2008-08-06
提要：新兴市场面临通胀率攀升的打击，是十几年来首次出现。但通胀并不总是坏事，菲利普斯曲线所揭示的通胀与产出缺口之间的正相关关系不应混同于通胀与经济增长之间的长期关系。对一些新兴经济体而言，通胀与长期经济增长之间有可能是正相关，因此一些央行为确保经济增长而容忍通胀是正确的做法。由于大多数投资者认为“通胀是坏事”，努力抑制通胀的国家最初或许会得到投资者的奖赏，而容忍通胀的国家或许会受到惩罚。然而，股市的反应可能会与汇市恰恰相反，注重增长的国家的股市会有更好的表现。
面对通胀挑战，新兴经济体无论是尽力预防通胀、还是容忍通胀以确保经济增长，都是合理的选择。对于不同经济体的不同政策选择，投资界的反应将决定于多种因素，其中之一是投资界对于正确的应对之策的看法。在我们看来，由于大多数宏观投资者认为“通胀是坏事”，因此努力抑制通胀的国家最初或许会得到投资者的奖赏，而容忍通胀的国家或许会受到惩罚。然而，股市的反应或许会与汇市恰恰相反，注重增长的国家的股市会有更好的表现。
新兴经济体遭受通胀与高油价的打击
近期，通货膨胀和油价高涨这两项相互关联的宏观经济动向对新兴经济体构成了冲击。二者之中，通胀主要是周期性的，将随着时间的推移而消退，其消退所需的时间取决于初级产品价格走势以及全球货币政策的应对举措。与通胀不同，油价上涨很可能将是长期性的，解决油价问题需要高能耗国家的结构性变化。本文的主题是第一个问题，即通胀问题。
通胀之所以会成为一个问题，是因为新兴市场正在面临着通胀率的攀升，这是十几年来首次出现这种局面。自上世纪90年代中期开始，新兴市场的通胀率曾长期保持稳步下降，只有亚洲货币危机才暂时干扰了这一稳定趋势。虽然到目前为止，通胀率高涨的动力在很大程度上来自国际市场决定的食品和能源价格的飙升；然而，由于食品和能源在新兴市场的消费价格指数（CPI）篮子中所占的份额很大，因此其价格高涨很可能会对其他产品和服务的价格产生溢出效应。最近，随着新兴市场的核心通胀率开始小幅上扬，其总体通胀率已呈现加速之势。
当然，如果初级产品价格从现在开始暴跌，通胀就算不上大问题。事实上，一些新兴经济体的策略就是等待初级产品价格走势发生逆转，而不是采取措施应对。然而，如果初级产品价格继续攀升，那么新兴市场的央行应如何应对，新兴市场的金融资产将对通胀产生怎样的反应、并引发怎样的政策反应？这些问题是本文的重点。
通胀与长期经济增长的关系至关重要
据我们所知，关于通胀和经济增长的关系，大多数投资者所用的主要分析框架都是菲利普斯曲线。因此，市场普遍认为，通胀和增长这两个变量存在正相关关系。
无疑，菲利普斯曲线反映了通胀与产出缺口之间的短期关系。然而，新兴经济体决策者注重的恐怕是通胀与增长之间的长期关系。换言之，新兴经济体央行面临的政策问题不仅包括大多数央行的共同难题，即能否以增长减缓来换取通胀率回落；还包括另一个问题，即对新兴经济体而言，努力保持低通胀的做法是否明智。我们认为，未来几个月之中，通胀与增长的短期关联与长期关联之间的这种差别将具有重大意义，因为许多新兴市场决策者的决策过程既注重短期问题，也注重长远问题。
在经济学界，关于通胀与长期经济增长率的关系的争论已持续了50年之久，至今尚未结束。可以说，认为通胀不利于增长的观点更符合直觉。支持这种观点的主要理由是，未来价格走势的不确定性会干扰货币的交易媒介职能。
另一方面，正如诺贝尔奖得主詹姆斯·托宾所指出的，从理论上说，如果货币财富用于实物投资，通胀就可能有利于经济增长。这种观点的核心则在于货币的价值贮藏职能。据此，通胀和经济增长无论在短期还是长期之中都存在正相关关系。
简言之，通胀究竟有利于还是不利于长期经济增长，取决于货币是实物资本的替代品（即价值贮藏职能）还是互补品（即交易媒介职能）。
统计事实：降低通胀未必有利于长期经济增长
这场理论之争只能通过统计数据来解决。相关的统计结论主要包括如下几方面：
通胀与长期经济增长之间不存在明确的系统性关联。从过去几十年间多个国家的统计数据来看，与菲利普斯曲线表明的短期关系不同，通胀与增长之间的长期统计关联很不稳定、缺少规律性。这与主流观点恰恰相反。现实中既有高通胀、高增长共存的例子，也有高通胀、低增长共存的例子。
15%－30%之间的高通胀常常与经济高速增长相伴。如果通胀率突破40%，几乎总是不利于经济增长。然而，从历史数据来看，15%左右的通胀往往不会给经济增长造成严重问题。上世纪60年代，亚洲和拉美都曾经历高通胀与高增长并存的时期。事实上，在这些经济体的通胀率从一位数上升到两位数的过程中，其人均收入的增长速度也加快了。而且，这种高通胀、高增长的状态持续了很长时间，而没有出现严重的波折。即便是现在，中国和印度在通胀率持续攀升的情况下，依然保持着高速增长，而且经济并未出现明显的严重问题。
降低通胀率要以经济产出的损失为代价。从历史统计数据看，平抑超级通胀不会造成严重的产出损失，但将“高通胀”降为“轻度通胀”却会导致可观的产出损失。就此而言，保罗·沃克尔执掌美联储期间的美国经济状况就是一个突出的例子－－为了降低通胀率，美国经历了经济衰退，以及高失业率时期。
投资意义：新兴经济体容忍通胀以确保增长是合理的选择
以上讨论和统计规律表明，“高通胀”的经济增长战略能否奏效或许取决于经济发展水平。看起来，这种经济增长战略更有可能适用于新兴经济体，而非发达经济体，其原因或许在于资金的用途会随着经济发展的推进而发生变化。以下分析的对象仅限于新兴经济体及其货币：
新兴经济体容忍通胀是合理的选择。我们认为，对于部分新兴经济体在通胀问题上的温和立场，投资界在总体上是不满的。然而，新兴经济体的央行或许有理由优先确保经济增长。举例来说，在通胀率逼近15%的情况下，海合会国家和俄罗斯都选择了保持经济的高速增长。对这些国家而言，这种短时间之内实现飞跃式经济增长的机会是百年一遇的。鉴于此，稍高的通胀率并不算很糟糕。更何况，与通胀率高涨相伴的，是这些国家贸易条件的大幅改善。因此它们就获得了更大的财政空间，可以尽可能缩小高通胀在社会和分配领域的影响。
上述分析未必意味着我们支持这些经济体的政策选择，只是要指出这种选择的合理性并不逊于许多投资者主张的积极预防通胀的合理性。从某种意义上说，海湾国家和俄罗斯正在经历拉美和亚洲国家几十年前曾经走过的历程。事实上，即使海合会国家并未将其货币钉住美元，而且拥有完全的货币独立性，我们也不能确定这些国家现在会收紧银根、抑制经济增长，以求稳定通胀。
央行的抉择：在通胀偏差与产出损失之间取舍。上文已指出，由于食品和能源在新兴市场的消费价格指数（CPI）篮子中所占的份额很大，因此其价格高涨将对许多新兴经济体构成重大政策挑战。我们认为，力图预防通胀率上涨的央行将在经济产出方面付出沉重的代价。具体说来，央行需要在一系列通胀与产出的不同组合之中进行选择，即决定承受多大的产出损失、以及通胀率与理想水平之间的多大偏差。我们将这种产出、通胀的实际水平与理想水平之间偏差的组合关系成为“损失函数”。举例来说，印度储备银行选择了较小的通胀“偏差”，为此不惜承受可能出现的较大产出损失；中国和韩国央行则相反，在两国通胀率不断加速的情况下，两央行已分别坚持了7个月和11个月未加息。
我们认为，宏观投资者很可能会奖赏那些力图以加息遏制通胀的国家；但另一方面，加息又会打击这些经济体的股市。根据模型的推导，如果“金砖四国”的央行力图预防通胀率攀升，那么相对于七国集团的水平，其实际政策利率将出现大幅上涨。
换言之，汇市和股市对新兴经济体货币政策的反应或许是不同的，这取决于“损失函数”的形态。当然，不同国家“损失函数”的大小也会不同。鉴于这方面的考虑，相对于新加坡币和新台币而言，我们更不看好印度卢比、印尼盾和菲律宾比索。
一个相关的问题在于，如果央行不是预防通胀率攀升，而是在其上升之后在令其回归低位，或许会造成巨大的产出损失。最终，俄罗斯、中国和印度或许会像当前的海湾国家一样，选择容忍较高的通胀率，以换取经济的高速增长。然而，如果它们需要抑制通胀，令其回归一位数的水平，这种过程或许会是痛苦的，即需要在经济增长方面付出很大代价。从某种意义上说，央行当前的选择可以归结为，是现在就将通胀控制在低位，还是在数年之后将其压低。
以本币升值抑制通胀并不可取。另一方面，以汇率政策抑制通胀的做法恐怕难有成效。首先，食品和能源价格上涨是全球性问题。从单个国家的角度看，以汇率政策应对通胀或许存在合理性，但从全球角度看却毫无意义，其荒谬性堪比因各国刺激出口而出现的竞争性贬值。再则，除非一国的货币能够持续升值，否则就无助于抵消输入型通胀的影响。我们认为，近期韩国为支持韩元汇率而采取的干预措施与其经济基本面不符，韩元最终将贬值。
决定通胀走势的关键在于石油和食品价格。上述分析的前提在于，世界经济仍处于通胀性的大环境之中。然而，油价既可能继续上涨，也可能转而下跌。作为决定全球通胀走势的关键价格，石油和食品价格仍存在巨大不确定性。本文的主题并非石油及其他初级产品的价格走势，仅仅是假设通胀率将保持高位。
通胀并不总是坏事。菲利普斯曲线所揭示的通胀与产出缺口之间的正相关关系不应混同于通胀与经济增长之间的长期关系，因为二者并不存在明确的统计关联。长期来看，通胀与经济增长是正相关还是负相关关系，取决于货币承担的职能。对一些新兴经济体而言，二者之间有可能是正相关关系，这意味着一些央行为确保经济增长而容忍通胀率上升是正确的做法。但另一方面，投资者也应防范一种风险，即新兴经济体央行有可能在通胀率攀升的一段时间之后重新将低通胀作为政策目标。 个股的胜算就没那么大了:*29*: 600141这种股,死芽,天灵盖,MACD零下沉船快
谁先跑谁就是胜者 :*19*: :*19*: :*19*: :*19*: :*19*: :*22*: 6141这种股甚至等不到出漂亮中报就开始大跌，说明主力离场意愿强烈。:*19*: :*19*: 学习学习。 :*29*: :*29*:
8月7日晚间作业
收盘前买了两个票：仓位三分之一。
毕竟明天是奥运会开幕式，空仓有点难为情啊，所以买一点。不为赚钱，重在参与！:loveliness:
大盘丝毫没有起色，跌不下去也是因为对明天有一定的期待。
个人以为，管理层再无能，也会争取明天收一天阳吧。买蓝筹股，是感觉要拉大盘，还是得靠蓝筹吧。
明天应该还有开盘一杀，但今天买，目的也是为了明天能跑掉。
不过即使明天收阳，下周一仍有可能低开低走。明天一定不要追高了。 :) :) :)明天一定不要追高了 板凳..:*22*: 不能追高，开心看奥运 vv vv vv vv 来学习的。
每天习一点。 减仓看奥运。:*19*: :*19*: :*19*: :*19*: :*19*: :*19*: 不为赚钱，重在参与！ :*29*: :) :) :) :*27*: :*27*: :*27*: