9月汇丰PMI数据评论：外需波动掩盖内需疲弱加剧
事件：汇丰公布9 月PMI50.5%（前值50.2%），其中产出51.8%（前值51.8%）
基本结论：
9 月汇丰PMI 小幅回升0.3 个百分点至50.5%，总指数似乎好于预期（滑落至50），结构上看，订单大幅回升、产出维持；价格与就业下滑，似乎共同形成了产出可以继续扩张、价格与就业压力提供条件（从而期待政策刺激）的经济现状基础。但事实可能完全并非如此，本次汇丰数据质量一般，体现旺季不旺可能更加合理；从其数据内涵与背后逻辑出发，将有价值部分、扰动部分予以分析：
1、价格与就业大幅加速下滑，反映需求向下调整的持续性及加速。一方面显示通缩加剧，8、9 月“价格”旺季中累计变动与单月变动之幅度均为几年来首现。二是就业加速下行调整，且近期持续向下。上述情况一是反映了结构调整背景下，需求疲弱至加速下滑的现状，二是也反映整体存量产出偏高的不可持续因素。
2、外需波动掩盖内需疲弱加剧之实。其中，外需订单单月回升与绝对水平突兀，带动指数回升，从其自身情况看，联合过去数月数据似乎共同意指近来海关出口数据偏高、未来回升的方向。
但其一，从结构上分析向圣诞劳动密集型企业：美国8 月零售数据较好更多受石油价格下滑短期刺激所致，并且汽车与建材消费环比增幅最大；同时美国8月工业环比负增长，新屋开工回调，因此从结构上看最有可能为圣诞季之劳动密集型订单。从总量上观察，过去比较真实的贸易指标（港口吞吐量、出口交货值、可比领国等）均显示低于海关口径。因此未来出口趋势可能是总量下滑、依靠低附加值劳动密集型产品维持。
其二，内需订单疲弱可能加剧。整体新订单上升大幅弱于外需订单（仅为1/2），因此内需订单是否回升需要考虑，同时考虑到前文一所述， 价格大幅下滑、采购仅仅微增；则更加表明，内需疲弱加剧之实。
3、未来中采PMI 对季节性的调整幅度未知。因9 月总指数回升具有强烈的季节性，产出、采购、订单均为绝对强回升规律。同时价格与就业应当走弱，价格与高频追踪吻合，显示通缩加剧、采购不强；而就业甚至具备一些季节性，例如临近假日，临时用工的休闲要求增加。因此，产出、采购、原材料库存应当大幅弱于季节性，体现旺季不旺；而合计挤压订单，需求则当大幅弱于汇丰体现。但由于其季节调整并不充分，趋势的变化应当大幅下降，而公布的水平则有可能小幅波动。
4、如何看待9 月PMI、工业等的小幅回升？8 月虽然太低，但指明趋势。短期回升是波动而非趋势。相对8 月而言，9 月拥有环比低基数、同比高基数的技术，同时拥有绝对旺季的时点惯性，从而产生波动。一方面从但趋势而言，未来两三个季度中，工业增速从8 以下、过渡至6 区间并不漫长，从而服务业的下降也成为必然。而从微观上看，近期违约崩塌事件增多，也具有其规律性。（这些命题留待我们四季报探讨），另一方面，3 季度的增长水平下滑、而7 月、9 月高于8 月，从而未来逐季度下滑的空间与趋势更加确定。
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