三大主业齐头并进，业绩增长可期
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本文作者：术道有方研究中心研究员
技术结构判断：未来一年中材科技股价波动区间技术结构推演测算18.23—23.07元。此结构区间为纯技术结构推演。更多基于个股估值建模与股价匹配的计算可加入术道有方会员俱乐部获取更详细分析。（股市有风险，观点仅供交流之用，据此入市，风险自担）
股价走势图（前复权） http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908210&size=300x300&key=f0957de7c8192b2a&nocache=yes&type=fixnone公司简介
中材科技是我国特种纤维复合材料行业集研发设计、产品制造与销售、成套技术与装备服务于一体的技术企业。承继了原南京玻璃纤维研究设计院、北京玻璃钢研究设计院和苏州非金属矿工业设计研究院三大国家级科研院所四十多年的核心技术资源，拥有强大的人才优势，是中国特种纤维复合材料的产业中心和技术装备研发中心，也是中国国防工业最大的特种纤维复合材料研发基地，代表着中国特种纤维复合材料的发展方向。
股权结构 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908209&size=300x300&key=e948d61f9b556145&nocache=yes&type=fixnone公司的实际控制人为中国建材股份有限公司，持股60.24%，另外比尔和梅林达•盖茨基金也选择持股该公司。
主营业务 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908208&size=300x300&key=61acf80588db60af&nocache=yes&type=fixnone中材科技主营业务为风电叶片（中材叶片产能为全国第一）和玻璃纤维及制品（泰山玻纤产能为全国第二），玻璃纤维是制作叶片的重要原材料。2019年这两块业务收入占比达80.67%，与此同时，公司重点开拓锂电隔膜领域，2019年收入占3%。
行业上下游风电产业链可分为上游原材料、中游制造（零部件和整机）以及下游风电运营商三大部分。关键原材料主要包括用于发动机制造的稀土永磁材料，用于叶片制造的玻璃纤维、碳纤维，以及用于塔架制造的中厚板钢材。关键零部件主要包括发电机、轮毂、轴承、齿轮箱、控制系统、叶片、塔架这几部分。其中，叶片、齿轮箱是风电机组成本构成中所占比例最大的。对于直驱式风电机组，其关键零部件中没有齿轮箱，但其发电机成本很高，总成本比同级别的双馈风机高。风电整机供应商将以上零部件整合制造成为风电机组再出售给下游的风电运营商。公司从事风电叶片的研发、制造、销售及服务。上游原材料为玻璃纤维和树脂，通过年度招标采购来确保价格。产品下游客户为风电机组整机商（市场集中度相对较高），终端用户为风电场开发商。公司从事玻璃纤维及其制品的研发、制造及销售。玻璃纤维广泛应用于交通运输、电子电器、风力发电、建筑、管道、航空航天等国民经济各个领域。上游原材料为叶蜡石、高岭土、石灰石、硼钙石等，主要燃料为天然气。与资源型原材料供应商签订战略合作协议或参股合作的形式锁定上游资源。
财务分析 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908207&size=300x300&key=1058b380ecca4c65&nocache=yes&type=fixnone2016年，国内风电市场需求下降，公司加强市场营销和产品研发，毛利率下降、净利率下跌。2019年，经营补贴和财产保险补贴同比0.93亿元提升了净利率。业绩增长主要来源于风电叶片产业需求旺盛，销量大幅提升。另外，锂电池隔膜产品销量同比增加512.32%，主要是由于公司收购湖南中锂，同时中材锂膜生产线产能逐步释放，产销量大幅提升。 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908206&size=300x300&key=de0f893bae4012c3&nocache=yes&type=fixnone风电叶片的原材料是通过招标采购，玻璃纤维原材料是通过绑定资源型原材料供应商或参股，上游话语权都比较低，所以公司应付较高。风电叶片下游为风电机组整机商（前十风电机组整机商占整个市场的92.18%），下游话语权较强，应付账款较高。玻璃纤维优异的产品性能及功能可设计性决定其下游应用广泛，公司采用先货后款的销售模式，应付账款较高。2019年，玻璃纤维行业受新增产能及中美贸易摩擦影响，竞争形势剧烈，预付账款大额缩水。 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908205&size=300x300&key=be99cc5c1edba0f2&nocache=yes&type=fixnone净利润长期低于经营活动的现金流净额，是由于固定资产折旧、无形资产摊销、资产减值损失等非付现成本减少净利润，但不减少经营活动流量净额。2016年，国内风电市场需求下降，导致净利润减少。随后公司调整产品结构和产能布局。产品结构由1.5兆瓦级叶片向2.0兆瓦级及以上叶片调整，产能布局由内陆向沿海，重点开发适用于海上大功率机6.0MW-75米以上叶型。2017-2019年，受益于海上风电项目，净利润平稳增长。2016年，公司完成与泰山玻纤的重大资产重组，玻璃纤维受风电类产品用量及价格下降等影响，造成了净利润下降。2019年经营活动产生的现金流量净额同比增长89.89%，主要是由于销售回款增加，经营活动现金流入同比上升。 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908204&size=300x300&key=7fb5b2f1cc867363&nocache=yes&type=fixnone2016年，公司增发股票用于收购泰山玻纤，导致股东权益合计增加，风电市场的不景气导致净利润下跌，净资产收益率下降。2019年国内风电抢装，公司叶片销量大幅提升，净利润增加，净资产收益率上涨。 http://bbs.macd.cn/forum.php?mod=image&aid=2908203&size=300x300&key=acea435f4db7a279&nocache=yes&type=fixnone风电叶页实行“寄售”采购模式，对主要原材料实行“零库存”管理，因此存货量较为稳定。2016年，风电市场的不景气导致存货周转率下降。公司存货周转率自2016年的4.35上涨到2019年的5.15，营运能力提高，主要原因是适用于海上大功率机叶型的叶片销售紧俏，回款及出货情况均有所改善。
结语中材科技的风电叶片、玻璃纤维、锂电池隔膜、高压复合气瓶等产业均与市场战略大客户建立了战略合作关系，在产品、技术、市场、人才等方面协同创新、优势互补，共同合作占领行业制高点。主营风电叶片业务，产能相对优势明显，年产能位居全国第一。在行业总体生产单只叶片需要36-48小时的情况下，中材科技可以控制在24小时内完成单只叶片的生产。技术方面，公司产品类别丰富，2MW及以上大叶片占主导地位，且拥有开发海上超大叶片的技术。此外，公司客户资源优质，与金风科技和远景能源等龙头整机厂开展深度合作，公司有望享受风电下游市场中客户增长的红利。公司加速布局锂电池隔膜产业，通过控股湖南中锂，国内产能进入第一梯队，并通过购销协同，使公司成为国内主流电池企业的核心供应商，同时与大连装备投资集团有限公司、大连橡胶塑料机械有限公司及法国ESOPP公司合资设立装备公司，打造上游战略合作优势。
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