三全食品(002216)-未来三年收入是核心，利润空间仍有待释放！
（一）2014 年一季度业绩符合预期 2014 年一季度公司收入与净利润增速延续此前背离走势。2014年一季度，公司实现营业收入13.80 亿元(yoy+24.22%)，归属于股东净利润2880.83 万元(yoy-47.12%)，基本每股收益0.07 元，符合预期。我们认为，这一数据反映了目前公司仍维持着此前提出的经营思路：在收购龙凤后快速推进收入增长，以此来确保公司市场份额的持续提升。但同时也因龙凤的亏损而拖累了其整体业绩表现。 （二）产品结构优化升级使得短期费用难降 2014 年公司将继续优化产品结构，通过产品高端化及新品的推出提升品牌形象，带动主力产品的全面增长。公司经过多年品牌培育，目前在三全的主品牌下，正着力培育?三全凌?、?三全状元?、?面点坊?、?龙舟粽?、?果然爱?、?三全私厨?、?三全新派?等副品牌。2013 年私厨销售收入达到1 亿元左右；状元系列则实现销售收入近3 亿元。我们认为，单品的快速推进可确保公司2014-2016年营业收入复合增长率不低于30%的行权条件得以实现。然而，由此使得公司的费用投入维持高位。2014 年一季度，公司期间费用率达到29.06%，同比增长2.48%。其中，销售费用率为26.92%（yoy+2.14 pct.）；管理费用率为2.1%（yoy+0.08%）。最终，一季度净利率为2.09%（yoy-2.81 pct.）。我们预计，公司在追求市场份额的过程中，费用投放力度将持续加大，净利率短期恐难较大改善。（三）龙凤调整到位后有望指引公司业绩回归 我们认为，收购龙凤虽使公司短期业绩受到一定的影响，但通过补充龙凤在华东地区的优势市场资源，公司就此成功实现全国化。我们维持此前深度报告中?行业拐点在三全收购龙凤后爆发，未来行业将成为三全和湾仔码头双寡头格局，‘速冻食品版’伊利蒙牛竞争格局重现?的判断，预计龙凤2014 年收入有望达到3-4亿元，公司目前首要工作重点是实现龙凤的盈亏平衡，一旦其加速恢复，业绩将有望快速回归，随之就将带来估值的切换。 投资建议 给予2014/15 年EPS0.31/0.4 元，（深度分析请参考《三全食品002216)深度报告：从30 亿到300 亿的跨越》）。:#DAXIAO:#DAXIAO
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