了券商的一致通过，其他两个方案则不了了之。一位参会券商指出：在资本市场整体表现欠佳的时候，券商不愿意承担更多的责任，给自己增加风险。
虽然，座谈会上没有确定交易制度将在何时完成由T＋1到T＋0的转变，但是因为得到券商的一致通过，与会者估计在一个月内就该获得实施。
“目前股市交投清淡，券商佣金大幅下滑。有关部门考虑重新恢复T＋0,是出于增强市场活跃程度、增加券商收入的考虑。不过，恢复T＋0后，要抑制过度投机，还必须对交易制度进行细化改革，否则不会从根本上控制市场的风险”。国泰君安研究部人士表示。