【正华投资内部参考】摘录（2012.06.20）
以下内容转帖自“正华资本市场信息”。为避免引起不必要的麻烦，正华信息在MACD不定期发布，而且内容有所滞后，请理解！我将尽量多发一些，为MACD的朋友带来一些帮助。 06.19〖正华投资内部参考〗（2）发表时间：2012-6-19 8:37:31
延续编编辑部关于火电股的推介逻辑和优选标的。
提供另一卖方研究的分析视角及其推介标的：
煤电博弈，优势转向电力
2008-2011 年煤炭行业在煤电博弈中占据了主导权，煤电联动不及时削弱了火电盈利能力过去的四年（2008-2011 年）是火电行业发生深刻变化的几年，在全球资源品价格上涨带动下国内电煤价格不断上升，而煤电联动不能正常实施，导致火电行业盈利能力大幅下降。在资本市场上，火电板块由2004-2005 年A 股市场著名的“五朵金花”之一演变成2008-2011 年A 股市场的“弃儿”。这一切都要归结于火电企业在煤电博弈中地位的转换，由此前的“主导者”演变成了“被主导者”。
这种地位的转换主要是由于以下几方面的因素：1、2008 年以来，山西、河南、内蒙等煤炭生产大省相继进行了煤炭资源重组，导致产业集中度大幅提升，限制了中短期的煤炭供给量，提高了煤炭行业话语权。2、面对2008 年金融危机，国家推出了大规模经济刺激计划，高能耗产业产能释放导致了能源消费量显著增加。2009-2011 年全社会用电量增速分别为6.44%、11.09%、11.70%，电力消费弹性系数出现显著提升。在电煤需求上升，而煤炭供给增长有限的情况下，电力行业的话语权减弱。3、国家逐渐放开合同煤的管制，合同煤市场化程度不断提升。2009 年底，国家发展改革委下发文件，改变了煤炭供需双方集中衔接的做法，由企业在规定时间自主选择适当方式，分散进行衔接，这标志了煤价“双轨制”时代已经结束。由于国家放开了电企合同煤管理，导致了电力行业话语权的进一步降低。
上半年电煤供求关系现转机，电企夺回煤电博弈主导权今年上半年国内电煤供求关系出现转机，直供电厂库存不断创出历史新高，进入夏季电力消费旺季，电煤需求仍然是“旺季不旺”。我们认为，上半年电煤市场出现供过于求的主要原因如下：1、国家主动调控，放缓了经济增速，今年GDP 目标仅为7.5%，降低了能源需求。2、用电增速也大幅回落，煤炭供给增速依旧较快。1-5 月全社会用电量同比增长5.8%，其中五月同比增速为5.2%。1-4 月中国原煤产量同比增长6.5%。3、国际煤价大幅下跌，大量低价进口煤的冲击，进一步使国内电煤市场供过于求。1-4 月中国进口煤数量为8,664.0 万吨，增长99.3%，其中四月份进口煤量达到2,505 万吨，显示进口煤力度正在不断加大。截至6 月中旬，据中国煤炭运销协会运行处处长李昕表示，煤炭行业已经呈现宽松性平衡的状况，预计社会总库存达到3 亿吨左右，相当于一个月的全国煤炭消费量。我们认为，从上半年情况看，由于电煤需求增速维持低位，而电煤供给增长较快，煤炭库存不断走高，电企开始夺回煤电博弈主导权。
与2009 年情形相比，未来煤价大幅反弹概率低目前中国经济形势、电力行业运行情况与2009 年有类似之处：经济探底回升，电力需求增速维持低位。从当时情况看，在2008 年下半年大幅回落基础上，2009 年上半年国内煤价开始企稳，并在2009 年下半年大幅反弹。那么，今年下半年煤价是不是会再次出现类似的大幅上涨情况？我们认为这种概率非常低。理由如下：
1、2008 年底国家出台“四万亿”经济刺激计划，基础设施建设大批启动，导致高能耗用电需求激增，全社会用电量快速恢复。而2012 年国家再度出台大规模经济刺激计划的可能性很小，用电增长很难恢复到之前水平。
2、2009 年山西、河南等省份相继实施煤炭资源整合，导致大量中小矿井关闭，限制了煤炭供给量。2012 年各省煤炭资源整合已经接近尾声，相反技改矿陆续投产，能新增不少有效煤炭产能。
3、2009 年国际煤价维持相对高位，限制了煤炭进口量。而2012 年由于欧债危机，国际煤价大幅回落，且大幅低于国内煤价，煤炭进口量逐月增加。综上所述，2012 年电力、煤炭行业运行情况与2009 年有很大区别，未来煤价大幅上涨概率很低。
长期看，煤电博弈中电企话语权将明显提升在煤炭供给方面，未来煤炭有效产能将不断释放，产能增速将保持较快水平。这是因为：1、由于近年煤炭行业盈利空间较大，导致煤企在建产能较多，未来这部分产能将逐渐释放。2、山西、河南等煤炭大省资源整合接近尾声，技改矿正在逐步投产，加上大量非煤资本进入该行业，未来煤炭行业新增供给将大幅度增加。3、电企进入煤炭领域，电煤自给率不断提升，进一步增加了市场有效产能。以华电国际为例，2011年煤炭自给率约为8%，预计2015 年将达到三分之一到二分之一。4、由于海外煤炭供给较为充足，未来进口煤将不断增加，导致国内煤炭市场实际供应量进一步放大。
在需求方面，中国正处于经济结构调整周期，未来经济结构调整，节能减排压力降低能源消耗强度。因此，电力需求增速不可能太高。综合来看，未来煤炭供给增速较快，而用电增速将保持相对低位，煤炭行业供求关系将出现逆转。同时电企大规模进入煤炭领域，电煤自给率正在不断提升，进一步增强了电企话语权。因此，预计在未来煤电博弈中，电力行业话语权将明显提升。
通过以上分析，我们认为在经历了过去四年的困难时期后，电煤市场供求关系出现转机，电力行业有望重新夺回煤电博弈主导权。因此，从长期投资角度看，目前火电行业正处于煤电博弈主导权转换的关键时点，而此前几年火电板块估值长期受到压制，市净率水平明显偏低。我们判断目前是火电板块非常好的投资时点，维持电力行业“看好”的投资评级。在个股方面，继续重点关注火电股，尤其是我们前期一直强调的东南部火电上市公司。因为东南部火电上市公司最能受益于中转地煤和进口煤价格下降，且东南部经济发达用电负荷更有保障（今年1-5 月份，广东省火电机组利用小时数2,072 小时，同比逆市增长了3.35%）。此外，由于今年南方汛期来水丰富，部分省份水电利用小时明显上升，可以适当关注水电股。重点个股组合如下：
**** Hidden Message ***** 06.18〖正华投资内部参考〗（4）
发表时间：2012-6-18 9:02:11
阳谷华泰（300121）调研纪要，下半年业绩拐点，12-14年EPS0.55、0.90、1.25元，中期目标**** Hidden Message ***** #*22*# 谢谢分析，端午节快乐
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