光明乳业(600597)：收入快增长依旧是亮点
3Q 14 业绩基本符合预期3Q2014 公司营收 54.4 亿元，同比增长 28.1%；毛利率同比下降 1.5个百分点至 33.7%；当季的销售费用率同比降幅缩小，使得营业利润同比受到一定影响，营业利润率同比降低 1.7 个百分点至 2.4%。得益于公司部分产品获得所得税减免使得当季所得税为负数，净利润同比增长 23.3%。 1-3Q2014 公司营收 153 亿元，同比增长31.0%；毛利率同比下降 1.5 个百分点至 34.3%；营业利润同比增长 10%；净利润 4.06 亿元，同比增长 32.0%。
3Q2014 业绩基本符合预期，收入保持了较快增长。 2014 年综合毛利率相比 2013 年下降 1.5 个百分点，主要因为（1）年初签订的原奶收购价格相比去年年初所签订的仍有上升，因此尽管今年原奶价格回落，但公司原料成本相比去年仍有所增加，但我们预计 2015年签订的原料成本基本无压力，有利于 2015 年毛利率的回升；（2）2013 年年底马桥综合工业园区启用，每年新增约 1 个亿左右折旧摊销费用，因此 2014 年相比 2013 年多承担该折旧。不过 2015 年开始，整体的折旧金额同比不会有较大差异。
发展趋势
收入保持快增长，明星产品挑大梁。明星产品莫斯利安依旧保持高增长， 7、 8 月份的商超渠道监测数据表明莫斯利安仍保持 80%以上的同比增速，预计全渠道的销售增速趋同。传统品类的巴氏奶、 酸奶整体预计也有近 13~15%的增速，新西兰工厂的收入增速预计也在 30%以上。
2015 年利润率有望继续改善。公司利润率较低，因此盈利弹性较大。上述对毛利率因素的剖析，我们认为 2015 年整体毛利率仍会改善。同时今年全年预计将有近 1 个亿的奶粉存货跌价损失， 2015年该影响预计将大幅降低。即使 2015 年销售管理费用保持较高投入，整体净利润率仍有改善空间。
盈利预测调整
维持原 2014/2015 年收入预测，下调净利润预测 8.4%/13.4%。预计 2014/2015 年 收 入 同 比 +31.4%/+18.6% ， 净 利 润 同 比+30.6%/+33.1%；EPS 为 0.43 元/0.58 元。。
估值与建议
当前股价对应的 2014/2015 年市盈率为 35.8x/26.9x。根据 DCF 模型所得的目标价为 20.28 元，相比原目标价 22.07 元下调 8%，评级维持推荐。
风险
明星单品竞争压力加大。
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